Fundao Getlio Vargas

Escola de Economia de So Paulo

Mestrado em Finanas
Suportes e Resistncias: Uma Aplicao ao Mercado de Moedas por meio
da Anlise Comparada de Estratgias
OTAVIO SEGATTO BARROS
So Paulo
2008
Barros, Otavio S.
Suportes e Resistncias: Uma Aplicao ao Mercado de Moedas por meio
da Anlise Comparada de Estratgias / Otavio S. Barros. - 2008.
55 f.
Orientador: Mrcio Holland de Brito.
Dissertao (MPA) - Escola de Economia de So Paulo.
1. Mercado de cmbio. 2. Investimentos - Anlise. I. Brito, Mrcio Holland
de. II. Dissertao (MPA) - Escola de Economia de So Paulo. III. Ttulo.
CDU 336.745
2
Fundao Getlio Vargas
Escola de Economia de So Paulo
Mestrado em Finanas
Suportes e Resistncias: Uma Aplicao ao Mercado de Moedas por meio
da Anlise Comparada de Estratgias
OTAVIO SEGATTO BARROS
Dissertao de Mestrado apresentada
Escola de Economia de So Paulo da
Fundao Getlio Vargas, como parte
dos requisitos para obteno do ttulo de
Mestre em Finanas.
Orientador: Prof. Dr. Mrcio Holland
So Paulo
2008
3
Fundao Getlio Vargas
Escola de Economia de So Paulo
Mestrado em Finanas
Suportes e Resistncias: Uma Aplicao ao Mercado de Moedas por meio
da Anlise Comparada de Estratgias
Banca Examinadora
Prof. Dr. Mrcio Holland de Brito (Orientador, FGV-SP)
Prof. Dr. Rogrio Mori (FGV-SP)
Prof. Dr. Fbio Augusto Reis Gomes (IBMEC)
So Paulo
2008
4
Agradecimentos
minha famlia, Rui, Tnia, Julia, Fabio e Gilson. A todo amor incondicional e
apoio que me deram durante o percorrer deste caminho. Amo muito vocs.
Ao Professor Mrcio Holland, pelo suporte, pacincia e ateno dedicados
concluso da dissertao.
Ao colega Cleomar Gomes, pelas orientaes imprescindveis para o bom
andamento desse trabalho.
Aos amigos Luciana, Cludio, Tatiana, Danilo, Flvio, Juliana e Leonardo,
pelos grandiosos momentos de descontrao.
Aos amigos Andr e Fusio pelo suporte nas horas difceis, simplicidade, e
pela amizade sincera.
Ao mestre de Braslia, por todo empenho em repassar seu valioso
conhecimento sobre questes tcnicas e humanas.
Aos amigos e colegas do MPFE pela companhia e amizade vivida durante o
curso.
Por fim, minha linda namorada, Rafaela, que me aturou, acompanhou,
incentivou e proporcionou momentos de extrema felicidade ao seu lado.
Agradeo-lhe de todo corao. Te amo!
5
Resumo
A Anlise Tcnica postula que os preos dos ativos nos mercados financeiros
se movem em tendncias de alta ou baixa. Ainda, no meio de uma tendncia
h patamares de preos, suportes e resistncias, que quando rompidos
indicam uma possvel reverso dos preos para a direo contrria direo
vigente. Conseqentemente, aps essa falha de movimento, os agentes se
beneficiariam dessa informao para tomar suas decises de investimento e
obter lucros. O presente trabalho analisa tal afirmao verificando a ocorrncia
deste fato no mercado de moedas, FOREX. A anlise feita por meio do teste
de mdias dos retornos de uma estratgia operacional baseada nas falhas
contra a simples estratgia buy-and-hold. Adicionalmente, so feitas anlises
de sensibilidade para enriquecer o estudo. Por fim, verifica-se que a estratgia
proposta no oferece resultados conclusivos a favor das falhas.
6
Abstract
The Technical Analysis claims that the prices of the assets in the financial
markets move in up trends and down trends. Still, in the way of a trend it has
platforms of prices, supports and resistances, that when breached they indicate
a possible reversion of the prices for the contrary direction. Consequently, after
this "flaw of movement", the agents would benefit of this information to take its
decisions of investment and to get profits. The present work analyzes such
affirmation verifying the occurrence of this fact in the market of currencies,
FOREX. The analysis is made by means of the test of mean returns of an
operational strategy based in the flaws against the simple buy-and-hold
strategy. Additionally, sensitivity analyses are made to enrich the study. Finally,
it is verified that the strategy proposal does not resulted conclusive in favor of
the flaws.
7
Sumrio
I. INTRODUO......................................................................................................................... 10
II. ANLISE TCNICA................................................................................................................ 11
III. O MERCADO DE MOEDAS (FOREIGN EXCHANGE MARKET - FOREX) ......................... 15
IV. A ANLISE TCNICA E O MERCADO FOREX ................................................................... 17
V. CRTICAS E LIMITAES..................................................................................................... 18
VI. NOVAS EVIDNCIAS............................................................................................................ 19
VII. LEITURA DE TENDNCIA A PARTIR DE FALHAS DE MOVIMENTO............................... 28
VIII. METODOLOGIA .................................................................................................................. 30
IX. BASE DE DADOS.................................................................................................................. 39
X. RESULTADOS........................................................................................................................ 41
XI. CONCLUSO........................................................................................................................ 46
BIBLIOGRAFIA............................................................................................................................ 48
ANEXOS...................................................................................................................................... 50
8
Lista de Figuras
Pgina
1 Tendncias de Mercado 12
2 Suportes e Resistncias 13
3 Linhas de Tendncia, Suportes e Resistncias 14
4 Horrio de abertura dos mercados e volume 15
5 O Padro Ombro-Cabea-Ombro (OCO): 25
6 Representao da Falha de Movimento 28
7 Grfico de Linha para o par GBP/USD, 12 a 14/11/2007 31
8 Grfico de Barras para o par GBP/USD, 12 a 14/11/2007 32
9 Grfico de Candlesticks para o par GBP/USD, 12 a 14/11/2007 32
10 Composio de um candlestick 33
11 Swing e rally 34
12 Tendncia de alta seguida por falha de baixa para o par GBP/USD, 12 a
14/11/2007 35
13 Cotaes horrias para o par GBP/USD, 01/01/2007 a 30/03/2007 50
14 Cotaes horrias para o par GBP/USD, 01/01/2007 a 28/11/2007 50
15 Cotaes horrias para o par EUR/USD, 01/01/2007 a 28/11/2007 51
16 Cotaes horrias para o par USD/CHF, 01/01/2007 a 28/11/2007 51
17 Cotaes horrias para o par USD/JPY, 01/01/2007 a 28/11/2007 52
Lista de Tabelas
1 Regras de MM para USD/DEM 23
2 Regras de Filtro para USD/DEM 24
3 Dados de 15 minutos extrados do DealBook 360 para o par EUR/USD 39
4 Retorno obtido com a estratgia das falhas e com o buy-and-hold
horrio para a primeira base de dados (em pips) 41
5 Retornos obtidos com a estratgia das falhas e com o buy-and-hold
horrio para a segunda base de dados 42
6 Retornos lquidos de custos obtidos com a estratgia das falhas e com
o buy-and-hold horrio para a segunda base de dados 43
9
7 Retornos brutos e lquidos de custos obtidos com a estratgia das falhas
e com o buy-and-hold semanal para a segunda base de dados (em
pips) 44
8 Falhas cujos movimentos atenderam ao Indicador soma, IS (nmero
de observaes) 45
9 Falhas cujos movimentos atenderam aos Indicadores soma, IS, e razo,
IR, (nmero de observaes) 45
10 Retornos acumulados de uma estratgia Buy-and-hold por todo o perodo
da segunda base de dados 52
11 Mximos valores negativos durante a operao buy-and-hold no perodo 52
12 Retornos brutos obtidos com a estratgia das falhas e com o buy-and-
hold horrio para a segunda base de dados (em %) 53
13 Quadro Resumo de trabalhos acerca da Anlise Tcnica e o Mercado
de Moedas 54
10
I. Introduo
Consoante as evidncias cumulativas de que a Anlise Tcnica pode ser
lucrativa no longo prazo quando aplicada ao mercado de moedas (Brock et al,
1992; Levich e Thomas, 1993; Neely, Weller e Dittmar, 1997; Osler, 1999),
recentemente, tem havido um maior interesse do meio acadmico pelo estudo
de regras tcnicas. No entanto, algumas incoerncias em relao ao
verdadeiro comportamento dos agentes tm sido verificadas nos trabalhos.
Primeiro, tem-se o costume de utilizar dados dirios nas anlises acerca do
tema, o que acaba por contrariar a natureza da maior parte das operaes com
moedas, que se d dentro do dia, ou day-trade. (Bank for International
Settlements, 1996). Outro ponto a ser enaltecido a ausncia dos custos de
transao nos lucros excessivos das estratgias estudadas.
Conseqentemente, o objetivo deste estudo comprovar se uma estratgia
descrita nos manuais de Anlise Tcnica e aplicada ao mercado FOREX pode
ser, de fato, lucrativa e melhor do que simplesmente comprar e segurar o ativo,
considerados os dados de alta freqncia e todos os custos de transao. Com
o intuito de reproduzir a situao ocorrida da forma mais fiel possvel, foram
utilizadas as cotaes de uma corretora (GFT - Global Forex Trading), assim
como os custos operacionais cobrados por essa de seus clientes.
Por fim, embora tenham ocorrido situaes com retornos em excesso,
verificou-se que as regras no foram significativamente lucrativas, em certos
casos at sem incorporar os custos transacionais. Logo, os resultados
encontrados do suporte Hiptese de Mercado Eficiente.
O estudo se divide da seguinte maneira. Os captulos II a VI so uma
abordagem terica sobre a Anlise Tcnica, o Mercado FOREX, a relao
entre os dois, crticas a respeito da Anlise Tcnica e novas evidncias em seu
favor. Detalhes sobre a metodologia e os dados esto nos Captulos VII, VIII e
IX. Os resultados se encontram no Captulo X e a Concluso no Captulo XI.
11
II. Anlise Tcnica
H muito se constata o uso da Anlise Tcnica para sinalizar oportunidades
para compras e vendas nos mercados financeiros dos mais variados ativos.
caracterizada pelo estudo da dinmica do mercado, principalmente atravs do
uso de grficos, com o intuito de prever tendncias de preos. Tal prtica
consiste em lanar mo de preos passados, e conseqentemente, de
conhecimento pblico para prever o provvel comportamento futuro dos
preos. A seguir so descritos os trs princpios nos quais a Anlise se baseia.
O primeiro deles diz respeito ao fato dos preos descontarem tudo, ou seja,
toda e qualquer informao existente, seja ela econmica ou poltica, assim
como o conhecimento e as expectativas de todos participantes do mercado j
esto expressos nos preos. Eles embutem tudo que valioso para o trading
lucrativo e, portanto, o estudo do comportamento dos preos tudo o que se
necessita. Uma alta dos preos refletir o excesso de demanda pelo ativo e a
queda resultar do excesso de oferta. Os motivos que levaram a
predominncia destas foras so tidos como irrelevantes para o processo de
previso. Ainda, o estudo dos preos corresponde a um atalho para as anlises
trabalhosas e demoradas baseadas nos mais variados fundamentos dos ativos.
O segundo, afirma que os preos se movimentam em tendncias. Os longos
movimentos de alta ou baixa constituem oportunidades para operaes bem-
sucedidas de compra ou venda. Um movimento altista formado por topos e
fundos ascendentes num zigue-zague contnuo (ver Figura 1). A anlise tcnica
extrapolativa de forma a incentivar a compra at que haja a reverso da
tendncia, e cabe ao analista grfico saber identificar tanto a tendncia altista,
quanto sua reverso para obter lucro. No caso de uma tendncia de baixa,
vendas sero feitas at que se perceba a reverso para uma tendncia de alta.
12
1
Trata-se de uma hiptese restritiva presente nas anlises tcnicas. Muitos estudos em
finanas mostram o carter no linear de comportamento das sries temporais dos ativos, e
como corolrio evidncias de conglomerados de volatidades, assimetrias e no-normalidade
nos retornos dos ativos financeiros em geral.
Figura 1: Tendncias de Mercado
Topo Topo
Topo
Fundo Fundo
Fundo
Tendncia de Alta Tendncia de Baixa
J o terceiro princpio, postula que a histria se repete
1
. Quer dizer que os
agentes se comportam da mesma forma se submetidos s mesmas situaes,
o que acaba por gerar padres semelhantes nos preos que podem ser
rastreados no mercado. Como os padres funcionaram bem no passado,
assume-se que vo continuar a funcionar bem no futuro. Eles so baseados no
estudo da psicologia humana que tende a permanecer inalterada. Ao se
conhecer tais padres, o analista passa a ter uma vantagem por se aproveitar
da psicologia do mercado.
Os analistas tcnicos utilizam uma srie de padres grficos e instrumentais
matemticos para suas tomadas de deciso. Dentre os padres grficos, os
mais utilizados so os Suportes e Resistncias (S/R) e as Linhas de Tendncia
(LTs).
Os Suportes so linhas horizontais que marcam a extremidade dos fundos
mais recentes, ou no caso das resistncias, dos topos mais recentes. Atribui-se
alta concentrao de demanda para os suportes e alta concentrao de oferta
para as resistncias, de forma que quando os preos se aproximam destes
nveis, h um retrocesso rpido em suas trajetrias. Como resultado uma
queda tende a parar ao encontrar um suporte e retomar o caminho da alta. O
inverso acontece com as resistncias.
13
Figura 2: Suportes e Resistncias
resistncia
resistncia
suporte
suporte
suporte
J as LTs so retas que unem os fundos formados pelos preos numa
tendncia de alta ou os topos numa tendncia de baixa. Como corolrio, a
partir do momento que uma tendncia assume uma certa inclinao, indicada
pela LT, manter essa inclinao ajudando a identificar as extremidades dos
movimentos de correo e a antecipar viradas nas trajetrias dos preos.
Para quaisquer dos trs padres, S/R e LTs, apresentados acima, quando os
preos os atravessam, caracterizam um sinal de provvel reverso da
tendncia vigente at ento e uma possibilidade de operao.
Figura 3: Linhas de Tendncia, Suporte e Resistncia
LT (Baixa)
Rompimento da Resistncia
Resistncia
LT (Alta)
Rompimento da LT
Suporte (concentrao de demanda)
2
: Por bater o mercado, entende-se obter retornos anormais de forma consistente ao longo do
tempo, acima do ndice do mercado em questo.
14
Do lado dos instrumentais matemticos aparecem os indicadores e osciladores,
uma mirade de frmulas das mais variadas concepes para tentar definir de
forma objetiva sinais de entrada e sada do mercado. O indicador mais
conhecido se chama Mdia Mvel (MM) e definido como uma curva formada
pela mdia das ltimas cotaes.
t n
n
P
n
P P P
MM
n
i
i t
n t t t
t
s =
+ + +
=

=
+
+
,
1
1
1 1

Ou seja, o valor da mdia mvel de hoje a mdia aritmtica dos mais
recentes n preos, onde n um perodo qualquer estipulado. A composio
desses valores de forma contnua gera a MM. Quando os preos a atravessam
de cima para baixo indicada uma venda, e quando a atravessam de baixo
para cima, indica-se uma compra.
A principal motivao para o emprego desse ferramental a crena de que
possvel bater o mercado
2
. No entanto, como ser apresentada adiante, uma
srie de importantes restries e questionamentos marcam a sua real eficcia.
15
III. O Mercado de Moedas (Foreign Exchange Market - FOREX)
O mercado de moedas de longe o maior mercado do mundo, com um giro
dirio excedendo um trilho de dlares (Bank for International Settlements, BIS,
2007). Definida de forma simples, uma transao a compra de uma moeda e
a venda de outra, sempre feita em pares. Por exemplo, a Libra contra o Dlar
americano (GBP/USD) ou o dlar contra o Franco Suo (USD/CHF).
Diferentemente dos outros mercados, no possui localizao fixa. Seus
negcios acontecem por uma rede de comunicao formada por telefones e
computadores interligando compradores e vendedores em inmeras partes do
globo o que permite o funcionamento 24 horas por dia (veja Figura 4).
Figura 4: Horrio de abertura dos mercados e volume:
Horrio do Leste: EUA e Canad (GMT 5:00) e Horrio GMT
Volume por mercados abertos
Fonte: Global Forex Trading, www.gftforex.com
3
: Spread: nome que se d para a diferena entre os preos de compra e venda, bid-ask.
16
A atividade comea com a abertura do mercado em Sidney, Austrlia (5:00 pm
/ 10:00 pm GMT), seguida pela abertura em Tquio (7:00 pm / 12:00 am GMT).
Depois, a vez de Cingapura e Hong Kong (9:00 pm / 2:00 am GMT) e dos
mercados europeus: Frankfurt (2:00 am / 7:00 am GMT) e Londres (3:00 am /
8:00 am GMT). s 4:00 am, enquanto os mercados europeus esto em pleno
funcionamento, os mercados asiticos j se fecharam. O mercado americano
inicia em Nova Iorque (8:00 am / 13:00 pm GMT) quando a Europa comea a
arrefecer sua atividade. Por fim, Sidney reabre s 5:00 pm. As horas de
negociao mais ativas se do quando os maiores mercados esto abertos
simultaneamente.
um mercado de balco no-regulado com atividade de negociao
acompanhando as principais bolsas mundiais. Londres hoje o maior centro de
negociao em volume de moedas, frente de Nova Iorque e Tquio.
Aproximadamente, 84% de toda negociao mundial envolvendo moedas
ocorre nesses trs pases (Shamah, 2003).
Tendo seu incio baseado em dar suporte s transaes comerciais entre
agentes de pases diferentes que precisavam usar uma moeda em comum,
atualmente seu principal papel o de permitir que capitais internacionais
possam migrar para locais com oportunidades de curto prazo mais lucrativas.
Estima-se que a atividade especulativa responsvel por at 90% do volume
negociado diariamente (Shamah, 2003). Devido a certas caractersticas como
reserva de valor dos bancos centrais, e moeda-padro em negociaes e
investimentos internacionais, o dlar americano est envolvido em mais de
90% das transaes (Lien, 2006).
Entre os participantes do FOREX esto: Bancos centrais e comerciais,
investidores, especuladores, empresas exportadoras e importadoras, fundos de
investimento, entre outros. Com o desenvolvimento dos sistemas de
telecomunicaes e das inovaes financeiras, bancos e corretoras passaram
a disponibilizar plataformas de negociao que permitem que os prprios
clientes possam encaminhar suas ordens e que reduziram os spreads
3
dos
4
: Nos mercados centralizados h apenas um especialista que centraliza todos os negcios
de um ativo, como exemplo h a New York Stock Exchange (NYSE). J nos mercados
descentralizados, h mltiplos market makers.
17
market makers
4
. Ainda, atravs de operaes com garantia de margem,
qualquer pessoa dispondo de apenas USD 400,00 pode comear a operar
nesse mercado
IV. A Anlise Tcnica e o Mercado FOREX
A utilizao da Anlise Tcnica no mercado de moedas bastante
disseminada entre os operadores. Estima-se que entre 25% e 30% dos
agentes empregue tal metodologia como fator primrio de suas decises
(Cheung e Chinn, 1999; Cheung e Wong, 1999), e que aproximadamente 90%
dos traders de Londres e Hong Kong a utilizem de alguma forma (Allen e
Taylor, 1990; Lui e Mole, 1996). Seu difundido uso se d pela inexistncia de
modelos estruturais que justifiquem as cotaes dos diversos pares de
moedas. O que se nota o descolamento dos preos em relao aos
fundamentos, principalmente no curto prazo. Como grande parte dos
participantes desse mercado est envolvida com atividade especulativa,
caracterizada por operaes rpidas de poucos dias ou horas, natural que
recorram aos grficos. Por conseqncia, acredita-se que as expectativas
desses agentes, em grande parte heterogneas prevaleam, enfraquecendo
ainda mais o poder preditivo dos fundamentos e aumentando sobremaneira a
volatilidade (Frankel e Froot, 1990).
Alm disso, as tendncias so mais prolongadas do que em outros mercados
(Murphy, 1996). Alguns operadores informados de grandes instituies abrem
suas posies impulsionando os preos. Por conseguinte, analistas tcnicos
percebem tal agitao e seguem o movimento gerando uma bolha especulativa
de curto prazo que acaba se caracterizando como uma profecia auto-realizvel
alimentada pelos prprios agentes. Como a disseminao dessa informao
baixa e lenta, a extrapolao dos preos pelos analistas, em conjunto com o
retardo na divulgao se tornam causas para as persistentes tendncias.
18
Ainda, pode-se argumentar que os agentes arbitradores teriam incentivo a agir
e levar as cotaes aos seus valores de equilbrio acabando de forma rpida
com as tendncias e as oportunidades de lucro. Entretanto, cedio que: o
crdito disponvel para arbitragem, caracterizado pelas margens limitado; a
rea de risco de grandes instituies no permite essa atuao; e que,
principalmente, no se sabe qual o valor de equilbrio para cada moeda
baseado em seus fundamentos. Logo, a arbitragem se mostra muito arriscada
e um desvio de curto prazo pode tirar muitos arbitradores do mercado.
Por fim, vrios estudos comprovaram a eficcia da Anlise Tcnica em gerar
lucros consistentes no mercado de moedas e a no aplicabilidade da hiptese
fraca de mercados eficientes ao FOREX, ou seja, a impossibilidade de se lucrar
operando apenas sobre informao pblica. De fato, seguir Regras de filtro
(Dooley e Shafer, 1984; Sweeney, 1986; Levich e Thomas, 1993); e Mdias
Mveis (Levich e Thomas, 1993; Menkhoff e Schlumberger, 1995) resultou em
estratgias estatisticamente lucrativas para o perodo testado.
V. Crticas e Limitaes
Embora suportada por operadores, a anlise tcnica encontra grande
resistncia no meio acadmico, sendo at mesmo chamada de alquimia
(Malkiel, 1990). O ceticismo justificado pelo desconhecimento de como ela de
fato pode gerar lucros, e ainda mais importante, se continuar apresentando os
mesmos resultados no futuro. sabido que os mercados mudam com o passar
do tempo e que alteraes estruturais podem minar toda confiana um dia
depositada em tais padres e ferramentas.
Outro ponto importante est na subjetividade de sua aplicao, assim como na
habilidade individual dos diferentes agentes. Encontra-se na literatura afim,
diferentes conceitos sobre a mesma coisa sem que haja um consenso
estritamente definido entre os autores. Uns aplicam certa ferramenta de um
jeito, outros de outro, no havendo regras estritas para definir o correto
emprego por todos. Como exemplo, os parmetros que configuram as
19
ferramentas descritas devem estabelecidos por cada usurio, dependendo do
mercado em que se atua, do horizonte temporal e da exposio a risco.
Ainda, existem ferramentas e regras mecnicas em que seus resultados e sua
motivao para criao so provenientes de erros estatsticos ou de vis
psicolgico de seus criadores: erros de representatividade, heurstica, entre
outros, so comuns (vide Finanas Comportamentais). Muitas vezes refletem
apenas os dados e situaes mais recentes, ou so simplificaes ineficientes
de um fenmeno mais complexo, e at mesmo, so resultados de data
mining, a busca incessante por uma estratgia cujo sucesso sobre a amostra
testada se d por puro acaso. Hoje em dia com computadores com alta
capacidade de processamento, tal prtica de se testar inmeras combinaes
de parmetros sobre uma amostra passada at se encontrar algo que tenha
dado lucro crescente. Em grande parte dos casos, sequer se verificam os
resultados fora da amostra, tendo funcionado por um perodo apenas. Em
outras ocasies no se verificam as condies operacionais e custos de
transao acabam por eliminar os lucros verificados nas simulaes.
A possibilidade de se obter retornos anormais tambm esbarra em um forte
obstculo, a dificuldade em se medir propriamente o risco em que esto
sujeitos os seguidores dos grficos. Especula-se que os prprios criam um
ambiente de maior risco em que alguns poucos so capazes de obter lucro de
forma consistente em face da maior volatilidade resultante. Ainda, no raro
que as estratgias vencedoras passem por perodos de grandes perdas que
podem levar o investidor bancarrota.
VI. Novas Evidncias
Nas ltimas duas dcadas, com a maior aceitao no meio acadmico de que
os mercados permitem a existncia de certo grau de irracionalidade, passou-se
a dar mais relevncia aos resultados obtidos pela Anlise Tcnica. Sendo
assim, novas pesquisas foram desenvolvidas com o intuito de aperfeioar os
estudos anteriores, e tambm, de desenvolver maior corpo de conhecimento
5
: GBP: Libra Esterlina, DEM: Marco Alemo, CHF: Franco Suo, JPY: Iene Japons, e USD:
Dlar Americano.
6
: Teste de Causalidade no sentido Granger: Verifica a existncia de causalidade entre o valor
corrente de uma varivel e o valor passado de outra. Usado para responder pergunta:
Mudanas no perodo (t-1) em y
1
precedem mudanas no perodo (t) em y
2
?
Uma varivel X causa uma varivel Y se puder ser provado por meio de Testes F nos lags de
X, que estes valores de X oferecem informao estatisticamente significante acerca dos valores
futuros de Y.
20
acerca do assunto. Encontra-se nos Anexos um Quadro Resumo com a sntese
de alguns trabalhos relevantes; e a seguir, h uma breve descrio de artigos
que corroboram o supra exposto.
As Expectativas dos Agentes no Mercado FOREX
FRANKEL e FROOT (1990) apresentaram algumas questes interessantes
acerca do comportamento dos preos e dos agentes nos mercados de moeda.
Primeiramente, expem sobre a incapacidade de variveis macroeconmicas
permitirem a previso ex-ante da maioria das mudanas de curto prazo nas
taxas de cmbio. Essa afirmao est amparada por duas linhas de
pensamento: as mudanas se devem s revises racionais na percepo do
mercado da taxa de cmbio de equilbrio, decorrentes de alteraes nas
demandas e na tecnologia produtiva. Tal viso perde credibilidade ao se
perceber que estas variveis no podem oscilar na magnitude das oscilaes
sofridas pela moeda domstica para mesmos perodos histricos.
O que leva outra linha de pensamento: as apreciaes e depreciaes
exemplificam bolhas especulativas, no justificadas por fundamentos, mas
formadas por expectativas auto-realizveis do mercado. Ainda, ao contrrio das
noes tericas e empricas, no h uma nica expectativa do mercado para a
taxa de cmbio futura; e sim, investidores com expectativas heterogneas.
Os autores do suporte assertiva acima citando o enorme volume
transacionado no mercado de moedas, j que necessrio haver diferenas
nas expectativas dos agentes para justificar a sua operao. Em um ensaio
envolvendo volume, volatilidade e disperso de expectativas para os quatro
pares de moedas mais lquidos (GBP, DEM, CHF e JPY, contra o USD)
5
referentes ao perodo de Outubro de 1984 a Fevereiro de 1988, identificaram
por meio do Teste de Causalidade de Granger
6
que a disperso de
7
: Noise trading a atividade hiper-ativa de um agente de mercado feita na ausncia de novas
informaes significantes. Suas aes so dirigidas por rudos de mercado, ou seja, por
informao irrelevante.
8
: A Hiptese de Mercado Eficiente (HME) diz que os mercados financeiros so eficientes do
ponto de vista informacional. Dessa forma, os preos dos ativos j refletem toda a informao
disponvel acerca destes e representam a melhor estimativa dos agentes. Conseqentemente,
no possvel obter lucros consistentes usando a informao que o mercado j conhece.
Ainda que haja lucro, as cotaes refletem informaes na medida em que os ganhos no
ultrapassem os custos de transao. Ento, o retorno em excesso ajustado ao risco ser nulo.
21
expectativas causa tanto o volume, quanto a volatilidade. Dessa forma, a
interpretao de que a existncia de previses conflitantes resulta em noise-
trading
7
o que acaba por gerar maior volatilidade.
Por fim, o artigo levanta a questo de como se formam as diferentes
expectativas. Baseando-se em outro estudo prprio, os autores evidenciam que
os agentes tendem a extrapolar tendncias no curto prazo e a prever o retorno
das taxas ao valor de equilbrio para horizontes maiores. Ademais, relatam a
mudana no uso de fundamentos para o uso de grficos para previso de
preos como uma resposta Bayesiana natural aos resultados inferiores
apresentados no passado pelos modelos estruturais, e apresentam uma
pesquisa da Revista Euromoney que corrobora essa migrao para os anos de
1978 a 1988. Por fim, uma outra pesquisa, elaborada por TAYLOR e ALLEN,
1992, em que um questionrio foi entregue a 200 operadores de instituies
financeiras londrinas, relata que aproximadamente 90% dos dealers de cmbio
afirmam usar alguma forma de Anlise Tcnica para tomar suas decises de
investimento no curtssimo prazo, sendo que 60% dos entrevistados
consideram a anlise dos grficos to importante quanto a anlise dos
fundamentos.
Risco em excesso?
NEELY (1997) faz uma avaliao de risco x retorno de algumas estratgias
simples de Anlise Tcnica. O objetivo averiguar a possibilidade de obteno
de lucros sem que o investidor se submeta a risco excessivo, o que vai contra a
Hiptese de Mercado Eficiente (HME)
8
.
22
Para tanto, apresentam-se duas formas de gerao de sinais para entrada no
mercado: regras de filtro e regras de mdias mveis. As primeiras fornecem um
sinal de compra (venda) quando as cotaes sobem x% acima (abaixo) do
valor mnimo (mximo) atingido pelo ativo em uma janela temporal pr-
estabelecida. Usaram-se filtros de 0,5% a 3,0% num intervalo para
determinao da mnima (mxima) recente de cinco dias. Por outro lado, a
regra das mdias mveis fornece um sinal de compra quando a curva da mdia
mvel (MM) mais curta rompe a curva da MM mais longa de baixo pra cima, e
um sinal de venda quando a MM mais curta rompe a MM mais longa de cima
para baixo. As regras testadas conferiram valores de 1 a 5 dias para a MM
mais curta e de 10 a 50 dias para a MM mais longa.
J, o retorno de uma posio de compra em uma moeda estrangeira foi (R
t
DM
)
calculado como sendo:
R
t
DM
= i
t
DM
+ S
t
- i
t
s
, onde:
S
t
= variao percentual na taxa de cmbio;
i
t
s
= taxa domstica do overnight;
i
t
DM
= taxa estrangeira do overnight.
Alm disso, adotou-se o custo de transao de 5 pontos base (0,05%).
Seis regras de filtro e quatro de MM foram testadas para os quatro pares de
moedas de maior liquidez (GBP, DEM, CHF e JPY, contra o USD) referentes
ao perodo de 03/01/74 a 04/10/97. Os resultados de 38 das 40 estratgias
utilizadas produziram lucros em excesso, as regras de MM foram superiores s
de filtro e a sntese do estudo para o Marco Alemo se encontra a seguir:
9
: Sharpe Ratio uma medida de retorno em excesso por unidade de risco de um ativo ou
estratgia.
R
i
: Retorno do ativo
o
] [
f i
R R E
S

= , onde: R
f
: Retorno do ativo sem risco
: Desvio-padro do retorno em excesso
10
: O coeficiente beta do CAPM usado para determinar o potencial de diversificao. Mede a
parte da varincia do ativo ou estratgia que no pode ser reduzida por diversificao atravs
do portiflio do mercado, justamente por ter correlao com os outros ativos que o compem.
) (
) , (
p
p i
i
r Var
r r Cov
= | , onde: R
p
: Retorno do portiflio de mercado
23
Tabela 1: Regras de Mdia Mvel para USD/DEM
MM curta MM longa
Retorno
anual
DP mensal
Sharpe
ratio
CAPM
Beta
DP Beta
1 10 6,016 2,979 0,583 -0,022 0,091
1 50 7,546 3,155 0,690 -0,135 0,085
5 10 6,718 3,064 0,633 -0,144 0,084
5 50 6,671 3,236 0,595 -0,134 0,080
Tabela 2: Regras de Filtro para USD/DEM
Filtro
Retorno
Anual
DP mensal Sharpe ratio CAPM Beta DP Beta
0,005 5,739 3,057 0,542 -0,071 0,089
0,010 6,438 2,951 0,630 -0,092 0,093
0,015 3,323 3,255 0,295 -0,037 0,085
0,020 1,934 3,348 0,167 -0,128 0,087
0,025 0,839 3,236 0,075 -0,118 0,082
0,030 -1,541 3,578 -0,124 -0,085 0,077
Para 6 das 10 estratgias, o Sharpe ratio
9
, ou seja, a razo do retorno anual
mdio pelo desvio padro anual mdio, apresentou valores superiores ao valor
de 0,30 correspondente ao Sharpe ratio do S&P500 para o mesmo perodo. Os
resultados das regras representam maior unidade de retorno por unidade de
risco assumido comparadas ao investimento no mercado acionrio americano
para o mesmo intervalo de tempo.
J a segunda medida de risco, o coeficiente Beta do CAPM
10
reflete a
correlao entre os resultados mensais das estratgias e os resultados
mensais da carteira de mercado (S&P500). Betas positivos representariam
24
risco no-diversificvel em qualquer uma das regras. Entretanto, o que se v
o contrrio, todos valores so negativos, o que em outras palavras significa a
inexistncia de risco sistemtico que explique os retornos em excesso obtidos
nas tabelas acima. Os retornos provm das prprias regras.
O autor assinala ainda que durante a aplicao das estratgias h sub-
perodos de perdas significantes, e que a fonte dos retornos da Anlise Tcnica
no so bem entendidos acarretando na dvida se os retornos positivos vo
persistir no futuro. No obstante, outro fato importante a inexistncia de um
modelo-padro adequado para medir propriamente o risco de diferentes
mercados.
Por fim, apesar das ressalvas acima, os resultados apresentados por NEELY
(1997) lanam dvidas sobre a aplicabilidade da Hiptese de Mercado Eficiente
nos mercados de moeda e sobre a idia de que os seguidores da Anlise
Tcnica aceitam tomar mais risco do que o necessrio para obter lucros Afinal,
os indicadores de risco das estratgias estudadas mostraram ser possvel obter
retornos positivos com volatilidade menor do que a obtida no mercado
acionrio.
Padres Visuais
Uma nova forma de avaliao das tcnicas empregadas realizada por Osler
(1999), ao estudar padres no-lineares e a capacidade de se prever
movimentaes de preos a partir destes. O padro em questo o chamado
Ombro Cabea Ombro (OCO) considerado de alta confiana pelos
analistas tcnicos e que marca a virada de uma tendncia de preos. Se esses
estavam subindo, aps o surgimento do OCO passam a cair. Tambm se
verifica a eficincia dos sinais sugeridos pelo padro de reverso, comparando-
os com os resultados provenientes de outras regras mais simples.
11
: CAD: Dlar Canadense;
FRF: Franco Francs.
25
Figura 5: O Padro Ombro-Cabea-Ombro (OCO)
Cabea
Ombro Ombro
Venda no rompimento da linha
Linha de pescoo
Tendncia de alta Tendncia de baixa
Objetivo
dos preos
(lucro) Recompra no objetivo
Para testar a racionalidade (eficcia e eficincia) do padro, usaram-se dados
de 6 moedas (GBP, DEM, CHF, JPY, CAD e FRF)
11
contra o dlar americano,
para o perodo de Maro de 1973 a Junho de 1994, compreendendo 5500
observaes dirias. Apenas valores de fechamento e dados passados foram
utilizados.
O autor elaborou um algoritmo para identificao dos topos e fundos, que
caracterizam uma tendncia, e do OCO. Aps averiguar sua presena, mediu-
se o retorno percentual entre a entrada e a sada da operao, sem levar em
conta a alavancagem. A entrada se dava aps rompimento da linha de pescoo
e formao do segundo ombro do padro. J a sada ocorria: na formao de
um topo ou fundo contrrios posio tomada; nos preos se movimentando
x% contra a operao; ou aps um limite temporal (y dias) sem uma definio
da direo a ser seguida. Ainda, realizou-se uma anlise de sensibilidade para
as variveis x e y.
26
Em seguida, o mtodo de bootsrap foi empregado para a construo de uma
srie de dados de mesmo tamanho da original, mas na qual o padro OCO no
teria nenhum carter preditivo (random walk). Ento, rodou-se o algoritmo para
as duas sries e os resultados foram comparados estatisticamente (p-value).
Os resultados se mostraram significativos para o Iene (JPY) e para o Marco
Alemo (DEM), enquanto que para as outras moedas o padro no se mostrou
eficaz. Os retornos anuais compostos do OCO para JPY e DEM foram de
19,0% e 13,0%, respectivamente, contra os retornos de 4,4% e 2,5% para a
estratgia buy-and-hold. Ainda, o retorno do S&P 500 para o perodo foi de
6,8%.
No final, o artigo apresenta uma anlise de eficincia ao se comparar os
retornos e riscos provenientes do padro OCO com os de outras regras mais
simples da anlise tcnica, as Mdias Mveis e o Momentum. As ltimas
apresentam lucros significantes (ao nvel de 1%) para 45 dos 48 casos
estudados, com resultados positivos para as seis moedas, alm de fornecerem
sharpe ratios maiores do que os resultantes da OCO. Dessa forma, verificou-
se que estratgias mais simples dominam o OCO no mercado de moedas e
que a confiana nesse padro parece representar uma fonte de erros de
previso para as taxas de cmbio.
Suportes e Resistncias
Novamente Osler (2000) analisa os princpios de anlise tcnica ao verificar se
os Suportes e Resistncias divulgados por corretoras e bancos tm algum valor
preditivo na interrupo ou reverso de tendncias de preos. Suportes e
Resistncias so definidos como pontos (valores) onde h excesso de
demanda e excesso de oferta, respectivamente, o que acaba por impedir a
trajetria original de alta ou baixa.
Como insumo bsico, Osler coletou cerca de 20.000 valores de S/R para cada
par de moedas, DEM, JPY e GBP, contra o USD. Tal base abrange o perodo
de Janeiro de 1996 a Maro de 1998, para os horrios de 9:00 a.m. a 4:00 p.m.
27
(horrio de Nova Iorque) e proveniente de seis instituies financeiras
divulgadoras de anlises baseadas em grficos.
Para o teste, criaram-se 10.000 combinaes de S/R arbitrrios sem nenhuma
representatividade quanto ao nmero de vezes que os preos testariam os
suportes e resistncias, ou seja, alcanariam tais patamares e retrocederiam
(um bounce). Ento se comparou o nmero de bounces que ocorreram de fato
acerca dos nveis divulgados pelas instituies (B
p
) com o nmero de vezes em
que os bounces seriam irrelevantes segundo a base arbitrria (B
a
). Por meio de
um teste de Bernoulli, se B
p
> B
a
, de forma significativa, ento os S/R
divulgados tm valor preditivo.
Como resultado, averiguou-se que a relao B
p
> B
a
se manteve de forma
significativa para a maioria dos meses estudados, para todas as moedas e para
todas as instituies pesquisadas. Ou seja, suportes e resistncias tendem a
interromper a trajetria dos preos e tendem a durar uma semana. Tambm,
diferentes classificaes de fora para nveis de S/R, prtica usual entre os
analistas, no se justificam estatisticamente.
Entre as possveis justificativas dadas pelo autor para os resultados
encontrados esto: profecias auto-realizveis, agrupamento de ordens em
certos patamares de preos (Osler, 2000), e a menos provvel por no
apresentar evidncias dentro do perodo da anlise, so as intervenes
constantes de bancos centrais (Szakmary e Mathur, 1997; LeBaron, 1999).
28
VII. Leitura de Tendncia a partir de Falhas de Movimento
Em face dos estudos supra-apresentados, da evidncia proveniente de
observaes, da alta importncia dada aos suportes e resistncias pelos
participantes do mercado de moedas (Osler, 2000), e em conseqncia da
acelerao dos preos quando do rompimento destes patamares de preos,
prope-se investigao acerca da possibilidade de se antecipar a reverso de
uma tendncia quando ocorrer uma ruptura em uma tendncia de alta ou de
baixa caracterizada pelo nome de Falha no Movimento.
Fundos e topos ascendentes representam uma tendncia de alta, enquanto, do
contrrio, fundos e topos descendentes caracterizam uma tendncia de baixa.
O rompimento da mnima do fundo pertencente a uma tendncia de alta
caracteriza uma falha de baixa, ou seja, uma descontinuidade na trajetria
ascendente dos preos. O inverso tambm vlido para um topo pertencente
uma tendncia de baixa. Quando sua extremidade for rompida pelos preos,
acontecer uma falha de alta. Esse um padro muito simples para
identificao de possveis viradas de movimentos e que segundo os analistas
oferece alto poder de previso.
Figura 6: Representao da Falha de Movimento
Topo
Falha
Topo Fundo
Incio de uma reverso
Fundo
interessante ressaltar que os especuladores que usam grficos para tomar
suas decises colocam suas ordens de stop-loss em valores logo abaixo dos
29
fundos quando em posio comprada ou acima dos topos quando vendidos, de
modo que se esses patamares de preos so rompidos, muitas ordens so
acionadas levando a uma acelerao do mercado naquela direo (Brock et al,
1992; Curcio et al, 1997; Osler, 2003). A durao da tendncia no levada
em considerao.
O trabalho se constitui em trs etapas. Primeiramente, os dados sero
submetidos a anlises economtricas para que se conheam as sries
utilizadas. Depois, passa-se a identificar as falhas existentes nos dados e
verificar o direcionamento tomado pelos preos aps sua ocorrncia. Por fim,
ser feita a verificao da capacidade da falha em antever novas tendncias e
a significncia dos lucros obtidos por um agente hipottico que tome uma
posio comprada ou vendida seguindo essa informao. O ambiente
simulado reproduz as condies oferecidas qualquer pessoa que queira
operar moedas pelas corretoras, fazendo uso de suas plataformas de
negociao.
Cabe assinalar que alm de possuir muitos agentes em atividade seguidores
de alguma forma de anlise tcnica, o FOREX se torna bastante adequado
para a pesquisa, j que possui alta liquidez, baixo spread (bid-ask),
funcionamento descentralizado e durante 24 horas por dia, e segundo as
corretoras e literatura afim, tendncias longas que oferecem maior consistncia
s estratgias grficas, e consonncia de tais padres visuais com dados de
alta freqncia.
30
VIII. Metodologia
Uma questo importante quando se realizam avaliaes de estratgias
operacionais para quaisquer mercados o estabelecimento de regras fixas e
objetivas. As regras no podem se basear em critrios subjetivos ou serem
aplicadas de forma diferente em situaes especficas. Devem ser aplicadas
sempre da mesma forma a fim de se evitar o problema de data mining. A
estratgia tem que ser cuidadosamente elaborada para ser replicada em
tempo-real.
Outro ponto crucial a se destacar a sua aplicao em diferentes
periodicidades grficas. Se uma estratgia bem-sucedida em prever a
direo do mercado e ela se baseia exclusivamente em padres grficos, ento
sua capacidade preditiva deve valer para todos perodos. No importa se
aplicado a um grfico com dados dirios ou em outro com dados de 15
minutos. Segundo Debastiani (2007):
Ao analisar o mercado, podemos utilizar vrios intervalos de tempo
como foco de estudo: um dia de negociaes, uma semana ou perodos de 15
minutos dentro de umdia. Aplicam-se as mesmas tcnicas de anlise em todos
esses intervalos, obtendo-se, porm, graus distintos de eficincia a partir do
perodo escolhido....
Conseqentemente, buscando maior eficincia com dados de intra-day, testar-
se- o padro da falha para grficos formados por informaes horrias, de 60
minutos.
Identificando as falhas de movimento
Conforme apresentado anteriormente, uma falha caracteriza a descontinuidade
na trajetria ascendente ou descendente dos preos. A trajetria constituda
por movimentos de zigue-zagues cujas extremidades marcam suportes e
resistncias. Quando esses patamares de preos so rompidos, traders enviam
31
suas ordens de compra ou venda esperando obter lucro com uma provvel
acelerao dos preos.
Para que seja possvel descrever o processo utilizado na identificao das
falhas necessrio introduzir alguns conceitos da Anlise Tcnica acerca das
caractersticas de um movimento de preos.
O estudo visual do comportamento do mercado feito por meio de grficos em
que se registra atravs de linhas ou smbolos o comportamento do ativo. Da
mesma forma como feito nos mtodos usuais de desenho cartesiano, o eixo
das abscissas representa o tempo, enquanto o das ordenadas representa os
patamares de preos.
Figura 7: Grfico de Linha para o par GBP/USD, 12 a 14/11/2007
Fonte dos dados: Global Forex Trading. Elaborao do autor.
.
32
Figura 8: Grfico de Barras para o par GBP/USD, 12 a 14/11/2007
Fonte dos dados: Global Forex Trading. Elaborao do autor.
Figura 9: Grfico de Candlesticks para o par GBP/USD, 12 a 14/11/2007
Fonte dos dados: Global Forex Trading. Elaborao do autor.
33
O grfico de linhas bastante simples e apresenta apenas o preo de
fechamento a cada perodo de tempo, escondendo do observador toda
volatilidade ocorrida dentro desse intervalo. J o grfico de barras aponta os
valores de abertura, de fechamento, mximos e mnimos, sendo prefervel ao
primeiro. Entretanto, o grfico formado por candlesticks, alm destes quatros
valores, oferece maior facilidade em visualizar a direo dos preos, uma vez
que exibe cores distintas para os perodos fechando em alta e em baixa.
Portanto, foi o grfico utilizado no estudo.
Figura 10: Composio de um candlestick
Outro ponto de suma importncia a definio de onde comea e termina cada
perna de um movimento, ou seja, cada zigue e cada zague componentes da
tendncia. Osler (1999) em seu estudo para identificar padres ombro-cabea-
ombro lana mo de filtros para determinar quando acontecem os fundos e
topos que marcam as extremidades dos zigue-zagues. Dessa maneira, quando
os preos subiam pelo menos x% de um fundo anterior, definia-se um topo; e
quando os preos caam x% de um topo anterior, definia-se um fundo. Essa
forma de identificar os movimentos no precisa graficamente, levando a um
trade-off em que o nmero de topos e fundos inversamente proporcional ao
tamanho do filtro, e ainda, o filtro possui tamanho arbitrrio ao qual no se sabe
ao certo qual a medida mais adequada.
34
Ento, para que haja total rigor em relao ao que est exposto no grfico,
aps consultas a manuais de Anlise Tcnica, adotou-se o conceito de swing
e rally para definio de cada movimento. Um swing corresponde a trs
candles em seqncia cujas extremidades no so englobadas por outros
candles. J um rally composto por mais de trs candles seguindo a mesma
condio anterior.
Figura 11: Swing e rally
Sendo assim, em uma tendncia de alta composta por topos e fundos
ascendentes, a extremidade de swing / rally de baixa marca o suporte que uma
vez rompido caracteriza uma falha de baixa e uma possvel reverso da
tendncia. Ver Figura 12. De forma semelhante, quando em uma tendncia de
baixa formada por topos e fundos descendentes ocorrer swing ou rally de alta,
contrrio tendncia, marca-se a extremidade desse swing ou rally como uma
resistncia. Se essa for rompida, acontece a falha de alta e uma possvel
reverso da tendncia.
35
Figura 12: Tendncia de alta seguida por falha de baixa para o par GBP/USD,
12 a 14/11/2007
Fonte dos dados: Global Forex Trading. Elaborao do autor.
Uma observao importante sobre a correta identificao das falhas est na
considerao dos pavios, das extremidades de cada candlestick. A
extremidade de cada swing ou rally tambm caracterizada por pavios. Ento,
ao contrrio de estudos anteriores que consideraram apenas preos de
fechamento nas bases de dados, nessa anlise foram considerados valores
tambm os preos mximos e mnimos de cada perodo de tempo formador de
um candlestick.
Medindo os Lucros
Uma vez que as falhas foram identificadas, computaram-se os resultados de
um participante hipottico do mercado agindo sobre essa informao. Uma
estratgia bastante simplista em que o agente permanece sempre posicionado
seguindo a falha vigente imediatamente a partir do momento de sua ocorrncia.
A falha de baixa corresponde a uma venda, enquanto a falha de alta
corresponde a uma compra. Para que acontea a falha basta que os preos
atravessem o suporte ou a resistncia. A operao mantida at que se
12
: As corretoras exigem, em mdia, cerca de 2/5 da margem como garantia:
margem mnima = nmero de contratos x cotao x valor do pip
supondo US$ 5.000,00 100K (menor) x 2,0000 (GBP/USD) x US$ 10,00 = US$ 2.000,00
36
inverta a falha, de sorte que as operaes foram sempre intercaladas.
Exemplificando, uma compra s ser encerrada quando ocorrer uma falha de
baixa, ocasio em que se liquida tal posio e iniciada uma operao de
venda. A variao em pips computada como sendo o ganho ou a perda
realizado.
Uma inovao desse trabalho em relao aos anteriores que na tentativa de
se reproduzir com o maior fidelidade possvel o ambiente de negociao de
moedas, considerou-se a atividade especulativa lanando mo da
alavancagem oferecida pelas corretoras aos seus clientes. Por conseguinte, o
nvel permitido de 1:100 resulta em uma variao de 1% para cada 1 pip de
mudana nas cotaes dos ativos. O lucro ou prejuzo calculado por meio da
diferena numrica entre a cotao de entrada e a cotao de sada do ativo.
Outrossim, ainda que a alavancagem seja de 1:100, considerou-se o emprego
de somente a quinta parte da margem disponvel. Ento, em operaes em que
o saldo da operao chegue a mais de 100 pips negativos, no h a liquidao
da posio nem o trmino da margem. Ainda restariam 200 pips para
liquidao automtica, isto , 2/5 do capital disponvel
12
.
Contudo, no basta avaliar somente o resultado isolado da estratgia descrita.
mandatrio que se compare os resultados obtidos com outra forma de se
tomar decises. Para o caso em questo, assim como Curcio et al (1997)
escolheu-se comprar o ativo ao preo referente ao incio de cada hora e
liquid-lo ao fim deste perodo, ou seja, uma estratgia buy-and-hold horria.
Tambm, em carter ilustrativo empregou-se uma estratgia buy-and-hold mais
geral, realizando uma compra no incio da base de dados e a liquidando ao
preo do trmino da mesma base.
O lucro de cada operao definido como a simples diferena entre os valores
final e inicial do ativo, e complementando a anlise, tambm se mediu o lucro
pela primeira diferena dos logaritmos das cotaes iniciais e finais:
37
1 1
)) log( ) (log(
+ +
= =
t t t t
r q q t ,
onde q
t+1
o preo de liquidao da operao e q
t
o preo de sua entrada.
Prosseguiu-se, ento, com um teste de diferenas entre mdias para comparar
os resultados das duas estratgias em questo. A significncia da estratgia
das falhas sobre a estratgia buy-and-hold horria foi calculada por meio da
estatstica-t. sabido que a distribuio de retornos do mercado de moedas
no normal, sendo o mtodo bootstrap a maneira mais adequada para testar
estratgias nessa ocasio. Porm, Brock, Lakonishok e LeBaron (1992)
mostraram que seus resultados no foram alterados qualitativamente ao usar
erros-padres encontrados atravs do bootstrap. Por conseguinte, tal qual
Curcio et al (1997), as estatsticas-t sero utilizadas para prover inferncia
estatstica e so calculadas com a seguinte frmula:
2
1
2 2

|
|
.
|

\
|
+

=
T
t
N N
t
o o

t-student
onde
t
a mdia dos retornos da estratgia testada, a mdia dos retornos
cambiais (buy-and-hold horria), N
T
o nmero de sinais gerados pelas falhas,
N o nmero de observaes e
2
a varincia cambial.
Uma ltima observao diz respeito ao cmputo dos custos operacionais para
aferir os resultados das estratgias de forma realstica. O spread, ou seja, a
diferena entre os valores bid-ask cobrado pelas corretoras se situa em torno
de 3 a 4 pips por operao, considerando a entrada no mercado e a sua
consecutiva liquidao. Um outro nus caracterizado pela incidncia de
custo de carregamento da posio de um dia para o outro. Conseqentemente,
apurou-se o valor de 1 pip debitado quando o especulador mantiver a operao
de um dia para o outro. Posies mantidas de sexta-feira a segunda-feira so
taxadas em 3 pips.
38
Complementaes Anlise
A princpio, partiu-se da averiguao das falhas constantes em um perodo de
trs meses para os pares de moedas. Contudo, ao perceber o pequeno nmero
de falhas assinaladas no intervalo supra-citado, decidiu-se ampliar o horizonte
de estudo para uma srie temporal de onze meses (332 dias), quase que
quadruplicando as observaes e conferindo maior robustez ao processo.
Tambm foram criados dois indicadores para estabelecer qual direo a
tendncia de mercado de fato assumiu. O indicador-soma descrito como a
soma dos pips decorrentes dos movimentos a favor e dos pips contra a falha
mais recente. A medio se deu a partir do ponto em que ocorreu a falha.
Conferiu-se valor positivo para o movimento em consonncia com a falha, e
valor negativo para o movimento contrrio a esta. Sob a conveno adotada, a
soma positiva uma comprovao de que a falha em questo previu
corretamente a tendncia que o mercado tomou. J a soma negativa denota o
fracasso da falha em prever a tendncia futura mais imediata.
O outro parmetro, o indicador-razo, mensura a razo entre o mximo
movimento em pips a favor da falha e o mximo movimento em pips contra a
falha. Para dar apoio s falhas, tal indicador deve assumir valores acima da
unidade. Dessa forma, quando apresentar, por exemplo, o valor igual a 1,5,
significar que a partir da falha, o movimento que seguiu sua orientao foi
uma vez e meia maior do que o movimento na direo contrria.
Em alguns casos o indicador-soma apresentar valores positivos, porm
pequenos. Nesses momentos, o mercado estar se movimentando de lado,
circunstncia em que no haver tendncia. Ento para que se ganhe mais
consistncia na capacidade preditiva das falhas, tanto o indicador-soma dever
ser positivo, quanto o indicador-razo dever ser maior do que certo limite.
Usaram-se os valores 1,5 e 2,0 para o indicador razo.
39
IX. Base de Dados
A base de dados a ser utilizada no presente trabalho oferecida gratuitamente
pela corretora Global Forex Trading (www.gftforex.com) aos seus clientes e
usurios de demonstrao por meio da plataforma grfica de operaes
DealBook 360. Os preos constantes nos dados so os preos reais oferecidos
para negociao. O spread varia entre 3 e 4 pips, dependendo do par de
moedas, e inserido somente na abertura da posio.
Tal base disponibilizada para mais de 60 pares de moedas e para diversos
perodos grficos indo de um simples tick e informaes de 1 minuto e 5
minutos, a cotaes maiores como de 60 minutos, cotaes dirias, semanais,
e at mesmo, mensais. A Tabela 3 a seguir demonstra a forma em que se
encontram os dados aps exportao.
Tabela 3: Dados de 15 minutos extrados do DealBook 360 para o par
EUR/USD
Chart data: EUR/USD, Aggregate list (15 min) at 19.03.2007 17:16:41.218
Time High Low Open Close First Last
08.03.2007 19:15:00.000 1,3129 1,3125 1,3128 1,3127 08.03.2007 19:15:00.000 08.03.2007 19:29:59.999
08.03.2007 19:30:00.000 1,3145 1,3127 1,3127 1,3138 08.03.2007 19:30:00.000 08.03.2007 19:44:59.999
08.03.2007 19:45:00.000 1,3139 1,3134 1,3138 1,3135 08.03.2007 19:45:00.000 08.03.2007 19:59:59.999
08.03.2007 20:00:00.000 1,3136 1,313 1,3135 1,3131 08.03.2007 20:00:00.000 08.03.2007 20:14:59.999
08.03.2007 20:15:00.000 1,3133 1,313 1,3131 1,3131 08.03.2007 20:15:00.000 08.03.2007 20:29:59.999
08.03.2007 20:30:00.000 1,3134 1,313 1,3131 1,3132 08.03.2007 20:30:00.000 08.03.2007 20:44:59.999
08.03.2007 20:45:00.000 1,3134 1,3131 1,3133 1,3133 08.03.2007 20:45:00.000 08.03.2007 20:59:59.999
08.03.2007 21:00:00.000 1,3134 1,3131 1,3133 1,3131 08.03.2007 21:00:00.000 08.03.2007 21:14:59.999
08.03.2007 21:15:00.000 1,3132 1,3124 1,3132 1,313 08.03.2007 21:15:00.000 08.03.2007 21:29:59.999
08.03.2007 21:30:00.000 1,3132 1,3129 1,313 1,313 08.03.2007 21:30:00.000 08.03.2007 21:44:59.999
08.03.2007 21:45:00.000 1,3132 1,3127 1,313 1,3132 08.03.2007 21:45:00.000 08.03.2007 21:59:59.999
Fonte: Software DealBook 360, Global Forex Trading.
Os grficos so criados em intervalos fixos, fraes da base integral para que
no haja comprometimento da memria do computador do usurio ao ger-los.
Sendo assim, uma mdia de 700 observaes carregada de forma que no
h prejuzo qualquer anlise grfica ou economtrica. Basta unir os intervalos
em tabelas ou carregar diferentes intervalos, em ordem cronolgica para se
fazerem as anlises.
40
Quanto ao tamanho, a base compreende todo o perodo de primeiro de janeiro
a 28 de novembro de 2007, constituindo tamanho considervel para que seja
feita a pesquisa. H aproximadamente 5.700 observaes para a freqncia de
60 minutos, independente do horrio local de qualquer pas. Os dados
compreendem as 24 horas dirias, excetuando os horrios de inatividade
mercantil, fins-de-semana.
Para o trabalho, usaram-se apenas os quatro pares de moedas mais lquidos.
So esses:
- EUR / USD: Euro / Dlar Americano;
- GBP / USD Libra Esterlina / Dlar Americano;
- USD / CHF Dlar Americano / Franco Suo;
- USD / JPY. Dlar Americano / Iene Japons.
41
X. Resultados
Nas Figuras 13 a 17 so apresentadas as cotaes horrias para o par
GBP/USD referentes a 01/01/2007 a 30/03/2007, assim como as cotaes para
os quatro pares de moedas compreendendo o perodo de 01/01/2007 a
28/11/2007. Enquanto a primeira base de dados apresenta movimento lateral
dos preos, nas amostras maiores h evidncias de tendncias em todos os
grficos.
Breve sumrio dos resultados com a primeira sria de dados
A estratgia de falhas apresentou resultados positivos, superiores e
significantes em relao estratgia buy-and-hold horria. No entanto, o
perodo possui apenas 19 falhas, quantia pouco representativa
estatisticamente. Seriam adequadas, pelo menos, 30 falhas para maior
robustez. Porquanto, para corrigir essa deficincia aumentou-se a base de
dados para o ano inteiro de 2007.
Ainda assim, fazendo uma rpida avaliao dos resultados encontrados,
percebe-se que adotar as falhas como regras de entradas no mercado
conferiria resultado significativamente superior simplesmente comprar o ativo
e liquid-lo ao final de cada hora.
Tabela 4: Retorno obtido com a estratgia das falhas e com o buy-and-hold
horrio para a primeira base de dados (em pips)
GBP/USD
Acumulado Falhas 376
Mdia
t
0,197895
Acum. Buy-and-hold horria 23
Mdia 0,014974
Estatstica t 5,0820
Buy-and-hold no Perodo 87
42
Embora o resultado apresentado pela estratgia buy-and-hold no perodo, isto
, a compra e a liquidao correspondentes ao incio e fim da base de dados,
tenha oferecido resultado positivo, esse no se verifica na prtica, uma vez que
as grandes oscilaes de preos fazem com que a margem de um especulador
utilizando alavancagem seja exaurida. O mesmo se observa para a segunda
amostra de dados compreendendo as demais moedas e maior perodo. Sendo
assim, os valores dessa estratgia esto expressos nas Tabelas 10 e 11 em
Anexo apenas a ttulo de curiosidade.
Resultados advindos da segunda amostra
Ao se expandir o horizonte de anlise, ficou claro que os retornos significativos
das falhas constituam um perodo no-representativo da realidade. Como de
se perceber pela Tabela 5, apenas GBP e JPY tiveram resultados positivos.
Alm do mais, para o caso da Libra, a performance foi inferior da estratgia
de buy-and-hold horria. De modo que o nico par de moedas a apresentar
retorno positivo e significativo foi o USD/JPY. Portanto, uma vez que apenas
uma moeda resultou em lucros significativos, os retornos encontrados no do
suporte estratgia das falhas.
Tabela 5: Retornos obtidos com a estratgia das falhas e com o buy-and-hold
horrio para a segunda base de dados (em pips)
GBP/USD EUR/USD USD/CHF USD/JPY
Acumulado Falhas 809 -54 -454 442
Mdia
t
11,8971 -0,6585 -5,5366 6,3143
Acum. Buy-and-hold
horrio
1058 1472 -688 -683
Mdia 0,1859 0,2587 -0,1209 -0,1200
Estatstica t -0,0003 -0,5711 -4,5970 3,8112
Em seguida, ao se proceder anlise mais fidedigna da aplicao da
estratgia de falhas, considerando agora os custos operacionais incorridos em
43
situao real, nota-se que a nica moeda a oferecer resultados positivos,
embora no significantes, a Libra esterlina, ver Tabela 6 abaixo. At mesmo o
par USD/JPY passou de lucro significativo para perdas. Os demais pares de
moedas, apesar de apresentarem desempenho melhor que a estratgia
alternativa e com significncia estatstica, resultaram em prejuzos. Tal
evidncia corrobora ainda mais a inviabilidade lucrativa das falhas da forma
como foi empregada neste estudo. Vale ainda ressaltar que a estratgia Buy-
and-hold horria no confere nenhuma capacidade prtica por ser totalmente
negativada pelos freqentes custos de spread pagos a cada hora.
Tabela 6: Retornos lquidos de custos obtidos com a estratgia das falhas e
com o buy-and-hold horrio para a segunda base de dados (em pips)
GBP/USD EUR/USD USD/CHF USD/JPY
Acum. Falhas 181 -641 -1114 -106
Mdia
t
2,6618 -7,8171 -13,5854 -1,5143
Acum. Buy-and-hold
-21940 -15836 -23686 -17991
Mdia -3,8140 -3,7413 -4,1209 -4,1200
Estatstica t
0,0188 -6,7288 -11,2478 -0,8947
Em seguida, procedendo a uma anlise do tempo mdio de durao de uma
falha de movimento, ou seja, dividindo-se o total de dias corridos que
compreende a base de dados pelo nmero de falhas ocorridas no estudo,
chegou-se durao mdia aproximada de cinco dias por falha. Essa medida
serviu para calibrar a anlise da estratgia Buy-and-hold, passando, assim, de
operaes horrias para operaes semanais controlando a varivel tempo.
Ento, uma nova verificao acerca dos retornos e suas significncias foi
levada adiante nos mesmos moldes do que foi feito anteriormente.
44
Tabela 7: Retornos brutos e lquidos de custos obtidos com a estratgia das
falhas e com o buy-and-hold semanal para a segunda base de dados (em pips)
GBP/USD EUR/USD USD/CHF USD/JPY
Acumulado Falhas
Bruto
809 -54 -454 442
Acum. Buy-and-hold
Bruto
907 1402 -838 -748
Estatstica t
-0,0088 -0,0245 0,0137 0,0079
Acum. Falhas
Lquido
181 -641 -1114 -106
Acum. Buy-and-hold
Lquido
484 1026 -1261 -1124
Estatstica t
-0,0070 -0,0213 0,0168 0,0099
Conforme o que j foi anteriormente exposto, no h nenhuma evidncia
favorvel estratgia objeto da anlise. Os resultados positivos advindos da
Buy-and-hold semanal superaram os resultados positivos provenientes das
falhas e no h significncia. Nota-se apenas que quando os resultados so
negativos para as duas estratgias, eles tendem a ser menor para a estratgia
das falhas, fato que no contribui em nada para sua aplicao lucrativa no
mercado. Tambm vale apontar que, ao contrrio da estratgia buy-and-hold
horria, a abordagem semanal no inviabilizada pelos custos operacionais.
Complementando os estudos, testaram-se as mdias dos retornos das falhas e
da buy-and-hold horria usando como medida no mais os pips, mas a
variao percentual acumulada dada pela frmula
1 1
)) log( ) (log(
+ +
= =
t t t t
r q q t .
Empregaram-se as moedas EUR, CHF e JPY contra o USD. A falha gerou
lucros para os trs pares de moeda, contudo, no apresentou significncia
estatstica. Como era de se esperar em virtude dos primeiros resultados, mais
uma vez no houve qualquer indcio significativo favorvel estratgia das
falhas mesmo sem incorporar os custos transacionais. Por conseguinte, a
incluso desses se fez desnecessria para engrandecer os resultados. Ver
Tabela 12 nos Anexos.
45
No obstante as confirmaes supra-apresentadas acerca da estratgia sob
anlise, a avaliao conjunta dos indicadores soma e razo, lana uma nova
viso forma como podem ser utilizadas as falhas. Ainda que a estratgia
aplicada no tenha logrado sucesso, a falha parece ter algum carter preditivo,
uma vez que, aps sua ocorrncia, observa-se que os preos tendem a ir mais
vezes na sua direo do que contra. Ver Tabelas 8 e 9.
Tabela 8: Falhas cujos movimentos atenderam ao Indicador soma, IS (nmero
de observaes)
IS GBP/USD EUR/USD USD/CHF USD/JPY
A Favor da falha
61,76%
(42)
56,10%
(46)
53,66%
(44)
61,43%
(43)
Contra a falha
38,24%
(26)
42,68%
(35)
46,34%
(38)
38,57%
(27)
Nota: IS = mximo movimento em pips a favor da falha mximo movimento em pips contra
a falha;
Houve uma situao no EUR/USD em que o IS = 0.
Tabela 9: Falhas cujos movimentos atenderam aos Indicadores soma, IS, e
razo, IR, (nmero de observaes)
IS e IR GBP/USD EUR/USD USD/CHF USD/JPY
IS > 0
IR > 1,5
57,35%
(39)
50,00%
(41)
47,56%
(39)
51,43%
(36)
IS > 0
IR > 2,0
50,00%
(34)
42,68%
(35)
42,68%
(35)
45,71%
(32)
Total de falhas
100,00%
(68)
100,00%
(82)
100,00%
(82)
100,00%
(70)
Nota: IS = mximo movimento em pips a favor da falha mximo movimento em pips contra
a falha;
IR = mximo movimento em pips a favor da falha / mximo movimento em pips contra a
falha;
Logo, possvel que haja operadores que aliados a um bom gerenciamento de
risco podem se beneficiar das falhas, ainda que esse estudo apresente
evidncias contrrias sua utilizao conforme os manuais de Anlise Tcnica.
46
XI. Concluso
Esta dissertao analisou a capacidade da falha, um conceito identificador de
suportes e resistncias oriundo da Anlise Tcnica, em antecipar os
movimentos dos preos dos ativos no mercado internacional de moedas. Para
tanto, usaram-se dados de alta freqncia compreendendo 332 dias relativos
aos pares de moedas mais lquidos. Tambm foram considerados, a fim de
reproduzir realisticamente a situao de trading, a alavancagem oferecida
pelas corretoras aos seus clientes, assim como, os custos transacionais.
A partir dos conceitos tericos, traou-se uma estratgia baseada nas falhas
com o intuito de verificar tanto sua viabilidade em gerar lucros, quanto a
capacidade de superar uma simples estratgia Buy-and-hold. O sucesso da
primeira estratgia foi medido por um teste de mdias comparando os retornos
mdios de ambas para todo o perodo.
Os pontos principais dos resultados so transcritos a seguir. Primeiramente,
auferiram-se lucros em dois pares: GBP/USD e USD/JPY, sendo que apenas o
ltimo apresentou um resultado significativamente superior aos resultados
apresentados pela estratgia alternativa. Entretanto, uma vez que so inclusos
os custos transacionais no h sequer uma situao em que tenha havido lucro
significante. Tais evidncias so consistentes com os resultados apresentados
por Curcio et al (1997). Esse testou se certas regras da Anlise Tcnica
reportadas Reuters por operadores atuantes resultam em lucro.
Ainda que se aplicasse a mesma estratgia com custos menores tanto de
spread, quanto de carregamento, j que h agentes institucionais que dispem
desse benefcio; ou at mesmo, se anulassem todos os custos operacionais, o
fato de apenas um par de moedas ter oferecido lucro significativo no permite
concluso favorvel ao sucesso das falhas. Logo, os resultados esto em
conformidade com a eficincia no mercado de moedas.
47
Embora no tenha sido possvel encontrar resultados significativos para a
estratgia baseada nas falhas, verificou-se que esse conceito pde prever com
algum grau de razoabilidade a direo futura dos preos. Cabe aos
pesquisadores da rea promover estudos mais detalhados que corroborem o
resultado preditivo apontado aqui, e que verifiquem a possibilidade de se
utilizar as falhas para auferir lucro neste mercado.
48
Bibliografia
[1] Allen, H. e Taylor, M., 1990. Charts, noise and fundamentals in the London
Foreign Exchange Market, The Economic Journal, Volume 100, Issue 400,
Conference Papers, pp. 49-59.
[2] Brock W., Lakonishok J., e LeBaron B., 1992. Simple technical trading rules
and the stochastic properties of stock returns, Journal of Finance, 47, pp.
1731-1764.
[3] Brooks, C., 2002. Introductory Econometrics for Finance, Cambridge
University Press.
[4] Chang, P.W. e Carol Osler, 1999. Methodical Madness: Technical Analysis
and the irrationality of exchange-rate forecasts, Economic Journal 109, pp.
636-661.
[5] Cheung, Y.W., e Chinn, M.D., 1999. Macroeconomic implications of the
beliefs and behavior of foreign exchange traders. Working paper, University of
California, Santa Cruz.
[6] Cheung, Y.W., e Wong C.Y., 1999. Foreign Exchange Traders in Hong
Kong, Tokyo, and Singapore: A Survey Study, Advances in Pacific Basin
Financial Markets 5, pp 111-134.
[7] Cheung, Y.W., e Wong C.Y., 1999. Traders, Market Microstructure, and
Exchange Rate Dynamics, University of California at Santa Cruz, mimeo.
[8] Curcio, R. et al. 1997. Do Technical Trading Rules Generate Profits?
Conclusions from the Intra-Day Foreign Exchange Market. London School of
Economics.
[9] Debastiani, C.A., 2007, Candlestick. Novatec, So Paulo, SP.
[10] Dooley M.P., e Shafer J., 1984. Analysis of short-run exchange rate
behavior: March 1973 to November 1981, Floating Exchange Rates and the
State of World Trade and Payments, Ballinger Publishing Company,
Cambridge, pp. 43-70.
[11] Frankel, J.A. e Froot K.A., 1990. Chartists, Fundamentalists, and Trading
in the Foreign Exchange Market, The American Economic Review, Vol. 80, No.
2, Papers and Proceedings of the Hundred and Second Annual Meeting of the
American Economic Association, pp. 181-185.
[12] LeBaron, B., 1999, Technical trading rule profitability and foreign exchange
intervention, Journal of International Economics, 49 (1), pp 125-143.
49
[13] Levich R. e Thomas L., 1993. The significance of technical trading-rule
profits in the foreign exchange market: a bootstrap approach, Journal of
International Money and Finance, 12, pp. 451-474.
[14] Lien, K., 2005. Day trading the currency market : technical and fundamental
strategies to profit from market swings, John Wiley Sons Inc.
[15] Lui, Y.H., e Mole, D., 1996. The use of fundamental and technical
analyses by foreign exchange dealers: Hong Kong evidence, mimeo, City
University of Hong Kong.
[16] Malkiel, B., 1990, A Random Walk Down Wall Street, New York: W.W.
Norton and Company.
[17] Menkhoff, L. e Schlumberger, M., 1995. Persistent profitability of technical
analysis on foreign exchange markets?, Banca Nazionale del Lavaro Quarterly
Review, 193, pp 189-216.
[18] Murphy, J.J., 1986. Technical Analysis of the Futures Markets: A
Comprehensive Guide to Trading Methods and Applications, New York Institute
of Finance.
[19] Murphy, J.J., 1996. The Visual Investor: How to spot Market Trends, John
Wiley & Sons, Inc.
[20] Neely, C.J., 1997. Technical Analysis in the Foreign Exchange Market: A
Laymans Guide, Federal Reserve of St. Louis.
[21] Neely, C.J., Weller, P.A., e Dittmar, R., 1997. Is technical analysis in the
foreign exchange market profitable? A genetic programming approach. Journal
of Financial and Quantitative Analysis, 32, pp. 405-426.
[22] Osler, C., 2000, Support for Resistance: Technical Analysis and Intraday
Exchange Rates, The Federal Reserve Bank of New York, Economic Policy
Review (Julho, 2000) pp. 53-68.
[23] Shamah, S., 2003. A Foreign Exchange Primer, John Wiley & Sons, West
Sussex, England.
[24] Sweeney, R.J., 1986. Beating the foreign exchange market. Journal of
Finance, 41, pp 163-182.
[25] Szakmary, A. C., e Marthur, I., 1997. Central bank intervention and trading
rule profits in foreign exchange markets, Journal of International Money and
Finance, 16, pp 513535.
[26] Taylor, M. e Helen A., 1992. The use of technical analysis in the foreign
exchange market, Journal of International Money and Finance 11, pp. 304-14.
50
Anexos
Figura 13 : Cotaes horrias para o par GBP/USD, 01/01/2007 a 30/03/2007
Fonte dos dados: Global Forex Trading. Elaborao do autor.
Figura 14 : Cotaes horrias para o par GBP/USD, 01/01/2007 a 28/11/2007
Fonte dos dados: Global Forex Trading. Elaborao do autor.
1.91
1.92
1.93
1.94
1.95
1.96
1.97
1.98
1.99
2.00
250 500 750 1000 1250 1500
GBP60
1.88
1.92
1.96
2.00
2.04
2.08
2.12
1000 2000 3000 4000 5000
GBPCLOSE
51
Figura 15 : Cotaes horrias para o par EUR/USD, 01/01/2007 a 28/11/2007
Fonte dos dados: Global Forex Trading. Elaborao do autor.
Figura 16 : Cotaes horrias para o par USD/CHF, 01/01/2007 a 28/11/2007
Fonte dos dados: Global Forex Trading. Elaborao do autor.
1.08
1.12
1.16
1.20
1.24
1.28
1000 2000 3000 4000 5000
CHFCLOSE
1.28
1.32
1.36
1.40
1.44
1.48
1.52
1000 2000 3000 4000 5000
EURCLOSE
52
Figura 17 : Cotaes horrias para o par USD/JPY, 01/01/2007 a 28/11/2007
Fonte dos dados: Global Forex Trading. Elaborao do autor.
Tabela 10: Retornos acumulados de uma estratgia Buy-and-hold por todo o
perodo da segunda base de dados
GBP/USD EUR/USD USD/CHF USD/JPY
Buy-and-hold no
perodo
1194 1638 -1079 -907
Nota: Tal posicionamento no mercado viria por exaurir a margem de um trader segundo a
alavancagem proposta no estudo.
Tabela 11: Mximos valores negativos durante a operao buy-and-hold no
perodo
GBP/USD EUR/USD USD/CHF USD/JPY
Mximo Valor
Negativo
(em pips)
-399 -317 -1269 -1179
Esgotamento da
Margem
Sim Sim Sim Sim
Nota: Segundo as exigncias mdias das corretoras, o mximo nmero de pips negativos
permitidos conforme a alavancagem adotada neste estudo de 300 pips.
105
110
115
120
125
1000 2000 3000 4000 5000
JPYCLOSE
53
Tabela 12: Retornos brutos obtidos com a estratgia das falhas e com o buy-
and-hold horrio para a segunda base de dados (em %)
EUR/USD USD/CHF USD/JPY
Acum. Falhas
0,0866 0,0522 0,1105
Mdia
t
0,001056 0,000636 0,001578
Acum. Buy-and-hold
0,104723 -0,060229 -0,059450
Mdia
0,000018 -0,000011 -0,000010
Estatstica t
-0,0884 0,1686 0,1841
Tabela 13: Quadro Resumo de trabalhos acerca da Anlise Tcnica e o Mercado de Moedas
54
Ano 1990 1997 1997 1999 2000 2001
Paper
Chartists, Fundamentalists,
and Trading in the Foreign
Exchange Market
Do Technical Trading Rules
Generate Profits? Conclusions
from the Intra-Day Foreign
Exchange Market
Technical Analysis in the
Foreign Exchange Market: A
Laymans Guide
Methodical Madness:
Technical Analysis and the
Irrationality of Exchange-Rate
Forecasts
Support for
Resistance:Technical Analysis
and Intraday Exchange Rates
Intraday Technical Trading in
the Foreign Exchange Market
Autores Frankel, Froot
Curcio, Goodhart, Guillaume,
Payne
Neely Chang, Osler Osler Neely, Weller
Pas EUA Inglaterra EUA EUA EUA EUA
Foco
Apresentar algumas questes
acerca do comportamento dos
agentes e dos preos no
mercado
Verificar se certas regras da
Anlise Tcnica reportadas
Reuters por traders resultam
em lucro.
Faz uma reviso sobre
eficincia de mercado, anlise
tcnica
(indicadores/osciladores) e faz
uma avaliao de risco/retorno
em algumas estratgias
simples.
Verificar se o padro Ombro-
Cabea-Ombro consegue
prever reverses de
tendncias de preos, e se
racional (lucrativo e eficiente)
como estratgia a ser
empregada para decises de
compra/venda.
Verificar se os Suportes e
Resistncias divulgados por
corretoras/bancos tem algum
valor preditivo na interrupo
ou reverso de tendncias.
Verificar a performance out-of-
sample de estratgias grficas
para operaes intraday no
mercado de moedas, usando
duas metodologias: um
programa gentico para
escolher a melhor estratgia e
um modelo de previso linear.
Perodo -
10/04/89 a 29/06/89, e
31/01/94 a 30/06/94
Jan/74 - Out/97 Mar/1973 - Jun/94 Jan/1996 - Mar/1998 1996
Base de
Dados
No realiza nenhum teste
Dados de 60 minutos para
DEM, JPY e GBP, frentes ao
USD.
Mdia das cotaes dirias
das seguintes moedas contra o
dlar: DEM, JPY, CHF e GBP.
Taxas de overnight para as 4
moedas que no o USD.
Dados dirios das cotaes
spot para 6 pares de moedas.
5.500 observaes.
Suportes e Resistncias
divulgados por 6 instituies
financeiras. Cerca de 20.000
observaes para cada par de
moeda (DEM, JPY e GBP).
Foram usadas cotaes de 1
minuto para os testes.
Dados de 30 minutos para
GBP, CHF, DEM e JPY,
frentes ao USD.
Metodologia No realiza nenhum teste
Definiram-se quatro tipos de
intervalos de oscilao dos
preos. Quando os preos
rompiam os limites superior ou
inferior destes intervalos,
assinalava-se uma compra ou
uma venda, respectivamente.
O retorno obtido foi verificado
estatisticamente frente a uma
simples estratgia buy-and-
hold por meio de um teste de
mdias.
Usaram-se diversas
combinaes de mdias
mveis e regras de filtros para
definir posies. Alm disso,
analisou-se o risco das
estratgias por meio de um
CAPM Beta (em relao ao
S&P500) e do Sharpe ratio.
Criou-se um algoritmo para
identificar OCO e verificar a
lucratividade seguindo certas
regras para entrada e sada do
mercado. Avaliou-se a
significncia do lucro por meio
de um bootstrap. Criou-se um
distribuio com 10.000 sries
de preos artificiais em que o
padro no tem significado
(random walk), e testou-se Ho:
OCO no lucrativo,
comparando as sries
artificiais com a real (p-value).
Depois, comparou-se tal
estratgia comdiversas
combinaes de mdias
mveis e parmetros de
Momentum, assim como o
risco atrelado cada estratgia
D.P. e Sharpe ratio).
Usou-se a tcnica bootstrap
para testar estatisticamente os
dados. Comparou-se o
comportamento dos preos
atingindos os S/R publicados
com o comportamento
atingindo 10.000 valores
arbitrrios de S/R. Se o
resultado (permanncia dos
preos em torno do valor)
obtido dos dados reais for
maior do que o resultado dos
dados montados para um
grande nmero de meses, os
S/R publicados tem valor
preditivo. Pensou-se no teste
como uma tentativa de
Bernoulli com 50% de chance
de ocorrer.
Elaborou um programa
gentico com 3 variveis de
input: cotao normalizada da
moeda, o diferencial de juros, e
a hora do dia. Por meio dos
princpios da seleo natural o
mtodo escolheu as melhores
caractersticas das estratgias
criando cerca de 40 geraes
de estratgias teoricamente
mais eficientes. Quanto ao
modelo linear, estimou-se
equaes autorregressivas
com filtros para reduzir a
frequncia do trading. Tambm
elaborou-se um modelo linear
extendido incluindo as 3
variveis supra-citadas.
Tabela 13: Quadro Resumo de trabalhos acerca da Anlise Tcnica e o Mercado de Moedas
55
Pontos
positivos
Faz uma anlise do
descolamento do mercado em
relao a seus fundamentos,
assim como de seus
participantes e as
consequncias de suas
atuaes.
Analisa operaes de intraday.
Considera custos de
transao. Lana mo de
sinais relatados por traders
Reuters.
Anlise muito abrangente e
sinttica do assunto.
Pesquisou um padro no-
linear. Conta tambm com
Anlise de Sensibilidade,
alterando vrios parmetros do
estudo.
Verificou outros efeitos acerca
dos S/R como: uso de
nmeros redondos para sua
definio, durao, consenso
entre as firmas acerca dos
valores, e fora (dificuldade
dos preos em romper tais
barreiras).
Analisa daytrading. Considera
custos de transao. Em um
cenrio limita o trading aos
horrios de maior volatilidade;
j no outro cenrio, analisa as
24hs do dia. Procura por
estratgias in-sample e as
aplica out-of-sample.
Pontos
negativos
Apenas apresenta resultados
de estudos anteriores
O mtodo bootstrap mais
apropriado para avaliar
estatisticamente os resultados.
No entanto, qualitativamente,
no h alterao dos
resultados.
Cotaes dirias apenas.A
maioria dos traders opera
intraday. Realizou apenas
Backtesting.
Considerou apenas dados de
fechamento. O padro OCO
leva em conta as
extremidades, ou seja,
cotaes mximas e mnimas.
No leva em considerao
alavancagem (o que traders
fazem). Sada da operao
diferente do que deve ser feito
(no-tima). Backtesting
apenas, no h anlise out-of-
sample.
A base utilizada se concentrou
apenas entre 9 a.m. - 4 p.m,
horrio americano. O trading
no FOREX se d 24hs/dia e h
outros horrios de alta
volatilidade. No levou em
considerao a possibilidade
dos preos apenas pararem
momentaneamente nos S/R
para, depois, continuarem sua
trajetria anterior.
Parece no considerar
alavancagem.
Resultados
Modelos estruturais no so
bons em prever/explicar preos
no FOREX; H a presena de
bolhas especulativas de longo
e curto prazo no mercado
formadas por expecativas dos
participantes (ao invs de
fundamentos); As expectativas
so heterogneas o que
acarreta maior volume e maior
volatilidade; Agentes usam
grficos para o curto prazo e
modelos de equilbrio para o
longo prazo; H mais agentes
operando no curto prazo. Logo,
a Anlise Tcnica parece se
justificar.
At mesmo quando os custos
de transao no so
incorporados anlise, na
mdia, a regra utilizada no
lucrativa. Embora, retornos em
excesso podem ser obtidos em
momentos de forte tendncia.
Aponta para evidncias de
retornos em excesso obtidos
com a anlise tcnica no
mercado FOREX. Obtm
resultados expressivos: 38 das
40 regras geram lucro, alm
disso com bons sharpe ratios e
inexistncia de risco em
excesso que justificasse os
maiores retornos (CAPM Beta
< 0). No entanto, risco difcil
de se medir e de se definir,
consequentemente, emperra a
anlise prpria da ineficincia
do mercado.
A estratgia OCO lucrativa
para o marco e o yen apenas,
dentre as 6 moedas (frente ao
dlar). Ainda, o padro
dominado por estratgias mais
simples e de menor risco (MM
e Momentum). A combinao
do OCO com essas estratgias
s aumentaria o risco, no
trazendo benefcios
significantes para o trader.
Logo, a confiana nesse
padro grfico aparenta uma
fonte de erros nas previses
de exchange rates.
Os S/R publicados
interrompem a trajetria dos
preos mais frequentemente
do que os S/R arbitrrios.
Resultado encontrado para os
3 pares de moedas e para as 6
empresas estudadas. A
capacidade de previso varia
entre as firmas e entre as
moedas. Os S/R duram pelo
menos uma semana e a
classificao dos S/R de
acordo com sua fora
(probabilidade dos nveis
serem rompidos) no so
significantes. Possveis
explicaes: acmulo de
ordens em tais patamares e
profecia auto-realizvel.
H padres previsveis muito
estveis durante o dia, no
entanto, no se identificou
nenhuma estratgia capaz de
obter retornos em excesso. H
grande evidncia de que as
tendncias permaneam por
dias e semanas, mas o mesmo
no parece ser vlido para o
perodo de um dia;