1.

CRIAÇÃO DE VALOR
1.1 Noção da criação de valor

A criação de valor é a capacidade que as empresas ou sociedades possuem de gerar riqueza ou

utilidade. Para isso, por meio de sua atividade econômica. No campo da gestão estratégica,
define-se como o objetivo principal das sociedades comerciais, bem como a sua razão de ser.

Na literatura econômica, e principalmente empresarial, o objetivo de uma empresa tem sido, desde sua
origem, a busca pelo máximo lucro possível. A teoria da empresa desenvolveu essa ideia e indica que é
a criação de valor, o fator a ter em conta na hora de desenhar um plano de negócios e na
operacionalização de uma atividade.

Segundo a teoria da empresa, as organizações comerciais ou econômicas baseiam seu trabalho e

atuação na criação de valor. Ou seja, eles têm expectativas nas quais baseiam seu trabalho e
estabelecem determinados objetivos para um determinado período de tempo.

1.2 Medição da criação de valor

A contabilização do valor criado possui um grande número de modalidades e possibilidades na

literatura econômica dentro da gestão estratégica. Ou seja, é um campo de análise e estudo em que o
próprio conceito de valor é subjetivo e varia de acordo com o caso ou pesquisador. Por esse motivo, a
criação de valor é um parâmetro difícil de estimar com precisão.

A tendência mais difundida leva em consideração o lucro obtido. Mas, deve-se notar, requer
necessariamente aqueles custos em que a empresa incorreu para alcançá-lo. Logicamente, se os
resultados obtidos são quantitativamente superiores aos recursos utilizados na atividade econômica,
diremos que houve criação de valor. Nesse sentido, é freqüentemente referido como *o Princípio
Fundamental do Valor Econômico -Agregado ou EVA. Ou seja, uma medida que é igual ao lucro
operacional líquido de uma empresa, menos o custo de todo o capital necessário para produzir essa
receita.
 2. MODELO DE GESTÃO BASEADA EM VALOR

A gestão das empresas vem revelando importantes avanços em sua forma de atuação, saindo de uma
postura convencional de busca do lucro e rentabilidade para um enfoque preferencialmente voltado à
riqueza dos acionistas. No mundo globalizado, torna-se cada vez mais difícil às organizações viabilizar
economicamente seus investimentos através de decisões direcionadas ao aumento de preços e de
participação de mercado, conforme consagradas por longo tempo no passado.

2.1 Modelo de gestão baseada em valor: a busca de valor pelos acionistas

 
Os consumidores em economias abertas sacrificam impiedosamente os produtos caros, exigindo preços
cada vez mais competitivos. O crescimento da competitividade ainda costuma exigir vultosos
investimentos para ganhos adicionais de market share, avaliados muitas vezes como de difícil
recuperação econômica. O conceito de qualidade no mercado globalizado, onde as empresas devem
buscar vantagens competitivas, deixa de ter relação direta com a durabilidade do ativo, vinculando-se
ao interesse despertado pelo produto e seu preço. A estratégia competitiva de qualidade é oferecer o
produto que o consumidor deseja adquirir pelo preço que esteja disposto a pagar, sem maior
vínculo com a qualidade material de seus componentes de fabricação.
A redução de despesas tendo como base o corte de valores monetários, outra medida adotada com
ampla preferência, não introduz maior vantagem competitiva na nova ordem econômica, onde todas as
empresas podem ter acesso e seguir o mesmo receituário de economia de gastos. A supremacia da
empresa nesses ambientes competitivos encontra-se em descobrir suas ineficiências operacionais antes
de seus rivais de mercado, atividade difícil e que dará o verdadeiro diferencial competitivo diante da
concorrência.

O objetivo de criar valor aos acionistas demanda outras estratégias financeiras e novas medidas do
sucesso empresarial, todas elas voltadas à agregação de riqueza aos seus proprietários. Criar valor para
uma empresa ultrapassa o objetivo de cobrir os custos explícitos identificados nas vendas. Incorpora a
remuneração dos custos implícitos (custo de oportunidade do capital próprio investido), não cotejados
pela contabilidade tradicional na apuração dos demonstrativos de resultados, e consequentemente a
quantificação da riqueza dos acionistas.
 Essa visualização da moderna gestão das empresas, voltada à criação de valor aos seus proprietários,
passa a exigir uma atuação mais destacada e sofisticada da Contabilidade, devendo cobrir as
necessidades de informações dos vários agentes de mercado. Em verdade, a Contabilidade como
ciência demonstra enorme potencial de seus instrumentos e modelos teóricos em atender as
qualificadas exigências do mercado globalizado, necessitando, no entanto, que seus profissionais
tenham melhor interpretação do atual contexto dos negócios. O mundo globalizado promoveu
relevantes mudanças na gestão dos negócios, e o conceito de crise está, em sua maior parte, em não se
compreender as novas tendências e regras de mercado.
Apesar de derivar de um conceito bastante antigo, a busca de valor para os acionistas constitui-se
no objetivo fundamental da empresa moderna. Diversas razões podem explicar esse comportamento
como:

a. a abertura de mercado demonstrou, para inúmeros executivos, que os preços são estabelecidos
pela interação de oferta e demanda dos agentes econômicos, e não unicamente do ponto de
vista da empresa. É o mercado que avalia os investimentos empresariais, cabendo à unidade
decisória a responsabilidade de ser eficiente em suas decisões, selecionando as melhores
estratégias financeiras que adicionam riqueza aos acionistas;

b. a globalização vem atuando de forma bastante acentuada sobre os mercados financeiros,

resumindo-os praticamente a um único mercado mundial. Investidores são capazes, no ambiente
globalizado, de mudar rapidamente os fluxos de seus capitais, procurando alternativas mais
atraentes em qualquer parte do mundo. Ativos que não criam valor são rapidamente identificados
pelos investidores globais, repercutindo sua desvalorização em todos os mercados;

c. o mercado competitivo atual deixa espaço somente para empresas eficientes, que se mostram
capazes de agregar valor em suas decisões. A melhor medida do sucesso empresarial em mercado
competitivo é a criação de valor aos seus proprietários. O lucro somente garante a continuidade de
um empreendimento se conseguir, pelo menos, igualar-se ao custo de oportunidade do capital
investido;
d. o desenvolvimento profissional dos modernos executivos, e a própria preservação de seus
postos de trabalho, passam necessariamente pelo atendimento das expectativas dos acionistas de
maximização do valor de mercado da empresa.

Algumas dificuldades práticas de consolidação de uma gestão baseada no valor podem ser

encontradas. Uma barreira inicial é a própria cultura da empresa que impede maiores modificações em
seu controle e processo decisório. Mudanças são sempre questionadas, principalmente se envolvem
novos paradigmas de gestão. Experiências recentes com empresas que adotaram o valor como objetivo
empresarial revelam grandes dificuldades em adequar a cultura tradicional à meta de valor,
demandando às maiores empresas um prazo estimado de dois anos para adequar toda a estrutura da
empresa à nova proposta.
Outra dificuldade identificada é o conflito entre lucro e valor. Diversas decisões promovem uma
elevação nessas duas medidas, satisfazendo as diferentes correntes administrativas. No entanto, outras
decisões são capazes de, ao mesmo tempo, valorizar uma empresa não alterando, ou até mesmo
reduzindo, o seu lucro. Esta última situação é de mais difícil entendimento, principalmente ao não ser
revelada de maneira explícita pelos demonstrativos financeiros convencionais, exigindo um
conhecimento mais apurado de seus usuários e informações mais privilegiadas.

2.2 Recomendações para a Utilização de um Modelo de Gestão Baseada em Valor.

1. Desenvolver uma medida econômica de valor que possa revelar o valor criado ou destruído
para os acionistas. A medida mais adequada é o “valor econômico agregado”, resultado apurado
pela empresa em excesso ao seu custo de capital.
2. Utilizar a medida de criação de valor em toda a organização.
3. Criar mecanismos de incentivos aos vários agentes da empresa, premiando aqueles que
atuaram na criação de valor.
4. Desenvolver e utilizar direcionadores de valor (value drivers) em todos os níveis
organizacionais e para todo o processo de avaliação e tomada de decisões.
5. Buscar metas e estratégias corporativas que levem à criação de valor para os acionistas.
6. Esclarecer e disseminar o conceito de valor para toda a empresa, criando uma nova cultura de
gestão.
 3. LUCRO ECONÓMICO
3.1. Conceito

O conceito de Lucro Económico pode ser bem entendido quando relacionado ao conceito de Lucro
Contábel. Este mais disseminado entre as empresas, tem como principal função fornecer
informações a públicos externos, como os órgãos responsáveis pelos recolhimentos dos
tributos. Trata-se de uma visão objetiva, que olha o resultado passado e presente.
Apesar disso, não se podem olhar o lucro contábil apenas como uma obrigação, já que vai muito além
disso. Isso porque ele é fundamental para que o gestor saiba se o negócio está, em determinado
período, operando no prejuízo ou tendo bons resultados.
Agora o lucro econômico enxerga o presente e oferece uma visão de futuro dos números,
fornecendo informações essenciais ao público externo e, principalmente, ao interno. Isso porque
ele considera aspectos subjetivos e possibilita uma análise sobre a rentabilidade do patrimônio líquido
da empresa, por exemplo. Isso porque envolve números que, em geral, não possuem vínculos com o
fisco. São criadas, assim, melhores condições para a tomada de decisão.
Calcular o lucro econômico é uma maneira de ver se o negócio realmente é vantajoso, comparando as
opções e identificando se elas oferecem rendimentos maiores ou menores. Para um possível Investidor,
por exemplo, essa informação é primordial e o ajudará a  decidir se realiza ou não o aporte financeiro.

Para melhor compreensão, vejamos um exemplo: uma empresa pode ter um lucro contábil positivo de
100.000,00mts por mês e um lucro econômico negativo de 135.000,00mts. Olhando de forma objetiva,
há motivo para comemorar, pois as receitas superaram os gastos. No entanto, considerando a realidade
do mercado e outras opções de investimento, o negócio vive uma ilusão.
De forma prática, podemos dizer que só é possível afirmar se a empresa está tendo ou não lucro
econômico se olharmos o contábil. Um empresário que visualizou o potencial de um negócio só vai
conseguir saber se estava realmente certo ao longo dos meses, quando começar a descontar das receitas
todos os gastos e ver se há algum ganho.
3.2 Cálculo do Lucro Econômico e Contábil
O cálculo do lucro contábil é relativamente simples, já que é a diferença entre a receita total que a
empresa obteve durante um período e os gastos explícitos. De forma prática, é o que sobra se
descontarmos todos os gastos. Esse formato é muito utilizado pelos contadores.
Enquanto que, o lucro econômico, adotado pelos economistas, é a diferença entre a receita e o gasto
total do negócio, que inclui os custos e as despesas explícitas e o custo de oportunidade, que é
implícito e não entra na contabilidade.
O cálculo do lucro contábil e do lucro econômico fica assim:

Receita total - gastos explícitos = Lucro contábil

Receita total - (gastos explícitos + custos de oportunidade) = Lucro econômico
Ou por outro LE=LC – Co

Exemplo: um empresário acaba de vender a empresa e abriu um novo negócio, apresenta as

informações abaixo: Receitas totais 225.000,00mts, Gastos explícitos: Aluguel 8.500,00mts; Água
3.500,00mts; Energia Elétrica 12.000,00mts; Salários 95.000,00mts; Marketing 12.500,00mts.

E na venda da empresa, precisa decidir o que fazer com o capital de 1.5 milhão de meticais. Ele tem
três opções: 1. abrir um novo negócio,2. tornar-se investidor-star ou 3. aplicar o dinheiro em um fundo
imobiliário. Para decidir, ele vai levar em consideração os objetivos, os ganhos e as perdas de cada
opção, calculando, assim, o custo de oportunidade. No 1, terá retorno médio mensal de 34 mil meticais,
no 2 estará realizando os rendimentos de 48 mil meticais e no 3 o retorno de 43 mil meticais. Assim,
emtermo de custo de oportunidade nesse caso é de 48 mil meticais, porque é o maior valor entre as
alternativas que o empresário tinha para escolher.

Calculando o LE e LC, temos:

LC= RT – GT explicitos= 225.000 – (8.500+3.500+12.000+95.000+12.500)= 93.500

LE = RT – (GT explícitos + custos de oportunidade)=

=225.000 - (8.500+3.500+12.000+95.000+12.500 +48.000)= 45.500

Ou LE= LC – Co=93.500 – 48000=45.500

Nesse ponto, é necessário prestar atenção para não confundirmos lucro econômico com lucro
financeiro. Esse segundo conceito está ligado à diferença entre os gastos e as receitas, a partir da lógica
do regime de caixa, ou seja, considerando a entrada do dinheiro quando ela é realmente efetuada.

4. VALOR ECONÔMICO AGREGADO (EVA)

4.1 Noção

Como distacamos na criação de valor, o Valor Econômico Agregado (EVA) ou Economic Value
Added é o lucro econômico de uma empresa em determinado período. Ele mede o desempenho
financeiro da empresa e é calculado deduzindo o custo do capital investido do seu lucro operacional. 
Por trás do conceito do EVA temos a ideia de que qualquer investimento só faz sentido quando gera o
maior retorno possível, sobre o capital investido, para os seus acionistas. Ou seja, para que uma
empresa se torne atraente para os investidores, é preciso que ela ofereça uma taxa de retorno acima do
seu custo de capital.
E se engana quem pensa que isso é algo novo. No início dos anos 90, o EVA foi amplamente divulgado
pela consultoria Stern Stewart & Co, de New York, com o objetivo de fornecer informações que até
então não eram facilmente mensuráveis pelos investidores.
4.2 Importância do EVA  

Para que uma empresa possa ser avaliada quanto às suas operações, e assim poder agir estrategicamente
é de suma importância o uso de indicadores de desempenho econômico.

Muitos indicadores são utilizados com esse intuito, é o caso do Lucro Operacional e o NOPAT. No
entanto, apesar desses indicadores serem muito importantes na avaliação de qualquer negócio, eles não
traduzem a geração de riqueza para o acionista.
Nesse sentido, o EVA vem suprir essa lacuna já que leva em consideração a remuneração mínima
esperada pelo acionista para determinado empreendimento. O EVA é um importante indicador
operacional dos projetos da empresa e serve como um reflexo da sua própria administração.

Quando uma empresa incorpora o conceito do EVA começa a ser mais seletiva em relação aos seus
investimentos, porque entende que gastos desnecessários podem diminuir o lucro líquido e
consequentemente o valor do EVA.
Ehrbar (1999) defende que o Valor Econômico Agregado, ao oferecer único foco, permite que todas as
decisões sejam tratadas em termos exatamente iguais, observando a riqueza incremental que
determinada ação criará ou destruirá.

Esse indicador ajuda os gestores a analisar o desempenho de cada atividade e assim, priorizar as que se
mostram mais eficientes. .

4.3 EVA e Avaliação de Desempenho

O método do EVA não é utilizado exclusiva mente para o cálculo da criação de valor. Ele pode ser útil
também para fins como:

 Ferramenta para definição de metas da empresa

 Análise de resultados e na determinação de bônus dos executivos
 Mensuração da performance de empresas
 Definição do orçamento de capital das empresas
 Avaliação de projetos
Caso o EVA seja adotado como meta e atrelado à remuneração variável dos gestores, poderá
influenciar diretamente a maneira com que os gestores planejam e executam suas ações, conferindo-os
parte dos resultados pelos acertos e erros cometidos.

4.4 Cálculo do EVA

Para o cálculo do EVA é necessário analisar os seguintes componentes:

 Lucro Operacional: lucro proveniente dos ativos da empresa (investimento);

 Custo de Oportunidade do Capital Total: é também conhecido como Custo Médio Ponderado
de Capital (CMPC) ou Weighted Average Capital Cost (WACC). Trata-se da média ponderada
entre o custo de capital de terceiros e o custo de capital próprio, ou seja: a composição de recursos
que estão à disposição da empresa. O resultado desse cálculo vai indicar o nível de atratividade
mínima do investimento;
 Capital Total: soma das dívidas onerosas com o patrimônio líquido, a preço de mercado. 
Assim, o cálculo do Valor Econômico Agregado será dado pela seguinte fórmula:
EVA = Lucro Operacional – (Capital Total investido x CMPC ou WACC)
ou EVA= (ROI - WACC)*CI onde segundo pinteiro & justino2001 e Vasconcelos e Matiki2006.
Agora por Banaim et al2006 e Neto2004 introduzem o valor operacional após o desconto do retorno
mínimo exigido pelos proprietários do capital investido no empreeendimento, assim
EVA= NOPAT – (WACC*CI)
ROI-return on invetsiment ou retorno sobre o capital
CI- Capital investido
NOPAT- net operating profit after taxes ou Lucro operacional líquido após impostos.
Ou seja, o custo total investido no negócio é deduzido do lucro operacional líquido (após impostos)
para chegar ao lucro econômico criado pela empresa.

Exemplo de cálculo do EVA

Suponha que uma empresa apresente os seguintes resultados após um ano:

 Lucro Operacional = 6.000.000

 Capital Total Investido = 4.000.000
 CMPC = 0,155 ou 15,50%
Portanto, o seu Valor Econômico Agregado será:

 EVA = 6.000.000 – (4.000.000 x 0,155) = 5.380.000

Dessa forma, o saldo positivo de 5.380.000 mostra que a empresa teve EVA mais do que suficiente
para cobrir seu custo de capital. 

Por outro lado, um número negativo indicaria que o capital investido no projeto não está sendo
remunerado a uma taxa mínima que compense o risco envolvido no negócio.
4.5 Limitações do EVA

Mesmo sendo um indicador bastante utilizado, o EVA apresenta algumas limitações. Como o cálculo
do valor econômico adicionado é relativo, o indicador pode ser aplicado apenas dentro do período
medido.

Por isso, ele não pode ser utilizado como preditivo de desempenho futuro, especialmente para empresas
em meio a reorganização ou prestes a fazer grandes investimentos de capital. Além disso, as distorções
de acumulação ainda podem afetar a medida, particularmente quando se trata de diferenças de
depreciação e amortização.

Ao mesmo tempo, por depender muito do capital investido, o analisar o EVA de um negócio só faz
sentido, para atividades de produção intensiva, que transformam insumos e matéria prima em produtos
e bens de consumo.

Dessa forma, o Economic Value Added é mais útil para fabricantes de automóveis, por exemplo, do
que empresas de software ou empresas de serviços com muitos ativos intangíveis.

5. CUSTO DE OPORTUNIDADE

  Custo de oportunidade é um indicador essencial no processo de a tomada de decisão,

principalmente no que se refere às informações financeiras.
O custo de oportunidade pode ser conceituado como o valor máximo do uso alternativo dos recursos
disponíveis, ou seja, trata-se da possibilidade de maior potencial de ganho dentre todas as existentes. É
o que você ganha ou perde ao fazer determinadas escolhas, pois tomar uma decisão significa
renunciar a todos os outros caminhos possíveis, não é mesmo?
Vamos imaginar um empresário que acabou de vender a empresa e precisa decidir o que fazer com o
capital de 2 milhão meticais. Ele tem três opções: abrir um novo negócio, tornar-se investidor-Estrela
ou aplicar o dinheiro em um fundo imobiliário. Para decidir, ele vai levar em consideração os objetivos,
os ganhos e as perdas de cada opção, calculando, assim, o custo de oportunidade. Se escolher abrir um
novo negócio, terá retorno médio mensal de 50 mil meticais, mas estará abdicando dos rendimentos de
75 mil meticais que pode vir a ter como investidor-Estrela e 59 mil meticais com a aplicação no fundo
imobiliário. O custo de oportunidade nesse caso é de 75 mil meticais, porque é o maior valor entre as
alternativas que o empresário tinha para escolher.
O custo de oportunidade, por sua vez, não é colocado na contabilidade da empresa, pois não é
desembolsado e não entra nas contas como um gasto. Por isso, é considerado um custo implícito, ao
contrário dos itens , como salário, Água, Aluguel e energia elétrica entre outros, que são gastos
explícitos, já que saem do caixa e representam um gasto real.

6. CUSTO DE CAPITAL
6.1 Conceito
Naturalmente, as empresas obtêm financiamento para os seus investimentos com base nos
acionistas e credores. A empresa se financia por capital próprio ao emitir ações e por capital de
terceiros ao emitir dívida (Empréstimos e Financiamentos de Curto e Longo Prazo). Acionistas e
Credores financiam a empresa esperando obter retorno sobre o capital investido.
Com os recursos captados, a empresa investe em atividades que possuem riscos diversos. Isso implica
que os fluxos de caixa da empresa vão variar ao longo do tempo. Logo, existe incerteza na previsão dos
fluxos que estão em um futuro distante.
Sabendo que existe risco, o acionista que investe em ações e financia a empresa, exigiria, em retorno,
um prêmio pelo risco de investir em ações. Afinal, se existe um maior risco, é natural que seja exigido
um maior retorno – primeira lição importanteno no mercado de capitais. O agregado do retorno exigido
pelos diversos acionistas é chamado de custo do capital próprio.
Da mesma forma, os credores da empresa também exigem um prêmio por financiar a empresa.
Afinal, mesmo que a empresa pague os juros da dívida, existe a possibilidade de que ela não consiga
pagá-los sempre ou que passe por falência. O retorno esperado que os credores esperam obter em seus
investimentos inclui um prêmio pelo risco de inadimplência. O agregado do retorno exigido pelos
diversos credores é chamado de custo da dívida ou custo do capital de terceiros. 
Se considerarmos todo o financiamento assumido pela empresa, ou seja, o custo do capital próprio e o
custo da dívida, o custo total para a empresa obter financiamento será um mix dos dois custos. Esse
custo é chamado de custo médio ponderado de capital (ou Weighted Average Cost of Capital, da sigla
WACC).
WACC=(Ke x WPL) + (Ki x WP) X (1-t) onde:
Ke-custo de oportunidade do capital próprio
WPL-proporção do capital próprio
Ki-custo de oportunidade de capital de terceiros
WP-proporção do capital de terceiros
t-impostos

Por exemplo: O custo do capital próprio da empresa PACK é de 15% e o custo de capital de terceiros é
de 20%. Na estrutura de capital os pesos são, respectivamente 75% e 25%. Fazendo a média ponderada,
temos o resultado do Custo Médio Ponderado de Capital:
CMPC OU WACC= (15*0,75) + (20*0,25) = 16,25%.

Isso significa dizer que o retorno mínimo que a empresa PACK deve dar para ser atrativa aos
investidores é de 16,25%.
O exemplo acima é simples e serve para ilustrar a importância de serem feitas todas as análises
possíveis antes de iniciar novos investimentos.

6.2 Retorno sobre o capital investido

Falamos que, devido ao risco da empresa, os acionistas e credores exigem um retorno maior sobre o
capital investidor. Mas como é que eles exigem esse retorno? Quanto retorno eles exigem exatamente?
Primeiro, imagine que você considera investir parte de suas economias em uma carteira de ações. Neste
momento, você considera adicionar duas ações na carteira. A primeira, é uma ação de uma nova
empresa de alta tecnologia. A segunda é uma empresa de distribuição de bebidas. 
Ao analisar a Empresa A, após ler diversos balanços e demonstrações, notas explicativas,
entrevistas com os gestores e considerar uma ampla gama de informações, você ainda não entendeu
muito bem o negócio e não sabe muito bem como a empresa vai gerar e manter um fluxo de
caixa positivo no futuro. Os mais otimistas falam que será um sucesso no futuro. Pessimistas alertam
que o negócio não tem sustentabilidade no longo prazo. 
Porém, ao analisar a Empresa B, você percebeu um histórico sólido de receitas, custos e lucros. A
empresa possui uma atividade simples de entender, robusta e, ao que tudo indica, com um certo grau de
previsibilidade. As operações são transparentes, os gestores são honestos e a empresa é
nacionalmente reconhecida. A empresa funciona como um relógio!
Agora, faça o seguinte questionamento: em qual empresa você exigiria um retorno maior ao
investir?
Provavelmente, você iria exigir um retorno maior dá Empresa A, de tecnologia, não é? Quem
investiria em algo tão arriscado e não exigiria um retorno que seja condizente com o risco? 
Note que, ao mesmo tempo que você pensa assim, muitas pessoas com níveis de entendimento similar e
com as mesmas informações públicas podem chegar à mesma conclusão:
“A Empresa A é mais arriscada, para financiá-la eu exijo um retorno maior. A Empresa B parece ser
menos arriscada, logo eu posso exigir um retorno menor”.
Porém, note que seria impossível perguntar para cada um dos investidores, o quanto eles exigiriam de
retorno. 
Esse retorno exigido não é diretamente observável! No final, em teoria, o mercado vai avaliar ambas as
empresas e as preferências pelo risco, de forma agregada, dos investidores e haverá um “consenso”
sobre o retorno exigido de cada ação. 
Mas se o retorno exigido não é observável, como eu vou saber quanto os investidores exigem
para definir o custo do capital próprio?
A resposta para essa questão é digna de um prêmio Nobel: você terá que estimar.
Por outro lado, a forma da estimação varia. Você pode estimar com base nos retornos exigidos (baseado
na situação que relatamos até aqui), você pode estimar com base em outras empresas ou no mercado de
ações como um todo ou você pode estimar com base em variáveis contábeis (beta fundamental).
No geral, o retorno exigido por um investimento em ativos com risco é maior que o retornos exigido
em um ativo sem risco. Então o investidor requer um prêmio por se expor ao risco. 
Na mesma linha, alguns investimentos com risco são mais arriscados que outros, por isso eles possuem
sensibilidades diferentes ao prêmio pelo risco, que iremos chamar de Beta – . Lembre-se das Empresas
A e B do exemplo. 
Sem entrar nos detalhes teóricos da teoria moderna de precificação de ativos, geralmente é assumido
que o risco de um investimento em ações deve ser mensurado pela perspectiva do investidor
diversificado. Este investidor se preocupa apenas com o risco que ele não consegue diversificar, já que
ao adicionar várias ações na sua carteira, ele elimina parte do risco associado exclusivamente à uma
única empresa.
Para incorporar este pressuposto, precisamos de modelos de precificação de ativos. Todos estes
modelos modernos utilizam betas para mensurar essa exposição ao risco. Matematicamente, temos:
 
Retorno Exigido = Taxa de Retorno Livre de risco + β(Prêmio pelo Risco do Mercado de Ações)
 
Esta fórmula é conhecida com Capital Asset Pricing Model – CAPM.
Usando como base as empresas do exemplo, a Empresa A é mais arriscada, então ela provavelmente
terá uma maior sensibilidade ao risco do mercado de ações. A empresa B é menos arriscada, logo, ela
provavelmente terá uma menor sensibilidade ao risco. 
Supondo que o retorno sem risco seja de 7% e que o prêmio pelo risco do mercado de ações
internacionais seja de 15%. Vamos assumir que a sensibilidade da Ação da Empresa A é de 3,5,
enquanto o Beta da Ação B é de 0,85, dessa forma temos:
 
Empresa A (Alta Tecnologia, altamente arriscada)
Retorno Exigido = 7% + 3,5 * (15%) = 59.50%
 
Empresa B (Empresa previsível. Um relógio!)
Retorno Exigido = 7% + 0,85 * (15%) = 19.75%
 
Note que,relacionando com a exposição ao risco do mercado, a Empresa A apresenta maior retorno
exigido, enquanto que a Empresa B apresenta um retorno exigido menor.
A sensibilidade (Beta) à variações do mercado e é calculada.
Geralmente, são usados os retornos passados das ações da empresa e do mercado de ações e calculada
pela fórmula (ou por meio de um modelo econométrico de regressão):
Uma questão que chama a atenção é que, segundo o modelo, a única diferença entre as duas ações é a
sua sensibilidade ao risco de mercado!
Ao longo dos anos diversos modelos ampliaram a quantidade de fatores de risco para estimar o retorno
exigido. Paralelamente, se a empresa não possui ações em Bolsa ou apresentar baixa liquidez, existem
formas alternativas para calcular os Betas.

7. CAPITAL PRÓPRIO E O CAPITAL DE TERCEIROS

7.1 Definições

O Custo de Capital de uma empresa é o retorno mínimo exigido pelos credores e acionistas (ou seja,

os financiadores de recursos) para determinar a viabilidade de investimento no negócio.
O Capital Próprio tem a ver com o patrimônio líquido (PL), ou seja, como o nome sugere sua origem
está na própria atividade econômica e pode ser avaliado pelos lucros, por exemplo. Em outras palavras:
são os recursos que provém dos proprietários (ou de sócios e acionistas).
Portanto, o  Capital de Terceiros está relacionado com o passivo real ou passivo exigível (obrigações
da empresa com terceiros) e representa, também como o nome implica, todos os investimentos feitos
por meio de recursos de entidades externas. Um dos exemplos mais comuns nesse caso são os
financiamentos e empréstimos, sejam de curto, médio ou longo prazo. O fluxo de caixa neste caso é
contratual, representado pela obrigatoriedade do pagamento de encargos contratuais.

É Importante ter em mente que a utilização de Capital Próprio e Capital de Terceiros requer uma série
de análises que varia de empresa para empresa. A maioria utiliza uma combinação de Capital
Próprio com Capital de Terceiros.

7.2 Vantagens do Capital Próprio

o Capital Próprio não precisa ser devolvido. Isso significa que todo o dinheiro gerado pelo
fluxo de caixa pode ser utilizado para fazer o negócio crescer.
o Mais dinheiro no caixa. Como não há dívidas a serem pagas, o dinheiro em caixa pode ser
utilizado para fazer o negócio crescer.
o Menor risco de falência. Se o negócio está indo mal, os credores podem forçar a empresa a
decretar falência. Ao contrário, os investidores poderão aguardar uma mudança de cenário, ou, até
mesmo investir mais dinheiro.
o Relação ganha-ganha. Seus sócios investidores serão também seus parceiros. Como todos
caminham com o mesmo objetivo de maximizar os resultados, os conhecimentos podem ser
trocados e, por conseguinte, a empresa poderá beneficiar-se com novas visões de mercado e
diferentes experiências. Um novo know-how estratégico ou novas formas de liderança podem ser
um gatilho para mudanças ainda maiores e mais rentáveis no futuro.

7.3 Desvantagens do Capital Próprio

o Perda de autonomia. Talvez essa seja uma das maiores desvantagens. Por ter um fluxo de
caixa residual, os acionistas exercem controle na administração da empresa. Em tomadas de
decisões, por exemplo, você sempre terá que consultá-los.
o Conflitos. Poderão existir diferenças de visões tanto em aspectos gerenciais quanto na própria
visão do negócio.
o Distribuição dos lucros. Do ponto de vista do empreendedor, com o passar do tempo a
distribuição dos lucros pode exceder o que ele gastaria pagando um empréstimo ou financiamento.

7.4 Vantagens do Capital de Terceiros

o O controle da empresa é todo seu. Talvez essa seja a maior vantagem na opção por capital de
terceiros. O credor, seja quem for, não tem o direito de se envolver no negócio, de gerenciá-lo, etc.
o Previsibilidade. Ao fazer um empréstimo, você tem total conhecimento da quantia a ser paga,
bem como de que maneira. Essas informações permitem um orçamento mais preciso.
Especialmente para pequenas empresas, saber exatamente quanto será gasto mensalmente faz toda
a diferença.
o Obrigações simples. A sua única obrigação com terceiros é de quitar sua dívida. Feito isso, a
relação entre sua empresa e o credor termina e não existem mais vínculos.

7.5 Desvantagens do Capital de Terceiros

o Pagar o empréstimo, mais os juros. Além de ter que devolver uma quantia maior do que a
recebida, o valor deve ser devolvido independentemente do quão bem-sucedido o negócio está.
o Utilizar o dinheiro para pagar devedores. A frase aqui é: pegou, pagou. O empresário deve
ter em mente que por um período X uma quantia Y será utilizada para pagar dívidas, ao invés de
ser injetada no próprio negócio.
o Reputação de alto risco. Empresas com grandes dívidas  são consideradas de alto risco por
investidores potenciais. No futuro, caso sua empresa queira levantar algum capital, será mais
difícil encontrar investidores.

7.6 Criando valor com Capital Próprio e Capital de Terceiros

Agora, imagine o seguinte:

o Você tem um projeto e, como tal, vai ter um custo de capital (k)

o Esse projeto vai gerar um fluxo de caixa.
Como determinar (ou não) sua implementação? Um projeto será viável se o valor do fluxo de caixa
descontado pelo custo de capital for positivo. Neste caso, significa que a empresa está gerando valor
para o acionista e tem um ROI maior que o custo de capital.
Veja abaixo como calcular o custo de capital:

Onde:
o K = custo de capital
o J = juros
o d = dividendos
o cp = capital próprio
o ct = capital de terceiros
Falando especificamente dos dois tipos de capitais abordados neste artigo, vamos dar uma olhada nas
fórmulas separadamente:
Custo de capital próprio (Kp):

Sendo:
o Kp = custo de capital próprio
o d = dividendos
o cp  = capital próprio
Custo de capital de terceiros (Kt):

Em que:
o Kt = custo de capital de terceiros
o J = juros
o C = capital de terceiros
Lembrando que o custo de capital de terceiros deve, na teoria, ser menor que o custo do capital
próprio.