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  • Lara Resende - A Ruptura Do Mercado Internacional de Crédito

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    Lara Resende - A ruptura do mercado internacional de crédito

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    A RUPTURA NO MERCADO INTERNACIONAL DE CREDITO André Lara Resende A histéria demonstra que toda depressio profunda vem acom- panhada, ena maioria das vezes precedida, de uma crise finaneeiva. sistema financeiro internacional esté em crise. A avaliagao ade- quada da natureza, da extenséo © dos desdobramentos desta crise & fundamental para a formulagdo adequada da estratégia de polt- fica econdmica para os préximos anos. A tese deste artigo € que 1 opgio de politica econdmsica implicita nas medidas anunciadas neste final de ano € nas metas oficiais divulgadas para o setor ex- temo para 1983 € inadequada porque avalia incorretamente a ex- tensio da ruptura ocorrida no mercado internacional de erédito. Origens ‘Na origem da atual crise est o aumento do preco do petréleo; primeiro em fins de 1973 ¢ depois em 1979. Para a economia inter- nacional’ como um todo, a tinica opcao de ajustamento a longo prazo € a reduglo das importagGes de petréleo, ou o aumento das exportagécs para os paises produtores de petréleo (OPEC), am ainda a transferéncia de ativos reais para a OPEC, através de inves- timento direto da OPEC nos paises deficitirios. Cada pais indivi- dualmente pode ajustar-se criando superéivits com outros pafses que itgo pertengam & OPEC, mas 0 conjunto de paises importadores de pctréleo como um todo no tem opgao: ou reduz o déficit co- mercial com @-OPEC, ou transfere a propriedade de ativos reais. Os dois parimetsos bésicos do ajustamento do sistema sio, por- at tanto, a possibilidade de substituigdo da utilizagio de petréleo ¢ 0 grav de absorgéo de recursos reais por parte da OPEC. A substi- tuigdo do petréleo pode ser feita na produgio ou através da modi- ficagdo do perfil de consumo em diregio a bens ¢ servigos menos intensivos em petréleo. O avango nessa direco — substituigto, do petrdleo — tem sido lenta, O grau de absorgio de recursos reais pela OPEC também é limitado. Primeiro, pela simples magnitude das transferéncias envolvidas em relacfo as economias & popu- lagio dos paises exportadores de petréleo. Segundo, pela prefe- réncia destes paises pela liquidez, 0 que limita os investimentos diretos, isto 6 as transferéncias de ativos reais, especialmente por parte dos paises menos desenvolvides e com moedas nfo con- versiveis. sistema financeird internacional adiciona um grau de Tiber- dade a9 processo de ajustamento, A criagio de ativos financeiros de curto prazo (certificados de depésitos) satisfaz a preferéncia por liquidez por parte da OPEC e permite a oferta de crédito aos paises deticitatios. A expansio dos ativos financeiros, certificados de de- pésitos por um lado e titalos de divida internacional por outro lado, permite adier ov distribuir no tempo o ajustamento. Em dltima {nstincia, tal ajustamento deve inevitavelmente ser feito através do aumento das exportagées Hguides, ou da transferéncia de ativos resis para a OPEC. © recurso a0 crédito permitido pelo sistema financeiro internacional € apenas a postergagio do ajustamento através da promessa de transferir recursos reais no futuro. ‘Tal processo, conhecido como a reciclagem dos superdvits do petr6leo, nao foi feito, como se sabe, diretamente pela OPEC, mas através dos grandes bancos dos paises industrializados. Os paises da OPEC optaram por titulos financeiros de curto prazo denomi- nados em moeda conversivél — primordialmente délares. norte- americancs — de grandes instituicGes intenacionsis. Estas insti- tuigdes passavam @ ter em seus ativos titulos de divide dos paises deficitarios, também denominados em moeda conversivel. A mediagio jinanceira [As implicagées desta mediagio nem sempre tém sido corre- tamente avaliadas. Argumenta-se com freqiéncia que existéncia a2 de superivits por parte da OPEC, por si s6, garante a existéncia de fundos para financiar os déficits dog paises importadores, Esta linha de raciocinio vé na recente redugao dos superdvits da OPEC a causa da redugdo da liquidez internacional e das dificuldades de financiamemto dos paises deficitérios. O diagnéstico seria correto, se se tratasse de um sistema fechado, sem a mediaglo dos bancos fe sem a exigéncia da denominagio, em moeda conversivel (d6lar) dos titulos financeiros criados no sistema. Na verdade, a existéncia Ge superdvits da OPEC no garante que os fundos serio canali- zados para os pafses deficitérios. A redugao destes superdvits tam- bbém nao implica necessariamente 0 estreitamento do crédito dispo- nivel para os patses deficitarios. Superdvits da OPEC no sio con- digdo nem necesséria nem suficiente para que haja crédito para ‘08 paises deficitérios. Os superdvits da OPEC, ao contririo, sim- plesmente aumentam o déficit do conjunto dos paises importadores de petréleo e, portanto, a demanda por erédito no sistema finan ccito internacional. Como o financiamento dos paises deficitatios nio & feito diretamente pelos pafses superavitérios, a condi¢ao ne- cessiria e suficiente para garantir a disponibilidade de erédito é que os grandes bancos do sistema financeito internacional sejam capazes de atrair os fundos ¢ estejam dispostos a aumentar os eré- ditos internacionais em suas caxteiras Como o sistema nio é fechado, isto é, 0 certificado de deps- sitos dos bancos internacionais no & a tinica opgao para os pou- padores, assim como 0 crédito internacional nic é a Yinica opcao de aplicagao disponivel para os bancos, o volume de crédito desti- nado ao financiamento de paises deficitarios néo esta diretamente associado ao volume de poupanga medido pelo superavit da OPEC. Os certificados de depésitos dos bancos internacionais concorrem com outros ativos, financeiros e ndo financeiros. Os eréditos inter- nasionais concorrem, com outras aplicagies ¢ ativos que compoem as carteiras dos bancos. O volume de erédito internacional é, assim, afetado por modificagdes na estrutura de rentabilidade e riscos dos ‘mercados financeiros em que aluam os bancos ¢ os poupadores. Devido A exigéncia de denominacio dos titulos financeiros em moe- da conversivel, accita universalmente para pagamentos internacio- nals, sio as condigées vigentes nos mercados financeiros nacionais de pafses de moedas conversiveis que afetam 0 mercado de crédito internacional. © predominio do délar nos pagamentos internacionais ea expressio econdmica e financeira dos Estados Undos na cena a. mundial fazem com, qué as condigées prevalecentes na economia ¢ no sistema financeiro americano sejam dominantes. Nao cabe aqui uma anélise das j4 amplamente estudadas con- digdes que permitiram 0 rapido desenvolvimento do mercado de curodélares © o erescimento do mercado de crédito internacional. Para efsito da avaliagio da natureza e dos desdobramentos da atual crise, interessa saber como ¢ por que 0 equilibrio do sistema foi rompido. O equilibria rompido Scgundo a classificagdo de Minsky’, unidades econémicas, individuos, firmas ou paises, podem se financiar ce forma defendida (hedged) ou especulativa (spectdative). Uma firma tem um jinan- ciamento defendido se o fluxo de seus pagamentos num horizonte limitado for inferior ao fluxo de suas receitas. Se, a0 contrério, nom horizonte limitado, 0 fluxo de pagamentos for superior a0 fluxo de receitas, a firma tem um financiamento especulativ. A distingdo relevante entre uma firma com financiamento defendido ¢ uma firma com financiamento especulativo € que o valor presente do fluxo de caixa da primeira & sempre positive, independente- mente das possiveis flutuagSes nas taxas de juros, enquanto que © valor presente do fluso de caixa da segunda, para a qual os fluxos positives sfio posteriores aos negativos, poderé tornar- regatiyo com um aumento das taxas de juros. s dois sucessivos aumentos dos precos do petréleo, 0s custos do ajustamento répido ¢ as facilidades associadas a0 boom do mercado de crédito internacional levaram varios’ paises a assumir financiamentos especulativos, na definiglo de Minsky, para suas contas externas: num horizonte de curto, ou mesmo de médio prazo, © fluxo esperado das receitas de exportacpes de bens ¢ servigos inferior ao Flixe de pagamentos de importacbes e servigos da divida. © grau de vulnerabilidade de um. sistema finariceiro aumenta com ‘0 maior mimero de unidades envolvidas em funcionamentos espe- culativos. Medido por tal critério, apés 0 segundo choque de pregos + Minsky H.P."A Hovey of systematic” in Altmann, 6. © Samotz, A Finan: iol Crises — Instiutions and Markets ins Fragile Environinpae’ (John Willey, New York; 1977). 44 de petroleo em 1979, o sistema financeiro internacional era alta- mente vulnerdvel. Inimezos paises, limitados na eapacidade de ajus- tamento a curto prazo, foram levados a tomar financiamentos espe- cculativos de suas contas externas. O caso do Brasil, entre muitos ouiros, € exemplar, Nestas condigGes o sistema é oxtremamente sensivel is elevages das taxis de juros. Foi justamente uma elevagio sem precedentes recentes nas taxas de juros que ocorreu 2 partir de 1980. Tal elevagio foi con- seqiléncia da politica econdmica norte-americana implementada pelo ‘governo Reagan, que combinou a aplicagio da chamada economia do lado da oferta (supply side economics) na gestio do orgamento fiscal, com um rigida monetarismo quanto ao controle da oferta de moedia. Partiv-se da conviogio que tem respaldo te6rico no minimo discutfvel e nenhum apoio na evidéacia empirica: a de que 90 12 duzir-se o nivel das alfquotas dos impostos haveria tamanha expan- so do nivel da renda que © resultado liquide seria um aumento dda arrecadagio tributéria, De acordo com este principio, © governo Reagan reduziu as aliquotas dos impostos © manteve o nivel das despesas através de aumentos dos gastos militares nao compensa 4dos por cortes em outros gastos..Como era de se esperar, o déticit forgamentério do goversfo elevou-se rapidamentc. Paralelamente, © Federal Reserve Bank, responsivel pela formulagéo da politica mo~ netésia, adotou, uma linha de rigido monetarismo: deixou de preo- eupar-se com as flutuagdes das taxas de juros no mercado monetd- rio e estipulou uma faixa limitada dentro da qual procuraria man- ter a taxa de crescimento da oferta de moeda. Para evitar que os

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