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GESTÃO FINANCEIRA
Eduardo Olbera Ferrer

SUMÁRIO
1 OS FUNDAMENTOS DA ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA ........................... 3

2 AS DEMONSTRAÇÕES FINANCEIRAS E A SUA ANÁLISE ............................ 9
3 O VALOR DO DINHEIRO NO TEMPO ....................................................... 30
4 FLUXO DE CAIXA .................................................................................... 53
5 ORÇAMENTO DE CAPITAL ...................................................................... 64
6 SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL E MERCADO DE CAPITAIS ................. 78
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1 OS FUNDAMENTOS DA ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA
1.1 A administração financeira e a globalização
Nunca na história da humanidade houve tantas transformações na forma dos seres

humanos pensarem, agirem, se comunicarem. O avanço da tecnologia diminuiu as
distâncias possibilitando as pessoas terem acesso a informações, culturas e valores de
todas as partes do globo. Os mercados passaram a não mais ser vistos localmente, mas
internacionalmente. Hoje é possível para qualquer um com acesso a computador
importar o que quiser e de onde quiser, por exemplo.
Da mesma maneira o capital agora busca possibilidades de investimentos que

possibilitem retornos cada vez melhores a um nível de risco previamente analisado.
Além dessa vantagem, esse cenário permite também uma diversificação cada vez
maior em seus portfólios trazendo mais segurança.
É com esse meio ambiente que as empresas precisam interagir para sobreviver. Não há
mais espaço para ineficiência nos meios de produção, pois isso impactará
negativamente na rentabilidade gerada e, consequentemente, aumentará o risco de
desinvestimento. As empresas que não conseguirem se encaixar nesse novo cenário
fatalmente serão fechadas ou simplesmente vendidas.
No início de 2018, a rede de churrascarias Fogo de Chão foi vendida para o fundo de
investimentos norte-americano Rhône Capital em uma transação de US$ 560 milhões. É
um bom exemplo da internacionalização de capital que busca retornos cada vez maiores
em seus portfólios de investimento (FOGO, 2018).
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A bem da verdade, todas as áreas das empresas precisam agregar valor para a
organização. Os recursos humanos precisam contratar profissionais cada vez mais
qualificados e desenvolver meios para alinhar estrategicamente as suas competências
às necessidades da empresa; os profissionais de marketing precisam identificar
mercados cada vez mais promissores e desenvolver estratégias de crescimento; por
sua vez, a administração financeira também tem seus desafios: administrar da maneira
mais eficiente possível os recursos financeiros da empresa.
Segundo Gitman (2017),
A administração financeira refere-se ao conjunto de atribuições do

administrador financeiro de uma empresa. Este é o profissional responsável
pelas finanças de qualquer tipo de organização: de capital fechado ou
aberto, grande ou pequena, com ou sem fins lucrativos. Ele realiza as mais
diversas tarefas, como desenvolver um planejamento ou orçamento,
conceder crédito aos clientes, avaliar propostas envolvendo grandes
dispêndios e captar fundos para financiar as operações da empresa.
(GITMAN, 2017, p. 4)
1.2 A dinâmica das decisões financeiras
Gitman (2017) estabelece as seguintes funções para a administração financeira no

ambiente das empresas:
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É importante observar que a redução dos custos financeiros é o meio pelo qual a
administração financeira pode agregar valor para a organização.
1.3 Administração financeira e contabilidade
A Contabilidade é a ciência que busca, por meio de normas de escrituração e registro,

fornecer informações financeiras sobre as empresas, posicionando quanto a situação
estática em um determinado período.
Entre as principais informações fornecidas pela Contabilidade, destacam-se o balanço

patrimonial, que informa a posição patrimonial da empresa, e a demonstração de
resultado do exercício, que mostra como foi a performance comercial em determinado
exercício. É importante observar que esses documentos são escriturados conforme
uma legislação específica estabelecida pelo Comitê de Pronunciamentos Contábeis
(CPC).
Criado pela Resolução CFC nº 1.055/05, o CPC tem como objetivo “o estudo,
o preparo e a emissão de Pronunciamentos Técnicos sobre procedimentos
de Contabilidade e a divulgação de informações dessa natureza, para
permitir a emissão de normas pela entidade reguladora brasileira, visando à
centralização e uniformização do seu processo de produção, levando
sempre em conta a convergência da Contabilidade Brasileira aos padrões
internacionais”. (COMITÊ DE PRONUNCIAMENTOS CONTÁBEIS)
Os relatórios contábeis são, assim, escriturados com base no chamado regime de

competência em função de questões fiscais. No entanto, fornecem informações
relevantes para o administrador financeiro quando os exercícios fiscais são analisados
comparativamente, pois permitem avaliar a evolução da liquidez e do endividamento
financeiro, por exemplo. Para esse fim, são feitas análises vertical/horizontal e análises
de índices financeiros.
O regime de competência é aquele no qual são registradas todas as movimentações
financeiras da empresa, independentemente de entradas ou saídas efetivas de caixa.
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1.4 Administração financeira e economia
Os administradores financeiros precisam estar atentos às questões de caráter macro e

microeconômico, uma vez que podem impactar negativamente nos negócios.
As variáveis macroambientais fogem ao controle do administrador e se constituem em

questões de caráter econômico, político-social ou mesmo cultural. O crescimento do
PIB pode influenciar no nível do emprego e, consequentemente, na capacidade de
compra das pessoas; instabilidades políticas e sociais podem influenciar a legislação o
que, por sua vez, poderá impactar negativamente para as famílias. Um bom exemplo é
o que ocorreu na Venezuela que, antes do período chavista, era um dos melhores
países da América Latina, se não o melhor, para os investidores. Hoje, sofre com uma
das crises econômicas mais graves de sua história, passando a se tornar o pior país
para investimento.
Além de aspectos de caráter macroeconômico como os já citados, há também

questões de caráter microeconômicos.
Segundo Gitman (2017, p. 17),
o mais importante princípio econômico usado na administração financeira é

o da análise marginal custo-benefício, com base na qual as decisões
financeiras devem ser tomadas e as ações devem ser implementadas –
somente quando os benefícios adicionais superarem os custos marginais.
As receitas marginais são obtidas analisando-se o aumento na receita total

decorrente do aumento da venda de mais uma unidade em relação ao montante
vendido. Os custos marginais são obtidos analisando-se o incremento no custo total
decorrente do aumento de produção de uma unidade em relação ao montante
vendido.
Por exemplo, vamos supor que uma empresa esteja estudando avaliar a substituição
de uma máquina. A máquina nova trará uma receita de R$ 80.000,00 enquanto que a
máquina antiga gerava uma receita de R$ 30.000,00. O custo da máquina nova é de R$
40.000,00, mas a venda da máquina antiga gerará uma receita de R$ 20.000,00. Seria
vantajosa a substituição nessas condições? Consideremos aqui a operação feita à vista:
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Receita com a máquina nova: R$ 80.000,00
(–) Receita com a máquina antiga: R$ 30.000,00
(=) Benefícios marginais: R$ 50.000,00
Custo de aquisição da máquina nova: R$ 40.000,00 (–)
Receita de venda da máquina antiga: R$ 20.000,00 (=)
Custos marginais: R$ 20.000,00
Benefício líquido = R$ 50.000,00 – R$ 20.000,00
1.5 Administrador financeiro
O administrador financeiro precisa estar atento ao meio ambiente o qual interage, pois
cada vez mais a competição pelo mercado aumenta. É preciso ter raciocínio lógico,
analítico e conhecimento do todo que envolve as operações empresariais para que se
possa tomar as melhores decisões para que possam atingir o seu principal desafio:
criar valor para o acionista.
Para tal fim, o administrador financeiro deve realizar então as funções de

planejamento financeiro, tomar decisões de investimento e tomar decisões de
financiamento tanto no que tange ao curto como o longo prazo.
O curto prazo consiste em administrar o capital de giro; o longo prazo consiste em

tomar decisões de investimento notadamente em ativos industriais. É comum observar
que 99% das atividades do administrador financeiro se dá no curto prazo, pois envolve
sobretudo o dia a dia da empresa, realizando atividade de conciliação bancária, de
recebimento e de pagamento. No entanto, o longo prazo envolve estudos bem
elaborados e as decisões precisam ser bem fundamentadas, pois um viés estratégico
pode falir uma empresa!
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No que tange a sua profissão, o administrador financeiro pode ocupar cargos que vão
do assistente ou analista financeiro júnior até o cargo de diretor financeiro apoiando
as atividades de tesouraria, como contas a pagar e a receber, analisando a capacidade
de pagamento de clientes para determinação de linhas de crédito, negociação de
créditos em litígio (cobrança de inadimplentes), além de operações de hedge e
câmbio. Os salários podem variar muito, mas dificilmente são inferiores a US$ 500,00
conforme cotação de 30 de maio de 2018.
SAIBA MAIS
No vídeo “O que os recrutadores buscam para trabalhar no Mercado Financeiro”, Carol
Medeiros conta o que escutou dos recrutadores ao perguntar o que é preciso para
trabalhar no mercado financeiro e se certificação é diferencial ou não. Disponível em:
<https://goo.gl/Eepkha>. Acesso em: 13 jun. 2018.
REFERÊNCIAS
COMITÊ DE PRONUNCIAMENTOS CONTÁBEIS. Conheça o CPC. Disponível em:

<https://goo.gl/aGweyC>. Acesso em: 8 jun. 2018.
FERREIRA, José Antônio Stark. Finanças corporativas: conceitos e aplicações. São

Paulo: Pearson Prentice Hall, 2005.
FOGO de chão é vendida para fundo americano por US$ 560 milhões. Correio
Braziliense, São Paulo, 21 fev. 2018. Disponível em: <https://goo.gl/UC8w4G>. Acesso
em: 8 jun. 2018.
GITMAN, Lawrence Jeffrey. Princípios de Administração Financeira. 14. ed. São Paulo:
Pearson Education do Brasil, 2017.
MEGLIORINI, Evandir; SILVA, Marco Aurélio Valim Reis da. Administração brasileira:
uma abordagem brasileira. São Paulo: Pearson Prentice Hall, 2009.
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2 AS DEMONSTRAÇÕES FINANCEIRAS E A SUA ANÁLISE
2.1 A análise das demonstrações financeiras
Conforme Gitman (2017, p. 68), “as informações contidas no quadro das

demonstrações financeiras básicas são muito importantes para diversas partes
interessadas que necessitam regularmente de medidas de desempenho da empresa”.
No que se refere ao administrador financeiro, a análise serve como uma forma de
avaliar o desempenho da organização assim como fornecer tendências considerando o
ritmo do crescimento dos resultados. Para o analista externo, a análise serve para
avaliar a capacidade de pagamento da empresa, a evolução do seu endividamento e
sua capacidade de geração de caixa, o que é muito importante para uma eventual
avaliação de concessão de crédito.
2.2 A análise horizontal e a análise vertical
As análises horizontal e vertical são uma metodologia da análise de balanços que tem
como principal finalidade avaliar a evolução das contas da empresa sobre diversos
aspectos, como a estocagem, o endividamento de curto e longo prazos, o faturamento
e as despesas operacionais.
A análise começa com o planilhamento do balanço patrimonial, no qual são

consolidadas as contas de maior relevância. Normalmente, o exercício de análise é
feito para três períodos. Depois é feita a análise horizontal e a análise vertical.
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Exemplo:
Planilhamento do balanço patrimonial da empresa Natura S.A.

entre os exercícios de 2014 a 2016
Ativo 2014 2015 2016
Caixa, bancos e investimentos 1.695,9 2.783,6 2.298,8
Contas a receber de clientes 847,4 909,0 1.051,9
Estoques 890,0 963,6 835,9
Impostos a recuperar 240,3 320,3 329,4
Outros direitos 565,4 1.041,8 286,7
Total dos ativos circulantes 4.239,0 6.018,3 4.802,7
Impostos e depósitos judiciais 593,6 789,7 1.076,5
Outros ativos não circulantes 85,6 17,6 23,0
Permanente e intangível 2.281,3 2.568,7 2.518,8
Total dos ativos não circulantes 2.960,5 3.376,0 3.618,3
Total dos ativos 7.199,5 9.394,3 8.421,0
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Passivo 2014 2015 2016
Empréstimos e financiamentos 1.466,5 2.161,3 1.764,4
Fornecedores 599,6 802,8 814,9
Salários a pagar 210,5 201,2 208,1
Impostos a pagar 715,4 1.047,9 1.075,4
Outras obrigações de curto prazo 126,7 359,4 314,8
Total dos passivos circulantes 3.118,7 4.572,6 4.177,6
Empréstimos e financiamentos 2.514,6 3.374,4 2.625,6
Impostos a pagar 98,9 87,7 237,5
Outras dívidas de longo prazo 318,6 281,9 384,0
Total dos passivos não circulantes 2.932,1 3.744,0 3.247,1
Capital social 427,0 427,0 427,0
Reservas de lucros 326,4 544,1 809,5
Outros 395,2 106,6 –240,2
Total do patrimônio líquido 1.148,6 1.077,7 996,3
Total dos passivos 7.199,4 9.394,3 8.421,0
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DRE 2014 2015 2016
Receita líquida de vendas 7.408,4 7.899,0 7.912,6
CPV –2.250,1 –2.415,9 –2.446,9
Lucro Bruto 5.158,3 5.483,1 5.465,7
Despesas com vendas –2.680,0 –3.020,5 –3.110,1
Despesas administrativas –1.133,3 –1.271,5 –1.327,0
Outras receitas/(despesas) operacionais 19,8 65,7 54,4
Lucro operacional 1.364,8 1.256,8 1.083,0
Receitas/(despesas) financeiras –268,2 –381,4 –656,0
LAIR 1.096,6 875,4 427,0
Impostos –355,1 –352,6 –118,6
Lucro líquido do exercício 741,5 522,8 308,4
A análise horizontal é uma metodologia de análise de balanços que objetiva analisar as

variações de uma mesma conta ou subgrupo de contas do balanço patrimonial em
termos absolutos. A ideia é a de se detectar grandes variações para depois comparar
com a análise vertical (em termos relativos) e a partir daí então se avaliar a evolução
patrimonial da empresa. Para se realizar a análise, primeiro se toma o período mais
antigo como base 100 (100%). Depois, se avalia se houve aumento ou redução em
termos percentuais em relação a esse período. O cálculo para se analisar a variação
entre os períodos analisados segue a seguinte fórmula:
AH = [(saldo ano posterior/saldo ano base ou anterior) –1] x 100
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Análise horizontal: ativos
Análise de Balanços da Natura S.A.
Ativo 2014 AH 2015 AH 2016 AH
Caixa, bancos e
1.695,90 100 2.783,60 64,1 2.298,80 –17,4
investimentos
Contas a receber de
847,4 100 909 7,3 1.051,90 15,7
clientes
Estoques 890 100 963,6 8,3 835,9 –13,3
Impostos a recuperar 240,3 100 320,3 33,3 329,4 2,8
Outros direitos 565,4 100 1.041,80 84,3 286,7 –72,5
Total dos ativos
4.239,00 100 6.018,30 42 4.802,70 –20,2
circulantes
Impostos e depósitos
593,6 100 789,7 33 1.076,50 36,3
judiciais
Outros ativos não
85,6 100 17,6 –79,4 23 30,7
circulantes
Permanente e intangível 2.281,30 100 2.568,70 12,6 2.518,80 –1,9
Total dos ativos não

2.960,50 100 3.376,00 14 3.618,30 7,2
circulantes
Total dos ativos 7.199,50 100 9.394,30 30,5 8.421,00 –10,4
Pela análise é possível perceber grandes variações na conta caixa da empresa que
aumentou 64,1% entre 2014 e 2015 e reduziu 17,4% no ano de 2016. Houve ligeiro
crescimento da conta de clientes e a empresa perceptivelmente está otimizando os
seus estoques.
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Análise horizontal: passivos
Passivos 2014 AH 2015 AH 2016 AH
Empréstimos e
financiamentos 1.466,50 100 2.161,30 47,4 1.764,40 –18,4
Fornecedores 599,6 100 802,8 33,9 814,9 1,5
Salários a pagar 210,5 100 201,2 -4,4 208,1 3,4
Impostos a pagar 715,4 100 1.047,90 46,5 1.075,40 2,6
Outras obrigações de
curto prazo 126,7 100 359,4 183,7 235,1 –34,6
Total dos passivos

circulantes 3.118,70 100 4.572,60 46,6 4.097,90 –10,4
Empréstimos e
financiamentos 2.514,60 100 3.374,40 34,2 2.625,60 –22,2
Impostos a pagar 98,9 100 87,7 –11,3 237,5 170,8
Outras dívidas de longo

prazo 318,6 100 281,9 –11,5 384 36,2
Total dos passivos não

circulantes 2.932,10 100 3.744,00 27,7 3.247,10 –13,3
Capital social 427 100 427 0 427 0
Reservas de lucros 326,4 100 544,1 66,7 809,5 48,8
Outros 395,2 100 106,6 –73 –240,2 –25,3
Total do patrimônio
líquido 1.148,60 100 1.077,70 –6,2 996,3 –7,6
Total dos passivos 7.199,40 100 9.394,30 30,5 8.341,30 –11,2
14
É possível perceber uma oscilação muito grande no endividamento de curto e longo
prazo nos anos de 2014 e 2015 com redução também grande no ano de 2016, fazendo
com que os números voltassem praticamente aos mesmos patamares de 2014. Chama
também a atenção a redução, embora pequena, mas constante do patrimônio líquido
nos períodos analisados. Houve aumento na conta impostos a pagar entre 2014 e 2015
e esse número ficou constante em 2016.
Análise Horizontal: Demonstração de Resultado
DRE 2014 AH 2015 AH 2016 AH
Receita líquida de vendas 7.408,4 100 7.899,0 6,6 7.912,6 0,2
CPV –2.250,1 100 –2.415,9 7,4 –2.446,9 1,3
Lucro Bruto 5.158,3 100 5.483,1 6,3 5.465,7 –0,3
Despesas com vendas –2.680,0 100 –3.020,5 12,7 –3.110,1 3
Despesas administrativas –1.133,3 100 –1.271,5 12,2 –1.327,0 4,4

Outras
receitas/(despesas)
19,8 100 65,7 231,8 54,4 –17,2
operacionais
Lucro operacional 1.364,8 100 1.256,8 –7,9 1.083,0 –13,8
Receitas/(despesas)
financeiras –268,2 100 –381,4 42,2 –656,0 72
LAIR 1.096,6 100 875,4 –20,2 427,0 –51,2
Impostos –355,1 100 –352,6 –0,7 –118,6 –66,4
Lucro líquido do exercício 741,5 100 522,8 –29,5 308,4 –41
15
Aqui se verifica que as vendas estão praticamente no mesmo patamar nos períodos
analisados. Houve, contudo, crescimento gradual e constante das despesas com
vendas e administrativas e, destacadamente, das despesas financeiras – 42% entre
2014 e 2015 e 72% entre 2015 e 2016 – o que reflete o elevado perfil de alavancagem
da empresa, comprometendo inclusive o resultado que vem demonstrando piora nos
períodos analisados.
Depois de feita a análise horizontal, é feita complementarmente a análise vertical. A

proposta é cruzar as informações das oscilações destacadas na análise horizontal para
checar se o crescimento não foi apenas proporcional ao crescimento dos demais
números da empresa.
Por definição, a análise vertical é uma metodologia de análise de balanços que busca
avaliar a evolução das contas do balanço patrimonial de maneira proporcional. A
proposta é a de se avaliar a participação de uma conta ou subgrupo de contas do
balanço sobre um todo e a partir daí analisar a sua evolução comparativamente entre
os períodos analisados.
Para os ativos e passivos, a metodologia de cálculo é a mesma, mudando apenas na

DRE:
AV = (saldo da conta/total dos ativos/passivos) x 100 (ativos e passivos)
AV = (saldo da conta/vendas líquidas) x 100 (demonstração de resultado)
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Análise vertical: ativos
Ativo 2014 AV 2015 AV 2016 AV
Caixa, bancos e investimentos 1.695,9 23,6 2.783,6 29,6 2.298,8 27,3
Contas a receber de clientes 847,4 11,8 909,0 9,7 1.051,9 12,5
Estoques 890,0 12,4 963,6 10,3 835,9 9,9
Impostos a recuperar 240,3 3,3 320,3 3,4 329,4 3,9
Outros direitos 565,4 7,9 1.041,8 11,1 286,7 3,4
Total dos ativos circulantes 4.239,0 58,9 6.018,3 64,1 4.802,7 57
Impostos e depósitos judiciais 593,6 8,2 789,7 8,4 1.076,5 12,8
Outros ativos não circulantes 85,6 1,2 17,6 0,2 23,0 0,3
Permanente e intangível 2.281,3 31,7 2.568,7 27,3 2.518,8 29,9
Total dos ativos não circulantes 2.960,5 41,1 3.376,0 35,9 3.618,3 43
Total dos ativos 7.199,5 100 9.394,3 100 8.421,0 100
Aqui, é possível verificar na conta caixa destacada na análise horizontal que houve
oscilação de fato em termos relativos, mas não tão expressiva (oscilação de menos de
5%). Há uma redução gradual e proporcional da conta estoques, mostrando que de
fato a empresa está buscando trabalhar em níveis menores, o que contribui
positivamente para a geração de caixa da empresa.
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Passivos 2014 AV 2015 AV 2016 AV
Empréstimos e financiamentos 1.466,50 20,4 2.161,30 23 1.764,40 21,2
Fornecedores 599,6 8,3 802,8 8,5 814,9 9,8
Salários a pagar 210,5 2,9 201,2 2,1 208,1 2,5
Impostos a pagar 715,4 9,9 1.047,90 11,2 1.075,40 12,9
Outras obrigações de curto prazo 126,7 1,8 359,4 3,8 235,1 2,8
Total dos passivos circulantes 3.118,70 43,3 281,9 48,7 384,0 49,1
Empréstimos e financiamentos 2.514,60 34,9 3.374,40 35,9 3.247,1 31,5
Impostos a pagar 98,9 1,4 87,7 0,9 427,0 2,8
Outras dívidas de longo prazo 318,6 4,4 281,9 3 809,5 4,6

Total dos passivos não
circulantes 2.932,10 40,7 3.744,0 39,9 3.247,10 38,9
Capital social 427 5,9 427 4,5 427 5,1
Reservas de lucros 326,4 4,5 544,1 5,8 809,5 9,7
Outros 395,2 5,5 106,6 1,1 –240,2 –2,9
Total do patrimônio líquido 1.148,60 16 1.077,70 11,5 996,3 11,9
Total dos passivos 7.199,40 100 9.394,30 100 8.341,30 100
O endividamento de curto e longo prazo mostra um pequeno crescimento entre 2014

e 2015 em termos proporcionais, voltando quase aos mesmos níveis em 2016, no qual
se verifica que de fato a empresa vem operando da mesma maneira quanto à gestão
do passivo financeiro nos períodos analisados. O patrimônio líquido mostrou redução
entre 2014 e 2015 e ficou no mesmo patamar em 2016.
18
Análise vertical da Demonstração de Resultado (DRE)
DRE 2014 AV 2015 AV 2016 AV

Receita líquida de 7.408,4 100 7.899,0 100 7.912,6 100
vendas
–2.250,1 –30,4 –2.415,9 –30,6 –2.446,9 –30,9
CPV
5.158,3 69,6 5.483,1 69,4 5.465,7 69,1
Lucro Bruto
–2.680,0 –36,2 –3.020,5 –38,2 –3.110,1 –39,3
Despesas com vendas
Despesas –1.133,3 –15,3 –1.271,5 –16,1 –1.327,0 –16,8
administrativas
Outras
receitas/(despesas) 19,8 0,3 65,7 0,8 54,4 0,7
operacionais
1.364,8 18,4 1.256,8 15,9 1.083,0 13,7
Lucro operacional
Receitas/(despesas) –268,2 –3,6 –381,4 –4,8 –656,0 –8,3

financeiras
1.096,6 14,8 875,4 11,1 427,0 5,4
LAIR
–355,1 –4,8 –352,6 –4,5 –118,6 –1,5
Impostos
Lucro líquido do 741,5 10 522,8 6,6 308,4 3,9
exercício
É possível observar que a empresa teve pequeno crescimento, mas gradual e

constante, tanto nas despesas de vendas como administrativas. As despesas
financeiras mais que dobraram nos períodos analisados, prejudicando, dessa maneira,
o resultado da empresa.
Após essas análises se faz necessário buscar uma explicação para as oscilações
apontadas. Muitas dessas explicações constam nas próprias notas explicativas dos
balanços, mas, complementarmente, é necessário buscar informações na mídia
especializada. E, na época, a empresa de fato acusou o impacto do crescimento de
grandes concorrentes do mesmo setor, além de terem reconhecido trabalhar com uma
estrutura administrativa inchada.
19
2.3 Análise de índices financeiros
Conforme Gitman (2017, p. 70), “a análise de índices envolve métodos de cálculo e

interpretação de índices financeiros com a finalidade de analisar e monitorar o
desempenho da empresa”. Completam MEGLIORINI e SILVA (2009, p. 49) explicando
que “os índices econômico-financeiros são obtidos por meio da relação entre as contas
ou os grupos de contas das demonstrações contábeis e podem ser agrupados de
diferentes maneiras”. Ainda segundo os autores, os índices mais comuns são os de
liquidez, de atividade, de endividamento e de lucratividade.
2.3.1 Índices de liquidez
Os índices de liquidez indicam a capacidade de a empresa honrar os seus

compromissos. Os índices de liquidez mais comuns são:
20
Cada um desses índices indica quantos reais a empresa possui para cada R$ 1,00 de
dívida. Dessa forma, quanto maior do que 1 for cada índice, melhor. Para o cálculo são
utilizadas as seguintes fórmulas:
A título de exemplo, observe o cálculo dos índices de liquidez da Natura S.A. para o
ano de 2014:
Para os três exercícios, seriam os seguintes resultados:
Cálculos dos índices 2014 2015 2016
Liquidez corrente 1,4 1,3 1,1
Liquidez seca 1,1 1,1 0,9
Liquidez geral 0,8 0,8 1,1
21
Em que se percebe que a empresa possui boa capacidade para honrar seus
compromissos tanto de curto como de longo prazo, observado o resultado próximo
de 1.
2.3.2 Índices de atividade
Segundo Gitman (2017, p. 76), “os índices de atividade medem a velocidade com que
várias contas são convertidas em vendas ou caixa, entradas ou saídas. Em certo
sentido, os índices de atividade medem a eficiência com que a empresa opera em uma
série de dimensões, tais como gestão de estoque, desembolsos e recebimentos.” O
resultado prático desses índices é o ciclo operacional que mede o tempo que uma
empresa leva para converter em dinheiro as suas operações. Para financiá-lo, num
primeiro momento, a empresa deve buscar prazos com seus fornecedores.
Ao subtrair o prazo médio de pagamentos do ciclo operacional, chega-se ao resultado

do CICLO FINANCEIRO que é o período que a empresa fica com o caixa a descoberto e
vai precisar financiá-lo com operações de desconto de duplicatas. Quanto maior o ciclo
financeiro, pior para a empresa, pois maior vai ser a demanda por crédito o que vai
prejudicar a sua rentabilidade.
Entre os pontos a serem analisados, destaca-se aqui o prazo médio dos estoques, pois
indica se a empresa está administrando o nível de sua produção de maneira adequada.
Em momentos de crise, pode sair mais barato para a empresa negociar férias coletivas,
por exemplo, para reduzir os custos de estocagem e de produção.
22
Existem basicamente cinco índices de atividade:
Cujas fórmulas são, respectivamente:
23
A título de exemplo, observe o cálculo dos índices de atividade da Natura S.A. para o
ano de 2014:
2014 2015 2016
Prazo Médio de Estoques 142,4 143,6 123,0
Prazo Médio de Recebimentos 41,2 41,4 47,9
Ciclo Operacional 183,6 185,0 170,8
Prazo Médio de Pagamentos 95,9 119,6 119,9
Ciclo Financeiro 87,6 65,4 50,9
De onde se percebe que a empresa vem reduzindo os seus estoques, desenvolvendo

uma política mais rígida junto aos seus fornecedores, uma vez que se verifica o
aumento nos prazos médios de pagamento, o que contribuiu para melhora de seu ciclo
financeiro.
24
2.3.3 Índices de endividamento
Segundo Gitman (2017, p. 79),
O índice de endividamento de uma empresa indica o volume de dinheiro de

terceiros usado para gerar lucros. Em geral, o analista financeiro está mais
preocupado com as dívidas de longo prazo, porque elas comprometem a
empresa com uma série de pagamentos contratuais. Quanto mais dívida a
empresa tiver, maior é o risco de não poder honrar seus pagamentos de
dívidas contratuais.
Aqui serão destacadas duas medidas, sendo a participação de terceiros sobre o capital
próprio (P/PL) e o Exigível total sobre o ativo total (P/AT) dados por:
Em P/PL, quanto maior do que 1 pior, pois indica haver mais capital de terceiros
aplicados na empresa do que recursos dos sócios; já em P/AT indica a participação do
capital de terceiros na composição de ativos da empresa sendo que quanto mais
próximo de 1, pior.
A título de exemplo, observe o cálculo dos índices de endividamento da Natura S.A.

para o ano de 2014:
25
2014 2015 2016
P/PL 5,3 7,7 7,5
P/AT 0,84 0,89 0,88
Aqui se percebe que a empresa está com elevada alavancagem considerando que para
cada R$ 1,00 de capital próprio há R$ 7,00 de capital de terceiros. Verifica-se também
que a participação de capital de terceiros no ativo total é de quase 90%.
2.3.4 Índices de rentabilidade
Segundo Gitman (2017) os indicadores de rentabilidade buscam avaliar o retorno

auferido pela empresa, considerando determinados parâmetros. As bases de
comparação adotadas para o estudo dos resultados empresariais são:
• Retorno sobre o ativo (ROA);
• Retorno sobre o patrimônio líquido (ROE).
Segundo Gitman (2017), o ROA “mede a eficácia geral da administração na geração de

lucro com o ativo disponível. Quanto mais alto for o retorno da empresa, melhor”
(2017, p. 85). Seu cálculo é dado por:
Sendo que o lucro operacional líquido é calculado deduzindo-se os impostos do

resultado operacional. Já o ROE mostra o retorno dos recursos aplicados na empresa
por seus proprietários, ou seja, para cada R$ 1,00 investido de recursos próprios,
mostra o quanto os sócios têm de retorno. Seu cálculo é dado por:
26
A título de exemplo, observe o cálculo dos índices de rentabilidade da Natura S.A. para
o ano de 2014:
2014 2015 2016
ROE % 64,6 48,5 31,0
ROA % 14,0 9,6 11,5
É possível perceber que todos os índices da empresa vêm tendo queda de

rentabilidade tanto sobre o ativo como sobre o patrimônio líquido. Em 2016 por
exemplo, para cada R$ 100,00 investidos na empresa, os sócios tiveram um retorno de
R$ 31,00.
2.4 A criação de valor: o EVA® e o MVA®
O capital é uma “commoditie” internacional e dessa maneira a sua aquisição é cada

vez mais disputada pelas empresas. Como recompensa para esses investidores as
empresas precisam gerar retornos cada vez maiores, ou seja, precisam criar valor
econômico ou valor econômico agregado.
Conforme Megliorini e Valim (2009), as empresas precisam criar valor que pelo menos
seja maior do que o seu custo de capital, pois, caso contrário, estarão destruindo valor.
As medidas de mensuração de valor que serão aqui expostas são o EVA® e o MVA®.
27
Segundo os autores, o EVA® seria o resultado de uma empresa após a dedução do
custo do capital próprio. Caso o resultado seja positivo, existe criação de valor para o
acionista; caso contrário, destruição de valor.
Entretanto, em seu cômputo, é considerado também os custos de capital de terceiros,

pois é necessário analisar a criação de valor como sendo resultante da subtração dos
custos totais de capital. A combinação de capital próprio e de terceiros que existe para
financiar uma empresa evidencia a sua estrutura de capital.
Ao calcular o custo de capital de uma empresa, é preciso considerar que as fontes de

capital próprio e de terceiros possuem diferentes custos. Assim sendo, é necessário o
cálculo do custo médio ponderado de capital (CMPC ou WACC em sua sigla em inglês –
Weighted Average Cost Capital).
O EVA® seria dado por:
EVA = Resultado Operacional Líquido – (WACC x Investimento)
WACC = (Ke x PL) x (Ki x Wp)
Sendo que:
Ke = custo de capital próprio
Wpl = participação do capital próprio
Ki = custo do capital de terceiros
Wp = participação do capital de terceiros
28
O MVA® é uma avaliação calculada tendo como base as expectativas do mercado com
relação ao investimento criar valor. Ainda segundo os autores, esse resultado seria o
valor intangível do negócio, chamado de goodwill que foi gerado em função de sua
gestão. Conforme Megliorini e Valim (2009) o MVA® seria o valor presente do EVA®:
REFERÊNCIAS


em: 8 jun. 2018.
29
3 O VALOR DO DINHEIRO NO TEMPO
Em finanças há um jargão famoso que ilustra bem a questão do valor do dinheiro no

tempo: “um dólar hoje vale mais do que um dólar amanhã”. Isso se dá diante da
expectativa de se investir esse capital hoje e receber uma remuneração maior do que
receber esse capital somente no futuro.
É perceptível então que a problemática do valor do dinheiro no tempo é uma questão

da remuneração do capital e do custo de oportunidade que se assume ao não contar
com o recurso em mãos hoje. Conforme Gitman (2017),
O valor do dinheiro no tempo refere-se à observação de que é melhor

receber o dinheiro mais cedo em vez de mais tarde. O dinheiro que você
tem na mão hoje pode ser investido para obter uma taxa de retorno
positiva, produzindo mais dinheiro amanhã. Por essa razão, uma unidade
monetária (como $ 1) hoje vale mais do que a unidade monetária no futuro.
(GITMAN, 2017, p. 166)
3.1 Juros
Conforme Megliorini e Valim (2009, p. 20), “quando aplicamos recursos no mercado

financeiro ou o emprestamos para alguém, estamos abdicando de um consumo
presente para receber um “prêmio” no futuro, que é o juro. Desse modo, o juro pode
ser entendido como a remuneração do capital”, ou seja, o preço a ser recebido ou
pago por emprestar ou tomar emprestado recursos de terceiros.
Os juros e o tempo são duas variáveis diretamente associadas: quanto maior for o
tempo que o capital ficar tomado, maiores os juros a serem pagos. Dessa forma, o
administrador financeiro precisa gerenciar essa questão por impactar diretamente
sobre os custos de capital: quanto maior for o uso de capital de terceiros, maiores
serão os custos financeiros e isso impactará negativamente na rentabilidade dos
negócios.
30
Os juros normalmente são expressos sobre a forma de taxa (%). A relação entre a
remuneração do capital e o capital usado é denominada taxa de juros. Considere por
exemplo os juros de R$ 100,00 gerados sobre um capital de R$ 1.000,00. A taxa é
obtida da seguinte maneira:
Percebam que o valor calculado foi multiplicado por 100 para que o resultado se dê
em termos porcentuais.
A remuneração de juros sobre o capital e sua posterior reaplicação é denominada

capitalização. Há dois critérios de capitalização de taxas de juros:
• A capitalização pode se dar linearmente sobre o principal, ou seja, os cálculos

dos juros são feitos somente sobre o principal. Esse critério é denominado juros
simples;
• A capitalização pode se dar exponencialmente sobre o principal, ou seja, os

juros não são calculados sobre o principal, mas sobre o saldo devedor
acumulado ocorrendo juros sobre juros periodicamente. Esse critério é
denominado juros compostos.
Nas duas metodologias, os juros gerados sobre um principal aumentam em função do

tempo, mas no caso da capitalização composta, os juros gerados são maiores. Nas
operações de curto prazo, normalmente são usados juros simples, já nas operações de
longo prazo, são usados juros compostos.
Antes de se iniciar a demonstração da resolução de problemas envolvendo juros

simples e compostos, é importante estabelecer o conceito de algumas variáveis:
31
Variável Definição
É o valor negociado nas operações financeiras,
Principal ou valor presente sendo expresso nas calculadoras financeiras pela
sigla PV (Present Value ou valor presente em inglês).
Relação entre os juros e o principal, sendo indicada
Taxa de juros nas calculadoras pela letra i de interest rates ou taxa
de juros em inglês.
É a soma do principal mais os juros. É expresso nas
Montante ou valor futuro calculadoras pela sigla FV (Future Value ou valor
futuro em inglês).
Servem para indicar as situações nas quais o retorno
do capital não se dá de uma única vez. Nesse caso, é
Parcelas
indicada nas calculadoras financeiras pela sigla PMT
(payments ou pagamentos em inglês).
Remuneração do capital. Nas fórmulas será indicada
Juros
pela letra J.
Período da operação. Nas fórmulas e nas
Período calculadoras é expresso pela letra n (number of
periods ou número de períodos em inglês)
Fonte: autor
As resoluções dos problemas serão realizadas usando fórmulas matemáticas, a

calculadora financeira HP 12C e o software Excel®.
3.2 Taxas equivalentes
Por definição, Megliorini e Valim (2009), taxas equivalentes são taxas de juros que
geram os mesmos montantes quando aplicadas sobre um mesmo capital e prazo.
Ex.: 2,0% a.m; 6,12% a.t. e 12,62% a.s. são equivalentes.
FV = R$ 100,00 x (1+0,02)12 = R$ 126,82
FV = R$ 100,00 x (1+0,0612)4 = R$ 126,82
FV = R$ 100,00 x (1+0,1262)2 = R$ 126,82
32
A fórmula usada para o cálculo de taxas equivalentes é dada por:
Sendo que:
ie = taxa de juros equivalente a uma parte de determinado intervalo do tempo
i = taxa de juros efetiva do período
Prazo que eu tenho: grandeza temporal da taxa de juros informada
Prazo que eu quero: grandeza temporal da taxa de juros que se quer a equivalência
Por exemplo, quais seriam as taxas de juros equivalentes para os períodos mensal e
trimestral equivalentes a 21% ao ano?
Resolução: fórmulas
Sabe-se que 1 ano possui 12 meses e quatro trimestres. Dessa forma:
33
Resolução: calculadora HP 12C
Comando Significado
F REG Limpa memória
0.21 enter Taxa de juros já dividida por 100
1+ Soma-se 1
12 1/x yx Calcula-se o inverso de 12 e depois (1,12)1/12
1 – 100 x (multiplica) Taxa equivalente mensal
Por esse caminho se chega a taxa de 1,6% ao mês
Comando Significado
F REG Limpa memória
0.21 enter Taxa de juros já dividida por 100
1+ Soma-se 1
12 1/x yx Calcula-se o inverso de 4 e depois (1,12)1/4
1 – 100 x (multiplica) Taxa equivalente mensal
Por esse caminho se chega a taxa de 4,88% ao trimestre
Resolução: software Excel®
No caso do Excel®, a resolução se dá pelo uso do comando POTÊNCIA e aplicação da

fórmula conforme indicado:
34
Soma-se 1 mais a taxa de juros, coloca-se ponto e vírgula; a conversão do prazo como
se pede (1 ano para 12 meses e 1 ano para quatro trimestres), tudo entre parênteses e
ao final subtrai-se 1.
3.3 Juros simples e juros compostos
Conforme foi dito no início deste capítulo, os sistemas de capitalização podem ser
lineares (juros simples) ou exponenciais (juros compostos). A seguir será analisada essa
temática. Aqui, cabe observar que nas operações analisadas o retorno do capital
somente se dará no final do período considerado nos problemas.
3.3.1 Cálculos envolvendo juros simples
Como dito anteriormente, a capitalização dos juros se dá somente sobre o principal.

Considerando os significados das siglas expostas, as fórmulas usadas para os cálculos
em juros simples são as seguintes:
35
Exemplos:
Calcule o valor futuro e os juros de uma aplicação de R$ 100.000,00 efetuada pelo

prazo de 8 meses a uma taxa de juros simples de 18% ao ano.
Resolução:
Primeiro se calcula os juros proporcionais. Como se tratam de juros simples, a taxa

proporcional é calculada simplesmente dividindo-se os juros ao ano por 12 meses.
Dessa forma:
i = 18%/12 = 1,5%
Depois se aplica a fórmula: FV = $ 100.000 x (1 + 0,015 x 8) = R$ 112.000,00
Os juros são calculados pela diferença entre o valor futuro e o principal: J = R$

112.000,00 – R$ 100.000,00 = R$ 12.000,00.
Que capital gerou rendimento de R$ 350,00 durante 10 meses a uma taxa de 1,0% ao
mês?
Resolução:
PV = R$ 350,00 / 0,01 x 10 = R$ 3.500,00
Pedro pagou ao Banco JuroAlto R$ 10,00 por um dia de atraso sobre uma prestação de
R$ 150,00. Qual foi a taxa mensal de juros aplicada pelo banco?
Resolução:
I = R$ 10,00 / R$ 150,00 x 1 = 0,0667 x 100 = 6,67% ao dia; i (mensal) = 6,67% x 30

(dias) = 200% ao mês
36
Determine o valor da aplicação cujo valor de resgate bruto foi de R$ 90.000,00 por um
período de 1 mês sabendo que a taxa de juros foi de 2,0% ao mês.
Resolução:
PV = R$ 90.000,00 / (1 + 0,02 x 1) = R$ 88.235,29
Durante quanto tempo foi aplicado um capital de R$ 1.000,00 que gerou rendimentos
de R$ 300,00 a uma taxa de juros de 1,5% ao mês?
Resolução:
N = R$ 300,00 / R$ 1.000,00 x 0,015 = 20 meses
3.3.2 Juros compostos
Juros compostos são definidos por Gitman (2017, p.170) como “juros que são obtidos
em um determinado depósito e que tornam-se parte do principal no final de um
período especificado”.
As fórmulas de juros compostos são as seguintes:
37
Aqui também serão desenvolvidos os cálculos envolvendo o uso da calculadora
financeira HP 12C e do software Excel® além das fórmulas acima.
As funções de períodos, taxas, parcelas, valor presente e futuro já foram expostas.

Cabe informar que nas operações com a financeira é relevante teclar fclx para limpar a
memória. A tecla f também serve para ativar as funções em laranja na calculadora; a
tecla g faz o mesmo.
Exemplos:
Se uma pessoa desejar obter $ 200.000,00 dentro de um ano, quanto deverá aplicar
hoje num fundo que rende 3,0% a.t.? Em outras palavras, qual é o valor presente dessa
aplicação?
Pela HP 12C: 200000 CHS FV 3 i 4 n PV = R$ 177.697,41
Pelo software Excel®: uso da função VP
38
Calcular o valor futuro de um capital investido de R$ 10.000,00 aplicado a taxa de
1,5% ao mês durante 10 meses.
Qual o tempo que um investimento de R$ 10.000,00 precisa ficar aplicado para gerar
um valor futuro de R$ 15.000,00 a uma taxa de 1,5% ao mês?
Pela HP 12C 15000 CHS FV 10000 PV 1.5 i N? = 28 meses
39
Pelo software Excel®: uso da função NPER
A que taxa mensal uma quantia de R$ 8.000,00 gerou um valor futuro de R$ 9.500,00
no prazo de 6 meses?
Pela HP 12C: 9500 CHS FV 8000 PV 6n i = 2,91%
Pelo software Excel®: uso da função TAXA
40
3.4 Séries uniformes de pagamentos
As operações mais comuns do mercado financeiro de financiamentos de longo prazo

envolvem parcelamentos. Esse tema é abordado na literatura financeira quando se
explicam resoluções de problemas em séries uniformes de pagamentos.
A série uniforme de pagamentos é aquela que prevê o pagamento de um determinado

valor futuro parceladamente, ou seja, em uma série de pagamentos do mesmo valor
em prazos iguais, normalmente de 30 dias. É o tipo de financiamento realizado para
aquisição de bens de maior valor agregado, como carros, imóveis e alguns
eletrodomésticos de alto valor. O primeiro pagamento pode se dar a vista (antecipada)
ou após 30 dias (postecipada). As fórmulas de cálculo variam dependendo da forma de
pagamento.
Fórmulas:
Na primeira fórmula, você tem o valor das parcelas, o prazo e a taxa de juros e quer
saber o valor à vista do bem:
41
Na segunda fórmula, você tem o valor à vista do bem, o prazo e as taxas e quer
calcular as parcelas:
Na terceira fórmula, você tem o valor de uma série de depósitos, o prazo e a taxa de
juros e quer calcular o valor futuro acumulado:
Na quarta fórmula, você quer saber o quanto vai ter de depositar mensalmente para
acumular determinado valor, sabendo prazo e taxa:
Exemplos de cálculos: séries uniformes de pagamentos postecipados
Um cidadão financiou a compra de um carro com parcelas de R$ 850,00 a uma taxa de

juros de 1,5% ao mês pelo prazo de 24 meses. Qual foi o valor do saldo financiado?
42
Excel®: função VP
Como se trata de uma série de pagamentos postecipada, não foi preciso especificar o
tipo (0 usado nas séries antecipadas, default do sistema ou 1 para séries antecipadas).
Um carro teve um saldo devedor de R$ 10.000,00 financiado a uma taxa de juros de

1,5% ao mês pelo prazo de 24 meses. De quanto foi o valor da parcela? (Desconsidere
IOF e demais taxas).
43
No Excel®: função PGTO
Você vai começar a depositar R$ 100,00 mensalmente em uma aplicação que paga
rendimentos de 0,8% ao mês pensando nos estudos de seu filho que acabou de nascer.
O resgate será feito quando ele tiver 18 anos de idade. Qual será o valor do resgate?
Obs.: Nesse caso, é mais fácil passar o prazo de anos para meses: 18 x 12 = 216 meses.
44
Você quer comprar um celular Apple mais recente para dar de presente de natal a
alguém especial e observou que ele está sendo anunciado por R$ 4.500,00. É mês de
abril ainda, faltando exatamente 8 meses para o natal. Considerando que a taxa de
juros que é possível obter é de 0,4% ao mês, quanto seria necessário economizar
mensalmente para acumular esse valor? (Considerando que o celular não vai aumentar
de preço.)
Exemplos de cálculos: séries uniformes de pagamentos postecipados
Observação importante: os cálculos na HP devem ser feitos com a função begin

acionada. Para tal, você deve teclar G e depois o número 7.
Um eletrodoméstico está sendo oferecido nas seguintes condições: pagamento à vista

da primeira parcela de R$ 350,00 mais 24 pagamentos mensais a uma taxa de juros de
0,5% ao mês. Qual seria o valor à vista desse aparelho?
45
No Excel®: uso da função VP
Aqui você está financiando a aquisição de um carro sendo que o saldo devedor é de R$
10.000,00 e a taxa de juros é de 2,5% ao mês. O prazo dos pagamentos é de 24 meses
sendo que a primeira parcela é paga no ato. Qual seria o valor das parcelas?
46
Excel®: uso da função PGTO
Você decidiu viajar! Para tal, foi até o banco e fez uma aplicação programada sendo
que a primeira será feita no ato da contratação. A proposta é aplicar R$ 250,00
mensais para que depois de 12 meses se tenha um valor para as férias. A taxa
contratada foi de 0,8% ao mês. No final desse período, quanto se espera juntar?
No Excel®: função VF
47
Você é gerente de um banco e recebe um cliente que precisa acumular a quantia de R$
50.000,00 em 2 anos para realizar a festa de casamento e ter a lua de mel dos sonhos.
A taxa de juros praticada pelo banco é de 0,7% ao mês para aplicações mensais.
Quanto esse cliente vai ter de economizar mês a mês considerando que ele trouxe
recursos para fazer o primeiro depósito para aplicar no ato?
No Excel®: função VF
3.5 Sistemas de amortização
Os sistemas de amortização são desenvolvidos com a finalidade de mostrar em detalhe

o processo de amortização de operações de empréstimos e financiamentos de longo
prazo.
Para compreender os sistemas de amortização, é necessário entender alguns

conceitos:
48
• Amortização: valor deduzido do principal, que seria o capital emprestado,
sendo feito em prazos pré-acordados.
• Saldo devedor: representa o valor do principal da dívida após a amortização.
• Prestação: ou também conhecido como parcelas, correspondem a soma do

valor amortizado mais os encargos financeiros da operação.
Os sistemas de amortização são classificados como:
Para explicar os três casos, será usado o seguinte exemplo:
Um empréstimo de R$ 30.000,00 está sendo amortizado em 10 pagamentos mensais a

uma taxa de juros de 1,5% ao mês. Pede-se calcular as parcelas, as amortizações e o
saldo devedor para cada pagamento conforme sistemas SAC, SAF e SAA.
3.5.1 Sistema de amortização constante
Nesse sistema, as amortizações são constantes. Primeiro, divide-se o valor do

empréstimo pelo número de parcelas para calcular a amortização. O saldo devedor é
calculado subtraindo a amortização do período do saldo devedor do período anterior e
os juros são calculados linearmente sempre sobre o saldo devedor. Para isso,
multiplica-se o saldo devedor do período anterior pela taxa de juros em decimal. As
parcelas são calculadas somando as amortizações com os juros. Dada sua metodologia
de cálculo, os juros e as parcelas são decrescentes! É usado no financiamento
habitacional.
49
3.5.2 Sistema de amortização francês
Nesse sistema as parcelas são constantes. Primeiro, o cálculo das parcelas é feito
utilizando como metodologia a série uniforme de pagamentos por juros compostos
postecipados. Depois, os juros são calculados tendo como base o saldo devedor do
período anterior. As amortizações são calculadas deduzindo-se as parcelas dos juros. O
novo saldo devedor é calculado subtraindo-se o saldo devedor do período anterior da
amortização do período.
Esse sistema é usado na maioria dos empréstimos para se adquirir bens de maior valor
agregado. Pela sua metodologia, as amortizações são crescentes e os juros,
decrescentes.
50
3.5.3 Sistema de amortização americano
Nesse sistema, na realidade, há apenas uma única amortização: no final do período do

empréstimo. Durante toda a vigência do empréstimo são pagos apenas os juros
calculados, considerando o valor principal. No último período, há o pagamento dos
juros do período mais o principal.
Período Saldo devedor Amortizações Juros Parcelas

0 30.000,00
1 30.000,00 0,00 450,00 450,00
2 30.000,00 0,00 450,00 450,00
3 30.000,00 0,00 450,00 450,00
4 30.000,00 0,00 450,00 450,00
5 30.000,00 0,00 450,00 450,00
6 30.000,00 0,00 450,00 450,00
7 30.000,00 0,00 450,00 450,00
8 30.000,00 0,00 450,00 450,00
9 30.000,00 0,00 450,00 450,00
10 0,00 30.000,00 450,00 30.450,00
Totais 30.000,00 4.500,00 34.500,00
51
Os juros são calculados sobre o principal: R$ 30.000,00 x 0,015 = R$ 450,00
REFERÊNCIAS

FERREIRA, José Antônio Stark. Finanças corporativas: conceitos e aplicações. São Paulo:
Pearson Prentice Hall, 2005.
FOGO de chão é vendida para fundo americano por US$ 560 milhões. Correio Braziliense, São
Paulo, 21 fev. 2018. Disponível em: <https://goo.gl/UC8w4G>. Acesso em: 8 jun. 2018.
GITMAN, Lawrence Jeffrey. Princípios de Administração Financeira. 14. ed. São Paulo: Pearson
Education do Brasil, 2017.
MEGLIORINI, Evandir; SILVA, Marco Aurélio Valim Reis da. Administração brasileira: uma
abordagem brasileira. São Paulo: Pearson Prentice Hall, 2009.
52
4 FLUXO DE CAIXA
4.1 Projeção financeira
O orçamento é a principal ferramenta de trabalho do administrador financeiro. É com

base nas informações fornecidas por esse relatório que as decisões de gestão
financeiras são tomadas, sempre no sentido de buscar todos os meios para reduzir os
custos de capital.
As projeções financeiras derivadas dessa ferramenta servem como meio de

acompanhamento e controle e são realizadas considerando as condições econômicas,
políticas e sociais que impactam os diferentes setores de atuação assim como a
economia como um todo.
Existem dois tipos de projeção financeira:
4.2 Fluxos de Caixa
Conforme Gitman (2017, p. 120):
“O caixa é o rei”, diz um velho ditado da área de finanças. O fluxo de caixa, o

sangue da empresa, é o principal elemento de qualquer modelo de avaliação
(valuation) financeira. Não importa se um analista quer estimar o valor de um
investimento que uma empresa está pensando em fazer ou se o objetivo é
valorar a própria empresa, estimar o fluxo de caixa é fundamental no
processo de avaliação. (GITMAN, 2017, p. 120)
53
Os fluxos de caixa de uma empresa mostram os fluxos de entradas e saídas de recursos
financeiros, indicando a capacidade da empresa gerar capital de giro. Conforme
Megliorini e Valim (2009, p. 57), “o fluxo de caixa é dividido em fluxo das operações,
fluxo dos investimentos e fluxo dos financiamentos”.
Do conceito de fluxo de caixa deriva-se o FLUXO DE CAIXA LÍQUIDO que é o resultado

de caixa da empresa que é calculado somando-se ao fluxo de caixa líquido as despesas
não desembolsáveis (contábeis), como a depreciação, a amortização e a exaustão.
Considere o seguinte exemplo:
• Vendas: R$ 200.000,00
• Despesas Operacionais Desembolsáveis: R$ 90.000,00
• Despesas com Depreciação: R$ 40.000,000
• Despesas Financeiras: R$ 35.000,00
• Imposto de renda: 35%
54
4.2.1 Demonstrativo do Fluxo de Caixa (DFC)
Conforme Gitman (2017) os fluxos de caixa se dividem em três categorias: fluxo de

caixa das atividades operacionais, fluxos de caixa das atividades de investimento e
fluxo de caixa das atividades de financiamento. Segundo o autor:
• Os fluxos de caixa operacionais se referiam as entradas e saídas de caixa da

empresa relacionadas com a venda e a produção de bens e serviços da
empresa;
• Os fluxos de caixa das atividades de investimento estariam associados a compra

e venda tanto de ativos imobilizados quanto das participações societárias em
outras empresas, sendo que as transações de compra resultariam em saídas de
caixa e as de venda em entradas.
• Os fluxos de caixa das atividades de financiamento derivam-se de operações de

financiamento com capital de terceiros e capital próprio. Assumir
endividamentos de curto e longo prazo resultariam em entradas de caixa
enquanto o seu respectivo pagamento em saída.
4.2.2 Métodos do fluxo de caixa
Segundo Stark (2005) o fluxo de caixa objetiva demonstrar o acréscimo financeiro em

um determinado período sendo que pode ser apurado de forma direta ou indireta.
Ainda segundo o autor, pelo método direto são apuradas as variações nas contas
patrimoniais que representariam entradas ou saídas de caixa; pelo método indireto,
sendo este o mais utilizado, tem como base o lucro líquido do período, ajustando a
este os valores econômicos – que não são representativos de ingresso ou saída de
recursos – assim como as variações nas contas patrimoniais modificativas de caixa. A
figura a seguir mostra o esquema de caixa de uma empresa industrial.
55
Fonte: Stark (2005, p. 51).
4.3 Tipos de orçamento
Os orçamentos podem ser categorizados considerando o tipo de informação que

fornecem: o orçamento de caixa é realizado para o curto prazo sendo utilizado para
gestão do dia a dia da empresa; o orçamento de capital, por outro lado, merece
especial atenção porque é usado para analisar a viabilidade econômica e financeira de
investimentos.
56
4.3.1 Orçamento de caixa
Segundo Gitman (2017, p. 132-133)
O orçamento de caixa (ou previsão de caixa) é uma demonstração de

entradas e saídas de caixa planejadas da empresa. É usado pela empresa
para estimar suas necessidades de caixa de curto prazo, com especial
atenção para o planejamento de superávits e déficits de caixa. Em geral, o
orçamento de caixa cobre o período de um ano, dividido em intervalos
menores. O número e o tipo dos intervalos dependem da natureza do
negócio. Quanto mais sazonais e incertos forem os fluxos de caixa de uma
empresa, maior será o número de intervalos. Como muitas empresas se
deparam com um padrão sazonal de fluxo de caixa, o orçamento de caixa é,
muitas vezes, apresentado em base mensal. Empresas com padrões estáveis
de fluxos de caixa costumam usar intervalos trimestrais ou anuais.
Importante ferramenta de gestão, indica momentos em que eventualmente o caixa

possa ficar em uma situação deficitária, indicando necessidades de financiamento; por
outro lado, pode apontar situações superavitárias o que pode ser útil para
programação de investimentos. É uma ferramenta simples de se utilizar, conforme
pode ser observado no exemplo a seguir:
• Saldo de caixa existente no início do semestre: $ 2.000;
• Vendas previstas: $ 20.000 sendo que 60% desses valores sejam recebidos no
semestre;
• As compras de estoque previstas para o período atingirão $ 10.000 e serão

totalmente pagas no período de planejamento;
• O total das despesas operacionais desembolsáveis atingirá $ 2.000 no

semestre;
• Ao final de maio, a empresa deverá pagar $ 1.000 a título de despesas

financeiras;
• No início de março, está previsto um aumento de capital mediante subscrição e

integralização de novas ações no valor de $ 2.000;
• No período (início de abril), ainda, a empresa espera receber $ 1.000

provenientes do realizável a curto prazo.
57
Resolução:
4.3.2 Orçamento de capital
Conforme Gitman (2017, p. 366), “o orçamento de capital é o processo de avaliar e

selecionar investimentos de longo prazo.” Notadamente tais investimentos são
realizados em ativos permanentes que podem ser assim considerados:
• Participações em empresas controladas ou coligadas;
• Terrenos e edificações;
• Gastos com pesquisas e desenvolvimento de novos produtos e processo;
• Marcas e patentes;
• Máquinas e equipamentos.
58
O orçamento de capital é feito com base no chamado “fluxo de caixa incremental” e
envolve a análise do valor do investimento e os incrementos nas receitas e despesas
derivados daquele investimento. A sua proposta é a de se analisar a viabilidade
econômica e financeira em projetos de investimento. Também é usado para analisar a
viabilidade em empresas start up.
Convencionemos para fins didáticos que o investimento será de R$ 500 mil e será
realizado da seguinte forma: R$ 200 mil serão recursos próprios e R$ 300 mil serão
recursos de terceiros (BNDES).
Considerando 100% de sua capacidade operacional, você poderá produzir e vender 38

unidades por dia útil (22 dias no mês) ao preço de R$ 100,00. Dessa forma, o lucro
bruto anual será de R$ 957.600,00 (R$ 3.800,00 x 252). Portanto:
• Custo de produção: 60% das receitas brutas;
• Matéria-prima, salários, água, luz, aluguel etc.;
• Impostos estaduais: 4% das receitas brutas;
• Impostos federais: 30%;
• Taxa de juros do BNDES: 8% ao ano;
• Horizonte de planejamento: 5 anos.
Para começar a resolver o problema, é necessário calcular o valor das parcelas do

financiamento de R$ 300.000,00. Vamos considerar pagamentos anuais a uma taxa de
8% ao ano em 5 anos.
A projeção deve ser feita levando-se em conta um horizonte de planejamento de cinco

anos, considerando que a empresa operou com 100% de sua capacidade instalada no
primeiro ano, 90% no segundo, 70% no terceiro, 80% no quarto e 90% no quinto ano.
59
De onde se chega ao fluxo de caixa livre, que é efetivamente o utilizado para
aplicarmos as técnicas de orçamento de capital e avaliarmos se é viável ou não o
investimento.
4.4 Gestão de caixa
Função típica do administrador financeiro, a gestão otimizada do caixa vai ao encontro

da principal finalidade dos administradores financeiros: reduzir os custos de capital.
Denominado de Tesouraria ou Departamento Financeiro, é o setor responsável pelas
tomadas de decisão financeira. Segundo Stark (2005, p. 66) “para uma administração
eficiente do fluxo de caixa, o administrador financeiro deverá conhecer o ciclo
operacional e o ciclo de caixa para gerenciar de maneira eficaz os recursos financeiros
da empresa”.
4.4.1 Ciclo operacional e financeiro
Segundo Stark (2005, p. 66), “o ciclo operacional corresponde ao período de tempo

entre a compra de matérias primas e o momento em que a empresa recebe o
pagamento pela venda de produtos acabados.” É dado por:
CO = IME + PMC
Onde CO = ciclo operacional; IME = idade média dos estoques e PMC = período médio
de cobrança de vendas
60
O ciclo de caixa ou ciclo financeiro, ainda segundo o autor, “corresponderia ao período
de tempo em que os recursos da empresa se encontram comprometidos entre o
pagamento dos insumos e o recebimento pela venda do produto acabado” (idem). É
dado por:
CF = CO – PMP ou CF = IME + PMC – PMP
Sendo CF = ciclo financeiro e PMP o prazo médio de pagamentos.
Exemplo: considere o exemplo onde IME = 54 dias, PMC = 57 dias e PMP = 99 dias.
Temos que:
CO = 54+57 = 111 dias
CF = 111-99 = 12 dias
O fluxo de caixa pode ser ilustrado no gráfico a seguir:
Fonte: Stark (2005, p. 67)
4.4.2 Estratégias de controle de caixa
Quanto maior for o ciclo financeiro de uma empresa, maior vai ser a sua dependência
de capital de terceiros. Dessa forma, estratégias no sentido de reduzir o ciclo
financeiro consistem em:
• Diminuir o prazo médio dos recebimentos;
• Aumentar o prazo médio dos pagamentos;
• Reduzir o prazo médio dos estoques (aumentar o giro dos estoques).

61
Diminuir os prazos médios dos recebimentos pode significar em conflitos com os
clientes. Entretanto, a redução de atrasos ou mesmo da inadimplência pode ser
amenizada com critérios mais rigorosos de seleção de crédito. Os meios usados para
análise de crédito são:
• Análise dos demonstrativos financeiros;
• Consulta a fontes de referência cadastral (outros fornecedores de seus clientes,

instituições financeiras, sistemas de proteção ao crédito como o Serasa);
• Eventuais visitas às instalações dos clientes e entrevistas com seus executivos

para avaliar suas expertises administrativas.
Para aumentar o prazo médio de pagamentos, é necessário esforço adicional do setor

de compras para buscar melhorar os prazos com fornecedores. Entretanto, isso vai
depender de dois fatores:
• Do poder de barganha existente entre cliente e fornecedor;
• Dependência de matéria-prima.
Para esse fim, devem ser usadas técnicas de negociação com a proposta de buscar os
menores prazos entre os fornecedores, tomando o cuidado para não fazer o conhecido
“leilão”, pois essa forma de conduzir negociações pode colocar em cheque a
credibilidade da empresa no mercado.
O modelo de lote econômico
É possível melhorar o giro dos estoques adotando um modelo que otimize a

quantidade de determinado item de estoque a ser solicitado em um pedido. Para tal
fim, utiliza-se o modelo de lote econômico (LEC). Esse modelo consideraria, além do
custo efetivo da mercadoria, o custo da realização de pedidos e o custo de
manutenção dos estoques. A fórmula do LEC é dada por:
62
Onde
𝐶𝑝 é o custo do pedido;
D é a demanda; e
𝐶𝑚 seriam os custos de manutenção.
Exemplo: Considere um item que possui uma demanda de 50.000 unidades anuais, o
custo é de R$ 900,00 o pedido e os custos de manutenção são de R$ 100,00 por
unidade. Quantos itens devem constar em cada pedido para o gerenciamento ótimo
do estoque?
Resolução:
REFERÊNCIAS

FERREIRA, José Antônio Stark. Finanças corporativas: conceitos e aplicações. São Paulo:
Pearson Prentice Hall, 2005.
FOGO de chão é vendida para fundo americano por US$ 560 milhões. Correio Braziliense, São
Paulo, 21 fev. 2018. Disponível em: <https://goo.gl/UC8w4G>. Acesso em: 8 jun. 2018.
GITMAN, Lawrence Jeffrey. Princípios de Administração Financeira. 14. ed. São Paulo: Pearson
Education do Brasil, 2017.
MEGLIORINI, Evandir; SILVA, Marco Aurélio Valim Reis da. Administração brasileira: uma
abordagem brasileira. São Paulo: Pearson Prentice Hall, 2009.
63
5 ORÇAMENTO DE CAPITAL
Conforme Gitman (2017), as atividades do administrador financeiro podem ser

divididas em:
• Atividades de planejamento financeiro;
• Atividades de investimento;
• Atividades de financiamento.
No curto prazo, essas atividades objetivam a gestão do dia a dia das empresas; no
longo prazo, compreendem a análise estratégica do negócio, objetivando realizar
investimentos de capital, devendo ser então objeto de análise e estudo.
A análise de investimentos em longo prazo consiste no estudo/análise de se aplicar

recursos financeiros em múltiplas alternativas/possiblidades com a expectativa do
retorno do capital investido com lucro. Segundo Stark (2005, p. 117)
Os investimentos de longo prazo representam grandes desembolsos de

recursos, os quais, via de regra, são obtidos com terceiros (financiamentos,
por exemplo). Por essa razão, as empresas elaboram seus orçamentos de
capital. Orçamento de capital é o processo que consiste em avaliar e
selecionar investimentos de longo prazo que estejam consistentes com o
planejamento estratégico da empresa, visando maximizar a riqueza dos
acionistas.
Ainda segundo o autor, as decisões de orçamento (investimento) e de financiamento

devem ser tratadas de maneira separada. Os chamados “dispêndios de capital são
desembolsos de recursos efetuados pela empresa na expectativa de gerar benefícios
após um ano [...] relacionados a: expansão industrial (nível das operações),
substituição (ativos operacionais obsoletos); modernização (alternativa a
substituição)” (idem)
64
Conforme Stark os tipos mais comuns de investimento seriam os independentes (são
aqueles onde os fluxos de caixa independem de outro investimento) e os mutuamente
excludentes (são aqueles que possuem a mesma função e, consequentemente,
competem entre si). São exemplos de investimentos independentes a expansão da
empresa, uma aquisição de uma concorrente; por outro lado, são exemplos de
investimentos mutuamente excludentes troca de veículos, substituição de máquinas
etc.
5.1 Análise de investimentos
Para se analisar a viabilidade econômico-financeira de um investimento, são utilizados

fluxos de caixa incrementais projetados. São analisadas as receitas e despesas de um
investimento até que se chegue a um fluxo de caixa líquido, sendo esse utilizado como
instrumento no processo de tomada de decisão. Segundo Stark (2005) os fluxos de
caixa incrementais representariam os fluxos de caixa adicionais esperados como
resultado de um dispêndio de capital. Os fluxos de caixa incluiriam um investimento
inicial, as entradas de caixa operacionais e o fluxo de caixa residual. Vejam o exemplo a
seguir:
Fonte: Stark (2005, p. 119)
Após determinado o fluxo de caixa é realizada através das técnicas de orçamento de

capital, tema a ser estudado a seguir.
65
5.2 Técnicas de orçamento de capital: o payback, o VPL e a TIR
Conforme Stark (2005), os tipos mais comuns de projetos são os independentes ou os

mutuamente excludentes. A proposta será o de se determinar aquele que maximize o
retorno do investidor. Primeiro, deve-se estimar o fluxo de caixa líquido do projeto,
considerando o valor do investimento e as receitas líquidas estimadas (após todos os
custos/despesas e impostos pagos). Sobre esse fluxo de caixa se aplicam as
ferramentas de orçamento de capital.
5.2.1 O período de payback
O payback é uma técnica de orçamento de capital que leva em consideração o tempo

de retorno de um investimento. É apenas um indicador que mostra o tempo que um
investimento leva para gerar retorno. Idealmente, o investimento deve “se pagar”
antes do término do horizonte de planejamento ou da vida útil estimadas.
Considere o seguinte fluxo de caixa líquido:
Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 ano 5

Fluxo de caixa livre -500,0 188,7 164,6 116,4 140,5 164,6
Para se calcular o payback simples, deve-se somar os resultados dos fluxos de caixa ao
valor do investimento (negativo) até que se chegue a um resultado positivo:
• Ano 1: (500) + 188,7 = (311,3)
• Ano 2: (311,3) + 164,6 = (146,7)
• Ano 3: (146,7) + 116,4 = (30,3)
• Ano 4: (30,3) + 140,5 = 110,2
66
Para calcular o tempo exato: 30,3/140,5 = 0,215 x 12 (meses) = 2,58 ou 3 anos, dois
meses e 15 dias aproximadamente.
No caso do payback descontado, é necessário antes trazer os fluxos projetados a valor

presente a uma dada taxa mínima de atratividade para depois calcular o payback. A
TMA deve refletir o custo de oportunidade do investidor, o custo de capital ou uma
média ponderada de ambos. Esse tema será abordado detalhadamente no próximo
item. No momento será considerada a taxa de 10,4% da TMA. Nesse caso, o payback
descontado é dado por:
O payback simples foi de 3 anos e dois meses, enquanto o descontado foi de 4 anos e 1
mês denotando perfil mais conservador.
No entanto, o payback possui algumas limitações:
• Não considera os períodos após o payback;
• Ignora a questão da rentabilidade;
• Possui caráter subjetivo de se interpretar.
Por isso, são utilizadas as metodologias do valor presente líquido e da taxa interna de
retorno para se analisar a viabilidade econômica e financeira de um investimento.
67
5.2.2 O valor presente líquido
O valor presente líquido é uma técnica de orçamento de capital que traz como
resultado um montante (R$). Esse montante é calculado trazendo-se a valor presente
todo o fluxo de caixa projetado do investimento a uma dada TMA e depois somando-
se ao valor do investimento (com sinal negativo).
Análise:
• Se o VPL > 0, o projeto deve ser aceito;
• Se o VPL < 0, o projeto deve ser recusado.
Fórmula:
Considerando o mesmo fluxo de caixa fornecido anteriormente como exemplo, o VPL

calculado manualmente é dado por:
Por outro lado, a calculadora HP 12C pode fazer o mesmo cálculo:
68
O software Excel® também pode ser usado para calcular o VPL através da função que
leva o mesmo nome:
5.2.3 Taxa Interna de Retorno
A Taxa Interna de Retorno (TIR), diferentemente do VPL que expressa um resultado em

valores, expressa uma TAXA. Por definição, a TIR indica a rentabilidade de um projeto.
Dessa forma:
• Se a TIR > TMA, deve-se aceitar o projeto;
• Se a TIR < TMA, deve-se recusar o projeto.
A TIR é também a taxa que, aplicada a um fluxo de caixa, chega-se a um VPL igual a
zero.
Fórmula:
Assim temos:
A metodologia de cálculo da TIR é a mesma da VPL, sendo que “na mão” deve-se, por
tentativa e erro, calcular o VPL em um fluxo de caixa diversas vezes até se chegar a um
VPL igual ou bem próximo de zero. No entanto, a calculadora financeira possui a
função TIR:
69
O software Excel® pode fornecer a mesma informação através da função TIR:
5.2.4 A TIR modificada
A TIR pode não dar a resposta correta quando se trata de fluxos de caixa não
convencionais.
Suponha o fluxo de caixa dado abaixo:
Para calcular a rentabilidade do fluxo de caixa convencional, é utilizada a Taxa Interna

de Retorno Modificada (TIRM).
O objetivo principal da TIRM é transformar um fluxo de caixa não convencional em um

fluxo convencional com apenas dois valores: um fluxo negativo no período “0” e outro
fluxo positivo no último período da duração do projeto.
70
Assim, para cumprir seu objetivo, a TIRM traz todos os fluxos negativos do projeto a
valor presente – VAC, ou Valor Atual dos Custos –, e leva todos os fluxos positivos para
valor futuro – VT, ou Valor Terminal. Feito isso, a fórmula da TIRM fica:
Para resolução do problema exemplo, os fluxos de caixa positivos do projeto são

levados para o final do quarto ano, usando o custo de capital da empresa (TMA), para
determinar o que se costuma chamar de valor terminal (VT).
Na sequência, é calculado o Valor Atual dos Custos (VAC) para trazer todos os fluxos de
caixa negativos do projeto, ao custo de capital da empresa (TMA), para o valor atual ou
data zero:
Por fim, é feito o cálculo da TIR Modificada:
71
5.3 Estrutura e custo de capital
Conforme nos ensina Stark (2005, p. 174), o “custo de capital é a taxa de retorno que
uma empresa necessita obter sobre os investimentos para manter inalterado o seu
valor patrimonial”. Gitman (2017, p. 364) complementa afirmando que “o custo de
capital representa o custo de financiamento da empresa e é a taxa de retorno mínima
que um projeto deve gerar para aumentar o valor da empresa”. Ainda segundo o autor
as fontes de recursos de uma empresa são representados pelo seu passivo, sendo
capital próprio e de terceiros.
Na realidade, as empresas não utilizam 100% de um ou de outro para financiar as suas

atividades, mas sim uma combinação de ambas que minimize os custos de capital
determinando uma estrutura alvo. Conforme nos ensina Gitman (2017, p. 365),
O custo de capital reflete o custo futuro médio esperado dos fundos de longo
prazo e todas as atividades de financiamento de uma empresa. Por
exemplo, uma empresa pode levantar o dinheiro de que necessita para
construir uma nova instalação de produção, emprestando dinheiro (capital
de terceiros), vendendo ações ordinárias (capital próprio) ou ambos. Os
administradores devem considerar os respectivos custos das duas formas de
capital ao estimar os custos de capital de uma empresa.
O custo de capital dessa forma é determinado por uma média ponderada de ambos
denominada Custo Médio Ponderado de Capital (conhecido pela sua sigla em inglês
WACC ou Weighted Average Cost of Capital):
Sendo que:
K i = custo específico de cada fonte de financiamento
W i = participação relativa de cada fonte de financiamento
72
5.3.1 A formação do custo de capital
Para a maioria das empresas brasileiras, a única fonte de terceiros é o endividamento

bancário. Dessa forma, o custo médio ponderado de capital poderia ser uma média
ponderada dos usos de capital próprio remunerado a uma taxa de juros livre de risco,
como a taxa Selic, por exemplo, com as taxas de juros cobradas no financiamento.
Considere, por exemplo, que uma empresa está estruturando o financiamento de um

projeto, sendo 30% com capital próprio e o restante com capital de terceiros. As taxas
de juros bancários seriam de 18% ao ano enquanto a taxa SELIC está em torno de 7%
ao ano. Qual seria o custo médio ponderado de capital para esse projeto?
Resolução: WACC = 7% x 0,3 + 18% x 0,7 = 14,75 ao ano
As empresas de capital aberto podem, no entanto, contar com outros instrumentos

para captação de recursos. No que tange aos recursos próprios, a empresa pode optar
por reter lucros que poderiam ser distribuídos aos acionistas ou emitir novas ações;
quanto aos recursos de terceiros, a empresa pode emitir títulos de dívida
(debêntures). O modelo matemático usado para calcular o custo de capital nessa
situação é denominado Modelo de Gordon. Conforme Stark (2005, p. 178), “o Modelo
de Gordon baseia-se na premissa de que o valor da ação é igual ao valor presente do
fluxo de caixa dos dividendos futuros esperados durante um horizonte infinito de
tempo”.
Segundo o autor, o custo da ação ordinária (KS e KN) é dado por:
73
Sendo que:
𝐷𝐸 = dividendo esperado da ação
𝑃𝑜 = preço corrente da ação
𝑔 = taxa anual de crescimento dos dividendos
𝑓 = percentual de redução no preço corrente
Já o custo do endividamento de longo prazo é dado por:
Sendo que:
𝐽 = juros anuais (em R$)
𝑉𝑁 = valor nominal da debênture (sempre em R$ 1.000,00)
𝑅𝐿 = recebimentos líquidos (deságio)
𝑁 = número de anos do vencimento do papel
O custo efetivo a ser considerado para o cálculo do WACC é dado após a

dedutibilidade fiscal (K i ).
74
Dessa forma, o WACC pelo Modelo de Gordon é dado por:
Sendo os “Ws” os respectivos pesos e os “Ks” as taxas representativas de cada custo

de capital.
Exemplo prático
Considere que uma empresa está avaliando a sua estrutura de capital. O preço
corrente da ação é de R$ 30,00 com uma distribuição anual de dividendos de R$ 6,00 e
apresentam uma taxa de crescimento constante de 5%. O deságio proveniente da
emissão de novas ações é de 20%. Quanto ao capital de terceiros, a empresa paga
juros de 10% sendo que novos papéis têm deságio de 20% e custos de lançamento de
R$ 10,00 o papel para um prazo de vencimento de 10 anos. A alíquota do imposto de
renda é de 30%. Qual seria o seu custo médio ponderado de capital considerando uma
proporção de 30% para lucros retidos, 30% para emissão de novas ações e 40% para
recursos de terceiros?
Para qualquer projeto a ser estudado por essa empresa, a taxa interna de retorno deve
ser superior então a 20,28%. Caso contrário, o financiamento do projeto por meio da
retenção de lucros, emissão de ações ou debêntures é inviável!
75
5.4 O valor da empresa
Conforme Megliorini e Valim (2009, p. 221)
O preço pelo qual a posse de uma empresa passa a pertencer a outrem

resulta de um amplo processo de avaliação da referida empresa, tanto por
parte do vendedor quanto do comprador, que, em geral, têm percepções
diferentes em relação ao negócio. Em seus modelos de avaliação,
vendedores e compradores incorporam uma série de julgamentos subjetivos
relacionados à empresa e ao mercado em que esta atua, possuem
diferentes níveis de conhecimento a respeito de um mesmo método de
avaliação, aplicam diferentes métodos de avaliação, etc.[...] em
conformidade com o objetivo maior da empresa – a maximização da riqueza
dos proprietários – é possível considerar que o valor que um comprador
pagaria por uma empresa está associado ao potencial que ela possui em
gerar riqueza no futuro.
Dessa forma, para avaliação de uma empresa, será abordado a metodologia do fluxo
de caixa descontado que é dado por:
Com isso, tem-se:
Admitindo-se a perpetuidade no modelo de avaliação, o valor da empresa é dado por:
Somando-se o Modelo de Gordon à perpetuidade, o valor da empresa é dado por:
76
Exemplo:
Considere que os fluxos de caixa anuais projetados de uma empresa para os próximos
três anos sejam de $ 180.000, $ 210.000 e $ 250.000, respectivamente. A partir do
quarto ano, os fluxos de caixa crescerão indeterminadamente a uma taxa de 2% ao
ano. Considerando que o WACC da empresa é estimado em 15% ao ano, pede-se para
calcular o valor da empresa.
REFERÊNCIAS


em: 8 jun. 2018.
77
6 SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL E MERCADO DE CAPITAIS
O Sistema Financeiro Nacional atual foi desenvolvido no biênio 1964/65, logo que os
militares assumiram o poder após a intervenção militar de 1964. As Leis n. 4.595/1964
e n. 4.728/1965 formaram a estrutura que existe até hoje, na qual se destaca a criação
do Banco Central do Brasil, cujas funções atuais eram realizadas pelo Banco do Brasil e
outras autarquias.
Neste bloco serão expostos os principais participantes do SFN, mostrando suas funções
e relevância para o sistema. Também serão discutidas as características do mercado de
capitais, suas funções e participantes.
Dentro da temática investimento serão expostos os cálculos inerentes à gestão do

risco em ativos e em carteiras de investimento. O capítulo terminará com uma
discussão sobre a relevância das boas práticas de governança corporativa e seu papel
na questão da sustentabilidade e da criação de valor para os acionistas.
78
6.1 Sistema Financeiro Nacional (SFN)
O SFN é dividido em dois grandes subsistemas denominados subsistema normativo e

subsistema de intermediação conforme pode ser observado na figura abaixo:
Fonte: Banco Central do Brasil.
Esses subsistemas possuem participantes vinculados conforme poderá ser observado a

seguir.
Como o próprio nome diz, participam do subsistema normativo instituições

normatizadoras do SFN, ou seja, que criam normas e fiscalizam a aderência dos
participantes a elas, tendo poderes para punir e, através do Ministério Público Federal,
promover prisões de executivos que atuem em desconformidade.
79
6.1.1 Conselho Monetário Nacional (CMN)
O Banco Central o define como “o órgão superior do Sistema Financeiro Nacional (SFN)
e tem a responsabilidade de formular a política da moeda e do crédito. Seu objetivo é
a estabilidade da moeda e o desenvolvimento econômico e social do país.” É composto
pelo Ministro da Fazenda, Ministro do Planejamento e Orçamento e pelo Presidente
do Banco Central. Com relação as suas funções, de uma maneira geral o CMN é
responsável pelo estabelecimento da política econômica do Governo Federal. Dessa
forma, coordena as políticas fiscal, monetária e cambial, zela pela liquidez e solvência
do sistema financeiro e coordena ações que visam combater a inflação e promover o
crescimento econômico.
6.1.2 Banco Central do Brasil (Bacen)
O Banco Central do Brasil se trata de uma autarquia federal vinculada ao Ministério da

Fazenda, tem por finalidade: a formulação, a execução, o acompanhamento e o
controle das políticas monetária, cambial, de crédito e de relações financeiras com o
exterior; a organização, disciplina e fiscalização do Sistema Financeiro Nacional (SFN) e
do Sistema de Consórcio; e a gestão do Sistema de Pagamentos Brasileiro (SPB) e dos
serviços do meio circulante. Entre suas funções, destacam-se:
80
• Emitir normas, autorizar o funcionamento das instituições financeiras, fiscalizar
e fazer intervenções;
• Receber depósitos compulsórios e voluntários, e fazer operações de

redesconto;
• Comprar e vender títulos públicos federais;
• Emitir papel-moeda, controlar e sanear o meio circulante;
• Administrar a dívida pública interna e externa, e gerir as reservas

internacionais.
6.1.3 Comissão de Valores Mobiliários (CVM)
Em seu site, a CVM se descreve como sendo “uma entidade autárquica em regime
especial, vinculada ao Ministério da Economia, com personalidade jurídica e
patrimônio próprios, dotada de autoridade administrativa independente, ausência de
subordinação hierárquica, mandato fixo e estabilidade de seus dirigentes, e autonomia
financeira e orçamentária”. É de responsabilidade da CVM:
• Assegurar o funcionamento eficiente e regular dos mercados de bolsa e de

balcão, bem como de mercado de derivativos;
• Promover a expansão e o funcionamento eficiente e regular do mercado de

ações;
• Evitar ou coibir modalidades de fraude ou manipulação no mercado;
• Assegurar o acesso do público a informações sobre valores mobiliários

negociados e sobre as companhias que os tenham emitido;
• Estimular as aplicações permanentes em ações do capital social das

companhias abertas, para que as bolsas de valores funcionem adequadamente.
81
6.1.4 Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP)
De acordo com o site do Bacen, Conselho Nacional de Seguros Privados é o
Órgão responsável por fixar as diretrizes e normas da política de seguros

privados; é composto pelo Ministro da Fazenda (Presidente), representante
do Ministério da Justiça, representante do Ministério da Previdência Social,
Superintendente da Superintendência de Seguros Privados, representante
do Banco Central do Brasil e representante da Comissão de Valores
Mobiliários (BACEN, s/d).
Responsável por fixar as diretrizes e normas da política de seguros privados.

Composição: Ministro da Fazenda (Presidente), representante do Ministério da Justiça,
representante do Ministério da Previdência Social, Superintendente da
Superintendência de Seguros Privados, representante do Banco Central do Brasil e
representante da Comissão de Valores Mobiliários.
6.1.5 Superintendência de Seguros Privados (Susep)
A Susep é o órgão responsável pelo controle e fiscalização dos mercados de seguro,

previdência privada aberta, capitalização e resseguro. Autarquia vinculada ao
Ministério da Economia, foi criada pelo Decreto-lei nº 73, de 21 de novembro de 1966.
Responsabilidades:
• Controle e fiscalização dos mercados de seguro, resseguro, previdência privada e

capitalização;
• Autoriza o funcionamento das corretoras de seguros;
• Normatiza e fiscaliza a profissão de corretor.
82
6.1.6 Instituto de Resseguros Brasil (IRB)
A atividade de ressegurar consiste em dividir o risco que uma seguradora assume em

um contrato de seguros com uma outra empresa, no caso denominada resseguradora.
Empresa estatal até o ano de 1996 quando abriu seu capital passando a se tornar uma
empresa de economia mista, manteve o monopólio do resseguro até o ano de 2007
quando o mercado foi aberto. Em 2013 passou por um processo de privatização. Ainda
se mantém líder no setor de resseguros no Brasil.
6.1.7 Superintendência Nacional de Previdência Complementar (Previc)
A Superintendência Nacional de Previdência Complementar (Previc) é uma autarquia

de natureza especial, dotada de autonomia administrativa e financeira e patrimônio
próprio, vinculada ao Ministério da Fazenda, com sede e foro no Distrito Federal,
tendo atuação em todo o território nacional como entidade de fiscalização e
supervisão das atividades das entidades fechadas de previdência complementar e de
execução das políticas para o regime de previdência complementar operado pelas
referidas entidades.
6.2 Subsistema de intermediação
O subsistema de intermediação é aquele composto por instituições que fazem

captação de recursos para realização de empréstimos e financiamentos. A seguir, os
seus principais participantes:
83
6.2.1 Instituições financeiras
As instituições financeiras realizam a chamada intermediação financeira, que é o

processo de captar recursos de doadores de recursos (quem recebe mais do que o
necessário para seus gastos) e empresta para tomadores de recursos (quem recebe
menos do que o necessário para seus gastos tendo como ganho o spread (custos
administrativos mais impostos mais prêmio pelo risco).
Cumpre aqui destacar o papel dos agentes especiais (Banco do Brasil, Caixa Econômica
Federal e BNDES) que executam funções estratégicas: no caso do Banco do Brasil, além
de realizar todos os recebimentos de impostos e pagamentos previstos pela advocacia
geral da união, é responsável pela maior parte do crédito agrícola no país. A Caixa
Econômica Federal, conforme veremos a seguir, se atém ao financiamento
habitacional e o BNDES empresta recursos para segmentos considerados estratégicos
pelo governo federal.
6.2.2 Instituições financeiras não bancárias
São também chamados de banco de investimento cuja finalidade é a de intermediar

recursos de médio e longo prazo para financiamento de capital fixo ou de giro. Captam
recursos através da emissão de CDBs ou pela venda de cotas de fundos de
investimento. São especializados em processos de subscrição de ações.
84
6.2.3 Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo
São as caixas econômicas que integram o Sistema Brasileiro de Poupança e

Empréstimo e o Sistema Financeiro da Habitação. São instituições com objetivos
sociais, que concedem empréstimos e financiamentos a programas e projetos nas
áreas de habitação, assistência social, saúde, educação, trabalho, transportes urbanos
e esporte.
6.2.4 Instituições auxiliares
São instituições que realizam a intermediação entre investidores e poupadores, sendo

a bolsa de valores o agente desse segmento. A B3 é a única bolsa de valores em
operação no Brasil, sendo resultado das fusões da antiga BOVESPA – Bolsa de Valores
do Estado de São Paulo, BM&F – Bolsa de Mercadorias e Futuros e a CETIP – Central de
Custódia e de Liquidação Financeira de Títulos Privados. É uma empresa privada cuja
principal finalidade é fornecer as condições físicas, sistêmicas e organizacionais para
viabilização das operações que ocorrem no âmbito dos mercados de capitais.
85
6.2.5 Instituições não financeiras
São instituições que, embora não sejam consideradas instituições financeiras, exercem
um relevante papel no sistema financeiro. Entre elas temos: as empresas de factoring,
as administradoras de cartões de crédito, as sociedades de arrendamento mercantil
(leasing) e as financeiras sendo que as empresas de factoring realizam a compra de
títulos (duplicatas), as administradoras de cartões de crédito como a Visa lidam com a
negociação de cartões, as empresas de leasing exercem atividades de arrendamento
mercantil (aluguel) de ativos imobilizados, notadamente veículos e as financeiras
realizando empréstimos para financiamento de bens.
6.3 Mercado de capitais
Nessa aula será abordado o mercado de capitais estabelecendo sua definição, iremos
falar sobre os participantes e descrever os principais ativos negociados. No final será
abordado o mercado futuro, seus papéis e peculiaridades. O mercado de capitais é o
meio ambiente onde são transacionados papéis emitidos pelas empresas de capital
aberto com a finalidade de captar recursos para realização de investimentos de médio
e longo prazos. Nos mercados de capitais existem:
• Os mercados para liquidação à vista;
• Os mercados para liquidação futura (derivativos).
De uma maneira geral, todos os que participam no mercado de capitais podem ser
considerados investidores. Entretanto, a rigor é possível estabelecer que:
• De um lado, há os tomadores de recursos que no caso seriam as empresas do

tipo sociedade anônima de capital aberto que captariam recursos para
investimentos diversos;
• De outro, há os doadores de recursos, no caso todos aqueles que buscariam

rentabilidade em seu capital, que seriam os investidores por uma definição
mais estreita.
86
Entre os tomadores e os doadores de recursos existiriam as corretoras de valores que
seriam instituições encarregadas de fazer essa intermediação.
6.3.1 Ativos negociados
No mercado à vista são negociadas ações, debêntures, commercial papers e títulos

públicos.
Por definição, ações são a fração do capital social de uma empresa. O proprietário de
uma ação é denominado acionista e terá direito a um “pedacinho do lucro”
representativo do montante de ações que possui em relação ao total. Dividendos seria
o nome dado a essa participação no lucro, ou seja, a remuneração está vinculada ao
desempenho da empresa. As ações podem ser:
• Preferenciais: não possuem direito a voto, mas recebem uma maior parte dos
dividendos;
• Ordinárias: possuem direito a voto, mas recebem uma porção menor dos
dividendos – acionistas residuais.
As debêntures são títulos de dívida emitidos notadamente por empresas de capital

aberto, sendo vedado para instituições financeiras. Características:
• Possuem prazo de vencimento predeterminado;
• As condições de remuneração e resgate estão descritas no documento de

emissão;
• A remuneração são juros, normalmente pagos anualmente;
• Em alguns casos, no vencimento existe a conversibilidade em um determinado

número de ações;
• A sua remuneração não está vinculada aos resultados da empresa.
87
Os commercial papers têm funcionamento similar aos das debêntures, no entanto,
possuem prazo de vencimento inferior de até um ano. São emitidas por empresas
como fonte alternativa para captação de recursos destinado ao capital de giro.
Funcionam como se fossem uma espécie de “nota promissória”.
Por fim, os títulos públicos são títulos de dívida pública emitidos pelo tesouro nacional
para captação de recursos no mercado financeiro. A remuneração dos títulos públicos
tem como base a taxa SELIC, entretanto, as condições de remuneração e a forma como
são remunerados pode variar conforme o tipo de título:
Fonte: www.tesouro.fazenda.gov.br
88
6.3.2 Bolsa de Valores
A bolsa de valores tem como principal função fornecer as condições físicas,

organizacionais e sistêmicas para a realização dos negócios nos mercados financeiros e
de capitais. Atualmente, há apenas uma bolsa de valores funcionando no Brasil, a B3,
resultante da fusão de três instituições que ocorreram em momentos distintos:
Bovespa, BM&F (Bolsa de Mercadorias e Futuros) e a CETIP (Central de Custódia e
Liquidação Financeira de Títulos). É no meio ambiente da B3 que as corretoras
interagem comprando e vendendo ações, títulos de dívida de emissão pública e
privada e os derivativos financeiros.
6.3.3 Mercados para liquidação futura – os derivativos
Aqui cabe dar destaque para os chamados papéis para liquidação futura, denominados
derivativos. A palavra “derivativo” vem de “deriva de, ou vem de”. Significa que a
rentabilidade dos derivativos está atrelada à rentabilidade de um ativo negociado no
mercado à vista o qual lhe faz referência, por exemplo, no mercado para liquidação à
vista negociam-se as ações da Petrobras; no mercado para liquidação futura se
negociam as opções de compra da as ações da Petrobras. Em sua essência, o mercado
futuro é um mercado de apostas para os investidores, contudo é nesse mercado que
as empresas realizam as operações de hedge, que é justamente o oposto.
89
Uma operação de hedge é usada pelos empresários para buscar proteção contra as
oscilações dos preços futuros de seus produtos. Por exemplo, um agricultor pode
negociar a entrega no futuro de determinada quantidade de milho a um preço
previamente estabelecido (negociado) por um instrumento denominado contrato
futuro. Em data futura, o agricultor receberá aquele valor previamente acordado,
independentemente do preço que o milho estiver sendo negociado para entrega à
vista. Para o comprador do contrato futuro, caberá a obrigação de realizar o
pagamento previamente acordado.
6.3.3.1 Tipos de contratos
Os primeiros contratos derivativos foram os contratos a termo. Que na realidade

consistiam na entrega de determinada quantidade de produto em data futura a um
preço previamente acordado. Os contratos futuros padronizados foram uma evolução
dos contratos a termo, pois:
• Garantiram as especificações de qualidade do produto que seria entregue;
• Passaram a padronizar a quantidade e a data de entrega.
Aqui cabe uma observação: os contratos futuros são usados para a maioria das
commodities, no entanto, ainda são usados contratos a termo para entrega de alguns
ativos como moedas, por exemplo.
Commodities são ativos que possuem a sua cotação determinada pelo mercado
internacional, sendo usados como matéria-prima para a indústria. Como exemplo,
cita-se a soja, o petróleo, o café, a soja, o couro, entre outros.
90
O exemplo da Petrobras citado acima é o que se chama de opções que são derivativos,
os quais permitem ao investidor o direito, não a obrigação (como ocorrem nos
mercados futuros), de o investidor assumir determinada posição de risco em data
futura. Entretanto, diferentemente do que ocorre com os contratos futuros, nos quais
o pagamento só ocorre em data futura e se referência a mercadoria, nas opções há a
obrigação do pagamento do prêmio que seria “custo” para adquirir a opção.
As opções podem ser:
• De compra: denominadas calls, garante ao detentor o direito de comprar

determinado ativo em data futura a um preço previamente estabelecido;
• De venda: denominadas puts, garante ao detentor o direito de vender

determinado ativo em data futura a um preço previamente estabelecido.
Por fim, existem os swaps, que é um termo em inglês que significa trocar. SWAPS
consistem na troca de taxas (ou preços) entre as duas partes, em que uma delas se
obriga a pagar à outra determinada taxa sobre um valor de referência previamente
acordado, recebendo, em contrapartida, uma taxa diferente calculada sobre o mesmo
valor de referência. As modalidades mais comuns de swaps são de taxas de juros e
câmbio.
6.4 Risco e retorno
Para os financeiros, de uma maneira geral, a definição de risco é a possibilidade de

perda financeira. No entanto, a melhor forma de definir na prática o conceito de risco
é através de um ideograma chinês:
91
Fato: não é possível ter retornos minimamente atraentes sem assumir determinado
nível de perigo ou de risco. Existem duas formas de se observar o risco:
• Não sistemático: risco intrínseco ao negócio, está associado à gestão da

empresa, ao seu segmento de atuação, enfim, à performance financeira que
vem obtendo ao longo de sua existência. Um investidor pode eliminar esse
risco diversificando ativos;
• Sistemático: derivados das condições econômicas as quais a empresa está

exposta, como aumento do desemprego, inflação, instabilidades políticas,
sociais e econômicas, entre outras. Não pode ser eliminado pela diversificação.
6.4.1 Retorno
O retorno é o ganho ou perda derivado da realização de um investimento. É

determinado da seguinte forma:
Por exemplo, considere que determinado ativo gerou dividendos de R$ 1,00 em um

ano e foi vendido por R$ 20,00. O preço de aquisição desse ativo foi de R$ 15,00. Qual
foi o retorno gerado por esse ativo?
92
6.4.2 Cálculo do risco
O cálculo do risco é mais complexo e envolve cálculos estatísticos. O risco pode ser
avaliado para um ativo de maneira individual. Nesse caso, o estudo é realizado através
da análise de sensibilidade onde se avalia através da projeção de cenários os retornos
associados para cada ativo. Esses cenários podem ser pessimistas, mais prováveis ou
otimistas. Por exemplo: considere as possibilidades de ocorrência em 30% nos cenários
pessimista e otimista e 40% no cenário mais provável.
Adaptado de Gitman, 2017.
Para calcular o risco de um ativo individual é necessário primeiramente realizar o

cálculo do retorno esperado ponderado pelos diferentes cenários:
Depois, é calculado o desvio-padrão, que é uma medida estatística que mede a

dispersão em torno do resultado esperado. Na sequência, para o resultado mais
apurado, calcula-se o coeficiente de variação (CV) que faz a relativização entre o
desvio-padrão e o retorno esperado:
93
Suponha calcular o risco entre dois ativos gama e beta, considerando que os retornos
estimados para os diferentes cenários abaixo estimados:
��𝒋 ):
1º) Calcular o retorno ponderado para cada um (𝑲
2º) Calcular o desvio-padrão e o coeficiente de variação:
94
Verifica-se dessa forma ser o ativo beta o mais arisco, porém não se pode deixar de
observar ser o que gera mais retorno em cenários positivos.
6.4.2.1 Investindo em carteiras
Existe um saber popular no mercado financeiro que, de forma bastante simplista,

busca explanar uma das preocupações dos investidores, que é o gerenciamento de
riscos e diz o seguinte: “Nunca ponha os seus ovos em uma única cesta”. O que isso
exatamente quer dizer? A resposta vem ao encontro da forma usada para buscar
gerenciar o risco investindo em ações, que é a diversificação (gerenciando o risco não
sistemático).
Dessa maneira, a melhor forma de diminuir a possibilidade de perda ao realizar

investimentos é diversificando ou pulverizando os investimentos através da construção
de carteiras de investimento de tal forma que, conforme aponta Megliorini e Valim
(2009, p. 75), “retornos insuficientes, proporcionados por um ativo, podem ser
compensados por riscos maiores, proporcionados por outros”.
Para calcular o risco de uma carteira de ativos, deve-se calcular o desvio-padrão para
cada um dos ativos, a covariância entre eles e por fim a correlação. A correlação é uma
medida estatística que mostra como os retornos de dois ou mais ativos se dão entre si
ao longo do tempo sendo que o resultado pode ser:
• Negativo: ideal, indica que os ativos tem variações de preços em sentidos

opostos. Se o resultado foi (–1) chama-se negativa perfeita;
• Positivo: ruim, indica que os ativos têm variações de preço em mesmo sentido.
Se o resultado for (+1) chama-se de positiva perfeita.
95
Suponha os retornos históricos para os ativos X e Y conforme a tabela a seguir:
Pede-se para calcular a correlação desses ativos:
96
Nesse caso, a correlação é positiva, pois seu resultado é positivo e maior do que 0.
6.4.2.2 Capital Asset Pricing Model (CAPM)
Agora existe a questão do risco sistemático. Esse é um tema de discussões até hoje
entre os investidores. De que maneira medir como o preço de determinado ativo
responde às oscilações do mercado como um todo, provocado por questões externas?
A resposta: usando o modelo desenvolvido por Harry M. Markowitz e Willian F. Sharpe
– MODELO CAPM (Capital Asset Pricing Model ou modelo precificador de ativos de
capital). Esses autores desenvolveram um modelo que relaciona o retorno exigido para
um determinado ativo com o retorno oferecido por títulos considerados livres de risco
(títulos públicos) e o retorno de uma carteira de ativos de mercado (Ibovespa) com um
coeficiente denominado coeficiente beta.
Na prática, o beta das empresas é calculado pelas diferentes agências de classificação

de risco. Seu princípio é simples: existem empresas que sofrem uma influência maior
do mercado do que outras.
Dessa forma, se o mercado está passando por um momento de otimismo ou euforia,

as ações dessas empresas subirão mais do que a média do mercado. Por outro lado,
quando o mercado está pessimista, as ações dessas empresas sofrerão uma
desvalorização maior.
O beta de uma empresa “X” em relação a uma carteira de ativos de mercado “M” é
dada por:
O beta da empresa “X” é a razão da covariância entre os retornos históricos do ativo X

em relação a uma carteira de ativos de mercado “M” pela variância da carteira de
ativos de mercado.
97
Exemplo: Suponha os retornos históricos para os ativos X e uma carteira de ativos de
mercado M conforme a tabela a seguir:
Pede-se calcular o beta do ativo X:
98
Nesse caso, o beta é menor do que 1, indicando que a ação da empresa “X” oscila
menos do que proporcionalmente o mercado. Os betas podem ser:
• Menores do que 1: seus retornos esperados variarão menos do que os da

carteira de ativos de mercado;
• Iguais a 1: seus retornos esperados variarão na mesma proporção do que os da

carteira de ativos de mercado;
• Maiores do que 1: seus retornos esperados variarão mais do que os da carteira

de ativos de mercado.
Após o cálculo do beta, é possível calcular o retorno justo ou exigido de um ativo

através do modelo CAPM. A fórmula é dada por:
Exemplo: supondo o beta calculado da empresa “X”, o retorno oferecido por ativos
considerados livres de risco igual a 7% e o retorno de uma carteira de ativos de
mercado igual a 12%, o retorno exigido para o ativo “X” é dado por:
99
6.5 Governança corporativa
A governança corporativa veio como sendo uma forma de contornar um problema

cada vez mais comum nas grandes corporações: o problema de agência. Conforme
Gitman (2017, p. 20),
A governança corporativa refere-se as regras, processos e leis pelas quais as

empresas são dirigidas, controladas e monitoradas. Ela define os direitos e
responsabilidades dos principais atores da empresa – como acionistas,
conselho de administração, administradores, funcionários e outros
stakeholders – e também as regras de procedimento de tomada de decisão
empresarial. Uma estrutura de governança corporativa bem definida
destina-se a beneficiar todos os stakeholders da empresa, assegurando que
a empresa seja dirigida de maneira legal e ética, em conformidade com as
melhores práticas e sujeita a todas as normas corporativas.
Os problemas de governança corporativa começaram com o que se convencionou

chamar de “descolamento entre gestão e propriedade”, ou seja, em momentos em
que as decisões estratégicas nas empresas passaram a ser tomadas por profissionais
contratados ao invés de seus fundadores ou mesmo de familiares. Essa delegação de
tarefas surgiu pelo próprio desenvolvimento das empresas, que passaram a se tornar
grandes corporações, associado ao desinteresse das famílias dos fundadores de se
manter à frente dos negócios. O problema é que nem sempre os interesses desses
profissionais e dos acionistas das empresas são os mesmos pois enquanto os
administradores estão mais preocupados em obter recompensas no curto prazo e com
a reputação de seu nome, os proprietários estão mais preocupados com a perenidade
da empresa, ou seja, que gerem retorno mas que seja sustentável ao longo dos anos.
Essa situação gerou o que se chama “problema de agência”, decorrente do conflito de
interesses entre:
• Acionistas majoritários e minoritários
• Administradores e acionistas
O tema começou a ganhar corpo nos debates corporativos no início da década de 1990
com escândalos corporativos na Inglaterra. Em 1992, um renomado empresário
britânico, Sir Cadbury (v. imagem), elaborou o que viria a ser o primeiro código de boas
práticas de governança corporativa.
100
Fonte da imagem: Aston University – Birmingham (Reino Unido) https://goo.gl/Yha3GW
Para desenvolver meios de administrar o problema de agência passaram a se

desenvolver estudos de governança corporativa. Mas o que é governança corporativa?
Segundo o Instituto Brasileiro de Governança Corporativa, entidade vinculada a CVM e

responsável pela disseminação do tema no Brasil:
“Governança corporativa é o sistema pelo qual as empresas e demais organizações são

dirigidas, monitoradas e incentivadas, envolvendo os relacionamentos entre sócios,
conselho de administração, diretoria, órgãos de fiscalização e controle e demais
partes interessadas”.
Fonte: Instituto Brasileiro de Governança Corporativa.
http://www.ibgc.org.br/
As boas práticas de governança corporativa estariam assentadas sobre quatro

princípios:
• Fairness: senso de justiça, equidade, respeito aos diretos dos minoritários;
• Disclosure: transparência das informações relevantes para os negócios;
• Accountability: prestação responsável de contas, dados precisos;
• Compliance: agir em conformidade com as leis, com a legislação vigente.
101
6.5.1 Agentes de governança
Os agentes de governança são os organismos empresariais responsáveis pelo

monitoramento das ações dos diretores executivos. Sumarizadamente, é possível citar:
• Assembleia geral: órgão soberano da sociedade, os altos executivos devem

prestar contas a ele;
• Conselho de administração: é o guardião dos interesses dos proprietários. É

dotado dos poderes emanados da assembleia geral, exercendo a governança e
repercutindo as expectativas definidas nas assembleias gerais;
• Conselho fiscal: atua fiscalizando a gestão dos negócios, os resultados

apresentados pela administração e as variações patrimoniais da companhia.
Cabe a ele denunciar erros, fraudes e crimes corporativos, além de atuar junto
às auditorias solicitando esclarecimentos e apurando fatos específicos;
• Auditoria independente: tem como atribuição inspecionar as contas da

empresa, verificando a conformidade das demonstrações contábeis que
deverão estar escrituradas conforme as normas vigentes do país.
6.5.2 Governança corporativa e sustentabilidade
As empresas devem sim objetivar o lucro, mas, considerando as mudanças nos valores
que vêm ocorrendo nas sociedades, outras questões foram somadas a seus objetivos.
É necessário que possuam uma preocupação efetiva com o bem-estar social e o meio
ambiente.
Atualmente, as empresas que não demonstram essa preocupação vêm sendo alvo de
críticas, principalmente nas redes sociais. Essas críticas podem deteriorar a imagem de
uma empresa e isso, por sua vez, pode gerar dúvidas sobre sua capacidade de gerar os
retornos esperados pelos acionistas. Essa dúvida pode derrubar os preços das ações.
Dessa forma, a discussão sobre os objetivos das empresas está mais alinhado aos 3 Ps
da sustentabilidade: People (Pessoas), Planet (Planeta) e Profit (Lucro).
102
• People (Pessoas): as empresas precisam desenvolver meios para ajudar ao
desenvolvimento das sociedades com a finalidade de exercerem impactos
positivos no bem-estar social;
• Planet (Planeta): constitui o tripé ambiental da sustentabilidade. As empresas

são demandadas a desenvolver novas formas de produzir com menor impacto
ambiental possível;
• Profit (Lucro): é claro que, para poder produzir, as empresas precisam de lucro.
Sem atingir o resultado financeiro, não há condições de se produzir. Para tal,
devem se desenvolver sistemas de metas quantitativas e qualitativas.
O resultado das empresas não deve apenas ser um número positivo, mas deve gerar
um valor superior à rentabilidade oferecida pelas opções mais conservadoras de
investimento: criar valor para os empresários, para os acionistas e assim para a
sociedade como um todo.
REFERÊNCIAS


em: 8 jun. 2018.
103

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GESTÃO FINANCEIRA

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1 OS FUNDAMENTOS DA ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA ........................... 3

1.1 A administração financeira e a globalização

Nunca na história da humanidade houve tantas transformações na forma dos seres

Da mesma maneira o capital agora busca possibilidades de investimentos que

Segundo Gitman (2017),

A administração financeira refere-se ao conjunto de atribuições do

1.2 A dinâmica das decisões financeiras

Gitman (2017) estabelece as seguintes funções para a administração financeira no

1.3 Administração financeira e contabilidade

A Contabilidade é a ciência que busca, por meio de normas de escrituração e registro,

Entre as principais informações fornecidas pela Contabilidade, destacam-se o balanço

Os relatórios contábeis são, assim, escriturados com base no chamado regime de

Os administradores financeiros precisam estar atentos às questões de caráter macro e

As variáveis macroambientais fogem ao controle do administrador e se constituem em

Além de aspectos de caráter macroeconômico como os já citados, há também

Segundo Gitman (2017, p. 17),

o mais importante princípio econômico usado na administração financeira é

As receitas marginais são obtidas analisando-se o aumento na receita total

(–) Receita com a máquina antiga: R$ 30.000,00

(=) Benefícios marginais: R$ 50.000,00

Custo de aquisição da máquina nova: R$ 40.000,00 (–)

Receita de venda da máquina antiga: R$ 20.000,00 (=)

Custos marginais: R$ 20.000,00

Benefício líquido = R$ 50.000,00 – R$ 20.000,00

1.5 Administrador financeiro

Para tal fim, o administrador financeiro deve realizar então as funções de

O curto prazo consiste em administrar o capital de giro; o longo prazo consiste em

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FERREIRA, José Antônio Stark. Finanças corporativas: conceitos e aplicações. São

2.1 A análise das demonstrações financeiras

Conforme Gitman (2017, p. 68), “as informações contidas no quadro das

2.2 A análise horizontal e a análise vertical

A análise começa com o planilhamento do balanço patrimonial, no qual são

Planilhamento do balanço patrimonial da empresa Natura S.A.

Ativo 2014 2015 2016

Caixa, bancos e investimentos 1.695,9 2.783,6 2.298,8

Contas a receber de clientes 847,4 909,0 1.051,9

Estoques 890,0 963,6 835,9

Impostos a recuperar 240,3 320,3 329,4

Outros direitos 565,4 1.041,8 286,7

Total dos ativos circulantes 4.239,0 6.018,3 4.802,7

Impostos e depósitos judiciais 593,6 789,7 1.076,5

Outros ativos não circulantes 85,6 17,6 23,0

Permanente e intangível 2.281,3 2.568,7 2.518,8

Total dos ativos não circulantes 2.960,5 3.376,0 3.618,3

Total dos ativos 7.199,5 9.394,3 8.421,0

Empréstimos e financiamentos 1.466,5 2.161,3 1.764,4

Fornecedores 599,6 802,8 814,9

Salários a pagar 210,5 201,2 208,1

Impostos a pagar 715,4 1.047,9 1.075,4

Outras obrigações de curto prazo 126,7 359,4 314,8

Total dos passivos circulantes 3.118,7 4.572,6 4.177,6

Empréstimos e financiamentos 2.514,6 3.374,4 2.625,6

Impostos a pagar 98,9 87,7 237,5

Outras dívidas de longo prazo 318,6 281,9 384,0

Total dos passivos não circulantes 2.932,1 3.744,0 3.247,1

Capital social 427,0 427,0 427,0

Reservas de lucros 326,4 544,1 809,5

Outros 395,2 106,6 –240,2

Total do patrimônio líquido 1.148,6 1.077,7 996,3

Total dos passivos 7.199,4 9.394,3 8.421,0