ENGENHARIA DE PRODUÇÃO

Análise de Investimento

SÍNTESE DA DISCIPLINA
Guilherme Monteiro de Menezes
Sumário

1 - Introdução à Análise de Investimento.

1.1 - A Empresa sob o ponto de vista econômico-financeiro

1.2 - Custo de Capital
1.3 - Custo de Oportunidade
1.4 - Taxa Mínima de Atratividade
1.5 - Tipos de Alternativas de Investimento
1.6 - Tipos de Decisões sobre Investimento
1.7 - Componentes principais de um projeto de investimento
 Substituição de Equipamentos – Investimento Líquido
 Cronograma de Desembolso do Investimento
 Capital de Giro
 Receitas
 Custos Operacionais
 Depreciação
 Tributações

2 - Fluxo de Caixa Operacional (Econômico) e Fluxo de Caixa do Capital

Próprio (Financeiro).

2.1 - Fluxo de Caixa Operacional (Econômico)

2.2 - Influência do Financiamento no Fluxo de Caixa do Projeto
2.3 - Fluxo de Caixa do Capital Próprio (Financeiro)
2.4 - Alavancagem Financeira de um Projeto
3 - Métodos de Avaliação (Parte I).

3.1 - Método do Período de Retorno (Pay-Back)

3.2 - Método do Período de Retorno Descontado (Pay-Back Descontado)
3.3 - Método do Valor Presente Líquido (VPL)
3.4 - Método da Taxa Interna de Retorno (TIR)
 Conflito de avaliação entre o VPL e a TIR

4 - Métodos de Avaliação (Parte II)

4.1 - Método da Receita Uniforme Líquida (RUL)

4.2 - Método do Índice Benefício/Custo (IB/C)
4.3 - Método da Taxa Interna de Retorno Modificada (TIR-M)
4.4 - Análise pelo Método Diferencial/Incremental
1 - Introdução à Análise de Investimento.

1.1 - A Empresa sob o ponto de vista econômico-financeiro

A empresa, sob o ponto de vista econômico-financeiro, pode ser visualizada em seus aspectos internos
através de seu balanço. Nele, é possível demonstrar de onde provêm os recursos financeiros e onde eles
foram aplicados. Pode-se então concluir que o capital é constituído de uma composição de diversas ori-
gens, e representa a Estrutura de Capital da empresa. Os agentes aplicadores de capital desejam receber,
em contrapartida, uma remuneração pelo capital investido. Os financiamentos e empréstimos são remune-
rados pelo pagamento de Juros, já os acionistas pelo pagamento de Dividendos. Do outro lado, o Ativo é a
máquina impulsora que produz e gera recursos excedentes aos custos, resultando no Lucro Operacional.
Este lucro deve ser suficiente para pagar o custo dos recursos aplicados. Assim, o objetivo básico da empre-
sa é o de sempre procurar uma situação, em que os Ativos consigam gerar excedentes superiores às de-
mandas do Passivo. Quando a empresa está com a rentabilidade de seus ativos maior que o seu Custo de
Capital, ela passa a gerar excedentes, que são alocadas no Patrimônio Líquido e que, em última análise,
pertencem aos acionistas.

1.2 - Custo de Capital

Custo de Capital é, de uma forma estática, a ponderação do custo dos recursos aplicados, ou seja, é o custo
do passivo da empresa.

1.3 - Custo de Oportunidade

O Custo de Oportunidade corresponde a rentabilidade que a empresa estaria conseguindo obter por seus
recursos se estes não tivessem sido deslocados para uma aplicação alternativa. A empresa tomará uma
decisão correta, se os ganhos oferecidos pelo investimento proposto forem maiores que o Custo de Opor-
tunidade dos recursos alocados ao investimento.

1.4 - Taxa Mínima de Atratividade

Uma empresa só deverá aplicar seus recursos, se a rentabilidade oferecida por esta aplicação for superior a
uma taxa determinada. Esta taxa, que chamamos de TMA - Taxa Mínima de Atratividade, tem como base o
Custo de Capital e o Custo de Oportunidade da empresa. Quando uma empresa decide investir, ela irá bus-
car recursos em três fontes: capital de terceiros, capital próprio e os recursos disponíveis na empresa, que
estão aplicados no mercado de capitais aguardando oportunidade de investimento. As duas primeiras fon-
tes compõem o Custo de Capital e a terceira corresponde ao Custo de Oportunidade da empresa.

1.5 - Tipos de Alternativas de Investimento

Existem dois tipos de alternativas de investimento: Alternativa Mutuamente Excludente, que são aquelas
que possuem a mesma função, ou seja, são concorrentes entre si e as Alternativas Independentes, que são
aquelas que se distinguem entre si, de tal modo que a aceitação de uma delas não elimina a aceitação das
outras.
1.6 - Tipos de Decisões sobre Investimento
Existem dois tipos de decisão sobre investimentos: aceitar ou rejeitar o investimento. Para tomar essa deci-
são, deve-se aplicar critérios de avaliação e comparar o retorno calculado, com um padrão mínimo aceitá-
vel pela empresa, como por exemplo, a TMA – Taxa Mínima de Atratividade.

1.7 - Componentes principais de um projeto de investimento

 Substituição de Equipamentos - Investimento Líquido: investimentos em substituição de equipa-
mento incorporam fatos adicionais ao Orçamento de Investimento. Estes fatos envolvem remoção
do equipamento existente e a sua venda pelo valor de mercado. Neste caso, o Orçamento de Inves-
timento deve deduzir do valor desembolsado com o equipamento novo, a quantia líquida que for
apurada com a venda do equipamento que está sendo substituído, acrescido do feito da tributação
incidente sobre a venda, caso ocorra.

 Cronograma de Desembolso do investimento: desenvolvido o orçamento de investimento, é feito o

seu cronograma de desembolso, que corresponde a uma distribuição escalonada dos valores de
custo do investimento nos respectivos períodos de realização.

 Capital de Giro: para o propósito de elaboração e avaliação de investimentos conceitua-se Capital

de Giro como a soma total dos recursos que a empresa necessita investir, em bases permanentes,
na manutenção de estoques e de uma carteira de títulos a fim de que possa funcionar normalmen-
te sem crises e interrupções.

 Receitas: as receitas do empreendimento são as entradas de caixa resultantes das vendas dos pro-
dutos ou serviços geradas pelo investimento. A Receita deve ser líquida, ou seja, após o pagamento
dos impostos incidentes sobre as vendas. Alternativas que têm somente custo e que não geram re-
ceita são analisadas de forma comparativa. Se esta alternativa for mais eficiente e tiver melhor
rendimento do que a situação atual, ela irá ter custos menores e, portanto, irá gerar uma “Econo-
mia”. Esta “Economia” pode ser considerada como uma receita já deduzida dos custos operacio-
nais.

 Custos Operacionais: os Custos Operacionais são as saídas de caixa resultantes do processo de pro-
dução tais como pagamento de mão-de-obra, gastos com aquisição de matérias-primas, combustí-
vel etc. Estes custos podem ser classificados em dois tipos: Custos Fixos e Custos Variáveis.

 Depreciação: quando corresponder a perda do valor dos direitos que têm por objeto bens físicos
sujeitos a desgastes ou perda de utilidade por uso, ação da natureza ou obsolescência.

 Tributação: para fins de cálculo do imposto devido, a legislação brasileira não distingue entre lucro
operacional e ganhos de capital (lucro não operacional); da mesma forma, não faz distinção entre o
prejuízo operacional e a perda de capital (prejuízo não operacional) para fins de compensação de
exercícios futuros.
2 - Fluxo de Caixa Operacional (Econômico) e Fluxo de Caixa do Capital
Próprio (Financeiro).

2.1 - Fluxo de Caixa Operacional (Econômico)

Com todas as informações econômicas sobre o Investimento, o Fluxo de Caixa Operacional pode ser mon-
tado, subtraindo-se da receita, os custos e os impostos. Para o cálculo do Imposto de Renda, deve-se consi-
derar a depreciação, que reduz o imposto a pagar. Posteriormente, a depreciação deve ser incorporada ao
fluxo de caixa, por se tratar de uma despesa não desembolsada.

2.2 - Influência do Financiamento no Fluxo de Caixa do Projeto

O Projeto será viável economicamente se a Rentabilidade ou Valor Líquido exceder a um mínimo estabele-
cido (Variável Externa) que faz o balizamento da aceitação ou não do Projeto. Assim, temos um Projeto
onde é avaliada a sua viabilidade intrínseca, isolando-o das Fontes de Recursos que o financiam. Este tipo
de Análise é chamado de “Análise Interna do Projeto” ou “Análise Econômica”. Entretanto, se for incluído
no estudo não só o Fluxo de Caixa do Projeto, mas também o Fluxo de Caixa dos Financiamentos, passamos
a ter a “Análise Externa do Projeto”, ou “Análise Financeira”. A Análise Financeira do Projeto é a realizada
sob a perspectiva do acionista. Este fluxo representa quanto efetivamente a empresa irá desembolsar de
Recursos Próprios (Recursos do Acionista) e quanto irá “sobrar” no caixa da empresa após o pagamento dos
financiamentos.

2.3 - Fluxo de Caixa do Capital Próprio (Financeiro)

O Fluxo de Caixa “Financeiro” de um Projeto de Investimento apresenta dois aspectos que não são conside-
rados no Fluxo de Caixa “Econômico”: Despesas Financeiras de Capital (dedutíveis do Lucro Tributável) e
Amortizações do Financiamento (dedutíveis do Lucro após o IR). Considerando que as Despesas Financeiras
de Capital (Juros do Financiamento) são dedutíveis para efeito do Lucro Tributável, temos de avaliar a eco-
nomia de Imposto de Renda gerada por estas Despesas Financeiras. Após o cálculo do efeito da economia
de IR sobre o Fluxo de Caixa, adiciona-se a este fluxo resultante o Fluxo do Financiamento para obtermos o
Fluxo de Caixa Líquido, também conhecido como Fluxo de Caixa do Capital Próprio ou Fluxo de Caixa “Fi-
nanceiro”.

2.4 - Alavancagem Financeira de um Projeto

Quando o Projeto é financiado a um custo inferior à sua rentabilidade intrínseca (“Avaliação Econômica”), a
Rentabilidade do Projeto medida pela Taxa Interna de Retorno (“Avaliação Econômica”) é inferior à Taxa de
Retorno do Capital Próprio (“Avaliação Financeira”). Este efeito se chama “Alavancagem Financeira”. É de
se esperar, portanto, que quanto maior a parcela de financiamento em relação ao investimento total, mai-
or será a Rentabilidade do capital Próprio (Return on Equity). Entretanto, à medida que aumenta a parcela
de financiamento de um projeto, aumenta também o risco financeiro, ou seja, a possibilidade de, em uma
eventualidade, o projeto não dispor de fundos suficientes para liquidar os compromissos do financiamento.
Quanto maior esta relação, maior a rentabilidade do Capital Próprio, mas também maior o Risco envolvido
no Projeto.
3 - Métodos de Avaliação (Parte I).
3.1 - Método do Período de Retorno (Pay-Back)
Período de Retorno é o número de períodos que uma empresa leva para recuperar o investimento original,
a partir do Fluxo de caixa. Esse método não utiliza o conceito de Fluxo de Caixa Descontado uma vez que
ignora o valor do dinheiro no tempo.

3.2 - Método do Período de Retorno Descontado (Pay-Back Descontado)

Este método elimina uma grande limitação do Método do Período de Retorno, pois considera o fator tem-
po no cálculo do índice. Esse método desconta os Fluxos de Caixa da alternativa proposta a uma taxa espe-
cífica. Esta taxa é conhecida por Taxa de Desconto, Custo de Oportunidade, Custo de Capital ou, como ire-
mos padronizar neste texto, “Taxa Mínima de Atratividade”, que será usada para se referir à rentabilidade
mínima necessária a ser obtida sobre o investimento, para manter inalterado o valor da empresa.

3.3 - Método do Valor Presente Líquido (VPL)

O Valor Presente Líquido é definido como valor presente das entradas de caixa menos o valor presente do
investimento. Este método representa integralmente o conceito de Fluxo de Caixa Descontado. Podemos
dizer que o VPL de uma alternativa significa “quanto vai sobrar líquido para a empresa” ou, de outra forma,
em quanto o Patrimônio Líquido da empresa vai ficar acrescido, em níveis da data do investimento, após
terem sido pagos o investimento propriamente dito e os “custos financeiros” sobre ele incorridos. Estes
custos financeiros representam o conceito de “Taxa Mínima de Atratividade”.

3.4 - Método da Taxa Interna de Retorno (TIR)

A Taxa Interna de Retorno é definida como a taxa de desconto que anula o Valor Presente Líquido do Fluxo
de Caixa.

 Conflito de avaliação entre o VPL e a TIR: os dois métodos apontam a mesma direção do tipo acei-
tar-rejeitar para alternativas concorrentes. Se a alternativa A é aceita pelo método VPL, ela tam-
bém é aceita pelo método da TIR. Entretanto, sob certas condições, os dois métodos podem classi-
ficar alternativas de forma diferente. Isto ocorre quando a distribuição no tempo dos fluxos de cai-
xa das alternativas é diferente ou quando as alternativas têm vida útil diferentes.

4 - Métodos de Avaliação (Parte II)

4.1 - Método da Receita Uniforme Líquida (RUL)

Este método é empregado geralmente para comparar alternativas com vidas úteis diferentes. O significado
do resultado do Método da RUL - Receita Uniforme Líquida é semelhante ao significado dado ao método do
VPL. A única diferença é que a RUL “distribui” o VPL ao longo da vida útil da alternativa. Isto elimina o pro-
blema de comparação entre alternativas com vidas úteis diferentes.
4.2 - Método do Índice Benefício/Custo (IB/C)
Este método, também conhecido como Método do Índice de Lucratividade IL, é definido como a relação
entre o Valor Presente das Receitas Líquidas dividido pelo Investimento Líquido trazidos para o valor pre-
sente. O Método do IB/C indica a alternativa que maximiza o retorno por unidade monetária investida. É
empregado quando se deseja comparar alternativas com Investimentos diferentes.

4.3 - Método da Taxa Interna de Retorno Modificada (TIR-M)

O Método da TIR-M consegue evitar os problemas que surgem com a TIR tradicional. Aí são eliminadas as
múltiplas mudanças de sinal, através do reinvestimento dos fluxos de caixa positivos e do desconto dos
fluxos negativos. Os fluxos positivos são reinvestidos a uma taxa isenta de risco (taxa de mercado), e os
fluxos negativos são descontados a uma taxa de financiamento (TMA).

4.4 - Análise pelo Método Diferencial/Incremental

Atualmente é bastante usada uma técnica de avaliação chamada de Análise Diferencial ou Incremental.
Esta técnica consiste em comparar duas alternativas de cada vez, no que elas têm de diferente. Assim, se
temos duas alternativas A e B, a diferença do fluxo de caixa destas duas alternativas A e B resultará no fluxo
de caixa B-A. Sobre este fluxo de caixa diferencial pode-se aplicar qualquer dos métodos já vistos.
Bibliografia

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Atlas, 2014.

CAMLOFFSKI, Rodrigo. Análise de investimentos e viabilidade financeira

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DAMODARAN, Aswath. Finanças corporativas teoria e prática. Porto Ale-

gre: Bookman, 2011.

SAMANEZ, Carlos Patrício. Gestão de investimentos e geração de valor.

São Paulo: Pearson Prentice Hall, 2007.

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TITMAN, Sheridan; MARTIN, John D. Avaliação de projetos e investimen-

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PUC Minas Virtual • 9