AvAnt-propos

ar rapport ldition des Perspectives de lconomie mondiale davril dernier, la reprise conomique est devenue beaucoup plus incertaine. Lconomie mondiale souffre de la confluence de deux courants dvolution dfavorables. Premirement, une reprise beaucoup plus lente dans les pays avancs depuis le dbut de lanne, phnomne que nous avons pour une large part manqu de percevoir alors mme quil se produisait. Deuximement, une forte augmentation de lincertitude budgtaire et financire, particulirement prononce depuis le mois daot. Chacun de ces courants est proccupant en soi, mais leur conjonction et leur interaction le sont plus encore. Des mesures nergiques simposent durgence pour amliorer les perspectives et rduire les risques. La croissance, forte en 2010, sest alanguie en2011. Ce ralentissement na pas initialement suscit beaucoup dinquitude. Nous avions prvu un certain recul, en raison de la fin du cycle des stocks et du rquilibrage des finances publiques. Des vnements ponctuels, allant du sisme et du tsunami au Japon aux perturbations des approvisionnements ptroliers, offraient une explication plausible pour un nouveau ralentissement. Et les premires donnes aux tatsUnis sous-estimaient lampleur de ce ralentissement. Maintenant que nous avons les chiffres, il est clair quil y avait galement dautres facteurs luvre. Le double travail de rquilibrage avait en effet marqu le pas; travail qui, comme nous lavons dj affirm dans maintes ditions des Perspectives de lconomie mondiale, est indispensable pour assurer une croissance forte, quilibre et durable. Commenons par le rquilibrage intrieur : il est ncessaire que la demande prive prenne le relais de la relance budgtaire. Le rquilibrage des finances publiques est de fait en cours dans la plupart des pays avancs (mais pas au Japon), sans que la demande prive ne prenne le relais. Les raisons diffrent dun pays lautre. La pnurie de crdit bancaire, les squelles de la forte expansion de limmobilier et le haut niveau dendettement de nombreux mnages freinent

en dfinitive la reprise beaucoup plus que nous ne lavions prvu. Venons-en au rquilibrage extrieur : les pays avancs accusant des dficits extrieurs courants, tout particulirement les tats-Unis, ont besoin, pour compenser la faiblesse de la demande intrieure, dun accroissement de la demande extrieure. Cela implique un basculement symtrique de la demande extrieure vers la demande intrieure dans les pays mergents qui affichent des excdents courants, tout particulirement la Chine. Ce rquilibrage ne se fait pas. Si les dsquilibres ont diminu pendant la crise, cela tient plus la forte diminution de la production dans les pays avancs par rapport aux pays mergents qu un ajustement structurel de lconomie de ces pays. Pour lavenir, il faut sattendre une accentuation, et non une diminution, des dsquilibres. Passons maintenant au deuxime courant dvolution dfavorable : laccroissement de lincertitude budgtaire et financire. Les marchs sont de toute vidence plus sceptiques quant laptitude de nombreux pays stabiliser leur dette publique. Pendant quelque temps, leurs inquitudes se limitaient essentiellement un petit nombre de pays la priphrie de lEurope. Mais, au fil du temps et mesure que les perspectives de croissance sassombrissaient, elles se sont tendues un plus grand nombre de pays dEurope et hors dEurope du Japon aux tats-Unis. Les craintes suscites par les dettes souveraines ont fait natre linquitude quant la solvabilit des banques dtentrices de ces obligations souveraines, surtout en Europe. Cela a entran un gel partiel des flux financiers, les banques conservant de hauts niveaux de liquidits et restreignant le crdit. La peur de linconnu est au plus fort. Les cours boursiers ont chut, ce qui aura un impact dfavorable sur les dpenses dans les mois venir. De fait, les chiffres du mois daot indiquent que cest dj le cas. Il est fort possible que la faiblesse de la croissance tendancielle et les interconnexions budgtaires et financires sautoalimentent, et cest l quest le danger. La mollesse de la croissance fait quil est plus difficile
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de rtablir la viabilit de la dette, ce qui amne les marchs craindre encore plus pour la viabilit des finances publiques. La faiblesse de la croissance donne aussi lieu une augmentation des crances improductives et affaiblit les banques. Un rquilibrage budgtaire htif peut freiner encore la croissance. Laffaiblissement des banques et la contraction du crdit peuvent avoir les mmes effets. La fragilit des banques et le fait quelles pourraient avoir besoin de nouvelles injections de capital font monter linquitude quant la stabilit des finances publiques. Les risques de dgradation de la situation sont bien rels. Je men suis tenu jusquici aux pays avancs. Jusqu prsent, en effet, les pays mergents ont t pargns par ces fcheux courants dvolution. Ils ont eu faire des flux de capitaux volatils, mais, ont en gnral continu crotre vive allure. Certains sont en fait au bord de la surchauffe, mais, pour beaucoup dautres, les perspectives sont l encore plus incertaines. Daprs les scnarios de risques, ils pourraient bien souffrir du ralentissement de leurs exportations et dune volatilit encore accrue des flux de capitaux. Le ralentissement des exportations et, peut-tre, la baisse des cours des matires premires pourraient aussi mettre en difficult les pays faible revenu. Compte tenu de la faiblesse de la situation fondamentale et des forts risques de dgradation, il est essentiel de prendre des mesures nergiques. Le plan daction doit comporter trois volets. Premirement, un volet budgtaire. Il ne faut pas que le rquilibrage des finances publiques soit trop htif, sinon il risque de miner la croissance. Il ne faut pas quil soit trop lent, sinon il risque de saper la crdibilit. Son rythme doit tre fonction de la situation propre de chaque pays, mais il reste indispensable que le rquilibrage soit crdible moyen terme. Certains pays auront besoin de beaucoup de concours extrieurs pour y parvenir. Au-del de la politique budg-

taire, il est aussi indispensable de prendre des mesures pour dynamiser la demande intrieure, en maintenant des taux dintrt bas, en accroissant le crdit bancaire et en tablissant des programmes daide au remboursement des crdits immobiliers. Deuximement, des mesures financires. Lincertitude budgtaire ne va pas se dissiper du jour au lendemain. Et mme dans lhypothse la plus optimiste, la croissance des pays avancs continuera marquer le pas pendant quelque temps. Dans lintervalle, il faut redonner de la force aux banques, non seulement pour que le crdit et la croissance tendancielle augmentent, mais aussi et cest primordial pour rduire les risques deffets de retour vicieux. Pour un certain nombre de banques, en Europe surtout, cela ncessitera de nouvelles injections de capitaux, de sources prives ou publiques. Troisimement, le rquilibrage des comptes extrieurs. On voit mal comment, mme avec les mesures numres ci-dessus, la demande intrieure des tatsUnis et des autres pays touchs par la crise pourrait elle seule engendrer une croissance suffisante. Il faut donc que les exportations des tats-Unis et des pays touchs par la crise augmentent et, par consquent, que les exportations nettes du reste du monde diminuent. Un certain nombre de pays dAsie, notamment la Chine, ont dnormes excdents courants et ont fait part de leur intention de privilgier non plus la demande extrieure, mais la demande intrieure. Ces plans ne peuvent pas tre mis en uvre du jour au lendemain, mais il importe quils soient dploys aussi rapidement que possible. Ce nest quau prix de ce rquilibrage lchelle mondiale que nous pouvons esprer une croissance plus forte dans les pays avancs et, par extension, dans le reste du monde. Olivier Blanchard Conseiller conomique

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Rsum analytique

conomie mondiale se trouve dans une nouvelle phase prilleuse. Lactivit mondiale a flchi et est devenue plus ingale, la confiance sest effondre depuis peu et les risques de dgradation de la situation augmentent. Sur fond de fragilits structurelles non corriges, lconomie internationale a t secoue cette anne par une vole de chocs en srie. Le Japon a t frapp par le tremblement de terre et le tsunami qui ont dvast lEst du pays, et lagitation a enfl dans certains pays producteurs de ptrole. Dans le mme temps, les efforts de remplacement de la demande publique par la demande prive sont tombs au point mort aux tats-Unis, la zone euro a t prise dans une grave tourmente financire, les marchs mondiaux ont souffert dun bradage massif dactifs risques, et les signes de dbordement dans lconomie relle se multiplient. Les problmes structurels des pays avancs touchs par la crise se sont rvls encore plus pineux que prvu, et le processus de conception et de mise en uvre des rformes encore plus compliqu. Certes, ces pays vont continuer connatre une expansion, mais elle sera faible et heurte. Pour les pays mergents, les perspectives sont redevenues incertaines, bien que lon sattende une croissance relativement robuste, surtout dans les pays qui peuvent contrer les effets sur la production de laffaiblissement de la demande extrieure avec un moindre resserrement de la politique conomique. Daprs les projections des Perspectives de lconomie mondiale, la croissance mondiale va se modrer, tombant un rythme denviron 4% jusqu la fin de 2012, contre plus de 5% en 2010. Le PIB rel des pays avancs connatrait une expansion anmique denviron 1% en 2011 et 2% en 2012, grce au relchement des forces qui ont temporairement frein lactivit pendant la plus grande partie du deuxime trimestre de 2011. Cela suppose toutefois que les dirigeants europens endiguent la crise qui svit la priphrie de la zone euro, que les dcideurs amricains trouvent le bon quilibre entre le soutien de lconomie et le rquilibrage des finances publiques

moyen terme et que la volatilit des marchs financiers mondiaux ne sempire pas. Par ailleurs, le retrait de la politique montaire accommodante devrait maintenant marquer une pause dans les pays avancs. Selon ce scnario, lapparition de contraintes de capacits et ladoption de mesures daustrit ce qui est dj en grande partie chose faite feraient baisser les taux de croissance des pays mergents et en dveloppement, qui se maintiendraient encore un rythme solide denviron 6% en 2012. Il existe manifestement des risques de dgradation, et il y en a deux qui doivent retenir particulirement lattention des dcideurs : Le premier est que la crise de la zone euro chappe au contrle des gouvernants, malgr la riposte nergique dcide au sommet europen du 21 juillet 2011. Il faut que les instances responsables ratifient sans tarder les engagements pris en juillet et que, dans lintervalle, la Banque centrale europenne (BCE) continue intervenir avec fermet pour maintenir lordre sur les marchs de la dette souveraine. Les dirigeants doivent tenir leurs engagements de faire tout ce qui simpose pour prserver la confiance dans les politiques nationales et dans leuro. Par ailleurs, compte tenu de la diminution des pressions inflationnistes et de la monte des tensions financires et souveraines, la BCE devrait abaisser son taux directeur si les risques de dgradation de la croissance et de linflation persistent. Le second est que lactivit aux tats-Unis, qui mollit dj, subisse le contrecoup de nouveaux dveloppements par exemple un blocage politique pour ce qui est de lassainissement des finances publiques, un march du logement languissant, une augmentation rapide du taux dpargne des mnages ou une dgradation de la situation financire. cause des profondes divisions politiques, le cours de la politique des tats-Unis est incertain. Il y a un risque grave que de nouvelles coupes budgtaires htives affaiblissent encore les perspectives sans que les rformes long terme ncessaires pour ramener la dette un niveau plus viable soient mises en
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place. Les nouvelles du march du logement sont dcevantes, tant donn la persistance dune offre trs excdentaire et la diminution des prix, alors que les cours boursiers ont subi une forte correction. Ces dveloppements, entre autres, pourraient inciter les mnages acclrer leur dsendettement en augmentant encore leur taux dpargne. Compte tenu des risques croissants de dgradation de lactivit aux tats-Unis, la Rserve fdrale devrait tre prte dployer des moyens moins conventionnels, et le calendrier du rquilibrage des finances publiques pourrait tre dcal condition que des mesures moyen terme crdibles soient adoptes. Toutes ces ventualits auraient de graves consquences pour la croissance mondiale. Le regain de tension pourrait miner les marchs et tablissements financiers dans les pays avancs, qui restent inhabituellement vulnrables. Les cours des matires premires ainsi que les flux commerciaux et financiers mondiaux diminueraient sans doute nettement, ce qui grverait la croissance des pays mergents et en dveloppement. Un scnario illustre plus en dtail ces effets baissiers probables sur la croissance mondiale: la zone euro et les tats-Unis pourraient replonger dans la rcession, lactivit se situant en 2012 prs de 3 points au-dessous des projections des Perspectives de lconomie mondiale. Les autres pays subiraient aussi des dommages considrables. Les risques propres aux pays mergents et en dveloppement paraissent moins srieux. Les signes de surchauffe mritent cependant encore une attention minutieuse, en particulier de la part des autorits montaires et prudentielles. Les risques lis aux cours des matires premires et aux troubles politiques et sociaux dans certaines parties du monde restent trs proccupants. Lexpansion cahotante et les nombreux risques qui psent sur lactivit sont symptomatiques dune conomie mondiale qui peine encore accomplir les deux rquilibrages prns dans les prcdentes ditions des Perspectives de lconomie mondiale. Dune part, la demande prive doit prendre le relais de la demande publique. Beaucoup de pays ont considrablement progress sur ce front, mais les plus grands pays avancs sont encore la trane. Dautre part, les pays affichant de gros excdents extrieurs doivent sappuyer de plus en plus sur la demande intrieure,
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linverse tant vrai pour les pays largement dficitaires. On nen est encore qu mi-chemin sur la voie de ce rquilibrage1. Il est ncessaire que les principaux pays avancs et mergents renforcent leurs politiques conomiques pour promouvoir le rquilibrage et se prmunir contre les nombreux alas dfavorables. Il importe de calibrer les mesures pour tenir compte de lvolution du contexte mondial, notamment de la baisse de la production potentielle dans beaucoup des pays avancs et des pays mergents touchs par la crise, de la vulnrabilit inhabituelle des secteurs financiers, du niveau lev des dficits publics et de la plus grande diffrenciation des risques de crdit souverain parmi les pays avancs, ainsi que de la plus forte rsilience conomique de nombreux pays mergents. Rquilibrage de la demande publique vers la demande prive : Les dcideurs des pays touchs par la crise doivent rsister la tentation de tabler principalement sur une politique montaire accommodante pour assainir les bilans et acclrer la remise sur pied et la rforme du secteur financier. La politique budgtaire doit louvoyer pour viter le double danger de perdre sa crdibilit et de miner la reprise. Lajustement des finances publiques a dj commenc et a considrablement progress dans de nombreux pays. Il est essentiel de renforcer les plans budgtaires moyen terme et de rformer les systmes de protection sociale pour assurer la crdibilit et la viabilit des finances publiques et crer la marge de manuvre requise pour soutenir lassainissement des bilans, la croissance et la cration demplois. Une amlioration des perspectives du secteur rel pourrait contribuer en retour donner une plus grande crdibilit aux plans dajustement moyen terme. Si le climat macroconomique venait se dtriorer sensiblement, les pays disposant dune plus grande marge de manuvre budgtaire devraient laisser jouer plein les stabilisateurs automatiques et dcaler le calendrier dajustement.
Blanchard, Oliver, et Gian Maria Milesi-Ferretti, 2011, (Why) Should Current Account Balances Be Reduced?, Note de rflexion des services du FMI no 11/03 (Washington, Fonds montaire international), et Lane, Philip, et Gian Maria MilesiFerretti, 2011, External Adjustment and the Global Crisis, Document de travail du FMI no 11/197 (Washington, Fonds montaire international), pour une analyse plus approfondie de cet enjeu.
1Voir

RSuM ANALyTIquE

Dans la zone euro, il faut briser la boucle vicieuse des effets de retour entre les emprunteurs souverains et les tablissements financiers affaiblis. Il faut demander aux institutions financires fragilises de lever davantage de capitaux, de prfrence auprs de sources prives. dfaut, elles devront accepter soit de recevoir des injections de fonds publics ou un soutien du FESF, soit dtre restructures ou fermes. Les plans de rquilibrage budgtaire moyen terme sont ambitieux, comme il convient. Dans les pays priphriques, lenjeu majeur sera de trouver le bon quilibre entre le rquilibrage des finances publiques et les rformes structurelles, dune part, et le soutien extrieur, dautre part, afin que lajustement de leur conomie puisse tre durable. Aux tats-Unis, il importe en priorit dtablir un plan dassainissement des finances publiques moyen terme pour placer la dette publique sur une trajectoire viable et de prendre des mesures pour soutenir la reprise, notamment en facilitant lajustement des marchs du logement et de lemploi. LAmerican Job Act devrait assurer le soutien court terme ncessaire lconomie, mais doit saccompagner dun solide plan budgtaire moyen terme qui accroisse les recettes et contienne laugmentation des dpenses de protection sociale. Au Japon, le gouvernement doit prendre des mesures plus ambitieuses pour rduire le niveau trs lev de la dette publique tout en veillant aux besoins immdiats de reconstruction et de dveloppement dans les rgions dvastes par le tremblement de terre et le tsunami. Dans tous ces pays, des avances majeures sur le front des rformes de la protection sociale et de la fiscalit donneraient plus de marge pour adapter le rythme du rquilibrage court terme des finances publiques la vigueur de la demande intrieure et viter ainsi daffaiblir encore la reprise. Rquilibrage de la demande extrieure vers la demande intrieure : Il est devenu encore plus important de progresser sur ce front pour soutenir la croissance mondiale. Certains pays mergents (par exemple plusieurs pays dAmrique latine) mettent contribution la demande intrieure plus quil nest souhaitable; dautres (par exemple les principaux pays mergents dAsie), pas assez. Le premier groupe doit restreindre

la demande intrieure vigoureuse en rduisant considrablement les dficits budgtaires structurels et, dans certains cas, en mettant fin la politique montaire accommodante. Le second doit laisser la monnaie sapprcier nettement et mettre en uvre des rformes structurelles pour rduire lexcdent lev de lpargne par rapport linvestissement. Ces mesures aideraient renforcer leur rsilience face aux chocs manant des pays avancs, ainsi que leur potentiel de croissance moyen terme. La Grande Rcession a amplifi un certain nombre de problmes du secteur rel, surtout dans les pays avancs. Les tats-Unis pourraient tre confronts un redressement trs atone de lemploi. Bien que le chmage soit infrieur aux pics observs aprs la Seconde Guerre mondiale, les pertes demplois subies durant la crise ont t exceptionnellement leves et faisaient suite une priode de progression molle de lemploi au cours de la prcdente dcennie. Le mnages nont jamais t aussi inquiets pour leurs perspectives de revenus futurs depuis le dbut des annes 80. Il faut en priorit faciliter lajustement du march du logement et renforcer les politiques actives de promotion de lemploi. bien des gards, toutefois, le problme est dune telle ampleur quil appelle une transformation draconienne de la politique macroconomique une rforme radicale du systme de protection sociale et de la fiscalit visant donner plus de marge la politique budgtaire pour soutenir la reprise court terme. Dans la zone euro, mis part les gros problmes que pose la tourmente financire, la situation est plus mitige. Les mnages semblent en gnral moins anxieux quaux tats-Unis et les destructions demplois ont t beaucoup moins svres, sauf dans les pays priphriques. Lenjeu structurel cl pour ces derniers consiste se doter de meilleures capacits pour rtablir et prserver leur comptitivit. Ailleurs dans le monde, les enjeux structurels sont trs divers. Lampleur des afflux de capitaux dans certains pays mergents met laccent sur la ncessit damliorer leur capacit dabsorption en ouvrant davantage leurs marchs des produits et des services aux investisseurs trangers et en renforant leurs dispositifs de stabilit financire. En outre, le niveau lev des cours des produits alimentaires fait ressortir la ncessit de mettre en place des systmes de
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protection sociale bien cibls dans nombre de pays mergents et en dveloppement. Compte tenu de la lenteur du rquilibrage de la demande mondiale, du niveau lev des cours des matires premires et des perspectives de croissance modre des pays avancs, il est probable que les taux dintrt long terme des principaux metteurs souverains vont rester bas. Cela pourrait encourager la prise de risque dans dautres pays les prcdents pisodes de recyclage montaire vaste chelle ont rarement t exempts daccidents financiers. Des symptmes de prise de risque excessive sont en fait apparents dans quelques pays avancs et un certain nombre de pays mergents : croissance trs vive du crdit, boom des marchs immobiliers et afflux considrables de capitaux sur les marchs financiers. Plus gnralement, la crise financire a fait ressortir lextraordinaire vulnrabilit du systme financier mondial aux perturbations des marchs de financement de gros. Au niveau national, les banques centrales ont ragi en mettant en place des mcanismes temporaires pour injecter de la liquidit si le financement de gros menaait de se tarir. Il nexiste toutefois pas de mcanisme similaire au niveau international. En gnral, la dernire crise financire illustre lurgente ncessit daccrotre considrablement lampleur et la porte des mcanismes internationaux de partage des risques, qui sont tombs trs au-dessous de la taille des marchs financiers internationaux. Pour que les changes commerciaux continuent soutenir la reprise mondiale, les dirigeants doivent continuer rsister aux pressions protectionnistes. Il nest pas moins important, alors que le cycle de Doha de ngociations commerciales de lOMC qui dure depuis de longues annes est un tournant crucial, que les dirigeants politiques fassent preuve de volont et

de lattention voulues au plus haut niveau afin de mettre sur pied un plan crdible de manire faire avancer les ngociations, notamment par une campagne nergique de communication publique pour en dmontrer les avantages. Un chec de ces ngociations ferait voler en clats le systme commercial mondial et affaiblirait lOMC et le multilatralisme. moins que des politiques plus nergiques ne soient mises en uvre, surtout dans les pays avancs, il ne faut rien attendre de plus quune reprise molle et cahotante. Une riposte plus vigoureuse dans un esprit de collaboration peut tre extrmement bnfique. Comme expliqu dans un rapport distinct du FMI pour le Programme dvaluation mutuelle du G-20, ladoption de programmes de rquilibrage des finances publiques moyen terme gnrateurs de croissance dans les pays avancs, de mesures pour rquilibrer la demande dans les pays mergents excdentaires et de rformes structurelles pour doper le potentiel de croissance dans lensemble des pays pourrait donner un coup de fouet considrable au PIB mondial2. Il est peut-tre plus important encore de noter que, allies des mesures visant faciliter lassainissement des bilans des mnages et des banques, ces politiques pourraient viter une dcennie perdue de croissance dans les pays avancs, qui serait extrmement dommageable pour tous. Pour y parvenir, cependant, il faudra que les dcideurs sattaquent aux enjeux de politique conomique pineux dans leurs propres pays et fassent renatre le vigoureux esprit de collaboration qui a prvalu au plus fort de la crise.
2Voir Groupe des Vingt, 2010,

G20 Mutual Assessment Process Alternative Policy Scenarios, rapport prpar par les services du FMI pour le Processus dvaluation mutuelle du G-20, Sommet du G-20 de Toronto, Canada, 2627 juin (Washington, Fonds montaire international); www.imf.org/external/np/g20/pdf/062710a.pdf.

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