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ADMINISTRA AO
FINANCEIRA
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SAO PAULO
EDITORA ATLAS S.A. - 2014
© 2008 by Editora Atlas S.A .

1. ed. 2009; 2 . ed. 2011;3. ed. 2014

Capa: Leonardo Hermano


Composição: Formato Serviços de Editoração Ltda .

Dados Internacionais de Catalogação na Publicação (CIP)


(Câmara Brasileira do Livro, SP, Brasil)

Assaf Neto, Alexandre


Curso de administração financeira/ Alexandre Assaf Neto,
Fabiano Guasti Lima. - 3 . ed. - São Paulo : Atlas, 2014.

Bibliografia .
ISBN 978-85-224-8517-8
ISBN 978-85-224-8518-5 (PDF)

1. Finanças - Manuais 1. Lima, Fabiano Guasti li. Título.

08-06649
CDD-332

Índice para catálogo sist emático:

1. Finanças : Economia : Manuais 332

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Campos Elísios
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SUMARIO

Prefácio, xv Links da web, 32


Sugestões de leituras, 32
Parte 1 - Fundamentos de Finanças. 1 Respostas dos testes de verificação, 33

2 Ambiente Financeiro Brasileiro, 34


1 Introdução às Finanças Corporativas, 2
2.1 Intermediação financeira, 36
1.1 Como evoluíram as finanças das empresas, 4
2.2 Sistema Financeiro Nacional, 37
1.2 As novas responsabilidades da administração
financeira, 11 2.3 Valores mobiliários, 40
1.3 A dinâmica das decisões financeiras, 12 2.4 Ativos financeiros, 40
1.4 Decisões financeiras em ambiente 2.5 Mercado de ações, 42
inflacionário, 15 2.6 Mercados financeiros, 45
1.5 A administração financeira e o objetivo da 2. 7 Taxas de juros no Brasil, 47
empresa, 16 Resumo, 52
1.6 Dinâmica das decisões financeiras no Brasil, 23 Testes de verificação, 55
Resumo, 26 Exercícios propostos, 58
Testes de verificação, 28 Filme recomendado, 60
Exercícios propostos, 31 Links da web, 60
Filme recomendado, 31 Sugestões de leituras, 60
vi Curso de Administração Financeira • Assai e Lima

Respostas dos testes de verificação, 61 5.3 Certificado de Depósito lnterfinanceiro (CDI),


120
Parte li - Cálculo Financeiro e 5.4 Hot Money. 121
Avaliação, 62 5.5 Desconto de duplicatas/cheques, 122
5.6 Fadoring-fomento comercial, 126
3 Cálculo Financeiro, 64 5. 7 Conta garantida/crédito rotativo, 128
3.1 Juros simples, 66 5.8 Warrants, 129
3.2 Juros compostos, 68 5.9 Commercia/ papers, 131
3.3 Séries de pagamentos ou recebimentos, 73 5.1 O Sistemas de amortização de empréstimos e
financiamentos, 132
3.4 Coeficiente de financiamento, 78
Resumo, 141
3.5 Anuidades perpétuas, 79
Testes de verificação, 143
3.6 Conceitos básicos de Taxa Interna de Retorno
Exercícios propostos, 145
(IRR), 80
Filme recomendado, 146
Resumo, 83 Links da web, 147
Testes de verificação, 84 Sugestões de leituras, 147
Exercícios propostos, 86 Respostas dos testes de verificação, 147
Filme recomendado, 88
Links da web, 88 6 Avaliação de Renda Fixa, 148
Sugestões de leituras, 88
6.1 Conceitos fundamentais, 150
Respostas dos testes de verificação, 89
6.2 Yield to Maturity (YTM), 151
6.3 Preço de mercado de um título de renda fixa,
4 Cálculo Financeiro em Contexto
153
Inflacionário, 90
6.4 Current yield. 155
4.1 Representatividade dos dados financeiros em
ambientes inflacionários, 92 6.5 Zero coupon bond, 156
4.2 Indicadores de inflação no Brasil, 93 6.6 Duration e formulação de Macaulay, 156
6. 7 Volatilidade, 160
4.3 Histórico da inflação no Brasil, 95
6.8 Duration de uma carteira, 161
4.4 Determinação da taxa de inflação, 97
6.9 Duration modificada, 163
4.5 Taxa de Desvalorização da Moeda (TDM), 99
Resumo, 168
4.6 Taxa real, 100
Testes de verificação, 169
4.7 Taxa referencial, 103 Exercícios propostos, 171
4.8 Caderneta de poupança, 103 Links da web, 172
4.9 Nova caderneta de poupança, 105 Sugestões de leituras, 173
Resumo, 108 Respostas dos testes de verificação, 173
Testes de verificação, 11 O
Exercícios propostos, 111 7 Avaliação de Renda Variável, 174
Filme recomendado, 113 7.1 Conceitos fundamentais, 176
Links da web, 113 7.2 Indicadores de análise de ações, 177
Sugestões de leituras, 113 7.3 Cálculo do valor das ações, 182
Respostas dos testes de verificação, 113 Resumo, 193
Testes de verificação, 195
5 Produtos Financeiros, 114 Exercícios propostos, 197
5.1 Certificado/Recibo de Depósito Bancário (CDB/ Links da web, 198
RDB), 116 Sugestões de leituras, 198
5.2 Taxa over. 118 Respostas dos testes de verificação, 199
Sumário vii

Parte Ili - Demonstrações Financeiras, 10.5 Análise do retorno do investimento e


Desempenho Operacional e lucratividade, 270
Valor, 200 10.6 Análise geral, 272
1O.7 Elaboração e análise da DVA (Demonstração
8 Entendendo as Demonstrações Contábeis do Valor Adicionado}, 272
Brasileiras, 202 Resumo, 277
8.1 Demonstrações contábeis, 204 Testes de verificação, 278
8.2 Balanço patrimonial, 204 Exercícios propostos, 280
8.3 Demonstração das mutações do patrimônio Links da web, 284
líquido, 209 Sugestões de leituras, 284
8.4 Demonstração do Resultado do Exercício Sugestão de filme, 284
(DRE}, 211 Respostas dos testes de verificação, 285
8.5 Demonstração de Origens e Aplicações de
Recursos (DOAR}, 212 11 Análise Custo - Volume - Lucro e
8.6 Demonstração dos Fluxos de Caixa (DFC}, 213 Alavancagem Operacional, 286
8.7 Notas explicativas, 214 11 .1 Análise custo - volume - lucro, 288
8.8 Parecer da Auditoria Independente, 215 11 .2 Alavancagem operacional, 294
8.9 Comentários finais, 215 11 .3 Riscos operacionais das variações nos custos e
Resumo, 220 despesas, 296
Testes de verificação, 222 11 .4 Formulações do cálculo do grau de
Exercícios propostos, 225 alavancagem operacional, 298
Links da web, 229 11 .5 Resultado operacional no Brasil, 300
Sugestões de leituras, 229 Resumo, 303
Respostas dos testes de verificação, 229 Testes de verificação, 304
Exercícios propostos, 306
9 Como Analisar as Demonstrações Links da web, 309
Financeiras, 230 Sugestões de leituras, 309
9.1 Aspectos básicos, 232 Respostas dos testes de verificação, 309
9.2 Análise horizontal e vertical, 232
9.3 lndices econômico- 12 Alavancagem Financeira, 310
-financeiros de análise, 239 12.1 Conceitos básicos: retorno do investimento e
9.4 Diagramas de indicadores de desempenho, 248 alavancagem, 312
Resumo, 251 12.2 A influência do Imposto de Renda, 316
Testes de verificação, 253 12.3 Alavancagem financeira e amortização dos
Exercícios propostos, 255 passivos, 318
Links da web, 257 12.4 Aplicação prática, 320
Sugestão de filme, 257 Resumo, 323
Sugestões de leituras, 257 Testes de verificação, 325
Respostas dos testes de verificação, 257 Exercícios propostos, 327
Link da web, 329
10 Análise das Demonstrações Financeiras - Sugestões de leituras, 329
Aplicações Práticas, 258 Respostas dos testes de verificação, 329
10.1 Análise das demonstrações financeiras, 260
10.2 Estrutura de resultados, 263 13 Medidas de Criação de Valor, 330
10.3 Análise de liquidez e equilíbrio financeiro, 264 13.1 Custo de oportunidade e criação de valor, 332
10.4 Análise do endividamento e estrutura, 269 13.2 Valor econômico agregado (EVA®}, 333
viii Curso de Administração Financeira • Assaf e Lima

13.3 Valor (riqueza) para o acionista, 337 15.8 Decisões de investimentos sob restrição de
13.4 Modelo de gestão baseada em valor, 339 capital, 412
13.5 Avaliação do desempenho pelo MVA, 341 Resumo, 413
13.6 Valor econômico agregado e demonstrativos Testes de verificação, 415
financeiros, 342 Exercícios propostos, 418
13.7 Arvore de valor. 350 Sugestões de leituras, 419
13.8 Conclusões, 351 Respostas dos testes de verificação, 419
Resumo, 352
Testes de verificação, 354
Parte V - Finanças e Risco, 420
Exercícios propostos, 356
Links da web, 360
Sugestões de leituras, 360 16 Entendendo as Estatísticas de Risco, 422
Respostas dos testes de verificação, 361 16.1 Eficiência do mercado, 424
16.2 Medidas estatísticas - médias, 427
Parte IV - Análise de Investimentos 16.3 Medidas estatísticas - dispersão e risco, 430
em Condições de Certeza. 16.4 Fundamentos de probabilidade, 431
362
16.5 Distribuição normal, 435
14 Decisões de Investimentos, 364 16.6 Covariância (COV}, 437
14.1 Origens das propostas de investimentos, 366 16.7 Coeficiente de correlação, 438
14.2 Tipos de investimentos, 367 16.8 Retorno esperado de um portfólio, 439
14.3 Formação das taxas de juros no mercado, 368 16.9 Risco de um portfólio, 440
14.4 Estrutura a termo Resumo, 444
das taxas de juros, 371
Testes de verificação, 448
14.5 Relevância dos fluxos de caixa nas decisões de
Exercícios propostos, 450
investimentos, 374
Links da web, 452
14.6 Investimento inicial, 376
Sugestão de filme, 452
14.7 Fluxos operacionais de caixa, 377
Sugestões de leituras, 452
14.8 Mensuração dos fluxos de caixa para as
decisões de investimentos, 378 Respostas dos testes de verificação, 453
Resumo, 384
Testes de verificação, 386 17 Decisões de Investimentos em Condições
Exercícios propostos, 389 de Risco, 454
Links da web, 391 17.1 Risco de um investimento, 456
Sugestões de leituras, 391 17.2 Valor esperado e independência dos fluxos de
Respostas dos testes de verificação, 391 caixa, 460
17.3 Fluxos de caixa dependentes no tempo, 465
15 Avaliação Econômica de Investimentos,
392 17.4 Arvores de decisão, 467
15.1 Métodos de análise de investimentos, 394 17.5 Cálculo do value at risk (VaR}, 473
15.2 Período de payback. 394 Resumo, 477
15.3 Valor presente líquido (NPV}, 396 Testes de verificação, 479
15.4 Taxa interna de retorno (IRR}, 398 Exercícios propostos, 481
15.5 Análise de projetos independentes, 407 Link da web, 483
15.6 Projetos mutuamente excludentes, 408 Sugestões de leituras, 483
15.7 lndice de Lucratividade (IL}, 411 Respostas dos testes de verificação, 483
Sumário ix

18 Teoria do Portfólio, Retorno e Custo de Exercícios propostos, 564


Oportunidade, 484 Links da web, 566
18.1 Risco de carteira de ativos, 486 Sugestões de leituras, 566
18.2 Risco, retorno e custo de oportunidade, 490 Respostas dos testes de verificação, 567
18.3 Linha de mercado de títulos (SML}, 497
18.4 Risco do investimento usando o modelo
Parte VII - Decisões de Financiament o
CAPM, 500
e Dividendos, 568
Resumo, 503
Testes de verificação, 505
Exercícios propostos, 506 21 Fontes de Financiamento de Longo Prazo
Links da web, 508 no Brasil, 570
Sugestões de leituras, 509 21 .1 Financiamento por recursos próprios, 572
Respostas dos testes de verificação, 509 21 .2 Principais critérios de análise de ações, 575
21 .3 Valor das ações, 575
Parte VI - Custo e Estrutura de Capital 21 .4 Financiamento de empresas no Brasil, 579
no Brasil, 510
21 .5 Financiamento por recursos de terceiros, 584

19 Custo de Capital Resumo, 596


e Criação de Valor, 512 Testes de verificação, 597
19.1 Custo de capital de terceiros, 514 Exercícios propostos, 599
19.2 Custo de capital próprio, 516 Links da web, 601
19.3 Betas para empresas alavancadas (empresas Sugestões de leituras, 601
com dívidas}, 524 Respostas dos testes de verificação, 601
19.4 Custo total de capital (YvACC}, 527
19.5 Criação de valor, 531 22 Decisões de Dividendos, 602
Resumo, 533 22.1 Aspectos básicos da política de dividendos,
Testes de verificação, 535 604
Exercícios propostos, 537 22.2 Os dividendos na teoria residual, 606
Links da web, 539
22.3 Relevância e irrelevância dos dividendos, 606
Sugestões de leituras, 539
Respostas dos testes de verificação, 539 22.4 Como escolher a melhor política de dividendos,
609
20 Estrutura de Capital, 540 22.5 Outros aspectos a serem considerados na
20.1 O endividamento das empresas brasileiras, 542 fixação de uma política de dividendos, 609
20.2 Entendendo melhor o que é estrutura de 22.6 Bonificação, 61 O
capital. 543 22.7 Desdobramento (split) e grupamento de ações
20.3 Teoria convencional, 545 (inplit}, 612
20.4 Teoria de Modigliani - Miller (MM) sem 22.8 Juros sobre capital próprio (JSCP) na legislação
impostos, 547
brasileira, 614
20.5 Proposições de Modigliani - Miller (MM) com
impostos, 552 Resumo, 619
20.6 Estrutura de capital no Brasil, 554 Testes de verificação, 620
20.7 Avaliação do nível de endividamento (LOP- Exercícios propostos, 622
LPA}, 558 Links da web, 625
Resumo, 561 Sugestões de leituras, 625
Testes de verificação, 562 Respostas dos testes de verificação, 625
X Curso de Administração Financeira • Assaf e Lima

23 Prática de Dividendos no Brasil, 626 26 Administração de Contas a Receber, 692


23.1 A legislação brasileira sobre dividendos, 628 26.1 Avaliação do risco de crédito, 694
23.2 Ilustração prática de pagamento de 26.2 Política geral de crédito, 696
dividendos, 631 26.3 Principais medidas financeiras de uma política
23.3 Ilustração prática de dividendos x lucro de crédito, 698
realizado, 632 26.4 Influências de uma política de crédito sobre as
23.4 Ilustração prática de dividendos preferenciais e medidas financeiras, 699
ordinários, 633 26.5 Medidas de controle, 705
23.5 Tributação sobre os dividendos, 635 Resumo, 708
Resumo, 636 Testes de verificação, 709
Testes de verificação, 637 Exercícios propostos, 712
Exercícios propostos, 639 Links da web, 715
Link da web, 640 Sugestões de leituras, 715
Sugestões de leituras, 640 Respostas dos testes de verificação, 715
Respostas dos testes de verificação, 641
27 Administração de Estoques, 716
Parte VIII - Finanças a Curto Prazo, 27.1 Principais tipos de estoques, 718
642 27.2 Principais fatores que influenciam os
investimentos em estoques, 719
24 Capital de Giro e Equilíbrio Financeiro, 644 27.3 Estoques e inflação, 721
24.1 Conceitos básicos, 646 27.4 Investimentos em estoques como forma de
24.2 Ciclos operacionais, 651 redução dos custos de produção, 724
24.3 Investimento em capital de giro, 655 27.5 Controle de estoques: curva ABC, 725
24.4 Financiamento 27.6 Modelos de análise e controle dos estoques,
do capital de giro, 657 728
Resumo, 661 27.7 Modelo do lote econômico, 731
Testes de verificação, 662 27.8 Preço de reposição dos estoques, 733
Exercícios propostos, 664 Resumo, 737
Link da web, 667 Testes de verificação, 739
Sugestões de leituras, 667 Exercícios propostos, 741
Respostas dos testes de verificação, 667 Link da web, 742
Sugestões de leituras, 742
25 Administração de Caixa, 668 Respostas dos testes de verificação, 743
25.1 Razões para uma empresa manter dinheiro
disponível em caixa, 671 Parte IX - Avaliação
25.2 Ciclo de caixa e controle de seu saldo, 672 de Empresas no Brasil, 744
25.3 Saldo mínimo de caixa, 675
25.4 Modelos de administração de caixa, 678 28 Avaliação de Empresas, 746
25.5 Projeção de necessidades de caixa - 28.1 Valor de liquidação e valor de reposição, 749
orçamento de caixa, 682 28.2 Valor de negociação e valor justo, 750
Resumo, 685 28.3 Múltiplos de mercado
Testes de verificação, 687 e transações comparáveis, 752
Exercícios propostos, 689 28.4 Método do Fluxo de Caixa Descontado (FCD),
Links da web, 691 753
Sugestões de leituras, 691 Resumo, 758
Respostas dos testes de verificação, 691 Testes de verificação, 761
Sumário xi

Exercícios propostos, 763 Parte X - Tópicos Especiais em


Links da web, 764 Finanças. 798
Sugestões de leituras, 765
Respostas dos testes de verificação, 765 30 Mercados Derivativos e Gestão de Riscos,
800
29 Metodologia Básica de Avaliação, 766 30.1 Mercado a termo, 803
29.1 Fluxo de caixa disponível para avaliação, 768 30.2 Mercado futuro, 804
29.2 Fluxo de caixa disponível da empresa (FCDE), 30.3 Mercado futuro de taxa de juros no Brasil, 808
769 30.4 Arbitragem, 81O
29.3 Cálculo da taxa 30.5 Swaps, 812
de desconto do FCDE, 772
30.6 Hedge, 814
29.4 Horizonte de tempo das projeções, 774
30.7 Opções,815
29.5 Determinação do valor da empresa, 776
30.8 Opções e projetos de investimentos, 817
29.6 Fluxos de caixa na avaliação da perpetuidade
de empresas, 776 Resumo, 821
Testes de verificação, 822
29.7 Composição da taxa de crescimento (g), 778
Exercícios propostos, 824
29.8 Formulações do valor da perpetuidade, 779
Links da web, 826
29.9 Alterações na taxa de crescimento, 781 Sugestões de leituras, 826
29.1OComparações entre o EVA®e o valor presente Respostas dos testes de verificação, 826
líquido (NPV), 784
29.11 MVA e o valor da empresa, 786 Respostas dos exercícios propostos, 827
Resumo, 791
Testes de verificação, 792 fndice remissivo, 841
Exercícios propostos, 794
Links da web, 796
Sugestões de leituras, 796
Respostas dos testes de verificação, 797
LISTA DE ABREVIATURAS E S IGLAS

A I
ADR - American Depositary Receipt IBOVESPA - '
Indice da Bolsa de Valores de São Paulo
AH - Análise Horizontal ICMS - Imposto sobre Circulação de Mercadorias e Serviços
'
IGP.DI - Indice Geral de Preços - Disponibilidade Interna
APE - Associação de Poupança e Empréstimo
' .
IGP-M - Ind1ce Geral de Preços de Mercado
AV - Análise Vertical
IL - Índice de Lucratividade
'
INPC - Indice Nacional de Preços ao Consumidor
B
BACEN - Banco Central do Brasil IOF - Imposto Sobre Operações Financeiras
'
IPCA - Indice Nacional de Preços Ampliado
BM&F - Bolsa de Mercadorias e Futuros
BNDES - Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e IPO - Initial Public Offering (Oferta Pública Inicial)
Social IR - Imposto de Renda
BOVESPA - Bolsa de Valores de São Paulo IRRF - Imposto de Renda Retido na Fonte
IRR - Internai Rate Return (Taxa Interna de Retomo)
e ISS - Imposto Sobre Serviços
CAPEX - Capital Expenditures
CAPM - Capital Asset Pricing Model (Modelo de Precificação J
de Ativos) JSCP - Juros Sobre o Capital Próprio
CCL - Capital Circulante Líquido
CDB - Certificado de Depósito Bancário L
CDC - Crédito Direto ao Consumidor LAJIR - Lucro Antes dos Juros e do Imposto de Renda
CDI - Certificado de Depósitos Interfinanceiro LFT - Letra Financeira do Tesouro
CGL - Capital de Giro Líquido LIBOR - London Interbank Offered Rate (Taxa de Juros
Interbancária do Mercado de Londres)
CGP - Capital de Giro Próprio
CGPC - Conselho de Gestão de Previdência Complementar LTN - Letras do Tesouro Nacional
CMN - Conselho Monetário Nacional LOP - Lucro Operacional
CNSP - Conselho Nacional de Seguros Privados LPA - Lucro por Ação
COPOM - Comitê de Política Econômica
M
CVM - Comissão de Valores Mobiliários
MD - Modified Duration (Duration Modificada)
CY - Current Yield (Rendimento Corrente)
MIRR - Modified Interna! Rate Return (Taxa Interna de
Retomo Modificada)
D MVA - Market Value Added (Valor Agregado pelo Mercado)
DI - Depósito Interfinanceiro
DIV - Dividendos
N
DFC - Demonstração do Fluxo de Caixa NOPAT - Net Operating Profit After Taxes (Lucro Operacional
DOAR - Demonstração de Origens e Aplicações de Recursos Líquido do Imposto de Renda)
ORE - Demonstração de Resultado do Exercício NPV - Net Present Value (Valor Presente Líquido)
OVA - Demonstração do Valor Adicionado NTN - Nota do Tesouro Nacional
DVR - Dias de Valores a Receber NYSE - New York Stock F.xchange (Bolsa de Valores de New
York)
E
EBIT - Eaming Before Interests and Taxes (Lucro Antes dos p
Juros e dos Impostos) P - Passivo
EBITDA - Earning Before Interests, Taxes, Depreciation/ PE - Ponto de Equilíbrio
Depletion and Amortization PG - Progressão Geométrica
EOQ - Economic Ordering Quantity (Lote Econômico) PIB - Produto Interno Bruto
EVA® - Eco nomie Value Added (Valor Econômico Agregado) ' . Preço/Lucro
P/L - Ind1ce
PL - Patrimônio Líquido
F PMAT - Prazo Médio de Armazenagem Total
FCD - Fluxo de Caixa Descontado PMC - Prazo Médio de Cobrança
FCDA - Fluxo de Caixa Disponível (Livre) do Acionista PME - Prazo Médio de Estocagem
FCDE - Fluxo de Caixa Disponível (Livre) da Empresa PMF - Prazo Médio de Fabricação
FCO - Fluxo de Caixa Operacional PMPF - Prazo Médio de Pagamento a Fornecedores
FV - Future Value (Valor Futuro, Montante) PU - Preço Unitário
FFV - Fator de Valor Futuro PMV - Prazo Médio de Venda
FPV - Fator de Valor Presente
R
G RDB - Recibo de Depósito Bancário
GAF - Grau de Alavancagem Financeira ROA - Return on Assets (Retomo sobre o Ativo)
GAO - Grau de Alavancagem Operacional ROE - Return on Equity (Retorno sobre o Patrimônio Líquido)
xiv Cu rso de Adm inistração Financeira • Assaf e lima

ROi - Retum on Investment (Retomo sobre o Investimento) TOM - Taxa de Desvalorização da Moeda
TJLP - Taxa de Juros de Longo Prazo
s
SAC - Sistema de Amortização Constante V
SCFI - Sociedades de Crédito, Financiamento e Investimento VEA - Valor Econômico Agregado
SELIC - Sistema Especial de Liquidação e Custódia VPA - Valor Patrimonial da Ação
SFN - Sistema Financeiro Nacional
VRG - Valor Residual Garantido
SML - Security Market Line (Linha do Mercado de Títulos)
y
YTM - Yield to Maturity (Rendimento até o Vencimento)
T

TAC - Taxa de Abertura de Crédito w


T-BONDS - Treasury Bonds (Título do Tesouro do Governo dos WACC - Weighted Average Cost of Capital (Custo Médio
EUA) Ponderado de Capital)

LISTA DE SíMBOLOS

a, - Coeficiente alfa
a.a. - ao ano J - Juros
a.a.o. - ao ano over
a.d.u. - ao dia útil Ke - Custo do capital próprio
a.m. - ao mes •
Ki - Custo do capital de terceiros
a.m.o. - ao mês over
a. t. - ao trimestre M - Montante
a.q. - ao quadrimestre MM - Modigliani - Miller
a.s. - ao semestre
E (NPV) - Valor presente líquido esperado
b - taxa de reinvestimento N - Valor nominal
~ - Coeficiente beta n - Prazo
~ L - Beta alavancado

~ u - Beta não alavancado


1t -Letra grega: pi. Correlação da população.
PMT - Payments (pagamentos periódicos)
C - Capital (principal)
Po - Preço de mercado
CHS - Change sign (mudança de sinal)
PROB - Probabilidade
CF - Cash jlow (fluxo de caixa)
PV - Present value (valor presente)
COV - Co-variância
CV - Coeficiente de variação
Q - Quantidade de cada pedido
D - Duration Q* - Lote econômico
d - Taxa de desconto
du - dia útil r - Correlação da amostra
E(R) - Retomo esperado
e - Número de Neiper RF- Riskfree (taxa livre de risco)
RM- Retorno da carteira de mercado
E (FC) - Fluxo de caixa esperado
S - Desvio-padrão da amostra
FV - Future Value (Valor futuro) S2 - Variância da amostra
cr - Letra grega: sigma. Desvio-padrão da população
g - Taxa de crescimento cr2 - Variância da população

i - Taxa de juros VaR - Value at Risk


~ - Taxa bruta de j uros
~ - Taxa líquida de juros WP - Proporção de capital de terceiros (passivos)
INF - Inflação WPL - Proporção de capital próprio (patrimônio líquido)
,
PREFACIO

Uma demanda marcante nos livros de finanças gestão de risco, avaliação de empresas e medidas
é o desenvolvimento de uma obra de Fundamentos de valor, entre outros temas atuais e fundamentais
de Finanças que mantenha, ao mesmo tempo, carac- das Finanças Corporativas.
terísticas de conteúdo atualizado e moderno, clare- Os instrumentos financeiros são fartamente
za na apresentação e aplicação prática dos conceitos ilustrados através de exercícios e casos práticos e
financeiros, e foco ajustado à economia globalizada de descrições de situações reais. Uma preocupação
atual e principalmente à realidade brasileira. presente foi a de simplificar as explicações, procu-
Estes foram os desafios que fixamos na prepa- rando sempre a forma mais fácil, desmistificada
ração desta obra. e prática de apresentar o assunto, priorizando a
qualidade e a profundidade necessárias à matéria.
Tivemos por objetivo apresentar um conteúdo
bastante atual que permitisse fundamentar uma A tônica adotada foi traduzir em linguagem
boa tomada de decisão financeira. O texto explica totalmente prática e de fácil compreensão todos
os fundamentos de Finanças Corporativas inseridas os conteúdos técnicos vivenciados no cotidiano do
no ambiente econômico atual, cobrindo todas as administrador financeiro de uma empresa, o que
decisões financeiras da empresa moderna. O livro poderá ser reiterado nos boxes incorporados ao
aborda as decisões financeiras, sustentabilidade longo dos capítulos. O livro aborda ainda as atua-
e responsabilidade social, objetivos da empresa, lizações em vigor da nova Lei Contábil e as modi-
mercados financeiros, formação dos juros, avaliação ficações tributárias e metodológicas nos produtos
de ações e títulos de renda fixa, como as empresas financeiros trazidos pela atual legislação.
decidem seus investimentos, estratégias e direcio- A teoria financeira apresentada é essencial
nadores de valor, análise do endividamento das para uma postura mais racional do administrador
empresas, riscos de mercado, uso de derivativos na financeiro diante dos desafios diários, e principal-
xvi Curso de Administração Financeira • Assaf e lima

mente pelas ,mudanças verificadas no ambiente A Parte III - Demonstrações Financeiras, Desem-
econômico. E fundamental que o administrador penho Operacional e Valor - destina-se a cobrir dois
perceba e entenda essas mudanças, e seja compe- grandes capôs de estudo: como são estruturadas
tente e inovador em direcionar sua gestão para a as demonstrações contábeis no Brasil e como deve
criação de riqueza. A teoria apresentada é funda- ser desenvolvido o processo de análise, envolvendo
mental para compreender e resolver os desafios das rentabilidade, fluxos financeiros, endividamento e
finanças empresariais. equilíbrio financeiro.
Um livro de Fundamentos de finanças não sig- A Parte N - Análise de Investimentos em Con-
nifica necessariamente que seja um livro básico, dições de Certeza - trata das decisões financeiras
simplificado e de conteúdo resumido. O que se de investimentos de uma empresa dentro de uma
propõe é que seja uma obra completa, de qualidade dimensão de longo prazo. Atenção especial é dis-
competitiva com as melhores obras disponíveis no pensada aos estudos desses assuntos dentro da
mercado, porém introduzida de forma mais acessí- realidade brasileira, de forma bastante prática.
vel, que permita motivar o aprendizado.
A Parte V - Finanças e Risco - apresenta os
conceitos fundamentais de risco e sua interferência
A Quem se Destina sobre os retornos dos investimentos. O pressuposto
básico desse estudo é de que todo investidor é aves-
O livro é direcionado a todos os estudantes so ao risco; em princípio, ele prefere maximizar o
e profissionais, de diferentes áreas, que desejam retorno e eliminar o risco.
iniciar seus estudos em Finanças Corporativas.
A Parte VI - Custo e Estrutura de Capital no
Permite ainda uma excelente reciclagem a todos
os que estudaram a matéria e necessitam de uma Brasil - trata do estudo do custo e estrutura de
revisão e atualização de seus principais conceitos capital. O custo de capital de uma empresa reflete,
e técnicas. O enfoque são as decisões que elevam em essência, a remuneração mínima exigida pelos
o valor da empresa. investidores (credores e acionistas). E' utilizado
como taxa mínima de atratividade das decisões
financeiras e indica a criação de riqueza econômi-
Estrutura do Livro ca quando o retorno exceder o custo de capital. O
estudo da estrutura de capital desenvolve as teo-
O livro Fundamentos de finanças encontra-se
rias e as aplicações da forma de financiamento das
dividido em dez grandes partes, totalizando 30 ca-
empresas, definindo a estrutura mais eficiente, que
pítulos. Cada parte engloba assuntos relacionados,
promova a maximização da riqueza dos acionistas.
que completam o entendimento.
A Parte VII - Decisões de Financiamento e Di-
A Parte I - Fundamentos de Finanças - trata
videndos - aborda as fontes de financiamento de
das questões básicas das finanças no ambiente da
longo prazo geralmente demandadas pelas empre-
empresa, e no contexto dos mercados financeiros, ,
sas e as decisões e políticas de dividendos. E dado
cada vez mais complexos e influentes. Questões
destaque nesses estudos às características econômi-
como: O que são finanças? Qual o objetivo da em-
cas e legais das empresas brasileiras.
presa? Como são tomadas as decisões financeiras?
Como funcionam os mercados financeiros? Como A Parte VIII - Finanças a Curto Prazo - trata das
são formados os juros no Brasil?, entre outras, são finanças correntes (giro), do equihbrio financeiro
respondidas nos dois capítulos que compõem essa das empresas. São estudados o capital de giro e a
parte. administração de valores circulantes, como caixa,
valores a receber e estoques.
A Parte II - Cálculo Financeiro e Avaliação -
formada por cinco capítulos, trata dos produtos A Parte IX - Avaliação de Empresas no Brasil -
financeiros de renda variável e de renda fixa e dos dedica-se aos conceitos fundamentais e metodolo-
instrumentos de avaliação. E' fornecida uma base gia de avaliação econômica de empresas. Diversas
conceitua! para o desenvolvimento de cálculos fi- aplicações práticas de cálculo do valor da empresa
nanceiros aplicados. são desenvolvidas nos capítulos.
Prefácio xvii

A Parte X - Tópicos Especiais em Finanças - in- gestões de filmes que podem ajudar na
troduz os principais instrumentos financeiros de assimilação da prática das finanças das
proteção de riscos das empresas, ilustrando diversas empresas.
estratégias com derivativos como swaps, hedges, e) Foram autorizados os novos procedimentos
opções e contratos futuros. de cálculo dos rendimentos da nova Cader-
A 3ª edição do livro Curso de Administração neta de Poupança, e inseridos também no-
Financeira introduz algumas atualizações, correções vos conteúdos como aplicações em títulos
e extensões aos temas tratados. De forma resumida, públicos.
são as seguintes as principais contribuições técnicas f) A estrutura das Demonstrações Financei-
inseridas no livro: ras foi atualizada pelas novas normas de
legislação.
a) Foram inseridos exercícios adicionais em
todos os capítulos, perfazendo um total de g) Foi feito um esforço no sentido de corri-
60 (sessenta) ao todo. gir eventuais erros de digitação em alguns
exercícios e ao longo do texto do livro.
b) As aplicações práticas e ilustrações in-
seridas nos capítulos foram atualizadas, Importante - Apesar de todos os nossos esfor-
incorporando dados, informações e acon- ços e dedicação na revisão e atualização deste livro,
tecimentos mais atuais do mundo das Fi- eventuais erros de digitação e impressão podem ain-
nanças. da persistir, assim como diferentes interpretações
c) Em diversas partes do livro foram também nos diversos conceitos desenvolvidos. Agradecemos
inseridas aplicações para Finanças Compor- aos leitores toda comunicação de eventuais falhas
tamentais, cobrindo operações no mercado encontradas e apresentamos, desde já, nossas des-
de varejo e em aplicações financeiras. culpas.

d) De forma original, ainda, foram apresen- Alexandre Assaf Neto


tadas em diversos capítulos do livro su- Fabiano Guasti Lima
,..,
INTRODU AO
'
AS FINAN AS
CORPORATIVAS
,
OBJETIVOS DO CAPITULO

1. Abordar toda a trajetória de evolução das finanças de empresas,


direcionada para o estudo conceituai das finanças corporativas.
2. Identificar os objetivos e as responsabilidades atuais da adminis-
tração financeira.
3. Descrever as funções da administração financeira e também com-
preender a abrangência das duas grandes decisões financeiras:
decisão de investimento e decisão de financiamento.
4. Compreender o impacto que o fenômeno da inflação causa nas
decisões financeiras, sua influência e aspectos marcantes.
5. Tratar a relação da administração financeira com o objetivo da
empresa, e descrever as formas de mensuração deste objetivo.
6. Abordar a dinâmica das decisões financeiras de acordo com a rea-
lidade brasileira.

Para ser um bom administrador financeiro de uma empresa, é preciso


conhecer a fundo os fundamentos das finanças de empresas -também
chamadas de corporate finance ou finanças corporativas. O que é a
administração financeira? Qual sua importância para as empresas?
Como são tomadas as decisões financeiras? Como as características
da economia brasileira podem limitar os instrumentos financeiros
mais tradicionais? A resposta a essas e a outras questões pertinentes
constitui a preocupação central deste capítulo introdutório ao estudo
das finanças corporativas.
4 Curso de Administração Fi nanceira • Assaf e Lima

Como praticamente toda a ciência, as finan- área financeira desenvolvesse uma visão mais inte-
ças corporativas incorporaram em seu escopo as grativa da empresa e de seu relacionamento com o
grandes evoluções do mundo contemporâneo. Seus ambiente externo. O conhecimento restrito às téc-
métodos de avaliação e conteúdo conceitua! assu- nicas e os instrumentos tradicionais da administra-
miram um caráter bem mais abrangente, elevando ção financeira já se mostram insuficientes no atual
sua importância para as empresas. O administrador mundo dos negócios, necessitando o executivo de
financeiro, por seu lado, passou a ser mais exigido, maior sensibilidade relativa a outros valores e in-
sendo identificada uma necessidade de especializa- formações estratégicos.
ção e atualização cada vez maiores. O gestor financeiro moderno deve possuir uma
visão do todo da empresa, destacando suas oportu-
Basicamente, podem-se entender as finanças
nidades, tanto internas como externas. Deve ainda
como área de conhecimento e subdividi-la em três apresentar capacidade de bem interpretar os dados
grandes segmentos: mercado financeiro, finanças e informações e inferir, a partir deles, comporta-
corporativas e finanças pessoais, conforme se ob- mentos e ações futuros.
serva no diagrama:
O processo de tomada de decisões reflete a
essência do conceito de administração. Reconhe-
cidamente, administrar é decidir, e a continuidade
Finanças de qualquer negócio depende da qualidade das
decisões tomadas por seus administradores nos
1 1

Mercado Finanças Finanças


vários níveis organizacionais. E essas decisões, por
Financeiro Corporativas Pessoais sua vez, são tomadas com base em dados e infor-
mações viabilizados pelos negócios, levantamentos
do comportamento do mercado e do desempenho
O segmento de mercado financeiro estuda os interno da empresa.
comportamentos dos mercados, seus vários títulos Esse processo decisorial básico ao sucesso de
e valores mobiliários negociados e as instituições toda empresa vem assumindo complexidades e ris-
financeiras que atuam neste segmento. Já a parte cos cada vez maiores na economia brasileira. Altas
de.finanças corporativas estuda, como já foi mencio- taxas de juros, carga tributária elevada, baixo vo-
nado acima, os processos e as tomadas de decisões lume de crédito de longo prazo, intervenções nas
nas organizações. E recentemente um novo seg- regras de mercado da economia, comportamento
das taxas de inflação, desafios para o crescimento
mento - finanças pessoais - vem ganhando grande
de nossa economia, entre outros aspectos, vêm exi-
importância com o estudo dos investimentos e fi-
gindo uma capacidade mais questionadora e analí-
nanciamentos das pessoas físicas, encontrando alta
tica das unidades decisórias.
relação com a área de mercado financeiro.
Vale lembrar que conceitos financeiros consa-
Essa atenção ao comportamento do investidor grados em outros ambientes financeiros costumam
nos diversos mercados em que atua trouxe ao mun- encontrar enormes dificuldades de adaptação à
do das finanças um considerável campo de estudos realidade brasileira, o que demanda um conjunto
conhecido hoje como Finanças Comportamentais. de ajustes e reflexões nem sempre seguidos pelo
A partir dos trabalhos de Kahneman e Tversky mercado.
(1979/1980),1 •2 a união entre os preceitos econômi-
cos e psicológicos ganhou força e se tornou campo
de pesquisa na área de finanças. 1.1 Como evoluíram as
A crescente complexidade do mundo dos ne- finanças das empresas
gócios determinou, ainda, que o responsável pela
Visão Geral
1 KAHNEMAN, Daniel; TVERSKY, Amos. Prospect theory: an
analysis of decision under risk. Econometrica, v. 4 7, n. 2, p.
As teorias de finanças vêm descrevendo ao lon-
263·291, 1979.
2 KAHNEMAN, Daniel; TVERSKY, Amos. The psych ology of go do tempo um processo consistente de evolução
preferences. ScientificAmerican, v. 146, p. 160·173, 1982. conceitua! e técnica. O estudo de finanças vem se
Introdução às Fina nças Corporativas 5

ajustando aos diversos momentos da economia, e No desenvolvimento da função financeira ain-


encontra seu maior desafio atualmente, diante das da, Weston (1975) 4 considera que devido ao proces-
evidências de fim da era industrial e surgimento so de consolidação das empresas e do crescimento
de uma era de informação e, mais adiante, de co- do mercado interno norte-americano o início do
nhecimento. século XX foi o marco do princípio do estudo sis-
Principalmente a partir dos anos 20 do século temático em finanças. E, diante do surgimento de
XX, as finanças das empresas são motivadas a evo- grupos industriais que demandavam recursos finan-
luir de maneira a atender à crescente complexidade ceiros para financiar as suas operações, os gestores
assumida pelos negócios e operações de mercado. passaram a enfrentar problemas na estrutura de
Assumem como desafio a criação de uma metodolo- capital (composição das fontes de financiamento)
gia para a gestão neste novo cenário dos negócios. da empresa.
Archer e D'Ambrosio (1969) 3 discutem essen- Dewing (1914), apud Weston (1975), tam-
cialmente três abordagens no desenvolvimento do bém realizou estudos relativos ao processo de fi-
estudo de finanças das empresas. A primeira, co- nanciamento e à definição da estrutura de capital
nhecida como Tradicional, tem suas prioridades vol- (composição das várias fontes de financiamento),
tadas para a vida e operações financeiras descontí- constatando a forte relação entre o desequihbrio da
nuas das empresas, conforme inseridas no ambiente estrutura de capital das empresas e suas respectivas
da época. A ênfase desta abordagem recai sobre os falências. O estudo concluiu que o foco do adminis-
fatos financeiros das empresas que costumam ocor- trador financeiro, em ambiente de crise econômica,
rer de tempos em tempos, não dando maior desta- é a proteção contra a falência e a promoção de sua
que aos problemas administrativos de caráter mais . -
reorgan1zaçao.
rotineiro. Todos os assuntos externos às empresas
recebiam grande atenção, principalmente se exer-
ciam influências sobre as finanças, como práticas
monopolistas, formas de financiamento e capitali- IMPORTANTE • o estudo de finanças das
zação, comportamento da concorrência etc. empresas evoluiu bastante, exigindo do ad-
ministrador a compreensão de um contexto
Outra abordagem, conhecida por Administra- maior e mais complexo. São inseridos nestas
tiva, priorizava as práticas rotineiras das empresas, exigências uma sofisticada avaliação de riscos,
atribuindo uma natureza cotidiana, e não eventual novas formas de atuação no mercado, gestão
como a abordagem Tradicional, às atividades de Ad- baseada em valor, governança corporativa,
ministração Financeira. Nesta fase foram introduzi- fatores jurídicos, ent re out ros assuntos im-
dos os estudos de orçamento, previsão de vendas, portantes.
controles etc.
Finalmente, uma terceira abordagem, citada
por Archer e D'Ambrosio, atribui grande ênfase à
importância da teoria econômica nas Finanças das Décadas de 1920 a 1960
Empresas. Por exemplo, a partir do conceito econô-
mico de "Investimento Agregado" exposto na Teo- Na década de 1920, segundo Weston (1975),
ria Geral de Keynes, chegou-se ao estudo do custo as indústrias se expandiram e houve o processo de
de capital e taxa de retorno dos investimentos nas fusões das empresas para completar as linhas de
finanças das empresas. O comportamento das va- comercialização. Embora fosse um momento de
riáveis econômicas, como taxas de juros, inflação, apuração de grandes margens de lucros, os preços
renda nacional, crédito, entre outros, são de fun- estavam flutuando e havia escassez de recursos,
damental importância para o estudo do funciona- reforçando a importância da estrutura financeira
mento das finanças das empresas da empresa.

3
ARCHER, s. H.; D'AMBRÓSIO, E. e. Administração finan- 4 WESTON, J . F. Finanças de empresas. São Paulo: Atlas,
ceira: teoria e aplicação. São Paulo: Atlas, 1969. 1975.
6 Curso de Administração Fi nanceira • Assaf e Lima

Na década de 1930, verificou-se uma recessão outra iniciada por Markowitz (1952) 7 e direciona-
econômica vinda da Crise de 1929/30, destacando- da aos estudos de portfólio (carteira) e de risco e
-se na época os estudos sobre solvência, liquidez e retomo.
recuperação financeira da empresa.
Devido à Segunda Guerra Mundial, na década
de 1940, a função financeira atribuiu maior impor-
Portfólio, ou carteira, é um conjunto de bens
tância à obtenção de recursos para financiar a pro-
finance iros, como ações, t ítulos de renda f ixa,
dução de bens; no início de 1950 houve uma rápi-
imóveis, moedas etc., de propriedade de um
da expansão econômica mundial apesar do receio
investidor (pessoa física ou pessoa juríd ica).
quanto à possibilidade de uma recessão neste pe-
Um portfólio diversificado contém uma varie-
ríodo pós-guerra. Tudo isso acarretou uma mudança
dade desses bens. O objetivo da formação de
no foco do estudo de Finanças, que passou a se ca-
portfólios diversificados é reduzir o risco.
racterizar pela predominância das rotinas internas
e pela preocupação com a estrutura organizacional,
que, segundo Archer e D'Ambrosio (1969), ficou
conhecida como abordagem administrativa. No final da década de 1950, Modigliani e Mil-
Assim, no final da década dos anos 50 e início ler (1958) demonstraram que o valor de uma em-
da década de 1960, houve uma redução na ren- presa independe de sua estrutura de capital, ou
tabilidade das empresas consolidadas. O elevado seja, eles abordaram a irrelevância da estrutura de
preço de mercado das ações de novas indústrias capital e da política de dividendos sobre o valor de
resultou na escassez de recursos para as empresas mercado da empresa. Em outras palavras, a forma
tradicionais, o que fez com que os estudos de custo como a empresa é financiada (quanto de dívidas
de capital ganhassem importância mais destacada. e de recursos próprios está financiando seus ati-
Segundo Archer e D'Ambrosio (1969), ainda, uma vos), ou como paga dividendos aos seus acionistas,
nova abordagem financeira ganhou relevância com não exerce influência sobre o seu valor. O valor de
a utilização da Teoria Econômica nas Finanças das mercado da empresa é o mesmo, independe des-
Empresas.
tas decisões.
Segundo Smith (1984), 5 somente após a déca-
da de 50 é que se verificou uma mudança no estudo
da função financeira, procurando compreender as
várias consequências das políticas de investimento, Valor de mercado expressa o va lor pelo
financiamento e dividendos sobre o comportamen- qual um ativo pode ser negociado, em de-
to dos fluxos de caixa das empresas, em seu nível terminado momento, no mercado. Este valor
de risco e em seu valor econômico, ou seja, uma é formado livremente pelas forças de oferta
abordagem conhecida como positiva da literatura e procura dos compradores e vendedores. O
financeira. valor de mercado deve refletir as expectativas
de ganhos do ativo. Assim, por exemplo, se
uma empresa prometer bons lucros no futuro,
Finanças Modernas seu valor de negociação (valor de mercado) é
maior; em caso contrário, observa-se uma re-
Duas correntes são a base das finanças mo- dução em seu valor.
dernas, uma inaugurada por Modigliani e Miller
(1958), 6 chamada de Finanças Corporativas, e a

E' importante destacar que a moderna gestão de


risco começou a desenvolver-se a partir da Teoria
5 SMITH, Clifford W. The theory of corporate finance : a his- do Portfólio, inicialmente apresentada por Marko-
torical overview. New York: McGraw-Hill, 1984.
6
MODIGLIANI, E; MILLER, M. H. The cost of capital, corpora-
tion finance and the theory of investment. The American Eco- 7 MARKOWITZ, Harry. Portfolio selection. The Journal of Fi-
nomic Review, v. 48, n° 3, p. 261-297, Jun. 1958. nance, v. 7, p. 77-91, 1952.
Introdução às Fina nças Corporativas 7

witz e estendida por Sharpe, Fama e Lintner, entre


outros importantes trabalhos. IMPORTANTE • a teoria, em essência, ex-
Markowitz apresentou em The Journal of Fi- põe que o risco de um ativo deve ser avaliado
nance, em 1952, o artigo Portfolio Selection, o qual com base em sua contribuição ao risco total de
um portfólio de ativos, e não de maneira isola-
difundiu a noção de que um investidor deve formar
da. Por exemplo, pode ocorrer de determinada
um portfólio com base em seu retomo esperado e na
mercadoria não ser atraente para a empresa.
variância dos retornos (risco), de modo a maximizar
No entanto, por apresentar uma relação de
o primeiro e minimizar o último. A proposta básica
venda inversa aos demais produtos (sua venda
para as decisões financeiras sugerida está em elevar
maior se verifica em períodos de baixa deman-
o retomo da empresa para certo nível de risco, ou da), é capaz de reduzir as incertezas associadas
reduzir o seu risco para um determinado retorno. aos fluxos de caixa da empresa, tornando-se
Este resultado favorável da relação risco-re- assim interessante seu investimento.
tomo de um investimento é obtido, segundo ainda
Markowitz, por meio da diversificação de ativos com
reduzido nível de covariância. Markowitz (1952) rejeitou a ideia de que os
investidores devem formar seus portfólios embasa-
dos somente no maior retomo esperado. As decisões
devem seguir o equilíbrio da relação risco-retorno.
A covariância, assim como a correlação,
são medidas estatísticas que ind icam como Na administração financeira, a teoria formula-
duas variáveis se relacionam entre si. Ou seja, da orienta que um investimento deve ser avaliado
quando o preço de um ativo se eleva, como por sua contribuição aos resultados de risco eretor-
se comporta o do outro. Se um acompanhar no produzidos por ampla (diversificada) carteira de
a subida do outro, diz-se que a covariância é ativos. Não deve predominar na gestão de uma em-
positiva, denotando risco maior para a car- presa maior preocupação com o desempenho isola-
teira; caso contrário, tem-se uma covariância do de um ativo, mas com o reflexo que determinada
negativa, reduzindo o risco de perda pelo com- decisão promove sobre toda a empresa (portfólio).
portamento inverso de um ativo em relação
ao outro.
Por exemplo, é esperado que, diante de uma
subida nas taxas de juros de mercado, os índi- IMPORTANTE • na contribuição de Shar-
ces de bolsa de valores sofram uma desvalori- pe (1964),6 deve ser destacado o modelo Ca-
pital Asset Pricing Model (CAPM), ou "Mo-
zação. Assim, um investidor que possua ações e
títulos de renda f ixa em seu portfólio tem sua delo de Precificação de Ativos". Este modelo
perda no retorno das ações de alguma forma permitiu que se chegasse ao retorno mínimo
contra balanceada pela subida dos juros. Se exigido de um investimento baseado no ris-
possuísse somente ações (covariância posit iva) co apresentado. Assim, para qualquer inves-
não teria como diversificar seu risco. timento é possível apurar-se, pelo modelo do
CAPM, a taxa de retorno que remunera o risco
envolvido na decisão.

Dessa forma, para a redução do risco pela


diversificação, deve-se formar uma carteira que
Foi ainda através do CAPM que se introduziu o
não esteja concentrada em ativos de mesmo com-
conceito do coeficiente beta (B), que indica o risco
portamento. Isto significa, na prática, ter ações de
de um ativo em relação ao risco de todo o merca-
empresas diferentes, ou tipos de ativos diferentes
(imóveis e ações, por exemplo), de forma que os 8 SHARPE, N. E Capital asset prices: a theory of market equi-
retornos e os riscos se contrabalancem pela cova- librium under conditions of risk. The Journal of Finance, v.
• A
r1anc1a inversa. 196, n° 3, p. 425-442, 1964.
8 Curso de Administração Financeira • Assaf e Lima

do. Se o ativo apresentar um risco maior que o do Merton (1997) 9 demonstra que a utilização
mercado (~ > 1,0, pois é admitido que o beta da dos modelos matemáticos aumentou ainda mais no
carteira de mercado seja igual a 1,0), deve-se exi- período, sendo empregados por bancos comerciais
gir deste ativo um prêmio pelo risco proporcional- e de investimentos, bem como por investidores ins-
mente maior que o oferecido pelo mercado. Caso titucionais. Nesse contexto financeiro deve serdes-
contrário, conclui-se que o ativo apresenta um risco tacado o modelo de precificação de opções de Black
e Scholes como o de maior influência na época.
menor, sendo oferecido um retomo abaixo da taxa
de mercado.
Por fim, foram desenvolvidos também outros
modelos que procuraram avançar no estudo do ris- Opções são contratos (derivativos) que ofe-
recem ao seu t itular a opção (direito) de com-
co-retorno além do conseguido pelo CAPM, como
prar ou vender um ativo, em certa data futu-
a Arbitrage Pricing Theory (APT), formulada por
ra, e a um preço previamente estabelecido.
Ross em 1976. No contrato de opção não há a obrigação de
compra ou venda, e sim o direit o (opção) do
Década de 1970 investidor.

Esta década teve como principal característica


a recessão mundial oriunda do esgotamento do mo- Nessa década, foram desenvolvidas também
delo de crescimento adotado no pós-guerra. Além novas e complexas estratégias de mitigação de ris-
disso, o cenário econômico mundial enfrentou a cos através de derivativos. Destaque da década ain-
crise do petróleo e paralelamente a bolsa de Nova da a criação do Comitê da Basiléia que, em 1988,
produziu o importante Acordo da Basiléia no qual
York entrou em crise, aumentando ainda mais o
estabelecia uma estrutura de cálculo de capital
ambiente de risco e incerteza. Assim, diante desse
regulamentar mínimo para as instituições finan-
cenário, houve a retomada dos modelos quantitati-
ceiras, tornando-se referência para a supervisão
vos criados antes da década de 70, por Markowitz,
bancária.
Tobin e Sharpe. Nesta década, a Teoria de Eficiência
dos Mercados ganhou relevância com Eugene Fama,
sendo essa uma das mais importantes contribuições
à Teoria de Finanças desenvolvidas nesse período. Derivativos são contratos cujos valores são
derivados de outros ativos financeiros, conhe-
cidos como "ativos subjacentes". Por exem-
Década de 1980 p lo, contratos futuros de j uros, contratos de
opções de ações etc. Os derivativos no Brasil
Nessa década, o crescimento da economia são negociados na Bolsa de Valores de São
norte-americana teve como característica a manu- Paulo (Bovespa) e na Bolsa de Mercadorias e
tenção de altos déficits orçamentários, importação Futuros (BM&F).

generalizada de produtos japoneses e europeus e


adoção de uma política monetária restritiva. Este
cenário fez com que as taxas de juros internacio- Década de 1990 até
nais aumentassem, e determinou que países em de- início do século XXI
senvolvimento tivessem dificuldades em honrar os
empréstimos adquiridos na década de 1970. Nessa Durante a década de 1990, houve o aumen-
to da globalização da economia, determinando o
década, a excessiva liquidez no sistema financei-
ro mundial incentivou os bancos internacionais a
9 MERTON, Robert C. Influence of mathematical models in fi-
concederem crescentes financiamentos aos projetos nance on practice: past, present and future. The Royal Society,
de investimentos dos países em desenvolvimento. v. 347, n° 1684, p. 451-463, 1997.
Introdução às Finanças Corporativas 9

incremento do fluxo internacional de capitais, de


produtos e de serviços. Este fenômeno levou a uma tuadas por um operador do mercado finance i-
interdepend ência maior entre as economias dos ro. Segundo revelou a instituição, o operador
países, implicando no incremento da possibilidade assumiu posições no mercado sem o conheci-
de que um eventual colapso econômico em um país mento da direção do banco. A instituição teve
resulte no contágio dos demais. Diante disso, au- de recorrer a uma urgente captação de recur-
mentou a preocupação com os riscos incentivando sos no mercado próxima a US$ 5,0 bilhões.
a utilização de sofisticados modelos e estratégias
O Lehman Brothers era o 4ª maior banco de
de avaliação e gestão de risco.
investimentos dos EUA quando pediu concor-
Na década, ganharam destaque ainda os graves data em 15-9-2008 com dívidas que superavam
problemas financeiros enfrentados, entre outros, US$ 600 b ilhões.
pelo banco inglês Barings Bank, e pelo fundo de
Não se tinha contas correntes ou talão de che-
investimento norte-americano Long Term Capital
ques do Lehman Brothers. Era um banco es-
Management. Além disso, foram desenvolvidas no-
pecializado em investimentos e complexas
vas técnicas de custeio importantes para o momento
operações financeiras. Havia fe ito pesados in-
de reestruturação pela qual passaram as empresas.
vestimentos em empréstimos a juros fixos no
Em períodos mais recentes, ganha destaque a chamado mercado subprime, o crédito imobi-
fraude superior a US$ 7 bilhões sofrida pelo banco liário voltado a pessoas consideradas de forte
Société Generale em janeiro de 2008. risco de inadimplência.

Com essa carteira de investimentos que valia


bem menos que o estimado e o acúmulo de
projetos financeiros, minou a confiança dos
o Barings Bank é um banco inglês que faliu
investidores na instituição de 158 anos. Suas
em 1995 em razão de operações financeiras ir-
ações passaram de pouco mais de US$ 80 a
regulares e mal-suced idas realizadas pelo seu
menos de US$ 4. Fracassos nas negociações
principal operador de mercado. O rombo da
para levantar fundos; a instituição de cerca
instituição foi superior a US$ 1,3 bilhão e cau-
de 25 mil funcionários entrou em concordata.
sado por uma aposta equivocada no desem-
penho futuro do índice de ações do Japão. Na
realidade, o mercado acionário japonês caiu
mais de 15º/o na época, determinando a fa-
lência do banco. O Barings Bank fo i vendido a IMPORTANTE • da mesma forma, o pro-
um grupo financeiro holandês (ING) pelo valor cesso de mensuração de valor para o acionista
simbólico de uma libra esterlina . tornou-se mais relevante neste período. O iní-
o long Term Capital Management cio de uma era de informação e conhecimento
(LTCM) era um fundo de investimento que passou a criar valor para as empresas, não de-
perdeu em 1998 mais de US$ 4,6 b ilhões em monstrado, de forma explícita, pela contabili-
operações nos mercados f inanceiros interna- dade tradicional. Foi importante para o estudo
cionais. O LTCM foi socorrido pelo Banco Cen- das finanças das empresas o valor da riqueza,
tral dos Estados Unidos (Federal Reserve), que medido pela diferença entre o valor de merca-
coordenou uma operação de socorro f inancei- do e o valor contábil da empresa. As empresas
ro à instituição. A justificativa do Banco Cen- passaram a agregar riqueza principalmente
tral para esta decisão era o receio das possíveis pelo valor gerado por seus ativos intangíveis,
consequências mundiais da fa lência do fundo que não apresentam forma física, como mar-
de investimento. cas, processos, patentes, tecnologia, imagem
junto aos clientes, sistema de distribuição e
o banco francês Société Generale infor-
posicionamento no mercado etc.
mou, em janeiro de 2008, uma perda de US$
7, 16 b ilhões determinada por fraudes efe-
10 Curso de Admin istração Financeira • Assaf e lima

Estes intangíveis produziram grande riqueza às (BSC), desenvolvida por Kaplan e Norton em 1990.
empresas, criando valores muitas vezes superiores Através do BSC, as empresas podem alinhar suas
aos bens tangíveis, como máquinas, equipamentos, estratégias com medidas de desempenho sob várias
edificações etc. O valor econômico de uma empresa perspectivas: financeira, do cliente, dos processos
é formado pela soma do valor de seus ativos tangí- internos, e de aprendizagem e crescimento, possi-
veis e intangíveis. Empresas que lastreiam seu cres- bilitando o atendimento da demanda dos acionistas
cimento em bens tangíveis tomam-se obsoletas mais e dos demais stakeholders.
rapidamente, colocando em risco sua continuidade.
Bens tangíveis podem ser copiados facilmente, estão
disponíveis no mercado; bens intangíveis represen- Stakeholders são todas as partes envolvidas
tam uma vantagem competitiva para a empresa e (interessadas, intervenientes) no ambiente
devem merecer uma maior atenção das finanças. da empresa, como acionistas, fornecedores,
empregados, credores, clientes, comunidade
e governo. São partes que, de alguma forma,
influenciam ou são influenciadas pelas deci-
Bens intangíveis não possuem forma físi-
sões tomadas pela empresa.
ca. Em verdade, seu valor f ísico é irrelevante.
O valor de um bem intangível é determinado
pelos direitos e benefícios econômicos que Correntes que discutem a validade do CAPM e
podem ser obtidos de sua propriedade. A l- da Hipótese de Eficiência do Mercado começaram a
guns exemplos de ativos intangíveis: marcas, ganhar destaque também na década de 1990. Adi-
patentes, franquias. cionalmente vêm ganhando relevância os estudos
que procuram relacionar o comportamento humano
O total do va lor intangível de uma empresa
com os conceitos econômicos, de forma a entender
pode ser obtido pela diferença entre ova lorde
a influência do fator humano nas decisões financei-
mercado de suas ações e o patrimônio líquido.
ras, formando, assim, um novo ramo de pesquisa
Por exemplo, ao final de 2007 o Banco Brades- conhecido como finanças comportamentais.
co apresentava os seguintes resultados:

• valor de mercado das ações: R$ 109, 5 Finanças pessoais


bilhões;

• valor do patrimônio líquido de R$ 30,4 No mundo de hoje e, principalmente, no Brasil,


bilhões. com uma relativa estabilidade da moeda, as pessoas
estão aprendendo o valor do dinheiro que ganham,
O valor do Intangível do Bradesco atingiu, na
e com isso, dar bom uso às eventuais sobras finan-
época, R$ 79, 1 bilhões.
ceiras que possuem, visando uma melhor comodi-
dade no futuro. Gerir de forma eficaz os ganhos e
as despesas individuais de cada pessoa é o que se
Já no início do século XXI, houve escândalos conhecesse atualmente por finanças pessoais.
contábeis nos EUA, envolvendo empresas reconhe- Quantas vezes você já fez a pergunta: "onde
cidas, demonstrando a existência de conflitos de está meu dinheiro?", ou teve a sensação de que seu
interesse nas organizações e a necessidade de se dinheiro simplesmente "evaporou". Poucos brasilei-
ampliar os mecanismos de controle. Perante essa ros têm o hábito de colocar no papel suas receitas
situação, as concepções de governança corporativa e e despesas. Organizar as contas significa ter real
de maior transparência nas relações entre gestores dimensão de sua saúde financeira. Feito isso, você
e acionistas ganharam maior destaque. Paralelo a pode ter uma agradável surpresa, e descobrir que
isso, em 2002, foi aprovada pelo congresso norte- tem mais dinheiro do que pensa, ou tomar um baita
-americano a lei Sarbanes Oxley (SOX), com a fina- susto com o tamanho da sua dívida.
lidade de oferecer maior proteção aos investidores. Sem um planejamento realista, fica difícil re-
A teoria de stakeholders foi ressaltada favore- servar algo para investir. Portanto, você deve apren-
cendo a expansão da técnica do Balanced Scorecard der a organizar sua vida financeira, para descobrir
Introdução às Finanças Corporativas 11

como transformar os sonhos de hoje em uma rea-


lidade futura. Criar valor está geralmente focado no acio-
Antes de começar a procurar os caminhos mais nista. O conceito resume-se em obter um ga-
rentáveis para a organização das finanças pes- nho dos investimentos (alocação de capital)
soais - consultorias financeiras, sites especializados, superior ao custo do financiamento. Em ou-
tras palavras, uma empresa cria valor quando
livros e guias sobre o assunto, e até o gerente de
for capaz de apurar um ganho em seus ativos
seu banco podem ajudar muito nessa missão -, o
maior que o custo total de seus passivos e pa-
primeiro passo é visualizar e entender os seus gas-
trimônio líquido. Criar valor é uma m issão da
tos mensais para começar a controlá-los. Para tal,
empresa.
considere a seguinte - e simples - fórmula: sobras
(poupança) = receita - despesas.
O grande desafio para quem quer investir em
geral é saber onde está o dinheiro. Existe até uma Essas responsabilidades são mais intensas ain-
crença: "Comece cedo". Mas o que lhe falta é um da nos últimos tempos, quando se tem observado,
planejamento que ajudará a fechar os ralos por no atual ambiente de globalização, o acelerado pro-
onde escoa hoje boa parte de sua renda, daí o com- cesso de abertura dos mercados e acirramento da
portamento do que se conhece hoje por finanças concorrência. Inúmeros projetos outrora atraentes
pessoais, ou comportamentais. são inviabilizados na nova ordem econômica mun-
dial, exigindo cuidados especiais no uso e inter-
pretação dos modelos financeiros. Em verdade, as
decisões financeiras de levantamento e aplicação de
1.2 As novas responsabilidades recursos requerem, nos tempos atuais, maior nível
da administração financeira de conhecimento e especialização do administrador
financeiro, além de uma visão estratégica e de si-
A administração financeira é um campo de es- nergia com relação ao futuro dos negócios.
tudo teórico e prático que objetiva, essencialmen- Diante da crescente complexidade que o mer-
te, assegurar um melhor e mais eficiente processo cado e os negócios vêm apresentando, o administra-
empresarial de captação (financiamento) e alocação dor financeiro hoje não pode ater-se exclusivamente
(investimento) de recursos de capital. Nesse con- aos modelos mais teóricos e restritivos de solução
texto, a administração financeira envolve-se tanto dos problemas. É cada vez mais relevante que de-
com a problemática da escassez de recursos, quan- senvolva uma visão crítica mais acurada e global da
to com a realidade operacional e prática da gestão empresa. Suas atividades tomam-se mais importan-
financeira das empresas, assumindo uma definição tes, assumindo maiores níveis de responsabilidade,
de maior amplitude. prevendo-se grandes desafios para o futuro.
A própria evolução das finanças imprimiu no Em suma, a administração financeira tem de-
administrador uma necessidade maior de visualizar monstrado ao longo do tempo notável evolução
toda a empresa, realçando suas estratégias de com- conceituai e prática. De uma posição inicial menos
petitividade, continuidade e crescimento futuro. Em ambiciosa, em que se distinguia um posicionamento
verdade, o administrador financeiro no contexto mais descritivo dos fenômenos financeiros, a área
atual não pode assumir posições menos envolven- financeira tem apresentado no mundo contemporâ-
tes de centrar suas preocupações unicamente nos neo uma postura mais questionadora e reveladora
mecanismos de captação de fundos e aplicações na em relação ao comportamento do mercado em geral
atividade da empresa. Deve, outrossim, gerenciar e ao processo de tomada de decisões empresariais.
esses recursos de forma a manter a saúde financei- Esse posicionamento tem contribuído bastante para
ra e econômica da empresa e lograr ainda alcançar o fornecimento de explicações mais lógicas e com-
suas metas estabelecidas e criar valor aos seus pro- pletas dos vários fenômenos financeiros, tornando
prietários (acionistas). mais evidente sua compreensão e ampliando sobre-
maneira sua esfera de atuação e importância.
12 Curso de Administração Financeira • Assaf e Lima

1.3 A dinâmica das decisões


financeiras IMPORTANTE • ao basear-se nas funções
financeiras apresentadas, qualquer que seja a
natureza de sua atividade operacional, uma
Dentro do ambiente empresarial, a adminis-
empresa é avaliada como tomadora de duas
tração financeira volta-se basicamente para as se-
grandes decisões financeiras: decisão de in-
guintes funções:
vestimento - aplicações de recursos - e decisão
a) planejamento financeiro, o qual procura de financiamento - captações de recursos.
evidenciar as necessidades de crescimento
da empresa, assim como identificar even-
tuais dificuldades e desajustes futuros. Por
Uma terceira decisão que envolve a alocação
meio deste planejamento, ainda, é possível
do resultado líquido da empresa, também conhe-
ao administrador financeiro selecionar, com
cida por decisão de dividendos, é geralmente incluí-
maior margem de segurança, os ativos mais da na área de financiamento por representar, em
rentáveis e condizentes com os negócios da última análise, uma alternativa de financiar suas
empresa, de forma a estabelecer uma ren- atividades. Dividendo é uma decisão que envolve,
tabilidade mais satisfatória sobre os inves- fundamentalmente, a distribuição de parte dos lu-
timentos; cros aos acionistas, ou o custo de oportunidade de
b) controle financeiro, o qual se dedica a manter esses valores retidos, visando lastrear seus
, .
acompanhar e avaliar todo o desempenho negocios.
financeiro da empresa, como custos e des-
pesas, margens de ganhos, volume de ven-
das, liquidez de caixa, endividamento etc.
Análises de desvios que venham a ocorrer Custo de oportunidade é o retorno da
melhor alternativa disponível de investimen-
entre os resultados previstos e realizados,
to que foi rejeitada pela decisão de aplicar
assim como propostas de medidas correti-
os recursos em outra. Em outras palavras, é
vas necessárias, são algumas das funções
quanto um investidor deixou de ganhar por
básicas da controladoria financeira;
ter aplicado seu capital em uma alternativa de
c) administração de ativos, que deve perse- investimento em vez de em outra.
guir a melhor estrutura, em termos de risco
Por exemplo, ao comprar ações da Siderúrgica
e retorno, dos investimentos (ativos) em-
Gerdau, o custo de oportunidade do investidor
presariais, e proceder a um gerenciamento é o retorno que deixou de ganhar ao não apli-
eficiente de seus valores. A administração car o mesmo valor em ação de outra empresa.
dos ativos acompanha também as defasa- Em geral, o custo de oportunidade considera
gens que podem ocorrer entre entradas e alternativas de mesmo risco.
saídas de dinheiro de caixa, o que é ge-
ralmente associado à gestão do capital de
.
giro;
Assim, se uma empresa reteve seus lucros (não
d) administração de passivos, que se volta
pagou dividendos), espera-se que seja capaz de pro-
para a aquisição de fundos (financiamen-
duzir um retorno pelo menos igual ao que os seus
tos) e o gerenciamento de sua composição
acionistas iriam auferir caso tivessem recebido os
(proporção entre capital próprio e capital
dividendos. Se isto não ocorrer, é possível esperar
de terceiros), procurando definir a estru-
uma desvalorização do preço das ações no mercado,
tura de capital mais adequada em termos
ou seja, uma destruição de valor para os acionistas.
de liquidez, redução de seus custos e risco
financeiro. As decisões financeiras são tomadas pelas em-
presas de forma contínua e inevitável. A decisão de
investimento, considerada como a mais importante
Introdução às Finanças Corporativas 13

de todas, envolve todo o processo de identificação, exigidas. Essas condições devem ser combinadas de
avaliação e seleção das alternativas de aplicações de forma a adequar o passivo às características de ren-
recursos na expectativa de se auferirem benefícios tabilidade e liquidez das aplicações desses recursos.
econômicos futuros. Por não se ter certeza da rea-
lização futura de lucros, a decisão de investimento
envolve risco, devendo ser avaliada em termos da
relação risco-retorno. IMPORTANTE • lucro operacional é mais
corretamente entendido como o resultado
As decisões de investimento têm por objetivo
gerado unicamente pelas decisões de ativos
criar valor. Todo investimento mostra-se economi-
(investimentos). Não sofre qualquer influên-
camente atraente quando o seu retorno esperado
cia da forma como a empresa encontra-se fi-
exceder a taxa de retorno exigida pelos proprietá-
nanciada. É o resultado calculado antes das
rios de capital (credores e acionistas), ou seja, ao despesas de juros (despesas fi nanceiras) das
custo total do capital. E' importante destacar que
dívidas, e pertence aos proprietários de capi-
essas decisões inserem-se no âmbito do planejamen-
tal: credores e acionistas.
to estratégico da empresa, e são reflexo de planos
futuros traçados para a condução dos negócios. Re-
fletem, em outras palavras, um compromisso com
a continuidade e viabilidade do empreendimento.
As decisões de financiamento, por outro lado, 1.3.1 Decisões financeiras e risco
preocupam-se principalmente com a escolha das
melhores fontes de financiamento e a melhor pro- Todo o arcabouço conceitual das decisões fi-
porção a ser mantida entre capital de terceiros (dí- nanceiras, conforme descrito, tem sua avaliação
vidas) e capital próprio. O objetivo central dessa fundamentada nos resultados operacionais apura-
decisão envolve a determinação da melhor estrutu- dos pelas empresas. Efetivamente, é por meio do
ra de financiamento da empresa, de maneira a pre- desempenho operacional que é discutida a viabili-
servar sua capacidade de pagamento (viabilidade dade econômica de um empreendimento: o lucro
financeira) e dispor de fundos com custos reduzidos operacional pertencente aos credores e acionistas,
em relação ao retorno que se espera apurar de suas define, mais precisamente, os limites de remunera-
aplicações (viabilidade econômica). ção das fontes de capital da empresa; as decisões de
Na prática, as empresas têm a sua disposição investimento são avaliadas, de maneira incremen-
diversas fontes de financiamentos, como fornecedo- tal, com base em valores operacionais de caixa; e
res, instituições financeiras, acionistas etc., as quais assim por diante.
apresentam diferentes condições de custos, sistemas Graficamente, tudo que foi dito acima pode ser
de amortizações, prazos de pagamentos e garantias resumido no seguinte esquema de uma empresa:

RECURSOS CUSTO DE
DE TERCEIROS CAPTAÇÃO

Risco 1NVESTI M ENTOS


LUCRO Risco
Econômico OPERACIONAL RISCO x RETORNO Financeiro

RECURSOS CUSTO
PRÓPRIOS DO CAPITAL
PRÓPRIO

.,
DECISÕES DE DECISÕES DE
INVESTIMENTO FINANCIAMENTO
14 Curso de Administração Financeira • Assaf e lima

O resultado operacional, entendido como aque-


le gerado exclusivamente pelos ativos da empre- terdependência de prazos entre ativos
sa, quantifica o retorno produzido pelas decisões e passivos, ou seja, a maturidade das
de investimento, permitindo que se proceda, com decisões de investimento deve ser com-
base nos valores apurados, a uma avaliação da patível com a das decisões de financia-
atratividade econômica do empreendimento, de- mento.
finindo inclusive o interesse e as condições de sua
continuidade.
O resultado operacional é o resultado do ne-
gócio, da atividade objeto da empresa, não sendo E' importante que se destaque, ainda, o risco
influenciado pela forma como os ativos são finan- associado às decisões financeiras tomadas pelas
,
ciados. E calculado antes da dedução das despesas empresas, o qual pode ser identificado segundo a
de juros provenientes das dívidas contraídas pela natureza da decisão tomada:
empresa.
a) risco econômico (operacional) : inerente
Por outro lado, o resultado operacional sina-
à própria atividade da empresa e às carac-
liza também as decisões de financiamento, princi-
terísticas do mercado em que opera. Esse
palmente em relação ao custo de captação. O lucro
operacional deve constituir-se no nível máximo de risco independe da forma como a empresa é
custo dos passivos (dívidas) empresariais de ma- financiada, restringindo-se exclusivamente
neira a viabilizar economicamente suas decisões. às decisões de investimentos (ativos). Al-
Empresas em posição desfavorável, ou seja, que guns exemplos: sazonalidade de mercado,
apuram resultado operacional inferior aos encar- tecnologia, concorrência, estrutura de cus-
gos das dívidas, sacrificam diretamente o retomo tos mantida pela empresa, qualidade dos
de seus proprietários (acionistas), destroem rique- produtos negociados, variações nas taxas
za econômica, além de promoverem, ao longo do de juros de mercado etc.;
tempo, o próprio desequihbrio financeiro.
b) risco financeiro: reflete o risco associado
às decisões de financiamento, ou seja, a
capacidade da empresa em liquidar seus
compromissos financeiros assumidos. Em-
IMPORTANTE • Assim, no processo de
presas com reduzido nível de endivida-
tomada de decisões financeiras de uma em-
mento apresentam baixo nível de risco
presa, dois fatores de viabilidade devem ser
financeiro; altos níveis de endividamen-
considerados:
to, por outro lado, ao mesmo tempo em
a) econômico, com base na relação entre o que podem promover maior capacidade de
retorno do investimento e o custo total alavancar os resultados, denotam também
dos recursos aplicados. A agregação de maior risco financeiro.
valor econômico em uma empresa so-
mente se verifica quando o lucro ope-
racional apurado em determinado mo-
mento superar o custo total de capital Quando uma empresa toma dinheiro em-
prestado pagando taxa de juros menor que
da empresa; e
o retorno obtido em sua aplicação, diz-se que
b) financeiro, identificado pela sincro- alavancou favoravelmente o retorno dos
nização entre a capacidade de gera- acionistas. A diferença entre a taxa de retorno
ção de caixa dos negócios e o fluxo de do investimento e o custo da dívida é transfe-
desembolsos (pagamentos) exigidos rida aos acionistas: quando positiva, eleva o
pelos passivos. O equilíbrio financei- retorno dos proprietários e, quando negativa,
ro de uma empresa pressupõe uma in- reduz os seus ganhos.
Introdução às Finanças Corporativas 15

Os desempenhos desses dois componentes de O processo inflacionário tende a descaracte-


risco afetam, evidentemente, o risco total da em- rizar, de maneira peculiar e desarmônica, o valor
presa e o seu valor de mercado. Esses riscos não são de certos elementos patrimoniais da empresa e a
tratados de forma independente, pois uma decisão promover, ao mesmo tempo, benefícios adicionais
financeira tende a afetar a outra. Em termos práti- em outros, dando a impressão enganosa de serem
cos, a administração financeira preocupa-se com o compensatórios. Esse processo de desequilíbrio é
equilíbrio na relação risco-retomo de suas decisões, contínuo e complexo, exigindo cuidados diferen-
alcançando a máxima rentabilidade associada a um ciados em função da natureza da distorção e das
nível de risco que promova a maximização do valor diferentes intensidades com que a desvalorização
de mercado da empresa. da moeda atua em seus valores.
A mensuração do risco da empresa é uma preo- E' certo que o processo não assume caráter com-
cupação presente em todas as decisões de adminis- pensatório, ou seja, os ganhos adicionais compen-
tração financeira. Uma configuração mais aprofun- sarão sempre as perdas verificadas. As diferentes
dada do risco empresarial, inclusive abordando a marcas determinadas pela inflação anulam-se em
moderna teoria do portfólio, é desenvolvida prin- situações puramente acidentais e de difícil verifi-
cipalmente em capítulos posteriores. - pratica.
caçao ' .

Dessa forma, é importante que se inclua, de


maneira adequada e com a frequência necessária, a
1.4 Decisões financeiras em problemática inflacionária no desenvolvimento dos
ambiente inflacionário vários modelos financeiros. Essa suposição toma-
se mais evidente quando modelos puros, elabora-
A inflação é um fenômeno presente em prati- dos na suposição de uma estabilidade no valor da
camente todas as economias, provocando desequi- moeda, são diretamente aplicados em economias
líbrios estruturais motivados pela erosão do poder que convivem com alguma taxa de inflação.
aquisitivo da moeda. Contextos imunes à presença Assim, por exemplo, ao se projetar o lucro
de variações nos índices gerais de preços são de rara empresarial em contexto de inflação, a represen-
verificação prática. Dificilmente, uma economia po- tatividade dos valores estimados, por mais sofisti-
derá prescindir por completo de estudos mais apro- cados que sejam as técnicas e critérios utilizados,
fundados das influências que a inflação determina estará comprometida se a variação do valor da
sobre os resultados empresariais. moeda no tempo não for devidamente introduzida
Um dos aspectos mais marcantes do problema no cálculo.
inflacionário é a maneira desproporcional de como Além desses aspectos inflacionários, há de se
atua sobre a economia e seus vários agentes (em- evidenciar, ainda, as características da economia
presas, poupadores etc.), gerando desigual distri- brasileira, notadamente os vários critérios legais
buição de riqueza. Ou seja, as perdas oriundas da usados ao longo do tempo na apuração dos resul-
elevação dos índices gerais de preços não costumam tados operacionais, e a presença de inúmeros inde-
atingir, com a mesma intensidade, todos os agentes xadores econômicos.
econômicos, determinando geralmente reduzido A sistemática legal de correção monetária, por
grupo de beneficiários. longo tempo adotada em nossa economia (Lei n12
No que concerne a sua influência sobre as fi- 6.404 e seus complementos) visou, em última aná-
nanças corporativas, é possível constatar que, quan- lise, resguardar os valores reais das demonstrações
do não adequadamente considerada, a inflação pro- contábeis pelo reconhecimento dos efeitos inflacio-
voca resultados distorcidos e decisões financeiras nários na apuração dos resultados operacionais.
comprometedoras, colocando em risco a própria No entanto, a partir de 1995 essa metodologia de
sobrevivência da empresa. correção monetária foi extinta.
16 Curso de Administração Financeira • Assaf e lima

fácil, requerendo algumas reflexões diante de seu


o valor nominal incorpora as variações de- caráter controvertido e, muitas vezes, complexo.
vidas à inflação, que não refletem a realida- Fundamento da definição do objetivo da
de econômica. O valor nominal pode iludir as empresa: o ponto de partida sugerido para essa
conclusões e distorcer as decisões f inanceiras. discussão é se o objetivo da empresa deve estar vol-
tado para a satisfação do retomo exigido por seus
proprietários ou por algum parâmetro de desem-
Nesse ambiente, é surpreendente a quantidade penho mais abrangente, que incorpora o bem-estar
de empresas que dispensam tratamento inadequa- de toda a sociedade.
do ao processo inflacionário. Muitas vezes, adotam Em economia de mercado, as empresas são
altas taxas nominais de juros para descontar fluxos atraídas fundamentalmente pelas possibilidades de
de caixa cujos valores não embutem expectativas lucros, e seus preços de venda são regidos livremen-
futuras de inflação. Em outros casos, avaliam no- te segundo comportamento de oferta e procura dos
minalmente os resultados e os retornos operacio- bens e serviços. Nesse sistema, ainda, as decisões
nais, mesmo com o risco de a distorção dos valores financeiras são tomadas de forma bastante descen-
levar a conclusões equivocadas. A inflação pode tralizadora, segundo os desejos e os critérios de
determinar, ainda, que certas decisões financeiras, cada unidade empresarial. Ou seja, inexiste nesse
principalmente as de maior maturidade, sejam ava- tipo de mercado qualquer forma de planejamento
liadas como atraentes, quando na verdade seu real centralizado, ficando as diversas unidades econô-
valor é negativo.
micas guiadas por seus próprios objetivos e estra-
Diante dessa situação, é proposto que a admi- tégias de atuação.
nistração financeira de uma empresa seja preferen-
A ideia central dessa questão é se os princípios
cialmente desenvolvida com base em informações
do sistema de livre empresa atendem aos interesses
contábeis geradas pela metodologia de correção
sociais mais amplos da economia, ou seja, o bem-
monetária integral. Esse critério de correção prevê,
estar social do público em geral.
em toda a sua extensão, os vários desvios processa-
dos nos resultados empresariais pela inflação. A administração financeira orienta-se geral-
mente pelos princípios de livre empresa, conforme
propostos por Adam Smith. Para Smith, 10 o em-
presário, ao procurar isoladamente maximizar sua
Por exemplo, uma empresa que apura, em riqueza, propicia automaticamente a realização
determinado exercício, uma rentabilidade de dos objetivos de toda a sociedade. O autor propõe
14% quando a inflação atingiu 5,5%, deve se- , . . , .
ainda que o empresano, ao perseguir seu propr10
parar o ganho proveniente da variação de pre- benefício, é guiado por uma mão invisível, fazendo
ços (ganho aparente) daquele efetivo (ga- com que todos obtenham, em consequência, tam-
nho real). apurado após deduzir a inflação.
bém os melhores resultados. Solomon e Pringle11
concluem, destacando que a grande contribuição de
Smith foi perceber que, dadas as condições adequadas,
particularmente a liberdade de concorrência, as deci-
1.5 A administração financeira sões dos empresários, que visam à satisfação de seus
e o objetivo da empresa próprios interesses, levariam a um resultado igual-
mente satisfatório para os interesses da sociedade.
No processo de seleção das decisões financei- É preciso que se acrescente que as ideias libe-
ras, a empresa deve delinear seu objetivo a perse- rais de Adam Smith constituem a base da moderna
guir, de maneira que essas decisões sejam tomadas economia, fornecendo os fundamentos teóricos que
segundo critério mais racional. A definição de seu
objetivo deve ainda permitir que as empresas pos- 10 SMITH, Adam. The wealth of nations, 1776.
sam avaliar os vários resultados provenientes das 11
SOLOMON, Ezra; PRINGLE, John. Introdução à adminis-
decisões financeiras tomadas, o que não é tarefa tração financeira. São Paulo: Atlas, 1981. p. 27.
APLICAÇÃO PRÁTICA
Missão, Visão, Atributos da Visão e Valores da Petrobras
<www.petrobras.com.br>

Perfil
Fundada em 1953, a Petrobras é uma sociedade anônima de capital aberto, com atividades em 30
países e em todos os continentes. Líder do setor petrolífero no Brasil, ocupa a terceira posição no mercado
internacional das companhias de energia, com base no valor de mercado, segundo o ranking da consultoria
PFC Energy. Atua nos segmentos de exploração e produção, refino, comercialização e transporte de óleo e
gás natural, petroquímica, distribuição de derivados, energia elétrica, biocombustíveis e outras fontes re-
nováveis de energia.

Missão
Atuar de forma segura e rentável, com responsabilidade social e ambiental, nos mercados nacional e
internacional, fornecendo produtos e serviços adequados às necessidades dos clientes e contribuindo para
o desenvolvimento do Brasil e dos países onde atua.

Visão 2020
Seremos uma das cinco maiores empresas integradas de energia do mundo e a preferida pelos nossos
públicos de interesse.

Atributos da Visão 2020


Nossa atuação se destacará por:
• Forte presença internacional
• Referência mundial em biocombustíveis
• Excelência operacional, em gestão, em eficiência energética, em recursos humanos e em tecnologia
• Rentabilidade
• Referência em responsabilidade social e ambiental
• Comprometimento com o desenvolvimento sustentável

Valores
• Desenvolvimento sustentável
• Integração
• Resultados
• Prontidão para mudanças
• Empreendedorismo e inovação
• Ética e transparência
• Respeito à vida
• Diversidade humana e cultural
• Pessoas
• Orgulho de ser Petrobras
18 Curso de Administração Financeira • Assaf e lima

explicam o processo atual de globalização e com-


petitividade do mercado. o valor de mercado das ações; ao contrário,
,
E evidente que devem ser consideradas algu- promovem valorizações nos papéis como con-
mas restrições impostas ao sistema de mercado. sequência de melhores decisões tomadas. Em
Esse enfoque mais liberal da doutrina econômica outras palavras, a qualidade das decisões de
somente produz os resultados apregoados em sua investimento e financiamento é que efetiva-
totalidade na suposição da existência de mercados mente determina a riqueza dos proprietários
eficientes. Toda intervenção do Estado no funcio- de capital.
namento do mercado ou quaisquer outras imper-
feições no relacionamento entre os agentes econô-
micos reduzem a atuação da mão invisível.
1.5.1 Medição do objetivo
No mundo atual, as questões econômicas es-
da empresa
senciais de toda a sociedade, o que, como e para
quem produzir, são respondidas pelas forças de mer-
Na evolução descrita da administração finan-
cado. Extraindo-se os poucos sistemas econômicos
ceira, que desemboca no objetivo contemporâneo
mais centralizados ainda existentes, a administra-
ção financeira assume como objetivo, no processo de maximização da riqueza de seus proprietários,
de tomada de decisões financeiras, a maximização evidencia-se uma preocupação com a forma como
da riqueza (bem-estar econômico) de seus proprie- a empresa é avaliada e com o impacto que cada
tários. Essa é, em essência, a linha de conduta ado- decisão financeira determina na riqueza. A mensu-
tada por este livro. ração mais precisa do objetivo de maximização da
riqueza pode ser desenvolvida com base em algu-
Essa abordagem mais liberal e contemporâ-
mas propostas elaboradas por diferentes segmentos.
nea das finanças corporativas prioriza sua atenção
nas decisões de investimento e financiamento, de
maneira a promover a riqueza de seus acionistas, Objetivo: Maximizar o Lucro
minimizando os riscos e tornando mais eficazes os
recursos alocados. Um objetivo muitas vezes sugerido, inclusive
Fundamentalmente, a administração financeira pela teoria econômica, é a maximização do lucro.
está voltada para a criação de riqueza, e a orientação Esse objetivo, que denota uma medida de eficácia
básica das decisões financeiras das empresas segue econômica, está sujeito a diversos questionamen-
o objetivo principal de maximização da riqueza de
-
.
tos e restr1çoes.
seus proprietários. Ao perseguirem esse objetivo, Dentro do âmbito da administração financei-
as decisões financeiras não somente beneficiam os ra, o lucro, conforme determinado pelos princípios
investidores da empresa, mas também permitem contábeis consagrados, não define a efetiva capa-
identicamente que se reflita sobre os recursos eco- cidade financeira de pagamento da empresa, pois
nômicos da sociedade, maximizando a riqueza de seu critério de apuração é baseado no regime de
toda a economia. competência, e não no de caixa.
Mais relevante, ainda, é o fato de o lucro con-
tábil não levar em consideração o risco inerente à
atividade da empresa. Em verdade, o lucro é uma
IMPORTANTE • esse objetivo da admi-
medida de desempenho que, quando projetada no
nistração financeira é mensurado a partir do
valor que suas ações ordinárias alcançam no
futuro, não leva em conta os riscos associados aos
mercado, refletindo, em última análise, as ex- fluxos esperados de rendimentos.
pectativas dos acionistas com relação aos re- E' importante que se ressalte ainda que o lucro
sultados das decisões financeiras tomadas. Os não representa o efetivo desempenho da empre-
investidores em ações reagem à baixa quali- sa, constituindo-se, mais corretamente, num dos
dade das decisões financeiras, desvalorizando parâmetros de medição desse desempenho. Uma
empresa é avaliada pelo todo, por seu potencial
Introdução às Finanças Corporativas 19

de lucro, tecnologia absorvida, qualidade de seus esclarecido, dos benefícios econômicos esperados de
produtos, estratégias financeiras, preços, imagem, caixa, do risco associado a esses resultados e da taxa
participação de mercado etc., e não somente por de retomo requerida pelos investidores.
, .
um un1co componente. São esses parâmetros decisórios - fluxos eco-
Outra crítica à escolha do lucro como medida nômicos de caixa, risco e taxa de atratividade - defi-
do objetivo da empresa é que a medida não leva em nidos com base nas expectativas do investidor com
conta a forma como seus resultados são distribuí- relação ao desempenho econômico esperado e ao
dos no tempo, ou seja, ignora o valor da moeda no seu grau de aversão ao risco que determinam ova-
tempo. Poupadores e investidores não são, eviden- lor econômico de uma empresa. Essas expectativas
temente, indiferentes à distribuição dos benefícios podem alterar-se ao longo do tempo e, geralmente,
no tempo, atribuindo racionalmente maior impor- o fazem ditadas principalmente por variações nas
tância aos fluxos de caixa que proporcionem, em taxas de juros e no comportamento da economia.
termos equivalentes, maior riqueza inicial. Impor-
E' necessário que se avalie, outrossim, que o
tante: retornos recebidos mais cedo podem ser rein-
processo de tomada de decisões financeiras seja
vestidos para gerarem maiores ganhos no futuro.
desenvolvido tendo sempre em conta o equihbrio
entre risco e retomo. Evidentemente, não se exige
Objetivo: Valor de Mercado que a empresa procure priorizar a minimização do
(Econômico) da Empresa risco, mas que trabalhe basicamente dentro da ex-
pectativa de promover uma remuneração (retomo)
O valor de mercado da empresa é considerado condizente com o risco assumido.
o critério mais indicado para a tomada de decisões Para maiores riscos, investidores racionais es-
financeiras. Nessa ideia principal, os benefícios peram auferir maiores retornos, e vice-versa. Essa
operacionais produzidos pela empresa são expres- premissa básica deve ser levada em consideração
sos com base em fluxos de caixa e descontados a pelo administrador financeiro ao avaliar o impacto
valor presente mediante uma taxa mínima de atra- das decisões financeiras sobre o valor da empresa.
tividade. Essa taxa de desconto embute fundamen-
E o objetivo da administração financeira vincula-
talmente a remuneração mínima exigida pelos pro-
se, em conclusão, ao bem-estar econômico de seus
prietários de capital (acionistas e credores) diante
proprietários, associado a um nível adequado de
do risco assumido.
risco, de forma a promover a maximização do valor
Assim, pode-se concluir que o valor de merca- de mercado da ação da empresa.
do (econômico) de uma empresa depende de duas
grandes variáveis: os benefícios econômicos futuros
esperados de caixa e o custo de oportunidade dos Objetivo: Maximização da Riqueza
proprietários de capital. Ao atualizar esses fluxos do Acionista e Sustentabilidade
de caixa a valor presente, usando a taxa de opor-
tunidade, apura-se o valor da empresa.
IMPORTANTE • a riqueza dos acionistas
de uma empresa é medida pelo preço de suas
ações, determinado com base em seu valor
É importante ter sempre em conta que o va-
econômico conforme descrito acima. Este é o
lor de um bem é função de sua capacidade
objetivo principal das empresas. As decisões
esperada de gerar riqueza, e não de seus re-
financeiras devem ser tomadas seguindo sua
sultados históricos, acumulados em exercícios
capacidade em valorizar o preço das ações.
passados e registrados em contas contábeis
A procura por agregar riqueza aos acionistas
patrimoniais.
exige identificação de novas oportunidades
de negócios e de mercados e incorporação de
todos os avanços de gestão e tecnologia, de-
De forma mais efetiva, o valor econômico (in- monstrando capacidade de inovação.
trínseco) de uma empresa é função, conforme foi
20 Curso de Administração Financeira • Assaf e lima

Este enfoque vem sendo ampliado nos últimos to prazo, dificilmente o administrador financeiro
anos ao incorporar boas práticas sociais e ambien- consegue exercer algum controle sobre as variações
tais, procurando as empresas usar seus recursos ocorridas, ficando mais dependente de situações
visando atender às principais ideias e necessidades
momentâneas de otimismo e pessimismo com rela-
da sociedade. A palavra-chave destes avanços é sus-
ção ao comportamento da economia de ondas espe-
tentabilidade empresarial..
culativas nas bolsas de valores etc. A longo prazo,
Sustentabilidade é um conceito bastante amplo,
esses fatores se diluem, e os preços de mercado das
relacionando-se com os aspectos culturais, econô-
micos, sociais e ambientais da humanidade. No am- ações tomam-se mais dependentes do potencial de
biente das empresas, a sustentabilidade é formada geração de resultados da empresa.
junto com os stakeholders (partes interessadas),
buscando atender suas expectativas de diálogo,
maior transparência de suas atividades e relação
ética com a sociedade. Junto com a maximização Todas as decisões financeiras promovidas pela
da riqueza dos acionistas, a sustentabilidade tem empresa tenderão a refletir-se nos valores de
por objetivo a preservação de recursos ambientais longo prazo de suas ações.
e culturais, respeito às diversidades e redução da
desigualdade social.
,
E amplamente reconhecida a missão da em- A adoção do conceito de valor de mercado das
presa de promover a riqueza econômica de seus ações (valor de bolsa) para definir o valor da empre-
proprietários, de ser suficientemente lucrativa de
sa e a qualidade das decisões financeiras tomadas
forma a remunerar o capital investido. Sem cria-
ção de valor não há interesse na continuidade da apresenta restrições nos vários mercados mundiais
empresa, crescimento de seus negócios, geração de e, em particular, no ambiente financeiro brasileiro.
emprego e de trabalhos sociais. Essa metodologia de avaliação requer, como condi-
ção básica para validar sua aplicação, alto grau de
pulverização das ações de mercado, não se distin-
De acordo com o Instituto Ethos, as práticas guindo nas empresas envolvidas em negociações em
corretas de sustentabilidade trazem como re- bolsa a presença de um acionista (ou grupo reduzi-
sultados a valorização da imagem institucional do de investidores) controlador de capital. Poderá
e da marca, ma io r lea ldade do consum idor, haver uma participação acionária mais expressiva
maior capacidade de recrutar e manter talen-
do maior acionista, porém em percentual distante
tos, flexibi lidade, capacidade de adaptação e
do efetivo controle da empresa.
longevidade.

<www.ethos.org.br>
Essa exigência básica do mercado de capitais
não costuma ser observada nas empresas brasileiras
com ações negociadas em bolsas de valores. Para
1.5.2 Ambiente financeiro e a maioria das companhias, é possível identificar
valor da empresa um acionista (ou grupos reduzidos de acionistas)
controlador, com um volume total de ações que lhe
O objetivo de maximização da riqueza dos permita isoladamente exercer influência sobre as
proprietários de capital encontra-se, de alguma decisões financeiras da empresa.
forma, refletido no comportamento das cotações
de mercado a longo prazo das ações da empresa. Em verdade, o valor de mercado de uma ação
no mercado brasileiro não costuma embutir, em
Especifica-se geralmente o longo prazo em
razão de que no curto prazo os valores das ações seu preço de negociação, o valor do controle, preju-
sofrem, muitas vezes, influências que pouco têm a dicando assim uma análise de relação da cotação de
ver com o efetivo desempenho da empresa. A cur- mercado da ação com o efetivo valor da empresa.
Introdução às Fi nanças Corporativas 21

a) de modo geral, os acionistas das empre-


Dados de 2006 da Economática (<www.eco- sas são a própria sociedade. O crescimento
nomatica.com.br>) revelam que um acionista elevado dos participantes de mercado, re-
detém, em média, 53,27% das ações (ordiná- presentado por fundos de pensão, fundos
rias e preferenciais) de cada companhia aberta mútuos e outros investidores de grande
negociada na Bolsa de Valores de São Paulo porte, representam uma maior parte da po-
(Bovespa). pulação, e controlam mais de 60% do total
das ações negociadas. Portanto, sempre que
uma empresa tem sucesso em seu objetivo
de maximizar o valor de mercado de suas
Como consequência, ainda, dessa concentração ações, atinge o bem-estar econômico da
de papéis sob o domínio de poucos investidores, sociedade;
observa-se que o número de ações normalmente
b) a busca da maximização do preço das ações
negociado em bolsa é bastante reduzido em rela-
requer maior eficiência das empresas, pro-
ção ao total emitido, prejudicando toda tentativa de movendo a redução de custos e melhorias
determinar o valor da empresa pelo produto entre de qualidade dos produtos e serviços pres-
a quantidade de ações emitidas e seu valor (cota- tados, beneficiando todos os seus consumi-
ção) de mercado. dores;
e) argumentam os autores, ainda, que a longo
prazo o crescimento no preço das ações traz
benefícios aos empregados, melhorando a
IMPORTANTE • dessa maneira, a ava-
estabilidade e a oferta de empregos, o que
liação da empresa volta-se à projeção das
medidas anteriormente citadas de seu valor beneficia também toda a sociedade.
intrínseco, ou seja: benefícios econômicos es- Sobre o assunto, Solomon e Pringle13 concluem
perados de caixa, risco associado a esses re- que a lógica fundamental do objetivo de maximiza-
sultados previstos e taxa de retorno requerida ção da riqueza estabelecida pelas Finanças Corpora-
pelos investidores. São esses parâmetros deci- tivas reflete a utilização mais eficiente dos recursos
sórios fundamentais, definidos com base nas econômicos de uma sociedade, promovendo, assim,
expectativas dos investidores com relação ao a maximização da riqueza econômica da sociedade.
desempenho esperado e seu grau de aversão
ao risco, que determinam o valor de mercado
Van Home14 relata ainda que o objetivo da ma-
ximização da riqueza dos acionistas pode, algumas
de uma empresa.
vezes, conflitar com os objetivos dos gestores da em-
presa, principalmente em empresas de maior porte.
A frequente separação dos sócios controladores da
gestão da empresa permite que os administradores
1.5.3 Objetivo da empresa e os
atuem mais de acordo com seus próprios interesses,
conflitos com a sociedade em detrimento dos objetivos dos acionistas. Deve
ser ressaltado, uma vez mais, que os administrado-
Uma questão geralmente levantada é se o ob- res são agentes dos proprietários, devendo atuar
jetivo de maximizar o preço das ações é benéfi- visando atender a suas expectativas de promover
co ou não para a sociedade. Brigham, Gapenski e seu bem-estar econômico.
Ehrhardt12 colocam que o bem-estar econômico O trabalho original que discute esse conflito
dos acionistas também promove benefícios a toda gerencial foi desenvolvido por Jensen e Meckling
à sociedade. Os argumentos dessa posição estão (1976). Os autores descrevem que os acionistas
baseados em três razões:
13 SOLOMON, Ezra. Teoria da administração financeira. 3.
12 ed. São Paulo: Zahar, 1977. p . 40.
BRIGHAM, Eugene E; GAPENSKI, Louis C.; EHRHARDT,
Michael C. Administração financeira. São Paulo: Atlas, 2001. 14 VAN HORNE, James C. Financial management and policy.

p. 33. 12. ed. New York: Frentice Hall, 2002. p. 4.


ALGUMAS FRAUDES QUE ABALARAM A CONFIANÇA DOS MERCADOS

ENRON-2001

A empresa inflou os ganhos e diminuiu os prejuízos, deixando um rombo de US$ 13,0 bilhões na praça.
Sua auditoria, Arthur Andersen, foi conivente com a fraude. Pede concordata.

XEROX-2002
A empresa elevou artificialmente seus resultados e é multada em US$ 10,0 milhões. Admitiu ter con-
tabilizado de modo errado vendas de equipamentos no valor de US$ 6,4 bilhões nos últimos cinco anos. A
receita de fato nunca existiu.

WORLDCOM - 2002
A empresa transformou em lucro um prejuízo de US$ 3,8 bilhões ao lançar como investimentos gas-
tos que eram efetivamente despesas. O lançamento equivocado foi realizado ao longo de cinco trimestres.

MERCK
O governo norte-americano identificou uma receita contabilizada desde 1999 de US$ 12,4 bilhões,
que na realidade nunca existiu.

PANAMERICAN0-2011
Várias irregularidades, sendo a principal delas a venda de carteiras para outros Bancos. Rombo de R$
4 bilhões.

Fontes: Disponível em: <www.revistaepoca.globo.com>. Acesso: 30 nov. 2007.


Folha de S. Paulo, jan. 2011.

(principais) somente conseguirão que os adminis- benturistas e parcelas da sociedade. Esses conflitos
tradores (agentes) tomem as melhores decisões se geram às empresas altos custos, conhecidos por
for concedido um conjunto de incentivos pelos re- agency costs, promovendo um viés na maximização
sultados alcançados, além de exercerem um moni- do preço de mercado das ações.
toramento maior da gestão.
As métricas de desempenho como VEA15 (Valor
Não se verificando qualquer iniciativa para in- Econômico Agregado), MVA (Valor Agregado pelo
centivar e controlar o trabalho da administração, Mercado), entre outras, estão sendo cada vez mais
certamente os acionistas passam a conviver com utilizadas pelas empresas para avaliar o desempe-
uma situação de destruição de valor, em virtude de
nho gerencial de seus administradores e, dentro da
posições conflitantes dos gestores em relação aos
política de incentivos financeiros, vincular a sua re-
seus interesses de maximização de riqueza.
muneração ao objetivo de maximização da riqueza
Além dos problemas descritos no relaciona- do acionista. Essas medidas de sucesso empresarial
mento entre acionistas e administradores, podem
ocorrer ainda outros conflitos de interesses entre 15fNA - Economic Value Added. 'F:vA é marca registrada
diferentes grupos, como acionistas e credores, de- da Stern Stewart & Co.
Introdução às Finanças Corporativas 23

são desenvolvidas em detalhes em partes posterio- 1.6 Dinâmica das decisões


res deste livro. financeiras no Brasil

1.5.4 Objetivo da empresa A teoria de finanças vem evoluindo em bases


em outros mercados conceituais e práticas bastante coerentes e estrutu-
radas, permitindo dar um escopo mais consistente
Em alguns mercados, principalmente da Euro- à administração financeira. Em termos técnicos, in-
pa e de certos países asiáticos, são admitidos outros clusive, os modelos financeiros de avaliação têm-se
valores na formulação do objetivo da empresa, além sofisticado, incorporando propostas bastante avan-
da maximização da riqueza dos acionistas. Essas çadas e criativas.
economias costumam atribuir uma importância As decisões financeiras estão calcadas em di-
mais relevante principalmente à participação dos versos pressupostos que dão toda a sustentação a
empregados e outras referências sociais e de respon- seus enunciados e modelos. São observadas gran-
sabilidade das corporações perante a sociedade. des preocupações em discutir o relaxamento desses
Copeland e outros autores 16 discorrem sobre pressupostos e seus reflexos sobre a administração
essa situação apresentando interessantes argumen- financeira. E' considerável o avanço que vem sendo
tos. A princípio, abordam a estrutura de codeter- feito nesse sentido, permitindo maior proximidade
minação de certos países europeus onde os empre- entre a teoria financeira e a realidade do mercado
e das empresas.
gados têm certos poderes adicionais, como o de
participar do processo decisório das empresas e, Todavia, a preocupação com economias em de-
em consequência, exercer fortes influências sobre senvolvimento, cujas características básicas são, em
a administração das corporações. grande parte, bastante semelhantes entre si, ainda
não tem merecido idêntica atenção. A teoria de fi-
Outra característica marcante dessas econo-
nanças discutida incorpora preferencialmente seus
mias é a alta concentração do controle acionário
pressupostos originais, sem atribuir maior preo-
verificada em grande número de empresas euro-
cupação a desequilíbrios estruturais de mercado
peias. Da mesma forma, o mercado de emprésti-
bastante comuns em países menos desenvolvidos.
mos e financiamentos é basicamente institucional,
Taxas de juros subsidiadas, taxas de juros de curto
e as empresas costumam dar preferência a nego-
prazo mais altas que as de longo prazo, carência
ciações diretas com as instituições financeiras para
de recursos de longo prazo para investimentos,
captações de recursos. Não é generalizado nessas
elevado grau de concentração industrial, entre ou-
economias, como no mercado norte-americano, o
tros aspectos, constituem-se em realidades dessas
uso de títulos de dívida (commercial papers, bônus .
economias.
etc.) como fontes de financiamento. A participação
desses papéis corporativos e outros papéis financei- Efetivamente, não é somente a inflação que al-
ros é relativamente baixa nas negociações de mer- tera a consistência original da teoria financeira. Os
cado, desobrigando as empresas de maior volume aspectos relatados em breves exemplos encontram-
de informações sobre sua situação que possam in- -se estruturalmente presentes mesmo em economias
fluenciar as decisões dos investidores de mercado com taxas de inflação relativamente sob controle.
(disclosure). E' uma situação de desequihbrio das regras de
Nessas condições, as empresas não se mostram mercado, a qual requei; para o desenvolvimento das
preocupadas em priorizar a maximização da riqueza empresas e da própria aplicação prática da teoria
de seus proprietários de capital como seu objetivo de finanças corporativas, maior atenção na elabora-
principal. Não há ainda incentivos para que desen- ção dos modelos identificados com essa realidade.
volvam oportunidades de criação de valor econô- E' importante que se registre nesse contexto que
mico aos acionistas. as decisões financeiras não são definidas a partir de
pressupostos de uma ciência exata, em que se per-
16 COPELAND, Thomas et a!. Avaliação de empresas. mite a comprovação absoluta e inquestionável dos
3. ed. São Paulo: Makron Books, 2002. p. 4-5. resultados. Os fatores considerados na tomada de
24 Curso de Administração Financeira • Assaf e lima

decisões procuram retratar a realidade do ambiente Deve ser avaliada em nossa economia, ainda,
econômico, estando ainda estabelecidas certas pre- a presença de taxas de juros diferenciadas deter-
missas e hipóteses comportamentais. Todo modelo minadas pela natureza da fonte de financiamento,
decisorial, por exemplo, desenvolve expectativas e não pelo risco oferecido pela decisão de crédito.
para a fixação dos resultados esperados, do período
Em verdade, no mercado brasileiro não é o risco
de previsão e da definição da taxa de atratividade
da operação que define com prioridade o custo do
econômica do empreendimento.
dinheiro; em grande parte, o encargo financeiro é
Uma empresa somente cria valor se o retomo definido pela natureza da fonte de financiamento.
do capital investido em sua atividade exceder o
custo de oportunidade de suas fontes de financia- Recursos provenientes de agentes oficiais de
mento. Ao tomar decisões de investimento que pro- crédito (sistemas BNDES, por exemplo), principal
movam esse diferencial economicamente favorável, fonte de fundos de longo prazo em nossa economia,
a empresa passa a promover um aumento de seu são oferecidos geralmente a taxas sensivelmente in-
valor agregado, revelando uma atraente aplicação feriores às livremente praticadas no mercado. Por
de seus recursos. exemplo, se uma empresa for solicitar um crédito
Na realidade brasileira, as decisões financeiras bancário no mercado visando à aquisição de uma
em condições ideais de equilíbrio são bastante pre- máquina, irá certamente pagar um custo financeiro
judicadas pela persistente insuficiência de recursos bem mais elevado do que se usasse uma linha de
de longo prazo para as empresas. Basicamente, os financiamento oficial. Essas alternativas de finan-
recursos oficiais são as grandes fontes de capital
ciamento oficial costumam oferecer, ainda, condi-
permanente e, mesmo assim, em volume bastante
ções de amortização de capitais bastante atraentes,
aquém das efetivas necessidades de mercado. As li-
nhas de crédito oficiais são limitadas e geralmente se comparadas com outras linhas de crédito nacio-
direcionadas a programas específicos, atendendo a nais, principalmente pelo maior prazo e carência
um número reduzido de empresas. As instituições concedidos.
financeiras privadas, por seu lado, diante do próprio Nessas condições, determinada decisão de alo-
desequilíbrio da economia, não conseguem captar cação de capital, se rejeitada quando cotejada com
poupança de longo prazo e, consequentemente, su-
as taxas de juros correntes de mercado, pode-se
prir as necessidades de capital para investimento.
apresentar atraente se financiada com recursos ofi-
Esse ambiente de restrições aos recursos de ciais, tipicamente subsidiados e com prazos mais
longo prazo necessários ao financiamento de in-
dilatados. De forma incoerente para a teoria de fi-
vestimentos produtivos no país vem limitando a
nanças, em algumas decisões, não é só a qualidade
capacidade de crescimento e competitividade das
empresas nacionais. Restrições de acesso ao crédito econômica do investimento que define com exclusi-
de longo prazo de terceiros têm levado as empresas vidade seu valor, mas também a forma como ele é
a financiar seu crescimento por meio de recursos financiado, podendo a estrutura de financiamento
próprios, cujos montantes não são, evidentemente, selecionado alterar a própria atratividade da deci-
suficientes para lastrear a crescente demanda por são de investimento.
capital determinada pelo mercado cada vez mais
Apesar das limitações e dificuldades resumidas
competitivo.
no processo decisório, muitas empresas brasileiras
Nessas condições de carência de recursos de vêm-se desenvolvendo, transpondo barreiras im-
maior maturidade, o endividamento da empresa postas por um mercado desajustado. Alguns seto-
brasileira vem-se concentrando no curto prazo,
res, no entanto, principalmente os que atuam em
limitando a folga financeira e sua capacidade de
segmentos de maior competitividade, se ressentem
expansão em condições de equihbrio. Na convivên-
cia com essa estrutura financeira, as decisões das da falta de recursos de maior maturidade de forma
empresas reiteram sua preferência pela capitaliza- a viabilizar seus investimentos e gerariam maior
ção, privilegiando a sobrevivência financeira e não capacidade de concorrer no atual ambiente de glo-
a competitividade. balização da economia.
APLICAÇÃO PRÁTICA
Finanças Comportamentais

Ao longo de todo o livro, serão destacadas situações cotidianas onde se exige uma tomada de decisão
por parte do indivíduo e que tem relação com o efeito psicológico causado pela decisão tomada.
Duas lojas vendem o mesmo produto pelo mesmo preço unitário. Em um certo mês, ambas as lojas
resolveram promover as seguintes promoções para a venda do produto:

Loja A: "Compre 4 e leve 5"


Loja B: "Compre 4 e leve 3"

De acordo com essas promoções, qual delas é mais interessante na hora da compra?

Solução:

Como o preço de venda nas duas lojas é o mesmo, vamos dar um preço inicial para facilitar a explica-
ção: considere que o preço seja de R$ 1Ocada unidade do produto.
Na loja A, 4 unidades custariam R$ 40, mas a pessoa que comprar levará 5 unidades. Dessa forma
cada unidade passa a custar $ 40 + 5 = R$ 8,00, que sinaliza um desconto de 20% no preço a vista que
cai de R$ 1Opara R$ 8.
Na loja Bserão compradas 4 unidades, mas serão pagas apenas 3, totalizando R$ 30. Assim, cada uni-
dade passa a custar R$ 30 + 4 = R$ 7,50, que seria equivalente a um desconto de 25%.
Portanto, a melhor promoção seria a da loja B.
RESUMO

1. Abordar toda a trajetória de evolução das finanças de empresas, direcionada


para o estudo conceituai das Finanças Corporativas.

As finanças corporativas incorporam em seu conteúdo todos os resultados da evolu-


ção conceituai e técnica verificada ao longo dos anos. Na década de 30, as finanças eram
voltadas à captação de recursos. Com a depressão econômica, o enfoque passou a ser
administrativo e a preocupação interna era com a liquidez e a solvência da empresa. Dos
anos 40 até meados dos anos 50, o enfoque passou para as decisões externas como apli-
cadora de recursos. Na década de 50, surgem os conceitos de retorno de investimentos e
custo de capital e da gestão de riqueza.
A moderna teoria de finanças surge no final dos anos 50 e início dos anos 60 com
a estrutura de capital, dividendos e o valor da empresa. Na década de 90 surge a gestão
do risco com estratégias envolvendo derivativos, opções, swaps e hedges. Correntes que
discutem a validade do CAPM e da Hipótese de Eficiência do Mercado começaram a ga-
nhar destaque na década de 1990. Atualmente, discutem-se as aplicações dos modelos
matemáticos na gestão financeira das empresas.
A teoria de finanças ganha um novo braço: as finanças comportamentais. Baseada
no estudo das relações de causa e efeito dos impactos que as decisões de investimentos
provocam nos indivíduos como, por exemplo, as predisposições psicológicas de cada pes-
soa que afetam seu comportamento diante dos investimentos de acordo com seu grau
de aversão ao risco.

2. Identificar os objetivos e responsabilidades atuais da administração finan-



ce1ra.

A administração financeira envolve-se tanto com a problemática da escassez de re-


cursos quanto com a realidade operacional e prática da gestão financeira das empresas,
assumindo uma definição de maior amplitude. Exige do administrador uma necessidade
maior de visualizar toda a empresa, realçando suas estratégias de competitividade, con-
tinuidade e crescimento futuro.

3. Descrever as funções da administração financeira e também compreender a


abrangência das duas grandes decisões financeiras: decisão de investimento
e decisão de financiamento.

Dentro do ambiente empresarial, a adm inistração financeira volta-se basicamente


para as seguintes funções: planejamento financeiro, controle financeiro, adm inistração
de ativos e administração de passivos. Ao basear-se nas funções financeiras enunciadas,
qualquer que seja a natureza de sua atividade operacional, uma empresa é avaliada como
tomadora de duas grandes decisões financeiras: decisão de investimento - aplicações de
Introdução às Finanças Corporativas 27

recursos - e decisão de financiamento - captações de recursos. Uma terceira decisão que


envolve a alocação do resultado líquido da empresa, também conhecida por decisão de
dividendos, é geralmente incluída na área de financiamento por representar, em última
análise, uma alternativa de financiar suas atividades.

4. Compreender o impacto que o fenômeno da inflação causa nas decisões fi-


nanceiras, sua influência e aspectos marcantes.

No que concerne a sua influência sobre as finanças corporativas, é possível constatar


que, quando não adequadamente considerada, a inflação provoca resultados distorcidos
e decisões financeiras comprometedoras, colocando em risco a própria sobrevivência da
empresa. O processo inflacionário gera desequilíbrios nas empresas, exigindo cuidados
diferenciados em função da natureza da distorção e das diferentes intensidades com que a
desvalorização da moeda atua em seus valores.

5. Tratar a relação da administração financeira com o objetivo da empresa, des-


crever as formas de mensuração desse objetivo.

As finanças corporativas priorizam sua atenção nas decisões de investimento, finan-


ciamento e dividendos, de maneira a promover a riqueza de seus acionistas, minimizando
os riscos e tornando mais eficazes os recursos alocados. Fundamentalmente, a adminis-
tração financeira está voltada para a criação de riqueza, e a orientação básica das deci-
sões financeiras das empresas segue o objetivo principal de maximização da riqueza de
seus proprietários.
Esse objetivo da administração financeira é mensurado a partir do valor que suas
ações ordinárias alcançam no mercado, refletindo, em última análise, as expectativas dos
acionistas com relação aos resultados das decisões financeiras tomadas.
Dentro do âmbito da administração financeira, o lucro, conforme determinado pelos
princípios contábeis consagrados, não define a efetiva capacidade financeira de pagamento
da empresa, pois seu critério de apuração é baseado no regime de competência, e não no
de caixa. O valor de mercado da ação da empresa é considerado o critério mais indicado
para a tomada de decisões financeiras. Nessa ideia principal, os benefícios operacionais
produzidos pela empresa são expressos com base em fluxos de caixa e descontados a valor
presente mediante uma taxa mínima de atratividade. Essa taxa de desconto embute fun-
damentalmente a remuneração mínima exigida pelos proprietários de capital (acionistas
e credores) diante do risco assumido.

6. Abordar a dinâmica das decisões financeiras de acordo com a realidade bra-


sileira.

As decisões financeiras estão calcadas em diversos pressupostos que dão toda a sus-
tentação a seus enunciados e modelos. A teoria de finanças discutida incorpora preferen-
cialmente seus pressupostos originais, sem atribuir maior preocupação a desequilíbrios
estruturais de mercado bastante comuns em países em desenvolvimento. Taxas de juros
subsidiadas, taxas de juros de curto prazo mais elevadas que as de longo prazo, carência
28 Curso de Admin istração Financeira • Assaf e lima

de recursos de longo prazo para investimentos, elevado grau de concentração industrial,


entre outros aspectos, constituem realidades dessas economias.
Efetivamente, não é somente a inflação que altera a consistência original da teoria
financeira.
Os aspectos relatados em breves exemplos encontram-se estruturalmente presentes
mesmo em economias com taxas de inflação relativamente sob controle.
Uma empresa somente cria valor se o retorno do capital investido em sua atividade
exceder o custo de oportunidade de suas fontes de financiamento. Ao tomar decisões
de investimento que promovam esse diferencial economicamente favorável, a empresa
passa a promover um aumento de seu valor agregado, revelando uma atraente aplicação
de seus recursos.
Na realidade brasileira, as decisões financeiras em condições ideais de equilíbrio são
bastante prejudicadas pela persistente insuficiência de recursos de longo prazo para as
empresas. Basicamente, os recursos oficiais são as grandes fontes de capital permanente
e, mesmo assim, em volume bastante aquém das efetivas necessidades de mercado. As
linhas de crédito oficiais são limitadas e geralmente direcionadas a programas específicos,
atendendo a um número reduzido de empresas.
Não há na economia brasileira poupança de longo prazo em volume suficiente que
permita às instituições financeiras financiarem investimentos de maior maturidade das
empresas.

_ _ _ _ _ _ _ _ TESTES DE VERIFICAÇÃO

1. Dentro da dinâmica de decisões financeiras, a administração financeira volta-se ao


planejamento financeiro, controle financeiro, administração de ativos eadministração
de passivos. Assim, não é correto afirmar:

a) No planejamento financeiro, são evidenciadas a necessidades de expansão da


empresa e a identificação de eventuais desajustes futuros.
b) No controle financeiro, é avaliado todo o desempenho da empresa, e feitas tam-
bém análises de desvios que venham a ocorrer entre os resultados previstos e
realizados.
c) A administração de ativos tem como objetivo obter a melhor estrutura, em termos
de risco e retorno, dos investimentos empresariais, e proceder a um gerenciamento
eficiente de seus valores.
d) A administração de passivo está associada à gestão da liquidez e capital de giro,
onde são avaliadas eventuais defasagens entre entrada e saída de dinheiro de
.
caixa.
e) O levantamento de fundos de provedores de capital, envolvendo principalmente
o gerenciamento das obrigações financeiras e a composição do passivo, identi-
Introdução às Fi nanças Corporativas 29

ficando a estrutura adequada em termos de liquidez, redução de seus custos e


risco financeiro, é característica da administração de passivo.

2. Na dinâmica das decisões financeiras, uma empresa, independentemente da sua na-


tureza operacional, é obrigada a tomar duas grandes decisões: a decisão de investi-
mento e a decisão de financiamento. Identifique duas alternativas corretas:

a) A decisão de investimento envolve todo o processo de identificação e seleção de


alternativas de aplicação de recursos na expectativa de se auferirem benefícios
econômicos futuros.
b) Para serem consideradas economicamente atraentes, as decisões de investimento
não precisam criar valor.
c) As decisões de financiamento voltam-se principalmente em selecionar ofertas
de recursos, sem preocupação em manter a melhor proporção entre capital de
terceiros e capital próprio.
d) Não há a necessidade de se avaliar toda decisão de investimento diante da rela-
ção risco-retorno, pois é certa a realização futura dos benefícios econômicos.
e) As decisões de investimentos são atraentes quando a taxa de retorno exigida
pelos proprietários de capital exceder ao retorno esperado da alternativa de in-
vestimento.

3. De acordo com as alternativas abaixo, é correto afirmar:

a) O lucro, conforme apurado pelos princípios contábeis consagrados, representa


uma medida de eficiência econômica, pois deduz dos resultados do exercício os
custos do capital próprio e do capital de terceiros alocados pela empresa em suas
decisões de ativo.
b) Imagem, participação de mercado, estratégia financeira, tecnologia, distribuição e
logística, potencial de lucro etc. não são considerados na determinação do valor
econômico de uma empresa.
c) A distribuição de dividendos leva em consideração se o retorno gerado pela em-
presa é superior ao custo de oportunidade do acionista.
d) As ações ordinárias das companhias brasileiras são as mais negociadas em bolsa
de valores, em razão de no Brasil existir uma grande diluição do capital votan-
te.
e) Commerciaf Papers é uma nota promissória de curto prazo emitida por uma so-
ciedade tomadora de recursos para financiar seu capital de giro. As taxas são
geralmente mais baixas devido à eliminação da intermediação financeira.

4. O objetivo contemporâneo da administração financeira está centrado na maximiza-


ção da riqueza de seus acionistas. Assim fica evidenciado o impacto que cada decisão
financeira determina sobre a riqueza. Neste contexto, todas as afirmativas a seguir
estão corretas, exceto:
30 Curso de Admin istração Financeira • Assaf e lima

a) O lucro contábil não é o critério mais indicado para a análise da liquidez por não
definir a efetiva capacidade de pagamento da empresa, pois o critério de apura-
ção é o regime de competência e não o regime de caixa.
b) O lucro contábil não leva em consideração o valor do dinheiro no tempo, preju-
dicando a tomada de decisão financeira.
c) A realização dos resultados em termos de caixa, valor da moeda no tempo e di-
ferentes níveis de risco associado às decisões financeiras são fundamentos im-
portantes para se obter o valor de mercado da empresa.
d) O método que calcula o valor de mercado da empresa, como o valor presente de
um fluxo futuro esperado de benefícios de caixa, é o critério mais indicado para
a tomada de decisão financeira.
e) O genuíno resultado operacional de uma empresa é calculado após todas as des-
pesas operacionais, inclusive as despesas de juros de financiamentos contraídos
e direcionados à atividade operacional.

5. Sobre a criação de valor para uma empresa é correto afirmar:

a) Uma empresa agrega valor sempre que gerar lucro líquido positivo.
b) Uma empresa agrega valor se o roteiro do capital investido em sua atividade ex-
ceder o custo de oportunidade de suas fontes de financiamento.
c) Uma empresa agrega valor se o retorno do capital investido em sua atividade for
inferior ao custo de oportunidade de suas fontes de financiamento.
d) Uma empresa agrega valor sempre que suas receitas forem recebidas em dia.
e) Uma empresa agrega valor sempre que o retorno do capital investido for posi-
tivo.

6. Considere as seguintes alternativas:

1) O objetivo das finanças comportamentais é estudar como os indivíduos, na vida


econômica real, interpretam as informações disponíveis e tomam as suas decisões
de investimentos.
11) A teoria de finanças tradicional como estudada admite que todo investidor é um
ser racional e, por conseguinte, adota sempre o mesmo padrão de comportamen-
to decisório; já a teoria das finanças comportamentais se preocupa com a reação
dos indivíduos diante de suas escolhas de investimentos.
Ili) Empresas que conseguem altos lucros não indicam necessariamente que estão
criando valor aos seus acionistas.
IV) Em uma empresa de médio porte, o objetivo de maximização da riqueza e o ob-
jetivo de maximização dos lucros contábeis significam necessariamente a mesma
.
coisa.
Pode-se afirmar que são corretas as seguintes alternativas:
Introdução às Fi nanças Corporativas 31

a) l,ll elV
b) li, Ili e IV
c) l,ll ell l
d) li e IV
e) l,ll ell l

EXERCÍCIOS PROPOSTOS -------------

1. A globalização da economia, conceito chave dos anos 90, forçou as empresas a adota-
rem estratégias mais apuradas para lidar com finanças corporativas. No conflito entre
risco e retorno, as empresas adotaram alguns instrumentos estratégicos mais sofisti-
cados, como os que envolvem derivativos, opções, swaps e hedges. Por que existe a
necessidade na gestão do risco de levar em consideração esses instrumentos finan-
ceiros?
2. Dentro da dinâmica de decisões financeiras, a administração financeira volta-se ao
planejamento financeiro, controle financeiro, administração de ativos e administração
de passivos. Defina as quatro funções citadas.
3. Quais são os riscos da empresa, associados às decisões financeiras? Discuta cada um
desses riscos.
4. O objetivo contemporâneo da administração financeira está centrado na maximiza-
ção da riqueza de seus acionistas. Assim fica evidenciado o impacto que cada decisão
financeira determina sobre a riqueza. Neste contexto, discuta se o lucro contábil é o
critério mais indicado para a tomada de decisões financeiras.
5. Juca e João são contratados por uma empresa para a área de finanças. João se es-
pecializou em mercados e instituições financeiras. Juca se formou em contabilidade
com especialização em controladoria e finanças. Qual deles está mais apto para ser
tesoureiro e qual está mais apto para assumir as funções de controller? Explique.
6. Explique a diferença entre a teoria de finanças tradicional e a teoria das finanças com-
portamentais.

flLME RECOMENDADO - - - - - - - -

Ao longo deste capítulo foi mencionada a crise subprime de 2008. Para se inteirar me-
lhor, recomendamos o documentário INSIDE JOB, cuja tradução seria "Trabalho Interno".
32 Curso de Admin istração Financeira • Assaf e lima

Éum filme de 201 O, lançado no Brasil em 2011, que retrata as origens e o desenrolar
da crise financeira de 2008. Baseado em extensas pesquisas e uma série de entrevistas
com economistas, acadêmicos, jornalistas e políticos, o filme mostra ambos os lados e di-
ferentes opiniões sobre o estopim dessa crise.
Com cerca de duas horas, o filme é conduzido de maneira a não esconder o papel
que cada um teve nessa crise, desde governantes, agentes reguladores, e até professores
universitários, cada qual em seu momento.

- - - - - - - - LINKS DA WEB

<http://www.anefac.com.br/>. Site da Associação Nacional do Executivos em Finanças,


Administração e Contabilidade.
<http://www.prossiga.br/nuca-ie-ufrj/economia/>. Biblioteca Virtual de Economia.
<http://www.ibef.com.br/> Site do Instituto Brasileiro de Executivos em Finanças de São
Paulo.
<http://www.ethos.com.br/>. Site do Instituto Ethos.
<http://www.institutoassaf.com.br/>. Site dedicado ao estudo de finanças.

- - - - - - - - SUGESTÕES DE LEITURAS

ASSAF NETO, Alexandre. Finanças corporativas e valor. 6. ed. São Paulo: Atlas, 2012.
GROPELLI, A. A.; NIKBAKHT, E. Administração financeira. São Paulo: Saraiva, 1998.
ROSS, Stephen A. et ai. Princípios de administração financeira. 2. ed. São Paulo: Atlas,
2002.
Introdução às Finanças Corporativas 33

RESPOSTAS DOS TESTES DE VERIFICAÇÃO _ _ _ _ _ _ __

1. d
2. a, e
3. e
4. e
5. b
6. e
AMBIENTE
FINANCEIRO
BRASILEIRO