21/08/2020 Entenda o caso RDVT11, da Rodovias do Tietê | Blog do Marcelo d'Agosto | Valor Investe

Por Marcelo d’Agosto

Consultor de investimentos com registro na CVM

Entenda o caso RDVT11, da Rodovias do Tietê

Operação estruturada com debêntures incentivadas atraiu poucos investidores na largada, mas
acabou caindo no gosto popular

Valor Investe — São Paulo

27/11/2019 15h31 Atualizado há 8 meses

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RDVT11 é o código de um título de dívida emitido pela Concessionária Rodovias do Tietê

S.A.. A empresa não conseguiu honrar seus compromissos e entrou com um pedido de
recuperação judicial.

A estimativa é que 18 mil pessoas físicas tenham comprado esses papéis. Os títulos irão
vencer em 15 de junho de 2028 e a incerteza sobre o pagamento é total.

A saga começou em 15 de junho de 2013, quando a companhia emitiu pouco mais de R$ 1

bilhão em debêntures incentivadas. Trata-se de um papel de renda fixa, que promete pagar
juros e principal para quem o compra. Os títulos estão amparados pela lei 12.431 de 2011, cujo
objetivo é fomentar a captação de recursos por empresas interessadas em desenvolver projetos
de infraestrutura no país.

Para o investidor, a principal vantagem desse tipo de aplicação é a

não incidência de imposto de renda sobre os rendimentos.

O montante de debêntures incentivadas emitido desde então ultrapassa R$ 75 bilhões. O

mercado continua aquecido e o total de emissões no ano até novembro chega a R$ 25,9
bilhões.

A Rodovias do Tietê possui concessão para explorar os pedágios em 415 quilômetros de

estradas entre os municípios de Campinas e Bauru, no estado de São Paulo. A área de
operação inclui, também, a ligação entre os municípios de Piracicaba e Salto.

A empresa desembolsou R$ 542 milhões pelo direito de exploração das estradas e investiu mais
de R$ 1,3 bilhão na duplicação e melhorias das vias.

Pode dar errado

Parecia uma operação rentável e com fluxo de caixa estável. No entanto, de acordo com as
informações trimestrais de 30 de junho de 2019, o patrimônio líquido da companhia é negativo
em R$ 79 milhões. Isso decorre de prejuízos acumulados ao longo do tempo, que atingiram R$
383 milhões.

O passivo total da empresa é de R$ 1,6 bilhão. A dívida com as debêntures soma R$ 1,3 bilhão.
Nos seis primeiros meses de 2019 a receita da companhia foi de R$ 159 milhões, os custos
diretos foram de R$ 126 milhões e o prejuízo do período alcançou R$ 47 milhões. As despesas
financeiras foram de R$ 102 milhões.

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Para sair do atoleiro, a empresa precisa de um aporte de capital dos acionistas. Ou de um

acordo para a reestruturação da dívida com os credores.

Emissão primária
O resultado financeiro foi muito diferente do esperado à época da emissão dos títulos, em junho
de 2013. Na época, a empresa contratou o BTG Pactual para ser o coordenador líder da
transação e o banco também atuou como assessor para o financiamento do projeto.

Os bancos ABC Brasil, Espírito Santo, J. Safra e Morgan Stanley trabalharam como
coordenadores da emissão. O consultor legal da emissora foi o escritório Machado Meyer e o
do coordenador líder foi o escritório Mattos Filho. O agente fiduciário é a Pentágono DTVM e a
instituição escrituradora e mandatária é a Itaú Corretora.

A análise de risco da emissão foi feita pela agência Moody’s, que atribuiu a nota Ba2em escala
global e Aa2.br na escala nacional brasileira. Posteriormente a nota foi reduzida.

A classificação Ba em escala global é considerada como especulativa e está sujeita a

substancial risco de crédito. Já a nota Aa.br indica que, no Brasil, a qualidade de crédito é muito
elevada em relação a outros emissores domésticos.

Essas informações estão no prospecto da emissão, um

documento com 1.567 páginas, incluindo os anexos, com todos os
detalhes da transação.

Um dos itens do prospecto explica que o investimento não é adequado a investidores que
não tenham profundo conhecimento dos riscos envolvidos na operação ou que não
tenham acesso à consultoria especializada.

Deixa claro, também, que o investimento não é recomendável para investidores que necessitem
de liquidez ou não estejam dispostos a correr o risco de crédito de empresa do setor de
concessionárias de rodovias.

Colocação difícil
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Conforme o anúncio de encerramento da distribuição, a operação na época atraiu apenas 463

pessoas físicas. Como não houve a colocação total da oferta, as instituições financeiras
ligadas à emissora ou ao coordenador líder ficaram com um terço da emissão.

O custo total da emissão para a companhia foi de R$ 63 milhões, equivalente a 5,95% do

total captado. A comissão de estruturação e distribuição foi de 4,35% e o prêmio de garantia
firme foi de 1%. A diferença são as demais despesas.

Taxa de emissão das debêntures foi de 8% ao ano mais a variação do IPCA. Na época era um
prêmio de 2,8% ao ano sobre a NTN-B, título também conhecido como Tesouro IPCA+, com
vencimento em 2026.

Pessoas físicas entram em cena

Apesar das dificuldades de colocação da emissão, em certo momento a RDVT11 caiu no gosto
popular. O gráfico abaixo ilustra a quantidade acumulada de negócios no mercado secundário
desde a data de início das negociações. Entre meados de 2016 e meados de 2017 os negócios
aumentaram.

É certo que a maioria dos cerca de 18 mil investidores que compraram RDVT11 não leram
o prospecto da emissão e decidiram comprar os papéis com base na confiança das
informações fornecidas pelos agentes de distribuição — ou seja, os bancos vendedores da
emissão, que receberam a comissão mencionada acima.

Para os agentes de distribuição, existia, como sempre, um incentivo para estimular o

investidor a comprar os papéis, a despeito dos alertas contidos no prospecto.

A lição que fica é que, se você não tem tempo para perder lendo
detalhadamente um prospecto de emissão, para ler um balanço a
fim de fazer análise de crédito do emissor, ou não quer contratar
um assessor independente para destrinchar os riscos e
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oportunidades, o melhor a fazer é não investir diretamente em

debêntures incentivadas.

Alternativamente, busque comprar cotas de fundos de investimento que invistam nesses

papéis. Há acompanhamentos mostrando que alguns gestores foram ágeis para se livrar
de RDVT11 antes do pedido de recuperação judicial.

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