Aula 3 Avaliação - Economica - Projectos

AVALIAÇÃO ECONÓMICA DE
PROJECTOS
Docente: Miguel Massingue, Engº

Electrotécnico, Pós Graduação em
Gestão de Empresas, MBA
UEM, Análise Económica de Projectos

Docente: Miguel Massingue
4- ANÁLISE DE INVESTIMENTOS
O CONCEITO DE VALOR
Como pode ser medido o valor de um bem?
Existem princípios de valorimetria de bens pela
contabilidade para evitar a possível subjectividade,
sobretudo pelas implicações fiscais de diferentes
critérios
A rigidez destes princípios adapta-se com
dificuldade a fenómenos que afectam as
actividades económicas, tais como a inflação e a
flutuação das taxas de juro
O CONCEITO DE VALOR
Será que o valor de um bem é sempre tão
subjectivo que não permite uma decisão
economicamente fundamentada?
A existência dum mercado activo para a
transacção é um instrumento importante para a
definição do valor. Nesse sentido o valor de um
automóvel em 2ª mão é mais fácil de definir que
o valor de um petroleiro usado.
O CONCEITO DE VALOR
Se o valor de uso é subjectivo e personalizado, o valor
de um bem destinado a fruição é susceptível de uma
mensuração objectiva: o valor actual dos excedentes
monetários susceptíveis de ser gerados, no futuro, pelo
bem em análise.
O valor do mercado é, porém, um indicador
insuficiente. O valor de trespasse de um restaurante pode
ser alto para um especialista com elevado conhecimento
do ramo e baixo para outro adquirente que pretende
utilizar o espaço como armazém.
O CONCEITO DE VALOR
O valor deste investimento resulta pois do
rendimento (cash-flows que se consigam
futuramente com a exploração do activo em causa).
Naturalmente os CF positivos deverão exceder o
total dos CF negativos associados ao investimento
para que este seja rentável.
O segundo problema associado à AEP consiste na
diferença temporal do dinheiro.
Um Metical hoje, vale mais que um Metical
amanhã. Por exemplo num depósito a prazo.
O CONCEITO DE VALOR
Se em alternativa a um depósito a prazo
adquirimos um dado património para
rendimento, suportaremos um custo de
oportunidade idêntico ao da remuneração do
depósito a prazo pelo que exigiremos, pelo
menos (devido ao risco), essa remuneração para
o investimento em activos reais.

O CONCEITO DA ACTUALIZAÇÃO
A comparação entre o valor da moeda dentro de
um ano e o Valor Actual faz-se através do emprego
do factor de actualização:
1
1+𝑖
𝐶1
Pelo que: VA= , onde:
1+𝑖
VA – Valor Actual,
C1 – Capital no momento 1,
𝑖 – Taxa de juro

Se existir um investimento C0 (valor negativo)
que produza C1 dentro de um ano, o Valor Actual
Líquido será:
𝐶1
Val = C0 +
1+𝑖
E a rendibilidade será:
𝐿𝑢𝑐𝑟𝑜 𝐶1 −𝐶𝑜
Rendibilidade = =
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝐶𝑜

Deste modo podem definir-se duas regras
básicas quanto à aceitação ou rejeição de
projectos de investimento:
1. Exigir um valor superior ao custo, ou seja,
um VAL superior a 0.
2. Exigir uma rendibilidade (TIR) superior ao
custo de oportunidade de capital
No caso do projecto apresentar uma série
mais longa de Cash-Flows é fácil generalizar a
análise anterior. A expressão geral será:
𝐶1 𝐶2 𝐶𝑛
Val = 𝐶0 + + 2 + …+
1+𝑖 1+𝑖 1+𝑖 𝑛
Ou de modo equivalente:
𝑛 𝐶𝑡
VAL = - 𝐶0 + σ𝑡=1
1+𝑖 𝑡
Quando o custo de capital varia de período para período ao
longo do tempo, o VAL calcula-se da seguinte forma:
𝑛 𝐶𝑡
VAL = - 𝐶0 + σ𝑡=1
∏ 1+𝑖 𝑡
Repare que ∏ indica a soma de factores ao longo de

períodos. Por exemplo, se a taxa de desconto for de 10% no
primeiro ano, e de 11% no segundo ano, o factor de desconto
no segundo ano será dado por 1 + 10% −1 x 1 + 11% −1 ,
ou seja, actualizamos à taxa de 11% do segundo ano para o
primeiro e depois descontamos à taxa de 10% do primeiro ano
para o momento actual.

Há séries em que os diversos cash-flows são iguais, e nesse
caso o valor actual líquido da série obtém-se multiplicando o
valor dos Cash-Flows por um factor designado 𝑎𝑛 ⅂𝑖
VAL = 𝐶𝑜 + 𝐶𝑡 𝑎𝑛 ⅂𝑖
1 𝑛
1−( )
1+𝑖
Onde 𝑎𝑛 ⅂𝑖 =
𝑖
O factor de actualização 𝑎𝑛 ⅂𝑖 é igualmente útil quando
estamos a comparar projectos com duração ou investimento
inicial diferentes (alternativas incompletas) ou quando
pretendemos estimar o valor das prestações de um
empréstimo em regime de prestações constantes.
Exemplo 1
Considere um projecto de investimento com a
seguinte série de cash-flows, em milhões de MT
-100 +30 +30 +30 +30 +30
0 1 2 3 4 5
• Se a taxa de actualização relevante for de 15%,
Qual o VAL do projecto? O que pode concluir
quanto ao interesse pelo projecto?
• Qual o VAL usando a expressão 𝑎𝑛 ⅂𝑖
Se além de constante a série for infinita, o valor actual liquido ficará:
𝐶𝑡
VAL = -Io +
𝑖
Por último, no caso particular em que a série é infinita e os Cash-Flows

são uniformemente crescentes ou decrescentes, o VAL ficará:
𝐶𝑡
VAL =-Io +
𝑖−𝑔
A taxa g representa a taxa de crescimento anual dos Cash-Flows. Esta

expressão pode igualmente ser usada no caso em que g tem um valor
negativo, correspondendo a um decréscimo dos Cash-Flows.

Exemplo 2
Qual é o valor máximo que está disposto a dar por um Flat que vai arrendar
por 100.000,00 MT ao mês, sem possibilidade de revisão da renda, nem de
indexação à taxa de inflação? E se o arrendamento for em regime de renda
progressiva, com uma correcção anual da renda igual à taxa de inflação e de
60.000,00 MT/mês no primeiro ano?
Suponha que uma aplicação de capital sem risco, por exemplo em
Certificados de Aforro gera um rendimento de 8% ao ano, e o diferencial
pretendido para compensar o maior risco associado a este tipo de
investimento imobiliário é de 4%, perfazendo uma taxa de actualização de
12% (4+8).
O valor máximo que estaremos dispostos a pagar pelo apartamento, quando

arrendado em regime de renda fixa corresponde ao VA dos Cash-Flows
futuros (rendas) geradas pelo imóvel, ou seja:
100 𝑥 12
VAL = 0 (no mínimo) → 0 = -Io +
0,12
Io = 10.000.000,00 MT
Exemplo 2
No caso de arrendamento em regime de renda
progressiva, qual seria o investimento máximo
que estaria disposto a fazer, assumindo uma
inflação média previsional de 6%:
60 𝑥 12
VAL = 0 (no mínimo) → 0 = -Io +
0,12−0,06
Io = 12.000.000,00 MT

Exemplo 2
Neste caso, e apesar de a renda inicial ser muito
baixa, o investimento máximo que estou
disposto a fazer aumenta. O motivo consiste na
correcção anual das rendas que é, agora,
possível introduzir. É fácil verificar que, se a
inflação anual se mantiver nos 6%, a partir do 9º
ano, a renda mensal é mais alta em regime de
renda progressiva (60(1,06)2 =n101,400 MT do
que mo regime de renda fixa.
CRITÉRIOS DE AVALIAÇÃO DE PROJECTOS

Período de Recuperação do Investimento
Valor Actual Líquido
Taxa Interna de Rentabilidade
Índice de Rentabilidade

PRINCIPAIS CRITÉRIOS DE AVALIAÇÃO DE PROJECTOS
A apresentação crítica dos critérios mais
frequentemente usados será feita com base em três
projectos alternativos:
Cash-Flow
Projecto
Ano 0 Ano 1 Ano 2
A -1000 1000
B -1000 500 900
C -1000 900 500

Critério do PRI (Pay-Back Period)

É o espaço de tempo que o somatório dos Cash-
Flows leva a igualar (recuperar) o investimento
inicial. São preferidos os projectos em que esse
espaço de tempo é mais curto.
PRIA = 1 ano
1000 −500
PRIB = 1 ano + = 1 ano + 6.7 meses
900
1000 −900
PRIB = 1 ano + = 1 ano + 2.4 meses
500

Taxa Média de Rentabilidade

Por ser um critério estritamente baseado nos
documentos contabilísticos exige a introdução
de mais pressupostos: a taxa de imposto sobre
os lucros é igual a 50% e as margens brutas
(vendas – custos variáveis) são:
Ano
Projecto
1 2
A 1000 -
B 500 1300
C 1300 500
Taxa Média de Rentabilidade
Deste modo, os resultados serão:
Projecto M. Bruta Amortiz. Resul. Ant. Imp. Impostos Result. Líq.
A – Ano 1 1000 1000 0 0 0
B – Ano 1 500 500 0 0 0
Ano 2 1300 500 800 400 400
C – Ano 1 1300 500 800 400 400
Ano 2 500 500 0 0 0
Este cenário, por ignorar a actualização, não distingue os

projectos B e C, classificando-os na mesma posição. Além disso,
assenta no lucro contabilístico que, é um indicador pouco
rigoroso dos meios libertos pela empresa e, consequentemente,
pouco comparável com UEM,o investimento
Análise inicial.
Económica de Projectos
O VAL considera, como vimos, o somatório dos
Cash-Flows actualizados. Juntamente com a TIR
e o IR faz parte do conjunto de critérios que, por
seguirem regra de actualização, são
considerados mais rigorosos. Contudo, o VAL é
considerado o mais vantajoso dos critérios.
Neste exemplo, o VAL será igual a:

Neste exemplo, o VAL será igual a:
1000
VALA = - 1000 + = -91
1,1
500 900
VALB = - 1000 + + + = 198
1,1 1,21
900 500
VALC = - 1000 + + + = 231
1,1 1,21

• O projecto C é, para a taxa de actualização
considerada, o projecto mais vantajoso. A
conclusão fornecida pelo critério do VAL deve ser
considerada como a mais válida, dado que a
selecção com base neste critério permite
maximizar o valor da riqueza do investidor.
• Na ausência de distorções dos preços, a selecção
de projectos com base no VAL, é também a que
permite servir de modo mais eficiente a
colectividade, ao canalizar os escassos recursos
financeiros da sociedade para os projectos que
criam maior valor.
Taxa Interna de Rendibilidade (TIR)
• É a taxa de actualização que iguala o VAL a 0.
Deste modo, a expressão geral pode ser
representada da seguinte forma:
𝐶1 𝐶𝑛
- Co + +…+ 𝑛 =0
1+𝑇𝐼𝑅 1+𝑇𝐼𝑅
Graficamente, num investimento convencional,
o VAL é uma função decrescente da taxa de
actualização:
Relação entre Taxa de Actualização e VAL
Investimento
Convencional
VAL
TIR i
A TIR pode ser facilmente calculada desde que
disponhamos de meios informáticos – folha de cálculo,
tipo LOTUS ou EXCEL, ou calculadora financeira. Nas
folhas de cálculo deve usar-se a função (IRR – taxa de
referência, lista de células com a série de cash-flows).
Pode também ser estimada pelo método iterativo:

ensaia-se uma determinada taxa. Se o VAL for positivo
experimentamos a seguir uma taxa mais alta, e vice-
versa. Este processo deverá prosseguir, até que
caminhamos para um intervalo cada vez mais pequeno.
Podemos recorrer a um método simplificador,
embora não produza um resultado totalmente
exacto:
𝑉𝐴𝐿1
TIR = i + (i2 – i1)
𝑉𝐴𝐿1+|𝑉𝐴𝐿2|
Sendo
I1 – Taxa mais baixa a que corresponde VAL1 positivo
I2 - Taxa mais Alta a que corresponde VAL2 negativo
Para obtermos um valor tanto quanto exacto
para a TIR, é vantajoso que a diferença entre I1 e
I2 seja a mais pequena possível. Para os
projectos em consideração terermos:
TIRA = 0%
TIRB = 23%
TIRC = 29%
Pelo que C será o projecto mais vantajoso.
Para projectos de igual duração e igual
investimento inicial a TIR chega, geralmente, às
mesmas conclusões que o VAL. As conclusões
podem no entanto ser erradas em situações de
alternativas incompletas (diferença quanto ao
investimento inicial dos projectos, ao período de
duração ou a ambos)
Índice de Rendibilidade (IR)
O IR corresponde ao rácio entre os Cash-Flows
actualizados e o investimento inicial:
𝑉𝐴
IR=
𝐼
Embora o método de cálculo o aproxime do VAL,
as conclusões obtidas aparentam-no mais à TIR.
No exemplo dado acima teremos:
1000
1,1
IRA= = 0,91
1000
Índice de Rendibilidade (IR)
500 900
1,1 +1,21
IRB= = 1,2
1000
900 500
1,1 +1,21
IRB= = 1,23
1000
De acordo com o IR o projecto C é o mais vantajoso,
devendo o projecto A ser rejeitado por ter um IR
menor que 1. Confirma-se que o IR tem um
comportamento semelhante à TIR, pelo que as
deficiências associadas à selecção entre projectos
alternativos da TIR se encontram também no IR.
• 4- ANÁLISE DE INVESTIMENTOS
EXERCÍCIOS
Calcule o VAL, relativamente a um projecto
hipotético “EME SS” cujos Cash Flows gerados
por período são conforme se segue:
Descrição/Ano 0 1 2 3 4
(1) Cash-Flow -20.000 6.000 12.000 15.000 15.000
(2) Taxa de desconto 10% 10% 10% 10% 10%
(3) Factor de desconto 1,000 0,909 0,826 0,751 0,683
(4) Cash-Flow descontado -20.000 5,455 9,917 11,270 10,245
(5) Valor Actual Líquido 16,887

• 4- ANÁLISE DE INVESTIMENTOS
EXERCÍCIOS
Solução:
−20000 6000 12000 15000 15000
VAL = + + + +
1+10% 0 1+10% 1 1+10% 2 1+10% 3 1+10% 4
VAL = -20.000x1,0+6.000x0,909+12.000x0,826+15.000x0,7516+15.000x0,683
Onde:
(1) Cash-Flow: assume-se que o cálculo tenha sido feito atendendo ao
critério de cash-flow para accionistas. Todo cuidado deverá ser
tomado sobre a consciência entre cash-flow e o custo do capital
(2) Taxa de desconto: Custo do capital que, neste caso é dado.
(3) Factor de desconto: Corresponde ao factor de actualização dado
por (1+10%)-t
(4) Cash-Flow descontado: consiste na aplicação do factor de
desconto aos cash-flow, ou seja: linha(4) = linha(1) x linha(3)
(5) Valor Actual Líquido (VAL): soma dos cash-flows descontados
(linha(4))

EXERCÍCIO
•A empresa INFOMZ pretende investir numa nova linha de produção para
melhorar as vendas de HDD e tornar-se mais competitiva, numa estratégia
global de 3 anos, conforme ilustrado na tabela abaixo. O Investimento inicial
e os cash flows resultantes do investimento realizado no projecto são
conforme se segue:
CASH FLOWS ANUAIS
Ano
ANO 0 ANO 1 ANO 2
Projecto X
Alternativa A - 2000 + 2000 0
Alternativa B - 2000 + 1000 + 1800
Alternativa C - 2000 + 1800 + 1000
Sabendo que a taxa de actualização no actual ambiente de mercado é
de 10%, qual das alternativas do projecto da INFOMZ recomendaria.
VALA = -2000+2000/(1+10%)=0 -181,81818
VALB = -2000+1000/(1,1^1)+1800(1,1^2)= 1.087,09
VALC = -2000+1800/(1,1^1)+1000(1,1^2)= 846,36
-
181,81
Valor Actual Líquido Projecto A VALA = -2000+2000/(1+10%)=0 818
1.087,0
Valor Actual Líquido Projecto B VALB = -2000+1000/(1,1^1)+1800(1,1^2)= 9
Valor Actual Líquido Projecto C VALC = -2000+1800/(1,1^1)+1000(1,1^2)= 846,36
PBP do Projecto A PBPA = 1 Ano Cálculo aux. PBPB 1 Ano 1 mês ----150
PBP do Projecto B PBPB = 1 Ano e 2,4 meses x-------- 1000
PBP do Projecto C PBPC = 1 Ano e 2,4 meses X=6,7 meses
1 mês ----
TIR para Projecto A: -2000+2000/(1+10%)=0 Cálculo aux. PBPC 83,33
=-2000+2000/(1+10%) x-------- 200
TIRA= -181,8181818 X=2,4 meses
TIR para Projecto B: -2000+1000/(1+TIR)+1800/(1+TIR)^2=0
-2000(1+TIR)^2+1000(1+TIR)+1800=0
-2000(TIR^2+2TIR+1)+1000+1000TIR+1800=0
-2000TIR^2-4000TIR-2000+1000+1000TIR+1800=0
-2000TIR^2-3000TIR+800=0
2000TIR^2+3000TIR-800=0
=(-3000+SQRT(3000^2+4*2000*800))/2*2000
TIRB1= 0,231070844
TIRB2= -1,731070844
TIR para Projecto C: -2000+1800/(1+TIR)+1000/(1+TIR)^2=0
-2000(1+TIR)^2+1800(1+TIR)+1000=0
-2000(TIR^2+2TIR+1)+1800+1800TIR+1000=0
-2000TIR^2-4000TIR-2000+1800+1800TIR+1000=0
-2000TIR^2-2200TIR+800=0
2000TIR^2+2200TIR-800=0
=(-2200+SQRT(2200^2+4*2000*800))/(2*2000)
TIRc1= 0,288152731
TIRc2= -1,388152731
Índice de Rentabilidade do Projecto (IR) A: 2000-2000/2000
IR A=0
VA(B)=(1000/(1+0,1)+1800/(1+0,1)^2) = 2396,694215
IR B=0,198347107
VA(C)1800/(1+0,1)+1000/(1+0,1)^2 2462,809917
IR C = 0,231404959
CONCLUSÕES
Comparando os Valores actuais líquidos (VAL) teríamos que o VAL A=-181,81

portanto negativo, o VAL B = 1087,1 e o VAL C = 846,4. O projecto A exclui-se eo
maior VAL é do projecto B.
Comparando as taxas internas de retorno (TIR) dos projectos A, B e C conclui-se

TIRA=1; TIRB=0,23 e TIRC=0,28. A maior TIR é a do projecto A
Comparando os Períodos de Retorno de Investimento (PBP) teremos PBB A = 1

ano, o PBB B = 1 ano e 2,4 meses e o PBP C = 1 ano e 6,7 meses. Embora tenha
uma menor taxa interna de retorno, i.e TIR B = 0,23 contra TIR de C = 0,28, o
projecto B gera os maiores Cash flows no final do período e a sua taxa é superior
que a de qualquer Banco 23%>j de qualquer banco.
Comparando os índices de rendabilidade dos 3 projectos conclui-se que o projecto

A não tem nenhuma rendabilidade e o projecto C tem maior rendabilidade 23,1%
que o projecto B que é 19,8%.
Analisando os resultados conclui-se que o melhor projecto seria a alternativa B por

que tem o menor PBP, i.e. o valor de investimento retorna mais rápido e gera mais
dinheiro, mais cash flows e tem o maior VAL e assim cumpre pelo menos duas
condições para viabilidade de projecto..
EXERCÍCIOS PRÁTICOS
• Os exercícios constituíram as aulas práticas

mas para melhor entendimento se recomenda
• Ver Bibliografia no final deste texto
EXERCÍCIO
• PROJECTO: Fábrica de Sumos
• CFo = 1.000; a = 15%
• CF1 = 500
• CF2 = 550
• CF3 = 610
• CF4 = 670
• I4 = 250
• CF5 = 800
6 – BIBLIOGRAFIA
Mithá, Omar, Análise de Projectos de

Investimento, Escoar Editora, Lisboa, 2009


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Repare que ∏ indica a soma de factores ao longo de

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Se além de constante a série for infinita, o valor actual liquido ficará:

Por último, no caso particular em que a série é infinita e os Cash-Flows

A taxa g representa a taxa de crescimento anual dos Cash-Flows. Esta

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O valor máximo que estaremos dispostos a pagar pelo apartamento, quando

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Critério do PRI (Pay-Back Period)

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Taxa Média de Rentabilidade

Este cenário, por ignorar a actualização, não distingue os

Neste exemplo, o VAL será igual a:

UEM, Análise Económica de Projectos

Pode também ser estimada pelo método iterativo:

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CASH FLOWS ANUAIS

Valor Actual Líquido Projecto C VALC = -2000+1800/(1,1^1)+1000(1,1^2)= 846,36

Comparando os Valores actuais líquidos (VAL) teríamos que o VAL A=-181,81

Comparando as taxas internas de retorno (TIR) dos projectos A, B e C conclui-se

Comparando os Períodos de Retorno de Investimento (PBP) teremos PBB A = 1

Comparando os índices de rendabilidade dos 3 projectos conclui-se que o projecto

Analisando os resultados conclui-se que o melhor projecto seria a alternativa B por

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Mithá, Omar, Análise de Projectos de

UEM, Análise Económica de Projectos

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