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Publicado em 18.10.

2019
07.05.2020

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O IRB Brasil Resseguros é uma empresa que atua no ramo de resseguros,
sendo a única do mercado a oferecer um portfólio completo de soluções e
linhas de negócio no mercado interno.

Para entender com clareza a história da empresa, temos que entender o


que é uma resseguradora. Resseguro é a operação pela qual o segurador
transfere a outro, total ou parcialmente, um risco assumido por meio da
emissão de uma apólice. O resseguro, então, é o seguro das seguradoras.

A companhia foi fundada em 03/04/1939, no governo de Getúlio Vargas. O


setor de resseguros que, anteriormente, era controlado apenas por
empresas estrangeiras e que, na maioria das vezes, atuavam como agência
de captação de seguros para suas matrizes, teria agora a inauguração de
um monopólio estatal com o então Instituto de Resseguros do Brasil.

A princípio, o foco da companhia estava em seguros de incêndios. No


entanto, seguindo o processo de expansão ao longo dos anos, a empresa
foi estendendo a sua cobertura para outros nichos e segmentos, como
grandes construções, projetos industriais, riscos dos ramos de
transportes, acidentes pessoais, aeronáutico, vida e agrário.

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Por conta de uma lei sancionada em 2007, o mercado ressegurador do
Brasil foi aberto. Com isso, o IRB perdeu o monopólio. A partir de 2009,
foram feitas inúmeras iniciativas que tinham como objetivo a
modernização da companhia e o aprimoramento de seus processos de
gestão para não perder a competitividade. Assim, ela continuou crescendo
e mantendo a sua liderança, mesmo não sendo mais o único player.

Alguns anos depois, já no ano de 2013, a empresa passou por uma


reorganização societária e uma subsequente privatização com o ingresso
de novos sócios privados e a formação do atual grupo de controle.
Privatização essa que foi bastante benéfica à companhia, permitindo-a se
tornar mais eficiente e flexível. Além disso, a privatização também
proporcionou forte aceleração de seu crescimento e investimentos.

Em 2017, a empresa fez o seu IPO (Initial Public Offering – Oferta Pública
Inicial) por meio de uma oferta secundária, que ocorre quando não são
emitidas novas ações da companhia. A partir de então, o IRB apresentou
um forte crescimento e vinha entregando ótimos resultados.

Ainda em 2019, realizou ofertas subsequentes de suas ações (follow-on) e,


em uma delas, o Governo e o Banco do Brasil venderam suas participações
em uma operação que movimentou R$ 8,5 bilhões.

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Fonte: ri.irbre.com

Com a oferta subsequente de ações realizada no ano passado, o Governo e


o Banco do Brasil venderam a totalidade de sua participação na companhia.
Mas, a União manteve a sua ação preferencial de classe especial (Golden
Share). Essa ação confere à União, em caráter permanente, direito de veto
nas deliberações sociais ou negócios jurídicos a respeito de matérias
importantes para a operação da companhia. Veja a composição acionária
da companhia e seus acionistas com participação relevante:

Fonte: ri.irbre.com

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O IRB resseguros é referência
no mercado brasileiro de
resseguros, liderando com um
market share de cerca de 37%
dos prêmios cedidos por
seguradores brasileiros:

Fonte: ri.irbre.com

Além disso, a empresa está


em 1º lugar em 9 dos 11
segmentos em que atua,
reforçando sua posição de
destaque no mercado com
uma operação mais
valorizada que seus pares:

A operação da companhia se
dá em grande parte no Brasil,
mas tem aumentado nos
mercados internacionais nos Fonte: ri.irbre.com

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últimos anos, principalmente na América do Sul. A proposta é muito
interessante, pois aumenta a sua participação em mercados estratégicos e
reduz a exposição ao risco local.

Fonte: ri.irbre.com

Do total de prêmios emitidos no exterior, o segmento Vida tem a maior


participação, com 36%. Em seguida, vem o Patrimonial (27%), Rural (18%),
Aviação (9%) e outros (10%).

Já para o Brasil, o cenário é um pouco diferente, com maior presença do


segmento Patrimonial e Rural.

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Fonte: ri.irbre.com

O IRB também tem operação sob o sistema de retrocessão, que permite a


transferência de risco de resseguros para resseguradoras, com o objetivo
de sua própria proteção. A prática é bastante fomentada, pois quanto mais
se distribui os riscos, mais o sistema de seguros no Brasil fica pulverizado e
diversificado.

Além disso, a companhia possui uma gestão de investimentos que tem


se mostrado eficiente nos últimos anos, se beneficiando de uma
dinâmica de fluxo de caixa que complementa a rentabilidade das
operações de resseguros.

Os contratos de resseguros normalmente geram uma liquidez imediata e a


companhia mantém reservas por certos períodos antes de sinistros futuros
serem pagos aos clientes. Com isso, esses recursos acabam criando uma
expressiva liquidez que, somados aos recursos necessários para a solvência

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da companhia, são investidos a taxas de retornos interessantes pela
gestão. A seguir, é possível observar o resultado da eficiência financeira:

Fonte: ri.irbre.com

A empresa também aufere receitas por meio de participações em


empreendimentos imobiliários, com a IRB Investimentos e Participações
Imobiliárias S.A. A estratégia é interessante, pois propõe uma diversificação
maior das receitas e cria mais um meio de valorização para o longo prazo.

No entanto, as receitas com o segmento ainda são incipientes se


comparadas com a operação da companhia. Em 2019, o resultado no fim
do exercício com o segmento foi de R$ 182,9 milhões ao passo que o lucro
líquido da companhia foi de R$ 1,764 bilhão.

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O IRB vem apresentando números bastante positivos nos últimos anos em
relação aos números operacionais e ao histórico operacional. O resultado
líquido (recorrente) saltou de R$ 850 milhões em 2016 para R$ 1.764
bilhão em 2019, o que representa uma taxa de crescimento composta
(CAGR) de aproximadamente 27%, algo bastante expressivo.

Fonte: ri.irbre.com

Em relação ao total de prêmios emitidos, a companhia também teve forte


evolução, saindo de R$ 4,93 bilhões em 2016 para R$ 8,52 bilhões em
2019, uma taxa de crescimento composto de 20% ao ano.

Fonte: ri.irbre.com

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O resultado financeiro do IRB
também se mostrou bastante
consistente nos últimos anos,
sempre anotando um resultado
mais alto que o CDI, em linha
com as taxas de juros e,
também, pela própria evolução
das operações da empresa e de
sua eficiência:

Fonte: ri.irbre.com

Quando olhamos para o ROE (Return On Equity – índice que mede a


relação entre lucro líquido e o patrimônio líquido) da companhia, vemos
que ele saltou de 13,13% em 2014 para 37% em 2019. Com o patamar
atingido, a empresa se tornou a ressegurada mais rentável do mundo.

As despesas administrativas da empresa estão sendo bem controladas nos


últimos anos e vem sofrendo, inclusive, retrações. Para isso, basta notar o
índice das despesas administrativas, que caíram de 10,4%, em 2014, para
4,4% no terceiro trimestre de 2019.

Acreditamos que o controle de despesas e a administração mais


responsável vem sendo fundamental para a companhia apresentar
métricas de rentabilidade elevadas.

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Fonte: ri.irbre.com

A companhia vem mantendo sua solidez financeira e elevado nível de


solvência, o que a permitiu manter o forte crescimento sem deixar de
pagar bons dividendos. Apenas em 2019, distribuiu aos seus acionistas 71%
do seu lucro líquido na forma de Dividendos e Juros sobre Capital Próprio,
apresentando consistência nos últimos anos também.

Fonte: ri.irbre.com

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O período de relativa tranquilidade do IRB começou a mudar quando, em
fevereiro desse ano (nos dias 2 e 9), a Squadra Investimentos divulgou
relatórios apontando problemas contábeis na gestão da resseguradora.

A análise estava baseada em uma disparidade encontrada nas


demonstrações da resseguradora acerca do lucro corrente e contábil, o
que seria o resultado dos ganhos “extraordinários”.

Com a divulgação, o resultado foi negativo para a empresa, que viu suas
ações caírem cerca de 30% em poucos dias. Por outro lado, a
resseguradora protocolou junto a CVM (Comissão de Valores
Mobiliários) uma reclamação contra a Squadra afirmando que a gestora
havia manipulado os preços com informações privilegiadas.

Em um segundo momento, alheio às discussões entre o IRB e a Squadra,


um novo fato relacionado ao IRB surgiu. O jornal O Estado de São Paulo fez
uma publicação na qual afirmava que a Berkshire Hathaway, do investidor
Warren Buffett, havia triplicado a sua posição na resseguradora.

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Já existiam boatos no mercado sobre a possibilidade de a Berkshire
Hathaway ser acionista do IRB Brasil, mas isso nunca havia sido confirmado.
Assim, no dia seguinte à publicação, as ações da resseguradora chegaram a
subir cerca de 7% em meio à queda generalizada da bolsa diante dos
anúncios sobre o coronavírus.

Outras notícias divulgadas, como a indicação de um representante da


Berkshire no Brasil para o conselho fiscal da resseguradora e a confirmação
da própria diretoria da posição da Berkshire no IRB, deram suporte à
veracidade da notícia veiculada pelo jornal O Estado de São Paulo.

No entanto, dias depois, a Berkshire fez um comunicado em seu website


negando a posição na resseguradora brasileira, além de ter afirmado que
nunca foi acionista e não tem intenção de ser.

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Após a notícia se propagar na mídia brasileira, os investidores passaram
a digerir o choque de realidade e as ações do IRB iniciaram um forte
movimento de queda. No dia do anúncio, as ações da resseguradora
chegaram a cair cerca de 40%.

Coincidentemente ou não, após todos esses eventos, somados à atual crise


do coronavírus, vários membros do conselho de administração da empresa
renunciaram. Com isso, em 20 de abril, foram anunciados novos nomes
para o time de gestão.

Vários fatores tornam a situação do IRB bastante delicada. Por isso,


preferimos aguardar neste momento e não recomendar a compra deste
ativo. O primeiro fator decorre das inconsistências apontadas no balanço
do IRB pela Squadra em carta divulgada ao público.

O nível do float (volume de aplicações financeiras) da companhia, que se


mantinha em patamares razoáveis em 2017, em torno de 77% dos prêmios
emitidos retidos, tem apresentado uma redução constante, finalizando o
terceiro trimestre de 2019 em apenas 28%.

O IRB afirmou que a situação se dá pelo descasamento entre o pagamento


de sinistros para as seguradoras e o recebimento do retro cessionário,
além do pagamento de dividendos e juros sobre capital próprio.

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É importante ressaltar que a empresa tem uma parcela relevante de seus
resultados oriundos de marcação a mercado dos títulos de renda pré-
fixados, mas que tem efeitos puramente contábeis.

Assim, o fato de a companhia pagar dividendos com base neste


resultado contábil acaba intensificando um movimento natural de
consumo de caixa. Na prática, o IRB vem gerando resultados contábeis
sem a efetiva geração de caixa equivalente. O float é impactado com
proventos cada vez maiores.

O ponto mais preocupante, levantado pela Squadra, é o fato de a


companhia realizar estimativas irreais em relação à sinistralidade e
ressarcimentos. Para se ter ideia do otimismo exagerado implícito nas
premissas, a sinistralidade estimada pelo IRB para as subscrições realizadas
em 2019 está extremamente inferior às médias dos índices de
sinistralidade observadas nos anos imediatamente anteriores.

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De maneira resumida e simplificada, o IRB tem realizado projeções de
sinistralidade bastante otimistas, que não têm se concretizado. Isso acaba
levando a empresa a ter desembolsos efetivamente maiores que os
inicialmente projetados.

Acreditamos que tal situação adiciona um fator de risco relevante à


empresa. Na medida em que os sinistros se confirmem maiores do que as
projeções, a empresa vai se colocando em uma situação de maior
fragilidade. Assim, com um float cada vez menor e um grande consumo de
caixa, a operação da empresa vai se tornando insustentável, prejudicando
seus fundamentos de longo prazo.

É inegável que o IRB é detentor de vantagens competitivas importantes,


como a escala de seus negócios, além de ter bons resultados nos últimos
anos. No entanto, isso não anula o fato de a companhia estar adotando
uma postura muito arrojada, colocando em risco os seus investidores.

Com a nova gestão, esperamos que sejam feitos os ajustes e as revisões


necessárias nas estimativas de sinistralidade, adotando premissas mais
conservadoras e preservando o caixa da empresa, mesmo que a atuação
implique resultados mais fracos e impacte sua política de dividendos.

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Portanto, continuaremos acompanhando os resultados da companhia,
assim como o desfecho dos demais eventos em que ela está envolvida.
Entretanto, ressaltamos a não recomendação de compra até que
tenhamos um cenário mais claro a respeito do futuro do IRB.

*Plano atrelado a renovação automática para o plano Suno Premium Mensal (R$ 62.90)
após 15 dias. Cancelamento possível em até 14 dias após a renovação.

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