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Curso Preparatório para o Exame

CEA
APOSTILA 2

201

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CEA - Apostila II

Índice

3.5. Derivativos ...................................................................................................................... 5


3.5.1.Conceitos Gerais de Derivativos ....................................................................................... 5
3.5.2.Formas de utilização dos Contratos Derivativos: Principais estratégias, os riscos e suas utilizações
.................. ........................................................................................................ ................ 5
3.5.3.Mercados Futuros ........................................................................................................... 6
3.5.4.Mercado de Opções ...................................................................................................... 14
3.5.5.Mercado a Termo de Ações............................................................................................ 29
3.5.6. Swaps ....................................................................................................................... 32
Tópicos mais importantes .......................................................................................... 36
Fixando Conceitos ..................................................................................................... 39
Respostas Comentadas .............................................................................................. 42

3.6. Tributação para Pessoas Físicas Residentes no Brasil ........................................................... 45


3.6.1.Aspectos Gerais .........................................................................................45
3.6.2.Imposto de Renda sobre aplicações financeiras de renda fixa, exceto em fundos de investimento
.................. ....................................................................................................................... 47
3.6.3.Imposto de Renda sobre operações realizadas em Bolsas de Valores, em Bolsas de Mercadorias
e Futuros e Assemelhadas ..................................................................................................... 50
3.6.4.Imposto de Renda sobre as operações realizadas no exterior em títulos de renda fixa e renda
variável ... 54
3.6.5.Tributação nos Clubes de Investimento ........................................................................... 55
Tópicos mais importantes .......................................................................................... 57
Fixando Conceitos ..................................................................................................... 58
Respostas Comentadas .............................................................................................. 62

4. Fundos de Investimento ..................................................................................... 65


4.1. Fundos de Investimento .................................................................................................. 65
4.1.1.Definições e Aspectos Gerais; Fundos de Investimento e Fundos de Investimento em Cotas de
Fundos de Investimento ........................................................................................................ 65
4.1.2.Tipos de Fundos: Abertos e Fechados ............................................................................. 66
4.1.3.Fundos Exclusivos e Restritos ........................................................................................ 67
4.1.4.Direitos e Obrigações dos Cotistas ................................................................................. 67
4.1.5.Administração ............................................................................................................. 68
4.1.6.Objetivo do Fundo e Política de Investimento. ................................................................. 70
4.1.7.Divulgação de informações para venda e distribuição. Instrumentos de divulgação das políticas
de investimento e rentabilidade: regulamento, lâmina de informações essenciais, demonstração de
desempenho, formulário de informações complementares e termo de adesão .............................. 71
4.1.8.Divulgação de Informações e Resultados ........................................................................ 74
4.1.9.Diversificação da Carteira do Fundo e seus Riscos inerentes; Limites por Emissor e por Modalidade
de Ativo Financeiro ............................................................................................................... 78
4.1.10.Fatores que afetam o Valor das Cotas ........................................................................... 80
4.1.11.Dinâmica de Aplicação e Resgate ................................................................................. 85
4.1.12.Classificação dos Fundos quanto à Estratégia de Gestão .................................................. 88
4.1.13.Classificação CVM ....................................................................................................... 88
4.1.14.Outros Tipos de Fundos (regidos por regulamentação própria) ......................................... 94
4.1.15.Classificação Anbima ................................................................................................. 100
4.1.16.Código Anbima de Regulação e Melhores Práticas para os Fundos de Investimento ............ 105
4.2. Carteira Administrada..................................................................................................... 112
4.2.1.Conceitos Gerais; Gestão Discricionária e não Discricionária; Custódia ............................... 112
4.2.2.Principais características e Comparação com Fundos de Investimento e Fundos Exclusivos ... 112
4.3. Tributação em Fundos de Investimento e Carteira Administrada .......................................... 113
4.3.1.Aspectos Gerais .......................................................................................................... 113
4.3.2.Imposto de Renda nos Fundos de Renda Fixa de Curto Prazo e de Longo Prazo; Fundos de Renda
Variável ...... ...................................................................................................................... 113
4.3.3.Imposto de Renda nas Carteiras Administradas .............................................................. 117
Tópicos mais importantes ........................................................................................ 118
Fixando Conceitos ................................................................................................... 127
Respostas Comentadas ............................................................................................ 131

5. Produtos de Previdência Complementar ........................................................... 135


5.1. Previdência Social x Previdência Privada: Avaliação da Necessidade do Cliente ...................... 135
5.2. Agentes Reguladores e Legislação Aplicável ao Mercado Previdenciário ................................. 136
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5.3. Produtos Disponíveis de Previdência Complementar Aberta e suas Características .................. 137
5.3.1.Plano Gerador de Benefícios Livres (PGBL) ..................................................................... 137
5.3.2.Plano de Vida Gerador de Benefícios Livres (VGBL) ......................................................... 138
5.4. Características técnicas que influenciam o produto ............................................................. 140
5.4.1.Taxas de Administração ............................................................................................... 140
5.4.2.Taxas de Carregamento ............................................................................................... 140
5.4.3.Portabilidade .............................................................................................................. 140
5.4.4.Transferências entre planos .......................................................................................... 141
5.4.5.Resgates.................................................................................................................... 141
5.4.6.Fase de contribuição.................................................................................................... 141
5.4.7.Fase de benefícios ....................................................................................................... 142
5.4.8.Possibilidade de pagamento de juros e/ou excedente financeiro ........................................ 143
5.4.9.Tábua Atuarial ou Biométrica ........................................................................................ 144
5.5. O processo de venda dos produtos de Previdência Complementar ........................................ 145
5.6. Escolha do Tipo de Fundo de Investimento Durante a Fase de Acumulação ........................... 145
5.6.1.Conceito de fundo exclusivo FIE .................................................................................... 145
5.6.2.Classificação ANBIMA (Deliberação 71) .......................................................................... 146
5.7. Qualidade da Venda - apresentação dos aspectos técnicos e de riscos dos produtos ............... 147
5.8. Tributação nos Planos de Previdência Complementar .......................................................... 147
5.8.1.Escolha do regime de tributação mais adequado ao cliente ............................................... 147
5.8.2.Regime Tributável ou Compensável: conceito; base de cálculo; alíquotas progressivas definidas
em função da renda tributável total do contribuinte; antecipação de 15% na fonte para posterior ajuste
na DIR-PF ... ...................................................................................................................... 150
5.8.3.Regime Definitivo ou Exclusivo: conceito; base de cálculo; alíquotas regressivas definidas em
função do prazo de permanência no plano .............................................................................. 152
5.8.4.Tributação após conversão em renda ............................................................................. 153
5.9. Planejamento Tributário utilizando Planos de Previdência Complementar Aberta .................... 154
5.9.1.Estratégias de Investimento em função dos objetivos do investidor; limites de aplicação em
função do tipo de plano e perfil do Investidor.......................................................................... 154
Tópicos mais importantes ........................................................................................ 158
Fixando Conceitos ................................................................................................... 161
Respostas Comentadas ............................................................................................ 165

6. Gestão de Carteiras e Riscos ............................................................................. 169


6.1. Estatística aplicada ........................................................................................................ 169
6.1.1.Medidas de Posição Central: Média, Mediana e Moda ....................................................... 169
6.1.2.Medidas de Dispersão: Variância e Desvio Padrão (volatilidade) ........................................ 170
6.1.3.Medidas de Associação entre duas variáveis: Covariância, Correlação e Coeficiente de
Determinação (R2). ............................................................................................................. 173
6.1.4.Distribuição Normal ..................................................................................................... 176
6.1.5.Intervalo de Confiança em uma distribuição normal ........................................................ 176
6.2.Risco, Retorno e Mercado ............................................................................................... 177
6.2.1.Mercado Eficiente ........................................................................................................ 177
6.2.2.Risco e Retorno Esperados ........................................................................................... 178
6.3.Seleção de Carteiras e Modelo de Markowitz ..................................................................... 178
6.3.1.Retorno Esperado de uma Carteira; Retorno esperado de uma carteira de até três ativos .... 178
6.3.2.Diversificação do Risco de uma Carteira e o Modelo de Markowitz ..................................... 180
6.3.3.Ativos com Correlação nula .......................................................................................... 181
6.3.4.Risco Diversificável e Risco Sistemático ......................................................................... 181
6.3.5.Taxa Livre de Risco e Prêmio pelo Risco de Mercado ........................................................ 183
6.3.6.A Fronteira Eficiente .................................................................................................... 184
6.3.7.Escolha da Carteira ótima. ........................................................................................... 185
6.4. Modelo de Precificação de Ativos – CAPM .......................................................................... 186
6.4.1.Reta do Mercado de Capitais (Capital Market Line – CML). Carteira mais atraente. .............. 186
6.4.2.Reta Característica ...................................................................................................... 186
6.4.3.Reta do Mercado de Títulos (Security Market Line – SML)................................................. 188
6.4.4.Arbitrage Pricing Theory – APT ..................................................................................... 190
6.5.Alocação de Ativos ......................................................................................................... 190
6.5.1.Asset Allocation: Processo e Critério de Diversificação de Produtos de Investimento ............ 190
6.5.2.Definição de Classes de Ativos e Correlação entre os ativos de mesma classe ..................... 191
6.5.3.Critérios de Alocação de Ativos e Rebalanceamento das Carteiras ..................................... 191
6.5.4.Alocação de Ativos: horizonte de tempo e perfil do investidor. Alocação Estratégica em função da
evolução do tempo do investimento. Alocação Tática em função de alterações nas condições do mercado
.................. ...................................................................................................................... 193
6.6.Acordo de Basiléia – Conceito internacional e suas aplicações no Brasil ................................ 195
6.7.Gestão de Riscos em Fundos de Investimento e Carteiras Administradas .............................. 196
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6.7.1.Prêmio pelo Risco........................................................................................................ 196


6.7.2.Índice de Modigliani .................................................................................................... 197
6.7.3.Valor em Risco de uma Carteira – VAR (Value at Risk) ..................................................... 197
6.7.4.Stress Test ................................................................................................................. 198
6.7.5.Stop Loss ................................................................................................................... 199
6.7.6.Back testing ............................................................................................................... 199
6.7.7.Tracking Error versus Erro Quadrático Médio .................................................................. 199
Tópicos mais importantes ........................................................................................ 201
Fixando Conceitos ................................................................................................... 204
Respostas Comentadas ............................................................................................ 209

7. Planejamento de Investimento ......................................................................... 213


7.1. Entrevista e o Processo de Análise do Perfil do Investidor ................................................... 213
7.1.1.Instrução CVM: 539 e 554 – dever de verificação da adequação dos produtos, serviços e
operações ao perfil do cliente (suitability). Entrevista e aplicação de questionário para identificar o perfil
e situação patrimonial do cliente. Adequação da capacidade de poupar em função dos objetivos,
horizonte de investimento e riscos dos produtos; .................................................................... 213
7.1.1.Entendimento dos objetivos, necessidades, restrições e prioridades do cliente. Valores e atitudes
das pessoas em relação a sua faixa etária (Ciclo de Vida). Atitudes das pessoas em relação a
risco/retorno; ..................................................................................................................... 215
7.2.Decisões do Investidor na perspectiva de Finanças Comportamentais ................................... 221
7.2.1.A decisão do investidor na perspectiva das Finanças Comportamentais .............................. 221
7.2.2.As principais Heurísticas .............................................................................................. 222
7.2.3.Vieses comportamentais do investidor ........................................................................... 225
7.2.4.Efeitos de estruturação (framing)-influência de investimento em função da forma como o
problema é apresentado....................................................................................................... 226
7.2.5.Aversão à perda: manutenção de investimentos não lucrativos e venda de investimentos com
ganho certo227
7.3.Planejamento de Investimento ........................................................................................ 228
7.3.1.Princípios básicos do Processo de Planejamento Financeiro Pessoal; as etapas do processo de
planejamento financeiro ....................................................................................................... 228
7.3.2.Entendimento do risco pelo investidor; decisões do investidor na perspectivas da teoria de
carteiras; Expectativas racionais ........................................................................................... 230
7.3.3.Orçamento Pessoal: poupança e gastos correntes; Receitas e despesas; Fluxo de caixa ....... 230
7.3.4.Balanço Patrimonial: ativos e investimentos; passivos, dívidas e financiamentos. Patrimônio
Líquido ........ ...................................................................................................................... 233
7.3.5.Reserva de Curto Prazo (reserva de emergência): necessidade e dimensionamento. Produtos
adequados a esse objetivo ................................................................................................... 235
7.3.6.Apresentação e escolha de alternativas e carteiras de investimento de longo prazo.
Acompanhamento das recomendações de investimento ou carteiras .......................................... 235
7.3.7.Apresentação e acompanhamento da performance dos investimentos e aderência ao perfil de
risco do cliente.................................................................................................................... 236
7.3.8.Recomendação de mudança dos investimentos em função de mudanças relação de risco x retorno
do mercado (rebalanceamento)............................................................................................. 236
7.3.9.Alternativas financeiras adequadas ao planejamento fiscal em função da situação econômica do
cliente. Necessidade de novo direcionamento de produtos em função do horizonte de investimento e
aspectos de planejamento fiscal. ........................................................................................... 236
Tópicos mais importantes ........................................................................................ 238
Fixando Conceitos ................................................................................................... 242
Respostas Comentadas ............................................................................................ 249

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Derivativos

DICAS PARA O EXAME

O material de Derivativos tem um peso de importante que você saiba as principais


aproximadamente 4% no exame (3 características e estratégias de opções, os
questões). Este material é complexo e de direitos e deveres das partes que negociam
baixo peso. Neste capítulo veremos conceitos uma opção, gráficos de opções e definições
gerais sobre Derivativos, contratos futuros, a de hedge e alavancagem. É comum haver
termo, swaps e opções. Na última prova as questão de gráfico de opções nos exames.
questões tiveram maior foco em opções. É
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3.5. Derivativos

3.5.1. Conceitos Gerais de Derivativos

Derivativo é um ativo ou instrumento financeiro cujo preço deriva de um ativo ou instrumento


financeiro de referência (ativo-objeto ou underlying). Sua existência se justifica seja com a
finalidade de obtenção de um ganho especulativo específico, ou como hedge (proteção)
contra eventuais perdas no ativo ou instrumento financeiro de referência.

Atualmente, uma transação com derivativos cobre vasta gama de ativos objetos: taxa de juros,
câmbio, valor de mercadorias, índices de bolsa, relações entre taxas e índices, dentre outros. O
universo de ativos com possibilidade de se montar um derivativo é imenso, e a cada ano surgem
novos instrumentos oriundos da demanda do mercado financeiro.

O mercado de derivativos é um mercado de liquidação futura1 e pode ser segmentado em:

Futuros: representam um acordo, negociado em bolsa, de compra e venda de um ativo em


uma data futura; servem para proteger os agentes econômicos contra as oscilações dos
preços de seus produtos e de seus investimentos em ativos financeiros;
Termo: são semelhantes aos mercados futuros pelo fato de serem acordos de compra e
venda de um ativo em uma data futura, por preço previamente estabelecido. No entanto, não
são negociados em bolsa com as mesmas características dos contratos futuros, tratando-se
de acordos particulares (não padronizados);
Opções: são contratos que reservam ao seu detentor o direito de comprar ou vender
mercadorias ou títulos em uma data futura e a um preço pré-determinado;
Swaps: termo em inglês que significa troca ou permuta, são contratos que permitem trocar,
em uma data futura pré-determinada, um investimento por outro, taxa de correções ou
condições de um mesmo ativo;
Derivativos específicos: tais como derivativos de crédito, total return swaps, swaptions,
etc.

3.5.2. Formas de utilização dos Contratos Derivativos: Principais estratégias, os


riscos e suas utilizações

3.5.2.1. Especulação

Especulação é a compra e venda sistemática de ativos, com a intenção de obter lucro rápido
e elevado, aproveitando a oscilação dos preços. A atuação de um especulador consiste em
comprar ativos quando seus preços estão baixos, ou em baixa, e vendê-los quando seus preços
estiverem em alta ou alcançarem um valor máximo. É o especulador quem assume posição

1 No Brasil, os mercados de liquidação futura estão regulamentados pela Instrução CVM nº 283/1998.
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contrária ao hedger, dando liquidez ao mercado, assumindo riscos e, evidentemente, procurando


realizar seus ganhos.

3.5.2.2. Arbitragem

Arbitragem ocorre quando há distorções de preços, possibilitando um ganho imediato


através de uma transação sem risco de mercado. Normalmente, o arbitrador identifica dois
ativos (ou combinações de ativos) com fluxos de caixa idênticos, porém com preços que, por
alguma razão, não refletem a similaridade de fundamentos. Assim, compra aquele mais barato e
vende o mais caro, apostando que seus preços convergirão. As oportunidades de arbitragem não
podem durar muito tempo, pois a atuação dos arbitradores promove o retorno dos preços ao seu
equilíbrio2.

3.5.2.3. Hedge

Hedge é a operação financeira que objetiva reduzir ou eliminar o risco de operações no


mercado, protegendo, principalmente, contra oscilações adversas de preços ou de taxas.

3.5.3. Mercados Futuros

3.5.3.1. Conceitos Gerais: Definições e características operacionais

Um contrato futuro representa um acordo entre vendedor e comprador para entregar e receber
certa quantidade de um ativo por determinado preço para liquidação em uma data futura. No
caso do futuro de índice, por exemplo, o ativo é uma cesta de ações representada pelo Ibovespa.
Para facilitar as atividades dos participantes, a entrega física é substituída pela liquidação
financeira, a qual deve ser realizada mediante a utilização do preço do Ibovespa à vista, relativo
ao dia de vencimento do contrato, nesse exemplo.

Os contratos futuros são padronizados, o que permite a reversão da posição a qualquer


momento, por meio de operação inversa. Se estiver comprado (vendido) em X contratos, basta
vender (comprar) a mesma quantidade para zerar a posição.

Se o investidor compra o contrato futuro de um bem qualquer, espera ganhar com a


elevação dos preços futuros desse bem. Se sua posição é de venda, espera ganhar com a
queda dos preços futuros. Evidentemente, se suas previsões a respeito do comportamento
daquele bem estiveram erradas, sofrerá perdas.

Precificação

Em teoria, o preço a termo de um contrato com determinada data de entrega é igual ao preço
futuro de um contrato com a mesma data de entrega, dado que se assume que a taxa de juros
livre de risco é constante e igual para todos os vencimentos. Sendo assim, temos que

F S er qT

Onde:
F – Preço do contrato futuro
S - preço do ativo-objeto
r – taxa de juros livre de risco
q - a taxa (contínua) de pagamento de dividendos no caso de contratos futuros sobre índices de
ações (q = 0 para ações sem dividendos). Para contratos futuros de moedas estrangeiras, esta
taxa deve ser substituída por rf, a taxa de juros livre de risco na moeda estrangeira. No caso de
commodities, empregaríamos o custo de armazenagem u, que pode ser considerado um
rendimento negativo.
T = data de vencimento do contrato

2
É muito comum a chamada arbitragem com risco (também são conhecida como "long/short"), na qual ativos com fluxo
de caixa similar (e não necessariamente idênticos) e preços que não refletem a similaridade de fundamentos são
identificados, montando-se uma posição que aposta na convergência de preços.
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e = número exponencial ou neperiano. É utilizado em funções exponenciais, como a de cálculo


de taxas contínuas de correção.

Se supusermos ainda que o CAPM seja verdadeiro, a relação entre o preço futuro e o preço à vista
esperado para o futuro dependerá de o preço à vista estar correlacionado positivamente ou
negativamente com o nível do mercado. Se a correlação for:
Positiva, tenderá a levar a um preço futuro menor que o à vista esperado para o futuro.
Negativa, tenderá a levar a um preço futuro maior que o à vista esperado para o futuro.
Zero, o preço futuro teórico = preço à vista esperado para o futuro.

Um conceito importante para o entendimento da formação de preços nos mercados futuros é o


conceito de base, que é a diferença entre o preço futuro de uma mercadoria para um determinado
vencimento e o preço à vista dessa mercadoria.

Conforme a figura abaixo, há convergência do preço futuro ao preço à vista quando se


aproxima o mês de vencimento de um contrato futuro de forma a se evitar oportunidades de
arbitragem. Na data de vencimento, o contrato futuro deve ser liquidado com as mesmas
características do produto no mercado à vista.

A base evolui porque:


O preço futuro e o preço à vista tendem a convergir na mesma direção, embora não
necessariamente na mesma ordem de grandeza e tempo, pois expectativas diferentes podem
afetar cada um desses preços de forma diferente;
A base tende a zero à medida que se aproxima a data de vencimento do contrato futuro.

3.5.3.2. Participantes dos Mercados Futuros

Uma das principais razões para a existência de um mercado futuro é a transferência do risco de
variação do preço. Os mercados futuros permitem que um grupo faça um hedge ou transfira o
risco de variação do preço para um outro grupo disposto a assumir este risco. Por exemplo, um
agricultor, em novembro, cultivando soja que estará pronta para a colheita em março, quer
vender soja em março pelos preços de novembro. Ele pode vender um contrato futuro ou comprar
uma opção de venda que irão ajudá-los a se proteger contra quaisquer quedas no preço entre
novembro e março. Para tanto, ele precisa de alguém que esteja disposto a comprar dele o
contrato futuro, em novembro. Este comprador pode ser alguém querendo se proteger contra
uma elevação dos preços, um outro hedger, ou um especulador, que espera obter um lucro pelo
aumento dos preços. Assim, temos os dois principais grupos de participantes do mercado futuro:
especuladores e hedgers. Estes conceitos estão no ponto 3.4.2 acima.

3.5.3.3. Contratos Futuros Negociados em Bolsas: Ações, Índices, Taxas de Juros,


Cupom Cambial; Commodities: Conceito, finalidade, formas de negociação;
os riscos envolvidos

Os contratos futuros representam mais de 90% dos contratos negociados nos mercados futuros
da B3, sendo, portanto, o principal instrumento derivativo negociado no mercado brasileiro. Os
principais contratos futuros negociados na B3 são (por ordem de quantidade de contratos e
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volume financeiro):
DI1: DI de 1 dia;
DOL: dólar comercial;
DDI e FRA: cupom cambial sujo e cupom cambial limpo;
IND: Ibovespa.

As características dos principais contratos futuros negociados na B3 são:

Contrato Valor Último dia de negociação Vencimento


Quatros primeiros meses
Último dia útil do mês
subsequentes à realização da
DI1 R$ 100.000,00 anterior ao do mês de
operação. A partir daí, meses
vencimento.
de início de trimestre.
Último dia útil do mês
DOL US$ 50.000,00 anterior ao do mês de Todos os meses
vencimento.
Quatros primeiros meses
Último dia útil do mês
DDI e subsequentes à realização da
US$ 50.000,00 anterior ao do mês de
FRA operação. A partir daí, meses
vencimento.
de início de trimestre.
Quarta-feira mais próxima
Cotação futuro
IND do dia 15 do mês de Meses pares.
x R$ 1,00
vencimento.
Fonte: B3

DI1

O contrato de DI1 tem como ativo subjacente a taxa de juros negociada no mercado
interbancário (CDI), para o prazo de um dia. Esses contratos têm seus preços formados com
base nas expectativas dos agentes econômicos em relação às taxas do CDI. O mercado de DI1 é
utilizado por empresas ou instituições financeiras que desejam se proteger do risco de
oscilação das taxas de juros. Por exemplo, uma empresa que tenha endividamento atrelado
ao CDI corre o risco que essa taxa se eleve. Para se proteger desse risco, poderia utilizar os
contratos DI1. As principais características operacionais desse contrato são:
É negociado em taxa de juros anual efetiva para 252 dias úteis;
Vencimento no primeiro dia útil do mês;
Meses de vencimento: quatro primeiros e os meses "cabeça de trimestre";
Valor final do contrato: R$100.000,00;
Semelhante a um título sem pagamento de cupom;
As posições no mercado futuro são em preço unitário (pu);
Será necessário converter a negociação em taxa para o valor correspondente em pu (desconto
de 100.000) - semelhante a um bond zero cupom;
Será necessária a conversão da natureza: compra em taxa = venda em pu e venda em
taxa = compra em pu;
Diariamente as posições em aberto serão ajustadas tomando como base o preço
estabelecido pela B3 (média dos últimos negócios);
O preço de ajuste é sempre em pu com duas casas decimais;
Vencimentos líquidos são determinados por média dos últimos negócios, os demais por call
ou arbitrados;
O preço de ajuste do dia anterior deve ser corrigido antes de ser utilizado no cálculo do ajuste
diário;
O fator de correção é a taxa média diária da Cetip (agora B3);
O preço a ser pago por um título está funcionalmente associado à taxa de juros;
Utiliza-se o desconto do valor de resgate do título para se apurar o preço do contrato.

DOL

Os contratos futuros de dólar (DOL) têm como ativo subjacente a taxa de câmbio de reais
por dólares norte-americanos. São negociados na B3 para pronta entrega no último dia de
negociação do contrato (segundo os termos da Resolução nº 1.690/90 do CMN). Esses contratos
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oferecem um mecanismo de transferência de risco cambial em US$.

Os principais participantes desse mercado são as empresas importadoras, exportadoras,


empresas com ativos ou passivos indexados em dólar e as instituições financeiras. Com a
utilização dos contratos DOL, esses agentes podem se proteger do risco de variação cambial. As
principais características operacionais desse contrato são:
O objeto de negociação é a taxa de câmbio de reais por dólar norte americano para
pronta entrega;
Os contratos são de US$ 50.000;
Data de vencimento é o primeiro dia útil do mês de vencimento;
Negociação acontece até o último dia útil do mês anterior ao mês de vencimento;
Os contratos são cotados em reais por US$ 1.000, com até três casas decimais;
Ao abrir um contrato, o investidor deve depositar uma margem de garantia;
O preço de ajuste do DOL é a média aritmética ponderada dos negócios realizados entre
15h50min e 16h da data de apuração (ou preço arbitrado pela bolsa).

DDI

Os contratos futuros de cupom cambial têm por objeto o diferencial entre a taxa de juros
(balizada pelo CDI) e a variação cambial para determinado período. Existem dois tipos de
contrato futuro de cupom cambial na B3:
O contrato de DDI, que negocia o cupom cambial sujo (em que a variação cambial é medida
a partir do dólar PTAX do dia anterior) e
O FRA, que negocia o cupom cambial limpo (em que a variação cambial é medida a partir
do dólar à vista do dia).

A taxa de cupom cambial (objeto do contrato de DDI) pode ser definida como a taxa de juros
doméstica acima da variação cambial. Formalmente, pode expressa como:
C= (1+r) -1
Δ Cambial

C = cupom cambial
r = taxa de juros doméstica (em R$)
Δ Cambial = variação da taxa de Câmbio de R$ por US$ no período

A Taxa de Cupom Cambial é uma taxa de juros em regime de capitalização simples, expressa
ao ano de 360 dias e com contagem em dias corridos.

O mercado futuro de DDI negocia o diferencial entre a taxa do CDI e a variação cambial com
base no dólar PTAX do dia anterior para determinado período (o cupom cambial sujo). Em
termos mais específicos, o objeto de negociação do contrato futuro DDI é o spread entre:
a) A taxa de juro efetiva de depósitos interfinanceiros (DI), calculada a partir da
acumulação das taxas médias diárias de DI de um dia, apuradas pela B3, para o período
compreendido entre a data da operação no mercado futuro, inclusive, e o último dia do mês
anterior ao mês de vencimento do contrato; e
b) A variação cambial, medida pela taxa de câmbio de reais por dólar norte-americano, para
entrega pronta, apurada e divulgada pelo Banco Central, e observada entre o dia útil anterior
à data da operação no mercado futuro, inclusive, e o último dia do mês anterior de vencimento
do contrato, inclusive.

O objetivo da utilização desse contrato pelas empresas e instituições financeiras é a proteção do


risco de oscilação do cupom cambial. Empresas ou instituições financeiras com ativos
indexados ao dólar e passivos vinculados ao CDI correm o risco de que o CDI do período
venha a ser maior que a variação cambial. Como o DDI representa uma taxa livre da variação
cambial, pode ser utilizado para proteção nessas situações. Em uma situação inversa em que uma
empresa ou instituição financeira tenha o seu ativo vinculado ao CDI e o passivo vinculado
ao dólar, há o risco do fechamento do cupom cambial, ou seja, a taxa de juros cair e o dólar
subir. Nesse caso, o contrato de DDI também poderia ser utilizado visando ao hedge dessa
posição.

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As principais características operacionais desse contrato são:


Negociado em taxa de juros em dólar;
Vencimento no primeiro dia útil do mês;
Meses de vencimento: quatro primeiros e os meses "cabeça de trimestre";
Valor final do contrato: US$ 50.000,00;
Semelhante a um título cambial sem pagamento de cupom;
A negociação é feita em taxa de juros anual linear para 360 dias corridos;
Comprar futuro em taxa crença de que a taxa de juros prefixada (cotada) irá subir
em um período futuro;
Vender futuro em taxa crença de que a taxa de juros prefixada (cotada) irá cair em
um período futuro;
As posições no mercado futuro são em pu;
Será necessário converter a negociação em taxa para o valor correspondente em pu (desconto
de 100.000), com o valor do ponto em US$ 0,50;
Será necessária a conversão da natureza: compra em taxa = venda em pu e venda em
taxa = compra em pu.

Ibovespa Futuro (IND)

Nas operações com Índice Futuro do Ibovespa, o objeto de negociação é o IBOVESPA. A operação
consiste em compra ou venda de contrato do Índice Futuro do Ibovespa. Se o investidor através
de uma análise estratégica acredita em um movimento de alta do índice, ele compra o índice
futuro. Caso contrário, ele o vende. Desta forma, a operação dará lucro para aqueles que
anteciparem o movimento do índice à vista.

A negociação dos contratos de índice futuro é realizada via pregão na B3, sendo necessário que
todas as ordens sejam passadas pela mesa de operações de uma Corretora. Caso o investidor
tenha acesso a um Home Broker, ele poderá acompanhar as cotações do índice futuro através da
tela de cotações.

O código do índice futuro é: IND + Mês + Ano. O índice futuro do Ibovespa tem os seguintes
meses de vencimento: G (Fevereiro), J (Abril), M (Junho), Q (Agosto), V (Outubro) e Z
(Dezembro). Desta forma, o contrato de índice futuro do Ibovespa com vencimento em
agosto/200 é: INDQ9.

Cada ponto do índice futuro vale R$3,00 (valor definido pela B3) e o lote mínimo de contratos
que pode ser negociado é de 5. Desta forma, se você for comprar 5 contratos (lote mínimo) em
25.000 pontos (Índice Futuro), esta operação terá o valor de R$375.000,00 (25.000 x 3 x 5),
mas isto não quer dizer que você precisa ter os R$375.000,00 para investir, pois os contratos
futuros implicam desembolso imediato de um valor menor, chamado de margem de garantia.

3.5.3.3.1. Preços, Margens e Ajustes: conceitos e impactos na utilização de


mercados futuros em função da variação nas condições do mercado

Para precificação veja o ponto 3.5.3.1 acima.

Ajustes Diários

O ajuste diário corresponde ao mecanismo por meio do qual as posições mantidas em aberto
pelos clientes são acertadas financeiramente todos os dias, segundo o preço de ajuste do
dia.

Define-se posição no mercado futuro como o saldo líquido dos contratos negociados no mercado
futuro pelo mesmo contratante para o mesmo vencimento. Por exemplo, se ao final do dia o
investidor possui saldo de 200 contratos positivo, ele vai para o próximo dia com uma posição
comprada em 200 contratos e sofrerá ajuste sobre essa posição.

O sistema de ajuste diário trata da diferença diária que a parte vendedora recebe da parte
compradora quando o preço no mercado futuro cai ou paga quando o preço sobe. Esse mecanismo
implica a existência de fluxo diário de perdas ou ganhos na conta de cada cliente, de forma que,
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ao final do período de maturação do contrato, todas as diferenças já tenham sido pagas. Com
isso, contribui para a segurança das negociações, já que, a cada dia, as posições dos agentes são
niveladas.

Assim, se um investidor comprar 200 contratos ao preço de 39.500 e, ao final do dia, o preço de
ajuste determinado pela bolsa for de 39.800, seu ganho será de 200 * 300 pts * valor por ponto.
No caso dos contratos futuros de Ibovespa, o valor do contrato cheio é de R$ 1,00 por ponto,
enquanto o do mini-contrato é de R$ 0,10 por ponto.

O preço de ajuste consiste na cotação apurada diariamente pela Bolsa, sendo utilizado
para o ajuste diário das posições no mercado futuro. Como os participantes recebem seus ganhos
e pagam suas perdas por meio do ajuste diário, o risco assumido pela clearing (câmara de
compensação da bolsa) é diluído diariamente.

Margem de Garantia

Para operar na B3, o investidor deve depositar margem de garantia a fim de cobrir suas
obrigações junto a sua corretora.

A margem de garantia é um dos instrumentos de salvaguardas financeiras utilizado pelo


mercado futuro. Trata-se do valor exigido de todos os clientes para cobrir o risco de suas
posições, dentro de cenários preestabelecidos pelo Comitê de Risco da Bolsa. As chamadas de
margem ocorrem diariamente, com base nas posições em aberto de cada cliente, devendo ser
depositada no dia útil subsequente.

O valor da margem varia conforme o ativo-objeto do contrato, o vencimento e a posição em


que se encontra o investidor. A BM&F estabelece sistema de apuração de margens de garantia
baseado em cenários de stress dos preços dos ativos negociados. A bolsa pode alterar os valores
de margem a qualquer momento, a seu critério, sempre que as condições do mercado
recomendarem. Cada produto tem sua própria margem de garantia, que, além disso, varia
de acordo com as condições da conjuntura e a data de vencimento do contrato (quanto mais
longo, maior a margem).

A margem varia de corretora para corretora, sendo que na média são cobrados R$10.000 para o
contrato cheio e R$1.200 de margem inicial para o mini-contrato, além de R$1.000 de margem
de manutenção.

Nas operações de hedge, o valor da margem tem redução de 20%, desde que devidamente
comprovadas. As corretoras podem solicitar que seus clientes depositem margens de garantia
superiores àquelas determinadas pela bolsa.

3.5.3.4. Contratos Futuros de Balcão de negociação de moeda sem entrega física


(NDF – Non Deliverable Forward)

3.5.3.4.1. Formação de Preço e Registro em Clearing – CETIP - vantagens do NDF


em relação ao contrato futuro de Câmbio

Uma operação a termo é uma operação de compra ou venda de um determinado ativo objeto (ou
índice) em quantidade, preço e data futura para liquidação negociados entre as partes. Na
data da liquidação (vencimento), ou antes desta, se o comprador desejar, este último paga o
valor combinado no contrato e o vendedor entrega o ativo objeto. No caso do termo de moedas
(ou Non Deliverable Forward - NDF), na liquidação não há entrega física, mas ocorre por
diferença.

Apesar de também serem negociados em bolsa, os contratos a termo não são negociados com as
mesmas características dos contratos futuros. A forma mais comum de negociar contratos a termo
é no mercado de balcão.

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A partir dessa regulamentação, a Cetip montou os NDFs de câmbio, antes só acessíveis no


mercado externo, sujeitos à fiscalização do Bacen e da Secretaria da Receita Federal, tributados
aqui e com liquidação financeira em reais.

Os NDFs não contemplam a entrega física do produto ou do ativo financeiro no final do contrato.
O que troca de mãos é a diferença financeira entre o preço acordado e a cotação vigente
na data de vencimento futura do contrato a termo. No caso de moedas, pelo fato de não haver
entrega física do ativo, o NDF se ajusta muito bem às moedas não-conversíveis.

Além do dólar americano, euro, libra esterlina, iene e dólar canadense, a Cetip pode aceitar
registros de contratos em outras moedas de referência europeias e latino-americanas.

Uma das características importantes do hedge com NDF na B3 é a possibilidade de se escolher


o prazo, moeda e a taxa de câmbio de referência, que será utilizada para a liquidação dos
contratos, que, como já vimos, é feita pela diferença entre a taxa de câmbio a termo contratada
e a taxa em vigor no dia do vencimento.

No caso do dólar, as partes podem escolher o PTAX ou as taxas apuradas a cada meia hora pelo
BC. Poderão, também, ser escolhidas as taxas de câmbio divulgadas por empresas especializadas
em informações financeiras, como Reuters e Bloomberg. A variedade de taxas permite contornar
a diferença comum entre a PTAX e a taxa do dólar negociado à vista, o chamado dólar pronto ou
spot.

Os NDFs atendem ao objetivo de garantirem hedge contra as oscilações do real frente às


outras moedas, sendo seus contratos adequados para empresas exportadoras e importadoras,
além de empresas com ativos e passivos em moeda estrangeira. Representam uma alternativa
competitiva aos hedge cambiais que utilizam os swaps.

3.5.3.5. Principais Estratégias com Contratos Futuros; os riscos e suas utilizações

3.5.3.5.1. Estratégias de Hedge; conceitos e aplicações práticas

Como vimos, o mecanismo de hedging engloba as atividades que têm por objetivo econômico
principal propiciar a redução ou, até mesmo, a eliminação de riscos de mercado. É, em outras
palavras, o ato de tomar posições equivalentes e opostas nos mercados à vista e futuro
/a termo, na expectativa de que o resultado líquido impeça um prejuízo resultante de oscilações
dos preços. A sua institucionalização, inicialmente, se deu nas Bolsas de Mercadorias e, mais
recentemente, foi acolhido também pelas Bolsas de Futuro de ativos financeiros.

O mecanismo de hedging é utilizado exatamente para cobrir os riscos assumidos, estabilizando-


se as possibilidades de ganho. Seja um cliente que faz um seguro de preço na Bolsa, fixando o
preço de compra ou o de venda para a mercadoria no futuro. Se ele é vendedor em bolsa e o
preço futuro cai, sua mercadoria perde valor no armazém, mas ele ganha no mercado futuro a
diferença entre o preço vendido no início da operação e o preço que caiu, de forma a cobrir ou
compensar o que perdeu no armazém. Se o preço sobe, sua mercadoria no armazém se valoriza,
mas ele desembolsa na Bolsa a diferença entre o preço de entrada e o preço final. Assim, se cair
o preço, ele estará protegido e, se subir, ele deixará de ganhar.

O hedge de compra é o contrário. Se o cliente compra a futuro e o preço sobe, a mercadoria que
ele tem de comprar ficará mais cara mas, em compensação, ele obterá ganho na Bolsa que cobrirá
essa diferença. E, se cair, ele pagará mais barato no mercado, mas perderá a diferença na Bolsa.

Os futuros de mercadorias, assim como os futuros financeiros, são amplamente utilizados por
produtores e usuários de mercadorias para operações de hedge.

Exemplo:
Assumindo que a taxa de câmbio atual é de R$ 2,10/US$ e que a taxa de câmbio para entrega
em dois meses é de R$ 2,16/US$, podemos analisar as seguintes situações:
Tendo que pagar US$ 1.000.000, daqui a 2 meses, a uma empresa americana que lhe fornece
mercadorias, uma empresa brasileira poderá proteger-se tomando uma posição comprada em
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contratos futuros de 2 meses e fixando o montante a ser pago em R$ 2.160.000. Se na data


futura, a taxa de câmbio estiver em R$ 2,05/US$, teria sido melhor não ter feito o hedge,
desembolsando-se R$ 2.050.000 (uma economia de R$ 110.000 se comparado com o valor
travado via hedge). Por outro lado, se a taxa de câmbio fosse para R$ 2,25/US$, o pagamento
seria equivalente a R$ 2.250.000, justificando-se a operação de hedge.
A posição de uma exportadora nacional será oposta, pois esperando receber US$ 2.000.000
daqui a 2 meses, deverá tomar uma posição vendida nos contratos futuros de câmbio se
desejar proteger seu risco de taxa de câmbio. Sendo assim, se no vencimento a taxa for maior
do que R$ 2,16, ficará satisfeita por não ter feito hedge; se for menor, desejará tê-lo feito.

O hedge deve ser encarado como um seguro: independentemente de, após o final do contrato, a
empresa averiguar que teria sido melhor não tê-lo feito, o maior benefício é a garantia de ter
travado uma taxa de câmbio previamente. Isso traz segurança ao fluxo de caixa da empresa,
mitigando o risco de variações cambiais até o recebimento/pagamento dos dólares.

3.5.3.5.2. Estratégias de Especulação: conceitos e aplicações práticas

Na especulação, o intuito não é defender um ativo como vimos acima, mas simplesmente
apostar. A alavancagem é uma forma de aposta com riscos mais elevados por potencializar os
ganhos e as perdas.

Alavancagem com Contratos Futuros

O preço de um contrato futuro muda de acordo com a variação de preço do ativo-objeto no


mercado à vista. Como ambos podem ser negociados a qualquer momento durante o período de
negociações do dia, qualquer ganho obtido no valor do investimento pode ser imediatamente
realizado por meio do fechamento da posição futura.

Os retornos percentuais relativos à posse do ativo-objeto e dos contratos futuros dependem do


tamanho do desembolso inicial. Assim, quando da compra de uma ação no mercado à vista, por
exemplo, seu valor total deve ser pago ao vendedor. Quando da compra de um contrato futuro,
o dinheiro não muda de mãos entre o comprador e o vendedor. Em vez disso, um depósito de
margem é requerido para prover segurança ao mercado. O nível de margem necessário é definido
pela Câmara de Ações da B3 e varia de acordo com a volatilidade do papel no mercado à vista,
tornando o dispêndio inicial menor para os contratos futuros.

Exemplo: A ação A está cotada atualmente no mercado à vista a R$ 100,00 por ação e seu
contrato futuro para daqui a três meses, a R$ 104,50. Para comprar a ação no mercado à vista,
é necessário pagar os R$ 100,00. Para comprar um contrato futuro, R$ 9,40 precisam ser
depositados como garantia. Alguns dias depois, o preço à vista subiu para R$ 110,00 e o contrato
futuro, para R$ 114,50.

Os retornos são os seguintes:

Mercado Mercado Futuro


à vista de Ações_______
Preço de abertura R$ 100,00 R$ 104,50
Preço de fechamento R$ 110,00 R$ 114,50
Ganho líquido R$ 10,00 R$ 10,00
Investimento inicial R$ 100,00 R$ 9,40
(pagos pela ação) (margem)______
Retorno 10,0% 106,4%

O retorno do investimento no Mercado Futuro de Ações é muito maior, uma vez que apenas uma
fração do valor das ações é requerida antecipadamente, o que é denominado de alavancagem.

3.5.3.5.3. Estratégias de Arbitragem: conceitos e aplicações práticas

Oportunidades de arbitragem ocorrem quando há distorções de preços, possibilitando um


ganho imediato através de uma transação sem (ou baixo) risco de mercado. Normalmente,
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o arbitrador identifica dois ativos (ou combinações de ativos) com fluxos de caixa idênticos,
porém, com preços que, por alguma razão, não refletem a similaridade de fundamentos. Assim,
compra aquele mais barato e vende o mais caro, apostando que seus preços convergirão. As
oportunidades de arbitragem não podem durar muito tempo, pois a atuação dos arbitradores
promove o retorno dos preços ao seu equilíbrio.

Por exemplo, sendo uma mesma ação cotada em dois mercados, o arbitragista compra o ativo no
mercado em que ele estiver cotado a preço mais baixo e vende no outro mercado obtendo lucro.
Outro exemplo é a arbitragem de compra de 'direitos à uma ação' contra a compra desta mesma
'ação', aplicando-se o mesmo princípio.

É muito comum a chamada arbitragem com risco (também são conhecida como "long/short"),
na qual ativos com fluxo de caixa similar (e não necessariamente idênticos) e preços que não
refletem a similaridade de fundamentos são identificados, montando-se uma posição que aposta
na convergência de preços.

Há também as seguintes operações de arbitragem:

Arbitragem cambial: Trata-se de uma operação de compra e venda de uma moeda em duas
praças financeiras diferentes, com o objetivo de lucro sobre a diferença de preços que possa
existir durante pequenos intervalos de tempo.

Arbitragem de bolsa a bolsa: É uma operação de arbitragem que consiste na compra e venda
de um mesmo ativo financeiro em dois mercados diferentes, com o objetivo de lucro sobre a
diferença de preço entre os dois mercados.

Arbitragem à vista contra à prazo: Consiste numa operação de arbitragem realizada com o
objetivo de lucro sobre a diferença de preço à vista de um ativo e o preço deste mesmo ativo à
prazo.

3.5.4. Mercado de Opções

3.5.4.1. Conceitos Gerais sobre Opções; Opções Europeias e Americanas:


características, os riscos e suas utilizações

Uma opção é um contrato bilateral que dá a seu comprador (titular) o direito, mas não a
obrigação, de negociar uma determinada quantidade de um ativo-objeto por um preço
previamente estabelecido (preço de exercício ou strike) até uma dada data no futuro (data de
vencimento). Para tanto, o comprador paga um valor (prêmio da opção) ao vendedor
(lançador), que tem a obrigação de aceitar e honrar os termos pré-estabelecidos caso lhe seja
solicitado.

O titular tem sempre os direitos, e o lançador, sempre as obrigações.

O mercado de opções negocia esses direitos de compra ou de venda, mas não os ativos
diretamente. Estes direitos são negociados por um preço, o prêmio, que é o valor pago pelo
titular e recebido pelo lançador. O valor do prêmio é o resultado das forças de oferta e demanda
e varia de acordo com a variação do preço do ativo-objeto no mercado à vista.

Existem basicamente dois tipos de opções:


Call (opção de compra) – proporciona a seu titular o direito de comprar um ativo por certo
preço em ou até uma determinada data;
Put (opção de venda) – dá a seu titular o direito de vender um ativo por determinado preço
em ou até uma certa data.

Toda opção tem um vencimento. As opções podem ser do tipo europeia, caso seu exercício seja
permitido somente na data de vencimento, ou do tipo americana, caso o exercício seja
permitido em qualquer período entre a sua compra e a data de vencimento.

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No mercado acionário, a fim de propiciar geração de liquidez no mercado, a bolsa define séries
de opções. Cada série se caracteriza por corresponder a um tipo de ação (mesma companhia
emissora, espécie, classe e forma), uma determinada data de vencimento e um preço de exercício
previamente fixado.

Uma opção de compra só será exercida quando o preço de mercado for superior ao preço
de exercício da opção, ou seja, quando for mais vantajoso para o titular exercer seu direito do
que comprar o ativo no mercado. Entretanto para dizer que a operação de opção resultou em
lucro não basta avaliar o exercício, mas também o prêmio pago no início. O investidor obterá
lucro na operação somente quando o valor de mercado for superior à soma do preço de exercício
mais o prêmio pago.

No caso da opção de venda ocorre o contrário: o exercício ocorrerá quando o preço de mercado
for menor do que o preço de exercício da opção. Da mesma forma, mesmo quando exercida, a
opção pode não resultar em lucro caso o ganho obtido no exercício for inferior ao prêmio pago.

Importante: a decisão de exercer ou não a opção não depende do prêmio pago. Mesmo se o
exercício gerar um resultado inferior ao prêmio pago, a opção será exercida e reduzirá o prejuízo
da operação.

Uma situação comum no mercado de opções é a reversão de posição no próprio mercado de


opções antes do exercício, quando o prêmio justifica essa operação do titular. Neste caso, o lucro
ou prejuízo será a diferença entre o prêmio recebido e o anteriormente pago. O mesmo
vale para o lançador.

As opções podem estar:


1. At the money - É uma opção de compra ou de venda cujo preço de exercício é igual ao preço
à vista do ativo-objeto, por exemplo uma ação.
2. In the money - É uma opção de compra cujo preço de exercício é menor que o preço à vista,
ou uma opção de venda cujo preço de exercício é maior que o preço à vista. Neste caso, diz-
se que a opção tem um valor intrínseco. Colocando de outra forma, é uma opção que teria
valor positivo se fosse exercida naquele momento.
3. Out of the money - É uma opção de compra cujo preço de exercício é maior do que o preço
à vista, ou uma opção de venda cujo preço de exercício é menor que o preço à vista. É uma
opção que não teria valor se fosse exercida naquele momento.

Com base nestas definições, adotaremos a seguinte notação para nos referirmos às opções:
St = preço do ativo-objeto na data t
X = preço de exercício da opção
T = data de vencimento da opção
ct = preço da opção de compra europeia na data t
Ct = preço da opção de compra americana na data t
pt = preço da opção de venda europeia na data t
Pt = preço da opção de venda americana na data t

Quanto aos possíveis resultados em cada estratégia, segue o quadro demonstrativo:

Opção de Compra(Call) Opção de Venda (Put)


Agente Lucro Prejuízo Lucro Prejuízo
Comprador(Titular) Infinito Limitado Infinito* Limitado
Vendedor(Lançador) Limitado Infinito Limitado Infinito*

*Podemos dizer que aqui há um limite que seria a diferença entre o preço da ação e o preço de
exercício, quando o preço da ação for igual a zero na data de vencimento da opção, pois não
podemos imaginar uma ação que tenha preço negativo.

Segue abaixo algumas terminologias típicas utilizadas no mercado de opções.


Posição Travada - Diz-se quando o investidor está comprado numa posição exercício com
valor mais baixo e vendido a descoberto numa de exercício mais alto.
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Posição Financiada - Diz-se quando o investidor compra ações à vista e vende opções das
mesmas ações para ganhar uma taxa de financiamento, caso seja exercício.
Rolar Posição - Diz-se quando o investidor que está vendido numa opção compra esta opção
(faz uma reversão) e, ato imediato, vende o mesmo volume para outro preço de exercício na
mesma ou em outra data de vencimento.
Virar Pó - Quando a opção adquirida pelo investidor não é exercida e o investidor perde o
valor pago pelo prêmio.

3.5.4.2. Participantes do Mercado de Opções

Os participantes do mercado de opções são variados: hedgers e especuladores. Nos exemplos


abaixo ficará claro as aplicações e usos de opções.

3.5.4.3. Opções de Compra e Opções de Venda (Call e Put); Titular e Lançador:


Definições; características; os riscos e suas utilizações

Compra de uma opção de compra (long call)

É uma das mais simples formas de investimento em opções e, frequentemente, a estratégia mais
usada pelos investidores. Consiste em adquirir opções de compra de um determinado ativo,
esperando-se que o ativo em questão se valorize, com a consequente valorização do prêmio da
opção. Pensando assim, e levando em conta seus objetivos, o investidor pode, por exemplo:

Utilizar opções de compra para obter maior retorno, ou seja, alavancar seus ganhos.
Isso significa buscar maior lucratividade, consequentemente um maior grau de risco. Como o
prêmio de uma opção é sensivelmente menor do que o preço da ação-objeto a que se refere,
uma determinada quantia em dinheiro pode comprar certo número de opções correspondentes
a uma quantidade de ações muito maior do que a que seria possível adquirir no mercado à
vista. Assim, cada aumento no preço da ação-objeto costuma corresponder a um aumento no
prêmio da opção e a maiores retornos sobre a aplicação, pois a variação percentual é maior
para o prêmio. O mecanismo de alavancagem atua também no sentido inverso: a queda na
cotação pode até levar à perda integral da aplicação, ou seja, do prêmio pago.

Utilizar as opções de compra como alternativa para adquirir uma ação-objeto.


A compra de uma opção sobre ações que se deseja adquirir, e para as quais se prevê uma
alta de preço, permite ao investidor reduzir o risco de que a cotação da ação-objeto sofra uma
grande baixa. Dessa forma, o investidor assegura seu ganho em caso de alta, e, em caso de
baixa, sua perda se resume ao prêmio pago pela opção, ou apenas parte dele. Em ambos os
casos o investidor tem vantagens: seja porque ganhou na elevação do preço da ação-objeto,
ou porque, apesar de perder o prêmio no caso de baixa, pode adquirir o título por um preço
bem menor do que no momento inicial. E ainda, como aplicou em opções apenas parte de
seus recursos, pode, por exemplo, fazer aplicações alternativas durante o período,
aumentando seus ganhos ou, se for o caso, diminuindo ou talvez anulando suas perdas.

Utilizar opções de compra para fixar o preço de uma futura aquisição de determinada
ação.
Se um investidor acredita que o preço de uma ação é atrativo, mas não tem os recursos
necessários para comprá-la naquele momento, pode comprar uma opção e assim fixar o preço.
Quando puder concluir a compra da ação, exercerá a opção dentro do seu prazo de validade
e pagará o preço que julgou conveniente.

Exemplo:
Pensemos em um investidor que adquire uma opção de compra de uma determinada ação por
R$ 2,00, com preço de exercício de R$ 100,00 e vencimento em 30 dias. Isso significa que, ao
final de 30 dias (no caso de opção do tipo europeia), o investidor poderá escolher se exercerá ou
não o seu direito de comprar a ação-objeto da opção.

Se o preço da ação, no vencimento da opção, estiver abaixo de R$ 100,00, não compensará, para
o investidor, o exercício do direito de compra pelo preço (de exercício) de R$ 100,00. Isso é
facilmente compreensível: se o preço da ação é de R$ 98,00, por exemplo, pode-se comprar a
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ação no mercado à vista por R$ 98,00, de maneira que não valerá nada ter o direito de comprar
a ação por R$ 100,00. Nesse caso, costuma-se dizer que a opção "virou pó", refletindo a noção
de que perdeu todo o seu valor. Alternativamente, pode-se dizer que a opção está out of the
money.

Se o preço da ação, no vencimento da opção, estiver em R$ 100,00 (opção at-the-money), será


indiferente, para o investidor, comprar a opção no mercado à vista ou por meio do exercício do
direito da call.

Diferentemente, se no vencimento da opção a ação estiver cotada, no mercado à vista, a R$


102,00 (opção in-the-money), valerá a pena exercer o direito de compra da ação por R$ 100,00.
Neste caso, o investidor pode adquirir o título por R$ 100,00 e vendê-lo, no mercado à vista, por
R$ 102,00. O ganho com o exercício da opção, neste caso, será de R$ 2,00, cobrindo o custo
inicial do prêmio pago (R$ 2,00). Lembremos que o prêmio é o preço da opção, ou seja, o preço
do direito de comprar a ação por R$ 100,00, após decorridos 30 dias.

Se a ação estiver cotada, no mercado à vista, no vencimento da opção, a R$ 103,00, será


compensador exercer o direito de compra, adquirindo a ação por R$ 100,00. Neste caso, haverá
ganho na operação, pois o investidor comprará a ação por R$ 100,00 e poderá vendê-la no
mercado à vista por R$ 103,00, o que sinaliza ganho de R$ 3,00, dado pela diferença entre os
dois preços (o de venda e o de compra). No entanto, para avaliar o resultado final, é necessário
deduzir, dos R$ 3,00 ganhos, o valor pago a título de prêmio, no montante de R$ 2,00. Assim, o
ganho líquido final será de R$ 1,00 (ganho unitário).

O gráfico desta operação segue abaixo:

CALL COMPRADO
Resultado

4,00

2,00

,00

(2,00)

(4,00)

(6,00)
94,00 96,00 98,00 100,00 102,00 104,00 106,00
Preço de Mercado

Venda de uma opção de compra (short call)

O lançamento de opções pode oferecer lucros ao investidor que acredita em certa estabilidade,
numa pequena ou até numa grande baixa no nível de preços. O lançamento sujeita o investidor,
durante o período da validade da opção a ser designado pela B3, a entregar as ações-objeto da
opção, contra o pagamento do valor de exercício.

As obrigações assumidas pelo lançamento de opções somente se extinguem pelo seu exercício,
pelo seu vencimento, se não forem exercidas, ou ainda pelo fechamento da posição lançadora.
Designado para o exercício, o lançador não pode mais fechar sua posição, o que demonstra o
risco envolvido nesse tipo de atuação no mercado de opções.

Opção Coberta (Covered Call writing)

Diz-se que uma opção é coberta quando o lançador deposita, em garantia, a totalidade das ações-
objeto a que se refere à opção lançada. O objetivo básico do lançamento coberto é obter um
retorno maior do que o que seria conseguido com a simples posse ou venda imediata das
ações e ao mesmo tempo a diminuição de risco. É uma operação com potencial de lucro limitado
e o investidor espera que o ativo tenha uma alta moderada.

Com o mercado em baixa, o lançador coberto se protege até o ponto em que o preço à vista da

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ação-objeto for igual ao preço que ele pagou por ela, menos o valor do prêmio recebido. Somente
a partir desse ponto é que incorrerá em prejuízo. O lançador coberto pode fechar sua posição e
desta forma encerrar a obrigação assumida, liberando suas ações para a venda imediata ou para
a espera de maior valorização da ação-objeto.

Exemplo:
Uma ação com preço de exercício R$100,00 e prêmio R$ 2,00. O investidor lucrará R$2,00 (valor
do prêmio recebido) se o preço da ação permanecer em R$ 100,00 ou acima. Caso o preço da
ação caia, o lançador da opção deverá vendê-la a R$ 100,00, perdendo a diferença entre os preços
e o lucro da venda do prêmio.
Resultado

COMPRA ATIVO, VENDE CALL


6,00
4,00
2,00
,00
(2,00)
(4,00)
(6,00)
94,00 96,00 98,00 100,00 102,00 104,00 106,00
Preço de Mercado

Opção Descoberta

Uma opção é considerada descoberta quando o lançador não efetua o depósito da totalidade das
ações-objeto. Nesses casos, o lançador descoberto deve atender à exigência de margem por meio
do depósito de ativos aceitos em garantia pela Câmara de Ações da B3. A exigência de margem
é reavaliada diariamente. Essa operação serve aos investidores que acreditam em uma queda
nos preços, e que, portanto, lançam opções sobre ações que não possuem ou que pretendem
vender rapidamente.

Dessa maneira, se o mercado realmente cair, o lucro dos investidores (no caso o recebimento do
prêmio) estará assegurado. Mas, se o preço da ação-objeto superar o preço de exercício
da opção, o lançador poderá, a qualquer momento, até a data do vencimento, ser designado
para atender ao pedido de exercício e entregar as ações a que se refere à opção. O risco envolvido
nessa segunda hipótese é ilimitado, pois além das chamadas de recomposição de margem, que
ocorrerão à medida que o prêmio de opções desta série for se elevando, o lançador descoberto
estará sujeito, se designado a atender o exercício, a adquirir as ações em mercado a um
preço talvez superior ao preço de exercício mais o prêmio recebido.

O lançamento descoberto é, portanto, mais aconselhável para investidores acostumados a riscos


maiores e com capacidade financeira suficiente para atender as chamadas de recomposição de
margem (em casos de prejuízos na posição descoberta) e/ou comprar as ações-objeto para
cobertura de posição ou entrega definitiva, caso ocorra o exercício. O lançador descoberto que
julgar conveniente pode, à semelhança do coberto, fechar sua posição para encerrar suas
obrigações, e apurar o lucro ou prejuízo até então acumulado. Pode, também, cobrir sua posição,
depositando as ações-objeto da opção.

Exemplo:
Um investidor que vende uma opção de compra de uma determinada ação por R$ 2,00, com
preço de exercício de R$ 100,00 e vencimento em 30 dias. Isso significa que, ao final de 30 dias,
o investidor deverá vender a ação-objeto da opção, caso o seu valor seja superior ao valor de
exercício, como mostra o gráfico abaixo.

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Resultado
CALL VENDIDO
6,00
4,00
2,00
,00
(2,00)
(4,00)
(6,00)
94,00 96,00 98,00 100,00 102,00 104,00 106,00
Preço de Mercado

Compra de uma opção de venda (long put)

Ao adquirir uma opção de venda, o investidor procura se beneficiar da queda no preço à vista da
ação-objeto e, por extensão, da valorização do prêmio da opção. Dessa forma, e de acordo com
a postura que pretenda assumir nesse mercado, o investidor pode, por exemplo:

Buscar retornos quando a expectativa é de queda nos preços da ação-objeto

Um investidor que tem uma expectativa baixista em relação à tendência de preços de uma
determinada ação pode assumir uma posição titular de venda. Se suas expectativas se
concretizarem poderá, a qualquer tempo, reverter sua posição em mercado ou, na data de
vencimento, exercer seu direito de vender a ação-objeto da operação ao preço de exercício,
auferindo o lucro resultante da diferença entre os preços de exercício e à vista e o valor do prêmio
pago para adquirir a opção.

Por outro lado, se as cotações da ação-objeto se elevarem, no mercado à vista, acima do preço
de exercício de sua opção, esse investidor não exercerá seu direito de vender a ação-objeto e
incorrerá em um prejuízo equivalente ao valor do prêmio desembolsado.

Utilizar opções de venda como proteção (hedge) para ações de sua carteira

Um investidor inseguro quanto à tendência futura do mercado pode, mediante a aquisição de


opções, prevenir-se contra uma possível queda.

Se os preços de alguns de seus títulos declinarem no mercado à vista, o investidor terá fixado
um preço de venda (igual ao preço de exercício) que considera adequado, deixando de correr os
riscos de uma possível inversão de tendência. Nesse caso (queda do preço à vista), o investidor
pode fechar sua posição ou, na data de vencimento, exercer a opção, lucrando em ambos os
casos o equivalente ao que teve de prejuízo no mercado à vista.

Se o mercado tivesse continuado seu processo de alta (expectativa principal de quem possui
ações), o investidor continuaria participando das elevações de preço, aumentando seu retorno
ainda mais, o que não aconteceria a quem tivesse vendido as ações à vista no primeiro momento.
O impacto na rentabilidade da carteira é apenas no valor do prêmio pago.

Assim, o investidor fica comprado em ambos, no ativo e na opção de venda do mesmo. Esta
estratégia é usada, não para maximizar o lucro do investidor, mas para protegê-lo de uma queda
forte do ativo. Esta proteção só vale até a data de exercício da opção.

Utilizar opções de venda para atender expectativa de queda.

Um investidor que preveja queda nas cotações de ações que não detém pode adquirir uma opção
de venda sobre essas ações e lucrar, se suas expectativas estiverem corretas (isto possibilita a
participação deste tipo de investidor, o especulador, atraindo-o ao mercado também na baixa).
Se, ao contrário, o preço se elevar, o investidor perderá o prêmio pago pela opção, e de taxas
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existentes em um mesmo pregão (day-trade). É também permitida a apregoação de spreads no


mercado de opções. Ex.: box, butterfly, etc. A modalidade inicialmente autorizada foi o box, que
envolve, simultaneamente, operações com opções de compra e de venda.

Exemplo:
Pensemos em um investidor que adquire uma opção de venda de uma determinada ação por
R$ 2,00, com preço de exercício de R$ 100,00 e vencimento em 30 dias. Isso significa que, ao
final de 30 dias (no caso de opção do tipo europeia), poderá o investidor escolher se exercerá ou
não o seu direito de vender a ação-objeto da opção.

Se o preço da ação, no vencimento da opção, estiver acima de R$ 100,00, não compensará, para
o investidor, o exercício do direito de venda pelo preço (de exercício) de R$ 100,00. Isso é
facilmente compreensível: se o preço da ação é de R$ 102,00, por exemplo, pode-se vender a
ação no mercado à vista por R$ 102,00, de maneira que não valerá nada ter o direito de vender
a ação por R$ 100,00. Já se o preço da ação é de R$ 96,00, e o investidor pode vender a ação
por R$ 100,00, ele terá um lucro de R$ 2,00(R$ 4,00 na diferença do preço de exercício e de
mercado da ação menos o custo da opção de R$ 2,00). O gráfico desta operação ilustra o seu
potencial lucro ou prejuízo:

Put Comprado
Resultado

6,00
4,00
2,00
,00
(2,00)
(4,00)
(6,00)
94,00 96,00 98,00 100,00 102,00 104,00 106,00

Preço de Mercado

Venda de uma opção de venda (short put)

O lançamento de opções de venda serve aos investidores que, acreditando em alta, procuram
receber rendas adicionais (prêmios) e/ou aceitam a possibilidade de adquirir a ação por um custo
líquido inferior ao valor atual de mercado.

Assim, se o mercado subir ou se mantiver estável, o lançador terá assegurado o seu lucro (igual
ao valor do prêmio). Por outro lado, se o preço da ação-objeto, na data de vencimento, cair abaixo
do preço de exercício da opção, o lançador poderá ser designado para atender ao pedido de
exercício, tendo então de adquirir as ações e entregar o valor de exercício.

Atenção - questão de prova: O risco no lançamento de opção de venda é elevado, mas, ao


contrário do risco de lançar opção de compra a descoberto, é limitado, isto é: o prejuízo potencial
máximo que um lançador pode ter é conhecido no momento em que é feita a venda da opção em
pregão. Isto porque o prejuízo é igual ao preço de exercício menos o preço à vista do momento
do exercício e o prêmio recebido pelo lançamento, e o limite máximo do prejuízo potencial ocorre
se o preço à vista cair para zero.

O lançador de opções de venda deve, como os demais participantes desse mercado, estar sempre
atento à possibilidade de fechar sua posição, o que pode se revelar mais aconselhável, seja em
caso de lucro ou mesmo de prejuízo.

Exemplo:
Pensemos em um investidor que vende uma opção de venda de uma determinada ação por R$
2,00, com preço de exercício de R$ 100,00 e vencimento em 30 dias. Isso significa que, ao final
de 30 dias (no caso de opção do tipo européia), o investidor deverá comprara ação-objeto da
opção, caso o seu valor seja inferior ao valor de exercício, como mostra o gráfico abaixo.
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CEA - Apostila II

Put Vendido
Resultado
6,00
4,00
2,00
,00
(2,00)
(4,00)
(6,00)
94,00 96,00 98,00 100,00 102,00 104,00 106,00
Preço de Mercado

Se o preço da ação, no vencimento da opção, for R$ 98,00 o investidor terá um lucro de zero
(ganhou R$ 2,00 do prêmio e perdeu R$ 2,00 na diferença de preço da ação). Se o preço da ação
estiver acima de R$ 100,00 o comprador não exercerá seu direito de vendê-la por R$ 100,00 e o
investidor terá um lucro de R$ 2,00 do prêmio.

Expectativas e Riscos nas Opções

Opção de Compra (Call) Opção de Venda (Put)


Agente
Expectativa Risco Expectativa Risco

Comprador Preço Preço Preço Preço


(Titular) Subir Baixar Baixar Subir
Vendedor Preço Preço Preço Preço
(Lançador) Baixar Subir Subir Baixar

3.5.4.4. Valor e Prêmio das Opções

3.5.4.4.1. Fatores que influenciam o prêmio de uma opção: Preço à vista do ativo
objeto, preço de exercício, taxa de juros, tempo até o vencimento e
volatilidade do ativo-objeto

O valor de uma opção ou seu prêmio pode ser dividido em duas partes:
Seu valor temporal (time value), também chamado de prêmio de risco ou valor extrínseco,
representado por qualquer valor que o preço da opção exceder seu valor intrínseco. É uma
função da probabilidade de o valor do ativo mudar até o vencimento; e,
Seu valor intrínseco (intrinsic value), definido como:
o A diferença, quando positiva, entre o preço à vista de uma ação-objeto e o preço de
exercício da opção, no caso de uma opção de compra,
o E entre o preço de exercício e o preço à vista, no caso de uma opção de venda.

Para uma opção de compra, o valor intrínseco é, portanto, Max(S – X, 0) e para uma opção de
venda, Max(X – S, 0).

No entanto, antes do vencimento, existem fatores que afetam diretamente o preço de uma
opção:
O preço corrente do ativo-objeto (S);
O preço de exercício (X);
O tempo até o vencimento da opção ( );
A volatilidade do ativo-objeto (σ);
A taxa de juros livre de risco (r);
Os dividendos esperados durante a vida da opção (D).

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Resumidamente, um aumento em cada um destes fatores tem o seguinte impacto no preço de


uma opção, mantendo-se os demais constantes:

Fatores Efeito
Determinantes Put Call
S $ #
X # $
# #
s # #
r $ #
D # $
Os artigos publicados em 1973 por Fischer Black, Myron Sholes e Robert C. Merton revolucionaram
os mercados financeiros, impulsionando a engenharia financeira nas décadas seguintes e sendo
merecedores do prêmio Nobel de Economia em 1997. Black & Scholes desenvolveram um
modelo de apreçamento de opções de compra e de venda. Merton adaptou este modelo para
ativos-objetos com pagamento de dividendos.

Ainda que desenvolvido posteriormente, em 1979, o modelo binomial de Cox, Ross e Rubinstein
tornou-se um dos mais utilizados, principalmente no caso de opções americanas, por sua
simplicidade, flexibilidade e facilidade de implementação.

Nota: é importante que você conheça a teoria dos modelos de precificação de opções abaixo. Na
prova, não será exigido o cálculo do preço da opção segundo estes modelos, mas sim os conceitos.

3.5.4.4.2. Modelo Binomial – Conceito

Dividindo-se o tempo em curtos períodos discretos de comprimento t, assume-se que o preço do


ativo-objeto (S) obedece em cada um destes períodos a um processo estocástico binomial de
geração de retornos, isto é, pode mover-se para cima ou para baixo com taxas de retorno
iguais a u – 1, com probabilidade q, e d – 1, com probabilidade 1 – q, respectivamente.

A premissa básica3 a ser adotada é a da não-arbitragem, isto é, o mercado ajusta-se às


eventuais oportunidades de arbitragem (retorno sem risco). Para tanto, seja r igual a 1 mais a
taxa de juros livre de risco, a condição u > r > d deve ser sempre respeitada.

Na figura abaixo, são representados os possíveis valores do ativo-objeto e uma opção de compra
com preço de exercício igual a X. As letras u é de up e d down nas ilustrações abaixo.

uS C u = Max (0, uS - X)
q q

S C

1-q 1-q
dS C d = Max (0, dS - X)

Definindo-se q = (r – d)/(u – d) e observando-se que 1 – q = (u – r)/(u – d) e que 0 <q< 1,


pode-se demonstrar que o valor da opção é igual a:

3Outras premissas importantes são: (a) a taxa de juros é positiva e constante; (b) o ativo-objeto não paga
dividendos; (c) não há custos de transações, tributação ou chamada de margens; (d) um investidor pode
comprar e vender qualquer quantidade do ativo-objeto sem afetar seu preço.
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pCu 1 p Cd
C
r

Esta fórmula é muito importante, pois implica dizer que o preço da opção de compra é
independente do retorno esperado para o ativo-objeto e da probabilidade q, determinados
subjetivamente por cada investidor diferente.

Este resultado é conhecido por avaliação livre de risco, podendo ser generalizado para o
apreçamento de quaisquer títulos derivativos. Supõe-se que seus fluxos de caixa futuros podem
ser avaliados mediante o desconto de seus valores esperados pela taxa de juros livre de risco.

O modelo binomial pode ser expandido para um número maior de períodos, aplicando-se um
procedimento de formação e ajuste de carteiras sem risco igual ao desenvolvido acima para dois
períodos. Veja o apêndice desta apostila para exemplos do modelo Binomial e Black & Scholes.

3.5.4.4.3. Modelo de Black & Scholes – Conceito

Em 1973, Fischer Black e Myron Sholes desenvolveram pela primeira vez um modelo preciso Em
1973, Fischer Black e Myron Sholes desenvolveram pela primeira vez um modelo preciso para o
apreçamento de opções do tipo europeu (inicialmente), adotando as seguintes premissas
básicas:

1. O retorno esperado ao ano de um investimento no ativo-objeto é constante;


2. A volatilidade anual, medida através do desvio-padrão dos retornos do ativo-objeto (σ), é
constante;
3. A taxa de juros livre de risco (r) é constante e idêntica para qualquer prazo;
4. O ativo-objeto não paga dividendos ou qualquer outro tipo de rendimento (D) ao longo da
vida da opção;
5. A opção só poderá ser exercida na data de vencimento (T);
6. Não há custos de transação ou impostos, sendo todos os ativos perfeitamente divisíveis;
7. Vendas a descoberto são permitidas, podendo os investidores tomar emprestado ou emprestar
quaisquer quantias à mesma taxa de juros livre de risco;
8. A negociação com o ativo-objeto é contínua;
9. Não há oportunidades de arbitragens.

A ideia chave do modelo de Black & Scholes é a formação de uma carteira dinâmica livre de
risco, composta por uma posição no ativo-objeto (S) e uma posição na opção, cujo retorno
esperado é a própria taxa de juros livre de risco. No caso de uma opção de compra (c), supõe-se
que, em qualquer curto período de tempo, seu preço estará positivo e perfeitamente
correlacionado com o preço do ativo-objeto. Escolhem-se quantidades apropriadas para cada uma
das posições de tal sorte que o lucro (ou perda) numa delas compensa a perda (ou ganho) na
outra.

O modelo usual de Black-Scholes assume uma volatilidade constante. Porém, já é bem aceito
no momento que, a despeito de sua simplicidade, o modelo de Black-Scholes não é capaz de
capturar fenômenos de mercados modernos.

3.5.4.5. Principais Estratégias com Opções; Análise de diagramas e gráficos; os


riscos das estratégias utilizando opções e suas aplicações mais comuns.

3.5.4.5.1. Operação de Financiamento

O financiamento de opções, também conhecido como lançamento coberto., é uma operação


composta por duas partes (compra de ações no mercado à vista e venda de opções). É assim
denominada por poder ser comparada, dependendo de como o mercado se comportar, com uma
operação de renda fixa. Caso a opção seja exercida, o investidor já sabe no início da operação
qual será o retorno.

Este tipo de operação pode ser interessante quando o mercado não mostra uma tendência
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definida, "andando de lado", no jargão de mercado. Se o diferencial de juros em relação ao CDI


for favorável, isso pode permitir um ganho interessante caso o mercado suba pouco, ou
possibilitar comprar a ação mais barato, caso o papel caia ligeiramente.

Para quem acredita que o mercado irá subir bastante, trabalhar direto no mercado à vista, ou
mesmo somente em opções para quem tem perfil de risco mais agressivo, pode ser a melhor
alternativa.

Exemplo:
Um investidor compra uma quantidade de ações de uma determinada empresa no mercado à
vista e, simultaneamente, vende o equivalente no mercado de opções. Neste caso, a transação
será feita com ações da empresa A: ele compra 500 ações a R$ 40,00 e vende o equivalente em
opções de compra, com prêmio de R$ 1,50.

Neste caso, ele irá desembolsar R$ 20 mil pelas ações, mas receberá R$ 750 como prêmio por
vender as opções, o que implica em um desembolso líquido de R$ 19.250. Ao fechar esta
transação, o investidor está comparando a diferença entre o desembolsado hoje (R$ 19.250) com
o que irá receber no vencimento das opções (R$ 20 mil).

Se esta taxa de 3,90% (R$ 750 recebido dividido por R$ 19.250 investido) superar a renda fixa,
por exemplo o CDI, no período, pode valer a pena fazer a transação, embora o investidor tenha
que estar ciente que existem riscos na operação.

Neste primeiro caso, em que o preço da ação sobe, a opção é exercida, já que o comprador da
opção irá exercer o direito de comprar a R$ 40,00, uma ação que valha, digamos, R$ 45,00. Para
o investidor que realizou a operação de financiamento, por sua vez, o que ele perder na opção
(pois terá que entregar o papel a um preço mais caro) ele irá ganhar no mercado à vista, já que
está de posse do papel.

Um segundo cenário ocorre quando o preço do papel no mercado à vista, no vencimento da opção,
fique entre o preço de exercício da opção (R$ 40,00) e o valor líquido por ação desembolsado no
início (R$ 38,50), que resulta de R$ 40,00 - R$ 1,50. Neste caso, a opção não será exercida, e o
investidor que executou a operação de financiamento não incorrerá perdas.

Supondo que a cotação da ação tenha caído para R$ 39,00, a perda na posição no mercado à
vista será de R$ 500,00 (500 x R$ 39,00 - R$ 40,00), porém ele terá embolsado R$ 750,00 do
prêmio das opções, o que trará um lucro de R$ 250,00.

O pior cenário para o investidor é se ocorrer uma forte queda do preço das ações. Neste caso, o
prêmio que ele recebeu por ter vendido as opções pode não ser suficiente para cobrir as perdas
que ele teve no mercado à vista. Estas perdas, porém, serão inferiores àquelas que ocorreriam
caso ele somente tivesse comprado as ações.

3.5.4.5.2. Box de 2 pontas e 4 pontas

Uma operação de Box sintetiza uma operação de renda fixa, através do emprego simultâneo
de posições em opções de compra e de venda. É possível construir a operação de renda fixa
através de opções porque, com as combinações adequadas, pode-se eliminar todo o risco de
mercado de uma operação. Assim como a operação de renda fixa, se na data inicial há uma saída
de caixa, então há um recebimento de caixa (mais juros) na data do vencimento, constituindo-
se uma operação de aplicação de recursos. Analogamente, se na data inicial há um recebimento
de caixa, então há uma saída de caixa (mais juros) na data do vencimento, constituindo-se uma
operação de captação de recursos.

Analisaremos, inicialmente, a operação de Box para aplicação de recursos. Tal operação é


construída com quatro “pontas”, ou seja, quatro operações simultâneas de opções, utilizando-se
dois preços de exercício distintos. As operações são as seguintes:

a. A compra de uma call de exercício menor (x1) e venda de uma call de exercício maior (x2);
b. A compra de uma put de exercício maior (x2) e a venda de uma put de exercício menor (x1).
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Tomemos um exemplo numérico. Suponhamos, para uma determinada ação, as opções com
preços de exercício R$100 e R$150 e com prazo de vencimento em 1 ano. A operação de Box
(aplicação) consiste das seguintes quatro pontas:

1. A compra de uma call ao preço de exercício R$100; prêmio R$19;


2. A venda de uma call ao preço de exercício R$150; prêmio R$2;
3. A compra de uma put ao preço de exercício R$150; prêmio R$33;
4. A venda de uma put ao preço de exercício R$100; prêmio R$4.

Observemos o que ocorre com o resultado dessa operação (payout) conforme varia o preço à
vista do ativo objeto na data do vencimento.

Resultado devido ao exercício


Compra Venda Compra Venda
call put put call Líquido
Strike R$100 R$100 R$150 R$150
Prêmio -R$19 +R$4 -R$33 +R$2 -R$46
(pago) (recebido) (pago) (recebido) (pago)
50 0 -50 100 0 50
ação na data

vencimento

75 0 -25 75 0 50
Preço da

100 0 0 50 0 50
do

125 25 0 25 0 50
150 50 0 0 0 50
175 75 0 0 -25 50
200 100 0 0 -50 50

Na data da montagem da operação, o investidor “aplicou” um prêmio líquido de R$46. Além disso,
independentemente do valor do ativo na data de vencimento, haverá um recebimento de R$50.
Ou seja, com as operações descritas acima, o investidor eliminou o risco associado ao preço
da opção, o que faz da combinação uma estratégia pré fixada.

Examinemos em maiores detalhes as componentes que tornam esse resultado fixo. Observemos
os resultados obtidos com as duas primeiras operações.

Resultado do exercício das operações 1 e 2


Compra Venda
call put Líquido
Strike R$100 R$100
Prêmio -R$19 +R$4 -R$15
(pago) (recebido) (pago)
50 0 -50 -50
ação na data

vencimento

75 0 -25 -25
Preço da

100 0 0 0
125 25 0 25
do

150 50 0 50
175 75 0 75
200 100 0 100

Podemos notar que essas duas operações trazem um resultado igual à compra do ativo pelo preço
futuro de R$100. Isso ocorre porque o investidor assumiu simultaneamente o direito de comprar
o ativo por R$100 (compra da call) e a obrigação de vender o ativo a R$100 (venda da put).

Analogamente, as operações 3 e 4 correspondem à venda do ativo pelo preço futuro de R$150,


pois o investidor assumiu simultaneamente o direito de vender o ativo por R$150 (compra da
put) e a obrigação de comprar o ativo a R$150 (venda da call).

Resultado do exercício das operações 3 e 4


Compra Venda
put call Líquido
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Strike R$150 R$150


Prêmio -R$33 +R$2 -R$31
(pago) (recebido) (pago)
50 100 0 100

ação na data

vencimento
75 75 0 75
Preço da 100 50 0 50

do
125 25 0 25
150 0 0 0
175 0 -25 -25
200 0 -50 -50

Dessa forma, as quatro operações conjuntamente representam, simultaneamente, a compra


por um preço futuro de R$100 e a venda por um preço futuro de R$150, trazendo um
fluxo de caixa positivo e certo de R$50. Portanto, o valor a ser aplicado hoje nesta operação
deve ser o valor presente dos R$50 trazidos à taxa livre de risco. Neste exemplo, portanto, a taxa
de juros para 1 ano seria, portanto de:

𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑓𝑢𝑡𝑢𝑟𝑜 50
𝑖= −1= − 1 = 8,70%
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑝𝑟𝑒𝑠𝑒𝑛𝑡𝑒 46

Por fim, a operação de Box pode ser feita também na ponta captadora de recursos. Para isso,
basta trocarmos as quatro pontas da seguinte forma:

Box Box
aplicação captação
Compra da call X = 100 Venda da call X = 100
Venda da put X = 100 Compra da put X = 100
Compra da put X = 150 Venda da put X = 150
Venda da call X = 150 Compra da call X = 150
Desembolsa prêmio na data inicial Recebe prêmio na data inicial
Recebe recursos no vencimento Desembolsa recursos no vencimento
Recebe taxa fixa Paga taxa fixa

3.5.4.5.3. Straddle e Strangle

Straddle

Um straddle consiste numa compra de uma opção de compra e de uma opção de venda ou,
alternativamente, de uma venda de uma opção de compra e de uma opção de venda, com ambas
opções apresentando o mesmo preço de exercício e data de vencimento. Se o operador está
comprado em opções de compra e de venda a operação se chama long straddle, caso contrário,
short straddle. Um típico long (comprado) e short (vendido) straddle são mostrados nas figuras
abaixo.

Long straddle

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Short straddle

Enquanto que a maioria dos straddles é montado com um número igual de opções de compra e
de venda, isso não é um requisito obrigatório. Um straddle pode alterar essa relação 1:1, de
forma a conter números diferentes de opções de compra e de venda e, nesse caso, é conhecido
como ratio straddle. Isso é feito para assegurar que o portfólio apresente delta neutro.

Um long straddle apresenta perda limitada e um ilimitado potencial de lucro. Todavia, com um
long straddle apresenta ganhos ilimitados caso o mercado engrene quer seja uma alta ou uma
baixa. Se o mercado se movimenta violentamente, o straddle auferirá lucros crescentes caso o
mercado mantenha a direção inicial.

Um short straddle apresentará lucros máximos caso o preço do ativo-objeto coincida com o
preço de exercício da opção de compra e de venda. O spread apresenta um potencial limitado de
lucro e um ilimitado risco caso o mercado se movimente violentamente em qualquer direção.

Um operador noviço de opções frequentemente acha que os long straddles são mais atrativos
devido aos riscos limitados e ao potencial ilimitado de lucro, especialmente quando o potencial
dos ganhos são ilimitados caso o mercado tome qualquer direção. Todavia, se o movimento
esperado não se materializar, ele perceberá que as perdas, embora limitadas, vão crescer
gradualmente.

Strangle

Como um straddle, um strangle consiste numa compra de uma opção de compra e numa opção
de venda ou numa venda dessas opções, todas com o mesmo vencimento. Se o operador está
comprado, a operação chama-se long strangle e se estiver vendido temos um short strangle.
Típicos long e short strangles são mostrados nas figuras abaixo.

Long Strangle

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Short Strangle

Os strangles apresentam características similares aos straddles e, por isso, similares aos
backspreads e ratio vertical spreads. Como um long straddles, um long strangle necessita que o
mercado tome uma direção para cima ou para baixo para ser rentável, e tem um potencial
ilimitado de lucro nesse caso. Como um short straddle, um short strangle apresenta um risco
ilimitado caso o mercado tome uma direção para cima ou para baixo, mas será lucrativo caso o
mercado permaneça contido dentro de um intervalo, sem direção definida.

3.5.4.5.4. Caps, Floor e Collars

O Cap é um instrumento financeiro que permite cobrir o risco de subida do preço do ativo-objeto.
Mediante o pagamento de um prêmio, o comprador da opção fixa o limite superior do preço do
ativo (preço de referência), fixando, assim, o custo máximo a suportar.

Assim, o cap (teto) representa a fixação por parte do investidor de um patamar máximo para a
flutuação de suas aplicações, enquanto o floor (piso) estabelece um nível mínimo para a
rentabilidade de seus papéis.

O collar representa a construção simultânea de um cap e de um floor (o intervalo entre eles é o


collar). Ele consiste na combinação de duas opções - compra de um Cap e venda de um Floor -
tendo como objetivo reduzir, ou mesmo eliminar por completo, o custo de cobertura do risco de
variação das taxas de juros para o investidor no prazo da operação.

3.5.4.5.5. Opções exóticas (com barreiras)

As opções com barreira são um exemplo de path dependent options. Os payoffs para opções com
barreira são baseados em um “knock-in ou knock-out” determinado pelo fator objeto, se ele
atinge um determinado extremo alto ou baixo durante o contrato. Com opções knock-in, o
payout está bloqueado quando o fator objeto atinge o extremo. Com opções knock-out
a opção se torna sem valor quando o fator objeto atinge o extremo. O tipo mais comum
é a opção knock-out com duas variações. A down-and-out call option tem payoff de zero se o
fator cai na barreira (chamado de gatilho ou trigger em inglês). A up-and-out call é exercida se o
fator sobe até o trigger. Os payoffs para uma opção knock-out são os mesmos que os da opção
tradicional se o trigger não for atingido. Opções knock-in são ativadas somente quando o trigger
for atingido. Se o trigger não for atingido, a opção expira sem valor nenhum.

As opções com barreira podem, tal como as opções tradicionais, ser americanas ou européias.
Estas opções ficam ativas, ou são anuladas, se o fator objeto atingir um determinado nível. Veja
abaixo um resumo dos quatro tipos principais de opções com barreira:
• Up-and-out: Para que a opção fique ativa, o ativo não deve ultrapassar um valor definido.
• Down-and-out: Para que a opção fique ativa, o ativo não deve descer abaixo de um valor
definido.
• Up-and-in: Para que a opção seja ativa, o ativo deve atingir um valor definido.
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• Down-and-in: Para que a opção seja ativa, o ativo deve descer abaixo de um valor definido.

Se a condição acima para cada tipo de opção não é respeitada, a opção estará inativa, ou seja
sem valor e não pode ser exercida. O payoff então é nulo. Se a condição é respeitada durante a
vida útil, a opção se comporta como uma opção européia clássica.

Exemplo:
Sendo uma opção com os parâmetros seguintes:
Preço do ativo no início S=100
Strike da opção k=105
Barreira b=95
Tempo à expiração T=1
Taxa livre de risco r=5%
Volatilidade do ativo v=20%
Dividend Yield y=0

No caso de uma opção tipo “Down & out” com os parâmetros dados acima, o valor do ativo nunca
deve cair abaixo de 95 no período de vida da opção. Essa condição realizada, o payoff dessa
opção de compra é dado pela fórmula clássica:

com S sendo o preço à expiração e k o preço de exercício.

No ano inteiro, o preço do ativo nunca desceu por baixo de 95, valor que iria desativar a opção.
Então, essa opção pode ser exercida. Ela se comporta como uma call européia normal. No
vencimento, quando o valor do ativo é maior que o strike:

A opção expira "in-the-money". Sendo uma opção de compra, o valor do ativo ao vencimento é
maior que o valor do strike. Mas, o ativo desceu a baixo de 95 durante o ano, desativando a
opção em torno do dia 100. Mesmo expirando "in-the-money", a opção não pode ser exercida. O
payoff é nulo.

Esse exemplo simples mostra que a opção não pode ser sempre exercida, e essa condição implica
um payoff médio para esse tipo de opção europeia com barreira menor que o de uma opção
europeia clássica. O valor dessa opção é menor, pois tem menos flexibilidade que a europeia.

3.5.5. Mercado a Termo de Ações

3.5.5.1. Conceitos Gerais: Definições; Principais características dos contratos e


forma de negociação

Os mercados a termo são semelhantes aos mercados futuros pelo fato de serem acordos de
compra e venda de um ativo em uma data futura, por preço previamente estabelecido. No
entanto, o mercado a termo guarda algumas vantagens sobre o futuro, que são principalmente:
a flexibilidade do termo, já que não é um contrato padronizado como o futuro; e a liquidação
financeira apenas no vencimento (ou antes, se o comprador desejar), ao contrário de uma
negociação no mercado de futuros na qual as perdas e ganhos são pagas diariamente através de
ajustes diários, gerando a necessidade de caixa nos períodos intermediários.

O preço do mercado a termo é estabelecido adicionando-se ao preço à vista a expectativa de


juros, fixada livremente no mercado, pelo prazo do contrato.

Os contratos a termo não possuem ajustes diários, visto que as partes liquidarão a operação
ou pela entrega física ou pela financeira na data do vencimento do contrato. Por outro lado,
comparado com os contratos futuros, os contratos a termo possuem menor liquidez.
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Por não possuírem ajustes diários, os contratos a termo podem implicar maior risco,
principalmente em casos de variações bruscas nos valores dos ativos-objetos. Ao invés de serem
pagos ajustes diariamente, diluindo assim a possibilidade de trocas financeiras de somas mais
elevadas, o ajuste feito uma única vez no vencimento pode implicar a troca de valores elevados,
representando um risco de crédito.

Quando feitos em Bolsa, a negociação é semelhante à de um negócio à vista. É necessária a


utilização de corretora, que executará a operação em pregão. Os negócios a termo são
apresentados e acompanhados durante todo o pregão.

As transações a termo de ações requerem um depósito de garantia na Câmara de Ações da B3


(antiga CBLC). As formas de garantias podem ser divididas em:
Cobertura: depósito da totalidade do ativo objeto do contrato. Só é efetuada pelo vendedor,
que é portador do ativo.
Margem: estabelecida por percentual do valor do contrato, cujo percentual é determinado
pela Camara de Ações.

3.5.5.2. Principais Estratégias com Mercado a Termo de Ações: os riscos e formas de


utilização do mercado a termo de ações

Aspectos Operacionais
As operações a termo de moedas são registradas na CETIP e utilizam o Instrumento Particular
de Contrato a Termo de Moeda para Proteção contra riscos financeiros, celebrado entre as partes
e que dispõe das regulamentações gerais para este tipo de transação.

Cálculo da Liquidação Antecipada


No caso de liquidação antecipada de um contrato a termo com entrega física, o comprador paga
o valor do contrato (negociado no início da operação) e o vendedor entrega o ativo objeto. Em
um contrato a termo de moeda, a liquidação antecipada é calculada pela diferença financeira
entre o valor da taxa de câmbio a termo, utilizada para reversão, a taxa de câmbio a termo
originalmente pactuada no registro e a taxa de juros de descapitalização.

Cálculo da Taxa de Câmbio para Avaliação (termo de moeda - NDF)


Avaliação intermediária – comprador: Dn = VB x (SPOTn - FWD).
onde: Dn = Diferencial a receber ou a pagar na data "n" expresso em Reais; VB = Valor Base
expresso em quantidades da moeda de referência; SPOT n = Valor da taxa de câmbio contratada
de Reais por moeda em D ou em D-1; FWD = Valor da taxa de câmbio a Termo de Moeda de
referência negociada.

Liquidação no Vencimento
No vencimento de um contrato a termo com entrega física, o comprador paga o valor do
contrato (negociado no início da operação) e o vendedor entrega o ativo-objeto.

No caso do termo de ações, se o comprador vender o ativo-objeto três dias úteis antes do
vencimento do contrato, poderá solicitar a liquidação por diferença.

Em um termo de moedas (sem entrega física), a liquidação no vencimento é calculada pela


diferença financeira entre o valor da Taxa de Câmbio vigente, utilizada para avaliação e
liquidação, previamente contratada no registro, e a Taxa de Câmbio a Termo, igualmente
pactuada no registro do contrato.

Liquidação Financeira – comprador: VL = VB x (TC - FWD)

onde: VL = Valor de Liquidação financeira no vencimento do contrato expresso em Reais; VB =


Valor Base expresso em quantidades da Moeda de referência; TC = Valor da Taxa de Câmbio
vigente utilizada para avaliação e liquidação; FWD = Valor da Taxa de Câmbio a Termo
contratada.

Exemplos de termo de moeda (sem entrega física - NDF):


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Prazo = 92 dias (Dias entre o fechamento do acordo e dia do vencimento)


Preço a termo = R$/US$ 1,9570 (Reais para comprar um dólar)
Valor Base = US$ 1.000,00 (Valor da operação)

Situações possíveis no dia do vencimento da operação:

Situação 1: Moeda com cotação abaixo da estipulada em contrato.


Cotação Dia Vencimento = R$/US$ 1,7632
Estipulada em contrato = R$/US$ 1,9570
Comprador: VL = VB x (TC - FWD) = 1.000,00 x (1,7632 - 1,9570) = R$ -193,80 (comprador
teve prejuízo de R$ 193,80, pois ao invés de pagar R$ 1.763,20, pagou a quantia de R$ 1.957,00).

Situação 2: Moeda com cotação acima da estipulada em contrato.


Cotação Dia Vencimento = R$/US$ 2,0000
Estipulada em contrato = R$/US$ 1,9570
Comprador: VL = VB x (TC - FWD) = 1.000,00 x (2,0000 - 1,9570) = R$ 43,00
(comprador teve lucro de R$ 43,00, pois ao invés de pagar R$ 2.000,00, pagou a quantia de R$
1.957,00).

O mercado a termo da B3

O prazo do contrato a termo é livremente escolhido pelos investidores, obedecendo ao mínimo


de 16 dias úteis e ao máximo de 999 dias corridos. Título-objeto é uma ação negociada a termo.
Todas as ações negociáveis na B3 podem ser objeto de um contrato a termo.

Estratégias de negociação a termo na B3


Há diferentes vantagens de comprar ações a termo, podendo-se citar como exemplo:
o Proteger preços: um investidor que espera uma alta nos preços de uma ação pode comprar
a termo, fixando o preço e beneficiando-se da alta da ação. Poderá fazer isso porque, embora
não conte, no momento, com dinheiro suficiente para a compra do lote desejado, aguarda a
entrada de novos recursos dentro do prazo para o qual realizou a operação;
o Obter recursos (operação caixa): para detentores de carteiras que precisam de recursos
para uma aplicação rápida, mas não querem se desfazer de nenhuma ação. A alternativa de
vender à vista para imediata compra a termo do mesmo papel permite ao investidor fazer
caixa e, ao mesmo tempo, manter sua participação na empresa;
o Alavancar ganhos: a compra a termo confere ao investidor que, em dado instante, possua
um determinado volume de recursos a possibilidade de adquirir uma quantidade de ações
superior à que sua disponibilidade financeira permitiria comprar à vista naquele momento,
proporcionando-lhe uma taxa de retorno maior, no caso de elevação dos preços à vista.

Já a venda a termo pode ser feita para:


o Financiar: nesse tipo de operação - de financiamento - o investidor compra ações no mercado
à vista e as vende a termo, no prazo que deseja financiar, com o objetivo de ganhar a
diferença existente entre os preços à vista e a termo, ou seja, os juros da operação;
o Aumentar a receita: tomada a decisão de vender uma ação - sem a necessidade de uso
imediato de recursos, pode-se optar por uma venda a termo, maximizando ganhos, pois serão
recebidos os juros de um período, além do preço à vista da ação. Esse período - o prazo do
contrato -será escolhido pelo vendedor a termo, de acordo com sua programação de
aplicações e seu conhecimento de alternativas futuras.

A tabela abaixo mostra as diferenças entre Contratos a Termo e contratos futuros:

Características Futuros A termo


Proteção contra variações nos Proteção contra variações
preços e especulação sem que nos preços, normalmente
Objetivo
haja, na maioria das vezes, com entrega do produto
transferência das mercadorias contratado
Caracterização Liquidez Flexibilidade
Contrato Padronizado Não-padronizado
Responsabilidade Câmara de Compensação Partes Contratantes
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Qualidade
Estabelecido pela Bolsa Estabelecido pelas partes
∕quantidade
Local de Negociação Bolsa de Futuros Estabelecido pelas partes
Sistema de garantias Sempre haverá garantias Nem sempre existirão
Vencimentos Estabelecido pela Bolsa Negociados pelas partes
Qualquer pessoa física ou
Participantes Produtores ou consumidores
jurídica
Ajuste Diários No vencimento
Não muda o valor do
Variações nos preços Diários
contrato
Porte dos
Pequenos, médios e grandes Grandes
participantes
No vencimento (ou antes se
Liquidação Durante todo o contrato
o comprador desejar)
Não é necessário dar
É normalmente exigido um
Credibilidade comprovação de boa situação
alto padrão de crédito
creditícia
Risco de Crédito Câmara de Ações Das partes, ou B3
Fonte: Lima e Lopes

3.5.6. Swaps

3.5.6.1. Swaps de Taxa de Juros, Moedas e Índices de Preço: Definições; Principais


características dos contratos e forma de negociação

Swap (troca, em inglês) é uma operação na qual as partes trocam fluxos de caixa entre si, em
uma ou mais datas, e sobre um valor previamente acordado.

Para exemplificar o conceito, imagine um investidor que tenha uma aplicação pré-fixada, sem
possibilidade de resgate antecipado, a uma taxa de 10%aa. Este investidor é dono de uma
empresa e adquiriu um equipamento importado para seu negócio, financiando o pagamento para
1 ano em US$. Preocupado com a variação cambial sobre o preço do equipamento, ele negocia
uma operação de swap com seu banco, trocando a variação de 10%aa pré-fixado, igual a de seu
investimento, por uma taxa de 3%aa em US$.

Com isto ele “trocou” a taxa de seu investimento de pré para US$, protegendo da variação cambial
os recursos que serão utilizados no futuro para pagamento do equipamento.

O Swap é um derivativo porque não foram vendidos ou comprados ativos de fato, mas sim o
direito de trocar os rendimentos desses ativos no final do contrato. No exemplo acima, a troca de
um ativo em taxa pré por um ativo em US$.

Os contratos de swap são bastante flexíveis. As partes envolvidas no processo poderão acertar
entre si quais os indicadores, o prazo e as características acordadas.

Outro exemplo comum é o do exportador conservador que não gostaria de correr os riscos de
uma oscilação cambial. Isso ocorre porque suas receitas são em dólares e despesas em reais, não
interessando a ele, portanto, correr o risco da variação do câmbio. Em virtude dessa situação, ele
pode fazer um swap com um contrato de DI contra dólar. Nesse caso, o banco assume o risco em
dólar e, em troca, o exportador conta com os juros do DI - que é um ativo corrigido pela taxa
diária dos juros. Outra operação muito comum é a de quem tem uma dívida pós-fixada e quer
evitar o risco de uma alta nos juros.

É claro que existe um prêmio de risco embutido. No exemplo do devedor acima, o banco cobrará
uma taxa de juros um pouco mais alta do que a de mercado, para neutralizar o risco que está
correndo.

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De acordo com a legislação do Banco Central, podem ser usadas taxas de juros, índices de preços,
taxas de câmbio (moedas estrangeiras) e ouro. Portanto, o leque de combinações entre as partes
é grande. Os índices mais utilizados atualmente são o DI, dólar, IGP-M, IGP-DI, ouro, taxa
prefixada, taxa SELIC, TR e TJLP.

No início, a então BM&F registrava contratos de swap como uma alternativa ao mercado de balcão
de swap, juros e indexadores, isto é, de operações sem registro em bolsa. Nela, só eram aceitos
swap dentro dos intervalos, a taxas que tinham como parâmetro as expectativas realistas
refletidas no mercado futuro de juros e câmbio, evitando transferências artificiais de renda entre
empresas e instituições que poderiam ter segundas intenções fiscais. Como exemplos de
contratos de swap, eram utilizados:
Contrato a Termo de Câmbio, que permitia o swap entre posições ligadas à taxa de juros
prefixada e posições ligadas à variação cambial mais Juro real (contrato pré); e
Contrato a Termo de Diferencial entre a Taxa de Juros Interbancária (DI) e a Taxa de Câmbio,
que permitia o swap de posições ligadas à taxa de DI e posições ligadas à variação cambial
mais juro real (contrato pós).

Ambos os contratos de swap podiam ser feitos com ou sem garantia. Os contratos com garantia
incluíam o depósito de margem, que era ajustado diariamente pela BM&F. No Contrato a Termo
de Câmbio, as duas partes travavam uma aposta em torno de uma taxa prefixada contra a
variação cambial. Os vendidos ganhavam a diferença entre a variação cambial menor e a taxa
prefixada, e os comprados, o inverso.

Contrato de Swap Cambial com Ajuste Periódico

O objeto de negociação é o diferencial entre a taxa de juro efetiva do DI e a variação cambial —


o cupom cambial — que, para efeito desse contrato, são apropriadas da seguinte forma:
A taxa de juro efetiva do DI, acumulada pelas taxas diárias do DI apuradas pela Cetip, é
calculada para o período compreendido entre a data de início da operação, inclusive, e a sua
data de vencimento, exclusive; e
A variação cambial medida pela taxa de câmbio em reais por dólar norte-americano, cotação
de venda para entrega à vista, negociado no segmento de taxas livre, apurado e divulgado
pelo BC, é calculada para o período compreendido entre a data anterior a de início da
operação, inclusive, e a sua data de vencimento, exclusive.

O resultado é que o contrato desse tipo de operação é cotado em uma taxa de juro que representa
a diferença entre as taxas anteriormente mencionadas e que é denominada cupom cambial, ou
seja, a remuneração em reais dos dólares investidos no Brasil. O cupom cambial é expresso em
taxa linear anual para 360 dias corridos. As datas de vencimento dos contratos, cuja unidade de
negociação (UN) tem um valor final (VF) de US$50 mil, são estabelecidas pela B3, sendo que
cada data caracteriza uma série.

Quem está na posição compradora (long) do contrato vendeu a variação cambial do dólar mais
o cupom cambial e comprou a taxa de juro efetiva do DI. Na data de liquidação, tem o direito de
receber, de quem está na posição vendedora (short), o valor correspondente ao cupom
cambial positivo, caso a taxa de juro efetiva do DI tenha, no período, acumulado uma valorização
maior do que a variação cambial. Em caso contrário, se a variação cambial tiver superado a
valorização da taxa de juro efetiva do Dl, tem a obrigação de pagar o valor correspondente ao
cupom cambial negativo.

Para efeito do contrato, na data de liquidação, quem está comprado (long) tem o direito de
receber o saldo líquido do valor atualizado do cupom cambial (CC) e a obrigação de pagar o saldo
líquido do VF do contrato; e quem está vendido (short) tem o direito de receber o saldo líquido
do VF do contrato e a obrigação de pagar o saldo líquido do valor atualizado do cupom cambial.

O cálculo do valor inicial (VI) do contrato negociado é dado pela fórmula:

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onde:
VI é o valor inicial do contrato que, na realidade, é o seu VF descontado pela taxa do juros do
cupom cambial;
UN é a unidade de negociação cujo valor final é de US$ 50 mil;
I0 é a taxa linear anual do cupom cambial da operação negociada entre as partes; e
n é o número de dias corridos entre a data da operação, inclusive, e a data de vencimento do
contrato, exclusive.

As posições de um mesmo cliente realizadas para uma mesma série em um mesmo dia, por
intermédio de uma mesma Corretora de Mercadorias e sob responsabilidade de um mesmo
Membro de Compensação, são consolidadas diariamente (os VF das posições compradas são
consolidadas com os VF das posições vendidas, o mesmo ocorrendo com os VI), gerando a Posição
Líquida de Negócios do Dia — PLDt (comprada ou vendida) —, para a referida série.

Todos os cálculos são realizados e mantidos com até sete casas decimais. Os valores das posições
oficializados diariamente, assim como os valores a serem liquidados, são arredondados, pelo
critério universal, para duas casas decimais.

O valor do APt, se positivo (negativo), indicando que a variação do DI foi superior (inferior) à
variação cambial — saldo líquido do CC maior (menor) do que saldo líquido do VF descontado no
prazo a decorrer pela Is—, é creditado ao (debitado do) comprador ou debitado do (creditado ao)
vendedor.

Esse tipo de swap pode ser negociado em contratos fracionários (míni) do US$1 mil,
alternativamente à unidade de negociação padrão de US$ 50 mil.

A necessidade do BC de fornecer hedge cambial ao mercado, oferecendo uma alternativa à


compra e venda de moeda spot, estimulou o uso de estruturas de swap. Historicamente na
posição vendedora, provendo dólares ao mercado, o BC promovia leilões de swap cambial, através
do qual o investidor ficava ativo na variação da moeda estrangeira e passivo em Reais. No passado
mais recente, mais preocupado com a valorização excessiva do Real, o BC passou atuar como
comprador de moeda estrangeira. Neste caso, ao promover os leilões de swap, o BC é quem fica
ativo na variação da moeda estrangeira e passivo em Reais. Como nestes swaps a posição do BC
era oposta à usual, eles ficaram conhecidos como Swaps reversos.

As operações de swap podem ter características adicionais à simples troca de fluxo de caixa. De
acordo com as características da operação, os swaps podem ser classificados como:

Swap Simples (ou plain vanilla) — no qual são definidos dois índices de correção, em que
um dos participantes se obriga a pagar ao outro, na data de vencimento acertada, a diferença
de variação entre os parâmetros ocorrida no prazo da operação, calculada sobre o valor-base
ou nocional do contrato;
Swap com Prêmio — no qual uma das partes paga um prêmio em reais na data de registro
do contrato sem, no entanto, obter o direito a qualquer tipo de exercício de qualquer tipo de
opção;

Como vimos anteriormente, a operação de swap é geralmente feita para hedgear uma posição
(garantir uma taxa de juros, cotação do dólar, etc).

Exemplo:
Uma empresa tem dívida de R$ 15.000.000 com prazo de três meses (63 dias úteis) indexada
100% ao CDI. Entretanto, os ativos dessa empresa são remunerados a uma taxa prefixada. Nesse
contexto, a empresa realiza um swap, na data zero, com o objetivo de casar a taxa de juro que
vai pagar em sua dívida com a taxa de remuneração de seu ativo. Neste swap a empresa pagará
a taxa pré (ponta passiva) e receberá a variação do CDI no período (ponta ativa). Ao fazer a

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cotação do swap (com vencimento em três meses) com o banco a empresa recebe as seguintes
informações:

Paga 17,00% a.a

BANCO Contra 100% do CDI

Recebe 17,50% a.a.

No vencimento, sabendo que a taxa efetiva do CDI do período foi de 4,2247%, e que a empresa
realizou o swap, podemos calcular o resultado dessa operação.

O resultado apurado nesse swap seria esquematizado por:

Ponta ativa Swap


R$ 15MM a 100% do CDI

Dívida a pagar
R$ 15MM a 100% EMPRESA BANCO
do CDI
Ponta passiva Swap
R$ 15MM a 17,50% a.a.

Assim, a empresa trocou o indexador de sua dívida (CDI), por uma taxa prefixada de 17,50%
a.a. O resultado da operação é:

No vencimento (após 3 meses), o pagamento da dívida (em CDI):


R$ 15 MM x 1,042247 = R$ 15.633.705

O resultado para a empresa = Ponta Ativa (CDI) – Ponta Passiva (pré):


R$15 MM x 1,042247 – R$15MM x (1,175063/252) = +R$16.593

Resultado da Operação (pagamento da dívida + hedge):


- R$15.633.705 + R$16.593 = - R$15.617.112 equivalente a uma taxa de 17,5% a.a.

Obs. O cálculo do swap não será cobrado no exame. Este exemplo serve para ilustrar o seu
funcionamento e aplicação.

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Tópicos mais importantes

O mercado de derivativos é o mercado de liquidação futura onde são operados os


derivativos, que podem ser segmentados em:
o Futuros
o Termo
o Opções
o Swaps
o Derivativos Específicos
Formas de utilização de Derivativos:
Hedge objetiva reduzir ou eliminar o risco de operações no mercado, protegendo, contra
oscilações adversas de preços.
Especulação é a compra e venda sistemática de ativos, com a intenção de obter lucro
rápido e elevado, aproveitando a oscilação dos preços.
Arbitragem ocorre quando há distorções de preços, possibilitando um ganho imediato
através de uma transação sem risco de mercado.
Um contrato futuro é um acordo entre vendedor e comprador para entregar e receber certa
quantidade de um ativo por determinado preço para liquidação em uma data futura. São
padronizados e negociados em bolsa de valores.
Base é a diferença entre o preço futuro de uma mercadoria para um determinado vencimento
e o preço à vista dessa mercadoria.
Os principais contratos futuros negociados na B3 são (por ordem de quantidade de
contratos e volume financeiro):

Contrato Valor Último dia de negociação Vencimento


Quatros primeiros meses
Último dia útil do mês
subsequentes à realização
DI1 R$ 100.000,00 anterior ao do mês de
da operação. A partir daí,
vencimento.
meses de início de trimestre.
Último dia útil do mês
DOL US$ 50.000,00 anterior ao do mês de Todos os meses
vencimento.
Quatros primeiros meses
Último dia útil do mês
subsequentes à realização
DDI e FRA US$ 50.000,00 anterior ao do mês de
da operação. A partir daí,
vencimento.
meses de início de trimestre.
Quarta-feira mais próxima
Cotação futuro x
IND do dia 15 do mês de Meses pares.
R$ 1,00
vencimento.
Fonte: B3
O hedge cambial com uso de contratos futuros (possível no pregão da B3) permite ao
devedor ou credor consolidar um determinado valor de conversão "Reais x Dólar", em dólares,
em uma determinada data, através da compra ou venda de dólar comercial futuro.
A alavancagem potencializa os ganhos e as perdas. No caso de opções, a perda pode
chegar a 100% caso não haja o exercício da opção e esta vire pó (quando o preço da ação
ficar abaixo do preço de exercício, no caso da call).
A diferença entre o valor da compra (estabelecido pelo preço do ativo no mercado naquele
momento) e o valor da venda, menos a garantia, é a parcela original do investidor a
ser alavancada.
Uma operação a termo é uma operação de compra ou venda de um determinado ativo objeto
(ou índice) em quantidade, preço e data futura para liquidação negociados entre as partes.
Os NDFs não contemplam a entrega física do produto ou do ativo financeiro no final do
contrato. O que troca de mãos é a diferença financeira entre o preço acordado e a cotação
vigente na data de vencimento futura do contrato a termo.
Os contratos a termo não possuem ajustes diários, visto que as partes liquidarão a
operação ou pela entrega física ou pela financeira na data do vencimento do contrato, o que
pode representar um risco de crédito superior, quando comparado aos contratos futuros (que
possuem ajustes diários).
As operações a termo de moedas são registradas na (Cetip) B3 e utilizam o Instrumento
Particular de Contrato a Termo de Moeda para proteção contra riscos financeiros.
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No vencimento de um contrato a termo com entrega física, o comprador paga o valor do


contrato (negociado no início da operação) e o vendedor entrega o ativo objeto.
No caso do termo de ações, se o comprador vender o ativo-objeto três dias úteis antes do
vencimento do contrato, poderá solicitar a liquidação por diferença.
Num termo de moedas (sem entrega física), a liquidação no vencimento é calculada pela
diferença financeira entre o valor da taxa de câmbio vigente e a taxa de câmbio a termo.
Vantagens de comprar ações a termo:
o Proteger preços;
o Obter recursos (operação caixa);
o Alavancar ganhos.
Já a venda a termo pode ser feita para:
o Financiar;
o Aumentar a receita.
Diferenças entre Contratos a Termo e contratos futuros:
Características Futuros A termo
Objetivo Proteção contra variações nos Proteção contra variações nos
preços e especulação sem que preços, normalmente com
haja na maioria das vezes entrega do produto contratado
transferência das mercadorias
Caracterização Liquidez Flexibilidade
Contrato Padronizado Não-padronizado
Responsabilidade Câmara de Compensação Partes Contratantes
Qualidade Estabelecido pela Bolsa Estabelecido pelas partes
∕quantidade
Local de Negociação Bolsa de Futuros Estabelecido pelas partes
Sistema de garantias Sempre haverá garantias Nem sempre existirão
Vencimentos Estabelecido pela Bolsa Negociados pelas partes
Participantes Qualquer pessoa física ou Produtores ou consumidores
jurídica
Ajuste Diários No vencimento
Variações nos preços Diários Não muda o valor do contrato
Porte dos Pequenos, médios e grandes Grandes
participantes
Liquidação Durante todo o contrato No vencimento (ou antes se o
comprador desejar)
Credibilidade Não é necessário dar É normalmente exigido um alto
comprovação de boa situação padrão de crédito
creditícia
Risco de Crédito Câmara de Ações Das partes, ou B3
Fonte: Lima e Lopes

Uma opção é um contrato bilateral que dá a seu comprador (titular) o direito, mas não a
obrigação, de negociar uma determinada quantidade de um ativo-objeto por um preço
previamente estabelecido (preço de exercício ou strike) até uma dada data no futuro
(data de vencimento).
O titular de uma opção tem sempre os direitos, e o lançador, sempre as obrigações.
Estes direitos são negociados por um preço, o prêmio, que é o valor pago pelo titular e
recebido pelo lançador.
As opções podem ser do tipo europeia, caso seu exercício seja permitido somente na data
de vencimento, ou do tipo americana, caso o exercício seja permitido em qualquer período
entre a sua compra e a data de vencimento.
Existem basicamente dois tipos de opções:
o Call (opção de compra) – proporciona a seu titular o direito de comprar um ativo por certo
preço até uma determinada data;
o Put (opção de venda) – dá a seu titular o direito de vender um ativo por determinado
preço até uma certa data.
As opções podem estar:
At the money - É uma opção de compra ou de venda cujo preço de exercício é igual ao
preço à vista do ativo-objeto, por exemplo uma ação.

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In the money - É uma opção de compra cujo preço de exercício é menor o que o preço
à vista, ou uma opção de venda cujo preço de exercício é maior que o preço à vista. Neste
caso, diz-se que a opção tem um valor intrínseco.
Out of the money - É uma opção de compra cujo preço de exercício é maior do que o
preço à vista, ou uma opção de venda cujo preço de exercício é menor que o preço à vista.
O valor de uma opção ou seu prêmio pode ser dividido em duas partes:
o valor intrínseco (intrinsic value), e
o valor temporal (time value).
Expectativa de Alta do Preço de uma Ação
o Titular: Compra uma opção pagando um prêmio x para revertê-la por um prêmio x + y,
ou levá-la ao exercício, ou então ficar com a ação como investimento no vencimento (só
dispunha dos recursos do prêmio na época da aquisição).
o Lançador: Compra as ações à vista e lança a opção de compra ganhando o prêmio agora
e o valor do exercício no vencimento. Tudo dentro de um fluxo de caixa de renda fixa
diante dos outros custos de oportunidade do mercado. A outra alternativa seria lançar uma
opção de venda.
Expectativa de Baixa do Preço de uma Ação
o Titular: Compra de uma opção de venda com um valor de exercício que pressupõe não
seja alcançado pelo valor à vista quando da data de exercício da opção, podendo vendê-
la ao lançador e embolsar a diferença.
o Lançador: Lança uma opção de compra a descoberto ou coberta, já que, como lançador,
recebe o prêmio e supõe que não será exercido.
Expectativas e Riscos nas Opções:
Opção de Compra (Call) Opção de Venda (Put)
Agente
Expectativa Risco Expectativa Risco
Comprador Preço Preço Preço Preço
(Titular) Subir Baixar Baixar Subir
Vendedor Preço Preço Preço Preço
(Lançador) Baixar Subir Subir Baixar

Quanto aos possíveis resultados em cada estratégia, segue o quadro demonstrativo:


Opção de Compra (Call) Opção de Venda (Put)
Agente
Lucro Prejuízo Lucro Prejuízo
Comprador
Infinito Limitado Infinito (a) Limitado
(Titular)
Vendedor
Limitado Infinito Limitado Infinito*
(Lançador)

Modelo Binomial - Divide-se o tempo em curtos períodos discretos de comprimento t, e


assume-se que o preço do ativo-objeto (S) obedece em cada um destes períodos a um
processo estocástico binomial de geração de retornos.
Modelo de Black & Scholes - A ideia chave do modelo de Black & Scholes é a formação de
uma carteira dinâmica livre de risco, composta por uma posição no ativo-objeto (S) e uma
posição na opção, cujo retorno esperado é a própria taxa de juros livre de risco.
O cap (teto) representa a fixação por parte do investidor de um patamar máximo para a
flutuação de suas aplicações, enquanto o floor (piso) estabelece um nível mínimo para a
rentabilidade de seus papéis.
O collar representa a construção simultânea de um cap e de um floor. Ele consiste na
combinação de duas opções - compra de um Cap e venda de um Floor.
Uma operação de Box é uma operação onde sintetizamos uma operação de renda fixa
(captação ou doação de recursos), através do emprego simultâneo de posições sintéticas de
compra e de venda. Esta operação é feita com:
1. A venda (compra) de uma call e uma compra (venda) de put de preço de exercício menor,
e,
2. A compra (venda) uma call e a venda (compra) de uma put de preço de exercício.
Uma operação de swap é uma troca de riscos, através de trocas de fluxos financeiros.

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Fixando Conceitos

1. Um cliente faz um swap trocando uma remuneração pós por uma prefixada. Qual a expectativa
desse cliente ao montar essa posição:
a. Inflação fora do centro da meta.
b. Alta nas taxas de juros.
c. Inflação dentro da meta.
d. Queda na taxa de juros.

2. Considerando um contrato futuro, no caso de inadimplência de uma das partes (comprado ou


vendido):
a. A bolsa se exime de qualquer responsabilidade.
b. A contraparte assume o prejuízo.
c. A bolsa assegura que as obrigações assumidas no contrato entre as partes sejam honradas
apenas se a contraparte lesada for um hedger pessoa física.
d. A bolsa assegura que as obrigações assumidas no contrato entre as partes sejam honradas.

3. O objetivo de uma operação de Box de 4 pontas é:


a. Obter ganhos tanto na alta quanto na baixa do ativo objeto
b. Obter uma remuneração de renda fixa independente da variação do ativo objeto
c. Apostar na queda da volatilidade do ativo objeto
d. Obter ganhos com uma alta forte do ativo objeto

4. O valor intrínseco (VI) de uma opção de venda é igual ao:


a. Preço à Vista - Preço de Exercício
b. Preço de Exercício – Preço à vista
c. Preço futuro – Preço à vista
d. Preço à vista – Preço futuro

5. No mercado futuro, um hedger:


a. Procura travar o preço do seu produto, garantindo determinada margem de lucro.
b. Procura arbitrar com o preço do seu produto, garantindo determinada margem de lucro.
c. Procura alavancar o preço do seu produto, alavancando determinada margem de lucro.
d. Procura travar o preço do seu produto, arcando com os riscos decorrentes desta operação
alavancada.

6. Um fator que aumentaria o valor de uma opção de venda de ação é:


a. um aumento da volatilidade.
b. uma diminuição do preço de exercício.
c. uma diminuição no prazo de vencimento.
d. uma diminuição da volatilidade.

7. No contrato a termo, a parte:


a. Comprada está obrigada a comprar e a parte vendida está obrigada a vender o ativo objeto
do contrato.
b. Comprada tem o direito de vender e a parte vendida está obrigada a comprar o ativo objeto
do contrato.
c. Vendida está obrigada a vender e a parte comprada tem o direito de comprar o ativo objeto
do contrato.
d. Comprada está obrigada a comprar e a parte vendida tem o direito de vender o ativo objeto
do contrato.

8. Os swaps caracterizam-se:
a. Pela troca de fluxos financeiros.
b. Pelo investimento inicial elevado.
c. Pelo investimento inicial baixo representado pelo pagamento do prêmio.
d. Pela liquidação física.

9. Quanto ao funcionamento dos swaps:


a. Há obrigatoriedade de margens de garantia.
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b. Não há obrigatoriedade de margens de garantia.


c. Há padronização nas datas de vencimento.
d. Há apenas garantias fidejussórias.

10. Representam operações plausíveis envolvendo um swap:


a. CDI x Dólar mais taxa de juros e Taxa Pré + CDI x Prêmio da opção de juros.
b. Taxa Pré x Dólar e Taxa Pré x CDI.
c. Taxa Pré x CDI e CDI x Dólar.
d. Taxa Pré x CDI e Taxa Pré x Dólar mais taxa de juros.

11. É uma característica de um Non Deliverable Forward (NDF):


a. É um contrato a termo que pode ser firmado somente entre duas moedas de países com
intenso fluxo comercial.
b. Se aplica somente às moedas conversíveis.
c. Na liquidação, há o pagamento somente diferença financeira entre o preço acordado e a
cotação vigente na data de vencimento futura.
d. É composto por um risco de Pós Local mais o Cupom, que resulta no Forward local, mais uma
variável, que é a conversibilidade.

12. Sobre Swaps, pode-se afirmar que:


a. Têm características de contratos a termo.
b. Possuem mais similaridades com o contrato futuro que com o contrato a termo.
c. Possuem mais similaridades com o contrato de opções que com o contrato a termo.
d. Não se assemelham com o contrato a termo.

13. Uma opção de venda também é chamada de:


a. Call.
b. Put.
c. Writer.
d. Bought.

14. Uma opção que só pode ser exercida na data do vencimento é chamada de:
a. Alemã.
b. Européia.
c. Indiana.
d. Americana.

15. Uma opção de compra com preço de exercício de R$ 110 está sendo vendida a R$ 3,50 quando
o valor de mercado da ação hoje é de R$108. O valor intrínseco da opção de compra é:
a. R$ 0.
b. R$ 1,50.
c. R$ 2.
d. R$ 3,5.

16. O vendedor de uma opção de:

I. compra paga um prêmio.


II. compra está pessimista em relação ao mercado.
III. venda está otimista em relação ao mercado.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. I.
b. III.
c. II e III.
d. I, II e III.

17. Um cliente tem uma opção de venda com um preço em exercício de R$ 50. A ação está
atualmente sendo negociada por R$ 46. Se a opção tem um prêmio de R$ 3, o valor intrínseco
da opção será:
a. -3.
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b. 0.
c. 1.
d. 4.

18. O gráfico de perda ou lucro abaixo representa uma operação denominada:

6,00
4,00
2,00
Lucro/Prejuizo

,00
(2,00)
(4,00)
(6,00)
94,00 96,00 98,00 100,00 102,00 104,00 106,00
Preco de Mercado

a. Short put
b. Short call
c. Long put
d. Long call

19. A perda máxima de uma venda descoberta de opção de compra seria:


a. Preço de Mercado – Preço Strike + prêmio.
b. Preço de Mercado – Preço Strike – prêmio.
c. Preço Strike - Preço de Mercado - prêmio.
d. Preço Strike - Preço de Mercado + prêmio.

20. Um investidor recebe um prêmio de $ 2,50 pela venda uma opção de venda a descoberto com
um preço de exercício de $ 60. Se o preço da ação no vencimento é $ 72, os ganhos ou perdas
deste investidor na posição de opção é:
a. $ 12,50.
b. $ 2,50.
c. $ 14,50.
d. –$2,50.

21. Um investidor vende uma opção de venda de uma determinada ação por R$ 2,00, com preço
de exercício de R$ 100,00 e vencimento em 30 dias. Se o preço da ação, no vencimento da
opção, for R$ 98,00 o investidor terá um resultado de
a. –R$ 2,00.
b. R$ 0.
c. R$ 2,00.
d. R$ 4,00.

22. Uma ação está sendo vendida por R$ 40,00. Uma opção de venda para esta ação tem um
valor de exercício de R$ 43,00, prazo de 3 meses e pode ser comprada a R$ 2,00. Esta opção
se encontra:
a. In-the-money.
b. At-the-money.
c. Out-of-the-money.
d. By-the-money.

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Respostas Comentadas

Questão 01 - Resposta D) Queda na taxa de juros.


Se o investidor acha que os juros vão cair no futuro, ele tentará travar seus ganhos agora, ou
seja, vai tentar prefixar suas aplicações, que é o contrato de swap da questão. Uma inflação fora
do centro da meta implicará em um aumento de juros no futuro e nesse cenário nosso investidor
tentaria ficar pós fixado. Uma inflação dentro da meta significa que os juros futuros estão
devidamente precificados, ou seja, prefixar ou ficar pós fixado são equivalentes, o investidor não
veria um ganho em fazer esse swap.

Questão 02 - Resposta D) A bolsa assegura que as obrigações assumidas no contrato


entre as partes sejam honradas.
Ao contrário dos contratos a termo, os contratos futuros são padronizados e a bolsa assegura que
as obrigações assumidas sejam honradas. Isso é facilitado, em parte, pelos ajustes diários
exigidos pela bolsa.

Questão 03 - Reposta B)Obter uma remuneração de renda fixa independente da


variação do ativo objeto.
Box de 4 pontas é uma operação com 4 opções, duas calls e duas puts, com o intuito de obter
uma rentabilidade fixa, independente do preço final do ativo objeto. A resposta A) é a compra de
um Straddle. A resposta C) é um Butterfly. A resposta D) é a compra de uma Call. A resposta
correta é a B).

Questão 04 - Resposta B) Preço de Exercício – Preço à vista.


A opção de venda terá um valor intrínseco positivo enquanto o vendedor não for exercido. Isso
ocorrerá até o valor do preço do exercício. Portanto, o valor intrínseco da opção será igual à
diferença entre o preço de exercício (pelo qual a opção poderá ser exercida) e o preço de mercado
do ativo objeto.

Questão 05 - Resposta A) Procura travar o preço do seu produto, garantindo


determinada margem de lucro.
O hedger procura se proteger contra oscilações, travando o preço do seu produto e garantindo
determinada margem de lucro.

Questão 06 - Resposta A) um aumento da volatilidade.


Um aumento na volatilidade do ativo subjacente aumenta ambos os valores de calls e puts.

Questão 07 - Resposta A) comprada está obrigada a comprar e a parte vendida está


obrigada a vender o ativo objeto do contrato.
No contrato a termo ambas as partes estão obrigadas a compra e venda (como ocorre no mercado
futuro).

Questão 08 - Resposta A) Pela troca de fluxos financeiros.


Entende-se como swap um contrato de troca de indexadores, que funciona como hedge
(proteção), permitindo consequentemente aos participantes do mercado se protegerem dos riscos
inerentes aos ativos que operam.

Questão 09 - Resposta B) Não há obrigatoriedade de margens de garantia.


Os contratos de swap são bastante flexíveis. As partes envolvidas no processo poderão acertar
entre si quais os indicadores, o prazo e as características acordadas. Esses contratos não exigem
o depósito de margem de garantia.

Questão 10 - Resposta D) Taxa Pré x CDI e Taxa Pré x Dólar mais taxa de juros.
Em uma operação de swap há a troca de uma taxa por outra. Na alternativa A, prêmio da opção
de juros não é uma taxa. Além disso, não faz sentido somar taxa pré com CDI. Por fim, trocar
uma taxa pré por dólar sem qualquer remuneração adicional (à contraparte ativa em dólar)
também não faz sentido.

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Questão 11 - Resposta C) Na liquidação, há o pagamento somente diferença financeira


entre o preço acordado e a cotação vigente na data de vencimento futura.
No caso do termo de moedas (ou Non Deliverable Forward - NDF) não há entrega física na
liquidação. O que troca de mãos é a diferença financeira entre o preço acordado e a cotação
vigente na data de vencimento futura do contrato a termo. No caso de moedas, pelo fato de não
haver entrega física do ativo, o NDF se ajusta muito bem às moedas não-conversíveis.
Em um NDF paga-se a diferença, assim como no futuro e swap. A parte perdedora paga a
diferença. Não há troca do principal. Além disso, é um contrato que pode ser firmado entre duas
moedas quaisquer, composto por um risco de pré local mais o cupom, que resulta no Forward
local, mais uma variável, que é a conversibilidade. Exemplo: vendi R$ 1.000.000,00 a R$ 2,05 e
hoje o futuro está a R$ 2,16, se encerro o contrato pago R$ 0,09 vezes R$1.000.000.00, ou R$
90.000,00. A alternativa D está incorreta porque é composto por um risco de taxa pré e não pós
como consta.

Questão 12 - Resposta A) Têm características de contratos a termo.


As operações de Swap têm características semelhantes aos contratos a termo: acordo entre
partes (balcão), flexibilidade de valor e prazo, sem ajuste diário, etc.

Questão 13 - Resposta B) Put.


Existem basicamente dois tipos de opções:
Call (opção de compra) – proporciona a seu titular o direito de comprar um ativo por certo
preço até uma determinada data;
Put (opção de venda) – dá a seu titular o direito de vender um ativo por determinado preço
até uma certa data.

Questão 14 - Resposta B) Européia.


As opções podem ser do tipo européia, caso seu exercício seja permitido somente na data de
vencimento, ou do tipo americana, caso o exercício seja permitido em qualquer período entre a
sua compra e a data de vencimento.

Questão 15 - Resposta A) R$ 0.
O valor intrínseco da opção é a diferença, quando positiva, entre o preço à vista de uma ação-
objeto e o preço de exercício da opção, no caso de uma opção de compra. No caso de uma opção
de venda, é a diferença (quando positiva) entre o preço de exercício e o preço à vista.
Como o exercício diz que a opção de compra tem um preço de exercício maior que o da ação, o
valor intrínseco é zero.

Questão 16 - Resposta C) II e III.


O vendedor de qualquer tipo de opção receberá (e não pagará) um prêmio (I incorreta). Quem
vende uma opção de compra acredita que o preço do ativo-objeto vai cair e o titular da opção
não a exercerá. Já o vendedor de uma opção de venda acredita que o preço do ativo-objeto vai
subir e o titular da opção não a exercerá.

Questão 17 - Resposta D) 4.
O prêmio é ignorado quando determinamos o valor intrínseco de uma opção. Então o valor
intrínseco é R$4,00 = (R$50 – R$46).

Questão 18 - Resposta A) Short put.


O gráfico ilustra a operação vendida de opção de venda.

Questão 19 - Resposta B) Preço de Mercado – Preço Strike - prêmio.


Quando o investidor vende uma opção de compra a descoberto, o risco de perda é ilimitado, pois
se o preço da ação-objeto superar o preço de exercício da opção, o lançador poderá, a qualquer
momento, até a data do vencimento, ser designado para atender ao pedido de exercício e entregar
as ações a que se refere à opção. Assim seu resultado seria Preço de mercado da ação – Preço
Strike - prêmio recebido pela venda da opção de compra.

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Questão 20 - Resposta B) $2,50.


A opção de venda não será exercida porque está out-of-the-money, MAX (0, X-S). Então, o
investidor fica com o valor total do prêmio, $2,50.

Questão 21 - Resposta B) R$ 0.
O lucro será zero (ganhou R$ 2 do prêmio e perdeu R$2 na diferença de preço da ação, 100 -
98). Se o preço da ação estiver abaixo de R$100 o comprador exercerá seu direito de vendê-la
por R$100. Já se o preço da ação estiver acima de R$ 100,00, como por exemplo, R$ 106,00, a
opção não será exercida e ele terá uma perda de R$ 2,00.

Questão 22 - Resposta A) In the money.


Em uma opção de venda, quando o valor de mercado está abaixo do valor de exercício, a opção
está in-the-money (preço de exercício é maior do que o do mercado à vista). Isto é, há um ganho
caso a opção seja exercida imediatamente (para estas terminologias - in, at e out of the money
- o prêmio pago não deve ser considerado).

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CEA - Apostila II

Tributação para Pessoas Físicas e Pessoas Jurídicas


Residentes no Brasil

DICAS PARA O EXAME


____________________________________________________________________________________

Este capítulo é de média importância para quando e como pagá-los. Conceitos


o exame. Espere 3 a 4 questões no exame cobrados no passado incluem come-cotas,
sobre este tema. Saiba calcular impostos tributação de fundos curto e longo prazo,
(base de cálculo e alíquotas) assim como assim como produtos isentos de tributação.
____________________________________________________________________________________

3.6. Tributação para Pessoas Físicas Residentes no Brasil

3.6.1. Aspectos Gerais

3.6.1.1. Fato Gerador

O fato gerador tributário é um acontecimento qualquer que, por força de uma prescrição legal,
faz nascer uma obrigação de pagar tributo. Quem aufere renda, por exemplo, está obrigado por
lei a recolher o Imposto de Renda. “Auferir renda”, portanto, é o fato gerador do Imposto de
Renda.

A doutrina costuma distinguir a previsão hipotética do fato gerador na lei e sua materialização no
mundo real. Assim, quando a lei diz que “auferir renda” é o fato gerador do Imposto de Renda,
essa descrição hipotética do fato gerador não é, propriamente, um fato gerador (pois este ainda
não se materializou), mas uma “hipótese de incidência”. Quando, enfim, alguém aufere renda, aí
sim, há um fato gerador.

O legislador, quando descreve na lei a hipótese de incidência de determinado tributo, emprega


coordenadas de tempo e espaço e lhes vincula elementos quantitativos e pessoais. Dito de outra
forma, dizer qual acontecimento faz nascer a obrigação tributária não basta. O legislador deve
dizer quando e onde esse acontecimento deve ser verificado para que, de fato, nasça a obrigação.
E precisa também oferecer referências suficientes para que se identifiquem o contribuinte e o ente
público que é titular do direito de cobrar o tributo, bem como o valor do imposto devido. São os
chamados aspectos ou critérios da hipótese de incidência tributária, que podem ser assim
ilustrados:

A descrição do acontecimento que faz nascer a obrigação tributária é o critério material da


hipótese de incidência.
A coordenada de tempo que responde à pergunta “quando?” é o critério temporal.
A coordenada de espaço que esclarece “onde?” é o critério espacial.
As respostas às perguntas sobre quem paga e quem recebe formam o critério pessoal.
A fórmula que permite precisar “quanto?” é o critério quantitativo.
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CEA - Apostila 2

Um exemplo será esclarecedor do que são e das funções que cumprem todos esses critérios:

O imposto brasileiro sobre heranças é o ITCMD. Abstraiamos o D, que se refere às doações inter
vivos, e tratemos do imposto sobre as transmissões causa mortis:

O acontecimento que faz nascer a obrigação de pagar o imposto sobre heranças é a


transmissão de bens e direitos causa mortis, ou seja, a sucessão causa mortis. Este é,
portanto, o critério material do imposto sobre heranças;

A coordenada de tempo utilizada para se precisar o nascimento da obrigação tributária é a


abertura da sucessão. Este é seu critério temporal;

A coordenada de espaço é o local onde se processa o inventário e, excepcionalmente no caso


da transmissão de imóveis, o local onde se situa o imóvel. É este o critério espacial do imposto;

O contribuinte – também chamado sujeito passivo – do imposto (quem paga) é o herdeiro


ou legatário. De outro lado, quem arrecada o imposto – também chamado sujeito ativo – é
o Estado em que se processa o inventário ou em que se situa o imóvel. Estes dois dados
(sujeitos passivo e ativo) formam o critério pessoal do imposto;

Finalmente, é preciso calcular o imposto. Para tanto, a lei fixa sua base de cálculo e
alíquota. A base de cálculo do imposto sobre herança é o valor venal dos bens transmitidos.
E a alíquota é normalmente de 4%, mas pode variar conforme o Estado. Base de cálculo e
alíquota formam o critério quantitativo do imposto.

Uma vez definidos todos esses aspectos em lei,


pode-se dizer que está regularmente instituído o
imposto.

A partir deste momento, uma vez ocorrido o fato


gerador previsto na hipótese de incidência, terá
sido criada uma obrigação tributária que, ao ser
lançada, dará lugar a um crédito do Estado contra
o contribuinte.

Utilize-se o exemplo de uma pessoa física que


aufere renda para esclarecer a dinâmica da
tributação, conforme representação demonstrada
na ilustração ao lado.

Cada um dos elementos constitutivos do tributo


serão estudados ao longo desta apostila de
maneira objetiva e pormenorizada.

3.6.1.2. Base de Cálculo e Alíquotas

Alíquota é o percentual ou valor fixo que será aplicado sobre a base de cálculo para o cálculo do
valor de um tributo. A alíquota será um percentual quando a base de cálculo for um valor
econômico, e será um valor quando a base de cálculo for uma unidade não monetária. As alíquotas
em percentual são mais comuns em impostos e as alíquotas em valor ocorrem mais em tributos
como empréstimo compulsório, taxas e contribuição de melhoria.

A base de cálculo é a grandeza econômica sobre a qual se aplica a alíquota para calcular a
quantia a pagar. Por exemplo, na venda de imóveis, a base de cálculo do Imposto de Renda é a
diferença entre o valor da venda e o valor declarado do imóvel na declaração anual de renda e
patrimônio.

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3.6.1.3. Agentes Responsáveis pelos recolhimentos

Contribuinte é o sujeito passivo de uma obrigação tributária. Ou seja, é aquele que se sujeita, por
previsão legal, ao pagamento de tributos ao fisco. Para cada tributo, será abordado quem tem a
responsabilidade de recolher os impostos.

3.6.1.4. Prazos Legais

É o prazo definido através de lei para se pagar um determinado imposto.

3.6.1.5. Compensação de Perdas

A compensação se dá na declaração de ajuste anual, na hora de preencher o campo Renda


Variável. Ela possibilita que se abata as perdas dos ganhos incorridos. Por exemplo: se um
investidor ganhou R$ 2 mil, mas perdeu R$ 1 mil em um mesmo mês calendário, então seu
resultado neste mês é positivo em R$ 1 mil. Assumindo que nos últimos meses tenha prejuízo de
R$ 500, então sua base de imposto será calculada como sendo os R$ 1 mil líquidos que ganhou
neste mês, ajustado para as perdas acumuladas nos meses passados, ou seja, será positiva em
R$ 500.

A alíquota de 15%, que incide sobre as transações de renda variável, será calculada sobre o valor
dos ganhos, já descontadas as perdas. Ou seja, no exemplo, pagaria imposto de 15% sobre R$
500.

Não há prazo para compensar as perdas. Assim, elas podem ser compensadas mesmos com
ganhos auferidos meses depois, desde que aconteça no mesmo ano. As perdas registradas nos
meses de dezembro só poderão ser compensadas com os ganhos do ano seguinte.

3.6.1.6. Limites de Isenção

Limite de isenção é um valor piso determinado por lei ao qual ano se incide impostos. Por exemplo,
estão isentos do imposto de renda os ganhos líquidos auferidos por pessoa física em operações
no mercado a vista de ações, cujo valor das alienações realizadas em cada mês seja igual ou
inferior a R$ 20.000,00, para o conjunto de ações. Para pessoa jurídica não existe limite de isenção
de IR.

3.6.2. Imposto de Renda sobre aplicações financeiras de renda fixa, exceto em


fundos de investimento

3.6.2.1. Imposto sobre Operações Financeiras nas aplicações de renda fixa; Impacto
no rendimento do investidor; Isenções

Aplicações financeiras de renda fixa são aquelas que permitem ao investidor conhecer, no ato
de sua realização, os critérios para determinação da remuneração sobre o valor investido.

Títulos públicos. Como exemplo, os títulos emitidos pelo Tesouro Nacional e negociados no
Tesouro Direto: LFT, LTN, NTN-F, NTN-B e NTN-B principal. Há outros como os Títulos da
Dívida Agrária (TDA) além de títulos estaduais e municipais
Títulos privados. São instrumentos de captação emitidos pelas instituições financeiras (letras
de câmbio, letras financeiras) ou por empresas via mercado de capitais (debêntures, comercial
papers, nota promissória, cédula de crédito bancário).
Swaps.
Títulos imobiliários: Letras Hipotecárias (LH); Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI);
e Letras de Crédito Imobiliário (LCI).
Títulos do agronegócio: Certificado do Depósito do Agronegócio (CDA); Warrant
Agropecuário (WA); Certificado de Direitos Creditórios do Agronegócio (CDCA); Letra de
Crédito do Agronegócio (LCA); Certificado do Recebível do Agronegócio (CRA) e Cédula do
Produtor Rural (CPR).
Aplicações financeiras de renda fixa lastreadas em depósitos:
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o A prazo: são depósitos remunerados perante os bancos, seja, em operações de


investimento (CDB e RDB), seja em operações interbancárias (CDI);
o Caderneta de poupança.
Outras aplicações que se equiparam a renda fixa:
o Operações conjugadas com ativos de renda variável: box de opção e venda coberta
a termo (financiamento);
o Empréstimo (aluguel) de ações;
o Mútuos (empréstimo em dinheiro) entre pessoas jurídicas não financeiras e entre
pessoas jurídicas não financeiras e pessoas físicas;
o Export notes: títulos emitidos fora ou dentro do mercado financeiro. Representam créditos
futuros, decorrentes de exportações a serem realizadas
o Entrega de recursos a pessoa jurídica, sob qualquer forma e a qualquer título,
independente da fonte pagadora ser ou não instituição autorizada a funcionar pelo BC
o COE (nota estruturada);

Impostos que incidem na Renda Fixa:

Imposto de Renda Retido na Fonte (IRRF):

IR de operações e aplicações de
RF – a partir de 2005
Prazo Alíquota
Até 180 dias 22,50%
De 181 até 360 20,00%
361 até 720 dias 17,50%
Mais de 720 dias 15,00%

A tabela acima é conhecida como “tabela regressiva” porque a alíquota do IR é reduzida na medida
em que o prazo de aplicação aumenta.

O imposto retido é considerado como devido exclusivamente na fonte e os rendimentos dessas


aplicações não integram a base de cálculo do imposto de renda na Declaração de Ajuste Anual
(são lançados como “rendimentos de aplicações financeiras” no item “rendimentos sujeitos à
tributação exclusiva/definitiva” na declaração).

IOF/TVM (Imposto sobre Operações Financeiras sobre títulos e valores mobiliários):

Alíquota de 1% ao dia, sobre o valor do resgate, cessão ou repactuação, limitado ao rendimento


da aplicação (até 96%) em função do prazo (até 30 dias) de acordo com a tabela regressiva. Veja
a tabela de IOF abaixo:

Limite de Limite de Limite de


Nº dias Nº dias Nº dias
Rendimento Rendimento Rendimento
1 96% 11 63% 21 30%
2 93% 12 60% 22 26%
3 90% 13 56% 23 23%
4 86% 14 53% 24 20%
5 83% 15 50% 25 16%
6 80% 16 46% 26 13%
7 76% 17 43% 27 10%
8 73% 18 40% 28 6%
9 70% 19 36% 29 3%
10 66% 20 33% 30 Isento

Fato Gerador do IRRF:


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Recebimento do rendimento no vencimento do título;


Recebimento de juros (ex: cupom de títulos públicos);
Resgate, venda, repactuação ou cessão com rendimento;
Conversão de debêntures em ações;
Vencimento de operações conjugadas.

Responsável pelo Recolhimento do IRRF:


Pessoa jurídica que pagar o rendimento, ou entidade que, embora não seja a fonte de pagadora
original, faça o pagamento ao beneficiário final.

Base de Cálculo do IRRF:


Diferença positiva entro o valor da venda, resgate ou rendimento líquido de IOF.

Compensação de perdas do IRRF:


Não há hipótese de compensação de perdas em ativos de renda fixa.

Exemplos:

1- Aplicação de R$ 100,00 e resgate de R$ 110,00 após 12 dias. Calcular o IOF e IRRF.


Verificando na tabela, a alíquota do IOF para 12 dias é de 60%. Assim, o IOF será de R$ 6,00 (R$
10,00 x 60%), restando R$4,00 de rendimento. O IRRF é calculado após o IOF: R$4,00 x 22,50%
= R$ 0,90. Logo, o rendimento líquido é de R 3,10 e o cliente resgata o valor de R$ 103,10.

2- Um cliente investiu em uma LFT que vence em 380 dias. Se ele mantiver o papel até o
vencimento, deverá pagar IRRF à alíquota de:
a. 22,5%.
b. 20,0%.
c. 17,5%.
d. 15,0%.

Resposta. C). Pela Tabela Regressiva, a alíquota será de 17,5%, já que o prazo foi maior do que
360 dias e menor do que 720 dias.

Empréstimo (aluguel) de Ações:


O rendimento auferido pelo titular (emprestador) das ações é tributado como renda fixa.
Quando a remuneração for fixada em percentual sobre o valor das ações-objeto do empréstimo,
as receitas ou despesas terão por base de cálculo o preço médio da ação verificado no mercado à
vista da Bolsa de Valores na data da concessão do empréstimo.

Os valores distribuídos pela companhia emissora das ações durante o contrato de empréstimo,
reembolsados ao emprestador, serão considerados restituição parcial do valor emprestado
originalmente, e não rendimento.

No caso do tomador, a diferença positiva ou negativa entre o valor da alienação e o custo médio
de aquisição das ações será considerada ganho líquido ou perda do mercado de renda variável,
sendo esse resultado apurado por ocasião da recompra das ações. Na apuração deste imposto,
poderão ser computados como custos da operação as corretagens e demais emolumentos
efetivamente pagos pelo tomador.

Os valores de remuneração auferida pelo emprestador, os dividendos e os juros sobre capital


próprio a ele reembolsados, serão computados como despesa ou custo da operação.

Resumo: titular é tributado como renda fixa e tomador como renda variável.

Venda coberta a termo:


Nas operações conjugadas, envolvendo venda coberta (não sujeitas ao ajuste diário), isto é,
naquelas operações conhecidas como financiamento, o ganho do vendor é tributado como renda
fixa. Por outro lado, nas operações isoladas de vendas cobertas, nas quais o vendedor já possui
o ativo antes de realizar a venda a termo, o ganho é tributado como renda variável.

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Debêntures de infraestrutura:
As debêntures emitidas por grupo econômico ou por SPE (Sociedade de Propósito Específico) para
financiar projetos de investimento de infraestrutura considerados prioritários pelo governo e
aprovados pelo Ministério competente terão tratamento tributário diferenciado desde que:
Emitidas com taxas de juros prefixadas e vinculadas a índice de preço ou TR;
Prazo médio ponderado superior a 4 anos;
Cupom semestral opcional.

As pessoas físicas estarão isentas de IR sobre o rendimento e também sobre o ganho de capital
obtido na venda no mercado secundário. As pessoas jurídicas serão tributadas à alíquota de 15%
a 22,5% (Dependendo do valor do ganho).

Isenção:
Os rendimentos recebidos por pessoas físicas das aplicações abaixo ficarão isentos do imposto
de renda na fonte e na declaração de ajuste anual:

Títulos imobiliários: Letras Hipotecárias (LH); Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI); e


Letras de Crédito Imobiliário (LCI).
Títulos do agronegócio: Certificado do Depósito do Agronegócio (CDA); Warrant Agropecuário
(WA); Certificado de Direitos Creditórios do Agronegócio (CDCA); Letra de Crédito do
Agronegócio (LCA); Certificado do Recebível do Agronegócio (CRA) e Cédula do Produtor Rural
(CPR).
Caderneta de poupança (incluindo condomínios de edifícios).
Debêntures de infraestrutura.

Os rendimentos recebidos por pessoas jurídicas sofrerão incidência das alíquotas da tabela
regressiva do imposto de renda sobre renda fixa.

3.6.3. Imposto de Renda sobre operações realizadas em Bolsas de Valores, em


Bolsas de Mercadorias e Futuros e Assemelhadas

3.6.3.1. Imposto de Renda sobre as operações de renda variável no mercado á vista


de Bolsa de Valores, day trade e swap

São considerados ativos de renda variável aqueles cuja remuneração ou retorno de capital não
podem ser dimensionados no momento da aplicação e serem negociados no mercado à vista e de
liquidação futura:
Ações, BDRs e ETFs;
Ouro, ativo financeiro;
Futuros;
Termo;
Opções.

Além disto, estes ativos devem ser negociados em bolsas de valores, de mercadorias e de futuros
ou assemelhadas. A B3 é a bolsa de valores e de mercadorias e de futuros.

Impostos que incidem na Renda Variável:

IOF/TVM:
As operações do mercado de renda variável estão sujeitas ao IOF/TVM à alíquota zero.

Imposto de Renda:
A alíquota do imposto de renda dependerá se a operação tem característica de “investimento” ou
de “especulação”. Assim, é fundamental que o investidor crie duas planilhas não comunicáveis
para controlar os resultados obtidos nas operações “comuns” e nas operações “day trade”.
O imposto de renda deve ser calculado mensalmente e pago em DARF específico que vence no
último dia útil do mês subsequente ao ganho apurado.

Operações comuns (não day trade):

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São operações nos mercados à vista e de liquidação futura consideradas “investimento”, ou seja,
aquelas que um investidor as mantém por pelo menos um dia. Em outras palavras, que abre a
operação em um pregão e somente a encerre em outro pregão.

Imposto de Renda Retido na Fonte (IRRF):


Mensalmente, poderá ocorrer a incidência de IRRF de 0,005% desde que o seu valor seja superior
a R$ 1,00 em sua primeira incidência.

Este fato ocorre devido a hipótese de isenção (veja detalhes adiante) somente para vendas no
mercado à vista (ações/BDR e ouro, ativo financeiro) no valor bruto de até R$ 20.000,00/mês.
Note que, multiplicando R$ 20.000,00 por 0,005%, temos exatamente R$ 1,00. Caso ocorra a
primeira retenção deste imposto no mês, a segunda retenção ocorre com qualquer valor devido
(veja exemplo numérico detalhado no final do material).

Esta regra de retenção de IRRF acima de R$ 1,00 por mês também é válida para operações nos
mercados de liquidação futura (futuros, termo e opções), apesar de nenhuma operação nestes
mercados ter isenção de imposto de renda.

O IRRF de 0,005% é sempre tratado como antecipação do imposto devido e incide sobre:
Mercados Base de Cálculo
À vista Valor bruto da alienação. (atenção a esta base de cálculo!)
Opções Valor positivo da soma dos prêmios pagos e recebidos no mesmo dia.
No caso de liquidação financeira: o valor da liquidação financeira se
positivo, seja do comprador ou do vendedor.
A Termo
No caso de liquidação mediante entrega do ativo no vencimento: a
diferença, se positiva, entre o preço a termo e o preço à vista.
Resultado positivo da soma dos ajustes diários apurados na liquidação
Futuro
financeira dos contratos.

Atenção: este tributo também é conhecido como “dedo duro” porque incide sobre o valor bruto
de venda das ações, independente da operação ter gerado lucro. No caso de futuros, termos e
opções, note que a base de cálculo é diferente.

Não incide:
No exercício de opções;
Nas operações de titularidade das Corretoras, fundos e clubes de investimento;
Nas operações conjugadas, e
Nas operações de investidores estrangeiros operando de acordo com as normas e condições
estabelecidas pela Resolução do CMN 2.689/2000.

Retenção: pela instituição que receber diretamente a ordem do cliente.

Compensação: caso não consiga compensar o IRRF no mês da operação, o mesmo poderá ser
compensando nos meses subsequentes. Caso não seja compensado durante o ano fiscal, pode
ser recuperado na declaração de ajuste anual da pessoa física (em “impostos pagos durante o
ano”, incluir no campo “Lei 11.033”).

Imposto mensal:
A alíquota mensal do imposto de renda sobre os ganhos líquidos é 15,00%. O ganho líquido
é o somatório dos resultados positivos e negativos obtidos em cada operação realizada com base
mensal. Quando a soma destes resultados é positiva, constitui ganho líquido sobre o qual incidirá
a alíquota de 15,00%.

Os ganhos de capital auferidos pela pessoa física na alienação de bens e direitos e na


liquidação ou resgate de aplicações financeiras sujeitam-se ao IRPF/definitivo às seguintes
alíquotas:

I - 15% sobre a parcela dos ganhos até R$ 5.000.000,00;


II - 17,5% sobre a parcela dos ganhos que exceder R$ 5.000.000,00 até R$ 10.000.000,00;
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III - 20% sobre a parcela dos ganhos que exceder R$ 10.000.000,00 até R$ 30.000.000,00; e
IV - 22,5% sobre a parcela dos ganhos que ultrapassar R$ 30.000.000,00.

Para apurar o ganho líquido, consideramos as despesas constantes nas notas de corretagem (NC)
para reduzir a base de cálculo.

Assim: Ganho líquido (GL) = Receita Líquida de Venda (RLV) – Custo de Aquisição (CA), ou, GL
= RLV - CA.

RLV: é o valor recebido quando vendemos uma ação (ou qualquer ativo de renda variável). É a
diferença do valor bruto de venda (quantidade do ativo x preço) menos os custos constantes na
NC (CBLC, Bolsa e Corretagem).

CA: é o valor pago na compra de uma ação (ou qualquer ativo de renda variável). É a soma do
valor bruto de compra (quantidade do ativo x preço) mais os custos constantes na NC (CBLC,
Bolsa e Corretagem). Importante: caso o investidor tenha efetuado mais de uma compra de um
mesmo ativo, considerar o custo médio de aquisição para calcular o GL.

Base de cálculo: Ganho Líquido (GL)

Alíquota: 15%

Dedução: IRRF

Forma de cálculo: (GL x 15%) – IRRF

Responsável pelo recolhimento: o investidor

Periodicidade: mensal

Data do recolhimento: último dia útil do mês subsequente ao imposto apurado

Forma de recolhimento: via DARF (código 6015) e com valor mínimo de R$10,00. Caso o valor
a ser recolhido for inferior a R$10,00, o recolhimento ocorrerá quando este valor ultrapassar este
mínimo, sem incorrer em qualquer custo (multa ou juros) ao investidor.

Mercado À Vista:
São negociados valores mobiliários (ações e BDRs), ETFs (Fundo de Índices) e ouro, ativo
financeiro, cuja liquidação física (entrega do ativo pelo vendedor) e financeira (pagamento do
ativo pelo comprador) ocorr D + 3.
O cálculo deve ser individualizado por ativo. Exemplo: ações da mesma empresa e mesmo tipo
(ON e PN).

Mercado à vista
Fato Gerador Auferir ganhos líquidos na alienação.

Base de Cálculo Somatório dos ganhos líquidos no mês.

Na fonte: 0,005% sobre o valor bruto de venda desde que o valor


da primeira incidência seja superior a R$1,00.
Alíquota
IR total: 15,00% sobre o ganho líquido desde que o DARF tenha valor
mínimo de R$ 10,00. Tributação definitiva.

Fonte: 3º dia útil subsequente ao decêndio do fato gerador.


Retenção e Recolhimento Mensal: apurado mensalmente e pago até o último dia útil do mês
subsequente.

Responsável pelo Fonte: instituição intermediadora que receber diretamente a ordem do


Recolhimento cliente.

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Mensal: o contribuinte.

Perdas incorridas poderão ser compensadas com ganhos líquidos de


qualquer outra operação “comum” (inclusive nos mercados de liquidação
futura) no próprio mês ou nos meses subsequentes.
Compensação
Imposto Fonte: deduzido do imposto apurado no próprio mês ou nos
meses subsequentes. Caso não seja compensado durante o ano fiscal,
pode ser recuperado na declaração de ajuste anual da pessoa física.

Isenção de IR (fonte e mensal) sobre os ganhos nas vendas brutas


Isenção mensais com valores igual ou inferior a R$ 20.000,00 para ações e BDR
e também R$ 20.000,00 para ouro, ativo financeiro.

3.6.3.2. Tributação das operações com Contratos a Termo de Moedas

É uma modalidade de mercado a prazo, onde se negocia a compra e a venda de um ativo por
preço e prazo definidos com liquidação financeira diferida, ou seja, no final do contrato. Os
contratos não seguem um padrão e nem possuem ajustes diários.

Quadro resumo:
Operação: Observar: Comprador ganha: Vendedor ganha:
Venda descoberta Valor à vista > preço a Valor à vista < preço a termo
termo (IR renda variável) (IR renda variável)
Venda coberta Operação isolada * Valor à vista > preço a Valor à vista < preço a termo
termo (IR renda variável) (IR renda variável)
Venda coberta Financiamento Valor à vista < preço a Valor à vista > preço a termo
termo (IR renda variável) (IR renda fixa)
*: operações isoladas de vendas a termo cobertas: o vendedor já possui o ativo antes de realizar
a venda a termo.

No caso do comprador não realizar a venda à vista do ativo na data da liquidação do contrato a
termo, o custo de aquisição será o preço da compra a termo, sendo que a tributação irá ocorrer
quando da venda futura deste ativo.

Contrato a termo de moeda: semelhantes ao NDF (Non Deliverable Forward), negociado no


mercado internacional, o Contrato a Termo de Moeda negociado na B3 não tem entrega física
e a sua liquidação é feita pela diferença entre a taxa de câmbio a termo contratada e a taxa
vigente no dia do vencimento ou no dia do encerramento antecipado.

Mercado a Termo
Fato Gerador Auferir ganho líquido na negociação/liquidação de contratos a termo.

Base de Cálculo Comprador: diferença positiva entre o valor da venda à vista do ativo na data da
liquidação do contrato a termo e o preço nele estabelecido. Caso não efetue a venda
à vista, o custo de aquisição é igual ao preço de compra a termo, sendo o ganho
auferido e tributado por ocasião de venda no futuro.
Vendedor descoberto: diferença positiva entre o preço estabelecido no contrato
a termo e o preço da compra à vista do ativo para a liquidação deste contrato.
Vendedor coberto (operação isolada): diferença positiva entre o preço
estabelecido no contrato a termo e o custo de aquisição do ativo.

Alíquota Na fonte: 0,005% sobre a diferença positiva entre o preço a termo e o preço à
vista na data da liquidação e desde que o valor da primeira incidência seja superior
a R$1,00.
IR total: 15,00% sobre o ganho líquido e desde que o DARF tenha valor mínimo
de R$ 10,00. Tributação definitiva.

Retenção e Fonte: 3º dia útil subsequente ao decêndio do fato gerador.


Recolhimento Mensal: apurado mensalmente e pago até o último dia útil do mês subsequente.

Responsabilidade Retido na Fonte: a instituição intermediadora da operação que receber,


pelo Recolhimento diretamente, a ordem do cliente.
Mensal: do contribuinte.
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Compensação Perdas incorridas poderão ser compensadas com ganhos líquidos de qualquer
outra operação “comum” (inclusive nos mercados à vista) no próprio mês ou nos
meses subsequentes.
Imposto Fonte: deduzido do imposto apurado no próprio mês ou nos meses
subsequentes. Caso não seja compensado durante o ano fiscal, pode ser
recuperado na declaração de ajuste anual da pessoa física.

Isenção Não há.

3.6.4. Imposto de Renda sobre as operações realizadas no exterior em títulos de


renda fixa e renda variável

3.6.4.1. Rendimentos e Ganho de Capital

Somente os depósitos mantidos em instituições financeiras no exterior, em conta não


remunerada, são isentos de tributação em eventual variação cambial positiva em relação ao
real. Trata-se de regra específica para este tipo de “aplicação”, que consta do artigo 25 da Lei
n° 9.250/95.

Já crédito de rendimentos relativos a depósito remunerado realizado em moeda estrangeira,


por pessoa física residente no Brasil, implicará a apuração de ganho de capital tributável, desde
que o valor creditado seja passível de saque pelo beneficiário (disponibilidade).

A tributação da variação cambial (ganho de capital) nas aplicações financeiras realizadas em


moeda estrangeira com rendimentos auferidos originariamente em reais só ocorrerá no momento
efetivo da liquidação ou resgate (parcial ou total) da aplicação financeira.

Sobre o valor dos juros creditados e passíveis de saque pelo beneficiário, incide o imposto sobre
o ganho de capital (alíquota de 15% a 22,5% dependendo do valor ganho). Neste caso, o custo
de aquisição deverá ser considerado igual a zero.

Os juros decorrentes da aplicação com rendimentos auferidos originariamente em reais, quando


não sacados, configuram, uma nova aplicação e são considerados rendimentos auferidos
originariamente em moeda estrangeira, sendo o custo de aquisição destes juros o próprio valor
reaplicado.

Os ganhos de capital auferidos pela pessoa física na alienação de bens e direitos e na


liquidação ou resgate de outros investimentos no exterior sujeitam-se ao IRPF/definitivo às
seguintes alíquotas:

I - 15% sobre a parcela dos ganhos até R$ 5.000.000,00;


II - 17,5% sobre a parcela dos ganhos que exceder R$ 5.000.000,00 até R$ 10.000.000,00;
III - 20% sobre a parcela dos ganhos que exceder R$ 10.000.000,00 até R$ 30.000.000,00; e
IV - 22,5% sobre a parcela dos ganhos que ultrapassar R$ 30.000.000,00.

Os ganhos de capital, ao contrário dos rendimentos, não afetam a apuração do IRPF na Declaração
de Ajuste Anual, sendo meramente informados no campo de rendimentos sujeitos à tributação
definitiva.

Para apuração do valor tributável no Brasil, é preciso fazer a conversão do valor recebido pela
pessoa física para reais, apurando-se, então a base de cálculo do IRPF.
No caso dos rendimentos, o valor de alienação, resgate ou liquidação deve ser convertido
para reais pela cotação do último dia da primeira quinzena do mês anterior ao do
recebimento.

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No caso dos ganhos de capitais, a conversão para reais é realizada pela cotação do dia do
recebimento.

Tanto no caso de rendimentos como no caso dos ganhos de capital, o imposto eventualmente
pago no exterior pela pessoa física, incidente sobre a mesma operação, pode ser compensado
com o IRPF brasileiro. Esta regra aplica-se a países com que o Brasil mantém Tratado e a países
que concedem o mesmo tratamento ao imposto pago no Brasil por residentes naquele país (e.g.
os EUA).

3.6.4.2. Origem dos Recursos

A origem dos recursos utilizados para a aquisição dos bens, direitos e aplicações financeiras no
exterior ganhou fundamental importância. Quando tais recursos são provenientes de fontes
brasileiras, considera-se que são “rendimentos auferidos originariamente em reais”, de
modo que os bens, direitos ou aplicações financeiras no exterior, adquiridos com estes recursos,
são sempre considerados, para fins tributários no Brasil, pelo seu custo de aquisição em reais.
Assim, na sua alienação, resgate ou liquidação, o ganho de capital tributável é igual à diferença
entre o valor de alienação, resgate ou liquidação, em reais 4, e o valor da aquisição,
também em reais.

Por outro lado, recursos provenientes de fontes no exterior são considerados “rendimentos
auferidos originariamente em moeda estrangeira” e, nesta hipótese, os bens, direitos ou
aplicações financeiras no exterior, adquiridos com estes recursos, são sempre considerados pelo
seu custo de aquisição em dólares dos EUA. Ou seja, na sua alienação, resgate ou liquidação, o
ganho de capital tributável é igual à diferença entre o valor de alienação, resgate ou
liquidação, em dólares, e o valor de aquisição, também em dólares5.

De forma bem objetiva, pode-se dizer que a MP n° 1.991-12/1999 trouxe uma isenção do IRPF
sobre a variação cambial do dólar dos EUA 6 em relação ao real, relativamente aos bens, direitos
e aplicações financeiras realizados no exterior com recursos provenientes de fontes situadas no
exterior.

É preciso ressalvar que, no que se refere à moeda estrangeira eventualmente mantida em


espécie, no Brasil e no exterior, pouco importa sua origem. Para fins de apuração do ganho de
capital tributável em eventual alienação deste numerário, considera-se o valor
correspondente em reais, tanto na aquisição como na alienação.

3.6.5. Tributação nos Clubes de Investimento

Os rendimentos obtidos no resgate de cotas de fundos e clubes de investimento cujas carteiras


sejam constituídas, no mínimo, por 67% de ações negociadas no mercado à vista de bolsas ou
entidades assemelhadas, são tributados à alíquota de 15%.

Fundos e Clubes de Investimento em Ações

Fato Gerador Auferir rendimentos no resgate de quotas.

Base de Cálculo Diferença positiva entre o valor de resgate e valor de aquisição da cota.

Alíquota 15,00%

Retenção e Retido na Fonte: na data do resgate.


Recolhimento Recolhido: 3º dia útil subsequente ao decêndio do fato gerador.

4Convertido pela cotação do dia do recebimento, conforme mencionado acima.


5Se a aquisição e/ou a alienação, resgate ou liquidação forem realizadas em moeda diversa do dólar dos EUA, faz-se
necessário converter os valores para dólares dos EUA.
6Se os bens são adquiridos e alienados em euro e há variação cambial positiva do euro em relação ao dólar, há tributação

pelo IRPF dessa variação. A isenção somente alcança a variação cambial do dólar.
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Responsabilidade Do administrador do fundo ou clube.


pelo Recolhimento

Os prejuízos havidos nos resgates totais poderão ser compensados


com rendimentos auferidos em resgates posteriores, no mesmo ou em
outro fundo da mesma natureza tributária, desde que
Compensação administrado pela mesma pessoa jurídica. A instituição administradora
deverá manter sistema de controle e registro em meio magnético que
permita a identificação, em relação a cada cotista, dos valores
compensáveis.

Isenção Não há.

Serão equiparados às ações, para efeito da composição do limite de


67% em ações, os recibos de subscrição de ações, os
Observações certificados de depósitos de ações, os BDR, as cotas dos fundos
de ações e as cotas dos fundos de índice de ações negociadas em
bolsa de valores ou mercado de balcão organizado.

Se um investidor aplicou R$ 100.000,00 em um Clube de Ações e, no resgate, o valor retido do


IR foi de R$ 7.500, o valor do rendimento nesta aplicação foi de:
a. R$ 25.000,00.
b. R$ 50.000,00.
c. R$ 60.000,00.
d. R$ 75.000,00.

Resposta B) R$ 50.000,00.
Os ganhos auferidos em aplicações em Clube de Ações são tributados no resgate à alíquota de
15%. Assim, como o IR foi de R$ 7.500,00 e a alíquota de 15%, o ganho foi de (R$ 7.500 / 15%)
= R$ 50.000,00.

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Tópicos mais importantes

Tributação de Renda Fixa: A partir de 1º de janeiro de 2005, os rendimentos


produzidos por aplicação financeira de renda fixa são tributados na fonte, às
alíquotas de:
a) 22,5%, em aplicações com prazo de até seis meses;
b) 20%, em aplicações com prazo de seis meses e um dia até doze meses;
c) 17,5%, em aplicações com prazo de doze meses e um dia até vinte e quatro meses;
d) 15%, em aplicações com prazo acima de vinte e quatro meses.
Tributação de Renda Variável — Alíquota/Incidência do IR: A partir de 1º de janeiro de
2005, os ganhos líquidos auferidos em operações realizadas em bolsas de valores, de
mercadorias, de futuros, e assemelhadas, inclusive day trade, serão tributados às seguintes
alíquotas:
a) 20%, no caso de operação day trade;
b) 15%, nas operações realizadas nos mercados à vista, a termo, de opções e de futuros.
Estão isentos do IR os ganhos líquidos auferidos por pessoa física em operações no
mercado à vista de ações negociadas em bolsas de valores e em operações com ouro, ativo
financeiro, cujo valor das alienações realizadas em cada mês seja igual ou inferior a R$
20.000,00, para o conjunto de ações e para o ouro, ativo financeiro, individualmente.
Tributação de Derivativos - Veja as tabelas com os resumos de tributação de futuros,
contratos a termo, swaps e opções no ponto 3.6.3 acima.
Tributação investimentos realizados por brasileiros no exterior - Devem ser
informados, anualmente ao Banco Central, os valores de qualquer natureza, os ativos em
moeda e os bens e direitos detidos fora do território nacional, por meio de declaração na forma
disponibilizada na página do Banco Central na Internet.
Todo rendimento percebido pela pessoa física residente no Brasil em investimentos
realizados no exterior é tributável pelo IRPF em bases mensais (via carnê-leão), às
alíquotas da tabela progressiva do imposto.
Os ganhos de capital auferidos pela pessoa física na alienação de bens e direitos e na
liquidação ou resgate de outros investimentos no exterior sujeitam-se ao IRPF/definitivo às
alíquotas de 15% a 22,5%.
É preciso notar que, tanto no caso dos rendimentos como no caso dos ganhos de capital, a
incidência do IRPF não depende da transferência dos recursos financeiros para o
Brasil.
Os rendimentos (dividendos, bonificações em dinheiro etc.) pagos pelas ADRs a
investidor brasileiro estão sujeitos à tributação pela tabela de alíquotas progressivas (cujo
máximo é 27,5%). Os ganhos de capital auferidos por investidor brasileiro com a venda de
ADRs são tributáveis com alíquota de 15% a 22,5% e o ganho pode ser apurado em reais ou
em dólares.
Se os recursos forem provenientes de fontes brasileiras, considera-se que são “rendimentos
auferidos originariamente em reais”:
o Ganho de capital tributável = valor de alienação, resgate ou liquidação - valor da
aquisição, ambos em reais.
Se os recursos forem provenientes de fontes no exterior são considerados “rendimentos
auferidos originariamente em moeda estrangeira”.
o Ganho de capital tributável = valor de alienação, resgate ou liquidação - valor da
aquisição, ambos em dólares.

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Fixando Conceitos

1. As aplicações financeiras de renda fixa, para efeitos fiscais, compreendem:

I. Operações com ativos cuja remuneração ou retorno de capital pode ser dimensionado
no momento da aplicação;
II. Exclusivamente títulos privados, emitidos por instituições ou empresas de direito
privado, tais como letras de câmbio, CDB, RDB, debêntures e export notes;
III. Exclusivamente títulos públicos, tais como Notas do Tesouro Nacional (NTN), Letras do
Tesouro Nacional (LTN), Bônus do Banco Central, Títulos da Dívida Agrária (TDA), bem
como os títulos estaduais e municipais;
IV. Títulos públicos ou privados, conforme a condição da entidade ou empresa que os
emite;
V. Ativos cuja remuneração ou retomo de capital não pode ser dimensionado na hora da
aplicação.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. I e II.
b. II e III.
c. I e IV.
d. II e V.

2. São aplicações financeiras de renda fixa, segundo a legislação tributária:

I. CDB cambial.
II. Debêntures conversíveis em ações.
III. Venda coberta de opção de compra.
IV. Títulos da Dívida Agrária (TDA).

Está correto o que se afirma apenas em:


a. I e II.
b. I, II e III.
c. II, III e IV.
d. I, II e IV.

3. Considerando as aplicações financeiras de renda variável feitas por pessoas físicas, é possível
afirmar que:
a. Os ganhos líquidos auferidos devem ser oferecidos à tributação na Declaração de Ajuste Anual.
b. O IR pago pode ser deduzido do devido na Declaração de Ajuste Anual.
c. Os ganhos líquidos auferidos em operações no mercado à vista de ações negociadas em bolsas
de valores e em operações com ouro, ativo financeiro, não estão sujeitos à tributação pelo IR
uma vez que as pessoas físicas gozam de imunidade.
d. Os ganhos líquidos auferidos em operações no mercado à vista de ações negociadas em bolsas
de valores e em operações com ouro, ativo financeiro, são isentos do IR, até o limite de R$
20.000,00 para o total das alienações de cada ativo realizadas em cada mês.

4. Quanto à tributação das aplicações financeiras de renda fixa:


a. O prazo final para recolhimento é o 5° dia útil subsequente ao decêndio de ocorrência da
retenção.
b. As regras gerais não se aplicam a outras operações que, em função de suas características,
são equiparadas às aplicações de renda fixa.
c. O IR Fonte retido é considerado como devido exclusivamente na fonte e os rendimentos dessas
aplicações integram a base de cálculo do imposto de renda na Declaração de Ajuste Anual.
d. O IR Fonte retido não é compensado na Declaração de Ajuste Anual da pessoa física.

5. Em janeiro/17, um investidor adquiriu ações da Cia. "A" por R$100.000,00 com custos de
corretagem e outras despesas necessárias à realização da operação no valor de R$ 2.000,00.
Em junho/17, alienou as ações em sua totalidade por R$ 120.000,00. O valor do IR devido é:
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a. R$ 2.000,00.
b. R$ 2.700,00.
c. R$ 1.800,00.
d. R$ 2.500,00.

6. Em setembro/16, um investidor adquiriu ações da Cia "B" por R$66.000,00 com custos de
corretagem e outras despesas necessárias à realização da operação no valor de R$ 1.300,00.
Em fevereiro/17, alienou as ações em sua totalidade por R$78.400,00. O valor do IR devido
é:
a. R$ 2.220,00.
b. R$ 1.860,00.
c. R$ 1.720,00.
d. R$ 1.665,00.

7. A base de cálculo do IR incidente sobre as aplicações financeiras de renda variável:

I. Via de regra, corresponde à diferença positiva entre o valor da alienação, líquido do


IOF, e o valor da aplicação financeira;
II. Está limitada às expectativas de rendimentos dimensionadas no momento da
aplicação;
III. Via de regra, corresponde aos ganhos líquidos auferidos em operações realizadas nas
bolsas de valores, de mercadorias, de futuros e assemelhadas, existentes no País;
IV. Pode variar segundo a modalidade de operação de renda variável, dividindo-se em
mercados à vista, de opções, futuro e a termo;
V. Pode sofrer dedução dos custos e despesas incorridos, necessários à realização das
operações.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. III, IV e V.
b. II e III.
c. I e II.
d. IV e V.

8. Em relação às operações realizadas no mercado a termo, assinale a alternativa correta:


a. No caso do comprador, o ganho líquido será constituído pela diferença entre o valor da venda
à vista do ativo na data da liquidação do contrato a termo e o preço nele estabelecido.
b. No caso do vendedor descoberto, o ganho líquido será constituído pela diferença positiva entre
o preço estabelecido no contrato a termo e o preço da compra à vista do ativo para a liquidação
daquele contrato.
c. Se o comprador não efetuar a venda à vista do ativo, na data da liquidação do contrato a
termo, o custo de aquisição do referido ativo será igual a zero.
d. Os ganhos líquidos auferidos no contrato a termo de câmbio são tributados como renda fixa.

9. Nas operações de swap, a base de cálculo do IR será:


a. O resultado auferido na liquidação do contrato, somente se for positivo.
b. O resultado auferido na liquidação do contrato, seja positivo ou negativo.
c. O valor fixado pela entidade que registrar o contrato.
d. A diferença positiva entro o valor da venda, resgate ou rendimento antes de IOF.

10. Um investidor compra 10.000 ações por R$ 400.000 e, após um súbito aumento de preços,
ele vende 4.000 destas ações no mesmo dia por R$ 200.000. Os custos de transação foram
R$ 200,00. Neste caso, o IR retido pela corretora será de:
a. R$ 400.
b. R$ 398.
c. R$ 380.
d. R$ 360.

11. O fato gerador do Imposto de Renda que incide sobre aplicações de renda fixa realizada por
pessoas físicas é:
a. resgate parcial da aplicação.
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b. resgate total da aplicação.


c. auferimento de ganhos (rendimentos) com a aplicação.
d. registrar perdas com a aplicação.

12. Em novembro/16, um investidor adquiriu ações da Cia "A" por R$75.000,00 com custos de
corretagem e outras despesas necessárias à realização da operação no valor de R$ 1.500,00.
Em março/17, alienou as ações em sua totalidade por R$ 84.000,00. O valor do IR devido é:
a. R$ 1.500,00.
b. R$ 1.350,00.
c. R$ 1.270,00.
d. R$ 1.125,00.

13. Com base na pergunta anterior, este investidor deverá pagar o IR:
a. Na fonte.
b. Na declaração de IRPF.
c. Até o dia 30 do mês subsequente à operação.
d. Até o dia 31 de agosto de 2009.

14. Nas aplicações financeiras de renda fixa realizadas por pessoa física, o contribuinte e o
responsável tributário são, respectivamente:
a. A pessoa que efetuar o pagamento do rendimento e a Secretaria da Receita Federal.
b. O titular da aplicação de renda fixa e a pessoa que efetuar o pagamento do rendimento.
c. O titular da aplicação de renda fixa, em ambos os casos.
d. A pessoa que efetuar o pagamento do rendimento, em ambos os casos.

15. São produtos tributados como Renda Fixa:


a. Títulos do Tesouro Nacional, debêntures, cadernetas de poupança.
b. Debêntures, ações, letras hipotecárias.
c. Letras de câmbio, swaps e ouro.
d. Derivativos, títulos do Tesouro Nacional, Contratos Futuros.

16. São investimentos isentos de IR sobre os rendimentos para pessoas físicas:


a. CRI, LH e LCI.
b. Popança e debêntures.
c. Swaps e opções.
d. Poupança e CDB.

17. Um investidor vendeu títulos públicos pelo site do Tesouro Direto. O responsável pelo
recolhimento do IR é:
a. O investidor.
b. A corretora.
c. O Tesouro.
d. O administrador.

18. Um investidor comprou e vendeu ações no mesmo dia, obtendo lucro de R$30.000,00 bruto,
tendo despesas de R$100,00. Qual o IR que a corretora irá reter na fonte?
a. R$ 1,50.
b. R$ 300,00.
c. R$ 1,49.
d. R$ 299,00.

19. Qual das características abaixo é aplicável às operações de swap?


a. Por se tratar de operação de renda variável, a alíquota do IR Fonte, que era de 10% até 2001,
passou a 20% a partir de 2002.
b. A base de cálculo do IR Fonte é o resultado positivo auferido na liquidação do contrato de
swap, inclusive quando da cessão do mesmo contrato.
c. O responsável pelo recolhimento do IR Fonte é o próprio investidor.
d. A alíquota do IR Fonte varia em função de a operação ser com o intuito de hedge.

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20. Um investidor fez uma operação cambial e teve resultado positivo, após 150 dias, de
R$120.000,00, sendo R$ 140.000,00 proveniente de SWAP e -R$20.000,00 provenientes de
NDF. Neste caso, qual o IR total devido pelo investidor?
a. R$ 18.000,00.
b. R$ 21.000,00.
c. R$ 31.500,00.
d. R$ 27.000,00.

21. Um cliente tem a seguinte carteira:

Ativos Valor Aplicado Valor de Resgate Bruto


Poupança R$ 6.000,00 R$ 6.500,00
Fundo Multimercado R$ 20.000,00 R$ 22.500,00
CDB R$ 30.000,00 R$ 32.500,00

Quanto pagaria de IR se liquidasse a carteira no sétimo mês?


a. R$ 700,00.
b. R$ 800,00.
c. R$ 900,00.
d. R$ 1.000,00.

22. João comprou R$ 50.000,00 em ações de uma companhia negociada na Bolsa de NY por
intermédio de uma offshore. Dois meses depois, vendeu essas mesmas ações por R$
60.000,00, obtendo um rendimento líquido correspondente a US$ 5.555.55. Quando este
ganho for remetido para o Brasil, ele será sua tributado a alíquota de:
a. 27,5%.
b. Zero.
c. 15% sobre a remessa líquida em Dólares.
d. 15% sobre o valor do rendimento em Reais.

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Respostas Comentadas

Questão 01 - Resposta C) I e IV.


Compõe-se de ativos de renda fixa aqueles cuja remuneração ou retorno de capital pode ser
dimensionado no momento da aplicação. Os títulos de renda fixa são públicos ou privados,
conforme a condição da entidade ou empresa que os emite.
Equiparam-se a operações de renda fixa, para fins de incidência do imposto de renda na fonte, as
operações de mútuo e de compra vinculada à revenda, no mercado secundário, tendo por objeto
ouro, ativo financeiro, as operações de financiamento, inclusive box, realizadas em bolsas de
valores, de mercadorias e de futuros e as operações de transferência de dívidas, bem como
qualquer rendimento auferido pela entrega de recursos a pessoa jurídica.

Questão 02 - Resposta D) I, II e IV.


A venda coberta de opção de compra é operação tributada como renda variável.

Questão 03 - Resposta D) Os ganhos líquidos auferidos em operações no mercado à


vista de ações negociadas em bolsas de valores e em operações com ouro, ativo
financeiro, são isentos do IR, até o limite de R$ 20.000,00 para o total das alienações
de cada ativo realizadas em cada mês.
Estão isentos do imposto de renda os ganhos líquidos auferidos por pessoa física em operações
no mercado à vista de ações negociadas em bolsas de valores e em operações com ouro, ativo
financeiro, cujo valor das alienações realizadas em cada mês seja igual ou inferior a R$ 20.000,00,
para o conjunto de ações e para o ouro, ativo financeiro, individualmente. (Lei nº 11.033, de
2004, art. 3º; e IN SRF nº 487, de 2004, art. 11). Ocorrendo alienação no mesmo mês de ações
e de ouro, ativo financeiro, o limite de isenção aplica-se separadamente a cada modalidade de
ativo.

Questão 04 - Resposta D) O IR Fonte retido não é compensado na Declaração de Ajuste


Anual da pessoa física.
O prazo final para recolhimento é o 3° dia útil subsequente ao decêndio de ocorrência da retenção.
As regras gerais aplicam-se também a outras operações que, em função de suas características,
são equiparadas às aplicações de renda fixa. O IR Fonte retido é considerado como devido
exclusivamente na fonte e os rendimentos dessas aplicações não integram a base de cálculo do
imposto de renda na Declaração de Ajuste Anual.
O IR Fonte retido é compensado na Declaração de Ajuste Anual da pessoa física.

Questão 05 - Resposta B) R$ 2.700,00.


Ganho Líquido = R$ 120.000,00 – 100.000,00 – 2.000,00 = R$ 18.000,00
IR devido = R$ 18.000,00 * 15% = R$ 2.700,00.

Questão 06 - Resposta D) R$ 1.665,00.


Ganho Líquido = R$ 78.400,00 – 66.000,00 – 1.300,00 = R$ 11.100,00
IR devido = R$ 11.100,00 * 15% = R$ 1.665,00.

Questão 07 - Resposta A) III, IV e V.


I – As operações de renda variável têm alíquota zero de IOF e;
II - Os rendimentos não são dimensionados no momento da aplicação tendo em vista a natureza
da operação: renda variável.

Questão 08 - Resposta B) No caso do vendedor descoberto, o ganho líquido será


constituído pela diferença positiva entre o preço estabelecido no contrato a termo e o
preço da compra à vista do ativo para a liquidação daquele contrato.
a. O correto é a soma dos ajustes POSITIVOS.
c. Se o comprador não efetuar a venda à vista do ativo, na data da liquidação do contrato a termo,
o custo de aquisição é igual ao preço de compra a termo.
d. Contrato a termo de moeda é um tipo de contrato a termo e é tributado como renda fixa.

Questão 09 - Resposta A) O resultado auferido na liquidação do contrato, somente se


for positivo
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Na liquidação e em todos os pagamentos intermediários há a incidência de IR se a diferença entre


o que o investidor tem a pagar e a receber for um valor positivo. Se essa diferença for um valor
negativo não incide o IR. Não existe a incidência de IOF para swaps.

Questão 10 - Resposta B) R$ 398.


Venda de 4.000 ações por R$ 200.000
Compra de 10.000 ações por R$ 400.000, equivalente a R$ 40/ação. Como o investidor vendeu
4.000 ações, ele gastou, para adquiri-las, 4.000 ações x R$ 40/ação = R$ 160.000
Logo, esse investidor auferiu ganho de capital de R$ 200.000 – R$ 160.000 = R$ 40.000
Como houve custos de transação de R$ 200, a base de cálculo para aplicação da alíquota de IR
é de R$ 40.000 – R$ 200,00 = R$ 39.800.
Aplicando alíquota de 1%, referente ao Imposto de Renda Retido na Fonte no caso de operações
do tipo day trade, temos: IRRF = 1% x R$ 39.800 = R$ 398,00.

Questão 11 - Resposta C) auferimento de ganhos (rendimentos) com a aplicação.


Fato Gerador é um ato que suscita a cobrança do imposto. Portanto, resgatar a aplicação (parcial
ou totalmente) representa o momento em que o imposto é cobrado. Porém, o motivo (fato
gerador) que ocasionou a cobrança do imposto quando do resgate é o auferimento de ganhos
com a aplicação financeira.

Questão 12 - Resposta D) R$ 1.125,00.


Ganho Líquido = R$ 84.000,00 – 75.000,00 – 1.500,00 = R$ 7.500,00
IR devido = R$ 7.500,00 * 15% = R$ 1.125,00

Questão 13 – Resposta C) Até o dia 30 do mês subsequente à operação.


O IR é recolhido até o último dia útil do mês subsequente ao da venda que, nesse caso, seria
30/4.

Questão 14 – Resposta B) O titular da aplicação de renda fixa e a pessoa que efetuar o


pagamento do rendimento.
Definição.

Questão 15 - Resposta A) Títulos do Tesouro Nacional, debêntures, cadernetas de


poupança.
Ações = tributado como renda variável
Letras Hipotecárias (pessoa física) = isento
Letras de Câmbio = tributado como renda fixa
Swaps = tributado como renda fixa
Ouro (ativo financeiro) = tributado como renda variável
Derivativos = tributado como renda variável
Títulos do tesouro nacional = tributado como renda fixa
Contratos Futuros = tributado como renda variável
Caderneta de poupança (pessoa física) = isento

Questão 16 - Resposta A) CRI, LH e LCI.


Ficará isento do imposto de renda na fonte e na declaração de ajuste anual das pessoas físicas, a
remuneração produzida por letras hipotecárias (LH), certificados de recebíveis imobiliários (CRI)
e letras de crédito imobiliário (LCI) (ganho de capital auferido na alienação ou cessão é tributado).
Os rendimentos obtidos em caderneta de poupança pela pessoa física estão igualmente isentos
do imposto de renda.

Questão 17 – Resposta B) A corretora.


Conforme aula e apostila, o responsável pelo recolhimento do IR é o agente de custódia, ou seja,
a corretora.

Questão 18 – Resposta D) R$ 299,00.


A Corretora calcula 1% sobre o lucro, ou seja, R$30.000,00 – R$100,00 = R$29.900,00.

Questão 19 - B) A base de cálculo do IR Fonte é o resultado positivo auferido na


liquidação do contrato de swap, inclusive quando da cessão do mesmo contrato.
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CEA - Apostila 2

Tributação das operações de Swap:


Fato Gerador: rendimentos auferidos em operações de swap.
Base de Cálculo: resultado positivo auferido na liquidação, ou cessão, do contrato de swap.
Na apuração do imposto, poderão ser considerados como custos da operação, os valores pagos
a título de cobertura (prêmio) contra eventuais perdas incorridas nas operações de swap.
Alíquota IR: 22,5% a 15%, de acordo com o prazo do contrato.
Retenção e Recolhimento: O imposto será retido pela pessoa jurídica que efetuar o pagamento
do rendimento, na data de liquidação, ou cessão, do respectivo contrato.
O recolhimento deverá ocorrer até o 3º dia útil subsequente ao decêndio de ocorrência dos
fatos geradores. (alterado pelo artigo 70, da Lei 11.196/05)
Compensação de Perdas: na determinação do lucro real, as perdas só serão dedutíveis caso a
operação de swap seja registrada e contratada de acordo com normas emitidas pelo CMN e
BACEN. As perdas não poderão ser compensadas com os ganhos líquidos auferidos em outras
operações de renda variável.

Questão 20 – Resposta C) R$ 31.500,00.


O investidor terá IRRF de 22,50% sobre a operação de swap, ou seja, sobre os R$140.000,00. A
perda em aplicação de renda fixa não pode ser compensada com ganho em operação de renda
variável.

Questão 21 – Resposta D) R$ 1.000,00.


Não há IR na poupança em virtude de isenção. Para o Fundo Multimercado e para o CDB o IR será
de 20%, já que se passaram 7 meses eles são tributados pela Tabela de longo prazo. Desta forma:
Fundo multimercado = 2.500 * 20% = 500
CDB = 2.500 * 20% = 500
IR TOTAL = 500 + 500 = 1.000

Questão 22 – Resposta A) 27,5%.


Rendimentos do exterior são tributados no Brasil pelo IRPF calculado conforme a tabela
progressiva. Aqui, quem realiza a venda das ações é a offshore. Assim, é ela quem aufere o ganho
de capital, de modo que não há tributação no Brasil, num primeiro momento. Porém, quando o
lucro da offshore é distribuído para o investidor brasileiro, há tributação pelo IRPF conforme a
tabela progressiva.

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Fundos de Investimentos

DICAS PARA O EXAME

O material de Fundos tem peso bastante portanto pontos fáceis no exame. Também
alto no exame. (aprox. 10 a 20%). As foque seus estudos nas áreas de fundos de
questões são geralmente conceituais, Crédito Privado, classificação de fundos,
focadas em limites percentuais, definição e regras de divulgação de informações para
cálculo do valor de cota, regras de os investidores (rentabilidade),
composição para classificação de fundos, responsabilidade dos administradores,
transferência de cotas em fundos abertos e auditores e gestores. Memorize os
fechados, definição de investidor percentuais referentes às classificações dos
qualificado, etc. As questões de fundos são fundos.
relativamente simples e com alto peso,
________________________________________________________________

4. Fundos de Investimento

(Proporção: de 10% a 20%)


O objetivo deste módulo é verificar se o profissional tem domínio dos principais conceitos sobre
os Fundos de Investimento, sua regulamentação, estrutura, forma de negociação e características
operacionais dos produtos.

4.1. Fundos de Investimento

4.1.1. Definições e Aspectos Gerais; Fundos de Investimento e Fundos de


Investimento em Cotas de Fundos de Investimento

Um fundo de investimento é um condomínio que reúne recursos de um conjunto de investidores,


pessoas físicas e/ou jurídicas, com o objetivo de obter ganhos financeiros a partir da aquisição de
uma carteira de títulos ou valores mobiliários.

Através dos fundos, os pequenos investidores têm acesso a melhores condições de mercado,
menores custos e contam com administração profissional, colocando-os em igualdade com os
grandes investidores.

Os fundos tornam possível a diversificação dos investimentos, através da aplicação em suas


diferentes classes, visando a diluir o risco e aumentar o potencial de retorno. Vale ressaltar que
os recursos dos fundos nunca se misturam aos da instituição administradora.

Atualmente os fundos funcionam sob a autorização da Comissão de Valores Mobiliários (CVM),


órgão responsável por sua regulação e fiscalização, buscando a proteção do investidor. A instrução
CVM nº. 555, de 17/12/14 e suas alterações, rege os fundos de investimentos.

Cabe à Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (ANBIMA)
auxiliar na construção, modernização e aperfeiçoamento da legislação de fundos de investimento,
influenciar e dar suporte à indústria para explorar adequadamente as oportunidades de
crescimento e melhorar constantemente seus pilares.

Os fundos de investimentos em cotas de fundos de investimentos deverão ter no mínimo


95% de seu patrimônio investido em cotas de fundos de investimento de uma mesma

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classe, exceto os fundos de investimento em cotas classificados como Multimercado, que


podem investir em cotas de fundos de classes distintas.

Conforme artigo 119 da ICVM nº 555, os restantes 5% do patrimônio do fundo poderão ser
mantidos em depósitos à vista ou aplicados em:
Títulos públicos federais;
Títulos de renda fixa de emissão de instituição financeira;
operações compromissadas;.
cotas de fundos de índice que reflitam as variações e a rentabilidade de índices de renda fixa;
e
cotas de fundos de investimento classificados como “Renda Fixa” Curto Prazo, Referenciado
(o benchmark escolhido deve ser a variação do CDI ou SELIC) e Simples.

Os percentuais referidos acima deverão ser cumpridos diariamente, com base no patrimônio
líquido do fundo do dia imediatamente anterior.

Ficam vedadas as aplicações em cotas de:


I. Fundos de Investimento em Participações (FIP);
II. Fundos de Investimento em Cotas de FIP;
III. Fundos de Investimento em Direitos Creditórios no Âmbito do Programa de Incentivo à
Implementação de Projetos de Interesse Social;
IV. Fundos de Financiamento da Indústria Cinematográfica Nacional;
V. Fundos Mútuos de Privatização – FGTS;
VI. Fundos Mútuos de Privatização – FGTS – Carteira Livre;
VII. Fundos de Investimento em Empresas Emergentes;
VIII. Fundos Mútuos de Investimento em Empresas Emergentes - Capital Estrangeiro;
IX. Fundos de Conversão;
X. Fundos de Privatização - Capital Estrangeiro;
XI. Fundos Mútuos de Ações Incentivadas;
XII. Fundos de Investimento Cultural e Artístico;
XIII. Fundos de Investimento em Empresas Emergentes Inovadoras;
XIV. Fundos de Investimento em Diretos Creditórios Não-Padronizados.
XV. Fundos de Investimento em Diretos Creditórios (FIDC);
XVI. Fundos de Investimento em Cotas de FIDC; e
XVII. Fundos de Investimento Imobiliário (FII).

Os fundos de investimento em cotas classificados como Renda Fixa e Multimercado podem


investir, até o limite de 20% do patrimônio líquido, em cotas de fundo de investimento
imobiliário, de FIDC e de fundos de investimento em cotas de FIDC desde que previsto em
seus regulamentos.

O regulamento e a lâmina, se houver, do fundo de investimento em cotas devem especificar o


percentual máximo do patrimônio que pode ser aplicado em um só fundo de investimento.

Os fundos de investimento em cotas classificado como Multimercados, desde que destinados


exclusivamente a investidores qualificados, poderão investir em cotas de Fundos de
Investimento Imobiliário, em cotas de FIDC, em cotas de Fundos de Investimento em Cotas de
FIDC, Fundos Mútuos de Investimento em Empresas Emergentes, Fundos de Investimento em
Participações (FIP) e Fundos de Investimento em Cotas de FIP, nos limites estabelecidos em seu
regulamento.

4.1.2. Tipos de Fundos: Abertos e Fechados

O fundo pode ser constituído sob a forma de:


1. Condomínio aberto (fundo aberto): cotistas podem solicitar o resgate de suas cotas a
qualquer momento;
2. Condomínio fechado (fundo fechado): as cotas somente poderão ser resgatadas ao término
do prazo de duração do fundo previsto em seu regulamento ou em sua liquidação.

A cota de fundo aberto não pode ser objeto de cessão ou transferência, exceto nos casos de:
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I – decisão judicial ou arbitral;


II – operações de cessão fiduciária;
III – execução de garantia;
IV – sucessão universal;
V – dissolução de sociedade conjugal ou união estável por via judicial ou escritura pública que
disponha sobre a partilha de bens; e
VI – transferência de administração ou portabilidade de planos de previdência.

Já a cota de fundo fechado e seus direitos de subscrição podem ser transferidos, mediante
termo de cessão e transferência, assinado pelo cedente e pelo cessionário, ou por negociação
em mercado organizado em que as cotas do fundo sejam admitidas à negociação. Essa
transferência fica condicionada à verificação pelo administrador do atendimento das formalidades
estabelecidas no regulamento e na Instrução CVM no 555, artigo 14, parágrafo primeiro.

4.1.3. Fundos Exclusivos e Restritos

O Fundo Exclusivo é um fundo de investimento destinado a investidores profissionais,


constituídos para receber aplicações exclusivamente de um único cotista. Na emissão e no
resgate de cotas do fundo exclusivo, poderá ser utilizado o valor de cota de fechamento ou
abertura, segundo dispuser o regulamento. Esta regra não se aplica caso o fundo exclusivo tenha
como cotista outro fundo de investimento que não esteja autorizado a escolher o tipo de cota a
ser utilizado.

Os fundos de investimento em cotas exclusivos e os fundos de investimento em cotas destinados


exclusivamente a investidores profissionais podem adquirir cotas de qualquer fundo de
investimento registrado na CVM, nos limites previstos nos seus regulamentos.

Os limites de concentração por emissor e por modalidade de ativo estabelecidos na ICVM 555 não
se aplicam aos fundos destinados a estes investidores.

Os fundos de investimentos restritos recebem investimentos de um grupo restrito de cotistas,


normalmente empresas do mesmo grupo econômico, membros de uma mesma família, etc. Esse
grupo restrito possui objetivos em comum na aplicação de seus recursos. Muitas vezes, os fundos
restritos também são fundos exclusivos.

4.1.3.1. Gestão discricionária e não discricionária

A gestão de uma carteira de investimento pode ser feita de duas formas:

Gestão Discricionária - o cliente decide o percentual a ser aplicado nos diversos ativos dos
mercados financeiros e define seus padrões de risco e delega para o banco a gestão da carteira,
segundo uma política de investimentos combinada. É identificada como Carteira Administrada.

Gestão Não-Discricionária - Esse tipo de gestão é ideal para os clientes que gostam de tomar
suas próprias decisões de investimento e que valorizam as informações e o apoio de uma estrutura
composta por profissionais especializados no mercado financeiro.

4.1.3.2. Marcação a mercado

Para o conceito de marcação a mercado veja o ponto 4.1.10.2 abaixo. Nos Fundos Exclusivos, o
prospecto e a marcação a mercado são facultativo, isto é, não obrigatório.

4.1.4. Direitos e Obrigações dos Cotistas

As cotas do fundo conferirão iguais direitos e obrigações aos cotistas,, independentemente do


valor investido e da quantidade de cotas. Todos têm os mesmos direitos e deveres enquanto
cotistas de fundos de investimento ou fundos de fundos de investimento.

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Apesar de nos fundos regulamentados pela instrução CVM nº 555 não haver distinção entre classe
de cotistas, para alguns fundos isso é possível. É o caso dos fundos de investimento em
direitos creditórios (FIDC). Nesses casos as cotas podem ser classificadas em sênior ou
subordinada. Veja o item 4.1.14.3 abaixo para mais informações.

A cota de classe subordinada é aquela que se subordina à cota da classe sênior para efeito de
amortização ou resgate. Assim, o cotista que detém cotas da classe subordinada somente
receberá o pagamento pelo resgate ou amortização de suas cotas depois que o cotista de classe
sênior tiver recebido.

Constituem direitos dos cotistas:


Receber a remuneração proporcionada pelo fundo nos termos do respectivo Regulamento;
Participar e votar na Assembleia Geral de Cotistas;

Os cotistas responderão por eventual patrimônio líquido negativo do fundo, ou seja, eles
assumem o prejuízo do fundo. O administrador e o gestor, se houver, serão responsáveis perante
os cotistas pela inobservância da política de investimento ou dos limites de concentração previstos
em regulamento.

A responsabilidade solidária do administrador e dos seus contratados, por prejuízos


decorrentes de atos e omissões na administração de um fundo de investimento, está
regulamentada na ICVM 555. Trata-se de relevante proteção aos investidores que confiaram seus
recursos a empresas de gestão de investimento de terceiros.

4.1.5. Administração

4.1.5.1. Disposições Gerais

A administração do fundo compreende o conjunto de serviços relacionados direta ou indiretamente


ao funcionamento e à manutenção do fundo, que podem ser prestados pelo próprio
administrador ou por terceiros por ele contratados, por escrito, em nome do fundo. Os
administradores são responsáveis pela constituição do fundo e prestação de informações à
CVM.

O administrador tem poderes para representar e administrar o fundo nos termos do Regulamento.

O gestor é o profissional responsável por comprar e vender os ativos que estão na carteira do
fundo. A gestão profissional deve ser desempenhada por pessoa natural ou jurídica credenciada
como administradora de carteira de valores mobiliários pela CVM. Os gestores são profissionais
especializados que acompanham o mercado e tem poder para definir os melhores momentos de
compra e venda dos ativos financeiros, seleção de papéis e alocação, conforme a política de
investimento do fundo.

4.1.5.2. Vedações e obrigações do Administrador e do Gestor

Compete ao Administrador, dentre outras obrigações:

I. diligenciar para que sejam mantidos, às suas expensas, atualizados e em perfeita ordem:
a) o registro de cotistas;
b) o livro de atas das assembleias gerais;
c) o livro ou lista de presença de cotistas;
d) os pareceres do auditor independente;
e) os registros contábeis referentes às operações e ao patrimônio do fundo; e
f) a documentação relativa às operações do fundo.
II. solicitar, se for o caso, a admissão à negociação das cotas de fundo fechado em mercado
organizado;
III. pagar a multa cominatória, nos termos da legislação vigente, por cada dia de atraso no
cumprimento dos prazos previstos nesta Instrução;
IV. elaborar e divulgar as informações sobre o fundo;

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V. manter atualizada junto à CVM a lista de prestadores de serviços contratados pelo fundo,
bem como as demais informações cadastrais;
VI. custear as despesas com elaboração e distribuição do material de divulgação do fundo,
inclusive da lâmina, se houver;
VII. manter serviço de atendimento ao cotista, responsável pelo esclarecimento de dúvidas
e pelo recebimento de reclamações, conforme definido no regulamento do fundo;
VIII. observar as disposições constantes do regulamento;
IX. cumprir as deliberações da assembleia geral; e
X. fiscalizar os serviços prestados por terceiros contratados pelo fundo.

O administrador também pode contratar, em nome do fundo, com terceiros devidamente


habilitados e autorizados, os seguintes serviços para o fundo, além do serviço obrigatório de
auditoria independente:
1. A gestão da carteira do fundo;
2. A consultoria de investimentos;
3. As atividades de tesouraria, de controle e processamento dos títulos e valores mobiliários;
4. A distribuição de cotas;
5. A escrituração da emissão e resgate de cotas;
6. Custódia de ativos financeiros; e
7. Classificação de risco por agência de classificação de risco de crédito; e
8. Formador de mercado.

O administrador e o gestor devem, conjuntamente, adotar as políticas, procedimentos e


controles internos necessários para que a liquidez da carteira do fundo (exceto fundos fechados)
seja compatível com:
I – os prazos previstos no regulamento para pagamento dos pedidos de resgate; e
II – o cumprimento das obrigações do fundo.

Caso o fundo invista em cotas de outros fundos de investimento, o administrador e o gestor,


devem, em conjunto e diligentemente avaliar a liquidez do fundo investido, considerando, no
mínimo:
I – o volume investido;
II – as regras de pagamento de resgate do fundo investido; e
III – os sistemas e ferramentas de gestão de liquidez utilizados pelo administrador e gestor do
fundo investido.

4.1.5.3. Normas de Conduta

A Instrução da CVM 555, em seu art. 92, estabelece as seguintes Normas de Conduta aplicáveis
aos administradores e gestores:

O administrador e o gestor estão obrigados a adotar as seguintes normas de conduta:

I – exercer suas atividades buscando sempre as melhores condições para o fundo, empregando o
cuidado e a diligência que todo homem ativo e probo costuma dispensar à administração de seus
próprios negócios, atuando com lealdade em relação aos interesses dos cotistas e do fundo,
evitando práticas que possam ferir a relação fiduciária com eles mantida, e respondendo por
quaisquer infrações ou irregularidades que venham a ser cometidas sob sua administração ou
gestão;

II. exercer, ou diligenciar para que sejam exercidos, todos os direitos decorrentes do patrimônio
e das atividades do fundo, ressalvado o que dispuser o formulário de informações complementares
sobre a política relativa ao exercício de direito de voto do fundo, e

III – empregar, na defesa dos direitos do cotista, a diligência exigida pelas circunstâncias,
praticando todos os atos necessários para assegurá-los, e adotando as medidas judiciais cabíveis.

Ressalvo a remuneração que lhes é devida na qualidade de prestadores de serviços do fundo, o


administrador e o gestor devem transferir ao fundo qualquer benefício ou vantagem que possam
alcançar em decorrência de sua condição.
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Também é vedado ao administrador, ao gestor e ao consultor o recebimento de qualquer


remuneração, benefício ou vantagem, direta ou indiretamente por meio de partes relacionadas,
que potencialmente prejudique a independência na tomada de decisão de investimento pelo
fundo, exceto nos seguintes casos:
investimentos realizados por fundo de investimento em cotas de fundo de investimento que
invista mais de 95% de seu patrimônio em um único fundo de investimento; ou
fundos de investimento exclusivamente destinados a investidores profissionais, desde que a
totalidade dos cotistas assine termo de ciência.

É vedado ao administrador e ao gestor, no que aplicável, praticar os seguintes atos em nome


do fundo:
I – receber depósito em conta corrente;
II – contrair ou efetuar empréstimos, salvo em modalidade autorizada pela CVM;
III – prestar fiança, aval, aceite ou coobrigar-se sob qualquer outra forma, exceto se fundo
destinado exclusivamente a investidores qualificados, previsto em seus regulamentos e haja
concordância de, no mínimo, dois terços das cotas emitidas pelo fundo;
IV – vender cotas à prestação, sem prejuízo da integralização a prazo de cotas subscritas;
V – prometer rendimento predeterminado aos cotistas;
VI – realizar operações com ações fora de mercado organizado, ressalvadas as hipóteses
de distribuições públicas, de exercício de direito de preferência e de conversão de debêntures em
ações, exercício de bônus de subscrição, negociação de ações vinculadas a acordo de acionistas
e nos casos em que a CVM tenha concedido prévia e expressa autorização;
VII – utilizar recursos do fundo para pagamento de seguro contra perdas financeiras de
cotistas; e
VIII – praticar qualquer ato de liberalidade.

Os fundos de investimento podem utilizar seus ativos para prestação de garantias de operações
próprias, bem como emprestar e tomar ativos financeiros em empréstimo, desde que tais
operações de empréstimo sejam cursadas exclusivamente por meio de serviço autorizado pelo
Banco Central do Brasil ou pela CVM.

4.1.5.4. Substituição do Administrador e do Gestor

Segundo o art. 93 da ICVM 555, o administrador e o gestor da carteira do fundo devem ser
substituídos nas hipóteses de:

I – descredenciamento para o exercício da atividade de administração de carteiras de


valores mobiliários, por decisão da CVM;

II – renúncia; ou

III – destituição, por deliberação da assembleia geral.

Nas hipóteses de renúncia ou descredenciamento, fica o administrador obrigado a convocar


imediatamente assembleia geral para eleger seu substituto, a se realizar no prazo de até 15 dias,
sendo também facultado aos cotistas que detenham ao menos 5% das cotas emitidas, em
qualquer caso, ou à CVM, nos casos de descredenciamento, a convocação da assembleia geral.

No caso de renúncia, o administrador deve permanecer no exercício de suas funções até sua
efetiva substituição, que deve ocorrer no prazo máximo de 30 dias, sob pena de liquidação do
fundo pelo administrador. Já no caso de descredenciamento, a CVM deve nomear administrador
temporário até a eleição de nova administração.

4.1.6. Objetivo do Fundo e Política de Investimento.

Cada fundo possui um objetivo que estabelece seu perfil de risco e retorno, direcionado assim
a um público alvo, com perfil adequado para este tipo de investimento. Este objetivo, que é

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determinado pela instituição financeira administradora do fundo, é facilitado pela determinação


de uma política de investimentos.

A política de investimentos define os parâmetros de atuação do gestor pela determinação


de regras e referências para a composição e alocação de uma carteira, procurando facilitar a busca
pelo objetivo estabelecido para o fundo. A legislação classifica os fundos conforme a composição
do seu patrimônio: renda fixa, cambial, ações e multimercado, estabelecendo limites e
orientação para alocação. Entretanto, o talento e habilidade do gestor atribuem o sabor e o
atrativo de cada fundo, definindo sua personalidade.

O objetivo e a política de investimentos são essenciais para transparência e escolha adequada


dos fundos pelo investidor. Na denominação do fundo não podem ser acrescidos termos ou
expressões que induzam interpretação indevida quanto a seus objetivos, sua política de
investimento, ou seu público alvo.

4.1.7. Divulgação de informações para venda e distribuição. Instrumentos de


divulgação das políticas de investimento e rentabilidade: regulamento, lâmina
de informações essenciais, demonstração de desempenho, formulário de
informações complementares e termo de adesão

A divulgação de informações é considerada peça essencial no processo de distribuição e eventual


prestações de contas do que ocorre no fundo. Regulamentadas pela CVM, o Prospecto, a Lâmina
de Informações Essenciais, o Formulário de Informações Complementares, o
Regulamento e o Termo de adesão e ciência de risco estão entre as primeiras peças que
devem ser analisadas pelo investidor.

A política de divulgação deverá ser idêntica para todos os cotistas, consultores de investimento,
agências classificadoras e demais interessados, sendo certo que a alteração da política de
divulgação deverá ser divulgada como fato relevante.

O prospecto é o documento que apresenta as informações para o investidor relativas à política


de investimento do fundo e aos riscos envolvidos, bem como dos principais direitos e
responsabilidades dos cotistas e do administrador. Deve estar atualizado e à disposição dos
investidores potenciais durante o período de distribuição, nos locais em que esta for realizada, em
número suficiente de exemplares. Com a ICVM 555, ele ficou dispensado para os Fundos nela
regulamentados. Ele ainda é mandatório nos demais fundos como FIDC e FII.

A Lâmina de Informações Essenciais deve ser elaborada pelo administrador de fundo aberto
que não seja destinado exclusivamente a investidores qualificados, e deve conter as seguintes
informações:

Público-alvo: descrição do público-alvo e as restrições de investimento.

Objetivos do fundo: descrição resumida dos objetivos do fundo. É importante que o


investidor tenha um entendimento da natureza e dos riscos envolvidos no investimento.

Política de investimentos: descrição resumida da política de investimentos e dos fundos.

Condições de investimento: descrição dos investimentos mínimos iniciais, investimentos


adicionais, resgates, horário para aplicação e resgate, valor mínimo para permanência, prazo
de carência, conversão de cotas, pagamento dos resgates, taxas de administração, taxa de
entrada, taxa de saída, taxa de performance e taxa total de despesas.

Composição da carteira: descrição do patrimônio líquido do fundo (%) e as 5 espécies de


ativos em que ele concentra seus investimentos.

Risco: nota de classificação dada pelo administrador dos fundos, numa escala de 1 a 5, de
acordo com o risco envolvido na estratégia de investimento de cada um deles.

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Histórico de rentabilidade ou Simulação de desempenho

o Histórico de rentabilidade para todos os fundos, exceto os estruturados.


Inserção das seguintes informações:
o “A rentabilidade obtida no passado não representa garantia de resultados futuros.”
o Rentabilidade acumulada nos últimos 5 anos: ano, rentabilidade (líquida de
despesas, mas não de impostos), variação percentual do índice de referência
(quando houver).

Em fundos que possuem índice de referência de renda variável: incluir a contribuição em


relação ao índice de referência (rentabilidade do fundo – rentabilidade do índice
de referência), quando houver.

Em fundos que possuem índice de referência de renda fixa: calcular o desempenho do


fundo como % do índice de referência, quando houver.

o Rentabilidade mensal: descrever a rentabilidade do fundo nos últimos 12 meses: mês,


rentabilidade do fundo (líquida de despesas, mas não de impostos), variação percentual
do índice de referência, quando houver.

Em fundos que possuem índice de referência de renda variável: incluir a contribuição em


relação ao índice de referência (rentabilidade do fundo – rentabilidade do índice
de referência), quando houver.

Em fundos que possuem índice de referência de renda fixa: desempenho do fundo como
% do índice de referência, quando houver.

o Histórico dos fundos, no caso de fundos estruturados. Inserir Cenários para


apuração de rentabilidade: descrição da formula de cálculo da rentabilidade do fundo,
incluindo todas as condições (gatilhos) e cláusulas que afetarão o desempenho.

Exemplo Comparativo: comparação de custos e benefícios de investimentos em fundos


como rentabilidade, período de resgates, dedução de imposto de renda, custos com taxa de
ingresso, taxa de saída, performance individual e despesas.

Simulação de despesas: comparação de despesas em períodos mais longos de investimento


entre diversos fundos.

Política de distribuição: descrição resumida da política de distribuição, que deve abranger:


o descrição da forma de remuneração dos distribuidores;
o se o principal distribuidor oferta, para o público alvo do fundo, preponderantemente
fundos geridos por um único gestor, ou por gestores ligados a um mesmo grupo
econômico; e
o qualquer informação que indique a existência de conflito de interesses no esforço de
venda.

Serviço de atendimento ao cotista:


o Telefone.
o Página na rede mundial de computadores.
o Reclamações: endereço eletrônico e demais canais disponíveis.

Supervisão e fiscalização:
o Comissão de Valores Mobiliários – CVM.
o Serviço de Atendimento ao Cidadão - www.cvm.gov.br.

É vedado ao administrador e aos demais prestadores de serviços do fundo aberto atribuir a


denominação “lâmina” a qualquer outro material de divulgação que não atenda ao disposto acima.
O administrador e o distribuidor devem assegurar que potenciais investidores tenham acesso à
lâmina antes de seu ingresso no fundo.

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O formulário de informações complementares deve abranger pelo menos as seguintes


informações:

I – periodicidade mínima para divulgação da composição da carteira do fundo, nos prazos


previstos na ICVM 555;
II – local, meio e forma de divulgação das informações;
III – local, meio e forma de solicitação de informações pelo cotista;
IV – exposição, em ordem de relevância, dos fatores de riscos inerentes à composição da
carteira do fundo;
O fundo que mencionar ou sugerir, em seu regulamento, lâmina ou em qualquer outro
material de divulgação, que tentará obter o tratamento fiscal previsto para fundos de
longo prazo, mas sem assumir o compromisso de atingir esse objetivo, ou que irá fazê-
lo apenas quando considerar conveniente para o fundo, deve incluir, dentre os fatores
de risco, o risco de não obtenção do tratamento tributário perseguido e as
consequências da perda do tratamento tributário perseguido, explicitando as alíquotas
incorridas pelos cotistas em tais casos.
V – descrição da política relativa ao exercício de direito do voto decorrente dos ativos
financeiros detidos pelo fundo;
VI – descrição da tributação aplicável ao fundo e a seus cotistas, contemplando a política
a ser adotada pelo administrador quanto ao tratamento tributário perseguido;
O fundo que realizar a cobrança de taxa de performance pelo método do ajuste deve,
na descrição da tributação aplicável, esclarecer a eventual incidência de tributos sobre
os ajustes individuais.
VII – descrição da política de administração de risco, em especial dos métodos utilizados
pelo administrador para gerenciar os riscos a que o fundo se encontra sujeito, inclusive risco de
liquidez;
VIII – quando houver, identificação da agência de classificação de risco de crédito
contratada pelo fundo, bem como a classificação obtida e advertência de que a manutenção desse
serviço não é obrigatória, podendo ser descontinuado a critério do administrador do fundo ou da
assembleia geral de cotistas;
IX – apresentação detalhada do administrador e do gestor, inclusive informações sobre o
departamento técnico e demais recursos e serviços utilizados pelo gestor para gerir a carteira do
fundo;
X – relação dos demais prestadores de serviços do fundo;
XI – política de distribuição de cotas, que deve abranger:
descrição da forma de remuneração dos distribuidores;
informação se o principal distribuidor oferta, para o público alvo do fundo,
preponderantemente fundos geridos por um único gestor, ou por gestoras ligadas a um
mesmo grupo econômico; e
qualquer informação que indique a existência de efetivo ou potencial conflito de
interesses no esforço de venda, bem como, de forma objetiva, explicitar a natureza e
eventuais medidas de mitigação de tal conflito.
XII – quaisquer outras informações que o administrador entenda relevantes.

O regulamento é o documento em que estão estabelecidas as regras básicas de funcionamento


de um fundo de investimento. Ele deve, obrigatoriamente, dispor sobre:

1. Qualificação do administrador do fundo e do custodiante com informação sobre os seus


registros perante a CVM;
2. Quando for o caso, referência à qualificação do gestor da carteira do fundo com informação
sobre os seus registros perante a CVM;
3. Espécie do fundo (se aberto ou fechado);
4. Prazo de duração (se determinado ou indeterminado);
5. Política de investimento, de forma a caracterizar a classe do fundo. Essa política deverá ter
informações sobre:
percentual máximo de aplicação em ativos financeiros de emissão do administrador,
gestor ou de empresa a eles ligada, observados os demais limites expressos na ICVM
555;
percentual máximo de aplicação em cotas de fundos de investimento administradas pelo
administrador, gestor ou empresa a eles ligada;
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percentual máximo de aplicação de ativos financeiros de um mesmo emissor, observados


os demais limites expressos na Instrução CVM 555;
a possibilidade, se for o caso, de o fundo realizar operações em valor superior ao seu
patrimônio, com a indicação de seus níveis de alavancagem.

6. Taxa de administração, fixa e expressa em percentual anual do patrimônio líquido (base


252 dias);
7. Taxas de performance, de ingresso e de saída (observadas disposições sobre a cobrança
da taxa de performance constantes da Instrução CVM 555);
8. Taxa máxima de custódia, expressa em percentual anual do patrimônio líquido do fundo;
9. Demais despesas do fundo;
10. Condições para a aplicação e o resgate de cotas, inclusive quando se tratar de fundos com
cota de abertura;
11. Distribuição de resultados, compreendendo os prazos e condições de pagamento;
12. Público alvo;
13. Intervalo para a atualização do valor da cota, quando for o caso;
14. Exercício social do fundo;
15. Identificação dos riscos assumidos pelo fundo; e
16. A forma de comunicação que será utilizada pelo administrador (física ou eletrônica).

O administrador pode destinar diretamente aos cotistas as quantias que forem atribuídas ao fundo
a título de dividendos, juros sobre capital próprio, reembolso de proventos decorrentes do
empréstimo de valores mobiliários, ou outros rendimentos advindos de ativos financeiros que
integrem sua carteira, desde que expressamente autorizado pelo regulamento. As alterações no
regulamento de um fundo dependem de autorização da Assembleia Geral de Cotistas.

O Termo de Adesão e Ciência de Risco é um atestado formal, assinado pelo investidor cotista,
ao subscrever cotas de um fundo de investimento, ciente da política de investimento, da
possibilidade de ocorrência de patrimônio negativo, de sua responsabilidade por aportes adicionais
de recursos, das taxas de administração, do risco do investimento e de que tenha tido acesso ao
inteiro teor do regulamento, lâmina, se houver, e formulário de informações complementares.

A instituição administradora deve manter o termo de adesão à disposição da fiscalização da CVM


devidamente assinado pelo investidor ou sistema eletrônico reconhecido por auditoria de sistemas
pelo prazo de 5 anos.

4.1.8. Divulgação de Informações e Resultados

4.1.8.1. Divulgação de Cotas e Rentabilidade

Todo material de divulgação do fundo deve:


Ser consistente com o regulamento e com a lâmina, se houver.
Ser elaborado em linguagem serena e moderada, advertindo seus leitores para os riscos do
investimento.
Ser identificado como material de divulgação.
Mencionar a existência da lâmina, quando houver, bem como os endereços na internet nos
quais tais documentos podem ser obtidos.
Ser apresentado em conjunto com a lâmina, se houver.
Conter informações sobre supervisão e fiscalização do fundo, se a lâmina não for obrigatória.
Atender aos requisitos sobre informações estabelecidos na instrução ICVM 555.

A divulgação de informação de informação sobre os resultados do fundo pode ser feita por
qualquer meio, após um período de carência de seis meses a partir da data da primeira
emissão de cotas.

Toda informação divulgada por qualquer meio, na qual seja incluída referência à rentabilidade
do fundo, deve obrigatoriamente:

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I – mencionar a data do início de seu funcionamento;


II – contemplar, adicionalmente à informação divulgada, a rentabilidade mensal e a
rentabilidade acumulada nos últimos 12 meses, não sendo obrigatória, neste caso, a discriminação
mês a mês, ou no período decorrido desde a sua constituição, se inferior;
III – ser acompanhada do valor do patrimônio líquido médio mensal dos últimos 12 meses
ou desde a sua constituição, se mais recente;
IV – divulgar a taxa de administração e a taxa de performance, se houver, expressa no
regulamento vigente nos últimos 12 meses ou desde sua constituição, se mais recente; e
V – destacar o público alvo do fundo e as restrições quanto à captação, de forma a ressaltar
eventual impossibilidade, permanente ou temporária, de acesso ao fundo por parte de
investidores em geral.

Sempre que o material de divulgação apresentar informações referentes à rentabilidade


ocorrida em períodos anteriores, deve ser incluída advertência, com destaque, de que:
I – a rentabilidade obtida no passado não representa garantia de resultados futuros; e
II – os investimentos em fundos não são garantidos pelo administrador ou por qualquer
mecanismo de seguro ou, ainda, pelo fundo garantidor de crédito.

4.1.8.2. Balancetes e Demonstrações Contábeis

De acordo com o artigo 59 da Instrução CVM 555, o administrador deve remeter, através do
Sistema de Envio de Documentos, disponível na página da CVM na internet, os seguintes
documentos, conforme modelos disponíveis na referida página:

I – informe diário, no prazo de 1 dia útil;

II – mensalmente, até 10 dias após o encerramento do mês a que se referirem:


a) balancete;
b) demonstrativo da composição e diversificação de carteira;
c) perfil mensal; e
d) lâmina de informações essenciais, se houver;

III – formulário de informações complementares, sempre que houver alteração do


seu conteúdo, no prazo de 5 dias úteis de sua ocorrência; e

IV – anualmente, no prazo de 90 dias contado a partir do encerramento do exercício a que


se referirem, as demonstrações contábeis acompanhadas do parecer do auditor independente.

V – formulário padronizado com as informações básicas do fundo, sempre que houver


alteração do regulamento, na data do início da vigência das alterações deliberadas em assembleia.

O prazo de retificação das informações é de 3 dias úteis, contado do fim do prazo estabelecido
para a apresentação dos documentos. Quando o fundo adotar política que preveja o exercício de
direito de voto decorrente dos ativos financeiros detidos pelo fundo, o perfil mensal deve incluir:
I – resumo do teor dos votos proferidos no período a que se refere o perfil; e
II – justificativa sumária do voto proferido ou as razões sumárias para eventual abstenção
ou não exercício do direito de voto.

4.1.8.3. Assembleias Gerais: competência, convocação e deliberações

Compete privativamente à assembleia geral de cotistas decidir sobre:

as demonstrações contábeis apresentadas pelo administrador;


a substituição do administrador, gestor ou custodiante do fundo;
a fusão, a incorporação, a cisão, a transformação ou a liquidação do fundo;
o aumento da taxa de administração, da taxa de performance ou das taxas máximas de
custódia;
a alteração da política de investimento do fundo;
a emissão de novas cotas, no fundo fechado;

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a amortização e o resgate compulsório de cotas, caso não estejam previstos no regulamento;


e
a alteração do regulamento, ressalvo se a alteração:
I. decorrer exclusivamente da necessidade de atendimento a exigências expressas da CVM
ou de adequação a normas legais ou regulamentares;
II. for necessária em virtude da atualização dos dados cadastrais do administrador ou dos
prestadores de serviços do fundo; e
III. envolver redução da taxa de administração ou da taxa de performance (deve ser
imediatamente comunicada aos cotistas).

As alterações referidas nos incisos I e II devem ser comunicadas aos cotistas, no prazo de até 30
dias contado da data em que tiverem sido implementadas.

A convocação da assembleia geral deve ser encaminhada a cada cotista e disponibilizada nas
páginas do administrador e do distribuidor na internet, deve ser feita com 10 dias de
antecedência, no mínimo, da data de sua realização e deve constar, obrigatoriamente, dia, hora
e local em que será realizada.

A assembleia geral se instala com a presença de qualquer número de cotistas.

As deliberações da assembleia geral serão tomadas por maioria de votos, cabendo a cada
cota 1 voto. O regulamento poderá estabelecer também quorum qualificado para as deliberações.

De acordo com os procedimentos definidos no regulamento, a assembleia geral pode ser realizada
por meio eletrônico, devendo estar resguardados os meios para garantir a participação dos
cotistas e a autenticidade e segurança na transmissão de informações, particularmente os votos,
que devem ser proferidos por meio de assinatura eletrônica legalmente reconhecida.

Somente podem votar na assembleia geral os cotistas do fundo inscritos no registro de cotistas
na data da convocação da assembleia, seus representantes legais ou procuradores legalmente
constituídos há menos de 1 ano.

Não podem votar nas assembleias gerais, a não ser que sejam os únicos cotistas do fundo:
I. Seu administrador e seu gestor;
II. Os sócios, diretores e funcionários do administrador ou do gestor;
III. Empresas ligadas ao administrador ou gestor, seus sócios, diretores, funcionários; e
IV. Os prestadores de serviços do fundo, seus sócios, diretores e funcionários.

Esta vedação não se aplica quando:


Os únicos cotistas forem, no momento de seu ingresso no fundo, as pessoas mencionadas nos
incisos I a IV; ou
houver aquiescência expressa da maioria dos demais cotistas presentes à assembleia,
manifestada na própria assembleia, ou em instrumento de procuração que se refira
especificamente à assembleia em que se dará a permissão de voto.

4.1.8.4. Composição e diversificação da carteira

O fundo deve manter seu patrimônio aplicado em títulos e valores mobiliários, ativos financeiros
e modalidades operacionais disponíveis no mercado financeiro e de capitais, nos termos
estabelecidos em seu regulamento.

Cada tipo de fundo tem uma determinada composição de carteira, conforme veremos mais à
frente. Essa composição de carteira é um dos pontos mais importantes que afetarão a
rentabilidade e a volatilidade do fundo.

Caso o fundo possua posições ou operações em curso que possam vir a ser prejudicadas pela
sua divulgação, o demonstrativo da composição da carteira pode omitir sua identificação e
quantidade, registrando somente o valor e a percentagem sobre o total da carteira. As operações
omitidas devem ser divulgadas no prazo máximo de:
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I – 30 dias, improrrogáveis, nos fundos da classe Renda Fixa Curto Prazo, Referenciado e
Simples; e

II – nos demais casos, 90 dias após o encerramento do mês, podendo esse prazo ser
prorrogado uma única vez, em caráter excepcional, e com base em solicitação fundamentada
submetida à aprovação da CVM, até o prazo máximo de 180 dias.

Caso o administrador divulgue a terceiros informações referentes à composição da carteira, a


mesma informação deve ser colocada à disposição dos cotistas na mesma periodicidade. Estão
ressalvadas as hipóteses de divulgação de informações pelo administrador aos prestadores de
serviços do fundo, necessárias para a execução de suas atividades, bem como aos órgãos
reguladores, autorreguladores e entidades de classe, quanto aos seus associados, no atendimento
a solicitações legais, regulamentares e estatutárias por eles formuladas.

4.1.8.5. Informações periódicas e comunicação com os cotistas

O administrador do fundo é responsável por:

I – calcular e divulgar o valor da cota e do patrimônio líquido do fundo aberto:


a) diariamente; ou
b) para fundos que não ofereçam liquidez diária a seus cotistas, em periodicidade
compatível com a liquidez do fundo, desde que expressamente previsto em seu regulamento;

II – disponibilizar aos cotistas, mensalmente ou no período previsto no regulamento para


cálculo e divulgação da cota , extrato de conta contendo:
a) nome do fundo e o número de seu registro no CNPJ;
b) nome, endereço e número de registro do administrador no CNPJ;
c) nome do cotista;
d) saldo e valor das cotas no início e no final do período e a movimentação ocorrida ao
longo do mês;
e) rentabilidade do fundo auferida entre o último dia útil do mês anterior e o último dia útil
do mês de referência do extrato;
f) data de emissão do extrato da conta; e
g) o telefone, o correio eletrônico e o endereço para correspondência do serviço de
atendimento ao cotista, conforme definido no regulamento do fundo.

III – disponibilizar as informações do fundo, inclusive as relativas à composição da carteira,


à periodicidade, prazo e teor das informações, de forma equânime entre todos os cotistas;

IV – disponibilizar aos cotistas dos fundos não destinados exclusivamente a investidores


qualificados a demonstração de desempenho do fundo até o último dia útil de fevereiro de cada
ano; e

V – divulgar, em lugar de destaque na sua página na internet e sem proteção de senha, a


demonstração de desempenho do fundo relativo:
a) aos 12 meses findos em 31 de dezembro, até o último dia útil de fevereiro de cada ano;
e
b) aos 12 meses findos em 30 de junho, até o último dia útil de agosto de cada ano.

Caso o fundo realize a cobrança da taxa de performance (método do ajuste), o administrador


deve divulgar o valor da cota antes de descontada a provisão para o pagamento da taxa de
performance.

Por sua vez, o administrador não está obrigado a remeter mensalmente o extrato ao cotista, nos
casos em que o cotista, através de assinatura em documento específico, expressamente optar
pelo não recebimento. De qualquer forma, o administrador deverá manter o documento previsto
neste artigo à disposição da CVM, pelo prazo de 5 anos.

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4.1.8.6. Informações eventuais. Atos ou Fatos relevantes.

O administrador é obrigado a divulgar imediatamente a todos os cotistas na forma prevista no


regulamento do fundo e por meio do Sistema de Envio de Documentos disponível na página da
CVM, e para a entidade administradora de mercado organizado onde as cotas estejam admitidas
à negociação, qualquer ato ou fato relevante ocorrido ou relacionado ao funcionamento do fundo
ou aos ativos financeiros integrantes de sua carteira.

Considera-se relevante qualquer ato ou fato que possa influir de modo ponderável no valor das
cotas ou na decisão dos investidores de adquirir, alienar ou manter tais cotas. Qualquer ato ou
fato relevante ocorrido ou relacionado ao funcionamento do fundo ou aos ativos financeiros
integrantes de sua carteira deve ser:

I – divulgado por meio do Sistema de Envio de Documentos disponível na página da CVM;


e
II – mantido nas páginas na rede mundial de computadores do administrador e do
distribuidor do respectivo fundo.

4.1.9. Diversificação da Carteira do Fundo e seus Riscos inerentes; Limites por Emissor
e por Modalidade de Ativo Financeiro

É também importante saber que os fundos de investimentos deverão observar os seguintes


limites de concentração por emissor sobre o seu patrimônio líquido:

Até 20% - quando o emissor for instituição financeira autorizada a funcionar pelo Banco
Central do Brasil; e
Até 10% - quando o emissor for companhia aberta;
Até 10% - quando o emissor for fundo de investimento;
Até 5% - quando o emissor for pessoa física ou pessoa jurídica de direito privado que
não seja companhia aberta ou instituição financeira autorizada a funcionar pelo Banco Central
do Brasil; e
Não há limites quando o emissor for a União Federal.

O fundo não poderá deter mais de 20% de seu patrimônio líquido em títulos ou valores
mobiliários de emissão do administrador, do gestor ou de empresas a eles ligadas,
observando-se, ainda, cumulativamente, que:
I. É vedada a aquisição de ações de emissão do administrador, exceto no caso do fundo cuja
política de investimento consista em buscar reproduzir índice de mercado do qual as ações do
administrador ou de companhias a ele ligadas façam parte, caso em que tais ações poderão
ser adquiridas na mesma proporção de sua participação no respectivo índice; e
II. O regulamento deverá dispor sobre o percentual máximo de aplicação em cotas de fundos de
investimento administrados por seu administrador, gestor ou empresa a eles ligada.

O disposto no inciso I acima não é aplicável aos fundos, cuja política de investimento for investir
no mínimo, 95% de seu patrimônio líquido em ações ou certificados de depósito de ações do
próprio administrador ou gestor do fundo, ou de empresas ligadas, ocasião em que o
administrador deve adotar medidas que garantam o correto entendimento pelos investidores
acerca do risco de concentração.

O valor das posições do fundo em contratos derivativos será considerado no cálculo dos limites
estabelecidos, cumulativamente, em relação ao emissor do ativo subjacente; e à
contraparte, quando se tratar de derivativos sem garantia de liquidação por câmaras ou
prestadores de serviços de compensação e de liquidação autorizados a funcionar pelo Banco
Central ou pela CVM.

Cumulativamente aos limites por emissor, o fundo observará os seguintes limites de


concentração por modalidades de ativo financeiro:

I. Até 20% do patrimônio líquido do fundo, para o conjunto dos seguintes ativos:

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a) Cotas de fundos de investimento e cotas de fundos de investimento em cotas de fundos


de investimento registrados com base na ICVM nº 555;
b) Cotas de Fundos de Investimento Imobiliário – FII;
c) Cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios – FIDC;
d) Cotas de Fundos de Investimento em Fundos de Investimento em Direitos Creditórios –
FIC-FIDC;
e) Cotas de fundos de índice admitidos à negociação em mercado organizado;
f) Certificados de Recebíveis Imobiliários – CRI; e
g) outros ativos financeiros não previstos abaixo (casos em que não há limite de concentração
por modalidade de ativo financeiro), desde que permitidos pela ICVM nº 555.

II. dentro do limite de que trata o inciso I, até 5% do patrimônio líquido do fundo, para o
conjunto dos seguintes ativos:
a) cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios Não-Padronizados – FIDC-NP;
b) cotas de Fundos de Investimento em Fundos de Investimento em Direitos Creditórios Não-
Padronizados – FIC-FIDC-NP;
c) cotas de fundos de investimento destinados exclusivamente a investidores profissionais
registrados com base nesta Instrução; e
d) cotas de fundos de investimento em cotas de fundos de investimento destinados
exclusivamente a investidores profissionais registrados com base nesta Instrução.

Os limites estabelecidos nos incisos I e II acima são computados em dobro nos fundos de
investimento destinados a investidores qualificados e Fundos Previdenciários.

III. não há limite de concentração por modalidade de ativo financeiro para o investimento
em:
a) títulos públicos federais e operações compromissadas lastreadas nestes títulos;
b) ouro, desde que adquirido ou alienado em negociações realizadas em mercado
organizado;
c) títulos de emissão ou coobrigação de instituição financeira autorizada a funcionar pelo
Banco Central do Brasil;
d) valores mobiliários diversos daqueles previstos no inciso I, desde que objeto de oferta
pública registrada na CVM;
e) notas promissórias, debêntures e ações, desde que tenham sido emitidas por
companhias abertas e objeto de oferta pública; e
f) contratos derivativos, exceto se referenciados nos ativos listados nos incisos I e II.

Os fundos de investimento poderão ultrapassar o limite de concentração por modalidades de


ativo financeiro de até 20% em cotas de fundos de investimento; cotas de fundos de investimento
em cotas de fundos de investimento (registrados com base nas determinações previstas na ICVM
nº 555); e cotas de fundos de índice admitidos à negociação em mercado organizado, desde que:
fundo de investimento em cotas que adquirir cotas de fundos que cobrem taxa de performance
atenda às condições estipuladas na Instrução CVM nº 555, ou seja destinado exclusivamente
a investidores qualificados;
regulamento e a lâmina, se houver, do fundo de investimento em cotas especifiquem o
percentual máximo do patrimônio que pode ser aplicado em um só fundo de investimento;
regulamento do fundo de investimento em cotas especifiquem o percentual máximo do
patrimônio que pode ser aplicado em um só fundo de investimento;

O administrador responde pela inobservância dos limites de composição e concentração de


carteira e de concentração em fatores de risco estabelecidos na ICVM 555 e no regulamento.
Entende-se por principal fator de risco de um fundo: o índice de preços, a taxa de juros, o
índice de ações, ou o preço do ativo cuja variação produza, potencialmente, maiores efeitos sobre
o valor de mercado da carteira do fundo.

Sem prejuízo da responsabilidade do gestor, o administrador deverá informá-lo, e à CVM, da


ocorrência de desenquadramento, até o final do dia seguinte à data do desenquadramento.

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O administrador e o gestor, se contratado, devem acompanhar o enquadramento aos limites


referidos acima, que devem ser cumpridos diariamente, com base no patrimônio líquido do fundo
com no máximo 1 dia útil de defasagem.

O regulamento pode reduzir, mas não pode aumentar os limites máximos estabelecidos na
Instrução CVM nº 555.

A exceção à esta regra é quando o descumprimento for causado por desenquadramento


passivo, decorrente de fatos exógenos e alheios à sua vontade, que causem alterações
imprevisíveis e significativas no patrimônio líquido do fundo ou nas condições gerais do mercado
de capitais, desde que tal desenquadramento não ultrapasse o prazo máximo de 15 dias
consecutivos e não implique alteração do tratamento tributário conferido ao fundo ou aos
cotistas do fundo.

Contudo, o administrador deve comunicar à CVM, depois de ultrapassado o prazo de 15 dias, a


ocorrência de desenquadramento, com as devidas justificativas, informando ainda o
reenquadramento da carteira, no momento em que ocorrer.

Caso a CVM constate que o descumprimento dos limites de composição, diversificação de carteira
e concentração de riscos definidos nas diferentes classes de fundos de investimento, estendeu-se
por período superior aos abaixo citados, poderá determinar ao administrador, sem prejuízo das
penalidades cabíveis, a convocação de Assembleia geral de cotistas para decidir sobre uma
das seguintes alternativas:
Transferência da administração ou da gestão do fundo, ou de ambas;
Incorporação a outro fundo, ou
Liquidação do fundo.

Quando de sua constituição, o fundo terá os seguintes prazos máximos para atingir os limites
de concentração por emissor e por modalidade de ativo estabelecidos em seu regulamento:
60 dias, a contar da data da primeira integralização de cotas, para os fundos abertos;
180 dias, a contar da data de encerramento da distribuição, para os fundos fechados;
180 dias, para os Fundos de Ações Mercado de Acesso, sejam eles fechados ou abertos.

Caso a política de investimento do fundo permita a aplicação em cotas de outros fundos, o


administrador deverá assegurar-se de que, na consolidação das aplicações do fundo investidor
com os fundos investidos, os limites de aplicação referidos acima não sejam excedidos.

4.1.10. Fatores que afetam o Valor das Cotas

4.1.10.1. Composição da Carteira

Somente podem compor a carteira do fundo ativos financeiros que sejam registrados em sistema
de registro, objeto de custódia ou objeto de depósito central, em todos os casos junto a
instituições devidamente autorizadas pelo Banco Central do Brasil ou pela CVM para desempenhar
referidas atividades, nas suas respectivas áreas de competência.

4.1.10.2. Marcação a Mercado

O valor da cota e do patrimônio líquido do fundo aberto devem ser calculados e divulgados
diariamente, ou, para fundos que não ofereçam liquidez diária a seus cotistas, em periodicidade
compatível com a liquidez do fundo, desde que expressamente previsto em seu regulamento. Por
exemplo, se um fundo possui janela de resgate a cada 90 dias, ele pode divulgar a cota de acordo
com esse prazo.

Já a divulgação do demonstrativo da composição e diversificação de carteira no site da CVM deve


ser feita a cada 30 dias.

Assim, os fundos abertos com resgates diários devem ter seus ativos valorizados dia a dia, através
do conceito de Marcação a Mercado - MaM, estando proibida a chamada marcação na Curva.

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A Marcação a Mercado tem como objetivo garantir que os ativos integrantes das
carteiras dos fundos sejam valorizados a preços de mercado, na periodicidade adequada
e de acordo com as melhores metodologias e práticas de mercado. Além disso, ela evita
a transferência de riqueza entre cotistas.

Podem deixar de marcar a mercado os fundos em que os cotistas tenham intenção em preservar
volume de aplicações compatíveis com a manutenção dos ativos até o vencimento, desde que
sejam observadas, cumulativamente, as seguintes condições:

fundo destinado a um único investidor (Fundos Exclusivos), a investidores pertencentes ao


mesmo conglomerado ou grupo econômico-financeiro ou a investidores qualificados;
haja solicitação formal de todos os cotistas, na qual deve constar declaração de que possuem
capacidade financeira para levar ao vencimento os ativos classificados nesta categoria;
todos os cotistas que ingressarem no fundo a partir da classificação nesta categoria assinem
o termo de adesão ao regulamento, sua capacidade financeira e anuência à classificação de
títulos e valores mobiliários integrantes da carteira do fundo na categoria ativos mantidos até
o vencimento.

4.1.10.3. Taxas de Administração, Taxas de Performance e outras Despesas que


constituem Encargos dos Fundos

A Taxa de Administração é a porcentagem cobrada sobre o patrimônio líquido do fundo


de investimento, independentemente do desempenho do fundo. É a remuneração da instituição
administradora pelo serviço de gestão, operacionalização e custódia dos recursos.

Cumpre ao administrador zelar para que as despesas com a contratação de terceiros prestadores
de serviços não excedam o montante total da taxa de administração fixada no regulamento.

Nos fundos abertos, as taxas de administração e de performance devem ser provisionadas por
dia útil, sempre como despesa do fundo e apropriadas conforme estabelecido no regulamento.

Os fundos de investimento e os fundos de investimento em cotas não destinados a investidores


qualificados que adquirirem, nos limites da Instrução CVM 555, cotas de outros fundos de
investimento, devem estabelecer em seu regulamento que a taxa de administração cobrada pelo
administrador compreende a taxa de administração dos fundos em que investirem.

Neste caso, é permitido que o regulamento do fundo estabeleça uma taxa de administração
máxima, compreendendo a taxa de administração dos fundos em que invista, e uma taxa de
administração mínima, que não inclua a taxa de administração dos fundos em que invista, caso
em que:
I – a lâmina, se houver, deve destacar a taxa máxima; e
II – qualquer canal ou material de divulgação que efetue comparação de qualquer natureza
entre fundos, deve referir-se, na comparação, apenas à taxa máxima, permitida a referência, em
nota, à taxa mínima e à taxa efetiva em outros períodos, se houver.

Quanto mais conservador o fundo, mais importantes para sua rentabilidade. Por exemplo, num
fundo referenciado DI a taxa de administração é um fator importante na sua rentabilidade vis-à-
vis os seus concorrentes. Já em um fundo multimercado, a taxa de administração é menos
importante porque a volatilidade do fundo é muito maior, o que faz com que uma diferença de
0,5% a 1,0% ao ano seja facilmente assimilada por uma estratégia acertada do gestor.

Exemplo:
Um fundo de investimento cobra taxa de administração de 3% ao ano e inicia o dia com patrimônio
de R$ 10 milhões e 551.394 cotas. Calcule o valor da cota a vigorar no início do dia seguinte
(D+1), sendo que, ao longo do dia (D0):
os ativos do fundo tenham se valorizado 0,033%;
não houve movimentações (resgates ou aportes).

Resolução:
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1º passo: Cálculo do patrimônio a partir da valorização dos ativos


O novo patrimônio do fundo, por conta da valorização dos ativos, será de: 10.000.000 x (1 +
0,00033) = 10.003.300,00.

2º passo: Descontar a taxa de administração


Para calcular a taxa diária de administração a ser cobrada, deve-se dividir 3 por 252, o que
equivale a 0,011905%. Logo, devemos aplicar esse porcentual ao patrimônio do fundo:
10.003.300 x 0,011905% = 1.190,87. Logo, o patrimônio do fundo líquido da taxa de
administração em D+1 será de R$ 10.002.109,13

3º passo: Cálculo da cota


Como não houve movimentações, o fundo iniciará D+1 com 51.394 cotas. Dessa forma, o valor
de cada cota será: 10.002.109,13 / 551.394 = R$ 18,139677. Como a cota em D0 era de
10.000.000 / 551.394 = 18,135852, o fundo registrou valorização de 0,021% ({[18,139677 –
18,135852] – 1)} x 100) nesse período (um dia).

Atenção: questão de prova


Um fundo de investimento rendeu 105% do CDI num período de 70 dias úteis. Supondo que a
taxa CDI tenha ficado estável e constante durante esse período em 12% ao ano, o rendimento
anual equivalente desse fundo foi aproximadamente de:
a. 12%
b. 12,32%
c. 12,60%
d. 12, 63%

Resposta D) 12,63%.
Deve-se calcular a taxa equivalente a 100% do CDI em 70 dias úteis: (1+0,12) 70/252 – 1 =
3,198093% a.p. A seguir, calculamos o equivalente a 105% desse valor, ou seja, 3,357998% a.p.
Por fim, deve-se anualizar o resultado: (1+0,03357998)252/70 - 1= 12,626% a.a.

Taxa de Performance (Conceito de Linha d’Água)

Além da taxa de administração, alguns gestores também cobram uma taxa pelo seu
desempenho (baseada no resultado do fundo). As taxas de performance devem
obrigatoriamente estar atreladas ao benchmark do fundo. Os fundos de renda fixa
normalmente adotam o CDI ou o IGP-M como benchmark, os fundos cambiais usam o dólar e
os fundos de renda variável o índice IBOVESPA.

É vedada a cobrança de taxa de performance nos fundos classificados como Renda Fixa (exceto
Longo Prazo e Dívida Externa), a não ser que sejam destinados a investidores qualificados.
Para estes, os fundos podem cobrar taxa de performance de acordo com o que dispuser o seu
regulamento.

A cobrança da taxa de performance para as demais classes de fundos devem obedecer às


seguintes regras:
É cobrada sobre a parcela da rentabilidade do fundo que excede a variação de um índice
pré-determinado (benchmark) compatível com a política de investimento do fundo;
Vedação da vinculação da taxa de performance a percentuais inferiores a 100% do parâmetro
de referência;
Cobrança após a dedução de todas as despesas, inclusive da taxa de administração;
Cobrança por período, no mínimo semestral.
Deve-se observar o conceito de Linha d’Água.

De acordo com o conceito de Linha d’Água, a cobrança de taxa de performance não é permitida
caso o valor da cota do fundo seja inferior ao seu valor por ocasião da última cobrança
efetuada.

Exemplo: um fundo cobra taxa de performance de 20% do que ultrapassar a variação do


Ibovespa.
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Situação A:
Rendimento do fundo: 1,70%
Variação do Ibovespa: 1,80%
A taxa de performance não pode ser aplicada porque o fundo não superou a meta.

Situação B:
Rendimento do fundo: 2,80%
Variação do Ibovespa: 1,80%
Superação da meta: 1,0%

Neste caso o valor da taxa de performance é de 0,25%, visto que a rentabilidade do fundo foi de
1% acima do benchmark e essa rentabilidade já inclui a cobrança de taxa de performance. Ou
seja, o fundo teria rendido 3,05% se não houvesse performance, mas como ele cobra 20% do
que ultrapassa o benchmark (20% de 1,25% = 0,25%) tira-se 0,25% de performance, fazendo
com que a rentabilidade do fundo fique em 2,80%.

Atente sempre para o valor da cota da última cobrança da taxa de performance. Pode
acontecer, por exemplo, de um fundo superar o benchmark e cobrar a taxa. Naquele momento,
vamos supor que a cota valesse R$ 1,50. No semestre seguinte, uma forte queda do fundo leva
a cota a R$ 0,80. No próximo semestre, o fundo se recupera e volta a superar o benchmark, mas
o valor da cota no último dia útil desse período atingiu R$ 1,20. Nesse caso, apesar do
desempenho positivo, o valor da cota estava abaixo daquele registrado quando da última cobrança
(R$ 1,50) e, por isso, não haverá incidência da taxa de performance.

Atenção – questão de prova:


Um fundo de investimento, que prevê a cobrança semestral de taxa de performance em seu
regulamento, apresentou a seguinte evolução de suas cotas (valores expressos em reais):

Final do semestre
Início 1 2 3 4 5
Valor da cota 2,059723 2,069874 2,087456 2,102549 2,154864 2,171679
Variação do
0,35% 0,90% 0,70% 1,10% 1,20%
benchmark

Haverá cobrança de taxa de performance referente aos períodos:


a. 1, 3 e 5
b. 1 e 4
c. 2 e 3
d. 2, 4 e 5

Resposta B) 1 e 4

Final do semestre
Início 1 2 3 4 5
Valor da cota 2,059723 2,069874 2,087456 2,102549 2,154864 2,171679
Variação do
0,35% 0,90% 0,70% 1,10% 1,20%
benchmark
Variação acumulada desde a última cobrança de performance
Fundo 0,49% 0,85% 1,58% 4,11% 0,78%
Benchmark 0,35% 0,90% 1,61% 2,72% 1,20%

O fundo superou o benchmark já no primeiro semestre (variação de 0,49%, contra elevação de


0,35% do benchmark). Portanto, nesse semestre, há cobrança da taxa de performance e, a partir
daí, estipula-se uma “linha d’água”, isto é, haverá nova cobrança de performance quando a

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variação acumulada do retorno do fundo, a partir dessa linha, superar a variação acumulada do
benchmark, também a partir dessa linha.

No segundo semestre, o fundo rendeu 0,85%, contra 0,90% da variação do benchmark e,


portanto, não há cobrança de performance. Já no terceiro semestre, a variação acumulada do
fundo desde a última cobrança (primeiro semestre) foi de 1,58%, contra 1,61% do benchmark,
na mesma comparação. Novamente não se cobra taxa de performance. Por sua vez, no quarto
semestre, o fundo acumulou variação de 4,11%, desde a última cobrança, contra 2,72% do
benchmark. Com isso, pode-se cobrar a taxa de performance e, portanto, estipula-se nova linha
d’água, a partir da qual deve-se acumular as variações do fundo e do benchmark para análise de
cobrança de performance nos semestres posteriores.

Por fim, no quinto semestre, variação do fundo foi de 0,78%, com base na cotação do final do
quarto semestre (última cobrança de performance), abaixo da variação de 1,20% do benchmark,
na mesma comparação, o que inviabiliza a cobrança da taxa de performance nesse quinto
semestre.

O regulamento do fundo deve prever quanto será o percentual cobrado relativo à taxa de
administração e performance. Em relação a mudanças nas taxas de administração, o seguinte
processo ocorre:
Aumentos só podem ser realizados após aprovação da Assembleia Geral dos fundos;
Reduções podem ocorrer de forma unilateral pelo administrador desde que notifique
de imediato à CVM, à entidade administradora do mercado organizado onde as cotas sejam
admitidas à negociação e aos cotistas, promovendo a devida alteração no regulamento e na
lâmina, se houver.

Os fundos de investimento têm outras despesas que também impactam as cotas que podem
ser: custos de auditoria, taxas de ingresso e saída do fundo, taxas CVM, taxas de registro no
SELIC, dentre outros. Algumas dessas taxas são fixas e independem do patrimônio líquido do
fundo, o que faz com que fundos de patrimônio pequeno muitas vezes sejam inviáveis.

As seguintes despesas também podem ser debitadas diretamente do fundo:

I. taxas, impostos ou contribuições federais, estaduais, municipais ou autárquicas, que


recaiam ou venham a recair sobre os bens, direitos e obrigações do fundo;
II. despesas com o registro de documentos em cartório, impressão, expedição e publicação de
relatórios e informações periódicas previstas nesta Instrução;
III. despesas com correspondências de interesse do fundo, inclusive comunicações aos cotistas;
IV. honorários e despesas do auditor independente;
V. emolumentos e comissões pagas por operações do fundo;
VI. honorários de advogado, custas e despesas processuais correlatas, incorridas em razão de
defesa dos interesses do fundo, em juízo ou fora dele, inclusive o valor da condenação
imputada ao fundo, se for o caso;
VII. parcela de prejuízos não coberta por apólices de seguro e não decorrente diretamente de
culpa ou dolo dos prestadores dos serviços de administração no exercício de suas respectivas
funções;
VIII. despesas relacionadas, direta ou indiretamente, ao exercício de direito de voto decorrente
de ativos financeiros do fundo;
IX. despesas com liquidação, registro, e custódia de operações com títulos e valores mobiliários,
ativos financeiros e modalidades operacionais;
X. despesas com fechamento de câmbio, vinculadas às suas operações ou com certificados ou
recibos de depósito de valores mobiliários;
XI. no caso de fundo fechado, a contribuição anual devida às bolsas de valores ou às entidades
do mercado organizado em que o fundo tenha suas cotas admitidas à negociação;
XII. as taxas de administração e de performance;
XIII. os montantes devidos a fundos investidores na hipótese de acordo de remuneração com
base na taxa de administração e/ou performance; e
XIV. honorários e despesas relacionadas à atividade de formador de mercado.

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4.1.10.4. Influência da Alavancagem nos Fundos. Riscos para os Investidores

As estratégias são diversas podendo variar desde aquelas que procuram agregar valor em
mercados específicos (abordadas em itens anteriores de renda fixa e variável) dentro de uma
alocação mais balanceada (podendo ser estratégica ou tática), ou abordando estratégias
envolvendo mercados múltiplos, arbitragens, uso de ativos de caixa e derivativos, posições
long/short, situações de estresse, alavancagens, entre outros.

A alavancagem consiste na tomada de empréstimo com a finalidade de investir mais do que


o próprio patrimônio do fundo permitiria. Por exemplo, um gestor de fundo multimercado
acredita que a taxa de juros de longo prazo irá cair mais agressivamente. Assim, ele compra
150% do seu patrimônio em títulos do governo pré-fixados (LTN´s) e vai ao mercado diariamente
tomar dinheiro no overnight, no total de 50% do seu patrimônio. Com isso ele maximiza a sua
aposta, fazendo com que, caso ele esteja correto, ele tenha uma rentabilidade maior do que se
tivesse somente aplicado o patrimônio. O inverso também é verdadeiro, ou seja, no caso de a
estratégia dar errado, as perdas também serão maiores do que se o gestor tivesse aplicado
somente 100% do seu patrimônio.

Conforme o exemplo acima, podemos notar que a alavancagem aumenta significativamente o


risco para os investidores, pois podem ter perdas maiores que seu patrimônio.

4.1.11. Dinâmica de Aplicação e Resgate

4.1.11.1. Aplicação de recursos e compra de ativos por parte dos gestores.

A compra de ativos em um fundo de investimento é função do gestor. Sempre que houver


aplicações em fundos de investimento, o gestor deverá utilizar esses recursos para aquisição de
títulos e valores mobiliários, respeitando as regras do regulamento do fundo e seguindo as
diretrizes da política de investimento. Cabe então a ele, observando essas limitações, decidir que
ativo comprar, em qual quantidade e em que momento.

4.1.11.2. Cota do dia (D+0) e cota do dia seguinte ao da data de aplicação (D+1)

As cotas do fundo correspondem a frações ideais de seu patrimônio, as quais conferem iguais
direitos e deveres aos seus cotistas, e serão escriturais e nominativas (são aquelas que
funcionam como uma conta corrente, onde os valores são lançados a débito ou a crédito dos
acionistas, não havendo movimentação física de documentos).

O valor da cota do dia é resultante da divisão do valor do patrimônio líquido (ativos -


passivos) pelo número de cotas do fundo, apurados, ambos, no encerramento do dia, ou
seja, no horário de fechamento dos mercados em que o fundo atue (cota de fechamento).

Todos os fundos devem ter suas cotas calculadas pelo conceito de cota de fechamento. Os
Fundos de Renda fixa (exceto Longo Prazo e Dívida Externa), Exclusivos e
Previdenciários poderão optar por ter o valor da cota do dia calculado a partir do patrimônio
líquido do dia anterior, devidamente atualizado por um dia (cota de abertura) ou de fechamento.

Exemplo:
Calcular a cota do seguinte fundo em D+1 com os seguintes dados:
Cota D+0= 1,5111
Número de cotas: 100.000
Não houve ingressos no fundo em D1
- resultado da valorização dos ativos de D+0 para D+1 R$ 6.000,00
- despesas de taxa de administração provisionadas 2% a.a. (base 252)
- despesas com auditoria diária R$ 25,00
- despesas de corretagem diária R$ 500,00

O valor da cota desse fundo em D+1 será:

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O PL de abertura é R$ 151.110 e soma-se a valorização. A partir daí calcula-se a taxa de


administração:

Taxa de Adm = (1,5111 * 100.000 + 6.000)*((2/100+1)1/252-1) = 12,35

A cota será calculada do PL de abertura somado da valorização e da subtração das despesas (Taxa
de Adm, Auditoria e Corretagem):

Cota (d+1) = (151.110 + 6000 – (12,35+25+500))/100.000 = 1,565727 (divulgar cotas com


pelo menos 6 casas decimais)

Obs: A taxa de administração pode ser calculada de forma linear ou exponencial. Isso não está
definido em regulamentação e pode variar de instituição para instituição.

Os fundos classificados como Renda Fixa, assim como os Exclusivos ou Previdenciários,


poderão ter o valor da cota do dia calculado a partir do patrimônio líquido do dia anterior,
devidamente atualizado por um dia (cota de abertura).

Estes fundos têm a opção de terem cota de abertura ou de fechamento. Quando se tratar de fundo
que atue em mercados no exterior, o encerramento do dia poderá ser considerado como o
horário de fechamento do mercado indicado no regulamento.

Para as cotas de abertura, os eventuais ajustes decorrentes das movimentações ocorridas


durante o dia deverão ser lançados contra as aplicações ou regates dos cotistas que efetuaram
essas movimentações ou, ainda, contra o patrimônio do fundo, conforme dispuser o regulamento.

4.1.11.3. Resgate de Cotas: Pagamento; Prazos; Carência

O resgate de recursos e a venda de ativos também são feitos pelos gestores. Sempre que
houver resgates em fundos de investimento, o gestor deverá vender ativos e levantar valor
suficiente para fazer frente ao resgate. Assim como no caso da compra de ativos, cabe a ele
decidir quais ativos vender e em qual quantidade. O momento da venda depende da existência
de caixa disponível no fundo para pagamento do resgate e ainda de restrições relacionadas ao
prazo de carência e ao processamento da venda do ativo.

Carência é o período em que se fixam penalidades para o investidor que decidir resgatar seu
investimento antes do prazo pré-estipulado. Os fundos poderão adotar, e deverá estar no seu
regulamento, um prazo de carência para crédito da rentabilidade das cotas. O prazo de carência
também é conhecido como data de aniversário da cota e compreende um prazo pré-determinado
de dias que se renova automaticamente a cada final de intervalo de dias. Caso haja resgate no
intervalo de vigência do prazo de carência, o valor da cota para resgate será aquele da data inicial
de vigência do período de carência, e o investidor perde assim a rentabilidade do período.

Portanto, os fundos sem carência são aqueles que não estipulam prazo de carência para crédito
da rentabilidade das cotas.

4.1.11.4. Prazo de cotização: conceito (prazo de conversão de cotas na aplicação e no


resgate)

Com a Instrução CVM nº 555, entrou em vigor a cota de fechamento para os fundos cambiais,
multimercado, renda fixa longo prazo e os de dívida externa, como já ocorria com os
fundos de ações. Essa cota reflete o valor da carteira do fundo após o fechamento do mercado
financeiro, procedimento que é especialmente importante nos fundos de maior risco, nos quais os
preços dos ativos que integram suas carteiras estão sujeitos a oscilações mais significativas ao
longo do dia.

Com esse procedimento, evita-se que investidores com informações atualizadas sobre a evolução
do mercado realizem movimentações de aplicações ou resgates que eventualmente os beneficiem
em relação aos demais cotistas desses fundos. Em contrapartida, o crédito dos resgates solicitados
nesses fundos ocorre, no mínimo, no dia seguinte ao da solicitação e somente após a liberação e
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o cadastramento da cota. Isso ocorre porque, em muitos casos, a finalização da apuração da cota
de fechamento e consequentemente o seu cadastramento acontecem somente no dia seguinte,
após o fechamento do mercado financeiro.

Segundo o art. 37 da ICVM 555, o resgate de cotas de um fundo deve obedecer às seguintes
regras:

I. O regulamento deve estabelecer os prazos entre a data do pedido de resgate, a data


de conversão de cotas e a data do pagamento do resgate;
II. A conversão de cotas é feita pelo valor da cota da data de conversão, observadas, se for
o caso, a fórmula de cálculo da cota do dia admitida nos fundos Renda Fixa, previdenciários
e exclusivos;
III. O pagamento do resgate deve ser efetuado em cheque, crédito em conta corrente ou
ordem de pagamento, no prazo estabelecido no regulamento, que não poderá ser
superior a 5 dias úteis, contados da data da conversão de cotas, exceto quando se tratar
de fundos destinados exclusivamente a investidores qualificados, que podem
estabelecer prazos para conversão de cotas e para pagamentos dos resgates diferentes
daqueles previstos na regulamentação existente;
IV. O regulamento poderá estabelecer prazo de carência para resgate, com ou sem
rendimento;
V. É devida ao cotista uma multa de 0,5% do valor de resgate, a ser paga pelo
administrador do fundo, por dia de atraso no pagamento do resgate de cotas, exceto se
for em função de casos excepcionais de iliquidez dos ativos na carteira.

4.1.11.5. Taxa de ingresso e Taxa de saída

Os termos taxa de aplicação e taxa de resgate equivalem a taxa de entrada e de saída,


respectivamente. A sua utilização pelos administradores está relacionada a forçar o cotista a
permanecer um certo período de tempo no fundo a fim de que as estratégias de investimento do
administrador possam ser desenvolvidas sem a pressão do resgate das cotas.

A taxa de entrada ou de ingresso, também conhecida como taxa de carregamento, assim


como a taxa de saída devem ser definidas no regulamento do fundo.

Caso haja uma taxa de entrada, o valor será deduzido da importância a ser convertida em cotas,
em sendo uma taxa de saída, o valor incidirá quando do resgate das cotas.

Diferentemente das demais taxas, a taxa de entrada ou de saída não está computada no valor da
cota do fundo dificultando, portanto o cálculo da rentabilidade do fundo.

4.1.11.6. Fechamento dos Fundos para Resgates e Aplicações

Um fundo de investimento pode fechar para novas aplicações e também para saques, desde que
isto seja adotado para todos os cotistas.

Um fundo de investimento pode fechar para novas captações com o objetivo de preservar a
viabilidade da sua estratégia de investimento. Isso porque um aumento significativo no patrimônio
do fundo pode inviabilizar as suas estratégias de gestão, o que resulta em comprometimento da
rentabilidade. Na indústria brasileira há fundos Multimercado com um bom histórico de
rentabilidade que há muito tempo estão fechados para novos investidores e aportes dos atuais
cotistas. Isso ocorre justamente para garantir que o gestor consiga implementar suas estratégias
de investimento e não prejudicar os seus atuais cotistas.

Um fundo de investimento com um volume de patrimônio em descompasso com a liquidez do


mercado em que atua pode aumentar desnecessariamente o risco para o cotista. A situação, a
grosso modo, pode ser comparada com a de uma pequena empresa que cresce rapidamente, não
consegue manter a qualidade de seus produtos e acaba registrando um desempenho pífio. No
caso de um fundo, o gestor deve avaliar se o volume de recursos não o impede de gerir a carteira
de forma eficiente, acarretando, entre outros, o risco de ter impacto na rentabilidade.
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O gestor tem autonomia para fechar o fundo para novas aplicações quando achar viável. A
situação é bem distinta no caso de fechamento para resgate dos cotistas. Essa é uma estratégia
bem pontual, utilizada para driblar períodos de extrema falta de liquidez do mercado. O seu
objetivo visa não prejudicar os cotistas remanescentes, aqueles que não solicitaram resgate. Uma
abrupta queda da liquidez dos ativos do fundo compromete a capacidade de pagamento dos
resgates.

Atenção: Questão de Prova:

Segundo o art. 39 da ICVM 555, em casos excepcionais de iliquidez dos ativos componentes
da carteira do fundo, inclusive em decorrência de pedidos de resgates incompatíveis com a
liquidez existente, ou que possam implicar alteração do tratamento tributário do fundo ou
do conjunto dos cotistas, em prejuízo destes últimos, o administrador pode declarar o fechamento
do fundo para a realização de resgates.

Neste caso, ele deve proceder à imediata divulgação de fato relevante, tanto por ocasião do
fechamento, quanto da reabertura do fundo. O fechamento do fundo para resgate deve, em
qualquer caso, ser imediatamente comunicado à CVM.

O fundo deve permanecer fechado para aplicações enquanto perdurar o período de suspensão de
resgates.

Caso o fundo permaneça fechado por período superior a 5 dias consecutivos, o


administrador deve obrigatoriamente, além da divulgação de fato relevante por ocasião do
fechamento, convocar no prazo máximo de 1 dia, para realização em até 15 dias, assembleia
geral extraordinária para deliberar sobre as seguintes possibilidades:

I – substituição do administrador, do gestor ou de ambos;


II – reabertura ou manutenção do fechamento do fundo para resgate;
III – possibilidade do pagamento de resgate em ativos financeiros;
IV – cisão do fundo; e
V – liquidação do fundo.

O administrador responderá aos cotistas remanescentes pelos prejuízos que lhes tenham
sido causados em decorrência da não utilização dos poderes conferidos neste artigo.

4.1.12. Classificação dos Fundos quanto à Estratégia de Gestão

4.1.12.1. Fundos Ativos

São fundos que empregam estratégias ativas para superar o benchmark a médio e longo
prazo, aproveitando-se de ineficiências do mercado em relação a preços de diversos ativos.
Procuram gerar o alfa (diferença entre o retorno obtido pelo fundo e o retorno do índice de
referência). Fundos ativos possuem tendência de se desviar da performance do índice (maior
volatilidade ou tracking error).

4.1.12.2. Fundos Passivos

Fundos Passivos têm suas carteiras atreladas a um benchmark. O objetivo desse tipo de
fundo é acompanhar o comportamento deste benchmark. A carteira desses fundos, portanto, é
muito parecida com a composição do índice escolhido.

4.1.13. Classificação CVM

Além da CVM, a Associação Nacional dos Bancos de Investimento (ANBIMA) desenvolveu uma
classificação para os fundos procurando identificar mais claramente as diferentes famílias de
fundos de acordo com o perfil de risco, potencial de retorno e metas do investimento. A
ideia é separar os fundos principalmente de acordo com seu grau de risco e normatizar
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procedimentos para que as instituições administradoras sigam mais de perto o objetivo de cada
fundo. A classificação abaixo segue tanto a CVM quanto a ANBIMA.

Classe Sufixo Características


• Aplica os recursos exclusivamente em:
- Títulos públicos federais ou privados pré-fixados ou indexados à taxa
Selic ou a outra taxa de juros, ou títulos indexados a índices de preços,
com prazo máximo a decorrer de 375 dias, e prazo médio da carteira do
fundo inferior a 60 dias
Curto Prazo - Títulos privados com os mesmos prazos acima e que sejam
considerados de baixo risco de crédito pelo gestor
- Cotas de fundos de índice que apliquem nos títulos acima
• Utiliza derivativos somente para proteção da carteira (hedge)
Realiza operações compromissadas lastreadas em títulos públicos federais
Dispõe em seu regulamento que tem o compromisso de obter o tratamento
Longo Prazo fiscal destinado a fundos de longo prazo previsto na regulamentação fiscal
vigente e atende às condições previstas na referida regulamentação
• Invista ao menos 95% do PL em ativos que acompanham, direta ou
indiretamente, determinado índice de referência
Renda Fixa • Tem no mínimo 80% de seu PL representado, isolada ou
cumulativamente, por:
Mínimo de 80% - Títulos da dívida pública federal
da carteira em Referenciado - Ativos financeiros de renda fixa considerados de baixo risco de crédito
ativos pelo gestor
relacionados - Cotas de fundos de índice que invistam preponderantemente nos ativos
diretamente, ou acima
sintetizados via Utiliza derivativos somente para proteção das posições detidas à vista
derivativos, à (hedge), até o limite destas
variação da taxa
• Tem no mínimo 95% de seu PL representado, isolada ou cumulativamente,
de juros, de por:
índice de preços,
- Títulos da dívida pública federal
ou ambos
- Títulos de renda fixa de emissão ou coobrigação de IFs que possuam
classificação de risco atribuída pelo gestor, no mínimo, equivalente
àqueles atribuídos aos títulos da dívida pública federal
Simples
- Operações compromissadas, observadas determinadas condições*
• Utiliza derivativos somente para proteção da carteira (hedge)
• É constituído sob a forma de condomínio aberto
• Prevê em seu regulamento que todos os documentos e informações a ele
relacionados são disponibilizados aos cotistas preferencialmente por meios
eletrônicos
Tem no mínimo 80% de seu PL representado por títulos representativos
Dívida Externa
da dívida externa de responsabilidade da União
Realiza aplicações em quaisquer ativos ou modalidades operacionais de

Crédito Privado responsabilidade de pessoas físicas ou jurídicas de direito privado† ou de


emissores públicos diferentes da União Federal que, em seu conjunto,
exceda o percentual de 50% de seu PL
Ações
Mín. de 67% do Mínimo de 2/3 do PL investido em ações de companhias listadas em
PL compostos segmento de negociação de valores mobiliários voltado ao mercado de
Mercado de
pelos seguintes acesso, instituído por bolsa de valores ou por entidade do mercado de
Acesso
ativos: ações, balcão organizado, que assegure, por meio de vínculo contratual, práticas
bônus ou recibos diferenciadas de governança corporativa
de subscrição e
certificados de
depósito de
ações, cotas de
Mínimo 67% do PL composto pelos mesmos ativos do Fundo de Ações
fundos de ações BDR – Nível I
incluindo os BDRs Nível I
e cotas dos
fundos de índice
de ações e

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BDRs níveis II e
III

Mínimo de 80% da carteira composta por ativos relacionados diretamente, ou sintetizados


Cambial
via derivativos, à variação de preços de moeda estrangeira ou a variação do cupom
cambial

Multimercados Dispõe em seu regulamento que tem o compromisso de obter o tratamento


Longo Prazo fiscal destinado a fundos de longo prazo previsto na regulamentação fiscal
Vários fatores de vigente e atende às condições previstas na referida regulamentação
risco, sem o
compromisso de
concentração em Realiza aplicações em quaisquer ativos ou modalidades operacionais de
nenhum fator
Crédito Privado responsabilidade de pessoas físicas ou jurídicas de direito privado† ou de
em especial ou emissores públicos diferentes da União Federal que, em seu conjunto,
em fatores exceda o percentual de 50% de seu PL
diferentes das
demais classes

Fundo de Mínimo de 95% do PL investido em cotas de fundos de investimento de uma mesma


Investimento classe, exceto FICs classificados como "Multimercado", que podem investir em cotas de
em Cotas fundos de classes distintas.
Sufixos Comuns
Investimento Fundos exclusivamente destinados a Investidores Profissionais ou Qualificados, em
no Exterior que não há limite de concentração para investimento no exterior.
Fundos Específicos
Destinado para a aplicação de (i) Entidades Abertas e Fechadas de Previdência Privada; (ii)
Regimes Próprios de Previdência Social, instituídos pela União, Estados, Municípios ou
Previdenciários
Distrito Federal; (iii) Planos de Previdência Complementar Aberta e Seguros de Vida com
cláusula de cobertura por sobrevivência
Exclusivo Destinado a um único cotista investidor profissional

4.1.13.1. Fundo de Renda Fixa

Fundos de Renda Fixa deve possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionados
diretamente, ou sintetizados via derivativos, à variação da taxa de juros, de índice de preços,
ou ambos. Os fundos renda fixa admitem cotas de abertura (exceto os Longo Prazo e Dívida
Externa), mas não permitem cobrança de taxa de performance, exceto se destinados a
investidores qualificados.

Os sufixos abaixo podem ser adicionados ao nome do fundo conforme abaixo:

Referenciado

Os fundos classificados como referenciados devem apresentar em sua denominação o seu


indicador de desempenho, em função da estrutura dos ativos financeiros integrantes das
respectivas carteiras, desde que atendidas, cumulativamente, as seguintes condições:

I. Tenham 80%, no mínimo, de seu patrimônio líquido representado, isolada ou


cumulativamente, por:
a. títulos da dívida pública federal ;
b. ativos financeiros de renda fixa considerados de baixo risco de crédito pelo gestor.

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II. Estipulem que 95%, no mínimo, da carteira seja composta por ativos financeiros de forma a
acompanhar, direta ou indiretamente, a variação do indicador de desempenho (benchmark)
escolhido.

III. Restrinjam a respectiva atuação nos mercados de derivativos com a realização de operações
com o objetivo de proteger posições detidas à vista, até o limite dessas.

Simples

Os fundos classificados como Renda Fixa Simples são constituídos sob a forma de condomínio
aberto e têm no mínimo 95% de seu patrimônio líquido, isolada ou cumulativamente, por:

I. títulos da dívida pública federal;

II. títulos de renda fixa de emissão ou coobrigação de instituições financeiras que possuam
classificação de risco atribuída pelo gestor, no mínimo, equivalente àqueles atribuídos aos
títulos da dívida pública federal;

III. operações compromissadas lastreadas em títulos da dívida pública federal ou em títulos de


responsabilidade, emissão ou coobrigação de instituições autorizadas a funcionar pelo Banco
Central do Brasil, desde que, na hipótese de lastro em títulos de responsabilidade de pessoas
de direito privado, a instituição financeira contraparte do fundo na operação possua
classificação de risco atribuída pelo gestor, no mínimo, equivalente àquela atribuída aos títulos
da dívida pública federal.

Outras características do Fundo Simples são:

Utiliza derivativos exclusivamente para fins de proteção da carteira (hedge).


Tem limite de concentração de 50% em papéis privados
prevê, em seu regulamento, que todos os documentos e informações a eles relacionados
sejam disponibilizados aos cotistas preferencialmente por meios eletrônicos.
Deve adotar estratégia de investimento que proteja o fundo de riscos de perdas e volatilidade.
Sua lâmina de informações essenciais deve comparar a performance do fundo com a
performance da taxa SELIC.

É vedado:
cobrança de taxa de performance.
realização de investimentos no exterior
a concentração em créditos privados;
transformação do fundo em fundo fechado; e
qualquer transformação ou mudança de classificação do fundo.

Os investidores que ingressarem neste fundo ficam dispensados da assinatura do termo de


adesão, e da verificação da adequação do investimento no fundo ao perfil do cliente (dispensada
análise de “suitability”).

4.1.13.2. Fundo de Ações

Os fundos classificados como ações deverão possuir, no mínimo, 67% da carteira investida nos
seguintes ativos admitidos à negociação em mercado organizado:

I. Ações,
II. bônus ou recibos de subscrição e certificados de depósito de ações,
III. cotas de fundos de ações e cotas dos fundos de índice de ações; e
IV. BDRs níveis II e III

O principal fator de risco da carteira de um fundo classificado como ações deve ser a variação
de preços de ações admitidas à negociação no mercado de balcão organizado.

Mercado de Acesso
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Fundos de ações cuja política de investimento preveja que, no mínimo 2/3 do patrimônio
líquido seja investido em ações de companhias listadas em segmento de negociação de valores
mobiliários voltado ao mercado de acesso, instituído por bolsa de valores ou por entidade do
mercado de balcão organizado, que assegure, por meio de vínculo contratual, práticas
diferenciadas de governança corporativa.

Quando constituídos sob a forma de condomínios fechados, estes fundos podem investir até 1/3
do patrimônio líquido em ações, debêntures, bônus de subscrição, ou outros títulos e valores
mobiliários conversíveis ou permutáveis em ações de emissão de companhia fechada, desde que
o fundo:
I. participe do processo decisório da companhia investida, com efetiva influência na definição
de sua política estratégica e na sua gestão através de:
a. indicação de membros do Conselho de Administração;
b. detenção de ações que integram o bloco de controle; ou
c. celebração de acordos de acionistas.
II. invista somente em companhias fechadas que adotem determinadas práticas de
governança.

Para que o valor das cotas desses fundos não fique defasado face ao valor das companhias
fechadas, a Instrução CVM 549 estabelece que companhias fechadas investidas por fundos de
ações Mercado de Acessos sejam avaliadas, a cada 12 meses, a valor justo.

No âmbito da B3, o segmento de acesso é atualmente representado pelo Bovespa Mais.

BDR Nível I

Mínimo 67% do PL composto pelos mesmos ativos do Fundo de Ações, incluindo os BDRs Nível
I. Ou seja, se incluir os BDR classificados como nível I, o fundo deve usar a designação “Ações –
BDR Nível I”.

4.1.13.3. Fundo Cambial

Fundos que aplicam pelo menos 80% de sua carteira em ativos relacionados diretamente ou
sintetizados, via derivativos, à variação de preços de moeda estrangeira ou a variação do
cupom cambial.

O montante não aplicado em ativos relacionados direta ou indiretamente ao dólar ou ao euro deve
ser aplicado somente em títulos e operações de Renda Fixa (pré ou pós-fixadas a CDI/Selic). Não
admitem alavancagem.

4.1.13.4. Fundo Multimercado

Os fundos classificados como multimercado devem possuir políticas de investimento que envolvam
vários fatores de risco, sem o compromisso de concentração em nenhum fator em especial ou
em fatores diferentes das demais classes mencionadas anteriormente.

Estes fundos podem adotar os sufixos “Longo Prazo”, “Crédito Privado”, “Dívida Externa” e
“Investimentos no Exterior” como os fundos de renda fixa, se obedecerem as regras estabelecidas
nestas categorias.

4.1.13.5. Característica das subclassificações: Curto Prazo, Referenciado, Simples,


Dívida Externa, Crédito Privado, Ações – Mercado de Acesso e Investimento
no Exterior

Os fundos Referenciados e Simples constam no ponto 4.1.13.1. Fundos Renda Fixa.


Os fundos Mercado de Acesso constam no ponto 4.1.13.2. Fundos de Ações.
Os fundos Investimentos no Exterior constam no ponto 4.1.13.7. Ativos Financeiros no Exterior.

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Fundo de Dívida Externa

Os fundos classificados como Dívida Externa deverão aplicar, no mínimo 80% de seu patrimônio
líquido em títulos representativos da dívida externa de responsabilidade da União; e no
máximo 20% do patrimônio líquido em outros títulos de crédito transacionados no mercado
internacional.

A aquisição de cotas de outros fundos classificados como Dívida Externa não está sujeita a
incidência de limites de concentração por emissor.

Os recursos porventura remanescentes (após atendimento dos 80% mínimos) podem Ser
direcionados à realização de operações em mercados organizados de derivativos no:
I. Exterior, exclusivamente para fins de hedge dos títulos integrantes da carteira respectiva,
ou ser mantidos em conta de depósito em nome do fundo, no exterior, observado,
relativamente a essa última modalidade, o limite de 10% do patrimônio líquido respectivo;
II. País, exclusivamente para fins de hedge dos títulos integrantes da carteira respectiva e
desde que referenciadas em títulos representativos de dívida externa de responsabilidade
da União, ou ser mantidos em conta de depósito à vista em nome do fundo, no País,
observado, no conjunto, o limite de 10% do patrimônio líquido respectivo.

Relativamente aos títulos de crédito transacionados no mercado internacional, o total de emissão


ou coobrigação de uma mesma pessoa jurídica, de seu controlador, de sociedades por ele(a)
direta ou indiretamente controladas e de suas coligadas sob controle comum não pode exceder
10% do patrimônio líquido do fundo.

Crédito Privado

Atenção questão de prova!

Os fundos de investimento classificados como Renda Fixa, Cambial ou Multimercado que


realizarem aplicações em quaisquer ativos ou modalidades operacionais de responsabilidade de
pessoas físicas ou jurídicas de direito privado, exceto em ações e assemelhados, ou de
emissores públicos diferentes da União Federal que, em seu conjunto, excedam o percentual
de 50% de seu patrimônio líquido, deve observar as seguintes regras, cumulativamente
àquelas previstas para sua classe:

I – incluir à sua denominação o sufixo “Crédito Privado”; e


II – incluir os destaques necessários no termo de adesão e ciência de risco

Essas regras também aplicam-se aos fundos de investimento em cotas de fundos de investimento.

4.1.13.6. Fundos Curto Prazo e Longo Prazo segundo regulamentação fiscal

Os Fundos Curto prazo deverão aplicar seus recursos exclusivamente em títulos públicos ou
privados pré-fixados ou indexados à taxa SELIC ou a outra taxa de juros, ou títulos indexados
a índices de preços, com prazo máximo a decorrer de 375 dias, e prazo médio da carteira
do fundo inferior a 60 dias. Os títulos privados deverão ser considerados de baixo risco de
crédito pelo gestor.

São permitidas a utilização de derivativos somente para proteção da carteira e a realização


de operações compromissadas lastreadas em títulos públicos federais.

Os fundos curto prazo admitem cotas de abertura, mas é vedada a cobrança de taxa de
performance (exceto se forem destinados a investidores qualificados).

Os fundos de Investimentos poderão ser adicionalmente classificados como Longo Prazo quando
dispor em seu regulamento que tem o compromisso de obter o tratamento fiscal destinado a
fundos de longo prazo previsto na regulamentação fiscal vigente e atende às condições
previstas na referida regulamentação. Estes fundos são obrigados a:

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Incluir a expressão “Longo Prazo” na denominação do fundo; e


Atender às condições previstas na referida regulamentação de forma a obter o referido
tratamento fiscal.

O fundo que mencionar ou sugerir, em seu regulamento, lâmina, se houver ou em qualquer outro
material de divulgação, que tentará obter o tratamento fiscal previsto para fundos de longo
prazo, mas sem assumir o compromisso de atingir esse objetivo, ou que irá fazê-lo apenas
quando considerar conveniente para o fundo, deverá incluir em seu material de divulgação, o risco
de não obtenção do tratamento tributário perseguido e as consequências da perda do tratamento
tributário perseguido, explicitando as alíquotas incorridas pelos cotistas em tais casos.

Atenção – Prazo médio e prazo máximo:

Os fundos longo prazo para efeito tributário e de legislação têm que ter prazo médio
superior a 365 dias corridos. Já o prazo máximo de maturação dos títulos que podem
compor os fundos classificados como Curto prazo pela CVM-555 é de 375 dias.

Ou seja, um fundo Curto prazo (CVM) tem prazo médio de no máximo 60 dias corridos e
não pode ter títulos que vençam em mais de 375 dias corridos, ao passo que um fundo
longo prazo deve ter prazo médio da carteira superior a 365 dias corridos e não ter
restrição quanto ao prazo máximo dos títulos de sua carteira.

4.1.13.7. Ativos Financeiros no Exterior

O fundo poderá manter em sua carteira ativos financeiros negociados no exterior, até o limite
de:

Limite de Investimento Tipos de Fundos


Ilimitado Fundos Renda Fixa - Dívida Externa
Fundos exclusivamente destinados a investidores
profissionais que incluam em sua denominação o sufixo
“Investimento no Exterior”
Fundos exclusivamente destinados a investidores
qualificados desde que sua política de investimento
determine que, no mínimo, 67% de seu patrimônio líquido
seja composto por ativos financeiros no exterior.

Máximo de 40% Fundos exclusivamente destinados a investidores


qualificados que não se enquadrem no cenário acima.

Máximo de 20% Fundos destinados ao público em geral.

As aplicações em ativos financeiros no exterior não são cumulativamente consideradas no cálculo


dos correspondentes limites de concentração por emissor e por modalidade de ativo financeiro
aplicáveis aos ativos domésticos.

4.1.13.8. Limites por emissor


4.1.13.9. Limites por modalidade de ativo financeiro

Limites constam no ponto 4.1.9 acima.

4.1.14. Outros Tipos de Fundos (regidos por regulamentação própria)

4.1.14.1. Fundo de Investimento Imobiliário

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O fundo de investimento imobiliário é uma comunhão de recursos, captados por meio de


sistema de distribuição de títulos e valores mobiliários, e destinados à aplicação em
empreendimentos imobiliários. Os fundos imobiliários são regulamentados pela Lei
8.668/1993, Lei 9.779/1999 e as Instruções CVM nº. 472/08 e 478/09.

Este tipo de fundo é constituído sob a forma de condomínio fechado, no qual o resgate de cotas
não é permitido. O objetivo do fundo é auferir ganhos mediante locação, arrendamento ou
alienação das unidades do empreendimento adquirido pelo fundo. São comuns as locações de
escritórios, shoppings centers e pontos comerciais em geral.

De acordo com a regulamentação, o fundo deve observar que:


75%, no mínimo, de seu patrimônio devem estar aplicados em bens e direitos
imobiliários (tais como CRI, LCI e outros com lastros imobiliários);
25%, no máximo, podem ser temporariamente isolados ou cumulativamente aplicados em
quotas de fundos de aplicação financeira, em quotas de fundos de renda fixa, e/ou em
títulos de renda fixa.

O arrendamento gera receitas por meio de cobrança de valor correspondente a um percentual do


lucro auferido pela empresa arrendatária ou pelo pagamento de uma porcentagem do valor total
do imóvel arrendado, podendo os dois critérios ser adotados concomitantemente.

Caso o objeto do fundo seja obter ganhos por meio da alienação dos imóveis adquiridos, o
rendimento será resultado da venda dos referidos imóveis por valor superior ao despendido para
sua aquisição.

O investidor adquire cotas do fundo de investimento imobiliários, que por sua vez investe nos
imóveis que pretende explorar comercialmente, compondo assim sua carteira de ativos. O cotista
passa, então, a ter direito ao recebimento de uma parte nos rendimentos que o fundo vier a obter,
conforme o número de quotas que detiver.

Qualquer pessoa pode investir em um fundo de investimento imobiliário, desde que possua
recursos no montante mínimo para o investimento. Já a administração do fundo de investimento
imobiliário compete, exclusivamente, a bancos comerciais, bancos múltiplos com carteira de
investimento ou carteira de crédito imobiliário, bancos de investimento, sociedades corretoras ou
sociedades distribuidoras de valores mobiliários, sociedades de crédito imobiliário e caixas
econômicas.

O fundo deverá distribuir aos seus cotistas, no mínimo, 95% dos lucros auferidos, apurados
segundo o regime de caixa, com base em balanço semestral encerrado em 30 de junho e 31 de
dezembro de cada ano. Esses rendimentos e ganhos de capital distribuídos pelos fundos de
investimento imobiliário, sob qualquer forma e qualquer que seja o beneficiário.

Tributação de Fundo de Investimento Imobiliário

De acordo com a Lei 8.668/93 e alterações:

O Fundo deverá distribuir a seus quotistas, no mínimo, 95% dos lucros auferidos, apurados
segundo o regime de caixa, com base em balanço ou balancete semestral encerrado em 30
de junho e 31 de dezembro de cada ano;
Os rendimentos e ganhos de capital auferidos pelos Fundos de Investimento Imobiliário,
cujas quotas sejam admitidas à negociação exclusivamente em bolsas de valores ou no
mercado de balcão organizado, quando distribuídos a qualquer beneficiário, assim como na
alienação de quotas, sujeitam-se à incidência do imposto de renda na fonte, à alíquota
de 20%;
A pessoa física estará isenta da incidência de IR somente sobre as distribuições pagas pelo
fundo, desde que:
o o cotista beneficiado tenha menos de 10% das cotas do fundo;
o o fundo tenha, no mínimo, 50 cotistas,
o as cotas do fundo sejam negociadas exclusivamente em bolsa ou mercado de balcão
organizado.
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No caso de ganho de capital na alienação das cotas, sempre será devido imposto de renda, à
alíquota de 20% sobre o ganho.
Será tributado também à alíquota de 20% o fundo que aplicar recursos em empreendimento
imobiliário e que tenha como incorporador, construtor ou sócio, quotista pessoa física
titular de quotas que representem 10% ou mais da totalidade das quotas emitidas pelo
Fundo de Investimento Imobiliário ou cujas quotas lhe derem direito ao recebimento
de rendimento superior a 10% do total de rendimentos auferidos pelo fundo.

4.1.14.2. Fundo de Investimento em Participações (FIP)

Fundos regulamentados pelas Instruções CVM 578/2016. O FIP é caracterizado, principalmente,


pela participação ativa nas empresas ou negócios em que investe. É uma forma bastante utilizada
na estruturação de fundos de private equity no Brasil, sendo uma alternativa de investimento
crescente para investidores qualificados. Após a ICVM 554, estes fundos passaram a não ter
um valor mínimo de subscrição.

Sua estruturação é extremamente flexível, permitindo a composição de interesses dos


participantes. O funcionamento dos FIPs depende de seu prévio registro na CVM. Os FIPs podem
realizar operações com derivativos que tenham por finalidade exclusiva a proteção patrimonial.

As quotas a serem emitidas pelo FIP devem ter a forma nominativa, sendo que os aportes de
capital no FIP, pelos quotistas, poderão ser efetivados por meio de um compromisso através do
qual os investidores fiquem obrigados a integralizar determinado valor (capital comprometido) no
fundo, na medida em que o administrador do FIP fizer chamadas, de acordo com prazos e
procedimentos preestabelecidos no Regulamento e em um instrumento particular entre cada
cotista e o FIP.

Poderão ser emitidas uma ou mais classes de cotas, de acordo com o disposto nas regras do
fundo. O regulamento poderá também atribuir às diferentes classes de cotas existentes direitos
políticos especiais para as matérias que especificar ou, ainda, distintos direitos econômico-
financeiros, exclusivamente quanto à fixação das taxas de administração e de performance, e
respectivas bases de cálculo.

Os FIPs devem ser constituídos sob a forma de condomínio fechado e devem manter, no
mínimo, 90% de seu patrimônio líquido investido em ações, bônus de subscrição,
debêntures simples, outros títulos e valores mobiliários conversíveis ou permutáveis em ações
de emissão de companhias, abertas ou fechadas, bem como títulos e valores mobiliários
representativos de participação em sociedades limitadas, que deve participar do processo
decisório da sociedade investida, com efetiva influência na definição de sua política
estratégica e na sua gestão.

A participação do fundo no processo decisório da sociedade investida pode ocorrer:


I – pela detenção de ações que integrem o respectivo bloco de controle;
II – pela celebração de acordo de acionistas; ou
III – pela celebração de qualquer contrato, acordo, negócio jurídico ou a adoção de outro
procedimento que assegure ao fundo efetiva influência na definição de sua política estratégica e
na sua gestão, inclusive por meio da indicação de membros do conselho de administração.

Fica dispensada a participação do fundo no processo decisório da sociedade investida


quando:
I – o investimento do fundo na sociedade for reduzido a menos da metade do percentual
originalmente investido e passe a representar parcela inferior a 15% do capital social da
investida; ou
II – o valor contábil do investimento tenha sido reduzido a zero e haja deliberação dos
cotistas reunidos em assembleia geral mediante aprovação da maioria das cotas subscritas
presentes, caso o regulamento não estipule um quórum mais elevado.

O requisito de efetiva influência na definição da política estratégica e na gestão das sociedades


investidas não se aplica ao investimento em companhias investidas listadas em segmento especial
de negociação de valores mobiliários, instituído por bolsa de valores ou por entidade do mercado
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de balcão organizado, voltado ao mercado de acesso, que assegure, por meio de vínculo
contratual, padrões de governança corporativa mais estritos que os exigidos por lei, desde que
corresponda a até 35% do capital subscrito do fundo.

Este limite será de 100% durante o prazo de aplicação dos recursos, estabelecido em até 6 meses
contados de cada um dos eventos de integralização de cotas previstos no compromisso de
investimento.

Caso o fundo ultrapasse o limite estabelecido acima por motivos alheios à vontade do gestor, no
encerramento do respectivo mês e tal desenquadramento perdure quando do encerramento do
mês seguinte, o administrador deve:
I – comunicar à CVM imediatamente a ocorrência de desenquadramento passivo, com as
devidas justificativas, bem como previsão para reenquadramento; e
II – comunicar à CVM o reenquadramento da carteira, no momento em que ocorrer."

O fundo pode realizar adiantamentos para futuro aumento de capital nas companhias
abertas ou fechadas que compõem a sua carteira, desde que:
I – o fundo possua investimento em ações da companhia na data da realização do referido
adiantamento;
II – essa possibilidade esteja expressamente prevista no seu regulamento, incluindo o
limite do capital subscrito que poderá ser utilizado para a realização de adiantamentos;
III – seja vedada qualquer forma de arrependimento do adiantamento por parte do fundo;
e
IV – o adiantamento seja convertido em aumento de capital da companhia investida em,
no máximo, 12 meses.

É vedado ao fundo a realização de operações com derivativos, exceto quando tais operações:
I – forem realizadas exclusivamente para fins de proteção patrimonial; ou
II – envolverem opções de compra ou venda de ações das companhias que integram a
carteira do fundo com o propósito de:
a) ajustar o preço de aquisição da companhia com o consequente aumento ou diminuição
futura na quantidade de ações investidas; ou
b) alienar essas ações no futuro como parte da estratégia de desinvestimento.

O FIP que obtenha apoio financeiro direto de organismos de fomento está autorizado a
contrair empréstimos, diretamente, dos organismos de fomento, limitados ao montante
correspondente a 30% dos ativos do fundo"

Perfil do investidor

Como os FIPs se constituem como fundos fechados, e geralmente o prazo de carência - para que
se possa resgatar a aplicação - é de no mínimo cinco anos. Destinados aos investidores
qualificados que buscam retorno no longo prazo. Os FIPs apresentam riscos de mercado, de
liquidez, operacional e crédito quando contraírem empréstimos.

O investimento por meio dos FIPs vem se mostrando atrativo aos estrangeiros que buscam
aplicações de longo prazo devido ao seu tratamento fiscal diferenciado, dentre outras razões.
Os rendimentos e ganhos líquidos auferidos pelo FIP nos casos de alienação, liquidação, resgate,
cessão ou repactuação dos títulos, aplicações financeiras e valores mobiliários integrantes da sua
carteira estão isentos do Imposto de Renda Pessoa Jurídica (IRPJ) e da Contribuição Social sobre
o Lucro Líquido (CSLL). Como regra geral, os rendimentos auferidos a partir do FIP sujeitam-se
ao Imposto de Renda Retido na Fonte (IRRF) à alíquota de 15%.

Os FIPs podem ser um bom instrumento de planejamento sucessório, uma vez que é possível
fazer transações de maiores valores, tais como negociar participações em empresas, e pagar
Imposto de Renda somente quando os cotistas solicitarem o resgate, caso haja ganho de capital.

4.1.14.3. Fundo de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC)

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Os FIDCs são fundos regulamentados pelas Instruções CVM 356/2001 e suas modificações. Trata-
se de uma comunhão de recursos que, após 90 dias do início de suas atividades, destina parcela
preponderante de patrimônio líquido, isto é, aquela que excede 50% do patrimônio líquido do
fundo, para aplicação em Direitos Creditórios. O remanescente do patrimônio líquido pode ser
aplicado em:
Títulos de emissão do Tesouro Nacional;
Títulos de emissão do Banco Central do Brasil;
Créditos securitizados pelo Tesouro Nacional;
Títulos de emissão de estados e municípios;
Certificados e recibos de depósito bancário; e
Demais títulos, valores mobiliários e ativos financeiros de renda fixa, exceto cotas do Fundo
de Desenvolvimento Social (FDS).

São considerados Direitos Creditórios:


Direitos e títulos representativos de crédito originários de operações realizadas nos segmentos
financeiro, comercial, industrial, imobiliário, de hipotecas, de arrendamento mercantil e de
prestação de serviços;
Aplicações do fundo em warrants e em contratos mercantis de compra e venda de produtos,
mercadorias e/ou serviços para entrega ou prestação futura, bem como em títulos ou
certificados representativos desses contratos, desde que com garantia de instituição financeira
ou sociedade seguradora;
Direitos e títulos representativos de créditos de natureza diversa, desde que reconhecidos pela
CVM.

Os FIDCs possuem as seguintes características:


Serão constituídos na forma de condomínio aberto ou fechado;
Somente poderão receber aplicações, bem como ter cotas negociadas no mercado secundário,
quando o subscritor ou o adquirente das cotas for investidor qualificado, e
Serão classificados ou terão os seus ativos classificados por agência classificadora de
risco em funcionamento no País.

É importante ressaltar que segundo a ICVM 555, somente os fundos classificados como Renda
Fixa ou Multimercados podem adquirir cotas desses fundos até o limite de 20% dos seus
respectivos patrimônios líquidos, sendo que isso tem que estar claramente permitido em seus
regulamentos.

As cotas de um FIDC podem ser classificadas em:


Sênior são aquelas que não se subordinam às demais para fins de amortizações e resgates.
Nos fundos fechados, podem ser subdivididas em séries diferentes, de acordo com prazos e
valores para amortização, resgate e remuneração distintos.
Subordinadas são aquelas que se subordinam às demais para fins de amortizações e resgates
podendo ser subdivididas em “sub-classes”. As cotas subordinadas não podem ser resgatadas
ou amortizadas antes do resgate das cotas seniores.

As cotas subordinadas podem ser amortizadas ou resgatadas em direitos creditórios. Esse


procedimento não pode ser aplicado às cotas seniores, ressalvada a hipótese de liquidação
antecipada do fundo. As cotas de todas as classes e séries destinadas à colocação pública devem
ser classificadas por agência classificadora de risco em funcionamento no Brasil.

A administração desses fundos pode ser exercida por banco múltiplo, banco comercial, banco de
investimento, pela Caixa Econômica Federal, por sociedade de crédito, financiamento e
investimento, por sociedade corretora de títulos e valores mobiliários ou por sociedade
distribuidora de títulos e valores mobiliários.

A classificação destes fundos segundo a Anbima é:

Fomento Mercantil - Fundos que buscam retorno por meio de investimento em carteiras de
recebíveis pulverizada (direitos ou títulos), originadas e vendidas por diversos cedentes que
antecipam recursos através da venda de duplica das, notas promissórias, cheques e quaisquer
outros títulos passíveis de cessão e transferência de titularidade. Enquadram-se nesta
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categoria os fundos utilizados como veículo no fornecimento de recursos ou antecipação de


receitas para pessoas físicas e jurídicas através de firmas de assessoria financeira,
cooperativas de crédito, fomento mercantil e factoring.
Financeiro - Congrega os FIDCs que tenham nas carteiras recebíveis dos seguintes setores
de atuação: Crédito Imobiliário, Crédito Consignado, Crédito Pessoal, Financiamento
de Veículos e Multicarteira Financeiro.
Agro, Indústria e Comércio - Congrega os FIDCs que tenham nas carteiras recebíveis dos
seguintes setores de atuação: Infraestrutura, Recebíveis Comerciais, Crédito
Corporativo, Agronegócio e Multicarteira Agro, Indústria e Comércio.
Outros - Congrega os FIDCs que tenham nas carteiras recebíveis dos seguintes setores de
atuação: Recuperação (non Performing Loans), Poder Público e Multicarteira Outros.

4.1.14.4. Fundo de Investimento em índice de Mercado (Fundos de índice) com cotas


negociáveis em bolsa de valores ou mercado de balcão organizado; ETF

Exchange Traded Fund (ETF) é um fundo de investimento em índice, com cotas negociáveis
em bolsa, como se fossem ações. O ETF busca obter desempenho semelhante à performance de
determinado índice de mercado e, para tanto, sua carteira replica a composição desse índice,
de acordo com regras determinadas pela Instrução CVM nº 359/2002 e suas alterações.

O fundo deve manter 95%, no mínimo, de seu patrimônio aplicado em valores mobiliários ou
outros ativos de renda variável autorizados pela CVM, na proporção em que estes integram
o índice de referência, ou em posições compradas no mercado futuro do índice de referência, de
forma a refletir a variação e rentabilidade de tal índice.

Os recursos excedentes da aplicação mínima fixada no artigo anterior podem ser investidos
em: títulos públicos, títulos de renda fixa de emissão de instituições financeiras, cotas de FIF,
operações compromissadas, etc.

Ao investir em um ETF, aplica‐se, ao mesmo tempo, em uma carteira de ações com papéis de
diferentes companhias que, juntas, reproduzem um determinado índice, diminuindo, dessa forma,
a probabilidade e o risco de perda que corre quando se opta por negociar um título em especial
(há diversificação de risco).

O custo da operação torna‐se menor (investir nas ações que compõem o índice, exigiria comprar,
nas devidas proporções, os componentes daquele índice, com os custos de negociação de cada
operação e, além disso, para manter a mesma posição do índice, gerir, de forma bastante
dinâmica, as proporções de seus componentes).

O investidor pode comprar ou vender o ETF no mercado secundário da mesma forma que faz com
suas ações, ou solicitar a emissão ou o resgate de ETFs, desde que tais operações sejam realizadas
com os papéis que compõem a carteira teórica daquele índice ao qual o ETF é vinculado e de
acordo com o regulamento específico de cada produto.

Como valores mobiliários listados em bolsa, os ETFs propiciam aos investidores benefícios que
não estão disponíveis a investidores em fundos de investimento não listados. Por exemplo, os
ETFs podem ser usados pelos cotistas como margem para operações por eles realizadas em bolsa.
Além disso, tanto os ETFs quanto as ações podem ser objetos de empréstimo em operações de
mercado, conforme permitido pela regulamentação vigente.

O preço de negociação do ETF flutuará com base na oferta e na demanda dos ETFs que, por sua
vez, refletirão as condições do mercado das ações que integram a carteira do Fundo, a conjuntura
econômica do Brasil e as expectativas gerais dos investidores. Nesse sentido, poderá ser diferente
do valor de referência do ETF, representado pelo IOPV.

Alguns dos ETFs negociados na Bolsa são o PIBB (Papéis de índice Brasil Bovespa), o Ishares
Ibovespa, Ishares BRX-100, Ishares MILA11 (formado com papeis de companhias de maior
capitalização) e o Ishares SMAL 11 (formado com papéis de companhias com menor capitalização
de mercado).

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A liquidação de ETFs ou Fundos de Índices é a mesma do mercado à vista de ações, D+3 a partir
da data de negociação.

4.1.15. Classificação Anbima


4.1.15.1. Nível 1 – Classe de Ativos: Renda Fixa, Ações, Multimercados e Cambial
4.1.15.2. Nível 2 – Gestão e Riscos: Indexados, Ativos e Investimento no Exterior
4.1.15.3. Nível 3 – Estratégias: Conforme estratégia do fundo

A fim de facilitar a categorização e a identificação dos fundos conforme seus principais fatores de
risco e estratégias, a classificação está baseada em 3 níveis, que devem ser observados para
definição do tipo ANBIMA:

I. Nível 1 - Classe de Ativos


II. Nível 2 – Categoria (tipo de gestão e riscos); e
III. Nível 3 – Subcategoria (principais estratégias).

Classificação Anbima de Fundos de Investimentos

Classe de
Categoria Subcategoria
Ativos
Simples Renda Fixa Simples
Indexado Índices
Ativo Baixa Duração
Soberano
Renda Fixa Ativo Média Duração
Grau de Investimento
Ativo Alta Duração
Crédito Livre
Ativo Livre Duração
Investimento no Exterior
Investimento no Exterior
Dívida Externa
Balanceados
Alocação
Dinâmico
Macro
Trading
Long And Short – Neutro
Multimercados
Long And Short – Direcional

Estratégia Juros e Moedas


Livre
Capital Protegido
Estratégia Específica
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Investimento no Exterior Investimento no Exterior


Indexado Índices
Valor/Crescimento
Dividendos
Sustentabilidade/Governança
Ativo Small Caps
Índice Ativo
Ações
Setoriais
Livre
FMP- FGTS
Específicos Fechado de Ações
Mono Ações
Investimento no Exterior Investimento no Exterior
Cambial Cambial Cambial

1. Renda Fixa (nível 1): Fundos que têm como objetivo buscar retorno por meio de
investimentos em ativos de renda fixa (sendo aceitos títulos sintetizados através do uso de
derivativos), admitindo-se estratégias que impliquem risco de juros e de índice de preços. São
admitidos ativos de renda fixa emitidos no exterior. Excluem-se estratégias que impliquem
exposição em renda variável (ações, etc.).

Categoria (nível 2): Neste nível os fundos são classificados conforme o tipo de gestão (passiva
ou ativa). Ainda para a gestão ativa, a classificação é desmembrada conforme a sensibilidade à
taxa de juros. Incluem também os fundos de Renda Fixa Simples conforme a ICVM 555.

1.1. Renda Fixa Simples: Estes fundos seguem o disposto no art. 113 da ICVM 555.

1.2. Indexados: fundos que têm como objetivo seguir as variações de indicadores de referência
do mercado de Renda Fixa. Não admitem alavancagem².

1.3. Ativos: Fundos não classificados nos itens anteriores. Os fundos nesta categoria devem ser
classificados conforme a sensibilidade a alterações na taxa de juros (risco de mercado) medida
por meio da duration média ponderada da carteira. As durations utilizadas como referência destas
categorias são atualizadas a cada ano, sempre com base no último dia útil de junho, valendo para
os doze meses seguintes, ou quando o Comitê de Renda Fixa & Multimercados julgar necessário.
O parâmetro para estabelecimento das durations é o IMA e seus subíndices, conforme disposto a
seguir. Sempre que necessário, a ANBIMA emitirá circular informando o número de dias úteis de
cada parâmetro. Admitem alavancagem.

i. Duração Baixa (Short duration): Fundos que objetivam buscar retornos investindo em
ativos de renda fixa com duration média ponderada da carteira inferior a 21 (vinte e um) dias
úteis. Estes fundos buscam minimizar a oscilação nos retornos promovida por alterações nas
taxas de juros futuros. Estão nesta categoria também os fundos que buscam retorno
investindo em ativos de renda fixa remunerados a taxa flutuante em CDI ou Selic. Fundos que
possuírem ativos no exterior deverão realizar o hedge¹ cambial da parcela investida no
exterior. Excluem-se estratégias que impliquem exposição de moeda estrangeira ou de renda
variável (ações, etc.)

ii. Duração Média (Mid duration): Fundos que objetivam buscar retornos investindo em ativos
de renda fixa com duration média ponderada da carteira inferior ou igual à apurada no IRF-M
do último dia útil de junho. Estes fundos buscam limitar oscilação nos retornos decorrentes
das alterações nas taxas de juros futuros. Fundos que possuírem ativos no exterior deverão
realizar o hedge¹ cambial da parcela investida no exterior. Excluem-se estratégias que
impliquem exposição de moeda estrangeira ou de renda variável (ações, etc.).

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iii. Duração Alta (Long duration): Fundos que objetivam buscar retornos investindo em ativos
de renda fixa com duration média ponderada da carteira igual ou superior à apurada no
IMAGERAL do último dia útil de junho. Estes fundos estão sujeitos a maior oscilação nos
retornos promovida por alterações nas taxas de juros futuros. Fundos que possuírem ativos
no exterior deverão realizar o hedge cambial da parcela investida no exterior. Excluem-se
estratégias que impliquem exposição de moeda estrangeira ou de renda variável (ações, etc.).

iv. Duração Livre: Fundos que objetivam buscar retorno por meio de investimentos em ativos
de renda fixa, sem compromisso de manter limites mínimo ou máximo para a duration média
ponderada da carteira. O hedge¹ cambial da parcela de ativos no exterior é facultativo ao
gestor.

1.3.1. Subcategoria (nível 3): Neste nível os fundos são classificados conforme a exposição ao
risco de crédito.

i. Soberano: Fundos que investem 100% em títulos públicos federais do Brasil.

ii. Grau de Investimento: Fundos que investem no mínimo 80% da carteira em títulos públicos
federais, ativos com baixo risco de crédito do mercado doméstico ou externo, ou sintetizados
via derivativos, com registro das câmaras de compensação.

iii. Crédito Livre: Fundos que objetivam buscar retorno por meio de investimentos em ativos de
renda fixa, podendo manter mais de 20% da sua carteira em títulos de médio e alto risco de
crédito do mercado doméstico ou externo.

1.4. Investimento no Exterior: Fundos de investimento em renda fixa conforme disposto no


art. 101 da ICVM 555.

1.4.1. Subcategoria (nível 3): Neste nível, os fundos da categoria Investimento no exterior são
classificados entre Investimento no Exterior e Dívida Externa.

i. Investimento no Exterior: Fundos que objetivem investir em ativos financeiros no exterior


em parcela superior ou igual a 40% do patrimônio líquido. Estes fundos seguem o disposto no
art. 101 da ICVM 555. Admitem alavancagem.

ii. Dívida Externa: Fundos que têm como objetivo investir no mínimo 80% de seu patrimônio
líquido em títulos representativos da dívida externa de responsabilidade da União. Estes fundos
seguem o disposto no art. 114 da ICVM 555.

2. Ações (nível 1): Fundos que devem possuir, no mínimo, 67% da carteira em ações à vista,
bônus ou recibos de subscrição, certificados de depósito de ações, cotas de fundos de ações, cotas
dos fundos de índice de ações e Brazilian Depositary Receipts, classificados como nível I, II e III.
O hedge cambial da parcela de ativos no exterior é facultativo ao gestor.

Categoria (nível 2): Neste nível os fundos são classificados conforme o tipo de gestão (indexada
ou ativa) ou específicos para fundos com características diferenciadas.

2.1. Indexados: Fundos que têm como objetivo replicar as variações de indicadores de referência
do mercado de Renda Variável. Os recursos remanescentes em caixa devem estar investidos
em cotas de fundos Renda Fixa – Duração Baixa – Grau de Investimento ou em ativos
permitidos a estes desde que preservadas as regras que determinam a composição da
carteira do tipo ANBIMA. Não admitem alavancagem².

2.2. Ativos: Fundos que têm como objetivo superar um índice de referência ou que não fazem
referência a nenhum índice. A seleção dos ativos para compor a carteira deve ser suportada
por um processo de investimento que busca atingir os objetivos e executar a política de
investimentos definidos para o fundo. Os recursos remanescentes em caixa devem estar
investidos em cotas de fundos Renda Fixa – Duração Baixa – Grau de Investimento ou em
ativos permitidos a estes desde que preservadas as regras que determinam a composição

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da carteira do Tipo ANBIMA, exceção feita aos fundos classificados como Livre (nível 3).
Admitem alavancagem².

2.2.1. Subcategoria (nível 3): Neste nível os fundos são classificados conforme a estratégia.

i. Valor / Crescimento: Fundos que objetivam buscar retorno por meio da seleção de empresas
cujo valor das ações negociadas esteja abaixo do “preço justo” estimado (estratégia valor) e/ou
aquelas com histórico e/ou perspectiva de continuar com forte crescimento de lucros, receitas
e fluxos de caixa em relação ao mercado (estratégia de crescimento).

ii. Setoriais: Fundos que investem em empresas pertencentes a um mesmo setor ou conjunto
de setores afins da economia. Estes fundos devem explicitar em suas políticas de investimento os
critérios utilizados para definição dos setores, subsetores ou segmentos elegíveis para aplicação.

iii. Dividendos: Fundos cuja carteira investe em ações de empresas com histórico de dividend
yield (renda gerada por dividendos) consistente ou que, na visão do gestor, apresentem essas
perspectivas.

iv. Small Caps: Fundos cuja carteira de ações investe, no mínimo, 85% (oitenta e cinco por
cento) em ações de empresas que não estejam incluídas entre as 25 maiores participações do
IBrX - Índice Brasil, ou seja, ações de empresas com relativamente baixa capitalização de
mercado. Os 15% (quinze por cento) remanescentes podem ser investidos em ações de maior
liquidez ou capitalização de mercado, desde que não estejam incluídas entre as dez maiores
participações do IBrX – Índice Brasil.

v. Sustentabilidade/Governança: Fundos que investem em empresas que apresentam bons


níveis de governança corporativa, ou que se destacam em responsabilidade social e
sustentabilidade empresarial no longo prazo, conforme critérios estabelecidos por entidades
amplamente reconhecidas pelo mercado ou supervisionados por conselho não vinculado à gestão
do fundo. Estes fundos devem explicitar em suas políticas de investimento os critérios utilizados
para definição das ações elegíveis.

vi. Índice Ativo (Indexed Enhanced): Fundos que têm como objetivo superar o índice de
referência do mercado acionário. Estes fundos se utilizam de deslocamentos táticos em relação à
carteira de referência para atingir seu objetivo.

vii. Livre: Fundos que não possuem obrigatoriamente o compromisso de concentração em uma
estratégia específica. A parcela em caixa pode ser investida em quaisquer ativos, desde que
especificados em regulamento.

2.3. Específicos (nível 2): Fundos que adotam estratégias de investimento ou possuam
características específicas tais como condomínio fechado, não regulamentados pela ICVM 555,
fundos que investem apenas em ações de uma única empresa ou outros que venham a surgir.

2.3.1. Subcategoria (nível 3): Neste nível os fundos são classificados conforme sua
característica.

i. Fundos Fechados de Ações: Fundos de condomínio fechado regulamentados pela ICVM 555.

ii. Fundos de Ações FMP-FGTS: De acordo com a regulamentação vigente.

iii. Fundos de Mono Ação: Fundos com estratégia de investimento em ações de apenas uma
empresa. Admitem alavancagem².

2.4. Investimento no Exterior: Fundos que objetivem investir em ativos financeiros no exterior
em parcela superior ou igual a 40% do patrimônio líquido. Estes fundos seguem o disposto no art.
101 da ICVM 555. Admitem alavancagem.

3. Multimercados (nível 1): Fundos que devem possuir políticas de investimento que envolvam
vários fatores de risco, sem o compromisso de concentração em nenhum fator em especial. O
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hedge¹ cambial da parcela de ativos no exterior é facultativo ao gestor. Categoria (nível 2): Neste
nível os fundos são classificados em dois grupos: Alocação e por Estratégias.

3.1. Alocação: Fundos que buscam retorno no longo prazo através de investimento em diversas
classes de ativos (renda fixa, ações, câmbio etc.), incluindo cotas de fundos de investimento.
Estes fundos buscam retorno de longo prazo prioritariamente da estratégia de asset allocation.

3.1.1. Subcategoria (nível 3): Neste nível os fundos são classificados conforme a liberdade da
carteira ou necessidade de manter um benchmark composto.

i. Balanceados: Buscam retorno no longo prazo através da compra de diversas classes de ativos,
incluindo cotas de fundos. Estes fundos possuem estratégia de alocação pré- determinada
devendo especificar o mix de investimentos nas diversas classes de ativos, incluindo
deslocamentos táticos e/ou políticas de rebalanceamento explícitas. O indicador de desempenho
do fundo deverá acompanhar o mix de investimentos explicitado (asset allocation benchmark),
não podendo, assim, ser comparado a uma única classe de ativos (por ex, 100% CDI). Os fundos
nesta subcategoria não podem possuir exposição financeira superior a 100% do PL. Não admitem
alavancagem.

ii. Dinâmico: Buscam retorno no longo prazo através de investimento em diversas classes de
ativos, incluindo cotas de fundos. Estes fundos possuem uma estratégia de asset allocation sem,
contudo, estarem comprometidos com um mix pré-determinados de ativos. A política de alocação
é flexível, reagindo às condições de mercado e ao horizonte de investimento. É permitida a
aquisição de cotas de fundos que possuam exposição financeira superior a 100% do seu respectivo
PL. Admitem alavancagem.

3.2. Por Estratégia: Fundos nesta categoria se baseiam nas estratégias preponderantes
adotadas e suportadas pelo processo de investimento adotado pelo gestor como forma de atingir
os objetivos e executar a política de investimentos dos fundos. Admitem alavancagem.

3.2.1. Subcategoria (nível 3): Neste nível os fundos são classificados conforme a estratégia.

i. Macro: Fundos que realizam operações em diversas classes de ativos (renda fixa, renda
variável, câmbio etc.), definindo as estratégias de investimento baseadas em cenários
macroeconômicos de médio e longo prazos.

ii. Trading: Fundos que realizam operações em diversas classes de ativos (renda fixa, renda
variável, câmbio etc.), explorando oportunidades de ganhos originados por movimentos de curto
prazo nos preços dos ativos.

iii. Long and Short - Direcional: Fundos que fazem operações de ativos e derivativos ligados
ao mercado de renda variável, montando posições compradas e vendidas. O resultado deve ser
proveniente, preponderantemente, da diferença entre essas posições. Os recursos remanescentes
em caixa devem estar investidos em cotas de fundos Renda Fixa – Duração Baixa – Grau de
Investimento ou em ativos permitidos a estes desde que preservadas as regras que determinam
a composição da carteira do tipo ANBIMA.

iv. Long and Short - Neutro: Fundos que fazem operações de ativos e derivativos ligados ao
mercado de renda variável, montando posições compradas e vendidas, com o objetivo de
manterem a exposição financeira líquida limitada a 5%. Os recursos remanescentes em caixa
devem estar investidos em cotas de fundos Renda Fixa – Duração Baixa – Grau de Investimento
ou em ativos permitidos a estes desde que preservadas as regras que determinam a composição
da carteira do Tipo ANBIMA.

v. Juros e Moedas: Fundos que buscam retorno no longo prazo através de investimentos em
ativos de renda fixa, admitindo-se estratégias que impliquem risco de juros, risco de índice de
preço e risco de moeda estrangeira. Excluem-se estratégias que impliquem exposição de renda
variável (ações etc.).

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vi. Livre: Fundos que não possuem obrigatoriamente o compromisso de concentração em


nenhuma estratégia específica.

vii. Capital Protegido: Fundos que buscam retornos em mercados de risco procurando proteger,
parcial ou totalmente, o principal investido.

viii. Estratégia Específica: Fundos que adotam estratégia de investimento que implique riscos
específicos, tais como commodities, futuro de índice

3.3. Investimento no Exterior: Fundos que objetivem investir em ativos financeiros no exterior
em parcela superior ou igual a 40% do patrimônio líquido. Estes fundos seguem o disposto no art.
101 da ICVM 555. Admitem alavancagem.

4. Cambial (nível 1): Fundos que aplicam pelo menos 80% de sua carteira em ativos - de
qualquer espectro de risco de crédito - relacionados diretamente ou sintetizados, via derivativos,
à moeda norte-americana ou à europeia. O montante não aplicado em ativos relacionados direta
ou indiretamente ao dólar ou ao euro deve ser aplicado somente em títulos e operações de Renda
Fixa (pré ou pós-fixadas a CDI/Selic). Não admitem alavancagem.

4.1.16. Código Anbima de Regulação e Melhores Práticas para os Fundos de


Investimento

4.1.16.1. Propósito e Abrangência (Cap. I)

O objetivo deste Código de Regulação e Melhores Práticas é estabelecer parâmetros pelos quais
as atividades das Instituições Participantes abaixo definidas, relacionadas à constituição e
funcionamento de fundos de investimento, devem se orientar, visando, principalmente, a
estabelecer:
I. a concorrência leal;
II. a padronização de seus procedimentos;
III. a maior qualidade e disponibilidade de informações sobre Fundos de Investimento,
especialmente por meio do envio de dados pelas Instituições Participantes à ANBIMA; e
IV. a elevação dos padrões fiduciários e a promoção das melhores práticas do mercado.

A observância dos princípios e regras deste Código será obrigatória para as Instituições
Participantes, assim entendidas as instituições filiadas à ANBIMA – Associação Brasileira das
Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais , bem como as instituições que, embora não
associadas, expressamente aderirem a este Código mediante a assinatura do competente termo
de adesão.

As instituições participantes estão sujeitas às disposições tratadas no presente Código caso


desempenhem uma ou mais das seguintes atividades:
I. administração de Fundos de Investimento;
II. gestão de carteira de Fundos de Investimento;
III. consultoria de Fundos de Investimento;
IV. distribuição de cotas de Fundos de Investimento;
V. tesouraria de Fundos de Investimento;
VI. controle de ativos de Fundos de Investimento;
VII. controle do passivo de Fundos de Investimento; e
VIII. custódia de ativos de Fundos de Investimento.

As instituições não filiadas que desejarem aderir a este Código devem passar, previamente, por
um processo de análise de exigências obrigatórias, a cargo da Diretoria da ANBIMA, conforme
previsto no Estatuto da Associação e no site na internet.

O Código de Regulação não se sobrepõe à legislação e regulamentação vigentes. Caso haja


contradição entre regras estabelecidasneste Código e normas legais ou regulamentares, a
respectiva disposição deste Código deve ser desconsiderada, sem prejuízo das demais regras
neste contidas
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Caso a Instituição Participante não associada à ANBIMA queira cancelar sua adesão ao presente
Código, deverá requerê-lo por meio de carta dirigida ao Presidente do Conselho de Regulação e
Melhores Práticas. Tal pedido somente será deferido no caso de a Instituição Participante não
possuir qualquer obrigação pendente com a ANBIMA, inclusive oriunda de processos conduzidos
no âmbito de suas atividades de regulação e melhores práticas.

Na hipótese de cancelamento da adesão da instituição participante, independentemente do


motivo, a instituição participante deve comunicar o fato aos cotistas dos fundos de investimento
por ela administrados, por meio de correspondência com aviso de recebimento, de modo que o
cancelamento apenas será efetivo após a comprovação à ANBIMA do envio de tal correspondência,
bem como será ainda reservado à ANBIMA o direito de divulgar o fato em seus meios de
comunicação.

4.1.16.2. Princípios gerais (Cap. II)

As Instituições Participantes devem observar, na esfera de suas atribuições e responsabilidades


em relação aos Fundos de Investimento, as seguintes regras de regulação e melhores práticas:
I. desempenhar suas atribuições buscando atender aos objetivos descritos no regulamento do
Fundo de Investimento, se for o caso, bem como a promoção e divulgação de informações
a eles relacionadas de forma transparente, inclusive no que diz respeito à remuneração por
seus serviços, visando sempre ao fácil e correto entendimento por parte dos investidores;
II. cumprir todas as suas obrigações, devendo empregar, no exercício de sua atividade, o
cuidado que toda pessoa prudente e diligente costuma dispensar à administração de seus
próprios negócios, respondendo por quaisquer infrações ou irregularidades que venham a
ser cometidas durante o período em que prestarem algum dos serviços previstos acima;
III. Evitar práticas que possam ferir a relação fiduciária mantida com os cotistas dos fundos de
investimento;
IV. Evitar práticas que possam vir a prejudicar a indústria de fundos de investimento e seus
participantes, especialmente no que tange aos deveres e direitos relacionados às atribuições
específicas de cada uma das instituições participantes, estabelecidas em contratos,
regulamentos e na legislação vigente.

Entende-se por relação fiduciária, a relação de confiança e lealdade que se estabelece entre os
cotistas dos Fundos de Investimento e a Instituição Participante, no momento em que é confiada
à mesma a prestação de serviço para a qual foi contratada.

4.1.16.3. Documentos e informações dos fundos (Cap. V). Documentos relacionados a


cada tipo de fundo e respectivos anexos: Anexo I – Fundos regulados pela
instrução CVM 555; Anexo II – Fundos de Investimentos em Direitos
Creditórios, Anexo III – Fundos de Investimento Imobiliário e Anexo IV –
Fundos de Investimento em Índice de Mercado

ANEXO I – FUNDOS DE INVESTIMENTO

O anexo I do Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para os Fundos de Investimento


aplica-se, em adição às regras do Código, aos Fundos de Investimento e aos Fundos de
Investimento em Cotas de Fundos de regulados pela Instrução CVM n.º 555, de 17 de dezembro
de 2014, e alterações posteriores (“Fundo 555”).

Em caso de eventual divergência entre as disposições deste anexo e do Código, prevalecem as


disposições deste anexo.

Os Fundos 555 devem ser registrados na ANBIMA no prazo máximo de 10 dias, contados da data
de:
Início de captação;
Associação da instituição administradora do Fundo 555 à ANBIMA; ou
Adesão da instituição administradora do Fundo 555 ao presente Código.

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Para o registro dos Fundos 555 na ANBIMA, deve ser encaminhado pedido específico
acompanhado dos seguintes documentos:
Formulário de Informações Complementares (“Formulário”);
Regulamento do Fundo 555 (“Regulamento”);
Comprovante de pagamento da taxa de registro; e
Formulário de cadastro.

FORMULÁRIO DE INFORMAÇÕES COMPLEMENTARES

O Formulário deve conter as principais características do Fundo 555, dentre as quais as


informações relevantes ao investidor, devendo conter, adicionalmente às regras estabelecidas
pela Comissão de Valores Mobiliários, no mínimo, os elementos obrigatórios, conforme descrito a
seguir:

Classificação ANBIMA: apresentar de forma destacada a classificação atribuída ao fundo, bem


como a descrição do Tipo divulgado pela ANBIMA;

Fatores de risco: indicar, obrigatoriamente, todo e qualquer fato relativo ao Fundo 555 que
possa, de alguma forma, afetar a decisão do potencial investidor no que diz respeito à aquisição
das cotas do Fundo 555. Dentre os fatores de risco devem constar ainda as seguintes informações:
Risco de mercado: descrever os principais fatores de risco que possam afetar preço ou retorno
dos ativos integrantes da carteira do Fundo 555, bem como as principais condicionantes desses
fatores de risco;
Risco de crédito: especificar os possíveis riscos do emissor e da contraparte das operações
realizadas pelo Fundo 555;
Risco de liquidez: descrever as condições de liquidez dos mercados e seus efeitos sobre os
ativos componentes da carteira do Fundo 555 e as condições de solvência do Fundo 555,
inclusive em relação à liquidez das cotas dos fundos fechados;
Risco proveniente do uso de derivativos: descrever os riscos associados ao uso de derivativos
e, quando for o caso, a possibilidade de verificação de patrimônio líquido negativo para o
Fundo 555. Nessa hipótese, deverá ser utilizado o aviso correspondente na capa do Prospecto;
Risco proveniente de mercado externo: descrever os principais fatores de risco que possam
afetar a performance dos ativos financeiros negociados no exterior; e
Riscos específicos: descrever, quando houver, outros riscos que possam afetar a performance
do Fundo 555;

Gerenciamento de riscos:
a descrição do sistema de gerenciamento de risco utilizado para o Fundo 555;
Breve histórico do administrador e do gestor: informar neste campo a adesão ao(s) Código(s)
ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas;
Política de Exercício de Direito de Voto em Assembleias: em conformidade com o disposto no
Capítulo VIII do Código;

Para os Fundos 555 distribuídos por diversas instituições e que, consequentemente, possam
apresentar características diferentes de horários para aplicação e resgate, valores mínimos para
movimentação, telefones ou endereços para atendimento aos quotistas, deve constar no
Formulário, aviso com o seguinte teor:

ESTE FUNDO PODE TER SUAS COTAS COMERCIALIZADAS POR VÁRIOS DISTRIBUIDORES, O QUE
PODE GERAR DIFERENÇAS DE HORÁRIOS E VALORES MÍNIMOS PARA APLICAÇÃO OU RESGATE,
E TELEFONES PARA ATENDIMENTO AO CLIENTE.

ANEXO II – FUNDOS DE INVESTIMENTO EM DIREITOS CREDITÓRIOS

Este anexo aplica-se, em adição às regras do Código, aos seguintes fundos:


(i) Fundos de Investimento em Direitos Creditórios;
(ii) Fundos de Investimento em Cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios; (iii)
Fundos de Investimento em Direitos Creditórios Não-Padronizados; (iv) Fundos de Investimento
em Cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios Não-Padronizados; (v) Fundos de

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Investimento em Direitos Creditórios no Âmbito do Programa de Incentivo à Implementação de


Projetos de Interesse Social; e
(vi) Fundos de Investimento em Cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios no
Âmbito do Programa de Incentivo à Implementação de Projetos de Interesse Social (em conjunto,
“FIDC” ou, no plural, “FIDCs”).

Em caso de eventual divergência entre as disposições deste anexo e do Código, prevalecem as


disposições deste anexo.

Para o registro dos FIDCs na ANBIMA, incluindo o registro de emissões de novas classes e séries
de cotas dos FIDCs, deve ser encaminhado pedido específico acompanhado dos seguintes
documentos:
prospecto do FIDC, quando for o caso;
regulamento do FIDC;
comprovante de pagamento da taxa de registro;
formulário de cadastro;
modelo do Contrato de Cessão, quando aplicável;
súmula do Rating, quando aplicável;
suplemento, quando aplicável;
material de divulgação aprovado pela CVM, quando aplicável;
minuta do Anúncio de Início de Distribuição de Cotas, quando aplicável;
anúncio de Encerramento de Distribuição de Cotas, quando aplicável;
ofício emitido pela CVM referente à concessão de registro da Oferta, quando aplicável;
ofício emitido pela CVM referente à constituição do FIDC, quando aplicável; e
demais documentos complementares, caso seja necessário para o perfeito entendimento da
estrutura da operação e das características do FIDC por parte da área de Supervisão de
Mercados.

O Prospecto deve conter as principais características dos FIDCs, dentre as quais as informações
relevantes ao investidor sobre políticas de investimento, riscos envolvidos, bem como direitos e
responsabilidades dos cotistas.

ANEXO III – FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO

Este anexo ao Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para os Fundos de Investimento
aplica-se a Fundos de Investimento Imobiliário (“FII” ou, no plural, “FIIs”).

Em caso de eventual divergência entre as disposições deste anexo e do Código, prevalecem as


disposições deste anexo.

Os FIIs devem ser registrados na ANBIMA no prazo máximo de 15 (quinze) dias corridos, contados
da data do protocolo de pedido de registro de funcionamento do FII na Comissão de Valores
Mobiliários (“CVM”).

Para o registro dos FIIs na ANBIMA, deve ser encaminhado pedido específico acompanhado dos
seguintes documentos:
Prospecto do FII;
Regulamento do FII (“Regulamento”);
Comprovante de pagamento da taxa de registro;
Formulário de cadastro;
Protocolo do pedido de registro de funcionamento do FII na CVM;
Minuta de boletim de subscrição e minuta do termo de compromisso;
Material de Divulgação aprovado pela CVM;
Anúncio de Início de Distribuição de Cotas;
Anúncio de Encerramento de Distribuição de Cotas; e
Demais documentos complementares, caso seja necessário para o perfeito entendimento da
estrutura da operação e das características do FII por parte da área de Supervisão de
Mercados.

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O Prospecto deve conter as principais características do FII, dentre as quais as informações


relevantes ao investidor sobre políticas de investimento, riscos envolvidos, bem como direitos e
responsabilidades dos cotistas.

ANEXO IV – FUNDOS DE INVESTIMENTO EM ÍNDICE DE MERCADO

Este anexo ao Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para os Fundos de Investimento
aplica-se a Fundos de Investimento em Índice de Mercado. Em caso de eventual divergência entre
as disposições deste anexo e do Código, prevalecem as disposições deste anexo.

Para o registro dos Fundos de Índice na ANBIMA, deve ser encaminhado pedido específico
acompanhado dos seguintes documentos:
Cópia da deliberação de constituição e o inteiro teor de seu regulamento, registrados em
cartório;
Comprovante de pagamento da taxa de registro;
Formulário de cadastro;
Autorização para listagem do fundo em bolsa de valores ou entidade do mercado de balcão
organizado domiciliadas no mercado local;
Oficio CVM que autorizou o funcionamento do fundo;
Materiais de Divulgação aprovados pela CVM;
Caso o fundo seja objeto de oferta pública de distribuição de valores mobiliários, excetuadas
as distribuições realizadas por esforços restritos:
Material de divulgação utilizado na distribuição;
Anúncio de Início de Distribuição de Cotas;
Anúncio de Encerramento de Distribuição de Cotas;
Demais documentos complementares, caso seja necessário para o perfeito entendimento da
estrutura da operação e das características do Fundo de Índice por parte da área de Supervisão
de Mercados, requeridos previamente por escrito.

4.1.16.4. Publicidade e divulgação de material técnico dos fundos de investimento (Cap.


VI)

A divulgação de publicidade, material publicitário, material técnico ou propaganda institucional


elaborados pelas Instituições Participantes deve obedecer às disposições trazidas pela legislação
e regulamentação vigente aplicável, bem como às diretrizes expedidas pelo Conselho de
Regulação e Melhores Práticas, para cada tipo de Fundo disciplinado por este Código.

Todo o material publicitário, material técnico ou propaganda institucional dos Fundos de


Investimento é de responsabilidade de quem o divulga, inclusive no que se refere à conformidade
de tal material com as normas do presente Código.

Considerando que o registro de um Fundo de Investimento na ANBIMA pressupõe a adesão da


Instituição Participante à totalidade das normas do presente Código, os materiais publicitários,
materiais técnicos ou propagandas institucionais divulgados pelos Fundos de Investimento podem
ser analisados pela ANBIMA a partir de denúncias formuladas por Instituições Participantes,
devendo tais denúncias atender ao disposto no Código ANBIMA dos Processos de Regulação e
Melhores Práticas.

4.1.16.5. Marcação a Mercado – MaM (Cap. VII)

As Instituições Participantes devem adotar a Marcação a Mercado (“MaM”) no registro dos ativos
financeiros e valores mobiliários componentes das carteiras dos Fundos de Investimento que
administrem.

A MaM consiste em registrar todos os ativos, para efeito de valorização e cálculo de cotas dos
Fundos de Investimento, pelos respectivos preços negociados no mercado em casos de ativos
líquidos ou, quando este preço não é observável, por uma estimativa adequada de preço que o
ativo teria em uma eventual negociação feita no mercado.

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A MaM tem como principal objetivo evitar a transferência de riqueza entre os cotistas dos Fundos
de Investimento, além de dar maior transparência aos riscos embutidos nas posições, uma vez
que as oscilações de mercado dos preços dos ativos, ou dos fatores determinantes destes, estarão
refletidas nas cotas, melhorando assim a comparabilidade entre suas performances.

Mais informações sobre MaM no ponto 4.1.10.2 desta apostila.

4.1.16.6. Serviços: Administração, Gestão e Distribuição de Fundos de Investimento


(Caps. IX, X e XI)

Administração

A administração do Fundo de Investimento compreende o conjunto de serviços relacionados direta


ou indiretamente ao funcionamento e manutenção do Fundo.

A Instituição Participante que exercer a administração do Fundo de Investimento, e,


cumulativamente, outras atividades como gestão, distribuição, etc., deve fazê-lo de acordo com
as previsões deste Código, respondendo integralmente por tais atividades.

A instituição participante que exercer a administração do Fundo de Investimento e,


representando-o, contratar prestador de serviço habilitado para outras atividades previstas no
código, deve fazê-lo de acordo com as previsões deste Código, respondendo integralmente por
tais atividades.

As instituições participantes somente podem administrar fundos de investimento exclusivos


constituídos sob a forma de condomínio fechado, se houver, no máximo, uma única amortização
das cotas de tais fundos a cada período de 12 meses. Isso não se aplica:
I. Aos fundos de investimento em ações e aos fundos de investimento em cotas de
fundos de investimento em ações;
II. Aos fundos de investimento em direitos creditórios e aos fundos de investimento
em cotas de fundos de investimento em direitos creditórios, bem como aos fundos imobiliário; e
III. Aos fundos de investimento não compreendidos neste Código, tais como os fundos
de investimento em participações e fundos de investimento em cotas de fundos de investimento
em participações.

A Instituição Participante administradora de Fundo de Investimento que, representando-o,


contratar prestador de serviço para a atividade de gestão deverá especificar, no contrato entre as
partes, os procedimentos que deverão ser aplicados nos casos de desenquadramento da
carteira do Fundo de Investimento em relação ao seu Regulamento, à legislação e às normas da
CVM, da Secretaria da Receita Federal do Brasil e da ANBIMA, especialmente no que se refere:
I. à comunicação de tais eventos entre o administrador e gestor;
II. aos mecanismos de registro e guarda, tanto pelo administrador, quanto pelo gestor,
dos documentos e demais informações referentes ao fato; e
III. às providências previstas visando ao reenquadramento do respectivo Fundo de
Investimento.

A instituição participante administradora de fundo de investimento que, representando-o,


contratar prestadores de serviço, deve manter política interna que descreva os processos de
seleção, contratação e monitoramento desses prestadores (“política”).

A Instituição Participante administradora de Fundo de Investimento que, representando o Fundo,


contratar prestadores de serviço deve manter política interna para seleção desses prestadores de
serviço (due diligence). Esta política deve ser formalizada e descrita em documento específico,
devendo adotar mecanismos que avaliem a capacidade do prestador de serviço de cumprir as
normas legais e da regulação e melhores práticas.

Gestão

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Art. 28 - A gestão compreende o conjunto de decisões que, executadas com observância dos
termos do regulamento, prospecto, ou do formulário, conforme aplicável, determinam a
performance do fundo de investimento.

§ 1º - A gestão dos fundos de investimento deve ser exercida por gestor que esteja
devidamente autorizado pela CVM para o exercício da atividade de administração de carteira de
valores mobiliários.

§ 2º - Os profissionais que desempenham a atividade de gestão, possuindo poderes para


tomar decisão de investimento em nome do fundo, devem estar devidamente certificados nos
termos do Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para o Programa de Certificação
Continuada.

§ 3º -A Instituição Participante gestora do Fundo de Investimento é responsável:


I. Pelas decisões de investimento e desinvestimento, segundo a política de investimento
estabelecida nos documentos de cada fundo, conforme aplicável;
II. Pelas respectivas ordens de compra e venda de ativos financeiros e demais modalidades
operacionais, incluindo direitos creditórios;
III. Pelo envio das informações relativas a negócios realizados pelo fundo de investimento
ao administrador do fundo ou ao prestador de serviço contratado para tal;
IV. Pelo gerenciamento da liquidez das carteiras dos fundos de investimento, de acordo
com as diretrizes elaboradas pelo Conselho de Regulação e Melhores Práticas para cada tipo de
fundo regulado por este Código; e
V. Por garantir que as operações realizadas pelo fundo de investimento tenham sempre
propósitos econômicos compatíveis com sua política de investimento, sobretudo aquelas
referentes a empréstimos de títulos e valores mobiliários.

Art. 29 - Os gestores devem adotar os seguintes procedimentos mínimos para as aquisições dos
títulos e valores mobiliários representativos de dívidas ou obrigações não soberanas (Crédito
Privado) para os fundos que estão sob sua gestão:

I. Somente adquirir crédito privado caso tenha sido garantido o acesso às informações que
o gestor julgar necessárias à devida análise de crédito para compra e acompanhamento do ativo;
II. Dispor em sua estrutura, ou contratar de terceiros, equipe ou profissionais
especializados nas análises jurídica, de crédito, de compliance e de riscos de operações com
crédito privado, que possibilitem a avaliação do negócio e o acompanhamento do título após sua
aquisição;
III. Exigir o acesso aos documentos integrantes da operação ou a ela acessórios e, nas
operações com garantia real ou fidejussória, a descrição das condições aplicáveis ao seu acesso
e execução;
IV. Monitorar o risco de crédito envolvido na operação, bem como a qualidade e capacidade
de execução das garantias, enquanto o ativo permanecer na carteira do fundo;
V. Em operações envolvendo empresas controladoras, controladas, ligadas e/ou sob
controle comum da instituição participante gestora e/ou administradora do fundo, observar os
mesmos critérios que utiliza em operações com terceiros, mantendo documentação de forma a
comprovar a realização das operações em bases equitativas; e
VI. Adquirir apenas crédito privado de emissores pessoas jurídicas, e que tenham suas
demonstrações financeiras auditadas anualmente por auditor independente autorizado pela CVM
e/ou Banco Central. Exceção: O disposto neste inciso VI do caput deste artigo não se aplica aos
FIDCs, aos fundos de investimento em cotas de FIDCs e aos fundos de investimento imobiliário.

O rating e a respectiva súmula do ativo ou do emissor, fornecido por agência classificadora de


risco, quando existir, deve ser utilizado como informação adicional à avaliação do respectivo risco
de crédito e dos demais riscos a que devem proceder, e não como condição suficiente para sua
aquisição.

Distribuição

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Art. 35- Caracteriza-se como distribuição de fundos de investimento, para os efeitos desse Código,
a oferta de cotas de fundos de investimento a investidor ou potencial investidor, de forma
individual ou coletiva, resultando ou não em captação de recursos para o fundo de investimento.

§ 1º. A publicidade e o envio de informações sobre o fundo de investimento, de forma


esporádica ou continuada, devem incluir informações de como o investidor, ou potencial investidor
pode contatar o(s) distribuidor(es) autorizado(s).

§ 2º. Apresentações técnicas, sem o objetivo de ofertar cotas de fundo de investimento,


não configuram atos de distribuição.

§ 3º. A distribuição de cotas de fundos de investimento deve ser exercida por distribuidor
habilitado e autorizado pela CVM para o exercício de tal atividade.

§ 4º. Os profissionais responsáveis pela distribuição dos fundos de investimento devem


estar devidamente certificados nos termos do Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas
para o Programa de Certificação Continuada.

§ 5º. É responsabilidade do distribuidor, em relação a seus clientes:

I. A prestação adequada de informações sobre o fundo de investimento, esclarecendo suas


dúvidas e recebendo reclamações;

II. O fornecimento dos documentos do fundo, termo de adesão e/ou demais documentos
obrigatórios;

III. O controle e manutenção de registros internos referentes à compatibilidade entre as


movimentações dos recursos dos clientes e sua capacidade financeira e atividades econômicas,
nos termos das normas de PLDFT; e

IV. O atendimento aos requisitos da legislação e da regulamentação e melhores práticas


em relação à adequação dos investimentos recomendados (suitability).

4.2. Carteira Administrada

4.2.1. Conceitos Gerais; Gestão Discricionária e não Discricionária; Custódia

Favor ver o item 4.1.3 acima.

4.2.2. Principais características e Comparação com Fundos de Investimento e Fundos


Exclusivos

A carteira administrada é um veículo de investimento que oferece uma grande flexibilidade


na alocação dos recursos, permitindo a definição de parâmetros de gestão adequados às
necessidades específicas do cliente, sendo assim uma forma de gestão de recurso mais flexível
do que os fundos de investimento. A carteira administrada não envolve um regulamento, como
no caso dos fundos, mas um contrato específico.

Na carteira administrada, clientes podem ter carteiras personalizadas não apenas em relação
aos seus perfis de risco e retorno, como também às suas necessidades de liquidez,
otimização de fluxo de caixa, necessidades de proteção (“hedge”), etc.

A Carteira Administrada possibilita o acesso a qualquer ativo do mercado financeiro: crédito


(CDBs, FIDCs, CRIs), títulos públicos, ações, etc. Além disso, permite o uso de estratégias com
derivativos, tais como: swaps, futuros, termo de ações, etc. Ao contrário dos fundos, o uso de
derivativos pode ser usado para enfatizar retorno e controlar risco. O cliente não é proprietário
de cotas, mas dos ativos diretamente, geridos profissionalmente.

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Outras características incluem:


Geralmente há um valor inicial mínimo para a aplicação;
Taxas de administração e performance são usualmente cobradas;
O prazo de liquidez (conversão dos ativos em dinheiro) é curto (depende da corretora/banco);
Taxa de corretagem também é cobrada do cliente.

Além disso, por serem menos regulamentadas, não há incidência de algumas taxas que são
cobradas pela CVM no caso dos fundos de investimento.

4.3. Tributação em Fundos de Investimento e Carteira Administrada

4.3.1. Aspectos Gerais

4.3.1.1. Fato Gerador

4.3.1.2. Base de Cálculo e Alíquotas

4.3.1.3. Agentes Responsáveis pelos Recolhimentos

Veja os quadros abaixo para os diferentes tipos de fundos.

4.3.2. Imposto de Renda nos Fundos de Renda Fixa de Curto Prazo e de Longo Prazo;
Fundos de Renda Variável

4.3.2.1. Composição das carteiras segundo regras da Receita Federal

Os fundos de investimento de renda fixa seguem regras semelhantes às das aplicações de renda
fixa.

Fundos de Renda Fixa de Curto Prazo

São os fundos que possuem títulos em carteira com prazo médio igual ou inferior a 365 dias. No
resgate, assim como no caso de ativos de renda fixa, calcula-se primeiro o eventual IOF. O IRRF
devido por ocasião do resgate às seguintes alíquotas:
22,50% em aplicações até 6 meses;
20,00% em aplicações com prazo acima de 6 meses.

Os fundos de renda fixa sofrem a incidência do come-cotas, que é um mecanismo semestral que
antecipa o IR devido. Note que a alíquota do come-cotas é a menor alíquota de IR possível para
o fundo, ou seja, de 20,00%. A cobrança (do montante em dinheiro) é feita pela redução de cotas
(come-cotas) a cada seis meses, no último dia útil de maio e de novembro. Caso o resgate ocorra
antes de 6 meses e o come-cotas já tiver sido cobrado, poderá ocorrer cobrança de IR
complementar.

Fundos de Investimento de Curto Prazo


(carteiras com títulos com prazo médio igual ou inferior a 365 dias)
Rendimentos auferidos no último dia útil dos meses de maio e novembro
Fato Gerador
de cada ano, ou no resgate, se ocorrido em outra data.

Diferença positiva entre o valor patrimonial da cota no dia da aplicação e


Base de Cálculo o valor apurado no último dia útil dos meses de maio e novembro ou no
resgate. IRRF devido é sempre líquido de eventual IOF.

a. Semestralmente: 20,00%.
b. No resgate: será aplicada, se necessária, alíquota complementar em
Alíquota função do prazo da aplicação:
Aplicações até 180 dias: 22,50%;
Aplicações acima de 180 dias: 20,00%.

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Retido na Fonte: na data do fato gerador.


Retenção e Recolhimento
Recolhido: 3º dia útil subsequente ao decêndio do fato gerador.

Responsabilidade pelo Do administrador do fundo.


Recolhimento

Os prejuízos havidos nos resgates poderão ser compensados com


rendimentos auferidos em resgates posteriores, no mesmo ou em outro
fundo da mesma natureza tributária, desde que administrado pela
Compensação
mesma pessoa jurídica. A instituição administradora deverá manter
sistema de controle e registro em meio magnético que permita a
identificação, em relação a cada cotista, dos valores compensáveis.

Isenção Não há.

Fundos de Renda Fixa de Longo Prazo

São os fundos que possuem títulos em carteira com prazo médio maior que 365 dias. No resgate,
assim como no caso de ativos de renda fixa, calcula-se primeiro o eventual IOF. O IRRF devido
por ocasião do resgate às seguintes alíquotas:

22,50% aplicações até 180 dias;


20,00% aplicações de 181 até 360 dias;
17,50% aplicações de 361 até 720 dias;
15,00% aplicações acima de 721.

Os fundos de renda fixa sofrem a incidência do come-cotas, que é um mecanismo semestral que
antecipa o IR devido. Note que a alíquota do come-cotas é a menor alíquota de IR possível para
o fundo, ou seja, de 15,00%. A cobrança (do montante em dinheiro) é feita pela redução de cotas
(come-cotas) a cada seis meses, no último dia útil de maio e de novembro. Caso o resgate ocorra
antes de 6 meses e o come-cotas já tiver sido cobrado, poderá ocorrer cobrança de IR
complementar.

Fundos de Investimento de Renda Fixa de Longo Prazo


(carteiras com títulos com prazo médio superior a 365 dias)
Rendimentos auferidos no último dia útil dos meses de maio e novembro de
Fato Gerador
cada ano, ou no resgate, se ocorrido em outra data.

Diferença positiva entre o valor patrimonial da cota no dia da aplicação e o


Base de Cálculo valor apurado no último dia útil dos meses de maio e novembro ou no resgate.
IRRF devido é sempre líquido de eventual IOF.

a. Semestralmente: 15,00%.
b. No resgate será aplicada, se necessária, alíquota complementar em
função do prazo da aplicação:
Alíquota Aplicações até 180 dias: 22,50%;
Aplicações de 181 a 360 dias: 20,00%;
Aplicações de 361 a 720 dias: 17,50%;
Aplicações acima de 720 dias: 15,00%.

Retenção e Retido na Fonte: na data do fato gerador.


Recolhimento Recolhido: 3º dia útil subsequente ao decêndio do fato gerador.

Responsabilidade O administrador do fundo.


pelo Recolhimento

Os prejuízos havidos nos resgates poderão ser compensados com rendimentos


auferidos em resgates posteriores, no mesmo ou em outro fundo da mesma
natureza tributária, desde que administrado pela mesma pessoa jurídica. A
Compensação
instituição administradora deverá manter sistema de controle e registro em
meio magnético que permita a identificação, em relação a cada cotista, dos
valores compensáveis.

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Isenção Não há.

Fundos de Renda Variável

Para as aplicações efetuadas a partir de 02/01/2005, o IR a ser recolhido no resgate será de


15% sobre o ganho nominal (diferença entre o valor resgatado e o aplicado).
Não há incidência de IOF e nem de come-cotas.

Os rendimentos obtidos no resgate de cotas de fundos e clubes de investimento cujas carteiras


sejam constituídas, no mínimo, por 67% de ações negociadas no mercado à vista de bolsas ou
entidades assemelhadas, são tributados à alíquota de 15%.

Fundos e Clubes de Investimento em Ações


Fato Gerador Auferir rendimentos no resgate de quotas.

Base de Cálculo Diferença positiva entre o valor de resgate e valor de aquisição da cota.

Alíquota 15,00%

Retenção e Retido na Fonte: na data do resgate.


Recolhimento Recolhido: 3º dia útil subsequente ao decêndio do fato gerador.

Responsabilidade pelo Do administrador do fundo ou clube.


Recolhimento

Os prejuízos havidos nos resgates totais poderão ser compensados com


rendimentos auferidos em resgates posteriores, no mesmo ou em outro fundo
da mesma natureza tributária, desde que administrado pela mesma pessoa
Compensação
jurídica. A instituição administradora deverá manter sistema de controle e
registro em meio magnético que permita a identificação, em relação a cada
cotista, dos valores compensáveis.

Isenção Não há.

Serão equiparados às ações, para efeito da composição do limite de 67% em


ações, os recibos de subscrição de ações, os certificados de depósitos
Observações de ações, os BDR, as cotas dos fundos de ações e as cotas dos fundos
de índice de ações negociadas em bolsa de valores ou mercado de balcão
organizado.

Se um investidor aplicou R$ 100.000,00 em um Fundo de Renda Variável e, no resgate, o valor


retido do IR foi de R$ 7.500, o valor do rendimento nesta aplicação foi de:
a. R$ 25.000,00.
b. R$ 50.000,00.
c. R$ 60.000,00.
d. R$ 75.000,00.

Resposta B) R$ 50.000,00.
Os ganhos auferidos em aplicações em fundo de ações são tributados no resgate à alíquota de
15%. Assim, como o IR foi de R$ 7.500,00 e a alíquota de 15%, o ganho foi de (R$ 7.500 / 15%)
= R$ 50.000,00.

4.3.2.2. “Come Cotas” – alíquotas e características

Informação Importante para o Exame: Entenda o “Come-Cotas”

Os rendimentos em fundos de investimento são tributados pelo IR em dois momentos: no resgate


e semestralmente, sem a ocorrência de resgate, em maio e novembro. Esta cobrança semestral
é conhecida como Come-cotas.

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Desde a criação da conta investimento em 01/10/2004, o come-cotas passou de mensal para


semestral.

Come-cotas para Fundos Curto Prazo e Longo Prazo


O imposto a ser pago no come-cotas de maio de 2015 será calculado da seguinte forma:
Sobre os rendimentos obtidos entre 01/12/2013 e 28/05/2014 incidirá alíquota de:
• 20% para os fundos Curto Prazo;
• 15% para os fundos Longo Prazo

ATENÇÃO: Como o valor da cota não é afetado, a rentabilidade do fundo também não será
afetada. Porém, o rendimento final de cada investidor será impactado, pois cada investidor terá
menos cotas a cada cobrança do come-cotas.

Exemplo:
Um investidor aplicou R$ 100.000,00 em 03/02/2014 em um fundo de Renda Fixa Longo Prazo,
adquirindo 1.000 cotas, que valiam R$ 100,00 cada. Suponha que, em 30/05/2014, último dia
útil desse mês, as cotas tenham se valorizado 10% e que, portanto, estejam valendo R$ 110,00
cada. O investidor possui então R$ 110.000,00 em sua aplicação (1.000 cotas a R$ 110,00 cada).

Nesse momento, o come-cotas devido é de 15% do rendimento, isto é, 15% sobre o ganho de
capital, de R$ 10.000,00 (o investidor aplicou R$ 100.000,00 e possui, nesse momento, R$
110.000,00). Logo, o come-cotas será de R$ 1.500,00, (15% sobre R$ 10.000,00). Porém, deve-
se transformar esse valor em um determinado número de cotas, que serão “comidas” pela IRRF.

Como cada cota vale R$ 110,00, R$ 1.500,00 equivalem a R$ 1.500,00/R$ 110,00 = 13,6364
cotas. Portanto, em 02/06/2014, próximo dia útil após a cobrança do come-cotas, a posição da
aplicação desse investidor será a seguinte:

Quantidade de cotas: 1.000 – 13,6364 (come-cotas) = 986,3636 cotas


Valor de cada cota: R$ 110,00 (o come-cotas não afeta o valor da cota)

Saldo na aplicação após incidência do come-cotas: R$ 110,00/cota x 986,3636 cotas = R$


108.500,00, equivalente à aplicação inicial de R$ 100.000, somada com o rendimento bruto de
R$ 10.000 e deduzido Imposto de Renda (come-cotas) de R$ 1.500 (15% do ganho).

4.3.2.3. IOF nos Fundos de Renda Fixa; IOF nos Fundos com Data de Aniversário
(fundos com carência).

Atualmente, o IOF/TVM incide à alíquota de 1,00% ao dia sobre o valor de resgate, cessão ou
repactuação, limitado ao percentual do rendimento em função do prazo da operação, sendo 96%
em operações com prazo de um dia e zero em operações com prazo de 30 ou mais dias corridos.
A sua cobrança ocorre antes da cobrança do IRRF.

Incide sobre:
Aplicações em renda fixa
Aplicações em fundos de investimento de renda fixa

Abaixo, reproduzimos a tabela do IOF/TVM.

Limite de Limite de Limite de


Nº dias Nº dias Nº dias
Rendimento Rendimento Rendimento
1 96% 11 63% 21 30%
2 93% 12 60% 22 26%
3 90% 13 56% 23 23%
4 86% 14 53% 24 20%
5 83% 15 50% 25 16%
6 80% 16 46% 26 13%
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7 76% 17 43% 27 10%


8 73% 18 40% 28 6%
9 70% 19 36% 29 3%
10 66% 20 33% 30 Isento

Quando o cotista efetua o resgate entre as datas de aniversário da carência, todo o rendimento
acaba sendo recolhido sob a forma de IOF. Além disso, o resgate é efetuado pelo menor valor de
cota entre o valor da data de resgate e o valor da última data de aniversário.

4.3.2.4. Compensação de Perdas

As eventuais perdas apuradas no resgate de cotas de fundos de investimento podem ser


compensadas com rendimentos auferidos em resgates posteriores, no mesmo ou em outro fundo
de investimento, desde que: (i) administrado pelo mesmo administrador e (ii) sujeitos à mesma
classificação tributária (longo prazo ou curto prazo ou renda variável), devendo a instituição
administradora manter sistema de controle e registro em meio magnético que permita a
identificação, em relação a cada cotista, dos valores compensáveis.

Segundo o artigo 15 da IN RFB 1.022/10, considera-se perda a diferença negativa entre o valor
de resgate e o valor da aplicação acrescido dos rendimentos tributados anteriormente.

No caso de resgate total de cotas, o valor das perdas deverá permanecer nos sistemas de controle
e registro da referida instituição obrigatoriamente até o final do ano-calendário seguinte ao do
resgate.

Exemplo:

Ganho obtido
Valor Valor em Valor Ganho obtido Ganho
após IR
aplicado 31/12/2014 resgatado em 31/12/2014 total
01/01/2015
IR = 10% x 25,00 +
100,00 125,00 130,00 25,00 5,00 30,00
15% x 5,00 = 3,25
IR = 10% x 30,00 =
100,00 140,00 130,00 40,00 Perda de 10,00 30,00
3,00
IR = 15% x 30,00 =
100,00 85,00 130,00 Perda de 15,00 45,00 30,00
4,50

4.3.3. Imposto de Renda nas Carteiras Administradas

Cada ativo dentro da carteira é tributado individualmente, de acordo com suas próprias regras e
alíquotas. O ponto 3.6 desta apostila trata da tributação dos investimentos de pessoas físicas.

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Tópicos mais importantes

Fundo de investimento é um condomínio que reúne recursos de um conjunto de


investidores, pessoas físicas e/ou jurídicas, com o objetivo de obter ganhos financeiros a partir
da aquisição de uma carteira de títulos ou valores mobiliários.
Os fundos de investimentos em cotas de fundos de investimentos deverão ter no
mínimo 95% de seu patrimônio investido em cotas de fundos de investimento de uma
mesma classe, exceto os fundos de investimento em cotas classificados como
Multimercado, que podem investir em cotas de fundos de classes distintas.
Carência é o período em que se fixam penalidades para o investidor que decidir resgatar seu
investimento antes do prazo pré-estipulado.
Fundo Exclusivo é um fundo de Investimento que tem apenas um cotista e é autorizado
apenas para investidores qualificados.
O fundo pode ser constituído sob a forma de:
o Condomínio aberto (fundo aberto): cotistas podem solicitar o resgate de suas cotas a
qualquer momento;
o Condomínio fechado (fundo fechado): as cotas somente são resgatadas ao término do
prazo de duração do fundo previsto em seu regulamento, ou em sua liquidação.
Cotas do fundo correspondem a frações ideais de seu patrimônio, as quais conferem iguais
direitos e deveres aos seus cotistas, e serão escriturais e nominativas.
O valor da cota do dia é resultante da divisão do valor do patrimônio líquido pelo número
de cotas do fundo, apurados, ambos, no encerramento do dia, ou seja, no horário de
fechamento dos mercados em que o fundo atue (cota de fechamento).
Todos os fundos devem ter suas cotas calculadas pelo conceito de cota de fechamento. Os
Fundos de Renda fixa (exceto Longo Prazo e Dívida Externa), Exclusivos e
Previdenciários poderão optar por ter o valor da cota do dia calculado a partir do patrimônio
líquido do dia anterior, devidamente atualizado por um dia (cota de abertura) ou de
fechamento.
A política de investimentos de um fundo define os parâmetros de atuação do gestor pela
determinação de regras e referências para a composição e alocação de uma carteira,
procurando facilitar a busca pelo objetivo estabelecido para o fundo.
O regulamento é o documento onde estão estabelecidas as regras básicas de funcionamento
de um fundo de investimento.
O prospecto é o documento que apresenta as informações para o investidor relativas à
política de investimento do fundo e aos riscos envolvidos, bem como dos principais direitos e
responsabilidades dos cotistas e do administrador.
A Lâmina de Informações Essenciais deve conter: público-alvo, objetivos, política e
condições de investimento, composição da carteira, risco, histórico de rentabilidade, exemplo
comparativo, simulação de despesas, política de distribuição, serviço de atendimento ao
cotista, supervisão e fiscalização.
Formulário de Informações Complementares do Fundo deve conter: periodicidade
mínima, local, meio e forma de divulgação das informações, exposição dos fatores de riscos,
descrição da política de direito de voto, descrição da tributação, descrição da política de
administração de risco, identificação da agência de classificação de risco de crédito,
apresentação do administrador e do gestor, relação dos demais prestadores de serviços e
política de distribuição de cotas.
O Termo de Adesão e Ciência de Risco é um atestado formal, assinado pelo investidor
cotista, ao subscrever cotas de um fundo de investimento, ciente da política de investimento,
da possibilidade de ocorrência de patrimônio negativo, de sua responsabilidade por aportes
adicionais de recursos, das taxas de administração, do risco do investimento e de que tenha
tido acesso ao inteiro teor do regulamento, lâmina, se houver, e formulário de informações
complementares.
A administração do fundo compreende o conjunto de serviços relacionados direta ou
indiretamente ao funcionamento e à manutenção do fundo, que podem ser prestados pelo
próprio administrador ou por terceiros por ele contratados, por escrito, em nome do fundo. Os
administradores são responsáveis pela constituição do fundo e prestação de informações
à CVM.
O administrador e o gestor devem, conjuntamente, adotar as políticas, procedimentos e
controles internos necessários para que a liquidez da carteira do fundo (exceto fundos
fechados) seja compatível com:
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I – os prazos previstos no regulamento para pagamento dos pedidos de resgate; e


II – o cumprimento das obrigações do fundo.
O valor da cota e do patrimônio líquido do fundo aberto devem ser calculados e divulgados
diariamente (marcados a Mercado), ou, para fundos que não ofereçam liquidez diária a seus
cotistas, em periodicidade compatível com a liquidez do fundo, desde que expressamente
previsto em seu regulamento. Por exemplo, se um fundo possui janela de resgate a cada 90
dias, ele pode divulgar a cota de acordo com esse prazo.
O principal objetivo do MaM é evitar a transferência de riqueza entre os cotistas dos
fundos de investimentos, além de dar maior transparência aos riscos embutidos nas posições,
uma vez que as oscilações de mercado dos preços dos ativos, ou dos fatores determinantes
destes, estarão refletidas nas cotas, melhorando assim a comparabilidade entre suas
performances.
A rentabilidade mensal e acumulada nos últimos 12 meses ou no período decorrido
desde a sua constituição (divulgação apenas após 6 meses de carência após a primeira
emissão de cotas devem ser divulgadas.
As taxas de administração dos fundos são taxas pagas pelos cotistas ao administrador do
fundo pelos serviços por ele prestado. Essas taxas são fixas e expressas em percentual ao
ano. As taxas de performance devem obrigatoriamente estar atreladas ao benchmark do
fundo.
É vedada a cobrança de taxa de performance nos fundos classificados como Renda Fixa
(exceto Longo Prazo e Dívida Externa), a não ser que sejam destinados a investidores
qualificados. Para estes, os fundos podem cobrar taxa de performance de acordo com o que
dispuser o seu regulamento.
De acordo com o conceito de Linha d’Água, a cobrança de taxa de performance não é
permitida caso o valor da cota do fundo for inferior ao seu valor por ocasião da última cobrança
efetuada.
Fundos de Renda Fixa deve possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionados
diretamente, ou sintetizados via derivativos, à variação da taxa de juros, de índice de
preços, ou ambos. Os fundos renda fixa admitem cotas de abertura (exceto os Longo Prazo
e Dívida Externa), mas não permitem cobrança de taxa de performance, exceto se destinados
a investidores qualificados.
Os fundos Renda Fixa Referenciados devem ter no mínimo 80% dos seus ativos
investidos em títulos públicos ou privados considerados de baixo risco de crédito pelo
gestor.
Os fundos classificados como Renda Fixa Simples são constituídos sob a forma de
condomínio aberto e têm no mínimo 95% de seu patrimônio líquido, isolada ou
cumulativamente, por:
o títulos da dívida pública federal;
o títulos de renda fixa de emissão ou coobrigação de instituições financeiras que possuam
classificação de risco atribuída pelo gestor, no mínimo, equivalente àqueles atribuídos aos
títulos da dívida pública federal;
o operações compromissadas lastreadas em títulos da dívida pública federal ou em títulos
de responsabilidade, emissão ou coobrigação de instituições autorizadas a funcionar pelo
Banco Central do Brasil.
Os fundos de Renda Variável são compostos, em sua maioria, por aplicações em ações e/ou
títulos cuja taxa de retorno é variável. Em geral seguem o IBOVESPA ou o IBX. Esses fundos
devem ter no mínimo 67% do seu patrimônio líquido investido em ações e assemelhados.
Os Fundos de Renda Variável - Mercado de Acesso têm uma política de investimento prevê
que, no mínimo 2/3 do patrimônio líquido seja investido em ações de companhias listadas
em segmento de negociação de valores mobiliários voltado ao mercado de acesso (Bovespa
Mais), que assegure, por meio de vínculo contratual, práticas diferenciadas de governança
corporativa.
Os fundos de ações que incluírem os BDR classificados como nível I, devem usar a designação
“Ações – BDR Nível I”.
Fundo Cambial: Deve possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionados
diretamente, ou sintetizados via derivativos, à variação de preços de moeda estrangeira ou a
variação do cupom cambial. O montante não aplicado em ativos relacionados direta ou
indiretamente ao dólar ou ao euro deve ser aplicado somente em títulos e operações de Renda
Fixa (pré ou pós-fixadas a CDI/Selic).

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Fundo Multimercado: deve possuir políticas de investimento que envolvam vários fatores
de risco, sem o compromisso de concentração em nenhum fator em especial ou em fatores
diferentes das demais classes (ações, renda fixa, câmbio) – sem limites de concentração.
Fundo de Dívida Externa: Deve aplicar no mínimo 80% de seu patrimônio líquido em títulos
representativos da dívida externa de responsabilidade da União; e no máximo 20% do
patrimônio líquido em outros títulos de crédito transacionados no mercado internacional.
Classificação dos Fundos quanto ao prazo médio da carteira: Fundo Curto Prazo (prazo
médio da carteira é inferior a 60 dias) e de longo prazo (prazo médio da carteira é superior a
365 dias).
Outros Fundos
o FIDCs – Fundos de Investimento em Direitos Creditórios. Comunhão de recursos que
destina parcela preponderante de patrimônio líquido, isto é, aquela que excede 50% do
patrimônio líquido do fundo, para aplicação em Direitos Creditórios. Checar conceitos
de cotas sênior e subordinadas (cobrados em testes anteriores).
2) Serão constituídos na forma de condomínio aberto ou fechado;
3) O adquirente das cotas deve ser investidor qualificado;
o FII – Fundos de Investimentos Imobiliários. Fundo constituído sob a forma de
condomínio fechado, em que o resgate de cotas não é permitido (podem, contudo, ser
negociadas em mercado secundário). O objetivo do fundo é auferir ganhos mediante
locação, arrendamento ou alienação das unidades do empreendimento adquirido pelo
fundo. O fundo deve observar que:
4) 75%, no mínimo, de seu patrimônio devem estar aplicados em bens e direitos
imobiliários (tais como CRI, LCI e outros com lastros imobiliários);
5) 25%, no máximo, podem ser temporariamente isolados ou cumulativamente
aplicados em quotas de fundos de aplicação financeira, em quotas de fundos de renda
fixa, e/ou em títulos de renda fixa.
6) O fundo deverá distribuir aos seus cotistas, no mínimo, 95% dos lucros auferidos,
apurados segundo o regime de caixa, com base em balanço semestral.
o FIP - Os Fundos de Investimento em Participações devem manter, no mínimo, 90%
do patrimônio investido em ações, debêntures, bônus de subscrição ou em outros títulos
e valores mobiliários conversíveis ou permutáveis em ações de emissão de companhias,
abertas ou fechadas. Devem ser constituídos sob a forma de condomínio fechado,
destinados aos investidores qualificados.
o Exchange Traded Fund (ETF) é um fundo de investimento em índice, com cotas
negociáveis em bolsa, como se fossem ações. Deve manter 95%, no mínimo, de seu
patrimônio aplicado em valores mobiliários ou outros ativos de renda variável
autorizados pela CVM, na proporção em que estes integram o índice de referência, ou
em posições compradas no mercado futuro do índice de referência, de forma a refletir a
variação e rentabilidade de tal índice.
Os fundos de investimento atualmente funcionam sob a autorização da CVM, órgão
responsável por sua regulação e fiscalização, buscando a proteção do investidor. A Instrução
CVM nº. 555 dispõe sobre a constituição, a administração, o funcionamento e a
divulgação de informações dos fundos de investimento.
O código ANBIMA de Fundos de Investimentos se aplica às instituições filiadas à ANBIMA e às
demais instituições que aderirem às suas regras, e que desempenhem uma ou mais das
seguintes atividades:
1. Administração de Fundos de Investimento;
2. Gestão de carteira de Fundos de Investimento;
3. Distribuição de cotas de Fundos de Investimento;
4. Controle do ativo ou passivo de Fundos de Investimento;
5. Custódia de ativos de Fundos de Investimento;
6. Tesouraria de Fundos de Investimento.
O objetivo do código é estabelecer parâmetros pelos quais as atividades das Instituições
Participantes devem se orientar visando estabelecer:
I. a concorrência leal;
II. a padronização de seus procedimentos;
III. a maior qualidade e disponibilidade de informações sobre Fundos de Investimento,
especialmente por meio do envio de dados pelas Instituições Participantes à ANBIMA; e
IV. a elevação dos padrões fiduciários e a promoção das melhores práticas do mercado.

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A fim de facilitar a categorização e a identificação dos fundos conforme seus principais fatores
de risco e estratégias, a classificação ANBIMA está baseada em 3 níveis:
I. Nível 1 - Classe de Ativos
II. Nível 2 – Categoria (tipo de gestão e riscos); e
III. Nível 3 – Subcategoria (principais estratégias).
Classificação de Fundos Anbima

Classe de
Categoria Subcategoria
Ativos
Simples Renda Fixa Simples
Indexado Índices
Ativo Baixa Duração
Ativo Média Duração Soberano
Renda Fixa Grau de Investimento
Ativo Alta Duração Crédito Livre
Ativo Livre Duração
Investimento no Exterior
Investimento no Exterior
Dívida Externa
Balanceados
Alocação
Dinâmico
Macro
Trading
Long And Short – Neutro
Multimercados Long And Short – Direcional

Estratégia Juros e Moedas


Livre
Capital Protegido
Estratégia Específica
Investimento no Exterior Investimento no Exterior
Indexado Índices
Valor/Crescimento
Dividendos
Sustentabilidade/Governança
Ativo Small Caps
Índice Ativo
Ações
Setoriais
Livre
FMP- FGTS
Específicos Fechado de Ações
Mono Ações
Investimento no Exterior Investimento no Exterior
Cambial Cambial Cambial

A Carteira Administrada é um veículo de investimento que oferece grande flexibilidade na


alocação dos recursos, permitindo a definição de parâmetros de gestão adequados às
necessidades específicas do cliente, sendo assim uma forma de gestão de recurso mais flexível
do que os fundos de investimento.

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Na Carteira Administrada, clientes podem ter carteiras personalizadas não apenas em


relação aos seus perfis de risco e retorno, como também às suas necessidades de liquidez,
otimização de fluxo de caixa, necessidades de proteção (“hedge”), etc.
Tributação dos Fundos de renda fixa:
o Se classificados como de longo prazo: A partir de 1º de janeiro de 2005, essas
aplicações têm seus rendimentos tributados na fonte às alíquotas de:
a) 22,5%, em aplicações com prazo de até 180 dias;
b) 20%, em aplicações com prazo de 180 a 360 dias;
c) 17,5%, em aplicações com prazo de 360 a 720 dias;
d) 15%, em aplicações com prazo acima de 720 dias.
o Se classificados como de curto prazo: A partir de 1º de janeiro de 2005, essas
aplicações têm seus rendimentos tributados na fonte às alíquotas de:
a) 22,5%, em aplicações com prazo de até 180 dias;
b) 20%, em aplicações com prazo acima de 180 dias.
Come-cotas nos fundos de renda fixa de longo prazo: cobrança semestral do IR é feito
pela redução de cotas no último dia útil dos meses de maio e novembro. A alíquota é a menor
possível para este tipo de fundo, ou seja, de 15%).
Come-cotas nos fundos de renda fixa curto prazo: cobrança semestral do IR é feito pela
redução de cotas no último dia útil dos meses de maio e novembro. A alíquota é a menor
possível para este tipo de fundo, ou seja, de 20%).
IOF/TVM: sempre cobrado antes da incidência do IRRF. É limitado ao percentual do
rendimento recebido (até 96%) e ao prazo (não incide a partir do 30º dia corrido).
Tributação dos Fundos de renda variável: Para as aplicações efetuadas a partir de
02/01/2005, o IR a ser recolhido no resgate será de 15% sobre o ganho nominal (diferença
entre o valor resgatado e o aplicado). Não há incidência de IOF e nem de come-cotas.

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Fundos ICVM 555


Destinado Limite
Limite Tipo de
Principal somente Concent. em Derivati
Categ. Subcateg. Invest. no Limite Concent. por Emissor Condomí
Característica a Inv. Papéis vos
Exterior nio
Qualif? Privados
100% - União Federal
20% - Instituições Financeiras
20% 20% - Ativos de emissão do Admin., 50% /100%
Mín. 80% no
40% para Gestor ou empresas ligadas se incluir
mercado de RF Aberto ou
Inv. Qualif. 10% - Cia. Aberta Não "Crédito
(direto ou via Fechado
100% para 10% - Fundo de Investimento Privado" no
derivativos)
Inv. Prof.* 5% - Pessoa natural ou jurídica nome
(que não seja Cia. Aberta ou Inst.
Financeira)
100% - União Federal
20% - Instituições Financeiras 50% (baixo
20% - Ativos de emissão do Admin., risco de
Prazo máx. dos
20% Gestor ou empresas ligadas crédito) / Somente
ativos - 375 dias Aberto ou
Curto Prazo 40% para 10% - Cia. Aberta Não 100% se para
Prazo médio Fechado
Inv. Qualif. 10% - Fundo de Investimento incluir "Crédito hedge
carteira - 60 dias
5% - Pessoa natural ou jurídica Privado" no
Renda (que não seja Cia. Aberta ou Inst. nome
Fixa Financeira)
100% - União Federal
20% - Instituições Financeiras 50% (baixo
95% do PL em
20% - Ativos de emissão do Admin., risco de
ativos que
20% Gestor ou empresas ligadas crédito) / Somente
Referenciad acompanhem Aberto ou
40% para 10% - Cia. Aberta Não 100% se para
o determinado Fechado
Inv. Qualif. 10% - Fundo de Investimento incluir "Crédito hedge
índice de
5% - Pessoa natural ou jurídica Privado" no
referência de RF
(que não seja Cia. Aberta ou Inst. nome
Financeira)
Sempre fundo 50%
aberto / Dispensa (Somente em
100% - União Federal
Suitability e ativos de Somente
20% - Instituições Financeiras
Simples Termo de Adesão 0% Aberto Não emissão de para
20% - Ativos de emissão do Admin.,
/ Documentos Inst. hedge
Gestor ou empresas ligadas
disponíveis Financeira,
eletronicamente / com
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95% do PL em classificação
Tít. Públicos, de risco
Ativos de Inst. equivalente
Financeira, Op. aos tít.
Compromissadas públicos)
Somente
para
80% do PL em
Dívida Aberto ou hedge
títulos da dívida 100% Não há Não 50%
Externa Fechado (limite de
externa da União
10% do
PL)
100% - União Federal
20% - Instituições Financeiras
20% - Ativos de emissão do Admin.,
67% do PL em
Gestor ou empresas ligadas
Ações, bônus de 20%
10% - Cia. Aberta
subscrição, cotas 40% para
10% - Fundo de Investimento Aberto ou
de FIAs, Fundos Inv. Qualif. Não 33%
5% - Pessoa natural ou jurídica Fechado
de Índice de 100% para
(que não seja Cia. Aberta ou Inst.
Ações e BDRs II e Inv. Prof.*
Financeira)
III
Não precisa observar os limites no
investimento em Ações
Ações
100% - União Federal
20% - Instituições Financeiras
20% - Ativos de emissão do Admin.,
67% do PL em
Gestor ou empresas ligadas
Ações, bônus de 20%
10% - Cia. Aberta
subscrição, cotas 40% para
10% - Fundo de Investimento Aberto ou
BDR Nível 1 de FIAs, Fundos Inv. Qualif. Não 33%
5% - Pessoa natural ou jurídica Fechado
de Índice de 100% para
(que não seja Cia. Aberta ou Inst.
Ações e BDRs I, II Inv. Prof.*
Financeira)
e III
Não precisa observar os limites no
investimento em Ações

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100% - União Federal


20% - Instituições Financeiras
2/3 do PL em
20% - Ativos de emissão do Admin.,
Ações do
20% / 40% Gestor ou empresas ligadas
segmento do
para Inv. 10% - Cia. Aberta
mercado de
Mercado de Qualificado 10% - Fundo de Investimento Aberto ou
acesso / até 1/3 Não 33%
Acesso / 100% 5% - Pessoa natural ou jurídica Fechado
do PL em Ações
para Inv. (que não seja Cia. Aberta ou Inst.
de emissão de
Prof.* Financeira)
companhias
fechadas
Não precisa observar os limites no
investimento em Ações
80% do PL em 100% - União Federal
ativos 20% - Instituições Financeiras
relacionados 20% - Ativos de emissão do Admin.,
diretamente ou 20% (40% Gestor ou empresas ligadas
Aberto ou
Cambial sintetizados via para Inv. 10% - Cia. Aberta Não 50%
Fechado
derivativos à Qualificado) 10% - Fundo de Investimento
variação cambial 5% - Pessoa natural ou jurídica
ou variação do (que não seja Cia. Aberta ou Inst.
cupom cambial Financeira)
100% - União Federal
20% - Instituições Financeiras
20% - Ativos de emissão do Admin.,
20% / 40%
Gestor ou empresas ligadas
para Inv. 50% / 100%
10% - Cia. Aberta
Qualificado se incluir
Multimer 10% - Fundo de Investimento Aberto ou
/ 100% Não "Crédito
cado 5% - Pessoa natural ou jurídica Fechado
para Inv. Privado" no
(que não seja Cia. Aberta ou Inst.
Profissional nome
Financeira)
*
Não precisa observar os limites no
investimento em Ações

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Outros Fundos

Limite Destinad
Tipo de Limite Concent.
Principal Invest. o apenas
Categoria Limite Concent. por Emissor Condo em Papéis Derivativos
Característica no a Invest.
mínio Privados
Exterior Qualif.?
90% do PL em Ações,
Debêntures, Bônus de
Subscrição de Cias
Somente
FIP Abertas ou Fechadas, 0% Não há Fechado Sim Não há
para hedge
participando do
processo decisório da
Cia Investida
Somente
75% do PL em bens e para hedge
FII 0% Não há Fechado Não Não há
direitos imobiliários (Limitado ao
valor do PL)
Aberto
50% do PL em 100% Tít. Púb. Federais Somente
FIDC 0% ou Sim
direitos creditórios 20% de um mesmo devedor** para hedge
Fechado
O excedente dos 95% pode ser
aplicado em:
95% do PL em ativos - Títulos Púb. Federais
que integrem o índice - Tít. Instituições Financeiras
de referência e/ou - Cotas de Fundos RF, Curto
Vedado o
posição líquida Prazo e Referenciado
ETFs (Fundo Depende uso para
comprada em - Operações Compromissadas Fechado Não Depende do ETF
de Índice) do ETF alavancage
contratos futuros, de - Derivativos (hedge)
m
forma a refletir a - Ativos financeiros com liquidez
variação do índice de não incluídos no índice de
referência referência
- Cotas de outros Fundos de
Índice

* 100% para Investidor Qualificado, desde que tenha no mínimo 67% no Exterior e atenda as condições do Anexo 101 da ICVM 555
** Percentual pode ser elevado se devedor tiver registro de cia aberta, for instituição financeira, ou sociedade empresarial auditada por auditor
independente
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Fixando Conceitos

1. Sobre fundos de investimentos, considere as seguintes afirmativas:

I. É um condomínio que reúne recursos de um conjunto de investidores.


II. Tem o objetivo de obter ganhos financeiros a partir da aquisição de uma carteira de títulos
ou valores mobiliários.
III. Torna possível a diversificação dos investimentos, através da aplicação em suas diferentes
classes, visando a diluir o risco e aumentar o potencial de retorno.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. II e III.
b. I e III.
c. I e II.
d. I, II e III.

2. É um direito dos cotistas:


a. Receber a remuneração proporcionada pelo fundo, nos termos do respectivo Regulamento.
b. Participar, mas não votar, na Assembleia Geral de Cotistas.
c. Contratar e controlar todos os prestadores de serviços responsáveis pelo bom funcionamento
e garantir que eles estejam operando dentro das normas legais.
d. Optar pela forma de marcação dos ativos referentes às suas cotas.

3. Sobre a cessão de cotas de fundos de investimentos, pode-se afirmar que as cotas de um


fundo:
a. aberto podem ser transferidas, mediante termo de cessão e transferência, assinado pelo
cedente e pelo cessionário.
b. aberto podem ser transferidas através de bolsa de valores ou entidade de balcão organizado
em que as cotas do fundo sejam negociadas.
c. aberto não pode ser objeto de cessão ou transferência, salvo por decisão judicial ou arbitral,
execução de garantia, sucessão universal e alguns outros casos.
d. fechado não podem ser objeto de cessão ou transferência, em hipótese alguma.

4. Os fundos de Renda Variável indexados devem ter o seu patrimônio líquido investido em ações,
com o peso mínimo de.
a. 51%.
b. 67%.
c. 80%.
d. 75%.

5. A estratégia que consiste na tomada de empréstimo com a finalidade de investir mais do que
o próprio patrimônio do fundo permitiria é denominada como:
a. Hedge.
b. Alavancagem.
c. Capitalização.
d. Alocação de recursos.

6. Sobre as estratégias diretamente relacionadas à aderência ao índice de referência, considere


as seguintes afirmativas:

I. Uso de derivativos para replicação de índices.


II. Compra de carteira à vista com alguns papéis do índice.
III. Compra de papéis representativos do índice.
IV. Especulação com spreads de créditos.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. III e IV.
b. I e II.
c. I e III.
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d. II e IV.

7. Quanto à composição do patrimônio, a CVM utiliza a seguinte classificação:


a. Fundos Curto e Longo prazo.
b. Fundos Aberto e Fechado.
c. Fundos de Investimentos e Fundos de Investimentos em Cotas de Fundos de Investimentos.
d. Fundo de Renda Fixa, Fundo de Ações, Fundo Cambial e Fundo Multimercado.

8. Os fundos que têm suas carteiras atreladas a um benchmark, com o objetivo de acompanhar
o comportamento deste benchmark, são denominados:
a. Multimercados.
b. Ativos.
c. Passivos.
d. Alavancados.

9. Sobre fundos, considere as seguintes afirmativas:

I. Os Fundos de Ações deverão possuir, no mínimo, 51% da carteira em ações admitidas à


negociação em mercado organizado.
II. Os Fundos Cambiais deverão possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionados
diretamente, ou sintetizados via derivativos, à variação de preços de moeda estrangeira
ou a variação do cupom cambial.
III. Os fundos Dívida Externa deverão aplicar, no mínimo 90% de seu patrimônio líquido em
títulos representativos da dívida externa de responsabilidade da União; e no máximo
10% do patrimônio líquido em outros títulos de crédito transacionados no mercado
internacional.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. II.
b. II e III.
c. I e III.
d. I, II, III.

10. São atribuições de um auditor independente:

I. Deve estar registrado junto à CVM para exercer atividade no âmbito do mercado de valores
mobiliários.
II. Elabora relatório de auditoria sobre a constituição do fundo.
III. Elabora relatório circunstanciado a respeito do cumprimento de normas operacionais
estabelecidas em lei e dispositivos regulamentares, evidenciando as irregularidades
encontradas.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. I e III.
b. II e III.
c. I, II e III.
d. I e II.

11. As carteiras administradas se diferenciam dos fundos exclusivos, entre outros aspectos, por:
a. Ser disponível apenas a investidores qualificados, ao contrário dos fundos exclusivos.
b. Não possuir CNPJ como os fundos exclusivos.
c. Não sofrer nenhuma tributação, ao contrário dos fundos exclusivos.
d. Ser disponível apenas a outras instituições financeiras, ao contrário dos fundos exclusivos.

12. Sobre os ativos financeiros de fundos de investimentos negociados no exterior, pode-se


afirmar que os limites máximos são:

I. 100% para os Fundos Renda Fixa Dívida Externa


II. 20% para os fundos exclusivamente destinados a investidores qualificados.
III. 10% para os Fundos de Ações.
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Está correto o que se afirma apenas em:


a. I.
b. I e II.
c. II e III.
d. I, II e III.

13. O fundo multimercado que tem por objetivo investir em mais de um fundo geridos por gestores
distintos é denominado:
a. Trading.
b. Estratégia Específica.
c. Multigestor.
d. Multiestratégia.

14. Toda informação divulgada por qualquer meio, na qual seja incluída referência à rentabilidade
do fundo, deve obrigatoriamente:

I. Mencionar a data do início de seu funcionamento.


II. Ser acompanhada do valor do patrimônio líquido médio mensal dos últimos 12 meses ou
desde a sua constituição, se mais recente.
III. Divulgar o valor da taxa de administração e da taxa de performance, se houver, expressa
no regulamento vigente nos últimos 12 meses ou desde sua constituição, se mais recente.
IV. Destacar o público alvo do fundo e as restrições quanto à captação, de forma a ressaltar
eventual impossibilidade, permanente ou temporária, de acesso ao fundo por parte de
investidores em geral.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. I, III e IV.
b. II.
c. IV.
d. I, II, III e IV.

15. Sobre o fundo de investimento imobiliário, pode-se afirmar que:


a. 80%, no mínimo, de seu patrimônio devem estar aplicados em empreendimentos imobiliários
b. 20%, no máximo, podem ser temporariamente isolados ou cumulativamente aplicados em
quotas de fundos de aplicação financeira, em quotas de fundos de renda fixa, e/ou em títulos
de renda fixa
c. pode ser constituído sob a forma de condomínio fechado ou aberto
d. deverá distribuir aos seus cotistas, no mínimo, 95% dos lucros auferidos, apurados segundo
o regime de caixa, com base em balanço semestral.

16. Um fundo denominado como renda fixa crédito privado, em relação ao seu patrimônio líquido,
deve ser investido em ativos ou modalidades operacionais de responsabilidade de pessoas
físicas ou jurídicas de direito privado, a um percentual:
a. Que exceda 30%.
b. Que exceda 50%.
c. mínimo de 80%.
d. mínimo de 60%.

17. Um pai doa 50% das cotas de um Fundo de Investimento em Participações (FIP) para 2 filhos.
Logo após a doação, o fundo vende a participação que possui nas empresas. O que acontece
com os cotistas em relação ao imposto:
a. Devem vender as cotas imediatamente.
b. Pagarão imposto no ato da venda das empresas.
c. Pagarão imposto quando venderem suas cotas.
d. Poderão postergar o imposto porque as cotas foram doadas.

18. Quando os cotistas podem solicitar o resgate de suas cotas a qualquer momento, trata-se
necessariamente de um fundo:
a. Fechado.
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b. Misto.
c. Aberto.
d. Passivo.

19. Os fundos curto prazo sofrem incidência do imposto de renda na fonte, por ocasião do resgate,
às seguintes alíquotas:
a. 25% em aplicações até 6 meses; e 17% em aplicações com prazo acima de 6 meses.
b. 22,5% em aplicações até 6 meses; e 17% em aplicações com prazo acima de 6 meses.
c. 25% em aplicações até 6 meses; e 20% em aplicações com prazo acima de 6 meses.
d. 22,5% em aplicações até 6 meses; e 20% em aplicações com prazo acima de 6 meses.

20. Um investidor aplicou R$ 5.250,00 num fundo de renda fixa e obteve rendimentos de 0,70%,
0,60% e 0,50% em 3 meses consecutivos. Quanto este investidor obteve de rendimento e
qual seria o imposto de renda se ele resgatasse tudo no final do terceiro mês?
a. R$ 95,06 e R$ 14,26.
b. R$ 94,50 e R$ 14,18.
c. R$ 94,50 e R$ 21,26.
d. R$ 95,06 e R$ 21,39.

21. Um cliente investiu R$ 50.250,00 em um fundo de ações por 3 meses. As rentabilidades no


período foram de 0,7%, 0,6% e 0,5%, respectivamente. Qual o IRRF?
a. R$ 204,72.
b. R$ 136,48.
c. R$ 7.673,98.
d. R$ 159,23.

22. Sobre Fundos curto e longo prazo, pode-se afirmar que:

I. O fato de o fundo ser de CP ou LP depende do tempo em que os recursos ficarem


aplicados
II. Fundos de CP e LP possuem come cotas.
III. O Imposto de Renda é cobrado no último dia útil de maio e novembro ou no resgate.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. I e III.
b. I.
c. II.
d. I, II e III.

23. A classificação de Fundos da ANBIMA tem como objetivo:


a. complementar a classificação da CVM.
b. substituir a classificação da CVM.
c. concorrer com a classificação da CVM.
d. incentivar os investidores a diversificar seus investimentos.

24. Um investidor totalmente avesso ao risco deve investir seus recursos em:
a. Fundo Renda Fixa Duração Baixa Crédito Livre
b. Fundo Renda Fixa Duração Baixa Soberano
c. Fundo Renda Fixa Duração Livre Crédito Livre
d. Fundo Renda Fixa Duração Livre Soberano

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Respostas Comentadas

Questão 01 - Resposta D) I, II e III.


Todas as afirmativas sobre fundos de investimento estão corretas.

Questão 02 - Resposta A) Receber a remuneração proporcionado pelo fundo, nos termos


do respectivo Regulamento.
Constituem direitos dos cotistas:
Receber a remuneração proporcionada pelo Fundo nos termos do respectivo Regulamento.
Participar e votar na Assembleia Geral de Cotistas.

Questão 03 - Resposta C) aberto não pode ser objeto de cessão ou transferência, salvo
por decisão judicial ou arbitral, execução de garantia, sucessão universal e alguns
outros casos.
A cota de fundo aberto não pode ser objeto de cessão ou transferência, salvo por decisão judicial
ou arbitral, operações de cessão fiduciária, execução de garantia, sucessão universal, dissolução
de sociedade conjugal ou união estável por via judicial ou escritura pública que disponha sobre a
partilha de bens; e transferência de administração ou portabilidade de planos de previdência. Já
a cota de fundo fechado pode ser transferida, mediante termo de cessão e transferência, assinado
pelo cedente e pelo cessionário, ou através de mercado organizado em que as cotas do fundo
sejam negociadas. Essa transferência fica condicionada à verificação pelo administrador do
atendimento das formalidades estabelecidas no regulamento e na Instrução CVM no 555, artigo
14, parágrafo primeiro.

Questão 04 - Resposta B) 67%.


Os fundos de renda variável são compostos, em sua maioria, por aplicações em ações e/ou títulos
cuja taxa de retorno é variável. Os fundos de Renda Variável indexados em geral seguem o
IBOVESPA ou o IBX. Esses fundos devem ter no mínimo 67% do seu Patrimônio líquido investido
em ações.

Questão 05 - Resposta B) Alavancagem.


A alavancagem consiste na tomada de empréstimo com a finalidade de investir mais do que o
próprio patrimônio do fundo permitiria. Assim, o investidor maximiza a sua aposta, fazendo com
que ele tenha uma rentabilidade (ou perda) maior do que se tivesse somente aplicado o seu
patrimônio.

Questão 06 - Resposta C) I e III.


Estratégias para manter aderência ao índice de referência são:
Uso de derivativos para replicação de índices.
Compra de carteira à vista com todos os papéis, não alguns como consta na afirmativa;
Compra de papéis representativos do índice para simulação do mesmo.
Especulação com spreads de créditos não é uma estratégia para manter aderência ao índice de
referência.

Questão 07 - Resposta D) Fundo de Renda Fixa, Fundo de Ações, Fundo Cambial e Fundo
Multimercado.
A CVM utiliza a classificação para os fundos procurando identificar mais claramente as diferentes
famílias de fundos de acordo o perfil de risco, potencial de retorno e metas do investimento. As
principais categorias de fundos estão listadas na resposta acima.

Questão 08 - Resposta C) Passivos.


Os fundos passivos ou indexados são os que têm suas carteiras atreladas a um benchmark.

Questão 09 - Resposta A) II.


A afirmativa I está incorreta porque os fundos de ações deverão possuir, no mínimo, 67% da
carteira em ações admitidas à negociação no mercado organizado (e não 51%).
A afirmativa III está incorreta porque os percentuais corretos são 80% e 20% e não 90% e 10%
como consta.

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Questão 10 – Resposta A) I e III.


A afirmativa II está incorreta porque o auditor independente elabora relatório de auditoria sobre
as demonstrações financeiras examinadas e não da constituição do fundo. As demais afirmativas
estão corretas.

Questão 11 - Resposta B) Não possuir CNPJ como os fundos exclusivos.


As carteiras administradas se diferenciam dos fundos exclusivos (ou não), entre outros aspectos,
por não possuir CNPJ como os fundos exclusivos.

Questão 12 - Resposta A) I.
O fundo de investimentos poderá manter em sua carteira ativos financeiros negociados no
exterior, até o limite de:
100% para os Fundos Renda Fixa Dívida Externa;
40% para os Fundos exclusivamente destinados aos investidores qualificados; e
20% nas demais classes.

Questão 13 - Resposta C) Multigestor.


Os fundos multimercado multigestor têm por objetivo investir em mais de um fundo geridos por
gestores distintos. A principal competência envolvida consiste no processo de seleção de gestores.
Admitem alavancagem.

Questão 14 - Resposta D) I, II, III e IV.


Transparência é obrigação dos administradores de recursos. A divulgação de rentabilidade ocorre
no prazo mínimo de 12 meses e as informações contidas nas alternativas devem obrigatoriamente
ser mencionadas.

Questão 15 - Resposta D) deverá distribuir aos seus cotistas, no mínimo, 95% dos
lucros auferidos, apurados segundo o regime de caixa, com base em balanço semestral.
a. incorreta - 75%, no mínimo, de seu patrimônio devem estar aplicados em empreendimentos
imobiliários
b. incorreta - 25%, no máximo, podem ser temporariamente isolados ou cumulativamente
aplicados em quotas de fundos de aplicação financeira, em quotas de fundos de renda fixa, e/ou
em títulos de renda fixa
c. é constituído sob a forma de condomínio fechado.

Questão 16 - Resposta B) Que exceda 50%.


Artigo 118 da Instrução CVM 555, os fundos de investimentos classificados como Renda Fixa,
Cambial e Multimercado, que realizarem aplicações em quaisquer ativos ou modalidades
operacionais de responsabilidade de pessoas físicas ou jurídicas de direito privado, exceto no caso
de ativos financeiros listados na composição dos fundos de ações ou de emissores públicos outros
que não a União Federal que, em seu conjunto, exceda o percentual de 50% de seu patrimônio
líquido.

Questão 17 - Resposta C) Pagarão imposto quando venderem suas cotas.


De acordo com a Instrução CVM 578/2016, o Fundo de Investimento em Participações, constituído
sob a forma de condomínio fechado, é uma comunhão de recursos destinados à aquisição de
ações, debêntures, bônus de subscrição, ou outros títulos e valores mobiliários conversíveis ou
permutáveis em ações de emissão de companhias, abertas ou fechadas, participando do processo
decisório da companhia investida, com efetiva influência na definição de sua política estratégica
e na sua gestão. De acordo com a Instrução Normativa RFB 1022/2010, os cotistas devem pagar
imposto quando venderem suas cotas (art. 25, parágrafo único, inciso I e II). A regulamentação
utiliza o termo alienação de cotas que equivale a uma venda de cotas.

Questão 18 - Resposta C) Aberto.


Condomínio aberto (fundo aberto): cotistas podem solicitar o resgate de suas cotas a qualquer
tempo.
Condomínio fechado (fundo fechado): as cotas somente são resgatadas ao término do prazo de
duração do fundo previsto em seu regulamento.

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Questão 19 - Resposta D) 22,5% em aplicações até 6 meses; e 20% em aplicações com


prazo acima de 6 meses.
Os fundos curto prazo sofrem incidência do imposto de renda na fonte, por ocasião do resgate às
seguintes alíquotas:
22,5% em aplicações até 6 meses;
20% em aplicações com prazo acima de 6 meses.

Questão 20 - Resposta D) R$ 95,06 e R$ 21,39.


Cálculo do valor corrigido: 5.250 * (1,007) * (1,006) * (1,005) = 5.345,06
Cálculo do rendimento: 5.345,06 – 5.250 = 95,06
Cálculo do IR: 95,06 * 22,5% = 21,39

Questão 21 – Resposta B) R$ 136,48.


O administrador do fundo irá reter 15% sobre o ganho no período, que é de R$909,89.

Questão 22 – Resposta D) I, II e III.


Os Fundos de Curto Prazo são aqueles cujas carteiras possuem títulos com prazo médio igual ou
inferior a 365 dias. Já os fundos de Longo prazo possuem títulos em carteira com prazo médio
maior que 365 dias. O come-cotas incide em Fundos Curto Prazo e Longo Prazo. A cobrança do
imposto é feita pela redução de cotas (come-cotas) a cada seis meses, no último dia útil de maio
e de novembro. Caso o resgate ocorra antes de 6 meses e o come-cotas já tiver sido cobrado,
poderá ocorrer cobrança de IR complementar.

Questão 23 – Resposta A) complementar a classificação da CVM.


A ANBIMA tem como objetivo complementar a legislação vigente e não de substituir ou concorrer
com ela.

Questão 24 – Resposta B) Fundo Renda Fixa Duração Baixa Soberano


Um investidor avesso ao risco é aquele que prioriza segurança em seus investimentos, para isso
ele deve aplicar em ativos de baixo risco de mercado e de crédito. Entre os fundos acima, aquele
que contém a expressão "Duração Baixa" significa que o prazo médio da carteira é inferior a 21
dias, diminuindo assim seu risco de mercado. Já a expressão "Soberano" significa 100% da
carteira é composto por títulos públicos federais, ou seja, de baixíssimo risco de crédito.
Já a expressão "Duração Livre" significa que o gestor tem total liberdade para aumentar ou
diminuir o prazo médio da carteira, e a expressão "Crédito Livre” que ele pode ter em sua carteira
até 100% em títulos de médio e alto risco de crédito.

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Previdência Complementar

DICAS PARA O EXAME


____________________________________________________________________________

Espere aproximadamente 8 questões sobre planos, que tipo de tabela pode ser usada
o material de Previdência. É essencial que em circunstâncias específicas (regressiva e
você saiba os conceitos e comparações progressiva), etc. Saiba também indicar a
envolvendo os planos PGBL e VGBL, cálculo melhor alocação de uma carteira dadas as
de tributação dos diferentes produtos, qual características ou perfil do cliente
tipo de declaração pode ser usada para (conservador, agressivo, etc.).
usufruto dos benefícios de diferentes
____________________________________________________________________________

5. Produtos de Previdência Complementar


(Peso de 10% a 15%)

O objetivo deste módulo é verificar se o profissional tem domínio dos principais conceitos sobre
os Produtos de Previdência Complementar, aspectos de venda dos produtos e sua adequação ao
tipo de plano e perfil dos investidores. Além disto, os profissionais devem ser capazes de orientar
aos clientes a respeito dos benefícios dos planos de previdência complementar em termos
tributários.

5.1. Previdência Social x Previdência Privada: Avaliação da Necessidade do Cliente

Os produtos de previdência, sobretudo aqueles cujo objetivo seja uma renda ou benefício de
aposentadoria, devem ser pensados como uma poupança de longo prazo, ou seja, quanto mais
cedo se começar, maior será o valor recebido no momento da aposentadoria. No entanto, a
maioria das pessoas no Brasil começa a pensar no futuro muito tarde, talvez pela falta de cultura
sobre o assunto ou de disponibilidade de recursos.

Normalmente, as pessoas só procuram por planos de previdência a partir dos 40 anos, para se
aposentar aos 55 anos, por exemplo. Se a entidade de previdência adotar a tábua atuarial AT-
2000, por exemplo, a expectativa de vida para um homem de 55 anos é de aproximadamente
mais 29 anos. Neste caso, o participante terá de poupar aproximadamente por 10 ou 15 anos
para receber renda por 29 anos (expectativa de vida).

Assim, fica fácil entender que o esforço contributivo de quem começa a poupar tarde será muito
maior, tornando o produto aparentemente caro. Por outro lado, se aquele mesmo participante
optasse por contratar o seu plano aos 20 anos, teria muito mais tempo para poupar (35 anos),
o que certamente tornaria o produto muito mais atraente.

Logo, o tempo destinado à acumulação de recursos é fundamental para o cálculo do custo do


produto.

O benefício máximo previsto pela Previdência Social equivale a R$ 5.531,317. Se uma pessoa
possui uma renda superior a este valor, não conseguirá manter seu padrão de vida durante a
aposentadoria se contar apenas com a renda da Previdência Social. Por exemplo, uma pessoa
com renda mensal de R$ 8.000,00, ao se aposentar, estará recebendo, no máximo, 64,87% da
sua renda em atividade, fazendo com que seja importante realizar um planejamento de longo

7Valor teto de benefício pago pelo INSS vigente até dezembro/17


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prazo com a finalidade de complementar seus rendimentos futuros e manter o seu atual padrão
de vida.

5.2. Agentes Reguladores e Legislação Aplicável ao Mercado Previdenciário

SUSEP

Com função regulatória, a Superintendência de Seguros Privados (SUSEP) é o órgão


responsável pelo controle e fiscalização do mercado de seguros, previdência
complementar aberta e capitalização. Autarquia vinculada ao Ministério da Fazenda, foi
criada pelo Decreto-Lei nº. 73 de 1966, que também instituiu o Sistema Nacional de Seguros
Privados, do qual fazem parte o Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP), a SUSEP, o
Instituto de Resseguros do Brasil (IRB), as sociedades autorizadas a operar em seguros privados
e capitalização, as entidades de previdência complementar aberta e os corretores habilitados.

PREVIC

A Superintendência Nacional de Previdência Complementar (PREVIC) é um órgão do


Ministério da Fazenda responsável por fiscalizar as atividades das Entidades Fechadas de
Previdência Complementar (Fundos de Pensão). A PREVIC se relaciona com os órgãos
normativos do sistema financeiro na observação das exigências legais de aplicação das reservas
técnicas, fundos especiais e provisões que as entidades sob sua jurisdição são obrigadas a
constituir e que têm diretrizes estabelecidas pelo Conselho Monetário Nacional (CMN).

À PREVIC compete:
Propor as diretrizes básicas para o Sistema de Previdência Complementar;
Harmonizar as atividades das entidades fechadas de previdência complementar com as
políticas de desenvolvimento social e econômico-financeira do Governo;
Fiscalizar, supervisionar, coordenar, orientar e controlar as atividades relacionadas com a
previdência complementar fechada;
Analisar e aprovar os pedidos de autorização para constituição, funcionamento, fusão,
incorporação, grupamento, transferência de controle das entidades fechadas de previdência
complementar, bem como examinar e aprovar os estatutos das referidas entidades, os
regulamentos dos planos de benefícios e suas alterações;
Examinar e aprovar os convênios de adesão celebrados por patrocinadores e instituidores,
autorizar a retirada de patrocínio e decretar a administração especial em planos de benefícios
operados pelas entidades fechadas de previdência complementar, bem como propor ao
Ministro a decretação de intervenção ou liquidação das referidas entidades.

CVM

A Lei (6385/76), que criou a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e a Lei das Sociedades
por Ações (6404/76) disciplinam o funcionamento do mercado de valores mobiliários e a
atuação de seus participantes, assim classificados: as companhias abertas; os intermediários
financeiros e os investidores.

A CVM tem poderes para disciplinar, normatizar e fiscalizar a atuação dos diversos
integrantes do mercado. Seu poder normatizador abrange todas as matérias referentes ao
mercado de valores mobiliários. Cabe à CVM, entre outras, disciplinar as seguintes matérias:
Registro de companhias abertas;
Registro de distribuições de valores mobiliários;
Credenciamento de auditores independentes e administradores de carteiras de valores
mobiliários;
Organização, funcionamento e operações das bolsas de valores;
Negociação e intermediação no mercado de valores mobiliários;
Administração de carteiras e a custódia de valores mobiliários;
Suspensão ou cancelamento de registros, credenciamentos ou autorizações;
Suspensão de emissão, distribuição ou negociação de determinado valor mobiliário;
Decretar recesso de bolsa de valores.

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CEA - Apostila 2

CMN

O Conselho Monetário Nacional (CMN) é o órgão deliberativo máximo do Sistema


Financeiro Nacional. Ao CMN compete estabelecer as diretrizes gerais das políticas monetária,
cambial e creditícia; regular as condições de constituição, funcionamento e fiscalização das
instituições financeiras; e disciplinar os instrumentos de política monetária e cambial.

O CMN é constituído pelo Ministro de Estado da Fazenda (Presidente), pelo Ministro de Estado
do Planejamento e Orçamento e pelo Presidente do Banco Central do Brasil (BACEN). Os serviços
de secretaria do CMN são exercidos pelo Bacen.

5.3. Produtos Disponíveis de Previdência Complementar Aberta e suas


Características

5.3.1. Plano Gerador de Benefícios Livres (PGBL)

Conceito SUSEP: Plano Gerador de Benefício Livre, designa planos que, durante o período de
diferimento, tenham a remuneração da provisão matemática de benefícios a conceder baseada
na rentabilidade da(s) carteira(s) de investimentos de FIE(s), no(s) qual(is) esteja(m)
aplicada(s) a totalidade dos respectivos recursos, sem garantia de remuneração mínima e de
atualização de valores e sempre estruturados na modalidade de contribuição variável. (Circular
SUSEP 338/07).

Características específicas do PGBL:

Proporciona diferimento fiscal, ou seja, permite o abatimento das contribuições realizadas


na apuração da base de cálculo do imposto de renda até o limite de 12% da renda bruta
tributável.
Tributação nos resgates ou recebimento de renda ocorre sobre o valor total

Outras modalidades de planos similares ao PGBL incluem:

PRGP - Plano com Remuneração Garantida e Performance

Plano com Remuneração Garantida e Performance, designa planos que garantam aos
participantes, durante o período de diferimento, remuneração por meio da contratação de índice
de atualização de valores e de taxa de juros e a reversão, parcial ou total, de resultados
financeiros. (Circular SUSEP 338/07).

PAGP - Plano com Atualização Garantida e Performance

Plano com Atualização Garantida e Performance, designa planos que garantam aos participantes,
durante o período de diferimento, por meio da contratação de índice de preços, apenas a
atualização de valores e a reversão, parcial ou total, de resultados financeiros. (Circular SUSEP
338/07).

PRSA - Plano com Remuneração Garantida e Performance sem Atualização

Plano com Remuneração Garantida e Performance sem Atualização, designa planos que, sempre
estruturados na modalidade de contribuição variável, garantam aos participantes, durante o
período de diferimento, remuneração por meio da contratação de taxa de juros e a reversão,
parcial ou total, de resultados financeiros. (Circular SUSEP 338/07).

PRI - Plano de Renda Imediata

Plano de Renda Imediata, designa planos que, mediante contribuição única, garantam o
pagamento do benefício sob a forma de renda imediata.
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5.3.2. Plano de Vida Gerador de Benefícios Livres (VGBL)

VGBL - Vida Gerador de Benefício Livre, para designar planos que, durante o período de
diferimento, tenham a remuneração da provisão matemática de benefícios a conceder baseada
na rentabilidade da(s) carteira(s) de investimentos de FIE(s), no(s) qual(is) esteja(m)
aplicada(s) a totalidade dos respectivos recursos, sem garantia de remuneração mínima e de
atualização de valores e sempre estruturados na modalidade de contribuição variável

Características específicas do VGBL:

Não proporciona diferimento fiscal, ou seja, não permite o abatimento das contribuições
realizadas na apuração da base de cálculo do imposto de renda até o limite de 12% da
renda bruta tributável.
Tributação nos resgates ou recebimento de renda ocorre sobre os rendimentos, somente
no evento de resgate ou renda.

Características comuns ao PGBL e VGBL:

É oferecido pelas Entidades Abertas de Previdência Complementar (EAPC).


Estruturado na modalidade de contribuição variável.
Não tem garantia de remuneração mínima e de atualização de valores.
Recursos são investidos em um FIE - Fundo de investimento especialmente constituído
Cotização diária com base no FIE onde estão aplicados os respectivos recursos.
Únicos quotistas são, direta ou indiretamente, sociedades seguradoras e entidades abertas
de previdência complementar.
Não cobra IOF ou imposto de renda sobre rendimentos conforme regras do come-cotas
Pode compor a estrutura de planos individuais ou coletivos.
Possibilita contratação de benefício que poderá ser recebido sob a forma de pagamento
único ou renda, respeitando a estrutura técnica do respectivo plano e os dados atualizados
da proposta de inscrição.
Na fase de benefícios poderá ter reversão de resultados financeiros ou excedentes
financeiros.
Prazos:
o Carência inicial para resgate de 60 dias a 24 meses, conforme regra estabelecida na
aprovação do produto junto à SUSEP.
o Intervalo mínimo entre resgates de 60 dias a 6 meses, conforme regra estabelecida
na aprovação do produto junto à SUSEP.
o Carência inicial para portabilidade de 60 dias quando efetuado para outra Entidade de
Previdência.
o Carência para portabilidade de até 60 dias quando efetuada dentro da mesma Entidade
de Previdência.

Outras modalidades de planos similares ao VGBL incluem:

VRGP – Vida com Remuneração Garantida e Performance

Vida com Remuneração Garantida e Performance, para designar planos que garantam aos
segurados, durante o período de diferimento, remuneração por meio da contratação de índice
de atualização de valores e de taxa de juros e a reversão, parcial ou total, de resultados
financeiros.

VAGP - Vida com Atualização Garantida e Performance

Vida com Atualização Garantida e Performance, para designar planos que garantam aos
segurados, durante o período de diferimento, por meio da contratação de índice de preços,
apenas a atualização de valores e a reversão, parcial ou total, de resultados financeiros

VRSA - Vida com Remuneração Garantida e Performance sem Atualização

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CEA - Apostila 2

Vida com Remuneração Garantida e Performance sem Atualização, para designar planos que,
sempre estruturados na modalidade de contribuição variável, garantam aos segurados, durante
o período de diferimento, remuneração por meio da contratação de taxa de juros e a reversão,
parcial ou total, de resultados financeiros;

VRI - Vida com Renda Imediata

Vida com Renda Imediata, para designar planos que, mediante prêmio único, garantam o
pagamento de capital segurado sob a forma de renda imediata.

Atenção! Questão de prova

Se o contratante de um plano VGBL ou PGBL com renda vitalícia vir a falecer, os pagamentos
serão interrompidos com o falecimento, não sendo devido qualquer valor a herdeiros ou
beneficiários.

Veja as principais características do PGBL e VGBL:

PGBL VGBL
As contribuições realizadas Não é permitida a dedução das
podem ser deduzidas da renda contribuições da renda bruta
bruta tributável, até o limite de tributável.
12%, para apuração da base de
cálculo do Imposto de Renda
Contribuições
devido na declaração de ajuste
anual
Necessário ser contribuinte do
INSS ou aposentado para
usufruir desta possibilidade.
Nos eventos de resgate de Nos eventos de resgate de
recursos ou recebimento de recursos ou recebimento de
renda, ocorre tributação de renda, ocorre tributação de
Retirada dos imposto de renda sobre o valor imposto de renda sobre os
recursos total retirado, de acordo com o rendimentos, proporcional ao
Regime Tributário escolhido pelo valor retirado, de acordo com o
participante. Regime Tributário escolhido pelo
participante.
Quem efetua a declaração de Quem efetua a declaração de
ajuste anual do imposto de ajuste anual do imposto de
renda pelo formulário renda pelo formulário
completo. simplificado.
Quem é isento
Público alvo Quem já efetuou contribuições
de até 12% da renda bruta
tributável no PGBL e deseja
efetuar contribuições superiores
a este patamar em Previdência
Privada
A transferência de recursos é A transferência de recursos é
permitida desde que ocorra permitida desde que ocorra
dentro de uma mesma família dentro de uma mesma família de
de planos (PGBL para PGBL). planos (VGBL para VGBL).
Portabilidade
O prazo mínimo a cumprir antes O prazo mínimo a cumprir antes
de pedir a transferência é de 60 de pedir a transferência é de 60
dias. dias.

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As contribuições efetuadas no PGBL em nome de dependentes econômicos também podem ser


utilizadas como despesa dedutível do imposto de renda pelo responsável declarante. As
contribuições irão compor o mesmo limite de 12% da renda bruta a que o investidor já tem
direito. A partir de 16 anos do menor dependente, será necessário que seja efetuado em seu
nome, recolhimento à previdência social para que esta dedução seja possível.

5.4. Características técnicas que influenciam o produto

5.4.1. Taxas de Administração

É o percentual que incide sobre o patrimônio líquido do Fundo, de acordo com os saldos médios
diários. Representa a remuneração da Entidade de Previdência e do administrador do fundo e é
descontada da rentabilidade bruta. Vale ressaltar que a rentabilidade divulgada é sempre líquida,
ou seja, já descontada a taxa de administração. Normalmente é fixada em um percentual anual.

Exemplo: a taxa de administração financeira (TAF) é cobrada diariamente, mas podemos


demonstrar sua cobrança considerando um fluxo anual.

Valor investido = R$ 100.000,00


Rendimento bruto = 10% ao ano
Taxa Adm Fin = 2% ao ano
Valor Bruto = 100.000,00 + 10% => 110.000,00
Cobrança da taxa = 110.000,00 – 2%
Saldo Final = 107.800,00
Rendimento Líquido = 7,8% anual (rentabilidade divulgada)

Este exemplo é uma mera simplificação, pois a TAF é cobrada diariamente na variação da cota
do fundo de investimento.

5.4.2. Taxas de Carregamento

Taxa de carregamento é a importância resultante de um percentual aplicado sobre as


contribuições brutas, destinada a atender as despesas administrativas, de corretagem ou de
colocação do plano. Os percentuais máximos são:
o Planos de Contribuição Definida – CD = 10%
o Planos de Benefício Definido – BD = 30%

Carregamento na Entrada (no momento em que a contribuição é efetuada). Ex:


Contribuição bruta = R$ 1.000,00
Carregamento = 2% ( R$ 20,00 )
Contribuição líquida = R$ 980,00
A rentabilidade incidirá sobre o valor da contribuição após a cobrança da taxa de
carregamento.

Carregamento na Saída (no momento da realização do resgate ou transferência). Ex:


Contribuição bruta = R$ 1.000,00
Rentabilidade = 10%
Valor de resgate = R$ 1.100,00
Base de cobrança = R$ 1.000,00
Carregamento = 2% ( R$ 20,00 )
Resgate líquido = 1.080,00

5.4.3. Portabilidade

Portabilidade é a possibilidade de transferência dos valores acumulados para aposentadoria


entre empresas de previdência, a pedido do investidor. Sua base legal é a Resolução 66/01 do
CNSP e a Circular 211/02 da SUSEP.
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Ao contratar um plano de previdência, o investidor deverá cumprir carência inicial de 60 dias no


PGBL ou VGBL até poder transferir recursos para outra Entidade de Previdência.

Ao efetuar uma transferência parcial para outa Entidade de Previdência, o investidor deverá
aguardar carência de 60 dias até poder efetuar a próxima transferência.

Não é possível a portabilidade entre pessoas diferentes. A portabilidade só é permitida entre


planos do mesmo participante.

É possível efetuar transferência entre modalidades de previdência diferentes, desde que tenham
a mesma característica tributária. Ou seja, é possível a comunicabilidade entre o PGBL e os
planos tradicionais (FGB), PRGP, PAGP e PRSA.

Da mesma forma é possível a comunicabilidade entre o VGBL e os planos VRGP, VAGP e VRSA.

Obs.: A legislação prevê a situação de retirada de recursos do FAPI para compra de benefício
em plano de previdência. Esta retirada vinculada a um benefício ocorre com isenção de imposto
de renda. No caso do FAPI, portanto, somente para esta hipótese, podemos atribuir o conceito
de portabilidade.

5.4.4. Transferências entre planos

Não é permitida a portabilidade entre planos de “famílias” diferentes. Por exemplo, o PGBL é um
plano de previdência e o VGBL é um plano de seguro de vida com cláusula de sobrevivência. Por
esta razão a transferência entre eles não é possível.

5.4.5. Resgates

O prazo do investimento na previdência privada determina vantagens relevantes para o


investidor.

No longo prazo, características como o diferimento fiscal oferecido pelo PGBL, a ausência da
tributação semestral do come-cotas no PGBL ou VGBL e ainda a possibilidade de efetuar
realocações em perfis de investimento distintos, sem gerar recolhimento de imposto de renda,
propiciam ganhos que não são fáceis de tangibilizar para o investidor, mas que não podem ser
desprezados como bons atrativos para aqueles que têm um horizonte de tempo mais longo, seja
para efetuar resgates no futuro ou optar por receber um benefício de aposentadoria.

Além das características mencionadas, a possibilidade da escolha do Regime Tributário


Regressivo ou Definitivo, potencializa os possíveis ganhos. Neste regime, prazos maiores de
investimento são contemplados com alíquotas de imposto de renda cada vez menores, podendo
chegar até 10%.

5.4.6. Fase de contribuição

Um plano de previdência pode ser dividido em duas fases:


Fase de contribuição, acumulação ou diferimento
Fase de benefício, cobertura ou recebimento

Fase de contribuição, acumulação ou diferimento

Período no qual o investidor acumula um capital efetuando contribuições e recebendo


rendimentos pelo investimento.

Este é o período em que devem ser consideradas decisões e variáveis importantes, tais como:
disponibilidade de poupança, metas de acumulação, disciplina, perfil do investidor, cenário
macroeconômico, modalidades de previdência, regime de tributação, etc.

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Nesta fase, a depender das eventuais carências ou regras contratuais no caso de planos
coletivos, são permitidas contribuições extras ou retiradas de valores denominadas resgates.

No momento em que o participante de plano de previdência se tornar elegível a um benefício de


aposentadoria, poderá tomar a decisão de abrir mão dos recursos acumulados entregando-os à
Entidade de Previdência, entrando assim na Fase de Benefício.

Caso não opte por esta possibilidade, o participante poderá efetuar retiradas programadas ou
eventuais, em uma estratégia própria de desacumulação, permanecendo, entretanto, de modo
formal, na Fase de Contribuição. Continuará, desta forma, recebendo os rendimentos sobre o
saldo remanescente.

5.4.7. Fase de benefícios

Para entrar neste período o investidor precisa entregar o capital acumulado à Entidade de
Previdência e escolher uma das formas de renda disponibilizadas no plano contratado. Não serão
efetuadas mais novas contribuições.

Uma variável importante que deve compor a análise sobre a contratação de um das rendas
disponíveis no plano é a Tábua Biométrica. Veja item 1.2 deste material.

Os tipos de rendas disponíveis compõe o conjunto de características aprovadas pelo regulador


por plano liberado para comercialização e estarão definidos no momento da sua contratação.

5.4.7.1. Renda mensal vitalícia

Consiste em uma renda paga vitaliciamente e de modo exclusivo ao participante a partir da data
de concessão do benefício. O benefício cessa com o falecimento do participante.

5.4.7.2. Renda mensal vitalícia reversível ao cônjuge com continuidade aos


menores

Consiste em uma renda paga vitaliciamente ao participante a partir da data de concessão do


benefício. Ocorrendo o falecimento do participante durante a percepção desta renda, um
percentual do seu valor estabelecido na contratação da renda será revertido vitaliciamente ao
cônjuge e, na falta deste, reversível temporariamente aos menores dependentes econômicos
até que completem a maioridade (18, 21 ou 24) estabelecida no regulamento e conforme o
percentual de reversão estabelecido.

5.4.7.3. Renda vitalícia com reversão a beneficiário indicado

Consiste em uma renda paga vitaliciamente ao participante a partir da data de concessão do


benefício. Ocorrendo o falecimento do participante durante a percepção desta renda, um
percentual do seu valor estabelecido na contratação da renda será revertido vitaliciamente ao
beneficiário indicado.

Na hipótese de falecimento do beneficiário, antes do participante e durante o período de


percepção da renda, a reversibilidade do benefício estará extinta sem direito a compensações
ou devoluções dos valores pagos. No caso do beneficiário falecer, após já ter iniciado o
recebimento da renda, o benefício estará extinto.

5.4.7.4. Renda vitalícia com prazo mínimo garantido

Consiste em uma renda paga vitaliciamente ao participante a partir da data da concessão do


benefício, sendo garantida aos beneficiários da seguinte forma:
No momento da contratação da renda, o participante escolherá um prazo mínimo de garantia.
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O prazo mínimo da garantia é contado a partir da data do início do recebimento do benefício


pelo participante.
Se durante o período de percepção do benefício ocorrer o falecimento do participante, antes
de ter completado o prazo mínimo de garantia escolhido, o benefício será pago aos
beneficiários conforme os percentuais indicados na contratação da renda, pelo período
restante do prazo mínimo de garantia.
No caso de falecimento do participante, após o prazo mínimo garantido escolhido, o benefício
ficará automaticamente cancelado sem que seja devida qualquer devolução, indenização ou
compensação de qualquer espécie ou natureza aos beneficiários.
No caso de um dos beneficiários falecer antes de ter sido completado o prazo mínimo de
garantia, o valor da renda será rateado entre os beneficiários remanescentes até o
vencimento do prazo mínimo garantido.
Não havendo qualquer beneficiário remanescente, a renda será paga aos sucessores
legítimos do participante, pelo prazo restante da garantia.

5.4.7.5. Renda mensal temporária

Consiste em uma renda paga temporária e exclusivamente ao participante. O benefício cessa


com o falecimento do participante ou o fim da temporariedade contratada, o que ocorrer
primeiro.

5.4.7.6. Renda mensal por prazo certo

Consiste em uma renda mensal a ser paga por um prazo pré-estabelecido ao


participante/assistido. Na contratação da renda, o participante indicará o prazo máximo, em
meses, contado a partir da data de concessão do benefício, em que será efetuado o pagamento
da renda.

Se, durante o período de pagamento do benefício, ocorrer o falecimento do participante/assistido


antes da conclusão do prazo indicado, o benefício será pago ao beneficiário (ou beneficiários),
na proporção de rateio estabelecida, pelo período restante do prazo determinado.

5.4.7.7. Pagamento Único

Além das modalidades de Rendas mencionadas acima, os planos podem ter pagamento único.
No primeiro dia útil seguinte à data prevista para o término do período de diferimento, será
concedido ao participante benefício sob a forma de pagamento único, calculado com base no
saldo de provisão matemática de benefícios a conceder verificado ao término daquele período.

5.4.8. Possibilidade de pagamento de juros e/ou excedente financeiro

Na Fase de Benefício, quando o participante de um plano de previdência decide contratar uma


das formas de renda disponíveis, a Entidade de Previdência utiliza parâmetros previamente
definidos para calcular o valor do benefício a ser pago:

Tábua biométrica ou atuarial


Taxa de juros garantidos
Excedentes Financeiros

A tábua biométrica é o instrumento estatístico que mede a duração da vida humana. Em um


plano de previdência define o parâmetro de sobrevida que será utilizado para o cálculo da renda
contratada pelo participante.

A taxa de juros garantida na fase de benefício define a remuneração pré-estabelecida pela


Entidade de Previdência sobre os recursos acumulados pelo participante e que irá compor a
provisão de benefícios concedidos.
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A taxa de juros juntamente com a expectativa de vida dada pela tábua biométrica irá compor o
Fator de Cálculo, múltiplo aplicado sobre a reserva do participante e que resultará no valor da
renda a ser recebido.

A renda será reajustada anualmente por um índice de atualização de valores, normalmente o


IPCA nos planos mais recentes, ou IGPM nos planos mais antigos.

Os resultados obtidos pela Entidade de Previdência sobre a Provisão de benefícios Concedidos


acima do índice de atualização de valores e da taxa de juros garantida constituem o excedente
financeiro. Previamente a Entidade de Previdência poderá estabelecer um percentual deste
excedente financeiro a ser repassado ao participante assistido. Este repasse poderá ocorrer de
duas formas:

I – pago diretamente ao assistido (crédito em conta corrente)


II - revertido à provisão matemática de benefícios concedidos, de maneira a proporcionar
aumento ao benefício pago sob a forma de renda.

A periodicidade deste repasse também será definida previamente pela Entidade de Previdência
e não poderá ultrapassar 5 anos.

5.4.9. Tábua Atuarial ou Biométrica

Para avaliar o esforço contributivo necessário para que o participante atinja a renda desejada, a
entidade de previdência precisa saber quantos anos em média, o participante sobreviverá, a
partir da idade estabelecida para o início da percepção de renda. A ferramenta indicada para
promover esta estimativa é a Tábua Biométrica ou Tábua de Atuarial. Dependendo da tábua
utilizada, o esforço contributivo será maior ou menor.

Entre as tábuas mais utilizadas pelo mercado, citamos a AT-83 e AT-2000. A segunda admite
uma expectativa de vida maior que a indicada na primeira, sendo assim mais conservadora.

Exemplo
Sexo = masculino
Data de Nascimento = 01/01/1979
Data prevista para concessão da renda = 01/12/2034
Taxa de carregamento = 0%
Valor do saldo da provisão matemática na data de concessão da renda = R$ 300.000,00.
Idade do participante na data de concessão da renda = 55 anos

Usando a Tábua AT-2000 + 0%


Renda Mensal Vitalícia = R$ 866,78

Usando a Tábua AT-83 + 0%


Renda Mensal Vitalícia = R$ 935,64

Os valores indicados confirmam a influência da tábua. Como a Tábua AT-2000 admite uma
expectativa maior, o valor da renda é menor.

Ao longo do tempo, várias tábuas atuariais foram utilizadas no mercado brasileiro, sempre com
a regulação da SUSEP (Superintendência de Seguros Privados). Como exemplos, podemos citar
as tábuas AT49, AT55, AT83 e AT2000. Atualmente a tábua atuarial mais utilizada é a BR-EMS,
que utiliza a experiência do mercado segurador brasileiro para determinar a expectativa de vida
a ser utilizada nos cálculos de benefício. Ao contrário das tábuas atuariais mais antigas, a BR-
EMS pode ser atualizada a cada 5 anos, refletindo assim a evolução da expectativa de vida dos
participantes de planos de previdência no mercado brasileiro.

Tábua Biométrica + rentabilidade – no exemplo anterior, utilizamos a Tábua AT-2000 + 0%,


significando que a entidade não está repassando ao participante qualquer rentabilidade na fase
de cobertura.
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Embora não se perceba claramente esta influência, ela é fundamental na determinação do valor
da renda. Quanto maior for a taxa de juros utilizada, maior será a renda.

Como isso acontece? No exemplo anterior, consideramos uma taxa de juros de 0%. Com esta
condição, é possível que a entidade não precise de todo o recurso acumulado pelo participante
para pagar a renda estabelecida. Logo, aquele montante será reinvestido, ficando o resultado
do investimento como lucro para a entidade.

Exemplo:
Mesmos dados acima, mas usando Tábua e Juros diferentes:

Usando a Tábua AT-83 + 0% a.a.


Renda Mensal Vitalícia = R$ 935,64

Usando a Tábua AT-83 + 6% a.a.


Renda Mensal Vitalícia = R$ 1.968,99

Os valores indicados confirmam a influência da taxa de juros. A renda calculada com o repasse,
ao participante, de juros de 6% a.a., aumenta o valor da renda em mais de 100%.

Outros fatores influenciam a decisão pela compra desse tipo de produto, como a confiança na
entidade de previdência ou seguradora, o gestor financeiro, sua posição no mercado e outros.

Atualmente, a taxa de juros prevista pelas Entidades Previdência em planos novos para fase de
concessão de renda varia entre 0% e 4% ao ano. Planos antigos, por legislação, devem manter
a condição negociada na época da contratação.

5.5. O processo de venda dos produtos de Previdência Complementar

Na venda de produtos de previdência é fundamental que o profissional apenas recomende planos


que sejam compatíveis com a situação do cliente (suitability).

5.6. Escolha do Tipo de Fundo de Investimento Durante a Fase de Acumulação

O fundo de investimento atrelado a um plano de previdência compõe o conjunto de


características que precisam ser previamente aprovadas pelo regulador e deverá respeitar
diretrizes ou limites determinadas tanto pela SUSEP (Superintendência de Seguros Privados)
como pela CVM (Comissão de Valores Mobiliários).

Com a aprovação dos reguladores, a política de oferta de fundos por características e preços é
prerrogativa de cada Entidade de Previdência.

Ao se deparar com uma carteira de fundos oferecidos por uma Entidade de Previdência, o
investidor deverá se preocupar com a adequação dos fundos oferecidos ao seu perfil.
Regulamentado como Suitability, esta avaliação ganha importância devido ao prazo mais longo
com que se espera manter os recursos investidos nos fundos de Previdência Privada.

5.6.1. Conceito de fundo exclusivo FIE

Os fundos em que são aplicados recursos acumulados em planos de previdência são fundos de
investimento especialmente constituídos (FIE) ou fundos de investimento em quotas de fundos
de investimento especialmente constituídos (FIQE), cujos únicos quotistas são, direta ou
indiretamente, sociedades seguradoras e entidades abertas de previdência complementar, cuja
carteira é composta em conformidade com as diretrizes estabelecidas pelo Conselho Monetário
Nacional (CMN) na regulamentação que disciplina a aplicação dos recursos das reservas, das

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provisões e dos fundos das sociedades seguradoras, das sociedades de capitalização e das
entidades abertas de previdência complementar.

Quando um participante de um PGBL ou VGBL efetua contribuições, está comprando cotas de


um fundo de investimento previdenciário. Porém, o detentor destas cotas é a própria entidade
de previdência, ficando o participante apenas com a expectativa de direito sobre os recursos
depositados. Por este motivo, o participante se expõe ao risco tanto dos ativos nos quais os
recursos foram investidos via fundo, como também de crédito da seguradora, pois no caso de
eventual insolvência, o saldo do plano compõe o patrimônio da entidade.

5.6.2. Classificação ANBIMA (Deliberação 71)

A classificação ANBIMA é mais detalhada e permite ao investidor uma compreensão maior das
características dos fundos e possibilidade melhor análise para adequação de perfil de risco.

II – FUNDOS DE PREVIDÊNCIA

Classificam-se nesta categoria os FAPIs e fundos exclusivos dedicados a receber recursos de


reserva técnica dos planos de previdência aberta (PGBL e VGBL).

5.6.2.1. Renda Fixa

Fundos que buscam retorno por meio de investimentos em ativos de renda fixa (sendo aceitos
títulos sintetizados através do uso de derivativos), admitindo-se estratégias que impliquem risco
de juros e de índice de preços do mercado doméstico. Excluem-se estratégias que impliquem
risco de moeda estrangeira ou de renda variável (tais como ações). Não admitem
alavancagem.

5.6.2.2. Balanceados – até 15%

Fundos que buscam retorno no longo prazo através de investimento em diversas classes de
ativos (tais como renda fixa, ações, câmbio). Estes fundos utilizam uma estratégia de
investimento diversificada e deslocamentos táticos entre as classes de ativos ou estratégia
explícita de rebalanceamento de curto prazo. Devem ter explicitado o mix de ativos (percentual
de cada classe de ativo) com o qual devem ser comparados (asset allocation benchmark) ou
intervalo definido de alocação. Neste tipo, devem ser classificados os fundos cujo limite máximo
de alocação em ativos de renda variável é até 15%. Sendo assim, não podem ser
comparados a indicador de desempenho que reflita apenas uma classe de ativos (por exemplo:
100% CDI). Não admitem alavancagem.

5.6.2.3. Balanceados –de 15% a 30%

Fundos que buscam retorno no longo prazo através de investimento em diversas classes de
ativos (tais como renda fixa, ações, câmbio). Estes fundos utilizam uma estratégia de
investimento diversificada e deslocamentos táticos entre as classes de ativos ou estratégia
explícita de rebalanceamento de curto prazo. Devem ter explicitado o mix de ativos (percentual
de cada classe de ativo) com o qual devem ser comparados (asset allocation benchmark) ou
intervalo definido de alocação. Neste tipo devem ser classificados os fundos cujo limite máximo
de alocação em ativos de renda variável está entre de 15% e 30%. Sendo assim, não
podem ser comparados a indicador de desempenho que reflita apenas uma classe de ativos (por
exemplo: 100% CDI). Não admitem alavancagem.

5.6.2.4. Balanceados – acima de 30%

Fundos que buscam retorno no longo prazo através de investimento em diversas classes de
ativos (tais como renda fixa, ações, câmbio). Estes fundos utilizam uma estratégia de
investimento diversificada e deslocamentos táticos entre as classes de ativos ou estratégia
explícita de rebalanceamento de curto prazo. Devem ter explicitado o mix de ativos (percentual
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de cada classe de ativo) com o qual devem ser comparados (asset allocation benchmark) ou
intervalo definido de alocação. Neste tipo devem ser classificados os fundos cujo limite máximo
de alocação em ativos de renda variável está acima de 30%. Sendo assim, não podem ser
comparados a indicador de desempenho que reflita apenas uma classe de ativos (por exemplo:
100% CDI). Não admitem alavancagem.

5.6.2.5. Multimercados

Fundos que buscam retorno no longo prazo através de investimento em diversas classes de
ativos (tais como renda fixa, ações, câmbio). Estes fundos não têm explicitado o mix de ativos
(percentual de cada classe de ativo) com o qual devem ser comparados (asset allocation
benchmark), podendo, inclusive, ser comparados a parâmetro de desempenho que reflita apenas
uma classe de ativos (por exemplo: 100% CDI). Classificam-se também neste Tipo os fundos
cujo intervalo de alocação esteja omisso. Não admitem alavancagem.

5.6.2.6. Data-Alvo

Fundos que buscam retorno num prazo referencial, ou data-alvo, através de investimento
em diversas classes de ativos (tais como renda fixa, ações, câmbio etc.) e estratégia de
rebalanceamento periódico. Estes fundos têm compromisso de redução da exposição a risco em
função do prazo a decorrer para a respectiva data-alvo. Não podem ser comparados a indicador
de desempenho que reflita apenas uma classe de ativos (por exemplo: 100% CDI). Não
admitem alavancagem.

5.6.2.7. Ações

Fundos que devem possuir, no mínimo, 67% da carteira em ações à vista, bônus ou recibos de
subscrição, certificados de depósito de ações, cotas de fundos de ações, cotas dos fundos de
índice de ações, Brazilian Depositary Receipts, classificados como nível II ou III. Neste tipo
devem ser classificados os fundos que se destinam a somente receber aplicações de outros
fundos de previdência aberta. Não admitem alavancagem.

Importante: Até o início de junho/2016, a Anbima também não tinha se pronunciado com
relação a sua nova classificação após a publicação da Resolução CMN nº 4.444.

5.7. Qualidade da Venda - apresentação dos aspectos técnicos e de riscos dos


produtos

Como mencionado anteriormente no ponto 5.5, é importante que o profissional exponha os


riscos e regras dos produtos de previdência, assim como acesse a suitability do produto às
necessidades do cliente.

5.8. Tributação nos Planos de Previdência Complementar

5.8.1. Escolha do regime de tributação mais adequado ao cliente

5.8.1.1. Natureza dos rendimentos do cliente na Declaração Anual de Ajuste do


Imposto de Renda da Pessoa Física - DIR-PF (renda tributável; isenta;
tributação definitiva)

Para a correta escolha da modalidade de previdência privada é importante identificar a natureza


das diversas verbas recebidas pelo investidor ao longo de um ano fiscal.

Na tabela abaixo listamos os principais tipos de rendimentos sujeitos ao imposto de renda.


Somente aqueles classificados como “tributável” poderão constar como Renda Bruta Tributável
da Declaração Anual do Imposto de Renda e assim compor o montante sobre o qual calcularemos
a potencial contribuição a ser realizada no PGBL.
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LISTA PARCIAL IMPOSTO SOBRE A RENDA

Tipo De Rendimentos Tipo de Tributação


Salários e ordenados Tributável
Férias Tributável
INSS Tributável
Aluguéis Tributável
Pró-labore Tributável
Pensões Tributável
Honorários Tributável
Comissões e corretagens Tributável
Direitos autorais Tributável
Royalties Tributável
13º salário Exclusiva na fonte
Participação nos Lucros ou Resultados (PLR) Exclusiva na fonte
Ganhos de capital na alienação de bens e direitos (há exceções) Tributação Definitiva
Lucros e Dividendos Distribuídos Isento
Indenização por Rescisão de Contrato de Trabalho e FGTS Isento
Programas de Demissão Voluntária (PDV) Isento
Aposentadoria por Doença Grave Isento
Proventos e Pensões de Maiores de 65 Anos Isento
Pecúlio por morte ou invalidez recebidos de planos de previdência Isento
Capital das apólices de seguro ou pecúlio por morte Isento
Herança, Legado ou Doação em Adiantamento da Legítima Isento
*Informações completas - Instrução Normativa RFB nº 1.500, de 29 de outubro de 2014

5.8.1.2. Os modelos de DIR-PF: declaração completa ou simplificada

Modelos de Declaração de Imposto de Renda

A cada ano, o contribuinte que efetua sua declaração de ajuste anual do imposto de renda, ao
apurar o imposto de renda devido, precisa escolher entre ser tributado utilizando as Deduções
Legais para apurar a sua base de cálculo, ou ser tributado utilizando o Desconto Simplificado.
Veja a comparação:

Por Deduções Legais


Por Desconto Simplificado
(declaração completa)
Para apuração da base de cálculo do imposto
de renda é permitido deduzir da Renda Bruta
Tributável os seguintes valores:

Previdência Social
Dependentes (R$ 2.275,08)1 Corresponde a 20% do valor da Renda Bruta
Despesas com instrução (R$ 3.561,50)2 Tributável limitado a R$ 16.754,34 em 2017.
Despesas médicas (sem limite)
Previdência Privada até 12% da Renda
Bruta

1 – limite por dependente em 2017


2 – limite individual em 2017

Se a soma das Deduções Legais for superior a 20% da Renda Bruta Tributável, será mais
vantajosa a opção pela declaração completa, caso contrário será mais vantajosa a utilização do
Desconto Simplificado.

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Caso a renda anual seja superior a R$ 83.771,70 a conclusão acima deverá ser analisada com
mais cuidado, pois a partir deste patamar de renda o desconto máximo permitido de R$
16.754,34 como Desconto Simplificado passa a corresponder a um percentual menor que 20%
da renda.

* Mais de 60% das pessoas que declaram o Imposto de Renda no Brasil utilizam o Desconto
Simplificado. Não por acaso, o VGBL tornou-se o carro-chefe do setor de previdência aberta no
país nos últimos dois anos.

5.8.1.3. Horizonte de tempo para resgate ou conversão em renda

Tipo de Benefício Desejável

Quando o investidor de um plano de previdência privada atinge a idade em que já é elegível a


um das rendas disponíveis no plano, outra análise importante precisa ser realizada. A forma de
retirada ou recebimento dos recursos.

Entre as opções que o participante pode ter disponível estão:

Retirada total dos recursos (para alocação em outro veículo financeiro) - Neste caso o
investidor precisa avaliar a conveniência desta retirada face à tributação onerosa que
provavelmente ocorrerá no momento da retirada. Dependendo do Regime de Tributação do
plano, pode ser adequado aguardar um momento mais vantajoso financeiramente para efetuar
esta retirada.

Retiradas programadas conforme a necessidade de recursos - Uma das vantagens desta


forma de retirada é poder otimizar a tributação dos recursos conforme o prazo, no caso do
Regime Tributário ser o Regressivo. Outro ponto é não abrir mão da liquidez dos recursos, caso
haja alguma necessidade eventual de recursos.
A desvantagem é que, dependendo do ritmo das retiradas, o recurso pode acabar e o investidor
ter uma sobrevida longa pela frente. Se não existirem outros recursos disponíveis, dificuldades
financeiras podem ocorrer.

Renda vitalícia - A renda vitalícia sem continuidade é indicada para o investidor que aceita
entregar a propriedade dos recursos acumulados para a Entidade de Previdência. Além disso,
não abre mão da perpetuidade da renda e também considera que os outros familiares ou
dependentes estão seguros financeiramente ou mesmo podem suprir por conta própria o fluxo
de recursos da renda que será interrompido com o seu falecimento.

Renda vitalícia com continuidade a um beneficiário - As formas de renda com continuidade


são indicadas para o investidor que aceita entregar a propriedade dos recursos acumulados para
a Entidade de Previdência. Além disso, não abre mão da perpetuidade da renda e,
adicionalmente, considera importante ou necessário que algum beneficiário dê continuidade a
esta renda. Esta escolha faz com a renda do próprio participante assistido seja menor, mas
elimina o risco de deixar familiares ou dependentes desassistidos na sua ausência.

Renda prazo certo - A renda prazo certo é uma renda financeira, na qual as variáveis de prazo
e juros garantidos são combinadas para gerar uma renda futura pelo prazo contratado. Esta
escolha normalmente se baseia na avaliação de que é vantajoso o patamar dos juros garantidos
versus a incerteza dos resultados a serem obtidos por conta própria.

Benefício Fiscal

Algumas modalidades de previdência complementar possuem um atrativo importante para os


investidores que efetuam sua declaração de ajuste anual do imposto de renda pelo modelo
completo: é a possibilidade de utilizar as contribuições efetuadas como despesa dedutível para
apuração da base de cálculo do imposto de renda.

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Esta é a característica do PGBL e outras modalidades semelhantes.

As contribuições realizadas podem ser deduzidas da renda bruta tributável, até o limite de 12%,
para apuração da base de cálculo do Imposto de Renda devido na declaração de ajuste anual.

Necessário ser contribuinte do INSS, RPPS, ou aposentado por um desses entes públicos para
usufruir desta possibilidade.

Veja um exemplo do efeito desta vantagem fiscal do PGBL na declaração de ajuste anual:

Declaração de ajuste Sem Previdência Com Previdência


Anual
Renda Bruta Anual 100.000,00 100.000,00
(-) INSS (7.301,33) (7.301,33)
(-) Dependentes (1) (2.275,08) (2.275,08)
(-) Previdência - (12.000,00)
(-) Educação (3.561,50) (3.561,50)
(-) Despesas Médicas (6.000,00) (6.000,00)
(=) Soma das Despesas (19.137,91) (31.137,91)
(=) Base Cálculo 80.862,09 68.862,09
(-) Alíquota IR (27,5%) (22.237,07) (18.937,07)
(+) Parcela A Deduzir 10.432,32 10.432,32
(-) IR Anual (11.804,75) (8.504,75)

Neste exemplo vemos que há um diferimento de imposto de renda no valor de R$ 3.300,00.


Este valor corresponde 27,5% de R$ 12.000,00, que foi o valor aplicado no plano de previdência.

Quando os valores depositados no plano forem resgatados ou recebidos por meio de renda
haverá cobrança de IR sobre o valor total, que poderá ser inferior a 27,5% ou mesmo isento,
dependendo do Regime Tributário escolhido ou da situação fiscal do investidor na época da
retirada.

5.8.2. Regime Tributável ou Compensável: conceito; base de cálculo; alíquotas


progressivas definidas em função da renda tributável total do contribuinte;
antecipação de 15% na fonte para posterior ajuste na DIR-PF

No Regime Tributário Progressivo (Compensável) os valores resgatados ou recebidos em


forma de renda compõe a Renda Bruta Tributável do investidor. Desta forma, deverão constar
da declaração de ajuste anual do imposto de renda como Rendimentos Tributáveis Recebidos de
PJ pelo Titular, juntamente com outras fontes de renda.

No PGBL e no FAPI deverá ser considerado o valor integral e no VGBL somente a parte
correspondente à rentabilidade.

Resgates

Nos eventos de resgates haverá tributação na fonte de 15%, sem deduções, a título de
antecipação ao valor devido na declaração de ajuste anual.

Exemplo 1 – resgate de previdência com outra fonte de renda

Tributação na fonte
Rendimento Tributável Valor Bruto Imposto recolhido na fonte
SALÁRIO
120.000,00 22.567,68
(R$ 10.000,00 por mês)

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RESGATE PGBL (15%) 20.000,00 3.000,00


TOTAL 140.000,00 25.567,68

Tributação na declaração de ajuste anual (2)


Rendimento Tributável Valor Bruto Imposto anual devido
SALÁRIO + RESGATE PGBL 140.000,00 28.067,68
Imposto a pagar 2.500,00

Exemplo 2 – resgate de previdência sem outra fonte de renda

Tributação na fonte
Rendimento Tributável Valor Bruto Imposto recolhido na fonte
SALÁRIO 0,00 0,00
RESGATE PGBL (15%) 20.000,00 3.000,00
TOTAL 20.000,00 3.000,00

Tributação na declaração de ajuste anual (2)


Rendimento Tributável Valor Bruto Imposto anual devido
SALÁRIO + RESGATE PGBL 20.000,00 0,00
Imposto a restituir 3.000,00

Rendas

Nos eventos de recebimento de renda haverá tributação, na fonte, conforme tabela mensal de
imposto de renda. Posteriormente também deverá haver ajuste na declaração anual.

Exemplo 1 – renda de previdência com outra fonte de renda

Tributação na fonte (1)


Rendimento Tributável Valor Bruto Imposto recolhido na fonte
SALÁRIO
120.000,00 22.567,68
(R$ 10.000,00 por mês)
Renda no PGBL
20.400,00 0,00
(R$ 1.700,00 por mês)
TOTAL 140.400,00 22.567,68

Tributação na declaração de ajuste anual (2)


Rendimento Tributável Valor Bruto Imposto anual devido
SALÁRIO + Renda no PGBL 140.400,00 28.177,68
Imposto a pagar 5.610,00

Exemplo 2 – renda de previdência sem outra fonte de renda

Tributação na fonte (1)


Rendimento Tributável Valor Bruto Imposto recolhido na fonte
SALÁRIO 0,00 0,00
RESGATE PGBL (15%) 20.400,00 0,00
TOTAL 20.400,00 0,00

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Tributação na declaração de ajuste anual (2)


Rendimento Tributável Valor Bruto Imposto anual devido
SALÁRIO + Renda no PGBL 20.400,00 0,00
Imposto a restituir 0,00

Tabelas utilizadas nos cálculos

(1) Tabela Progressiva Mensal do Imposto de Renda

Base de Cálculo (R$) Alíquota (%) Parcela a Deduzir do IR (R$)


Até 1.903,98 - -
De 1.903,99 até 2.826,65 7,5 142,80
De 2.826,66 até 3.751,05 15 354,80
De 3.751,06 até 4.664,68 22,5 636,13
Acima de 4.664,68 27,5 869,36
Tabela utilizada no exercício de 2017, ano calendário de 2016

(2) Tabela Progressiva Anual do Imposto de Renda

Base de Cálculo (R$) Alíquota (%) Parcela a Deduzir do IR (R$)


Até 22.847,76 - -
De 22.847,77 até 33.919,80 7,5 1.713,58
De 33.919,81 até 45.012,60 15 4.257,57
De 45.012,61 até 55.976,16 22,5 7.633,51
Acima de 55.976,16 27,5 10.432,32
Tabela utilizada no exercício de 2017, ano calendário de 2016

Transferência de recursos entre Regimes Tributários diferentes

Regime Tributário Regressivo para o Regime Tributário Progressivo não é permitida.


Regime Tributário Progressivo para o Regime Tributário Regressivo é permitida. A contagem
do tempo começa a partir do momento da transferência.

5.8.3. Regime Definitivo ou Exclusivo: conceito; base de cálculo; alíquotas


regressivas definidas em função do prazo de permanência no plano

No Regime Tributário Regressivo (Definitivo) os valores resgatados ou recebidos em forma


de renda serão tributados exclusivamente na fonte. Desta forma, deverão constar da declaração
de ajuste anual do imposto de renda como Rendimentos Sujeitos à Tributação Exclusiva/
Definitiva. Para estes valores não haverá ajuste, ou seja, não existirá imposto a pagar ou a
restituir

No PGBL e no FAPI deverá ser considerado o valor integral e no VGBL somente a parte
correspondente à rentabilidade. As alíquotas cobradas neste regime tributário ficam menores
com o passar do tempo, conforme tabela:

Prazo de Acumulação dos Recursos Alíquota IR na fonte


Até 2 anos 35%
Acima de 2 até 4 anos 30%
Acima de 4 até 6 anos 25%
Acima de 6 até 8 anos 20%
Acima de 8 até 10 anos 15%
Acima de 10 anos 10%

Cada contribuição realizada ao plano tem seu próprio prazo de acumulação.

Resgates
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Nos eventos de resgate utiliza-se a Tabela Regressiva considerando a regra contábil PEPS:
primeiro recurso que entra é o primeiro recurso que sai. Ou seja, nos resgates parciais, primeiro
serão resgatados os recursos que foram depositados há mais tempo e que já estão com alíquotas
menores.

Exemplo

Contribuições de R$ 500,00 realizadas ao longo de 15 anos (180 meses) a uma rentabilidade


nominal de 0,8% ao mês.
PMT = (500,00)
I = 0,8%
N = 180
FV = ? = 199.786,41

Os recursos acumulados para este exemplo estarão acumulados conforme tabela:

Prazo de Acumulação dos Alíquota IR na


SALDO (R$)
Recursos fonte
Até 2 anos 13.171,58 35%
Acima de 2 até 4 anos 15.947,42 30%
Acima de 4 até 6 anos 19.308,27 25%
Acima de 6 até 8 anos 23.377,39 20%
Acima de 8 até 10 anos 28.304,07 15%
Acima de 10 anos 99.677,68 10%

Se este investidor decidir resgatar R$ 80.000,00 utilizará somente recursos que já atingiram a
alíquota de 10%. Será tributado na fonte em R$ 8.000,00 de forma definitiva e resgatará R$
72.000,00 líquidos de IR.

Se este investidor decidir resgatar R$ 120.000,00, utilizará R$ 99.677,68 com alíquota de 10%
e a diferença de R$ 20.322,32 com alíquota de 15%

Resgate Saldo
(A) Alíquota IR na (B) Saldo (C)
Líquido restante
Saldo fonte resgatado IR pago
(B-C) (A-B)
13.171,58 35% 13.171,58
15.947,42 30% 15.947,42
19.308,27 25% 19.308,27
23.377,39 20% 23.377,39
28.304,07 15% 20.322,32 3.048,35 17.273,97 7.981,75
99.677,68 10% 99.677,68 9.967,77 89.709,91 0,00
199.786,41 120.000,00 13.016,12 106.983,88 79.786,41

5.8.4. Tributação após conversão em renda

Quando um investidor decide receber uma renda por meio de seu plano de previdência, a
Entidade de Previdência efetua um cálculo de Prazo Médio Ponderado (PMP) para determinar a
alíquota de IR que incidirá sobre os valores da renda recebida.

Para efetuar este cálculo é considerada cada contribuição e seus respectivos prazos no momento
da concessão do benefício. As eventuais retiradas efetuadas ao longo do tempo também são
consideradas.

Se o Prazo Médio Ponderado totalizar 15 anos, por exemplo, significa que desde a primeira renda
recebida a tributação será de 10% conforme a tabela regressiva. Em outro exemplo, se o Prazo
Médio Ponderado totalizar 9 anos, os primeiros 12 benefícios serão tributados pela alíquota de

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15%. Como o prazo continua sendo contado, depois de 1 ano o prazo já será de 10 anos, e a
alíquota passará a ser de 10%, mantendo-se neste patamar a partir de então.

Portanto, em suma, se o cálculo do prazo médio ponderado resultar em um número menor que
10 anos, no momento da concessão da renda este prazo será fixado no prazo apurado e a partir
daí continuará sendo somado 01 ano a cada ano de recebimento da renda até se chegar em 10
anos, quando a alíquota de IR será de 10% permanente.

5.9. Planejamento Tributário utilizando Planos de Previdência Complementar


Aberta

A decisão pelo melhor Regime de Tributação depende de variáveis que não são fáceis de
determinar ou prever com precisão. No entanto, conhecer as regras de cada regime e que a
combinação de PRAZO e VALOR são os dois eixos definidores desta análise, ajuda a dar clareza
ao processo de decisão. A tabela abaixo combina estes dois eixos de forma sistemática.

Compor uma análise para o Regime Tributário Progressivo sempre dependerá da existência ou
não de outras fontes de renda tributável, por isso, na tabela abaixo devemos considerar que as
alíquotas serão aplicadas sobre os valores recebidos de previdência já considerando outras
fontes e eventuais deduções.

Regime Tributário Base de Cálculo Anual (R$) e Alíquotas de IR


Progressivo
X De 22.847,77 De 33.919,81 De 45.012,61
Até Acima de
Regime Tributário até até até
22.847,76 55.976,16
Regressivo 33.919,80 45.012,60 55.976,16
Prazo de Alíquota IR
0% 7,50% 15% 22,50% 27,50%
Acumulação na fonte

Até 2 anos 35% Progressivo Progressivo Progressivo Progressivo Progressivo

Acima de 2 até
30% Progressivo Progressivo Progressivo Progressivo Progressivo
4 anos
Acima de 4 até
25% Progressivo Progressivo Progressivo Progressivo Regressivo
6 anos
Acima de 6 até
20% Progressivo Progressivo Progressivo Regressivo Regressivo
8 anos
Acima de 8 até
15% Progressivo Progressivo Progressivo Regressivo Regressivo
10 anos
Acima de 10
10% Progressivo Progressivo Regressivo Regressivo Regressivo
anos

5.9.1. Estratégias de Investimento em função dos objetivos do investidor; limites


de aplicação em função do tipo de plano e perfil do Investidor.

Planos de previdência privada são investimentos com vocação para o longo prazo. É com o
decorrer do tempo que as possibilidades de otimização tributária da previdência se justificam de
modo mais vantajoso.

No entanto, mesmo quando há necessidade de liquidez, a previdência complementar pode ser


utilizada como veículo de investimento.

O Regime Tributário Progressivo, neste cenário, será o mais recomendado, principalmente se na


conjugação da movimentação do plano de previdência com as outras fontes de renda bruta
tributável que o investidor possa ter, seja possível buscar a isenção ou as menores alíquotas
proporcionadas por este Regime Tributário.

Exemplo:
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Se as retiradas efetuadas no plano de previdência somadas às outras fontes de renda bruta


tributável em um determinado ano fiscal totalizarem até R$ 22.847,76 (considerando as
possíveis deduções para apuração da base de cálculo), teremos a isenção do imposto de renda
(ano-calendário de 2016).

Lembrando que no VGBL somente os rendimentos dos valores retirados serão considerados
renda bruta tributável e no PGBL será o valor total.

Apesar de não existir uma solução única, é consenso entre os Planejadores Financeiros que o
cliente deva guardar algo entre 5% e 10% de sua renda bruta para conseguir gerar uma reserva
que garanta uma renda mensal de aproximadamente 70% da sua renda na ativa. Porém, este
raciocínio é válido se o período de acumulação for longo (superior a 30 anos) e o fundo render
pelo menos 6% a.a. acima da inflação.

Infelizmente, no Brasil, as pessoas começam a pensar em planos de aposentadoria muito tarde


e a taxa de contribuição é geralmente inferior aos 10% do salário, razões que tornam o
planejamento para a aposentadoria difícil.

Exemplo:
Se o Cliente deseja aposentar-se aos 65 anos e continuar percebendo uma renda de R$
8.000,00 por mês, ou R$ 96.000,00 por ano, e possui uma expectativa de vida de mais 19
anos (ou seja, falecimento aos 84 anos de idade), de uma maneira simplista - sem levar em
consideração o efeito de juros - seria necessário constituir ao longo da vida, uma reserva de
R$ 1.824.000,00 até os 65 anos.

Se esta pessoa iniciar a formação deste fundo de reserva aos 30 anos de idade, deverá
poupar aproximadamente R$ 52.000,00 por ano. Mas se decidir postergar o início desta
poupança para os 45 anos de idade, seu esforço deverá ser de guardar R$ 91.200,00 por
ano.

Apesar de não representar a realidade, pois felizmente temos a ajuda dos juros para a
constituição destas reservas, fica evidente que quanto mais cedo se implementar um plano
de previdência, mais fácil será atingir os objetivos de renda futura.

O valor adequado da reserva a ser constituída dependerá do valor da renda mensal desejada,
mas também das outras fontes de renda que poderão existir ou serem criadas em paralelo ao
plano de previdência. Alguns questionamentos devem ser feitos:
Existirá aposentadoria oficial pelo INSS, de que valor?
Há outras rendas, como aluguéis ou participações acionárias?
Parte do patrimônio poderá ser vendida (liquidez)?
Existirão outros fundos de reserva ou heranças?
Os custos com dependentes deixarão de existir até a idade escolhida de aposentadoria?
Os recursos que estão sendo acumulados para a terceira idade não serão necessários para
emergências ou outros projetos?
Quanto se tem de reserva em plano Previdência Complementar até o momento?

Há um processo de análise para verificar se os fundos poupados serão suficientes para o padrão
de vida desejado após a aposentadoria. Essa análise inclui:

1. Definição do percentual da renda atual que será necessário para manter o padrão de vida
desejado após a aposentadoria:

a. Subtrair o percentual destinado atualmente à poupança, contribuições de fundo de


garantia, despesas relacionadas ao trabalho, etc., da renda atual (estas despesas não
existirão após a aposentadoria).
b. Os financiamentos de casa ou outras obrigações (leasings, etc.) serão quitados após
a aposentadoria? Se sim, deduzir essas despesas também.
c. Alteração no estilo de vida após a aposentadoria (viagens, etc.).
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d. Despesas médicas devem aumentar na idade de aposentadoria.

2. Determinar a expectativa de vida:

a. Data da aposentadoria (com quantos anos deseja se aposentar).


b. Expectativa de vida (ex.: uma pessoa com 55 anos hoje quer se aposentar aos 65
com expectativa de vida de 90 anos - 25 anos de renda necessária).

3. Determinar a taxa de inflação esperada para esse período.

4. Renda de previdência pública se houver.

Exemplo:

Roberto tem 40 anos e pretende se aposentar com 60 anos. Ele supõe que os seguintes fatos
ocorram:
Expectativa de vida = 85 anos
Inflação esperada = 5% a.a.
Taxa de retorno anual de seus investimentos = 10%
Salário Atual = R$ 150.000,00 por ano
Aposentadoria anual a ser recebida da Previdência Pública em valores de hoje = R$
30.000,00

Ele também estima que precisará de 70% da sua renda atual para aposentadoria, pois haverá
alguns gastos atuais que ele não terá no futuro (exemplo: custos relacionados ao trabalho, como
gasolina, refeições, contribuições para plano de previdência, etc.).

1 - Qual o valor de renda atualizado pela inflação será necessário para Roberto no momento em
que se aposentar?
2 - Qual saldo (a valores de hoje) ele deverá ter no seu plano de previdência, no início de sua
aposentadoria, para atingir seus objetivos?
3 - Quanto Roberto precisa depositar a partir de agora, a valores de hoje, para chegar ao saldo
necessário?

Solução:

1 - Qual o valor de renda atualizado pela inflação será necessário para Roberto no momento em
que se aposentar?

Salário anual atual = R$ 150.000,00


Renda anual necessária durante a aposentadoria: 70% de R$ 150.000,00 = R$ 105.000,00
Renda anual da Previdência Pública = R$ 30.000,00

Portanto, o valor necessário para cada ano da aposentadoria de Roberto hoje é de: R$
105.000,00 – R$ 30.000,00 = R$ 75.000,00.

Valor futuro (atualizado pela inflação) da quantia acima na idade de 60 anos:

N= 20 anos (pois faltam 20 anos para ele se aposentar)


I= 5% (inflação anual)
PV = (R$ 75.000,00)
FV = ?? = R$ 198.997,33

2 - Qual saldo (a valores de hoje) ele deverá ter no seu plano de previdência, no início de sua
aposentadoria, para atingir seus objetivos?

Período de renda necessária: 25 anos (pois a expectativa é que ele viva até os 85 anos)
Taxa de juros: {[(1,10 / 1,05) -1] x 100} = 4,76190% a.a.

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Valor do saldo necessário (poupança) aos 65 anos (a valores de hoje):

N = 25
I = 4,76190% (dízima inteira)
PMT = (R$ 75.000)
FV= 0
PV = ?? = R$ 1.082.738,46

3 - Quanto Roberto precisa depositar a partir de agora, a valores de hoje, para chegar ao saldo
necessário?

N = 20 anos (60 anos – 40 anos)


I = 4,76190%
FV = R$ 1.082.738,46
PV = 0
PMT = ?? = (R$ 33.577,45) ao ano

Se Roberto achar que não alcançará o objetivo acima, ele terá cinco alternativas:
1. Aposentar-se mais tarde;
2. Poupar mais nos próximos 20 anos;
3. Reduzir a renda necessária após aposentadoria;
4. Aumentar o risco de investimento para aumentar o retorno da carteira de investimentos
5. Combinação dos itens acima.

Os riscos desse planejamento incluem:


1. Inflação pode ser mais alta que a estimada;
2. Retorno de seus investimentos pode ser inferior ao previsto;
3. Necessidades durante a aposentadoria podem aumentar;
4. Ele pode viver mais que 25 anos (sobrevida maior);
5. Sua capacidade de poupar pode diminuir nos próximos anos;
6. Perda de emprego;
7. Combinação dos itens acima.

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Tópicos mais importantes

A Previdência Complementar representa uma alternativa de poupança, de caráter


exclusivamente privado, destinada à manutenção do poder aquisitivo, caso haja perda da
capacidade laborativa ou, simplesmente, uma forma alternativa de investimento.
Agentes e Reguladores do Mercado Previdenciário: SUSEP, PREVIC, CVM, RFB e CMN.
Com função regulatória, a Superintendência de Seguros Privados (SUSEP) é o órgão
responsável pelo controle e fiscalização do mercado de seguros, previdência
complementar aberta e capitalização.
A Superintendência Nacional de Previdência Complementar (PREVIC) é um órgão do
Ministério da Fazenda responsável por fiscalizar as atividades das Entidades Fechadas
de Previdência Complementar (Fundos de Pensão).
A CVM tem poderes para disciplinar, normatizar e fiscalizar a atuação dos diversos
integrantes do mercado.
O Conselho Monetário Nacional (CMN) é o órgão deliberativo máximo do Sistema
Financeiro Nacional.
Taxa de carregamento é um percentual cobrado sobre as contribuições e destina-se ao
custeio da administração do passivo e pagamento de corretagem.
Taxa de administração é um percentual cobrado sobre o patrimônio acumulado e destina-
se à execução dos investimentos do plano de benefícios;
Taxa de saída é um percentual cobrado do valor resgatado ou transferido para outra
Entidade de Previdência Complementar.
A portabilidade é a possibilidade de transferência dos valores acumulados para
aposentadoria entre empresas de previdência, a pedido do investidor.
A ferramenta indicada para estimar o esforço contributivo necessário do participante é a
Tábua Biométrica ou Tábua de Atuarial. Dependendo da tábua utilizada, o esforço
contributivo será maior ou menor. Entre as tábuas mais utilizadas pelo mercado, citamos a
AT-83 e AT-2000. A segunda admite uma expectativa de vida maior que a indicada na
primeira, sendo assim mais conservadora.
Regime Tributário Regressivo - Os valores resgatados ou recebidos em forma de renda
por aposentadoria estão sujeitos à tributação conforme a Tabela Regressiva:

Prazo de Acumulação dos Alíquota IR na


Recursos fonte
Até 2 anos 35%
Acima de 2 até 4 anos 30%
Acima de 4 até 6 anos 25%
Acima de 6 até 8 anos 20%
Acima de 8 até 10 anos 15%
Acima de 10 anos 10%

Regime Tributário Progressivo - Os resgates em planos de previdência serão tributados


na fonte pela alíquota fixa de 15% para qualquer valor. Essa tributação é uma antecipação
ao valor devido e deve ser ajustada na Declaração Anual, conforme Tabela Progressiva do
Imposto de Renda.
Regime Tributário Regressivo para o Regime Tributário Progressivo não é permitida.
Regime Tributário Progressivo para o Regime Tributário Regressivo é permitida. A contagem
do tempo começa a partir do momento da transferência.
A opção pelo Regime Tributário é realizada pelo participante no momento em que efetua a
adesão a um plano de previdência.
Ao oferecer um plano de previdência, o planejador financeiro deve:
o Conhecer profundamente a situação atual do cliente e identificar os objetivos do
mesmo em relação à terceira idade.
o Verificar a capacidade de poupança do cliente.
o Considerar a estimativa de quanto deverá ser o benefício na data de aposentadoria
do cliente.

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CEA - Apostila 2

o Estimar a projeção de uma renda mensal vitalícia que possa atender à sua
expectativa futura.
o Definir a estratégia para administração do plano.
o Criar uma estratégia baseada na visão atual do futuro que permita, sem perdas - ou
com as menores possíveis - ser revista periodicamente para que o objetivo principal seja
efetivamente alcançado.
o Reavaliação periódica (anual) da contribuição mensal necessária para os próximos
anos sempre que um evento de vida ocorrer (casamentos, divórcios, nascimentos ou
emancipação de filhos, etc.).
o Tomar cuidado, principalmente com clientes pouco disciplinados financeiramente, para
não reduzir o valor do aporte mensal quando o fundo render acima da expectativa inicial
(um ano bom não é garantia de ótima safra no ano seguinte).
Há um processo de análise para verificar se os fundos poupados serão suficientes para o
padrão de vida desejado após a aposentadoria. Essa análise inclui:
o Definição do percentual da renda atual que será necessário para manter o padrão de
vida desejado após a aposentadoria;
o Determinar a expectativa de vida;
o Determinar a taxa de inflação esperada para esse período;
o Renda de previdência pública, se tiver.
O PGBL é bastante vantajoso do ponto de vista tributário, podendo ser visto só como
investimento:
o Permite o abatimento dos depósitos da base de cálculo do IR (até 12% da renda
bruta anual) na declaração completa. Nos resgates ou recebimento de renda
haverá tributação sobre o valor total retirado, conforme tabela de IR Progressiva ou
Regressiva, escolhida pelo participante no momento de compra do plano;
o Não requer que se pague IR sobre os rendimentos durante o período de acumulação
(come-quotas), como costuma acontecer com fundos de investimento comuns;
o Não paga IOF no resgate, independentemente do prazo da aplicação.
O VGBL está isento do IR que incide sobre o rendimento dos fundos de investimentos
convencionais, como os de renda fixa (come-cotas) e ações;
o Não paga IOF no resgate, independentemente do prazo de aplicação;
o Permite que, na hora do saque, a tributação incida somente sobre os ganhos
(rentabilidade), e não sobre o total do saque, como no PGBL. Essa é a grande
vantagem do VGBL sobre o PGBL.
Segue abaixo quadro comparativo sobre os principais planos existentes no mercado:

PGBL VGBL
As contribuições realizadas podem Não é permitida a dedução das
ser deduzidas da renda bruta contribuições da renda bruta
tributável, até o limite de 12%, tributável.
para apuração da base de cálculo
Contribuições do Imposto de Renda devido na
declaração de ajuste anual
Necessário ser contribuinte do
INSS ou aposentado para usufruir
desta possibilidade.
Nos eventos de resgate de Nos eventos de resgate de
recursos ou recebimento de renda, recursos ou recebimento de
ocorre tributação de imposto de renda, ocorre tributação de
Retirada dos renda sobre o valor total retirado, imposto de renda sobre os
recursos de acordo com o Regime Tributário rendimentos do valor retirado,
escolhido pelo participante. de acordo com o Regime
Tributário escolhido pelo
participante.
Quem efetua a declaração de Quem efetua a declaração de
ajuste anual do imposto de renda ajuste anual do imposto de
Público alvo pelo formulário completo. renda pelo formulário
simplificado.
Quem é isento
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Quem já efetuou contribuições


de até 12% da renda bruta
tributável no PGBL e deseja
efetuar contribuições
superiores a este patamar em
Previdência Privada
A transferência de recursos é A transferência de recursos é
permitida desde que ocorra dentro permitida desde que ocorra
de uma mesma família de planos dentro de uma mesma família
(PGBL para PGBL). de planos (VGBL para VGBL).
Portabilidade
O prazo mínimo a cumprir antes O prazo mínimo a cumprir
de pedir a transferência é de 60 antes de pedir a transferência
dias. é de 60 dias.

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Fixando Conceitos

1. Um cliente possui um PGBL com tabua 2000. Um profissional recomenda migrar para outro
plano para obter uma maior renda, desde que o novo plano possua:
a. maior taxa de administração, menor taxa de carregamento desde que consiga migrar para
uma tábua mais antiga.
b. menor taxa de administração, menor taxa de carregamento e uma tábua atuarial mais
antiga.
c. mesma taxa de administração, menor taxa de carregamento e uma tábua atuarial mais
recente.
d. Não vale a pena mudar pois a renda permanecerá igual.

2. Em relação aos agentes reguladores de mercado:

I. SUSEP é o órgão responsável pelo controle e fiscalização do mercado de seguros,


previdência complementar aberta e capitalização.
II. PREVIC é o órgão responsável por fiscalizar as atividades das Entidades Fechadas de
Previdência Complementar.
III. A CVM tem poderes para disciplinar, normatizar e fiscalizar a atuação dos diversos
integrantes do mercado. Seu poder normatizador abrange todas as matérias referentes
ao mercado de valores mobiliários.
IV. Ao CMN compete estabelecer diretrizes específicas das políticas monetária, cambial e
creditícia; regular as condições de constituição, funcionamento e fiscalização das
instituições financeiras e disciplinar os instrumentos de política monetária e cambial.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. I e II.
b. I, II e III.
c. II e IV.
d. I, II, III e IV.

3. A portabilidade entre planos vetada por lei é:


a. PGBL para FGB.
b. FGB para PGBL.
c. PGBL para VGBL.
d. PGBL para PGBL.

4. Um cliente investe R$ 300.000,00 realizado em um PGBL com Regime Regressivo, com


rendimento mensal de 0,50%. Após 130 meses o investidor efetuará um resgate total líquido
no valor de:
a. R$ 573.732,27
b. R$ 516.359,04
c. R$ 487.672,38
d. R$ 453.355,78

5. Um cliente aposentado contrata um VGBL e recebe renda vitalícia no valor R$ 5.000,00. Ele
morre depois de alguns meses. Neste caso, a renda:
a. Continuará sendo recebida pelos descendentes.
b. Continuará sendo recebida pelos ascendentes.
c. Continuará sendo recebida pelos beneficiários escolhidos pelo participante.
d. Não será direcionada para ninguém, pois a Renda Vitalícia não prevê continuidade de
pagamento após a morte.

6. Considere um plano PGBL com saldo de R$ 1.300.000,00. O prazo de acumulação é de três


anos e a tributação é regressiva. Com o falecimento do participante, o beneficiário escolhido
receberá qual valor líquido de imposto de renda?
a. R$ 1.300.000,00.
b. R$ 910.000,00.
c. R$ 975.000,00.
d. R$ 845.000,00.
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7. Carlos possui um VGBL com tributação progressiva compensável. Aplicou R$ 138.000,00 e


quando decidiu receber uma renda vitalícia de R$ 2.000,00 tinha R$190.000,00 de saldo
total. O valor líquido da renda de Carlos no primeiro mês de recebimento será:
a. R$ 1.967,50.
b. R$ 1.700,00.
c. R$ 2.000,00.
d. R$ 1.450,00.

8. Uma pessoa que contrata um plano VGBL corre o risco de:


a. Mercado apenas.
b. Mercado e risco de crédito da seguradora.
c. Mercado e risco de crédito da administradora.
d. Crédito da seguradora apenas.

9. Os dados que um investidor precisa, no seu período de acumulação, para que possa
determinar o valor das contribuições são:
a. Idade com que se inscreveu para o Plano, idade da aposentadoria, quanto deseja receber no
futuro e rentabilidade do dinheiro.
b. Idade atual, idade da aposentadoria, quanto recebia e rentabilidade do dinheiro.
c. Idade atual, idade da aposentadoria, quanto deseja receber no futuro e rentabilidade do
dinheiro.
d. Idade com que se inscreveu para o Plano, idade da aposentadoria, quanto recebia e
rentabilidade do dinheiro.

10. O seu cliente deseja contratar um produto de previdência complementar individual que lhe
garanta uma renda no futuro. Considerando que seu cliente opta pela entrega da Declaração
de Ajuste Anual de Imposto de Renda através do formulário Simplificado, a melhor
alternativa para fins fiscais seria:
a. VGBL, porque a contribuição não é dedutível e, no resgate, somente o ganho de capital é
tributado.
b. Qualquer produto que a contribuição seja dedutível do imposto de renda em base mensal.
c. PGBL, mas as contribuições não podem exceder a 12% do rendimento anual.
d. VGBL, porque somente a valorização é tributada no resgate, embora a contribuição seja
dedutível.

11. O Sr. José tem 68 anos e, apesar de próximo a sua aposentadoria, continua trabalhando. Ele
já faz uma contribuição a um PGBL que representa 12% de sua renda bruta anual tributável.
Ele resolve incrementar sua renda de aposentadoria e faz um aporte extraordinário de R$
30.000,00, com a intenção de retirar esses recursos assim que se aposentar. Neste caso, o
melhor produto para o Sr. José investir este aporte adicional seria um:
a. PGBL com tabela regressiva.
b. PGBL com tabela progressiva.
c. VGBL com tabela regressiva.
d. VGBL com tabela progressiva.

12. Uma pessoa contrata um PGBL e um seguro de vida. Após 1 ano, ela comete suicídio. Em
relação ao PGBL, os beneficiários receberão:
a. Nada, pois o suicídio foi cometido antes de 2 anos.
b. Recebem integralmente o montante acumulado no PGBL.
c. Nada, pois o PGBL não cobre a possibilidade de suicídio.
d. Recebem 50% do valor total, sendo o restante direcionado para obras de caridade.

13. Para um cliente que tem um pequeno superávit em seu orçamento doméstico, utiliza o
formulário completo de ajuste de Imposto de Renda e quer acumular recursos para sua
aposentadoria, o investimento mais recomendado, dentre as opções abaixo, seria:
a. PGBL.
b. VGBL.
c. Caderneta de Poupança.
d. Fundo de Investimento em Ações.
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14. Um jovem deseja fazer uma aplicação em previdência de R$ 700 mil em aporte único por 30
anos. Ele consulta um profissional sobre os melhores planos do mercado em taxa de
carregamento e taxa de administração. Considere rendimento anual de 11%. Qual dos planos
abaixo representa a melhor opção para o investidor?

Plano A Plano B Plano C Plano D


Taxa de Carregamento 10% 8% 6% 4%
Taxa Anual de Administração 1% 2,5% 3,5% 6%

a. Plano A.
b. Plano B.
c. Plano C.
d. Plano D.

15. Paulo aplicou R$ 70 mil em 01/01/2005 em um VGBL com alíquota de IR regressiva. Em


01/01/2011 fez um novo aporte, de 30 mil. Em 01/01/2012. Ele resolveu resgatar tudo.
Sabendo que o valor total bruto em 01/01/2012 era de R$ 110.000, R$ 79.000 referente ao
primeiro aporte e R$ 31.000,00 referente ao segundo aporte, o saldo líquido do resgate será:
a. R$ 110.000,00.
b. R$ 100.000,00.
c. R$ 108.000,00.
d. R$ 107.850,00.

16. Um cliente contratou um VGBL e fez um aporte de recursos nesse plano no mesmo dia. Ele
poderá portar esses recursos para o VGBL que ele possui em outra entidade de previdência,
contados a partir da data de contratação, após:
a. 30 dias.
b. 90 dias.
c. 60 dias.
d. 130 dias.

17. Um participante de plano de previdência PGBL aplicou o valor R$ 10.000,00 e está resgatando
o valor R$ 18.000,00. O valor do carregamento na saída é de 2%. Qual o valor do resgate
líquido considerando ainda tributação de IR de acordo com Regime tributário Progressivo
(compensável)?
a. R$ 18.000,00.
b. R$ 17.640,00.
c. R$ 14.994,00.
d. R$ 15.130,00.

18. Um cliente deseja reclamar sobre venda mal feita de um PGBL e de fundo fechado. Ele deve
recorrer respectivamente à:
a. Previc e Susep.
b. Susep e Previc.
c. Previc para ambos.
d. Susep para ambos.

19. O pai havia deixado o filho como beneficiário de um plano PGBL pela Tabela Regressiva. O
pai morreu três anos após o aporte deste plano no valor de R$ 1.000.000,00. Qual a alíquota
que o filho pagaria de IR?
a. 30%
b. 27,5%
c. 25%
d. Zero.

20. Um cliente contrata um PGBL e faz contribuições regulares de R$ 1.000,00 durante 360
meses. Ao final do período de contribuição, este cliente tem um saldo acumulado de R$
2.100.000,00. A renda mensal bruta que este cliente começará a receber é de R$ 10.000,00.
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Qual a renda líquida de IR na fonte a ser recebida nos primeiros meses, considerando o
Regime Tributário Regressivo.
a. R$ 10.000,00.
b. R$ 9.000,00.
c. R$ 8.500,00.
d. R$ 7.250,00.

21. Em uma projeção de renda futura, qual a ordem decrescente das tábuas em termos de valor
renda a ser pago para o cliente?
a. BR-EMS, AT-83, AT-2000.
b. AT-83, AT-2000 e BR-EMS.
c. AT-2000, AT-83, e BR-EMS
d. BR-EMS, AT-2000 e AT-83.

22. Das opções abaixo elencadas, para um mesmo patrimônio acumulado em um plano de
previdência privada, qual apresenta na partida o maior valor de benefício:
a. Renda vitalícia.
b. Renda por Prazo Certo.
c. Renda Temporária de 10 anos.
d. Renda Vitalícia com prazo mínimo garantido de 10 anos.

Mini Case

Um profissional CFP realiza o serviço de planejamento financeiro a uma família, cujo principal
objetivo é poder desfrutar, daqui a vinte anos, de uma aposentadoria com renda mensal de R$
15 mil, a valores atuais, por trinta anos. Para tanto:
Assuma taxa de juros nominal bruta de 12% ao ano, inflação esperada de 6% ao ano.
Considere Imposto de Renda sobre as aplicações financeiras de 15% sobre ganho de
capital, incidente somente no resgate.
A família possui atualmente R$ 976.114,00 em recursos financeiros para iniciar o
planejamento

23. A taxa de juros mensal que deve ser considerada nos cálculos do planejamento é de
aproximadamente:
a. 0,32%.
b. 0,46%.
c. 2,42%.
d. 3,96%.

24. No momento da aposentadoria, o casal deve ter acumulado, a valores de hoje, a quantia
aproximada de:
a. R$ 2.274.856.
b. R$ 2.510.113.
c. R$ 3.203.504.
d. R$ 3.497.218.

25. Para atingir o objetivo de aposentadoria, considerando valores atuais, o casal deve poupar
mensalmente a quantia aproximada de:
a. R$ 2.476.
b. R$ 3.059.
c. R$ 5.149.
d. R$ 8.892.

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Respostas Comentadas

Questão 01 - Resposta B) menor taxa de administração, menor taxa de carregamento


e uma tábua atuarial mais antiga.
A melhor opção seria a alternativa “b”, já que ele pagaria menos taxa administrativa, menos
carregamento e ainda ficaria com uma tábua mais antiga (que representa uma maior
aposentadoria, no caso de conversão do fundo em renda no futuro).

Questão 02 - Resposta B) I, II e III.


O Conselho Monetário Nacional (CMN) é o órgão deliberativo máximo do Sistema Financeiro
Nacional. Ao CMN compete: estabelecer as diretrizes gerais das políticas monetária, cambial e
creditícia; regular as condições de constituição, funcionamento e fiscalização das instituições
financeiras; e disciplinar os instrumentos de política monetária e cambial.

Questão 03 - Resposta C) PGBL para VGBL.


Tecnicamente o PGBL é um plano de previdência e o VGBL é um plano de seguro de vida com
cláusula de sobrevivência. Por esta razão não é permitida a portabilidade entre eles.

Questão 04 - Resposta B) R$ 516.359,04


PV = R$ 300.000,00
I = 0,50%
n = 130
FV = ? = R$ 573.732,27
Prazo superior a 10 anos (120 meses)= alíquota de 10%
Cálculo de IR = 10% de 573.732,27= 57.373,22
Resgate líquido = R$ de 573.732,27- 57.373,22= R$ 516.359,04

Questão 05 - Resposta D) Não será direcionada para ninguém, pois a Renda Vitalícia
não prevê continuidade de pagamento após a morte.
A Renda Vitalícia prevê que os pagamentos de renda serão realizados unicamente para o
participante assistido, sem qualquer continuidade para eventuais herdeiros em caso de morte.

Questão 06 - Resposta C) R$ 975.000,00.


O pagamento de valores em plano de previdência complementar em virtude de morte ou
invalidez, cujo prazo de acumulação seja igual ou inferior há 6 anos terá tributação de 25%
(Instrução Normativa da Receita Federal nº 588 Art. 16).Se considerássemos um resgate
efetuado pelo próprio participante valeria a aplicação da tabela regressiva normalmente, que
para o prazo de 3 anos prevê tributação de 30%.

Questão 07 - Resposta C) R$ 2.000,00.


R$ 190.000,00 (saldo total) – R$ 138.000,00 (valor aplicado) = R$ 52.000,00 (rendimento)
Valor aplicado = 73%
Rendimento = 27%
Saldo total = 100%
Renda = R$ 2.000,00
Parte referente ao principal = 2000 x 73% = 1.460,00
Parte referente ao rendimento = 2000 x 27% = 540,00

A parte tributável da renda do VGBL é R$ 540,00. Conforme a tabela progressiva do Imposto de


Renda, este valor é isento de tributação na fonte. Tabela do ano-calendário de 2014.

Base de Cálculo (R$) Alíquota (%) Parcela a Deduzir do IR (R$)


Até 1.903,98 - -
De 1.903,99 até 2.826,65 7,5 142,80
De 2.826,66 até 3.751,05 15 354,80
De 3.751,06 até 4.664,68 22,5 636,13
Acima de 4.664,68 27,5 869,36

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Questão 08 - Resposta B) Mercado e risco de crédito da seguradora.


O risco de mercado é caracterizado pela exposição às oscilações dos rendimentos dos papéis
onde está investido o recurso deste VGBL. Esta modalidade de plano de previdência, bem como
o próprio PGBL ou mesmo outros investimentos apresentam esta característica. Já o risco de
crédito é caracterizado pela exposição à possibilidade de não pagamento dos compromissos
firmados na contratação de um plano de previdência por parte da entidade de previdência
mantenedora deste plano. Por definição legal, quando um participante de plano de previdência
efetua contribuições a este plano, está comprando cotas de um fundo de investimento
previdenciário. Porém, o detentor destas cotas passa a ser a própria entidade de previdência,
ficando o participante apenas com a expectativa de direito sobre os recursos depositados. Por
este motivo, o participante também se expõe ao risco de crédito da seguradora, pois no caso de
eventual insolvência, o saldo do plano compõe o patrimônio da entidade. Logo dentre as
alternativas apresentadas, a mais correta é a alternativa “b” – risco de mercado e risco de crédito
da seguradora.

Questão 09 - Resposta C) Idade atual, idade da aposentadoria, quando deseja receber


no futuro e rentabilidade do dinheiro.
Um plano de previdência depende essencialmente de quatro variáveis no período de
acumulação: idade atual, idade da aposentadoria, quanto receber no futuro e rentabilidade do
dinheiro.

Questão 10 - Resposta A) VGBL, porque a contribuição não é dedutível e, no resgate,


somente o ganho de capital é tributado.
De maneira geral, o PGBL é mais vantajoso para aqueles que fazem a declaração completa e o
VGBL, para quem opta pelo modelo simplificado ou de isento. Nesse caso, como o cliente faz a
declaração anual de ajuste de Imposto de Renda pelo formulário simplificado, o VGBL seria mais
indicado. As principais características do VGBL são: não há dedução das contribuições da base
de cálculo do IR; porém, somente os ganhos são tributados no resgate.

Questão 11 - Resposta D) VGBL com tabela progressiva.


Para se beneficiar de alíquotas inferiores da tabela regressiva, o Sr. José teria que deixar o
dinheiro investido por pelo menos de 4 anos (alíquota de 25% para prazos entre 4 e 6 anos), o
que não será o seu caso. Optando pelo VGBL e tabela progressiva, ele teria apenas os ganhos
de capital tributados e à alíquota de 27,5%.

Questão 12 - Resposta B) Recebem integralmente o montante acumulado no PGBL


No PGBL, em caso de falecimento do participante, por qualquer causa, o saldo acumulado será
repassado para os beneficiários especificados na proposta de inscrição. Caso não tenham sido
escolhidos beneficiários, o saldo será rateado conforme regras do código civil.

Questão 13 – Resposta A) PGBL


Como este cliente possui pouca sobra financeira e utiliza o formulário completo de IR, a melhor
alternativa, dentre as listadas, é o PGBL, pois permitirá um ganho associado ao incentivo fiscal
do plano (abatimento da base de cálculo do imposto de renda dos valores aportados no plano,
até o limite de 12% da renda bruta anual tributável).

Questão 14 - Resposta A) Plano A.


A melhor opção é o “Plano A” conforme demonstrado nos cálculos abaixo:
PLANO A
Contribuição de R$ 700 Mil – 10% de carregamento = R$ 630 Mil
Rentabilidade = [(1+11%)/(1+1%)- 1] => = [(1+0,11)/(1+0,01)- 1] = 9,9010%
PV = 630.000
N = 30 anos
i = 9,9010%
FV = 10.700.150,18
PLANO B
Contribuição de R$ 700 Mil – 8% de carregamento = R$ 644 Mil
Rentabilidade = [(1+11%)/(1+2,5%)- 1] => = [(1+0,11)/(1+0,025)- 1] = 8,2927%
PV = 644.000
N = 30 anos
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i = 8,2927%
FV = 7.028.478,54
PLANO C
Contribuição de R$ 700 Mil – 6% de carregamento = R$ 658 Mil
Rentabilidade = [(1+11%)/(1+3,5%)- 1] => = [(1+0,11)/(1+0,035)- 1] = 7,2464%
PV = 658.000
N = 30 anos
i = 7,2464%
FV = 5.366.703,23
PLANO D
Contribuição de R$ 700 Mil – 4% de carregamento = R$ 672 Mil
Rentabilidade = [(1+11%)/(1+6%)- 1] => = [(1+0,11)/(1+0,06)- 1] = 4,7170%
PV = 672.000
N = 30 anos
i = 4,7170%
FV = 2.678.459,14

Questão 15 - Resposta D) R$ 107.850,00.


1º aporte – Principal de R$ 70 Mil + Rendimento de R$ 9 Mil => Prazo de 7 anos = alíquota de
20% => R$ 9 Mil – 20% = R$ 7.200,00 (rendimento já tributado)
2º aporte – Principal de R$ 30 Mil + Rendimento de R$ 1 Mil => Prazo de 1 ano = alíquota de
35% => R$ 1 Mil – 35% = R$ 650,00 (rendimento já tributado)
1º aporte = R$ 70.000,00 (principal) + R$ 7.200,00 (rendimento já tributado) = R$ 77.200,00
+ 2º aporte = R$ 30.000,00 (principal) + R$ 650,00 (rendimento já tributado) = R$ 30.650,00
= Resgate líquido total = 107.850,00

Questão 16 - Resposta C) 60 dias.


O período de carência para portabilidade de recursos é de 60 dias contados a partir da
contratação do plano.

Questão 17 - Resposta D) R$ 15.130,00.


O carregamento na saída deve ser aplicado somente sobre o valor da contribuição realizada e
depois deve ser calculado o imposto de renda a ser pago. Neste caso o IR é de 15% pois se trata
de evento de resgate no Regime Tributário Progressivo.
Valor do Resgate = R$ 18.000,00
Valor aplicado = R$ 10.000,00 (base de cálculo do carregamento) => 10.000 x 2% = 200,00
Resgate líquido de carregamento = 18.000 – 200 = 17.800
Base de cálculo de IR = R$ 17.800 => 17.800 x 15% = 2.670
Resgate líquido de IR = 17.800 – 2.670 = R$ 15.130,00.

Questão 18 – Resposta B) Susep e Previc.


A venda de PGBL é regulamentada pela Susep e de fundos fechados pela Previc.

Questão 19 – Resposta C) 25%.


O pagamento de valores em plano de previdência complementar em virtude de morte ou
invalidez, cujo prazo de acumulação seja igual ou inferior há 6 anos terá tributação de 25%
(Instrução Normativa da Receita Federal nº 588 Art. 16). Se considerássemos um resgate
efetuado pelo próprio participante valeria a aplicação da tabela regressiva normalmente, que
para o prazo de 3 anos prevê tributação de 30%.

Questão 20 – Resposta B) R$ 9.000,00.


Contribuições regulares por um período tão longo determina uma alíquota de 10% porque o
Prazo Médio Ponderado certamente será superior a 10 anos. Como trata-se de PGBL a base de
cálculo é o valor da renda total recebida. Ao descontar 10% do valor de R$ 10.000,00
encontramos um valor líquido na fonte de R$ 9.000,00.

Questão 21 - Resposta B) AT-83, AT-2000 e BR-EMS.


Das tábuas atuariais relacionadas nas opções acima, a que proporciona o maior valor de renda
é a AT-83, seguida da AT-2000 e depois pela BR-EMS.

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CEA - Apostila 2

Questão 22 - Resposta C) Renda Temporária de 10 anos.


Ela é quem pagará o maior valor de renda, uma vez que ela tem um prazo definido para acabar
(10 anos), e se o participante vier a falecer antes do final do prazo, o pagamento da renda cessa
com seu falecimento.

Questão 23 - Resposta A) 0,32%.


1º Passo: Cálculo da taxa de juro nominal líquida anual (sem IR) Retorno Líquido = Retorno
Bruto x (1 – IR). Retorno Líquido = 12% (1 – 0,15) = 10,2% ao ano.
2º Passo: Cálculo da taxa de juro real líquida anual (sem inflação) Retorno Nominal = Retorno
Real + Inflação (1 + 0,102) = (1 + Retorno Real) x (1 + 0,06) (1 + Retorno Real) = 1,102/1,06.
Logo, Retorno Real = 3,96% ao ano.
3º Passo: Cálculo da taxa de juro real líquida mensal {[(1 + 0,0396)1/12 ] – 1} x 100 = 0,32%
ao mês

Questão 24 - Resposta C) R$ 3.203.504.


O resultado equivale ao valor presente da fase de benefício. Logo:
PMT = 15.000 (renda mensal desejada)
n = 360 (tempo de aposentadoria)
i = 0,32%
FV = 0
PV = ? = 3.203.504

Questão 25 - Resposta B) R$ 3.059.


PV = - 976.114 (saldo atual para aplicação)
n = 240 meses (período de acumulação)
i = 0,32
FV = 3.203.504 (valor presente da fase de benefício)
PMT = ? = - R$ 3.059,28

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Gestão de Carteiras e Riscos

DICAS PARA O EXAME

cálculo de volatilidade (desvio-padrão) de


O material de Gestão de Carteiras
uma carteira com dois ativos, o modelo de
representa um alto percentual da prova,
Markowitz (Fronteira Eficiente), o modelo
15% (aprox. 10 questões). Estude bastante
de Precificação CAPM e a Reta do Mercado
esta matéria, pois é um assunto
de Capitais (CML). Fique atento para
relativamente fácil e que vai lhe garantir
questões sobre precificação de títulos
muitos pontos no exame. Neste capítulo
usando o modelo CAPM, cálculo de beta,
saiba conceitos como risco sistemático e
índice de Sharpe e de Treynor
não sistemático (qual pode ser diversificado
(interpretação de ambos) e conceito de
e quando usar cada medida), correlação,
VAR.
________________________________________________________________

6. Gestão de Carteiras e Riscos


(Proporção: de 10% a 20%)

O objetivo deste módulo é verificar se o profissional tem domínio de determinados conceitos


associados à estatística, gestão de carteiras e análise de riscos. Cálculos poderão ser exigidos e
a utilização de calculadoras financeiras será permitida.

6.1. Estatística aplicada

A palavra “Estatística” é utilizada para se referir a dados (ex: o retorno médio da ação XYZ foi de
8% nos últimos 10 anos) e aos métodos necessários para analisá-los. Em suma, a estatística é
uma disciplina cujo objetivo fundamental é a junção, a compilação, a análise e a interpretação de
dados. Alguns termos importantes seguem:

População é um conjunto de todos os possíveis membros de determinado grupo. É a coleção de


unidades individuais, que podem ser pessoas ou resultados experimentais, com uma ou mais
características comuns, que se pretende estudar. Por exemplo: o retorno de todas as ações
negociadas na BOVESPA.

Parâmetros são números que descrevem a população. Estes números normalmente são
desconhecidos. Um parâmetro desconhecido pode ser estimado a partir de uma Estatística (ou
estimador).

Amostra é definida como um subconjunto de dados ou observações, recolhidos a partir de uma


população de interesse. Uma vez definida a população, uma amostra pode ser escolhida e suas
características podem ser utilizadas para descrever a população como um todo. Por exemplo: uma
amostra de 30 ações podem ser selecionadas dentre todas as ações da BOVESPA para representar
a população de todas as ações negociadas na BOVESPA.

6.1.1. Medidas de Posição Central: Média, Mediana e Moda

Média aritmética é a medida de localização do centro, ou média, da população ou da amostra,


sendo obtida somando-se todos os elementos da população (ou da amostra) e dividindo-se o
resultado da soma pelo número de observações da população (ou da amostra). Existem dois tipos
de médias: Populacional (representada pela letra grega µ) e Amostral (representada por X)

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Se x1, x2, …, xn são os valores dos dados e n é a dimensão, então podemos escrever a média
como:

Média ponderada reconhece que diferentes observações podem ter influência desproporcional
na média.

Exemplo 1: uma carteira composta por 50% de ações, 40% de títulos públicos e 10% de dinheiro
com retornos anuais de 12%, 7% e 3% respectivamente, terá um retorno anual total de:

Média ponderada: (0,50 x 0,12) + (0,40 x 0,07) + (0,10 x 0,03) = 0,091, ou 9,1%.

Mediana é a medida de localização do centro da distribuição dos dados, correspondente ao valor


que divide a amostra ao meio quando organizada em ordem crescente ou decrescente. Isto é,
metade dos elementos do conjunto de dados são menores ou iguais à mediana, enquanto os
restantes são superiores ou iguais.

Para a sua determinação, organize os dados dos maiores para os menores valores, ou dos
menores para os maiores valores e encontre a observação do meio. Utiliza-se a seguinte regra
para determiná-la:
Se n é ímpar, a mediana é o elemento localizado no meio da amostra.
Se n é par, a mediana é a semi-soma dos dois elementos do meio.

Exemplo 2: Os retornos das ações de 5 bancos foram de 4%, 6%, 10%, 20% e 80% no último
ano. Qual foi a média e a mediana dos retornos?

Média: 24%
Mediana: 10%

É possível calcular a média aritmética utilizando a HP 12C. Para isso, basta utilizar a tecla Σ+ da
calculadora. Para o exemplo acima, basta proceder da seguinte forma:

1 – Limpe os registros, utilizando f FIN e f REG


2- Insira o valor 4 e aperte a tecla Σ+ (aparecerá no visor o número 1, que corresponde à
quantidade de observações armazenadas na HP)
3 – Insira o valor 6 e aperte a tecla Σ+ (aparecerá no visor o número 2)
4 - Insira o valor 10 e aperte a tecla Σ+ (aparecerá no visor o número 3)
5- Insira o valor 20 e aperte a tecla Σ+ (aparecerá no visor o número 4)
6 - Insira o valor 80 e aperte a tecla Σ+ (aparecerá no visor o número 5)
7 – Para descobrir a média, aperte g 0 (em azul, na tecla zero, está grafado x)

Resultado: 24

Moda é o valor que surge com mais frequência num conjunto de dados. Um conjunto de dados
pode ter mais do que uma moda (multimodal) ou até mesmo nenhuma moda.

6.1.2. Medidas de Dispersão: Variância e Desvio Padrão (volatilidade)

A variância é uma medida de variabilidade ou dispersão, calculada como a soma dos quadrados
dos desvios em relação à média (as diferenças entre o valor de cada observação x i e a média)
dividido pelo número de observações:

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N
2
Xi X
s2 i 1

N
Em geral, como não temos todos os elementos da população, a fórmula da variância calculada
com os valores de uma amostra deve ter (n-1) no denominador.

n
2
Xi X
S2 i 1

n 1
Uma vez que o resultado da variância é expresso em unidades ao quadrado, temos que calcular
a raiz quadrada da variância e, com isso, obtemos o desvio-padrão. Assim, temos uma medida
com as mesmas unidades que os dados:

S Variância

O desvio-padrão é uma medida que só pode assumir valores não negativos e quanto maior
for, maior será a dispersão dos dados.

Algumas propriedades do desvio padrão, que resultam imediatamente da definição, são:


O desvio-padrão é sempre não negativo e será tanto maior, quanta mais variabilidade houver
entre os dados.
Se s = 0, então não existe variabilidade, isto é, os dados são todos iguais.

Em finanças, a variância e o desvio-padrão de retornos esperados são medidas comuns de risco


de investimento. Estas duas medidas determinam a variabilidade de distribuição de retornos sobre
a sua média. Isso porque risco, em uma definição bastante simples, pode ser entendido como a
probabilidade de ocorrência um evento não esperado.

Por exemplo, quando se realiza um investimento, há duas probabilidades, em linhas gerais: que
o valor investido renda positivamente ou negativamente em relação a determinado patamar (pode
ser o valor inicialmente investido ou mesmo um benchmark8 de mercado). O risco está associado
justamente à probabilidade de se contabilizar rendimento negativo (da ocorrência de um evento
não esperado). Analisando dados históricos, o desvio padrão fornecerá, em uma unidade
numérica, o quanto os dados passados variaram com relação à média.

Nesse sentido, uma grande dispersão em relação à média (e, consequentemente, um desvio
padrão elevado) representa uma maior probabilidade (maior risco) da ocorrência de eventos não
esperados. Um exemplo disso é o investimento em renda variável. Ao comprar uma ação e se
analisar o desvio padrão das cotações desse ativo, provavelmente será possível notar uma grande
dispersão com relação à média, demonstrando, em termos quantitativos, o risco desse
investimento.

Por sua vez, ao se investir num fundo DI ou em títulos pós-fixados do Tesouro Nacional e se
calcular o desvio padrão, será possível notar uma menor dispersão com relação a media, pois os
retornos são bem mais constantes. Em outras palavras, o risco desse investimento é menor,
representado por um desvio padrão também menor.

Valores Esperados

A variância e o desvio-padrão para um investimento individual, considerando valores esperados,


podem ser calculados da seguinte maneira:

8
Parâmetro de mercado que será usado como comparação para avaliar o desempenho de um investimento (exemplo:
CDI, Ibovespa). Veja a seção de investimentos desse Módulo para maiores informações.
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Historical data:
2 2 2 CEA - Apostila 2
r1 r data: r2
Expectational
2 r K rn r
s 2 2 2
s2 r1 E r p1 r2 n
E r p2 K rt E r pt
Historical data:
2 2 2
s2 r1s2r r2 r K rn r
s
n
Exemplo 4: Os retornos esperados do exemplo 1 acima, foram reproduzidos nas 3 primeiras
colunas da tabela abaixo. Utilizando estes dados esperados, calcule a variância e o desvio-padrão
s2 os retornos. Lembre-se que o retorno esperado é de 15%.
s todos
de

Estado da Probabilidade Retorno [(Ri) – Pi[(Ri) - E(R)]²


Economia E(R)]²
Expansão 0,25 0,05 0,01 (0,25) (0,01) = 0,0025

Normal 0,50 0,15 0,00 (0,50) (0,00) = 0,0000

Recessão 0,25 0,25 0,01 (0,25) (0,01) = 0,0025

Variância = ∑ Pi[(Ri) – E(R)]² = 0,0025 + 0,0000 + 0,0025 = 0,0050


Desvio Padrão = (0,0050)1/2 = 0,0707 = 7,07%
Expectational data:
Dados históricos
2 2 2
s2 r1 E r p1 r2 E r p2 K rt E r pt
A variânciadata:
Historical e o desvio-padrão do retorno de dados históricos são calculados da seguinte maneira.
2 2 2
2 r1 r r2 r K rn r
s
n

s s2

Exemplo: Considere que os retornos de uma ação nos últimos 6 meses foram: +10%, -15%,
+20%, +25%, -30% e +20%. Calcule a variância e o desvio-padrão.

Solução: Primeiramente é necessário calcular o retorno esperado.

E(R) = 0,10 – 0,15 + 0,20 + 0,25 – 0,30 + 0,20 = 0,05 = 5,0%


6

O exercício será solucionado na tabela abaixo, para melhor visualização:

Rt (Rt – E(R)) (Rt – E(R))²


+0,10 +0,05 0,0025
-0,15 -0,20 0,0400
+0,20 +0,15 0,0225
+0,25 +0,20 0,0400
-0,30 -0,35 0,1225
+0,20 +0,15 0,0225
E(R) = 0,05 ∑ = 0,2500
Variância= 0,2500/(6-1) = 0,05
Desvio Padrão= 0,2236 = 22,36%

Obs. Note que por se tratar de uma amostra, o denominador da variância é n-1, e não n como
ocorre para população.

A semi-variância também pode ser utilizada como medida de risco, pois mede a variabilidade
de retornos abaixo do retorno médio, ou retorno esperado (meia curva).

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6.1.3. Medidas de Associação entre duas variáveis: Covariância, Correlação e


Coeficiente de Determinação (R2).

A variância e o desvio padrão são medidas de dispersão, ou volatilidade, de somente uma variável.
Em várias situações financeiras, no entanto, estamos interessados em saber como duas variáveis
se move uma em relação à outra. A covariância (em inglês “Covariance” ou COV) é essa medida
do grau com que duas variáveis se movem juntas. Captura a relação linear entre uma variável e
outra.

Se se tratar de uma amostra, lembre-se de que, no denominador, deve constar n – 1. Logo, a


covariância amostralpode ser definida como:

Obs. No exame dificilmente o cálculo de covariância será cobrado.

Uma covariância positiva indica que as variáveis tendem a se mover na mesma direção; uma
covariância negativa indica que as variáveis tendem a se mover em direções opostas relativas aos
seus meios.

A covariância apenas indica a direção do relacionamento, não indicando a força da relação. Sendo
assim, se você compara duas medidas de covariância e uma é duas vezes o valor da outra, a
relação do segundo grupo não é necessariamente duas vezes mais fraca que a do primeiro.

Exemplo: Calcule a covariância dos retornos da empresa X (Rx) com os retornos da empresa Y
(Ry) utilizando os dados da tabela abaixo (os dados são probabilidades conjuntas):

Estado da Probabilidade Retorno da Retorno da


Economia Empresa X Empresa Y
Expansão 30% 15% 20%
Recessão 70% 10% 5%

Solução: Primeiro ache o retorno esperado de X e Y como segue:

E (Rx) = 0,30 (15) + 0,70 (10) = 11,5%


E (Ry) = 0,30 (20) + 0,70 (5) = 9,5%

Cov (Rx,Ry) = [0,3(15,0-11,5)(20,0-9,5)] + [0,7(10,0-11,5)(5,0-9,5)]


Cov (Rx,Ry) = 11,025+4,725 = 15,75

Para ser mais fácil de interpretar o valor da covariância de duas variáveis, utilizamos o
Coeficiente de Correlação (em inglês “Correlation Coefficient” ou ρ). Este coeficiente nada mais
é do que a covariância de duas variáveis dividido pelo produto dos desvios padrão de cada uma.
É uma medida padronizada, diferentemente da covariância, da força de uma relação linear
(correlação) entre duas variáveis. O Coeficiente de Correlação pode estar entre -1 e +1.

cov a,b
a,b cov a,b a,b sa sb
sa sb
+1 significa que os retornos movem-se juntos na mesma direção.
-1 significa que os retornos movem-se em direções opostas.
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0 significa que não há qualquer relação.

O Gráfico abaixo descreve uma situação em que a correlação dos retornos dos ativos A e B é
igual a 0,9. Observe que os retornos tendem a mover-se na mesma direção.

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RA

RB

Para o caso de alta correlação positiva, podemos citar o exemplo da variação de preços da ação
da Petrobras e a variação do índice IBX. Como a ação da Petrobras possui um elevado peso no
IBX, é de se esperar que, na maioria das vezes, a ação e o índice terão comportamentos na
mesma direção e com magnitudes próximas.

A variação cambial e o Ibovespa, por sua vez, geralmente apresentam correlação negativa:
quando o dólar sobe, historicamente os retornos mostram que, na maioria das vezes, o Ibovespa
registrou desvalorização, e vice-versa. Já a variação de índices de preços no Brasil não apresenta
movimentos com tendência definida se comparada com a variação de câmbio como o Peso
Argentino. Trata-se, portanto, de um exemplo em que a correlação é nula.

Correlação positiva Correlação negativa


Retorno ativo i Retorno ativo i

Retorno Retorno
ativo j ativo j

Correlação nula
Retorno ativo i

Retorno
ativo j

Observe que essa medida nos permite dizer se uma carteira está diversificada ou não. No caso
de dois ativos com correlação negativa, ao incorrer uma perda no ativo i, ganhamos com o ativo
j, e o caso contrário também se verifica, um ganho do ativo i significa uma perda no ativo j.
Portanto, para ativos que possuem correlação negativa, há a formação de um hedge entre ambos,
justamente a partir da diversificação.

Coeficiente de Determinação (R2)

Na regressão múltipla, a medida relativa de adequação do ajuste é chamada de coeficiente de


determinação e é designada pelo símbolo R2. É a relação entre a variação explicada pela equação
de regressão múltipla e a variação total da variável dependente.

Assim, R2=0,75 significa que 75% da variância é explicada pelo modelo. O coeficiente de
determinação (R2) é um número no intervalo [0;1], calculado conforme a fórmula a seguir:

R2 = S (Yhi – Ÿ)2 = variação explicada


S (Yi – Ÿ)2 variação total

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Onde Ÿ é o valor médio dos Yi constantes da amostra e Yhi é o correspondente valor estimado
através da equação (Yhi=b0 + b1X1i + b2X2i + ... + bkXki), para o elemento i da amostra.

6.1.4. Distribuição Normal

A Distribuição Normal é a mais familiar das distribuições de probabilidade e também uma das
mais importantes em estatística. A forma exata de Distribuição Normal (a característica “curva do
sino”) é definida por uma função que tem apenas dois parâmetros: média e desvio padrão.

São propriedades características da Distribuição Normal:


É simétrica.
68% das observações caem dentro de um intervalo de + ou - 1 desvio-padrão em torno da
média: P(x estará entre a média +/- 1 desvio padrão) = 68%.
90% das observações caem dentro de um intervalo de + ou – 1,65 desvios-padrão em torno
da média: P(x estará entre a média +/- 1,65 desvios-padrão) = 90%.
95% das observações caem dentro de um intervalo de + ou – 1,96 desvios-padrão em torno
da média: P(x estará entre a média +/- 1,96 desvios-padrão) = 95%.
99% das observações caem dentro de um intervalo de + ou – 2,58 desvios-padrão em torno
da média: P(x estará entre a média +/- 2,58 desvios-padrão) = 99%.

Esta relação pode ser observada no gráfico abaixo:

A Curva Normal é Simétrica: as duas metades são idênticas

Teoricamente, a Teoricamente, a
curva vai até - ∞ curva vai até + ∞

- _____________________ι__________________ +

A Média, Moda e Mediana são iguais

6.1.5. Intervalo de Confiança em uma distribuição normal

Um Intervalo de Confiança abrange os possíveis valores de uma determinada estatística para


um dado grau de certeza a ela associado. Trata-se, portanto, da margem de erro em torno de
uma estatística.

Por que usamos intervalos de confiança ?


Para sumarizar o erro na média da amostra.
Para prover elementos para sabermos se a amostra é significativa.
Para permitir comparações à luz dos erros.

Por exemplo: num intervalo de 90% de confiança, 10% das médias das amostras coletadas não
abrangem a média da população.

Exemplo: O retorno de uma ação tem distribuição normal, com média 5% e desvio padrão 20%.

Como interpretar este desvio-padrão? Checaremos os possíveis retornos, usando os intervalos de


confiança:

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Intervalo de Possíveis Resultados Interpretação


Confiança
90% 5- (1,65 x 20) = - 28 Há 90% de chance de o retorno esperado ficar
5+ (1,65 x 20) = 38 entre -28% e 38%

95% 5- (1,96 x 20) = - 34,2 Há 95% de chance de o retorno esperado ficar


5+ (1,96 x 20) = 44,2 entre –34,2% e 44,2%

99% 5- (2,58 x 20) = - 46,6 Há 99% de chance de o retorno esperado ficar


5+ (2,58 x 20) = 56,6 entre -46,6% e 56,6%

6.2. Risco, Retorno e Mercado

6.2.1. Mercado Eficiente

A Hipótese de Eficiência de Mercado (ou em inglês Efficient Market Hypothesis), desenvolvida por
Eugene Fama (1970), que apoia o modelo clássico de finanças, é baseada nas noções sobre
comportamento humano racional, maximizador de utilidades e apto a processar de maneira ótima
todas as informações disponíveis.

Segundo Fama, um mercado eficiente é aquele em que os preços refletem totalmente a


informação disponível sobre o ativo. Os investidores acreditam que os preços atuais refletem
toda a informação disponível sobre um título e que são consistentes com o nível de risco do
mesmo. Ou seja, o preço é um bom estimador do valor dos títulos e, portanto, torna-se
impossível obter um rendimento além do esperado ou normal.

Alguns conceitos implícitos na definição acima são:


Eficiência do mercado não exige que o preço de mercado seja igual ao verdadeiro valor em
todos os momentos.
Existe igual probabilidade que as ações estejam sub ou superavaliadas.
Nenhum grupo de investidores consegue de forma consistente encontrar ações sub ou
superavaliadas.

A diferença entre o preço e o valor intrínseco é indicativa da eficiência do mercado. Na prática, os


agentes econômicos apostam na eficiência global do mercado, mas ao mesmo tempo procuram
ineficiências temporárias, e ganham quando o mercado retorna à eficiência.

Observadas as condições de eficiência do mercado financeiro, um mercado eficiente (perfeito)


apresenta as seguintes características:
A informação surge no mercado de forma independente e torna-se rapidamente disponível
para todos os participantes no mercado e a baixo custo ou a custo nulo.
Os participantes no mercado estão de acordo sobre os efeitos da informação sobre o preço
futuro dos títulos (expectativas dos investidores são homogêneas).
Funciona em concorrência perfeita, isto é, nenhum agente isoladamente é capaz de afetar os
preços vigentes por meio de sua atividade.
Inexistem custos de transação, tais como comissões, corretagens e impostos de circulação.
Liquidez, continuidade de preço e profundidade (diversos compradores e vendedores).
Todos os ativos são infinitamente divisíveis e perfeitamente negociáveis.
Não existem limitações à obtenção de fundos.
Todos os investidores são racionais: o seu objetivo consiste em maximizar a utilidade das suas
riquezas e há homogeneidade das suas atitudes em relação ao risco.

Na Hipótese de Mercado Eficiente foram propostas por Fama três formas de eficiência:
Eficiência na forma fraca: O preço reflete, pelo menos, os dados históricos do título. A
análise técnica baseia-se nos movimentos passados dos preços das ações e a análise
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fundamentalista nas demonstrações financeiras publicadas pelas empresas, para prever


movimentos futuros. O retorno esperado será função do risco envolvido.
Eficiência na forma semi-forte: Os preços incluem todas as informações históricas e
públicas divulgadas sobre os títulos (como demonstrações financeiras, dados de preços
históricos, anúncios sobre dividendos, lucros, fusões, aquisições, investimentos,
desinvestimentos e emissões de novas ações).
Eficiência na forma forte: os preços refletem toda a informação sobre os títulos, pública e
não pública. Nenhum grupo de investidores tem acesso a informação privilegiada ou é capaz
de consistentemente obter lucros acima do valor esperado (mesmo os inside traders não
poderiam obter retornos em excesso utilizando informações privilegiadas).

6.2.2. Risco e Retorno Esperados

Devido às incertezas, o retorno efetivo dos investimentos não é determinável no ato do


investimento. Portanto, os investidores realizam suas decisões de investimentos em função do
binômio: retorno esperado versus risco. O risco pode ser definido como o grau de incerteza a
respeito de um evento (o investimento, por exemplo).

O grau de incerteza ou o risco está intimamente ligado à probabilidade de ocorrência dos


eventos em estudo. A condição limite será a de incerteza plena em que não temos condições
de usar o conceito de probabilidades para a avaliação do evento. Assim, desde que seja possível,
devemos utilizar as probabilidades dos eventos em estudo como forma de atenuar as condições
de incerteza. É por meio delas que pretendemos captar a influência da experiência, do julgamento
e do ambiente, em diferentes condições de projeções de resultados, relativos a uma questão que
será o objeto de decisão.

A forma mais usual de determinar quantitativamente o grau de incerteza em investimentos é por


meio do cálculo do desvio-padrão dos retornos do ativo de interesse. Vimos este tema no ponto
6.1.2 acima.

6.3. Seleção de Carteiras e Modelo de Markowitz

6.3.1. Retorno Esperado de uma Carteira; Retorno esperado de uma carteira de até
três ativos

A expectativa que o investidor tem a respeito de preços futuros dos ativos por ele escolhido
na atualidade pode ser sintetizada como sendo o retorno esperado. Dessa forma, podemos
formalizar o retorno esperado:

é a antecipação do crescimento, ganho ou renda gerados por um investimento;


representa quanto um retorno é esperado para um determinado nível de risco assumido;
para um dado investimento, o retorno esperado é a média ponderada pelas probabilidades
dos retornos possíveis para este investimento no período considerado.

A taxa de retorno esperada é composta pelos seguintes fatores:

Retorno Esperado de um ativo = (1+ TLRreal)*(1+ PI)*(1+ PR) -1

Onde:
Taxa Real Livre de Risco (TLRreal): determinada pela oferta e demanda de capital;
Prêmio de Inflação (PI): exigido para compensar potencial perda de poder de compra;
Prêmio de Risco (PR): é o prêmio requerido pelo investidor para compensar a incerteza dos
retornos esperados num investimento.

A Taxa Livre de Risco pode ser:


Nominal (inflação embutida);
Real (sem inflação).

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Taxa Nominal Livre de Risco (TLR nominal)= (1 + TLRreal)*(1 + PI) – 1 ~ TLRreal + PI

Exemplo: Se a taxa de inflação no período foi de 3%, com uma taxa de nominal de 8%, então a
taxa real de juros no período foi de:

TLRreal = (1 + TLRnominal)/ (1 + PI) – 1 = (1,08)/(1,03)-1 = 0,04854~ 5%

Retorno requerido:
O retorno requerido é o retorno necessário para incentivar o investidor a tomar a decisão
de aplicar em determinado produto de investimento. Investimentos diferentes terão retornos
requeridos diferentes, dependendo do nível de risco percebido. Por exemplo, os investidores
normalmente requerem um retorno maior em ações do que em títulos do Tesouro, porque o
risco associado ao mercado acionário é maior;
O retorno requerido também é utilizado como taxa de desconto para fins de avaliação. É a
taxa pela qual um fluxo de caixa é descontado para avaliar o valor de um título;
Custo de oportunidade – retornos de diferentes aplicações, considerando-se o risco, são
comparados;
É calculado pelo uso de diferentes modelos, baseados em variáveis como:
1) Risco (beta ou desvio-padrão);
2) Taxa de retorno de investimentos livres de risco (títulos públicos);
3) Retorno do mercado em geral.

Retorno realizado (efetivo) é o retorno efetivamente alcançado com o investimento. Ele


inclui todos os juros e dividendos recebidos (rendimentos), bem como todas as apreciações ou
depreciações no valor do investimento (ganho ou perda de capital).

O retorno esperado para um ativo pode ser calculado utilizando dados históricos ou dados
esperados (simulados).

Retorno Histórico

O retorno esperado de um ativo, utilizando-se dados históricos, pode ser calculado da seguinte
maneira (retorno médio sobre n anos):

E(R) = R1 + R2 + ... + Rn
n

Onde: Rn = Retorno no período n.


n = Número de período de tempo utilizando dados históricos.

Exemplo: Considere que os retornos de uma ação nos últimos 6 meses foram: +10%, -15%,
+20%, +25%, -30% e +20%. Calcule o retorno esperado.

E(R) = 0,10 – 0,15 + 0,20 + 0,25 – 0,30 + 0,20= 0,05 = 5,0%


6

Retorno Esperado (futuro)

Para retornos esperados, deve-se usar a seguinte fórmula (que é a média ponderada de todos os
retornos possíveis):

E(R) = (R1 x P1) + (R2 x P2) + ... + (Rt x Pt)

Onde: Pn = Probabilidade que n irá ocorrer.


Rn = Retorno do Ativo se a economia estiver no estado n.

Exemplo: As primeiras 3 colunas da tabela abaixo contêm a probabilidade de cada ocorrência


(Estados da Economia) e os retornos da ação em cada estado da economia. Calcule o retorno
esperado da ação.
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Figura 1

Estado da Probabilidade Retorno Retorno Esperado


Economia
Expansão 0,25 5,0% (0,25) (5,0) = 1,25%
Normal 0,50 15,0% (0,50) (15,0) = 7,50%
Recessão 0,25 25,0% (0,25) (25,0) = 6,25%
E(R) = ∑ PiRi = 15,00%

Veja o ponto 6.1.2 acima para o tópico de variância.

6.3.2. Diversificação do Risco de uma Carteira e o Modelo de Markowitz

Com seu trabalho seminal, no início da década de 50, Harry M. Markowitz provou que
determinadas composições de investimento em uma carteira de ativos são mais eficientes que
outras. Em seu trabalho ele mostra que no plano retorno em função do risco existe uma fronteira
eficiente, na qual o retorno pode ser maximizado para um mesmo nível de risco, ou que o risco
pode ser minimizado para um mesmo nível de retorno.

Antes de abordarmos seu trabalho, devemos primeiro entender como determinamos o risco de
uma carteira. Como vimos anteriormente, o risco de um ativo pode ser medido por meio do cálculo
desvio-padrão de seus retornos (veja o ponto 6.1.2 e 6.1.3 acima).

Diversificação Eficiente

A diversificação eficiente ocorre numa carteira na qual os retornos dos investimentos estão
inversamente relacionados, ou seja, quando o valor de uma ação sobe, o da outra cai na mesma
intensidade (coeficiente de correlação é -1).

Numericamente podemos verificar isso na fórmula de desvio padrão de uma carteira com os ativos
A e B:

Onde:
WA: peso do ativo A na carteira
σA2: variância do ativo A
WB: peso do ativo B na carteira
σB2: variância do ativo B
CovA,B: covariância entre os ativos A e B
ρA,B: correlação entre os ativos A e B

Se o coeficiente de correlação por menor do que 1, o desvio padrão diminuirá. Se for negativo,
diminuirá ainda mais.

O retorno médio é uma simples média ponderada das médias dos dois ativos: média p = W A RA +
W B R B. Note que uma carteira terá um peso igual a um, então W A + W B = 1. Neste exemplo os
pesos de A e B são respectivamente 80% e 20%.

O que acontece se a correlação de A & B = 0?


Desvio padrão da carteira = [(0,8 2*0,152)+(0,22*0,32)+(2*0*0,8*0,2*0,15*0,3)]0.5 =
13,4%

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A inclusão de 80% dos TÍTULOS DE MENOR RISCO diminui a volatilidade da carteira. Note que
o risco da carteira é menor do que o risco individual dos ativos. Isto significa que você pode
reduzir o risco pela diversificação dos ativos.

O que acontece se a correlação de A & B = 1?


A perfeita correlação entre os dois ativos significa que não existe diversificação. O desvio
padrão da carteira de um mix de 80/20 é 18%. Isto é igual à média ponderada dos desvios
padrões: (0,8)*(0,15)+(0,2)*(0,3) = 18%

O que acontece se a correlação de A & B = -1?


Este é um caso raro, porque significa que quando A sobe, B sempre cai (e vice-versa). Nessa
situação, teríamos a melhor diversificação possível (maior redução de risco), em
função de o coeficiente de correlação ser igual a -1.
Desvio padrão da carteira = [(0,82*0,152)+(0,22*0,32)+(2*-1*0,8*0,2*0,15*0,3)]0.5 = 6,0%

Note que o desvio padrão da carteira foi reduzindo conforme o coeficiente de correlação entre os
ativos diminuía. Quando o coeficiente de correlação foi igual a 1 (único caso sem diversificação
alguma), o risco da carteira foi de 18%, equivalente ao risco dos ativos ponderado pelo peso de
cada um deles na carteira. Conforme o coeficiente de correlação diminuiu, o risco da carteira
também reduziu, em função do benefício da diversificação, até chegar à melhor diversificação
possível (desvio padrão de apenas 6%) com esses dois ativos e nesses pesos de cada um deles
na carteira.

6.3.3. Ativos com Correlação nula

A correlação entre dois ativos será nula quando for igual a zero (seus retornos não apresentam
relações mútuas entre si, ou seja, não se movem juntos). Como vimos na fórmula acima, se a
correlação entre dois ativos for nula, haverá diversificação de riscos.

6.3.4. Risco Diversificável e Risco Sistemático

O risco total de um bem ou carteira é medido pelo desvio padrão (σ) e pode ser subdividido em
duas partes:
Risco sistêmico, de mercado ou conjuntural é o risco não diversificável. Consiste no
risco que os sistemas econômico, político e social, vistos de forma ampla, impõem ao ativo.
Risco não sistêmico ou próprio consiste no risco intrínseco ao ativo e ao subsistema ao
qual pertence; é gerado por fatos que atingem diretamente o ativo em estudo ou o setor a
que está ligado, não atingindo os demais ativos e seus subsistemas. Por conta disso, é também
chamado de risco diversificável.

A figura abaixo ilustra o fato de o risco total (σ) ser igual à soma do risco sistêmico e do risco não
sistêmico, enfatizando o efeito da diversificação. Como se observa, a diversificação reduz o risco
não sistêmico, mas não o sistêmico. O risco total não pode ser reduzido abaixo do risco sistêmico
ou de mercado.

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É importante notar que a adição de novos títulos à carteira reduz o risco total até certo ponto.
Quando atingimos o risco sistêmico ou de mercado, a diversificação atingiu seu ponto máximo (a
curva não irá além do risco de mercado).

Risco sistêmico ou sistemático é a incerteza inerente ao mercado como um todo, ligado a


variáveis macroeconômicas (expectativas do mercado, taxa de juros, poder de compra, flutuações
cambiais, etc.). A diversificação, por si só, não elimina o efeito dessas variáveis.

O risco sistêmico pode ser estimado pelo uso de regressão linear entre um título/carteira e
um determinado índice de mercado (benchmark), resultando na seguinte equação:

rs = + rm

onde: rs = retorno esperado da ação


rm = retorno esperado do mercado
= o intercepto de Y
= a inclinação da curva (chamada de beta)

O beta ( ) é a medida do risco sistêmico. Contudo, o beta só será uma medida confiável de
risco sistêmico quando:
Uma carteira bem diversificada é avaliada;
Um benchmark adequado é escolhido. Não é possível comparar ações brasileiras, por exemplo,
com o índice S&P 500, representativo de grandes empresas norte-americanas.

O Risco não sistêmico é específico de cada título, negócio, indústria ou país. Nele está incluído
o risco do negócio, risco financeiro, risco de inadimplência, riscos legais e riscos do país. Vários
estudos provaram que o risco não sistêmico pode ser reduzido significativamente com
carteiras contendo apenas entre 10 e 15 ações. Quanto mais ações são acrescentadas à carteira,
menor será o impacto que as perdas com ações de uma empresa vão causar na performance da
carteira como um todo (até um determinado ponto, como mostra o gráfico acima).

São considerados componentes do risco não sistêmico:

1) Risco do negócio: que inclui a estrutura competitiva do negócio, a gestão do negócio, a


filosofia da empresa, etc. Diferentes negócios terão diferentes riscos. O risco do negócio pode
ser considerado como a incerteza de seu resultado operacional. Por exemplo: empresas de
serviços públicos apresentam um fluxo operacional razoavelmente estável e, portanto, seu
nível de risco é mais baixo; empresas com receitas flutuantes (empresas cíclicas), como
produtores de automóveis, têm risco de negócio mais alto, pois possuem elevado custo fixo
e, consequentemente, grande alavancagem operacional.

2) Risco financeiro: a estrutura de capital de uma empresa afetará o retorno sobre as ações
(ROE); o nível de endividamento aumenta a alavancagem financeira, tornando os ganhos e
perdas mais voláteis e afetando, portanto, o ROE.
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Exemplo: uma empresa que tem 80% de endividamento (20% capital próprio) irá registrar
um ROE quatro vezes maior que uma empresa semelhante com a mesma receita líquida e
100% de capital próprio. Esta alavancagem financeira ocorre porque o retorno é baseado em
um montante menor de capital próprio.

O capital próprio da empresa alavancada é um quarto do da empresa não alavancada, o que


significa que os lucros e perdas da empresa alavancada serão quatro vezes maiores (risco
financeiro está associado ao passivo no balanço patrimonial).

Empresa A Empresa B
Lucro Líquido ($) 50.000 50.000
Endividamento ($) 0 300.000
Capital Próprio ($) 400.000 100.000
ROE 12,5% 50%

3) Risco de inadimplência (risco de crédito): é o risco de que uma empresa não consiga
cumprir com suas obrigações financeiras. Títulos emitidos estão sujeitos a risco de
inadimplência (crédito), sendo classificados pelas agências de risco segundo diferentes escalas
de qualidade.

4) Riscos regulatórios: decorrentes de eventuais mudanças nas leis, que podem ter efeito
adverso em um investimento (como, por exemplo, mudanças nos impostos).

5) Risco-país: associado aos investimentos em títulos emitidos pelos governos e diretamente


relacionado com os respectivos riscos políticos e econômicos. Em geral, é expresso pelo spread
nominal (diferença) entre seu retorno e a taxa de referência do mercado internacional (Libor).
Há também índices específicos para mensuração de risco país, como o EMBI. Leia mais sobre
risco país na seção 1.14.6 da apostila I desse Módulo I.

Atenção – questão de prova:

Sejam as seguintes ações e os respectivos betas e desvios padrões.

Coluna I II SOMA
Ação Beta Desvio padrão (I + II)
A 0,8 0,30 1,10
B 1,1 0,11 1,21
C 1,2 0,10 1,30
D 0,9 0,11 1,01

A ação que apresenta menor risco total e a que apresenta menor risco sistêmico são,
respectivamente:
a. D e C.
b. C e A.
c. A e D.
d. D e B.

Resposta B) C e A.
A ação A possui o menor risco sistêmico (beta) e a ação C possui o menor risco total (desvio
padrão). A soma não tem significado econômico.

6.3.5. Taxa Livre de Risco e Prêmio pelo Risco de Mercado

Como já vimos acima, o Prêmio de Risco (PR) serve para compensar as incertezas dos retornos
esperados para um dado investimento (riscos de liquidez, crédito, etc.). Um investidor demandará

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um retorno acima daquele oferecido por uma aplicação alternativa (em geral, o ativo livre de
risco, representado pelos títulos do governo) conforme o risco do ativo.

Por exemplo, quanto deve ser a remuneração adicional que uma ação deve oferecer sobre a
caderneta de poupança (considerada sem risco) no mesmo período de cálculo para atrair
investidores? Este acréscimo é o prêmio de risco.

Alguns fatores que influenciam o prêmio de risco de ações são:


Risco do Negócio – setor da indústria;
Risco Financeiro – alavancagem da empresa;
Risco de Liquidez – habilidade de negociar facilmente a um preço justo, sem alterar
significativamente os preços vigentes;
Risco de Exposição Cambial – variações adversas da taxa de câmbio para investimentos no
exterior ou referenciados em uma moeda estrangeira;
Risco do País – o mesmo que Risco Político (referente às medidas que o governo pode tomar
e que afetem o risco do investimento).

Taxa livre de risco é o retorno exigido por ativo considerado sem risco (mercado, liquidez e
crédito). A existência de um ativo completamente sem risco é questionável. O mercado,
entretanto, trabalha com algumas taxas consideradas como referência à taxa livre de risco. É o
caso dos títulos do Tesouro norte-americano e da taxa Selic no Brasil.

Há fatores subjetivos e objetivos que determinam a taxa livre de risco:


Fatores subjetivos: tempo preferido para consumo (agora vs. depois)
Fatores objetivos: conjunto de oportunidades de investimento disponíveis na economia
(oferta e demanda de recursos resultantes da política monetária do Banco Central).

6.3.6. A Fronteira Eficiente

Quando um investidor forma uma carteira de investimento, está alocando o seu capital em um
conjunto de ativos. Portanto, ele possui expectativas a respeito dos retornos dos ativos que
constituem a sua carteira, e esses possuem um risco (desvio-padrão) associado, assim como
todas as combinações de covariâncias entre eles. Dessa forma, esse investidor pode determinar
o retorno esperado dessa carteira e o seu risco. Observe que tanto o retorno como o risco da
carteira são determinados apenas pelo peso de alocação que o investidor faz no conjunto dos
ativos, pois o retorno esperado e risco são característicos de cada ativo.

Dessa forma, o investidor pode obter infinitas carteiras apenas com a alteração dos pesos de
alocação nos ativos. Determinadas carteiras possuem um risco maior que outras, ou podem
apresentar retorno esperado maior do que outras. Se analisarmos o plano retorno em função do
risco, podemos situar essas várias carteiras, que são determinadas de acordo com a alocação que
o investidor realizou.

Carteiras de
Retorno
investimento

Risco

Ao realizar essa tarefa, observamos que em uma determinada região do plano não é pontuada
por carteira alguma, ou seja, não importa a combinação de alocação que façamos, não
conseguimos fazer com que uma carteira se situe nessa região. Essa região é a mais desejada
pelos investidores, pois apresenta baixo risco e alto retorno, e devido ao fato de que ativos com
altos retornos são os que possuem altos riscos, matematicamente é impossível realizar uma
combinação de modo a obter alto retorno com baixo risco.

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O fato mais importante no plano retorno em função do risco foi provado por Harry M. Markowitz
em seu trabalho seminal publicado em 1952 e agraciado com o Nobel em economia de 1990. Ele
provou que existe uma fronteira, denominada de fronteira eficiente, que é formada por infinitas
carteiras, na qual se obtém o máximo retorno com o mesmo nível de risco, ou no qual se atinge
o mínimo risco com o mesmo nível de retorno. Ou seja, não importa a combinação de alocação:
dado um nível de risco, não se pode obter uma carteira com retorno superior ao da carteira
situada na fronteira eficiente, ou para um determinado nível de risco, não se pode obter uma
carteira que possua risco menor que a da carteira situada na fronteira eficiente.

m
Fronteira Retorno r tr e
Retorno eficiente n
Região não Fronteira o o
atingível eficiente e
Mesmo Risco o o
Maior Retorno

Carteira não
Região de carteiras eficiente
não eficientes Mesmo retorno
menor risco

Risco Risco

Vale notar que, se o investidor dispõe apenas de ativos que possuem risco, a fronteira eficiente
não tocará no eixo do retorno onde o risco seria igual a zero. Isso ocorre por não haver
ativos livres de risco nas carteiras da fronteira eficiente. Estes só serão introduzidos mais
tarde na Capital Market Line (CML).

6.3.7. Escolha da Carteira ótima.

A escolha ótima de investimento, ou a carteira que maximiza a satisfação de um investidor, que


é constituída dos ativos que estão disponíveis na economia, pode ser obtida pelo ponto tangente
da fronteira eficiente e a curva de utilidade mais alta do investidor. Observe que a fronteira
eficiente sintetiza os ativos de risco e a curva de utilidade representa o investidor avesso ao risco.
Portanto, a carteira ótima representa a melhor relação retorno e risco para aquele
investidor, sendo a carteira preferida em relação a todas as demais carteiras existentes dentro
de seu perfil de risco.

Retorno
(R)
U
1

Fronteira
Eficiente

Risco Total
(σ)

Observe que, quanto mais agressivo for o investidor, em termos de propensão a riscos, maior
será o nível de risco do ponto de tangência da carteira ótima e, por consequência, maior será o
retorno esperado da carteira.

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6.4. Modelo de Precificação de Ativos – CAPM

6.4.1. Reta do Mercado de Capitais (Capital Market Line – CML). Carteira mais
atraente.

A introdução de um ativo livre de risco, cujo retorno chamaremos de Rf e que não tem
correlação alguma com os outros títulos (covariância e correlação = 0), faz com que a antiga
“fronteira eficiente” (uma curva) mude para uma reta chamada Capital Market Line
(CML):

Retorno (R)

CML
Z

Fronteira
M Eficiente
D

Rf
A

Risco Total (σ)

Conforme podemos observar na ilustração acima, a relação risco-retorno das carteiras na


reta CML domina aquelas na antiga fronteira eficiente (a carteira D é preferida à carteira A
para um mesmo nível de risco assumido).

No ponto Rf, a carteira é composta completamente pelo ativo sem risco e seu retorno é dado
pela taxa livre de risco. No ponto M, a carteira é composta por 100% de ativos de risco
(a carteira de ativos com risco definida pelo mercado, ou seja, a carteira de mercado). Entre Rf
e M estão as carteiras compostas por ambos ativos (risco e sem risco), como o ponto D, por
exemplo.

À direita do ponto M, encontramos carteiras com peso negativo no ativo sem risco
(caracterizando-se um empréstimo ou alavancagem). Seja, por exemplo, o ponto Z que
representa uma carteira com -20% ativo sem risco e 120% ativo de risco (a somatória é sempre
100%). O dinheiro tomado emprestado à taxa sem risco Rf é utilizado para se comprar mais ativos
de risco (isto é, a carteira M ou carteira de mercado).

6.4.2. Reta Característica

6.4.2.1. Coeficiente alfa

Alfa é uma estimativa matemática da quantia de retorno esperada de valores inerentes ao


investimento. É a diferença entre o retorno obtido numa carteira ou ação e o retorno do índice de
referência (benchmark). Por exemplo, um coeficiente alfa de 1,30 prevê uma aumento de 30%
para uma determinada ação em relação ao mercado.

6.4.2.2. Coeficiente beta: O risco sistemático

O beta mede a extensão na qual os retornos de cada título reagem aos retornos da
carteira de mercado. A relação entre retorno esperado e beta é linear, isto é, é dada por uma
linha reta. Como o beta é a medida de risco apropriada, os ativos com betas maiores exigem
maiores retornos esperados.

Quando β < 1, o ativo é dito defensivo.


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Quando β > 1, o ativo é dito agressivo.

Ex: um ativo com beta igual a 1,44 deverá ter, a priori, 1,44% de variação de seu valor (para
cima ou para baixo) na mesma direção de variações de um ponto percentual no valor da carteira
de mercado. É agressivo porque aplicar nesse ativo implica assumir a possibilidade de variações
mais do que proporcionais à média, que por sua vez é representada pela carteira de mercado.

O beta é determinado, pela seguinte equação:

cov i,M æs ö
bi = 2
= ç i ÷´ r i,M
sM ès M ø

onde:

COVi,M = covariância entre ativo i e mercado


s2M = variância do mercado
si = desvio-padrão do ativo i
sM = desvio-padrão do mercado
i,M = coeficiente de correlação entre ativo i e mercado

Exemplo: Suponha que um investimento cujo retorno esperado após um ano seja 15%. A taxa de
juros livre de risco para um ano é de 11%. A rentabilidade para a carteira de mercado para um
ano é de 18%. Se considerarmos que esse investimento possui um beta de 0,8, podemos
determinar a taxa requerida de retorno para o investimento:

Ke = Rf + Beta * (RM - Rf)


Ke = 0,11 + 0,8 * (0,18 – 0,11) = 0,166 = 16,6%

Portanto, o valor esperado do investimento está 1,6 ponto percentual abaixo (16,6% - 15%) do
valor requerido pelo modelo CAPM, não representando um carteira eficiente.

A reta característica é uma linha resultante da regressão dos retornos de um ativo


individual (RA) em relação ao retorno da carteira do mercado (índice de mercado). O
grau de inclinação desta linha de regressão é o beta (β), medida de risco sistêmico do
ativo em questão.

RA

RM

Exemplo: Uma ação possui covariância com a carteira de mercado de 0,1. O risco de mercado é
de 30%, o beta desta ação será:

beta = 0,1 / (0,3)2 = 1,11

6.4.2.3. Risco não sistemático

Veja o ponto 6.3.4 acima.

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6.4.3. Reta do Mercado de Títulos (Security Market Line – SML)

A equação do CAPM pode ser expressa de forma gráfica por meio de uma reta, onde definimos
o retorno requerido por um ativo, ou investimento em função do beta, denominada de Security
Market Line ou simplesmente SML. A SML expressa o prêmio de risco (valor de retorno mínimo
exigido pelo investidor ao adquirir um ativo de risco) dos ativos de acordo com o CAPM, e enfatiza
que o risco de um ativo é uma função de sua covariância com o mercado ou equivalentemente
uma função do seu beta.

Retorno (R)
SML

RM M
Carteira de
Mercado
TLR
Risco Sistêmico (β)

TLR = taxa livre de risco


M: Carteira do mercado (Beta = 1)
RM: Retorno do Mercado (índice de mercado)

A principal diferença entre a SML e a CML é a medida de risco utilizada: a CML utiliza
desvio padrão (risco total) e a SML utiliza beta (risco sistêmico ou de mercado).

O quadro abaixo mostra as diferenças entre a CML e SML.

SML CML
Medida de Risco Risco sistêmico Risco Total
(não diversificável) (desvio padrão)
Aplicação Usado para determinar o Usado para determinar a
retorno requerido para ativos alocação de ativos apropriada
(ativo livre de risco vs. Carteira
do mercado) para o investidor
Definição Gráfico do CAPM Gráfico da Fronteira Eficiente
Grau de inclinação Prêmio de risco de mercado Índice de Sharpe da carteira do
mercado

Usando a SML para Escolha dos Títulos


O retorno esperado (R) de um ativo está relacionado às expectativas dos fluxos de caixa futuros,
das taxas de juros, da empresa, da economia, etc. Por sua vez, o retorno exigido de um ativo (ou
taxa interna de retorno) é o retorno obtido pelo cálculo da equação da Security Market Line (SML).
Sendo assim, temos os seguintes critérios:

Títulos sub-valorizados:
Valor intrínseco > preço de mercado.
Retorno esperado > Retorno exigido (taxa CAPM).
Gráfico: retorno acima da SML.
Deve ser comprado.

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Títulos super-valorizados:
Valor intrínseco < preço de mercado.
Retorno esperado < Retorno exigido (taxa CAPM).
Gráfico: retorno abaixo da SML.
Deve ser vendido a descoberto (ou não comprado).

Exemplo de prova: Usando a SML para precificar títulos.

O preço esperado de uma ação daqui um ano é R$65, sendo esperado que a empresa pague
dividendos de R$1 neste período. O preço atual da ação no mercado é R$60. A taxa livre de risco
é 5%, o prêmio de risco de mercado é 10% e o Beta da ação é 0,70. Calcule a taxa interna de
retorno, segundo a SML, e determine se a ação está supervalorizada ou subvalorizada.

Cálculo do Retorno Esperado e do Retorno Exigido:

Re = (R$65 – R$60) + R$1 = 0,10 ou 10%


R$60

Ke = Rf + Beta * (RM - Rf) = 5% + 0,70 x 10% = 12%

Obs.: Fique atento à nomenclatura! No exemplo acima, foi dado o prêmio (R M - Rf), então a
subtração não é necessária.

Fazendo um gráfico desta situação, teremos:

Retorno
(R)
SML

R Requerido
12%

10% R Esperado
Ação

5%

0.7 Risco
Sistêmico (β)

Os betas de todas as empresas do mercado estão sobre o eixo horizontal.


As taxas requeridas de retorno, em porcentagem, estão sobre o eixo vertical.

A ação está supervalorizada porque o retorno esperado (10%) é menor do que aquele derivado
de seu valor intrínseco (taxa exigida = 12%).

Outra maneira de resolver a questão é calcular o valor intrínseco da ação, baseado na projeção
de preço e na taxa de retorno requerida:

Valor Intrínseco = R$65 + R$1 = R$58,93


1,12
O preço da ação deveria estar a R$58,93, mas se encontra a R$60,00, o que comprova que a
ação esta supervalorizada.

Exemplo: Suponha que um investimento cujo retorno esperado após um ano seja 15%. A taxa de
juros livre de risco para um ano é de 11%. A rentabilidade para a carteira de mercado para um

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ano é de 18%. Se considerarmos que esse investimento possui um beta de 0,8, podemos
determinar a taxa requerida de retorno para o investimento:
Ke = TLR+ Beta * (RM - TLR)
Ke = 0,11 + 0,8 * (0,18 – 0,11) = 0,166 = 16,6%

Portanto, o valor esperado do investimento está 1,6 ponto percentual abaixo (16,6% - 15%) do
valor requerido pelo modelo CAPM, não representando uma carteira eficiente.

6.4.4. Arbitrage Pricing Theory – APT

A modelagem por fatores de risco (Ibovespa, variação cambial, IRF-M etc.) leva a uma outra
alternativa para a precificação de ativos que é conhecida por: Arbitrage Pricing Theory, ou
apenas APT. Nesta metodologia, os investidores não necessitam avaliar as carteiras de
investimento por meio da teoria CAPM ou pelo conceito de média-variância. A principal
diferença, na prática, entre o CAPM e o APT é que o CAPM usa uma única variável de risco,
a carteira de mercado, enquanto o APT usa várias. Os fatores APT são tipicamente
macroeconômicos, ou seja, largamente relacionados à economia.

Defensores do APT acreditam que os retornos dos títulos são baseados numa variedade de fatores
que afetam diferentes grupos de investimentos:

1. Alguns fatores afetarão todos os papéis, tais como inflação, taxa de juros e taxa de
crescimento populacional.
2. Outros fatores irão afetar apenas indústrias específicas e, por consequência, somente um
grupo de ativos.
3. Alguns eventos afetarão somente uma empresa (o incêndio de uma fábrica, por exemplo).

O modelo APT utiliza um modelo fatorial onde as fontes sistemáticas de risco são designadas por
n fatores:

R = a0 + b1F1 + b2F2 + ....+ bnFn+ e

onde:
R = Retorno da ação;
a0 = Retorno esperado para todas as ações quando os valores dos fatores forem zero, ou seja, a
parte esperada do retorno (os demais fatores representam a parte inesperada ou surpresa);
bn = sensibilidade da ação ao fator Fn;
Fn = fatores que afetam a ação;
e = retorno único a ação especifica (resíduo). Também é chamado de “error term”.

6.5. Alocação de Ativos

6.5.1. Asset Allocation: Processo e Critério de Diversificação de Produtos de


Investimento

Num processo de investimento, não há apostas ou soluções pré-fabricadas, mas sim objetivos e
a carteira mais adequada (alocação de ativos) para conquistá-los. Em outras palavras, não existe
o melhor investimento, mas o investimento mais adequado para se atingir os objetivos.

Asset allocation (expressão em inglês utilizada para designar a alocação de ativos) é o ato de
selecionar, entre os diversos tipos de ativos, aqueles que farão parte da carteira e em que
percentual de participação.

O processo de Asset Allocation oferece a possibilidade de, a partir de uma análise crítica das
oportunidades de mercado, distribuir com técnica e disciplina recursos de uma carteira de
investimentos, objetivando um retorno consistente, de acordo com os objetivos traçados e os
riscos definidos.
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Vários estudos acadêmicos já evidenciaram que a correta alocação de ativos explica a maior
parte da rentabilidade de uma carteira no longo prazo. A figura que se segue mostra os
resultados obtidos por um destes trabalhos 9.

Para maximizar o retorno e minimizar o impacto da volatilidade, é necessário diversificar entre


diferentes classes de ativos e saber selecionar os melhores produtos dentro de cada uma dessas
classes. Uma carteira bem diversificada e administrada permite a preservação e o crescimento do
capital nas mais diferentes condições de mercado.

As principais etapas do processo de alocação de ativos são:


Inicialmente, faz-se a macro-alocação dos ativos, alocando os recursos entre os
segmentos de renda fixa (compreendendo juros pré ou pós-fixados), renda variável
(compreendendo mercados acionários) e de câmbio, podendo-se ainda se levar em conta os
ativos reais (imóveis, entre outros) ou outros investimentos alternativos (obras de arte, por
exemplo).
A seguir, procede-se à micro-alocação, que corresponde às alocações dentro das classes
de ativos. Por exemplo, dentre os recursos alocados em renda variável, qual percentual será
destinado às ações de 2ª linha ou de um determinado setor em detrimento de outro.
Finalmente, deve-se proceder ao acompanhamento e reavaliação permanente da carteira,
questionando se os motivos que levaram a um determinado investimento continuam válidos
ou se as alterações no ambiente político, econômico ou financeiro justificam uma mudança.

Descreveremos abaixo as principais técnicas de rebalanceamento de carteiras, bem como suas


formas de implementação.

6.5.2. Definição de Classes de Ativos e Correlação entre os ativos de mesma classe

Como vimos no ponto 6.3.2 (diversificação eficiente), no processo de alocação de ativos é


importante que as classes de ativos possuam uma correlação baixa para que haja diversificação
de risco não sistemático.

6.5.3. Critérios de Alocação de Ativos e Rebalanceamento das Carteiras

No longo prazo, a adoção de uma alocação estratégica de ativos pode se mostrar um tanto
rígida. Ocasionalmente, um investidor pode achar interessante adotar uma visão de curto prazo
dentro do mix originalmente estabelecido, de maneira a conseguir tirar proveito de
oportunidades que ocasionalmente apareçam. Nesta alocação tática, tem-se o componente de
market timing na carteira, permitindo que se tire proveito de determinadas condições
econômicas que são mais favoráveis a uma determinada classe de ativos do que às outras.

A alocação tática de ativos pode ser considerada uma estratégia moderadamente ativa, uma
vez que o mix estratégico deve ser restabelecido logo que se obtenha os resultados de curto prazo
desejados. Esta estratégia requer bastante disciplina do investidor ou gestor de carteira, que deve

9 Fonte: Gary P. Brinson, Brian D. Singer and Gilbert L. Beebower - Determinants of Portfolio Performance II: An Update
- Financial Analyst Journal, Maio/Junho 1991.
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ser o primeiro a perceber quando seus objetivos de curto prazo foram atingidos para então
restabelecer sua alocação de ativos de longo prazo.

Na alocação estratégica, os ativos são distribuídos proporcionalmente aos rendimentos


esperados para cada classe de ativos no longo prazo. Por exemplo, se historicamente as ações
têm obtido um rendimento de 15% a.a. e os títulos de renda fixa, 10% a.a., é razoável supor que
uma carteira com 50% em renda fixa e 50% em ações teria um retorno esperado de 12,50% a.a.
no longo prazo.

Nesta estratégia, o investidor limita-se a comprar os ativos selecionados e a mantê-los sem


quaisquer ajustes posteriores, mesmo sabendo que inevitavelmente haverá uma variação dos
preços que acarretará um desvio da política básica de alocação originalmente estabelecida.

O monitoramento da política de investimento é muito importante porque pode implicar em


mudanças, não somente de objetivos e restrições do cliente, como também da carteira de
investimentos e da gestão de outros ativos. Alterações como novos objetivos, mudanças na renda
(em função, por exemplo, da perda de um emprego ou mesmo de uma promoção, que implique
rendas maiores), na estrutura familiar (como o nascimento de um filho), existência de doença ou
acidente que implique maiores gastos, educação de filhos, etc. Recomenda-se que o planejamento
financeiro seja revisto pelo menos uma vez por ano.

O principal benefício de rebalancear a carteira é a manutenção da exposição desejada aos


fatores de risco sistêmico pelo investidor. Se permitido que a carteira simplesmente tome seu
próprio rumo, os ativos com maior risco tendem a tomar o comando da carteira. Por exemplo,
enquanto as ações de uma carteira aumentam de valor, elas passam a ter uma maior participação
na carteira e o risco da carteira aumenta proporcionalmente. Apenas através do processo de
rebalanceamento, a carteira, pela venda de ações e compra de títulos, retorna às suas
características de risco e retorno originais, como especificado na política de investimento do
investidor.

O processo de rebalanceamento também impõe disciplina. Frequentemente o investidor observa


ganhos significantes provenientes das ações da carteira e decide deixá-los inalterados. A boa
performance pode fazer com que o cliente reaja às condições temporárias de mercado (excesso
de confiança10) ao invés de seguir uma estratégia disciplinada de longo prazo. Certamente, deixar
as ações inalteradas também pode levar o investidor a não perceber que estão superavaliadas
antes que elas caiam para os seus valores intrínsecos. Isto pode ser considerado um potencial
custo de não rebalancear a carteira.

Alguns dos custos de rebalanceamento vêm de fatores que já estudamos. Quando títulos viram
grande parte de uma carteira e são vendidos no rebalanceamento, existe uma responsabilidade
fiscal. O investidor também tem custos de transações.

Rebalanceamento regular vs. percentual da carteira

O rebalanceamento de uma alocação aos seus pesos alvos exige mais ou menos negociações
constantes. Com a análise e as negociações constantes, vêm os custos de transações e a
incapacidade de prever o melhor tempo para negociação (tempo aqui se refere à capacidade de
fornecer ao invés de exigir liquidez). Ao invés de definir rígidos pesos alvos, os gestores definem
os intervalos admissíveis que consideram ideal para as classes de ativos. Em seguida, para
promover disciplina para o rebalanceamento da carteira, os gestores podem adotar qualquer
método de rebalanceamento a seguir:

Rebalanceamento de calendário. Como o próprio nome diz, a carteira é rebalanceada à sua


alocação estratégica de forma pré-determinada e regular (por exemplo, mensal ou
trimestralmente). Geralmente, a frequência de rebalanceamento depende da volatilidade da
carteira, mas às vezes o rebalanceamento é agendado para coincidir com as datas de revisão. A
principal vantagem do rebalanceamento de calendário é que ele oferece disciplina sem a
necessidade de monitoramento constante. A desvantagem é que a carteira pode desviar

10
Veja mais detalhes sobre Excesso de Confiança na seção de Finanças Comportamentais, no material do módulo IV.
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consideravelmente entre as datas de rebalanceamento e voltar à sua alocação estratégica na data


de rebalanceamento. Em outras palavras, o rebalanceamento está relacionado com a passagem
do tempo ao invés do valor da carteira.

Rebalanceamento de percentual da carteira. Rebalanceamento de percentual da carteira


(PPR) também é referido como o rebalanceamento por intervalo percentual ou rebalanceamento
por intervalo. No PPR o rebalanceamento é provocado por mudanças no valor, em vez de datas
no calendário. O gestor define as chamadas de bandas de tolerância ou corredores considerados
ideais para cada classe de ativo. Por exemplo, um corredor de 50% ± 5% indica que a classe de
ativos relacionados deve permanecer dentro de uma faixa de 45% para 55%. Se uma classe de
ativos sair deste corredor, as outras classes também violaram seus corredores, e a carteira é
rebalanceada.

Por não esperar por datas de rebalanceamento especificadas, o PPR oferece a vantagem de
minimizar o grau que as classes de ativos podem violar os corredores atribuídos. O custo inicial
para o PPR está associado à necessidade de monitorar constantemente a carteira (em comparação
com apenas verificar as avaliações nas datas especificadas no calendário). Este método requer
tempo e dinheiro para avaliar os valores das classes de ativos e fazer as operações necessárias
continuamente.

6.5.4. Alocação de Ativos: horizonte de tempo e perfil do investidor. Alocação


Estratégica em função da evolução do tempo do investimento. Alocação Tática
em função de alterações nas condições do mercado

Na maioria dos casos, dá-se ênfase à abordagem top-down na formulação das estratégias de
alocação, abrangendo uma análise macroeconômica, a definição da composição macro da carteira,
uma análise setorial e, por último, a análise de cada uma das empresas.

A partir da análise macroeconômica, chega-se ao possível cenário para a economia, em um prazo


estabelecido. Projetam-se as principais variáveis que influenciam na conjuntura econômica do
país e, em particular, no dia-a-dia das empresas, como taxa de juros, câmbio, inflação, evolução
do PIB, as necessidades de financiamento do governo, a balança de pagamentos (principalmente,
o saldo da balança comercial - exportações e importações), o saldo em transações correntes e o
nível das reservas internacionais.

Com base nestas projeções, define-se a alocação de ativos propriamente dita, ou seja, o
percentual dos recursos a serem destinados às diferentes classes de ativos. Este processo passa
geralmente por quatro etapas:

1. Definição da classe de ativos (ações de grandes empresas, ações de pequenas empresas,


papéis de renda fixa, privados e públicos, de curto prazo e longo prazo, ativos imobiliários
etc.);
2. Estimativa de retorno de cada classe de ativo;
3. Estimativa de volatilidade das diferentes classes de ativos;
4. Definição dos objetivos de retorno para cada nível de risco do cliente.

No caso dos recursos que comporão a carteira de ações, por exemplo, decide-se em que setores
da economia serão aplicados, iniciando-se, a seguir, a fase de construção do portfólio. Esta fase
consiste em três partes:

a. Otimização - fica a responsabilidade do administrador em selecionar a carteira ótima que


atenda às expectativas do investidor em relação ao binômio risco e retorno.
b. Customização - consiste em adequar esta carteira ótima às diferentes necessidades de cada
investidor, que possuem perfis diferenciados (conservadores, moderados ou agressivos).
c. Implementação - trata da parte operacional da estratégia, em que os operadores executam
as ordens determinadas pelo gestor. Nestas ordens são estabelecidos os títulos ou ações que
devem ser negociados e seus respectivos níveis de preços para a entrada e saída das posições.

Após a construção da carteira, inicia-se a fase de controle e monitoramento dessa carteira,


quando são criados os relatórios de acompanhamento de risco e revisão da composição da
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carteira. Esta fase é de suma importância, pois, nela se observa se as ações da carteira realmente
se enquadram ao perfil de risco previamente estabelecido. Se, por acaso, alguma ação não venha
atendendo ao perfil de risco e retorno estabelecidos, é realizada a revisão da carteira, onde estas
ações podem ser vendidas dando oportunidade para compra de novas ações. Finalmente, a
análise de performance frente a um benchmark.

A diversificação resultante da estratégia de alocação de ativos a ser implementada ajuda a reduzir


os riscos de perdas. É o velho ditado: não coloque todos os ovos numa única cesta. Desta forma,
quando um investimento não estiver indo muito bem, os outros podem compensar, obtendo-se
um retorno médio mais consistente.

O mais importante critério para uma alocação de ativos apropriada é a correta determinação do
perfil do cliente/ investidor. Podemos traçar diferentes perfis de investidor para alocação de ativos.

Um investidor conservador é aquele que não está disposto a correr riscos e a aplicar dinheiro
em investimentos com grande oscilação, ou ainda sua atual situação financeira não permite
investimentos que envolvam altos riscos e/ou que possam comprometer o capital investido.

Um investidor moderado está disposto a correr um risco um pouco mais elevado para obter
uma rentabilidade maior, estando propenso a aplicar uma parcela significativa de seu dinheiro em
investimentos que oscilam muito e a destinar o restante para aplicações mais seguras.

Por último, o investidor agressivo está disposto a correr riscos para conseguir a máxima
rentabilidade, estando propenso a investir a maior parte de seus recursos em aplicações que
apresentam grande oscilação e a destinar uma parcela mínima para aplicações mais seguras que
preservem o capital investido.

Os especialistas buscam propor as opções de investimento mais adequadas ao perfil de um dado


cliente, buscando garantir a satisfação do investidor no que se refere à rentabilidade e à proteção
do capital desejadas. Para isso desenvolveram uma série de critérios que permitem definir o perfil
do investidor através de seu histórico de investimentos, dados pessoais, intenção do investimento
e informações de receita e capital. Estas informações, como aplicações anteriores e satisfação
com o retorno obtido (histórico de investimentos), idade, tipo de profissão, tempo de retorno
esperado de uma aplicação (intenção do investimento), renda e bens do usuário, influenciam
diferentemente na definição do perfil do investidor, que ainda pode variar ao longo tempo.

Importante: Dicas de prova para seleção da melhor alocação de carteira para um


investidor:
Os candidatos são, com frequência, solicitados a selecionar uma carteira adequada com quatro
alternativas.
Faça uma avaliação ampla de quanto deve ser alocado para ações, renda fixa e ativos de maior
liquidez (exceto se houver uma necessidade muito grande de recursos no curtíssimo prazo,
tente manter a menor alocação possível em ativos de alta liquidez, pois costumam
proporcionar as menores rentabilidades).
Depois de ter isto em mente, aplique estas diretrizes para as carteiras propostas e elimine
aquelas que não atendam aos seus critérios.
Se ficar entre duas ou três carteiras que podem atender às suas necessidades, tente reduzir
as alternativas usando os seguintes filtros:
o Exigências de retorno devem ser cumpridas. (Lembre-se de observar se os retornos são
apresentados antes ou após impostos).
o Necessidades de liquidez são atingidas. Necessidades de liquidez podem ser satisfeitas
através da renda gerada pela carteira ou venda de ativos. É interessante a carteira ter um
pequeno percentual alocado em instrumentos líquidos para atender a possíveis
emergências (raramente a alocação de 0% em caixa é a alternativa correta);
o Tolerância ao risco também irá guiá-lo na seleção da carteira que atenda aos requisitos de
retorno com o menor risco possível.
Ocasionalmente, o investidor solicitará limites específicos para algumas classes de ativos e
/ou exclusão de algumas. Este pedido deve ser respeitado e pode ser a base para a eliminação
de carteiras inadequadas.

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Procure, sempre que possível, calcular índices de retorno ajustados ao risco, como o Índice de
Sharpe, para comparar rentabilidades de forma mais correta, isto é, considerando o risco de
cada ativo.
Finalmente, faça uma revisão da política de investimento para se certificar que a alocação da
carteira é consistente com os critérios estabelecidos pelo investidor.
Existe a regra genérica de alocação de ações deve se aproximar de (100 – idade do investidor).
Ou seja, uma pessoa de 40 anos poderia ter até 60% da sua carteira alocada em ações. Esta
é uma regra para guiar a tolerância ao risco de um investidor quando não se sabe maiores
detalhes.

Exemplo:

1. Um professor universitário está considerando investir em um fundo de investimentos. Sua


prioridade é a valorização do capital no longo prazo. Ele vai assumir riscos acima da média
em troca da possibilidade de superar o retorno do mercado. Ele tem 30 anos e espera
trabalhar na universidade até seus 70 anos de idade.

O fundo mais apropriado para este investidor, dada uma taxa de risco livre de 3%, é:

Fundo A Fundo B
Balanceado Crescimento e renda
Retorno nos últimos 5 anos: 14% Retorno nos últimos 5 anos: 12%
Desvio padrão = 12% Desvio padrão = 7%
Consiste em 40% das ações de Consiste em 60% em ações de
crescimento, 60% ações preferenciais crescimento e 40% de ações com
dividendos elevados

a. B, porque tem uma melhor relação risco/retorno.


b. A, porque tem uma melhor relação risco/retorno.
c. A, devido ao seu maior retorno em cinco anos.
d. B, porque é um fundo de crescimento e renda.

Resposta A) B, porque ele tem uma melhor relação risco/retorno.


O Fundo B é o mais adequado porque tem uma maior mistura de crescimento e renda e o seu
índice Sharpe é maior (1,29) em relação ao Fundo A (0,92). Índice Sharpe A = (14-3) / 12 =
0,92, Índice Sharpe B = (12-3) / 7 = 1,29, portanto, o Fundo B tem um maior retorno para um
dado nível de risco. Um fundo de crescimento melhor atenderia seus objetivos de crescimento.

2. A sua tolerância ao risco pode ser classificada como:


a. baixa a moderada
b. moderada a alta
c. alta.
d. baixa.

Resposta C) Alta
A sua tolerância de risco é composta pela sua disposição e capacidade de assumir riscos. Como
neste caso ambas são altas, sua tolerância total de risco é alta.

6.6. Acordo de Basiléia – Conceito internacional e suas aplicações no Brasil

Em seus 25 princípios para uma supervisão bancária eficaz, o Comitê da Basileia dispõe que os
supervisores devem certificar-se de que os bancos tenham controles internos adequados.

Em 1998, o Comitê divulgou alguns princípios relativos aos controles internos, que são a base
das disposições da Resolução BC nº 2.554 de 1998 (e posteriores alterações). Ela determinou às
instituições financeiras e demais instituições autorizadas a funcionar pelo Banco Central do Brasil
a implantação de controles internos voltados para as atividades por elas desenvolvidas, seus
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sistemas de informações financeiras, operacionais e gerenciais, bem como o cumprimento das


normas legais e regulamentares a elas aplicáveis.

Na sua essência, a Resolução CMN nº 2.554 define as responsabilidades dos integrantes da


instituição, segrega as atividades atribuídas a eles de forma a evitar conflitos de interesses, e
determina o teste periódico da segurança dos sistemas e processos.

Os controles internos, independentemente do porte da instituição, devem ser efetivos e


consistentes com a natureza, a complexidade e o risco das operações por ela realizadas.

6.7. Gestão de Riscos em Fundos de Investimento e Carteiras Administradas

6.7.1. Prêmio pelo Risco

6.7.1.1. Índice de Sharpe

O Índice de Sharpe, criado por William Sharpe, em 1966, é um dos mais utilizados na avaliação
de fundos de investimento. Ele expressa a relação retorno/risco, ao informar se o fundo oferece
rentabilidade compatível com o risco a que expõe o investidor. Nos rankings de carteiras com
base no Índice de Sharpe, quanto maior o Sharpe do fundo, desde que positivo, melhor a
sua classificação.

É o mais conhecido índice de retorno ajustado no mercado brasileiro, que compara o retorno
relativo do fundo contra o ativo de risco livre com a volatilidade da carteira de fundos de
investimento. Quanto maior o retorno e menor o risco do investimento, melhor será o Índice de
Sharpe.

O Índice de Sharpe é calculado da seguinte maneira:

Índice de Sharpe = (RA– TLR)


sA
Onde:
RA = Retorno da carteira
TLR = Taxa livre de risco
sA = desvio padrão da carteira

O retorno excedente é a parcela do rendimento oferecido pelo fundo que ficou acima ou abaixo
da rentabilidade de um indexador adotado livremente. Desvio-padrão é o padrão de oscilação
desses retornos. Não avalia, entretanto, a gestão ativa do administrador – como, por exemplo, o
alfa de Jensen.

A partir da análise da fórmula do índice, pode-se concluir que ativos que apresentam Índice de
Sharpe:
negativo registraram um retorno inferior à taxa livre de risco no período analisado;
positivo registraram um retorno superior à taxa livre de risco no período analisado.

6.7.1.2. Índice de Treynor

O Índice de Treynor é uma medida similar ao Índice de Sharpe, com a diferença de que,
em vez de usar como medida de risco o desvio-padrão ou semi-desvio, usa o coeficiente
Beta. Sua fórmula é:

Índice de Treynor = (RA– TLR)


A

Onde:
RA = Retorno da carteira
TLR = Taxa livre de risco
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A = Beta da carteira

Além disso, é uma medida de excesso de retorno em relação ao risco sistêmico. O risco de
ativos individuais ou de um pequeno grupo de ativos pode ser melhor descrito pelo seu co-
movimento com o mercado (Beta). Assim, o Índice de Treynor parece ser particularmente útil
para essa tarefa, quando a carteira do investidor é uma de muitas carteiras incluídas num grande
fundo. Também não avalia necessariamente a gestão ativa.

6.7.2. Índice de Modigliani

O Índice de Modigliani (Modigliani e Modigliani ou Índice M2) foi um dos primeiros índices de
retorno ajustado utilizado pelo mercado e, certamente, o mais simples, já que compara o retorno
absoluto da carteira com a sua volatilidade, sendo que a volatilidade da carteira é medida pelo
desvio-padrão dos retornos da carteira.

M2 = TLR + (RA -TLR) sM


sA

Onde:
RA = Retorno da carteira
TLR = Taxa livre de risco
Rm= rentabilidade da carteira de mercado
sA= desvio padrão da carteira
sM = desvio padrão do índice de mercado

6.7.3. Valor em Risco de uma Carteira – VAR (Value at Risk)

O VaR de uma carteira de investimentos é uma medida de quanto esta carteira poderá
depreciar durante certo horizonte de tempo (dia, semana, mês), com certa
probabilidade (intervalo de confiança).

A grande motivação para o uso do conceito de VaR é que integra o risco de todo o
ativo/passivo em uma única medida numérica, é fácil de calcular e de interpretar,
resumindo o risco total, por exemplo, de um banco para acompanhamento por sua diretoria. A
grande deficiência do conceito de VaR, por sua vez, é que risco é um conceito multidimensional,
logo a integração do risco total de uma instituição em uma única medida numérica requer
simplificações.

A medida de VaR mais utilizada é o VaR paramétrico. Geralmente, calculamos VaR como
percentual para depois calcular o VaR em reais (multiplicação do VaR percentual pelo valor da
carteira).

Há, contudo, uma principal desvantagem: o VaR é deficiente em períodos de modificação do


padrão de comportamento dos dados, afinal, um modelo probabilístico baseado em estatísticas
históricas não será capaz de capturar as dimensões possíveis de movimentos bruscos nunca
antes observados. Outra desvantagem é a premissa que os retornos terão uma distribuição
normal.

Exemplo:
Patrimônio: R$ 500 mil
Horizonte de retorno: 1 dia
Intervalo de confiança: 99%
VaR: R$ 500,00

Há 99% de probabilidade de a carteira perder em um dia no máximo R$ 500 ou há 1% de


probabilidade de a carteira perder em um dia mais do que R$ 500,00.

Para se efetuar o cálculo do VaR temos que ter em mãos quatro grandezas:
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Valor atual da carteira (V0),


Fator de intervalo de confiança (a),
o 90% =1,65
o 95%= 1,96
o 99%= 2,58
Horizonte de retorno (t) e
Desvio padrão da distribuição dos retornos da carteira (dp).

Importante: a medida de VaR é diretamente proporcional ao horizonte de tempo (o VaR de uma


semana será maior do que o de um dia) e diretamente proporcional ao intervalo de confiança (o
VaR com um intervalo de confiança de 99% será maior que um intervalo de confiança de 95%)

É evidente que tão importante quanto o cálculo do VaR é a determinação dos seus limites. Os
limites de VaR são fixados de acordo com os objetivos de retorno dos fundos. Um fundo derivativo,
por exemplo, possuirá um limite de risco superior a um fundo DI, pois, busca uma maior
rentabilidade. O controle de risco de mercado consiste na comparação diária entre o VaR da
carteira e o seu limite de perda.

Outra medida de VaR é o VaR Histórico, método também conhecido como simulação histórica.
Através deste método, para calcularmos o VaR diário de 5%, acumulamos as medidas de retornos
diários no passado, as listamos em ordem decrescente (do mais alto para mais baixo) e
identificamos os 5% dos retornos mais baixos. O valor mais alto destes 5% é o VaR de 1 dia.

Exemplo:
Você acumulou 100 valores de retornos diários da sua carteira de R$100 milhões. Após listar estes
valores em ordem decrescente, você encontra os 5 retornos mais baixos:

-0,0019, -0,0025, -0,0034, -0,0096, -0,0101

Resposta: Estes retornos representam 5% dos retornos mais baixos na curva de distribuição
normal. O quinto maior retorno entre eles (-0.0019) é o VaR diário de 5% de confiança. Portanto,
há uma chance de 5% de uma perda diária acima de 0,19% ou R$190.000,00.

6.7.4. Stress Test

O Stress Test consiste em recalcular o valor da carteira para alguns cenários, ou combinação
deles, representativos de situações de crises ou choques nos mercados que afetam a
carteira. Ele é utilizado para avaliar a vulnerabilidade da carteira a mudanças de regime
monetário, crises de liquidez ou variações extremas de mercado. Assim, o gestor compara o valor
da carteira antes e depois da análise para verificar a potencial perda.

Uma potencial desvantagem deste método é a inabilidade de precisamente medir o impacto que
um movimento brusco em um fator pode causar em outros fatores (correlação entre os fatores).

O teste de estresse é usado para compensar a deficiência do VaR e outros medidas de dispersão
(desvio-padrão e variância), principalmente em cenários com movimentos bruscos.

O VaR utiliza a distribuição normal como descritiva da distribuição de probabilidades no mercado


financeiro. Entretanto, é deficiente na previsão de tais movimentos bruscos (distribuições não
normais).

O VaR e o Stress Test são ferramentas complementares para a avaliação de risco de mercado: o
primeiro, refletindo o "risco cotidiano", e o segundo, o "risco em uma situação de crise".

Há muitas formas de análise de cenários ou de stress. Entretanto há vários fatores de riscos que
são de comum uso em modelos de stress test:
1. Movimento paralelo na curva yield;
2. Mudança na inclinação da curva yield;
3. Combinação dos itens 1 e 2;
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4. Mudança nas volatilidades dos retornos;


5. Mudanças nos valores dos índices acionários;
6. Mudanças na volatilidade dos índices acionários;
7. Mudanças nos valores de moedas (dólar);
8. Mudanças na volatilidade de taxas de câmbio.

6.7.5. Stop Loss

Stop Loss é um tipo de ordem na qual o investidor deixa programado junto à corretora a venda
automática de suas ações quando elas caem para um determinado preço (piso), que é definido
pelo próprio investidor. É uma forma eficiente de se proteger contra perdas inesperadas quando
o investidor não tem tempo para acompanhar o mercado diariamente.

6.7.6. Back testing

O Back testing é uma ferramenta estatística que tem por objetivo verificar a consistência entre
as perdas observadas e as perdas estimadas pelos modelos de risco. No caso do VaR, confrontam-
se as perdas máximas previstas pelo modelo com as efetivas perdas incorridas em um
determinado período. O back testing é adotado para verificar a precisão de um modelo de
mensuração de riscos.

Back testing Hipotético. É o mais útil dos métodos de back testing. Consiste em “congelar” a
carteira analisada para um determinado dia e aplicar variações históricas nos preços de
fechamento dos ativos que a compõe, gerando uma série com perdas e ganhos hipotéticos. O
cálculo do VaR é realizado diariamente, possibilitando a determinação do número e percentual de
exceções por meio da comparação entre as estimativas diárias de VaR e os resultados do dia
posterior.

Back testing Utilizando Retornos Depurados. O retorno depurado consiste no retorno atual
subtraído de valores que não são marcados a mercado. É a metodologia mais utilizada por
instituições financeiras, porém apresenta menor significado estatístico que o back testing
hipotético, porque os ganhos e perdas apurados estão “contaminados” com outras grandezas além
das alterações nos preços dos ativos, incluindo comissões, taxas e corretagem, resultados de
intra-day trading (resultados de compra e venda de ativos durante um mesmo dia), etc.

6.7.7. Tracking Error versus Erro Quadrático Médio

Tracking Error e Erro Quadrático Médio são medidas do descolamento dos retornos de uma
carteira ou fundo em relação a um benchmark. Elas medem o risco que uma determinada carteira
possui de não seguir a performance de seu benchmark.

Tracking error é definido como desvio padrão da diferença entre os retornos da carteira e do
benchmark em função de uma gestão ativa. Se o benchmark apropriado foi selecionado, o tracking
error será menor do que a diferença entre a carteira e o índice de mercado. Isso indicaria que o
benchmark está capturando elementos importantes do estilo do gestor de investimento.

TE = σ(Rcarteira – RBench)

O Erro Quadrático Médio é a média das diferenças entre os retornos de uma carteira e os
retornos de seu benchmark, ao quadrado. Ele mede a distância entre o retorno do fundo e da
carteira, ao passo que o tracking error mede a volatilidade da carteira.

EQM = Σ (Rcart – Rbench)2


N

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Os fundos ativos costumam ter um maior tracking error ou um maior erro quadrático médio em
relação aos fundos passivos.

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Tópicos mais importantes

Média aritmética é a medida de localização do centro, ou média, da população ou da


amostra, sendo obtida somando-se todos os elementos da população (ou da amostra) e
dividindo-se o resultado da soma pelo número de observações da população (ou da
amostra).
Mediana é a medida de localização do centro da distribuição dos dados, correspondente ao
valor que divide a amostra ao meio quando organizada em ordem crescente ou decrescente.
Moda é o valor que surge com mais frequência num conjunto de dados. Um conjunto de dados
pode ter mais do que uma moda (multimodal) ou até mesmo nenhuma moda.
A variância é uma medida de variabilidade ou dispersão, calculada como a soma dos
quadrados dos desvios em relação à média (as diferenças entre o valor de cada observação x i
e a média) dividido pelo número de observações.
O desvio-padrão é a raiz quadrada da variância que, por sua vez, é determinada pela
soma dos quadrados dos desvios em relação à média (as diferenças entre o valor de cada
observação xi e a média) dividido pelo número de observações:
N

å (X - X)
2
i
s2= i =1

N
A fórmula da variância calculada com os valores de uma amostra deve ter (n-1) no
denominador.
A fórmula para o desvio-padrão de uma carteira com dois ativos é dada por:
s w 12s 12 w 22s 22 2w 1w 2Cov 1,2
port

A covariância mede a variação mútua entre duas variáveis aleatórias. Ela não mede a
intensidade da variação, apenas a direção.
A correlação é uma medida estatística que pode variar de –1 até 1, e ela mede a
variabilidade mútua entre duas variáveis aleatórias. Essa medida nos permite dizer se uma
carteira está diversificada ou não.
Coeficiente de correlação entre os retornos dos ativos x e y é dado pelo quociente entre a
Cov x , y
covariância e o produto dos desvios-padrão de cada ativo: x,y =
sx sy
Na regressão múltipla, a medida relativa de adequação do ajuste é chamada de coeficiente
de determinação e é designada pelo símbolo R2. É a relação entre a variação explicada pela
equação de regressão múltipla e a variação total da variável dependente.
A Distribuição Normal é a mais familiar das distribuições de probabilidade (a característica
“curva do sino”) é definida por uma função que tem apenas dois parâmetros: média e desvio
padrão.
Um Intervalo de Confiança abrange os possíveis valores de uma determinada estatística
para um dado grau de certeza a ela associado.
Mercado eficiente é aquele em que os preços refletem totalmente a informação disponível
sobre o ativo. Os investidores acreditam que os preços atuais refletem toda a informação
disponível sobre um título e que são consistentes com o nível de risco do mesmo. Ou seja, o
preço é um bom estimador do valor dos títulos e, portanto, torna-se impossível obter um
rendimento além do esperado ou normal.
As formas de eficiência de mercado podem ser:
o Eficiência na forma fraca: O preço reflete, pelo menos, os dados históricos do título.
A análise técnica baseia-se nos movimentos passados dos preços das ações e a análise
fundamentalista nas demonstrações financeiras publicadas pelas empresas, para prever
movimentos futuros. O retorno esperado será função do risco envolvido.
o Eficiência na forma semi-forte: Os preços incluem todas as informações históricas e
públicas divulgadas sobre os títulos (como demonstrações financeiras, dados de preços
históricos, anúncios sobre dividendos, lucros, fusões, aquisições, investimentos,
desinvestimentos e emissões de novas ações).
o Eficiência na forma forte: os preços refletem toda a informação sobre os títulos, pública
e não pública. Nenhum grupo de investidores tem acesso a informação privilegiada ou é

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capaz de consistentemente obter lucros acima do valor esperado (mesmo os inside traders
não poderiam obter retornos em excesso utilizando informações privilegiadas).
Retorno Esperado de um ativo = (1+ TLRreal)*(1+ PI)*(1+ PR) -1
SML CML
Medida de Risco sistemático Risco Total
Risco
(não diversificável) (desvio padrão)
Aplicação Usado para determinar o Usado para determinar a alocação de
retorno requerido para ativos apropriada (ativo livre de risco
ativos vs. Carteira do mercado) para o
investidor
Definição Gráfico do CAPM Gráfico da Fronteira Eficiente
Grau de Prêmio de risco de mercado Índice de Sharpe da carteira do
inclinação mercado
Onde:
Taxa Real Livre de Risco (TLRreal): determinada pela oferta e demanda de capital;
Prêmio de Inflação (PI): exigido para compensar potencial perda de poder de compra;
Prêmio de Risco (PR): é o prêmio requerido pelo investidor para compensar a incerteza
dos retornos esperados num investimento. Mais informações no ponto 5.2.5 abaixo.
O retorno esperado de uma carteira (Rport) com n ativos é dado pela média dos retornos
esperados de cada ativo (Ri) ponderada pelos respectivos pesos individuais de cada ativo (w i).
O risco total de um bem ou carteira é medido pelo desvio padrão (σ) e pode ser subdividido
em duas partes:
o Risco sistemático, de mercado ou conjuntural = é o risco não diversificável. Consiste no
risco que os sistemas econômico, político e social, vistos de forma ampla, impõem ao ativo.
o Risco não sistemático ou próprio, que consiste no risco intrínseco ao ativo e ao
subsistema ao qual pertence; é gerado por fatos que atingem diretamente o ativo em
estudo ou o setor a que está ligado, não atingindo os demais ativos e seus subsistemas.
Harry M. Markowitz provou que existe uma fronteira, denominada de fronteira eficiente,
que é formada por infinitas carteiras, na qual obtemos o máximo retorno com o mesmo
nível de risco, ou no qual obtemos o mínimo risco com o mesmo nível de retorno.
A escolha ótima de investimento, ou a carteira que maximiza a satisfação de um investidor,
que é constituída dos ativos que estão disponíveis na economia, pode ser obtida pelo ponto
tangente da fronteira eficiente e a curva de utilidade mais alta do investidor.
O modelo CAPM pode ser representado pela seguinte equação:
Ke = Rf + Beta * (RM - Rf)
O beta mede a extensão na qual os retornos de cada título reagem aos retornos da carteira
de mercado. A relação entre retorno esperado e beta é linear, isto é, é dada por uma linha
reta. Como o beta é a medida de risco apropriada, os ativos com betas maiores exigem
maiores retornos esperados.
A introdução de um ativo livre de risco faz com que a antiga “fronteira eficiente” (uma
curva) mude para uma reta chamada Capital Market Line (CML).
A principal diferença entre a SML e a CML é a medida de risco utilizada: a CML utiliza
desvio padrão (risco total) e a SML utiliza beta (risco sistemático ou de mercado).
Títulos sub-valorizados:
o Valor intrínseco > preço de mercado.
o Retorno esperado > taxa interna de retorno.
o Gráfico: retorno acima da SML.
o Deve ser comprado.
Títulos super-valorizados:
o Valor intrínseco < preço de mercado.
o Retorno esperado < taxa interna de retorno.
o Gráfico: retorno abaixo da SML.
o Deve ser vendido a descoberto (ou não comprado).
O quadro abaixo mostra as diferenças entre a CML e SML.

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A principal diferença entre o modelo CAPM e o APT (Arbitrage Pricing Theory) é que o
CAPM usa uma única variável de risco, a carteira de mercado, enquanto o APT usa
várias. Os fatores APT são tipicamente macroeconômicos, ou seja, largamente
relacionados à economia.
Asset allocation (expressão em inglês utilizada para designar a alocação de recursos) é o
ato de selecionar, entre os diversos tipos de ativos, aqueles que farão parte da carteira e em
que percentual de participação.
A alocação tática de ativos pode ser considerada uma estratégia moderadamente ativa, uma
vez que o mix estratégico deve ser restabelecido logo que se obtenha os resultados de curto
prazo desejados.
Na alocação estratégica, os ativos são distribuídos proporcionalmente aos rendimentos
esperados para cada classe de ativos no longo prazo.
O mais importante critério para uma alocação de ativos apropriada é a correta determinação
do perfil do investidor.
O Índice de Sharpe expressa a relação retorno/risco; quanto maior o retorno e menor o
risco do investimento (desvio-padrão), melhor será o Índice de Sharpe.
Índice de Sharpe = (Retorno do Carteira – TLR)
Desvio-padrão da carteira
O Índice de Treynor é uma medida similar ao Índice de Sharpe, com a diferença de
que, em vez de usar como medida de risco o desvio-padrão, usa o beta.
Índice Treynor = (Retorno do Fundo – Retorno da taxa livre de risco)
Beta do retorno do fundo
O Índice de Modigliani compara o retorno absoluto da carteira com a sua volatilidade, sendo
esta medida pelo desvio-padrão dos retornos da carteira.
O VaR de uma carteira de investimentos é uma medida de quanto esta carteira poderá
depreciar durante certo horizonte de tempo, com certa probabilidade.
O Stress Test consiste em recalcular o valor da carteira para alguns cenários, ou
combinação deles, representativos de situações de crises ou choques nos mercados que
afetam a carteira. Ele é utilizado para avaliar a vulnerabilidade da carteira a mudanças de
regime monetário, crises de liquidez ou variações extremas de mercado. Assim, o gestor
compara o valor da carteira antes e depois da análise para verificar a potencial perda.
O VaR e o Stress Test são ferramentas complementares para a avaliação de risco de
mercado: o primeiro refletindo o "risco cotidiano" e o segundo, o "risco em uma situação de
crise".
O Back testing é uma ferramenta estatística que tem por objetivo verificar a consistência
entre as perdas observadas e as perdas estimadas pelos modelos de risco.
Stop Loss é um tipo de ordem na qual o investidor deixa programado junto à corretora a
venda automática de suas ações quando elas caem para um determinado preço (piso), que é
definido pelo próprio investidor.
Tracking error é definido como desvio padrão da diferença entre os retornos da carteira e
do benchmark em função de uma gestão ativa. Se o benchmark apropriado foi selecionado,
o tracking error será menor do que a diferença entre a carteira e o índice de mercado.

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Fixando Conceitos

1. Com base no gráfico abaixo, pode-se afirmar que:

Retorno (R)

A Fronteira Eficiente

F D
B
E
C

Risco Total (σ)

a. a carteira A é mais eficiente que a F, e ambas são atingíveis.


b. as carteiras D e E são igualmente eficientes.
c. a carteira B é eficiente e atingível.
d. a carteira C é mais eficiente que a F.

2. Segundo Harry Markowitz era possível identificar carteiras eficientes (e as proporções corretas
de cada ativo constituinte) através da análise das seguintes informações:

I. Taxa de retorno de cada título integrante na carteira.


II. Variações destas mesmas taxas (variância ou desvio-padrão das taxas de retorno de cada
componente da carteira).
III. Relações entre a taxa de retorno de cada título com a de todos os outros títulos (a
covariância entre as taxas de retorno).

Está correto o que se afirma apenas em:


a. I.
b. II.
c. III.
d. I, II e III.

3. Dos quatro pares de ativos abaixo, o que oferece o maior nível de diversificação é o que possui
um coeficiente de correlação igual a:
a. + 0,92.
b. + 0,37.
c. – 0,42.
d. – 0,78.

4. Duas ações que possuem um coeficiente de correlação igual a 0:


a. estão bem diversificadas porque quando uma ação deprecia em valor a outra aprecia.
b. bem diversificadas porque se moverão conjuntamente.
c. não estão bem diversificadas porque se moverão conjuntamente.
d. se moverão independentemente uma da outra.

5. O risco total é formado por:


a. Beta e Risco não sistemático.
b. Risco sistemático e Beta.
c. Risco não sistemático e Risco próprio.
d. Risco Sistemático e Risco Conjuntural.

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6. Sobre risco, analise as seguintes afirmativas:

I. Risco sistêmico pode ser diversificado.


II. Desvio padrão é uma medida para o risco total.
III. São considerados exemplos dos componentes do Risco não sistêmico: Risco do negócio e
risco financeiro.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. II.
b. III.
c. I e II.
d. II e III.

7. Beta é uma medida de:


a. Risco Não Sistemático.
b. Risco Total.
c. Média Geométrica de Retorno.
d. Risco Sistemático.

8. O desvio padrão de uma carteira criada há 10 anos com os retornos históricos abaixo é:
Ano Retorno
1 15%
2 12%
3 8%
a. 2,8.
b. 3,6.
c. 3,5.
d. 4,0.

9. Os títulos posicionados graficamente à direita e abaixo da fronteira eficiente:


a. Não são bons investimentos.
b. Não são atingíveis.
c. Estão precificados corretamente.
d. Geram indiferença.

10. Um investidor comprou somente ações de uma empresa na bolsa. O indicador de risco mais
apropriado para esse investidor estimar que retorno esperar de seu investimento é:
a. Beta.
b. Desvio padrão.
c. Variância.
d. Semi-variância.

11. Para os ativos A e B temos os seguintes dados: R(A)=0.10, R(B)=0.10, Var(A)=0.18,


Var(B)=0.36 e o coeficiente de correlação de retornos é 0.6. O desvio padrão de uma carteira
composta por 50% de A e 50% de B é:
a. 0,4597.
b. 0,1500.
c. 0,2275.
d. 0,2113.

12. Utilize a seguinte distribuição de probabilidade para calcular o desvio padrão para esta
carteira:

Estado da Economia Probabilidade Retorno na carteira


Expansão 0,30 15%
Declínio 0,70 3%

a. 6,0%.
b. 6,5%.
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c. 5,5%.
d. 7,0%.

13. Em uma distribuição normal simétrica a média é:


a. menor do que a moda.
b. menor do que a mediana.
c. maior do que a mediana.
d. igual à moda.

14. Para os investimentos que constam no quadro abaixo, a média, mediana e moda dos retornos
são, respectivamente:

Investimento Retorno (%)


A 12
B 14
C 9
D 13
E 7
F 8
G 12

a. 12,00%; 12%; 12%.


b. 10,71%; 9%; 13%.
c. 10,71%; 12%; 12%.
d. 12%; 9%; 13%.

15. O CAPM é um modelo que:


a. Determina o preço que um investidor pagará por um bem, dado o seu nível de risco total.
b. Projeta riscos diversificáveis e não diversificáveis.
c. Explica retorno em termos de risco.
d. Determina o retorno geométrico de um título.

16. Baseado na Teoria de Markowitz, pode-se dizer que as carteiras:

Carteira Retorno Esperado Desvio Padrão


1 8% 15%
2 10% 14%
3 12% 19%
4 14% 17%

a. 2 e 3 dominam as carteiras 1 e 4, respectivamente.


b. 2 e 3 dominam as carteiras 4 e 1, respectivamente.
c. 2 e 4 dominam as carteiras 3 e 1, respectivamente.
d. 2 e 4 dominam as carteiras 1 e 3, respectivamente.

17. Em relação a títulos supervalorizados, pode-se afirmar que:


I. Retorno esperado < Retorno Exigido.
II. Retorno abaixo da SML.
III. Deve ser vendido a descoberto.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. I.
b. II e III.
c. I e III.
d. I, II e III.

18. Sobre o modelo Arbritage Price Theory (APT) pode-se afirmar que:
a. Beta não é um fator de precificação.
b. Inflação não é um fator de precificação.
c. Múltiplos fatores afetam o retorno de uma ação.
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d. A taxa de retorno livre de risco não afeta o retorno.

19. Com base nas informações abaixo das ações ABC, analise as seguintes afirmativas:

Preço do mercado R$67


Dividendo atual R$2
Crescimento do dividendo 8%
Taxa livre de risco 5%
Retorno do mercado 11%
Beta da ação ABC 1,15

I. A ação está supervalorizada em aproximadamente R$11 de acordo com o modelo de


crescimento de dividendos.
II. De acordo com o CAPM, o retorno exigido é 12,5%.
III. Se a ação foi comprada no ano passado por R$ 65, o retorno esperado do período seria
3%.

Está correto o que se afirma apenas em:


a. I.
b. II.
c. III.
d. I e II.

20. Sobre as estratégias de investimento, pode-se afirmar que:


a. Estratégia Passiva = se altera com mudanças de expectativas ou procura reproduzir um
índice.
b. Estratégia Ativa = O objetivo desta estratégia é gerar alpha. Estratégia preferida em mercados
com ineficiências de preços e possibilidade de ganhos extraordinários.
c. Estratégia Semi Ativa = com risco controlado ou com índices aumentados - mas predomina a
estratégia ativa. O gestor usa diferentes pesos na composição do índice.
d. A Estratégia Passiva é realizada geralmente em mercados em desequilíbrio, cuja precificação
seja ineficiente e possibilidades de ganhos extraordinários sejam amplas.

21. Considere as seguintes afirmativas:

I. Variância e desvio-padrão – medidas usadas por investidores preocupados com risco


de queda (meia curva de distribuição).
II. Retornos em cenários de estresse - usado por investidores preocupados com resultados
negativos extremos.
III. Semivariância – mede a dispersão dos retornos em relação à média esperada deste.
Podem ser usados para um ativo único ou no contexto de uma carteira.
IV. Value at Risk (VaR) – procura calcular a perda máxima estimada de uma carteira ou
ativo dentro de um espaço de tempo e probabilidade definidos, considerando-se a
volatilidade recente da carteira.

Está correto o descrito apenas em:


a. I e II.
b. II e IV.
c. II e III.
d. I e IV.

22. Se um investidor pudesse escolher uma medida de risco que melhor indicasse a diversificação
da carteira, seria a carteira com:
b. O desvio padrão mais baixo.
c. O beta mais baixo.
d. A variância mais baixa.
e. O risco sistemático mais baixo.

23. São características de um mercado eficiente:


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a. a dificuldade para acesso a informações.


b. a inexistência de custos de transações.
c. concorrência perfeita, isto é, alguns agentes conseguem isoladamente afetar os preços
vigentes por meio de sua atividade.
d. a existência de um número limitado de compradores e vendedores, o que tende a tornar a
liquidez um pouco mais restrita.

24. A forma de mercado eficiente que pressupõe que nenhum grupo de investidores tem acesso
monopolista a informações relevantes é a
a. Fraca.
b. Forte.
c. Semi-forte.
d. Semi-fraca.

25. Um investidor possui o ativo A em sua carteira e está em dúvida entre comprar os ativos B ou
C:

Título Beta Desvio Padrão Correlação com A


A 2 1,5% -
B 1 3% +0,70
C 1,50 2,5% +0,60

Dado que o investidor deseja diminuir o impacto do risco sistêmico em sua carteira, e deverá
escolherá o ativo:
a. B, pois tem a menor correlação.
b. C, pois tem a maior correlação.
c. B, pois tem o menor beta.
d. C, pois tem o menor desvio padrão.

26. Dados os riscos, retornos e taxa livre de risco = 8%, qual alternativa aloca corretamente do
maior para o menor índice de Sharpe?

Retorno Desvio padrão


x 20% 8%
y 10% 2%
z 18% 7%

a. Z > Y > X.
b. X > Y > Z.
c. Y > X > Z.
d. X > Z > Y.

27. A medida de VaR de uma carteira aumentará se o intervalo de confiança usado:


a. Aumentar e diminuir o prazo.
b. Aumentar e aumentar o prazo.
c. Diminuir e diminuir o prazo.
d. Diminuir e aumentar o prazo.

28. O Value at Risk (VaR) de uma carteira, com 95% de confiança, medido através de uma série
de retornos diários em 20 dias, é R$ 1.000,00. Isto indica que esta carteira tem:
a. 95% de possibilidade de perder mais de R$ 1.000,00 por dia em sua posição.
b. 5 % de possibilidade de perder até R$ 1.000,00 em 20 dias.
c. 95% de possibilidade de perder até R$ 1.000,00 por dia em sua posição.
d. 5% de possibilidade de perder mais de R$ 1000,00 após 20 dias.

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Respostas Comentadas

Questão 01 - Resposta C) a carteira B é eficiente e atingível.


A é falsa porque o Portfólio A não é atingível. (Lembre-se que a fronteira eficiente representa o
maior retorno para o nível de risco tomado).
B é falsa porque o Portfólio D tem um retorno maior do que o Portfólio E, com o mesmo nível de
risco.
C é verdadeira porque o Portfólio B está situado na Fronteira Eficiente.
D é falsa porque o Portfólio C tem menos risco, mas um retorno menor do que o Portfólio F.

Questão 02 - Resposta D) I, II e III.


Todas as afirmações estão corretas.

Questão 03 - Resposta D) – 0,78.


Quanto mais próximo de -1 estiver o coeficiente de correla