Luzquiños

DERECHO DE EMPRESA II UAP - CHICLAYO
Contenido
1.1 CERTIFICADO DE PARTICIPACIÓN EN FONDOS MUTUOS DE INVERSIÓN EN
VALORES Y FONDOS DE INVERSIÓN................................................................................. 3
1.2 NATURALEZA DE LOS FONDOS COMUNES .................................................... 3
1.3 VENTAJAS Y CARACTERÍSTICAS DE LOS FONDOS COMUNES....................................... 4
1.3.1 CLASES DE FONDOS COMUNES ..................................................................... 5
1.3.2 FONDOS MUTUOS ................................................................................................ 5
1.3.2.1 INSCRIPCIÓN Y SUPERVISIÓN ................................................................................... 6
1.3.2.2 ETAPAS ...................................................................................................................... 7
1.3.2.3 TIPOS DE FONDOS ..................................................................................................... 7
1.3.2.4 CARACTERÍSTICAS ..................................................................................................... 8
1.3.3 FONDOS DE INVERSIÓN .................................................................................... 9
1.3.3.1 TIPOS DE FONDOS DE INVERSIÓN ........................................................... 10
1.3.4 PRINCIPALES DIFERENCIAS ENTRE FONDOS MUTUOS Y FONDOS DE
INVERSIÓN ........................................................................................................................... 10
1.3.5 DEFINICIÓN DE CERTIFICADOS DE PARTICIPACIÓN ............................ 11
1.3.6 REQUISITOS QUE DEBEN CONTENER EL CERTIFICADO DE FONDOS
MUTUOS ................................................................................................................................ 12
1.3.7 CUOTAS ................................................................................................................... 12
1.3.8.1 LÍMITES EN LA PARTICIPACIÓN ............................................................................... 13
1.6.4 IMPOSICIÓN SOBRE LOS PARTICIPES .............................................................. 13
1.7 SOCIEDADES ADMINISTRADORAS Y DEPOSITARIAS ............................................................ 15
1.7.1 SOCIEDAD ADMINISTRADORA ...................................................................................... 15
1.7.2 SOCIEDAD DEPOSITARIA ...................................................................................... 16
1.8 LEGISLACIÓN COMPARADA ..................................................................................... 16
2. VALORES EMITIDOS EN PROCESOS DE TITULACION ........................................... 19
2.1. EL PROCESO DE .......................................................................... 19
2.1.1. C ............................................................................................................... 19
2.1.2. AGENTES PARTICIPANTES Y ACTIVOS ............................. 20
1
2.1.3. EFECTOS DE LA TITULIZACIÓN SOBRE LOS PARTICIPANTES Y

SOBRE EL SISTEMA FINANCIERO EN ....................................................... 24
2.1.3.1. Efectos sobre la entidad cedente ...................................................................... 24

2.1.3.2. Efectos sobre los deudores ................................................................................ 26
2.1.3.3. Efectos sobre los inversores finales ................................................................. 27

2.1.3.4. Efectos sobre el sistema financiero en su conjunto ...................................... 28
2.1.4. ORÍGENES Y EVOLUCIÓN DE LA TIT .......................................... 29

Bibliografía ............................................................................................................................... 33
2
1.1 CERTIFICADO DE PARTICIPACIÓN EN FONDOS MUTUOS DE INVERSIÓN

EN VALORES Y FONDOS DE INVERSIÓN.
Los fondos mutuos de inversión en valores, los fondos de inversión, son patrimonios
autónomos confiados a la administración de las sociedades administradoras de
dichos fondos ,regulándose los primeros (fondos mutuos de inversión en valores)
por la ley de mercado de valores (art 238 y siguientes, decreto legislativoN°861) y
los segundos (Fondos de Inversión ) por el decreto legislativo N°862.Estas normas
definen a los fondos Mutuos de inversión en valores como patrimonios integrados
por aportes de personas naturales o jurídicas para su inversión predominantemente
en valores de oferta pública, mientras que los fondos de inversión como patrimonios
que pueden ser destinados para invertirlos en valores de otros activos ;en ambos
casos por cuenta y riesgo de los inversionistas que aportan y tales fondos .Las
mencionadas leyes señalan que dicho patrimonio conformado por los aportes de
los inversionistas y que constituyen justamente el patrimonio objeto de
administración ,se divide en cuaotas.es decir guarda alguna similitud con el
patrimonio constituido por el capital social de una sociedad que también se divide
en alícuotas. Pero a diferencia de estas que tienen personería jurídica, los fondos
son patrimonios autónomos sin personería, las cuotas en las que se dividen los
patrimonios de los fondos, están representadas en certificados de representación1
1.2 NATURALEZA DE LOS FONDOS COMUNES
Según la jurista argentina Elena Bianchi, el fondo común es por su naturaleza un

verdadero hibrido, ya que “no es una persona jurídica es un patrimonio indiviso cuya
propiedad la determinan los cuota artistas, no confundiéndose ni con el patrimonio
de la sociedad gerente ni con la sociedad depositaria”2 Por lo tanto, el fondo común
se enmarcaría bajo el concepto jurídico de ser un “patrimonio autónomo” respecto
del cual el tratadista Silvio Liso Soprawski ,citando a Francisco Ferrara, anota que
:”las personas pueden ser titulares de mas de una masa patrimonial, con un
tratamiento y finalidad jurídica diferentes ,con capacidad para establecer relaciones
1
Comentarios A la Nueva Ley De Títulos Valores, BEAUMONT CALLIRGOS Ricardo / CASTELLARES AGUILAR
Rolando, edición Editora Gaceta Jurídica
2
Crecimiento De Los Fondos Comunes De Inversión en la Republica de Argentina , BIANCHI ELENA en Valores
N° 23 Lima CONASEV Enero De 1920
3
y deudas propias, con actitud para ser completamente ajenos a las vicisitudes que
gravan al patrimonio vecino o al patrimonio en cuyo seno existe”.3
En consecuencia, cada fondo representa una comunidad de bienes que conforman

un patrimonio autónomo diferente del patrimonio de la sociedad administradora y del
patrimonio personal de los inversionistas.
Bajo esta concepción, recogida por el legislador
1.3 VENTAJAS Y CARACTERÍSTICAS DE LOS FONDOS COMUNES
A partir de la doctrina, podemos advertir que las ventajas y características más

importantes de los fondos comunes serian principalmente los siguientes:
 Al invertir en un fondo mutuo, el participe recibe por su aporte un

Certificado de Participación, el cual posee un factor de notable liquidez
ya que un tenedor puede rescátalo liquidez ya que su tenedor puede
rescatarlo total o parcialmente en cualquier momento y convertirlo
rápidamente en efectivo (si su inversión es en fondos mutuos) o bien
transferirlo a terceros (tratándose tanto de inversiones en fondos
mutuos como en fondos de inversión).
 Existe para los fondos la posibilidad de invertir en valores de distintas
actividades seleccionadas entre los diferentes sectores económicos, lo
cual permite compensar los riesgos inherentes a toda inversión y
reducir las perdidas de portafolios que sufrir un fondo. Esa
diversificación o mixtura de distintos títulos reduce el riesgo que implica
toda concentración de valores, dado que la caída en las cotizaciones
de ciertos títulos eventualmente podría ser contrarrestada o
compensada con el alza en las cotizaciones de otros valores
mantenidos por el mismo fondo.
 La sociedad administradora realiza sus programas de inversión y
efectúa las inversiones de cada fondo que administra con
independencia de los partícipes de los fondos, quienes no tienen
injerencia directa alguna en su funcionamiento ni en las decisiones
sobre las inversiones.
 Los fondos deben ser transparentes en cuanto a su finalidad y
funcionamiento a fin de evitar arbitrariedades y “competencias
desleales” por parte de la sociedad administradora frente a los
4
participes. Se emplea el término transparencia. “para indicar la

necesidad de contar con mecanismos que permitan el acceso, por
parte de todas las entidades y personas que de alguna manera
participan en el mercado de valores y particularmente de los
inversionistas, a una adecuada información con respecto a los valores
que se negocian en el mercado y a los valores que se negocian en el
mercado y a los emisores de dichos títulos”.4
 La sociedad que administra los fondos normalmente es integrada por
un conjunto de profesionales financistas expertos en los objetivos de
los fondos comunes, superándose así la carencia que normalmente
tienen los agentes económicos respecto de los conocimientos técnicos
necesarios par invertir procurando la mayor rentabilidad y los menores
riesgos posibles.
 El volumen de los recursos económicos que invierten los fondos les
permite conseguir el pago de comisiones de negociaciones mas bajas
de las que normalmente paga un inversionista individual, y
frecuentemente mejores paquetes accionarios y de valores en general.
1.3.1 CLASES DE FONDOS COMUNES
Nuestra legislación positiva reconoce la existencia de dos clases de fondos comunes:

Los fondos mutuos y los fondos de inversión.
1.3.2 FONDOS MUTUOS
Conforme el artículo 238 de la Ley de Mercado de Valores establece que el fondo

mutuo de inversión en valores es un patrimonio autónomo integrado por aportes de
personas naturales y jurídicas para su inversión en instrumentos y operaciones
financieras. El fondo mutuo es administrado por una sociedad anónima denominada
sociedad administradora de fondos mutuos de inversión en valores, quien actúa por
cuenta y riesgo de los partícipes del fondo.5
Son aquellos patrimonios integrados por aportes de personas naturales o jurídicas

para su inversión predominante en valores de que oferta pública dichos patrimonios
son administrados por una sociedad anónima denominada sociedad administradora
4
TOLA NOSIGLIA, José, ”El Mercado de Valores y la Bolsa en el Perú” OSBAC 1994 Pg. 341
5
Compendio de Legislación Comercial, GUTIERREZ CAMACHO, Walter, EDITORIAL GACETA JURICA, Lima.
5
de fondos mutuos de inversión en valores, quien actúa por cuenta y riesgo de los
partícipes del fondo. En consecuencia el fondo mutuo está constituido por una cartera
de títulos valores, la que es materia de administración para los participantes en forma
de un patrimonio por una sociedad denominada “sociedad administradora de fondos
mutuos de inversión en valores”. 6
Un fondo mutuo de inversión en valores, es un patrimonio integrado por aportes de

personas naturales y jurídicas con el objeto de invertir los recursos, en valores de
oferta pública, bajo la gestión de una sociedad que tiene la finalidad específica de
administrar dichos fondos. Tanto los fondos como las administradoras son
autorizados por la CONASEV. Los fondos pueden ser de capital fijo o de capital
variable.7
Constituyen mecanismos de inversión muy difundidos a nivel mundial. El legislador
peruano los define como un patrimonio constituido por aportes de personas
naturales o jurídicas para ser invertidos, en valores de oferta publica ,pero también
en valores inscritos o no en el Registro publico del Mercado de Valores, deposito
en entidades del Sistema Financiero Nacional o del exterior) así como en
certificados o instrumentos representativos de tales depósitos),opciones, futuros y
otros instrumentos derivados, valores emitidos o garantizados por entidades del
Estado (negociaciones en el Perú o en el extranjero ) operaciones de reporte solo
como reportante y en otros valores u operaciones que determine la Comisión
Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV) mediante disposiciones
de carácter general.
Además, los Fondos Mutuos tienen la característica de ser capital abierto, lo que
significa que su capital puede variar (aumentar o disminuir) por efecto de nuevas
aportaciones efectuadas por participes o bien por el rescate de los certificados de
participación conforme al Art 240 del Decreto Legislativo N°8618
1.3.2.1 INSCRIPCIÓN Y SUPERVISIÓN
El art. 241 de la LMV señala que corresponde a CONASEV inscribir el fondo mutuo
en el Registro, así como autorizar su traspaso a otra sociedad administradora y
ejercer su control y supervisión.
6
Derecho Comercial TOMO II, MONTOYA MANFREDI Ulises, edición 2004, Editora Jurídica Grijley.
7
El Rol de CONASEV Lo que todo Inversionista debe Saber, CONASEV
8
Decreto legislativo N°861 Art 240.
6
La inscripción de un Fondo Mutuo en el registro deberá ser solicitada ante la

CONASEV por la Sociedad Administradora, debiendo acompañarse a la solicitud los
documentos indicados en el art. 243 de la LMV y su art. 24 del Reglamento, tales
como un ejemplar del contrato de custodia suscrito entre la sociedad administradora
y el custodio, miembros del comité de inversiones, reglamento interno del fondo,
prospecto de colocación, el contrato entre el fondo y los participes, etc.
1.3.2.2 ETAPAS
Los fondos mutuos luego de su inscripción en el Registro atraviesan dos etapas (art.
49 del Reglamento):
a) La Etapa Pre-Operativa: comprende desde la inscripción del Fondo Mutuo hasta

el inicio de su etapa operativa. Esta etapa dura seis meses y puede ser
prorrogada por una sola vez, por un período igual, a solicitud de la Sociedad
Administradora.
b) La Etapa Operativa: es aquella en la que el Fondo Mutuo realiza inversiones.

Para ingresar a esta etapa el Fondo Mutuo deberá contar con 50 partícipes, un
patrimonio neto no inferior a S/. 400.000 y la Sociedad Administradora deberá
remitir al Registro la Relación de los miembros del comité de vigilancia. Luego
de 6 meses de iniciada esta etapa, el Fondo Mutuo debe contar con un mínimo
de 100 partícipes y un patrimonio neto no menor a S/. 750.000 (art. 245 LMV,
arts. 49 y 51 del Reglamento).
Iniciada las actividades del Fondo Mutuo el patrimonio neto o el número de participes
descendiese de los límites indicados en el párrafo anterior, de no regularizarse esta
situación luego de un plazo otorgado por CONASEV, el Fondo Mutuo y la Sociedad
Administradora, en caso de no tener otro fondo bajo su administración, entrarán en
liquidación.
1.3.2.3 TIPOS DE FONDOS
Los fondos mutuos pueden adoptar las siguientes modalidades de acuerdo a

los tipos de instrumentos en que se invierten:
7
a) Fondos Mutuos de Renta Fija.- Cuyos recursos son invertidos

únicamente en instrumentos financieros que reditúan una rentabilidad
fija en determinado período de tiempo, como los bonos, pagarés, etc.
b) Fondos Mutuos de Renta Variable.- Solamente se invierten en
acciones y otros derivados.
c) Fondos Mixtos.- La sociedad administradora invierte estos fondos
en acciones e instrumentos de renta fija y variable.
Así mismo pueden dividirse en: fondos en moneda nacional y fondos en

moneda extranjera.
1.3.2.4 CARACTERÍSTICAS
a) Presentan un objetivo de inversión establecido: Tienen determinadas sus

estrategias para generar rendimiento, las que son explicadas en un
documento llamado un prospecto. En este prospecto también se informa el
tipo de compañías a las que se les comprarán acciones: incipientes y poco
conocidas (Small Cap), en desarrollo (Mid Cap), en crecimiento (Large Cap) o
empresas establecidas con una larga trayectoria que se les conoce como las
blue chips.
b) Un equipo gerencial especializado: Este equipo de analistas escoge las
empresas en las cuales el fondo va a invertir, liberando al inversor individual
(a nosotros) de tener que tomar esas decisiones ante las cuales generalmente
carecemos de tiempo o conocimiento extenso de sus finanzas.
c) Varias formas de obtener ganancias: Al comprar títulos o cuotas de un
fondo mutuo, se puede ganar tanto por la distribución de dividendos como por
la distribución de ganancias de capital que se generan al vender
participaciones que se posee de diferentes empresas, bueno, en el caso que
las acciones de las empresas en las que el fondo ha invertido hayan
incrementado en valor (también pueden decrecer en su valor y por lo tanto no
serían „ganancias de capital‟ sino pérdidas). También el inversor puede lograr
ganancias si vende sus títulos del fondo a un precio mayor que cuando los
adquirió o puede generar un crédito fiscal si al venderlas a menor precio
acepta una pérdida de capital que luego puede deducir del impuesto sobre la
renta.
d) Potencial de rendimiento a largo plazo: En los Fondos mutuos es donde
más provecho se obtiene de varias "técnicas" de inversión como son el valor
8
promedio del dólar o ‘Cost Dollar Average’ en inglés, del efecto de diferir los
impuestos y de las ganancias de los intereses compuestos. Sin embargo,
estas inversiones no están garantizadas y pueden perder su valor inicial o
simplemente producir un rendimiento menor que el esperado.
e) El rendimiento de cada fondo depende de varios factores:
 Del objetivo establecido,
 Del desempeño de las empresas en las que invierte,
 Del equipo gerencial que lo gestiona y su competencia
 De los gastos en que incurren los fondos
 De la tendencia del mercado bursátil.
1.3.3 FONDOS DE INVERSIÓN
 Los fondos de inversión es un patrimonio integrado por aportes de

personas naturales y jurídicas para su inversión en valores y demás
activos, bajo la gestión de una sociedad anónima denominada “Sociedad
Administradora” deberá entenderse referida a sociedad administradora de
fondos de inversión ,asimismo toda mención a “Fondo” deberá entenderse
referida a fondo de inversión ,estos fondos también pueden ser
administrados por las sociedades Administradoras de Fondos Mutuos De
Inversión en valores alas que se refiere la ley del mercado de valores por
cuenta y riesgo de los partícipes del fondo. En adelante toda mención e
sociedad administradora deberá entenderse. 9
Son patrimonios que pueden ser destinados para invertirlos en valores y otros
activos.
El Decreto Legislativo N° 862 en su Art 1, define a los fondos de inversión como
patrimonio integrado por aportes de personas naturales y jurídicas para su
inversión en las mismas alternativas reseñadas para los fondos mutuos y además
en instrumentos financieros emitidos por gobiernos, bancas centrales y otras
personas jurídicas de derecho público o de derecho privado nacionales y
extranjeros, así como certificados de participación de fondos mutuos. También
está permitida la inversión en inmuebles y en derechos sobre ellos ,los fondos de
inversión se caracterizan por ser de naturaleza cerrada dado que tienen un capital
invariable conformado por una cantidad fija de cuotas parte ,las mismas que
quedan instrumentadas en títulos denominados también certificados de
9
Decreto legislativo N°862
9
participación .Dichas cuotas parte una vez aportadas no pueden ser

incrementadas en su valor mediante nuevas aportaciones ni rescatadas o
rembolsadas ,motivo por el cual los partícipes que desean retirarse del fondo
necesariamente tienen que transferir su certificado de participación a terceros.10
1.3.3.1 TIPOS DE FONDOS DE INVERSIÓN
Los Fondos pueden ser: diversificados o no diversificados.
a) Los Fondos diversificados, además de seguir los criterios de diversificación

establecidos en sus correspondientes Reglamentos de Participación,
deberán sujetarse a lo siguiente:
 La emisión en valores emitidos y garantizado por una misma persona
jurídica no podrá exceder del treinta y tres por ciento (33%) del activo
total del Fondo.
 La inversión directa o indirecta en un bien o en derechos sobre el
mismo, no podrá exceder del setenta y cinco (75%) del activo total
del Fondo.
b) Los Fondos no diversificados se sujetaran únicamente a los criterios de
diversificación establecidos en sus respectivos Reglamentos de
Participación, pudiendo concentrar sus inversiones en un solo activo.
1.3.4 PRINCIPALES DIFERENCIAS ENTRE FONDOS MUTUOS Y FONDOS DE

INVERSIÓN
a) Según la Permanencia de los Inversionistas:

En los fondos mutuos, los inversionistas pueden incorporarse o
retirarse en cualquier momento, siempre que se respete la cantidad
mínimo de participes (50 inversionistas durante los seis primeros
meses de operación del fondo y 100 inversionistas después de ese
plazo) vale decir que dentro de ese parámetro, tanto en número de
partícipes como la cantidad de cuotas parte en los fondos mutuos son
abiertos.11
10
El Decreto Legislativo N° 862 en su Art 1
11
Ley del Mercado de Valores Art 245
10
Por el contrario en los fondos de inversión, el número de inversionistas

y de cuotas de participación es fijo, por lo cual no pueden incorporarse
nuevos participantes ni retirarse aquellos que ya tienen esa condición,
antes del plazo fijado para la disolución y liquidación de estos fondos.
No obstante, debe tenerse en cuenta que excepcionalmente podrá
acordar que se efectúen nuevas aportaciones o se aumente el numero
de cuotas; sin embargo nada impide a los partícipes de un fondo de
inversión enajenar libremente sus cuotas, parte a terceros en la
oportunidad y condiciones que consideren convenientes.12
b) Según las Alternativas de Inversión:
En los fondos mutuos ,la inversión se realiza “predominantemente en
valores de oferta publica” ,tales como acciones inscritas en bolsa,
bonos, letras hipotecarias u otros, debiendo mantener cada fondo
mutuo al menos un 50% de sus recurso en valores inscritos y
negociados bajo mecanismos centralizados de negociación (Rueda de
bolsa, mesa de negociación u otros).
En cambio los fondos de inversión como se desprende de lo señalado
tienen posibilidades de inversión más amplias estando facultados
incluso para invertir en inmuebles ubicados en el Perú y en derechos
sobre ellos (como por ejemplo en derechos de superficie con
cesiones mineras, etc.)
1.3.5 DEFINICIÓN DE CERTIFICADOS DE PARTICIPACIÓN
Los certificados de participación emitidos por la sociedad administradora, en

representación del fondo, son títulos que reflejan los aportes de los participes y
representan el número de cuotas-parte de propiedad de cada uno de ellos, los
cuales son de iguales características he importes tales certificados pueden
adoptar la forma de un título o de una anotación en cuenta. Los certificados en
mención confieren a su titular, consecuentemente la propiedad sobre una o varias
porciones sobre el patrimonio indiviso del fondo mutuo o de inversión, así como
el derecho a participar en al distribución de beneficios y en la distribución del
patrimonio resultante dela litigación del fondo, gozando los partícipes del derecho
de transferir, rescatar o redimir sus respectivos certificados. 13
12
El Decreto Legislativo N° 862 en su Art 3
13
Decreto legislativo N° 561 LOS CERTIFICADOS DE PARTICIPACION SE RIGEN POR EL ART 2
11
1.3.6 REQUISITOS QUE DEBEN CONTENER EL CERTIFICADO DE FONDOS

MUTUOS
Se establece que la información mínimo que deben contener los
certificados de participación en fondos mutuos, cuando se representen
como títulos, es la siguiente:
a) Denominación del Fondo Mutuo
b) Denominación de la sociedad administradora su domicilio y los
datos de su inscripción en los Registros Públicos.
c) Fecha y numero de Resolución que autoriza el funcionamiento
de la sociedad administradora.
d) Valor Nominal de cada cuota.
e) La cantidad de cuotas que representa el certificado de
participación y su numero correlativo
f) El nombre del (los) participes titular (es) del certificado(no
pueden ser al portador)
g) Ciudad y fecha de emisión en el caso de los fondos mutuos.
h) Firma al menos de dos funcionarios autorizados de la sociedad
administradora.
i) Numeración correlativa, coincidente con la de la matriz del
talonario de donde los certificados de participación son
expedidos.
1.3.7 CUOTAS
El patrimonio del fondo mutuo se encuentra dividido en cuotas características

iguales, representadas por Certificados de Participación emitidos por la SAFM. El
valor cuota resulta de dividir el valor total del patrimonio del fondo mutuo entre el
número de cuotas en poder de los participes. El valor cuota incorpora las ganancias
o pérdidas, realizadas o potenciales, de todas las inversiones. Por ejemplo, si una
fecha determinada el valor del patrimonio de un fondo mutuo asciende a US$ 10 000
000 y existen 1 000 000 cuotas en posesión de los participes, entonces el valor cuota
es:
VALOR CUOTA: VALOR PATRIMONIO US $10 000 000
NÙMERO DE CUOTAS 1.0000.000 = US $ 10

1.3.8 PARTICIPES
12
El participe es el inversionista del fondo mutuo. Estos son pequeños y medianos

inversionistas, pudiendo acceder con montos reducidos a carteras diversificadas.
La calidad de participe en un fondo mutuo esta representada por certificados de
participación, que pueden adquirirse por:
 Suscripción. En el momento en que la sociedad administradora recibe el
aporte del inversionista, materializado su incorporación mediante la
suscripción del contrato, aceptando los términos de su reglamento interno y
de su prospecto de colocación.
 Transferencia. Los certificados de participación de estos fondos deben de
estar inscritos en la bolsa de Valores de Lima, en esta forma el inversionista
podrá negociarlos en el mercado bursatil.
 La sociedad administradora esta obligada e inscribir, sin tramite alguno, las
transferencias que se le soliciten (Art 247)
 Adjudicación de certificados de participación poseídos en copropiedad,
sucesión por causa de muerte y otras formas permitidas por las leyes.
1.3.8.1 LÍMITES EN LA PARTICIPACIÓN
Regulado por el artículo 248 de la Ley de Mercado de Valores la cual establece que
ninguna persona natural o jurídica podrá ser titular, directa o indirectamente, de más
del diez por ciento (10%) del patrimonio neto de un fondo mutuo, salvo que se trate
de:
 Aportantes fundadores, durante los dos (2) primeros años de operaciones,
debiendo disminuir progresivamente su participación en el fondo mutuo de
acuerdo a un plan de venta de cuotas.
 El incremento de la participación como consecuencia de la disminución del
número de cuotas por rescates efectuados por otros partícipes. En este último
supuesto, el partícipe no deberá adquirir nuevas cuotas mientras su inversión
represente un exceso en relación al patrimonio del fondo.
1.6.4 IMPOSICIÓN SOBRE LOS PARTICIPES
13
 Impuesto a la Renta. El Régimen Aplicable a los Partícipes para Efectos de

este Tributo es el siguiente:
Ganancia producto de la transferencia de los Certificados de Participación en Fondos

Mutuos y en Fondos De Inversión.
a) Transferencia de certificados de participación en mecanismos centralizados

de negociación.
Las ganancias de capital obtenidas por los participes, sean personas naturales o
jurídicas, domiciliadas o no como resultado de la transferencia de certificados de
participación inscritos en el Registro Público del Mercado de Valores negociados en
Rueda de Bolsa, están exoneradas del impuesto a la renta hasta el 31 de diciembre
del 2000.
b) Transferencia de certificados de participación fuera de mecanismos

centralizados de negociación
Las ganancias de capital del rubro pueden corresponder a personas natural o

jurídicas domiciliadas en el Perú o en el extranjero, y su tratamiento el siguiente:
 Tratándose de personas naturales domiciliadas, su ganancia solo estará

gravada si:
 Ha sido obtenida por la enajenación de certificados recibidos en pago de
operaciones por las que el enajenante estuviera obligado al pago del Impuesto
a la renta.
 Si el beneficiario de la ganancia es habitual en la compra-venta de certificados
de participación.
 Tratándose de personas jurídicas domiciliadas, la ganancia obtenida está
gravada en virtud del artículo 28 inciso e) de la Ley del Impuesto a ala renta.
 Con relación a los beneficios obtenidos por personas naturales o jurídicas no
domiciliadas en el Perú, provenientes de la enajenación de certificados de
participación fuera de mecanismos centralizados de negociación, estimamos
que esas ganancias se encuentran gravadas con el Impuesto a la renta.
C) Ganancia producto del rescate de los certificados de participación
Entiéndase al rescate como el acto por el cual, a petición del participe, un fondo
mutuo le restituye el valor de todas o parte de las cuotas que le corresponden antes
14
de producirse la liquidación del fondo a su valor actualizado, generándose así

normalmente una ganancia de capital.
Esa ganancia derivada del rescate de sus certificados de participación de fondos

mutuos está exonerada del Impuesto a ala Renta, siempre que esos certificados
hayan sido emitidos mediante oferta pública conforme a la ley del Mercado de
Valores.
Si dichos valores no hubieran sido emitidos mediante oferta pública, las ganancias
bajo comentario se encuentran gravadas con el Impuesto a ala renta de acuerdo con
los mismos supuestos expresados anteriormente.
1.7 SOCIEDADES ADMINISTRADORAS Y DEPOSITARIAS
1.7.1 SOCIEDAD ADMINISTRADORA
Las sociedades administradoras o "gerentes" de fondos comunes de inversión son

sociedades anónimas que tienen como objeto social exclusivo la administración de
uno o más fondos.
Debe precisarse que las sociedades administradoras de fondos mutuos también

pueden administrar uno o más fondos de inversión (Artículo 259° del Decreto
Legislativo N° 861); sin embargo, las sociedades administradoras de fondos de
inversión no pueden administrar fondos mutuos.
El Dr. Sergio Salinas opina que “la sociedad administradora es usualmente una
sociedad anónima cerrada creada, específicamente para realizar este tipo de
actividades (la administración de uno o más fondos), cuyo principal activo es su
capital humano. Su experiencia y conocimiento de los mercados de capitales, unido
a su capacidad para obtener información confiable, y para procesarla rápida y
eficazmente de manera que pueda tomar ventaja de información productiva y reducir
el impacto de la información que reduzca la utilidad de sus clientes, constituyen el
servicio principal que estas sociedades venden a sus clientes. En una palabra, las
15
sociedades administradoras venden «expertise» al pequeño y limitadamente

informado inversionista”.
Lógicamente, estas sociedades deben encontrarse adecuadamente reguladas y

supervisadas, a fin de evitar o impedir que puedan utilizar la información que poseen
en provecho propio o de terceros, y en desmedro de los inversionistas.
1.7.2 SOCIEDAD DEPOSITARIA
Los Artículos 253° del Decreto Legislativo N° 861 y 26° del Decreto Legislativo N°
862 establecen la obligación de las sociedades administradoras de entregar los
documentos representativos de las inversiones que realicen por cuenta del fondo o
fondos que administren a una sociedad depositaria (entidad autorizada a prestar
servicios de custodia), a cambio de una comisión.
Sin embargo, nada impide que la propia sociedad administradora mantenga en

custodia los certificados de participación que ella misma emita.
1.8 LEGISLACIÓN COMPARADA
En el documento de oferta se exponen los aspectos principales que regirán la

vida de las Instituciones de Inversión Colectiva, (Fondos, Fondos Mutuos,
Sociedades de Inversión, Fondos de Inversión Abiertos, Fondos de Inversión
Cerrados, etc.), desde el inicio de su funcionamiento hasta su cancelación y
baja.
Los distintos países iberoamericanos coinciden en definir al documento de
oferta como un elemento fundamental que revela al inversor la información
más relevante a tener en cuenta al momento de tomar la decisión de invertir
sus ahorros en una Instituciones de Inversión Colectiva,
El documento de oferta se denomina de diferentes maneras, a saber:
prospecto (Bolivia y México), prospecto informativo (en Panamá), prospecto de
colocación (en Honduras), folleto completo y simplificado (en España),
reglamento de gestión (en Argentina), prospecto de oferta pública dirigida a los
constituyentes–aportantes de un fondo colectivo de cuotas (en Ecuador, para
fondos cerrados o colectivos), reglamento interno del fondo (en Ecuador, para
fondos abiertos o administrados), prospecto y un resumen del prospecto (en
16
Costa Rica), reglamento interno (en Chile, para IIC abiertas), prospecto de
emisión de cuotas (en Chile, para IIC cerradas1), contrato de suscripción de
derecho (en Colombia para el caso de fondos de valores e inversión)2,
reglamento (en Colombia para los fondos comunes), reglamento de
participación (en Perú) completo y simplificado para los fondos abiertos e
prospecto de suscripción pública para los fondos cerrados (en Portugal). En este
informe, se va a emplear el término “documento de oferta”.
PERÚ
Se requiere incluir el texto siguiente en forma destacada: “El fondo mutuo

(denominación) ha sido inscrito en el Registro Público del Mercado de Valores de la
Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores, lo cual no implica que ella
recomiende la suscripción de sus cuotas u opine favorablemente sobre la rentabilidad
o calidad de dichos instrumentos”.
HONDURAS
Debe agregarse una mención expresa y en forma destacada que la información del
prospecto de colocación, debe ser complementada con la contenida en el reglamento
interno de la IIC administrada, ya que la Sociedad Administradora es responsable
por el contenido del Prospecto de Colocación.
ESPAÑA
El folleto deberá declarar expresamente aquellos casos en los que el valor liquidativo
de la IIC pueda presentar una alta volatilidad debido a la composición de su cartera
o a las técnicas empleadas de gestión de carteras.
HONDURAS Y ECUADOR
Se debe incluir una cláusula de exclusión de responsabilidad por parte de la
Superintendencia.
CHILE
Una leyenda de responsabilidad o advertencias al inversionista. Para las IIC abiertas,
se contemplan advertencias en el contrato de suscripción de cuotas relativas a las
características de la inversión en cuotas de las IIC (esencialmente variable) y acerca
de la información que tuvo el inversor a la vista previo a su inversión. Respecto a las
IIC cerradas, en el prospecto se debe incluir una leyenda de responsabilidad de la
gestora y/o de su colocador, sobre la información contenida en el prospecto y una
aclaración de que la SVS no se pronuncia sobre la calidad de los valores ofrecidos
como inversión.
17
COLOMBIA
Se debe agregar una advertencia, en caracteres destacados, que exprese que las
obligaciones de la sociedad administradora son de medio y no de resultado y que los
recursos entregados por los inversionistas no se encuentran amparados por ningún
tipo de garantía o depósito y por tanto expuestos a los riesgos derivados de la
inversión en activos a precios de mercado. Así mismo, en cualquier documento
promocional se debe mencionar que la sociedad administradora se encuentra sujeta
a inspección y vigilancia de la Superintendencia Financiera de Colombia.
VENEZUELA
Debe contemplarse una declaración de promotores en la cual se responsabilizan
solidariamente y sin limitaciones, con respecto a las obligaciones que contraigan para
constituir la sociedad, según lo previsto en el artículo 245 del Código de Comercio.
18
2. VALORES EMITIDOS EN PROCESOS DE TITULACION

2.1. EL PROCESO DE
2.1.1. C
Antes de abordar el concepto en sí, y al tratarse de un vocablo importado
del inglés, pensamos que es importante clarificarlo semánticamente. La
primera vez que se utiliza el término en inglés, securitization, es en la
columna “Heard on the Street”, de The Wall Street Journal, en 1977. En
la literatura especializada en español, encontramos términos como
titularización, valorización, titulación, o la adaptación directa del inglés
securitización; todos ellos haciendo referencia al mismo proceso que
denominamos titulación.
Hulldefine la titulación de activos como el proceso de obtención de
recursos financieros mediante la emisión de valores negociables
respaldados o atendidos a través de futuros flujos de tesorería
procedentes de activos generadores de rentas.
Según Deacon se trata de un proceso en el que se transforman los flujos de
caja originados por un activo subyacente o cobros futuros que recibirá el
originador en una corriente de pagos uniforme que permite al
originador obtener una financiación respaldada por activos, en lugar de
un préstamo o emisión de un empréstito. La titulación limita la solvencia
de la emisión a la de los cobros futuros y no a la del originador como un
todo.
Si nos ceñimos al ámbito de la titulación de activos financieros, ésta
puede definirse como un proceso mediante el cual los flujos financieros
originados por una agrupación predeterminada de operaciones crediticias,
que son cedidas básicamente por entidades financieras, se destinan, una
vez transformados, a la emisión de valores negociables atendidos con
dichos flujos.
En definitiva, la titulación permite a las empresas financieras o no
financieras externalizar activos o derechos de cobro futuros y obtener
financiación. Estos activos o derechos de cobro los adquiere un fondo de
titulación que a su vez financia la compra mediante la emisión de bonos
de titulación. El proceso convierte en títulos negociables a una serie
de activos que originalmente presentaban un bajo o nulo grado de
19
liquidez. Transforma activos ilíquidos en activos financieros perfectamente

negociables.
Los valores negociables originados por un proceso de titulización, son
conocidos como Asset-Backed Securities (ABS), que podemos traducir por
emisiones de títulos de renta fija respaldados por activos. En el caso en
que los activos que sirven de respaldo sean créditos hipotecarios, suele
utilizarse el término Mortgage-Backed Securities (MBS), que no es más
que un caso concreto dentro de la titulización, que se distingue del resto
porque los activos titulizados son los derechos de cobro que originan los
préstamos hipotecarios para el prestamista.
Así, los bonos que surgen de la titulización, están respaldados por activos
que el originador del proceso cede a un fondo que será el encargado de la
emisión de los ABS. Los activos cedidos desaparecen del balance del
originador46 y se distinguen: por su homogeneidad, por generar una serie de
cobros futuros con un cierto grado de previsibilidad y por una dispersión de
riesgo relativamente alta.
Hay múltiples procedimientos a aplicar, que permiten que el rating de los
bonos emitidos supere al del originador. La titulización también se ve
favorecida si existe un marco legal desarrollado que fomente la
estandarización de las operaciones a titulizar y datos históricos respecto a
los activos que permitan aplicar técnicasestadísticas que ayuden a prever
la evolución futura de los cobros que respaldarán la emisión de bonos.
Los bonos de titulación que surgen del proceso serán títulos negociables,
valorados a precios que determinará el mercado y a los que podrán
acceder inversores que raramente hubieran participado en la financiación
de los activos originales.
2.1.2. AGENTES PARTICIPANTES Y ACTIVOS
El proceso de titulación no puede entenderse sin una breve descripción de

los agentes participantes en éste y de sus funciones.
En el origen del proceso, encontramos al originador, entidad cuya actividad
genera los fondos susceptibles de colateralizar un proceso de titulación.
También debemos referirnos al administrador. La vinculación que suele
existir entre el originador del proceso y los pagadores últimos, hace que las
funciones de administración recaigan, a menudo, en el mismo originador. Su
función será la de cobrador en su sentido más amplio, ya que deberá
20
emprender las acciones necesarias cuando los pagadores no cumplan con

sus obligaciones en el momento y/o importe pactado.
Será necesaria la constitución de un fondo de titulación o vehículo. Se trata
de una entidad independiente que tiene como objetivo básico la emisión de
los bonos de titulación. Para que se dé el proceso de titulación en sentido
estricto, es imprescindible que el fondo no esté relacionado jurídicamente
con el originador. De esta manera se consigue que el riesgo de los títulos
que se emiten no dependa del riesgo del originador de la operación.
Otro participante decisivo en el proceso es la sociedad gestora. Se encarga
de la gestión y representación del fondo, ya que éste, normalmente,
carece de personalidad jurídica. En su capital suelen participar la entidad
originadora y el resto de instituciones colaboradoras. Entre sus funciones
destacan la defensa de los intereses de los bonistas y la administración del
patrimonio del fondo hasta su liquidación.
También encontraremos una serie de participantes en el proceso de
mejora crediticia de la emisión. Uno de los factores determinantes del éxito
de un proceso de titulación, es el establecimiento de mecanismos de
cobertura del riesgo, en el que participan colaboradores internos y externos
al proceso.
El titular de los derechos de cobro es, en definitiva, el originador del proceso.
Se trata del acreedor originario. Cede estos derechos al fondo de titulación,
que emitirá bonos cuya garantía serán los cobros cedidos por el originador.
Este originador no tiene por qué ser único, una misma emisión puede estar
respaldada por los derechos de cobro de múltiples originadores.
La sociedad gestora será la encargada de constituir el fondo y diseñar
todo el proceso. Pero, como ya comentábamos, existen muchos otros
entes implicados en una operación de titulación. Las agencias de
calificación certificarán la calidad de los bonos emitidos, que se
colocarán finalmente y mayoritariamente entre inversores
institucionales. Por último, intervendrán en el proceso una serie de
especialistas cuya función es la de mejorar la calidad de la emisión,
disminuir su riesgo, en definitiva, adoptar medidas de mejora crediticia.
Distinguiremos entre los mecanismos de mejora crediticia internos y

externos. Los externos, como los seguros de garantías financieras o
las garantías de agencias estatales, son provistos por terceros. Los
21
mecanismos internos de mejora crediticia son inherentes al diseño

del proceso de titulación. Encontramos gran variedad de mecanismos
internos, que a menudo se utilizan de forma simultánea.
Entre los mecanismos externos destacaremos los siguientes:
 Las garantías de compañías aseguradoras o los avales del

estado: pueden cubrir el mantenimiento del valor de los activos
que respaldan la emisión, o las pérdidas por falta de pago por
parte del deudor, entre otras.
 Las cartas de crédito: son garantías o avales bancarios,
contratados por la gestora, y cuyo beneficiario es el bonista.
El objeto del aval es la disminución de los ingresos previstos
en el proceso debido al impago de los deudores.
 Préstamos o créditos subordinados: permitirán cubrir las
necesidades transitorias de liquidez, así como los gastos
iniciales de constitución del fondo, de emisión de los bonos, etc.
No se amortizan totalmente hasta la extinción del fondo.
 También pueden realizarse contratos de reinversión a tipo
garantizado, swaps, etc.
Entre los mecanismos internos de mejora crediticia destacamos:

La estructuración de la emisión por tramos: se emiten al menos dos clases
de títulos, correspondientes a un tramo principal o senior y a uno
subordinado, de manera que el riesgo de insolvencia sea distinto para cada
uno de ellos y consecuentemente también sea distinta su remuneración.
Los tramos subordinados, de menor calificación, tienen mayor vencimiento y
rentabilidad que el tramo senior puesto que concursalmente quedan
relegadas de la serie principal. Su versión más sencilla consistiría en la
emisión de dos únicos tramos, uno principal que constituye la mayor parte
de la emisión y otro subordinado que soportaría todos los retrasos e
incumplimientos en los cobros. El tramo subordinado asume todo el riesgo
crediticio de la emisión y por lo tanto será a este tramo al que si cabe se
aplicarán el resto de mecanismos de mejora crediticia. El tramo principal
recibe todos los flujos necesarios para que sus inversores sean total y
puntualmente atendidos, aunque fuera a expensas, en su integridad, de la
clase subordinada. Una de las decisiones fundamentales a tomar para
realizar una emisión por tramos es el volumen del tramo subordinado, que
dependerá del nivel de pérdidas previstas para la cartera de cobros a
titulizar y del rating que se pretenda alcanzar con el tramo principal. En
muchas emisiones los tramos subordinados son adquiridos por el estado,
22
que participa así en la mejora del rating de la emisión, o por el propio

originador.
 Fondo de reserva: se trata de la constitución de un fondo de liquidez

que permita afrontar eventuales diferencias entre los flujos de cobro
esperados y los de pago derivados de los títulos emitidos.
 La cuenta de margen: en la cuenta encontramos la diferencia

entre los intereses cobrados a los deudores y los pagados a los
bonistas, una vez descontados los posibles pagos a terceros. Al igual
que el fondo de reserva, permite cubrir las necesidades
transitorias de liquidez derivadas de retrasos o impagos de los
flujos de entrada previstos.
 Infraemisión de títulos: consiste en reducir el volumen de la emisión

de bonos de titulación por debajo del volumen de activos titulizados.
Este diferencial entre ambos también permite afrontar desfases
temporales o pérdidas por fallidos.
En gran parte de los mercados financieros desarrollados, los inversores
finales, o incluso la normativa que regula el proceso, exigen la evaluación
del riesgo de la emisión por parte de alguna agencia de rating. Esto implica
la participación en el proceso de las agencias calificadoras o de rating cuya
función es la de evaluar y publicar la solvencia de los activos emitidos.
Otros colaboradores en el proceso, pueden ser el director de la emisión,
o las entidades pagadoras, de depósito, o encargadas de publicitar la
emisión, funciones que en muchos casos realizan entidades que participan
en otros aspectos del proceso.
Respecto a los activos susceptibles de titulación, más adelante
analizaremos detenidamente este aspecto según la legislación española,
pero genéricamente, diremos que se trata de activos que originan derechos
de cobros, generalmente periódicos. Obviamente, el volumen de activos a
titular debe ser de un montante suficiente para dar sentido a todo el proceso
y reducir sus costes. Los activos colaterales de una emisión de bonos de
titulación deben ser relativamente homogéneos entre sí, y la periodicidad de
los cobros que generan, relativamente previsible.
Los primeros activos titulizados, como ya comentábamos, fueron préstamos
hipotecarios. A partir de entonces, es destacable la diversidad de activos
que se han utilizado como colaterales en operaciones de titulación. Sin la
intención de ser exhaustivos, aunque sí ilustrativos, citaremos: los
23
préstamos al consumo, las cuentas a cobrar de tarjetas de crédito,

operaciones de arrendamiento financiero, alquileres en general, efectos
comerciales, cuentas a cobrar derivadas de suministros como el agua,
gas, electricidad, teléfono o también los peajes de autopista.
2.1.3. EFECTOS DE LA TITULIZACIÓN SOBRE LOS

PARTICIPANTES Y SOBRE EL SISTEMA FINANCIERO EN
Para cerrar esta introducción al concepto genérico de la titulación, pensamos

que es importante destacar los efectos que de este fenómeno se derivan
para el conjunto de participantes en él, y para el sector financiero
en general. Destacaremos las ventajas e inconvenientes que supondrá para
el originador, para los deudores últimos de los derechos de crédito cedidos,
para los inversores finales, para el sistema financiero en su conjunto y para
la instrumentalización de la política monetaria.
2.1.3.1. Efectos sobre la entidad cedente
Entre las ventajas que supone la titulación para la entidad cedente,

tradicionalmente se destaca el saneamiento de sus balances. La titulación
libera los pasivos que financiaban a los activos cedidos, por lo que
éstos pueden destinarse a nuevas inversiones, o bien puede optarse
por amortizar esta financiación. Este proceso de saneamiento puede verse
potenciado por la venta de los activos de peor calidad. La titulación es
también un buen instrumento para igualar los vencimientos de los activos
con los de los pasivos.
Así, en un primer estadio, la titulación sería una alternativa más de
financiación. Pero es importante remarcar que la transferencia de cobros
futuros implica también transferir los riesgos que éstos llevan asociados.
Entonces, la ventaja que presenta la titulación frente a otras emisiones
es, para las empresas no financieras, que la calificación depende
exclusivamente de la solvencia de los activos cedidos, y no de la de la
empresa globalmente. El inconveniente clave que debe plantearse el
originador es el coste del proceso, y la conveniencia de realizar o no la
titulación, en función de las alternativas de financiación de que disponga.
24
La titulación puede permitir al originador acceder a recursos o a segmentos

de inversores que no constituirían posibles fuentes de financiación si la
empresa originadora acudiera a éstos como tal. Esta situación es habitual
en empresas percibidas como poco solventes por los inversores. También
en el caso de empresas sin tradición emisora en los mercados o
relativamente desconocidas o pequeñas, la titulación puede permitirles
obtener recursos mediante emisiones altamente calificadas que a su vez les
darán buena reputación en los mercados.
En el caso de las entidades financieras sometidas al cumplimiento de
coeficientes de recursos propios se liberan parte de éstos con el consecuente
ahorro. La liberalización de estos recursos permite rotar el activo en aras
a alcanzar una mayor rentabilidad. Aunque pueden ver reducido su margen
financiero dado que la titulación es un exponente más del fenómeno de
desintermediación bancaria, así como por el aumento de oferta de fondos
prestables en el mercado que puede llevar consigo el proceso, estas entidades
deberán intentar compensar esta disminución en los márgenes con el cobro
de los servicios que pueden prestar asociados a su participación en la
titulación, ya sea como aseguradores, vendedores, cobradores, etc.
Además, la titulación hace que los recursos liberados puedan reinvertirse
y si estas reinversiones y nuevas totalizaciones se suceden, la entidad, pese
a perder buena parte de su margen tradicional, puede aumentar
sustancialmente su cuota de mercado y en definitiva su beneficio y su
rentabilidad. La tradicional operación de préstamo se transforma en una
operación fuera de balance pero la entidad ya ha recibido las comisiones u
otros cobros que obtiene por la concesión de éste, conservando además
como clientes a los prestatarios con los correspondientes ingresos que
éstos generan. El originador sigue vinculado a los clientes deudores con los
que sigue teniendo fuentes de negocio activo. Y este volumen de negocio
puede realizarse con un menor volumen de recursos propios; es decir,
pueden, manteniendo constante la rentabilidad económica, aumentar la
rentabilidad financiera.
Respecto a los riesgos que soportan las entidades financieras, la titulación
afectará al riesgo de liquidez derivado de las divergencias entre los
vencimientos de los cobros generados por el activo y los de los pagos que
origina el pasivo. Con la titulación puede acortarse la estructura de
vencimientos del activo. También afectará al riesgo de cambio, ya que si se
traspasan operaciones denominadas en una divisa, se traslada el riesgo de
cambio al comprador.
25
El riesgo de interés quedará trasladado al comprador y finalmente, respecto

al riesgo de insolvencia podemos decir que se repartirá entre diferentes
participantes en el proceso de titulación. De entrada, si la entidad tiene previsto
titular sus créditos, tiende a incrementar el rigor en su concesión y a
estandarizar las condiciones. Al realizar la cesión, parte del riesgo de
insolvencia será asumido por los mecanismos de mejora crediticia aplicados
que basarán su actuación en el riesgo global de la cartera, y respecto
a los inversores finales, sólo les repercutirían los riesgos específicos
que pudieran derivarse de la cesión de créditos muy concentrados
geográfica o sectorialmente, neutralizable con la cesión de una cartera
bien diversificada.
Finalmente, los exhaustivos análisis y estudios a que debe someterse el
originador para acceder a la titulización, pueden contribuir a mejorar
notablemente la gestión y eficiencia de la empresa en cuestión. Las exigencias
informativas de las agencias calificadoras y de las entidades encargadas de
la mejora crediticia suelen afectar positivamente a la organización global de
la empresa y aunque en una primera fase esta reorganización puede
resultar un proceso costoso, se generan economías de escala para los
sucesivos procesos de titulación.
2.1.3.2. Efectos sobre los deudores
La mayor parte de legislaciones que versan sobre el tema, coinciden en

que el deudor no puede ver empeorada su situación jurídica como
consecuencia de la cesión. El deudor sigue relacionándose con el mismo
acreedor con que inició la operación; relación, por otro lado, usualmente
fomentada por el acreedor por razones comerciales evidentes. Y la
normativa velará para que el deudor no sea perjudicado por el proceso en
ningún caso.
En el caso de la titulación de préstamos y créditos, el estímulo para
la competencia que puede generar el incremento de fondos prestables y la
menor concentración de riesgos pueden llegar a reducir el coste de las
operaciones para los deudores. Además, y en el mismo sentido de
reducción de costes, ésta también puede verse propiciada por el hecho de
que activos que tradicionalmente han sido ilíquidos se transformen en activos
perfectamente negociables.
26
2.1.3.3. Efectos sobre los inversores finales
Simplemente, por la mayor diversificación de la oferta de títulos en el

mercado, todos los inversores resultan beneficiados; por la variedad de
vencimientos, rentabilidades, riesgos, etc., a que pueden acceder. Los
inversores tienen acceso a tipologías de inversión, como la hipotecaria o la de
las cuentas a cobrar, tradicionalmente restringidas a las entidades
financieras y todo ello sin el inconveniente que alguno de estos colaterales
podían presentar, la iliquidez, ya que mediante la titulación se han
transformado en activos financieros totalmente líquidos.
El gran mercado potencial de los bonos de titulación lo constituyen los

inversores institucionales. Estos bonos pueden facilitar especialmente la
gestión de sus carteras a los fondos de pensiones y entidades
aseguradoras, ya que les ofrecen la posibilidad de invertir en activos a largo
plazo con rentabilidades superiores a la de las emisiones de deuda pública
facilitando el acoplamiento de los cobros derivados de sus activos con los
pagos que generan sus pasivos.
En términos de riesgo, o más propiamente, de la información respecto a

éste, la exigencia de calificación a que están sometidos los bonos de
titulación en la mayoría de los mercados, incluido el español, les aporta una
ventaja competitiva frente a otros activos no calificados. Incluso, nos
atrevemos a decir que pueden fomentar la popularización de la calificación
crediticia al resto de emisiones.
Como inconvenientes sólo destacaríamos la percepción negativa que
pueda generar la propia complejidad del proceso de titulación en el inversor y
la mayor propensión a sufrir amortizaciones anticipadas que, en algunos
casos, pueden presentar estas emisiones. En el caso de la titulación
hipotecaria, por ejemplo, los flujos que respaldan la emisión pueden ser muy
sensibles a los cambios en los tipos de interés que puedan llevar a los
prestatarios a la amortización parcial o cancelación de la deuda. Una bajada
en los tipos puede fomentar la tendencia a la refinanciación por parte de los
deudores. Se trata de una situación en que el riesgo de interés puede afectar
a los títulos no sólo por su incidencia en el precio o en la reinversión sino
también por esta posibilidad de amortización anticipada. En estos casos,
las emisiones ofrecen rentabilidades que incluyen primas que pretenden
compensar al inversor por este riesgo adicional pero aún así, los
inversores pueden ser reacios a aceptar este tipo de incertidumbre. Este riesgo
27
de prepago que tradicionalmente han soportado las entidades financieras se

traspasa con la titulación a los inversores finales.
2.1.3.4. Efectos sobre el sistema financiero en su conjunto
La titulación fomenta el proceso de desintermediación crediticia,

contribuyendo, además, a la reducción de los costes de intermediación.
Puede reducir los costes de financiación bancaria, tanto por las mayores
oportunidades de refinanciación de las entidades financieras, como por el
traslado de riesgos al inversor final que supone. Una de las implicaciones
más relevantes de la titulación es la dilución de riesgos entre la mayor parte
de participantes en el proceso. La titulación es una nueva fórmula de
intermediación para las entidades financieras y una nueva fórmula de
desintermediación para las no financieras.
La puesta en contacto del mercado crediticio con los mercados de capitales
hace que se tienda a una mejor asignación de los recursos por la voluntad
de mercado de la titulación y la transformación de los créditos en activos
negociables. En definitiva, si se generan más fondos prestables, a un
menor coste y con una menor concentración de riesgos, el sistema
financiero es más eficiente en su función básica de canalizar el ahorro
hacia los participantes en el mercado que demandan fondos en las mejores
condiciones de volumen, vencimiento y coste.
Ya apuntamos en las consecuencias para el inversor, la posibilidad que
el rating exigido a los bonos de titulación generalice la calificación
para el resto de emisiones.
En los mercados financieros de la zona euro, los bonos de titulación
aumentan el volumen y tipología de los colaterales que las entidades
financieras pueden utilizar para las operaciones con el Sistema Europeo
de Bancos Centrales (SEBC). Estos activos pueden figurar en la Lista 1
cumpliendo los requisitos de solvencia fijados por el Banco Central
Europeo o en la Lista 2 si algún banco central nacional considera que
la calidad crediticia de los bonos es suficiente. De las emisiones del
mercado español la mayoría forman parte de la Lista 1.
Entre los posibles problemas comentaremos que la complejidad del
proceso puede llevar a incrementar los costes de protección de los
inversores; y también la posibilidad de que las entidades de crédito
tiendan a titular sus mejores activos, los más solventes, ante la
28
necesidad de liberar recursos propios, y ello se tradujera en un

deterioro del balance del sistema bancario en su conjunto.
2.1.4. ORÍGENES Y EVOLUCIÓN DE LA TIT
El nacimiento del fenómeno de la titulación podemos situarlo en el

mercado hipotecario estadounidense, en la década de los 70, en un
contexto de alta demanda de compra de viviendas y alzas continuadas en los
precios de éstas. En Estados Unidos existe un desequilibrio geográfico entre
estados demandantes y oferentes de fondos para la financiación hipotecaria,
unido a restricciones legales
Para que las entidades financieras canalizaran fondos de un estado a
otro. Además, el sistema no propiciaba que los inversores institucionales
participaran en las operaciones de financiación con garantía hipotecaria.
Por todo ello se plasma la necesidad de que el mercado hipotecario se
conecte de alguna manera con el mercado de capitales En 1970 la agencia
estatal Government National Mortgage Association (GNMA o Ginnie Mae),
garantiza la primera emisión de titulización respaldada por préstamos
hipotecarios. Las agencias estatales han jugado desde entonces un papel
fundamental en el desarrollo de la titulización. Su presencia en el proceso
como emisoras o aseguradoras propicia que el inversor prescinda
de la complejidad de la titulación aceptando la presencia de estas agencias
como una garantía suficientemente válida.
La magnitud del mercado hipotecario americano así como la de su mercado
de capitales, también propiciaron el nacimiento y auge de estas emisiones.
Para que una emisión sea factible debe ser capaz de absorber una serie de
costes, lo que no se consigue hasta alcanzar volúmenes de emisión
relativamente importantes. El tamaño del mercado americano favoreció
notablemente la consecución de estos volúmenes mínimos.
También cambia la normativa fiscal de manera que el paso de los flujos de

caja de los préstamos hipotecarios a los bonos de titulación queda exento de
tributación; pero no es hasta 1977, que Salomon Brothers diseña la primera
emisión de bonos de titulación hipotecaria fuera de balance tal y como hoy los
conocemos, con un rating de triple A y sin el respaldo de las agencias
estatales. Se totalizan préstamos hipotecarios de las carteras del Bank of
America, del San Francisco Bank y del First Federal of Chicago. Es en este
29
momento que aparece por primera vez el término securitization.

Concretamente, Ann Monroe, columnista del Wall Street Journal, consulta
sobre la operación de Salomon Brothers a Lewis S. Ranieri, implicado en
ésta, que le sugiere el vocablo. Los editores del periódico se muestran en
principio en desacuerdo ya que la palabra realmente no existía, pero
finalmente es aceptada y ha perdurado hasta la actualidad.
A finales de los setenta, aumentan los costes del pasivo para las
entidades financieras, y simultáneamente se inicia un considerable
trasvase de recursos desde estos pasivos hacia los fondos monetarios. La
titulación es vista como un instrumento que puede paliar el problema que esta
situación podía generar en los balances de las entidades financieras.
Cuando el mercado de titulación hipotecaria ya estaba ampliamente
consolidado, se inician las emisiones de titulación de activos no
hipotecarios. En 1985, se realiza la primera emisión pública de ABS no basada
en hipotecas: Sperry tituliza derechos de leasing de ordenadores por valor
de 192 millones de dólares. El mismo año se titulaban por primera vez
préstamos para la financiación de automóviles, y en 1986 se realiza la
primera emisión respaldada por los cobros generados por tarjetas de crédito.
La normativa sobre solvencia de las entidades financieras y ratios de

recursos propios impulsada por las conclusiones del Comité Cooke en 1988
da un nuevo impulso a la titulación. La presión a que se ven sometidas
las entidades financieras para la asunción de un nivel suficiente de recursos
propios es uno de los estímulos más relevantes para la titulación en los
noventa.
El crecimiento de estas emisiones en el mercado norteamericano ha
sido imparable. El volumen de emisiones realizadas durante 2001 fue de
350 billones de dólares.
Respecto a Europa, el desarrollo de la titulación es posterior al mercado
norteamericano. La diversidad de mercados, legislación, etc., existentes en el
continente y la falta de agencias que fomentaran el proceso de forma
similar a como había sucedido en Estados Unidos, se apuntan como factores
explicativos
Este retraso comparativo. Los pioneros de la titulación en Europa fueron
el Reino Unido y Francia y sus mercados son aún hoy los más desarrollados
30
en el contexto europeo. La primera emisión europea se realiza en Inglaterra

en 1985. Al igual que en Estados Unidos, corresponde a la titulación de
hipotecas de la cartera del Bank of America. El origen de la titulación para el
caso inglés se enfrentó a obstáculos particulares derivados de los privilegios
de las Buildings Societies (Sociedades de Crédito a la Construcción) en
el mercado hipotecario inglés. La entrada de entidades norteamericanas
que supuso la liberalización del sistema bancario en los ochenta fue el
estímulo definitivo para el desarrollo de la titulación. Vemos pues que en
este caso, ninguna normativa específica sobre el tema o incentivo estatal
favoreció el inicio de la titulación, no se dio la involucración de
organismos oficiales comentada para el caso estadounidense.
La expansión del mercado inmobiliario inglés durante la década de los
noventa impulsa definitivamente la titulación hipotecaria, iniciándose
también la titulización de activos en general. Las primeras emisiones de ABS
no hipotecarios corresponden a la titulación de préstamos para la compra
de automóviles y recibos de leasing.
Posteriormente, el mercado inglés se ha caracterizado por ser uno de los
más innovadores, con la titulación de múltiples colaterales como cobros
derivados de tarjetas de crédito, cobros de servicios de telefonía e internet,
o los derechos de cobro derivados de películas, programas de televisión,
venta de discos, etc. Además, copa buena parte de la negociación de
titulación europea concentrando en el año 2001 el 35 % de las emisiones
europeas.
En Francia la titulación se introduce bajo los parámetros dictados en 1988
por una normativa específica cuyos propósitos básicos eran facilitar la gestión
de los balances de las entidades de crédito y dinamizar el mercado
hipotecario mediante la introducción de la titulación. Se regula la creación
de los Fonds Communs de Créances (FCC) que se articulan como
vehículos para la emisión de bonos de titulación. En este caso fue el
gobierno francés el que impulsó la implantación
Esta primera regulación era ciertamente restrictiva y prudente,
impidiendo titular activos que no procedieran de entidades de crédito e
imposibilitando la creación de fondos abiertos. El mercado no se activa
realmente hasta 1990, pero a diferencia de los casos norteamericanos e
inglés, los colaterales de estas primeras emisiones son préstamos no
hipotecarios. Las hipotecas francesas se concedían a tipos demasiado bajos
para rentabilizar la titulación y además la regulación inicial sobre titulación
presentaba algunos inconvenientes jurídicos para el desarrollo de la
titulación hipotecaria. Finalmente, en 1997 se flexibiliza el sistema y se
31
autoriza la titulación de activos no originados por entidades financieras.

En el año 2001 las emisiones de titulación no hipotecaria ascendieron
a 3,3 billones de dólares y las de titulación hipotecaria a 1,940 billones
de dólares.
32
Bibliografía
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Republica de Argentina en valores lima CONASEV enero de 1920.Editora
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Editora Jurídica Grijley.
 EL ROL DE CONASEV LO QUE TODO INVERSIONISTA DEBE SABER,
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 TOLA NOSIGLIA, José, ”el mercado de valores y la bolsa en el Perú” osbac
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 Decreto Legislativo N°861 Art 240
 Ley Del Mercado De Valores Art 241
 Decreto Legislativo N°862
 El Decreto Legislativo N° 862 En Su Art 1
 Ley del Mercado de Valores Art 245
 El Decreto Legislativo N° 862 En Su Art 3
 Decreto Legislativo N° 561 Los Certificados De Participación Se Rigen Por
El Art 2

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DERECHO DE EMPRESA II UAP - CHICLAYO

2.1.3. EFECTOS DE LA TITULIZACIÓN SOBRE LOS PARTICIPANTES Y

2.1.3.1. Efectos sobre la entidad cedente ...................................................................... 24

2.1.3.3. Efectos sobre los inversores finales ................................................................. 27

2.1.4. ORÍGENES Y EVOLUCIÓN DE LA TIT .......................................... 29

1.1 CERTIFICADO DE PARTICIPACIÓN EN FONDOS MUTUOS DE INVERSIÓN

1.2 NATURALEZA DE LOS FONDOS COMUNES

Según la jurista argentina Elena Bianchi, el fondo común es por su naturaleza un

En consecuencia, cada fondo representa una comunidad de bienes que conforman

1.3 VENTAJAS Y CARACTERÍSTICAS DE LOS FONDOS COMUNES

A partir de la doctrina, podemos advertir que las ventajas y características más

 Al invertir en un fondo mutuo, el participe recibe por su aporte un

participes. Se emplea el término transparencia. “para indicar la

1.3.1 CLASES DE FONDOS COMUNES

Nuestra legislación positiva reconoce la existencia de dos clases de fondos comunes:

1.3.2 FONDOS MUTUOS

Conforme el artículo 238 de la Ley de Mercado de Valores establece que el fondo

Son aquellos patrimonios integrados por aportes de personas naturales o jurídicas

Un fondo mutuo de inversión en valores, es un patrimonio integrado por aportes de

1.3.2.1 INSCRIPCIÓN Y SUPERVISIÓN

La inscripción de un Fondo Mutuo en el registro deberá ser solicitada ante la

a) La Etapa Pre-Operativa: comprende desde la inscripción del Fondo Mutuo hasta

b) La Etapa Operativa: es aquella en la que el Fondo Mutuo realiza inversiones.

1.3.2.3 TIPOS DE FONDOS

Los fondos mutuos pueden adoptar las siguientes modalidades de acuerdo a

a) Fondos Mutuos de Renta Fija.- Cuyos recursos son invertidos

Así mismo pueden dividirse en: fondos en moneda nacional y fondos en

a) Presentan un objetivo de inversión establecido: Tienen determinadas sus

1.3.3 FONDOS DE INVERSIÓN

 Los fondos de inversión es un patrimonio integrado por aportes de

participación .Dichas cuotas parte una vez aportadas no pueden ser

1.3.3.1 TIPOS DE FONDOS DE INVERSIÓN

Los Fondos pueden ser: diversificados o no diversificados.

a) Los Fondos diversificados, además de seguir los criterios de diversificación

1.3.4 PRINCIPALES DIFERENCIAS ENTRE FONDOS MUTUOS Y FONDOS DE

a) Según la Permanencia de los Inversionistas:

Por el contrario en los fondos de inversión, el número de inversionistas

1.3.5 DEFINICIÓN DE CERTIFICADOS DE PARTICIPACIÓN

Los certificados de participación emitidos por la sociedad administradora, en

1.3.6 REQUISITOS QUE DEBEN CONTENER EL CERTIFICADO DE FONDOS

El patrimonio del fondo mutuo se encuentra dividido en cuotas características

VALOR CUOTA: VALOR PATRIMONIO US $10 000 000

NÙMERO DE CUOTAS 1.0000.000 = US $ 10

El participe es el inversionista del fondo mutuo. Estos son pequeños y medianos

1.3.8.1 LÍMITES EN LA PARTICIPACIÓN

1.6.4 IMPOSICIÓN SOBRE LOS PARTICIPES

 Impuesto a la Renta. El Régimen Aplicable a los Partícipes para Efectos de

Ganancia producto de la transferencia de los Certificados de Participación en Fondos

a) Transferencia de certificados de participación en mecanismos centralizados

b) Transferencia de certificados de participación fuera de mecanismos

Las ganancias de capital del rubro pueden corresponder a personas natural o

 Tratándose de personas naturales domiciliadas, su ganancia solo estará

C) Ganancia producto del rescate de los certificados de participación

de producirse la liquidación del fondo a su valor actualizado, generándose así

Esa ganancia derivada del rescate de sus certificados de participación de fondos

1.7 SOCIEDADES ADMINISTRADORAS Y DEPOSITARIAS

1.7.1 SOCIEDAD ADMINISTRADORA

Las sociedades administradoras o "gerentes" de fondos comunes de inversión son

Debe precisarse que las sociedades administradoras de fondos mutuos también

sociedades administradoras venden «expertise» al pequeño y limitadamente

Lógicamente, estas sociedades deben encontrarse adecuadamente reguladas y

1.7.2 SOCIEDAD DEPOSITARIA

Sin embargo, nada impide que la propia sociedad administradora mantenga en