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Small Caps 34

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 21/04/2020  09:24  Sem Comentários

Resumo
Na primeira parte deste relatório inauguramos uma nova seção nos nossos relatórios intitulada de
“Inside the Game”, que analisa as movimentações de compra/venda de ações por controladores,
diretores e conselheiros. Na segunda parte deste relatório, trazemos os principais fatos relevantes
divulgados pelas companhias com impacto nas suas operações, que incluem notícias sobre a
Santos Brasil Participações (STBP3) e CESP (CESP6). Por fim, fazemos uma análise dos impactos
do coronavírus no setor de construção civil e um resumo das tendências para o segmento de
logística.

Carteira de Small Caps


Inside the Game

Na teoria econômica, uma das maneiras de alinhar interesses entre administradores e acionistas é
conceder a estes primeiros um percentual de participação no capital da empresa, de modo que as
decisões tomadas à frente das operações maximizem o valor do investimento, beneficiando todos
os seus acionistas. Administradores e parte dos controladores das empresas possuem informações
privilegiadas sobre a sua situação financeira, posição no setor, nível de competitividade e
prospectos econômicos, de modo que podem tomar decisões de aumento/redução de sua
participação acionária nas empresas de acordo com estas informações com o objetivo de alcançar
ganhos futuros.

A crise do coronavírus afetou muitas empresas no Brasil e no mundo, trazendo impactos negativos
para a maioria e, consequentemente, queda nas cotações das empresas listadas em bolsa. As
quedas podem ser vistas como uma precificação “racional” do mercado em relação aos impactos
esperados no fluxo de caixa das empresas listadas ou como oportunidades de investimentos
trazidas por mercados demasiadamente pessimistas. Neste contexto, torna-se ainda mais
importante atentarmos para as movimentações que ocorreram na participação acionária dos
investidores que possuem o maior nível de informação sobre as empresas: controladores e
administradores.

Inauguramos a seção “Inside the Game” com o objetivo de informar aos nossos leitores as
movimentações ocorridas na participação acionária de controladores, diretoria executiva, conselho
de administração e conselho fiscal, de modo que as movimentações dos “insiders” possam, de
alguma forma, enviar sinais positivos ou negativos sobre percepções futuras que estes possam ter
sobre a empresa que conduzem.

Log Commercial Properties (LOGG3)

Durante o mês de março a mudança na participação de controladores ocorreu pela diluição de


fundo detentor de ações da companhia. A Diretoria Executiva (DE) realizou a venda de ações da
companhia no montante de R$125,1 mil, valor relativamente baixo. Por outro lado, membros de
outros órgãos consultivos realizaram a compra de 1,9 mil ações de emissão da companhia, com
dispêndio de aproximadamente R$4,4 mil. Interpretamos estes sinais como neutros. No mês de
março, as ações LOGG3 caíram 20,59%.

CESP (CESP6)

Durante o mês de março, os controladores e membros da gestão não realizaram nenhuma operação
de compra ou venda das ações da companhia. No mês de março, as ações CESP6 caíram 17,55%.

Cosan Logística (RLOG3)

Durante o mês de março, os controladores e membros da gestão não realizaram nenhuma operação
de compra ou venda das ações da companhia. No mês de março, as ações RLOG3 caíram 7,83%.
Marcopolo (POMO4)

Durante o mês de março os controladores realizaram a compra de 506,5 mil ações preferenciais da
companhia, desembolsando um total de R$2,16 milhões. Por outro lado, o Conselho de
Administração (CA) realizou a venda de 7,4 mil ações preferenciais. Pelo volume dispendido pelos
controladores na aquisição de mais ações preferenciais, classificamos este movimento como
positivo. No mês de março, as ações POMO4 caíram 49,59%.

Vulcabras (VULC3)

Durante o mês de março, houve compra de ações ordinárias por parte da Diretoria Executiva e
outros órgãos consultivos, mas em volume muito reduzido, o que interpretamos como um sinal
neutro dos diretores. No mês de março, as ações VULC3 caíram 48,48%.

Ômega Geração (OMGE3)

Durante o mês de março, os controladores e membros da gestão não realizaram nenhuma operação
de compra ou venda das ações da companhia. No mês de março, as ações OMGE3 caíram 29,86%.

Ferbasa (FESA4)

Durante o mês de março os membros do CA realizaram a compra de 2 mil ações preferenciais da


companhia, desembolsando um total de R$33,5 mil. Interpretamos esta movimentação como
neutra. No mês de março, as ações FESA4 caíram 27,30%.
Fras-Le (FRAS3)

Durante o mês de março, os controladores e membros da gestão não realizaram nenhuma operação
de compra ou venda das ações da companhia. No mês de março, as ações FRAS3 caíram 33,89%.

Santos Brasil Participações (STBP3)

Durante o mês de março, os controladores e membros da gestão não realizaram nenhuma operação
de compra ou venda das ações da companhia. No mês de março, as ações STBP3 caíram 24,45%.

Iochpe-Maxion (MYPK3)

Durante o mês de março o Conselho de Administração da companhia realizou a venda de 605,9 mil
ações ordinárias. A venda teve valor relevante para os conselheiros, que detém participação de
7,07% do capital da companhia. Podemos interpretar esta movimentação como um sinal negativo.
No mês de março, as ações MYPK3 caíram 43,31%.

Trisul (TRIS3)

Durante o mês de março os controladores realizaram a compra de 123,8 mil ações ordinárias de
emissão da companhia, o que interpretamos como um sinal positivo. No mês de março, as ações
TRIS3 caíram 49,79%.
Movida (MOVI3)

Durante o mês de março o Conselho de Administração comprou 15 mil ações ordinárias de emissão
da companhia, o que indica um significativo aumento relativo na sua participação na companhia.
Interpretamos esta movimentação como um sinal positivo. No mês de março, as ações MOVI3
caíram 55,06%.

Alupar Investimento (ALUP11)

Durante o mês de março os membros do CA realizaram compras de ações ordinárias e preferenciais


da companhia, mas em volume relativo e absoluto muito baixo. Interpretamos esta movimentação
como neutra. No mês de março, as ações ALUP11 caíram 20,21%.

Ânima Holding (ANIM3)

Durante o mês de março os controladores realizaram a compra de 6,2 mil ações, enquanto a
Diretoria Executiva aumentou sua posição em um valor relativo próximo aos 10%, o que
interpretamos como um sinal positivo. No mês de março, as ações ANIM3 caíram 47,03%.

Log-In Logística Intermodal (LOGN3)


Durante o mês de março, os controladores e membros da gestão não realizaram nenhuma operação
de compra ou venda das ações da companhia. No mês de março, as ações LOGN3 caíram 28,56%.

Portobello (PTBL3)

Durante o mês de março, os controladores adquiriram mais 120,2 mil ações de emissão da
companhia, mas o dispêndio não foi significativo, de modo que interpretamos estas movimentações
com um sinal neutro. No mês de março, as ações PTBL3 caíram 56,27%.

Mitre (MTRE3)

Durante o mês de março, os controladores adquiriram 475,5 mil ações da companhia,


desembolsando R$5,7 milhões por quase 0,5% de participação acionária na Mitre. Em movimento
semelhante, os membros do CA adquiriram 25 mil ações ordinárias da Mitre, aumentando de forma
significativa a sua participação relativa. Interpretamos estas movimentações como positivas. No
mês de março, as ações MTRE3 caíram 32,10%.

Priner (PRNR3)

Durante o mês de março, os controladores e membros da gestão não realizaram nenhuma operação
de compra ou venda das ações da companhia. No mês de março, as ações PRNR3 caíram 41,67%.

Camil Alimentos (CAML3)


Durante o mês de março, os controladores realizaram a compra de 420 mil ações ordinárias de
emissão da companhia pelo valor de R$2,9 milhões. Interpretamos a compra de ações pelos
controladores, apesar da queda relativamente baixa em relação às outras empresas, como um sinal
positivo. No mês de março, as ações CAML3 caíram 7,92%.

Acompanhamento da Carteira
CESP (CESP6)

Semana passada houve um Webinar com a administração da CESP para obter atualizações sobre as
estratégias da companhia e posicionamento sobre impactos do COVID-19. Os tópicos abordados
foram as medidas recentes anunciadas pelo Governo Federal e a possibilidade de novas medidas
para mitigar o impacto financeiro da crise COVID-19 na população e nas empresas do setor de
energia.

Contratos

Atualmente, cerca de 77% dos contratos de venda de energia da CESP estão sendo negociados no
mercado livre. É provável que haja uma renegociação de alguns desses contratos, uma vez que
algumas companhias estão pedindo uma renegociação. Os contratos são flexíveis e permitem uma
redução de até 5% do volume, o CEO deixou claro que no ambiente regulado (23% restantes) esse
risco de recontratação é mitigado.

Clientes

A maior parte dos clientes da CESP no mercado livre são grandes empresas, produtores de gás,
mineração e materiais de construção, varejistas e pequenas empresas. Até o momento nenhum
cliente declarou quebra de contrato por motivos de “força maior”, mas alguns solicitaram uma
renegociação de termos contratados. A empresa acredita que qualquer compensação hoje seja feita
para serem compensados ao longo do período contratado.

Mercado de Energia

O critério de alocação de energia para o ano é de assumir uma posição “short”. Portanto, deve
comprar energia no mercado de curto prazo, que por sua vez, está com preços extremamente
baixos, rentabilizando assim a estratégia. A CESP estima que o nível do GSF esse ano estará abaixo
do valor atual projetado pela CCEE que representa um déficit de 81% no sistema. A companhia
acredita ainda que a crise do COVID-19 pode ter um impacto negativo nos preços de energia no
longo prazo.

Financeiro

A CESP encerrou o primeiro trimestre do ano com uma boa posição de caixa e sem compromissos
da dívida nos próximos 2 anos, mostrando que está em uma situação muito confortável para
enfrentar os desafios da pandemia.

Litígios

A CESP não espera realizar nenhum acordo relevante relacionado a suas contingências durante a o
primeiro semestre do ano, o foco é preservação de caixa, mas poderá anunciar novos acordos
durante o segundo semestre do ano. A respeito da indenização, não houve avanço no processo
desde o fim do ano passado, mas o caso continua em aberto e o juiz pode decidir a qualquer
momento. O juiz provavelmente solicitará que o especialista responsável pelo laudo de avaliação
aborde as questões levantadas por ambas as partes, para obter informações suficientes para tomar
uma decisão. Uma vez tomada a decisão de primeira instância, a CESP poderia tentar negociar um
acordo com o governo federal.

Investimentos

A CESP não está interessada em aquisições no curto prazo. O CEO reforçou que o foco da empresa
em 2019 e 2020 é o processo de turnaround operacional que está sendo concluído e a redução das
contingências no balanço, para em seguida se preparar para o crescimento.

Acreditamos que todas as companhias do setor de energia serão impactadas de alguma forma
devido ao evento do Covid-19. As geradoras serão potencialmente menos impactadas. A CESP por
possui uma estrutura de capital mais equilibrada, ótima liquidez e pouca necessidade de capital,
tende a balancear melhor essas possíveis perdas na receita proveniente de um pior ambiente de
preços.

Santos Brasil Participações (STBP3)

Na semana passada houve um Webinar com a administração Santos Brasil onde informaram sobre
estratégias da companhia e posicionamento sobre impactos do COVID-19. Os volumes
movimentados no Tecon Santos no primeiro trimestre foram fortes. O maior impacto por conta da
crise do coronavírus ocorrerá no segundo trimestre, com uma desaceleração recente nos EUA e na
Europa. O nível atual do câmbio continua prejudicando a importação. Pelo lado positivo a estratégia
de preços continua a mesma e os contratos terminam após o primeiro trimestre de 2021.

Do ponto de vista financeiro, ressaltamos que o balanço é resiliente e julgamos ser suficiente para
enfrentar a crise. O nível de endividamento no 4T19 era próximo de zero. Os volumes de containers
movimentados no primeiro trimestre da Santos Brasil foram de 234 mil (+7% a/a), refletindo o
cenário difícil. Os volumes de março totalizaram 85 mil contêineres, mantendo-se constantes ao
longo do ano, uma vez que os impactos dos cancelamentos chineses foram sentidos no mês. Esses
cancelamentos persistirão em abril e maio, com o mês de junho possivelmente mais fraco.

Alguns pontos são importantes para entender a retração dos volumes. Primeiro, a demanda chinesa
está um pouco mais fraca no próximo trimestre, assim como há um início de desaceleração
econômica global. Apesar da crise, os portos estão funcionando bem, com pouca interrupção na
cadeia de distribuição até o momento. Segundo a companhia, a sua política de preços permanece
inalterada, uma vez que o contrato de longo prazo com a Maersk representa a maior parte do
volume do Tecon Santos (aproximadamente 70%), vencendo apenas em março de 2021, fornecendo
um certo fôlego para a companhia nesse período.

Alguns terminais portuários já suspenderam o aumento de preços. As tarifas médias no Porto de


Santos ainda estão bem abaixo de outros portos internacionais. Entendemos que, que dado o
ambiente competitivo maior e o ganho de eficiência portuária nos últimos anos, uma melhora nos
preços é razoável nos próximos reajustes.

O principal impacto negativo na operação deve ser sentido no negócio de armazenagem, pois é o
que mais depende do fluxo de importação, que está sendo prejudicado com o real depreciado. A
quantidade média de fretes rodoviários com destino ao porto de Santos caiu 60% em abril em
relação a março, apontou pesquisa realizada pela plataforma de transportes FreteBras.

O terminal portuário de Santos começou a sentir o efeito da segunda onda do coronavírus. Em um


primeiro movimento, a queda na movimentação de cargas ocorreu pela paralização na China, o que
pudemos sentir nos resultados em abril. Atualmente, as viagens da China para o Brasil começaram
a ter cancelamentos devido ao patamar atual do câmbio. Acreditamos que a correção que as ações
sofreram ao longo do ano já precificam a desaceleração dos volumes portuários ao longo do
primeiro semestre do ano e vemos a tendência se revertendo nos próximos trimestres.

Panorama Setorial
Construção Civil

As atividades realizadas pelo setor de construção civil são essenciais para o desenvolvimento
econômico em função de fornecer infraestrutura e participar intensamente da geração de empregos
no próprio setor e em diversos outros setores interligados. A indústria da construção civil é um dos
setores com maior representatividade no país, contribuindo com cerca de 8% do PIB brasileiro,
obtendo uma influência direta e indireta na economia. No gráfico abaixo, podemos visualizar essa
importância do setor em relação a participação em diversos outros segmentos:

Composição da cadeia produtiva da construção – % no PIB total da Cadeia (2018)

Fonte: CBIC, VG Research

O setor passou por uma forte expansão entre os anos de 2008 e 2013, influenciada pela maior
disponibilidade de financiamentos (com taxa de juros atrativas), que impulsionaram o mercado
imobiliário. O setor entrou em recessão entre 2014 e 2018 com grande parte das empresas muito
endividadas, pois no período de forte expansão captaram muitos recursos para impulsionar os
negócios. Com alta alavancagem financeira e retração no consumo, o nível das operações passou a
ficar abaixo da média dos últimos anos, com crescimento de estoques e queda nas vendas. Assim,
o fluxo passou a ser insuficiente para cobrir o custo da dívida e diversas companhias entraram em
dificuldades financeiras. A partir de 2017 o setor começou a ensaiar uma recuperação gradual,
acelerando no ano de 2019 em função da melhora econômica com a queda da taxa de juros e da
inflação.

PIB Brasil x PIB Construção Civil (%)


Fonte: CBIC, VG Research

No período de crise econômica, com queda forte de PIB em anos seguidos, os distratos trouxeram
prejuízos e muitas dificuldades. O baixo nível de investimentos, o aumento do desemprego, a
elevação da taxa de juros e da inflação, contribuíram para um cenário instável, incerto e que
travaram as atividades do setor.

Indicadores macroeconômicos históricos

Fonte: IBGE, Bacen, VG Research

Entretanto, sabemos que a crise atual do coronavírus irá impactar diretamente o nível de
desemprego, o que deve atrasar a recuperação do ciclo imobiliário que estávamos visualizando
gradualmente. Mas a taxa de juros na mínima histórica e a possibilidade de continuidade nas
quedas, este fator se torna extremamente positivo para que o setor não sofra tanto nesse período
de recessão econômica que está por vir. É importante citar que o ciclo do setor de construção civil é
bastante longo (4 a 5 anos) e demora mais para se recuperar após uma recessão econômica, pois
depende de emprego, renda e confiança do consumidor. Portanto, esse setor é um dos últimos
setores da economia a reagir à virada do ciclo econômico.

Podemos dizer que a cadeia de consumo se baseia da seguinte maneira: i) alimentos; (ii) vestuário;
(iii) eletrodomésticos; (iv) veículos; e, (iv) imóveis. O motivo é evidente, trata-se do maior peso no
orçamento familiar. Abordamos então alguns indicadores que são importantes para entender o
estágio em que o setor se encontra. Quando olhamos para sondagem da indústria da construção, a
intenção de investimento dos empresários da construção atingiu 42,6 pontos em março, uma leve
queda em relação ao mês de fevereiro, mas ficando acima da média dos últimos dois anos que
registra cerca de 34,2 pontos. Apesar de positivo, o indicador ainda não capturou totalmente os
impactos da crise atual do coronavírus.

Intenção de investimento em compras de máquinas e equipamentos, pesquisa e desenvolvimento,


inovação de produto ou processo nos próximos 6 meses

Fonte: CBIC, VG Research

A expectativa do nível de atividades para os próximos meses registrou 58,1 pontos no mês de
março, uma leve queda em relação ao mês de fevereiro, mas ficando acima da média histórica de
53,6 pontos.

Expectativa do nível de atividade para os próximos seis meses


Fonte: CBIC, VG Research

O Índice Nacional de Custo de Construção (INCC) é o índice é responsável por monitorar a


movimentação dos valores dos custos da construção civil no Brasil. O seu valor influencia a parcela
dos financiamentos de imóveis ainda na planta e deve ser incluído no cálculo de quem está na
busca pelo imóvel novo. O índice é utilizado para reajustar as parcelas dos contratos de compras de
imóveis durante a fase de construção. Essa construção está sujeita à variação do custo dos
materiais utilizados e, por isso, o INCC é usado para reajustar o saldo devedor durante essa fase. O
movimento do INCC-DI funciona como um verdadeiro termômetro do setor de construção civil no
Brasil. No gráfico abaixo podemos visualizar a importante queda ocorrida a partir de 2017.

Fonte: FGV, VG Research


*últimos 12 meses

Índices de Confiança
O Índice de Confiança da Construção (ICST), da Fundação Getúlio Vargas, registrou uma queda de 2
pontos em março, atingindo 90,8 pontos. “Depois de um período de grande retração, a construção
mostrou uma inflexão sinalizando o início de retomada, que embora ainda não se mostrasse muito
robusta, era inequívoca na percepção empresarial. A construção trabalha por ciclos prolongados,
mas a disseminação da covid-19 muda o cenário. Em março, ainda não houve impacto expressivo
nos negócios correntes, mas o Indicador de Expectativas já aponta a deterioração do cenário. O
segmento de Serviços Especializados, formado por um conjunto grande de pequenos empreiteiros,
certamente sentirá mais e já em março foi o que acusou o maior impacto nas expectativas”,
apontou Ana Maria Castelo, Coordenadora de Projetos da Construção da FGV IBRE.

Índice de Confiança da Construção

Fonte: FGV

O resultado foi impactado no mês de março muito em função da percepção dos empresários do
setor em relação às expectativas para os próximos meses. Com isso, o Índice de Expectativas (IE-
CST) apresentou uma queda de 3,5 pontos, para 95,5 pontos, sendo o menor valor desde junho de
2019. Outro indicador importante é o de demanda prevista, que registrou uma queda de 3,6 pontos,
para 96,1 pontos.

A principal fragilidade do setor quase sempre foi a demanda, sendo ela o principal propulsor para
aceleração do crescimento do setor. Entretanto, surgiu mais uma preocupação para os empresários
do setor, com o COVID-19 o quesito “Outros Fatores”, deverá trazer impactos fortes e atrapalhar um
pouco a retomada que a construção civil vinha apresentando.
Fonte: FGV

Crise do COVID 19 no setor de construção civil

Primeiramente, é importante citar o que os setores podem tirar de aprendizado de uma crise tão
diferente e intensa. A crise deixará um legado para diversas empresas, principalmente para aquelas
que atuam na venda online. As que atuavam pouco nessa área estão começando a forçadamente
ter que intensificar este segmento. No setor de construção civil não é diferente. Apesar de ser um
setor que apresenta algumas limitações nesse segmento, as companhias começam a atuar em
vendas online. As empresas tiveram de se mexer nesse momento, então o online começou a ser o
foco de vendas, por necessidade.

Na construção civil já podemos assinar contrato digital e realizar toda venda do imóvel sem precisar
de um contato físico.  As empresas de todos os setores vêm percebendo também que não há
necessidade de realizar diversas viagens ao longo do ano para reuniões, podem cortar custos e
realizar uma reunião online com a mesma efetividade. A construção civil vinha se recuperando
muito bem, principalmente em São Paulo, mas os lançamentos irão parar nesse primeiro momento e
devem voltar no segundo semestre de 2020, dependendo do afrouxamento do isolamento social.
Vale lembrar que apesar do afrouxamento que deve acontecer ao longo do tempo, o impacto da
crise na sociedade é maior, dado que a propensão das famílias para voltarem ao consumo irá levar
muito mais tempo do que o relaxamento das medidas. O impacto será ao longo de todo o ano.

Do lado positivo, a construção civil é uma atividade onde os canteiros de obra são de ambientes
bastante saudáveis, muito arejados, com grande distância entre os profissionais. Deste modo, os
cuidados têm como foco flexibilizar o ciclo de entrada e saída dos profissionais por conta dos
transportes públicos. Com isso, as obras, em sua maioria continuam, mas alguns estados ou
cidades pontuais paralisaram. Algumas empresas do setor têm focado em vender as obras que
estão mais próximas da conclusão do que novos projetos, dado que novos projetos consomem
bastante caixa em toda operação inicial e esse não é o objetivo no momento. O objetivo é preservar
caixa.

O planejamento estratégico majoritário no setor é adiar o lançamento dos projetos até ter uma visão
mais clara da situação atual. Dito isso, é melhor lançar quando o setor tiver melhor visibilidade de
que as pessoas terão propensão a adquirir imóveis. O balanço das empresas do 1T20 começam em
cerca de 10 dias, mas os efeitos não devem ser sentidos por completo no período de janeiro a
março, mas apenas no 2T20.  Então, o 1T20 servirá para visualizar o comportamento das
companhias e os ajustes que serão feitos e estratégias para o resto do ano e para 2021.

Um ponto importante de citar é em relação às taxas de juros de financiamento dos imóveis, que não
registraram mudança nesse período, em função da Selic estar ainda na mínima histórica e de que o
imóvel termina sendo uma garantia muito boa e com crédito pulverizado. Do lado da demanda, os
impactos começaram em meados do meio de março. Pessoas que já possuem um apartamento
próprio e tinham a intenção de adquirir um novo imóvel irão postergar esta decisão. Com isso, é
importante observar que algumas empresas do setor vêm comunicando que quanto maior a faixa de
renda familiar maior está sendo o impacto nas vendas. Os maiores impactos estão sendo para as
faixas de renda familiar maior.

As famílias que compram imóveis através do programa do Minha Casa Minha Vida estão
comprando o seu primeiro imóvel, dado que o MCMV não permite que o adquirente tenha um outro
imóvel em seu nome. Antes da compra do primeiro imóvel, o consumidor normalmente está
morando de aluguel e como as prestações do programa são muito acessíveis, trocar um aluguel por
a compra de um imóvel pode ser uma troca vantajosa. Entretanto, o desemprego pode afetar de
maneira mais forte essa camada mais baixa da população.  Em contrapartida, podemos ter famílias
que irão sair de produtos de maior valor agregado para produtos mais baratos. Como podemos
observar, é difícil imaginar qual será o maior peso na balança e mensurar os impactos reais da crise
nos diversos segmentos de renda do setor de construção civil.

Em relação aos distratos, para algumas empresas do setor que atuam em faixas de renda mais
baixas, os projetos em andamento são baseados no modelo associativo. O cliente, no momento da
compra, assina um contrato financiamento com o banco e, a partir desse momento, quem paga a
companhia é o banco, de acordo com o avanço da obra. O principal agente financeiro destas
operações é a Caixa Econômica Federal. No modelo tradicional do segmento de alta renda, as
mesmas constroem os imóveis e realizam as vendas. Normalmente, os clientes pagam 25% do valor
do imóvel durante a obra e apenas no fim eles realizam o financiamento através de bancos para
pagar os 75% restantes. Nesse caso, apesar da Lei dos distratos, que evitou especulação imobiliária,
no contexto de uma crise onde as pessoas perdem o emprego, essas pessoas não vão conseguir
chegar na parte do financiamento bancário. Então, empresas que utilizam esse modelo de negócios
podem ter um volume mais elevados de distratos.
Portobello (PTBL3)

A Portobello atua na industrialização e comercialização de produtos cerâmicos e porcelanatos em


geral, como pisos, porcelanato técnico e esmaltado, peças decoradas e especiais, mosaicos,
produtos destinados ao revestimento de paredes internas, fachadas externas, bem como, a
prestação de serviços complementares para aplicação no ramo de materiais de construção civil no
Brasil e no exterior.

No último resultado apresentado (4T19), pudemos visualizar um grande desafio tanto no cenário
interno como no externo para a companhia. Os custos dos insumos continuam impactando
diretamente os resultados da Portobello. Em teleconferência de resultados, a Portobello anunciou
que houve uma redução de pedidos no início da epidemia no Brasil, sendo mais relevante no varejo
tradicional. No mercado externo, olhando para Europa e parte da Ásia, houveram dificuldades
logísticas nos recebimentos de produtos que ocasionaram em postergação de embarques mas,
inicialmente, não houve cancelamentos. No mercado americano, inicialmente não houve redução no
volume de pedidos ou de liberação de pedidos. No mercado interno, o varejo será o mais impactado,
com grande parte permanecendo fechada e sem entrada de novos pedidos. No mercado de
construtoras e obras, grande parte está mantendo as suas operações, o que resulta em uma queda
menos expressiva.

A Portobello informou que irá alterar o planejamento operacional para o ano, mas que está confiante
na retomada do setor de Construção Civil, apesar dos impactos negativos reais no curto prazo. A
companhia destacou que possui uma estrutura financeira sólida para suportar o momento em que
quase tudo está parado e fará uma gestão rígida de caixa nesse período. A companhia encerrou
2019 com endividamento líquido de R$427 milhões. Desse endividamento, cerca de R$234 milhões
vencem em 2020. Com isso, as disponibilidades que a companhia tem hoje em termos de caixa
suportam as dívidas com vencimento para todo o ano de 2020.

Fonte: Teleconferência de Resultados


Trisul (TRIS3)

A Trisul possui atividades na área de incorporação e construção que são bastante verticalizadas. O
modelo de atuação no segmento principal de média-alta renda é responsável por 70% da receita da
Trisul. O restante é destinado ao segmento econômico. A Trisul se apresenta em um momento
muito positivo, pois realizou follow on no ano passado, permanecendo com volume de caixa
bastante confortável. Com os estandes de vendas fechados, a companhia terá uma forte queda nas
vendas nesse período. Entretanto, por outro lado, as obras estão quase todas funcionando
normalmente.

A Trisul possui operações bastante seguras, operando em São Paulo na Zona Zul e Oeste com
terrenos muito bem localizados e produtos bem desenvolvidos. É importante citar que visualizamos
a empresa muito bem posicionada, com banco de terrenos já prospectado para os próximos 4 anos.
Em números, a Trisul possui R$4,0 bilhões em VGV de terrenos e um guidance proposto de cerca de
R$1,0 bilhão. Ou seja, como citamos, possui um landbank apropriado para os próximos 4 anos.

Posição de caixa e endividamento

Fonte: Teleconferência de Resultados

Mitre (MRTR3)

A Mitre é uma incorporadora e construtora com foco no público de média e média-alta renda na
cidade de São Paulo. No último resultado, a companhia apresentou uma forte evolução no número
de lançamentos e na performance de vendas. Tanto do lado operacional como do lado financeiro
houve uma evolução importante. O bom desempenho do lado operacional pode ser explicado pela
estratégia assertiva da companhia em oferecer produtos diferenciados, atuando em regiões com
baixa concorrência e pela intensificação de parcerias com imobiliárias.

Em relação aos impactos do coronavírus, a companhia destacou que todas as obras atuais estão
adiantadas em relação aos prazos contratuais previstos. Ou seja, uma eventual paralisação
temporária tende a não prejudicar tanto o cumprimento desses prazos com os clientes. Entretanto,
os canteiros ainda estão operando normalmente. A companhia destacou que possui uma posição
de liquidez financeira forte que foi reforçada pelo caixa captado no IPO recente e ainda detém baixa
alavancagem.

Do total da dívida bruta da companhia, cerca de R$101 milhões são financiamento à produção
(SFH), que são dívidas captadas pelas SPEs para financiar toda construção do empreendimento e
estão cobertas pelo recebíveis e estoques dos próprios empreendimentos. Essas dívidas captadas
pelas SPEs são mais saudáveis para a companhia, sendo o monitoramento mais exigido para as
dívidas corporativas que não são cobertas pelos recebíveis dos seus empreendimentos.

Fonte: Teleconferência de Resultados

Log Commercial Properties (LOGG3)

A Log CP é uma das principais empresas do setor de galpões logísticos e industriais do Brasil, com
foco no desenvolvimento e locação de galpões e condomínios logísticos. A Log encerrou o ano de
2019 de forma bastante positiva, com uma grande ABL entregue, expansão da margem FFO
ajustado e vacância rondando a mínima histórica. Um dos maiores problemas quando a Log
realizou o IPO na bolsa era sua alta alavancagem. A estrutura de capital da companhia é
extremamente importante para impulsionar o crescimento que a Log pretende obter. Com isso, ao
longo de 2019 a companhia alcançou a maior eficiência financeira por meio de novas captações
com menor custo e alongamento do prazo, trocando dívidas mais caras por mais baratas.
Fonte: Teleconferência de Resultados

Em conjunto, temos a queda do custo da dívida, que aumentou significativamente o spread para
6,4% a.a., entre o retorno gerado pelos investimentos (YoC) e o custo do funding, contra 3,8% a.a. ao
final de 2018. Em relação aos impactos do coronavírus, podemos esperar uma certa inadimplência
de alguns inquilinos neste momento, entretanto, a companhia possui boa parte dos contratos com
garantias bancárias e um portfólio com setores diversos, como empresas farmacêuticas, que devem
apresentar um bom desempenho nesse cenário.

Adicionalmente, quase metade dos clientes da Log tem operações em e-commerce, que devem
apresentar crescimento neste cenário, beneficiando a companhia e evitando a inadimplência dos
seus contratos. O momento atual tem feito com que a maioria das empresas acelerassem a
penetração no comércio eletrônico, o que aumenta a demanda por galpões logísticos.

Hidrovias

Na semana passada, o Itaú BBA realizou um Webinar aberto ao público com o CEO da Hidrovias do
Brasil. Podemos acompanhar a visão dele para o setor e a companhia nos próximos meses. A
Hidrovias do Brasil é uma companhia que está inserida no segmento de logística, oferecendo
serviços de transporte e carregamento de grãos nas regiões Norte, Sul e Centro-Oeste do país pelo
ramal fluvial/hidroviário.

A companhia ressaltou que o Brasil tem ganhado produtividade no agronegócio. Iniciativas internas
(nas fazendas), a melhoria logística e um câmbio favorável tem contribuído para o crescimento das
exportações. As expectativas são de um crescimento na ordem de 90 milhões de toneladas de
grãos nos próximos 10 anos, sendo que 40 milhões serão proveniente de exportações nacionais. A
companhia estima que o Norte do Mato Grosso (região acima de Sorriso) será responsável por 60%
desse crescimento.

Sendo assim a logística ao norte do país também deve se desenvolver. Boa parte do fluxo agro
utiliza a BR-163 pelo arco Norte e a companhia oferece soluções alternativas mais segurar e
eficientes que a Rodovia, assim como a Rumo Logística e a Log-In. Outro fator que tem contribuído
positivamente para as exportações nacionais é que a Argentina (um dos principais mercados
produtores) aumentou as taxas sobre exportações de soja, óleo de soja e farelo de soja, em
movimento do governo para aumentar as receitas antes de uma esperada reestruturação de sua
dívida soberana.

Essa maior taxação está fazendo com que a produção da Argentina fique mais alocada ao mercado
interno, perdendo assim participação de mercado no trade global. O Brasil então tem
desempenhado uma posição de destaque nas exportações para a China e Sudeste asiático. Assim
como evidenciado pela Rumo, a Hidrovias do Brasil espera um forte crescimento das exportações
no Norte do Mato Grosso.

Conforme explicado em relatórios anteriores, a Rumo Logistica está com um projeto de construção
de uma nova malha de Rondonópolis para Nova Mutum para atender essa demanda. A empresa
também comentou sobre a queda recente do Brent, principal insumo para a operação dos navios de
translado. A queda no preço do combustível é repassada na tarifa, assim como no caso da Log-In. A
companhia acredita que os preços continuarão baixos por um tempo devido ao cenário de incerteza
no ambiente externo e demanda mais fraca.

Os preços baixos são estruturalmente positivos para a economia de forma geral, o que poderia
impulsionar a demanda pelos serviços logísticos, uma vez que a queda nos custos é repassada para
a cadeia. Estamos otimistas com a entrega de volumes da Rumo nos próximos meses, uma vez que
o principal mercado consumidor da Soja e Milho brasileiro são os países asiáticos que já estão
saindo do período recessivo.

Acreditamos que a Log-In seja uma boa tese de investimento no longo prazo, conciliando um bom
crescimento de resultados com um valuation barato. Todavia, ressaltamos que os resultados no
curto prazo podem ser impactados negativamente pela desaceleração econômica.

Recomendação
As recomendações da Carteira de Small Caps da VG RESEARCH para a presente data são resumidas
abaixo:
Disclaimer
Este relatório de investimentos tem o objetivo de fornecer recomendações de aplicações para os
clientes da VG RESEARCH.  Salientamos que as decisões de compra, venda ou manutenção dos
títulos e valores mobiliários contidos nas carteiras são de responsabilidade do investidor.

Nossas projeções são realizadas por meio da utilização de informações públicas sobre a empresa-
alvo do relatório, seu setor de atuação e o ambiente de abrangência dos seus negócios. Apesar de
realizarmos os maiores esforços para a elaboração das análises, não podemos assegurar a
ocorrência dos resultados previstos em razão da incerteza inerente ao mercado de capitais. A
carteira é produzida de forma tempestiva, de modo que informações relevantes sobre as empresas
podem alterar nossas projeções iniciais. Sendo assim, é possível que as projeções realizadas nesta
data possam ser alteradas posteriormente.

Informamos que alguns membros da VG RESEARCH possuem investimentos em determinadas


empresas de nossa carteira, sendo cumpridos os prazos de negociação dos títulos e valores
mobiliários da empresa-alvo constantes na Instrução CVM nº 598/2018. Salientamos ainda a
imparcialidade e a independência das recomendações emitidas aos nossos clientes, em relação aos
interesses próprios, de clientes ou de terceiros (corretoras, bancos, empresas listadas, fundos, etc),
conforme disposto no Art.16 da Instrução CVM nº 598/2018.

Os relatórios de recomendação de ações e demais ativos mobiliários são enviados à APIMEC


conforme estabelecido no Art. 23 da Instrução CVM nº 598/2018 e os mesmos ficarão arquivados
durante o período de 5 anos. A VG RESEARCH tem a ciência e vem desenvolvendo com prioridade
regras, procedimentos e controles internos de forma a observar e respeitar o efetivo cumprimento
do Inciso I do Art.16 da Instrução CVM nº 598/2018.

Por fim, advertimos os usuários deste relatório que as informações expostas são destinadas aos
clientes da VG RESEARCH, não sendo permitida sua reprodução, cópia ou distribuição, de maneira
total ou parcial e qualquer que seja o seu propósito, sem o prévio consentimento da nossa empresa.
A não observância deste quesito poderá acarretar na imputação do responsável em processo civil.

Carlos André Marinho Vieira


Analista de Valores Mobiliários
CNPI nº EM 1268

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