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COMO ANALISAR ECONOMICAMENTE UM ATIVO NO OPERACIONAL

O que um ativo no operacional. A identificao das receitas e dos custos diretos. A identificao do custo do capital empregado.

Francisco Cavalcante (francisco@fcavalcante.com.br) Scio-Diretor da Cavalcante & Associados, empresa especializada na elaborao de sistemas financeiros nas reas de projees

financeiras, preos, fluxo de caixa e avaliao de projetos. A Cavalcante & Associados tambm elabora projetos de capitalizao de empresas, assessora na obteno de recursos estveis , alm de compra e venda de participaes acionrias. Administrador de Empresas graduado pela EAESP/FGV. Desenvolveu mais de 100 projetos de consultoria, principalmente nas reas de planejamento financeiro, formao do preo de venda, avaliao de empresas e consultoria financeira em geral.

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CONCEITOS E EXEMPLO Inicialmente vamos alterar a Investimento No Operacional. expresso Ativo No Operacional para

Um investimento no operacional aquele que no contribui para a gerao das receitas da operao. aquele investimento que, se sacado da base de ativos da empresa, no altera a sua capacidade de gerao de receita. Os exemplos mais comuns so: Terrenos, edificaes, mquinas, veculos e outros ativos fixos ociosos ou alugados a terceiros. Emprstimos concedidos a empresas controladas ou coligadas. Participaes acionrias em outras empresas. Imobilizaes em andamento (ainda no ativadas). Investimentos pr-operacionais (com amortizao no iniciada). Para apresentar a anlise econmica de um ativo no operacional, vamos tomar como exemplo um terreno. A empresa ainda no vendeu este terreno por acreditar que, em alguns anos, poder ser construda uma nova unidade operacional no local. Enquanto este momento no chega, a empresa aluga este terreno para uma outra empresa que explora o ramo de estacionamentos. A Diretoria da empresa solicitou controladoria que passe a elaborar mensalmente um relatrio econmico sobre este investimento no operacional. O primeiro relatrio elaborado refere-se ao ms de janeiro de 2006. Os valores esto apresentados a seguir acompanhados dos respectivos comentrios: Receita do Aluguel (1) (-) IPTU (2) (-) IR/CSLL (34%) (3) (=) Receita Lquida do Aluguel (4) (-) Custo do Capital Empregado (5) (=) Lucro Econmico (6) $11.000 ($1.000) ($3.400) $6.600 ($6.000) $600

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Principais comentrios: (1) A Receita de Aluguel de $11.000 por ms. Outra receita passvel de ser considerada advm de uma eventual valorizao do imvel no ms. Obviamente uma eventual desvalorizao do imvel tambm necessitaria ser considerada. Tanto a valorizao quanto a desvalorizao devem ser consideradas se o investimento no imvel tiver carter especulativo. Ou seja, o imvel ser vendido no futuro quando o seu valor de mercado alcanar o ponto mximo. Porm, como o imvel ser utilizado no futuro para uma futura expanso, no importa como se comporta o seu valor de mercado. Em resumo, vale somente a Receita de Aluguel. Obviamente se o ativo no operacional pode no gerar qualquer tipo de receita, ou seja, receita zero. Porm, havero custos associados. Muitos analistas econmicos olham somente esta Receita de Aluguel e esquecem as dedues que devero ser consideradas. (2) Da Receita de Aluguel abatido o IPTU. A mensagem que desejamos passar a seguinte: devemos abater da receita todos os gastos incorridos pela empresa para sustentar o respectivo ativo no operacional, se estes gastos existirem. Mesmo que a Receita de Aluguel fosse zero, todas as dedues apresentadas deveriam ser consideradas. (3) Da receita de Aluguel abatida do IPTU deveremos considerar 34% para pagamento do IR/CSLL. Importante: Da receita de aluguel tambm devemos retirar o PIS e o Cofins. A ausncia deste detalhe visou tornar a apresentao mais simples sem sacrificar a essncia do contedo. (4) Portanto, a Receita Lquida de Aluguel de $6.600. Nossa experincia indica que 95% dos analistas fariam a anlise econmica at, no mximo, este ponto. Todavia, se existe um investimento feito no terreno, temos que encontrar um capital associado a este investimento.

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Este capital encontrado tem certamente um custo que precisa ser considerado na anlise econmica. o que vamos mostra a seguir. (5) O custo do capital empregado de $6.000. Para entender este valor temos que dividi-lo em duas partes: O capital empregado e seu respectivo custo. Capital Empregado Se o investimento no terreno tivesse natureza especulativa, o capital empregado deveria ser considerado pelo seu valor de mercado. como se a empresa pensasse da seguinte maneira: ao alugar o terreno, a empresa est abrindo mo da possibilidade de vender este terreno por X mil reais. Portanto, o aluguel obtido deveria compensar o custo desta oportunidade. Como o valor de mercado no terreno poderia flutuar ms a ms, o capital empregado idem, e o custo deste capital tambm. Porm, o terreno tem objetivo estratgico. Por esta razo pela qual deveremos considerar o investimento pelo valor efetivamente realizado mais a correo por um ndice de inflao. Neste exemplo, vamos considerar o investimento no terreno de $400.000, correspondendo evidentemente a um capital empregado de $400.000. Custo do Capital Existem duas linhas de raciocnio adequadas:

Raciocnio 1
O custo do capital de terceiros de 1% ao ms, taxa j deduzida da economia fiscal de 34% de IR/CSLL. O custo do capital do acionista de 2% ao ms. A estrutura de capital ideal da empresa para avaliao de atuais e novos investimentos de 50% de capital de terceiros e 50% de capital do acionista. Portanto, o custo mdio ponderado do capital de 1,5% ao ms.

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A empresa assume que o investimento de $400.000 feito no terreno poderia ser aplicado, se o terreno fosse vendido, em um novo investimento com VPL (Valor Presente Lquido) de, pelo menos, zero. Neste caso, o custo do capital empregado seria de $6.000 (0,015 x $400.000). Ou seja, o aluguel lquido deveria ser de, no mnimo, $6.000.

Raciocnio 2
Se o terreno fosse vendido por $400.000, a empresa poderia pagar um dividendo extra para os acionistas. O patrimnio lquido ficaria reduzido em $400.000, e o custo do capital do acionista por tabela, diminuiria em $8.000 (0,02 x $400.000). Os dois raciocnios apresentados esto corretos. A empresa deve optar por aquele que est mais alinhado com a sua realidade. (6) O Lucro Econmico de $600 o EVA (Economic Value Added). Consiste na receita da operao abatida de todos os custos gastos. No exemplo em curso assumimos a linha de Raciocnio 1, com um custo de capital de $6.000. Na linha de raciocnio 2, o resultado seria o seguinte: Receita do Aluguel (-) IPTU (-) IR/CSLL (34%) (=) Receita Lquida do Aluguel (-) Custo do Capital Empregado (=) Lucro Econmico $11.000 ($1.000) ($3.400) $6.600 ($8.000) ($1.400)

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