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CURSO DE LICENCIATURA EM

CONTABILIDADE E AUDITORIA

1º Ano

Disciplina/Módulo: GESTÃO FINANCEIRA


Código: ISCED12-ECOCFE012
Total Horas/1o Semestre: 150
Créditos (SNATCA): 6

Número de Temas: 07

INSTITUTO SUPER

INSTITUTO SUPERIOR DE CIÊNCIAS E EDUCAÇÃO A DISTÂNCIA - ISCED


ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Direitos de autor (copyright)

Este manual é propriedade do Instituto Superior de Ciências e Educação a Distância (ISCED),


e contêm reservados todos os direitos. É proibida a duplicação ou reprodução parcial ou
total deste manual, sob quaisquer formas ou por quaisquer meios (electrónicos, mecânico,
gravação, fotocópia ou outros), sem permissão expressa de entidade editora (Instituto
Superior de Ciências e Educação a Distância (ISCED).
A não observância do acima estipulado o infractor é passível a aplicação de processos
judiciais em vigor no País.

Instituto Superior de Ciências e Educação a Distância (ISCED)


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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA
Agradecimentos

O Instituto Superior de Ciências e Educação a Distância (ISCED) e o autor do presente manual


agradecem a colaboração dos seguintes indivíduos e instituições na elaboração deste
manual:

Pela coordenação Direcção Acadêmica do ISCED

Pelo design Direcção de Qualidade e Avaliação do ISCED


Financiamento e logística Instituto Africano de Promoção da Educação
à Distância (IAPED)

Pela revisão final Dr. Emílio Jovando Zeca

Elaborado Por:
Dr. Edilton Alfândega – Licenciado em Contabilidade e Auditoria, pela Universidade Católica
de Moçambique.
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Índice

Visão geral 1
Bem-vindo ao Módulo de Gestão Financeira.................................................................................1
Objectivos do Módulo ....................................................................................................................1
Quem deveria estudar este módulo ..............................................................................................1
Como está estruturado este módulo .............................................................................................1
Ícones de actividade.......................................................................................................................3
Habilidades de estudo ....................................................................................................................3
Precisa de apoio? ...........................................................................................................................4
Tarefas (avaliação e auto-avaliação) ..............................................................................................5
Avaliação ........................................................................................................................................5

TEMA – I: GESTÃO FINANCEIRA NAS EMPRESAS 7


UNIDADE Temática 1.1. Introdução a Gestão Financeira ..............................................................7
UNIDADE Temática 1.2. Demonstrações Financeiras. .................................................................11
UNIDADE Temática 1.3. Exercícios ...............................................................................................19

TEMA – II: GESTAO FINANCEIRA DE CURTO PRAZO 23


UNIDADE Temática 2.1. Conceito de Curto Prazo; Análise de Fluxo de Caixa .............................23
UNIDADE Temática 2.2. Planeamento Financeiro a Curto Prazo.................................................30
UNIDADE Temática 2.3. Exercícios ...............................................................................................36

TEMA - III: AVALIACAO DE EMPRESAS 38


UNIDADE Temática 3.1. Introdução. Necessidades e Métodos de Avaliação. ............................38
UNIDADE Temática 3.2. Técnicas de Avaliação de Investimentos. ..............................................53
UNIDADE Temática 3.3. Exercícios ...............................................................................................59

TEMA - IV: EVOLUCAO RECENTE DO MERCADO DE CAPITAIS EM MOCAMBIQUE 61


UNIDADE Temática 4.1. Conceitos Fundamentais do Sistema Financeiro. .................................61
UNIDADE Temática 4.2. Mercado de Capitais no Contexto Moçambicano .................................62
UNIDADE Temática 4.3. Exercícios ...............................................................................................68

TEMA - V: PRODUTOS FINANCEIROS DE INVESTIMENTO 69


UNIDADE Temática 5.1. Introdução. Principais Produtos Financeiros ........................................69
UNIDADE Temática 5.2. Avaliação das Acções.............................................................................71
UNIDADE Temática 5.3. Exercícios ...............................................................................................76

TEMA - VI: CARTEIRAS DE ACTIVOS E GESTÃO DO RISCO 77


UNIDADE Temática 6.1. Introducao. Carteiras de Activos ...........................................................77
UNIDADE Temática 6.2. Tipos de Risco. Risco vs Retorno ...........................................................77
UNIDADE Temática 6.3. Instrumentos de Gestão do Risco Financeiro .......................................86
UNIDADE Temática 6.4. Exercícios ...............................................................................................88

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Visão geral
Bem-vindo ao Módulo de Gestão Financeira
Objectivos do Módulo
Geral
Proporcionar ao estudante o conhecimento teórico e prático sobre
as técnicas da administração empresarial.

Ao terminar o estudo deste módulo o estudante deverá ser capaz


de:
 Conhecer os elementos fundamentais a considerar na
gestão das finanças de uma entidade;
 Elaborar um plano financeiro que satisfaça os objectivos de
uma entidade quer a curto, quer a médio e longo prazos;
Objectivos  Identificar, avaliar e gerir o risco associado aos
Específicos investimentos de uma entidade, visando a sua
minimização;
 Reconhecer a importância da gestão financeira para o
alcance do fim último de uma entidade, o lucro.
 Aplicar as técnicas de avaliação, para aconselhar a
empresa em relação as opções de investimento.

Quem deveria estudar este módulo


Este Módulo foi concebido para estudantes do 1º ano do curso de
licenciatura em Contabilidade e Auditoria do ISCED e outros como
Gestão de Recursos Humanos, Administração, etc. Poderá ocorrer,
contudo, que haja leitores que queiram actualizar e consolidar
seus conhecimentos nessa disciplina, esses serão bem-vindos, não
sendo necessário para tal se inscrever. Mas poderá adquirir o
manual.
Como está estruturado este módulo
Este módulo de Gestão Financeira, para estudantes do 1º ano do
curso de licenciatura em Contabilidade e Auditoria, à semelhança
dos restantes do ISCED, está estruturado como se segue:
Páginas introdutórias
 Um índice completo.
 Uma visão geral detalhada dos conteúdos do módulo,
resumindo os aspectos-chave que você precisa conhecer para
melhor estudar. Recomendamos vivamente que leia esta
secção com atenção antes de começar o seu estudo, como
componente de habilidades de estudos.

1
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Conteúdo desta Disciplina / módulo


Este módulo está estruturado em Temas. Cada tema, por sua vez
comporta certo número de unidades temáticas visualizadas por
um sumário. Cada unidade temática se caracteriza por conter uma
introdução, objectivos, conteúdos. No final de cada unidade
temática ou do próprio tema, são incorporados antes exercícios de
auto-avaliação, só depois é que aparecem os de avaliação. Os
exercícios de avaliação têm as seguintes características: Puros
exercícios teóricos, Problemas não resolvidos e actividades
práticas, algumas incluindo estudo de casos.

Outros recursos
A equipa dos académicos e pedagogos do ISCED pensando em si,
num cantinho, mesmo o recôndito deste nosso vasto Moçambique
e cheio de dúvidas e limitações no seu processo de aprendizagem,
apresenta uma lista de recursos didácticos adicionais ao seu
módulo para você explorar. Para tal o ISCED disponibiliza nas
bibliotecas física e virtual do seu Centro de Recursos mais material
de estudos relacionado com o seu curso como: Livros e/ou
módulos, CD, CD-ROOM, DVD. Para além deste material físico ou
electrónico disponível na biblioteca, pode ter acesso a Plataforma
digital moodle para alargar mais ainda as possibilidades dos seus
estudos.

Auto-avaliação e Tarefas de avaliação


Tarefas de auto-avaliação para este módulo encontram-se no final
de cada unidade temática e de cada tema. As tarefas dos
exercícios de auto-avaliação apresentam duas características:
primeiro apresentam exercícios resolvidos com detalhes. Segundo,
exercícios que mostram apenas respostas.
Tarefas de avaliação devem ser semelhantes às de auto-avaliação
mas sem mostrar os passos e devem obedecer o grau crescente de
dificuldades do processo de aprendizagem, umas a seguir a outras.
Parte das tarefas de avaliação será objecto dos trabalhos de
campo a serem entregues aos tutores/docentes para efeitos de
correcção e subsequentemente nota. Também constará do exame
do fim do módulo. Pelo que, caro estudante, fazer todos os
exercícios de avaliação é uma grande vantagem.
Comentários e sugestões
Use este espaço para dar sugestões valiosas, sobre determinados
aspectos, quer de natureza científica, quer de natureza diadáctico-
pedagógica, etc sobre como é que deveriam ser ou estar
apresentadas. Pode ser que graças as suas observações que o
próximo módulo venha a ser melhorado.

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Ícones de actividade
Ao longo deste manual irá encontrar uma série de ícones nas
margens das folhas. Estes ícones servem para identificar
diferentes partes do processo de aprendizagem. Podem indicar
uma parcela específica de texto, uma nova actividade ou tarefa,
uma mudança de actividade, etc.
Habilidades de estudo
O principal objectivo deste capítulo é o de ensinar aprender a
aprender. Aprender aprende-se.
Durante a formação e desenvolvimento de competências, para
facilitar a aprendizagem e alcançar melhores resultados, implicará
empenho, dedicação e disciplina no estudo. Isto é, os bons
resultados apenas se conseguem com estratégias eficientes e
eficazes. Por isso é importante saber como, onde e quando
estudar. Apresentamos algumas sugestões com as quais esperamos
que caro estudante possa rentabilizar o tempo dedicado aos
estudos, procedendo como se segue:
1º Praticar a leitura. Aprender a Distância exige alto domínio de
leitura.
2º Fazer leitura diagonal aos conteúdos (leitura corrida).
3º Voltar a fazer leitura, desta vez para a compreensão e
assimilação crítica dos conteúdos (ESTUDAR).
4º Fazer seminário (debate em grupos), para comprovar se a sua
aprendizagem confere ou não com a dos colegas e com o padrão.
5º Fazer TC (Trabalho de Campo), algumas actividades práticas ou
as de estudo de caso se existir.
IMPORTANTE: Em observância ao triângulo modo-espaço-tempo,
respectivamente como, onde e quando estudar, como foi referido
no início deste item, antes de organizar os seus momentos de
estudo reflicta sobre o ambiente de estudo que seria ideal para si:
Estudo melhor em casa/biblioteca/café/outro lugar? Estudo
melhor à noite/de manhã/de tarde/fins-de-semana/ao longo da
semana? Estudo melhor com música/num sítio sossegado/num
sítio barulhento!? Preciso de intervalo em cada 30 minutos, em
cada hora, etc.
É impossível estudar numa noite tudo o que devia ter sido
estudado durante um determinado período de tempo; Deve
estudar cada ponto da matéria em profundidade e passar só ao
seguinte quando achar que já domina bem o anterior.
Privilegia-se saber bem (com profundidade) o pouco que puder ler
e estudar, que saber tudo superficialmente! Mas a melhor opção é
juntar o útil ao agradável: Saber com profundidade todos
conteúdos de cada tema, no módulo.
Dica importante: não recomendamos estudar seguidamente por
tempo superior a uma hora. Estudar por tempo de uma hora
intercalado por 10 (dez) a 15 (quinze) minutos de descanso

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

(chama-se descanso à mudança de actividades). Ou seja que


durante o intervalo não se continuar a tratar dos mesmos assuntos
das actividades obrigatórias.
Uma longa exposição aos estudos ou ao trabalho intelectual
obrigatório, pode conduzir ao efeito contrário: baixar o rendimento
da aprendizagem. Por que o estudante acumula um elevado
volume de trabalho, em termos de estudos, em pouco tempo,
criando interferência entre os conhecimentos, perde sequência
lógica, por fim ao perceber que estuda tanto mas não aprende, cai
em insegurança, depressão e desespero, por se achar injustamente
incapaz!
Não estude na última da hora; quando se trate de fazer alguma
avaliação. Aprenda a ser estudante de facto (aquele que estuda
sistematicamente), não estudar apenas para responder a questões
de alguma avaliação, mas sim estude para a vida, sobre tudo,
estude pensando na sua utilidade como futuro profissional, na área
em que está a se formar.
Organize na sua agenda um horário onde define a que horas e que
matérias deve estudar durante a semana; Face ao tempo livre que
resta, deve decidir como o utilizar produtivamente, decidindo
quanto tempo será dedicado ao estudo e a outras actividades.
É importante identificar as ideias principais de um texto, pois será
uma necessidade para o estudo das diversas matérias que
compõem o curso: A colocação de notas nas margens pode ajudar
a estruturar a matéria de modo que seja mais fácil identificar as
partes que está a estudar e Pode escrever conclusões, exemplos,
vantagens, definições, datas, nomes, pode também utilizar a
margem para colocar comentários seus relacionados com o que
está a ler; a melhor altura para sublinhar é imediatamente a seguir
à compreensão do texto e não depois de uma primeira leitura;
Utilizar o dicionário sempre que surja um conceito cujo significado
não conhece ou não lhe é familiar;
Precisa de apoio?
Caro estudante, temos a certeza que por uma ou por outra razão, o
material de estudos impresso, lhe pode suscitar algumas dúvidas
como falta de clareza, alguns erros de concordância, prováveis
erros ortográficos, falta de clareza, fraca visibilidade, páginas
trocadas ou invertidas, etc). Nestes casos, contacte os serviços de
atendimento e apoio ao estudante do seu Centro de Recursos (CR),
via telefone, sms, E-mail, se tiver tempo, escreva mesmo uma carta
participando a preocupação.
Uma das atribuições dos Gestores dos CR e seus assistentes
(Pedagógico e Administrativo), é a de monitorar e garantir a sua
aprendizagem com qualidade e sucesso. Dai a relevância da
comunicação no Ensino a Distância (EAD), onde o recurso as TIC se
torna incontornável: entre estudantes, estudante – Tutor,
estudante – CR, etc.

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

As sessões presenciais são um momento em que você caro


estudante, tem a oportunidade de interagir fisicamente com staff
do seu CR, com tutores ou com parte da equipa central do ISCED
indigitada para acompanhar as sua sessões presenciais. Neste
período pode apresentar dúvidas, tratar assuntos de natureza
pedagógica e/ou administrativa.
O estudo em grupo, que está estimado para ocupar cerca de 30%
do tempo de estudos a distância, é de muita importância, na
medida em que permite lhe situar, em termos do grau de
aprendizagem com relação aos outros colegas. Desta maneira
ficará a saber se precisa de apoio ou precisa de apoiar aos colegas.
Desenvolver hábito de debater assuntos relacionados com os
conteúdos programáticos, constantes nos diferentes temas e
unidade temática, no módulo.
Tarefas (avaliação e auto-avaliação)
O estudante deve realizar todas as tarefas (exercícios, actividades e
autoavaliação), contudo nem todas deverão ser entregues, mas é
importante que sejam realizadas. As tarefas devem ser entregues
duas semanas antes das sessões presenciais seguintes.
Para cada tarefa serão estabelecidos prazos de entrega, e o não
cumprimento dos prazos de entrega, implica a não classificação do
estudante. Tenha sempre presente que a nota dos trabalhos de
campo conta e é decisiva para ser admitido ao exame final da
disciplina/módulo.
Os trabalhos devem ser entregues ao Centro de Recursos (CR) e os
mesmos devem ser dirigidos ao tutor/docente.
Podem ser utilizadas diferentes fontes e materiais de pesquisa,
contudo os mesmos devem ser devidamente referenciados,
respeitando os direitos do autor.
O plágio1 é uma violação do direito intelectual do(s) autor(es). Uma
transcrição à letra de mais de 8 (oito) palavras do testo de um
autor, sem o citar é considerada plágio. A honestidade, humildade
científica e o respeito pelos direitos autorais devem caracterizar a
realização dos trabalhos e seu autor (estudante do ISCED).
Avaliação
Muitos perguntam: Com é possível avaliar estudantes à distância,
estando eles fisicamente separados e muito distantes do
docente/tutor!? Nós dissemos: Sim é muito possível, talvez seja
uma avaliação mais fiável e consistente.
Você será avaliado durante os estudos à distância que contam com
um mínimo de 90% do total de tempo que precisa de estudar os
conteúdos do seu módulo. Quando o tempo de contacto presencial
conta com um máximo de 10%) do total de tempo do módulo. A

1
Plágio - copiar ou assinar parcial ou totalmente uma obra literária, propriedade
intelectual de outras pessoas, sem prévia autorização.

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

avaliação do estudante consta de forma detalhada do regulamento


de avaliação.
Os trabalhos de campo por si realizados, durante estudos e
aprendizagem no campo, pesam 25% e servem para a nota de
frequência para ir aos exames.
Os exames são realizados no final da cadeira disciplina ou modulo e
decorrem durante as sessões presenciais. Os exames pesam no
mínimo 75%, o que adicionado aos 25% da média de frequência,
determinam a nota final com a qual o estudante conclui a cadeira.
A nota de 10 (dez) valores é a nota mínima de conclusão da
cadeira.
Nesta cadeira o estudante deverá realizar pelo menos 2 (dois)
trabalhos e 1 (um) (exame).
Algumas actividades práticas, relatórios e reflexões serão utilizados
como ferramentas de avaliação formativa.
Durante a realização das avaliações, os estudantes devem ter em
consideração a apresentação, a coerência textual, o grau de
cientificidade, a forma de conclusão dos assuntos, as
recomendações, a identificação das referências bibliográficas
utilizadas, o respeito pelos direitos do autor, entre outros.
Os objectivos e critérios de avaliação constam do Regulamento de
Avaliação.

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TEMA – I: GESTÃO FINANCEIRA NAS EMPRESAS


UNIDADE Temática 1.1. Introdução a Gestão Financeira.
UNIDADE Temática 1.2. Demonstrações Financeiras.
UNIDADE Temática 1.3. Exercícios deste Tema

UNIDADE Temática 1.1. Introdução a Gestão Financeira

Introdução

A administração financeira assume um papel de relevo para o sucesso


de qualquer empresa, visto que esta função envolve vários aspectos,
onde podemos destacar: as obrigações financeiras, planeamento,
concessão de crédito para clientes, avaliação de investimento,
obtenção de créditos para financiar as operações da empresa. Esta
unidade visa dar a conhecer os principais aspectos a considerar na
gestão de uma entidade e, por essa razão iremos tratar dos objectivos
pretendidos por uma entidade e da função do administrador para a
materialização destes objectivos.
De referenciar que esta unidade foi preparada com base na obra do
Autor Lawrence J. Gitman: Princípios de Administração Financeira, 10ª
edição.

Ao completar esta unidade, você será capaz de:

 Definir a empresa e conhecer o seu fim último;


Objectivos  Evidenciar a necessidade de gestão das finanças de uma
empresa;
 Identificar as principais tarefas do gestor financeiro;
 Entender a função da gestão financeira e estabelecer a sua
relação com a contabilidade;

1.1.1. Conceito de Finanças e Empresa

Finanças – é a arte e a ciência de administrar o dinheiro.2 É referente


a transferência de dinheiro entre pessoas, empresas e governo,
através de instituições e mercados financeiros.

A vida das pessoas e organizações é afectada por um campo amplo e


dinâmico em que há muitas oportunidades de carreira, que se podem
resumir em:

2
Gitman, 12ª edição, pag. 3
7
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

1.1.1.1. Serviços Financeiros – respeitantes à concepção e


oferta de assessoria e produtos financeiros a pessoas fiscais,
empresas e órgãos governamentais.

1.1.2. Administração financeira – respeita as atribuições do


administrador financeiro na empresa. Resume-se na tarefa de
gestão dos negócios da empresa, tais como: planeamento,
concessão de créditos a clientes, avaliação de desembolsos
elevados e formas de captação de recursos de financiamento
das operações da empresa.

Este campo possui princípios que podem ser aplicáveis as finanças


empresariais bem com as pessoais. Mas o foco do nosso estudo é a
gestão financeira nas empresas.

Segundo o Código Comercial, em vigor em Moçambique, considera-se


empresa comercial, toda a organização de factores de produção para
o exercício de uma actividade económica destinada à produção, para
a troca sistemática e vantajosa, designadamente: da actividade
industrial dirigida a produção de bens ou serviços; da actividade de
intermediação na circulação de bens; da actividade agrícola e
piscatória; das actividades bancária e seguradora; e das actividades
auxiliares das precedentes.

Empresa Industrial – é uma unidade produtiva combinando os


factores necessários (matéria-prima, mão-de-obra, encargos gerais de
fabrico, etc.) à realização de determinado processo de fabrico.3
Empresa – é um conjunto complexo e estruturado que exige uma
direcção e organização e que exerce uma actividade remuneradora
através da produção e/ou distribuição de bens e serviços. O fim
último da unidade produtiva (individuo, sociedade ou organismo
publico que crie ou adicione valor) é o lucro ou a satisfação das
necessidades colectivas, caso se trate de empresas ou cooperativas
de unidades colectivas de produção (Nabaias, 1991, Praticas
Administrativas).
Varias modalidades de organização de empresas podem existir. As
mais comuns são as seguintes: firma em nome individual, sociedades
por quotas e sociedades por acções4. No nosso estudo destacaremos
as sociedades por acções.

1.1.2. A Função do Gestor Financeiro

Para materializar os seus objectivos, a empresa precisa deter de uma


variedade de bens (tangíveis e intangíveis) dentre os quais
destacamos: equipamento fabril e administrativo; conhecimento
técnico e patentes. Estes recursos exigem um pagamento. E para tal,

3
BENZINHO, Jorge; RODRIGUES, Marcos. Técnicas de Gestão de Empresas, pag. 9
4
Esse tipo de sociedade também é conhecido por sociedade anónima.
8
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

a empresa vende activos financeiros ou títulos (esses papers têm


valor na medida que representam reivindicações sobre os bens e
sobre o dinheiro que estes activos irão produzir), ou seja, ela obtém
dinheiro emprestado do banco e, o banco por sua vez, passa a ter um
activo financeiro, que lhe confere o direito a cobrança de juros e o
reembolso do respectivo empréstimo.
O gestor financeiro tem um posicionamento intermédio entre os
bens reais da empresa e os mercados financeiros onde esta capta
recursos para financiar o seu negócio.
A função do gestor financeiro é a de traçar a trajectória dos fluxos
monetários dos investidores para a empresa e da empresa para os
investidores.
Na assunção de suas tarefas, o gestor financeiro enfrenta dois
problemas de base:
1. Quanto dinheiro a empresa deveria investir, e em que activos?
Essa é uma decisão de investimento, ou seja, decisão de
orçamento de capital.
2. Como captar o dinheiro necessário para o investimento? Essa é
uma decisão financeira, isto é, decisão sobre os meios de
financiamento para o investimento em bens reais.

O gestor financeiro tem a tarefa de preparar, assumir, executar e


controlar as decisões financeiras na empresa. Estas decisões afectam
significativamente a situação financeira da empresa, tanto a curto
prazo (para as decisões que afectam a tesouraria, tais como: decisões
sobre gestão das disponibilidades, gestão de stocks, gestão de
pagamento a fornecedores, a negociação de créditos bancários de
curto prazo) quanto a médio e longo prazo (para as decisões que
afectam a situação financeira a médio e a longo prazo, tais como:
decisões sobre novos investimentos, a definição da politica de
dividendos, a estrutura dos capitais permanentes).

1.1.3. Objectivo da Empresa

Nas sociedades por acções é comum os proprietários não serem os


administradores do negócio, dai que o administrador financeiro deve
encaminhar a empresa de modo que ela alcance os objectivos
pretendidos pelos seus proprietários. Neste tipo de sociedades a
lucratividade é medida em termos de lucro por acção (LPA) – que
traduz-se no montante ganho a cada período por cada acção ordinária
em circulação.

Tomemos o seguinte exemplo:


Uma empresa dedicada ao fabrico de componentes para motores
náuticos, tem duas opções de investimento e o seu administrador
financeiro está preocupado com a escolha entre elas. A tabela a seguir
mostra o LPA em $ que cada empresa ira proporcionar durante o
período de 3 anos.

9
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Lucro Por Acção (LPA)


Investimento Ano 1 Ano 2 Ano 3 Total
Rotor 1,40 1,00 0,40 2,80
Válvula 0,60 1,00 1,40 3,00

Considerando a maximização do lucro, a opção seria investir na


válvula, uma vez que apresenta em termos de LPA um resultado maior
no fim de três anos. Mas a maximização do lucro não será o objectivo
razoável, na medida que desconsidera:

 O momento da ocorrência dos retornos – é preferível que a


empresa obtenha o quanto antes, um rendimento pelos fundos
investidos. Neste exemplo, apesar de o lucro total do Rotor ser
inferior em relação ao da válvula, ele fornece um lucro muito
maior no primeiro ano e, essa rentabilidade pode ser reinvestida
para proporcionar maiores lucros futuros.

 O fluxo de Caixa – os lucros não resultam necessariamente em


fluxo de caixa disponíveis para os accionistas, pois, estes recebem
fluxo de caixa sob a forma de dividendos em dinheiro que lhes são
pagos. Um maior lucro por acção não é o pressuposto de que o
conselho de administração aprovará um aumento dos dividendos.

 O risco – a maximização do lucro ignora o risco, a probabilidade de


ocorrências indesejadas entre os resultados reais e os esperados.
O retorno e o risco são os principais determinantes do preço da
acção e representa a riqueza que o proprietário investiu na
empresa.
O fluxo de caixa e o risco afectam o preço da acção da seguinte
maneira:
 Um maior fluxo de caixa associa-se a um maior preço por acção.
 Um maior risco associa-se, normalmente, a um menor preço
por acção porque o accionista exige remuneração pelo risco
adicional.

Sumário

Nesta Unidade temática estudamos e discutimos os aspectos


fundamentais a considerar, pelo gestor financeiro, na assunção de
suas tarefas como o guia da entidade para o alcance do seu fim último,
a maximização da riqueza dos proprietários, que até o presente
momento o estudante não deverá ter dúvidas sobre tal. É também
importante lembrar que neste módulo daremos ênfase as sociedades
por acções, visto que a abordagem pretendida a avaliação das
empresas é mais exequível as entidades cotadas na bolsa e grande
parte delas são sociedades por acções.

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Exercícios

1. Defina Finanças.
2. Defina a empresa e aponte o seu objectivo fundamental?
3. Que oportunidades de carreiras existem no campo de
afectação da vida das empresas?
4. Debruce-se sobre a função do gestor financeiro numa
entidade.
5. Há dois problemas de base que o gestor financeiro enfrenta na
assunção de suas tarefas. Indique-os.
6. O que é o risco?

UNIDADE Temática 1.2. Demonstrações Financeiras.

Introdução

Periodicamente, as empresas precisam conhecer a sua posição


financeira, o seu desempenho financeiro e a sua capacidade para
honrar com os mais variados compromissos. Para o efeito, são
elaboradas demonstrações que, obedecendo os pressupostos da
continuidade do exercício, periodização, consistência, materialidade e
comparabilidade, permitem que o administrador financeiro faça uma
avaliação da empresa de modo a garantir que os objectivos estudados
na unidade anterior sejam eficientemente alcançados. Nesta unidade
analisaremos as demonstrações financeiras de acordo com rácios de
avaliação de desempenho financeiro e económico.
De referenciar que esta unidade foi preparada com base na obra do
Autor Lawrence J. Gitman: Princípios de Administração Financeira, 10ª
edição.

Ao completar esta unidade, você será capaz de:

 Compreender a importância das demonstrações financeiras


para a avaliação do desempenho de uma entidade;
 Saber quem e como utiliza os rácios financeiros e económicos;
Objectivos  Saber usar os rácios para avaliar a liquidez, a actividade e a
rentabilidade de uma entidade;
 Fazer uma análise de rácios tendo em conta o tempo de vida da
empresa.

1.2.1. Principais Demonstrações Financeiras

As empresas fazem avaliação de desempenho financeiro mediante a

11
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

análise de diversas demonstrações, das quais podemos apontar as


seguintes:

 Demonstração do Resultado – espelha o resumo financeiro dos


resultados operacionais da empresa num determinado período
económico. Normalmente abrange o período de um ano e é
apresentada a data de 31 de Dezembro de cada ano. Mas as
empresas podem elaborar demonstrações de resultados periódicas
para o uso da administração bem como para a avaliação, pelos
proprietários, do desempenho da empresa.

 Balanço Patrimonial – descreve a posição financeira da empresa


em determinado momento. Consiste no equilíbrio dos activos da
empresa contra o seu financiamento (capital próprio e/ou capital
alheio).

 Demonstração das Mutações do Património Líquido – ilustra,


resumidamente, todas as transacções patrimoniais ocorridas num
determinado ano.

 Demonstração dos Fluxos de Caixa – é o documento que resume os


fluxos de caixa havidos no período em causa. Ele permite a
distinção entre os fluxos de caixa das operações, de investimentos
e de financiamentos.

1.2.2. Análise às Demonstrações Financeiras

As informações contidas nas demonstrações financeiras (DFs) são de


grande importância para os stakeholders5 que, com alguma
regularidade, necessitam de medidas relativas acerca do desempenho
da empresa. A análise às DFs é baseada no uso de índices. Esta pode
ser feita de três formas, designadamente:

 Análise em corte transversal – que é a comparação dos índices


financeiros de duas ou mais empresas do mesmo sector de
actividade, na mesma data ou período. Esta análise também pode
ser feita comparando os índices da empresa com as médias
sectoriais do seu sector de actividade.

 Análise em série temporal – que compreende a avaliação do


desempenho da empresa ao longo do tempo (de ano para ano).
Este tipo de análise permite que os analistas avaliem os avanços de
uma empresa, permitindo diagnosticar tendências de variações
significativas, que podem significar a ocorrência de alguns eventos
indesejáveis.

5
Os mais variados utilizadores da informação financeira, dentre os quais se destacam:
o administrador do negócio, Estado, accionista, investidores, credores, clientes, etc.
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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

1.2.2.1. Análise de Rácios

Rácio – é o quociente estabelecido entre duas rubricas das


demonstrações financeiras (balanço e/ou demonstração do resultado).
O método dos rácios é uma das técnicas utilizadas na análise
financeira. Eles constituem uma excelente base para se emitir ou fazer
um diagnóstico, na medida que uma análise apoiada no método dos
rácios pressupõe a comparação permanente entre os valores
assumidos pelo mesmo rácio durante outros exercícios económicos.
Sempre que possível, é importante conhecer os “rácios-padrão”
relativos ao mesmo sector de actividade em que a empresa se insere,
para melhor se justificar os eventuais desvios.

1.2.2.1.1. Rácios de Liquidez

A liquidez de uma empresa é medida segundo a sua capacidade de


solver as suas obrigações a curto prazo, ou seja, a facilidade com que
pode pagar as suas contas atempadamente. Estes rácios podem
antecipar possíveis problemas de insolvência no negócio de uma
empresa, quando os seus resultados forem baixos. As medidas
fundamentais de liquidez são:

Liquidez Corrente – mede a capacidade da empresa pagar as suas


dívidas de curto prazo.

Liquidez Corrente

Liquidez Seca – é semelhante a liquidez corrente, mas aqui excluem-se


os stocks, pelo facto de muitos deles não poderem ser facilmente
vendidos, para além de que também podem ser vendidos a prazo, o
que significa que tornam-se em contas a receber antes da sua
conversão em dinheiro.

Liquidez Seca

1.2.2.1.2. Rácios de Actividade

Estes rácios medem a velocidade com que diversas contas são


convertidas em vendas ou em caixa. No referente as contas do
circulante, as medidas de liquidez podem ser inadequadas na medida
em que as diferenças entre a composição dos activos circulantes e os
passivos circulantes podem afectar significativamente sua liquidez
real, dai que surge a necessidade de se avaliar a actividade de contas
específicas do circulante.

Giro do Stock – mede a actividade do stock de uma empresa. É a


eficiência da empresa na conversão das suas mercadorias em vendas,

13
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

ou seja, o tempo que a empresa leva para vender as suas mercadorias.

Giro do Stock

Para converter o giro do stock na idade média do stock, ou seja, o


tempo que seria necessário para vender os stocks, teria de se dividir
365 pelo resultado obtido no cálculo do giro do stock.

Prazo Médio de Recebimento – é a idade média das contas a receber.

Prazo Médio de Recebimento

Prazo Médio de Pagamento – é a idade média das contas a pagar

Prazo Médio de Pagamento

Giro do Activo Total – mede a eficiência com que a empresa utiliza


seus activos para gerar vendas.

Giro do Activo Total

1.2.2.1.3. Rácios de Endividamento

Vimos que para financiar os seus activos, a empresa também pode


faze-lo com recurso a capitais alheios. O endividamento mede o
volume de dinheiro de terceiros usado para gerar lucros na empresa.

Índice de Endividamento Geral – mede o nível de financiamento dos


activos da empresa com recurso a capitais alheios.

Endividamento Geral

Índice de Cobertura de Juros – indica a capacidade da empresa honrar


suas obrigações de pagamentos de juros. Quanto maior for o seu
valor, maior será a capacidade da empresa em honrar com esses
compromissos.

Índice de cobertura de juros

1.2.2.1.4. Rácios de Rentabilidade

As medidas de rentabilidade permitem aos analistas avaliar os lucros


da empresa à um dado nível de vendas, um dado nível de activos ou
investimento dos proprietários. Dentre elas, destacam-se as seguintes:

14
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Margem do Lucro Bruto – mede a percentagem de cada unidade


monetária que permanece na empresa após a dedução do custo dos
bens vendidos. Quanto maior for a margem, melhor será para a
empresa.

Margem de Lucro Bruto

Margem de Lucro Operacional – mede a percentagem de cada unidade


monetária de vendas que permanece na empresa após a dedução de
todos os custos e despesas, excepto os juros, imposto de renda e
dividendos de acções preferenciais.

Margem de Lucro Operacional

Lucro Por Acção – representa o número de unidades monetárias


ganhas no período para cada acção ordinária em circulação.

Lucro Por Acção

Retorno Sobre o Activo Total – indica a eficácia da administração na


geração de lucros com a utilização dos activos disponíveis.

Retorno Sobre o Activo Total

Retorno Sobre o Capital Próprio – mede o retorno obtido sobre o


investimento dos accionistas ordinários na empresa.

Retorno Sobre o Capital Próprio

Sumário

Nesta unidade discutimos sobre os indicadores de avaliação de


desempenho financeiro e económico de uma empresa, baseada em
demonstrações financeiras. Esta avaliação poderá ser feita em corte
transversal, em series temporais e de forma combinada, de acordo
com o objectivo de avaliação pretendido pelo analista financeiro.
A análise de rácios poderá ser feita em termos de liquidez – para
conhecer a capacidade da empresa em solver as suas obrigações a
curto prazo; Actividade – para conhecer o tempo que a empresa leva
para converter os seus stocks em dinheiro, o tempo que ela leva para
receber as dividas de clientes e o tempo que leva para pagar as dividas
aos fornecedores; Endividamento – para conhecer a estrutura do seu
capital e a capacidade dela pagar as obrigações resultantes do
financiamento de terceiros;
15
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Rentabilidade – para conhecer a capacidade da empresa em gerar


rendimentos com o capital nela investido e a eficiência na utilização
dos seus activos para gerar vendas.
O cálculo resumido de todos os índices pode ser usado para fazer um
estudo completo, em corte transversal ou em séries temporais,
diagnosticando a situação da empresa para conhecer as áreas que
geram, tanto o desempenho financeiro positivo quanto o negativo,
considerando-se a lucratividade, actividade e alavancagem financeira.

Exercícios de Auto-Avaliação

1. A seguir estão apresentados as demonstrações de resultados e os


balanços patrimoniais da Barttlett Company para os anos
encerrados em 31 de Dezembro de 2009 e 2008:

Demonstração do Resultado da Barttlett Company (milhares de $)


Exercícios anuais encerrados em 31 de Dezembro
2009 2008
Receita de vendas 3.074 2.567
-Custo das mercadorias vendidas 2.088 1.711
Lucro bruto 986 856
-Despesas operacionais
Com vendas 100 108
Gerais e administrativas 194 187
Arrendamentos mercantis 35 35
Depreciação 239 223
Total das despesas operacionais 568 553
Resultado operacional 418 303
-Despesas financeiras 93 91
Lucro liquido antes do imposto de renda 325 212
-Imposto devido (aliquota de 29%) 94 64
Lucro liquido depois do imposto de renda 231 148
-Dividendos preferenciais 10 10
Lucro dispon. aos accionistas ordinários 221 138
Lucro por acção 2,90 1,81
Dividendo por acção 1,29 0,75

Informação adicional:
 O número de acções ordinárias existentes foi de 76.262 em 2009 e
76.244 em 2008.
 Os dividendos pagos aos accionistas foram de $ 98.000 em 2009 e
57.183 em 2008.
 As compras representam 70% do custo das mercadorias vendidas.

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Balanço Patrimonial da Barttlett Company (milhares de $)


em 31 de Dezembro
Activo 2009 2008
Activo Circulante
Caixa 363 288
Títulos negociáveis 68 51
Contas a receber de clientes 503 365
Stocks 289 300
Total do Activo circulante 1.223 1.004
Activo Imobilizado
Terrenos e edificações 2.072 1.903
Maquinas e equipamentos 1.866 1.693
Moveis e utensílios 358 316
Veículos 275 314
Outros 98 96
Activo total imobilizado bruto 4.669 4.322
-Depreciação acumulada (2.295) (2.056)
Activo imobilizado líquido 2.374 2.266
Activo total 3.597 3.270
Passivo e Património Liquido
Passivo Circulante
Fornecedores 382 270
Títulos a pagar aos bancos 79 99
Despesas a pagar 159 114
Total do Passivo Circulante 620 483
Dívidas de longo prazo 1.023 967
Passivo total 1.643 1.450
Património líquido
Acções preferenciais 200 200
Acções ordinárias 191 190
Ágio na venda de acções ordinárias 428 418
Lucros retidos 1.135 1.012
Total do património líquido 1.954 1.820
Passivo total e património líquido 3.597 3.270

 Análise de Rácios baseada no ano de 2009

Liquidez:

Liquidez Corrente =

Um resultado igual a 1 (um) significa que a empresa tem capacidade


para solver as suas obrigações de curto prazo a 100%. Quanto maior
for o índice de liquidez corrente, maior será a capacidade da empresa
solver as suas dividas de curto prazo. Este não é o único pressuposto
para considerarmos aceitável um resultado igual ou superior a um. É

17
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

necessário compara-lo com a média exigida do sector que ela actua.

Liquidez Seca =

Este indicador de liquidez, revela-se como o que mais aproxima a


empresa a sua realidade, no caso de ela comercializar stocks que não
sejam fáceis de converte-los em dinheiro.

Actividade:

Giro do Stock =

Convertendo este resultado em termos de idade média do stock,


teremos: = 50,7, ou seja, dividimos o número de dias num ano pelo
resultado obtido no cálculo do giro de stock. Este resultado obtido na
divisão representa o número médio de dias que a empresa leva para
vender os seus stocks.

P.M. Recebimento = = 59,7 dias

Para receber as contas devidas pelos clientes, a empresa leva em


média 59,7 dias. Num modelo em que a empresa estabelece 30 dias
para receber as contas devidas pelos clientes, aquele resultado não
seria satisfatório, o que levaria a acreditar que os créditos concedidos
aos clientes estão sendo mal administrados.

P.M. Pagamento = = 95,4 dias

Se os fornecedores da empresa tiverem fixado 30 dias de prazo de


pagamento, então o resultado apurado não seria aconselhável. Pelo
que a empresa teria de rever as politicas de credito para os seus
clientes ou negociar um tempo mais extenso com os fornecedores.

Giro do Activo Total = = 0,85

Este resultado significa que a empresa gira os seus activos 0,85 vezes
ao ano. Quanto maior for o indicador, revela-se que a entidade usa
mais eficientemente os seus activos para gerar vendas.

Endividamento:

Endividamento Geral = = 0,457 = 45,7%

18
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Este resultado revela que a empresa financiou mais do que a metade


dos seus activos com recurso a capital próprio e cerca de 45,7% com o
capital alheio. Maior grau de endividamento significa maior
alavancagem financeira. Geralmente, quanto maior for alavancagem
finaceira melhor será para a empresa. Assim quanto maior for o
resultado deste indicador maior será o grau de alavancagem
financeira.

Índice de cobertura de juros =

= 4,5

Rentabilidade:

Margem de Lucro Bruto = = 32,1%

Margem de Lucro Operacional = = 13,6%

Lucro Por Acção = =


2,90

Retorno Sobre o Activo Total =


= 6,1%

Retorno Sobre o Capital Próprio =

= 12,6%

UNIDADE Temática 1.3. Exercícios

1. Calcule os índices da Sterling Company para o exercício mais


recente, admitindo um ano de 365 dias, dadas as
demonstrações financeiras, os índices históricos e as medias do
sector, fornecidos a seguir. Analise sua situação financeira
geral dos pontos de vista tanto de corte transversal quanto de
serie temporal. Decomponha sua Analise em avaliações de
liquidez, da actividade, do endividamento e da rentabilidade.

Sterling Company
Demonstração do Resultado Para o Ano de 2009
Exercício encerrado em 31 de Dezembro (em $)
Receita de vendas 10.000.000
-Custo das mercadorias vendidas 7.500.000

19
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Lucro bruto 2.500.000


- Despesas Operacionais
Com vendas 300.000
Gerais e administrativas 650.000
Arrendamentos mercantis 50.000
Depreciação 200.000
Total das despesas operacionais 1.200.000
Resultado operacional 1.300.000
-Despesas financeiras 200.000
Lucro liquido antes do imposto de renda 1.100.000
-Imposto devido (aliquota de 40%) 440.000
Lucro liquido depois do imposto de renda 660.000
-Dividendos preferenciais 50.000
Lucro dispon. aos accionistas ordinários 610.000
Lucro por acção 3,05

Balanço Patrimonial da Sterling Company - 2009


Activo (em $)
Activo Circulante
Caixa 200.000
Títulos negociáveis 50.000
Contas a receber de clientes 800.000
Stocks 950.000
Total do Activo circulante 2.000.000
Activo imobilizado bruto 12.000.000
-Depreciação acumulada 3.000.000
Activo imobilizado líquido 9.000.000
Outros activos 1.000.000
Activo total 12.000.000
Passivo e Património Liquido
Passivo Circulante
Fornecedores 900.000
Títulos a pagar 200.000
Despesas a pagar 100.000
Total do Passivo Circulante 1.200.000
Passivo de longo prazo 3.000.000
Passivo total 4.200.000
Património líquido
Acções preferenciais 1.000.000
Acções ordinárias 600.000
Ágio na venda de acções ordinárias 5.200.000
Lucros retidos 1.000.000
Total do património líquido 7.800.000
Passivo total e património líquido 12.000.000

20
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Índices históricos da Sterling Company e Índices médios sectoriais


Média sectorial
Índice 2007 2008
em 2009
Índice de liquidez corrente 1,40 1,55 1,85
Índice de liquidez seca 1,00 0,92 1,05
Giro de stock 9,52 9,21 8,60
Prazo médio de recebimento 45,6 dias 36,9 dias 35,5 dias
Prazo médio de pagamento 59,3 dias 61,6 dias 46,4 dias
Giro do activo total 0,74 0,80 0,74
Índice de endividamento 0,20 0,20 0,30
geral
Índice de cobertura de juros 8,20 7,30 8,0
Margem de lucro bruto 0,30 0,27 0,25
Margem de lucro 0,12 0,12 0,10
operacional
Margem de lucro líquido 0,062 0,062 0,053
Retorno sobre o activo total 0,045 0,050 0,040
Retorno sobre o capital 0,061 0,067 0,066
próprio
Lucro por acção $ 1,75 $ 2,20 $ 1,50

2. Analise as demonstrações financeiras que se seguem, da Zach


Industries para o exercido encerrado em 31 de Dezembro de
2009
Zach Industries
Demonstração do Resultado Para o Ano de 2009
Exercício encerrado em 31 de Dezembro (em $)
Receita de vendas 160.000
-Custo das mercadorias vendidas 106.000
Lucro bruto 54.000
- Despesas Operacionais
Com vendas 16.000
Gerais e administrativas 10.000
Arrendamentos mercantis 1.000
Depreciação 10.000
Total das despesas operacionais 37.000
Resultado operacional 17.000
-Despesas financeiras 6.100
Lucro liquido antes do imposto de renda 10.900
-Imposto devido (aliquota de 40%) 4.360
Lucro liquido depois do imposto de renda 6.540

Balanço Patrimonial da Zach Industries - 2009


Activo (em $)
Activo Circulante
Caixa 500

21
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Títulos negociáveis 1.000


Contas a receber de clientes 25.000
Stocks 45.500
Total do Activo circulante 72.000
Terrenos 26.000
Imóveis e equipamentos 90.000
-Depreciação acumulada (38.000)
Activo imobilizado líquido 78.000
Activo total 150.000
Passivo e Património Liquido
Passivo Circulante
Fornecedores 22.000
Títulos a pagar 47.000
Total do Passivo Circulante 69.000
Passivo de longo prazo 22.950
Passivo total 91.950
Património líquido
Acções ordinárias 31.500
Lucros retidos 26.550
Total do património líquido 58.150
Passivo total e património líquido 150.000
 A empresa tem três mil acções ordinárias em circulação que
estavam cotadas no fim de 2009 a $ 25 cada.

a) Use as demonstrações financeiras precedentes para


completar a tabela a seguir. Suponha que as médias
sectoriais fornecidas na tabela são aplicáveis tanto a
2008 como a 2009.

Índice Media sectorial 2008 2009


Índice de liquidez corrente 1,80 1,84
Índice de liquidez seca 0,70 0,78
Giro de stocks 2,50 2,59
Prazo médio de recebimento 37,5 dias 36,5 dias
Índice de endividamento geral 65% 67%
Índice de cobertura de juros 3,8 4,0
Margem de lucro bruto 38% 40%
Margem de lucro líquido 3,5% 3,6%
Retorno sobre o activo total 4,0% 4,0%
Retorno sobre o capital 9,5% 8%
próprio

b) Analise a posição financeira da empresa nos seguintes


aspectos: liquidez, actividade, endividamento e
rentabilidade.

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

TEMA – II: GESTAO FINANCEIRA DE CURTO PRAZO


UNIDADE Temática 2.1. Conceito de Curto Prazo; Analise de Fluxo de
Caixa
UNIDADE Temática 2.2. Planeamento Financeiro a Curto Prazo
UNIDADE Temática 2.3. Exercícios deste Tema

UNIDADE Temática 2.1. Conceito de Curto Prazo; Análise


de Fluxo de Caixa

Introdução

Nesta unidade pretende-se que os estudantes tenham conhecimentos


de base os requisitos para a elaboração e a posterior análise do fluxo
de caixa. De forma sintética, os estudantes terão a noção do processo
financeiro de curto prazo, no concernente aos elementos envolvidos e
o período de abrangência. Esta unidade corresponde a parte
introdutória à qual se deve dominar todos os elementos fundamentais
para, posteriormente, entender o processo de planeamento financeiro
de curto prazo na unidade seguinte.
De referenciar que esta unidade foi preparada com base na obra do
Autor Lawrence J. Gitman: Princípios de Administração Financeira, 10ª
edição.

Ao completar esta unidade, você será capaz de:

 Conhecer o espaço de abrangência da gestão financeira de


curto prazo;
 Diferenciar os fluxos de caixa operacional, de investimento e de
Objectivos financiamento;
 Caracterizar as operações relativas a cada tipo de fluxo de caixa
e elaborar e interpretar o fluxo de caixa.

2.1.1. Conceito de Curto Prazo

A gestão financeira de curto prazo pode ser assumida como a


materialização das unidades dos planos a médio e longo prazos na
medida em que as operações daquela gestão afectam os objectivos a
alcançar pela entidade num tempo mais extenso. As operações de
curto prazo, geralmente, compreende um período não superior a um
ano, dai que o plano financeiro a curto prazo pode ser definido como
plano operacional, enquanto o de longo prazo será o plano
estratégico.

23
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

2.1.2. Definição e Análise de Fluxos de Caixa

A demonstração de fluxos de caixa fornece de forma sintetizada as


saídas e entradas de dinheiro no caixa da empresa. O fluxo de caixa é o
tema da preocupação básica do administrador financeiro, tanto na
gestão das finanças no dia-a-dia quanto no planeamento e na tomada
de decisões estratégicas visando a criação de valor para o accionista.
Um importante factor determinante do fluxo de caixa de uma empresa
é a depreciação. Do ponto de vista contabilístico, os fluxos "de caixa
de uma empresa podem ser sintetizados na demonstração de fluxos
de caixa. Do ponto de vista estritamente financeiro, e dum modo
comum, as empresas preocupam-se tanto com o fluxo de caixa
operacional, usado na tomada de decisões gerências, quanto com o
fluxo de caixa livre, acompanhado de perto pelos participantes do
mercado de capitais.
Os fluxos de caixa da empresa podem ser divididos em:
(1) Fluxos operacionais - são as entradas e as saídas directamente
associadas a venda e a produção de bens e serviços pela
empresa.
(2) Fluxos de investimento - são aqueles associados a compra e a
venda de activos imobilizados e a participações em outras
empresas. E claro que as transacções de compra resultam em
saídas de caixa, ao passo que as transacções de venda geram
entradas de caixa.
(3) Fluxos de financiamento – são os que resultam de operações de
captação de recursos de terceiros e capital próprio. A captação
(ou restituição) de recursos de terceiros de curto ou longo prazo
resultaria numa entrada (ou saída) de caixa. De maneira
semelhante, a venda de acções resulta numa entrada de caixa;
o pagamento de dividendos em dinheiro ou a recompra de
acções num fluxo de financiamento negativo (saída de caixa).
Combinados, os fluxos de caixa operacionais, de investimento e
de financiamento de uma empresa, em dado período, afectam
seus saldos de caixa e suas aplicações em títulos de curto prazo
de uma empresa.

2.1.3. Classificação de entradas e saídas de caixa

A demonstração de fluxos de caixa, na verdade, sintetiza as entradas e


as saídas de caixa em certo período.

As entradas (fontes) são compostas pelos seguintes elementos:


 Redução de qualquer activo
 Aumento de qualquer passivo
 Lucro líquido depois do imposto de renda
 Depreciação e outras despesas não desembolsadas
 Venda de acções

24
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

As saídas (aplicações) básicas de caixa:


 Aumento de qualquer activo
 Redução de qualquer passivo
 Prejuízo líquido
 Pagamento de dividendos
 Recompra ou cancelamento de acções
Por exemplo, se o saldo de contas a pagar de uma empresa
aumentasse $ 1.000 durante o ano, a variação corresponderia a uma
entrada de caixa. Se o stock da empresa subisse $ 2.500, a variação
seria uma saída de caixa.

A redução do saldo de um activo, tal como o saldo de caixa da


empresa, é uma entrada de caixa, porque o dinheiro que estava
preso a esse activo é liberado e pode ser usado para outra
finalidade como o pagamento de um empréstimo. Por outro lado,
um aumento do saldo de um activo é uma saída de caixa porque
um volume maior de dinheiro está sendo imobilizado no saldo de
caixa da empresa.
A depreciação é uma despesa não desembolsada — uma
despesa deduzida na demonstração de resultado, mas que não
envolve o efectivo dispêndio de numerário no período. Como
protege a empresa contra o pagamento de impostos reduzindo o
lucro tributável, a despesa não desembolsada é tratada como uma
entrada de caixa. Do ponto de vista estritamente contabilístico,
somar a depreciação de volta ao lucro líquido após o imposto de
renda resulta no fluxo de caixa gerado pelas operações:

Fluxo de caixa gerado pelas operações =


Lucro líquido depois do imposto de renda + Depreciação e
outras despesas não desembolsadas

Uma empresa pode ter um prejuízo líquido e ainda assim obter um


fluxo positivo de caixa das operações, quando as despesas de
depreciação e outras despesas não desembolsadas no período são
superiores ao prejuízo líquido. Na demonstração de fluxos de caixa, o
lucro líquido após o imposto de renda (ou os prejuízos líquidos) e a
depreciação (e outras despesas não desembolsadas) são tratados,
portanto, como itens separados.
Como a depreciação é tratada como uma entrada de caixa separada,
somente as variações brutas dos activos permanentes, e não as
variações líquidas, aparecem na demonstração de fluxos de caixa. Esse
tratamento evita a possibilidade de dupla contagem da depreciação.
Lançamentos directos de variações de lucros retidos não são incluídos
na demonstração de fluxos de caixa. Ao contrário, os lançamentos de
itens que afectam os lucros retidos aparecem como lucro ou prejuízo
líquido após o pagamento de impostos e dividendos.

25
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

2.1.4. Elaboração da demonstração de fluxos de caixa

A demonstração de fluxos de caixa para certo período é elaborada a


partir da demonstração do resultado do período juntamente com os
balanços patrimoniais de início e de fim do período. Todas as entradas
de caixa, assim como o lucro líquido após o imposto de renda e a
depreciação, são tratadas como valores positivos. Todas as saídas de
caixa, quaisquer prejuízos e os dividendos pagos são tratados como
valores negativos. Os itens pertencentes a cada categoria —
operacional, investimento e financiamento - são somados, e os três
totais são adicionados para se obter o 'aumento (redução) líquido de
saldos de caixa e aplicações em títulos de curto prazo' no período.
Como confirmação dos cálculos, esse valor deve ser igual a variação
efectiva dos saldos de caixa e aplicações em títulos de curto prazo no
período, o que pode ser obtido dos balanços de início e fim do
período.

2.1.5. Interpretação da demonstração

A demonstração de fluxos de caixa permite ao administrador


financeiro e a outros interessados fazer uma análise do fluxo de caixa
da empresa. Ele deve prestar especial atenção tanto nas principais
categorias do fluxo de caixa quanto nas entradas e saídas individuais
para verificar se aconteceu algo que seja contrário as políticas
financeiras da empresa. Alem disso, a demonstração pode ser usada
para aferir o progresso alcançado em ter-mos de metas projectadas,
ou para identificar situações de ineficiência. Por exemplo, os
aumentos de contas a receber ou stocks, resultando em saídas
significativas de caixa, podem sinalizar problemas com políticas de
crédito ou de stocks, respectivamente. O administrador financeiro
também pode elaborar uma demonstração de fluxos de caixa a partir
de demonstrações financeiras projectadas. Esse enfoque pode ser
usado para determinar se alguma providência deve ser tomada em
vista dos fluxos de caixa resultantes.

Exemplo:
Demonstração de Resultados da Baker Corporation - Ano 2003
(milhares de $)
Exercício anual encerrado em 31 de Dezembro
Receita de vendas 1.700
-Custo dos produtos vendidos 1.000
Lucro bruto 700
-Despesas operacionais
Despesas de vendas 70
Despesas Gerais e administrativas 120
Alugueis 40
Despesa de Depreciação 100

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Total das despesas operacionais 330


Lucro antes de juros e imposto de renda (laji) 370
-Despesas financeiras 70
Lucro líquido antes do imposto de renda 300
-Imposto devido (aliquota de 40%) 120
Lucro líquido depois do imposto de renda 180
-Dividendos de acções preferenciais 10
Lucro dispon. aos accionistas ordinários 170
Lucro por acção 1,70
 O número de acções ordinárias existentes era de 100.000
acções.

Balanço da Baker Corporation (milhares de $)


em 31 de Dezembro
Activo 2003 2002
Activo Circulante
Caixa 400 300
Aplicações em títulos de curto prazo 600 200
Contas a receber de clientes 400 500
Stocks 600 900
Total do Activo circulante 2.000 1.900
Activo Permanentes
Terrenos e prédios 1.200 1.050
Maquinas e equipamentos 850 800
Moveis e utensílios 300 220
Veículos 100 80
Outros 50 50
Activo total imobilizado bruto 2.500 2.200
-Depreciação acumulada (1.300) (1.200)
Activo imobilizado líquido 1.200 1.000
Activo total 3.200 2.900
Passivo e Património Liquido
Passivo Circulante
Contas a pagar – fornecedores 700 500
Instituições financeiras a pagar 600 700
Despesas a pagar 100 200
Total do Passivo Circulante 1.400 1.400
Passivo de longo prazo 600 400
Passivo total 2.000 1.800
Património líquido
Acções preferenciais 100 100
Acções ordinárias 120 120
Ágio na venda de acções ordinárias 380 380
Lucros retidos 600 500
Total do património líquido 1.200 1.100
Passivo total e património líquido 3.200 2.900

27
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Demonstração de Fluxos de Caixa da Baker Corporation - Ano 2003


(milhares de $)
Exercício anual encerrado em 31 de Dezembro
Fluxo de caixa de actividades operacionais
Lucro liquido após o imposto de renda 180
Depreciação 100
Redução de contas a receber 100
Redução de stocks 300
Aumento de contas a pagar – fornecedores 200
Redução de despesas a pagar (100)
Caixa gerado pelas actividades operacionais 780
Fluxo de caixa de actividades de investimento
Aumento de activos permanentes (300)
Variação de participações accionarias 0
Caixa gerado pelas actividades de investimento (300)
Fluxo de caixa de actividades de financiamento
Redução de instituições financeiras a pagar 100
Aumento de dívidas de longo prazo 200
Variação do património líquido 0
Dividendos pagos (80)
Caixa gerado pelas actividades de financiamento 20
Aumento liquido dos saldos de caixa e aplicações em títulos de curto prazo 500

1. Fluxo de caixa operacional

O fluxo de caixa operacional (FCO) de uma empresa é aquele que ela


consegue gerar em suas actividades operacionais regulares —
produção e venda de bens ou serviços.
FCO = Laji - Imposto de renda + Depreciação

2. Fluxo de caixa livre

O fluxo de caixa livre (FCL) da empresa representa o volume de fluxo


de caixa disponível para os investidores — os fornecedores de capital
de terceiros (credores) e capital próprio (proprietários) — após a
cobertura de todas as necessidades operacionais e o pagamento de
investimentos em activos permanentes e activos circulantes líquidos
pela empresa. Representa a soma do fluxo de caixa líquido disponível
para credores e proprietários durante o período.
FCL = FCO - Investimento em activos permanentes líquidos (IAPL)
- Investimento em activos circulantes líquidos (IACL)

O investimento em activos permanentes líquidos (IAPL) pode ser


calculado pela Equação:
IAPL = Variação em activos permanentes líquidos + Depreciação

28
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Usando os balanços da Baker Corporation, vemos que a variação de


activos permanentes líquidos entre 2002 e 2003 foi igual a +$ 200 ($
1.200 em 2003 menos $ 1.000 em 2002). Substituindo esse valor e os $
100 de depreciação em 2003 na Equação para o cálculo do
investimento em activos permanentes líquidos (IAPL), obtemos o
seguinte resultado da Baker em 2003:
IAPL = $ 200 + $ 100 = $ 300 Portanto, a Baker Corporation aplicou $
300.000 líquidos em activos permanentes durante o ano de 2003. Esse
montante, evidentemente, corresponde a uma saída líquida de caixa
para a aquisição de activos permanentes nesse ano.
Examinando a Equação o IAPL podemos ver que, se a depreciação
durante o ano for inferior a redução de activos permanentes líquidos
no mesmo ano, o IAPL será negativo e indica uma entrada liquida de
caixa, atribuível ao c de a empresa ter vendido mais activos do que
comprou durante o ano.
O investimento em activos circulantes líquidos (IACL) representa a
aplicação líquida feita pela empresa em seus activos circulantes
(operacionais). Nesse caso, o termo 'liquido' refere-se a diferença
entre activos circulantes e passivos circulantes espontâneos, os quais
incluem contas a pagar — fornecedores e despesas a pagar. Como
correspondem a uma fonte negociada de financiamento de curto
prazo, instituições financeiras a pagar não são incluídas no cálculo de
IACL. Em vez disso, constituem um direito dos credores sobre o fluxo
de caixa livre da empresa.

Sumário

Nesta unidade foi possível compreender a importância do fluxo de


caixa para uma entidade, quer para o efeito do planeamento
financeiro quer para o efeito de da determinação da sua liquidez.
O fluxo de caixa, segundo Gitiman, o sangue da empresa, é o elemento
determinante do valor de mercado de uma empresa. É importante que
o gestor financeiro, na execução de suas tarefas, adopte técnicas que
criem fluxos de caixa positivos em todas as actividades, operacionais,
de financiamento e de investimento, devendo ainda monitorar para
que a empresa continue gerando saldos de caixa positivos e, assim,
criar valor para os proprietários.

Exercícios

1- Defina fluxo de caixa.


2- O que entende sobre plano de curto prazo, em termos de
período de abrangência?
3- Aponte os tipos de fluxo de caixa que podem ser gerados de
acordo com as actividades da empresa.
4- Distinga o fluxo de caixa operacional do fluxo de caixa livre.

29
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

5- Sobre a classificação das entradas e saídas, aponte os


elementos a considerar na listagem das saídas de caixa.
6- Debruce-se sobre o processo de elaboração do fluxo de caixa.

UNIDADE Temática 2.2. Planeamento Financeiro a Curto


Prazo

Introdução

O planeamento financeiro é um elemento de bastante importância nas


actividades da empresa, pois, ele orienta, dirige, coordena e controla
as providências tomadas pela organização para atingir os seus
objectivos. Os elementos fundamentais no planeamento são:
O Planeamento de caixa – é a previsão dos recebimentos e dos
pagamentos, ou seja, a elaboração do orçamento de caixa.
O Planeamento de resultados – neste planeamento há lugar a
elaboração de demonstrações projectadas.
O planeamento financeiro começam com a elaboração de planos
financeiros de longo prazo, e estes, por sua vez, orientam a
formulação de planos e orçamentos de curto prazo.
De referenciar que esta unidade foi preparada com base na obra do
Autor Lawrence J. Gitman: Princípios de Administração Financeira, 10ª
edição.

Ao completar esta unidade, você será capaz de:

 Conhecer e saber utilizar as ferramentas incluídas no


planeamento financeiro de curto prazo;
Objectivos  Elaborar a previsão de recebimentos de uma empresa;
 Elaborar a previsão de pagamentos de uma empresa;
 Preparar o orçamento de caixa com base nas previsões de
recebimentos e pagamentos;
 Determinar e orientar a empresa sobre a necessidade de
financiamento.

2.2.1. Plano Financeiro Operacional

Os planos financeiros de curto prazo (operacionais) determinam as


providências financeiras de curto prazo e o impacto previsto dessas
providências. Esses planos quase sempre abrangem um período de um
a dois anos. Os dados básicos incluem previsão de vendas e diversas
espécies de dados operacionais e financeiros. Os produtos básicos
incluem uma serie de orçamentos operacionais, o orçamento de caixa
e as demonstrações financeiras projectadas.

30
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

O planeamento financeiro de curto prazo começa com a previsão de


vendas. E dai são formulados pianos de produção que levam em conta
os tempos necessários para a preparação de equipamentos e incluem
estimativas das matérias-primas exigidas.
Com base nos pianos de produção, a empresa pode estimar as
necessidades de mão-de-obra, os gastos gerais de produção e as
despesas operacionais. Feitas as estimativas, torna-se possível
preparar a demonstração projectada de resultado e o orçamento de
caixa da empresa.

2.2.2. Planeamento de Caixa

O orçamento de caixa é uma demonstração que apresenta as entradas


e as saídas de caixa planeadas da empresa, que a utiliza para estimar
suas necessidades de caixa no curto prazo, com especial atenção para
o planeamento do uso de superavits e a cobertura de deficits.
Geralmente, o orçamento de caixa destina-se a cobrir o prazo de um
ano, dividido em períodos menores. O número e o tipo de intervalos
dependem da natureza do negócio. Quanto mais sazonais e incertos
forem os fluxos de caixa de uma empresa, maior será o número de
intervalos. Como muitas organizações enfrentam um fluxo de caixa
sazonal, o orçamento de caixa com muita frequência e apresentado
em base mensal. As empresas com padrões estáveis de fluxo de caixa
podem usar intervalos trimestrais ou anuais.
O ingrediente básico do processo de planeamento financeiro de curto
prazo é a previsão de vendas da empresa, de seu facturamento em um
período, normalmente preparada pelo departamento de marketing.
Com base na previsão de vendas, o administrador financeiro estima os
fluxos mensais de caixa que tenderão a resultar dos recebimentos
projectados e dos gastos relacionados a produção, aos stocks e as
vendas. Ele também pode determinar o nível necessário de activos
permanentes e o montante de financiamento, se for o caso, que
poderá ser exigido para sustentar o nível previsto de vendas e
produção.

2.2.2.1. Preparação do orçamento de caixa

Para a preparação do orçamento de caixa, as empresas usam dados


projectados, internos e externos, baseados em estimativas suportadas
pelas experiencias anteriores. Por um lado, os dados internos
fornecem informações sobre expectativas de vendas e, por outro, os
dados externos permitem ajustar as expectativas a factores
económicos gerais.
A seguir encontra-se apresentado o formato geral do orçamento de
caixa, no qual se pode resumir as previsões dos recebimentos e
pagamentos, bem como de outras despesas não desembolsadas,
projectados pela empresa:

31
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

2.2.2.2. Formato Geral do Orçamento de Caixa

Jan Fev Marco Abril Maio ….. Dez


Recebimentos
Menos: Pagamentos
Fluxo Líquido de Caixa
Mais: Saldo Inicial
Saldo Final
Menos: Saldo Mínimo de Caixa
Financiamento Total Exigido
Saldo Excedente

6Exemplo 1:

A. Recebimentos
Os recebimentos incluem todas as entradas de caixa de uma empresa
em determinado exercício financeiro. Os componentes mais comuns
dos recebimentos são as vendas a vista, as cobranças de contas a
receber e outros recebimentos.
A Coulson Industries, empresa do sector de material bélico, esta
elaborando um orçamento de caixa para o período de Outubro,
Novembro e Dezembro. As vendas da empresa, em Agosto, foram de $
100.000 e, em Setembro, de $ 200.000. Vendas de $ 400.000, $
300.000 e $ 200.000 foram previstas, respectivamente, para Outubro,
Novembro e Dezembro. Historicamente, 20%. das vendas da empresa
tem sido a vista, 50% tem gerado contas a receber cobradas um mes
mais tarde e os 30% restantes tem gerado contas a receber cobradas
dois meses mais tarde. As perdas com clientes (valores não recebidos)
têm sido insignificantes.5 Em Dezembro, a empresa recebera um
dividendo de $ 30.000 de acções de uma subsidiária. O quadro de
recebimentos esperados da empresa e apresentado a seguir:

2.2.2.3. Quadro de Recebimentos Projectados


Agosto Setembro Outubro Novembro Dezembro
Vendas previstas 100 200 400 300 200
Venda a vista (0,20) 20 40 80 60 40
Recebimento de Contas a Receber
Um mês mais tarde (0,50) 50 100 200 150
Dois meses mais tarde (0,30) 30 60 120
Outros recebimentos 30
Total de Recebimentos 210 320 340

Vendas previstas - este primeiro item e de carácter apenas informativo


é fornecido como ajuda no cálculo de outros itens associados as
vendas.

6
Gitman, Principios da Administracao Financeira, 12ª edicao, pag. 95
32
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Vendas a vista - as vendas a vista apresentadas para cada mes


representam 20% do total de vendas previstas para aquele mes.
Recebimentos de contas a receber - esses valores representam a
cobrança de contas a receber resultantes de vendas em meses
anteriores.
Um mes mais tarde - esses valores indicam vendas feitas no mês
precedente e que geraram contas a receber cobradas no mes
corrente. Como 50% das vendas do mes corrente são recebidos um
mes mais tarde, os recebimentos de contas a receber com um mes de
defasagem, indicados em Setembro, representam 50% das vendas de
Agosto, os recebimentos de Outubro representam 50% das vendas de
Setembro, e assim por diante.
Dois meses mais tarde - esses valores representam vendas feitas dois
meses antes e que geraram contas a receber cobradas no mes
corrente. Como 30% das vendas são recebidos dois meses mais tarde,
os recebimentos com dois meses de defasagem, indicados em
Outubro, correspondem a 30% das vendas feitas em Agosto, e assim
por diante.
Outros recebimentos são os recebimentos esperados de outras fontes
que não as vendas feitas pela empresa. Juros e dividendos recebidos,
produto da venda de equipamentos, acções e títulos de divida e
alugueis recebidos podem aparecer neste item. Para a Coulson
Industries, o único outro recebimento e o dividendo de $ 30.000 de
sua subsidiária, previsto para Dezembro.

B. Pagamentos

Os pagamentos incluem todos os desembolsos feitos pela empresa em


certo exercício financeiro. Os desembolsos mais comuns são:
 Compras a vista
 Contas a pagar
 Aluguer
 Salários e Vencimentos
 Impostos
 Compras de activos permanentes
 Juros
 Dividendos
 Amortização de empréstimos
 Recompra de acções

7Exemplo 2:
A Coulson Industries reuniu os seguintes dados necessários para a
preparação de um quadro de pagamentos, cobrindo os meses de
Outubro, Novembro e Dezembro.
Compras As compras da empresa correspondem a 70% das vendas.
Desse valor, 10% são pagos a vista, 70% são pagos no mes

7
Gitman, Principios da Administracao Financeira, 12ª edicao, pag. 96
33
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

imediatamente seguinte ao da compra e os 20% restantes são pagos


dois meses após o mes da compra.
Pagamentos de aluguer - será pago aluguer mensal de $ 5.000.
Salários e vencimentos - o custo de vencimentos fixos anuais é de $
96.0000, ou seja, $ 8.000 por mes. Alem disso, os salários variáveis
correspondem a 10% das vendas do mes.
Pagamento de imposto Deve ser feito um pagamento de imposto em
Dezembro, no valor de $ 25.000.
Gastos com activos permanentes Uma máquina nova será comprada
por $ 130.000 em Novembro, com pagamento nesse mesmo mes.
Pagamento de juros - um pagamento de juros de $ 10.000 deve ser
feito em Dezembro.
Pagamento de dividendos - dividendos em dinheiro no valor de $
20.000 serão pagos em Outubro.
Amortização de empréstimo - uma restituição de principal no valor de
$ 20.000 esta prevista para Dezembro.
Recompras de acções - não se espera nenhuma recompra de acções
entre Outubro e Dezembro.
O quadro a seguir apresenta os pagamentos da empresa, usando os
dados anteriores:

2.2.2.4. Quadro de Pagamentos Projectados


Agosto Setembro Outubro Novembro Dezembro
Compras (0,70 x Vendas) 70 140 280 210 140
Compras a vista (0,10) 7 14 28 21 14
Pagamentos a Fornecedores
Um mês mais tarde (0,70) 49 98 196 147
Dois meses mais tarde (0,20) 14 28 56
Pagamento de Aluguer 5 5 5
Salários e Vencimentos 48 38 28
Pagamento de Imposto 25
Gastos com activos permanentes 130
Pagamento de Juros 10
Pagamento de dividendos 20
Amortização de empréstimo
Total de Pagamentos 213 418 305

Compras - este e um item de carácter estritamente informativo. Os


valores representam 70% das vendas previstas para cada mes. Foram
incluídos para facilitar o cálculo das compras a vista e dos pagamentos
a elas associados.
Compras a vista - representam 10% das compras do mês.
Pagamentos de fornecedores Representam o pagamento de contas a
pagar resultantes de compras em meses anteriores.
Um mes mais tarde - estes valores indicam as compras feitas no mes
precedente e que são pagas no mes corrente. Como 70% das compras
da empresa são pagos um mes mais tarde, os pagamentos com um

34
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

mes de atraso, indicados em Setembro, correspondem a 70% das


compras de Agosto, os pagamentos em Outubro correspondem a 70%
das compras de Setembro, e assim por diante.
Dois meses mais tarde Estes valores representam compras efectuadas
dois meses antes e que são pagas no mes corrente. Como 20% das
compras da empresa são pagos dois meses mais tarde, os pagamentos
com defasagem de dois meses, em Outubro, correspondem a 20% das
compras de Agosto, e assim por diante.
Salários e vencimentos Os valores foram obtidos somando S 8.000 a
10% das vendas de cada mes. Os $ 8.000 representam o componente
fixo; o restante representa a parte variável das remunerações.
Temos agora os elementos necessários para a elaboração do
orçamento de caixa da Coulson Industries, com base nos dados já
fornecidos.
No fim de Setembro, o saldo de caixa da empresa era de $ 50.000. A
empresa deseja manter um saldo mínimo de caixa de $ 25.000 como
reserva para cobrir necessidades inesperadas.
Para que a Coulson Industries mantenha seu saldo final exigido de $
25.000, ela tem necessidade de um empréstimo de $ 76.000 em
Novembro e de $ 41.000 em Dezembro. Em Outubro, a empresa
disporá de um saldo de caixa excedente de $ 22.000, que poderá ser
aplicado em títulos de renda fixa negociáveis. Os valores do
financiamento total exigido, no orçamento de caixa, referem-se a
quanto será devido no fim de cada mes; não representam as variações
mensais de endividamento.
Com base nas informações disponibilizadas foi possível preparar o
seguinte orçamento de caixa para a Coulson Industries:

2.2.2.5. Orçamento de Caixa (em milhares de $)

Outubro Novembro Dezembro


Total de Recebimentos 210 320 340
Menos: Total de Pagamentos 213 418 305
Fluxo Líquido de Caixa (3) (98) 35
Mais: Saldo Inicial 50 47 (51)
Saldo Final 47 (51) (16)
Menos: Saldo Mínimo de Caixa 25 25 25
Financiamento Total Exigido (instituições - 76 41
financeiras a pagar)
Saldo Excedente 22 - -

As variações mensais de endividamento e de saldo excedente de caixa


podem ser obtidas analisando-se um pouco melhor o orçamento de
caixa. Em Outubro, o saldo inicial de caixa de $ 50.000, que se
transformou em $ 47.000 após a saída liquida de $ 3.000, resulta em
um saldo excedente de $ 22.000, depois de descontado o saldo
mínimo exigido de $ 25.000. Em
35
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Novembro, o financiamento total exigido de $ 76.000 resulta da saída


liquida de S 98.000, depois de subtraído o saldo excedente de $
22.000 em Outubro. Os $ 41.000 de financiamento total exigido de
Dezembro resultam da redução do financiamento total de $ 76.000 de
Novembro pela entrada líquida de S 35.000 em Dezembro.
Resumindo, as actividades financeiras de cada mes seriam as
seguintes:
Outubro: Aplicar o excedente de caixa de $ 22.000 em títulos
negociáveis.
Novembro: Liquidar os $ 22.000 de títulos negociáveis e tomar $
76.000 emprestados contra a emissão de notas promissórias.
Dezembro: Pagar $ 35.000 das notas a pagar e ficar devendo $ 41.000.

Sumário

O fluxo de caixa é o factor determinante básico do valor da empresa.


O administrador financeiro deve planear e agir, ou seja, criar, alocar,
conservar e monitorar o fluxo de caixa.
O foco é garantir a solvência da entidade cumprindo as obrigações
financeiras nas datas previstas e gerar fluxos de caixa positivos para os
seus proprietários. Um suporte estratégico para a criação de valor aos
proprietários pelo administrador financeiro, é o orçamento de caixa,
que permite estimar as entradas e as saídas de caixa, bem como o
excedente de caixa e o financiamento exigido para que a empresa gere
fluxos de caixa positivos. Planos financeiros de qualidade devem
resultar em fluxos de caixa livres, que se mostrem suficientes para
cumprir obrigações com credores e produzir resultados positivos para
os proprietários.

UNIDADE Temática 2.3. Exercícios

1- Uma empresa está no terceiro ano no processo de depreciação


do seu único activo, que lhe custou $ 180.000 e tem prazo de
recuperação de cinco anos. Foram colectados os seguintes dados
a respeito das operações do ano em curso:

Despesas a pagar 15.000


Activos circulantes 120.000
Despesas financeiras 15.000
Receitas de vendas 400.000
Stocks 70.000
Total dos custos antes da depreciação, juros e imposto de renda 290.000
Aliquota de imposto de renda 40%

36
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

a) Utilize os dados relevantes para determinar o fluxo de caixa


operacional.
b) Explique o impacto da depreciação, bem como de quaisquer
outras despesas não desembolsadas sobre os fluxos de caixa da
empresa.

2- Classifique os itens a seguir como entrada (E) ou saída (S) de caixa


ou como nenhum dos dois (N)

Item Variação Item Variação


Caixa + 100 Contas a receber - 700
Contas a pagar - 1.000 Lucro líquido + 600
Instituições financeiras a pagar + 500 Depreciação + 100
Exigível de longo prazo - 2.000 Recompra de acções + 600
Stocks + 200 Dividendos em dinheiro + 800
Activos permanentes + 400 Vendas de acções + 1.000

3- Jane McDonald, uma analista financeira da Carroll Company,


preparou as estimativas das vendas e pagamentos para o período
de Fevereiro a Junho do ano corrente.

Valores em $
Mês Vendas Pagamentos
Fevereiro 500 400
Marco 600 300
Abril 400 600
Maio 200 500
Junho 200 200

Jane sabe que, no passado, 30% das vendas foram feitas a vista. Das
vendas a prazo, 70% são recebidos um mês após a venda e os
restantes 30%, dois meses mais tarde. A empresa deseja manter um
saldo mínimo de caixa de $ 25. Saldos superiores seriam aplicados em
títulos públicos de curto prazo, ao passo que qualquer deficit seria
financiado com recursos bancários contra a emissão de notas
promissórias de curto prazo. O saldo inicial de caixa em 1 de Abril é
de $ 115.
a) Prepare o orçamento de caixa para o mês de Abril.
b) Qual será o financiamento máximo de que a empresa
necessitaria para saldar seus compromissos nesse período de
três meses.

37
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

TEMA - III: AVALIACAO DE EMPRESAS


UNIDADE 3.1. Introdução. Necessidades e Métodos de Avaliação.
UNIDADE 3.2. Técnicas de Avaliação de Investimentos.
UNIDADE 3.3. Exercícios deste Tema

UNIDADE Temática 3.1. Introdução. Necessidades e


Métodos de Avaliação.

Introdução

O processo de avaliação de empresas é de extrema importância na


área da gestão financeira. Pois, quando se efectua a avaliação de uma
organização pretende-se determinar o seu valor de mercado que
reflicta as suas potencialidades futuras. Os modelos que iremos a
tratar são meros estimadores e que o valor real da organização é
definido através da conjugação das forcas da procura e da oferta.
Para se determinar o valor de uma organização pode-se utilizar
diversos métodos, de forma separada, ou em conjunto. Deve-se, no
entanto, advertir o leitor para o facto de que nenhum destes modelos
deve ser considerado perfeito, sendo que uns são mais robustos que
outros, mas nunca perfeitos (Perez e Fama, 2003). Não são mais que
meros elementos de auxílio para aqueles se pretendem tomar
decisões estratégicas — tão diversas como a aquisição de uma
empresa — e que para isso necessitem de determinar o valor de uma
organização.
De referenciar que esta unidade foi elaborada com base na obra dos
autores João P. Vieito e Carlos P. Maquieira: Finanças empresariais,
teoria e prática, 2ª edição.

Ao completar esta unidade, você será capaz de:

 Conhecer os principais métodos para a avaliação de empresas;


Objectivos  Determinar o valor de mercado de uma empresa segundo
vários modelos a aprender nesta unidade temática;
 Estabelecer a relação existente entre os fluxos de caixa gerados
por uma empresa e o seu valor de mercado;
 Estabelecer a relação que existe entre os diversos métodos de
avaliação de empresas.

3.1.1. Necessidade de Avaliação de Empresas

Uma empresa pode ser avaliada visando diversas finalidades, dentre


as quais se destacam como as mais comuns:
 Análise de Projectos de Investimento;

38
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

 Liquidação, Fusões, Aquisições e Cisões;


 Capacidade de Gestão dos Gestores;
 Avaliação de Estratégias;
 Privatizações e Processos de entrada em Bolsa;
 Reestruturação;
 Sucessão.

3.1.2. Métodos de Avaliação de Empresas

3.1.2.1. Método dos Cash Flows Descontados

1) Método dos dividendos


Ao aplicar dinheiro em acções de uma determinada empresa, o
investidor pode vir a usufruir de rendimentos por duas vias:
• Através dos dividendos que vão ser distribuídos ao longo dos anos
(ganho de dividendos).
• Através da venda futura da acção (ganho de capitais).

-P0 D 1 + P0

0 1o Período

Sendo,
Po Preço da acção no momento 0
P1 Preso da acção no momento 1
D1 Dividendo a distribuir no momento 1

O valor da acção hoje e composto pelos rendimentos que esta ira


proporcionar no futuro, descontados do custo do capital próprio. Este
custo do capital próprio não e mais que o retorno exigido pelos
accionistas para essas acções, tendo em conta os rendimentos
alternativas proporcionados por outros produtos financeiros
existentes no mercado com o mesmo nível de risco.
A questão que se levanta aqui e: porque e que não se desconta estes
valores a taxa de juro sem risco? Porque as acções das empresas não
estão isentas de risco.
Os investidores exigem uma remuneração superior a taxa de juro sem
risco como forma de compensarem o risco adicional que estão a
assumir.
Neste sentido, o valor da acção hoje (P0) será:

O retorno exigido é dado da seguinte maneira:


Kcp = +

39
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Ganho de Dividendos Ganho de Capital


A título de exemplo, admita-se que a empresa ABC, S.A., distribui
dividendos de 0,5 u.m. por acção no ano seguinte e a cotação prevista
para o final desse ano é de 35 u.m. Admite-se ainda que os
investimentos alternativos no mercado, com idêntico grau de risco ao
da empresa, estão a proporcionar uma rendibilidade de 7%. Qual o
valor que deveria ter essa acção hoje.' Quais os ganhos de dividendos
e de capital?

= 33,18

Se esse for o preço de mercado, então os ganhos de capital e de


dividendos serão:

O retorno total esperado e igual a 0,05 + 0,02 = 0, 07, que por sua vez
e igual ao custo do capital, e também aos rendimentos dos produtos
financeiros alternativos existentes no mercado com idêntico grau de
risco. Se a taxa de rendimento não for essa — e partindo-se do
pressuposto que os investidores são racionais — o investidor acabara
por aplicar o dinheiro num investimento que proporcione uma
rendibilidade superior.

2) Método dos free cash flows

No método de avaliação dos free cash flows pressupõe-se que a


empresa gera fluxos financeiros no futuro, e que esses valores se
destinam a remunerar os financiadores da organização, sejam eles de
capital próprio ou capital alheio. Uma vez determinado o valor de
mercado da empresa e o valor de mercado da sua divida, e possível
determinar, através da diferença, o valor do seu capital próprio.
Antes de se avançar mais torna-se necessário descrever o que se
entende por free cash flow. O free cash flow e o Resultado Operacional
de uma organização, depois de liquidados os impostos, e acrescido de
todos os custos que não tem associada despesa, de que são exemplo
as amortizações e provisões do exercício. A estes valores deverão ser
deduzidos todos os investimentos em fundo de maneio ou de capital
fixo, ou seja, (variação dos stocks + variação de créditos — variação de
créditos que não sejam de financiamento).
O free cashflow é, assim, o montante monetário com que a empresa
fica uma vez esgotada todas as possibilidades de investimentos com
um VAL superior a zero. A existência de free cash flows negativos

40
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

significa que a empresa, em determinado período, investiu mais


recursos do que efectivamente dispunha, dinheiro obtido através de
empréstimos, ou então com recurso a entradas dos accionistas.
Resultados antes de depreciação, encargos financeiros e
impostos
Menos: Encargos financeiros
= Resultados Operacionais antes de Impostos
Mais: Depreciação e
amortizações do exercício
Mais: Outros custos não
considerados despesas
= Cash Flow Bruto
Menos: Variação de inventários
Menos: Variação de créditos
Mais: Variação de débitos correntes não financeiros
Menos: Investimento em Capital Fixo
Menos: Aumento de outros
activos líquidos
= Free Cash Flow

Uma vez demonstrado como se determina o free cashflow, pode-se


passar a descrever como se avalia uma organização segundo esta
metodologia.
Este método admite que uma organização vale aquilo que consegue
produzir no futuro em termos de free cash flows. Se a nossa pretensão
é saber o valor actual da organização, então é necessário descontar o
valor desses cash flows para o momento actual, a taxa do custo médio
ponderado do custo do seu capital (próprio e alheio), kQ. Repare-se
que a taxa de desconto que se utiliza e a do custo médio do capital da
empresa e não do custo do capital próprio. A razão para se utilizar esta
taxa e que o free cashflow se destina a remunerar não só
financiadores de capital próprio como também de capital alheio. Se a
empresa não possuir divida, o custo do capital será igual ao custo do
capital próprio da empresa.
Tal como nos modelos de avaliação de empresas baseados nos
dividendos, também aqui se pressupõe que a empresa tem uma vida
eterna. Neste sentido, pode-se estipular que os free cash flows da
organização crescem a uma determinada taxa constante, ou então que
existe um determinado número de anos em que se prevê ser possível
determinar, com alguma exactidão, os free cash flows, sendo estes
diferentes entre si. Findo esse período, a previsão e que cresçam a
uma determinada taxa constante. Se o crescimento dos free cash flows
for constante, então:

+ +…+

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Vo Valor actual da
empresa;
FCFi Free cash flow do período
i;
Ko Custo médio ponderado do capital da empresa
(WACC);
Pn Preço da acção no momento n.

3) Economic Value Added “EVA” e Market Value Added (MVA)


O conceito de proveito económico foi sugerido primeiro por Alfred
Marshall há mais de 100 anos tornando-se, recentemente, popular
através da empresa de Consultoria Stern Stewart & Co, que
desenvolveu o Ecnomic Value Added. O que Stern desvendou foi que
algumas empresas remuneram os seus executivos apenas porque
estes ganham dinheiro para a empresa, não se tendo em conta os
custos dos recursos utilizados por esses executivos para gerar esse
dinheiro. No fundo, o que esta em causa e apenas gerar dinheiro e não
verificar se existe criação de valor para a organização.
O Ecnomic Value Added ( E V A ) mede a diferença entre a
rendibilidade obtida pelo capital que se investiu na empresa e o custo
total desse capital. Este modelo de avaliação permite aos executivos
saber se estão a criar, ou destruir, valor com as suas decisões. Quando
a rendibilidade do capital investido e superior aos custos do capital
investido, existe criação de valor. Quando a situação e inversa, existe
destruição de valor.
Em termos matemáticos o EVA não e mais que o lucro operacional
deduzido de impostos, menos o custo do capital (próprio e alheio). Por
outras palavras, o EVA representa o retorno gerado que excede o
custo do capital aplicado, sendo muitas vezes também denominado
como lucro supranormal, o qual pode ser descrito da seguinte forma:

E V A n = E B I T n x (1 - T ) - k 0 x C I n
Sendo:
EVA n - Valor Económico Acrescentado ou Criado no período n
EBITn – Resultado antes de Encargos Financeiros e Impostos no
período n
T – Taxa de imposto sobre os lucros
Ko – Custo médio ponderado do capital da empresa
CI n – Capital investido em n.

O E V A é uma forma de medir o lucro excedentário de uma empresa,


depois de se ter em conta a remuneração exigida pelos accionistas e
pelos credores. Segundo Stewart (1991) o principal motivo pelo qual
as empresas devem utilizar este conceito e porque efectivamente esta

42
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

relacionado com o valor da empresa. O E V A incrementa quando:


• Diminui o custo médio ponderado do capital da empresa (WACC),
a que denominamos de Ko;
• Aumenta a rendibilidade do capital investido;
• Se aplica o dinheiro em projectos cuja rendibilidade seja superior
ao custo médio ponderado do capital da empresa.

Segundo o autor, é possível determinar o valor da empresa através do


E V A da seguinte forma:

Valor de Mercado = Valor actual dos E V A s futuros + Capital Total


Investido

Stern and Stewart & Co descreveram um vasto conjunto de regras


(cerca de 160) de ajustamentos contabilísticos que devem ser
implementados. No entanto. Young (1999) afirma que essas
rectificações em termos de Balanço e Demonstrarão de Resultados
não são relevantes uma vez que não afectam o cálculo do EVA.

O Market Value Added ( M V A ) , por sua vez, mede o valor que a


empresa criou no passado, e que pensa que vai criar no futuro. Não e
mais que a soma dos E V A s gerados ao longo dos anos, actualizados
para o momento zero. A metodologia e similar ao cálculo do Valor
Actual Liquido ( V A L ) . Sendo que no V A L desconta-se os c a s h
f l o w s gerados no futuro pela empresa, e no M V A o valor
acrescentado. Pode também ser descrito como a diferença entre o
valor de mercado da empresa e o valor do capital investido pelos
credores e accionistas.
Assim sendo:

Em que,
MVA Valor de Mercado Acrescentado ou Criado;
k0 Custo médio ponderado do capital da empresa;
EVA Economic Value Added.

Quando o M V A é positivo, o mercado acredita que os projectos a


implementar pela organização no futuro vão apresentar uma
rendibilidade superior ao custo do capital próprio e alheio. Se o M V A
for negativo, a situação e inversa. O M V A representa uma medida
de performance acumulada que avalia o sucesso passado da
organização, bem como aquele que se espera alcançar com a
implementação dos projectos com V A L positivo.
Neste sentido, o valor da empresa será composto por:

43
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Enterprise Value = Capital Investido + MVA

Para se determinar o Valor de Mercado do capital próprio da empresa


(equity value) tem-se de adicionar o valor de mercado de todos os
activos extra-exploração. Ou seja:

Valor Mercado da Empresa = Capital Total Investido + Valor de


Mercado dos Activos Extra – Exploracao + MVA

Ou

Valor Mercado da Empresa = Capital Total Investido +Valor de


Mercado dos Activos Extra-exploração +

Em termos conclusivos, pode-se afirmar que a empresa cria valor se a


rendibilidade obtida através da implementação dos projectos for
superior aos custos do capital emprestado, seja ele próprio ou alheio.
Tal como nos outros modelos. Pode-se determinar o valor do capital
próprio da empresa da seguinte forma:

Valor Mercado da Empresa = Valor de Mercado da Dívida –


Valor de Mercado do Capital Próprio

Reordenando,

Valor de Mercado do Capital Próprio = Valor Mercado da


da Empresa – Valor de Mercado da Dívida

Vai-se agora desenvolver um pequeno exemplo que demonstra os


modelos de avaliação baseados no EVA e MVA.
Ou então
+MVA
+Capital investido
=Enterprise value
+Activos extra-exploração
—Valor de mercado da divida
= E q u i t y v a l u e (valor de mercado do capital proprio)

Suponha que existe uma empresa com as seguintes características:

Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5


Vendas e serviços prestados 5000 5500 5750 6800 6250
Custo das mercadorias vendidas e materiais consumidos 3250 3345 3245 3467 3456
Amortizações e depreciações 1000 850 750 790 810
EBIT 750 1305 1755 2543 1984
Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5

44
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Investimentos em Working capital 70 80 90 30 20


Investimento em Capital fixo 500 400 600 300 200
(Valores: milhares de u.m)

Possui-se, ainda, a seguinte informação:


• Prevê-se que a empresa, no final destes cinco anos, tenha
crescimento nulo.
• Valor de mercado dos activos extra-exploração — 2.500 u.m.
• Do seu capital total, a empresa detêm 30% de divida e 70% de
capital próprio.
• Capital total investido no inicio do ano 1 — 4.500 u.m.
• Valor de mercado da divida financeira — - 5.000 u.m.
• Taxa de imposto sobre os lucros — 25%.
• Custo médio da divida — 5.5%.
• Custo do capital próprio — 11%.
• A empresa estabiliza o seu crescimento a partir do final do ano n
+ 5, ou seja o seu FCF do ano n + 6 e seguintes pressupõe-se ser
igual ao de n + 5.

Tendo como base estes elementos determine o valor do capital


próprio da organização utilizando, para o efeito, o modelo do c a s h
f l o w s descontados e o modelo do E V A .

Método dos cash flow descontado. Antes de mais tem-se que


determinar o custo médio ponderado do capital da empresa k 0 .
Sabe-se que
Ko = x Kcp + x Kb x (1-T)

Então,
K0 Custo médio ponderado do capital da empresa
CP Valor de mercado do capital próprio da
empresa
B Valor de mercado da divida financeira da
empresa
Kcp Custo médio do capital próprio da empresa
KB Custo médio da divida da empresa

Substituindo tem-se,
k Q = 70% x 11% + 30% x 5.5% x (1 - 25%) = 8,94% O custo
médio ponderado do capital da empresa (próprio e alheio) e de 8,94%.

4) Valor Actual Ajustado (Adjusted Present Value)

O método do valor presente ajustado (APV—Adjusted Present


Value) foi desenvolvido por Stewart Myers em 1974. Este método
permite efectuar a decomposição da cadeia de criação de valor, já
que determina o benefício que uma empresa tem em se endividar.
Este método defende que o valor
45
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

de uma organização pode surgir de duas partes:


Uma parte que mede o valor actual dos free cash flows futuros (FCF),
no pressuposto que a empresa não tem dividas, ou seja, o valor actual
da empresa sem ganhos financeiros relacionados com dívidas (VASGF),
descontando esses cash flows a taxa do custo do capital próprio.

Uma outra parte que mede os ganhos fiscais obtidos por se recorrer
ao capital alheio para se implementar os projectos. Ou seja, o Valor
Actual dos Ganhos Fiscais (VAGF). Mede-se as vantagens. ou
desvantagens, derivadas do recurso ao financiamento.

Segundo Tirtiroglu (1997), como os benefícios fiscais são isentos de


risco, sendo o seu recebimento certo, a taxa de desconto a utilizar
devera ser a taxa isenta de risco
O Adjusted Present Value resulta, assim. da soma destes dois valores:

APV = VASGF + VAGF

A metodologia do Valor Actual Ajustado permite verificar, com clareza,


onde se gera valor num determinado negocio. Em alguns casos, os
benefícios podem estar relacionados com os ganhos fiscais associados
ao endividamento e em outros com as operações da organização.
Segundo Drukarczyk e Richter (1997) o método APV e muito mais
apropriado para avaliar empresas que estão constantemente a alterar
a sua estrutura de capital, politica dos dividendos, politica de pensões,
etc. Apesar da fórmula ser muito simples de aplicar, deve-se ter
especial atenção quando se esta perante empresas que apresentam
perdas acumuladas.
Para melhor compreensão, considere-se o seguinte exemplo:
Determinada empresa detém um projecto com uma vida útil de 5 anos
que ira gerar cash flows anuais de 9 milhões de u.m. O investimento
inicial necessário ascende a 28 milhões de u.m e o custo do capital
próprio, caso a empresa financie o projecto apenas com capital
próprio, e de 20%. Como alternativa para implementar o projecto,
pode pedir um financiamento de 22.500.000 u.m. a taxa de juro de
10% ao ano. Pagara, assim, 2.250.000 u.m. em juros cada ano, sendo
que o montante do empréstimo vai ser liquidado de uma só vez no
final do terceiro ano. Sabe-se também que a taxa de imposto sobre os
lucros da empresa e de 30% (meramente indicativo).
O problema, neste caso, e que a divida tem de ser paga nos três
primeiros anos, sendo a vida útil do projecto de 5 anos. Neste sentido,
a estrutura de capital altera quando essa divida for paga, bem como o
custo médio do capital da empresa.
46
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Para se determinar o valor actual ajustado:

Cálculo do valor actual do cash flows sem financiamento ( V A S G F ) :


-28.000.000 + + + + +
= - 1.084.490

Se for financiando apenas com capital próprio, o projecto deve ser


rejeitado.
Vai-se agora determinar os benefícios fiscais relacionados com o
financiamento do projecto com recurso a divida. O empréstimo
proporciona a empresa recursos no valor de 22.500.000 u.m. (cash
inflow), pagando esta durante três anos. Juros anuais após imposto
no valor de 2.250.000 x (1 — 0.3: = 1.575.000 u.m. No final desses três
anos volta a pagar o montante total que foi inicialmente solicitado
(22.500.000 u.m.). A taxa apropriada para descontar este valor e a
taxa do empréstimo, uma vez que reflecte o seu risco.
Assim, valor actual dos fluxos do empréstimo (valor actual dos ganhos
fiscais — VAGF) será:

-22.500.000 + + + + +
= 1.678.625

Neste sentido, ao financiar o projecto com divida cria um valor extra


de 1.678.625 u.m. porque existem benefícios fiscais associados aos
juros. Assim sendo, a fonte de valor neste caso e o ganho fiscal gerado
pela dívida.
O Valor Ajustado Actual (APV) do projecto seria:

APV = -1.084.490 + 1.678.625 = 594.135 u.m

Em termos conclusivos, pode-se ver que o projecto se torna viável


quando e incorporada a divida.
A grande vantagem do método APV e que separa o valor do projecto
quando este e financiado apenas com capital próprio e quando
incorpora divida. Isto torna o APV flexível para cobrir muitos tipos
diferentes de arranjos financeiros da vida real, tais como: taxas de juro
que alteram em cada ano; montante de divida que aumenta, ou
diminui, de ano para ano; subsídios governamentais em termos de
taxas de juro que são concedidos para um conjunto de anos, etc.
Alguns financeiros acham que o método APV é preferível em termos
de gestão uma vez que mostra, de forma directa, quais a fontes de
criação de valor de um projecto, permitindo saber quanto contribui o
financiamento para aumento de valor da organização.

47
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

3.1.2.2. Abordagem Patrimonial

Os fundamentos deste modelo são diferentes dos outros dois


anteriores, já que se presume que a empresa não sobrevive ate a
eternidade, sendo esta, em determinada altura, alvo de liquidação. A
ideia subjacente a esta metodologia e que, uma vez liquidada a
empresa, os accionistas recebem o valor que sobra depois de se pagar
todas as dividas com o produto da venda dos activos da organização e
do recebimento de todos os créditos. Esse será, assim, o valor de uma
organização. A grande diferença entre este método e restantes reside
no período de vida da organização. Neste caso, para se determinar o
valor da organização e necessário admitir-se que será liquidada em
determinada altura, enquanto na generalidade dos outros métodos a
vida da empresa pressupõe-se ser infinita.
Este método de avaliação baseia-se em elementos contabilísticos
sendo, sem margem de dúvida, mais fácil de determinar que a
generalidade dos restantes modelos de avaliação.
O inconveniente deste modelo é o facto de que quando se trabalha
com dados históricos dos Balanços e Demonstração de Resultados, os
activos das organizações não se encontram reportados ao momento
actual já que não tem em conta o valor do dinheiro no tempo.

3.1.2.3. Abordagem Dualista

O método dualista e uma junção do método patrimonialista com os


métodos de rendimento. A determinação do valor da empresa (V)
através desta metodologia resulta da soma do Valor Substancial da
organização (VS) e do Goodwill (GW)

V = VS + GW

V – valor da empresa
VS - valor substancial da organização, ou também, valor líquido
contabilístico dos activos e passivos da organização, corrigido de
reavaliações dos imobilizados e eliminação de provisões superiores as
necessárias bem como ajustamentos
GW - Goodwill — e o valor actual dos lucres considerados
supranormais.

3.1.2.4. Abordagem dos Múltiplos ou de Avaliação Comparada

Para o caso das empresas estarem cotadas em bolsa, existe uma outra
metodologia de avaliação de empresa que se baseia na utilização de
indicadores bolsistas. Este modelo de avaliação e, em muitos dos
casos, utilizado como complemento de outros modelos de avaliação
anteriormente descritos, podendo também ser adoptado para avaliar
empresas não cotadas, através da comparação com os indicadores da

48
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

empresas cotadas do mesmo sector.


Para se avaliar empresas através desta metodologia utilizam-se,
geralmente, os seguintes indicadores:

a) PER — P r i c e E a r n i n g R a t i o e uma medida que analisa o preço


pago por uma acção em relação ao resultado líquido gerado pela
empresa, também por acção.

Assim sendo, um PER elevado significa que os investidores estão a


pagar, por determinada acção, um valor elevado em função do
resultado liquido gerado por acção, mas poderá também significar que
os resultados líquidos da empresa são reduzidos.

PER =

A generalidade das acções apresenta um P/E ratio entre 15-25. Para


melhor se compreender esta problemática, admita-se que uma
determinada acção se encontra cotada a 24 u.m. e o resultado por
acção dos últimos 12 meses e de 3 u.m. A acção tem um P/E ratio de
24/3, ou seja, 8. O investidor que adquira a acção A paga 8 u.m. por
cada unidade monetária de resultados líquidos da empresa. No caso
das empresas que apresentam resultados negativos, o PER,
obviamente, será negativo. Mesmo assim, algumas organizações
continuam a apresentar o rácio em causa.
Uma das grandes vantagens do PER e que permite comparar
facilmente o valor do rácio entre empresas do mesmo sector e
rapidamente tomar decisões de investimento. Se, por exemplo, uma
determinada acção apresentar um PER duas vezes superior a outra,
mantendo-se tudo demais constante, este investimento será menos
atractivo, uma vez que se pagara o dobro do valor. Como se pode
facilmente compreender, uma das grandes vantagens desta
metodologia e a facilidade de obtenção dos dados para se determinar
o valor do rácio bem como a rapidez com que se pode comparar
valores entre empresas do mesmo sector. Apesar disso, a metodologia
de avaliação baseada no PER tem sido alvo de algumas críticas. São
exemplo, o facto de que devera existir uma relação estável, e
duradoura, entre os resultados da empresa e o valor da mesma. Nem
sempre a existência, em determinado momento, de resultados
líquidos positivos elevados significa que a organização tem uma forte
capacidade de gerar cashflows no futuro. Se assim não for, a relação
entre resultados e valor da empresa será diminuta.
Uma outra crítica apontada a metodologia de avaliação baseada no
PER e que, nem sempre, as metodologias contabilísticas são iguais
entre empresas do mesmo sector. Se assim for, os valores obtidos
para esse rácio poderão não ser um bom elemento para se tomar
decisões de investimento. Poderá também ter ocorrido, no ano em
que se esta a avaliar a organização, um conjunto de eventos anormais
que possam ter afectado, positiva ou
49
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

negativamente, o resultado da organização mas que não são visíveis


para o investidor externo. Para além de tudo isto, apesar de estarmos
perante empresas do mesmo sector, a estrutura financeira dessas
empresas pode divergir de forma significativa.
Em termos conclusivos, pode-se afirmar que esta metodologia de
avaliação, pela sua simplicidade, tem sido utilizada essencialmente
como um complemento dos outros métodos de avaliação.

b) P r i c e t o B o o k V a l u e (PBV). Este indicador relaciona o preço


da acção com o seu valor contabilístico. Por norma, o PBV devera
ser superior a 1. Um valor inferior a unidade significa que a
situação líquida da empresa estará subavaliada.

PBV =

c) P r i c e t o C a s h F l o w ( P C F ) . O rácio Price to Cash Flow e usado


para comparar o valor de mercado das empresas em relação ao
seu cash flow. A fórmula de análise e similar ao PER, só que agora
o denominador e o cash flow. Um valor elevado para o rácio
significa que se esta a pagar um valor alto pelo cash flow por
acção gerado pela empresa. Assim sendo, quanto mais reduzido
for o valor do rácio melhor será.

PCF =

d) P r i c e t o C a s h D i v i d e n d ( P C D ) . Este indicador compara o


preço da acção com os dividendos distribuídos pela empresa, por
acção. Uma das críticas que tem sido apontada a este método de
avaliação baseia-se na dualidade entre o investidor pretender
receber os ganhos através de dividendos ou através de capital. Na
generalidade dos países, a tributação fiscal associada aos ganhos
de capital (diferença entre o valor de venda e de compra das
acções e geralmente inferior a tributação fiscal relacionada com
os ganhos por dividendos. Para alem disso, nem todas as empre-
sas distribuem dividendos, ja que muitos dos investidores
preferem obter ganhos de capital devido ao facto de que a carga
fiscal e geralmente menor. Assim, se grande parte das empresas
do sector acabar por não distribuir dividendos a comparação do
rácio entre essas organizações não e possível.

Um outro problema associado a esta metodologia de avaliação esta


relacionado com o facto de que algumas empresas distribuem
dividendos reduzidos meramente para satisfazer as exigências de um
numero restrito de investidores que ainda gostam de receber esse tipo
de remuneração, mesmo sabendo que são tributados de forma
superior aos ganhos de capital. Neste caso, os resultados obtidos na
avaliação estarão também enviesados.
50
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

PCD =

e) D i v i d e n d Y i e l d . Este rácio e o inverso do anterior, sendo


normalmente expresso em termos de percentagem.

Dividend Yield =

Sumário

Nesta unidade descreve-se os diversos métodos de avaliação de


empresas. O modelo baseado no desconto dos dividendos pressupõe
que quando o investidor aplica o dinheiro em acções, e as mantém ate
a eternidade, o único rendimento que aufere e dividendos. O valor da
acção resulta, assim, da actualização de todos esses dividendos para o
momento em que esta a efectuar a avaliação (momento zero). O
segundo modelo avalia as organizações em função da sua capacidade
futura de gerar fluxos de tesouraria. Determina-se primeiro o valor
total de mercado da organização, bem como o valor das suas dívidas e,
através da diferença entre esses dois montantes obtém-se o valor do
capital próprio. A divisão desse montante pelo número de acções
emitido pela organização dá-nos o valor de cada acção.
A terceira metodologia baseia-se no Economic Value Added (EVA) que
pressupõe que o valor da empresa não e mais que a soma dos
retornos gerados pelos investimentos que excedem os custos de
remunerar < > capital próprio e alheio) descontados para o momento
actual. Interligado com o EVA esta o MVA, que e uma medida de
performance acumulada que avalia o sucesso passado da organização,
bem como aquele que se espera alcançar com a implementação dos
projectos com VAL positive Uma outra metodologia e o Adjusted
Present Value que analisa a empresa com, e sem, endividamento,
determinando-se qual o impacto do efeito fiscal da divida para o
aumento de valor da organização.
Para alem de todos estes modelos, existe ainda o método dualista,
que e uma junção do método patrimonialista com os métodos de
rendimento e o método dos múltiplos que, no fundo, nada mais e do
que a comparação de rácios entre empresas do sector. Por último,
existe também quem determine o valor das organizações utilizando
uma média ponderada do valor obtido nos restantes modelos de
avaliação anteriormente descritos.

51
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Exercícios

Comente as seguintes afirmações:


1- Accionistas com propriedade em duas empresas, no momento de
passar activos de uma empresa para a outra, devem fazê-lo de
acordo com o seu valor de mercado porque, de outra forma,
perdem riqueza.
2- O valor de uma empresa corresponde ao valor de liquidação dos
seus activos acrescido do valor do working capital.
3- Uma empresa que aumenta a taxa de retenção dos fluxos de
caixa para investir esse dinheiro em novos projectos aumentará,
no futuro, o seu valor de mercado.
4- O método correcto para avaliar todas as empresas é descontar os
fluxos de free cash flow à taxa WACC (Ko).
5- A empresa KSS, S.A., sediada na cidade de chimoio, normalmente,
distribui dividendos de 2,0 u.m. por acção no ano seguinte e a
cotação prevista para o final desse ano é de 60 u.m. também sabe-
se que os investimentos alternativos no mercado, com idêntico
grau de risco ao da empresa, estão a proporcionar uma
rendibilidade de 11%.
a) Use o método dos dividendos para determinar o preço da
acção no momento 0.
b) Determine o ganho de dividendos.
c) Determine o ganho de capital.
6- Se empresa tiver um projecto com uma vida útil de 3 anos que ira
gerar, anualmente, cash flows de 6 milhões de u.m.. O
investimento inicial necessário é de 17 milhões de u.m e o custo
do capital próprio, num modelo em que a empresa financia o
projecto apenas com capital próprio, é de 20%. Como alternativa
para implementar o projecto, pode pedir um financiamento
de11.500.000 u.m. a taxa de juro de 8 % ao ano. Sendo que o
montante do empréstimo será liquidado de uma só vez no final
do segundo ano ano. Sabe-se também que a taxa de imposto
sobre os lucros da empresa é de 32%.

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

UNIDADE Temática 3.2. Técnicas de Avaliação de


Investimentos.

Introdução

A implementação de um projecto depende de decisões estratégicas e


da disponibilidade de financiamento para a sua materialização. Para a
tomada de tais decisões é necessário analisar vários indicadores, que
constituem a essência da mensagem do avaliador ou analista e,
permitem ao investidor tomar conhecimento sobre a viabilidade do
projecto.
É importante salientar que nem todos os critérios acolhem consenso
quanto ao resultado que pretendem traduzir, sendo assim, possível ter
várias interpretações, dependendo do ponto de vista do analista, quer
se trate de um funcionário da empresa, um analista de crédito ou de
um accionista. Os critérios que iremos estudar reportam-se a uma
análise do ponto de vista financeiro e empresarial, colocando a
margem a análise de carácter social em que o Estado e outras
instituições que o representam poderiam considerar outros critérios
como fundamentais.
Os critérios que nos importam, são os seguintes:
 VAL
 TIR
 Payback
 Índice de Rendibilidade do Projecto (IRP)

O cálculo dos indicadores pressupõe que o analista tenha


desenvolvido os cash-flows previsionais do projecto de investimento e
que o custo de capital seja conhecido.

Ao completar esta unidade, você será capaz de:

 Conhecer as técnicas de avaliação e selecção de projectos de


Objectivos investimento;
 Utilizar cada instrumento de avaliação para tomar decisões de
investimento entre duas ou mais opções de investimento;
 Fazer uma avaliação combinada das técnicas para a tomada de
decisões estratégicas;
 Entender a necessidade da avaliação de projectos de
investimento e o impacto das decisões tomadas.

3.2.1. Valor Actual Liquido

Este critério tem em conta a actualização dos cash-flows através da


taxa de custo do capital. O VAL define-
53
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

se como a soma do valor actualizado ou descontado dos cash-flows


previsionais à taxa de custo do capital. Para o efeito, basta aplicar o
factor de actualização ou factor de desconto aos cash-flows que
ocorrem ao longo do horizonte temporal de análise e, subsequente a
isto, somar os cash-flows actualizados ou descontados. O valor obtido
será o VAL.

Formula:
1° Caso – Custo de capital constante ao longo do horizonte temporal

Onde:

C – o custo de capital ou a taxa de desconto.

2° Caso – Custo de capital variável de período para período ao longo


do horizonte temporal

Π – Indica a soma de factores ao longo dos períodos. Por exemplo, se a


taxa de desconto for de 10% no primeiro ano, e de 11% no segundo, o
factor de desconto no segundo ano será dado por: x
, ou seja, actualizamos à taxa de 11% do segundo ano
para o primeiro e depois descontamos à taxa de 10% do primeiro ano
para o momento actual.

3° Caso – Cash-flows constantes ao longo do horizonte temporal

VAL = - + CF x a{n,c} =

Exemplo 1: Custo de capital constante e cash-flows variáveis


Projecto “Kapa SS”:
Descrição/Ano 0 1 2 3 4
Cash-Flow -20.000 6.000 12.000 15.000 15.000

54
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Taxa de desconto 10% 10% 10% 10% 10%


Factor de desconto 1,000 0,909 0,826 0,751 0,683
Cash-Flow descontado -20.000 5.455 9.917 11.270 10.245
Valor Actual Liquido 16.887

VAL = -20.000x1,000 + 6.000x0,909 + 12.000x0,826 + 15.000x0,751 +


15.000x0,683
VAL = 16.887,00

Exemplo 2: Custo de capital constante e cash-flows constantes

Determinado projecto envolveu uma despesa de investimento na


ordem de $75.000 (Ano 0), com cash-flow de $35.000 durante cinco
anos (anos 1 a 5). Assumindo uma taxa de desconto de 10%, calcule o
VAL.

VAL = -75.000 + 35.000 x a(5,10%)


a(5,10%) = 3,790
VAL = 57.678

O resultado da análise através do VAL indica se os cash-flows gerados


pelo projecto são suficientes para remunerar os investidores, cuja
sensibilidade sobre o risco do projecto é sumarizado pelo custo do
capital. É a comparação entre o investimento feito no momento
presente (cash-out -flow) e o potencial de cash-flows a serem gerados
no futuro (cash-in -flow). Tal comparação tem por base o desconto
destes cash-flows futuros no momento actual.
Assim, se o projecto tem um VAL positivo, significa que os cash-flows
gerados têm um retorno acima do custo de capital cujo excedente
reverte a favor dos investidores, sinal de aumento da sua riqueza.

3.2.2. Taxa Interna de Retorno (TIR)

Esta taxa evidencia o nível de retorno resultante de um projecto. Do


ponto de vista de cálculo, será a taxa de desconto para a qual teremos
um VAL nulo.
Nos tempos actuais, o cálculo da TIR é elaborado com o auxílio de
máquinas de calcular com funções financeiras e através do Excel. De
outro modo, o cálculo é possível através do ensaio de taxas e da
interpolação linear. Com efeito, constata-se da fórmula do VAL que
existe uma relação inversa entre o custo do capital e o VAL. Quanto
maior o custo de capital, menor é o
55
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VAL, ou seja, os cash-flows actualizados sofrem uma redução como


consequência do aumento da taxa de desconto. Assim, a interpolação
linear através do ensaio de taxas procurará encontrar duas taxas
próximas, uma das quais corresponderá a um VAL positivo, enquanto
que a outra implicará a um VAL negativo. Neste caso, a TIR, taxa de
desconto da qual resulta um VAL nulo, será compreendida pelo
intervalo limitado pelas duas taxas contíguas que compreendem a
VAL’s de sinais contrários.

Exemplo 3: ensaio de taxas para o caso do projecto “Kapa SS”

(valores em Milhões de Meticais)


Ensaio VAL Sinal
15% 12.730 Positivo
30% 3.795 Positivo
35% 1.641 Positivo
38% 493 Positivo
40% -221 Negativo

A alteração do sinal acontece entre as taxas 38% e 40%, sendo


necessário realizar uma interpolação linear dada pela regra de três
simples, designadamente:
38% ⇒ 493,00
TIR ⇒ 0
40% ⇒ 221,00
Isto é:
(38% - 40%) = (493- (-221))
(38% - TIR) = (493 – 0)
O que dá o seguinte: (-2%) x 493 = 714 x (38% - TIR), donde se conclui
uma taxa aproximada a 39%.

3.2.3. Payback

O payback corresponde ao período médio de recuperação do


investimento. O seu cálculo é simplificado e consiste na soma dos
cash-flows acumulados, os quais indicam a extensão de tempo,
geralmente, em anos, que o investidor tem que esperar até que
recupere o desembolso do investimento inicial.

Exemplo 4: Período de retorno

(valores em Milhões de Meticais)

56
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Ano CF CFA
0 -20.000 -20.000
1 6.000 -14.000
2 12.000 -2.000
3 15.000 13.000
4 15.000 28.000

O CFA evidencia a soma acumulada dos cash-flows. Torna-se evidente


que, pelos cálculos, o projecto permite recuperar o investimento
efectuado no 3° ano. Com efeito, durante o 3° ano, o projecto liberta
13.000 milhões, pelo que o valor de 2.000 milhões que corresponde,
em media, a 15%, traduz-se, em termos de tempo, em 2meses
aproximadamente. O payback seria de 2anos e 2meses.
Este cálculo simples suscita o problema de comparação de valores que
ocorrem em momentos diferentes da vida do projecto. É necessário
incorporar o valor temporal do dinheiro através do princípio de
desconto ou actualização. Como resultado, essa operação envolve um
outro indicador, o payback descontado, assim teremos os valores
encontrados na tabela que se segue:
(valores em Milhões de Meticais)
Ano CF CFD CFA
0 -20.000 -20.000 -20.000
1 6.000 5.455 -14.545
2 12.000 9.917 -4.628
3 15.000 11.270 6.642
4 15.000 10.245 16.887

Neste caso, pode-se notar o efeito do desconto que reduziu o valor


dos cash-flows em termos actuais. Como decorrência desta alteração,
o payback passa a ser de 2 anos e 7 meses aproximadamente. Esta
abordagem é mais realista na medida em que traduz todos os cash-
flows para o mesmo momento em função da taxa de desconto (custo
do capital).
A recuperação d investimento constitui preocupação de qualquer
investidor, razão pela qual o payback é popular nos nossos dias, além
de que a sua interpretação acolhe consenso entre diversos
interessados neste tipo de análise. Por exemplo, nos fluxos de
investimento entre países, a decisão de “entrar” é, geralmente,
definida pelo payback, pois que, um período de recuperação
prolongado poderá ser sintoma de grande risco político e, portanto,
risco do próprio projecto. Resumidamente, o payback apresenta-se
como um indicador de liquidez e de risco.

Este indicador não é tão pacífico quanto parece, pois que, nada nos diz
sobre o que vai acontecer no período pós-payback. Assim, por não
contemplar todos os cash-flows, este critério poderá ocultar projectos
com potencial de criar riqueza durante o horizonte temporal
compreendido pelo período pós-

57
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payback, isto é, a empresa perde oportunidades de investimento no


futuro porque escolhendo projectos com menos cash-flows, a
possibilidade de desembolso em oportunidades futuras será menor.
O payback é um dos critérios eleitos por muitos gestores pela sua
simplicidade e facilidade na comunicação.

3.2.4. Analise Crítica dos Critérios Clássicos

A análise de projectos de investimento pretende chegar a conclusões


sobre a viabilidade de um projecto, na ponderação de vários aspectos
de retorno e risco, numa óptica de análise puramente financeira.
Deste modo, a decisão deverá ter em consideração:
 Cash-flows e não resultados
contabilísticos
 Grau de risco e o valor do dinheiro no
tempo, o que é reflectido pelo custo do capital
 Análise de todos os cash-flows do
projecto.

Eis o resumo de um teste utilizando vários critérios:


Payback
Condições a considerar VAL TIR Payback
Descontado
Cash-flow Sim Sim Sim Sim
Todos cash-flows do Sim Sim Não Não
projecto
Valor temporal do Sim Sim Não Sim
dinheiro
Risco do projecto Sim Sim Não Sim

Os critérios VAL e TIR satisfazem todas as condições. Mas quando se


trata de escolher entre diferentes projectos alternativos, a preferência
deverá ser pelo VAL, sem colocar a margem projectos que carecem de
um exame mais profundo. A preferência pelo VAL, é pelo facto da TIR
ter por base a lógica de que os cash-flows intermediários (entre o
inicio e o fim) do projecto são reinvestidos a TIR, um pressuposto
bastante irrealista, pois que, para cada projecto haverá uma TIR
específica. Por causa dessa deficiência, é usual calcular-se a TIR
Modificada (TIRM) – este indicador modificado assume que os cash-
flows intermediários são reinvestidos ou capitalizados à taxa do custo
do capital.

4. Índice de Rentabilidade do Projecto

É uma medida de retorno que consiste no rácio entre o VAL e o valor


de investimento, obtendo-se, assim, o ganho adicional por cada
unidade monetária investida no projecto.
Assim teremos:

58
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

x 100

Sumário

O valor presente do investimento que a empresa realiza é um


elemento que os analistas financeiros muito utilizam para avaliar cada
uma das opções de investimento. Esta avaliação deve ser combinada a
avaliação do período de recuperação do investimento realizado e a
taxa interna de retorno. Uma avaliação combinada permite a empresa
acautelar-se de diversos factores de risco ligados a um investimento,
pelo que as técnicas estudadas não poderão ser analisadas
isoladamente para o efeito de tomada de decisões de investimento.

UNIDADE Temática 3.3. Exercícios

1. A empresa metalo-mecânica “KANSES” considera a


possibilidade de incluir no seu orçamento a aquisição de uma
máquina de pintura “Pintura W” e um conjunto de
equipamento para soldar “Soldadura Z”. Os dois projectos são
independentes e os cash-flows livres projectados são os
seguintes:

Ano Soldadura Z Pintura W


0 -20.000 -20.000
1 6.500 5.600
2 6.500 5.600
3 6.500 5.600
4 6.500 5.600
5 6.500 5.600
6 6.500 5.600

O custo de capital da “KANES” ronda os 13%, sendo o mesmo para


ambos os projectos. Calcule o Payback, o VAL e a TIR e indique a
decisão sobre a aceitação/rejeição dos projectos.

2. Você possui uma unidade industrial nos arredores da cidade de


Maputo e pretende substituir o sistema de frio. Neste projecto,
assuma que você tem as seguintes alternativas:
 Um sistema solar que custará $12.000 para instalar e
$500 de custos de manutenção anuais, com duração
infinita.
 Um sistema que funciona a gás e custará $5.000 para

59
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instalar e $1.000 de custos de manutenção anuais, com


duração de 20 anos.
 Um sistema a petróleo que vai custar $3.500 para
instalar e $1.200 em custos operacionais por ano, com
duração de 15 anos.
Se a taxa de desconto for de 10%/ano, qual destas opções é a melhor?

3. O projecto de investimento “Beta” tem uma vida útil de 3 anos,


sendo o investimento (capex)8 de $1.003.130,00. Assumindo que o
valor residual do activo fixo é nulo, determine o valor dos cash-
flows sabendo que a TIR é de 26% e que os cash-flows crescem à
uma taxa anual de 5%.

4. Uma empresa de Mutarara pretende expandir as suas actividades


na zona do Vale do Zambeze. Apresentam-se duas opções:
 Investir numa fábrica de coco ralado em Quelimane
 Investir na criação de gado caprino em Mutarara
Os estudos elaborados pelos consultores da empresa concluíram
que os projectos tinham a mesma classe de risco e, por conseguinte, o
mesmo custo de oportunidade do capital na ordem de 15% em
meticais. As conclusões em termos de cash-flows foram as seguintes:

Ano Projecto Coco Projecto Caprino


0 -12.000 -19.000
1 7.000 3.000
2 6.000 5.000
3 2.000 10.000
4 1.500 12.000

a) Calcule para cada projecto: VAL, TIR, Payback e IRP.


b) Refira-se a viabilidade dos projectos se o objectivo for a
maximização da riqueza dos donos da empresa. Assuma que os
recursos são escassos e a empresa enfrenta problemas com a
banca local por dívidas mal paradas. Como é que julgaria este
objectivo face ao critério de avaliação?

5. O projecto de desenvolvimento da empresa Agro-Machamba


apresenta um VAL de 1.651,39, sendo o CAPEX de 2.000 e a taxa
de desconto de 10%. Os cash-flows crescem por um valor
constante até ao terceiro ano. Assumindo que o CF1 é de 1.000,
calcule CF2 e CF3.

8 Capital expenditure; investimento em imobilizado


60
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

TEMA - IV: EVOLUCAO RECENTE DO MERCADO DE CAPITAIS EM MOCAMBIQUE


UNIDADE 4.1. Conceitos Fundamentais do Sistema Financeiro.
UNIDADE 4.2. Mercado de Capitais no Contexto Moçambicano.
UNIDADE 4.3. Exercícios deste Tema

UNIDADE Temática 4.1. Conceitos Fundamentais do


Sistema Financeiro.

Introdução

O sistema financeiro compreende ao conjunto de instituições


financeiras que asseguram, essencialmente, a canalização da
poupança para o investimento nos mercados financeiros, através da
compra e venda de produtos financeiros.
Estas instituições asseguram um papel de intermediação entre os
agentes económicos que, num dado momento se pode assumir como
aforradores e, noutros momentos, como investidores

4.1.1. Sistema Financeiro Nacional

O Sistema Financeiro Nacional é um conjunto de instituições, órgãos e


afins que controlam, fiscalizam e fazem as medidas que dizem respeito
à circulação da moeda e de crédito dentro do país. Este sistema é
composto pelo Banco Central (como agente emissor e regulador),
instituições de crédito e sociedades financeiras.

1.4 Divisões do sistema financeiro nacional

O Sistema Financeiro Nacional pode ser divido em duas partes


distintas:
Subsistema de Supervisão e Subsistema Operativo.

 Subsistema de Supervisão se responsabiliza por fazer regras para


que se definam parâmetros para transferência de recursos entre
uma parte e outra, além de supervisionar o funcionamento de
instituições que façam actividade de intermediação monetária.

 Subsistema operativo torna possível que as regras de


transferência de recursos, definidas pelo subsistema supervisão
sejam possíveis.

61
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

1.4.1 Formação do Sistema de Supervisão

O subsistema de supervisão é formado por: Conselho Monetário


Nacional, Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional,
Comissão de Valores Mobiliários, Conselho Nacional de Seguros
Privados, Superintendência de Seguros Privados.
O mais importante dentro desse sistema é o Conselho Monetário
Nacional - Esse conselho é essencial por tomar as decisões mais
importantes, para a que o país funcione de forma sadia.
O Conselho Monetário Nacional tem dentro de si muitos integrantes
que são importante, cada um na sua função.
O Conselho Monetário Nacional (CMN) funciona para a criação da
política de moeda e do crédito, de acordo com os interesses nacionais.
Promover negócios relacionados à bolsa de valores, proteger
investidores e ainda outras medidas.

UNIDADE Temática 4.2. Mercado de Capitais no Contexto


Moçambicano

Introdução

O desenvolvimento económico sustentável depende da expansão


contínua da capacidade de produção. Esta expansão é função de
investimentos de capital e recursos humanos. O crescimento acelera
quando os investimentos são realizados em alternativas com maiores
retornos económicos e sociais.
O mercado de capitais permite o fluxo de capital de quem poupa para
quem necessita de recursos para investimento produtivo e cria
condições que incentivam a formação de poupança e a direcciona para
as melhores alternativa.

Ao completar esta unidade, você será capaz de:

 Definir e conhecer os principais mercados de capitais no


contexto moçambicano;
Objectivos  Entender a razão da existência de uma Bolsa de Valores no
Mercado de Capitais;
 Conhecer as vantagens da Bolsa de valores e os principais
produtos nela negociados;
 Conhecer a abrangência, o objecto e os objectivos da Bolsa de
Valores.

4.2.1.Mercado de Capitais

62
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

 O mercado de capitais é um sistema de distribuição


de valores mobiliários, que tem o objectivo de proporcionar
liquidez aos títulos de emissão de empresas e viabilizar seu
processo de capitalização.

 O Mercado de Capitais é constituído pelas bolsas


de valores, sociedades corretoras e outras instituições financeiras
autorizadas. O mesmo é subdividido em Mercado Primário (é onde
se negocia a subscrição de novas acções ao público, isto é, onde os
valores mobiliários circulam pela primeira vez e onde a empresa
obtém o capital para seus empreendimentos, pois o dinheiro da
venda vai para a empresa) e o Mercado Secundário (são as demais
negociações com esses títulos, como simples trocas de
possuidores, pois a empresa emissora já não terá mais contacto
com o dinheiro proveniente dessas trocas). O mercado secundário
se caracteriza também pelas negociações realizadas fora das
bolsas, em negociações que denominamos como mercado de
balcão, trazendo dessa forma mais liquidez para esses activos
financeiros.

4.2.2. Bolsa de Valores

A Bolsa de Valores - é uma pessoa colectiva de direito público, com a


natureza de instituto público, dotada de autonomia administrativa,
financeira e patrimonial. Cabe a Bolsa de Valores a criação e
manutenção de local e sistemas dotados de meios necessários ao
funcionamento de um mercado livre e aberto para a realização de
compra e venda de valores mobiliários. A Bolsa assegura também os
serviços de registo, compensação, liquidação e divulgação de
informação suficiente e oportuna sobre das operações realizadas.
Em 1997, o Governo de Moçambique, através do Ministério do Plano e
Finanças, criou a “Comissão Instaladora da Bolsa de Valores de
Moçambique”, a qual teria por missão promover a organização do
mercado de capitais em Moçambique, nomeadamente ao nível da
criação das estruturas institucionais e de ordem jurídica necessárias e,
bem assim, concretizar a instalação de uma Bolsa de Valores, figura
logo inicialmente apontada como a mais adequada para dar corpo ao
funcionamento de um mercado secundário organizado de valores
mobiliários.
Decorrido o período indispensável à organização das actividades da
própria Comissão Instaladora, de forma a possibilitar o seu adequado
funcionamento, e tendo esta sido, entretanto, dotada dos necessários
recursos financeiros, providenciados quer pelo Estado Moçambicano,
quer pelo Banco Mundial.
Como corolário da actividade desenvolvida pela Comissão Instaladora,
foram aprovados, pelo Conselho de Ministros, os instrumentos legais
para o funcionamento da Bolsa de Valores de Moçambique,
destacando-se os Decretos nº 48/98 e 49/98, ambos de 22 de

63
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Setembro, nomeadamente Regulamento do Mercado de Valores


Mobiliários e sobre a Criação da Bolsa de Valores de Moçambique e
constituição do seu Regulamento Interno.
Constituem órgãos da Bolsa o Conselho de Administração (constituído
no mínimo por 3 membros e no máximo por 5 membros nomeados
pelo Ministro das Finanças, sendo que um deles proposto, embora
com carácter não vinculativo, pelos Operadores de bolsa) e o Conselho
Fiscal (composto por 3 membros, nomeados por despacho do Ministro
das Finanças, dos quais um o preside).
A nível do mercado da Bolsa, para além das “sociedades corretoras” e
das “sociedades financeiras de corretagem” a actividade de
intermediação financeira, ao abrigo da Lei 15/99 de 01 de Novembro
(que regula os estabelecimentos e exercício da actividade das
Instituições de Crédito e das Sociedades Financeiras), pode ser
desenvolvida pelas instituições de crédito. Contudo, somente os
intermediários financeiros que se constituam como operadores de
bolsa podem negociar directamente na Bolsa de Valores.
A entidade supervisora do mercado de valores mobiliários é o Banco
de Moçambique a quem cabem, diversas atribuições, previstas no
artigo 4 do Decreto nº 48/98 de 22 de Setembro, para além das
matérias que lhe sejam atribuídas por Lei.
A forma como o mercado está organizado e estruturado,
nomeadamente, os deveres dos intermediários na execução de
quaisquer operações e na prestação dos demais serviços, o dever do
segredo profissional a que estão vinculados os intermediários
financeiros, os deveres de informação impostos às entidades
emitentes e à própria Bolsa de Valores, o regime aplicável a crimes e
contravenções no âmbito do mercado e, finalmente, a natureza das
atribuições do Banco de Moçambique, criam as condições necessárias
ao efectivo funcionamento do mercado, de acordo com elevados
padrões de integridade, regularidade, normalidade e transparência.
É importante salientar que no decurso das suas actividades, a Bolsa de
Valores de Moçambique cumpre e faz cumprir a legislação e
regulamentação em vigor, a qual consagra todo um leque de
mecanismos que têm por objectivo o estabelecimento de meios
efectivos de protecção ao investidor. É o caso, designadamente, de
todo o dispositivo legal respeitante à informação a prestar pelas
entidades com valores cotados, e bem assim do que tem a ver com as
condições de realização das operações e, em especial, com as
condições do exercício da actividade de intermediação financeira.
Por outro lado, a Bolsa de Valores de Moçambique tem desenvolvido
de uma forma activa, um conjunto de tarefas no quadro do apoio ao
investidor, em especial os investidores particulares, designadamente
no plano de prestação de esclarecimentos ligados à intervenção no
mercado e ao exercício de direitos.
A bolsa de valores é o mercado organizado onde se negociam acções
de capital aberto (Publicas ou privadas) e outros instrumentos
financeiros como acções e opções.

64
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Pode ser na forma de uma associação civil sem fins lucrativos que
mantém o local ou sistema de negociação electrónico adequado a
realização de transacções de compra e venda de títulos mobiliários de
compra e venda de títulos e valores actuem como S/A’s visando lucro
através de seus serviços

A Bolsa de Valores de Moçambique é uma instituição criada pelo


decreto n° 49/98, de 22 de Setembro, em resultado do cumprimento
de um dos objectivos da política económica do Governo,
nomeadamente a diversificação das alternativas de financiamento
existentes, a promoção da poupança e a sua conversão em
investimento produtivo.

4.2.3. Vantagens da Bolsa de Valores de Moçambique:

- Os seus investimentos são geridos dentro dos padrões legal e


internacionalmente reconhecidos.
- As acções negociadas em bolsa beneficiam de 50% de isenção do
Imposto sobre o Rendimento (IRPC/IRPS), o que obviamente aumenta
os ganhos que daí advêm.
- No acto de emissão e na realização de transacções, os valores
mobiliários beneficiam de isenção do imposto de selo.
- É um instrumento alternativo de financiamento das empresas.
- Custo de financiamento reduzido em relação ao crédito bancário
(Emissão de Acções, Obrigações, Papel Comercial, entre outros).
- É um meio de acesso a financiamentos internacionais através da
mobilização de investidores internacionais.
- Incentiva a canalização da poupança para o investimento produtivo
pois a rentabilidade é potencialmente mais alta que nos depósitos a
prazo.
- Permite o conhecimento do valor das empresas através do
estabelecimento de um preço de mercado.

4.2.4. Mercados da bolsa de valores

 Mercado a Vista: No qual a liquidação física (entrega de títulos


vendidos) se processa no segundo dia útil após a realização do
negocio em bolsa e a liquidação financeira (pagamento e
recebimento do valor do operação) se da no terceiro dia útil
posterior a negociação, e somente mediante e efectiva liquidação
física.

 Mercado a Termo: Operações com prazos de liquidação diferidos


em geral de 30, 60 ou 90 dias. Para aplicações no mercado a termo
são requeridos alem do registo na BOLSA DE VALORES, um limite
mínimo para a transacção e de posses de valores; tem tanto pelo
vendedor como pelo comprador, utilizados com margem de
garantia da operação. Contracto a termo podem ainda, ser

65
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

liquidado antes de seu vencimento.

 Mercado de Opções: São negociados direitos de compra ou venda


de um lote de valores mobiliários, como preço ou prazo de
exercícios pré-estabelecidos contratualmente. Por esses direitos, o
titular de uma opção de comprar pagar um prémio, podemos
exercé-los até a data de vencimento da mesma ou revende-las no
mercado.
O titular de uma opção de venda paga um prémio e pode exercer sua
opção apenas na data de vencimento, ou pode revende-la no mercado
durante o período de validade de opção.

 Mercado de Acções: Seguimento do mercado de capitais que


compreende a colocação primária em mercado de acções novas
emitidas pelas empresas e a negociação secundaria (em bolsa de
valores e no mercado de balcão) das acções já colocadas em
circulação.

 Mercado de Balcão: Mercado de título sem lugar físico


determinado para as transacções, as quais são realizadas por
telefones entre instituição financeiras. São negociados acções da
empresa não registadas em bolsa de valores e outras espécies de
título.

 Mercado de Balcão Organizados: Sistema organizado de


negociação de título e valores mobiliários de renda variável
administrado por entidade autorizado pela Comissão de Valores
Mobiliários – CVM.

 Mercado de Capitais: Conjunto de operações de transferência de


recursos financeiros de prazo médio, longo ou indefinido,
efectuadas entre agentes poupadores e investidores por meio de
intermediários financeiros.

 Mercado Financeiro: É o mercado voltado para a transferência de


recursos entre os agentes económicos. No mercado financeiro, são
efectuadas transacções com títulos de prazos médios, longo e
indeterminado, geralmente dirigidas ao financiamento dos capitais
de giro e fixo.

 Mercado Futuro: No qual são realizadas operações, envolvendo


lotes padronizados ou activos financeiros para liquidação em datas
prefixadas.

 Mercado Primário: É nele que ocorre a colocação de acções e


outros títulos, provenientes de novas emissões. As empresas
recorrem ao mercado primário para completar os recursos de que
necessitam, visando ao
66
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

financiamento de seus projectos de expansão ou seu emprego em


outras actividades.

 Mercado Secundário: No qual ocorrem a negociação dos títulos


adquiridos no mercado primário, proporcionando a liquidez
necessária.
4.2.5. Objecto da Bolsa

A Bolsa de Valores de Moçambique é uma entidade que tem por


objecto a organização, gestão e manutenção de um mercado central
de valores mobiliários, cabendo a ela manter os meios e Sistemas
apropriados para o funcionamento de um mercado livre para a
transacção dos valores Mobiliários cotados.

O acesso à Bolsa de Valores de Moçambique pode ser feito em dois


mercados distintos:
 O Mercado de Cotações Oficiais (destinado às empresas de
grande porte).
 Mercado destinado às pequenas e médias empresas.

4.2.6. Objectivos da Bolsa de Valores

Segundo artigo 27 da lei n° 28/91 de 3 de Dezembro a bolsa de valores


persegue os seguintes objectivos:

a) Manter local e sistemas dotados dos meios necessários ao


funcionamento, em condições adequadas de eficiência,
continuidade e liquidez, com vista à salvaguarda do interesse
público e à protecção dos interesses dos investidores, de um
mercado livre e aberto para a realização, através de intermédios
autorizados, de operações de compra e venda de valores
mobiliários;

b) Assegurar, por si própria ou através de terceiros, serviços


apropriados de registo, compensação e liquidação dessas
operações;

c) Divulgar informação suficiente e oportuna sobre as transacções


realizadas;

d) Exercer outras actividades que lhe sejam impostas ou permitidas


por Lei, ou autorizadas pelo Banco de Moçambique no âmbito do
seu objecto principal referido nas alíneas.

67
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Sumário

O mercado de capitais moçambicano tem uma história muito recente


quando comparado com outros mercados a nível internacional.
Importa nesta unidade reter a composição do sistema financeiro
nacional e suas divisões, a composição do mercado de capitais e as
principais operações realizadas na bolsa de valores, e, quem são os
intervenientes nestas operações.

UNIDADE Temática 4.3. Exercícios

1. O que entende por sistema financeiro nacional? Como ele se


compõe?
2. A Bolsa de Valores é uma pessoa colectiva de direito público,
com a natureza de instituto público, dotada de autonomia
administrativa, financeira e patrimonial. Cabe a Bolsa de
Valores a criação e manutenção de local e sistemas dotados de
meios necessários ao funcionamento de um mercado livre e
aberto para a realização de compra e venda de valores
mobiliários.
a) Que produtos são transaccionados numa bolsa de valores?
3. Debruce-se sobre a recente história da Bolsa de Valores em
Moçambique.
4. Aponte as vantagens da Bolsa de Valores de Moçambique.
5. Quais são as principais vantagens da cotação na Bolsa de
Valores de Moçambique?
6. Quais são os segmentos do mercado de capitais?

68
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

TEMA - V: PRODUTOS FINANCEIROS DE INVESTIMENTO


UNIDADE 5.1. Introducao. Principais Produtos Financeiros
UNIDADE 5.2. Avaliação das Acções.
UNIDADE 5.3. Exercícios deste tema
UNIDADE Temática 5.1. Introdução. Principais Produtos
Financeiros

Introdução

Nesta unidade temática pretende-se dotar os estudantes de


conhecimentos teóricos relativamente aos principais produtos
financeiros de investimento. De salientar que existe uma variedade de
produtos financeiros, pelo que seria necessário uma abordagem mais
complexa para compreender detalhadamente a cada um deles.
Portanto, iremos apontar, em linhas gerais, os produtos financeiros de
investimento mais transaccionados no Mercado, com maior enfoque
as acções, conforme iremos abordar na unidade temática seguinte.

Ao completar esta unidade, o estudante deve:

 Ter um domínio sobre os principais produtos financeiros


Objectivos existentes no Mercado;
 Conhecer as diversas modalidades de produtos financeiros e a
distinção entre os de curto prazo com os de médio e longo
prazos.

5.1.1. Acções

São títulos de renda variável, emitidos por sociedades anónimas.


Estas podem ser:
 Escriturais; ou
 Representadas por cautelas ou certificados.
 As acções são conversíveis em dinheiro, a qualquer tempo,
Podem ser:
 Ordinárias;

69
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

 Preferenciais:
 Fruição ou Gozo.

5.1.2. Opções Sobre Acções

 Representam um direito de compra ou venda de acções a um


preço previamente fixado e válido por um determinado
período.

5.1.3. Depositary Receipts

São usados para a captação de recursos no mercado internacional


mediante o lançamento de recibos de depósitos lastreados em acções
ordinárias. São denominados de DRs - Depositary Receipts.

5.1.4. Debêntures

São títulos de longo prazo emitidos por companhias de capital aberto


e destinados, geralmente, ao financiamento de projectos de
investimentos ou para a extensão de perfil de endividamento das
empresas. Essencialmente, constitui um instrumento no qual o
tomador de recursos (emitente do título) promete pagar ao aplicador
o capital investido, acrescido de juros em determinada data
previamente acordada.

5.1.5. Letras De Câmbio

São emitidas (sacadas) pelos financiados dos contratos de crédito,


sendo aceitas pelas instituições financeiras participantes da operação.

5.1.6. Warrants

É um título que atribui ao seu titular um direito de negociar um activo,


por um prazo estabelecido e por um preço previamente fixado,
conhecido por preço de exercício em geral a maturidade do warrant é
de longo prazo.

5.1.7. Papel Comercial

Títulos de dívida emitidos por empresas e instituições não


governamentais, a curto prazo (o prazo máximo de cada emissão é de
dois anos), constituindo uma alternativa aos tradicionais títulos de
renda fixa, em termos de aplicação de fundos.

Exercícios

1. Indique os principais produtos financeiros de investimento.

70
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

2. Defina acções. Que tipo de acções podem ser encontradas


disponíveis no mercado?
3. O que entende por depositary receipts?
4. Qual é a diferença entre debentures e warrants?

UNIDADE Temática 5.2. Avaliação das Acções

Introdução

Frequentemente, são negociados na bolsa de valores vários produtos


financeiros de investimento. O mais frequente destes produtos, são as
acções. Nas sociedades anónimas o capital social da empresa
encontra-se representado por acções. Estas acções podem estar
repartidas em preferenciais e ordinárias.
Nesta unidade temática estudaremos as técnicas para a avaliação de
acções ordinárias, usando três modelos distintos.
O administrador financeiro deve estar a par dos valores de mercado
das acções existentes na empresa que administra. Por outro lado os
accionistas precisam monitorar os preços dos títulos que detêm, pois,
esses preços representam o valor corrente dos seus investimentos.
De referenciar que esta unidade foi elaborada com base na obra do
autor Lawrence J. Gitman: Princípios de Administração Financeira, 12ª
edição.
Ao completar esta unidade, você será capaz de:

 Conhecer as diferenças entre o capital próprio e capital de


terceiros;
 Conhecer as diferenças entre acções preferenciais e acções
Objectivos ordinárias;
 Determinar o valor das acções de uma empresa e,
consequentemente, o seu valor de mercado;

Conceitos Fundamentais:

1. Capital – fundos de longo prazo de uma empresa, ou seja,


todos os itens relacionados no lado direito do balanço
patrimonial, excluindo-se o passivo circulante.
2. Capital de terceiros – todo o capital de longo prazo obtido por
empréstimo pela empresa, inclusive obrigações. Permanecem
na empresa com um prazo de vencimento determinado e não
influenciam sobre as decisões administrativas.

71
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

3. Capital próprio – fundos de longo prazo fornecidos pelos


proprietários da empresa, os accionistas. Permanecem na
empresa com um prazo de vencimento indeterminado e
influenciam as decisões administrativas. Uma empresa pode
obter capital próprio internamente, retendo lucros em vez de
distribui-los sob a forma de dividendos aos accionistas, ou
externamente vendendo acções ordinárias ou preferenciais

5.2.1. Distinção entre acções ordinárias e acções preferenciais

Os accionistas ordinários são os verdadeiros proprietários da empresa,


pois, eles são os detentores do capital próprio investido no negócio. E
são remunerados com os dividendos, ou seja, após a empresa pagar
todas as obrigações, incluindo os accionistas preferenciais. Os titulares
de acções ordinárias têm direito ao voto, o que lhes permite eleger o
conselho de administração e votar determinadas questões.
Os accionistas preferenciais são conferidos privilégios que os dão
prioridades em relação aos accionistas ordinários. A estes accionistas é
prometido um dividendo periódico fixo declarado em percentagem ou
em um montante determinado. Os titulares de acções preferenciais só
podem ser conferidos direitos de voto quando a empresa infringe
cláusulas contratuais.

5.2.2. Avaliação de Acções ordinárias

Como dissemos, na definição, os accionistas ordinários esperam ser


remunerados com os dividendos. Deste modo os proprietários da
empresa e os analistas financeiros, com muita frequência, estimam o
valor da empresa, para tomar a decisão de compra ou venda de
acções, conforme estejam, subavaliadas ou super avaliadas,
respectivamente. Neste sentido, compradores e vendedores racionais
usam a avaliação de risco e retorno de um activo para determinar o
respectivo valor. Em mercados bastantes competitivos, as interacções
entre compradores e vendedores baseadas em informações
disponíveis sobre os títulos resulta num preço equilibrado (valor de
mercado).

O valor de uma acção ordinária é igual ao valor presente de todos os


dividendos futuros que dela se espera receber ao longo de um
horizonte de tempo infinito. Quando o accionista vende a sua acção
por um preço superior ao valor originalmente pago, ele esta vendendo
o direito de receber dividendos futuros.
Vejamos o modelo geral para a avaliação de acções ordinárias:

+ +

Onde:

72
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

= Valor da acção ordinária


= Dividendo esperado por arção no ano t
= Retorno requerido da acção ordinária

A equação pode ser ajustada de acordo com o modelo de crescimento


de dividendos:

1. Modelo de crescimento nulo

Neste modelo supõe-se uma serie de dividendos constantes e, o valor


da acção é igual ao valor presente de uma perpetuidade de (em
unidades monetárias) descontada a uma taxa .

Exemplo:

2. Modelo de crescimento constante (Modelo de Gordon)

Esta é a abordagem mais frequentemente citada e pressupõe uma


taxa de crescimento constante para os dividendos, mas inferior ao
retorno requerido pelo investidor (em resultado da derivação deste
modelo).
Assim teríamos:

+ +…+

Simplificando obtemos:

Exemplo: A Lamar Company, uma pequena fabricante de cosméticos,


pagou os seguintes dividendos por acção de 2004 a 2009:

Ano Dividendo por acção


2009 1,40
2008 1,29
2007 1,20
2006 1,12
2005 1,05
2004 1,00

Supomos que a taxa anual composta de crescimento de dividendos


seja uma estimativa precisa da taxa anual constante futura de
crescimento, g. Usando uma calculadora financeira, vemos que a taxa

73
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

histórica de crescimento anual composto dos dividendos da Lamar


Company é de 7% (a técnica envolve solucionar a equação:

D2009 = D2004 x (1+g)5 ou FVPg,5 = ).

A empresa estima que seu dividendo em 2010, D1, seja de $ 1,50.


Supõe-se que o retorno requerido, rs, seja de 15%. Substituindo-se os
valores na equação, temos o valor da acção que é:

= $ 18,75 por acção

Admitindo que os valores de D1, rs, e g tenham sido correctamente


estimados, o valor da acção da Lamar Company é de $ 18,75.

3. Modelo de crescimento variável

+ ]

Exemplo: Victoria Robb esta pensando em comprar acções ordinárias


da Warren Industries, uma fabricante de barcos em fase de
crescimento acelerado. Victória obtém informação de que o mais
recente pagamento (2009) anual de dividendos foi de $ 1,50 por
acção. Ela estima que esses dividendos aumentem a uma taxa anual
de 10%, g1, pelos próximos três anos (2010, 2011 e 2012) em função
da introdução do novo e atraente modelo. Ao final de três anos (final
de 2012), ela espera que o amadurecimento da linha de produtos da
empresa resulte em uma menor taxa de crescimento de dividendos,
ou seja, 5% ao ano, g2, pelo futuro previsível. O retorno requerido por
Victória, rs, é de 15%. Para estimar o valor corrente (final de 2009) das
acções ordinárias da Warren, Po = P2009, ela aplica aos dados o
procedimento em quatro etapas:
1ª Etapa – o valor dos dividendos em dinheiro de cada um dos
próximos três anos é calculado nas colunas 1,2 e 3 da tabela a baixo.
Os dividendos de 2010, 2011 e 2012 são de $ 1,65, $ 1,82 e $ 2,00,
respectivamente.
2ª etapa – o valor presente dos três dividendos esperados durante o
período inicial de crescimento de 2010 a 2012 é calculado nas colunas
3, 4 e 5 da tabela abaixo. A soma dos valores presentes dos três
dividendos é de $ 4,14.
3ª etapa – o valor da acção no final do período de crescimento inicial
(N=2012) pode ser encontrado calculando-se, primeiro, DN+1 = D2013.
D2013 = D2012 x (1+0,05) = $ 2,00 x 1,05 = $ 2,10
Usando D2013 = $ 2,10, um retorno requerido de 15% e uma taxa de
crescimento de dividendos de 5%, o
74
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

valor da acção ao final de 2012 é calculado como:

P2012 = = = $ 21,00

Finalmente, na 3ª etapa, o valor da acção de $ 21 ao final de 2012


deve ser convertido em valor presente (final de 2009). Usando o
retorno requerido de 15%, temos:
FVP rs ,N X PN = FVP15%,3 X P2012 = 0,658 X $ 21,00 = $ 13,82
4ª etapa – somando o valor presente da serie inicial de dividendos
(encontrado na 2ª etapa) com o valor presente da acção ao final do
período inicial de crescimento (encontrado na 3ª etapa). Substituindo
os valores apurados na seguinte equação:

+ ]
Teríamos:
P0 = $ 4,14 + $ 13,82 = $ 17,96 por acção

Cálculo do valor presente dos dividendos da Warren Industries (2010 – 2012)

D0 = D2009 FVF10%,t Dt FVP15%,t Valor Presente dos Dividendos


Final do
t (1x2) (3x4)
ano
(1) (2) (3) (4) (5)

1 2010 $ 1,50 1,100 $ 1,65 0,870 1,44


2 2011 1,50 1,210 1,82 0,756 1,38
3 2012 1,50 1,331 200 0,658 1,32

Soma dos valores presentes dos dividendos = $ 4,14

5.2.3. Tomada de Decisões

As equações de avaliação medem o valor da acção em um ponto no


tempo, com base no retorno esperado e no risco. As decisões do
administrador financeiro que afectam essas variáveis pode fazer
mudar o valor da empresa.

5.2.3.1. Retorno esperado

Supondo-se que as condições económicas mantenham-se estáveis,


qualquer atitude administrativa que faça com que os accionistas
elevem suas expectativas em relação aos dividendos, deveria
aumentar o valor da empresa. Na equação do valor da acção no
modelo de crescimento constante, podemos ver que o Po aumentará
para qualquer elevação de D1 ou g. Isto implica que qualquer medida
do administrador financeiro que eleve o nível dos retornos esperados
sem afectar o risco deve ser levada a cabo, pois afectará
positivamente a riqueza dos proprietários.

75
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Sumário

Nesta Unidade temática estudamos e discutimos a avaliação das


acções ordinárias, através das quais os seus titulares possuem a
propriedade das empresas. A tarefa do administrador financeiro, no
seu dever de criar mecanismos para a geração de fluxos de caixa
positivos pela empresa, é a de garantir maior remuneração possível ao
accionista e, por conseguinte maximizar a sua riqueza. O valor da
acção de uma empresa traduz-se, deste modo, num factor
determinante do seu valor de mercado.

UNIDADE Temática 5.3. Exercícios

1. Defina acções ordinárias.


2. Distinga acções ordinárias das preferenciais.
3. Aponte as diferenças entre o capital próprio e o capital de
terceiros.
4. A Socotto Manufacturing é uma empresa consolidada no sector
de máquinas e ferramentas industriais. O dividendo mais
recente da acção ordinária da empresa foi de $ 2,40 por acção.
Devido a sua maturidade e suas vendas e lucros estáveis, a
administração da empresa acredita que os dividendos
mantenham-se nos actuais níveis no futuro previsível
(crescimento nulo).
a) Se o retorno requerido for de 12%, qual será o valor da
acção ordinária da Socotto??
b) Se o risco da empresa segunda a percepção dos
participantes do mercado aumentar subitamente, elevando
o retorno requerido para 20%, qual será o valor da acção
ordinária?
c) Com base nas respostas dadas nas alíneas a) e b), qual é o
impacto do risco no valor? Explique.
5. Use o modelo de Gordon para encontrar o valor de cada
empresa mostrada na tabela a seguir:

Empresa Dividendo esperado no ano Taxa de crescimento do Retorno


que vem dividendo requerido
A $ 1,20 8% 13%
B 4,00 5 15
C 0,65 10 14
D 6,00 8 9
E 2,25 8 20

76
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

6. Crescimento variável - A Newman Manufacturing está


pensando em comprar pagando em dinheiro, o capital da Grips
Tool. Durante o ano que acabou de se encerrar, a Grips lucrou
$ 4,25 por acção e pagou dividendos em dinheiro de $ 2,55 por
acção (Do = $ 2,55). Os lucros e os dividendos da Grips devem
crescer 25% por ano pelos próximos três anos e depois 10%
por ano até o infinito. Qual o preço máximo por acção que a
Newman deveria pagar pela Grips, se tivesse retorno requerido
de 15% sobre investimentos com características semelhantes
às da Grips?
TEMA - VI: CARTEIRAS DE ACTIVOS E GESTÃO DO RISCO
UNIDADE 6.1. Introducao. Carteiras de Activos
UNIDADE 6.2. Tipos de Risco. Risco vs Retorno
UNIDADE 6.3. Instrumentos de Gestao do Risco Financeiro
UNIDADE 6.4. Exercícios deste Tema

UNIDADE Temática 6.1. Introducao. Carteiras de Activos

Introdução

Geralmente, o investidor caracteriza-se por ser detentor de um


conjunto de activos financeiros, e estes, por sua vez, podem ser
dependentes ou independentes, traduzindo-se num grau de
correlação que pode ser negativa ou positiva. Ao conjunto de activos
financeiros aqui referidos, designamos por carteira de activos. Dois
elementos fundamentais devem ser considerados numa carteira de
activos: o retorno esperado pelo investidor e o risco a ela associado.
O objectivo do administrador financeiro é criar uma carteira que
maximize o retorno para determinado nível de risco ou que minimize o
risco para determinado nível de retorno. Assim, é necessário que haja
uma maneira de medir o retorno e o desvio padrão de uma carteira de
activos:
1. Correlação – que é uma medida estatística da relação entre duas
séries de números. Esses números podem representar dados de
qualquer espécie, desde retornos a notas obtidas em provas. Se as
duas séries variam na mesma direcção, diz-se positivamente
correlacionadas e, em direcções opostas, negativamente
correlacionadas.
2. Diversificação – é o processo de combinação de activos dentro de
uma carteira, ou seja, a adição de activos com correlação negativa,
como forma de reduzir o risco.

UNIDADE Temática 6.2. Tipos de Risco. Risco vs Retorno

77
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Introdução

Como aprendeu no Tema I, o objectivo último duma empresa é a


maximização da riqueza do accionista, pelo que para maximizar o
preço da acção, é necessário que o administrador financeiro saiba
avaliar o risco e o retorno, pois estes dois factores estão presentes e
caracterizam cada decisão financeira, e esta ultima, produz grandes
efeitos sobre o preço da acção.
Nesta unidade temática, o risco será tratado como sinónimo de
incerteza, uma vez que determinadas aplicações financeiras estão
sujeitas a grandes variabilidades no seu retorno.
De referenciar que esta unidade foi elaborada com base na obra do
autor Lawrence J. Gitman: Princípios de Administração Financeira, 10ª
edição.

Ao completar esta unidade, você irá:

 Entender o que é risco e como ele afecta os investimentos


Objectivos realizados por qualquer entidade;
 Conhecer os tipos de risco que afectam os administradores
financeiros e os que afectam a empresa;
 Conhecer os diferentes tipos de comportamento dos
administradores financeiros em relação ao risco;
 Saber relacionar o retorno e o risco associado a um
investimento.

6.2.1. Definição do Risco

Formalmente, risco é a possibilidade de perda financeira. Os activos


considerados mais arriscados são os que oferecem maiores
possibilidades de perda financeira. Em termos mais formais a palavra
risco é usada como sinonimo de incerteza e refere-se a variabilidade
dos retornos associados a um activo. Um título público com valor de
face de $ 1.000, que garante a seu portador juros de $ 100 no prazo de
trinta dias, não apresenta risco, porque não há variabilidade associada
a sua taxa de retorno. Um investimento de $ 1.000 em acções
ordinárias de uma empresa que no mesmo prazo pode gerar qualquer
resultado entre $ 0 a $ 200, contudo, é muito arriscado por causa da
grande variabilidade de seu retorno. Quanto mais certo for o retorno
de um activo, menos variabilidade de risco ele oferecerá.9

9
Lawrence Gitman, Princípios de Administração Financeira, 10ª edição, pag.184
78
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

O risco pode afectar directamente, não só o administrador financeiro,


mas também o próprio accionista. A tabela 7.1 apresenta as fontes de
risco para as empresas e seus accionistas, especificando os que são
mais ligados à empresa e, assim, traduzem-se mais importantes para
os administradores financeiros. Já os riscos de variação de taxas de
juros, liquidez e mercado são mais específicos para os accionistas e,
portanto, mais importantes para eles. Os riscos de evento, variação de
taxa de câmbio, variação de poder aquisitivo e mudança de legislação
fiscal afectam directamente não só as empresas como os investidores
em acções.

6.2.2. Preferências em relação ao risco

Os administradores financeiros apresentam comportamentos


diferentes em relação ao risco. Contudo, nota-se aqui a necessidade
de delimitar um nível de aceitação de risco. Dentre os
comportamentos dos administradores em relação ao risco, destacam-
se os seguintes: aversão, indiferença e propensão.
i. Administrador indiferente a risco: o
retorno exigido não é afectado com a variação do nível de risco, ou
seja, não haveria nenhuma variação de retorno exigido em razão
do aumento do risco.
ii. Administrador avesso ao risco: o
retorno exigido aumenta quando o risco aumenta. Esse tipo de
administrador exige um retorno esperado mais alto para
compensar o nível de risco mais elevado por ele assumido.
iii. Administrador propenso ao risco: o
retorno exigido cai se o risco aumenta. Pode-se afirmar que este
tipo de administrador gosta de correr riscos, e abre mão de algum
retorno para assumir maiores riscos. Esse comportamento não
seria benéfico para a empresa.
Em sua maioria, os administradores são avessos a risco, isto é, para
aumento de risco, exigem aumento do retorno.
6.2.3. Tipos de Risco

79
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

TABELA 7.1 Fontes populares de risco para administradores


financeiros e accionistas
Fonte de Risco
Riscos Específicos da Empresa Descrição

Risco Operacional A possibilidade de que a empresa não seja capaz de seus


custos de operação. Seu nível é determinado pela
estabilidade das receitas da empresa (fixos) e pela estrutura
dos seus custos operacionais (variáveis).
Risco Financeiro A possibilidade de que a empresa não seja capaz de saldar
suas obrigações financeiras. Seu nível é determinado pela
previsibilidade dos fluxos de caixa operacionais da empresa e
suas obrigações financeiras com encargos fixos.
Riscos Específicos dos Accionistas
Risco de Taxa de Juros A possibilidade de que as variações das taxas de juros
afectem negativamente o valor de um investimento. A
maioria dos investimentos perde valor quando a taxa de
juros sobe e ganha valor quando ela cai.
Risco de Liquidez A possibilidade de que um activo não possa ser liquidado
com facilidade a um preço razoável. A liquidez é
significativamente afectada pelo porte e pela profundidade
do mercado no qual o activo é costumeiramente negociado.
Risco de Mercado A possibilidade de que o valor de um activo caia por causa de
factores do mercado independentes do activo. Em geral,
quanto mais o valor do activo reage ao comportamento do
mercado, maior é o seu risco; quanto menos reage, menor é
seu risco.
Riscos para Empresas e Accionistas

Risco de Evento A possibilidade de que um evento totalmente inesperado


exerça efeito significativo sobre o valor da empresa ou um
activo específico. Esses eventos raros, como a decisão do
governo mandar recolher do mercado um medicamento
popular, costuma afectar somente um pequeno grupo de
empresas ou activos, se for o caso.
Risco de Câmbio A exposição dos fluxos de caixa esperados para o futuro a
flutuações das taxas de câmbio. Quanto maior a possibilidade
das taxas cambiais indesejáveis, maior o risco dos fluxos de
caixa futuros e, portanto, menor o valor da empresa ou do
activo.

80
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Risco de Poder Aquisitivo A possibilidade de que a variação dos níveis gerais dos
preços, causada por inflação ou deflação na economia, afecte
desfavoravelmente os fluxos de caixa e o valor da empresa
ou de um activo.
Normalmente, as empresas ou os activos com fluxos de caixa
que variam com os níveis gerais de preços apresentam risco
mais baixo de variação do poder aquisitivo. Ao contrário, se
os fluxos de caixa não variarem de acordo com os níveis
gerais de preços, oferecem maior risco de poder aquisitivo.
Risco de Tributação A possibilidade de que mudanças adversas na legislação
tributaria venham ocorrer. Empresas e activos cujos valores
são sensíveis a essas mudanças implicam maior risco.
Fonte: Gitman, Princípios de Administração Financeira, 10ª edição

6.2.4. Risco e Retorno

Como dissemos, anteriormente, o risco está ligado a variabilidade dos


retornos esperados pelos accionistas.
Segundo Gitman, o retorno é o ganho ou perda total sofrido por um
investimento em certo período. É comummente medido pela soma
dos proventos em dinheiro durante o período com a variação de valor,
em termos de percentagem do valor investido no inicio do período. A
expressão do cálculo da taxa de retorno de qualquer activo no período
t, kt, é em geral definida deste modo:

= Taxa observada, esperada ou exigida de retorno durante o


período t.
= Fluxo de caixa recebido com o investimento no activo no
período de t-1 a t
= Preço (valor) do activo na data t
= Preço (valor) do activo na data t-1

Pode-se afirmar que o retorno, kt, reflecte o efeito combinado do


fluxo de caixa, Ct, e de variações de valor, Pt – Pt-1, no período t.

Exemplo 1:
A Robin’s Gameroom, um centro de diversões electrónicas muito
frequentado, deseja determinar a taxa de retorno de duas de suas
máquinas de videogame, Conqueror e Demolition. A Conqueror foi
comprada há um ano por $ 20.000 e tem actualmente valor de
mercado de $ 21.500; durante o ano, gerou receitas de $ 8.000 após o
imposto de renda. A Demolition foi adquirida quatro anos atrás e seu
valor no ano que acaba de terminar, caiu de $ 12.000 para $ 11.800;
durante o ano, gerou $ 1.700 de receitas apos o imposto de renda.

81
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Usando a expressão do cálculo da taxa de retorno de qualquer activo


no período t, kt, podemos determinar a taxa anual de retorno para
cada uma das máquinas:

= = 11,5%
= = 12,5%

Comentário:
Embora o valor de mercado da Demolition tenha caído durante o ano,
seu fluxo de caixa fez com que gerasse uma taxa de retorno maior que
a da Conqueror no mesmo período. Portanto, o impacto conjunto do
fluxo de caixa e das variações de valor, medido pela taxa de retorno, é
importante.

6.2.5. Avaliado do Risco

6.2.5.1. Análise de Sensibilidade

A análise de sensibilidade e as distribuições de probabilidade podem


ser usadas para avaliar o nível geral de risco associado a um activo.
A análise de sensibilidade recorre a diversas estimativas dos retornos
possíveis para oferecer uma noção da variabilidade dos resultados.
Um método comum consiste em fazer uma estimativa pessimista
(pior), mais provável (esperada) e optimista (melhor) dos retornos
associados a um activo. Nesse caso, o risco do activo pode ser medido
pela amplitude dos retornos. A amplitude é encontrada subtraindo-se
o resultado pessimista do resultado optimista. Quanto maior ela for,
maior será a variabilidade, ou seja, o risco do activo.

Exemplo 2:
A Norman Company, empresa fabricante de equipamentos de golfe,
deseja saber qual é o melhor de dois investimentos, A e B. cada um
deles exige um dispêndio de $ 10.000 e ambos tem uma taxa anual de
retorno mais provável de 15%. A administração fez uma estimativa
pessimista e uma optimista dos retornos associados a cada
investimento. As três estimativas de cada activo e suas amplitudes são
fornecidas na tabela abaixo. O activo A parece ser menos arriscado
que o activo B; sua amplitude de 4% (17% - 13%) é menor que a
amplitude de 16% (23% - 7%) do activo B. Um tomador de decisões
avesso a risco preferiria o activo A ao B, porque o A oferece o mesmo
retorno mais provável que o B (15%), mas com menor risco (menor
amplitude).

82
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Activos A e B
Activo A Activo B
Investimento Inicial $ 10.000 $ 10.000
Taxa Anual de Retorno
Pessimista 13% 7%
Mais provável 15% 15%
Optimista 17% 23%
Amplitude 4% 16%

6.2.5.2. Distribuição de Probabilidades

As distribuições de probabilidades oferecem uma visão mais


quantitativa do risco de um activo. A probabilidade de um evento é a
chance de ele ocorrer.
 Um evento com 80% de
probabilidade de ocorrência poderá acontecer oito vezes em cada
dez vezes;
 Um evento com probabilidade de
100% ocorrerá com certeza;
 Eventos com probabilidade igual a
zero nunca ocorrem.

Exemplo 3:
As estimativas passadas da Norman Company indicam que as
probabilidades dos eventos pessimista, mais provável e optimista são
de 25%, 50% e 25%, respectivamente. A soma das probabilidades deve
ser igual a 100%, ou seja, devem ser consideradas de todas
alternativas possíveis.
Uma distribuição de probabilidades é um modelo que associa
probabilidades aos eventos correspondentes. O tipo mais simples é o
gráfico de barras, que mostra somente um número limitado de
combinações entre eventos e probabilidades.
Embora os dois activos tenham o mesmo retorno mais provável, a
amplitude do retorno do activo B (16%) é muito maior que a do activo
A (4%).

6.2.6. Mensuração do Risco


Além de considerar sua amplitude, o risco de um activo pode ser
medid0 quantitativamente com o uso da estatística. Vamos considerar
duas estatísticas – o Desvio padrão e o Coeficiente de variação – que
podem ser usados para medir a variabilidade dos retornos de activos.

Desvio Padrão – é o indicador mais comum do risco de um activo, o


qual mede a dispersão em torno do valor esperado.

83
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Valor Esperado do Retorno – é o retorno mais provável de um activo


e, é calculado da seguinte maneira:

n = numero de ocorrências consideradas

Valores Esperados dos Retornos dos Activos A e B


da Norman Company
Resultados Probabilidade Retornos Valor
Possíveis (1) (2) Ponderado
[(1) x (2)]
(3)
Activo A

Pessimista 0,25 13% 3,25%


Mais Provável 0,50 15% 7,50%
Optimista 0,25 17% 4,25%
Total 1,00 Retorno Esperado 15,00%
Activo B
Pessimista 0,25 7% 1,75%
Mais Provável 0,50 15% 7,50%
Optimista 0,25 23% 5,75%
Total 1,00 Retorno Esperado 15,00%

A expressão de cálculo do desvio padrão

Em geral, quanto maior for o desvio, mais alto o risco.


Desvio-padrão dos Activos A e B da Norman Company
I
Activo A
1 13% 15% -2% 4% 0,25 1%
2 15% 15% 0% 0 0,50 0
3 17% 15% 2% 4% 0,25 1%
= 2%

= = 1,41%

Activo B
1 7% 15% -8% 64% 0,25 16%
2 15% 15% 0 0 0,50 0
3 23% 15% 8% 64% 0,25 16%
= 32%

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

= = 5,66%

Coeficiente de Variação
O coeficiente de variação, CV, é uma medida de dispersão relativa útil
na comparação dos riscos de activos com retornos esperados
diferentes.
CV =
Considerando os exemplos anteriores, teremos:
Estatística Activo A Activo B
(1) Retorno esperado 15% 15%
(2) Desvio-padrão 1,41% 5,66%
(3) Coeficiente de variação 0,094 0,377

O activo B possui maior coeficiente de variação e é, portanto, mais


arriscado que o activo A, o que já sabíamos ao analisar o desvio-
padrão. (como os dois tem o mesmo retorno, o CV não proporcionou
nenhuma informação nova)
A utilidade real do coeficiente de variação vem da comparação dos
riscos de activos que possuem retornos esperados diferentes.

Exemplo 4:
Uma empresa deseja seleccionar o menos arriscado de dois activos
alternativos. X e Y. o retorno esperado, o desvio-padrão e o
coeficiente de variação dos retornos de cada um dos activos são:

Estatística Activo X Activo Y


(1) Retorno esperado 12% 20%
(2) Desvio-padrão 9% ͣ 10%
(3) Coeficiente de variação 0,75 0,50 ͣ

ͣ Activo preferido, dada a medida de risco


Julgando somente com base no desvio-padrão, a empresa preferiria o
activo X, que tem desvio-padrão (9%) menor do que o activo Y (10%).
Entretanto, a administração também estaria cometendo um grave
erro ao escolher o activo X em detrimento de Y porque a dispersão (o
risco) do activo, reflectida no coeficiente de variação, é menor para Y
(0,50) do que para X (0,75). Obviamente, o uso do coeficiente de
variação é mais eficaz para comparar os riscos de activos porque
também considera a magnitude relativa, ou seja, o retorno esperado
dos activos.

Sumário

Num determinado investimento, é necessário comparar o retorno


esperado com o risco a ele associado.
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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

Para se assumir um risco maior é imperativo que se pague um maior


retorno, ou seja, o administrador financeiro deve exigir uma
remuneração maior do capital investido. Também observa-se que é
importante não concentrar os investimentos em carteiras com mesmo
nível de risco ou em activos com elevado nível de dependência, ou
seja, é necessário diversificar os investimentos para minimizar o risco
associado a carteira de activos.

UNIDADE Temática 6.3. Instrumentos de Gestão do Risco


Financeiro

Introdução

Há uma variedade de técnicas e instrumentos para a cobertura do


risco associado as aplicações dos investidores, ou seja, várias
modalidades podem ser adoptadas para fazer face ao risco associados
as carteiras de activos. Dentre aquelas destacam-se as seguintes:

6.3.1. Diversificação

A pratica prova que em poucos casos encontramos carteiras de activos


financeiros independentes, o que torna iminente o risco na maioria
dos investimentos. Uma carteira composta por um certo número de
activos de diversas naturezas seria menos arriscada em relação a uma
carteira de igual número de activos da mesma natureza, ou seja, a
primeira apresentaria uma correlação negativa ou positivamente
fraca, enquanto a segunda apresentaria uma correlação positiva, o
que significa que os activos desta ultima são interdependentes, pelo
que a diversificação não eliminaria o risco na proporção mais
desejada.

6.3.2. Contratos Futuros

Os contratos futuros possibilitam que os investidores se protejam


contra flutuações nos preços dos elementos constituintes da sua
carteira de activos financeiros, ou seja, o risco associado aos seus
investimentos pode ser reduzido através de um contrato futuro. Este
contrato é, normalmente, negociado na bolsa de valores e,
corresponde a um acordo entre o comprador e o vendedor, na data 0,
de que um activo será trocado (vendido) por dinheiro numa data
futura predeterminada. O preço do contrato futuro é reavaliado
diariamente de acordo com o mercado, o que implica a ocorrência de
liquidações financeiras, antes do final do prazo do contrato, entre o
comprador e o vendedor na medida que o preço se eleva ou decresce.

86
ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

6.3.3. Contratos a Termo

Estes contratos corresponde ao acordo contratual feito entre um


comprador e um vendedor, na data 0, com o objectivo de trocar um
activo por dinheiro numa data futura predeterminada. Neste tipo de
contrato, o pagamento integral em dinheiro pelo comprador ao
vendedor somente ocorre no fim do prazo do contrato, sem nenhuma
liquidação financeira entre as partes em resultado da reavaliação a
mercado.

Estas duas modalidades contratuais para a cobertura de risco, não se


diferem apenas no aspecto de reavaliação do preço de acordo com o
mercado, diferem ainda nos seguintes aspectos:
 Os contratos a termo são acordos bilaterais com sujeição ao risco
de inadimplência por uma das partes;

 Nos contratos futuros o risco de inadimplência é significativamente


reduzido pela bolsa de valores que garante a indemnização as
partes por risco de crédito ou inadimplência.

6.3.4. Opção de Venda

O comprador desta opção tem o direito de vender a obrigação ao


lançador da opção ao preço convencionado. O comprador obriga-se a
pagar ao vendedor, um premio inicial. Ao vender uma opção de venda,
o vendedor recebe um premio em troca do compromisso de compra
de obrigações ao preço convencionado, caso o comprador da opção
decida exercer seu direito de venda.

6.3.5. Opção de Compra

Este instrumento de gestão de risco da ao seu comprador o direito de


comprar o título subjacente a um preço predeterminado. Por sua vez,
o comprador da opção de compra obriga-se a pagar ao vendedor uma
comissão inicial, denominada premio de opção de compra. Enquanto
que o vendedor da opção de compra recebe o premio da opção e
compromete-se a vender o título ao comprador da opção ao preço
predeterminado.

Sumário

A gestão de risco é uma tarefa que exige do administrador financeiro


uma serie de avaliações, na medida em que uma ou outra modalidade
dessa gestão acarreta alguns custos que, nalgumas situações podem
ascender os benefícios dela resultantes. Cabe ao administrador
financeiro avaliar e aconselhar a empresa sobre a modalidade mais
exequível ao seu negócio, de modo

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

que se alcance os objectivos pretendidos pela empresa, com maior


enfoque na maximização da riqueza dos proprietários.

UNIDADE Temática 6.4. Exercícios

1. Explique como se procede a gestão de risco associado a uma


carteira de activos.
2. Defina a diversificação. E explique o seu impacto na gestão de
risco.
3. Distinga o contrato futuro do contrato a termo. E explique como
pode ser feita a cobertura de risco através de um contrato futuro.
4. Distinga a opção de compra da opção de venda. Explique como é
feita a cobertura de risco através de uma opção de venda.
5. Dois activos – F e G – estão sendo actualmente analisados pela
KSS, Lda. As distribuições de probabilidades dos retornos futuros
desses activos são apresentados na tabela:

ACTIVO F ACTIVO G
J Prj Retorno j Prj Retorno
1 10% 40% 1 40% 35%
2 20% 10% 2 30% 10%
3 40% 0 3 30% -20%
4 20% -5%
5 10% -10%

a) Calcule o desvio-padrão para cada activo, sabendo que o


retorno esperado é de 4% e 11% para os activos F e G,
respectivamente.
b) Indique o activo menos arriscado entre F e G.
c) Tendo em conta que os activos têm retornos esperados
diferentes, qual é a medida mais eficaz para a mensuração
do risco?

6. A Metal Manufacturing identificou quatro alternativas para o


atendimento da necessidade de ampliação da sua capacidade de
produção. Os dados colectados para cada alternativa estão
resumidos na tabela:

Alternativa Retorno Desvio-padrão do


Esperado Retorno
A 20% 7,0%
B 22% 9,5%
C 19% 6,0%
D 16% 5,5%

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

a) Calcule o coeficiente de variação para cada alternativa.


b) Caso a empresa deseje minimizar o risco, que
alternativa você recomenda? Diga por quê?

7. A Greengage, Inc., uma empresa bem sucedida na área de


comércio de plantas, está analisando diversos projectos de
expansão. Todas as alternativas prometem gerar um retorno
aceitável. Os proprietários têm forte aversão ao risco; portanto,
escolherão a alternativa menos arriscada.

Alternativa Retorno Amplitude Desvio-padrão do


Esperado Retorno
A 12% 0,040 0,029
B 12,5% 0,050 0,032
C 13% 0,060 0,035
D 12,8% 0,045 0,030

a) Considerando as amplitudes, qual é o projecto menos


arriscado?
b) Qual dos projectos apresenta menor desvio padrão?
Explique porque o desvio padrão não é uma medida
apropriada de risco para essa comparação.
c) Calcule o coeficiente de variação de cada projecto. Qual
deles deveria ser escolhido pelos proprietários da
Greengage? Explique porque ela seria a melhor medida de
risco para comparar este conjunto de oportunidades.

BIBLIOGRAFIA

 Brealey, Myres & Allen; Princípios de Finanças Corporativas, 8ª


Edição, 2007.
 BRIGHAM E WESTON; Fundamentos da Administração
Financeira; 2000: Makron Books;
 GITMAN, Lawrence J.; Princípios de Administração Financeira,
10ª edição;
 GITMAN, Lawrence J.; Princípios de Administração Financeira,

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ISCED – MANUAL DE GESTÃO FINANCEIRA

12ª edição, 2010;


 PIRES, Cesaltina; Mercados e Investimentos Financeiros, 3ª
edição;
 VIEITO, João P. e MAQUIEIRA Carlos P.; Finanças empresariais,
teoria e prática, 2ª edição;

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