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Les Investissements
Alternatifs
Gestion de Portefeuille
Un travail
u
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Année universitaire :
2009/2010
Table des matières
Introduction ............................................................................................... 4
Chapitre I Investissements alternatifs : principes de base ................. 5
Section 1: Actifs non corrélés .................................................................... 5
Section 2: Le premier fond alternatif ......................................................... 6
Section 3: Les principes clés....................................................................... 7
Section 4: L’objectif de la gestion alternative ............................................ 8
Section 5: Les hedge funds ........................................................................ 8
Chapitre II Investissements alternatifs : outils et stratégies ............. 10
Section 1: Les outils de la gestion alternative .......................................... 10
Pragraphe 1: La vente à découvert (Short Sell) .......................................................... 10
Pragraphe 2: Arbitrage................................................................................................. 11
Pragraphe 3: Le recoure au produit dérivé ................................................................. 12
B. Notion de la volatilité.....................................................................................................................................18
Conclusion................................................................................................ 23
Bibliographie............................................................................................ 24
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Introduction
Un investisseur cherche toujours à optimiser l'équilibre entre le risque qu’il encourue
et le rendement prévue. Nous avons vu que la diversification peut réduire les risques d'un
investissement en actions en annulant les risques spécifiques d'une société.
Si par exemple vous détenez toutes les actions qui sont cotées sur le marché, il est
clair que votre diversification vous éloignera du risque spécifique d'une seule société. Le
risque de votre investissement sera alors le risque de marché.
Ainsi, L'objectif d'une diversification totale n'est pas d'obtenir des performances
relativement supérieures sur le long terme, mais consiste à créer un portefeuille qui
reflètera exactement le risque et le rendement d'un marché donné, ce qui implique que le
portefeuille est tributaire des mouvements du marché.
Mais, la plupart des investisseurs ont tendance à vouloir obtenir des performances
supérieures à la moyenne du marché. Pour ceux-là, il sera nécessaire d'éviter ou de diminuer
le degré de diversification (la diversification aligne le rendement de portefeuille au
rendement du marché), cependant une annulation de la diversification des actifs
négativement corrélées peut avoir les conséquences les plus dramatiques.
Si l'on s'en tient à des investissements traditionnels, cette volatilité à court terme est
inséparable de l'objectif d'une meilleure performance que celle réalisée par le marché lui -
même.
La question est alors : comment peut on obtenir des rendements supérieurs à ceux
de marché tout en supportant un risque inférieur à ce de marché ? En d’autre terme,
comment peut on décorréler la performance de notre portefeuille de celle du marché ?
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Chapitre I
Investissements alternatifs : principes de base
Comme on l’a vue les investissements traditionnels sont tributaires des tendances du
marché, ce qui implique qu’une tendance baissière de ce dernier va se traduire à des pertes
au niveau d’un portefeuille traditionnel.
Tout d'abord, ils représentent une catégorie d'actifs de fonds et de produits avec des
profils de risque/rentabilité très différents.
Deuxièmement, ils sont peu corrélés, soit entre eux, soit aux marchés financiers.
Minimiser les risques de baisse est l’une des caractéristiques principales des
stratégies d'investissements alternatifs. En d'autres termes, chaque gestionnaire en
investissements alternatifs cherche idéalement à générer des rendements positifs sans se
préoccuper de la direction du marché.
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Section 2: Le premier fond alternatif
Le premier fonds d'investissements alternatifs a été établi en 1949 par Alfred
Winslow Jones, un sociologue de Harvard.
Vendre
Profit
Acheter
0
Temps
Prendre une position à découvert est à cet égard l'opposé de ce qui se passe avec
un portefeuille traditionnel.
Profit
Acheter
Temps
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Les gestionnaires qui travaillent sur la base d'une position longue peuvent
également emprunter de l'argent pour améliorer leurs performances. En empruntant de
l'argent et en en plaçant davantage dans les actions offrant une forte rentabilité, vous
pouvez obtenir un rendement supérieur - coûts d'emprunt déduits -. En termes
d'investissement, on appelle cela l'effet de levier.
Une bonne sélection d'actions détenues sous forme de position à découvert (position
courte) pouvait rapporter moins d'argent dans un marché haussier, mais lorsque la tendance
s'inversait, ces actions baisseraient davantage que le marché dans son ensemble, générant
ainsi un profit à même de couvrir toutes les pertes sur les positions longues.
Au cours des 50 années qui ont suivi les théories de Jones, on a vu une prolifération
de techniques, instruments financiers et technologies, mais les principes qui sous -tendent la
constitution du portefeuille de Jones gardent toujours une certaine pertinence pour
l'investisseur alternatif moderne.
Le premier est que La gestion alternative est une démarche fondée sur le principe de
l’inefficience des marchés (en parle de titre surévaluer, ou sous-évaluer)
Le deuxième est qu'ils doivent chercher à générer de la rentabilité quelle que soit la
direction prise par le marché, ou plus pratiquement dégager une rentabilité supérieur à celle
du marché dans les périodes de hausse, et subir de risque inférieur à ce du marché en
période de baisse.
Ainsi, au lieu de considérer que le titre A va augmenter, vous dites que la performance de A
sera supérieure à celle de B, que ce soit à la hausse ou à la baisse. Cependant si les deux
baissent ou si les deux augmentent ensemble, un profit net sera toujours réalisé à condition
que les performances des positions longues (acheteuses) soient supérieures à celles des
positions courtes (vendeuses).
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La quatrième caractéristique d'un investissement alternatif concerne le rôle du
gestionnaire. Ses compétences et son jugement doivent lui permettre de sélectionner
quelles actions il va détenir sous forme de positions soit longues (acheteuses) soit courtes
(vendeuses) afin de contrecarrer les risques du marché et générer une forte rentabilité.
Profiter des anomalies de cours des marchés financiers en s’appuyant sur diverses
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stratégies d’arbitrage et de couverture .
Les HEDGE FUNDS sont des organismes de placement collectif (collective investment
schemes) qui investi dans une stratégie alternative, et qui ne subissent pas les restrictions
généralement appliquées aux fonds d’investissement traditionnels, notamment en matière
de diversification et de négociabilité des actifs financiers. Ils ont donc la possibili té
d’acquérir des actifs illiquides et/ou complexes, les HEDGE FUNDS se distinguent
généralement des fonds de placement traditionnels par les caractéristiques suivantes :
ils peuvent faire une utilisation illimitée des produits dérivés (dérivatives);
1
Les différentes stratégies de gestion alternative seront traitées dans le deuxième chapitre
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La question de rentabilité et de risque des investissements alternatifs sera l’objet du troisième chapitre
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ils appliquent des politiques de rémunération des gérants sur les performances du
fond (Ce qui constitue une motivation puissante pour prendre des risques de marché
importants) ;
ils recherchent des opportunités d’investissement dans toutes les directions, non
seulement sur les marchés financiers traditionnels (actions et obligations) et leurs
dérivés, mais aussi sur les matières premières (commodités), et des opportunités
d’investissement plus « ésotériques » : obligations « catastrophiques » , œuvres d’art,
financement d’œuvres cinématographiques et toutes sortes d’investissements inhabituels ;
Ne sont pas accessible au grand public, car ils exigent le placement des sommes très
importantes.
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Chapitre II
Investissements alternatifs : outils et stratégies
Dans le présent chapitre on va exposer dans une première section les différents
outils utilisés pour mettre en œuvre les stratégies d’investissement alternatif, ces dernières
feront l’objet de la seconde partie.
En principe : c’est une suite d'opérations boursières qui consistent à vendre sur
un marché à terme un titre que l'on ne possède pas en espérant le racheter à un cours moins
élevé. La différence entre le cours de vente et le cours d'achat correspondant à une plus -
value (ou moins-value). Plus le cours d'un titre chute plus la plus-value est élevée. Toutefois,
la plus-value sera limitée au montant de la vente, tandis que la moins-value n'a pas de limite.
Le cours d'un titre peut en effet monter indéfiniment.
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Négocier à la marge signifie éviter d'avoir à fournir l'intégralité du capital au moment
de l'achat, tout en s'exposant complètement au risque de la position. Les gestionnaires en
investissements alternatifs peuvent également utiliser des produits dérivés pour obtenir les
mêmes résultats.
C'est une opération qui a été considérée comme essentielle pour la stabilité des
marchés financiers, permettant de faire baisser le cours des actions en cas de bulle.
Toutefois sa nécessité est maintenant contestée par certains.
Les ventes à découvert (VAD) constituent une stratégie de placement très spéculative
et très risquée. Contrairement aux achats à découvert, Le montant de perte est illimité. Lors
d'un achat à découvert, en cas de chute du marché, la perte ne peut excéder la valeur de
l'action multipliée du nombre de positions détenues. Dans le cas d'une VAD, ce montant est
sans limites si le cours du titre s'envole. Cet outil doit donc être employé avec vigilance et ne
pas représenter une part importante d'un portefeuille boursier.
De plus, il existe certaines limites dans l'application de cette pratique. Les règles
concernant la vente à découvert sont différentes pour chaque pays, et cette pratique a
même été partiellement interdite en Allemagne le 19 mai 2010.
Pragraphe 2: Arbitrage
L'arbitrage est une opération financière assurant un gain positif ou nul de manière
certaine. Par exemple en prenant simultanément et en sens contraire position sur plusieurs
actifs dérivés différents ou sur un produit dérivé et son actif sous-jacent. Il s'agit de profiter
d'inefficiences temporaires de prix entre différents titres ou contrats.
Soit la vente d'un actif financier et l'achat d'un autre correspondant mieux, au prix
actuel du marché et dans les circonstances actuelles, à ce que recherche
l'investisseur en matière de perspectives de rendement et de risque acceptable ;
Soit la vente et l'achat du même actif financier, mais sur deux marchés différents (par
exemple la bourse de New York et celle de Paris), entre lesquels une différence de
prix permettant un gain monétaire est constatée.
Selon la loi du prix unique, le prix d'un même actif doit être le même partout.
Cependant des disparités temporaires peuvent exister, en raison de délais de transfert de
l'information, d'horaires d'ouverture, de réglementations spécifiques. L'opération
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d'arbitrage consistera à vendre le titre surévalué et à acheter le titre sous évalué. Par
exemple, acheter à 99 à Paris et vendre à 101 à Francfort.
Ces opérations d'arbitrage, de plus en plus difficiles avec la mise en place des
nouvelles technologies de l'information et de la communication, sont réalisées par des
arbitragistes. Ils jouent un rôle essentiel dans l'autorégulation des marchés financiers,
corrigeant par leurs actions les anomalies qui pourraient exister : en effet, quand un
arbitrage est possible, ces opérateurs en profitent jusqu'à ce qu'il ne soit plus intéressant,
ramenant ainsi les prix à leur juste valeur. Ainsi, plus un marché est liquide et transparent,
moins des arbitrages apparaissent et restent disponibles longtemps.
Les arbitragistes sont des professionnels incessamment à l'affût des opportunités que
présentent ces différences de prix de marché. Ils ont un rôle important dans
l'autorégulation des marchés financiers en effaçant les distorsions : quand un arbitrage est
possible, ces opérateurs en profitent jusqu'à ce qu'il ne soit plus intéressant, ramenant ains i
les prix à leur juste valeur. Ainsi, plus un marché est liquide et transparent, moins des
arbitrages apparaissent et restent disponibles longtemps.
A l'origine, les produits dérivés ont donc été créés pour permettre aux entreprises de
se couvrir contre différents types de risques financiers. Le premier a été les risques de
cours des matières premières. Par exemple un fabricant de confiture s'engage sur un prix
constant sur l'année, il ne peut donc pas répercuter les fluctuations des prix du sucre sur
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celui des pots de confiture. Quand il détermine le prix de vente de ses pots, il doit donc faire
l'hypothèse d'un prix moyen du sucre pour la suite de l'année. S'il achète son sucre au prix
du marché pendant le reste de l'année, il peut alors rencontrer deux situations :
si le prix réel est en dessous de ses prévisions, il augmente ses marges. Il fait une
rentrée d'argent inattendue.
mais si le prix réel augmente cela entraine des problèmes qui risquent d'affecter le
processus industriel. Au pire on peut imaginer qu'il n'ait plus assez d'argent pour
acheter au prix du marché et qu'il soit obligé de stopper sa production.
Les risques spéculatifs sont donc très asymétriques pour notre fabricant de confiture:
en positif une simple entrée d'argent non prévue, qui viendra donc dormir dans la
trésorerie de l'entreprise.
en négatif un blocage complet de la production.
Il serait donc préférable pour le fabricant de laisser ce risque spéculatif à d'autres
c’est ce qu'il fait en achetant par exemple au 1er janvier des options d'achat pour chacun des
mois de l'année.
Une autre utilisation courante est le risque de change par exemple pour une fonderie
qui achète la tonne de fonte en dollars et vend des pièces mécaniques en euros.
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des titres susceptibles de s’apprécier ou de se déprécier. La stratégie est aussi gagnante à
la hausse qu’à la baisse. Il s’agit d’arbitrer sur les décalages estimés entre la valeur
effective des titres (des actions, essentiellement) et celle censée refléter la
performance de la société liée. En achetant à crédit des valeurs sous-évaluées et en
vendant à découvert les valeurs surévaluées, la gestion alternative bénéficie d’un double
effet de levier, générateur de gains.
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Achat Peugeot
Vente Renault
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Clôture de
l'opération
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Achat Renault
Vente Peugeot
30 Clôture de
l'opération
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Renault Peugeot
Cette stratégie n’était pas très judicieuse quand les marchés boursiers étaient
particulièrement volatils, en 2001 et 2002. D’ailleurs, en 2002, 40% des fonds Long -Page 5
sur 11 Le 24/02/2004
Short Equity étaient en perte. Elle semble à nouveau intéressante depuis mai 2003,
date de l’augmentation régulière des marchés boursiers. Beaucoup de gérants
alternatifs ont su dégager des performances sur le marché japonais avec la hausse du Nikkei
en 2003. Les observateurs anticipent une forte utilisation de cette stratégie en 2004.
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En gestion traditionnelle, nous évitons de prendre une position sur les titres
des sociétés qui fusionnent ou s’orientent vers la faillite, les effets sur les résultats ne
pouvant être que négatifs. En gestion alternative, il peut être très judicieux d’arbitrer sur
l’évolution du cours de l’entreprise qui se restructure ou réduit sa dette, donc assainit
sa structure à moyen terme.
Ils ont beaucoup utilisé cette technique en 2001, période de très forte volatilité des
marchés. Elle fut beaucoup moins employée en 2002 et 2003 car la volatilité fut
moindre et, surtout, parce que le nombre d’obligations convertibles sur lesquelles
réaliser cette opération sont en nombre relativement restreint. De plus, en période de crise
boursière comme 2002, les créances ne se transfèrent pas facilement en actions, les
intervenants ayant intérêt à exercer leurs options !
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Pragraphe 6: Les Fonds de Futures
La stratégie de Fonds de Futures ou « system trading », correspond à une
toute autre logique. Les économètres développent des modèles mathématiques de
marchés à partir de l’analyse des cours historiques des titres. Cette stra tégie
alternative, qui renforce cette impression de jeux d’experts, permet de dégager des
performances au moment où des stratégies d’arbitrage (sur actions, obligations
convertibles et/ou taux) sont moins judicieuses, comme en 2002.
Les performances sont très variables selon les fonds alternatifs : Performance de
cette stratégie depuis 1994 : 6,78% (18,33% en 2002 et 8,86% au 30/09/03).
Cette technique était très rentable vers 98/99, alors que les taux d’intérêt
étaient élevés. Elle est moins utilisée, mais l’est de façon relativement profitable, en période
de faible taux d’intérêt comme celle que nous connaissons actuellement.
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Performance de cette stratégie depuis 1994 : 6,31% (7,36% en 2002 et 20,18% au
30/09/03).
Nous avons classé ces diverses stratégies de gestion alternative en fonction de leur
rentabilité. Nous aurions pu les regrouper selon leur niveau de risque. Rappelons que la
gestion alternative n’exclut pas le risque (de taux, de change, de contrepartie) mais tente de
le déjouer.
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Chapitre III
Les investissements alternatifs : rentabilité et risque
L’étude de la rentabilité et le risque de tout type d’investissement constitue un
élément incontournable, pour comprendre leur fonctionnement, c’est dans cette optique la
troisième chapitre traite dans un premier temps le risque dans les investissements
alternatifs, puis dans un deuxième temps traite la rentabilité liée à celui-ci.
Bêta indique donc dans quelle mesure le prix d'une action donnée est sensible à la
variation de la Bourse dans son ensemble. Un portefeuille qui est neutre en termes de bêta
devrait donc être insensible aux oscillations de la Bourse; ce risque serait couvert.
B. Notion de la volatilité
En termes d'investissements, la fluctuation du prix d'une action est appelée sa
volatilité. La volatilité est considérée comme une force négative dans un portefeuille
d'investissements car elle affecte la stabilité de la rentabilité et augmente le risque que le
capital investi au départ se perde.
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La volatilité est l'écart-type du rendement d'une action donnée (ou d'un portefeuille
d'actions) par rapport au rendement moyen du secteur dont elle relève. Bêta est donc
l'une des composantes principales de la volatilité.
Á partir de cette analyse, ils déterminent les actions à choisir afin d'accroître le risque
alpha et minimiser le risque bêta. L'analyse mathématique est généralement menée par des
modèles assistés par ordinateurs, ce qui leur vaut l'épithète d'investissement boîte noire.
Afin que les actions soient moins sensibles aux facteurs de marché et pour
augmenter leur performance, certains gestionnaires en investissements alternatifs utilisent
aussi des instruments dérivés.
D'un côté, les produits dérivés sont utiles pour la couverture d'un portefeuille car ils
permettent au gestionnaire d'établir des paramètres pour chaque investissement.
D'un autre côté, les produits dérivés peuvent aussi être utilisés pour maximiser
l'alpha du fonds.
Pragraphe 1: Présentation
Il existe une perception assez répandue dans le milieu des investisseurs selon laquelle
les catégories d'actifs alternatifs sont d'une certaine façon quelque chose d'extraordinaire et
d'excitant - le tout étant le plus souvent lié à des histoires de pertes ou de gains exagérés. En
réalité, les investissements alternatifs sont tout sauf extraordinaires. Les actifs négociés par
des gestionnaires en investissements alternatifs sont, plus ou moins, les
mêmes actions et obligations que celles d'un fonds traditionnel.
En tant que telles, ils sont soumis au même principe fondamental d'investissement,
risque et rentabilité sont indissociables. En des termes plus simples, la rentabilité
qu'obtiendront les investisseurs sera proportionnelle au risque qu'ils prennent. L’exemple ci-
dessous illustre ce constat :
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Rendeme
nt
.
Risque élevé /
rendement élevé
Faible risque /
.
faible rendement
Risque
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L'effet de levier d'un fonds peut être mesuré comme le rapport de la valeur des actifs
gérés par le fonds sur celle des capitaux investis au départ par les adhérents.
L'objectif d'un levier est d'augmenter le niveau du risque dans une stratégie
d'investissements alternatifs sur un marché particulier, ceci afin de maximiser la rentabilité
du fonds.
Cependant, des risques accrus peuvent également amplifier les pertes éventuelles.
Lorsqu'un investisseur choisit de placer tout son capital dans des investissements
alternatifs, ou seulement une partie de ce capital, il aura besoin d'outils de base pour
évaluer un fonds ou pour comparer un produit à un autre.
Les statistiques de rentabilité qui sont ajustées pour tenir compte du facteur risque
constituent le système le plus fréquemment utilisé pour comparer un produit
d'investissements alternatifs à un autre. La statistique de rentabilité ajustée la plus utilisée
est le ratio de Sharpe.
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Le ratio de Sharpe est un outil utile, mais également limité. Les investisseurs le
trouvent notamment difficilement maniable (flexible) s'il s'agit de mesurer un portefeuille
traditionnel en pourcentage par rapport à un point de repère ou un indice boursier.
Remarques
Les catégories d'actifs alternatifs ayant pour objectif de n'être pas corrélées aux
marchés traditionnels des actions et des obligations, il est donc, inutile de comparer la
rentabilité d'un investissement alternatif avec un indice de marché.
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Conclusion
En guise de conclusion, nous nous attachons ici de notifier certaines problématiques ,
liées à ce mode de gestion des actifs financiers :
Pour remédier à ce problème certain nombre des nouveaux indices ont émergé,
regroupent des stratégies d'investissement ayant un profil similaire afin de créer un point de
repère pour les investisseurs. Cependant, ces nouveaux points de repère vont contraindre
les gestionnaires, les obligeant à imiter les profils de risque/rentabilité des indices, plutôt
que de développer leurs propres stratégies et techniques.
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Bibliographie :
Communiqué de presse Dexia Asset Management
Fondamentaux et Techniques de la Gestion Alternative : Hedge Funds.
Guillaume RAVIX, 2007, « Typologie des Hedge Funds », HEC, paris.
En ligne
Gestion alternative : de nouvelles opportunités pour la rémunération de
votre trésorerie.
Germain Gauthier, Conférence de méthode, « La gestion alternative »,
Master mention Finance et Stratégie - Marchés financiers (KFIN
2030). en ligne
HDF Alternative, Janvier 2009, « Le fonds de fonds alternatifs liquides
de HDF ». En ligne
Karine CHAKIR,sd, « La gestion alternative : définition, stratégies,
enjeux et perspectives. » Economiste.
Notions fondamentales de gestion alternative : les Hedge Funds.
Philippe Bernard, Novembre 2007, « La théorie du portefeuille,
Ingénierie Economique et Financière » Université Paris-Dauphine.
Webliographie :
www.guide-finance.
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