Los Procesos de Desdolarización:

La Experiencia de Bolivia y Lecciones

de Otros Países

Etibar Jafarov

18 de julio de 2018
Descargo de responsabilidad: Las opiniones expresadas en esta presentacion
pertenecen al autor (es) y no representan necesariamente las opiniones del
FMI, su Junta Ejecutiva o la administración del FMI.
 I. Desdolarización en Bolivia, América
Latina, y el resto del mundo

II. Factores y políticas que apoyan la

desdolarización

Agenda III. Impacto en el sector financiero y en la

economía

IV. Otras políticas y medidas que pueden

arraigar la desdolarización en Bolivia

V. Resumen y conclusiones
 I. Bolivia ha logrado una rápida desdolarización

• Hasta mediados de los 2000s, Bolivia era uno de los países más
dolarizados del mundo
• Ahora, la dolarización en Bolivia se sitúa en niveles bastante bajos
• Ciertas medidas y la estabilidad macroeconómica han ayudado a la
desdolarización en Bolivia

• La desdolarización ha sido más fuerte en Bolivia que en otros países

latinoamericanos y el resto del mundo
Dolarización
(en porcentaje; montos en monedas extranjeras medida en tipo de cambio de diciembre 2001)
Bolivia
Promedio de 15 países en América Latina
Mediana de muestra mundial de 60 países
Rango intercuartil (25-50%) de muestra mundial de 60 países
100
Crédito del sector privado
80

60

40

20

0
2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017

100
Depósitos y otros pasivos líquidos
80

60

40

20

0
2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017
Fuentes: FMI, Estadísticas Monetarias Integradas y cálculos del personal técnico.
 0
5
25

10
15
20
30
Jan-15 35

Mar-15
(Porciento)

May-15

Jul-15

Sep-15

Nov-15

Jan-16

Mar-16

Cuenta corriente
May-16

Jul-16

Sep-16

Nov-16
Ahorros

Jan-17

Mar-17
Bolivia: Dolarización de depósitos por plazo

May-17

Jul-17
Plazo fijo

Sep-17

Nov-17

Jan-18

Mar-18

May-18
Bolivianizacion de la cartera por tipo de credito
(En porcentajes)
 II. Factores y políticas que han apoyado la desdolarización

• Estabilidad macroeconómica (crecimiento robusto del PIB, baja inflación, consolidación

fiscal, reservas internacionales adecuadas, etc.)

• Precios más altos de los productos básicos y la tendencia de la apreciación de las monedas
nacionales

• Tasas de interés internacionales más bajas

• Desarrollo del mercado de capitales; mejora el mercado cambiario y el sistema de pagos

 II. Factores y políticas que han apoyado la desdolarización

• Prácticas prudentes de gestión de la deuda pública, impuestos imparciales, operaciones

gubernamentales en moneda local

• Flexibilidad del tipo de cambio

• Gestión eficiente de la liquidez: encaje legal; facilidades permanentes para depósitos y

préstamos; operaciones de mercados abierto; curvas de rendimiento
II. Políticas prudenciales que han apoyado la desdolarización

Políticas prudenciales:
• Estrechas posiciones de moneda extranjera (Croacia y Turquía)
• Mayores requisitos de liquidez en depósitos en moneda extranjera
(Angola, Uruguay)

=>Ratio de cobertura de liquidez de Basilea (Basel III LCR)

• Mayores requerimientos de capital / provisiones para préstamos en
moneda extranjera a prestamistas sin cobertura (Honduras, Vietnam);
II. Políticas prudenciales que han apoyado la desdolarización

Políticas prudenciales:
• Baja de ratio de préstamo al valor para préstamos en moneda extranjera
(Hungría)
• Mayores primas de riesgo para seguro de depósitos en moneda
extranjera (Uruguay)
II. Desdolarización forzosa

Medidas que fallaron

• Obligación de conversión de depósitos en moneda extranjera a moneda nacional

(Bolivia y México en 1982, Perú 1985)

• Acceso limitado a depósitos en moneda extranjera (Argentina, Pakistán)

Medidas más exitosas

• Uso obligatorio de la moneda local en las transacciones nacionales (Angola y Israel)

• Regulaciones que desalientan el uso de moneda extranjera (límites al endeudamiento /

préstamo en moneda extranjera (Argentina, Israel, Turquía, Vietnam, excluyendo
depósitos en moneda extranjera del seguro de depósito)

• Control de la tasa de interés de los depósitos en moneda extranjera

Dolarización en Bolivia
Depósitos en dólar (izq., proporción de depósitos totales)
Inflación (der., cambio percentual a/a)
120 60
Hiperinflación
100 (11750%, 1985) 50

80 40

60 30

40 20

20 10

0 0
1977 1981 1985 1989 1993 1997 2001 2005 2009 2013 2017
Fuente: Banco Central de Bolivia
 • Mayores encajes legales para depósitos
en moneda extranjera
Políticas • Altos requerimientos de provisiones y
macroprudenciales capital para préstamos denominados en
moneda extranjera
•Mayores requerimientos de capital contra
Bolivia: las posiciones abiertas en moneda extranjera
políticas del
BCB contra la
dolarización

• Impuesto sobre transacciones en moneda

Medidas adicionales extranjera
• Topes de tasa de interés
Políticas y medidas de desdolarización
100 30
Eliminación de la indexación de la deuda pública al USD

90
Impuesto a las transacciones financieras
Incremento del encaje legal sobre depósitos en moneda extranjera (ME) 25
80

70
Depósitos en dólar (izq., proporción de depósitos totales) 20
Emisión de deuda pública de largo plazo en Bolivianos
60 Tipo de cambio (der., BOB/USD)
Incremento adicional del encaje legal
Inflación (der., cambio percentual a/a)
50 15
Mayor provisionamiento para créditos en ME

40
Apreciación del Boliviano
10
30
Estabilización del tipo de cambio

20
5

10
Redución del
encaje legal
0 0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Fuente: Cálculos del personal del FMI y Banco Central de Bolivia
III. Impacto en el sector financiero y en la economía

• Aumentaron la efectividad de la política monetaria

• Aumentaron el señoreaje

• Redujeron los riesgos de liquidez

• Redujeron los riesgos del balance

III. Impacto en el sector financiero y en la economía

• Apoyaron la profundización financiera

• Aumentaron el crecimiento de crédito y acceso financiero

• Contribuyeron a la estabilidad macroeconómica

• Contribuyeron a reducir la desigualdad

IV. Otras reformas que pueden arraigar la
desdolarizacion

• Aumentar la diversificación económica

• Fortalecer aún más la calidad institucional y la credibilidad

• Profundizar los mercados de capital

• Permitir flexibilidad del tipo de cambio

 Índice Herfindahl-Hirschman de Concentración de Productos 1/

ECU

BOL

COL

PRY

CHL

PER

URY

ARG

BRA

MEX

0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35

Fuente: Programa Informático Solución Comercial Integrada Mundial (WITS).
1/ Mide la dispersión del valor comercial en los productos de exportación. Más concentración de valor
comercial en las exportaciones tiene un índice más cercano a 1.
Indicadores institucionales
(Rango por percentil, 0-100)
60 60

Bajo Ingreso Ingreso Medio Bajo Ingreso Medio Alto

50 50

40 40

30 30

20 20

10 10

0 0
Estado de Derecho Calidad Regulatoria

Fuente: Banco Mundial, Indicadores de Gobernabilidad.

Desarrollo de los Mercados de Capitales
(Percentaje de PIB)

80 80
Capitalización de acciones/PIB
70 70

60 Emision de bonos/PIB 60

50 50

40 40

30 30

20 20

10 10

0 0
Colombia Paraguay Peru Uruguay BOL
IV. Tipo de cambio: La relación entre dolarización y volatilidad
cambiaria no es muy clara

• La evidencia en una muestra de 60 economías emergentes sugiere que

no existe una relación muy fuerte entre la volatilidad cambiaria y el
nivel de dolarización (Keim, 2016).
• Tampoco, hay una relación muy estrecha entre la volatilidad y
variaciones en la dolarización
• Sin embargo, Kokenyne, Ley, and Veyrune (2010), Estevao y Everaert
(2016) y otros investigadores han encontrado que las desdolarizaciones
duraderas ocurren con mayor flexibilidad cambiaria y volatilidad.
Volatilidad cambiaria y dolarización

Participacion de depósitos en moneda extranjera, 2017 (%)

100 Otros países
Países en América Latina
80
Bolivia
60

40
y=31.50-0.42x
20 R2=0.02

0
0 10 20 30 40 50
volatilidad del tipo de cambio (desviación estandar de %∆, diciembre/diciembre)
Variación en participacion de depósitos en moneda extranjera, 2002-2017 (puntos porcentuales)
75
50
25
0
-25
y=1.60-.049x
-50
R2=0.03
-75
-100
0 10 20 30 40 50
volatilidad del tipo de cambio (desviación estandar de %∆, diciembre/diciembre)
Nota: Depositos se valoran con tipos de cambio constante de diciembre 2001.
 Ventajas:
1. Políticas que afectan directamente
a la dolarización
2. Marcos de supervisión y
regulación pueden implementar
las políticas
3. Expectativas ancladas
Desdolarización sin
4. Mínimo riesgo cambiario
mayor flexibilidad
cambiaria tiene
Desafíos:
desafíos y ventajas
1. Disminución potencial en el
crédito otorgado
2. Costos de políticas
compensatorias
3. Bancos y deudores no interiorizan
el riesgo cambiario
4. Fricciones entre políticas y
retorno potencial de dolarización
 Tipo de cambio: en varios casos, la desdolarización ha ocurrido
cuando los países permitieron una mayor flexibilidad cambiaria

700 Chile 10 Israel 6 Polonia 65 Rusia

Nuevo shekel
600 Rango de flotación
israeli canasta
8 Rango de
500 5 rango de 55
flotación flotacion
400 6 Rango de
4 45
Tipo de 300 flotación zloty
4 Dolar-
cambio 200
canasta Euro
3 35
Pesos chilenos por 2 Canasta
100 dólar (observado)
Nuevos shekels tipo de
israelís por dólar cambio central
0 0 2 25
1984 1989 1994 1999 1984 1994 2004 1995 2000 2005 2010

14 Chile 100 Israel 25 Polonia 30 Rusia

Dolarización 12 25
80 Clasificación 20 Serie
(depósitos en 10 anterior Histórica 20
moneda extranjera 8 60 15
como porcentaje de 15
6 40 10
M2 y depósitos en Coeficiente
10
Clasificación
moneda extranjera; 4 de dolarizacion
actual
tipos de cambio en depositos en el 20 5 5
2
constantes) sistema financiero
0 0 0 0
1984 1989 1994 1999 1984 1994 2004 1995 2000 2005 2010
En estos casos, la desdolarización ha sido duradera

La dolarización de depósitos
(depósitos en moneda extranjera como porcentaje de M2 y depósitos en moneda
extranjera; tipo de cambio constante)
2005 2010 2017
Chile 3.3 4.6 3.4
Israel 9.5 5.6 5.4¹
Polonia 6.3 4.0 4.5
Rusia 14.6 16.8 12.4
1. Última información disponible: Dic/2016
 Dolarización de depositos y tipo de cambio
(depositós en porcentaje; tipos de cambio en unidades de moneda nacional por dólar EEUU)

Sin embargo, una Depósitos en moneda extranjera, medida en tipo de cambio constante (escala izquierda)

transición abrupta Efecto de valuación del tipo de cambio (escala izquierda)

Tipo de cambio (escala derecha; =deprecación)
del régimen 100
Azerbaiyán
2.0
cambiario puede 75 1.5
ocurrir con fuga 50 1.0
de depósitos y
dolarización 25 0.5

0 0.0

80 400
Kazajstán
60 300

40 200

20 100

0 0
 En Perú, medidas de desdolarización recientes se introdujeron
mientras el banco central intervino en el mercado cambiario

Los coeficientes de dolarización del crédito y de los Tipo de cambio y reservas internacionales netas
3.75 80
depósitos (en porcentaje) Depreciación/Compra de dólares
85
3.50 65
75 Crédito del sector
Alzas en la
3.25 50
65 tasa de encaje
legal
Reducciones 3.00 35
55
en la tasa
Depósitos de encaje
45 2.75 Apreciación/ 20
legal
Venta de dólares
35 Introducción
de la Meta 2.50 5

1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
25 de inflación

Tipo de cambio (nuevo sol/dólar americano; escala

15
izquierda)
2000

2003
2004

2006
2007

2009
2010

2012
2013

2015
2016

2018
1999

2001
2002

2005

2008

2011

2014

2017

Reservas internacionales netas (mil milliones de dólares

americanos; escala derecha)
 • Mayores incrementos de la tasa de encaje
a depósitos en dólares
Políticas
• Para crédito en dólares: ponderaciones de
macroprudenciales riesgo más altas y exigencias de capital
para hipotecas con altos préstamo-valor

Perú: las políticas

del Banco Central Medidas adicionales
• Antes de 2014, topes de crecimiento del
crédito en dólares; después de 2014,
de Reserva contra para impulsar la reducciones del crédito en dólares
la dolarización desdolarización • Bancos que no cumplen, reciben un
fueron amplias incremento en el encaje legal requerido

• Para mantener una discrepancia entre

depósitos y créditos en dólares en los
Políticas bancos a la vez que se apoya el crédito en
complementarias soles mientras se desdolariza el crédito:
transacciones REPO
 Las medidas de Perú han tenido los efectos esperados

• Las medidas han ocurrido con: Contribuciones al crecimiento del crédito al sector
privado (ajustado; en porcentaje, a/a)
• Una sustitución a favor del crédito 25

en moneda nacional 20
• Una disminución en los volúmenes 15
del crédito en moneda extranjera
10
aunque recientemente esta
aumentando 5

• Un crecimiento continuado en 0

crédito total -5

• Los repos reconcilian la -10

desdolarización con las posiciones 2013 2014 2015 2016

Nuevos préstamos netos, mon. extranj.
2017 2018

cambiarias de los bancos según Valoraciones de préstamos anteriores, mon. extranj.

factores del mercado Préstamos en moneda nacional

Crecimiento del crédito total
V.a. Conclusiones

• Una desdolarización duradera requiere una estabilización macroeconómica

creíble y otras políticas y medidas adicionales.
• En general, medidas de desdolarización pueden ser exitosas, pero las
tensiones que se generan por objetivos rivales necesitan ajustes y medidas
adicionales.
• Con la estabilidad macroeconómica y el uso de medidas
macroprudenciales, Bolivia ha logrado una rápida desdolarización en
comparación con otros países en la región y el resto del mundo.
 b. Conclusiones…

Otras politicas y medidas que pueden arraigar la desdolarizacion

son:

• Aumentar la diversificación económica

• Fortalecer aún más la calidad institucional y la credibilidad

• Profundizar los mercados de capital

c. Conclusiones

• Permitir flexibilidad del tipo de cambio

• Más flexibilidad cambiaria puede ayudar a preservar la

desdolarización (véase los ejemplos de Chile, Israel, Polonia, y
Rusia).

• Sin embargo, transiciones abruptas o forzosas en los

regímenes del tipo de cambio puede causar una redolarización,
especialmente si la estrategia de comunicación es débil.
Literatura

• Baliño, T., A. Bennett, and E. Borensztein, 1999, Monetary Policy in Dollarzied Economies, IMF Occasional Paper
No.171 (Washington: International Monetary Fund).
• Erasmus, L., J. Leichter, and J. Menkulasi, 2009, “Dedollarization in Liberia—Lessons from Cross-country
Experience,” IMF Working Paper 09/37.
• Galindo, Arturo and Leonardo Leiderman. 2005. "Living with Dollarization and the Route to Dedollarization",
Inter-American Development Bank, Working Paper No 526.
• Garcia-Escribano, M. 2010. “Peru: Drivers of De-Dollarization,” IMF Working Paper 10/169.
• García-Escribano, Mercedes and Sosa, Sebastián, 2011. “What is Driving Financial De-dollarization in Latin
America?”. IMF Working Paper WP/11/10.
• Heng, Dyna (2015), “Entrenching A Durable De-Dollarization in Bolivia,” Selected Issues Paper.
• Ize, A., and E. Yeyati, 2005, “Financial De-dollarization: Is it for Real?” IMF Working Paper No. 187.
• Kokenyne, A., J. Ley, and R. Veyrune, 2010, “Dedollarization,” IMF Working Paper No. 188.
• Mecagni, Mauro, et al., Dollarization in Sub-Saharan Africa: Experience and Lessons (Washington: International
Monetary Fund, April 2015)
• Ramiro Martin Lujan Chavez, 2012, “De-dollarizing Bolivian Economy: An Empirical Model Approach,”
• Rennhack, R. and M. Nozaki, 2006, “Financial Dollarization in Latin America,” IMF Working Paper 06/7.
Gracias.