Você está na página 1de 77

“ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA E ORÇAMENTÁRIA II”

PROFESSOR – RENÊ GROSSKLAGS JÚNIOR

MARÇO/2001
ÍNDICE

CAPÍTULO I
Custo e Estrutura de Capital........................................... 03

CAPÍTULO II
Riscos e Retorno de Investimentos.................................18

CAPÍTULO III
Análise das Demonstrações Financeiras........................33

CAPÍTLO IV
Alavancagem Operacional e Financeira.......................... 47

CAPÍTULO V
Orçamento de Vendas e de Capital................................. 60

CAPÍTULO VI
Critérios de Avaliação Econômica de Investimentos.... 67

2
CAPÍTULO I

CUSTO E ESTRUTURA DE CAPITAL

Uma empresa pode ser definida como um conjunto de projetos em


operação.

n A empresa opta por operar com frota própria de veículos ao invés de


frota terceirizada;

n A empresa opta por comprar componentes de fornecedores ao invés de


fabricá-los;

n A empresa opta por exportar ao invés de concentrar suas vendas


somente no mercado interno;

n A empresa opta por financiar seus planos de expansão com capitais de


terceiros e não com capitais de risco, etc.

No conjunto, estes projetos em execução, além dos projetos em estudo,


precisam ter uma taxa de retorno superior ao custo médio de seus
financiamentos (RETORNO > CMPC).

Vamos explicar através de um exemplo.

Este exemplo tem característica prospectiva. Assemelha-se com um


orçamento empresarial. Todavia, conceitos e procedimentos aprendidos

3
poderão ser utilizados tanto em análises prospectivas quanto nas análises
retrospectivas.

Eis o exemplo:

ESTRUTURA PATRIMONIAL EM 31/12/1998

Valores em R$ MIL
ATIVO PASSIVO
Ativo Operacional 10.000 Passivo Operacional 1.000
Capital de Terceiros 4.000
Capital Próprio 5.000
Total 10.000 Total 10.000

2 Ativo Operacional (AO) = representa todos os investimentos necessários para que a


empresa consiga gerar receita operacional (caixa mínimo, duplicatas a receber,
estoques e imobilizações produtivas).

2 Passivo Operacional (PO) = representa todos os financiamentos espontâneos,


aqueles que são típicos da operação (fornecedores, impostos incidentes sobre vendas
a pagar, salários e encargos a pagar e adiantamento de clientes são os principais
exemplos).

2 Ativo Operacional Líquido (AOL) = É a diferença entre o Ativo Operacional menos o


Passivo Operacional. Representa a parcela do ativo operacional que a administração
terá que buscar financiamento fora da operação. Este financiamento poderá ser
proveniente de capital de terceiros e/ou capital próprio.

2 Capital de Terceiros (CT) = representa os financiamentos de curto e longo prazos


obtidos através de bancos, emissão de debêntures e outros papéis, BNDES, FINEP e
assemelhados. São financiamentos costumeiramente associados e programas de
investimento.

2 Capital Próprio (CP) = representa os “financiamentos” dos acionistas. É o dinheiro


colocado pelos acionistas na empresa mais os lucros retidos (Patrimônio Líquido).

4
2 Custo do Capital de Terceiros (CCT) = O Custo de Capital de Terceiros é explicito e
formal (documentado). O Custo de Capital de Terceiros costumeiramente está
representado na figura do juros. A amortização do principal faz parte do serviço da
dívida, mas não é considerado parte do custo do financiamento. Em uma análise de
CCT, considera-se como custo apenas o componente juros. Presume-se que o
principal é renovado. Usualmente, os juros do CT são devidos, independentemente da
capacidade financeira do tomador, estando na maioria dos casos protegidos por
garantias.

2 Custo do Capital Próprio (CCP) = O CCP é implícito e costumeiramente não


documentado. Todavia existe. É representado pelo desejo dos acionistas de
receberem dividendos (dinheiro) mais a obtenção de crescimento no valor de suas
ações/quotas (ganho de capital associado a lucros obtidos, mas não distribuídos, que
ficam retidos para financiar projetos que contribuirão para elevar dividendos futuros).

Portanto, podemos fazer a seguinte leitura do problema acima:

ESTRUTURA PATRIMONIAL EM 31/12/1998

Valores em R$
ATIVO PASSIVO
Ativo Operacional 9.000 Capital de Terceiros 4.000
Líquido (AOL)
Capital Próprio 5.000

Total 9.000 Total 9.000

O AOL é de R$ 9.000. Deste valor, R$ 4.000 são financiados por capital de terceiros e R$
5.000 por capital próprio.

A análise do quadro acima nos permite a seguinte observação:

O retorno obtido na gestão dos ativos operacionais deverá ser, no mínimo, igual ao
somatório do custo do capital de terceiros e custo do capital próprio, para não se destruir
valor (RAOL > OU = CMPC).

5
Uma interpretação mais coloquial da expressão acima é a seguinte:

Os administradores têm à sua disposição para gerenciar um AOL de R$


9.000. Todavia, estes recursos não são disponibilizados de graça. O AOL
de R$ 9.000 é financiado por capitais de terceiros e capitais próprios que
têm custos.

Portanto, o retorno obtido sobre o AOL deverá ser, no mínimo, igual ao


custo médio ponderado dos financiamentos.

Vamos quantificar o comentário acima apresentado:

- CCT = 10% a.a. (bruto ou antes do imposto de renda e contribuição social)


- CCP = 20% a.a. (bruto ou antes do imposto de renda e contribuição social)
- Alíquota do Imposto de Renda e Contribuição Social = 30%

Observações:

A expressão BRUTO é utilizada para informar que o custo não considerou o impacto
tributário. Como o CCT bruto é de 10% e a alíquota do IR é de 30%. O CCT líquido é
de 7% (10% x 0,70). Como o CCP bruto é de 20% e a alíquota do IR é de 30%, o CCP
líquido é de 14% (20% x 0,70).

Por uma questão didática e facilitadora do processo de exposição, vamos tratar


sempre os dois impostos em conjunto, e nos referirmos a eles apenas como
alíquota do imposto de renda, mas sabendo que ela implicitamente considera
também a contribuição social.

Agora, podemos determinar o cálculo do custo médio ponderado de capital


(CMPC). Médio por considerar capital de terceiros e capital próprio.
Ponderado porque considera participação (peso) de cada fonte no
financiamento do AOL.

CMPC (bruto) = 4.000 x 0,10 + 5.000 x 0,20 = 0,0444 + 0,1111 = 0,1555


9.000 9.000

6
O CMPC bruto é de 0,1555. Bruto porque considera o custo bruto do CT e
do CP.

O CMPC (líquido) = 4.000 x 0,07 + 5.000 x 0,14= 0,0311 + 0,0778 = 0,1089


9.000 9.000

O CMPC líquido de 0,1089 é equivalente a 0,70 x 0,1555.

Para que serve a mensuração do CMPC?

Para balizar o retorno mínimo a ser obtido pela gestão sobre o AOL.

Vamos exemplificar:

ESTRUTURA PATRIMONIAL EM 31/12/1998

Valores em R$
Lucro Operacional Desejado – LOD (1) 1.400
(-) Juros (2) (400)
(=) Lucro antes do Imposto de Renda 1.000
(-) Imposto de Renda (3) (300)
(=) Lucro após o Imposto de Renda 700
(1) 0,1555 x R$ 9.000 = R$ 1.400
(2) 0,10 x R$ 4.000 = R$ 400
(3) 0,30 x R$ 1.000 = R$ 300

O formato da Demonstração de Resultado apresentado acima é o


tradicional.

7
Existem outros dois formatos alternativos:

ESTRUTURA PATRIMONIAL EM 31/12/1998


- Formato Alternativo 1 -

Valores em R$
Lucro Operacional Desejado – LOD (1) 1.400
(-) Imposto de Renda (2) (420)
(=) Lucro após Imposto de Renda e antes dos Juros 980
(-) Juros (3) (280)
(=) Lucro após o Imposto de Renda 700
(1) 0,1555 x R$ 9.000 = R$ 1.400
(2) 0,30 x R$ 1.400 = R$ 420
(3) Bruto = 0,10 x R$ 4.000 = (R$ 400)
Recuperação do IR = 0,30 x R$ 400 = R$ 120 (portanto, os juros líquidos são de R$ 280)

O formato apresentado acima é mais analítico que o tradicional. Ele


permite responder diretamente as seguintes perguntas:

1. Qual o RAOL bruto, ou seja, qual o retorno bruto sobre o AOL?


RAOL bruto = R$ 1.400/R$ 9.000 = 0,1555 (é o CMPC bruto)
RAOL significa, portanto, Retorno sobre o Ativo Operacional Líquido.

2. Qual o RAOL líquido, ou seja, qual o retorno líquido sobre o AOL?


R$ 980/R$ 9.000 = 0,1089 (é o CMPC líquido).

Aliás, toda análise que toma como referência o lucro operacional,


deveria considerá-lo após Imposto de Renda.

8
3. Qual o custo bruto do capital de terceiros?
R$ 400 / R$ 4.000 = 0,10 ou 10% (é o custo financeiro bruto).

4. Qual o custo líquido do capital de terceiros?


R$ 280 / R$ 4.000 = 0,07 ou 7% (é o custo financeiro líquido).

5. Qual o custo bruto do capital próprio?


R$ 1.000 / R$ 5.000 = 0,20 (é o Custo do Capital Próprio bruto).

6. Qual o custo líquido do capital próprio?


R$ 700 / R$ 5.000 = 0,14 (é o Custo do Capital Próprio Líquido).

A leitura da Demonstração de resultado poderá ser a seguinte:

“O Lucro Operacional Desejado de R$ 980 é o de equilíbrio. É o lucro


operacional que a empresa precisa obter para remunerar o Custo do
Capital de Terceiros e o Custo do Capital Próprio. O Custo do Capital de
Terceiros líquido é de R$ 280. O Custo do Capital Próprio após o Imposto
de Renda é de R$ 700”. Ou seja, lucro Operacional “bom” é aquele que
consegue remunerar o capital de terceiros e o Capital Próprio.

Portanto, a conta “0,1089 x R$ 9.000 = R$ 980” poderá ter duas leituras


distintas, porém bem próximas:

1. É o lucro operacional necessário para cobrir o custo do capital de


terceiros (R$ 280) e o custo do capital próprio (R$ 700), ou

2. É o somatório do custo do capital de terceiros (R$ 280) mais o custo do


capital próprio (R$ 700).

9
Com base nos dados do problema anterior, caso o retorno sobre o Ativo
Operacional Líquido seja de 0,1089, portanto equivalente ao Custo Médio
Ponderado do Capital líquido, significa que os administradores fizeram
apenas a lição de casa, ou seja, não criaram nem destruíram valor.
Podemos definir o lucro de R$ 700 como de equilíbrio, equivalente ao
retorno mínimo desejado pelos acionistas (Custo do Capital Próprio líquido
de 14% ou R$ 700 / 5.000).

Os administradores somente criarão valor se obtiverem uma taxa de


retorno sobre o AOL superior ao Custo Médio Ponderado do Capital
(Retorno sobre o AOL > CMPC).
Com os dados do exemplo anterior, significa um retorno líquido sobre o
Ativo Operacional Líquido superior a 10,89%.

Todavia, a criação de valor para o acionista é uma batalha que se ganha


no “varejo”. Os criadores de valor necessitam ter criatividade para
identificar, analisar e implantar projetos que criem/adicionem valor para os
acionistas. Projetos que ofereçam uma taxa de retorno superior ao Custo
Médio Ponderado do Capital.

Os administradores criadores de valor também deverão aprimorar os


projetos atuais em andamento, para que seu retorno seja o maior possível.

Outra conclusão importante é a seguinte:

O objetivo da administração de uma empresa é elevar o valor da empresa


para os acionistas através da melhoria/implantação de projetos que
ofereçam um retorno superior ao Custo Médio Ponderado do Capital.

Portanto, uma empresa bem administrada deverá ter sempre calculado e


monitorado seu valor. Os projetos novos, e melhoria nos projetos atuais,

10
verão ser avaliados pelo seu impacto provocado no valor da empresa.

Bons projetos são aqueles que criam valor para o acionista, ou seja,
elevam o valor da empresa. Para tanto, o retorno destes projetos deverá
ser superior ao Custo Médio Ponderado do Capital.

ESTRUTURA PATRIMONIAL EM 31/12/1998


– Formato Alternativo 2 -

Valores em R$
Lucro Operacional Desejado – LOD 1.400
(-) Imposto de Renda (420)
(=) Lucro após Imposto de Renda e antes dos Juros 980
(-) Juros (Custo do Capital de Terceiros) (280)
(=) Lucro após o Imposto de Renda 700
(-) Custo do Capital Próprio (1) (700)
(=) EVA 0
(1) 0,14 x R$ 5.000 = R$ 700

Este formato é o mais completo de todos, pois possibilita a evidenciação do


custo do capital de terceiros (juros) e do custo do capital próprio.

A última linha da Demonstração do Resultado aponta o valor econômico


adicionado (EVA), o qual poderá assumir 3 condições:

Condição 1: Positivo quando o Retorno do Ativo Operacional Líquido for


superior ao Custo Médio Ponderado do Capital.

Condição 2: Igual a zero quando o Retorno do Ativo Operacional Líquido


for igual ao Custo Médio Ponderado do Capital.

11
Condição 3: Negativo quando o Retorno do Ativo Operacional Líquido for
menor que o Custo Médio Ponderado do Capital.

No exemplo, o EVA de zero reflete um Retorno do Ativo Operacional


Líquido de 10,89% contra um Custo Médio Ponderado do Capital de
10,89% também.

O formato da Demonstração do Resultado apresentado anteriormente


possibilita a seguinte observação.

O lucro operacional de R$ 980 evidencia uma linha de corte.

Acima do lucro operacional de R$ 980 encontramos os gastos da


operação: matérias-primas, salários, energia, propaganda, etc.

Abaixo do lucro operacional de R$ 980 encontramos os gastos da


operação com a estrutura de capital: R$ 280 pela existência de capitais de
terceiros e R$ 700 pela existência de capital próprios.

Portanto, as estratégias para criação de valor para o acionista poderão:

1. “Mexer na parte de cima”, ou seja, elevar receitas e/ou reduzir gastos


operacionais, ou

2. “Mexer na parte de baixo”, ou seja, reduzir os custos com a estrutura


de capital.

Para reduzir os custos com a estrutura de capital poderemos utilizar 4


estratégias:

12
Ο Reduzir os custos com capital de terceiros através da seleção de
melhores fontes de financiamentos, notadamente de longo prazo, e de
melhores condições de taxas de juros;

Ο Reduzir o custo com o capital próprio, possível apenas no caso dos


acionistas adotarem proposições ilógicas que possam ser negociadas;

Ο Alterar o mix entre capital de terceiros e capital próprio (utilizar mais


capital de terceiros e menos capital próprio na constatação de que o
Custo de Capital de Terceiros é inferior ao Custo do Capital Próprio);

Ο Reduzir o Ativo Operacional (investir menos em estoques, por exemplo),


e com isto reduzir a demanda por fontes de financiamento.

Os exemplos apresentados até aqui não deixam dúvidas de que a estrutura


de capital tem custos. O Capital de terceiros na figura dos juros, e o capital
próprio através de uma taxa de remuneração desejado pelos acionistas,
comumente desconhecida e não explícita nas demonstrações financeiras.

Portanto, uma estrutura de capital gera custos que são “tão custos quanto”
matérias primas, mão-de-obra, energia, etc.

O assunto Estrutura de Capital, vai deixar o mundo dos cursos


universitários e livros de finanças para se incorporar ao dia a dia das
decisões no mundo dos negócios. O discurso “nada de dívidas” é
ultrapassado nos dias de hoje, em função da competitividade dos negócios.

Importante: Se o Custo de Capital de Terceiros é inferior ao Custo de Capital


Próprio, porquê uma empresa não se financia somente com capital de terceiros?
Por que há risco das expectativas de retorno não se confirmarem, como por
exemplo vendas menores que a esperada, o que poderia tornar a empresa
inadimplente pelo pagamento dos juros e principalmente pelo principal se este não
for reciclável no mercado. Portanto, os bancos “seguram” a capacidade de
endividamento da empresa.

13
EXERCÍCIO DE FIXAÇÃO

1)- Calcular o Custo Médio Ponderado do Capital conforme Estrutura


Patrimonial abaixo, sabendo-se que:
a) O Custo de Capital de Terceiros bruto é de 17,5% a.a.;
b) O Custo de Capital Próprio bruto é de 15,0% a.a.; e o
c) Imposto de Renda mais Contribuição Social é de 30%.

ESTRUTURA PATRIMONIAL EM 31/12/1998


Valores em R$
ATIVO PASSIVO
Ativo Operacional 20.000 Passivo Operacional 11.000
Capital de Terceiros 3.000
Capital Próprio 6.000
Total 20.000 Total 20.000

ESTRUTURA PATRIMONIAL EM 31/12/1998


Valores em R$
ATIVO PASSIVO
Ativo Operacional Capital de Terceiros
Líquido (AOL) Capital Próprio

Total Total

Calcular o Custo Médio Ponderado do Capital? Bruto e Líquido?


.......................................................................................................................
......................................................................................................................
......................................................................................................................
......................................................................................................................
......................................................................................................................

14
DEMONSTRAÇÕES DE RESULTADO
Valores em R$
Lucro Operacional Desejado – LOD
(-) Juros
(=) Lucro antes do Imposto de Renda
(-) Imposto de Renda
(=) Lucro após o Imposto de Renda

.........................................................................................................................
.........................................................................................................................
.........................................................................................................................
.........................................................................................................................
.........................................................................................................................

DEMONSTRAÇÕES DE RESULTADO
- Formato Alternativo 1 -
Valores em R$
Lucro Operacional Desejado – LOD
(-) Imposto de Renda
(=) Lucro após Imposto de Renda e antes dos Juros
(-) Juros
(=) Lucro após o Imposto de Renda

.........................................................................................................................
........................................................................................................................
........................................................................................................................
........................................................................................................................
........................................................................................................................

7. Qual o RAOL bruto, ou seja, qual o retorno bruto sobre o AOL?


.................................................................................................................

8. Qual o RAOL líquido, ou seja, qual o retorno líquido sobre o AOL?


..................................................................................................................

15
9. Qual o custo bruto do capital de terceiros?
................................................................................................................

10. Qual o custo líquido do capital de terceiros?


................................................................................................................

11. Qual o custo bruto do capital próprio?


...............................................................................................................

12. Qual o custo líquido do capital próprio?


..............................................................................................................

DEMONSTRAÇÕES DE RESULTADO
– Formato Alternativo 2 -
Valores em R$
Lucro Operacional Desejado – LOD
(-) Imposto de Renda
(=) Lucro após Imposto de Renda e antes dos Juros
(-) Juros (Custo do Capital de Terceiros)
(=) Lucro após o Imposto de Renda
(-) Custo do Capital Próprio
(=) EVA

.........................................................................................................................
.........................................................................................................................
.........................................................................................................................

2)- Vamos manter todos os dados do EXERCÍCIO em curso, apenas


assumindo que a empresa utilizará R$ 4.000 de Capitais de Terceiros e
R$ 5.000 de Capital Próprio. Ou seja, altera-se apenas a estrutura de
capital. O que acontecerá com o EVA?

16
DEMONSTRAÇÕES DE RESULTADO
– Formato Alternativo 2 -
Valores em R$
Lucro Operacional Desejado – LOD
(-) Imposto de Renda
(=) Lucro após Imposto de Renda e antes dos Juros
(-) Juros (Custo do Capital de Terceiros)
(=) Lucro após o Imposto de Renda
(-) Custo do Capital Próprio
(=) EVA

3)- (Questão do Provão) O Administrador Financeiro da Empresa de Vidros


Transparentes determinou os vários custos de capital, de acordo com
suas fontes e custos relativos, de acordo com o quadro a seguir. Em vista
do Custo de Capital e supondo-se inalterado o nível de risco, a empresa
deve aceitar todos os projetos que obtenham um retorno maior ou igual a:
Fonte de Capital Custo Participação
Empréstimos a Longo Prazo 16% 40%
Ações Preferenciais 20% 10%
Ações Ordinárias 22% 50%
Resposta: 19,4%

4º)- Para implantação de uma empresa temos as seguintes premissas


básicas: AOL = R$ 10.000; RAOL = 10% (líquido do IR); CCT = 5%
(líquido do IR); CCP = 15% (líquido do IR); relação entre capital próprio e
de terceiro é 50% para cada fonte de financiamento. Questões: a) Vale a
pena implantar a empresa? Explique ao máximo. Considere na avaliação
a geração de caixa operacional e a geração de caixa do acionista (depois
dos juros). Faça de caixa da operação e do acionista; b) Como fica a
questão acima se a relação entre capital próprio e de terceiro passar para
75 e 25%, respectivamente; c) Suponha que os dados do problema são
de uma realidade, e não de um projeto. Assuma um novo projeto
adicionado ao existente, com investimento de R$ 2.000, RAOL de 12% e
totalmente financiado com capitais de terceiros que irão custar 6%. Qual o
valor criado para o acionista? Explique e demonstre; d) E se o
investimento de R$ 2.000,00 fosse feito com R$ 1.000,00 de recursos
próprios (CCP de 15% a.a.) e R$ 1.000 de capitais de terceiros (CCT de
6% a.a.).

17
CAPÍTULO II

RISCOS E RETORNO DE INVESTIMENTOS

“As decisões financeiras estratégicas devem ser tomadas dentro do


contexto total da empresa”.

Peter Leitner

As empresas sempre dependeram das análises financeiras feitas pelos


gerentes de contabilidade e de finanças. Hoje, elas esperam que esses
profissionais também assumam o papel de estrategistas corporativos. Para
tanto, tesoureiros e diretores financeiros devem ir além dos fatores meramente
monetários.

Segundo o autor, eles têm de analisar as empresas à luz de seis elementos


chaves - principal atividade, mercado, concorrência, operações, desempenho
passado e qualidade da gestão - e entender sua inter-relação. Leitner propõe o
Modelo de Análise Empresarial, detalhado a seguir. Preocupação constante de
profissionais da área financeira, a gestão das finanças com enfoque estratégico
vem sendo cada vem mais abordado.

Desenvolvemos um Modelo de Análise Empresarial para ajudar os gerentes


financeiros a melhorar a qualidade das decisões que dependem de análises
financeiras. O modelo, que lembra uma pirâmide, coloca as decisões
financeiras no contexto global da empresa. Ele é segmentado horizontalmente
em três subconjuntos cuja importância cresce a partir da base da pirâmide.

18
O primeiro subconjunto, que é a base, inclui a principal atividade da empresa, o
mercado e a concorrência, elementos que medem a capacidade da empresa
de gerar receita.

O segundo subconjunto inclui as operações e o desempenho, elementos que


medem a capacidade da empresa de criar valor para clientes e acionistas,
respectivamente.

Finalmente (terceiro subconjunto), a ponta da pirâmide contempla a gestão, o


elemento que avalia a qualidade da liderança da empresa.

A inter-relação desses elementos é o fator que mais influência as perspectivas


gerais da empresa e particularmente sua capacidade de recuperação em
períodos de turbulência. O modelo enfatizar a avaliação da receita de vendas
por esse é o elemento menos controlável pelo analista.

Estes são os motivos que esclarecem por que o Modelo de Análise Empresarial
aperfeiçoa o processo de tomada de decisão:


Os contadores e os analistas financeiros normalmente estão mais próximos
das fontes de informação que os dirigentes e, portanto, sabem quais
informações são confiáveis e quais não são.


Geralmente os analistas dependem do trabalho de terceiros, que, se não
for bem feito, pode afetar a análise financeira utilizada nas decisões
empresariais.


Há uma diferença entre precisão e exatidão, que pode ser disfarçada por
informações sólidas e pelos sofisticados métodos quantitativos que estão à
disposição do analista (Fórmula Du Pont, Cálculo do Valor Presente
Líquido, EVA, etc...). É possível ser muito preciso no uso do método, mas
erram muito no resultado.

19
Intencionalmente, o Modelo de Análise Empresarial não enfatiza os métodos
quantitativos porque muitos analistas, já mergulhados em dados e fórmulas,
precisam de uma estrutura para peneirar e classificar as informações, não de
outro alforitmo.

Além disso, uma vez que as demonstrações financeiras simplesmente


traduzem decisões e iniciativas para uma linguagem contábil, os analistas
precisam evitar a armadilha comum de não ir além dos números. O Modelo de
Análise Empresarial deve melhorar a capacidade do contador ou analista
financeiro de interpretar os resultados de uma avaliação empresarial com
exatidão.

O processo

O analista pode coletar os dados necessários para os seis elementos


respondendo a algumas perguntas específicas.

1. Principal atividade: “O que a empresa faz?”

A resposta a essa pergunta indica a essência da empresa. De fato, uma


empresa que apresente tal clareza de propósitos, que fazem parte de uma
sólida declaração de missão, tende a superar o desempenho de seus
concorrentes porque concentra seus recursos em uma área relativamente
pequena para obter o melhor resultado possível.

2. Mercado: “Quem é o cliente?”; “Que necessidades do cliente a


empresa satisfaz? “; “Quais são os fatores macroeconômicos que
orientam a demanda?”

Essas perguntas ajudam o analista a entender como a empresa gera


receita e a partir de quem. Sem esse conhecimento, qualquer análise
orçamentária, financeira ou estratégica terá um valor limitado, porque o
analista não poderá garantir que as vendas satisfaçam as expectativas. A
pergunta “Quem é o cliente?” engloba três questões.

20
a. Quem, exatamente, está comprando os produtos ou serviços da
empresa? A resposta a essa pergunta deve ser o mais específica
possível. O analista deve também fazer a diferenciação entre clientes
atuais – os que estão comprando os produtos ou serviços – e clientes
potenciais que a empresa esteja trabalhando, que podem não ser
idênticos.

b. O que leva o cliente a comprar? As variáveis típicas a ser consideradas


compreendem: compras de impulso versus compras planejadas; itens
de luxo versus itens básicos; e também se o produto ou o serviço
complementa ou não outro que tenha uma influência significativa sobre
a demanda. O analista deve ainda considerar como as mudanças em
preços influenciam a receita de vendas (elasticidade-preço da
demanda). O mero conhecimento de que a receita é gerada por vendas
diretas, telemarketing ou propaganda não basta.

c. Existem níveis variados de clientes que devem ser considerados em


uma decisão de compra? Em outras palavras, quem de fato toma a
decisão de comprar certo produto ou serviços, o médico que interna o
paciente e conduz o tratamento e o plano de saúde que paga a conta.
Para gerar receita, o hospital precisa trabalhar suas vendas com todas
as partes que decidem adquirir seus serviços. Ao perguntar “Que
necessidades o cliente a empresa satisfaz?”, o analista está procurando
especificar o benefício básico que o produto ou o serviço proporciona. A
resposta a essa pergunta fornece a solução à necessidade fundamental
que precisa ser satisfeita para criar a demanda; como tal, ela precisa ter
a abrangência necessária para transmitir essência das necessidades
dos clientes. O contador ou o analista financeiro precisam entender
claramente essa questão, porque até uma mudança sutil nas
necessidades dos clientes afeta a receita. Finalmente, a pergunta
“Quais são os fatores macroeconômicos que orientam a demanda?”
refere-se às forças externas que poderiam ter um efeito material sobre
a receita. Entre esses fatores estão:

21
Normas governamentais;
Taxas de juro e preços da matéria-prima;
Condições atmosféricas;
Demografia;
Situação geral da economia.

Ao examinar essas variáveis, o analista leva em consideração os fatores


externos que criam incertezas no campo da receita como também a forma
pela qual a empresa pode se proteger contra esses riscos, se houver.

3. Concorrência: “Quais são as oportunidades e os riscos principais?”

O modelo também permite que o analista exponha os pontos fortes e as


vulnerabilidades da empresa e dos concorrentes. Não basta classificar as
empresas concorrentes por valor das vendas em dinheiro, participação de
mercado, cobertura geográfica ou qualquer outro tipo de medição.
Portanto, o modelo reúne as oportunidades e os riscos de determinado
ambiente competitivo em uma matriz que apresenta a empresa em relação
aos principais concorrentes, segundo os fatores que influenciam as
decisões de compra. Ao identificar a natureza desses fatores e organizar
as informações na matriz, o analista pode avaliar cada um deles
individualmente, bem como sua inter-relação.

Ao preencher a matriz, o analista obtém dois insights críticos. Primeiro, as


vulnerabilidades da empresa tornam-se bastante evidentes (e são,
coincidentemente, representativas das vantagens para os concorrentes).
Segundo, os pontos fracos de cada concorrente também se tornam
evidentes, o que dá à empresa a oportunidade de explorá-los como
vantagens competitivas. O exemplo hipotético a seguir ilustra esse ponto.

22
Exemplo

“Um fabricante de veículos, a ACME Motors, está pensando em construir


uma nova fábrica, que será financiada com suas reservas em dinheiro e
com a emissão de títulos de dívida com vencimento em 30 anos. A análise
do investimento de capital indica que o projeto é viável, mas qual a
segurança do analista quanto à previsão de receita? É provável que a
demanda de veículos se mantenha, mas ele não pode prever quem os
venderá. Para resolver esse problema, vamos analisar a situação da ACME
em comparação com a de seus concorrentes primários. Vamos pressupor
que todas as empresas produzem um único modelo de veículo”.

--------------------------------------------------------------------------------------------
MATRIZ DE CONCORRENTES
--------------------------------------------------------------------------------------------
Concorrente Concorrente Concorrente ACME
A B C
--------------------------------------------------------------------------------------------
Produto 10 6 3 7
(confiabilidade: 10 é a mais alta)

--------------------------------------------------------------------------------------------
Preço 85% 100% 125% 100%
(% da média)

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Venda 35 15 50 20
(concessionários/1milhão de habitantes)

-------------------------------------------------------------------------------------------
Promoção US$ 80 US$ 85 US$ 150 US$ 80
(Verba para propaganda em TV) Milhões Milhões Milhões Milhões
------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Índice de crescimento 20% 5% 2% 7%
Quinquenal-vendas unitárias
-----------------------------------------------------------------------------------------------------------

A análise realça as áreas de oportunidade e de risco da ACME. As


variáveis que influenciam a decisão dos consumidores de adquirir o
veículo, surgidas em um pesquisa de mercado, estão na primeira coluna.
As informações reunidas na matriz sugerem várias coisas sobre as
perspectivas de vendas da ACME. Primeiro indicam que a decisão de
adquirir um carro novo é fortemente influenciadas por quatro fatores –
confiabilidade, preço comparado, acesso a concessionárias e propaganda

23
na televisão. Depois, permitem que a ACME conheça mais seus três
concorrentes.

. O concorrente A é o que apresenta a taxa mais alta de crescimento


devido a: excelente confiabilidade do produto, preço, acesso a
concessionárias e propaganda adequada.

. O concorrente B é o que apresenta uma situação mais parecida com


a da ACME Motors, pelo menos da perspectiva do consumidor. Há
apenas uma diferença marginal entre confiabilidade do produto,
acesso a concessionárias, gasto com propaganda e crescimento das
vendas unitárias.

. O concorrente C parece estar sobrevivendo devido ao enorme gasto


com propaganda e a uma reputação que no passado lhe permitia
cobrar preços mais altos; entretanto, sua baixa taxa de crescimento e
a confiabilidade sofrível do produto indicam claramente que é um
concorrente enfraquecido.

Para ter certeza de que a receita e os fluxos de caixa conseguirão


sustentar a nova fábrica, a ACME precisa confirmar se conseguirá
ganhar e sustentar um market share adequado. Entre as iniciativas que
oferecem essa certeza estão os compromissos assumidos pelos
dirigentes de melhorar a confiabilidade do produto, manter ou reduzir os
preços, aumentar o número de concessionárias e manter o gasto com
propaganda nas redes de TV.

Se os dirigentes não se comprometerem com essas iniciativas, deverá


ser reavaliada a previsão de receita em longo prazo, a partir da qual são
feitas as análises do valor presente líquido e da taxa interna de retorno
para justificar o investimento.

24
4. Operações: “Como a empresa ganha dinheiro?”

Com essa pergunta, o analista identifica em que ponto do ciclo operacional


da empresa o valor é criado pela oferta de um benefício essencial ou da
solução para uma necessidade básica. Nesse contexto, o valor é definido a
partir da perspectiva do cliente. O analista pode considerar todas as
operações da empresa como sistemas em que os recursos – como
dinheiro, matéria-prima, informações etc – são convertidos e transformados
de insumos em produtos. O elemento “operações do modelo” é importante
por dois motivos:

a. Saber exatamente em que ponto o valor é criado (o que o cliente


realmente paga) é saber qual é a galinha dos ovos de ouro. Com essa
informação, é possível estabelecer as prioridades para destinação de
capital e de outros recursos escassos.

b. O vigor da área de criação de valor indica as perspectivas futura de uma


empresa. Por exemplo, a alta freqüência de trabalho refeitos em uma
fábrica ou a alta rotatividade dos profissionais de criação de uma
agência de publicidade podem indicar que essas empresas enfrentarão
sérios problemas no futuro próximo.

Entretanto, classificar cada área de uma empresa como de “valor


agregado” ou de “apoio” não significa que as funções de apoio (ou as
pessoas responsáveis por elas) sejam supérfluas. Ao contrário, são elas
que possibilitam a tranqüilidade e a eficiência da operação das funções de
valor agregado.

Este é um exemplo de abordagem para determinar em que ponto do ciclo


operacional a empresa cria valor:

) Especificar “as necessidades do cliente que a empresa satisfaz” e os


benefícios que ela proporciona, fundo avaliação do mercado.

25
) Identificar as principais etapas da geração.

) Documentar os recursos críticos necessários em cada etapa do


processo, como mão-de-obra, matérias-primas e informação.

) Atribuir valores numéricos a cada etapa para indicar o valor agregado


criado para o cliente.

Para ilustrar, pode-se pensar em uma agência de publicidade, que é o


exemplo clássico de empresa de serviços que depende do “capital
intelectual” para criar valor para os clientes. Fica claro que o maior valor
agregado para o cliente está na criação de idéias, como uma frase
memorável ou uma poderosa mensagem visual. Dentre todas as funções
da agência, é por essa função que o cliente efetivamente paga. Portanto, a
maior fonte de valor de uma agência está no departamento de criação.

5. Desempenho: “Qual é o índice de crescimento da receita?”; “Qual é a


margem de contribuição ou a margem bruta?”; “Qual é o retorno de
Investimento?”.

Crescimento das Vendas. O índice de crescimento das vendas é a medição


mais clara da demanda de produtos ou serviços da empresa,
principalmente ao longo dos anos em comparação com companhias
concorrentes. O crescimento das vendas é calculado pela fórmula:

Crescimento das Vendas

Vt – (Vt-1)
Vt-1

26
Em que:

V = Vendas
t = período atual
t –1 = período anterior

Entre os elementos que podem ser úteis ao analista estão a comparação


entre o crescimento das vendas unitárias e o valor das vendas, e também o
cômputo dos efeitos das aquisições e revendas de ativos sobre as vendas.

Margem de Contribuição e Margem Bruta. A margem de contribuição e a


margem bruta indicam o poder de franquia, ou valor líquido da marca, de
determinada empresa. Uma margem superior a 50% geralmente indica a
presença de vantagens comparativas por propriedade de patentes valiosas,
de marcas registradas ou por uma preferência extraordinária dos
consumidores pelos produtos ou serviços da empresa.
Em geral, tais vantagens podem sustentar uma estratégia de preços mais
altos. As fórmulas para cálculo desses índices são as seguintes:

Margem de Contribuição

V – CV
V

Margem Bruta

V – CMV
V

Em que:

V = vendas
CV = Custos Variáveis

27
CMV = Custo das Mercadorias Vendidas

Dessas duas medições, a margem de contribuição deve ser preferida por


que realça a capacidade da empresa de cobrir encargos fixos, os quais se
tornam particularmente importantes em firmas em recuperação, em início
de atividade ou altamente alavancadas. Entretanto, a margem bruta é uma
excelente substituta quando as informações sobre os custos variáveis não
estão disponíveis de imediato ou quando a empresa tem poucos custos
variáveis (como é comum nas empresas de tecnologia da informação).

Retorno de Capital. O índice de retorno sobre o capital (ROC, do inglês


return on capital) informa como está a saúde financeira global da empresa
e indica o nível de eficiência com que ela utiliza o total do capital confiado
aos dirigentes para gerar lucros, independentemente de o capital provir de
acionistas ou de instituições de empréstimo. Além disso, conforme
afirmação do livro básico Graham & Dodd’s Security Analysis ”a medida
mais abrangente do sucesso de uma empresa é a porcentagem auferida
sobre o capital investido”.

Essa análise deixa claro que as empresas precisam obter um retorno


aceitável sobre o capital, caso contrário suas perspectivas começarão a se
desvanecer muito rapidamente. A fórmula para calcular esse índice é a
seguinte:

Retorno sobre o Capital

EBIT
Capital

Em que:

EBIT = Lucro antes dos juros e impostos (“lucro operacional”), sigla de


earnings before interest and taxes em inglês

28
Capital = Patrimônio + LTD + Impostos Diferidos

Patrimônio = ação preferencial + ação ordinária + lucros retidos


– ações em tesouraria

LTD = Dívida de longo prazo + vencimentos atuais de dívida de


longo prazo

Se for utilizada para financiar ativos em longo prazo, devem ser incluídas na LTD as
dívidas de curto prazo, como debêntures e títulos negociáveis. Todos os títulos e
valores intermediários também devem ser incluídos na LTD.

Em termos gerais, um alto retorno sobre capital diminui a dependência da


empresa de fontes externas de capital e lhe dá maior flexibilidade
financeira. É essencial, no entanto, comparar o ROC da empresa com o de
seus concorrentes, bem como o ROC médio de seu setor com o de outros
setores, para que o desempenho seja avaliado na íntegra. São relevantes
também a maturidade da empresas e de seu setor e o nível de
investimento intensivo em ativos fixos do setor.

O mais importante para nossos propósitos, no entanto, é que o índice ROC


permite ao analista determinar não apenas o retorno real do capital
investido, mas também se a empresa está criando ou destruindo o valor
corporativo.

Ao compararmos o ROC da empresa com a média ponderada do custo do


capital (WACC, na sigla de weighted average cost of capital, em inglês),
que inclui o custo do patrimônio e os custos dos juros da dívida, a meta
universal de criar valor de forma inequívoca. Essa relação é expressa por:

Se ROC > WACC, cria-se valor

Se ROC < WACC, destrói-se valor

29
6. Dirigentes: “Eles estão à altura da tarefa?”

A avaliação dos dirigentes é elemento menos preciso e mais difícil de


qualquer avaliação empresarial, embora seja o mais crítico.

Os investidores profissionais, principalmente os especializados em


transações que envolvem alto nível de falta de liquidez, capital de risco e
aquisições alavancadas, geralmente concordam em que a qualidade dos
dirigentes é o melhor indicador do sucesso ou fracasso de uma empresa.

A qualidade da gestão e de seus comandantes é importante porque as


empresas são férteis em riscos. Os mercados mudam rapidamente de
rumo, e essas mudanças geralmente são alimentadas pelas novas
tecnologias e pela concorrência acirrada, interna e externa. Portanto, as
perspectivas da empresa geralmente dependem da capacidade de seus
dirigentes de enfrentar e superar os períodos de turbulência e tumulto.

Na medida em que existe uma singularidade que diferencia as empresas


quanto a setor, escala, maturidade, desempenho histórico e desafios e
oportunidades específicos, também os dirigentes precisam ser singulares.
A habilidade e a personalidade da equipe de dirigentes devem
complementar a empresa.

Em geral, a verdadeira excelência da liderança está na cultura corporativa,


principalmente na maneira de selecionar e formar os talentos jovens e na
forma de preparar os sucessores dos dirigentes.

Dada a importância da avaliação dos dirigentes, estes quatro aspectos


devem ser realçados:

# “Os executivos conseguem obter sucessos de longo prazo tanto em


condições de mercado favoráveis quanto em desfavoráveis?”

30
# “Eles têm capacidade, em razão da formação, inteligência, sagacidade
empresarial e bem-estar físico e emocional, de crescer junto com a
empresa? Se não, eles recrutam substitutos talentosos e capazes, e
lhes dão poderes?”

# “Eles realmente trabalham duro e estão devidamente motivados para


liderar?”

# “Há alguma indicação de que eles não sejam totalmente francos e


éticos?”

Qualquer deficiência, mesmo que em apenas um desses aspectos e por


menor que possa parecer, deve ser considerado séria.

Como desenvolver a estratégia

Os contadores e os analistas financeiros podem usar o Modelo de Análise


Empresarial para aumentar o valor de seu trabalho, principalmente quando
estão envolvidos em fusões e aquisições de empresas, financiamento de
dívidas ou de capital, investimentos de capital e novos empreendimentos.

Embora as contribuições dos analistas tenham ficado, tradicionalmente,


restritas a questões contábeis e financeiras, não é nada prudente utilizar
informações financeiras no vazio, principalmente em um ambiente de
negócios cada vez mais competitivo. Compreender os elementos que
impulsionam as informações financeiras é crucial.

Além disso, como os gerentes de contabilidade e de finanças estão, cada


vez mais, sendo chamados a contribuir para o desenvolvimento e a
execução da estratégia corporativa, eles precisam ir além da contabilidade
e das finanças para garantir que as decisões empresariais estratégicas
sejam otimizadas.

31
EXERCÍCIO DE FIXAÇÃO

Defina risco e como este (risco) se relaciona com a decisão financeira. Por
que, para um tomador de decisão é importante ter alguma noção do risco
ou incerteza, relacionado com investimento em um ativo? Existe ativo com
retornos perfeitamente garantidos?

32
CAPÍTULO III

ANÁLISE DAS DEMONSTRAÇÕES FINANCEIRAS

O SISTEMA DUPONT tem sido, por muitos anos, usado pelos


administradores Financeiros como uma estrutura para analisar as
demonstrações financeiras e avaliar a situação financeira da empresa. O
sistema DuPont funde a demonstração do resultado e o balanço
patrimonial em duas medidas de lucratividade:

1. A Taxa de Retorno sobre o Ativo Total (ROA);


2. E a Taxa de Retorno sobre o Patrimônio Líquido (ROE).

Inicialmente, o sistema DuPont reúne a margem líquida, a qual mede a


lucratividade sobre as vendas, com o giro do ativo total, que indica o quão
eficientemente a empresa utilizou seus ativos na geração das vendas. Na
fórmula DuPont, o produto desses dois índices resulta na Taxa do Retorno
sobre o Ativo Total (ROA):

ROA = MARGEM LÍQUIDA X GIRO DO ATIVO TOTAL

Substituindo os termos apropriados na equação e simplificando seus


resultados, temos:

ROA = Lucros Líquidos depois I.R. X Vendas = Lucro Líquido depois I.R.
Vendas Ativo total Ativo total

33
A fórmula DuPont permite à empresa decompor seu retorno em dois
componentes:

1. Lucro sobre vendas; e


2. Eficiência no uso dos ativos.

Normalmente, uma empresa com baixa margem líquida tem um alto giro do
ativo total, o que resulta em retornos razoavelmente bons sobre o ativo
total. O mesmo costuma ocorrer com a situação inversa.

Segundo o sistema DuPont acrescenta a fórmula modificada DuPont. Essa


fórmula relaciona a Taxa de Retorno sobre o Ativo Total (ROA) à Taxa de
Retorno sobre o Patrimônio Líquido (ROE). Esta última é obtida
multiplicando-se o ROA pela MAF (multiplicador de alavancagem
financeira). O MAF é dado pela razão ativo total patrimônio líquido.

ROE = ROA X MAF

Substituindo os correspondentes termos na equação e simplificando na


fórmula dada anteriormente, temos:

ROE = Lucros Líquidos depois I.R. X Ativo Total = Lucro Líquido depois I.R.
Ativo Total Patrimônio Líquido Patrimônio Líquido

O uso do multiplicador de alavancagem financeira (MAF) para converter o


ROA ao ROE reflete o impacto da alavancagem (uso do capital de
terceiros) sobre o retorno dos proprietários.

Exemplo:

Sistema de análise DuPont aplicado à Bartlett Company.

34
Substituindo o ROA de 6,45 da Bartlett Company, calculado anteriormente,
e o MAF de 1,84% (ativo total de R$ 3.597.000/patrimônio líquido de R$
1.954.000) na fórmula modificada DuPont, obtemos:

ROE = 6,4% X 1,84 = 11,8%

Os 11,8% de ROE obtidos com a fórmula modificada da DuPont eqüivalem


ao valor obtido pelo cálculo direto.

A vantagem considerável do sistema DuPont é que ele permite à empresa


desdobrar seu retorno sobre o patrimônio líquido em três componentes:
lucro sobre vendas (margem líquida), eficiência no uso dos ativos (giro do
ativo total) e uso da alavancagem (multiplicador de alavancagem
financeira). O retorno total para os proprietários poder ser, então, analisado
à luz dessas importantes dimensões. Como ilustração, vamos examinar os
valores dos índices resumidos no próximo quadro. A margem líquida da
Barlett Company e o giro do ativo total aumentaram, entre 1993 e 1994,
para níveis superiores aos da média da indústria. Em conjunto, a elevação
dos lucros sobre as vendas e a melhor utilização dos ativos resultou num
crescimento da taxa de retorno sobre o ativo total (ROA). O incremento do
ROA, combinado com maior uso de dívida, refletida por um maior
multiplicador de alavancagem financeira (não apresentado) fez com que a
taxa de retorno sobre o patrimônio (ROE) aumentasse.

Em suma, está claro, pelo sistema de análise DuPont, que a Bartlett


Company elevou seu Roe em 1994 com base numa maior lucratividade
sobre as vendas, melhor utilização dos ativos e maior uso de alavancagem.
Evidentemente, é importante reconhecer que esse aumento no retorno
refletido pelo ROE pode ser atribuído ao aumento do risco causado por um
nível de alavancagem mais elevado, indicado pelo MAF. Em outras
palavra, a maior alavancagem financeira incrementa tanto o retorno quanto
o risco.

35
D
E VENDAS LÍQUIDAS LUCRO LÍQUIDO
M R$ 3.074.000 DEPOIS DO IR
O
N R$ 231.000
S
T CPV MARGEM LÍQUIDA
R
A R$ 2.088.000 7,5%
Ç
Ã
O VENDAS LÍQUIDAS
DESP. OPERACIONAIS
R$ 3.074.000
D R$ 568.000
TAXA DE RETORNO
E
SOBRE O ATIVO
R TOTAL (ROA)
E DESP. FNANCEIRAS
S 6,4%
R$ 93.000
U
L
T
A IMPOSTO DE RENDA
D R$ 94.000
O

VENDAS LÍQUIDAS
R$ 3.074.000
GIRO DO ATIVO
TOTAL TAXA DE
B ATIVO CIRCULANTE RETORNO
A R$ 1.223.000 0,85
L SOBRE O
A
ATIVO TOTAL
PATRIMÔNIO
N ATIVO PERMANENTE R$ 3.597.000
Ç (ROE)
O
LÍQUIDO
11,8%
R$ 2.374.000
P
A
T
R
PASSIVO CIRCULANTE
I R$ 620.000
M EXIGÍVEL TOTAL
O TOTAL DO PASSIVO
N R$ 1.643.000
I EXIGÍVEL A LONGO E PATRIMÔNIO
A PRAZO LÍQUIDO = ATIVO
L R$ 1 023 000 TOTAL
R$ 3.597.000 MULTIPLICADOR DE
PATRIMÔNIO LÍQUIDO ALAVANCAGEM
R$ 1.954.000 FINANCEIRA (MAF)
PATRIMÔNIO 1,84
LÍQUIDO
R$ 1.954.000

36
Grupo Indicador Conceito Metodologia/Fórmula Finalidade/Utilização Fonte

1) EBIT
Earnings before interest and Revista MSM Management
taxes. - Mede a geração de caixa
Representa o montante do Maio/Junho/99, pg. 119.
Resultado da Atividade operacional;
Lucros antes dos Juros e Lucro Operacional - Além dos números;
Impostos (sobre Lucro) - Utilizado para apurar o ROC.
- Peter Leitner.

- Forma de medir o
2) EBITDA/LAJIDA
desempenho da empresa em
Earnings before Interest, taxes, Corresponde ao caixa
termos de fluxo de caixa e
depreciation and amortization. gerado pelos ativos Resultado da Atividade +
auxilia no processo de avaliar - IOB - Temática Contábil Bol
Lucro antes dos Juros, operacionais antes do Depreciações e Amortizações
a empresa como um todo; 06/98, pg. 1, 2 e 3.
Impostos, Depreciações e custo dos capitais próprio e
- Indicador usado p/ Bancos
Amortizações terceiros
Estrangeiros na avaliação do
crédito.

“Visão 3) WACC/CMPC Custo Financeiro = %


De Weighted Average Cost of Representa o custo médio Financiamento Imobilizado - Apurar o EVA, ROC;
Mercado” Capital dos capitais: próprio e de - Representa o retorno mínimo - Livro – Adm. Financeira/ Ross,
Acionista Custo Médio Ponderado do terceiros aplicados na Retorno Desejado = % necessário a ser obtido para o Stephen A. Ed.Atlas 1995, pg. 359.
Capital empresa após os impostos Patrimônio Líquido acionista.
Vide Cálculo

Revista MSM Management


Patrimônio Líquido + Financiamentos
4) Capital Investido Maio/Junho/99, pg. 119.
Representa o Capital de longo prazo p/ financiar Ativos a - Apurar o EVA, ROC.
Conceito 1 - Além dos números;
Investido para gerar lucros longo prazo
- Peter Leitner.
Capital Giro Operacional +
Conceito 2 Apostila MGDK (Edson V. Musa)
Imobilizado Líquido
Pag. 21

Permite ao analista determinar o


5) ROC/RCI
real retorno do Capital investido e
Return of Capital Informa como está a saúde
se a empresa está criando ou Revista MSM Management
Retorno sobre Capital financeira da empresa,
EBIT = destruindo valor Maio/Junho/99, pg. 119 e 120
Retorno s/ Capital Investido indica o nível de eficiência
Capital Investido ROC > WACC – cria valor - Além dos números;
que utiliza o capital
ROC < WACC – destroe valor - Peter Leitner.
investido
Importante comparar c/ setor e
concorrentes

37
Grupo Indicador Conceito Metodologia/Fórmula Finalidade/Utilização Fonte

- Permite verificar se a empresa - Rev. Exame – 09/09/98, pg.


Mede o valor Lucro Operacional Líquido após Impostos
1) EVA está criando ou destruindo 61 e 62;
incremental gerado - WACC/CMPC
Economic Value Added valor; - Art. Gazeta Mercantil –
pelo negócio no
Valor Econômico Agregado - Orienta decisões de 15/12/98 “A Guerra dos
período em relação ao
investimentos; Sistemas p/ medir
capital investido
- Para definir remuneração desempenho”;
variável dos Executivos. - ABN - AMRO Bank, pg. 53

2) NOPAT
Lucro Líquido
Lucro Operacional Líquido Resultado Líquido após - Art. Gazeta Mercantil –
(-) Resultado Financeiro - Utilizado para apurar o EVA
depois dos Impostos impostos provindo da 15/12/98 “A Guerra dos
(-) Resultado Investimentos
(Net Operational Profit After atividade operacional Sistemas p/ medir
(-) Resultado não Operacional
Taxes) Desempenho”;
= NOPAT
- ABN – AMRO Bank – pg. 53
“Visão de Mercado”

Acionista

1- Lucro Líquido após impostos - Revista Coinvalores 1º


3) ROE/ROI Patrimônio Líquido – 31/12 Trim/99
Representa o retorno - Rentabilidade Patrimonial;
Return on Equity Stok Guide - pg. 13;
obtido sobre o - Indicador utilizado pelo
Return on Investment 2- Lucro Líquido após impostos - Livro Adm. Financeira
Patrimônio Líquido mercado
Retorno s/ Patrimônio Líquido Patrimônio Líquido Médio Ross Stephen A. Ed. Atlas
1995 – pg. 53

- Livro Adm. Financeira


Ross Stephen A. Ed. Atlas
ROA: Lucro Líquido – após impostos - Permite avaliar a evolução da 1995 - pg. 52;
4) ROI Fórmula DUPON
Mede o lucro sobre as Ativo Operacional Médio margem de lucro - Revista Brasileira de
ROA / MARGEM
vendas e a eficiência comparativamente ao giro dos Contabilidade “Uma
Retorno s/ o Ativo
do Ativo operacional Margem: Lucro Líquido – após impostos ativos abordagem matemática e
Retorno s/ o Investido
Receita Operacional Líquida contábil do retorno de
Investimento

38
EXERCÍCIO DE FIXAÇÃO

1º)- (Questão do Provão) A análise dos índices financeiros tem por finalidade
promover uma avaliação relativa da situação econômico-financeira das
empresas. Um dos grupos de índices diz respeito à liquidez da empresa e
os respectivos índices de liquidez avaliam?

Resposta: A capacidade de a empresa satisfazer suas obrigações de curto prazo.

2º)- Interprete o Balanço Patrimonial da Companhia ALPHA e os gráficos de


estrutura patrimonial apresentados abaixo e resposta as seguintes
questões: a) A estrutura patrimonial da Companhia ALPHA corresponde a
qual gráfico da Estrutura abaixo; b) Das empresas representadas
graficamente, a que se encontra mais próxima da insolvência técnica é a
da Estrutura? c) Considerando que todas as empresas representadas
graficamente tiveram a mesma receita bruta de vendas, a que apresentou
o maior giro do ativo permanente foi a da Estrutura?

ATIVO R$ PASSIVO R$

Circulante 30.000 Circulante 20.600


Disponibilidades 1.500 Fornecedores 9.380
Duplicatas a Receber 20.000 Salários e Encargos 2.400
(-) Provisão Devedores Duvidosos -300 Dividendos a Pagar 1.000
Estoques 8.800 Empréstimos Bancários 5.000
Provisão para Imposto de Renda 2.820
Permanente 15.000
Imobilizado 20.000 Patrimônio Líquido 24.400
(-) Depreciação Acumulada -5.000 Capital Social 11.000
Reserva Legal 600
Reserva de Lucros 5.800
Lucros ou Prejuízos Acumulados 7.000

TOTAL DO ATIVO 45.000 TOTAL DO PASSIVO 45.000

39
GRÁFICOS DE ESTRUTURA PATRIMONIAL

Estrutura I Estrutura II Estrutura III

ATIVO PASSIVO ATIVO PASSIVO ATIVO PASSIVO


Circulante Circulante Circulante
Circulante Circulante Circulante
46% 49% 35%
67% 33% 35%
Patrimônio Patrimônio Patrimônio

Permanente Líquido Permanente Líquido Permanente Líquido

33% 54% 67% 51% 65% 65%


100% 100% 100% 100% 100% 100%

Estrutura IV Estrutura V

ATIVO PASSIVO ATIVO PASSIVO


Circulante Circulante
Circulante Circulante
45% 55%
65% 35%
Patrimônio Patrimônio

Permanente Líquido Permanente Líquido

25% 55% 65% 45%


90% 100% 100% 100%

Resposta: a) a estrutura patrimonial da Companhia ALPHA corresponde ao gráfico da


Estrutura “I”; b) Das empresas representadas graficamente, a que se encontra mais
próxima da insolvência técnica é a da Estrutura “V”; c) Considerando que todas as
empresas representadas graficamente tiveram a mesma receita bruta de vendas, a que
apresentou o maior giro do ativo permanente foi da Estrutura “IV”.

3º)- (Questão do Provão) As estruturas abaixo referem-se às seguintes


questões: a) Considerando as estratégias de financiamentos e
investimentos em capital de giro, adotadas pelas companhias ALPHA e
BETA, podemos afirmar o que? b) Considere que você é um investidor e
está ciente da relação existente entre as aplicações de risco e o retorno
desejado destas. Uma vez que se trata de duas indústrias do mesmo
ramo de atividade, qual das companhias apresenta maior potencial de
retorno de investimento? c) O passivo circulante da Cia. ALPHA inclui um

40
empréstimo bancário de R$ 200,00 com 360 dias de prazo e juros de 12%
ao ano (a Cia. BETA não apresenta empréstimo bancário em seu passivo
circulante). Sobre as demais contas do passivo circulante das duas
empresas não incidem juros explícitos, e sobre os financiamentos de
longo prazo incidem juros de 20% ao ano. É de 18% ao ano o atual custo
de oportunidade arbitrado pelo mercado sobre o Patrimônio Líquido das
empresas. Considerando os custos citados, podemos afirmar que o custo
financeiro anual dos ativos da Cia. BETA é, em reais, superior ao da Cia.
ALPHA em quantos porcentos? d) Considerando que a Cia. ALPHA
obteve, no exercício financeiro de que trata a estrutura patrimonial
apresentada, retorno de 9,09% sobre o patrimônio líquido, resultante do
produto do MAF (Multiplicador de Alavancagem Financeira) pela Taxa de
Retorno sobre o Ativo esta Taxa (RSA) da Cia. ALPHA foi? e) Com base
nas respectivas estruturas patrimoniais, conclui-se que o percentual de
endividamento geral da Cia. ALPHA excede o da Cia. BETA em quantos
porcentos?
Balanço Patrimonial da Balanço Patrimonial da
Cia. ALPHA Cia. BETA

ATIVO PASSIVO ATIVO PASSIVO


Circulante Circulante
Circulante Circulante

1.200 900
1.200 1.700
Exigível a Longo Exigível a Longo
Prazo Prazo
Permanente Permanente
600 700
Patrimônio Patrimônio
Líquido Líquido
2.800 2.300
2.200 2.400

ICP (Imobilização do Capital Próprio) = Ativo Permanente Imobilizado/Patrimônio Líquido


MAF (Multiplicador de Alavancagem Financeira) = Ativo Total/Patrimônio Líquido
QLG (Quociente de Liquidez Geral) = (Ativo Circulante + Ativo Realizável a Longo Prazo)/(Passivo Circulante + Passivo Exigível a Longo Prazo)
RSA (Taxa de Retorno sobre o Ativo) = Lucro Líquido/Ativo Total
EG (Endividamento Geral) = Passivo Exigível/Ativo Total

Resposta: a) A da Cia. ALPHA é mais agressiva, pois seu grau de insolvência técnica é
elevado; b) ALPHA, porque seu capital circulante líquido é menor; c) R$ 32,00; d) 5%
(cinco por cento); e) 5% (cinco porcento).

41
Demonstrações Financeiras Consolidadas
Marisol S.A. - Indústria do Vestuário
Valores em Reais Mil

Contas 31/12/96 A.V. % 31/12/97 A.V. % 31/12/98 A.V. %

Ativo
Circulante 95.289 59,1 88.998 58,3 102.314 60,5
Disponibilidades 34.609 21,5 24.144 15,8 28.803 17,0
Caixa e Bancos 959 0,6 21.653 14,2 310 0,2
Aplicações Financeiras 33.650 20,9 2.491 1,6 28.493 16,8
Clientes 40.647 25,2 35.638 23,3 45.303 26,8
Estoques 17.503 10,9 21.028 13,8 20.720 12,2
Outros Créditos 2.530 1,6 8.188 5,4 7.488 4,4
Realizável Longo Prazo 465 0,3 475 0,3 4.242 2,5
Depósitos Judiciais 296 0,2 473 0,3 1.059 0,6
Outros Créditos 169 0,1 2 0,0 3.183 1,9
Permanente 65.450 40,6 63.212 41,4 62.605 37,0
Investimentos 8.082 5,0 6.673 4,4 4.867 2,9
Imobilizado Líquido 57.368 35,6 56.539 37,0 57.232 33,8
Diferido - - - - 506 0,3
Total do Ativo 161.204 100,0 152.685 100,0 169.161 100,0

Passivo
Circulante 47.575 29,5 40.687 26,6 40.658 24,0
Empréstimos e Financiamentos 8.357 5,2 7.673 5,0 3.240 1,9
Debêntures - - - - - -
Fornecedores 6.192 3,8 4.951 3,2 9.335 5,5
Impostos, Taxas e Contribuições 9.081 5,6 10.614 7,0 4.966 2,9
Dividendos a Pagar 3.174 2,0 1.908 1,2 15 0,0
Provisões 20.771 12,9 15.541 10,2 14.423 8,5
Outros - - - - 8.679 5,1
Exigível a Longo Prazo 5.162 3,2 263 0,2 11.740 6,9
Empréstimos e Financiamentos 5.162 3,2 263 0,2 10.178 6,0
Debêntures - - - - - -
Provisões - - - - - -
Outros - - - - 1.562 0,9
Resultado Exercícios Futuros - - - - - -
Participações Minoritárias 1 0,0 2 0,0 1.800 1,1
Patrimônio Líquido 108.466 67,3 111.733 73,2 114.963 68,0
Total do Passivo 161.204 100,0 152.685 100,0 169.161 100,0

Demonstração de Resultados

Receita Operacional Bruta 184.743 119,1 171.897 119,2 170.284 117,2


Deduções da Receita Bruta (29.654) (19,1) (27.747) (19,2) (24.945) (17,2)
Receita Operacional Líquida 155.089 100,0 144.150 100,0 145.339 100,0
Custo dos Produtos Vendidos (86.006) (55,5) (80.774) (56,0) (82.474) (56,7)
Resultado Operacional Bruto 69.083 44,5 63.376 44,0 62.865 43,3
Despesas de Vendas (29.850) (19,2) (29.638) (20,6) (28.585) (19,7)
Despesas Gerais e Administrativas (17.735) (11,4) (19.061) (13,2) (18.650) (12,8)
Outros Resultados Operacionais (863) (0,6) (1.728) (1,2) (1.728) (1,2)
Resultado da Atividade 20.635 13,3 12.949 9,0 13.902 9,6
Despesas Financeiras (6.443) (4,2) (5.570) (3,9) (10.831) (7,5)
Receitas Financeiras 10.398 6,7 7.855 5,4 8.035 5,5
Resultado Operacional Líquido 24.590 15,9 15.234 10,6 11.106 7,6
Resultados Não Operacionais (374) (0,2) 412 0,3 653 0,4
Resultado Antes dos Impostos 24.216 15,6 15.646 10,9 11.759 8,1
Participação nos Resultados (648) (0,4) (425) (0,3) (533) (0,4)
Imposto de Renda e Contribuição Social (5.493) (3,5) (3.153) (2,2) (2.510) (1,7)
Reversão Juros sobre Capital Próprio - - - - 3.850 2,6
Participações Minoritárias (1) (0,0) (1) (0,0) (17) (0,0)
Resultado Líquido do Exercício 18.074 11,7 12.067 8,4 12.549 8,6

42
Demonstrações Financeiras Consolidadas
Dohler S.A.
Valores em Reais Mil

Contas 31/12/96 A.V. % 31/12/97 A.V. % 31/12/98 A.V. %

Ativo
Circulante 123.773 65,0 142.825 71,1 149.102 74,2
Disponibilidades 51.795 27,2 56.491 28,1 75.699 37,7
Caixa e Bancos 665 0,3 761 0,4 1.084 0,5
Aplicações Financeiras 51.130 26,8 55.730 27,8 74.615 37,1
Clientes 20.338 10,7 24.379 12,1 20.144 10,0
Estoques 41.951 22,0 49.301 24,6 42.247 21,0
Outros Créditos 9.689 5,1 12.654 6,3 11.012 5,5
Realizável Longo Prazo 5.381 2,8 814 0,4 813 0,4
Depósitos Judiciais 4.076 2,1 98 0,0 101 0,1
Outros Créditos 1.305 0,7 716 0,4 712 0,4
Permanente 61.406 32,2 57.145 28,5 51.105 25,4
Investimentos 6.430 3,4 6.154 3,1 2.762 1,4
Imobilizado Líquido 54.976 28,8 50.991 25,4 48.343 24,0
Diferido - - - - - -
Total do Ativo 190.560 100,0 200.784 100,0 201.020 100,0

Passivo
Circulante 31.079 16,3 33.245 16,6 23.202 11,5
Empréstimos e Financiamentos 12.009 6,3 12.465 6,2 10.418 5,2
Debêntures - - - - - -
Fornecedores 4.880 2,6 7.036 3,5 3.544 1,8
Impostos, Taxas e Contribuições 2.177 1,1 2.074 1,0 1.931 1,0
Dividendos a Pagar 3.296 1,7 2.046 1,0 2.082 1,0
Provisões 6.823 3,6 7.529 3,7 2.757 1,4
Outros 1.894 1,0 2.095 1,0 2.470 1,2
Exigível a Longo Prazo 17.700 9,3 17.057 8,5 19.213 9,6
Empréstimos e Financiamentos 1.933 1,0 1.143 0,6 385 0,2
Debêntures - - - - - -
Provisões - - - - - -
Outros 15.767 8,3 15.914 7,9 18.828 9,4
Resultado Exercícios Futuros - - - - - -
Participações Minoritárias 272 0,1 281 0,1 305 0,2
Patrimônio Líquido 141.509 74,3 150.201 74,8 158.300 78,7
Total do Passivo 190.560 100,0 200.784 100,0 201.020 100,0

Demonstração de Resultados

Receita Operacional Bruta 149.026 114,0 149.282 113,4 145.314 113,3


Deduções da Receita Bruta (18.299) (14,0) (17.691) (13,4) (17.058) (13,3)
Receita Operacional Líquida 130.727 100,0 131.591 100,0 128.256 100,0
Custo dos Produtos Vendidos (106.948) (81,8) (110.396) (83,9) (108.298) (84,4)
Resultado Operacional Bruto 23.779 18,2 21.195 16,1 19.958 15,6
Despesas de Vendas (9.714) (7,4) (12.296) (9,3) (12.865) (10,0)
Despesas Gerais e Administrativas (7.072) (5,4) (8.156) (6,2) (9.749) (7,6)
Outros Resultados Operacionais 2.360 1,8 949 0,7 876 0,7
Resultado da Atividade 9.353 7,2 1.692 1,3 (1.780) (1,4)
Despesas Financeiras (5.282) (4,0) (4.270) (3,2) (5.125) (4,0)
Receitas Financeiras 12.554 9,6 14.623 11,1 19.345 15,1
Resultado Operacional Líquido 16.625 12,7 12.045 9,2 12.440 9,7
Resultados Não Operacionais 182 0,1 584 0,4 213 0,2
Resultado Antes dos Impostos 16.807 12,9 12.629 9,6 12.653 9,9
Participação nos Resultados - - - - - -
Imposto de Renda e Contribuição Social (3.925) (3,0) (4.310) (3,3) (4.103) (3,2)
Reversão Juros sobre Capital Próprio - - - - - -
Participações Minoritárias (60) (0,0) (16) (0,0) (32) (0,0)
Resultado Líquido do Exercício 12.822 9,8 8.303 6,3 8.518 6,6

43
Demonstrações Financeiras Consolidadas
Cremer S.A.
Valores em Reais Mil

Contas 31/12/96 A.V. % 31/12/97 A.V. % 31/12/98 A.V. %

Ativo
Circulante 38.220 28,6 26.463 23,1 30.323 26,3
Disponibilidades 1.336 1,0 1.114 1,0 860 0,7
Caixa e Bancos 491 0,4 924 0,8 833 0,7
Aplicações Financeiras 845 0,6 190 0,2 27 0,0
Clientes 17.048 12,7 11.923 10,4 14.874 12,9
Estoques 16.005 12,0 11.750 10,3 8.990 7,8
Outros Créditos 3.831 2,9 1.676 1,5 5.599 4,9
Realizável Longo Prazo 595 0,4 2.591 2,3 5.085 4,4
Depósitos Judiciais - - 299 0,3 431 0,4
Outros Créditos 595 0,4 2.292 2,0 4.654 4,0
Permanente 95.022 71,0 85.483 74,6 79.934 69,3
Investimentos 695 0,5 1.176 1,0 1.531 1,3
Imobilizado Líquido 94.327 70,5 84.307 73,6 78.403 68,0
Diferido - - - - - -
Total do Ativo 133.837 100,0 114.537 100,0 115.342 100,0

Passivo
Circulante 58.884 44,0 49.618 43,3 45.885 39,8
Empréstimos e Financiamentos 31.608 23,6 20.485 17,9 13.695 11,9
Debêntures - - - - - -
Fornecedores 5.732 4,3 4.780 4,2 13.337 11,6
Impostos, Taxas e Contribuições 10.421 7,8 14.601 12,7 9.207 8,0
Dividendos a Pagar - - - - - -
Provisões 1.723 1,3 1.469 1,3 1.540 1,3
Outros 9.400 7,0 8.283 7,2 8.106 7,0
Exigível a Longo Prazo 42.764 32,0 53.645 46,8 58.808 51,0
Empréstimos e Financiamentos 16.324 12,2 19.725 17,2 15.335 13,3
Debêntures 22.843 17,1 25.465 22,2 26.526 23,0
Provisões 1.989 1,5 2.042 1,8 7.743 6,7
Outros 1.608 1,2 6.413 5,6 9.204 8,0
Resultado Exercícios Futuros - - - - - -
Participações Minoritárias 640 0,5 547 0,5 609 0,5
Patrimônio Líquido 31.549 23,6 10.727 9,4 10.040 8,7
Total do Passivo 133.837 100,0 114.537 100,0 115.342 100,0

Demonstração de Resultados

Receita Operacional Bruta 141.742 121,3 131.875 121,1 132.200 119,4


Deduções da Receita Bruta (24.850) (21,3) (22.969) (21,1) (21.448) (19,4)
Receita Operacional Líquida 116.892 100,0 108.906 100,0 110.752 100,0
Custo dos Produtos Vendidos (85.977) (73,6) (78.806) (72,4) (69.095) (62,4)
Resultado Operacional Bruto 30.915 26,4 30.100 27,6 41.657 37,6
Despesas de Vendas (18.504) (15,8) (16.069) (14,8) (15.036) (13,6)
Despesas Gerais e Administrativas (14.727) (12,6) (12.484) (11,5) (12.945) (11,7)
Outros Resultados Operacionais (13) (0,0) 646 0,6 3.878 3,5
Resultado da Atividade (2.329) (2,0) 2.193 2,0 17.554 15,8
Despesas Financeiras (23.229) (19,9) (26.756) (24,6) (23.724) (21,4)
Receitas Financeiras 4.694 4,0 4.493 4,1 4.529 4,1
Resultado Operacional Líquido (20.864) (17,8) (20.070) (18,4) (1.641) (1,5)
Resultados Não Operacionais (24.561) (21,0) (845) (0,8) (918) (0,8)
Resultado Antes dos Impostos (45.425) (38,9) (20.915) (19,2) (2.559) (2,3)
Participação nos Resultados - - - - - -
Imposto de Renda e Contribuição Social - - - - 117 0,1
Reversão Juros sobre Capital Próprio - - - - - -
Participações Minoritárias 32 0,0 93 0,1 (47) (0,0)
Resultado Líquido do Exercício (45.393) (38,8) (20.822) (19,1) (2.489) (2,2)

44
Demonstrações Financeiras Consolidadas
Companhia Têxtil Karsten
Valores em Reais Mil

Contas 31/12/96 A.V. % 31/12/97 A.V. % 31/12/98 A.V. %

Ativo
Circulante 79.103 51,9 74.610 51,0 85.287 54,4
Disponibilidades 11.560 7,6 5.742 3,9 3.507 2,2
Caixa e Bancos 733 0,5 1.651 1,1 3.443 2,2
Aplicações Financeiras 10.827 7,1 4.091 2,8 64 0,0
Clientes 15.422 10,1 16.604 11,3 21.434 13,7
Estoques 25.585 16,8 27.018 18,5 31.021 19,8
Outros Créditos 26.536 17,4 25.246 17,3 29.325 18,7
Realizável Longo Prazo 1.405 0,9 1.125 0,8 1.513 1,0
Depósitos Judiciais 1.405 0,9 1.125 0,8 1.513 1,0
Outros Créditos - - - - - -
Permanente 72.018 47,2 70.593 48,2 69.992 44,6
Investimentos 3.099 2,0 4.176 2,9 4.313 2,8
Imobilizado Líquido 68.919 45,2 66.417 45,4 65.679 41,9
Diferido - - - - - -
Total do Ativo 152.526 100,0 146.328 100,0 156.792 100,0

Passivo
Circulante 50.323 33,0 47.243 32,3 49.212 31,4
Empréstimos e Financiamentos 25.910 17,0 26.760 18,3 24.702 15,8
Debêntures - - - - - -
Fornecedores 13.887 9,1 12.324 8,4 13.751 8,8
Impostos, Taxas e Contribuições 2.081 1,4 1.742 1,2 2.484 1,6
Dividendos a Pagar 884 0,6 336 0,2 1.089 0,7
Provisões 2.773 1,8 2.729 1,9 2.709 1,7
Outros 4.788 3,1 3.352 2,3 4.477 2,9
Exigível a Longo Prazo 13.156 8,6 11.157 7,6 19.751 12,6
Empréstimos e Financiamentos 4.478 2,9 4.983 3,4 13.980 8,9
Debêntures - - - - - -
Provisões - - - - - -
Outros 8.678 5,7 6.174 4,2 5.771 3,7
Resultado Exercícios Futuros - - - - - -
Participações Minoritárias 420 0,3 427 0,3 1 0,0
Patrimônio Líquido 88.627 58,1 87.501 59,8 87.828 56,0
Total do Passivo 152.526 100,0 146.328 100,0 156.792 100,0

Demonstração de Resultados

Receita Operacional Bruta 117.318 108,1 123.822 107,7 132.807 107,9


Deduções da Receita Bruta (8.815) (8,1) (8.859) (7,7) (9.720) (7,9)
Receita Operacional Líquida 108.503 100,0 114.963 100,0 123.087 100,0
Custo dos Produtos Vendidos (77.855) (71,8) (83.579) (72,7) (83.915) (68,2)
Resultado Operacional Bruto 30.648 28,2 31.384 27,3 39.172 31,8
Despesas de Vendas (19.620) (18,1) (20.511) (17,8) (21.467) (17,4)
Despesas Gerais e Administrativas (12.824) (11,8) (13.655) (11,9) (13.126) (10,7)
Outros Resultados Operacionais 1.524 1,4 70 0,1 (1.243) (1,0)
Resultado da Atividade (272) (0,3) (2.712) (2,4) 3.336 2,7
Despesas Financeiras (8.521) (7,9) (9.913) (8,6) (9.973) (8,1)
Receitas Financeiras 11.376 10,5 10.162 8,8 8.044 6,5
Resultado Operacional Líquido 2.583 2,4 (2.463) (2,1) 1.407 1,1
Resultados Não Operacionais 269 0,2 1.905 1,7 1.070 0,9
Resultado Antes dos Impostos 2.852 2,6 (558) (0,5) 2.477 2,0
Participação nos Resultados (331) (0,3) (77) (0,1) (235) (0,2)
Imposto de Renda e Contribuição Social (578) (0,5) (94) (0,1) (1.112) (0,9)
Reversão Juros sobre Capital Próprio - - - - - -
Participações Minoritárias (18) (0,0) (10) (0,0) - -
Resultado Líquido do Exercício 1.925 1,8 (739) (0,6) 1.130 0,9

45
Demonstrações Financeiras Consolidadas
Hering Têxtil
Valores em Reais Mil

Contas 31/12/96 A.V. % 31/12/97 A.V. % 31/12/98 A.V. %

Ativo
Circulante 131.698 33,6 198.643 37,7 239.986 42,9
Disponibilidades 1.745 0,4 13.729 2,6 36.625 6,6
Caixa e Bancos 1.522 0,4 2.753 0,5 2.306 0,4
Aplicações Financeiras 223 0,1 10.976 2,1 34.319 6,1
Clientes 70.141 17,9 99.790 18,9 104.115 18,6
Estoques 43.323 11,1 57.890 11,0 55.770 10,0
Outros Créditos 16.489 4,2 27.234 5,2 43.476 7,8
Realizável Longo Prazo 68.019 17,4 157.393 29,9 141.042 25,2
Depósitos Judiciais - - - - - -
Outros Créditos 68.019 17,4 157.393 29,9 141.042 25,2
Permanente 192.297 49,1 170.780 32,4 178.030 31,8
Investimentos 1.451 0,4 1.694 0,3 1.714 0,3
Imobilizado Líquido 176.242 45,0 158.508 30,1 168.055 30,1
Diferido 14.604 3,7 10.578 2,0 8.261 1,5
Total do Ativo 392.014 100,0 526.816 100,0 559.058 100,0

Passivo
Circulante 163.992 41,8 176.305 33,5 233.286 41,7
Empréstimos e Financiamentos 4.505 1,1 41.997 8,0 89.577 16,0
Debêntures - - - - - -
Fornecedores 47.929 12,2 49.519 9,4 59.429 10,6
Impostos, Taxas e Contribuições 14.939 3,8 12.918 2,5 11.174 2,0
Dividendos a Pagar - - - - - -
Provisões - - - - - -
Outros 96.619 24,6 71.871 13,6 73.106 13,1
Exigível a Longo Prazo 61.200 15,6 181.234 34,4 155.771 27,9
Empréstimos e Financiamentos 9.082 2,3 29.711 5,6 23.696 4,2
Debêntures 7.794 2,0 8.371 1,6 9.063 1,6
Provisões - - - - - -
Outros 44.324 11,3 143.152 27,2 123.012 22,0
Resultado Exercícios Futuros - - - - - -
Participações Minoritárias 185 0,0 - - - -
Patrimônio Líquido 166.637 42,5 169.277 32,1 170.001 30,4
Total do Passivo 392.014 100,0 526.816 100,0 559.058 100,0

Demonstração de Resultados

Receita Operacional Bruta 333.592 114,5 397.915 113,6 366.680 112,3


Deduções da Receita Bruta (42.134) (14,5) (47.626) (13,6) (40.136) (12,3)
Receita Operacional Líquida 291.458 100,0 350.289 100,0 326.544 100,0
Custo dos Produtos Vendidos (205.641) (70,6) (241.017) (68,8) (231.096) (70,8)
Resultado Operacional Bruto 85.817 29,4 109.272 31,2 95.448 29,2
Despesas de Vendas (41.979) (14,4) (63.936) (18,3) (64.645) (19,8)
Despesas Gerais e Administrativas (14.462) (5,0) (15.541) (4,4) (15.302) (4,7)
Outros Resultados Operacionais 3.915 1,3 869 0,2 423 0,1
Resultado da Atividade 33.291 11,4 30.664 8,8 15.924 4,9
Despesas Financeiras (40.131) (13,8) (37.371) (10,7) (46.858) (14,3)
Receitas Financeiras 7.927 2,7 14.550 4,2 29.708 9,1
Resultado Operacional Líquido 1.087 0,4 7.843 2,2 (1.226) (0,4)
Resultados Não Operacionais (9.946) (3,4) 70 0,0 2.213 0,7
Resultado Antes dos Impostos (8.859) (3,0) 7.913 2,3 987 0,3
Participação nos Resultados 60 0,0 - - - -
Imposto de Renda e Contribuição Social 11.783 4,0 (3.516) (1,0) (263) (0,1)
Reversão Juros sobre Capital Próprio - - - - - -
Participações Minoritárias - - - - - -
Resultado Líquido do Exercício 2.984 1,0 4.397 1,3 724 0,2

46
CAPÍTULO IV

Alavancagem Operacional e Financeira

Introdução

Neste capítulo, apresentaremos os principais aspectos dinâmicos da


administração e do planejamento financeiros. Enfocando a abordagem das
características internas do sistema que afetam as mudanças nos padrões de
fluxo de caixa e que levam à geração de valor para o acionista (quanto for S.A.)
ou dono da empresa (quando for limitada).

Apresentaremos as dinâmicas principais do sistema empresarial enfocando


primeiro o conceito de alavancagem ( o impacto dos custos e despesas fixas
nos resultados globais) em duas áreas críticas: alavancagem operacional e
financeira da empresa.

Alavancagem, como previamente mencionado, é um conceito referido à


condição favorável de ter, dentro do esquema de custo global do sistema
empresarial, um elemento estável, que sustente um grande leque de níveis de
lucro. Alavancagem operacional simplesmente significa que, uma parte dos
custos de funcionamento do negócio é fixa dentro de um amplo intervalo na
escala de operações. Como resultado, os lucros aumentam ou diminuem mais
que proporcionalmente com determinadas mudanças na escala. Da mesma
forma, a alavancagem financeira ocorre quando a estrutura de capital da
empresa contém encargos com taxas de juros fixas. O efeito é semelhante ao
da alavancagem operacional. Novamente, os lucros após os juros aumentam
ou diminuem mais que proporcionalmente em relação à escala operacional,
fazendo a rentabilidade flutuar. As alavancagens operacional e financeira são
distintas, mas têm o mesmo princípio.

47
Existem diferenças nos elementos específicos envolvidos e nos métodos de
cálculo de cata tipo de alavancagem. Ambas as alavancagens, operacional e
financeira, podem estar presentes em qualquer negócio, e seu impacto
respectivo no lucro líquido tenderá a ser reforçado mutuamente.

A Alavancagem Operacional de grande relevância para todos os níveis


de gerência tem sido o bom aproveitamento de noções de custo para “dissecar”
a anatomia da estrutura de custos da empresa e acompanhar os
relacionamentos entre as variações de volume e variações de custos ( e
portanto de lucro).

Para entender a natureza das relações entre custo, volume e lucro é


necessário primeiro definir, de forma simplista:

a) Custos e Despesas Variáveis: os que variam na mesma proporção


das variações ocorridas no volume de produção ou outra medida de
atividade. Exemplos comumente apresentados como sendo de custos
variáveis: matéria-prima, mão-de-obra, comissões sobre vendas, etc.
Algumas despesas variam proporcionalmente com a variação das
vendas, mais do que da produção. É o caso típico de comissões
sobre vendas.

b) Custos e Despesas Fixas: teoricamente definidos como os que se


mantêm inalterados, dentro de certos limites, independentemente das
variações da atividade ou das vendas. Exemplos muito citados de
custos fixos: ordenados de mensalistas, depreciações, aluguéis, etc.

Existem, ainda, categorias intermediárias entre variáveis e fixas. São as


denominadas semivariáveis e semifixas. Na prática não é fácil distinguir
estas duas últimas espécies. Os custos semivariáveis se aproximariam
mais dos variáveis do que dos fixos, quanto a seu comportamento.
Possuem uma componente fixa a partir da qual passa seu comportamento

48
a ser semivariável. Tem uma pequena parte fixa (que tem de ser paga
independentemente do nível do consumo) e a partir daí conta cresce na
exata proporção do número de KW consumidos.

Como exemplo de custo semifixo cita-se freqüentemente o gasto com


supervisão da fábrica. Mantém-se fixo dentro de certos intervalos de
atividade (menores do que os citados para definir custo fixo) e
abruptamente, eleva-se para atingir outro “patamar” no qual ficará por
mais algum tempo, até dar um novo “salto”.

A validade de tais definições é, na melhor das hipóteses, apenas didática


e de ordem prático - simplificadora, pois na realidade o comportamento
dos itens de custo é o mais variado possível, em face das variações de
volume.

Freqüentemente, o valor total do custo da mão-de-obra direta e indireta


de um período não aguarda relação de proporcionalidade direta com as
flutuações de volume, por uma série de problemas, dentre as quais, o fato
de, no Brasil, devido aos altos custos de contratação e recrutamento, os
empresários hesitarem em ajustar prontamente a força de trabalho às
flutuações da demanda. Isto leva a incluir maiores cargas de tempo
ocioso remunerado como custo indireto, no que se refere ao pessoal da
fábrica. A mão-de-obra direta, todavia, deveria, rigorosamente, ser
proporcional às variações das ordens completadas, pelo menos em
número de horas, com exceção de pequenas diferenças de eficiência e
ociosidade. Ela é variável na distribuição que podemos fazer a esta ou
aquela ordem, mas freqüentemente é fixa em seu total.

Os custos fixos, por sua vez, são fixos mais nas intenções dos que assim
os classificam, do que na realidade. Muitas vezes, embora fixos quanto à
intensidade do esforço ou do serviço envolvido, sofrem variações devidas
apenas à inflação ou acréscimo de preços. Somente algumas despesas,
tais como ordenados do pessoal administrativo, são fixas, ou pelo menos

49
previsíveis para o período orçamentário, desde que os reajustes sejam
previsíveis.

Mesmo os custos variáveis, que presumivelmente não só acompanhariam


proporcionalmente a variação de volume como, também, pelo mesmo
fato, deveriam ser fixos unitariamente, sofrem, no médio prazo pelo
menos, o impacto de economias e deseconomias de escala, de
ineficiências e eficiências, variando mais ou menos proporcionalmente do
que a definição possa admitir.

Entretanto, por aproximados e sofríveis que possam ser os conceitos


contábeis, têm uma utilidade extraordinária na prática. O contador, ao
admitir certas simplificações, está perfeitamente consciente do desvio
cometido em relação ao conceito teórico de economia.

Isto é válido não só no que se refere ao custo, como à receita.


Freqüentemente a função - receita e a função – custo não são lineares,
mas os contadores, embora perfeitamente cônscios disto, colocam as
funções dentro da “camisa-de-força” da linearidade, por simplificação e
para evitar os custos e as demoras das análises mais sofisticadas. Num
bom número de casos, a simplificação acaba dando resultados práticos
bastante próximos e razoáveis. Em alguns dos outros, todavia, o desvio
pode ser grosseiro.

A figura a seguir representa a visão clássica do contador no que se refere


às funções receita e custo. Assim, ambas são representadas com retas,
sendo que a de receita se inicia na origem. A de custo inicia-se já em certa
altura, independentemente do nível de atividade, devido ao custo fixo. O
ponto de encontro entre as duas curvas representa o “ponto de ruptura” (ou
de equilíbrio), a partir do qual a empresa aufere lucro e abaixo do qual
incorre em prejuízos.

Poderíamos ter incluído no gráfico a reta de custo variável, que partiria da


origem da mesma forma que a de receita, mas com inclinação menor,

50
porém nada de essencial seria adicionado; somente mostraria a diferença
entre receita e custos variáveis (margem de contribuição), importante em
algumas situações.

Figura 1. – Visão do contador

Função
C Receita
U Lucro
S
T
O
Função
S
Custos
/ Prejuízo
R
E Ponto de
C Ruptura
E
I
T
A
S

QUANTIDADE OU REAIS - VOLUME

Como se vê, as premissas são bastante simplistas. Não somente trata-se


de retas, mas elas, visualmente, continuariam indefinidamente em seus
caminhos, ampliando cada vez mais o lucro, a partir do ponto de equilíbrio.
É claro que o contador admite estas simplificações dentro de certos limites
de produção.

A figura abaixo representa a visão do negócio por parte do administrador,


sem dúvida mais válida do ponto de vista real, pelo menos setorialmente.
Entretanto, dentro do que se denomina “intervalo de variação relevante”, e
desde que o volume não caia fora dos limites de tal intervalo (intervalo no
qual a empresa tenha tido alguma experiência prática), a linearidade pode
ser assumida, em algumas circunstâncias.

51
Figura 2. – Visão do Administrador

C Função
U Receita
S
T
O
S Função
/ Custos
R
E
C
E
I
T
A
S
QUANTIDADE OU REAIS - VOLUME

Fórmula do ponto de equilíbrio em QUANTIDADES (PÇ/KG/LT)

N.º de unidades produzidas = custos fixos totais


--------------------------------------------------------------
(preço unitário venda – custo unitário variável)

A fórmula apresentada, em quantidades, é importante, pois permite alcançar ou


calcular o ponto equilíbrio de cada produto, quando a empresa produzir mais
de um, contando que consigamos apropriar uma parcela do custo fixo de cada
produto (o que não deixaria de ser dificultoso). Além do mais, mesmo na
hipótese de produto único, é muito importante, como indicação, para o setor de
produção, conhecer quantas unidades deverá produzir.

52
Formula do ponto de Equílibrio em REAIS (R$)

PE R$ = Custos Fixos Totais


----------------------------------
1 – Custos Variáveis Totais
-----------------------------
Vendas Totais

Exemplo n.º 1
Custos Fixos R$ 6.376.350,00
Preço de venda Unitário R$ 15,00
Custo Unitário Variável R$ 10,00

PE = 6.376.350 = 1.275.270 unidades do produto


--------------
15 – 10

Exemplo n.º 02
Custos Fixos Totais R$ 8.567.398,00
Custos Variáveis Totais R$ 21.546.789,00
Vendas Totais R$ 36.500.000,00

PE = 8.567.398 = R$ 20.912.567,00
---------------------
1 – 21.546.789
---------------
36.500.000

Exemplo n.º 03

Fórmula utilizada para tornar o custo


PE = CUSTO FIXO variável flexível (de acordo com as
------------------- oscilações do mercado).
1 – b’

53
Já na Alavancagem Financeira a relação básica entre custo fixo e
variável também pode ser utilizada para verificar de vários níveis de
endividamento da estrutura financeira da empresa, isto é, para analisar sua
alavancagem financeira, pois ambas representam uma oportunidade de ganho
pela natureza de certos custos fixos em relação ao aumento da atividade.

A vantagem da alavancagem financeira está em tomar recursos a uma taxa de


juros fixa que permita utilizá-los nas oportunidades de investimentos, tendo
uma taxa de retorno maior que a dos juros efetivamente pagos. A diferença, é
claro, aumenta o lucro para empresa. Dada a sua capacidade de fazer
investimentos que dão retornos acima da taxa de juros praticada, para a
empresa “será vantajoso”, como é às vezes denominado. Isto significa que se
deve tomar emprestado até o ponto permitido por um gerenciamento prudente
da dívida, estimulando, portanto, o retorno sobre o patrimônio líquido através
da diferença entre a taxa de retorno obtida e a taxa de juros paga. O efeito
oposto, é claro, ocorrerá se a empresa obtiver retorno abaixo da taxa de juros
paga.

Devemos lembrar, é claro, que, com o passar do tempo, o nível de lucro em


todos os investimentos deve não apenas exceder os juros pagos aos credores,
mas também atender às expectativas da empresa. O valor só pode ser gerado
se o custo do capital for ultrapassado, um princípio que estabelecemos antes e
que iremos rever nos próximos Capítulos. Esta exigência não afeta ou altera os
princípios da alavancagem, mas estabelece o nível de eficiência com que os
recursos devem ser empregados.

54
CUSTO/VOLUME/LUCRO
Cliente UF Qtde. Custo Faturamento Margem de Contribuição Lucro Participação
Vendas Variável Faturamento
R$ R$ R$ % R$ % %
Fulano SP 28.525 543.584 956.279 261.111 27,30 (5.304) -0,55 10,86
Fulano SP 22.064 528.291 937.335 258.932 27,62 33.844 3,61 10,64
Fulano SC 12.980 325.112 861.505 340.333 39,50 136.145 15,80 9,78
Fulano RS 21.654 395.681 829.007 302.737 36,52 119.157 14,37 9,41
Fulano SP 39.600 377.923 781.792 273.076 34,93 39.524 5,06 8,88
Fulano SP 26.889 332.164 619.094 177.127 28,61 21.834 3,53 7,03
Fulano SC 12.026 285.605 603.079 185.254 30,72 24.810 4,11 6,85
Fulano RJ 10.291 216.642 577.482 268.962 46,57 133.426 23,10 6,56
Fulano SP 6.265 144.338 361.812 161.285 44,58 66.487 18,38 4,11
Fulano SP 3.770 139.044 347.799 146.743 42,19 59.871 17,21 3,95
Fulano PR 8.693 186.363 327.656 84.790 25,88 (19.025) -5,81 3,72
Fulano SC 4.953 103.327 229.109 75.352 32,89 7.037 3,07 2,60
Fulano SC 10.500 114.281 217.140 56.543 26,04 (11.997) -5,53 2,47
Fulano RS 1.707 82.106 196.883 83.135 42,23 28.901 14,68 2,24
Fulano SP 5.250 93.873 174.645 53.382 30,57 541 0,31 1,98
Fulano SC 2.360 73.432 166.304 57.399 34,51 21.606 12,99 1,89
Fulano CE 1.929 54.475 137.543 64.574 46,95 31.126 22,63 1,56
Fulano SP 1.273 39.266 105.306 46.467 44,13 23.062 21,90 1,20
Fulano SP 2.562 50.338 98.381 29.377 29,86 (2.220) -2,26 1,12
Fulano CE 1.875 29.748 76.754 38.763 50,50 19.780 25,77 0,87
Fulano SP 250 54.111 75.305 7.766 10,31 (1.619) -2,15 0,85
Fulano RS 1.600 28.980 71.046 30.015 42,25 13.937 19,62 0,81
Fulano SC 750 9.988 24.285 9.117 37,54 3.799 15,64 0,28
Fulano SP 370 9.247 20.131 7.758 38,54 1.879 9,34 0,23
Fulano SP 80 3.060 8.294 3.777 45,54 1.890 22,79 0,09
Fulano SP 150 1.799 3.773 1.202 31,85 192 5,08 0,04
Total 228.366 4.222.777 8.807.739 3.024.976 34,34 748.684 8,50 100,00

55
EXERCÍCIO DE FIXAÇÃO

1º)- A somatória dos custos (custos fixos + custos variáveis) é igual ao custo
total necessário para produção de bens ou serviços. Sendo assim,
considera-se que os custos totais são lineares ou cíclicos? Justifique por
quê?

2º)- Qual a importância para empresa conhecer a relação de


Custo/Volume/Lucro?

3º)- A empresa Fulano de Tal possui os seguintes custos: a) custos fixos R$


5.850.000,00; e b) custos variáveis 30% das vendas. Calcular utilizando o
método Du Pont o ponto de equilíbrio em R$ - entende-se neste caso que
o ponto de equilíbrio cobre as despesas de produção. Caso houvesse
acréscimo de custos variáveis 13% (treze por cento), qual seria o novo
ponto de equilíbrio em R$?

4º)- A empresa Beltrano possui os seguintes custos de produção: a) custos


fixos R$ 1.350.000,00; e b) custos variáveis 45% das vendas. Calcular
utilizando o método Du Pont o ponto de equilíbrio em R$ - entende-se
neste caso que o ponto de equilíbrio cobre as despesas de produção. Caso
houvesse acréscimo de custos variáveis de 10% (dez por cento), qual seria
o novo ponto de equilíbrio em R$?

5º)- A Editora JWG publica palavras cruzadas criativas. No ano passado, o livro
de cruzadas foi vendido R$ 10,00, com custos operacionais variáveis de R$
8,00 por livro e custos operacionais fixos de R$ 40.000,00. Quantos livros
precisam ser vendidos este ano para atingir o ponto de equilíbrio para seus
custos operacionais, dadas as seguintes circunstâncias (sempre voltar a
posição do ano base).
a. Todos os valores são os mesmos do ano anterior;
b. Os custos operacionais fixos aumentarem para $ 44.000; e os demais
números são os mesmos do ano anterior.

56
c. O preço de venda aumentou para R$ 10,50; todos os demais custos
permanecem os mesmos do ano anterior.
d. O custo operacional variável por livro aumentou para R$ 8,50; todos os
demais números permanecem os mesmos.
e. Quais as conclusões que se pode tirar das suas respostas a respeito do
ponto de equilíbrio operacional.

6º)- Existe a possibilidade de aplicar seu dinheiro numa nova empresa que
cria linguados para venda a restaurantes locais. O proprietário diz que lhe
distribuirá todo o lucro que sobrar após cobrir os custos operacionais e o
seu salário. Quantos linguados devem ser criados e vendidos no primeiro
ano de funcionamento para que consiga alguma remuneração? (suponha
não haver depreciação). E que lucro lhe será pago se vender 300.000
linguados? Considerando as seguintes premissas: (a) preço por linguado
adulto R$ 2,00; (b) Custos fixos de R$ 300.000,00; (c) alíquota do imposto
de renda de 35%; (c) custos variáveis de R$ 0,72 por unidade; (d) salários
de R$ 40.000,00.

7º)- A empresa GP tem custos operacionais fixos de R$ 380.000,00, e custos


operacionais variáveis de R$ 16,00 por unidade e um preço de venda
unitário de R$ 63,50. Calcule o ponto de equilíbrio operacional em
unidades.

8º)- (Questão do Provão) A análise do ponto de equilíbrio (análise custo-


volume-lucro) permite tanto determinar o nível de operação que uma
empresa precisa manter para cobrir todos os seus custos operacionais,
quanto avaliar a lucratividade associada a vários níveis de venda. O
referido ponto de equilíbrio operacional é definido quanto o(a) é igual?

Resposta: Quando o lucro antes de juros e imposto de renda fora igual a zero.

9º)- (Questão do Provão) O gráfico cartesiano abaixo é a imagem geométrica


da relação CUSTO X VOLUME X LUCRO das operações de uma
empresa. Interprete-o a fim de responder os seguintes questionamentos:

57
a) Identificar o ponto de equilíbrio entre a receita e os custos, em reais e
em quantidades? b) Identificar o(s) seguimento(s) do eixo das ordenadas
que representa(m), no gráfico, o lucro para a quantidade vendida G,
expresso em reais? c) A margem de segurança com que uma empresa
opera é função do montante de receita que ela pode perder até atingir o
ponto de equilíbrio. Assim, na situação indicada pelo gráfico, a Margem de
Segurança está representada, em valores de receita, pelo(s) segmento(s)
do eixo das ordenadas?

A
Receita Total

B Custo Total

C Custo de Equilíbrio

D Custo Fixo

E
F G
Unidades Vendidas

Resposta: a) ED e DC do eixo das ordenadas; e EF do eixo das abscissas; b) BA; c) CB


e BA.

10º)- Suponha que a Guaíba Posters, um pequeno varejista de posters, tenha


custos operacionais fixos de R$ 3.000,00, que seu preço de venda por
unidade (poster) seja de R$ 15,00, e seus custos operacionais variáveis
sejam de R$ 5,00 por unidade. Conforme o gráfico a seguir, de quantas
unidades, aproximadamente, é o ponto de equilíbrio da empresa?

58
Receita
Receita/Custo R$

Custo Total

c Custo Variável

3.000 b d e

Volume de Produção (unidades)

Resposta: 300 unidades.

59
CAPÍTULO V

ORÇAMENTO DE VENDAS E DE CAPITAL

É necessário que se tenha um conjunto de informações à projeção do preço de


venda unitário. Essas informações deverão servir de base para a determinação
do futuro preço de venda, mas adaptadas conforme a evolução de fatores
internos e externos, que poderão vir a interferir diretamente em sua fixação.
Quando a empresa quer ser diferenciada no mercado, via qualidade, deverá
apresentar ganhos de produtividade e repassá-los, via preço, aos clientes no
prazo combinado, ou seja, terá que ser muito competente.

Os principais fatores que influenciarão na projeção de preço de venda serão:

a) A qualidade dos produtos concorrentes;

b) Os serviços que oferece;

c) O preço de venda dos produtos concorrentes;

d) A oferta de produtos similares no mercado;

e) A procura do produto no mercado;

f) A capacidade de produção da empresa;

g) As características do processo produtivo na empresa;

h) As condições futuras de mercado.

60
A maioria das empresas projetam os preços de venda dos produtos e/ou
serviços, acrescentando ao seu custo total uma taxa de lucro prefixada. A
margem de lucro poderá ser objeto de várias considerações. Há um confusão
conceitual, às vezes, entre a margem e a rentabilidade desejadas sobre o
investimento. Ambas são empregadas como se, conceitualmente, tivessem o
mesmo significado.

Outro fator do preço de venda unitário projetado a ser considerado, será o


número de unidades que se pretende vender no futuro, ou seja, estimar a
aceitação dos produtos e/ou serviços da empresa. Isto exige que a empresa
tenha velocidade em oferecer o produto certo, ao cliente certo, ao preço certo,
na quantidade certa e no momento certo.

Descreve-se, a seguir, o método da Du Pont para fixar-se o preço de venda


unitário de cada produto e/ou serviço da empresa. É um método bastante
simples e direto. Ele utilizará a taxa projetada de retorno sobre o investimento,
a velocidade das vendas desejada no período orçado pela empresa, bem como
os custos unitários orçados do produto e/ou serviço e as despesas diretamente
proporcionais ao preço de venda final.

Nestes termos, descreve-se o processo de precificação da Du Pont,


convendionando-se que:

P = PVu = preço de venda unitário;


T = CT = custo total do produto e/ou serviço;
M = margem ou lucratividade desejada.

Então, podemos escrever que:

T = (1 – M) P

Posto isso, adiciona-se a premissa básica do método da Du Pont, ou seja,

61
TRI = M x R ou M = TRI
R
Onde,

TRI = taxa de retorno sobre investimentos


R = rotação ou velocidade das vendas desejada para o período projetado

T = (1 – TRI) P
R

Resulta, daí:

P=Txf

Os gerentes da Du Pont, ao aplicarem a fórmula, observaram que, à medida


que a empresa desenvolve maior esforço mercadológico, isto é, quanto maior
for o volume de vendas para uma mesma taxa de retorno sobre o investimento,
o preço de venda unitário projetado tende a reduzir. Se essa tendência
continuar, ou seja, a rotação das vendas crescer no mercado, a tal ponto que a
elasticidade preço da procura pelo produto e/ou serviço aumentar infinitamente,
chegará a um momento no futuro, que a empresa irá vendê-lo pelo custo total
de produção. Daí, o processo ao ser analisado pelos gerentes da Du Pont
pareceu atípico, pois pela fórmula acima, constatou-se que o custo total (T)
permanecerá constante, independentemente do nível de produção e/ou vendas
da empresa. Isso não é verdade, pois, à medida que há um aumento na
produção e nas vendas, os custos variáveis crescerão, proporcionalmente, ao
nível de atividade da empresa.

Neste sentido, será necessário desdobrar o custo total (T) em duas parcelas
distintas, a saber:

a) Custo total unitário (CTu), o qual será composto pelo custo fixo unitário e o
custo variável unitário do produto e/ou serviço, definido pelas parcelas de
custos unitários de matérias-primas, mão-de-obra direta e despesas

62
indiretas de fabricação, e poderá ser denominado, também, por custo
derivado de produção unitário (CDPu);

b) Despesas diretamente proporcionais ao preço de venda do produto e/ou


serviço denominadas dP, ou seja, imposto de circulação de mercadorias e
serviços, promoções, publicidade, comissões, fretes, seguros de transporte,
etc., pois, quanto mais se produz e vende-se um produto e/ou serviço,
maior será a incidência dessas despesas sobre o mesmo.

Assim, o custo total (T) foi desdobrado em custo total unitário (Ctu) e em
despesas diretamente proporcionais ao preço de venda do produto e/ou serviço
(dP), logo, podemos escrever.

Pvu = CUSTO FIXO


Pvu = CTu x f -------------------
1 – (b’ + LUCRO)
1–dxf

O médoto da Du Pont utilizará o custo total unitário do produto e/ou serviço


orçado, considerando-se a velocidade esperada das vendas, as despesas
diretamente proporcionais ao preço de venda unitário e a taxa de retorno sobre
o investimento projetada pela empresa, no período considerado.

Cumpre destacar que o preço de venda unitário projetado pelo método Du


Pont, não necessariamente será o preço aceito pelo mercado. Ele poderá até
ser praticado, mas irá depender dos preços da concorrência para produtos
similares aos da empresa. Assim, o método da Du Pont descrito é uma forma
de projetar o preço de venda unitário referencial à empresa conforme os
parâmetros definidos previamente, em seu sistema de planejamento financeiro
e orçamento. Logo, o preço de venda unitário projetado através do método da
Du Pont, será o preço-meta da empresa.

Por outro lado, há empresa que fixam o preço de venda de seus produtos,
considerando todos os custos de fabricação. O valor obtido, da operação
anterior, será multiplicado pela quantidade a ser vendida. Neste caso, o preço
de venda irá variar , se a quantidade de produtos a serem vendidos for maior

63
ou menor. Isto implica afirmar que o preço será inversamente proporcional à
quantidade a ser vendida, ou seja, quanto maior for o pedido do cliente, menor
tenderá ser o preço unitário do produto e vice-versa.

No entanto, as empresas que utilizam esse método poderão estar vendendo


seus produtos por um preço inferior ao custo de produção, pois estarão sendo
considerados os custos de vendas e produção, de forma linear, o que não é
verdade. Alguns custos serão diretamente proporcionais aos níveis de vendas
e produção, enquanto outro variarão inversamente. Assim, a empresa, ao
empregar esse método, poderá estar superestimando ou subestimando o valor
do preço de venda de seus produtos e/ou serviços e, em conseqüência, a sua
receita total.

Também deverão ser considerados os seguintes aspectos, no momento da


empresa fixar o preço de venda unitário do produto. Por exemplo, as empresas
que trabalham por encomenda e em determinas atividades econômicas como
embalagens de papel. Cada produto poderá Ter um tipo de acabamento. A
plastificação poderá ser envernizada com verniz off-set, com verniz calandra,
com verniz skin ou poderá ser parafinada. Além disso, caso o cliente já tenha
comprado um tipo de embalagem e resolva outro pedido do mesmo produto , o
preço poderá ser menor, pois muita matéria-prima já foi preparada para a
primeira encomenda; os filmes poderão estar prontos, como os fotolitos, as
chapas, etc.

Muitos fatores poderão influenciar na determinação do preço de algumas


empresas, logo, os mesmos deverão ser cuidadosamente analisados e
considerados, evitando assim futuros contratempos. Há empresas que
possuem, em planilhas, todos os custos que o produto poderá ter. A cada
passo de produção terá seu custo avaliado, com o que foi calculado
anteriormente. Assim, o preço de venda da empresa será sempre comparado
com o do mercado, para que não apresente defasagens ao longo do caminho.
Ao fim do processo de produção será acrescentada a margem de lucro
esperada, multiplicando-se pelo número de unidades a serem produzidas.

64
O orçamento de vendas será o marco inicial do processo de elaboração do
sistema orçamentário global da empresa. A partir do orçamento de vendas
resultarão as demais orçamentárias, pois não adianta a empresa ter viabilidade
tecnológica e financeira, se não apresentar a econômica. Neste sentido, o
ponto de partida de elaboração do plano geral de operações será a projeção
das receitas de vendas de produtos, mercadorias e/ou prestação de serviços
da empresa. Para muitas empresas as estimativas de vendas condicionam
todo o processo orçamentário na medida em que representam a influência
externa mais poderosa.

A elaboração do orçamento de vendas pressupõe conhecer o potencial de


mercado, o nível de demanda futura, a pesquisa de mercado, a concorrência, o
nível de preços, as condições econômicas do País, o comprometimento dos
gerentes e vendedores para atingir os objetivos e as metas traçadas, refletindo,
assim, na sua precisão no processo de decisão.

Para que o orçamento de vendas seja realista, as estimativas de vendas


também deverão ser. As vendas representarão a parcela mais expressiva da
receita logo, serão responsáveis pela recuperação de custos e despesas da
empresa, caracterizando assim a importância de suas projeções, em termos
realistas.

O orçamento de vendas deverá referir-se a cada produto e/ou serviço da


empresa, e região geográfica, levando em consideração o custo de produção e
o preço de venda, bem como a evolução do mercado consumidor. O orçamento
de vendas será peça importante por ser relacionar com as demais áreas e
departamento da empresa, que irão necessitar de informações seguras sobre
as vendas para a programação de suas necessidades de matérias-primas,
mão-de-obra direta e despesas indiretas de fabricação. Desta forma, o
orçamento de vendas deverá satisfazer as necessidades do cliente, do
funcionário, do acionista e da comunidade, bem como garantir a sobrevivência
da organização.

65
EXERCÍCIO DE FIXAÇÃO

1º)- O que é orçamento de vendas?

2º)- Para que servirá o orçamento de vendas?

3º)- Por quê o comitê de planejamento financeiro e orçamento deverá


elaborar o orçamento de vendas?

4º)- Quais serão os principais objetivos para elaborar o orçamento de


vendas?

5º)- Que aspectos deverão ser considerados na análise e no potencial de


mercado da empresa?

6º)- Como as técnicas poderão ser aplicadas na projeção das vendas da


empresa?

7º)- Qual o método proposto para elaboração do orçamento de vendas?

8º)- Qual o efeito provável com o projeção do preço de venda unitário


inadequado do produto e/ou serviço?

9º)- Quais os principais fatores que influenciaram o preço de venda unitário?

10º)- Como é formado o preço de venda unitário?

11º)- Como é formado o preço de venda unitário, partindo do pressuposto que


a empresa esta competindo num estrutura de mercado de Concorrência
Monopolística?

66
CAPÍTULO VI

CRITÉRIOS DE AVALIAÇÃO ECONÔMICA DE INVESTIMENTOS

Os Administradores estão continuamente buscando ativos tangíveis e


intangíveis que possam aumentar o valor de suas empresas e resultar em uma
valorização da riqueza dos proprietários do negócio. Elaborar um orçamento de
capital significa identificar oportunidades potenciais de investimento, e atribuir
valores a elas, de forma que a administração possa tomar decisões acertadas.
Os conceitos de Valor Presente Líquido (VPL), Taxa Interna de

Retorno (TIR) e Pay-Back constitui a base para a atribuição de valores


para ativos reais e decisões de investimento. Entretanto, na análise de projeto
de investimentos podemos contar com diversas formas para avaliar o retorno
do investimento. Contudo elegemos as 3 formas acima para avaliar o retorno
do Investimento por serem os mais utilizadas.
Então, neste capítulo, buscaremos transformar esses conceitos em
instrumentos para tomadas de decisão administrativas que são amplamente
utilizadas pelos administradores para análise de ativos reais cujo o retorno se
dará ao longo de diversos exercícios. Essencialmente, os métodos propostos
fazem uma comparação entre o custo de um investimento e o retorno de fluxos
de caixa futuros incertos que o projeto deverá gerar. Há, pelo menos, quatro
passos principais na análise de um fluxo de caixa descontado para um projeto
proposto.
Em primeiro lugar, presumido que o projeto é totalmente financiado com
capital próprio (o que significa que os próprios proprietários estão fornecendo
todo o capital necessário), as previsões são necessárias para avaliar os
previstos fluxos de caixa adicionais para os proprietários, caso o projeto for
aprovado.

67
Em segundo lugar, deve-se estabelecer uma taxa de juro adequada, que
reflita o valor do tempo e o risco do projeto e, portanto, poderá ser adotada
para o cálculo do retorno dos respectivos fluxos de caixa futuros.
Terceiro, baseado no adicional de valor dos valores presentes, deve-se
calcular o retorno do projeto. Por último, a decisão precisa ser tomada no
sentido de implementar o projeto ou não.

O procedimento e interpretação da TIR e do VPL será apresentado com base


no seguinte exemplo:

Caso Prático:

Podemos aplicar R$ 1.000,00 em um título emitido por um banco de primeira


linha. A taxa oferecida é de 5% a.m., já ajustada ao IR. Portanto, depois de 30
dias o investidor terá à sua disposição no banco R$ 1.050,00. O custo de
oportunidade é de apenas 3% no período, dado pela possibilidade do investidor
aplicar seus R$ 1.000,00 em uma caderneta de poupança. Pergunta-se qual a
Taxa Interna de Retorno (TIR) e o valor Presente Líquido (VPL) da operação?

R$ 1.050

30 dias

(R$ 1.000)

Cálculo da TIR

(R$ 1.000,00 / R$ 1.050,00 = 0,05 x 100 = 5% a Taxa Interna de Retorno). A


TIR é uma informação apresentada em termos percentuais, no exemplo acima
5% a.m.. A TIR de 5% apurada neste investimento é comparada com o custo
de oportunidade de 3% (CMPC do investidor). Neste caso aponta com boa
opção de investimento comprar o título emitido pelo banco.

68
Então, a Taxa Interna de Retorno (TIR) pode ser definida pela taxa de juros
que iguala os fluxos de entrada e saída de dinheiro, ou também como a
produtividade estimada do investimento.

Cálculo do VPL

VPL é a diferença entre os fluxos de entrada e saída de dinheiro de um


investimento trazidos a preços de uma mesma data pelo custo de oportunidade
de 3% (três por cento). O raciocínio é o seguinte o investidor poderia aplicar R$
1.000,00 na caderneta de poupança e depois de 30 dias ter á sua disposição
R$ 1.030,00. Como ele optou por aplicar o título de um banco dispõe de R$
1.050,00. O investimento resultou em um VPL (valor agregado ou valor criado
para o investidor) de R$ 20,00 a valor futuro.

O custo de oportunidade de 3% na verdade é o custo de capital do projeto (é o


CMPC do investidor).

Para trazermos o fluxo no momento zero (valor presente), descontamos R$


1.050,00 pelo custo de oportunidade de 3%. Teremos um fluxo de entrada de
R$ 1.019,42 contra um fluxo de saída de R$ 1.000,00, evidenciado um VPL de
R$ 19,42 no momento zero. Observe que os R$ 20,00 estão a preços do valor
futuro e R$ 19,42 a preços do valor presente. A relação entre R$ 20,00 e R$
19,42 é de 3%, ou seja, R$ 20,00 a preços do momento futuro é igual a R$
19,42 no momento presente.

O VPL é um informação prestada em reais (termos absolutos). É mais


elucidativa que a TIR, prestada em termos percentuais. Devem ser aceitos
projetos com VPL maior que zero, com é o caso do presente investimento. O
VPL , quando positivo, aponta a quanto se cria de valor para um investidor.
Mostra que o investimento oferece uma taxa de retorno superior ao custo do
capital.

69
O VPL é, na essência, a diferença entre os fluxos de entrada e de saída do
dinheiro a preços no momento presente.

O VPL é considerado o melhor método para avaliação de projetos de


investimento.

PAY-BACK – O que é e suas limitações

Destinados a projetos de investimentos de menor porte, e define-se pelo


retorno do investimento em período de tempo (ano/mês/dias).

O exemplo apresentado a seguir elucidará a nossa exposição:

Período (Ano) Projeto A Projeto B


0 (momento do investimento) (R$ 10.000,00) (R$ 10.000,00)
1 R$ 8.000 R$ 2.000
2 R$ 2.000 R$ 8.000

A primeira limitação no cálculo clássico do pay-back está em não considerar o


valor do dinheiro no tempo. Receber R$ 8.000,00 no momento 1 é melhor do
que receber R$ 8.000,00 no momento 2. Qualquer que fosse a taxa de juros
utilizada para trazer os fluxos de entradas dos momentos 1 e 2 para o
momento zero, indicaria como melhor opção de investimento o projeto A.

Esta limitação seria facilmente corrigida. Todavia, permaneceria a Segunda


limitação no cálculo do indicador pay-back, esta sim a mais importante e não
adaptável. Vejamos no exemplo a seguir:

Período (Ano) Projeto A Projeto B


0 (momento do investimento) (R$ 10.000,00) (R$ 10.000,00)
1 R$ 8.000 R$ 2.000
2 R$ 2.000 R$ 8.000
3 R$ 2.000 R$ 8.000
4 em diante R$ 2.000 R$ 8.000

70
Pelo método do pay-back, o projeto A é melhor que o projeto B, conforme já
vimos. Todavia, o pay-back não leva em consideração o fluxo de caixa
estimado após o número de períodos em que o investimento é retornado.

No projeto A, do terceiro ano em diante a estimativa de entrada de caixa é de


R$ 2.000,00. No projeto B, a estimativa de caixa do ano 3 em diante é de R$
8.000,00. Portanto, o melhor projeto é o B.

Evidentemente, o fluxo de caixa deste exemplo não é usual na prática.


Todavia, serve para demonstrar a principal limitação no método pay-back,
razão pela qual em nossos casos práticos vamos calcular apenas a TIR e o
VPL dos projetos.

71
EXERCÍCIO DE FIXAÇÃO

1º) O gerente financeiro tem duas opções para aplicar o saldo R$ 350.000,00
do fluxo de caixa da empresa, a saber: a) Aplicar no FIF 60 dias a uma
taxa de 1,81% a.m.; ou b) Remunerar 99% do CDI (taxa de 1,91% a.m.).
Calcular o valor presente líquido das duas aplicações e identificar qual
proposta oferece o maior retorno, considerando que a expectativa de
remuneração é de 0,80% a.m.

2º) Tendo em vista a taxa mínima de atratividade de 12% a.a., qual dos
investimentos abaixo é mais vantajoso: a) emprestar R$ 300.000,00
resgatáveis em 10 prestações anuais de 60.000,00 cada; ou b) emprestar
R$ 150.000,00 resgatáveis em 12 prestações anuais de R$ 30.000,00.
Calcular a Taxa Interna de Retorno (TIR) dos dois investimentos e
identificar qual apresenta o maior retorno.

3º) O Banco Bradesco oferece três oportunidades de investimento para


empresa no valor de R$ 250.000,00, a saber: a) comprar títulos da
empresa XYZ a uma taxa de 3,2% a.m.; b) aplicar num fundo de renda
fixa que rende 0,09% a.d.; ou c) 99% do CDI (taxa de 3,65% a.m.).
Calcular o valor presente líquido das três aplicações e identificar qual
proposta oferece o maior retorno, considerando que a expectativa de
remuneração é de 2,5% a.m.

4º) A empresa Beta esta avaliando um investimento no valor de R$


30.000,00, do qual esperam-se benefícios anuais de R$ 10.000,00 no
primeiro ano, R$ 15.000,00 no segundo ano, R$ 20.000,00 no terceiro, e
R$ 10.000,00 no quarto. Admitindo-se que a empresa tenha definido em
30% a.a. a sua taxa de retorno exigida, e que o investimento seja
desembolsado integralmente no momento inicial. Qual o Valor Presente
Líquido?

72
5º) Considerando as mesmas premissas do exercício anterior (exercício n.º
4), se alterarmos as taxa de atratividade para 35% a.a.. Qual o Valor
Presente Líquido do investimento?

6º) O HSBC Bamerindus oferece três oportunidades de aplicação financeira


para o valor de R$ 350.000,00 referente a sobra do fluxo de caixa diário
da empresa, a saber: a) comprar títulos da empresa Beta a uma taxa de
1,2% a.m.; b) aplicar no fundo de renda fixa que rende 0,11% a.d.; ou c)
Aplicar no fundo lastreado pelo do CDI que rende 18,16% a.a.). Calcular o
valor presente líquido das três aplicações e identificar qual proposta
oferece o maior retorno, considerando que a expectativa de remuneração
é de 0,95 a.m. (Taxa Mínima de Atratividade).

7º)- Compare e contraste as abordagens da taxa interna de retorno e do valor


presente líquido para uma situação de racionamento de capital. Qual é a
melhor? Por quê?

8º)- Tendo em vista a Taxa Mínima de Atratividade de 15% a.a., qual dos
investimentos abaixo é mais vantajoso: a) emprestar R$ 320.000,00
resgatáveis em 11 prestações anuais de 70.000,00 cada; ou b) emprestar
R$ 170.000,00 resgatáveis em 12 prestações anuais de R$ 35.000,00.
Calcular a Taxa Interna de Retorno (TIR) dos dois investimentos e
identificar qual apresenta o maior retorno.

9º)- (Questão do Provão) As decisões financeiras devem ser tomadas em


função dos retornos e dos riscos esperados, e do respectivo impacto dos
mesmos sobre o preço do ativo avaliado. O risco de um ativo individual,
uma ação, por exemplo, pode ser devidamente avaliado através da
variabilidade dos retornos esperados. Portanto, a comparação das
distribuições probabilísticas dos retornos, relativas a cada ativo individual,
possibilita a quem toma decisões perceber os diferentes graus de risco.
Analise, abaixo, os dados estatísticos relativos aos retornos de 5 ativos.

73
Dados estatísticos referentes aos ATIVOS
retornos A B C D E
Valor esperado (%) 15,0 12,0 5,0 10,0 4,0
Desvio-padrão (%) 6,0 6,6 2,5 3,0 2,6
Coeficiente de variação 0,40 0,55 0,50 0,30 0,65

Resposta: Letra “D”

10º)- O departamento de marketing de uma empresa, esta estudando a


viabilidade de lançamento de um novo produto, verificou através de
pesquisa de mercado, a possibilidade de uma demanda anual de 30.000
unidades desse produto, a um preço de R$ 12,00 a unidade, com um ciclo
de vida de 5 anos. O departamento de produção, verificando o projeto,
observou que a manutenção da nova linha de produção custaria R$
4.000,00 por ano e que um equipamento adicional no valor de R$
300.000,00 seria necessário, tendo vida econômica também de 5 anos,
valor residual de R$ 20.000,00 e um custo de manutenção de R$
10.000,00 por ano. Os custos diretos envolvidos com a fabricação do
produto ascenderiam a R$ 7,00 por unidade. A área financeira, por sua
vez, manifestou a necessidade de um investimento inicial de R$
50.000,00 a título de capital de giro, e alertou que a empresa estaria
operando com uma taxa mínima de atratividade de 10% ao ano.
Considerando, exclusivamente, o enfoque financeiro, atenda ao que se
pede: a) Elabore o fluxo de caixa utilizando o diagrama abaixo; b) O novo
produto deve ser lançado? Por quê? c) Verifique, ainda, a sensibilidade
do projeto para a hipótese de uma variação negativa do preço de venda
do produto em 15% e positiva de custos diretos de 10% (Use o método de
análise do valor presente líquido).

74
0 1 2 3 4 5

Resposta: a) construção do gráfico; b) VPL = R$ 177.965,43; c) VPL = (106.343,58).

11º) Avalie-se o lançamento de um novo produto, chamado “nosso”. Já existe


no mercado um produto com características semelhantes. Os dois
produtos são equivalentes, tanto em qualidade, como em desempenho.
Considere as seguintes premissas básicas na avaliação: a) volume de
produção 1.000 unidades no primeiro ano, com incremento anual de 20%
nos primeiros quatro anos e, a partir daí uma redução anual de 15%; b)
vida útil comercial estimada de 8 anos; c) Investimentos em máquinas e
instalações na ordem de R$ 150,00 e, são depreciados à taxa linear de
10% ao ano e podem ser vendidos pelo valor residual contábil em
qualquer época; d) taxa mínima de atratividade exigida para o projeto de
15% a.a.; e) alíquota do imposto de renda de 25%, sendo recolhido
durante o próprio exercício social; f) preço unitário máximo aceito pelo
mercado de R$ 6,00 por unidade, sendo que todas as compras e vendas
são feitas em dinheiro; g) o custo total de produção (exceto depreciação)
do “nosso” é de R$ 6,50 por unidade, para o volume de vendas previsto
para primeiro ano (1.000 unidades), assim composto: custos variáveis de
R$ 4,00 por unidade e custos fixos (exceto depreciações) de R$ 2,50 por
unidade (Total = R$ 2.500,00); h) as despesas gerais e de vendas são
compostas por uma parte variável de R$ 0,10 por unidade e despesas
fixas de R$ 220,00. Calcular o VPL, TIR e PAYBACK do projeto,
concluindo se o projeto é viável economicamente.

75
76
BIBLIOGRAFIA

HELFERT, Erich A.. Técnicas de Análise Financeira – Um guia prático para


medir o desempenho dos negócios. Porto Alegre: Editora Bookman, 9º
Edição, 2000.
HOJI, Masakazu. Administração Financeira – Uma Abordagem Prática. São
Paulo: Editora Atlas, 2ª edição, 2000.
BRIGHAM, Eugene F.. HOUSTON, Joel F.. Fundamentos da Moderna
Administração Financeira. Rio de Janeiro, Editora Campus, 1999.
IUDÍCIBUS, Sérgio de. Análise de Balanços. São Paulo: Atlas, 1998.
GROPPELLI, A. A.. NIKBAKHT, Ehsan. Administração Financeira. São
Paulo, Editora Saraiva, 1998.
GITMAN, Lawrence. Princípios de administração financeira. 7º Edição. São
Paulo: Habra, 1997
MARTINS, Eliseu, ASSAF Neto, Alexandre. Administração Financeira. São
Paulo: Atlas, 1993.
SANVICENTE, Antonio Z. Administração financeira. São Paulo: Atlas,
1993.
BRAGA, Roberto. Fundamentos e técnicas de administração financeira.
São Paulo: Atlas, 1989.

77