Estudio financiero

Objetivos:
• Ordenar y sistematizar la información monetaria
proporcionada en las etapas anteriores.
• Ordenar los ítems de inversiones, costos e
ingresos que se deducen de los diferentes
estudios.
• Definir la tasa de descuento
• ¿Cómo será financiado el proyecto?
Resultados:
 Flujo de caja proyectado
 Evaluación financiera
 Flujo de caja
• En general la estructura de un flujo de caja es
la misma para cualquier tipo de proyecto.
• Cuidado: cuando se evalúa un proyecto en
una empresa o servicio en funcionamiento, se
debe trabajar con los flujos incrementales
para determinar el impacto en el flujo de caja
de la empresa o servicio.
• Flujo incremental: situación sin proyecto vs
situación con proyecto
Estructura flujo de caja proyectado
• Identificar los ingresos productos de la
operación del proyecto.
• Identificar los costos directos de la
operación del proyecto. (fijos y variables).
• Identificar gastos administrativos y de venta.
• Identificar gastos no desembolsables
(depreciación). Efecto tributario
• Identificar los gastos financieros (intereses)
• UTILIDAD BRUTA
 Flujo de caja proyectado
• UTILIDA BRUTA.
• Impuesto a las utilidades.
• UTILIDAD NETA.
• Incorporar los gastos no desembolsables
(depreciación).
• Incorporar las amortizaciones de los
prestamos.
• Incorporar las inversiones
• Incorporar el Capital de Trabajo
 Flujo de caja

Puro Financiado

Perspectiva de los Perspectiva del

activos del proyecto inversionista
¿Qué es la tasa de descuento?

Lo rentabilidad que dejo

Costo de Oportunidad de percibir por invertir en
negocios alternativos

Depende de la rentabilidad de los negocios alternativos

¿Cómo calcular la tasa de descuento (r)
para el inversionista?
r = Rf + (Prima por riesgo)
Rf: Rentabilidad libre de riesgo (rentabilidad asegurada)
Prima por riesgo: lo que exige el inversionista al optar por
una inversión distinta a la que le reporta una rentabilidad
asegurada .

Modelo precios de los

Riesgo
activos de capital
 Modelo de los precios de los
activos de capital

Ks = Rf + B * ( Rm – Rf )

Rf : Tasa libre de riesgo

Rm : Rentabilidad del mercado
B (Beta) : Medida del riesgo no sistemático
B = Cov(i,m) / Var(m)
Lectura rcomendada: Brealey y Myers. Fundamentos de Financiación
Empresarial. Editorial McGraw-Hill. 1993. Capítulos 8 y 9.
 ¿Cómo calcular la tasa de descuento
para una empresa?

• A través del COSTO DE CAPITAL PROMEDIO

PONDERADO “CCPP O WACC”.

• Tasa de descuento que mide el costo promedio que

han tenido los activos operativos, en función de la
forma en que han sido financiados.
• Tasa mínima de rendimiento requerida por la empresa
para sus inversiones.
 ¿Cómo calcular la tasa de descuento
para una empresa?
• Calcular la estructura de financiamiento
• D= valor de la deuda, P= valor del patrimonio
% deuda = D % patrimonio = P
D+P D+P
• Determinar el retorno exigido por el inversionista:
Ks
• Determinar la tasa de interés pagada por la deuda:
Kb
 Patrimonio
Deuda

Costo de = Kd (1 – t) D + Kp P
Capital D+P D+P

t : tasa de impuesto que paga la empresa. Considera que los intereses de

la deuda se descuentan de impuestos.
 Ejemplo del efecto (1-t)

Ahorro de impuesto con la deducción: 140 – 126 = 14

Pago real de interés: 40 – 14 = 26 ( 26/40 = 1-0,35 )
 En síntesis
• El costo de capital promedio ponderado es el
costo de financiar el conjunto de proyectos de
inversión de la empresa.

• Se utiliza como punto de partida para luego

determinar el costo de capital de un proyecto
específico.

• Si el proyecto tiene un riesgo similar al de la

empresa, el costo de capital de ésta puede ser
una aproximación razonable.
 Otro efecto tributario:
Depreciación
• La depreciación de los bienes del activo de una empresa
corresponde al menor valor que tiene un bien, producto
de su uso o desgaste, tema que está contenido en los N°s
5 y 5 bis del Artículo 31 de la Ley sobre Impuesto a la
Renta, que reconoce una cuota anual por concepto de
depreciación de los bienes del activo inmovilizado como
gasto necesario para producir la renta, determinada de
acuerdo con la vida útil fijada por el Servicio de
Impuestos Internos para tal bien.
 Definiciones
• Valor Libro de un activo: Representa la diferencia entre el
costo inicial y los cargos por depreciación acumulados con el
tiempo.

• Tasa de Depreciación o de Recuperación: Es la fracción del

valor inicial del activo, retirada periódicamente por medio de
la depreciación, de los libros contables. Esta tasa puede ser
constante o no.

• Valor de Salvamento o Residual: Valor neto esperado o valor

de mercado al final de la vida útil del activo. Puede expresarse
como porcentaje o como monto.
Depreciación lineal
 Capital de Trabajo
• Capital en liquidez que se reserva para solucionar
problemas de funcionamiento normal de la Empresa,
financiando sus costos operacionales entretanto la
Empresa no obtenga utilidades.

• También comprende todos los inventarios de materia

prima, materiales, subproductos, y productos en
proceso de fabricación.

• En términos contable se le llama Capital Circulante o

de Trabajo
• El monto del capital de trabajo puede presentarse como
un valor fijo o variable, de acuerdo con las
características de la industria.

• CAPITAL DE TRABAJO
– Método contable: Activos corrientes – Pasivos corrientes

– Período de desfase: K.T = (Costo total del año / 360 dias) *

Número de dias del ciclo productivo
– Déficit acumulado: Máxima diferencia acumulada entre
ingresos y gastos al inicio del proyecto (ver ejemplo).
• Se recupera al final del proyecto, es un “préstamo”.
 Mes 1 Mes 2 Mes 3 Mes 4 Mes 5 Mes 6
Producción 566 566 566 566 566 566

Ingresos (c/IVA) 1162,762 1162,762 1162,762 1162,762

Costos Fijos
Arriendos (c/IVA) 88,500 88,500 88,500 88,500 88,500 88,500
Mano de Obra 66,667 66,667 66,667 66,667 66,667 66,667
Sueldo Sr. Flores 300,000 300,000 300,000 300,000 300,000 300,000
Costos Variables
Mano de Obra 67,880 67,880 67,880 67,880 67,880 67,880
Materias Primas (c/IVA) 93,448 93,448 93,448 93,448 93,448 93,448
Agua y Energía (c/IVA) 83,436 83,436 83,436 83,436 83,436

Gastos Financieros
Intereses 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000

Impuestos
PPM (1% Ventas s/IVA) 0,000 9,854 9,854 9,854 9,854 9,854
IVA Compras 0,000 (27,755) (40,482) (40,482) (40,482) (40,482)
IVA Ventas 0,000 177,370 177,370 177,370 177,370 177,370
IVA+PPM Mensual 0,000 159,470 146,742 146,742 146,742 146,742
Crédito IVA Inversión (1980,000) (1820,530) (1673,788) (1527,046) (1380,304) (1233,562)
Pago Mensual 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000

Ingresos-Egresos (616,495) (699,931) 462,831 462,831 462,831 462,831

Ingresos-Egresos Acum. (616,495) (1316,426) (853,595) (390,764) 72,066 534,897
Max (Ing-Egr Acum) = (1316,426)
 Análisis de Riesgo
• De los estudios se construyen los flujos de caja
en condiciones de certeza.
• El futuro es incierto.
• Tomar decisiones: considerar el riesgo del
proyecto.
• Riesgo de un proyecto: determinado por la
variabilidad de los flujos de caja reales
respecto a los estimados.
 0 1 2 3 4
Inversión 1.225
Ingresos por Venta 1.425 1.425 1.425 1.425
Costos de Producción 1.026 1.026 1.026 1.026
Margen -1.225 399 399 399 399

El riesgo se manifiesta en la variabilidad

de los flujos del proyecto.
 Fuentes de riesgo
• Insuficiente información sobre proyectos
similares.
• Prejuicios y apreciación de datos: efectos
optimistas y pesimistas (subjetividad del
formulador).
• Cambios en el entorno económico (macro y
micro).
• Cambios el comportamiento de la demanda.
• Cambios en los marcos normativos (leyes).
• Aparición de sustitutos.
 Escenarios
posibles

Escenarios P(x)
Condición de
posibles
riesgo

Escenarios
posibles
 Medición del riego
Ax = Flujo de caja de la posibilidad x en el tiempo t

A1 A2 A3 A4

P1 P2 P3 P4

Distribución de probabilidad
Considera
Se calcula: A =  X
Ax* Px escenarios
posibles

Desv =  X
( Ax  A) Px
 Ejemplo

Escenarios
a: optimista
b: pesimista
m: más probable

a m b Escenario
 Medición del riego
Cuando hay independencia entre las distribución de
probabilidad de los flujos de caja futuro, entonces:
Donde i es tasa libre de riesgo

n
At
E (VAN )   t  Io
t 1 (1 i )

Desv   Desv t
2t
(1  i )
t 1
 Medición del riego
Cuando hay dependencia entre los resultados de dos
o más períodos, entonces los flujos de de caja futuro
están correlacionados:
Donde i es tasa libre de riesgo

Desv  Desv t
t
(1 i )
t 1
Mientras mayor sea la dispersión
mayor será el riesgo del proyecto
 Análisis de sensibilidad

• Análisis de riesgo supone antecedentes no

controlables por la empresa.
• Para mejorar el pronóstico del proyecto se
analiza que tan sensible es la evaluación frente
a variaciones en una serie de parámetros
decisorios.
• Permite medir el riesgo del proyecto.
• Cambio porcentual en una variable, cuánto
varía porcentualmente el VAN.
Análisis de sensibilidad (ejemplo)
Análisis respecto a la estimación de los ingresos

I(1) – I(0) VAN(1) – VAN (0)

I(0) VAN(0)

Análisis respecto a la estimación de los costos fijos

CF(1) – CF(0) VAN(1) – VAN (0)

CF(0) VAN(0)
 FLUJO DE CAJA AÑO 0 AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3 AÑO 4 AÑO 5
Ingresos total alumnos 440.000.000 440.000.000 440.000.000 440.000.000 440.000.000
Inversión
Mobiliario -2.000.000
Egresos
Sueldo Director -12.000.000 -12.000.000 -12.000.000 -12.000.000 -12.000.000
Sueldo Docentes -7.200.000 -7.200.000 -7.200.000 -7.200.000 -7.200.000
Sueldo Administrativos -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000
Arriendo local -15.600.000 -15.600.000 -15.600.000 -15.600.000 -15.600.000
Servicios (luz, agua, gas) -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000
Publicidad -500.000
Depreciación -400.000 -400.000 -400.000 -400.000 -400.000
Utilidad antes de impuesto -2.500.000 392.800.000 392.800.000 392.800.000 392.800.000 392.800.000
Impuesto (17%) 66.776.000 66.776.000 66.776.000 66.776.000 66.776.000
Utilidad neta -2.500.000 326.024.000 326.024.000 326.024.000 326.024.000 326.024.000
Aporte Fundación (Capital de trabajo) -20.000.000
Depreciación 400.000 400.000 400.000 400.000 400.000
FLUJO DE CAJA -22.500.000 326.424.000 326.424.000 326.424.000 326.424.000 326.424.000

VAN 1.154.185.467
 FLUJO DE CAJA AÑO 0 AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3 AÑO 4 AÑO 5
Ingresos total alumnos 396.000.000 396.000.000 396.000.000 396.000.000 396.000.000
Inversión
Mobiliario -2.000.000
Egresos
Sueldo Director -12.000.000 -12.000.000 -12.000.000 -12.000.000 -12.000.000
Sueldo Docentes -7.200.000 -7.200.000 -7.200.000 -7.200.000 -7.200.000
Sueldo Administrativos -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000
Arriendo local -15.600.000 -15.600.000 -15.600.000 -15.600.000 -15.600.000
Servicios (luz, agua, gas) -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000
Publicidad -500.000
Depreciación -400.000 -400.000 -400.000 -400.000 -400.000
Utilidad antes de impuesto -2.500.000 348.800.000 348.800.000 348.800.000 348.800.000 348.800.000
Impuesto (17%) 59.296.000 59.296.000 59.296.000 59.296.000 59.296.000
Utilidad neta -2.500.000 289.504.000 289.504.000 289.504.000 289.504.000 289.504.000
Aporte Fundación (Capital de trabajo) -20.000.000
Depreciación 400.000 400.000 400.000 400.000 400.000
FLUJO DE CAJA -22.500.000 289.904.000 289.904.000 289.904.000 289.904.000 289.904.000

I(0) VAN(0)
440.000.000 1.154.185.467
Sensibilización respecto al total ingresos
I(0) + 10% VAN Variación VAN
484.000.000 1.285.831.894 11,41%

I(0) - 10% VAN Variación VAN

396.000.000 912.981.286 20,90%
 FLUJO DE CAJA AÑO 0 AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3 AÑO 4 AÑO 5
Ingresos total alumnos 440.000.000 440.000.000 440.000.000 440.000.000 440.000.000
Inversión
Mobiliario -2.000.000
Egresos
Sueldo Director -12.000.000 -12.000.000 -12.000.000 -12.000.000 -12.000.000
Sueldo Docentes -7.920.000 -7.920.000 -7.920.000 -7.920.000 -7.920.000
Sueldo Administrativos -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000
Arriendo local -15.600.000 -15.600.000 -15.600.000 -15.600.000 -15.600.000
Servicios (luz, agua, gas) -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000 -6.000.000
Publicidad -500.000
Depreciación -400.000 -400.000 -400.000 -400.000 -400.000
Utilidad antes de impuesto -2.500.000 392.080.000 392.080.000 392.080.000 392.080.000 392.080.000
Impuesto (17%) 66.653.600 66.653.600 66.653.600 66.653.600 66.653.600
Utilidad neta -2.500.000 325.426.400 325.426.400 325.426.400 325.426.400 325.426.400
Aporte Fundación (Capital de trabajo) -20.000.000
Depreciación 400.000 400.000 400.000 400.000 400.000
FLUJO DE CAJA -22.500.000 325.826.400 325.826.400 325.826.400 325.826.400 325.826.400

SD(0) VAN(0)
7.200.000 1.154.185.467
Sensibilización respecto al sueldo docente
SD(0) + 10% VAN Variación VAN
7.920.000 1.152.031.253 -0,19%
Epílogo
(Nassir Sapag) En los proyectos, como en la vida, hay que tener
siempre los cinco sentidos alertas para enfrentar cualquier evento
que suceda en el mercado. El evaluador, por ejemplo, debe usar
sus cinco sentidos en todo estudio de viabilidad que realice por
cuenta de terceros:

La vista: Ver la formulación del proyecto desde una perspectiva

estratégica para efectuar los pronósticos adecuados.
El oído: Escuchar, acopiar y analizar el máximo de información
relevante antes de optar por un camino.
El olfato: “Oler” las oportunidades que se producen más allá del
proyecto directo, incluso en tiempo de crisis, como el uso de
residuos o subproductos.
El tacto: Sentir el negocio como si fuera propio y asumir un
compromiso por mejorar los resultados.
El gusto: Buscar el refinamiento que permita distinguir el producto
del cliente respecto de los de la competencia.