Você está na página 1de 8

Harvard Business School 9-291-031

Rev. 17 de novembro de 1993.

Análise de Investimento e Lockheed Tri Star

1. A Rainbow Products está analisando a compra de uma máquina de mistura de pintura para reduzir
custos de mão de obra. A economia esperada resultaria em fluxos de caixa adicionais para a Rainbow
de $5.000 por ano. A máquina custa $35.000 e espera-se que dure 15 anos. A Rainbow determinou que
o custo do capital para este investimento é de 12%.

[A] Computar o retorno, valor líquido atual (NPV), e taxa interna de retorno (IRR) para esta máquina.
A Rainbow deve comprá-la? Suponha que todos os fluxos de caixa (exceto a compra inicial) ocorram
no fim do ano, e não considere os impostos.

[B] Para despesas adicionais de $500 por ano, a Rainbow pode ter um contrato de manutenção "Como
Novo" que mantém essencialmente a máquina em estado de nova para sempre. Após subtrair as
despesas do contrato de manutenção, a máquina produziria fluxos de caixa de $4.500 por ano
perpetuamente. A Rainbow Products deveria comprar a máquina com o contrato de manutenção?

[C] Ao invés do contrato de manutenção, os engenheiros da Rainbow elaboraram uma opção diferente
para preservar e melhorar a capacidade da máquina com o tempo. Ao reinvestir 20% das economias
anuais nas novas peças da máquina, os engenheiros podem aumentar a economia de custo da taxa
anual em 4%. Por exemplo, no fim do primeiro ano, 20% da economia de $5.000 ($1.000) é reinvestida
na máquina; o fluxo da caixa líquido então é de $4.000. No próximo ano, o fluxo de caixa da economia
cresce a 4% para
$5.200 bruto, ou $4.160 líquido, dos 20% do reinvestimento. Contanto que os 20% de reinvestimento
continuem, o fluxo de caixa continua crescendo em 4% perpetuamente. O que a Rainbow Products
deve fazer?

DICA: A fórmula para o valor atual (V) de um prêmio perpétuo de fim de ano inicial de $C (crescimento
a g%) por período, com taxa de desconto de k%, é de:

C
V
k

g

Professor Michael E. Edleson elaborou este caso como base para discussão em aula ao invés de ilustrar a condução eficiente ou
ineficiente de uma situação administrativa. Porções deste caso são baseadas em um caso anterior, "Exercícios de Taxa de
Juros,” HBS Nº 289-050 do Professor Richard Ruback.
Copyright © 1991 pelo Presidente e Membros do Harvard College. Para solicitar cópias ou pedir permissão para
reprodução de materiais, ligue para 1-800-545-7685 ou escreva para Harvard Business School Publishing, Boston,
MA 02163, ou visite http://www.hbsp.harvard.edu. Nenhuma parte desta publicação pode ser reproduzida,
armazenada em um sistema de recuperação, utilizada em uma planilha, ou transmitida de qualquer forma ou por
qualquer meio - eletrônico, mecânico, fotocópia, gravação, ou outro - sem permissão da Harvard Business School.

1
Este documento é autorizado para uso exclusivo de revisão do educador Victor Cunha, E OUTRO até janeiro de 2016. A cópia ou publicação viola direitos autorais.
Permissions@hbsp.harvard.edu ou 617.783.7860
291-031 Análise de Investimento e Lockheed Tri Star
2. Suponha que você tenha um estande de concessão que venda cachorros-quentes, amendoim,
pipoca e cerveja em um parque. Você tem mais três anos de contrato com o parque, e você não espera
que seja renovado.

Longas filas limitam as vendas e lucro. Você desenvolveu quatro propostas diferentes para
reduzir as filas e aumentar o lucro.

A primeira proposta é renovar o contrato adicionando outra vitrine. A segunda é atualizar o


equipamento nas vitrines existentes. Estes dois projetos de renovação não são mutuamente exclusivos;
você pode realizar ambos os projetos. As terceira e quarta propostas envolvem o abandono do estande
existente. A terceira proposta é construir um novo estande. A quarta proposta é alugar um estande
maior no parque. Esta opção envolveria $1.000 de investimento inicial para instalação de novas placas
e equipamentos; os fluxos de caixa suplementares mostrados nos anos seguintes são líquidos dos
pagamentos de aluguel.

Você decidiu que uma taxa de desconto de 15% é apropriada para este tipo de investimento.
Os fluxos de caixa suplementares associados a cada proposta são:

Fluxos de Caixa Suplementares


Projeto Investimentos Ano 1 Ano 2 Ano 3
Adicionar Nova Vitrine -$75.000 44.000 44.000 44.000
Atualizar Equipamento Existente -50.000 23.000 23.000 23.000
Construir Novo Estande -125.000 70.000 70.000 70.000
Alugar Estande Maior -1.000 12.000 13.000 14.000

 Usando a regra da taxa interna de retorno (IRR), que proposta(s) você recomenda?
 Usando a regra de valor líquido atual (NPV), que proposta(s) você recomenda?
 Como você explica quaisquer diferenças entre as classificações IRR e NPV? Qual regra é
melhor?

3. MBATech, Inc., está negociando com o prefeito de Bean City para iniciar uma planta fabril em
uma construção abandonada. Os fluxos de caixa para a usina da MBATT são:

Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4


- 1.000.000 371.739 371.739 371.739 371.739

A cidade concordou em subsidiar a MBAT. A forma e momento do subsídio não foram determinados,
e dependem de qual critério de investimento é usado pela MBAT. Em discussões preliminares, a MBAT
sugeriu quatro alternativas:

[A] Subsidiar o projeto para trazer seu IRR a 25%.

[B] Subsidiar o projeto para fornecer um reembolso de dois anos.

[C] Subsidiar o projeto para fornecer um NPV de $75.000 quando os fluxos de caixa foram

descontados a 20%. [D] Subsidiar o projeto para fornecer uma taxa contábil de retorno (ARR) de

40%. Isto é definido como:

Este documento é autorizado para uso exclusivo de revisão do educador Victor Cunha, E OUTRO até janeiro de 2016. A cópia ou publicação viola direitos autorais.
Permissions@hbsp.harvard.edu ou 617.783.7860
Análise de Investimento e Lockheed Tri Star 291-031

Investimentos
Média de Fluxo de Caixa
Nº de Anos
ARR  Anual 

Investimento 2

Você foi contratado pela Bean City para recomendar um subsídio que minimize os custos para
a cidade. Pagamentos de subsídio não precisam ocorrer imediatamente; eles podem ser programados
para anos posteriores, caso apropriado. Indique quanto de um subsídio você recomendaria para cada ano sob
cada alternativa sugerida pela MBAT.

Quais dos quatro planos de subsídio você recomendaria para a cidade se a taxa de desconto apropriada for de
20%?

4. Você é o Presidente Executivo da Valu-Added Industries, Inc. (VAI). Sua empresa tem 10.000 ações
das ações ordinárias em circulação, e o preço atual da ação é de $100 por ação. Não há dívida; assim, o
balanço do "valor de mercado" da VAI é:

Balanço do Valor de Mercado da VAI


Ativos $1.000.000 Patrimônio $1.000.000

Então você descobre uma oportunidade de investir em um novo projeto que produza fluxos
de caixa produtivos com um valor presente de $210.000. Seu custo total inicial para investimento e
desenvolvimento deste projeto é de apenas $110.000. Você aumentará o capital inicial para este
investimento emitindo novo patrimônio. Todos os compradores potenciais de suas ações ordinárias
estarão totalmente cientes do valor e custo do projeto, e estão dispostos a pagar o "valor justo" para as
novas ações ordinárias da VAI.

 Qual o Valor Líquido Atual deste projeto?

 Quantas ações de ações ordinárias devem ser emitidas (a que preço) para aumentar o
capital requerido?

 Qual é o efeito deste novo projeto no valor das ações dos acionistas existentes, se
houverem?

Lockheed Tri Star e Orçamento de Capital1

Em 1971, a empresa americana Lockheed se encontrou em audiências Congressionais


buscando uma garantia federal $250 milhões para garantir o crédito bancário requerido para a
conclusão do programa L-1011 Tri Star. O L-1011 Tri Star Airbus é uma aeronave a jato comercial de
grande porte com uma capacidade de até 400 passageiros, concorrente do trijet DC-10 e airbus A-300B.

O porta-voz do Lockheed alegou que o programa Tri Star foi economicamente adequado e que
seu problema era meramente uma crise de liquidez causada por alguns contratos militares não
relacionados. Ao contrário da garantia, outras partes argumentaram que o programa Tri Star foi
economicamente inadequado e condenado ao fracasso financeiro desde o início.

1 Fatos e situações relacionadas ao programa Lockheed Tri Star são tiradas de U. E. Reinhardt, "Break-Even
Analysis for Lockheed's Tri Star: An Application of Financial Theory," Journal of Finance 27 (1972), 821-838, e do
depoimento da Câmara e do Senado.

Este documento é autorizado para uso exclusivo de revisão do educador Victor Cunha, E OUTRO até janeiro de 2016. A cópia ou publicação viola direitos autorais.
Permissions@hbsp.harvard.edu ou 617.783.7860
3

Este documento é autorizado para uso exclusivo de revisão do educador Victor Cunha, E OUTRO até janeiro de 2016. A cópia ou publicação viola direitos autorais.
Permissions@hbsp.harvard.edu ou 617.783.7860
291-031 Análise de Investimento e Lockheed Tri Star
O debate sobre a viabilidade do programa se centralizou em "vendas em ponto de equilíbrio"
estimadas, o número de jatos precisariam ser vendidos para a receita total para cobrir todos os custos
acumulados. O Presidente Executivo da Lockheed, em seu depoimento de julho de 1971 perante o
Congresso, afirmou que este ponto de equilíbrio seria alcançado nas vendas em algum lugar entre a
aeronave 195 e 205. Neste ponto, o Lockheed protegeu apenas 103 ordens da empresa mais 75 opções
de compra, mas eles testemunharam que as vendas eventualmente excederiam o ponto de equilíbrio e
que o projeto assim se tornaria "um empreendimento comercialmente viável".

Custos

As fases de pré-produção do projeto Tri Star começaram no fim de 1967 e duraram quatro anos,
após estar cerca de seis meses atrasado no cronograma. Várias estimativas do custo antecipado
variaram entre $800 milhões e $1 bilhão. Uma aproximação razoável destas saídas de caixa seriam de
$900 milhões, ocorrendo da seguinte maneira:

Fim do Ano "Índice" de Tempo Fluxo de Caixa ($mm)

1967 t=0 -$100

1968 t=1 -$200

1969 t=2 -$200

1970 t=3 -$200

1971 t=4 -$200

De acordo com o depoimento de Lockheed, a fase de produção deveria iniciar a partir do fim
de 1971 até o fim de 1977, com cerca de 210 Tri Stars como resultado planejado. Na taxa de produção,
o custo de produção de unidade média2 seria de cerca de $14 milhões por aeronave. Os custos de
produção de estoque intensivo seriam relativamente pagos de forma adiantada, para que os $490
milhões ($14 milhões por avião, 35 aviões por ano) de custos de produção anual possam se presumidos
a ocorrer em seis incrementos iguais no fim dos anos 1971-1976 (t=4 até t=9).

Receita

Em 1968, o preço esperado a ser recebido para o L-1011 Tri Star era de cerca de $16 milhões por
aeronave. Estes fluxos de receita seriam caracterizados por um atraso de um ano para a saída do custo
de produção; receitas anuais de $560 milhões podem ser presumidas a ocorrer em seis incrementos
iguais no fim dos anos 1972-1977 (t=5 até t=10). Termos de inflação-escalonamento nos contratos
garantiam que qualquer custo futuro baseado em inflação e aumentos de receita compensassem a outra
quase exatamente, assim não fornecendo fluxos de caixa líquido suplementar.

Depósitos para entregas futuras foram recebidos de clientes da Lockheed. Quase um quarto
do preço da aeronave foi realmente recebido dois anos antes. Por exemplo, para um único Tri Star
entregue no fim de 1972, $4 milhões do preço é recebido no fim de 1970, deixando $12 milhões dos $16
milhões do preço como fluxo de caixa no fim de 1972. Então, para os 35 aviões construídos (e
presumivelmente, vendidos) em um ano, $140 milhões dos $560 milhões em receita anual total é
realmente recebida como fluxo de caixa dois anos antes.

2 Excluindo alocações de custo de pré-produção. Isto é, o valor do custo de $14 milhões é totalmente separado
dos $900 milhões de custos de pré-produção mostrados na tabela acima.

Este documento é autorizado para uso exclusivo de revisão do educador Victor Cunha, E OUTRO até janeiro de 2016. A cópia ou publicação viola direitos autorais.
Permissions@hbsp.harvard.edu ou 617.783.7860
Análise de Investimento e Lockheed Tri Star 291-031

Taxa de Desconto

Especialistas estimaram que o custo de capital aplicável para os ativos Lockheed (antes do Tri
Star) estava na faixa de 9%-10%. Já que o projeto Tri Star era mais arriscado (por qualquer medida) que
a operação típica da Lockheed, a taxa de desconto apropriada era quase certamente mais alta que isso.
Uso de 10% deve dar uma estimativa razoável (apesar de possivelmente generosa) do valor do projeto.

Ponto de Equilíbrio Revisitado

Em um artigo da edição de agosto de 1972 da revista Time, Lockheed (após receber garantia de
empréstimo de governo) revisou seu volume de venda de ponto de equilíbrio: “[Lockheed] alega que
pode conseguir de volta seus custos de desenvolvimento [cerca de $960 milhões] e começar a lucrar
vendendo 275 Tri Stars.”3 Analistas da indústria previram isto (na verdade, eles estimaram 300
unidades a serem o volume de ponto de equilíbrio) mesmo antes das audiências Congregacionais. 4
Com base em um efeito de "curva de aprendizado", os custos de produção nestes níveis teriam a média
de apenas cerca de $12,5 milhões por unidades, em vez dos $14 milhões como acima. Caso Lockheed
pudesse produzir e vender 500 aeronaves, este valor do custo médio pode ser tão baixo quanto $11
milhões por aeronave.

Lockheed testemunhou que originalmente esperou capturar 35%-40% do mercado livre


mundial total de 775 aeronaves de fuselagem larga na década seguinte (270-310 aeronaves). Esta
estimativa do mercado foi baseada em uma suposição extremamente otimista de 10% de crescimento
anual em viagem aérea; em uma taxa de crescimento mais realista de 5%, o mercado mundial total seria
de apenas 323 aeronaves. O desempenho de venda real da Tri Star nunca se aproximou das
expectativas de Lockheed. O preço da ação da Lockheed despencou de cerca de $70 para cerca de $3
durante este período. Havia cerca de 11,3 milhões de ações ordinárias em circulação da Lockheed
durante este período. Anexo 1 contém informações adicionais sobre as ações ordinários da Lockheed.

Valor Agregado?

No que diz respeito à viabilidade econômica do programa Tri Star, há vários pontos
interessantes a serem considerados:5

 A níveis de produção planejada (210 unidades), qual foi o valor real do programa Tri
Star?

 A uma produção de "ponto de equilíbrio" de aproximadamente 300 unidades, Lockheed


realmente atingiu um ponto de equilíbrio em termos de valor?

 Em qual volume de vendas o programa Tri Star atingiu ponto de equilíbrio econômico (ao
contrário da contabilidade)?

 A decisão de buscar o programa Tri Star foi razoável? Quais foram os efeitos deste
"projeto" nos acionistas da Lockheed?

3 Time (21 de agosto de 1972), 62.


4 Mitchell Gordon, "Hitched to the Tri Star—Disaster at Lockheed Would Cut a Wide Swathe," Barron's (5 de
março de 1971), 5-14.
5 Ignore impostos e proteção de taxas de depreciação aqui. Em casos próximos ao volume de "ponto de
equilíbrio", estes tenderiam a compensar o outro quase completamente.

Este documento é autorizado para uso exclusivo de revisão do educador Victor Cunha, E OUTRO até janeiro de 2016. A cópia ou publicação viola direitos autorais.
Permissions@hbsp.harvard.edu ou 617.783.7860
291-031 Análise de Investimento e Lockheed Tri Star

LOCKHEED, INC. AÇÕES ORDINÁRIAS


Preços Mensais, 1967-1973
$ 80

$ 71
$70
Preço em Dólar de uma Ação

$ 60

$ 50

$ 40
Ordinária

$ 30

$ 20

$ 10
$ 3,25
$0
Jan 67 Jan 68 jan 69 jan 70 jan 71 jan 72 jan 73 jan 74

Este documento é autorizado para uso exclusivo de revisão do educador Victor Cunha, E OUTRO até janeiro de 2016. A cópia ou publicação viola direitos autorais.
Permissions@hbsp.harvard.edu ou 617.783.7860
6

Este documento é autorizado para uso exclusivo de revisão do educador Victor Cunha, E OUTRO até janeiro de 2016. A cópia ou publicação viola direitos autorais.
Permissions@hbsp.harvard.edu ou 617.783.7860

Você também pode gostar