Alavancagem e estrutura de capital

Prof. Dr. André Fernandes Lima

Objetivos de aprendizagem
1. Discutir o papel da análise de ponto de equilíbrio, o ponto de equilíbrio operacional e o efeito da alteração de custos sobre ele. 2. Compreender os conceitos de alavancagem operacional, financeira e total e as relações entre eles. 3. Descrever os tipos de capital, a avaliação externa da estrutura de capital e a teoria da estrutura de capital. 4. Explicar a estrutura ótima de capital usando uma visão gráfica de funções de custo de capital da empresa e um modelo de avaliação com crescimento nulo. 5. Discutir o enfoque Laji-LPA em relação à estrutura de capital. 6. Examinar as características de estruturas de capital em termos de retorno e risco, sua vinculação com valores de mercado e outras considerações importantes a ela relacionadas.

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Alavancagem
A alavancagem é o produto do uso de ativos ou fundos a custo fixo para • multiplicar retornos aos proprietários da empresa. Em geral, aumentos de alavancagem resultam em elevações de retorno e • risco, ao passo que diminuições de alavancagem provocam reduções de retorno e risco. O grau de alavancagem na estrutura de capital da empresa – a • combinação de capital de terceiros com capital próprio – pode afetar significativamente seu valor, pelo efeito sobre o risco e o retorno.

Alavancagem

TABELA 12.1

Demonstração genérica de resultado e tipos de alavancagem
Receita de vendas Menos: custo dos produtos vendidos Lucro bruto Menos: despesas operacionais Lucro antes de juros e imposto de renda (Laji) Menos: despesas financeiras Lucro líquido antes do imposto de renda Menos: impostos Lucro líquido após os impostos Menos: dividendos de ações preferenciais Lucro líquido disponível aos acionistas ordinários Lucro por ação (LPA)

Alavancagem operacional

Alavancagem total

Alavancagem financeira

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Análise do ponto de equilíbrio
A análise de ponto de equilíbrio (análise de custo-volume-lucro) é usada • para: – determinar o nível de operações necessário para cobrir todos os custos operacionais; – avaliar a rentabilidade associada a diferentes níveis de vendas. O ponto de equilíbrio operacional da empresa é o nível de vendas • necessário para cobrir todas as despesas operacionais. Nesse ponto, o lucro operacional (Laji) é igual a zero. •

Análise do ponto de equilíbrio
Para calcular o ponto de equilíbrio operacional, os custos de produtos • vendidos e as despesas operacionais devem ser decompostos em fixos e variáveis. Os custos variáveis variam diretamente com o nível de vendas e • dependem do volume, e não do tempo. Exemplos incluem mão-de-obra direta e transporte. Os custos fixos dependem do tempo e não variam com o volume de • vendas. Exemplos incluem aluguel e gastos gerais fixos.

3

a parcela operacional da demonstração de resultado da empresa pode ser assim representada: Laji = (P î Q) – CF – (CV î Q) ou Laji = Q î (P – CV) – CF Em que: P Q CF CV = = = = preço unitário de venda número de unidades vendidas custo operacional fixo por período custo operacional variável por período Igualando Laji a zero. e calculando Q. a parcela operacional da demonstração de resultado da empresa pode ser assim representada: = Q CF . obtemos: • Análise do ponto de equilíbrio Enfoque algébrico • Usando as variáveis a seguir. P – CV Em que: P Q CF CV = = = = preço unitário de venda número de unidades vendidas custo operacional fixo por período custo operacional variável por período 4 .Análise do ponto de equilíbrio Enfoque algébrico • Usando as variáveis a seguir.

suas receitas serão iguais a seus custos (Laji = $ 0).500.500 = 500 unidades $ 10 – $ 5 • Isso quer dizer que.Análise do ponto de equilíbrio Enfoque algébrico TABELA 12. Seu preço de venda é de $ 10 por unidade e o custo operacional variável é de $ 5 por unidade. se a Cheryl’s vender exatamente 500 unidades.2 Alavancagem operacional. custos e análise do ponto de equilíbrio Representação algébrica (P × Q ) CF . Calcule o ponto de equilíbrio operacional. 5 . Q = $ 2.(CV × Q ) Laji Alavancagem operacional Item Receita de vendas Menos: custos operacionais fixos Menos: custos operacionais variáveis Lucro antes de juros e imposto de renda Análise do ponto de equilíbrio Enfoque algébrico • Exemplo: A empresa Cheryl’s Posters tem custos operacionais fixos de $ 2.

500 = $ 0 Análise do ponto de equilíbrio Enfoque gráfico 6 .500 – $ 2.Análise do ponto de equilíbrio Enfoque algébrico • Podemos verificar que isso acontece por meio das seguintes substituições: Laji = (P î Q) – CF – (CV î Q) Laji = ($ 10 î 500) – $ 2.000 – $ 2.500 – ($ 5 î 500) Laji = $ 5.

3 Sensibilidade do ponto de equilíbrio operacional a aumentos das variáveis fundamentais Efeito sobre o ponto de equilíbrio operacional Aumento Redução Aumento Aumento de variável Custo operacional fixo (CF ) Preço de venda por unidade (P ) Custo operacional variável por unidade (CV ) Nota : reduções de cada uma das variáveis apresentadas teriam efeito oposto sobre o ponto de equilíbrio operacional Alavancagem operacional • A alavancagem operacional resulta da existência de custos operacionais fixos na estrutura de resultados da empresa. Alavancagem operacional é a possibilidade de uso dos custos operacionais fixos para ampliar os efeitos de variações de vendas sobre o lucro da empresa antes de juros e imposto de renda.Análise do ponto de equilíbrio Variação de custos e ponto de equilíbrio operacional TABELA 12. • 7 .

8 . o outro gera um intervalo de GAO. Somente as empresa que têm custos fixos em seus processos de • produção apresentam alavancagem operacional.4 Laji em diversos níveis de vendas Caso 2 .500 $ 15.500 + 100% Receita de vendas = $ 10/unidade × vendas em unidades Custos operacionais variáveis = $ 5/unidade × vendas em unidades Alavancagem operacional Grau de alavancagem operacional O grau de alavancagem operacional (GAO) mede a sensibilidade de • variações do Laji a variações das vendas. Um dos • cálculos produz uma estimativa pontual.500 2.100% a b Caso 1 + 50% 1.000 $ 10.500 $ 5.000 2.000 5. O GAO de uma empresa pode ser calculado de duas maneiras.000 1.50% Vendas (em unidades) Receita de vendasa Menos: custos operacionais variáveisb Menos: custos operacionais fixos Lucro antes de juros e imposto de renda (Laji) $ $ 500 5.500 $ .000 7.000 2.500 2.Alavancagem operacional TABELA 12.500 2.

000 $ 200. 9 . Note que. um aumento de 10% das vendas resultará em um aumento de 35% do Laji.000 $ 770.000 $ 200.000 Laji não varia $ 462.50 Em função da presença de custos fixos no processo de produção da empresa.000 $ 108.Alavancagem operacional Grau de alavancagem operacional Efeitos da alavancagem operacional sobre a demonstração do resultado Cenário 1 Cenário 2 Cenário 3 Vendas Vendas Vendas caem 10% não variam sobem 10% $ 630.000 $ 80.000 $ 52. na ausência de alavancagem operacional (se os custos fixos fossem nulos).000 $ 200.000 $ 700.000 Laji cai 35% $ 420.000 Laji sobe 35% Alavancagem operacional Grau de alavancagem operacional Estimativa de intervalo para o GAO GAO = Variação % de Laji = Variação % de vendas 35% 10% = 3. o GAO seria igual a 1 e um aumento de 10% das vendas resultaria em um aumento de 10% de Laji.000 Ve ndas líquidas Menos: custos variáveis (60% das vendas) Menos: custos fixos Laji $ 378.

000 1. porque o GAO será diferente para cada nível diferente de vendas. se as vendas subirem para 770.50 Vendas – CV – CF 700 – 420 – 200 Deve-se tomar cuidado no uso da estimativa pontual.000 $ 10.000 $ 5.4 Custos operacionais variáveis = $ 4.000 2.5 Alavancagem operacional e aumento de custos fixos Caso 2 . 10 . de $2.250 500 $ b 5.000 6. houve a redução dos custos variáveis.000 2.500 3. o GAO cairá do seguinte modo: GAO = Vendas – CV = 770 – 462 = 2.000 4.500 $ 15.500 Menos: custos operacionais variáveis Menos: custos operacionais fixos Lucro antes de juros e imposto de renda (Laji) $ (250) $ .50/unidade × vendas em unidades Além da elevação dos custos fixos. de $5. Por exemplo.250 3.00/unidade para $4.750 3.110% + 110% a b As receitas de vendas foram calculadas como é indicado na Tabela 12.08 Vendas – CV – CF 770 – 462 – 200 Alavancagem operacional e aumento de custos fixos TABELA 12.50/unidade.Alavancagem operacional Grau de alavancagem operacional Estimativa pontual do GAO GAO = Vendas – CV = 700 – 420 = 3.5 mil para $3 mil.50% Vendas (em unidades) Receita de vendas a Caso 1 + 50% 1.

200 4.800 $ 2.000 1.000 $ 1.80 1.000 $ 2.100% + 100% Para fins contábeis e fiscais. pode ser definida como sendo o uso de • custos financeiros fixos para ampliar os efeitos de variações de Laji sobre o LPA da empresa.400 $ 2.000 2. Alavancagem financeira a TABELA 12.000 $ 2.800 $0 =$0 1.400 2.Alavancagem financeira A alavancagem financeira resulta da presença de custos financeiros • fixos nos resultados da empresa.800 7. portanto.800 = $4.200 2.400 $ Caso 1 + 40% 10.000 4.40 $4. Essa alavancagem.40% Laji Menos: juros (I ) Lucro líquido antes do imposto de renda Menos: imposto de renda (T = 0.400 $ 14.6 LPA para diversos níveis de Laji Caso 2 .000 $ 3.000 .000 8. a 11 .000 $2. Os dois custos financeiros fixos mais comumente encontrados na • demonstração do resultado da empresa são (1) juros de dívidas e (2) dividendos de ações preferenciais. ao passo que os dividendos devem ser pagos com fluxos de caixa depois do imposto de renda.000 4.600 2.000 12.400 4.40) Lucro líquido depois do imposto de renda Menos: dividendos preferenciais (DP ) Lucro disponível aos acionistas ordinários (LDA) Lucro por ação (LPA) $ $ $ $ 6.400 = $2. os juros são uma despesa dedutivel.

600 $ 18.600 $ 0. renda Menos: imposto de renda (30%) LDA LPA (42 mil ações) 12 . Somente as empresas que usam capital de terceiros ou outras formas de • financiamento com custo fixo (como ações preferenciais) têm alavancagem financeira.000 $ 61.Alavancagem financeira Grau de alavancagem financeira O grau de alavancagem financeira (GAF) mede a sensibilidade de • variações de LPA às variações de Laji.000 $ 108.00 $ 1.000 $ 32.000 $ 9.000 $ 20. o GAF pode ser calculado de duas maneiras: com • base em uma estimativa pontual e em uma estimativa de intervalo.47 LPA cai LPA sobe 46.000 $ 60.000 $ 88.000 $ 26.67% Laji Menos: despesas financeiras Lucro líquido antes do imp.400 $ 22.000 $ 20. Alavancagem financeira Grau de alavancagem financeira Efeitos da alavancagem financeira sobre a demonstração do resultado Cenário 1 Ce nário 2 Cenário 3 Laji cai Laji não Laji sobe 35% varia 35% $ 52.400 $ 42. Tal como o GAO.000 $ 20.67% 46.53 $ 1.000 $ 80.

podemos verificar que o GAF é o mesmo no nível esperado de Laji. indicando a presença de financiamento com capital de terceiros. Note que.67% = 1. quanto maior o GAF.23 108 – 20 GAF = = Nesse caso.33 Variação % de Laji 35% Nesse caso. o GAF se eleva caso a empresa tenha desempenho inferior ao previsto.33 80 – 20 108 = 1. entretanto. 13 . Em geral. maior a alavancagem financeira e mais alto o risco financeiro. Entretanto.Alavancagem financeira Grau de alavancagem financeira Estimativa de GAF por intervalo GAF = Variação % de LPA = 46. o GAF é maior do que 1. o GAF cai quando a empresa tem desempenho superior ao previsto. Alavancagem financeira Grau de alavancagem financeira Estimativa pontual de GAF GAF = Laji Laji – Juros Laji Laji – Juros = 80 = 1.

000 $ 20.600 $ 1.000 $ 1.000 $ 9. para amplificar o efeito de variações de vendas sobre os lucros por ação da empresa.000 $462.000 $ 20.000 $ 52.000 $ 20.000 $ 42.00 Cenário 3 Vendas sobem 10% $770. como medida do impacto total dos custos • fixos na estrutura operacional e financeira da empresa.53 LPA cai 46. Pode ser encarada.600 $ 22.000 $200. renda Menos: imposto de renda (30%) LDA LPA (42 mil ações) $378.000 $ 80.000 $ 32.400 $ 61.000 $ 26.000 $ 108.000 $ 18. portanto.000 $420.000 $ 60.000 $200.Alavancagem total A alavancagem total resulta do efeito combinado do uso de custos fixos. • tanto operacionais quanto financeiros. Alavancagem total Grau de alavancagem total Efeitos da alavancagem combinada sobre a demonstração do resultado Cenário 1 Vendas caem 10% $630.47 LPA sobe 46.000 $ 88.400 $ 0.000 $200.67% Cenário 2 Vendas não variam $700.000 Vendas Menos: custos variáveis (60% das vendas) Menos: custos fixos Laji Menos: despesas financeiras Lucro líquido antes do imp.67% 14 .

Alavancagem total Grau de alavancagem total Estimativa de GAT por intervalo GAT = Variação % de LPA = 46.67 GAT = No nível de vendas de referência (700). 15 . Alavancagem total Grau de alavancagem total Estimativa pontual de GAT GAT = Q î (P – CV) .7% = 4. o GAT é maior do que 1. a estimativa pontual dá exatamente o mesmo resultado proporcionado pela estimativa por intervalo. indicando a presença tanto de custos fixos operacionais quanto de financiamento.67 Variação % de vendas 10% Nesse caso. Q î (P – CV) – CF – I – {DP î [1·(1 – T)]} 700 – 420 = 700 – 420 – 200 – 20 – 0 4.

Embora complexas.33 = 4. obtemos: GAT = 3. reduzindo assim os VPLs dos projetos e fazendo com que mais projetos sejam inaceitáveis. aumentando assim o valor da empresa. no nível de vendas de $ 700.Alavancagem total Grau de alavancagem total A relação entre GAT.50 î 1. Boas decisões podem reduzir o custo de capital. 16 . resultando em VPLs • mais altos e na aceitação de mais projetos. Estrutura de capital da empresa A área de estrutura de capital é uma das mais complexas de tomada de • decisões financeiras. em função de sua interação com outras variáveis de decisão financeira. as decisões de estrutura de capital podem resultar • em custo elevado de capital. o mesmo resultado obtido com as estimativas pontual e por intervalo nesse nível de vendas. GAO e GAF é ilustrada na seguinte equação: GAT = GAO î GAF Aplicando a relação ao nosso exemplo.67 Ou seja.

5 69.8 76.8 60.2 2.4 69.5 68.4 66.4 4.4 62.4 81.6 1.1 17 .3 75.1 Índice de cobertura de juros 3.3 2.3 5.1 52.8 2.4 2.9 94.7 60. auditoria e escrituração Agências de propaganda Consertos gerais de automóveis Agentes e corretores de seguros Índice de endividamento 65.3% 3.8 Índices de endividamento para alguns setores e ramos de atividade (exercícios fiscais encerrados entre 1º de abril de 2000 e 31 de março de 2001) Setor ou ramo de atividade Indústria de transformação Livros Laticínios Computadores Ferro e aço forjados Máquinas de corte de metal Vinhos e bebidas alcoólicas destiladas Roupas para moças e meninas Comércio atacadista Móveis Produtos para supermercado Roupas para homens e meninos Comércio varejista Automóveis novos e usados Lojas de departamentos Restaurantes Serviços Contabilidade.4 2.0 3.2% 74.3 2.5 4.8 92.6 55.0 2.4 2.4 3.6 4.Tipos de capital Balanço Patrimonial Passivo circulante Dívida de longo prazo Ativos Patrimônio dos acionistas Ações preferenciais Capital Social Ações ordinárias Lucros retidos Capital de dívida (emprestado de terceiros) Patrimônio líquido (capital próprio) Estrutura de capital total Avaliação externa da estrutura de capital TABELA 12.7 53.

Infelizmente. 18 . porém.Teoria da estrutura de capital Segundo a teoria de finanças. as empresas possuem uma estrutura ótima • de capital. Teoricamente. – dos custos associados à posse de informação superior pelos administradores sobre as perspectivas da empresa (informação assimétrica). Teoria da estrutura de capital O principal benefício do uso de capital de terceiros é o benefício fiscal • proporcionado pelo governo em relação aos pagamentos de juros. a estrutura ótima de capital de uma empresa será • aquela que igualar os benefícios e os custos do financiamento por meio de capital de terceiros. a qual minimiza seu custo de capital. – dos custos de agency resultantes do monitoramento da atuação da empresa pelos credores. Os custos do uso de capital de terceiros decorrem: • – do aumento da probabilidade de falência causada por dívidas. a teoria ainda não fornece aos administradores financeiros • uma metodologia específica para ajudá-los a determinar qual seria a estrutura ótima de capital de suas empresas.

maior o grau de alavancagem operacional da empresa e mais alto o seu risco econômico. 19 . relativamente aos custos • variáveis. Essencialmente. por sua vez. Em geral. o governo está subsidiando o custo de financiamento • com capital de terceiros relativamente ao uso de capital próprio. Isso. O risco econômico é definido pela possibilidade de que a empresa não • seja capaz de cobrir seus custos operacionais.Teoria da estrutura de capital Benefícios fiscais A permissão de deduzir pagamentos de juros ao se calcular o lucro • tributável reduz o volume de imposto devido por uma empresa. quanto mais altos os custos fixos. O risco econômico também é afetado pela estabilidade de receitas e • custos. Teoria da estrutura de capital Probabilidade de falência A probabilidade de que os encargos de dívidas levem à falência depende • do nível de risco econômico e risco financeiro da empresa. aumenta os fluxos de caixa da empresa e o volume de • fluxo de caixa disponível para os investidores.

como capital de terceiros e ações preferenciais.25 800 200 400 200 $ $ $ 20 . apresentadas na tabela a seguir.50 600 200 300 100 $ 0.Teoria da estrutura de capital Probabilidade de falência A estrutura de capital da empresa – as proporções de capital de terceiros • e capital próprio – afeta diretamente a sua alavancagem financeira. Quanto mais elevada a alavancagem financeira de uma empresa.25 400 200 200 - $ 0. A alavancagem financeira mede o grau de utilização de fontes de • financiamento a custo fixo. Obteve as seguintes estimativas de vendas e Laji de sua equipe de previsão. está se preparando para tomar uma decisão quanto à sua estrutura de capital. fabricante de refrigerantes.9 Vendas e cálculo de Laji correspondente da Cooke Company (em US$ mil) Probabilidade de vendas Receita de vendas Menos: custos operacionais fixos Menos: custos operacionais variáveis (50% das vendas) Lucro antes de juros e do imposto de renda (Laji) $ 0. Teoria da estrutura de capital Risco econômico A Cooke Company. maior é • o seu risco financeiro – o risco de ser incapaz de cobrir seus pagamentos fixos de juros e dividendos preferenciais. TABELA 12.

000 Imaginando-se que (1) a empresa não tenha passivos de curto prazo. Esses valores refletem efetivamente certo nível de risco econômico decorrente da alavancagem operacional. da variabilidade das vendas e da previsibilidade dos custos da empresa. as combinações de capital de terceiros e capital próprio associadas a diversos graus de endividamento seriam as apresentadas na Tabela a seguir 21 .Teoria da estrutura de capital Risco econômico Ao montar a estrutura de capital da empresa. Teoria da estrutura de capital Risco financeiro Suponha que a estrutura de capital da Cooke Company seja a seguinte: Estrutura atual de capital Capital de terceiros de longo prazo Ações ordinárias (25 mil ações a $ 20) Capital total (ativos) $ 0 500.000 500. (2) sua estrutura de capital seja formada integralmente por capital próprio e (3) o volume total de capital permaneça constante no nível de $ 500. o administrador financeiro deve aceitar como dados os níveis de Laji e suas probabilidades de ocorrência.000.

50 22 .0 9.5 10 Índice de endividamento (1) 0% 10 20 30 40 50 60 a Como se supõe. taxa de juros e vlr.0 13.Teoria da estrutura de capital Risco financeiro TABELA 12. monetário dos juros anuais associados às estruturas de capital alternativas da Cooke Co. Índice de endividamento (1) 0% 10 20 30 40 50 60 Capital de terceiros (em $ milhares) (2) 0 50 100 150 200 250 300 Taxa de juros sobre toda dívida (3) 0. b O valor de $ 20 corresponde ao valor contábil anteriormente mencionado de cada ação ordinária.11 Nível de dívidas. por conveniência.(3)] (2) (3) (4) 500 0 500 500 50 450 500 100 400 500 150 350 500 200 300 500 250 250 500 300 200 Ações ordinárias existentes (mil) [(4) ÷ $ 20]b (5) 25 22.50 15.5 10. que a empresa não possui ativos circulantes. seu ativo total é igual ao capital total de $ 500.00 33.0 11.0% 9. Teoria da estrutura de capital Risco financeiro TABELA 12.5 15 12.50 9.5 20 17.5 Juros (em $ mil) [(1) × (2)] (4) 0 4.10 Estruturas de capital associadas a índices alternativos de endividamento da Cooke Company Estrutura de capital ($ milhares de dólares) Total dos Capital de terceiros Capital próprio ativos a [(1) × (2)] [(2) .75 49.00 22.5 16.000.

00 0.00 40.00 100.00 -15.9) Menos: juros (Tabela 12.00 15.Teoria da estrutura de capital Risco financeiro TABELA 12.11) Lucro líquido antes do imposto de renda Menos: imposto de renda (T = 0.80 0.00 80.00 111.25 Teoria da estrutura de capital Risco financeiro Índice de endividamento = 30% Laji (Tabela 12.00 0.50 0.00 -9.00 200.00 60.00 15. Tabela 12.00 6.00 0.40 2.00 2.00 -6.34 Desvio-padrão do LPA a Coeficiente de variação do LPA a 23 .00 4.10) LPA esperado a Desvio-padrão do LPA a Coeficiente de variação do LPA a 0.10) LPA esperado a 0.00 0.40 1.91 2.00 120.12 Cálculo de LPA (em milhares de dólares) para alguns índices de endividamento da Cooke Company Probabilidade de Laji Índice de endividamento = 0% Laji (Tabela 12.42 0.00 0.5 ações.00 34.00 100.40)b Lucro líquido depois do imposto de renda LPA (17.11) Lucro líquido antes do imposto de renda Menos: imposto de renda (T = 0.71 200.00 0.40) Lucro líquido depois do imposto de renda LPA (25 ações.00 2.9) Menos: juros (Tabela 12.00 185.70 0.00 0.00 -0.00 74.51 100.00 85.83 200. Tabela 12.00 15.91 2.25 0.00 51.

13 LPA esperado.72 2. 5.50 -49.00 49.97 100.2.50 50.88 2.03 Desvio-padrão do LPA a Coeficiente de variação do LPA a a Os procedimentos usados para calcular o valor esperado.9) Menos: juros (Tabela 12. especificados na legislação tributária norte-americana.55 2. desvio-padrão e coeficiente de variação de LPA para estruturas alternativas de capital da Cooke Company Desvio-padrão do LPA (2) 1. o desvio-padrão e o coeficiente de variação foram apresentados nas equações 5.3 e 5.12 3.50 150.50 60.83 0.Teoria da estrutura de capital Risco financeiro Índice de endividamento = 60% Laji (Tabela 12.91 3. Supõe-se aqui que a empresa recebe o benefício fiscal decorrente do prejuízo. no capítulo 5.18 3.20 30.78 0.50 20.13 2.03 4.40) Lucro líquido depois do imposto de renda LPA (10 ações. variação do LPA [(2) ÷ (1)] (3) 0.4. respectivamente.30 9.40 Índice de endividamento 0% 10 20 30 40 50 60 LPA esperado (1) 2.03 3.10) LPA esperado a b 0.80 -29.07 1.91 1.24 Coef.70 1.00 49.11) Lucro líquido antes do imposto de renda Menos: imposto de renda (T = 0.70 -2.71 0.42 2.30 3.00 49. b Teoria da estrutura de capital Risco financeiro TABELA 12.50 -19. aplicando os procedimentos de transferência de prejuízos para trás. Tabela 12. no período atual.40 200.74 0.40 2.83 3.39 4.24 1.20 90.03 24 .

Teoria da estrutura de capital Risco financeiro Teoria da estrutura de capital Risco financeiro 25 .

26 . Teoria da estrutura de capital Custos de agency impostos por credores Para que isso seja evitado. mas os credores não terão direito a participar desse sucesso.Teoria da estrutura de capital Custos de agency impostos por credores Quando uma empresa toma dinheiro emprestado emitindo títulos de • dívida. os credores impõem custos de monitoramento • à empresa. a taxa de juros cobrada pelos fornecedores de capital baseia-se em sua avaliação do risco dos investimentos da empresa. Alguns exemplos desses custos de monitoramento são: • – elevar a taxa de juros em emissões futuras de títulos de dívida. Se esses investimentos de risco mais alto derem certo. – negar pedidos futuros de empréstimos. – impor cláusulas restritivas nas emissões de obrigações. os acionistas se • beneficiarão. os acionistas e/ou administradores da empresa • poderiam usar os recursos para aplicar em ativos mais arriscados. Após obter o empréstimo.

Portanto. Por outro lado.Teoria da estrutura de capital Informação assimétrica Uma • administradores de uma empresa possuem mais informação sobre as operações e as perspectivas futuras do que os investidores externos. A emissão de ações é vista. 27 . a administração recorrerá a capital próprio. Nesse caso. A assimetria de informação pode influenciar a estrutura de capital da • empresa do seguinte modo: situação de informação assimétrica ocorre quando os Teoria da estrutura de capital Informação assimétrica Vamos supor que a administração tenha identificado uma oportunidade de investimento extremamente rentável e precise obter recursos para financiála. pois acredita/sabe que a ação está superavaliada. como um sinal ‘negativo’. dada essa informação. o uso de capital de terceiros será visto como um sinal positivo pelos investidores em relação às perspectivas da empresa. a administração levantará recursos obtendo capital de terceiros. portanto. a administração acredita que a ação da empresa está subavaliada. pois acredita/sabe que a ação está subavaliada. pois os investidores não possuem informação a respeito do investimento. Dada essa oportunidade. se as perspectivas não forem boas.

o que é a estrutura ótima de capital? Em geral. • Estrutura ótima de capital Graficamente ke Custo (%) CMPC ke kd kd 0 Estrutura ótima de capital D/TA (%) 28 . acredita-se que o valor de mercado de uma empresa é • maximizado quando seu custo de capital (a taxa de desconto) é minimizado. O valor da empresa pode ser algebricamente definido da seguinte • maneira: V = Laji î (1 – T) ka Pode ser descrito graficamente como se vê nos dois slides a seguir.Estrutura ótima de capital Portanto.

Custo de capital e valor da empresa em estruturas de capital alternativas Fonte de capital Estrutura 1 Estrutura 2 Estrutura 3 Capital de terceiros 25% 40% 70% Capital próprio 75% 60% 30% CMPC 10% 8% 13% Fluxos anuais de caixa Esperados $ 20 $ 20 $ 20 Valor da empresa $ 200 $ 250 $ 160 29 . usando números. é demonstrado a seguir.Estrutura ótima de capital Graficamente Valor da empresa ($) V = Laji (1 – T) ka V($) 0 Estrutura ótima de capital D/TA (%) Estrutura ótima de capital Um exemplo de como isso funciona.

a ênfase reside na maximização dos resultados para os • proprietários (LPA).Estrutura ótima de capital Valor da empresa ($) $300 $250 $200 $150 9% 8% 7% 6% 25% 40% Dívida/Tota l do ativo WACC 70% $100 $50 $- CMPC (%) 13% 12% 11% 10% Custo marginal e valor da empresa Enfoque Laji-LPA à análise da estrutura de capital LajiO enfoque Laji-LPA sobre a análise da estrutura de capital envolve a • escolha da estrutura que maximiza o LPA na faixa esperada de valores de Laji. Nesse enfoque. Uma deficiência desse enfoque é o fato de que os lucros representam • apenas um dos fatores determinantes da riqueza dos acionistas. Esse método não leva o risco explicitamente em conta. • 30 .

Enfoque Laji-LPA à análise da estrutura de capital LajiExemplo As coordenadas de Laji e LPA podem ser encontradas supondo valores específicos de Laji e calculando o LPA associado a cada um deles. 30 e 60% –.12. Enfoque Laji-LPA à análise da estrutura de capital Laji- 31 . para três estruturas de capital diferentes – com os índices de endividamento iguais a 0. foram apresentados na Tabela 12.000.000 e $ 200. os valores correspondentes de LPA calculados estão resumidos na tabela que acompanha a figura no próximo slide. Com os valores de Laji iguais a $ 100. no caso da Cooke Company. Tais cálculos.

a principal deficiência desse método é que não maximiza necessariamente a riqueza dos acionistas. não é o que acontece. Infelizmente.Diferenças básicas da análise Laji-LPA LajiEmbora a maximização do LPA geralmente seja boa para os acionistas • da empresa. pois não leva o risco em conta. Se os acionistas não exigissem prêmios por risco (retorno adicional) à • medida que a empresa aumentasse seu uso de capital de terceiros. considera tanto risco quanto retorno. uma estratégia baseada na maximização do LPA funcionaria. Talvez a melhor maneira de demonstrá-lo seja pelo exemplo a seguir: • 32 . • Escolha da estrutura ótima de capital A discussão apresentada a seguir destina-se a criar um arcabouço de • tomada de decisões de orçamento de capital para maximizar a riqueza do acionista – ou seja.

14.0 Índice de endividamento 0% 10 20 30 40 50 60 33 . k s (2) 11.5 14.71 0.1 12. ks.83 0.0 16.12. Inserindo o nível de LPA e o retorno exigido correspondente.40 Retorno exigido estimado. P0 = LPA ks Escolha da estrutura ótima de capital TABELA 12.Escolha da estrutura ótima de capital A Cooke Company.7 12.78 0. estimou os retornos exigidos apresentados na Tabela 12.74 0.91 1.14 Retornos exigidos para as estruturas de capital alternativas da Cooke Company Coef. pode-se estimar o valor da empresa por ação. variação do LPA (1) 0. P0. na Equação 12. usando como medidas de risco os coeficientes de variação do LPA associados a cada uma das sete alternativas de estrutura de capital.5% 11.5 19.07 1.

1 12.48 23.29 19.79 22.40 2.18 3.95 Índice de endividamento 0% 10 20 30 40 50 60 Escolha da estrutura ótima de capital 34 .0 Valor estimado da ação [(1) ÷ (2)] (3) 20.27 15.0 16.5% 11.55 2.14) (2) 11.7 12.03 Retorno exigido estimado. k s (Coluna 2 da Tabela 12.15 Cálculo de estimativas do valor da ação associado a estruturas alternativas de capital da Cooke Company LPA esperado (Coluna 1 da Tabela 12.91 3.13) (1) 2.72 2.5 14.87 21.5 19.12 3.Escolha da estrutura ótima de capital TABELA 12.28 22.

Embora haja alguma relação entre lucro esperado e valor.Escolha da estrutura ótima de capital Vimos que o objetivo do administrador financeiro é maximizar a riqueza • do proprietário da empresa. e não o lucro. o valor da ação é maximizado quando esse índice é de 30%. refletida no valor da ação. não há motivo • para crer que as estratégias de maximização de lucro necessariamente resultem em maximização da riqueza. No exemplo da Cooke Company: • Escolha da estrutura ótima de capital Embora os lucros (LPA) da empresa sejam maximizados a um índice de • endividamento de 50%. Portanto. que • deve ser o critério de escolha da melhor estrutura de capital. a estrutura preferível de capital seria aquela com • endividamento de 30%. é a riqueza dos proprietários. Portanto. dois enfoques produzem conclusões diferentes porque a 35 . Os • maximização do LPA não considera o risco.

Calcule o valor estimado da ação associado a cada uma das estruturas de capital usando o método simplificado descrito neste capítulo. Que estrutura de capital você recomendaria? Por quê? 36 .90 15 20 4. Determine a estrutura ótima de capital com base (1) na maximização do lucro por ação esperado e (2) na maximização do valor da ação. b.44 17 40 5.40 22 a.Outros fatores importantes na escolha da estrutura de capital Exercício desenvolvido em sala de aula 1 – Estrutura ótima de capital A Hawaiian Macadamia Nut Company coletou os seguintes dados relativos à sua estrutura de capital. ks 0% $ 3.12 13% 10 3. c.80 16 30 5.51 19 50 5.00 20 60 4. aos lucros por ação e aos retornos exigidos. Índice de Lucro por ação Retorno endividamento esperado exigido.

Exercício desenvolvido em sala de aula 2 – Grau de alavancagem financeira A empresa XPTO tem atualmente uma estrutura de capital composta de obrigações no valor total de $ 250.000. e 3 mil ações ordinárias. pagando juros anuais de 16%. 37 .000 como base. e 2 mil ações ordinárias. determine o lucro por ação correspondente. pagando juros anuais de 16%. supondo que a empresa tenha dívidas no valor de $ 100. Usando o LAJIR de $ 80.000. Usando valores de LAJIR de $ 80.000. A empresa é tributada à alíquota de 40%. a. calcule o grau de alavancagem financeira (GAF).000 e $ 120. c. Refaça os itens a e b. b.

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