Resultados 2T2022 Neoenergia NEOE3 e Carrefour CRFB3

Dica de Hoje Ações
Abertura
A Carteira Dica de Hoje Ações, a primeira da Dica de Hoje Research, teve seu
início no dia 15/03/2017 e utiliza a mesma estratégia que eu uso na minha
carteira pessoal: a estratégia core-satellite.
Nesta estratégia, eu incluo ativos com riscos diferenciados de forma pensada

para que possamos melhorar a relação risco x retorno da carteira.
A carteira possui alguns ativos com risco baixo, baixíssimo e até mesmo alguns
ativos com risco médio, mas que possuem resultados mais ou menos
previsíveis. Esses ativos são o núcleo da carteira e normalmente respondem por
50% da carteira.
O núcleo da carteira é a parte mais conservadora da carteira e aquela parte que

não deve trazer ganhos expressivos, mas que trará sustentabilidade para
corrermos riscos em outras operações. O objetivo do núcleo é gerar um retorno
próximo ao Ibovespa.
Quando o cenário econômico for mais desafiador, será normal vermos um

núcleo da carteira alcançando até 60% da carteira e, em um cenário de maior
crescimento econômico, esse núcleo pode ser reduzido para 40% da carteira
total, buscando mais rentabilidade.
É importante dizer que as ações do núcleo terão poucas variações ao longo

dos anos.
A segunda parte da carteira comporta empresas satélites. São empresas que

orbitam o núcleo e que possuem resultados bons, mas que ainda não são tão
previsíveis para fazer parte do núcleo.
www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 1

Nessa segunda parte, buscamos um pouco mais de risco para alcançar um
retorno um pouco maior que a média do Ibovespa. Aqui encontram-se empresas
cíclicas mais consolidadas e algumas empresas de risco alto. E, por fim, a
terceira parte da carteira, que é onde corremos o risco verdadeiramente em 10%
a 25% da carteira, nas empresas periféricas. Estas são algumas empresas de
risco alto e todas de risco altíssimo. Grande parte do excedente de rentabilidade
da carteira virá dessas recomendações, assim como o risco também.
Apenas como exemplo, incluímos, em 2020, quatro ações de risco mais alto
como empresas periféricas e todas elas renderam menos que o Ibovespa, o
resultado foi que naquele ano a carteira rendeu menos que o Índice.
Essas ações periféricas terão uma rotatividade maior, mas sempre estarão
ancoradas em bons projetos de crescimento de longo prazo. Caso esse
crescimento ocorra, os retornos poderão ser bastante gratificantes, maiores
que 300%.
Adicionalmente podemos incluir alguns position trades, que são cases pontuais
de desconto já com preço de venda definido, hoje em dia temos o Banrisul em
carteira. O position trade ocorre quando eu considero uma ação muito barata,
mas não vejo que a empresa possua projetos de crescimento para fazê-la
crescer de forma ininterrupta. Trata-se apenas de um desconto.
Em outros momentos, podemos nos utilizar de proteções: as mais normais serão

o IVVB11, GOLD11 ou opções de venda na carteira.
O objetivo da carteira é quando errarmos as recomendações ficarmos próximos

ao Ibovespa como em 2020, e, quando acertarmos, conseguirmos um retorno
muito acima do Índice como ocorreu em 2019.
Formato em 29/07/2022
NÚCLEO (CORE) ITSA4, EGIE3, HYPE3, FLRY3, CRFB3, VALE3
SATÉLITES NEOE3, MDIA3, PETR4, JHSF3, ALSO3, TRIS3
PERIFÉRICAS BEEF3, PRIO3, CASH3, AMBP3
POSITION BRSR6
PROTEÇÃO IVVB11

Sobre a Neoenergia
É uma empresa controlada pelo grupo espanhol Iberdrola, opera em três

segmentos:
● Redes – distribuição e transmissão

● Renováveis – geração eólica, hidrelétrica e solar
● Liberalizado – geração térmica e comercialização de energia.
Possui uma das principais plataformas de energia integrada no país, alta

participação de negócios regulados, que são a distribuição e transmissão,
concessões e PPAs de longo prazo, seguro de risco hidrológico e ativos de
geração com matrizes diversificadas. A companhia é o 2º maior player nacional
de distribuição em termos de clientes, atuando em regiões com perfil
diversificado de consumidores.
Com operação em 18 estados e no Distrito Federal, focando no Nordeste,

abrangendo uma área de concessão de cerca de 841 mil quilômetros quadrados
e com aproximadamente 15,3 milhões de unidades consumidoras atendidas por
suas cinco distribuidoras – Neoenergia Coelba (BA), Neoenergia Pernambuco
(PE), Neoenergia Cosern (RN), Neoenergia Elektro (SP/MS) e Neoenergia
Brasília (DF). Na área de Geração, entre ativos em operação ou em construção,
o grupo tem capacidade instalada de 5,1 GW e capacidade instalada potencial
de 1,2 GW (Pipeline Greenfield).
Pontos fortes do negócio
A maior parte do Ebitda é originado nas atividades reguladas pelo setor, cerca
de 80% da geração de valor operacional delas, e isso resulta em um fluxo de
caixa mais previsível.
● Entrada em operação das linhas de transmissão alcançando até 15% Ebitda

● Crescimento na operação de energia renovável
● Diversificação na base de clientes
● Aumento de investimentos

Riscos maiores
● Dívida mais alta, gerando maior despesa financeira, afinal os investimentos

existem e originam novas dívidas
● Recessão no país
● Controlador com menor interesse em investimentos por aqui. Lembrando
que a Iberdrola é a segunda maior geradora e distribuidora da Espanha,
além de ser líder no segmento de renováveis, operando também no Reino
Unido, América Latina e EUA.
Sobre os Resultados do 1T2022
Importante relembrar que até aqui (2020/2021) o aumento da receita foi impac-
tado pelos reajustes e pela consolidação dos novos projetos aliado a custos sob
controle, mesmo com a dívida alta, permitiu um aumento do lucro líquido.
Neste trimestre o destaque foi em relação ao leilão de transmissão de energia,

onde ela arrematou o lote 2, sendo este o maior ofertado no leilão. O valor foi de
R$ 360 milhões (receita anual permitida – RAP), o valor máximo era de
R$ 724,7 milhões, ou seja, o negócio saiu com deságio de 50,33%.
Esse lote inclui linhas de transmissão (1707 km) entre Minas Gerais e São
Paulo, e a projeção e investimento é de R$ 4,94 bilhões, o que é ótimo quando
se analisa a infraestrutura do país, afinal muitos novos parques de geração solar
estão surgindo e o aumento das linhas é fundamental.
Além do Lote 11, com instalação de 291 km de linhas de transmissão, além da

implementação de uma nova subestação 230 kV com transformação 230/138
kV, localizados no estado de Mato Grosso do Sul, a RAP será de R$ 38 milhões.
Como escrito no relatório anterior, em relação aos leilões e deságios, a Aneel
coloca um valor de Capex para o projeto (que está em leilão) e a RAP máxima,
que é o valor pelo qual inicia o leilão.
Quem leva o lote? Quem ganha o leilão?
A empresa que fizer a oferta de realizar o projeto (investimento) e aceitar o

menor valor de RAP, justamente de onde vem o deságio.

Então, alguns pensam: nossa, que péssimo negócio!
Na verdade, as empresas que fazem isso acreditam que conseguem fazer o

projeto com menor investimento, ou seja, Capex menor, aqui já altera a conta da
TIR, e existe o fator tempo, que é importante. A empresa que aceita o deságio
geralmente acredita que coloca o ativo em operação em um tempo bem menor
que a previsão da Aneel, ou seja, os valores da RAP entram em um tempo
menor que o estimado pelo órgão regulador.
E isso é importante? Sim, estamos falando de taxa de retorno do investimento.

Pense da seguinte forma: se você gasta menos para construir e tem uma taxa
bem menor com BNDES, por exemplo, logo afeta custo da dívida, constrói em
menos tempo o fluxo de entrada é “adiantado”, portanto o deságio ainda seria
um bom negócio, além dos benefícios fiscais que essas empresas possuem.
Mas, claro, aqui considerando que tudo precisa dar certo, são essas premissas
de “precisa dar tudo certo” e “os juros estão altos/custo da dívida sobe”, que o
mercado desconfia e obviamente penaliza a cotação do ativo no curto prazo.
Abaixo segue cronograma para entrada em operação dos lotes, e observe que
pelo cronograma da Aneel nenhuma linha entra em operação nem este ano e
nem em 2023, mas, às vezes, a Neoenergia consegue antecipar a entrada em
operação:
Fonte: Release da companhia 2T2022

Os números divulgados referentes ao 2T2022 nos mostram que, como qualquer
empresa com dívida elevada, o custo pesa nas contas, e também nos mostram
que estamos fora do cenário de risco hídrico. Você verá nas imagens ao longo
do relatório o impacto dos custos variáveis de CP (Curto Prazo), lembrando que
quando falamos sobre este mercado trata-se da diferença da energia contratada
e o volume que é gerado/consumido, então, se o suprimento do sistema está ok,
o PLD (Preço de Liquidação de Diferenças) reflete.
A garantia física nada mais é do que o montante de energia vinculada à

expectativa de geração em cada usina dentro do sistema, ou seja, adequar a
oferta. Nas hidrelétricas é o que determina a cota de participação no Mecanismo
de Realocação de Energia.
E o PLD (Preço de Liquidação das Diferenças) é a diferença de energia

contabilizada no mercado de curto prazo feita pela CCEE, são modelos
matemáticos usados para programar a operação do sistema, determinando o
preço mínimo e máximo, com base no volume. Esse cálculo contempla os
preços semanais por carga – leve, médio e pesado – ponderado pelo número de
horas em cada um deles e em cada semana do mês.
Veja que isso é tão significativo que, no ano de 2022, a Termopernambuco não
teve geração de energia, em razão do não fornecimento de gás, cujo efeito no
resultado dela é compensado pela compra de energia a PLD inferior ao custo
variável unitário, para suprir seus contratos de venda. E já que falamos sobre
ela, a Termopernambuco venceu o Leilão de Reserva de Capacidade em
dezembro de 2021, vendeu toda a capacidade disponível, de 498 MW, pelo
preço da potência R$ 487.412,70 MW/ano, com início de fornecimento em
01/06/2026, assegurando a receita fixa de potência de R$ 207 milhões por ano,
e o contrato tem prazo de 15 anos.
Sobre os pontos negativos dos resultados da Neoenergia, o operacional mais

fraco que previsto, a energia distribuída crescendo abaixo da energia injetada, o
que ocasiona um aumento de perdas, no semestre uma queda de energia inje-
tada, mas lembre-se que isso ocorreu porque a queda no 1T2022 foi de 1,45%.
Foram 16.775 gigawatts hora (GWh) distribuídos de energia no período,

aumento de 0,7% frente ao 2T2021, com 15,9 milhões de consumidores ativos
nas distribuidoras.

Vejam que no consolidado o total de energia distribuída (cativo) reduziu 1,5% na
comparação com 2T2021, e o mercado livre + suprimento aumentou 6,1%,
sendo:
Coelba:
cativo estável e mercado livre + suprimento, aumento de 10,1%,
totalizando +2,3%
Pernambuco
cativo reduziu 1,9% e mercado livre + suprimento, aumento
de 1,7%, totalizando -0,9%
Cosern:
cativo reduziu 4,2% e mercado livre + suprimento, aumento de 4,7%,
totalizando -2,1%
Elektro:
cativo reduziu 3,3% e mercado livre + suprimento, aumento de 8,4%,
totalizando +1,6%
Brasília:
cativo aumentou 0,3% e mercado livre + suprimento, recuo de 7,6%,
totalizando -1,3%
A energia injetada no período foi de 18.822 GWh (aumento de 0,8% na

comparação com o 2T2021), destaque para a Coelba e Elektro, já no acumulado
a energia injetada foi de 38.299 GWh, leve redução em relação a 2021,
justificado pela empresa devido aos impactos das menores temperaturas e
maiores chuvas neste ano.

A Cosern com uma redução de 4,2% frente ao 2T2021 e de 3,7% no acumulado,
a empresa cita aqui o impacto do aumento da geração distribuída na concessão,
e, se retirado esse efeito, o recuo seria de 0,7%, além da observação de que
esse ponto será considerado na revisão tarifária de abril de 2023.
Então, apesar da receita na comparação com 2021 crescer, as projeções

indicavam um desempenho maior, após aumento de três distribuidoras em abril
de 2022.
A Aneel aprovou em abril os reajustes tarifários da Neoenergia Coelba com

efeito médio para o consumidor de 21,13%, e da Neoenergia Cosern com efeito
médio para o consumidor de 20,36%, e o reajuste tarifário da Neoenergia
Pernambuco, com efeito médio para o consumidor de 18,98%, aplicado a partir
de 29 de abril de 2022.
Vale anotar uma observação, a Aneel, neste mês de julho de 2022, aprovou a
alteração das tarifas da Neoenergia Coelba com efeito médio para o consumidor
de -0,50%, da Neoenergia Cosern com efeito médio de -1,54% e da Neoenergia
Pernambuco com efeito médio de -4,07%, que estão vigentes desde o dia
13/07/2022, isso ocorreu devido a uma alteração que determinou novas regras
para a devolução dos Créditos Tributários, especialmente aqueles referentes à
exclusão do ICMS da base de cálculo do PIS/COFINS.
Segundo a companhia informou, a lei determina que a partir da habilitação do

crédito por parte da Receita Federal fosse devolvido aos consumidores todo o
crédito já compensado, e realizado o adiantamento de 12 meses com base na
capacidade mensal de compensação de cada distribuidora, portanto os créditos
projetados foram revistos.
Traduzindo, a lei prevê a devolução de créditos tributários aos consumidores e

essa devolução será feita por meio de redução da tarifa na conta, afinal a
empresa, que se beneficiou da reversão dos valores através da exclusão do
ICMS sobre PIS Cofins, precisa estender o valor ao consumidor, que pagou por
isso também.
Continuando, sobre os principais destaques do período, veja a imagem a seguir.

Fonte: Release 2T2022
Veja, na imagem acima, uma receita operacional maior em 1%. Quando a

receita analisada é a líquida, o aumento é de 5%, para R$ 10,5 bilhões.

O custo com energia menor (operação nova na conta e os reajustes, claro)
promoveu aumento da margem e, claro, no Ebitda.
Fonte: ITR da companhia 2T2022
A imagem acima mostra também aquela decisão da empresa de não gerar

energia própria na Termopernambuco, e sim de comprar a energia a mercado e
entregar.
Veja, no retângulo vermelho assinalado na imagem acima, como reduziu o custo

de energia no MCP (Mercado de Curto Prazo) neste ano em que o Brasil não
passa por problemas hídricos.
O resultado financeiro piorou, o custo da dívida aumentou para mais de 11%,

porém a dívida líquida Ebitda reduziu, afinal o Ebitda aumentou bastante.
Duration aumentou um pouco, o que já era esperado.

Fonte: ITR da companhia 2T2022
O Resultado Financeiro foi negativo em R$ 1.156 bilhões. Aumentou o resultado

negativo em R$ 730 milhões na comparação com 2T2021 e, no acumulado de
2022, negativo em R$ 2.073 bilhões, ou seja, justificado pelas despesas que
aumentam com o CDI subindo (custo da dívida), aumento do saldo médio da
dívida devido às captações direcionadas para Capex de novos projetos de
transmissão, eólico e solar, além das distribuidoras. Veja detalhes da dívida:
Fonte: release da companhia 2T2022

A dívida líquida ao final do período era de R$ 34.477 bilhões e a bruta, de
R$ 41.795 bilhões, aumento de 12% (na comparação com final de 2021
justificado pela empresa devido aos investimentos, Capex dos projetos de redes
e renováveis).
Da dívida total, 81% é de longo prazo a dívida total líquida/EBITDA baixou de

3,14x para 2,96x (frente ao trimestre anterior), o prazo médio do endividamento
de 5,07 anos, acima dos 5,06 anos de dezembro/2021, e o custo médio da
dívida consolidada aumentado de 8,1% ao final de 2021 para 11,1%.
Veja abaixo a composição da dívida x juros dela e o tempo, lembrando:
Fonte: release da companhia 2T2022
Portanto, com essa mescla de resultados bons e ruins, o EBITDA da companhia

foi de R$ 3.226 bilhões no 2T2022, um aumento de 40% contra mesmo período
de 2021 e de R$ 6.395 bilhões, um aumento de 40% no acumulado de 2022 x 1º
semestre de 2021. E aqui entram os itens citados anteriormente, reajustes e
revisões tarifárias de 2021 e 2022, maior VNR, manutenção da eficiência e
disciplina de custos, maior margem em Termopernambuco, e a entrada em
operação do Complexo Eólico Chafariz, que adicionou ao EBITDA R$ 99
milhões no período e R$ 172 milhões no acumulado de 2022.
Valor Novo de Reposição (VNR).
O Capex, no acumulado de 2022, foi de R$ 4,6 bilhões, aumento de 30% na

comparação com o primeiro semestre de 2021, devido aos projetos do
Complexo de Oitis e Luzia, além da expansão de redes nas Distribuidoras.

No segundo trimestre, foram R$ 2,1 bilhões, sendo R$ 1,1 nas distribuidoras
(expansão de redes – sendo maior aplicação na Coelba R$ 617 milhões),
R$ 551 milhões nas transmissoras e R$ 362 milhões nas renováveis e R$ 12
milhões no liberalizado (Termopernambuco).
Fonte: Site da companhia
O lucro líquido aumentou 7% frente ao 2T2021, totalizando R$ 1.075 bilhão e

um aumento de 14% no acumulado de 2022 x acumulado do semestre de 2021,
em R$ 2.287 bilhões.
● Lucro do segmento de Renováveis: R$ 8,8 milhões aumento de R$ 47

milhões x 2T2021.
● Lucro do segmento Liberalizado: R$ 182 milhões, aumento de R$ 95
milhões x 2T2021.
● Lucro na Transmissão: R$ 178 milhões, aumento de R$ 16 milhões
x 2T2021
● Lucro no segmento de Redes: R$ 1,118 bilhões, aumento de 5%
x 2T2021, mesmo com o resultado financeiro negativo aumentando 169%.
A nossa avaliação sobre os resultados da companhia é que vieram bons, mas

eu particularmente esperava uma receita maior, o que traria um lucro líquido
maior também. Outro ponto de que não gostei nos números foi o aumento
de perda de energia elétrica, algo que já não ocorria na Neoenergia há alguns
trimestres.

A companhia mantém a estratégia dela e não parece que irá mudar em nada a
sua vontade por expansão e pela realização de investimentos, mesmo com a
alta dos juros e do custo da dívida. E, por falar em dívidas, o impacto da dívida e
da alta dos juros nas despesas financeiras não me surpreendeu e inclusive a
alta do lucro, mesmo nesse cenário, mostra a resiliência da companhia.
Para o próximo trimestre, a redução de tarifas ocorrida com a continuação da

alta dos juros deverá trazer algum impacto na última linha, mas lembro que em
agosto de 2022 conheceremos o reajuste da Elektro. Eu estimo um número
próximo a 9% de alta, o que ajudará a companhia visto que a Elektro é a
segunda maior concessão em termos de receita da empresa.
O lucro líquido do segundo semestre deve reduzir um pouco e a companhia

deve fechar o ano com R$ 4 bilhões de lucro líquido. No preço atual, isso
significa 4,5x lucro.
O Ebitda da empresa deverá crescer, mas dificilmente veremos margens brutas

tão altas como vimos nesse trimestre. Ebitda de R$ 12 bilhões em 2022 é
altamente possível e isso traria a empresa a negociar com EV/Ebitda de 4,3x.
Mesmo desconsiderando itens não Caixa do Ebitda como o VNR, ainda assim, a
companhia estaria muito barata.
Vamos manter o preço-alvo da NEOE3 em R$ 26,50.
O percentual se mantém entre 5% e 7%, mas, quando os juros pararem de

subir, podemos aumentar esse percentual bastante na carteira.
O risco permanece médio devido ao alto endividamento da companhia.

Carrefour soltou resultados fracos neste segundo
trimestre, como já era esperado, e por isso a ação
caiu tanto nos últimos meses. Veremos que a
companhia segue ganhando participação de
mercado e expandindo suas receitas, mas as margens estão ficando cada vez
mais comprimidas. A margem Ebitda entre 8% e 9% ficou no passado, assim
como a margem líquida acima de 4%.
Mas aqui cabe a reflexão: isso é culpa da má gestão do Atacadão ou é algo

inerente ao mercado como um todo?
A resposta é que é inerente ao mercado como um todo. Recentemente

comparamos o CRFB3 ao Assaí e ao Pão de Açúcar e vimos que os outros têm
ainda uma dificuldade maior de se manter no lucro. A inflação de alimentos, com
a alta dos combustíveis e da energia, aflige o mundo todo e já impacta outros
pontos importantes de custos e despesas como as de pessoal.
Em um cenário de contração econômica, fica mais difícil repassar de uma única

vez o aumento de custos para o consumidor final, dessa forma a saída
encontrada por todas as redes de supermercados é a de tentar aumentar o
volume vendido para diluir custos e despesas. Com isso, a margem cai um
pouco, mas ainda se mantém positiva.
Eu diria que é um cenário similar ao que vimos ocorrer com BEEF3 e MDIA3 em
2021. Período em que as margens se comprimem e a empresa precisa saber
trabalhar em um cenário adverso.
Para encerrar essa introdução, o Carrefour consolidou os resultados do Grupo

BIG a partir de 06/06/2022, portanto os números do Grupo BIG representam 25
dias do mês de junho.
Vamos, então, aos resultados do Carrefour.
Os resultados de Carrefour estão divididos, abaixo, em 4 grandes grupos:

Atacadão, Carrefour Varejo, Banco Carrefour e Grupo BIG (recém-adquirido).

Fonte: Carrefour/Atacadão
Analisando rapidamente cada uma dessas linhas vemos que a empresa

conseguiu um aumento bastante expressivo das Vendas Líquidas, na ordem de
35,9%. Ou 25% excluindo o BIG. O lucro bruto apresentou uma alta de 26,8%,
abaixo das receitas, o que trouxe uma redução de margem bruta. Redução que
apareceu em todos os negócios, Atacadão, Carrefour Varejo e BIG.
As despesas cresceram 28%, principalmente pela consolidação do BIG.

Excluindo o BIG, as despesas teriam crescido 14,7%, um pouco acima da
inflação, explicado pela expansão ocorrida nos últimos 12 meses. O Ebitda
cresceu 24,5% e o lucro líquido cresceu 9,6% ou 1,3% de forma ajustada.
Veja que todas as linhas consolidadas de negócio tiveram crescimento, mas

com perda de margens devido ao momento econômico atual, como explicado
inicialmente.
Outro ponto interessante é vermos que o BIG tem condições de trazer uma
receita de R$ 30 bilhões por ano e um Ebitda ajustado de R$ 1,5 a R$ 1,8
bilhão. Então é pelo BIG que eu vou começar a esmiuçar os resultados.
Grupo BIG
O plano para integração mais rápida do Grupo
BIG está caminhando de forma rápida, segundo a
companhia. Neste primeiro momento, serão 16
lojas convertidas para reabrir em novembro.
Veja o esquema abaixo, serão 13 lojas que serão

convertidas em Atacadão e três lojas em Carrefour Varejo.

Fonte: Atacadão
Esse movimento é uma resposta à conversão que o Assaí está realizando das
Lojas Extra que foram adquiridas recentemente.
Mas porque converter essas lojas BIG nas lojas Atacadão e Carrefour?
Veja na imagem abaixo como o crescimento do BIG é mais lento que o do

Atacadão nos últimos 12 meses.
Fonte: Atacadão
Um crescimento consolidado de 10,1% no segundo trimestre e de apenas 2,7%

no ano, contra um crescimento muito maior do Atacadão como veremos a seguir.
Também conseguimos observar a redução de despesas que o Atacadão já

implementou em apenas um mês, caindo de R$ 415 milhões em junho de 2021
para R$ 297 milhões em junho de 2022. Ou seja, as despesas, que eram 27,7%
das vendas líquidas, caíram para 17% e a tendência é que ainda caiam mais.

No Atacadão, as despesas correspondem a apenas 7,4% das despesas, por
exemplo.
Fonte: Atacadão
A consolidação dessas sinergias e desse resultado como um todo é que farão o

Grupo Carrefour alcançar um novo patamar de precificação na bolsa.
A companhia tem condições de atingir uma receita líquida nos próximos 12

meses de R$ 115 bilhões e uma possibilidade real de voltar a margem Ebitda de
8,5% e uma margem líquida de 4%. Seriam quase R$ 10 bilhões de Ebitda e
R$ 4,6 bilhões de lucro líquido em 2023, caso o mercado melhore e as
empresas consigam repassar o aumento de custos, o que deve ocorrer
gradualmente.
Carrefour está negociando atualmente a 7,5x lucro projetado e 5x EV/Ebitda

projetado, mas vamos falar sobre precificação mais adiante.
A projeção contém os riscos de sinergia e custos para as conversões de lojas.
Atacadão
O Atacadão segue sendo o melhor segmento da
companhia e o mais relevante. Foram 22,4% de
crescimento de vendas em mesmas lojas, além do efeito
da expansão de novas lojas, o que adicionou mais 6,8%
de crescimento sobre uma base do 2T2021 que já havia
crescido 10,2% em vendas em mesmas lojas.

Fonte: Atacadão
A companhia informou que abriu 6 novas lojas no 2T2022, alcançando 258 lojas
Cash & Carry e 33 Atacado e o pipeline para o segundo semestre de 2022
totaliza 12 lojas, além das lojas do Grupo BIG que serão convertidas em
Atacadão. No total já são 1190 lojas, somando drogarias, supermercados, lojas
de conveniência (que estão no Carrefour Varejo) e o Grupo BIG.
Outro ponto interessante de se observar no Atacadão é o grande crescimento

que o Cash & Carry alcançou no último ano no Varejo alimentar. Veja a imagem
a seguir, sabendo que:
1P - Venda de produtos próprios da companhia

3P - Venda de produtos de terceiros (Marketplace)
ATC - Atacadão
CRF - Carrefour Varejo
Fonte: Atacadão

O Varejo alimentar cresceu 3,3x do 2T2021 para o 2T2022, sendo que as
vendas de alimentos online do Atacadão subiram de R$ 22 milhões para R$ 550
milhões, um crescimento superior a 20x em um ano. Ainda é pouco comparado
aos R$ 18 bilhões de vendas brutas do Atacadão neste trimestre, mas o
crescimento é bastante expressivo em uma nova vertente iniciada em 2021.
E, por fim, vale comentar que a evolução da margem Ebitda ocorre aos poucos.
Na imagem abaixo, vemos como a margem Ebitda das novas lojas estão
melhorando, uma vez que há uma diluição das despesas à medida que as
vendas aumentam. E estamos vendo aumento da margem Ebitda a despeito da
forte queda de margem bruta do Atacadão.
Fonte: Atacadão
Carrefour Varejo
O Carrefour Varejo segue sendo o “patinho feio” da operação, e dessa vez o que
reduziu bastante as vendas foi o comércio de eletroeletrônicos com queda de
vendas de 7,4% em mesmas lojas, atingindo R$ 948 milhões e voltando para
baixo de R$ 1 bilhão de vendas.
Por outro lado, tivemos alguns bons números no varejo também. O varejo
alimentar apresentou um crescimento de 18,3% de vendas em mesmas lojas
e a penetração das marcas próprias chegou a 20% das receitas desse
tipo de varejo.

Fonte: Atacadão/Carrefour
Para completar, a empresa ainda cita o seguinte (eu resolvi compartilhar

aqui com você como curiosidade – pense se isso também está acontecendo
na sua casa):
“Desde fevereiro, o mercado vem enfrentando uma inflação de alimentos

persistentemente alta (em dois dígitos) e isso resultou em algumas mudanças
nos hábitos de compra, demonstrando que os clientes estão buscando
produtos mais acessíveis. No 2T22 observamos:
(i) aumento da frequência de visitas a clientes e diminuição do ticket médio e
do número de itens por ticket; (ii) aumento das vendas de carne suína versus
bovina; (iii) crescimento significativo de 82% a/a 2T22 dos produtos “Únicos” –
aqueles que não atendem aos padrões usuais em termos visuais, mas são
adequados para consumo e vendidos a preços com desconto”.
Banco Carrefour
Normalmente eu não falo muito do Banco Carrefour, mas dessa vez vale a pena
mostrar como o aumento da inadimplência já dá sinais de impacto na carga de
risco da operação. Esse efeito foi mitigado pela redução das despesas de
vendas, gerais e administrativas frente ao 2T2021.
Fonte: Carrefour

Obs.: NPL - Non Performing Loans são os empréstimos não performados. Veja que eles
estão no patamar do auge da COVID. Isso deve impactar os resultados dos bancos.
Voltando ao Banco Carrefour, vemos que as receitas com juros subiram 20%,
mas o custo de capital mais a provisão subiram 36,8%, o que fez com que o
resultado bruto da intermediação financeira seja um aumento de 7,5%.
O lucro líquido de R$ 145 milhões é metade do Carrefour e metade do Itaú.
Para terminar, cabe mencionar que a aquisição do BIG e as necessidades de

investimentos para conversão de lojas aumentaram a dívida líquida da
companhia para R$ 17 bilhões e o indicador dívida líquida/Ebitda para 2,75x, o
que já suscita algum cuidado.
Fonte: Atacadão/Carrefour
A companhia cita que pretende encerrar o ano de 2022 em não mais do que 2x
o indicador dívida líquida/Ebitda. Ou seja, ou o Ebitda terá que subir muito, que
é o mais provável, ou a dívida terá de cair bastante.
Uma dívida maior implicou em um custo de dívida maior, até porque há um

aumento de taxa de juros muito forte no Brasil e no mundo todo por causa da
inflação, e esse é um dos pontos que afetou com mais força aquele lucro líquido
inicial, e por isso eu trouxe esse impacto aqui no relatório.
Fonte: Atacadão

Considerando os dados atuais e uma possibilidade de queda adicional de
margens nos próximos trimestres devido à difícil situação econômica, mas com
uma posterior recuperação a partir do segundo semestre de 2023, temos o
seguinte preço-alvo:
Elaborado por Dica de Hoje Research
Premissas
Taxa livre de risco de 13,50%
Taxa de desconto ao acionista de 17,73%
Custo ponderado do capital médio de 15,69%
Custo do capital de terceiros em 13,00%
Nestas premissas, que, na minha visão são extremamente conservadoras

pensando o longo prazo, o preço-alvo médio de CRFB3 é de R$ 25,00 e a
mediana R$ 24,23.
O preço alvo teve uma redução de R$ 25,25 para R$ 24,25 após esse resultado,
principalmente pelo aumento da dívida e pelo aumento dos juros. Hoje, a
companhia mostra que está melhor do que há 6 meses.
Preço Alvo: R$ 24,25

Percentual: mantém entre 3% e 5%
Risco: Estamos passando para BAIXO, após a consolidação do BIG e com
receitas superiores a R$ 100 bilhões por ano.

Nesta semana, repleta de resultados da nossa carteira, tivemos uma valorização
de 3,55%, enquanto a bolsa subiu 4,29%.
O destaque positivo ficou por conta da Petrobras, que subiu 16% na semana até
este momento. Carrefour subiu 10% e também foi um destaque positivo, após o
resultado melhor do que o esperado.
A Petrobras sobe na esteira do alto dividendo que ela anunciou e de que

falaremos posteriormente neste relatório. Importante mencionar que PETR4
representa 5% da nossa carteira, enquanto ela representa mais de 13% do
Ibovespa (somando PETR3 e PETR4), dessa forma, altas expressivas da
Petrobras fazem a nossa carteira perder do índice de referência.
O único ativo até o momento da nossa carteira que apresenta variação negativa
é o ativo de proteção, o IVVB11, que replica a bolsa americana em reais.
Isso ocorre porque o Federal Reserve subiu as taxas de juros em apenas 0,75%
na reunião do meio de semana, enquanto parte do mercado esperava uma alta
de 1%, e posteriormente, na entrevista, o presidente Jerome Powell informou
que espera altas mais brandas na reunião de setembro.
O mercado acredita que o remédio não precisará ser tão amargo e ficou
otimista. Além disso, com menores taxas de juros nos Estados Unidos, o
dinheiro fluiu para todos os países emergentes e o Brasil se beneficiou disso
com a alta da semana.
A proteção precisa funcionar realmente dessa forma. Quando a bolsa sobe forte,
o dólar cai forte e o IVVB11 cai também.
PETR4 – Petrobras anunciou a distribuição de R$ 6,732003 por ação, da

seguinte forma:
● R$ 3,366002 por ação pagos em 31/08/2022, sendo R$ 2,938861 na

forma de dividendos e R$ 0,427141 na forma de jscp;
● R$ 3,366001 por ação pagos em 20/09/2022, sendo a sua totalidade na
forma de dividendos.

A data de corte para ambos os proventos é o dia 11/08/2022 e, a partir do dia
12/08/2022, o valor dos proventos serão reduzidos do preço da ação.
A grande questão é que esses dividendos representam um pagamento de

aproximadamente R$ 87,5 bilhões. A própria companhia não apresentou essa
geração de caixa ao longo do segundo trimestre.
O fluxo de caixa livre da empresa no trimestre foi de R$ 63,4 bilhões e a

tendência é que seja menor no 3T2022, uma vez que o preço do petróleo
apresentou uma redução, e a Petrobras reduziu por diversas vezes o preço da
gasolina, sendo a última delas nesta semana.
Indo mais a fundo nessa distribuição, vemos que a Petrobras então informa
como ela chegou a esse patamar de distribuição. E aí eu transcrevo, nas
palavras da própria empresa:
“Do montante aprovado, (i) R$ 3,909190 por ação se refere a antecipação da

remuneração aos acionistas relativa ao exercício de 2022 e será declarado
com base no balanço de 30 de junho de 2022; e (ii) R$ 2,822813 por ação
será pago à conta de reservas de retenção de lucros constantes no balanço
do exercício social de 2021.”
Ou seja, a companhia está distribuindo reservas de resultados do ano passado,

o que reduz seu patrimônio líquido, e ainda está antecipando dividendos do
exercício de 2022.
Veja como é importante ficar atento. Eu não quero entrar aqui na parte política
ou eleitoral, mas o fato é que a Petrobras está distribuindo recursos que
estavam em suas reservas de exercícios passados e está antecipando a
distribuição de resultados futuros. Isso por si só mostra como essa política de
distribuição de dividendos é curta e não possui perpetuidade alguma.
Mas até quando a Petrobras ainda pode usar desse expediente, mesmo
sabendo que poderá aumentar seu endividamento para pagar esses dividendos
antecipados?
Contabilmente, a companhia ainda possui R$ 121 bilhões de reservas de lucro

no final do segundo trimestre de 2022, e agora ela irá consumir aproxima-
damente R$ 37 bilhões, sobrando R$ 84 bilhões de reservas de lucro.

Fonte: Petrobras
Obs.: Desculpa pela qualidade da imagem acima, mas a DMPL é uma demonstração
pouco utilizada e as empresas não se preocupam em apresentar com letras grandes.
Contabilmente e matematicamente, a Petrobras ainda pode “drenar” mais do

lucro acumulado nos últimos anos da sua conta reserva de lucros para distribuir
no terceiro trimestre, mas essa política de distribuição tão arrojada deixa a
companhia em uma posição mais vulnerável caso haja algum choque externo do
petróleo ou uma mudança da política de preços mais drástica.
Sabendo que:
● essa política deixa a Petrobras em situação mais vulnerável no futuro;
● o plano de investimentos da empresa não prevê crescimento da produção
por 4 anos;
● o custo de extração piorou novamente;
● a tendência é a redução dos dividendos;
● a tendência é a redução dos resultados, da mesma forma que ocorreu
com a Vale no ano passado quando o minério começou a cair,
nós vamos recomendar a venda das ações caso ela passe de R$ 35,00, o
que já seria um ágio de 10% sobre o valor patrimonial da empresa.
Normalmente empresas estatais não negociam com ágio sobre o valor
patrimonial.
Sim, ela sairá mesmo antes dos dividendos caso ultrapasse durante a
semana do valor de R$ 35,00. Vamos avisar no Telegram, caso ela saia,
fiquem atentos. Se ela não chegar aos R$ 35,00, PETR4 permanece na
carteira e vida que segue.

Para quem preferir esperar os dividendos, eu recomendo que faça ao
menos uma venda coberta no strike de R$ 34,94 para agosto. Dessa forma
ganha um prêmio um pouco maior caso as ações caiam após a
distribuição.
Para finalizar, colocamos PETR4 na carteira em 2017, uma empresa barata

negociada a R$ 13,00 e com uma gestão que melhorava a cada ano que
passava. Agora estamos vendendo Petrobras em um preço bem mais caro, mas
com uma gestão que vem piorando a cada mês que passa.
A importância de analisar a gestão: ela deixou de ser pró-acionista e pró-longo

prazo.
VALE3 – Enquanto a Petrobras faz o máximo para antecipar dividendos e

raspar a reserva de lucros, Vale gera valor pagando um dividendo interessante e
ainda recompra e cancela ações. Em 2020, a Vale tinha 5,2 bilhões de ações;
com o cancelamento atual de 220 milhões de ações, ela passará a ter 4,78
bilhões de ações, o que gera ao menos quase 10% a mais de ganho em todos
os resultados futuros para seus acionistas.
A Vale anunciou ainda a distribuição de R$ 3,572056566 por ação na forma

de proventos, sendo R$ 2,032680337 por ação na forma de dividendos e
R$ 1,539376229 por ação como forma de juros sobre capital próprio, o
equivalente a US$ 0,66 por ação.
O número acima refere-se aos resultados do primeiro semestre de 2022. O

pagamento será realizado em 1 de setembro de 2022 e a data ex será o dia 12
de agosto de 2022
PRIO3 – Surgiram notícias na mídia de que a atual diretoria da Petrobras

estaria pensando em cancelar a venda de Albacora para a PetroRio. Ainda são
boatos, mas, às vezes, onde há fumaça há fogo.
AMBP3 – Aquela aquisição de empresa semanal da Ambipar que não pode

faltar. Dessa vez, a Ambipar adquiriu a C-Tank, empresa que tem especialidade
em limpeza de tanques industriais e navais, com sede em Niterói/RJ. A Ambipar
informou que, em 2021, a empresa teve receita de R$ 41 milhões e Ebitda de
R$ 19 milhões. Margem bem alta de mais de 45%.

ITSA4 – Aprovou a emissão de debêntures no valor de R$ 3,5 bilhões com o
objetivo de adquirir a participação acionária da CCR, reforço do caixa da
companhia e pagamentos de custos e despesas relacionados às suas
atividades, incluindo o pagamento de eventuais passivos judiciais.
Confesso que não gostei dessa parte final, dos passivos judiciais. Acredito que
Itaúsa irá perder a ação judicial em que não pagou a diferença contestada de
5,60% com relação a PIS e Cofins do período de abril de 2011 a outubro de
2017. Os valores estão provisionados pela companhia.
O custo da CCR é de R$ 2,9 bilhões, mas R$ 660 milhões de ações da XP

foram vendidas, logo a CCR deve consumir R$ 2,3 bilhões das debêntures.
ALSO3 – Aliansce Sonae passou a administrar o Shopping Eldorado. Esse

shopping é tão grande que mesmo considerando o portfólio combinado entre
ALSO3 e BRML3, este seria o terceiro maior shopping da companhia. Por fim, a
companhia informa que não está envolvida em negociação para aquisição de
participação no Shopping Eldorado.
Resumo ﬁnal
Movimentações: Possível venda total de PETR4 caso as ações passem de R$ 35,00.

Vamos avisar no Telegram.
Percentual e Preço Alvo: NEOE3 – Manutenção de preço-alvo e percentual.

CRFB3 – Redução de preço-alvo para R$ 24,25, manutenção do percentual.
Redução do Risco para BAIXO.
Dividendos e Proventos: PETR4 – R$ 3,366 por ação mix de dividendos + JSCP.

Data ex 12/08/2022. Pagamento em 31/08/2022.
PETR4 – R$ 3,366 por ação em dividendos. Data ex 12/08/2022.
Pagamento em 20/09/2022. Caso PETR4 não seja vendida antes.
VALE3 – R$ 3,572 por ação sendo R$ 2,033 dividendos e R$ 1,539 jscp.
Data ex 12/08/2022. Pagamento em 01/09/2022.
Melhores ações para compra:

NEOE3, ALSO3, VALE3 e PRIO3

Os valores acima referem-se aos preços médios de compra sem ajustes por proventos,
da mesma forma que usamos no Imposto de Renda.

Abraços. E bons investimentos.
Com o apoio de
PATRICIA ROSSARI
Especialista em Gestão
de Negócios e Logística

Disclosure
Elaborado pelo analista independente Daniel Isaac Nigri CNPI 1810, este relatório é de uso exclusivo
de seu destinatário.
Este estudo é baseado em informações disponíveis ao público nos próprios sites de RI das empresas
analisadas ou comparadas, consideradas confiáveis na data de publicação.
As opiniões aqui expressas estão sujeitas a mudanças por se tratarem de estimativas baseadas em
fundamentos e projeções de futuro que podem ou não ocorrer.
Este relatório não representa oferta de negociação de valores mobiliários ou de outros instru-
mentos financeiros.
As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito fomentar o
debate entre o analista responsável e os destinatários. Os destinatários devem, portanto,
desenvolver as próprias análises e estratégias (ou seja, “caminhar com as próprias pernas” e ter
bom senso).
Informações adicionais sobre quaisquer sociedades, valores mobiliários ou outros instrumentos
financeiros aqui abordados podem ser obtidas mediante solicitação, e serão arquivadas por 5 anos
conforme determinação da CVM.
O analista responsável pela elaboração deste relatório declara, nos termos da Resolução CVM
no 20/2021, que as recomendações do relatório de análise refletem única e exclusivamente a sua
opinião pessoal e foram elaboradas de forma independente.
O analista informa que possui posições compradas em CASH3, BEEF3, IRBR3, VALE3, MDIA3, ITSA4,
DIRR3, PRIO3, FLRY3, CRFB3, PETR4, TRIS3, JHSF3, NEOE3, AMBP3 e EGIE3 que foram abordadas
neste relatório, o que pode gerar algum conflito de interesses.
O analista Daniel Isaac Nigri CNPI é o responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo
cumprimento da Resolução CVM no 20/2021.
Aviso de limitações de uso: Independente deste conteúdo ser gratuito ou pago, este não pode
reproduzido, sob qualquer forma, no todo ou em parte, incluindo, mas não se limitando a
comercializar ou compartilhar, dividir os custos pelo conteúdo, cópia, reprodução, edição,
adaptação do todo ou parte. A não observância dessa obrigação irá implicar no pagamento de multa
pelo USUÁRIO GRATUITO/ASSINANTE sem prejuízo da possibilidade de cancelamento imediato da
assinatura pelo DICA DE HOJE, assim como da obrigação do USUÁRIO GRATUITO/ASSINANTE de
reparação de todas as perdas e danos causados e da propositura de medidas cíveis e criminais, nos
termos da Lei nº 9.610/98 e de outras aplicáveis.
Você NÃO PODE revender, divulgar, distribuir ou publicar o conteúdo deste relatório, mesmo que
gratuitamente. Ao baixar este documento você concorda com os nossos Termos de uso
(https://dicadehoje7.com/termos-de-uso-do-usuario-e-assinante). Copyright dicadehoje7.com.

Resultados 2T2022 Neoenergia NEOE3 e Carrefour CRFB3

Enviado por

Dados do documento

Direitos autorais

Formatos disponíveis

Compartilhar este documento

Compartilhar ou incorporar documento

Opções de compartilhamento

Você considera este documento útil?

Este conteúdo é inapropriado?

Direitos autorais:

Formatos disponíveis

Resultados 2T2022 Neoenergia NEOE3 e Carrefour CRFB3

Enviado por

Direitos autorais:

Formatos disponíveis

Dica de Hoje Ações

Nesta estratégia, eu incluo ativos com riscos diferenciados de forma pensada

O núcleo da carteira é a parte mais conservadora da carteira e aquela parte que

Quando o cenário econômico for mais desafiador, será normal vermos um

É importante dizer que as ações do núcleo terão poucas variações ao longo

A segunda parte da carteira comporta empresas satélites. São empresas que

www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 1

Em outros momentos, podemos nos utilizar de proteções: as mais normais serão

O objetivo da carteira é quando errarmos as recomendações ficarmos próximos

www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 2

É uma empresa controlada pelo grupo espanhol Iberdrola, opera em três

● Redes – distribuição e transmissão

Possui uma das principais plataformas de energia integrada no país, alta

Com operação em 18 estados e no Distrito Federal, focando no Nordeste,

Pontos fortes do negócio

● Entrada em operação das linhas de transmissão alcançando até 15% Ebitda

www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 3

● Dívida mais alta, gerando maior despesa financeira, afinal os investimentos

Sobre os Resultados do 1T2022

Neste trimestre o destaque foi em relação ao leilão de transmissão de energia,

Além do Lote 11, com instalação de 291 km de linhas de transmissão, além da

Quem leva o lote? Quem ganha o leilão?

A empresa que fizer a oferta de realizar o projeto (investimento) e aceitar o

www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 4

Na verdade, as empresas que fazem isso acreditam que conseguem fazer o

E isso é importante? Sim, estamos falando de taxa de retorno do investimento.

Fonte: Release da companhia 2T2022

www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 5

A garantia física nada mais é do que o montante de energia vinculada à

E o PLD (Preço de Liquidação das Diferenças) é a diferença de energia

Sobre os pontos negativos dos resultados da Neoenergia, o operacional mais

Foram 16.775 gigawatts hora (GWh) distribuídos de energia no período,

www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 6

Fonte: Release da companhia 2T2022

A energia injetada no período foi de 18.822 GWh (aumento de 0,8% na

www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 7

Então, apesar da receita na comparação com 2021 crescer, as projeções

A Aneel aprovou em abril os reajustes tarifários da Neoenergia Coelba com

Segundo a companhia informou, a lei determina que a partir da habilitação do

Traduzindo, a lei prevê a devolução de créditos tributários aos consumidores e

Continuando, sobre os principais destaques do período, veja a imagem a seguir.

www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 8

Veja, na imagem acima, uma receita operacional maior em 1%. Quando a

Fonte: Release da companhia 2T2022

www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 9

Fonte: ITR da companhia 2T2022

A imagem acima mostra também aquela decisão da empresa de não gerar

Veja, no retângulo vermelho assinalado na imagem acima, como reduziu o custo

O resultado financeiro piorou, o custo da dívida aumentou para mais de 11%,

www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 10

O Resultado Financeiro foi negativo em R$ 1.156 bilhões. Aumentou o resultado

Fonte: release da companhia 2T2022

www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 11

Da dívida total, 81% é de longo prazo a dívida total líquida/EBITDA baixou de

Veja abaixo a composição da dívida x juros dela e o tempo, lembrando:

Fonte: release da companhia 2T2022

Portanto, com essa mescla de resultados bons e ruins, o EBITDA da companhia

Valor Novo de Reposição (VNR).

O Capex, no acumulado de 2022, foi de R$ 4,6 bilhões, aumento de 30% na

www.dicadehoje7.com dicadehoje7@gmail.com https://areademembros.dicadehoje7.com 12

Fonte: Site da companhia

O lucro líquido aumentou 7% frente ao 2T2021, totalizando R$ 1.075 bilhão e

● Lucro do segmento de Renováveis: R$ 8,8 milhões aumento de R$ 47

A nossa avaliação sobre os resultados da companhia é que vieram bons, mas