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Relatório de Análise
23 de Outubro de 2018
Vale
O que está por vir: Destacamos os seguintes pontos para a Vale: Desempenho da Ação Dia Ano 52 Sem.
VALE3 3,3% 50,9% 86,3%
Ibovespa 1,6% 12,0% 12,1%
Resultados do 3T18: A Vale deve apresentar um bom resultado operacional neste trimestre, em Cotação de 22/10/2018
função do incremento no volume vendido de ferrosos, aumento nas vendas de produtos com Principais Múltiplos 2017 2018E 2019E
P/L (x) 11,5 14,1 12,4
maior valor agregado e taxa de câmbio favorável. Por outro lado, as vendas de metais básicos e VE/EBITDA (x) 5,4 5,4 5,4
carvão indicam resultados fracos nestas divisões. Com isso, esperamos que a Vale apresente no ROE (%) 11,9 12,8 13,6
Div. Liq./EBITDA (12m) (x) 0,8 0,4 0,3
3T18 uma receita líquida de US$ 9,3 bilhões e EBITDA de US$ 4,3 bilhões, valores 1,7% e 5,3% Receita Líquida (US$ mm) 33.967 36.416 38.648
maiores que no mesmo trimestre de 2017, respectivamente. Lucro Líquido (US$ mm) 5.507 5.943 6.761
Margem Bruta (%) 38,1 38,4 36,6
Margem EBITDA (%) 45,2 45,5 42,9
Produção de minério: Até setembro/2018, a produção de minério da Vale cresceu 3,1%, Margem Líquida (%) 16,2 16,3 17,5
comparado ao mesmo período do ano passado. A empresa espera produzir 390 milhões de Payout (%) 26,0 50,0 50,0
Retorno Dividendo (%) 2,3 3,6 4,0
toneladas este ano, significando um aumento de 6,7% em relação a 2017; Cotação/VPA (x) 1,5 1,8 1,7
Fonte: Economática. Projeções: Planner Corretora.
Vendas: Este ano, a Vale tem mostrado um expressivo incremento nas vendas de minério de Figura 1: Desempenho da ação em 12M
ferro (9,4% nos primeiros nove meses) e pelotas (8,5%). No entanto, uma política comercial 220
200
restringindo a oferta e o acidente verificado no 3T18, levaram a quedas nas vendas de níquel (- 180
out-18
abr-18
abr-18
mar-18
dez-17
jun-18
jun-18
jul-18
nov-17
ago-18
ago-18
jan-18
jan-18
fev-18
set-18
mai-18
preço médio comparado ao 2T18). Porém, o minério com maior conteúdo metálico (65%) está VALE3 IBOV
em alta em 2018 (10,5%), tendo subido também no 3T18 (3,4%). Isso é muito positivo para a Fonte: Economatica
Vale, que tem vendido cada vez mais produtos de melhor qualidade (77% das vendas totais no
3T18). A necessidade de reduzir a poluição nas siderúrgicas chinesas e o desejo delas de
aumentar a produtividade, tem elevado a demanda por minério de melhor qualidade, o que deve
se manter no próximo ano.
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Análise de Investimentos
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23 de Outubro de 2018
Vale
É importante destacar que os múltiplos da Vale são consideravelmente maiores que os de sua
principal concorrente, a Rio Tinto. Além disso, a valorização recente das ações da Vale é
muitíssimo superior à atingida pelas outras mineradoras.
Alguma valorização adicional nas ações da Vale pode ocorrer, por conta da situação privilegiada
da empresa ao dispor de quantidades crescentes de minério alta qualidade e estar em forte
processo de redução no endividamento, que deve elevar os proventos pagos aos acionistas.
Comparativo de Múltiplos
EV/EBITDA PL Div Liq/ Variação
Empresa 2018 2019 2018 2019 EBITDA 12m (1) 2018
BHP 7,8 8,2 18,6 18,0 0,5 23,8 10,9
Rio Tinto 3,8 4,1 8,8 7,6 0,2 0,7 -8,4
Anglo American 2,9 3,0 6,5 6,7 0,5 10,8 3,3
Fortescue 5,5 5,3 13,2 13,4 1,1 -21,1 -20,1
Cliffs Natural Resource 5,6 6,2 6,1 5,0 1,6 59,5 50,9
Freeport-McMoram 3,6 5,5 12,8 6,4 1,2 -23,5 -40,2
MMC Norilsk 6,1 6,0 7,6 7,8 1,4 -10,0 -9,0
Kumba 4,6 4,8 13,1 11,8 -0,8 2,1 -26,1
Média 5,0 5,4 10,8 9,6 0,7 5,3 -4,9
Porém, como pode ser visto no gráfico seguinte, o descolamento das cotações do minério e do
ADR ficou muito grande, indicando que a valorização da ação pode ter sido excessiva.
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Vale
120
110
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60
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30
20
10
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mai-12
jun-12
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mai-13
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mar-15
mar-16
mar-17
jun-17
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abr-15
jan-16
abr-16
jan-17
abr-17
jan-18
abr-18
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dez-12
fev-13
fev-14
dez-14
dez-15
dez-16
fev-18
ago-12
ago-13
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jul-16
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jul-15
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set-14
set-15
set-16
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nov-13
nov-17
Vale ADR Minério de Ferro
Fonte: Bloomberg
Evolução da Produção
mil toneladas 3T17 2T18 3T18 3T18/3T17 3T18/2T18
Minério de Ferro 95.102 96.755 104.945 8,5% 10,3%
Pelotas 12.766 12.838 13.878 8,1% 8,7%
Níquel 72,7 66,2 55,7 -15,9% -23,4%
Cobre 116,9 97,9 94,5 -3,5% -19,2%
Carvão 3.213 2.871 3.194 11,3% -0,6%
Fonte: Vale
No 3T18, a produção de minério de ferro foi recorde e atingiu o volume extremamente elevado
de 104,9 milhões de toneladas, que foi 10,3% maior que no mesmo período do ano passado. Isso
ainda é resultado, principalmente, do ramp up do projeto S11D. No trimestre, o Sistema Norte
(Carajás e S11D) alcançou a produção recorde de 53,9 milhões de toneladas, um aumento de
19,8% em relação ao 3T17.
A Vale manteve sua expectativa de produzir 390 milhões de toneladas de minério em 2018 e 400
milhões para 2019 e os anos seguintes.
A Vale teve outro recorde na produção de pelotas (14,2 milhões de t.) no 3T18, com um volume
8,5% maior que no mesmo trimestre de 2017. Isso se deveu à retomada na produção de duas
unidades (Tubarão I e II). Para o 4T18, a retomada da pelotização de São Luís vai contribuir para
o alvo de 55 milhões de toneladas a serem produzidas em 2018.
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Vale
A produção de níquel teve uma contração de 23,4%, devido à parada anual para manutenção na
unidade de Sudbury (Canadá). Além disso, a unidade de Thompson (Canadá) está fazendo
mudanças operacionais importantes.
Em cobre, o volume produzido caiu (19,2% em relação ao 3T17), devido também à parada em
Sudbury e a decisão da empresa de reduzir a produção em Voisey’s Bay (Canadá) para estender a
vida útil da mina.
100
Milhões de Toneladas
90
80
70
60
50
40
3T06
1T07
3T07
1T09
3T09
1T11
3T11
1T12
3T13
1T14
3T15
1T16
3T16
1T18
3T18
1T06
1T08
3T08
1T10
3T10
3T12
1T13
3T14
1T15
1T17
3T17
Fonte: Vale
Vendas de ferrosos em alta com queda em metais básicos: As vendas de minério e pelotas
tiveram uma forte alta no 3T18, comparadas ao mesmo período do ano passado, o que é um
sinal muito positivo para o resultado do trimestre.
As vendas de minério foram excelentes no 3T18, com crescimento de 9,4% em relação ao mesmo
trimestre do ano passado. Segundo a Vale, o mix destas vendas continua melhorando, em
consequência do aumento na produção no S11D. A participação dos produtos premium no
volume vendido aumentou para 79%, vindo de 77% no 2T18, e elevou o preço médio de venda
em US$ 1,50 por tonelada em relação ao trimestre anterior.
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Vale
No níquel, a queda de vendas em relação ao 3T17 (19,6%) foi menor que a diminuição da
produção, em função da venda de estoques de produtos acabados, que foram constituídos no
trimestre anterior.
Para o cobre, a Vale teve uma queda de 16,2%, que ficou em linha com a redução na produção.
Interessante notar que a Rio Tinto, maior concorrente da Vale no negócio de minério ferro, teve
um trimestre fraco. No 3T18, a principal operação da Rio Tinto de minério de ferro na Austrália
(Pilbara) produziu 82,5 milhões de toneladas, volume que foi 4,5% menor que no período de
2017. As vendas de minério desta unidade somaram 81,9 milhões de toneladas, que ficaram
2,9% abaixo do 3T17. A Rio Tinto atribuiu este fraco desempenho a paradas para manutenção e
a um acidente.
O pior desempenho da Rio Tinto é positivo para a Vale, que pode recuperar market share nestes
momentos.
Fluxo de caixa em crescimento: O presidente da Vale previu que o Fluxo de Caixa Livre (FCL) da
empresa será de US$ 10 bilhões neste ano. Esta é uma expectativa bastante positiva, porque
significa um aumento de 16,2% sobre o valor gerado em 2017 (US$ 8,6 bilhões), que por sua vez
já tinha crescido 446,3% sobre 2016 (US$ 1,6 bilhão).
O maior fluxo de caixa esperado para 2018 se deve aos bons preços do minério, aos ganhos com
prêmio do minério de melhor qualidade, o controle de custos, além dos menores investimentos e
a redução no custo do endividamento.
No 1T18, a Vale teve um FCL total de US$ 5,0 bilhões, mas que deduzido o valor recebido (US$
2,6 bilhões) da Mitsui, referente ao project finance de Nacala, seria de US$ 2,7 bilhões. A Vale
teve um FCL de US$ 3,1 bilhões no 2T18, levando o total do primeiro semestre a US$ 5,5 bilhões.
Portanto, considerando a projeção anual da empresa, no 2S18 a empresa terá FCL de US$ 4,5
bilhões, valor 19,5% menor que no 1S18.
1.000
500
0
-500
-1.000
-1.500
-2.000
1T16 2T16 3T16 4T16 1T17 2T17 3T17 4T17 1T18 2T18
Fonte: Vale
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Preços: Desde 2017 havia uma expectativa de queda nos preços do minério, que não se
configurou. As cotações têm oscilado bastante, mas sem entrar numa tendência clara de queda.
Em 2018, os preços começaram em alta, atingindo uma máxima de US$ 76,88 por tonelada no
final de fevereiro, mas a partir de março começaram a cair e tem permanecido entre US$ 60/ e
US$ 70/t. No dia 19 de outubro, o minério foi cotado na China (código Bloomberg - ISIX62IU) a
US$ 68,85/tonelada, com queda de 2,7% em relação ao final de 2017.
É importante destacar que os preços projetados pelo DIIS são FOB Austrália. Dessa forma, para
os preços serem comparáveis com as cotações na China é necessário somar US$ 12 por tonelada
relativo ao frete (preço atual).
Para os analistas consultados pela Bloomberg, os preços do minério vão ficar em US$ 70,47/t no
4T18, caindo paulatinamente até os US$ 68,32/t no 3T19, numa redução de 3,0%.
Na semana passada, a World Steel Association (WSA) divulgou sua expectativa para a demanda
de aço, que em última análise determina o volume de minério que as siderúrgicas vão comprar.
A WSA acredita que a demanda mundial vai crescer 3,9% neste ano e 1,4% em 2019.
Apesar desta queda esperada nos preços do minério básico (62% no conteúdo de ferro), o
mercado para o produto de melhor qualidade (conteúdo acima de 65%) é bastante diferente.
Primeiro, ao invés de queda, como no 62%, o minério com conteúdo de 65% (código Bloomberg -
IRCNB65U) subiu 10,5% este ano (até o dia 19/out). Além disso, a diferença entre os preços dos
dois tipos tem crescido. A diferença ao final do ano passado era de US$ 17/t e agora chegou a
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US$ 28/t. isso é consequência da demanda das siderúrgicas chinesas por minério de melhor
qualidade, que permite redução da poluição e maior produtividade do forno. Com a expectativa
de manutenção das restrições à emissão de poluentes, a demanda por este tipo de minério deve
continuar aquecida nos próximos meses.
A Vale tem vendido cada vez mais minérios de alta qualidade. No 3T18, o percentual de
produtos ferrosos saltou para 79%, vindo de 67% no 1T17. Isso eleva as receitas e a
rentabilidade da empresa.
30
25
20
US$/Tonelada
15
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jan-14
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jul-16
jul-17
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abr-14
abr-15
abr-18
abr-16
abr-17
Fonte: Bloomberg
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