CEDERJ - CENTRO DE EDUCAÇÃO SUPERIOR A DISTÂNCIA

DO ESTADO DO RIO DE JANEIRO

MATERIAL DIDÁTICO IMPRESSO

CURSO: Administração DISCIPLINA: Gestão Financeira

CONTEUDISTAS: Fabrícia de Farias da Silva e Kátia de Almeida

AULA 03

Capital de Giro

META DA AULA

Apresentar o conceito de Capital de Giro, explicar o tradeoff entre lucratividade e risco e discutir
em termos de lucratividade e risco, as estratégias de financiamento de curto prazo.

OBJETIVOS

Esperamos que, após o estudo do conteúdo desta aula, você seja capaz de entender:
• O conceito de Capital de Giro;
• O tradeoff entre lucratividade e risco;
• Reconhecer as estratégias de financiamento de curto prazo e analisá-las sob a ótica da
lucratividade e risco.

PRÉ-REQUISITOS

Para que você encontre maior facilidade na compreensão dessa aula, é importante que faça uma
revisão dos principais conceitos da disciplina Fundamentos de Finanças, com foco
principalmente no capítulo Risco e Retorno.
1. INTRODUÇÃO

A administração financeira a curto prazo (ou administração do capital de giro) abrange a

administração de ativos e passivos circulantes. Do ponto de vista financeiro ativo são
aplicações (usos) de recursos e passivos origens (fontes) de recursos. Os investimento e as
fontes de financiamentos compõe a estrutura das empresas e a principal fonte de informações
destas (estruturas) é o Balanço Patrimonial. A razão para avaliar estruturas alternativas de
ativos, passivos e patrimônio líquido é a maximização da riqueza dos proprietários. As
estruturas escolhidas devem continuamente levar à maximização do valor do investimento dos
proprietários na empresa.

Objetivo da administração financeira a curto prazo (ou administração do capital de giro) é gerir
cada um dos ativos circulantes (caixa, títulos negociáveis, duplicatas a receber e estoques) e
passivos circulantes (duplicatas a pagar, títulos a pagar e contas a pagar) de tal forma que se
alcance um equilíbrio entre lucratividade e risco que contribua positivamente para o valor da
empresa. Cada item do ativo circulante deve ser administrado eficientemente a fim de manter a
liquidez da empresa, evitando ao mesmo tempo, um nível alto demais a qualquer um deles.
Cada item do passivo circulante deve ser cuidadosamente administrado, para se ter garantia de
que os financiamentos são obtidos e usados da melhor forma possível. Um investimento alto
demais em ativos circulantes reduz a lucratividade, enquanto um investimento baixo demais
aumenta o risco de a empresa não poder honrar suas obrigações nos prazos estipulados.
Ambas as situações levam à redução do valor da empresa.

O capital de giro costuma apresentar diferentes interpretações, que são aplicadas segundo os
critérios e a natureza do estudo desenvolvido. Em razão de terem sido esboçadas, muitas
vezes, metodologias alternativas de cálculo de acordo com as definições consideradas, é
fundamental que se descrevam os principais conceitos e formas de mensuração do capital de
giro, conforme são usualmente considerados.

2. CAPITAL DE GIRO

Qualquer que seja a definição adotada, o conceito de capital de giro (ou capital circulante)
identificam os recursos que giram (ou circulam) várias vezes em determinado período. Ou seja,
corresponde a uma parcela de capital aplicada pela empresa em seu ciclo operacional,
caracteristicamente de curto prazo, a qual assume diferentes formas ao longo de seu processo
produtivo e de vendas. Por exemplo, um capital alocado no disponível pode ser aplicado
inicialmente em estoque, assumindo posteriormente a venda realizada na forma de realizável
(crédito, se a venda for a prazo) ou novamente de disponível (se a venda for efetuada a vista).
Esse ciclo ininterrupto constitui-se, basicamente, no ciclo operacional (produção de venda) de
uma empresa.

Capital de giro são os ativos circulantes, que representam a parcela do investimento que
circula de uma forma ou de outra, durante a condução normal dos negócios. Essa idéia
compreende o ciclo operacional da empresa.

Ciclo operacional - transição periódica de caixa para estoques, destes para duplicatas a
receber e de volta para caixa, que ocorre dentro do capital circulante da empresa.
Na condição de substitutos de caixa, os títulos negociáveis são considerados como parte do
capital de giro. Da mesma forma, as despesas pagas antecipadamente estão incluídas no
capital de giro porque representam serviços devidos à empresa e que são usados na realização
de suas atividades, eliminando a necessidade de desembolsos de caixa posteriores.

A ilustração a seguir retrata o fluxo de capital de giro de acordo com o ciclo de produção e
venda (operacional) de uma empresa industrial.

Figura 1 – O fluxo do ativo circulante

Fonte: Assaf Neto, 2003

Conforme a Figura 1, observa-se que os recursos, próprios ou de terceiros, aplicados no ativo

circulante são, em uma etapa inicial, disponibilizados para financiar as necessidades
operacionais. Os recursos vão para a produção através da compra de matérias-primas e
pagamento de custos fabris. Os produtos acabados, por sua vez, vão para o estoque esperando
a comercialização. Parte dessas vendas retorna imediatamente ao disponível quando
realizadas à vista e a curto prazo quando as vendas forem a prazo. O ciclo recomeça
acrescentando ao disponível, em função das vendas, os lucros auferidos e os montantes de
dispêndios não desembolsáveis, como é o caso da depreciação.

A administração do capital de giro refere-se à administração dos ativos e passivos circulantes. À

diferença entre ativos e passivos circulantes, dá-se o nome de capital circulante líquido (CCL).
O CCL representa a parcela de ativo circulante que se encontra financiada por recursos de
longo prazo (exigibilidades e patrimônio líquido). Quanto maior o CCL menor será o risco de
insolvência de uma empresa.

A necessidade de capital de giro é fruto do descompasso entre entradas e saídas de caixa. A

necessidade de capital de giro surge da falta de sincronismo entre as atividades de produção,
vendas e cobrança. As saídas de caixa são relativamente previsíveis, enquanto que as entradas
são mais difíceis de serem previstas. Deste modo, quanto mais previsíveis forem as entradas
de caixa, menor será a necessidade de capital de giro para a empresa.
Comparando-se o capital circulante com o ativo fixo de uma empresa, podem ser observadas
duas características:

1ª - Refere-se à baixa rentabilidade produzida pelos investimentos em itens circulantes.

Excetuando-se aquelas empresas em que a administração do capital circulante consiste na
essência de seus negócios (empresas comerciais, basicamente), para os setores industriais os
investimentos circulantes tendem a produzir a mais baixa rentabilidade. Evidentemente, esta
situação induz a minimizar, tanto quanto possível, as aplicações em circulantes.

2ª - Refere-se à divisibilidade dos elementos circulantes, que são bem superior à dos ativos
fixos. Este aspecto permite que o aporte de recursos nos itens de curto prazo ocorra em níveis
variados e relativamente baixos, podendo-se, muitas vezes, alocar recursos no momento do
surgimento das necessidades financeiras.

Os passivos circulantes representam os financiamento a curto prazo da empresa, pois incluem

todas as dívidas que terão seu vencimento (e deverão ser pagas) em um ano ou menos. Tais
dívidas incluem normalmente os valores devidos a fornecedores (duplicatas a pagar), bancos
(títulos a pagar), empregados e governo (contas a pagar), dentre outros.

2.1 Capital Circulante Líquido (CCL)

1ª Definição: É a interpretação mais usual. Representa, de maneira geral, o valor líquido das
aplicações (deduzidas das dívidas a curto prazo) processadas no ativo (capital) circulante da
empresa. Segundo essa conceituação, a forma mais direta de obter-se o valor do capital
circulante líquido é mediante a diferença entre o Ativo Circulante e Passivo Circulante. Visto por
este ângulo, o capital circulante líquido constitui uma medida estática de folga financeira que a
empresa apresenta para liquidar seus compromisso de curto prazo. Algebricamente tem-se:

CCL = Ativo Circulante – Passivo Circulante

2ª Definição: Dentro de um conceito mais rigoroso, o capital circulante líquido representa

normalmente a parcela de Ativos Circulantes financiada por recursos a longo prazo. Na
realidade, essa interpretação acurada do capital circulante líquido é processada de “baixo para
cima” no balanço, isto é, identificando-se os valores passivos de longo prazo (próprios ou de
terceiros) que estão financiando o ativo circulante da empresa. Em outras palavras, o CCL
representa a parcela do financiamento total de longo prazo que excede as aplicações também
de longo prazo. Algebricamente, o cálculo desse valor é obtido pela seguinte expressão:

CCL = (Patrimônio Líquido + Passivo não Circulante) – (Ativo não Circulante)

Ilustrativamente, admita a seguinte estrutura patrimonial de uma empresa ilustradas na Figura

2.
 Figura 2 – Empresa com capital circulante líquido positivo.

AC PC
$25 $15

CCL PNC

$25
ANC
$55 PL
$40

Observe na ilustração que, do total de $25 aplicados no ativo circulante, $15 são financiados
por créditos de curto prazo (passivo circulante), e os $10 restantes, que representa capital
circulante líquido da empresa, são oriundos de recursos de longo prazo (exigível a longo prazo
e patrimônio líquido).

Em outras palavras, dos $65 captados a longo prazo, $55 estão aplicados em ativos também de
longo prazo (ativo permanente) e os $15 excedente são direcionados para financiar o capital de
giro da empresa, denotando certa folga financeira.

Visto que os passivos circulantes representam fontes de recursos a curto prazo, quando os
ativos circulantes superam os passivos circulantes, a diferença precisa ser financiada com
fundo de longo prazo.

Quando os ativos circulantes são menores que os passivos circulantes, a empresa tem capital
circulante negativo. Esta situação denota que os recursos de longo prazo da empresa não são
suficientes para cobrir suas aplicações de longo prazo, devendo utilizar recursos do passivo
circulante para tal fim. Ou seja, um CCL negativo revela que a empresa está usando passivos
circulantes para financiar seus ativos permanentes. Essa conclusão decorre da equação do
balanço patrimonial: o ativo total é igual à soma do passivo com o patrimônio líquido.

A Figura 3 ilustra a estrutura financeira de uma empresa com capital circulante líquido negativo.
 Figura 3 – Empresa com capital circulante líquido negativo.

AC PC

$170 $210

CCL (Negativo)

ANC PNC

$230 $90

PL

100

A folga financeira é negativa pela presença de exigibilidade de curto prazo financiando

aplicações com prazos de retorno maiores. Em outras palavras, parte da dívida da empresa tem
prazo de resgate menor que o retorno das aplicações destes recursos.

Na Figura 2, o CCL é de ($40), indicando que $40 dos $230 aplicados em ativo permanente são
financiados por dívidas de curto prazo.

De outra maneira, observa-se que a empresa tem levantado $190 de recursos de longo prazo
(exigível e patrimônio líquido). No entanto, este montante não é suficiente para cobrir suas
aplicações permanentes de $230, sendo a diferença de $40 coberta por obrigações correntes
(passivo circulante).

Esta situação de aperto de liquidez é, muitas vezes, uma decisão de estrutura financeira da
empresa, optando-se por uma preferência em relação ao dilema risco-retorno. A posição de
liquidez é decidida com base na estrutura que melhor satisfaça às necessidades e aos objetivos
da empresa. Por exemplo, empresas com fluxos de caixa bastante previsíveis podem operar
com capital circulante líquido baixo ou, até mesmo, negativo, como costuma ser o caso de
companhias prestadoras de serviços públicos.

No entanto, para a maioria das empresas a presença de um CCL positivo é básica a seus
negócios, principalmente ao se constatar que as saídas de caixa (pagamentos) são eventos
relativamente previsíveis, enquanto as entradas de caixa (recebimentos) são geralmente de
difícil previsibilidade.

De forma geral, quanto maior a margem pela qual os ativos circulantes de uma empresa
cobrem suas obrigações a curto prazo (passivo circulante), tanto mais apta ela estará para
pagar suas contas nos vencimentos. Isto ocorre porque como a maioria das empresas não
consegue conciliar com precisão as entradas e as saídas de caixa, os ativos circulante
precisam exceder os passivos circulantes.

Exemplo (Gitman, 2004): Os itens circulantes da Nilcholson Company, uma empacotadeira de

salsicha estão demonstrados no Quadro 1. No final do período corrente vencem todos os $600
de duplicatas a pagar, mais $200 de títulos a pagar e $100 de outras contas a pagar. Sabe-se
com certeza que será preciso desembolsar esses $900, mas é difícil determinar de que forma a
empresa cobrirá esses pagamentos. Ela pode garantir que terá $700 disponíveis, pois possui
$500 em caixa e $200 em títulos negociáveis, os quais podem ser facilmente convertidos em
caixa. Os restantes $200 deverão vir de cobrança de duplicatas e/ou de venda à vista de
estoques. Entretanto, a empresa não pode garantir quando fará uma venda à vista ou quando
receberá o valor de uma duplicata. O nível adequado de CCL depende dos padrões de fluxo de
caixa da empresa. Geralmente, quanto mais duplicatas a receber e estoques houver à
disposição, maior será a probabilidade de transformá-lo em dinheiro. Por esse motivo, é
recomendável que seja mantido um certo nível de CCL, para assegurar a capacidade de
pagamento da empresa. A Nilcholson tem $1.100 de CCL ($2.700 - $1.600) que muito
provavelmente bastarão para quitar suas contas. Seu índice de liquidez corrente de 1,69
($2.700/$1.600) deve prover liquidez suficiente, contanto que suas duplicatas a receber e
estoques permaneçam relativamente em movimento.

QUADRO 1
POSIÇÃO CORRENTE DA NICHOLSON COMPANY
Ativos circulantes Passivos circulantes
Caixa $ 500 Duplicatas a pagar $ 600
Títulos negociáveis 200 Títulos a pagar 800
Duplicatas a receber 800 Outras contas a pagar 200
Estoques 1.200 Total $1.600
Total $2.700
Fonte: Gitman, 2004

Essa definição pode ser melhor ilustrada através de um tipo especial de Balanço ilustrado
abaixo, onde o eixo vertical é uma escala em $, sobre a qual são mostrados todos os seus itens
importantes.

Figura 4 – Balanço ilustrado da Nilcholson Company

Ativo Passivo e P atrim ônio Líqu ido

1.000

1.6 00 Pass ivo Cir culante

2.000 Exig ível a

Cap ital C ircu lante Líquido Longo Pr az o
= $2 .4 00
2.7 00
Ativo Circulante
3.000

4.000 Re cur sos a Lo ngo

P r az o = $ 5.4 00

Ativo Per ma nente

= $4 .30 0 5.000
Pa trim ônio
Líquid o =
$3.000

6 .000

Tota l do Pass ivo e

7.0 00 Pa tr imônio Líquido
To tal d o Ativo $

Fonte: Gitman, 2004

A Figura 4 mostra que a empresa tem $2.700 de ativos circulantes, $4.300 de ativos
permanentes e $7.000 de ativos totais. Também mostra que a empresa tem $1.600 de passivos
circulantes, $2.400 ($4.000 - $1.600) de exigível a longo prazo e $3.000 de patrimônio líquido
($7.000 - $4.000). O exigível a longo prazo mais o patrimônio líquido representam origens de
recursos a longo prazo; que nessa empresa são de $5.400. A parte dos ativos circulantes
financiada com recursos de longo prazo é chamada de “Capital Circulante Líquido”.

Exemplo (Gitman, 2004): Identificação do CCL

Ativo Passivo e patrimônio líquido

Ativo Circulante $ 160.000 Passivo Circulante $ 120.000

Realizável a Longo Prazo $ 20.000 Exigível a longo prazo $ 80.000

Ativo Permanente $ 120.000 Patrimônio líquido $ 100.000

Total $ 300.000 Total $300.000

Observa-se que o valor do capital circulante líquido apresenta, para qualquer das identidades
sugeridas, resultado idêntico, ou seja:

CCL = $160.000 - $120.000 = $40.000

Ou:

CCL ($100.000 + $80.000) – ($120.000 + $20.000) ⇒ CCL = $180.000 - $140.000 = $40.000

É muitas vezes adotado na prática, ainda, o conceito de capital de giro próprio, que é apurado
pela diferença entre o patrimônio líquido e o ativo permanente mais o realizável a longo prazo,
ou seja:

Capital de Giro Próprio = Patrimônio Líquido – (Ativo não Circulante).

Esta medida de liquidez revela basicamente os recursos próprios da empresa que estão
financiando suas atividades correntes (ativo circulante). É um indicador limitado, notadamente
por pretender identificar a natureza (origem) dos recursos de longo prazo – próprios ou de
terceiros – que se encontram financiando as atividades circulantes.

As instituições financeiras e as empresas públicas prestadoras de serviços, por exemplo,

costumam operar com este indicador financeiro para avaliar sua posição de liquidez. Admitem
na apuração, implicitamente, que o patrimônio líquido se encontra vinculado ao financiamento
do ativo permanente, somente ocorrendo capital de giro próprio positivo quando os recursos
dos proprietários excederem ao montante do investimento permanente. Com isso, a medida
financeira assume a identificação da origem dos recursos que sustentam o capital circulante.
 2.2 Risco e Lucratividade

Como regra geral, as decisões financeiras, incluindo aqui aquelas de capital de giro, são
baseadas na comparação entre risco e retorno.

O investimento total de uma empresa engloba os ativos circulantes (capital de giro) e os ativos
permanentes, sendo que sua lucratividade e risco são afetados pela relação entre essas duas
categorias. O nível de ativos permanentes de uma empresa é determinado pela escala de
produção e pela intensidade de uso do fator capital. Por sua vez, o nível de ativos circulantes
guarda estreita relação entre com o nível de produção, acompanhando de forma direta os
aumentos e reduções desta.

A lucratividade, neste contexto, é a relação entre receitas e custos (receitas menos custos)
geradas pelo usos dos ativos da empresa (circulantes e permanentes) nas suas atividades
produtivas. O lucro de uma empresa pode ser aumentado de dois modos: (1) aumentando-se as
receitas (através do investimento em ativos mais rentáveis) ou (2) reduzindo-se os custos,
notadamente os provenientes de suas fontes de financiamento (pagando-se menos por um item
ou serviço, ou usando-se os recursos existentes de modo mais eficiente). As empresas mais
rentáveis são geralmente aquelas que detêm a maior parcela de mercado para seus produtos.

O risco tem dois significados. O risco operacional é o risco de a empresa ser incapaz de cobrir
os custos operacionais. Já o risco financeiro refere-se a impossibilidade de efetuar os
pagamentos fixos programados decorrentes de empréstimos, leasing e dividendos
preferenciais. Para o objetivo deste capítulo, risco será definido como a probabilidade de que a
empresa não esteja apta a pagar suas obrigações no vencimento. Uma empresa que não
consegue saldar suas dívidas nos vencimentos é considerada tecnicamente insolvente.

Geralmente, entende-se que quanto maior o CCL de uma empresa, menor o seu risco,
exatamente porque sua liquidez reduz a probabilidade de que ela se torne tecnicamente
insolvente (Box). Entretanto, tal suposição pode ser equivocada. Um CCL positivo significa que
fundos a longo prazo estão financiando parte dos ativos circulantes. Como os custos desses
recursos a longo prazo costumam ser mais caros do que aqueles a curto prazo, a empresa
poderá enfrentar maiores restrições.

Uma empresa pode decidir minimizar o montante de seus investimentos em capital circulante
como estratégia para reduzir seus custos, notadamente os provenientes de suas fontes de
financiamento.

Neste objetivo de cortar custos e promover maiores lucros, a unidade decisória envolve-se com
o dilema risco-retorno, cuja conciliação traz normalmente conflitos ao processo decisório. É
aceito que quanto maior o capital circulante líquido mantido por uma empresa, mais ampla é
sua folga financeira e menor seu risco de insolvência, ou seja, apresenta-se bastante estreita a
relação entre capital de giro, folga financeira e insolvência.

É preciso não ignorar, por outro lado, que uma maior segurança mantida por uma folga
financeira crescente incorpora um custo de oportunidade mais elevado para a empresa,
pressionando negativamente seus resultados.

Para qualquer nível de atividade, quanto maior o montante de recursos aplicados em ativos
circulantes menor tende ser a rentabilidade oferecida pelo investimento e, em contrapartida,
menos arriscada se apresenta a política de capital de giro adotada. Nesta situação, revela-se
maior imobilização de capital de giro (maior folga financeira), que promove retornos relativos
inferiores àqueles apurados ao optar-se por uma estrutura financeira de menor liquidez, com
mais reduzido volume de capital de giro.

De maneira inversa, um montante mais reduzido de CCL, ao mesmo tempo em que sacrifica a
margem de segurança da empresa elevando seu risco de insolvência, contribui positivamente
para a formação da rentabilidade do investimento ao restringir o volume de fundos imobilizados
em ativos de menor rentabilidade.

Essa relação risco-retorno comporta-se de forma que nenhuma alteração na liquidez ocorre
sem que promova, em sentido contrário, modificações na rentabilidade. Assim, na definição do
nível adequado de recursos a serem imobilizados em ativos circulantes, a empresa deve levar
em consideração sua opção entre risco e retorno.

BOX
Uma empresa é tecnicamente insolvente, se for incapaz de pagar suas contas na data do
vencimento. A insolvência técnica normalmente precede a falência. Uma empresa, em muitos
casos, pode superar a insolvência técnica através de empréstimos.

a. Variações nos ativos circulantes

É sabido que o ativo circulante se constitui, para diversos segmentos empresariais, no grupo
patrimonial menos rentável. Os investimentos em capital de giro, conforme comentado, não
geram diretamente unidades físicas de produção e venda, meta final do processo empresarial
de obtenção de lucros. A manutenção de determinado volume de recursos aplicado no capital
de giro visa, fundamentalmente, à sustentação da atividade operacional de uma empresa.

O capital de giro é constituído, em grande parte, por ativos monetários, ou ativos depreciáveis
perante a inflação. Tipicamente, investimentos em disponível e créditos realizáveis a curto
prazo produzem perdas inflacionárias à empresa, as quais são determinadas em função do
tempo em que os recursos ficam expostos à inflação.

Dessa maneira, o mais rentável para qualquer empresa seria manter em seus ativos circulantes
valores mínimos ou exatamente iguais à sua necessidades operacionais. Por exemplo, os
valores disponíveis poderiam ser sempre iguais aos desembolsos de caixa efetuados em
diferentes momentos. Da mesma forma, o valor investido no realizável a curto prazo seria o
reflexo do volume e prazo ideais de vendas a crédito, e os estoques deveriam conter a
quantidade estritamente necessária para a consecução da meta de produção e venda
estabelecida pela empresa.

Ratifique-se, entretanto, que os baixos níveis de ativo circulante determinam, juntamente com o
aumento na rentabilidade, uma elevação nos riscos da empresa. Evidentemente, valores
mínimos de capital de giro, ou exatamente iguais à demanda por esses recursos, podem levar a
empresa a um aperto em sua liquidez, no caso de eventuais atrasos nos recebimentos, ou a
sacrificar seu processo normal de produção e venda, na eventualidades de falta de estoques.
Os efeitos das variações no nível dos ativos circulantes sobre o tradeoff risco-lucratividade das
empresas podem ser ilustrados mediante o uso da relação ativos circulantes/ativos totais, que
indica a percentagem de ativos totais constituída por ativos circulantes. A parte superior do
Quadro 2 resume os efeitos sobre o risco e a lucratividade a partir de variações desses índices,
supondo-se que os ativos totais permaneçam inalterados (o nível de ativos totais é mantido
constante nesta e nas discussões seguintes, como forma de isolar os efeitos de mudanças na
composição de ativos e fontes de financiamento sobre o risco e a lucratividade da empresa).

Quadro 2 – Efeitos de variações nos índices sobre o risco e a lucratividade

Índice Variação no índice Efeito sobre o lucro Efeito sobre o risco

Aumento Redução Redução
Ativos circulantes
Ativos totais Redução Aumento Aumento
Aumento Aumento Aumento
Passivos circulantes
Ativos totais Redução Redução Redução

Fonte: Gitman, 2004

Quanto o índice ativos circulante-ativos totais aumenta, a lucratividade reduz-se, entretanto, o

risco também se reduz à medida que esse índice aumenta. O oposto também é verdadeiro.

1. Efeitos de um aumento no índice AC/AT

• a lucratividade diminui, visto que ativos circulantes são menos rentáveis que os ativos
permanentes,

• o risco de insolvência técnica diminui, visto que com o Passivo Circulante constante, um
aumento no Ativo Circulante elevará o Capital Circulante Líquido.

2. Efeitos de uma diminuição no índice AC/AT

• Lucratividade aumenta,

• risco crescerá, pois o CCL diminuirá com a redução no CCL.

b. Variação nos Passivos Circulantes

A decisão de financiar os ativos com empréstimos de curto ou de longo prazo é uma escolha
entre minimizar risco e maximizar lucros. Sob condições normais, empréstimos a longo prazo
são mais caros do que os de curto prazo. A razão é que os credores que esticam o crédito por
um longo período defrontam com mais incertezas do que os credores que coletam seus
empréstimos originais após um curto período de tempo. O risco de inadimplência e de inflação
é, normalmente, mais significante para empréstimos de prazos longos, já que a perda do
investimento principal é maior para empréstimos de maior prazo se a taxa de juro aumentar. Um
aumento na taxa de juro produz um desconto maior no valor do título de longo prazo devido ao
prazo de vencimento ser relativamente longo. Entretanto, os custos maiores dos empréstimos
de longo prazo são, em parte, uma compensação pelo risco. Outra razão para os
financiamentos a longo prazo serem mais caros é que aos devedores fica assegurada a
utilização dos fundos por um longo período sem precisar estar renovando o empréstimo ano a
ano. Se o empréstimo de curto prazo não forem renovados em tempo, a empresa pode ficar
sem dinheiro, e as suas atividades comerciais podem ser interrompidas. O financiamento de
longo prazo, embora mais caro, é uma abordagem conservadora para assegurar a continuidade
da liquidez da empresa. Nessa linha de raciocínio, os administradores financeiros
conservadores satisfazem a maioria de suas necessidade de financiamento através de
empréstimos de longo prazo, captando apenas uma quantia muito limitada através de
empréstimos a curto prazo.

Os efeitos das variações no nível do passivo circulante da empresa sobre a lucratividade e o

risco também pode ser demonstrado, usando-se a relação dada por passivos circulantes e
ativos totais. Esse índice revela a percentagem dos ativos totais da empresa que está sendo
financiada por passivos circulantes. A parte inferior do Quadro 16.2 mostra as conseqüências
sobre o risco e a lucratividade das variações nesse índice, enquanto se mantém inalterado o
total de ativos da empresa. Vê-se que, quando o índice se eleva, a lucratividade aumenta
(recursos menos onerosos). Entretanto, o risco de insolvência técnica também se eleva, pois o
aumento do passivo circulante leva à redução do CCL. O inverso também é verdadeiro.

1. Efeitos de um aumento no índice PC/AT

• Lucratividade cresce - menores custos relacionados com a utilização de mais

financiamento a curto prazo e menos a longo prazo.

• CCL diminui, conseqüentemente risco aumenta.

2. Efeitos de uma diminuição do índice PC/AT:

• Lucratividade cai

• CCL aumenta e risco diminui.

3. ESTRATÉGIAS DE FINANCIAMENTO DO CAPITAL DE GIRO

Uma das decisões importantes que precisam ser tomadas em termos de lucratividade e risco,
com respeito aos circulantes da empresa é como usar os passivos circulantes para financiar os
ativos circulantes.

Limitação: Qualquer empresa só pode dispor de um montante limitado de financiamento a curto

prazo, ou seja, o montante dos passivos circulantes disponíveis é limitado pelo valor das
compras a prazo, no caso de duplicatas a pagar, pelo valor das despesas, no caso das contas a
pagar e pelo valor considerado aceitável pelos credores, no caso de empréstimos a pagar e
commercial papers.
Um modelo ideal:

Segundo Ross (2002), se a produção e as vendas ocorressem uniformemente ao longo de todo

o ano, a gestão do capital de giro nas empresas industriais seria bastante facilitada porque
haveria fluxos regulares de entradas e saídas de caixa.

Nessa situação econômica ideal, os ativos de curto prazo sempre podem ser financiados com
dívidas de curto prazo, e os ativos de longo prazo podem ser financiados com dívidas de longo
prazo e capital próprio. Nesta situação, o capital de giro líquido é sempre igual a zero.

Imagina-se o caso simples de um armazém de cereais. Os operadores de armazéns de cereais

compram a produção após a colheita, a armazenam e a vendem a longo do ano. Detêm
estoques elevados de cereais após a colheita e terminam com estoque pequenos
imediatamente antes da colheita seguinte.

Empréstimos bancários com prazo inferior a um ano são utilizados para financiar a compra de
cereais. Esses empréstimos são restituído com a receita de venda de cereais. A situação é
representada na Figura abaixo. Os ativos a longo prazo crescem a longo prazo, ao passo que
os ativos circulantes aumentam no final da colheita e diminuem durante o ano. Os ativos de
curto prazo chegam a zero imediatamente antes da colheita seguinte. Esses ativos são
financiados por endividamento de curto prazo, e os ativos de longo prazo são financiados a
longo prazo e capital próprio. O capital de giro líquido – ativo circulante – passivo circulante – é
sempre igual a zero.

Uma das decisões importantes que precisam ser tomadas em termos de lucratividade e risco,
com respeito aos circulantes da empresa é como usar os passivos circulantes para financiar os
ativos circulantes.

Limitação: Qualquer empresa só pode dispor de um montante limitado de financiamento a curto

prazo, ou seja, o montante dos passivos circulantes disponíveis é limitado pelo valor das
compras a prazo, no caso de duplicatas a pagar, pelo valor das despesas, no caso das contas a
pagar e pelo valor considerado aceitável pelos credores, no caso de empréstimos a pagar e
commercial papers.

Numa situação ideal, o capital de giro é sempre igual a zero, porque os ativos de curto prazo
são financiados com dívidas de curto prazo.

Não se pode esperar que os ativos circulantes caiam a zero na realidade porque um nível
crescente de vendas a longo prazo tende a resultar em algum investimento permanente em
ativo circulante. Pode-se conceber uma empresa em processo de crescimento como tendo
tanto necessidades permanentes de ativo circulante quanto de ativos de longo prazo. Estas
necessidades totais de ativos apresentarão níveis que, com o passar do tempo, refletirão (1)
uma tendência secular de crescimento, (2) uma variação sazonal em torno da tendência e (3)
variações diárias e mensais imprevisíveis.
 3.1 Necessidade de Financiamento do Capital de Giro

É importante estender o conceito de capital de giro através de sua classificação em permanente

(ou fixo) e sazonal (ou variável).

A parte fixa do capital de giro é determinada pela atividade normal da empresa, e seu montante
é definido pelo mínimo de necessidades de recursos em determinado período. O capital de giro
sazonal, por sua vez, é determinado pelas variações temporárias que ocorrem normalmente
nos negócios da empresa. Por exemplo, maiores vendas em determinados meses do ano ou
grandes aquisições de estoques antes de períodos de entressafra produzem variações
temporárias no ativo circulante, e são, por isso, denominadas sazonais ou variáveis. Se a
empresa, ainda mantiver uma política fixa de pagamento a prazo a fornecedores e a outros
dispêndios operacionais, esses valores devem ser subtraídos de suas necessidades sazonais.
O comportamento do capital de giro permanente e sazonal é representado graficamente na
Figura 6.

Figura 5 – Capital de giro permanente e sazonal

Investimentos
necessários
($)

Fonte: Gitman, 2004

As necessidades de financiamento podem ser subdivididas em permanentes e sazonais.

Necessidade permanente

Necessidade de financiamento para os ativos permanentes mais a parcela permanente dos

ativos circulantes; essas necessidades permanecem inalteradas ao longo do ano.

Necessidade permanente = ativo permanente + parcela permanente do ativo circulante.

Necessidade sazonal

Necessidade de financiamento para os ativos circulantes temporários, as quais variam ao longo

do ano.

Necessidade Sazonal = ativos circulantes temporários, que variam ao longo do ano.

Os credores concedem empréstimos a curto prazo, para permitir que a empresa financie
aumentos sazonais de estoques ou duplicatas a receber. Eles geralmente não emprestam
dinheiro a curto prazo para aplicações a longo prazo.

Exemplo (Gitman, 2004): A estimativa feita pela Nicholson Company com relação aos valores
mensais de ativos circulantes, permanentes e totais para o ano seguinte é dada nas colunas 1,
2, e 3 do Quadro 3. Observe que a relativa estabilidade do nível de ativos totais ao longo do ano
reflete a ausência de crescimento da empresa. As colunas 4 e 5 apresentam a subdivisão dos
recursos totais exigidos em seus componentes permanente e sazonal. O componente
permanente (coluna 4) corresponde ao menor nível de ativos totais exigidos durante o período,
ao passo que a parcela sazonal é a diferença entre os recursos totais (isto é, os ativos totais)
exigidos para cada mês e a necessidade de recursos permanentes.

Quadro 3 – Estimativas das Necessidades de Fundos para a Nicholson Company

Ativos Ativos Ativos Necessidades Necessidades

Mês circulantes permanentes totais a permanentes sazonais
1 2 1+2=3 4 5=3-4
JAN. 4.000 13.000 17.000 13.800 3.200
FEV. 3.000 13.000 16.000 13.800 2.200
MAR 2.000 13.000 15.000 13.800 1.200
ABR. 1.000 13.000 14.000 13.800 200
MAI. 800 13.000 13.800 13.800 0
JUN. 1.500 13.000 14.500 13.800 700
JUL. 3.000 13.000 16.000 13.800 2.200
AGO. 3.700 13.000 16.700 13.800 2.900
SET. 4.000 13.000 17.000 13.800 3.200
OUT. 5.000 13.000 18.000 13.800 4.200
NOV. 3.000 13.000 16.000 13.800 2.200
DEZ 2.000 13.000 15.000 13.800 1.200
Total 189.000 165.600 23.400
Média mensal c 15.750 13.800 $1.950
ª Estes valores representam a necessidade total de fundos pela empresa
b Estes valores representam a necessidade mínima de ativos totais
c Equivalem à soma dos valores mensais dividida por 12
Fonte: Gitman, 2004

Comparando os ativos permanentes da empresa (coluna 2) com suas necessidades de fundos

permanentes (coluna 4), vê-se que as necessidades de fundos permanentes superam o nível
de ativos permanentes da empresa. Isso acontece porque uma parte dos ativos circulantes da
empresa é permanente, e deve ser continuamente renovada. A parte permanente dos ativos
circulantes da Nicholson é de $800. Esse valor corresponde ao nível básico de ativos
circulantes que tem se mantido constante nos livros da empresa, ao longo do ano. Esse valor
também pode ser encontrado subtraindo-se o nível de ativos permanentes da necessidade
permanente de fundos ($13.800 - $13.000 = $800). As relações apresentadas no Quadro 3
podem ser ilustradas graficamente na Figura 6:
 Figura 6 – Estimativa das necessidades de fundos para a Nicholson Company

NECESSIDADE DE FUNDOS
Necessidade
20000 total de fundos

18000

16000
Fundos necessários ($)

Necessidade
14000
sazonal
12000

10000 Necessidade
8000 permanente
6000

4000
2000

0
MAI.
FEV.

AGO.

SET.
MAR

ABR.

NOV.
0

JAN.

JUL.

OUT.

DEZ
AC JUN.
Tempo (meses)
AP

Fonte: Gitman, 2004

3.2 Estratégias de Administração do Capital de Giro

1- Estratégia agressiva de financiamento

Estratégia pela qual a empresa financia suas necessidades sazonais e possivelmente, algumas
de suas necessidades permanentes, com recursos a curto prazo, e o restante de suas
necessidades permanentes com recursos a longo prazo. Esta situação será ilustrada
graficamente.

Exemplo: A estimativa feita pela Nicholson Company de suas necessidades totais de recursos
(isto é, ativos totais) numa base mensal para o ano seguinte consta do Quadro 16.3. As colunas
4 e 5 subdividem essas necessidade nos componentes permanente e sazonal. Uma estratégia
agressiva poderia financiar a parcela permanente da necessidade total de fundos ($13.800)
com recursos a longo prazo e a parcela sazonal que varia de $0 em maio a $4.200 em outubro
com recursos a curto prazo. Grande parte do financiamento a curto prazo pode ser feita por
meio do crédito comercial (i.e., duplicatas a pagar). A aplicação desse plano de financiamento é
ilustrada na Figura 7.
 Figura 7 – Aplicando a estratégia agressiva às necessidades de fundos da Nicholson
Company

ESTRATÉGIA AGRESSIVA Necessidade

total de fundos
Fundos a
curto prazo
20000
18000 B
Fundos necessários ($)

16000
Capital
14000
circunate
12000 líquido
10000
Fundos de Fundos de
8000 longo prazo longo prazo
6000
4000
2000
0

AGO.
JAN.

MAR

ABR.

MAI.

OUT.

DEZ
JUL.

NOV.
FEV.

JUN.

SET.
AC
Tempo (meses) AC e CCL
AP

Fonte: Gitman, 2004

Por esta técnica, o, CCL é igual a $800 (parcela do ativo circulante financiada com recursos a
longo prazo).

a. Considerações sobre custo:

Usando a técnica agressiva, o empréstimo médio de curto prazo (necessidades sazonais) é de

$1.950, enquanto a média do empréstimo a longo prazo (necessidades permanentes) é de
$13.800 (colunas 4 e 5 do Quadro 16.3). Se o custo anual dos recursos a curto prazo
necessitados pela Nicholson fosse de 3% e o custo dos recursos a longo prazo fosse 11%, o
custo total do plano de financiamento poderia ser estimado como segue:

Custo do financiamento a curto prazo = $1.950 × 0,03 = $ 58,50

Custo dos recursos a longo prazo = $13.800 × 0,11 = 1.518,00

Custo total $1.576,50

b. Considerações sobre risco:

O plano agressivo é arriscado porque:

1- A estratégia agressiva funciona com um mínimo de CCL, pois apenas a parcela permanente
dos ativos circulantes é financiada com fundos a longo prazo. Conforme se vê na Figura 7, a
Nicholson tem um nível de CCL de $800, que corresponde aos ativos circulantes permanentes
(necessidade permanente de $13.800 menos $13.000 de ativos permanentes).
2- A estratégia agressiva é também arriscada não só do ponto de vista do baixo CCL, mas
também porque a empresa precisa contar tanto quanto possível com as fontes de recursos a
curto prazo, para atender às flutuações sazonais nas suas necessidades de fundos. Se a sua
necessidade total de fundos vier a corresponder ao nível indicado pela linha pontilhada B na
Figura 7, a empresa poderá ter dificuldades para obter recursos a curto prazo em tempo hábil
para suprir suas necessidades de curto prazo. Este aspecto do risco associado à estratégia
agressiva advém do fato de que a capacidade de uma empresa poder obter financiamento a
curto prazo é limitada a um dado montante. Se ela aproveitar demais dessa capacidade, poderá
enfrentar dificuldades para satisfazer necessidades inesperadas de recursos.

2- Estratégia conservadora de financiamento

Estratégia pela qual a empresa financia todas as necessidades esperadas de fundos com
recursos a longo prazo e recorre ao financiamento de curto prazo apenas nas emergências ou
desembolsos inesperados.

Exemplo: A Figura 8 mostra graficamente a aplicação da estratégia conservadora às

necessidades totais de fundos estimadas para a Nicholson Company, dadas no Quadro 16.3. O
financiamento a longo prazo de $18.000, o qual corresponde à necessidade máxima da
empresa (em outubro), é usado nessa estratégia. Dessa forma, todos os recursos necessários
no decorrer do ano, inclusive os $18.000 previstos para outubro, são financiados com recursos
a longo prazo. O CCL da empresa, definido aqui como a parte dos ativos circulantes financiada
com recursos a longo prazo, atinge $5.000 ($18.000 - $13.000). Qualquer financiamento a
longo prazo além dos $13.000 de ativos permanentes fornece CCL.

Figura 8 – Aplicação da estratégia conservadora às necessidades de fundos da

Nicholson Company

Necessidades de
Recursos Totais
18000

16000 CCL ($5.000)

Recursos Necessários ($)
B
14000

12000

10000

8000
Recursos a Longo Prazo
6000
Ativos Circulantes
4000
Ativos Permanentes

2000

0
0 Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez

Tempo (meses)

Fonte: Gitman, 2004

 a. Considerações sobre custo

No exemplo anterior, o custo dos fundos a longo prazo foi dado como 11% ao ano. Já que o
saldo médio do financiamento a longo prazo no plano conservador é $18.000, o custo total
dessa estratégia é:

Saldo Médio de financiamento = $18.000

Custo total = $18.000 × 11% = $1.980

Comparando esses resultado com o custo total de $1.576,50 usando-se a estratégia agressiva,
percebe-se que a estratégia conservadora é mais onerosa. Basta consultar a Figura 8 para
entender porque a abordagem conservadora fica tão dispendiosa; a área acima da curva da
necessidade total de fundos e abaixo da reta de financiamento a longo prazo representa o
montante de fundos disponíveis em excesso, sobre os quais a empresa está pagando juros.
Mesmo que o administrador financeiro aplique esses recursos ociosos no mercado financeiro,
para compensar parte dos custos, é altamente improvável que ele consiga uma taxa de retorno
superior à taxa de juros.

b. Considerações sobre risco

O capital circulante líquido de $5.000 (financiamento a longo prazo de $18.000 menos $13.000
de ativos permanentes) resultante da estratégia conservadora deve significar um nível muito
baixo de risco para a empresa (BOX). O risco deve ainda ser reduzido pelo fato de que essa
estratégia não exige que a empresa use sua capacidade limitada de empréstimo a curto prazo.
Em outras palavras, se o financiamento total exigido for, na realidade, o nível representado pela
linha pontilhada B na Figura 8, a empresa poderá usar sua capacidade de empréstimo a curto
prazo para cobrir as necessidades financeiras inesperadas e evitar a insolvência técnica.

Resumindo: Risco baixo, porque:

• CCL de $5.000

• a empresa poderá utilizar recursos a curto prazo para cobrir as necessidades financeiras
inesperadas e evitar insolvência técnica. Ou seja, se o financiamento total exigido for, na
realidade, o nível representado pela linha pontilhada B na figura acima, a empresa poderá
usar sua capacidade de empréstimos a curto prazo para cobrir as necessidades financeiras
inesperadas e evitar a insolvência técnica.

BOX:

O nível de capital circulante líquido é constante durante todo o ano, uma vez que a firma tem
$5.000 em ativos circulantes que serão totalmente financiados com recursos a longo prazo. Uma
BOX
vez que se supõe que a parte dos $5.000 que excede o nível programado de Ativos Circulantes
seja aplicada em títulos negociáveis, o saldo do ativo circulante da empresa aumentará para
esse nível.
 3- Estratégia intermediária de financiamento - Misto das duas técnicas.

Estratégia pela qual a empresa financia suas necessidades permanentes e mais uma parte das
necessidades sazonais com recursos a longo prazo.

A relação exata feita entre a lucratividade e o risco depende muito de quem toma decisões com
respeito ao risco.

Exemplo: Observando a coluna (3) do Quadro 3, verificamos que as necessidades totais de

recursos apresentam dois extremos: em maio o menor nível (413.800) e em outubro o nível
mais elevado ($18.000). A Nicholson Company decidiu-se por um plano de financiamento
baseado num montante permanente, igual ao ponto médio da necessidade mínima e máxima
mensal de recursos para o período, que é:

[($13.800 + $18.000)] ÷2 = $15.900

Com isto a empresa usará, mensalmente, $15.900 de recursos a longo prazo e obterá
quaisquer recursos adicionais necessários de fontes a curto prazo. Ou seja, os recursos
adicionais corresponderiam à diferença entre as necessidades totais (coluna 3 do Quadro 16.3)
e os $15.900. O desdobramento a longo e curto prazo sob este plano é dado na Quadro 4.

Quadro 4 – Plano de Financiamento baseado na relação entre Retorno e Risco para a

Nicholson Company.

Ativos Recursos a Recursos a

MESES
totais longo prazo curto prazo
JAN. 17.000 15.900 1.100
FEV. 16.000 15.900 100
MAR 15.000 15.900 0
ABR. 14.000 15.900 0
MAI. 13.800 15.900 0
JUN. 14.500 15.900 0
JUL. 16.000 15.900 100
AGO. 16.700 15.900 800
SET. 17.000 15.900 1.100
OUT. 18.000 15.900 2.100
NOV. 16.000 15.900 100
DEZ 15.000 15.900 0
Total 5.400

A coluna 3 do Quadro 4 mostra o montante necessário de recursos a curto prazo, mensalmente.

Esses valores foram encontrados subtraindo-se $15.900 dos recursos totais necessários, dados
na coluna 1. Para os meses março, abril, maio, junho e dezembro, o nível de fundos
necessários é menor do que o nível de recursos disponíveis a longo prazo; portanto não é
preciso qualquer recurso a curto prazo.
A implementação dessa estratégia resultaria em níveis de CCL de $2.900 (recursos a longo
prazo de $15.900 - $13.000 de ativos permanentes) Isso deve dar à empresa uma posição de
risco intermediária entre o alto risco da estratégia de financiamento agressiva (que dá um CCL
de $800) e o baixo nível de risco da estratégia conservadora de financiamentos das
necessidades de fundos.

CCL = $15.900 - $13.000 = $2.900

A Figura 9 representa graficamente aplicação da técnica intermediária, bem como as

estratégias baseadas nas técnicas agressiva e conservadora para as necessidades de fundos
para a Nicholson Company. A área acima da linha das necessidades de recursos totais e
abaixo da linha de financiamento a longo prazo, ou seja, abaixo da linha 3 (composta somente
de hachuras) representa o nível de recursos desnecessários, mas sobre os quais a empresa
está pagando juros.

Figura 9 –Três planos de financiamento para a Nicholson Company

Três planos de financiamento para a Companhia GHI

Necessidades de
Recursos a Recursos Totais
Curto Prazo

2
18000
B
16000 3

14000 1 CCL ($2.900)

Recursos Necessários ($)

12000

10000

8000 Recursos a
Recursos a
Longo Prazo
Longo Prazo
6000
Ativos Circulantes
Ativos Permanentes
4000

2000

0
Explicação:
Fev

Nov
Mai
Mar

Dez
Jan

Ago

Set
Jun

Jul

Out
Abr
0

Linha 1 - técnica agressiva

Tempo (meses) Linha 2 - técnica conservadora
Linha 3 - técnica intermediária

Fonte: Gitman, 2004

a. Considerações sobre custo:

Custo a curto prazo: [($5.400 ÷12)] × 3% = $13,50

Custo a longo prazo: $15.900 × 11% = $1.749.

Custo total: $13,50 + $1.749 = $ 1.762,50

b. Considerações sobre risco.

Como mostra a Figura 9, a técnica intermediária é menos arriscada do que a técnica agressiva,
porém mais arriscada do que a técnica conservadora. Com o plano intermediário, caso a
necessidade de recursos totais seja realmente ao nível dado pela reta B na figura abaixo, a
probabilidade de se obter financiamento adicional a curto prazo é boa, uma vez que uma parte
das necessidades financeiras a curto prazo está sendo financiada com recursos a longo prazo.

Comparação entre as técnicas:

Plano de financiamento CCL Grau de Risco Custo total dos recursos Nível de lucro
Agressiva $ 800,00 O maior $1.576,50 O maior
Intermediária $2.900,00 Médio $1.762,50 Médio
Conservadora $5.000,00 O menor $1.980,00 O menor

A comparação nos leva a duas questões muito importantes:

Qual é a melhor?

Qual o montante mais apropriado de endividamento a curto prazo?

Não há resposta definitiva para essa pergunta. Várias considerações devem ser feitas numa
análise adequada:

1. Reservas de caixa. A estratégia financeira conservadora leva a superávits de caixa e pouco

endividamento de curto prazo. Esta estratégia reduz a probabilidade de que uma empresa
passe por dificuldades financeiras. As empresas não precisam se preocupar tanto com o
pagamento freqüente de obrigações de curto prazo. Entretanto os investimentos em caixa e
títulos negociáveis são, na melhor das hipóteses, aplicações com presente líquido nulo.

2. Casamento de Prazos. Muitas empresas financiam estoques com empréstimos bancários

de curto prazo e ativos permanentes com financiamento de longo prazo. As empresas
tendem a evitar financiamento em ativos permanentes com recurso de curto prazo. Este tipo
de descasamento de prazos exigiria financiamento freqüente e é intrinsecamente arriscado,
pois as taxas de juros de curto prazo são mais voláteis do que as taxas de juros de longo
prazo.

3. Estruturas de Taxas. As taxas de juros a curto prazo são normalmente inferiores às taxas de
longo prazo. Isto quer dizer que, em média, é mais caro depender de financiamento a longo
prazo do que de recursos de curto prazo.

Resumindo: A estratégia conservadora requer que a empresa pague juros sobre recursos
desnecessários, ao contrário da técnica agressiva. O custo mais baixo da estratégia agressiva
torna-se mais lucrativa do que as estratégia conservadora., sendo, contudo mais arriscada.
Uma situação intermediária entre essas duas estratégias deve resultar numa opção aceitável de
financiamento para quase todas as empresas.
Exemplo (Gitman, 2004): No Quadro abaixo são apresentados as necessidades de recursos
projetadas para determinada empresa industrial.

Quadro 5 – Necessidades de recursos projetadas

Necessidade de Recursos
Ativos Ativos Ativos Permanentes Sazonais
Permanentes Circulantes Totais
1 2 3=1 +2 4 5=3-4
Janeiro $20.000 $5.000 $25.000 $22.000 $3.000
Fevereiro 20.000 4.500 24.500 22.000 2.500
Março 20.000 2.500 22.500 22.000 500
Abril 20.000 2.000 22.000 22.000 0
Maio 20.000 2.500 22.500 22.000 500
Junho 20.000 4.000 24.000 22.000 2.000
Julho 20.000 5.500 25.500 22.000 3.500
Agosto 20.000 6.500 26.500 22.000 4.500
Setembro 20.000 7.000 27.000 22.000 5.000
Outubro 20.000 6.500 26.500 22.000 4.500
Novembro 20.000 6.000 26.000 38.000 4.000
Dezembro 20.000 5.500 25.500 38.000 3.500

Médias 20.000 $4.792 $24.792 $22.000 $2.792

Qual das estratégias de financiamento deveríamos adotar:

A estratégia agressiva?

A estratégia conservadora?

Adotar uma posição intermediária entre as duas anteriores?

Analisando:

Alternativa Agressiva

Financia as necessidades sazonais integralmente com passivos circulantes. Neste caso

estaríamos minimizando o CCL, o que seria bom para a rentabilidade da empresa, mas
perigoso para sua liquidez.

A empresa mantém recursos permanentes na medida exata para financiar suas necessidades
permanentes que correspondem a $22.000 conforme coluna 4 do Quadro 5. Logo, o CCL é de
$2.000.

As necessidades sazonais são financiadas com recursos temporários e a média mensal destes
recursos adicionais correspondem a $2.792 (última linha da coluna 5 do Quadro 5)
Alternativa Intermediária

Os recursos permanentes serão suficientes para financiar as necessidades permanentes e mais

uma parte das necessidades sazonais. Observando a coluna 4 do Quadro 16.5, verificamos que
as necessidades totais de recursos apresentam dois extremos: em abril o menor nível ($22.000)
e em setembro o nível mais elevado ($27.000). Admitimos que os recursos permanentes
correspondem à média desses dois valores, ou seja, $24.500 ($22.000 + $27.000) ÷ 2. Assim,
haveria a sobra de recursos entre março e junho e falta de recursos em janeiro e entre julho e
dezembro. Em Fevereiro não haveria sobra nem falta.

Os recursos adicionais necessários corresponderiam à diferença entre as necessidades totais

coluna 3 e os $24.500, como segue:

MESES Ativos Recursos a Recursos a

totais longo prazo curto prazo
Janeiro. $25.000 $24.500 $500
Fevereiro 24.500 24.500 0
Março 22.500 24.500 0
Abril 22.000 24.500 0
Maio 22.500 24.500 0
Junho 24.000 24.500 0
Julho 25.500 24.500 1.000
Agosto 26.500 24.500 2.000
Setembro 27.000 24.500 2.500
Outubro 26.500 24.500 2.000
Novembro 26.000 24.500 1.500
Dezembro 25.500 24.500 1.000
Total $10.500

Média mensal = $10.500 ÷ 12 = $875

O CCL dessa alternativa seria de $4.500 (= $24.500 - $20.000)

Estratégia conservadora

Utiliza recursos permanentes para financiar a totalidade das necessidades de fundos.

Aí estaríamos com excelente liquidez, porém prejudicaríamos a rentabilidade, uma vez que
haveria recursos ociosos durante certos meses do ano.

A empresa mantém recursos permanentes no valor correspondente ao pico das necessidades

totais ($27.000) em setembro.

Não são utilizados recursos temporários e haveria sobra em todos os meses, exceto em
setembro.

O CCL seria de $7.000 (= $27.000 - $20.000).

Verificando os efeitos dos custos financeiros e do risco de insolvência para as três estratégias.

Supõe-se as seguintes taxas reais de juros:

• 15% ao ano sobre os recursos permanentes e

• 6% ao ano sobre os recursos temporários que correspondem ao custo do passivo circulante

formado por passivos onerosos e passivos de funcionamento não onerosos

Para calcular os custos financeiros anuais aplica-se essas taxas sobre os valores médios
mensais de recursos permanentes e temporários.

Concluindo:

Dentro das hipóteses assumidas para o desenvolvimento do modelo, verificamos que, quanto
menor for o CCL, menores serão os custos financeiros.

As sobras de recursos (linha 10 do Quadro 16.6) poderiam ser aplicados no mercado financeiro,
porém as taxas bastantes inferiores aos 15%. Logo, esses recursos ociosos implicam ônus para
a empresa.

Os $2.208 que sobrariam na estratégia conservadora, se aplicados a 8% ao ano, renderiam

$177, os quais, mesmos abatidos dos custos financeiros de $4.050, seriam insuficientes para
alterar as conclusões extraídas desta simulação.

Constatamos deste modo, que do ponto de vista da rentabilidade é conveniente operar com o
menor CCL possível.

Considerando o aspecto da liquidez da empresa, verificamos que a situação se inverte: quanto

menor for o CCL, maior será o risco de insolvência. Ou seja:

Na alternativa agressiva temos o CCL restrito ao mínimo atingido pelos ativos circulantes
durante o ano. Deste modo, as flutuações sazonais teriam de ser integralmente financiadas com
passivos circulantes. Trata-se de uma política de financiamento muito arriscada porque a
empresa teria de contar com uma resposta positiva instantânea de seus fornecedores e
emprestadores de recursos de curto prazo. Como sabemos, existem limites para a expansão
dos passivos circulantes e o reduzido CCL colocaria os credores atuais e potenciais de
sobreaviso sobre as condições de solvência da empresa. Ocorrendo elevação não prevista nos
ativos circulantes, a empresa provavelmente não conseguiria expandir seus passivos
circulantes na medida necessária, ao mesmo tempo em que teria dificuldades na rápida
obtenção de novos recursos de longo prazo.

Na alternativa conservadora a empresa não utilizando o seu potencial de crédito, com a

agravante de prejudicar a rentabilidade das operações em face dos elevados custos dos
recursos permanentes.

A maior parte das empresas fazem opção por operar com esquemas semelhantes à alternativa
intermediária, equilibrando os aspectos relativos à liquidez e à rentabilidade.
EXERCÍCIOS RESOLVIDOS:

1. (Gitman, 2004): Ativos circulantes, permanentes e totais das Manchester Industries, para
cada mês do próximo ano, são resumidos na tabela abaixo:

Ativos Ativos
Ativos totais [(1) +(2)]
circulantes permanentes
Mês (1) (2) (3)
Janeiro $15.000 $30.000 $45.000
Fevereiro 22.000 30.000 52.000
Março 30.000 30.000 60.000
Abril 18.000 30.000 48.000
Maio 10.000 30.000 40.000
Junho 6.000 30.000 36.000
Julho 9.000 30.000 39.000
Agosto 9.000 30.000 39.000
Setembro 15.000 30.000 45.000
Outubro 20.000 30.000 50.000
Novembro 22.000 30.000 52.000
Dezembro 20.000 30.000 50.000

a. Classifique as necessidades mensais totais de fundos (ativos totais) nos componentes

permanente e sazonal.
b. Calcule as necessidades médias mensais de fundos (1) permanentes e (2) sazonais a
partir de seus resultados em a.

Resposta:
a.

Ativo Ativos Ativos totais Necessidade* Necessidad

circulante permanentes [(1) + (2)] permanente e sazonal
Mês (1) (2) (3) (4) (5) = (3-4)
Janeiro $15.000 $30.000 $45.000 $36.000 $9.000
Fevereiro 22.000 30.000 52.000 36.000 16.000
Março 30.000 30.000 60.000 36.000 24.000
Abril 18.000 30.000 48.000 36.000 12.000
Maio 10.000 30.000 40.000 36.000 4.000
Junho 6.000 30.000 36.000 36.000 0
Julho 9.000 30.000 39.000 36.000 3.000
Agosto 9.000 30.000 39.000 36.000 3.000
Setembro 15.000 30.000 45.000 36.000 9.000
Outubro 20.000 30.000 50.000 36.000 14.000
Novembro 22.000 30.000 52.000 36.000 16.000
Dezembro 20.000 30.000 50.000 36.000 14.000
Total 432.000 124.000

* Ativos permanentes mais o menor nível de ativos circulantes ($30.000 + $6.000)

b) Necessidades médias mensais de fundos:

 Permanentes = $432.000 ÷ 12 = $36.000
Sazonais = $124.000 ÷ 12 = $10.333,33

2. (Gitman, 2004): Qual é o saldo médio e o custo anual dos empréstimos, dada uma taxa de
juros anual de 15%, para uma empresa cujos empréstimos mensais são os seguintes:
Mês Montante Mês Montante
Janeiro $12.000 Julho $6.000
Fevereiro 13.000 Agosto 5.000
Março 9.000 Setembro 6.000
Abril 8.000 Outubro 5.000
Maio 9.000 Novembro 7.000
Junho 7.000 Dezembro 9.000

Resposta:
Custo anual do empréstimo

Mês Montante Mês Montante

Janeiro $12.000 Julho 6.000
Fevereiro 13.000 Agosto 5.000
Março 9.000 Setembro 6.000
Abril 8.000 Outubro 5.000
Maio 9.000 Novembro 7.000
Junho 7.000 Dezembro 9.000
Total $96.000
Saldo Médio = $96.000 ÷ 12 = $8.000
Custo anual = $8.000 × 0,15 = $1.200

3. (Gitman, 2004): Dynabase Tool projetou suas necessidades totais de fundos para o
próximo ano como segue:

Mês Montante Mês Montante

Janeiro $2.000.000 Julho $12.000.000

Fevereiro 2.000.000 Agosto 14.000.000
Mar‫ח‬o 2.000.000 Setembro 9.000.000
Abril 4.000.000 Outubro 5.000.000
Maio 6.000.000 Novembro 4.000.000
Junho 9.000.000 Dezembro 3.000.000

a. Classifique as necessidades mensais de fundos da empresa, nos seus componentes

(1) permanente e (2) sazonal. Calcule a necessidade média mensal para cada um
desses componentes.
b. Indique os montantes de financiamento a longo e a curto prazo quesão usados para
atender às necessidades totais de fundos sob: (1) uma estratégia agressiva e (2) uma
estratégia conservadora. Suponha que, sob a estratégia agressiva, os fundos a longo
prazo financiem as necessidades permanentes e que os fundos a curto prazo seriam
usados para financiar as necessidades sazonais.
 c. Admitindo que os fundos a curto prazo têm um custo anual de 12% e que o custo
anual dos fundos a longo prazo é de 17%, utilize as médias encontradas em a para
calcular o custo total das estratégias descritas em b.
d. Discuta os tradeoffs entre risco e lucratividade associados com as estratégias agres-
siva e conservadora.

Resposta:
a.
Necessidades Necessidades
Mês Montante permanentes sazonais
Janeiro $2.000.000 $2.000.000 $0
Fevereiro 2.000.000 2.000.000 0
Março 2.000.000 2.000.000 0
Abril 4.000.000 2.000.000 2.000.000
Maio 6.000.000 2.000.000 4.000.000
Junho 9.000.000 2.000.000 7.000.000
Julho 12.000.000 2.000.000 10.000.000
Agosto 14.000.000 2.000.000 12.000.000
Setembro 9.000.000 2.000.000 7.000.000
Outubro 5.000.000 2.000.000 3.000.000
Novembro 4.000.000 2.000.000 2.000.000
Dezembro 3.000.000 2.000.000 1.000.000
Total $24.000.000 $48.000.000
Média Mensal 2.000.000 4.000.000
a
Representa o menor nível de recursos necessários ao longo do período de
12 meses

b. Montante de financiamento a longo e curto prazo

1) Estratégia agressiva – A empresa irá financiar de $1.000.000 a $12.000.000 de acordo com

as necessidades sazonais mostradas na tabela em a. com prevalecentes recursos a curto
prazo. A empresa irá financiar $2.000.000, ou a parcela permanente de suas necessidades
com recursos de longo prazo.
2) Estratégia Conservadora - A aplicação desta estratégia resultaria na existência de
financiamento a longo prazo suficiente para a cobertura de todas as necessidades
projetadas de fundos; o financiamento a curto prazo seria utilizado apenas para cobrir
necessidades emergenciais ou inesperadas. Neste caso, a empresa irá financiar a
necessidade máxima de recursos a nível de $14.000 com recursos de longo prazo, e não
seria preciso qualquer financiamento a curto prazo.

c. Custo total

1) Estratégia agressiva:

Custo do financiamento a longo $2.000.000 x 0,17 $340.000

prazo =
Custo do financiamento a curto $4.000.000 x 0,12 480.000
prazo =
 Custo total $820.000
2) Estratégia conservadora: Custo total do financiamento = $14.000.000 × 0,17 = $2.380.000

d. Tradeoff entre risco e lucratividade

Neste caso, a grande diferença nos custos de financiamento tornou a estratégia agressiva mais
atrativa. Ela é mais rentável, pois como se verificou em c, seu custo total é de $820.000, contra
$2.380.000 da técnica conservadora. Esta diferença é resultado do fato de que a técnica
agressiva se utiliza tanto quanto possível de financiamento a curto prazo, enquanto a estratégia
conservadora financia todas as necessidades com fundos a longo prazo, mais
onerosos.Possivelmente altos retornos permitem altos riscos. Em geral, uma vez que a
estratégia conservadora requer pagamento de juros sobre recursos não necessários, seu custo
é mais alto. Assim, estratégia agressiva é mais rentável mas, também mais arriscada, pois
depende fortemente de financiamentos limitados a curto prazo, enquanto a técnica
conservadora reserva a alternativa de empréstimo a curto prazo para casos emergenciais ou
inesperados. Além disso, a estratégia agressiva implica menor capital circulante líquido do que
a técnica conservadora, resultando em menor liquidez e maior risco de insolvência técnica.

4. (Gitman, 2004): A Marbell Intemational projetou suas necessidades sazonais de

financiamento para o próximo ano, conforme os valores abaixo. Admitindo que as
necessidades permanentes de fundos da empresa são de $4 milhões, calcule o custo anual
total do finanCÍamento sob as estratégias agressiva e conservadora, respectivamente.
Recomende uma dessas estratégias para cada uma das condições a seguir:
a. Custo anual de 9% para os fundos a curto prazo e de 15% para fundos a longo
prazo.
b. Custo anual de 10% para os fundos a curto prazo e de 13% para fundos a longo
prazo.
c. Custo anual de 11 % para ambos.

Necessidades
Mês Necessidades sazonais Mês
sazonais
Janeiro 0 Julho $700.000
Fevereiro 300.000 Agosto 400.000
Março 500.000 Setembro 0
Abril 900.000 Outubro 200.000
Maio 1.200.000 Novembro 700.000
Junho 1.000.000 Dezembro 300.000
Resposta:

a.
Mês Necessidades Necessidades
sazonais Permanentes
Janeiro $0 $4.000.000
Fevereiro 300.000 4.000.000
Março 500.000 4.000.000
Abril 900.000 4.000.000
Maio 1.200.000 4.000.000
Junho 1.000.000 4.000.000
Julho 700.000 4.000.000
Agosto 400.000 4.000.000
Setembro 0 4.000.000
Outubro 200.000 4.000.000
Novembro 700.000 4.000.000
Dezembro 300.000 4.000.000
Total $6.200.000 $48.000.000
Média $516.666,67 $4.000.000

Cálculo do custo anual:

a) Custo anual de fundos de curto prazo = 9%

Custo anual de fundos de longo prazo = 15%

1) Estratégia agressiva
Custo Total = Custo de Curto Prazo + Custo de Longo Prazo
Custo Total = ($6.200.000 ÷ 12) × 0,09 + ($48.000.000 ÷ 12) × 0,15)
⇒ [$516.666,67 x 0,09 + $4.000.000 x 0,15] = $46.500,00 + $600.000

Custo Total = $646.500,00

2) Técnica Conservadora

Necessidade Permanente = $4.000.000

Necessidade de recurso sazonal de maior valor = $1.200.000
Custo Total = [($4.000.000 + $1.200.000) × 0,15] ⇒ $5.200.000 × 0,15 = $780.000

b) Custo anual de fundos de curto prazo = 10%

Custo anual de fundos de longo prazo = 13%

1- Técnica Agressiva = Custo Total = Custo de Curto Prazo + Custo de Longo Prazo

Custo Total = ($6.200.000 ÷ 12) × 0,10 + ($48.000.000 ÷ 12) × 0,13)

 ⇒ [$516.666,67 x 0,10 + $4.000.000 x 0,13] = $51.666,67 + $520.000

Custo Total = $571.666,67

2- Técnica Conservadora = Necessidade Permanente = $4.000.000

Necessidade de recurso sazonal de maior valor = $1.200.000

Custo Total = ($4.000.000 + $1.200.000) × 0,13 ⇒ $5.200.000 × 0,13 = $676.000

c) Custo anual de fundos de curto prazo = 11%

Custo anual de fundos de longo prazo = 11%

1- Técnica Agressiva = Custo Total = Custo de Curto Prazo + Custo de Longo Prazo

Custo Total =[($6.200.000 ÷ 12) × 0,11 + ($48.000.000 ÷ 12) × 0,11]

=[($516.666,67+$4.000.000)x 0,11]
Custo Total = $56.833,34 + $440.000 = $496.683,34

2- Técnica Conservadora = Necessidade Permanente = $4.000.00

Necessidade de recurso sazonal de maior valor = $1.200.000

Custo Total = ($4.000.000 + $1.200.000) × 0,11 ⇒ $5.200.000 × 0,11 = $572.000

Em todos os caso, a estratégia agressiva tem o menor custo. Uma vez que recursos
permanentes cobrem a maior parcela do total de fundos requeridos, a empresa provavelmente
pode levantar os recursos de curto prazo necessários para utilizar com êxito na estratégia
agressiva.

CONCLUSÃO

A administração do capital de giro consiste do processo de planejamento, organização,

liderança e controle de pessoas e recursos com o objetivo de maximizar o valor gerado pelos
itens circulantes da empresa. Os itens considerados circulantes em= uma empresa são
basicamente: caixa, contas a receber, estoques, fornecedores, despesas provisionadas e
dívidas de curto prazo. São estes itens que sustentam as operações do dia-a-dia da empresa.
Essa atividade é uma das mais importantes dos administradores financeiros, pois é a ela que
são dedicados maior tempo e trabalho.

O capital de giro representa os recursos demandados por uma empresa para financiar suas
necessidades operacionais, que vão desde a aquisição de matérias-primas (mercadorias) até o
recebimento pela venda do produto acabado. Portanto, a administração do capital de giro
engloba decisões de compra e venda e também as mais diversas atividades operacionais e
financeiras de uma empresa, garantindo uma adequada consecução de sua política de
estocagem, compras, produção e vendas.
Os elementos do ativo e passivo circulante não se comportam de maneira sincronizada. Se isso
ocorresse, seria desnecessário o investimento em capital de giro. Devido às atividades de
venda, pagamento e recebimento não serem sincronizadas, torna-se necessário o profundo
conhecimento delas, para uma melhor administração do capital de giro.

A princípio, pode-se concluir que o ideal é que a empresa tenha seus ativos circulantes maiores
que seus passivos circulantes, cuja diferença é denominada de capital de giro líquido. É uma
medida conveniente da liquidez da empresa e também reflete a capacidade desta em gerenciar
suas relações com fornecedores e clientes. Tem-se, então, que a administração ineficiente do
capital de giro afeta diretamente o fluxo de caixa das empresas.

O correto dimensionamento da necessidade de capital de giro é um dos maiores desafios do

gestor financeiro. Elevado volume de capital de giro irá desviar recursos financeiros que
poderiam ser aplicados no ativo permanente da empresa. Entretanto, capital de giro muito
reduzido restringirá a capacidade de operação e de vendas da empresa.

O capital de giro deve ser minimizado até o ponto em que não traga restrições às vendas e à
lucratividade da empresa. Estoques elevados em períodos de baixa demanda, por exemplo,
podem tornar-se um problema para a empresa, pois ela terá de pagá-lo sem ao menos tê-lo
vendido.

Uma das decisões mais importantes que precisa ser tomada com respeito aos itens circulantes
da empresa é determinar como usar os passivos circulantes para financiar os ativos circulantes.
O montante de passivos circulantes disponíveis é limitado pelo valor das compras a prazo
(duplicatas a pagar), pelo valor das despesas (contas a pagar) e pelo valor considerado
aceitável para credores (empréstimos).

O que determina o real investimento em capital de giro são a liquidez dos ativos circulantes e a
capacidade de a empresa postergar o pagamento das obrigações correntes. A liquidez dos
ativos pode ser atribuída a dois fatores: ao aspecto operacional e às características de
liquidação dos ativos correntes.

Outro fator determinante da liquidez dos ativos é a capacidade de a empresa prever a

magnitude e composição das vendas, principalmente no que tange às pequenas e médias
empresas, que são notoriamente deficientes na previsão de vendas.

Portanto, constata-se que a administração do capital de giro tem por objetivo administrar cada
uma das contas de ativo e passivo circulantes da empresa, de forma a manter, considerando a
visão da empresa em termos do binômio liquidez e rentabilidade, um nível mínimo aceitável de
capital circulante líquido. Tal capital é representado pela diferença entre ativos e passivos
circulantes ou pela diferença entre ativos e passivos não-circulantes, conforme propõem.
RESUMO

Nesta aula vimos como descrever os vários aspectos e características do capital circulante
liquido. O conceito de capital de giro, vimos também o que é necessidade permanente e
necessidade sazonal e as estratégias mais utilizadas para financiar o capital de giro.

INFORMAÇÕES SOBRE A PRÓXIMA AULA

Na próxima aula você vai entender porque as empresas mantêm saldos de caixa e títulos
negociáveis e como os níveis mantidos em cada um se relacionam com esses motivos.
Entender as estratégias que podem ser usadas para o melhor controle do caixa. Conhecer os
principais modelos quantitativos de administração de caixa votados para maximizar o retorno
dos recursos disponíveis e a manter a liquidez da empresa.

REFERÊNCIAS

Assaf Neto, Alexandre. Finanças Corporativas e Valor. São Paulo: Atlas, 2003.

Brigham, Eugene F.; Ehrhardt, Michael C. Administração Financeira - Teoria e Prática. 10ª
Edição. São Paulo: Pioneira Thomson Learning, 2006.1044 páginas.

Gitman, Lawrence Jeffrey. Princípios de Administração Financeira. 10 Edição. São Paulo:

Pearson Education, 2004. 745 páginas.

Lemes Jr., Antonio Barbosa; Rigo, Claudio Miessa; Cherobim, Ana Paula Miessa. Administração
Financeira - Princípios, Fundamentos e Práticas Brasileiras . 2ª Edição. Rio de Janeiro:
Elsevier, 2005. 547 páginas.

Ross, Stephen A.; Westerfield, Randolph W.; Jaffe, Jeffrey F. Administração Financeira -
Corporate Finance. 2ª Edição. São Paulo: Atlas, 2002. 699 páginas.

Weston, J. Fred; Brigham, Eugene F. Fundamentos da Administração Financeira. 10ª Edição.

São Paulo: Pearson Education do Brasil, 2000.1030 paginas.