Como se arrebentou a corrente da felicidade

Má fé não basta para explicar a crise das Bolsas. A essa causa se somaram outros
fatores, de ordem técnica. “A avalanche de novos lançamentos – segundo a revista
americana Business Week – soterrou o mercado acionário brasileiro”. Segundo o artigo,
o lançamento indiscriminado de quotas de fundos mútuos de investimentos, em 1969 e
1970, e as muitas emissões de papéis novos em 1971 (217) foram o estopim da crise.
Além disso, em setembro de 1971, quando todos os indicadores do mercado marcavam
acentuada tendência de baixa, foram aprovados lançamentos de ações de empresas
estatais (como Cesp e Cemig) e o aumento de capital do Banco do Brasil. Muitas destas
ações estão ainda estocadas em fundos, bancos de investimento e carteiras particulares
de grandes investidores.

Algo semelhante ocorreu entre 1890 e 1891, segundo descreve Edgard Carone em seu
livro “A República Velha” (Difusão Européia do livro).”Anuncia-se o projeto, obtém-se a
concessão, forma-se a companhia, e, antes de legalizar-se totalmente a sua existência,
os títulos já são vendidos na bolsa por altos preços. A sua revenda com ágio e a jogatina
tornam-se normais, principalmente porque os bancos operam largamente em caução de
títulos”, conta o historiador. E acrescenta que o governo, “para evitar aventuras de certas
companhias fundadas sem o mínimo capital, decreta uma série de medidas de controle e
moralização".

O governo, no começo de 1972, começou a controlar os lançamentos de ações e

introduziu algumas novidades na mecânica do mercado de ações. Nessa altura,
entretanto, o processo de baixa era irreversível.

Ernane Galvêas, presidente do Banco Central, no período Delfin, refutou a interpretação

de Business Week em entrevista publicada pelo Jornal do Brasil em 10 de dezembro de
1972.

“Os números não confirmam esta versão. O volume total dos novos lançamentos, em
1971, foi de Cr$1,6 bilhão. Além desses, tivemos mais Cr$700 milhões em empresas do
Norte e do Nordeste amparadas pelos incentivos fiscais do Artigo 14. Esse número é
muito inferior ao acréscimo nos saldos dos títulos de renda fixa no mesmo período,
mesmo se adicionarmos o volume de emissões para aumento de capital de empresas já
participantes do mercado, que realizaram subscrições da ordem de Cr$3,7 bilhões.”

Ernane Galvêas disse, na mesma entrevista, que o ocorrido “no primeiro semestre de
1971 foi um fenômeno interessante de excessivo otimismo e elevada dose de
especulação, que atraiu para as Bolsas de Valores uma verdadeira multidão de
investidores, em grande parte inexperientes, dominados por uma exagerada euforia do
tipo corrida do ouro”. Mais adiante, citou o anúncio de grandes projetos governamentais, o
desenvolvimento de setores básicos e o “excelente desempenho de economia como um
todo”, entre outros fatores, como causas que puseram em marcha o processo de alta.

“Um processo de alta – disse ainda Galveas – só se sustenta enquanto o sistema

funciona em forma de pirâmide, com o ingresso de novos parceiros, como no esquema
felipeta ou nas correntes de felicidade. Chega um momento em que os preços ficam tão
altos que os mais experimentados investidores aproveitam para realizar bons lucros, ao
mesmo tempo em que os novos sentem aumentar os riscos de novas aplicações. O
mercado fica mais “curto”, o ingresso de novos elementos diminui ou cessa, os
investidores institucionais se retraem, começa o êxodo dos que tem de desfazer-se das
ações para liquidar “papagaios” nos bancos. Novamente a inexperiência comanda o
processo, agora em sentido contrario, iniciando a descida, que pode ser brusca (“crack”),
como no caso norte-americano em 1929, ou lenta e gradual, como no caso brasileiro a
partir do segundo semestre de 1971”.

Um empresário gaúcho assim descreveu a evolução do mercado: “Seis homens da maior

qualificação resolveram, em dado momento, reativar o mercado de capitais. Chamaram
sessenta experts para iniciar e coordenar o processo. Estes passaram a bola para
seiscentos investidores familiarizados com o mercado. Estes encontraram seis mil
trouxas, que acharam, adiante, sessenta mil trouxas, que, com algum esforço,
conseguiram persuadir outros seiscentos mil trouxas a participar do processo. Quando se
puseram em ação, estes últimos não conseguiram incorporar à reativação do mercado os
seis milhões de trouxas necessários o prosseguimento do milagre. Não é que faltassem
trouxas. O que não havia era capacidade de poupança. Estava esgotada”.

O governo, após o tombo do mercado de ações em 1971, ainda tentou várias fórmulas
pra provocar a recuperação, mas sem resultados duradouros. A primeira providência foi
autorizar a aplicação dos recursos do PIS (Programa de Integração Social), inicialmente
no montante de 240 milhões de cruzeiros, na compra de ações. Administrados pelo
BNDE, os recursos do PIS foram aplicados geralmente sob orientação de Ari Cordeiro, do
Banco Central. Certas corretoras, sobretudo cariocas, pareciam adivinhar o momento
exato em que os recursos entrariam no mercado e qual seria sua aplicação. Os papéis
eram comprados antecipadamente e revendidos com grandes lucros . Feitas as contas,
os 240 milhões serviram para reativar o mercado por três dias .

Essa fórmula foi logo abandonada pelo governo. “Afinal – disse um funcionário do BNDE
– o dinheiro do PIS é do trabalhador.” Depois disso, as autoridades mandaram que a
Caixa Econômica Federal repassasse o dinheiro às corretoras. Antes, a Caixa já havia
perdido grandes somas, comprando quotas de fundos mútuos que eram resgatadas pelos
aplicadores. Desta vez, a perda foi ainda maior, servindo apenas para que corretoras
pagassem dívidas e especulassem com ações de algumas empresas.

Ainda em 1973 houve outras modificações destinadas a reativar o mercado, mas

acabaram como as demais. Primeiro, os fundos 157 foram autorizados a destinar grande
parte de seus recursos à compra de ações já negociadas em Bolsas de Valores. Depois
foi baixado o decreto-lei 1.238, que determinava que, se as empresas distribuíssem entre
25% e 50% de seu lucro tributável sob a forma de dividendos, estariam isentas do
pagamento de Imposto de Renda sobre essa parcela. Mas ainda, os acionistas só teriam
de recolher 10% (antes eram 155) dos dividendos recebidos para fins de Imposto de
Renda. E, se os dividendos fossem aplicados na compra de novas ações, essa parcela
poderia ser abatida na declaração de renda bruta.
Essas inovações pouco ou nada adiantaram porque ao mercado de ações faltava algo
essencial: o aplicador pessoa física ou jurídica. Grosso modo, as Bolsas viveram apenas
quatro dias de alta, retornando em seguida à situação de baixa.

A última grande medida dessa série ocorreu no dia 12 de maio de 1975, quando foi
divulgado o Decreto-Lei 1.401, que autorizou o ingresso de capital estrangeiro, via
sociedades de investimento. No entanto, o interesse dos investidores externos foi
modesto: no fim daquele ano só haviam entrado cerca de 300 milhões de cruzeiros.
Ruy Lage, presidente da Comissão Nacional das Bolsas de Valores, diz que “o investidor
brasileiro ainda não entendeu bem o que é investimento”: “O certo, porém, é que, quando
a Bolsa está em baixa, quem aproveita a situação é justamente o comerciante de ações,
isto é, o grande investidor. O pequeno, por ignorância ou falta de dinheiro, vende suas
ações para os grandes, o que implica maior concentração de riqueza”.

Américo Oswaldo Campiglia, presidente da Acrefi, observa: “A alta verificada em 1971

teve o mérito de atrair para as Bolsas milhões de novos investidores – e o demérito de
não esclarecê-los e educá-los sobre o verdadeiro sentido e sobre as peculiaridades dos
investimentos em papéis de risco. Ao contrário, implantou-se no país a ilusória suposição
de que era possível todos dobrarem seu capital em dias ou horas mediante especulações
em Bolsas.”

Campiglia diz que as ações ainda são um excelente negócio, “mas os responsáveis pelo
mercado não perceberam que o fator confiança que é seu principal fundamento, somente
poderá ser readquirido por meio de esforços educativos e esclarecedores.”

O duro é trazer de volta os perdedores

Os empresários paranaenses, como seus colegas de outros Estados, defendem o
fortalecimento das Bolsas de Valores e o retorno dos investidores. Eles reconhecem,
como afirmou o presidente da Associação Comercial do Paraná, Carlos Alberto Pereira de
Oliveira que, “por causa da experiência triste e negativa de 1972, quando o povo foi
tremendamente iludido e sofreu grandes prejuízos, hoje só mesmo com grandes
dificuldades se conseguirá que os investidores voltem a acreditar no mercado de capitais.”

Para que isso ocorra, ele considera que governo e iniciativa privada terão de efetuar,
juntos, “intenso trabalho de esclarecimento, para mostrar ao grande público investidor que
agora as coisas serão feitas de maneira honesta e decente”. O superintendente da Bolsa
de Valores do Paraná defende idéia semelhante, afirmando que os resultados não virão a
curto prazo. “Só existirá um mercado de capitais sadio dentro de alguns anos”, declarou.

De modo geral, Alberto Pereira acredita que a experiência de 1972 não voltará a ocorrer,
“dadas as medidas governamentais e o esforço dos empresários, no sentido de tornar
mais seguro o mercado de capitais”.

“A nova Lei das Sociedades Anônimas é o primeiro movimento efetivo – acrescentou –

que se faz para dotar o mercado de uma estrutura sólida. Não sabemos se isso ocorrerá,
mas é o que esperamos”.

Romualdo Cançado Bahia, presidente da Associação Comercial de Minas Gerais,

manifesta grande esperança na Lei das S.A. “A Lei da Reforma Bancária, sem dúvida,
contribuiu para o aperfeiçoamento do sistema financeiro brasileiro e trouxe resultados
positivos para o País. Entretanto, no que se refere ao mercado de ações, faltam ainda
instrumentos que o levem a cumprir suas funções à altura da importância que lhe cabe,
como fator de dinamização econômica. Espera-se que a nova Lei das S.A. seja o elo que
falta”, frisou.
Também o presidente da Federação das Indústrias do Estado do Rio Grande do Sul
(FIERGS), Luiz Mandeli, acredita que a Lei das S.A., “se na prática mostrar a eficácia de
seus dispositivos de controle, poderá restabelecer a credibilidade no mercado de ações”.

A Lei das S.A. e a CVM trazem novas esperanças. Mas muitos empresários gaúchos
consideram que o trabalho de recuperação será lento e difícil, “porque as empresas, como
um todo, perderam a confiabilidade a tal ponto que hoje as organizações sólidas e bem
administradas, que sempre apresentaram bons resultados, estão injustamente pagando
pelo mal que não praticaram".

É o que afirma, também, o secretário-executivo da FIERGS, José Maria Kroeff: “Mesmo

as empresas que se mantiveram a margem da especulação estão pagando, hoje, as
conseqüências dos excessos de que não participaram, pela quebra de credibilidade no
mercado de capitais”.

Muitos chamados, poucos escolhidos

Para o economista baiano Rômulo Almeida, o problema do mercado de capitais está no
modelo econômico brasileiro, que segundo ele “não favorece ao empresário industrial,
prioritariamente”.

Os principais beneficiários, em seu entender, são os proprietários de terras, os

especuladores imobiliários e os intermediários financeiros, vindo depois os empresários
da construção, que são favorecidos com as valorizações imobiliárias. “Ao industrial e ao
empresário agrícola está reservado, propriamente, um modesto quarto lugar”, destacou.

È essa característica do modelo econômico – acrescentou – que provoca as distorções no

mercado de capitais. Assim, é melhor investir na área imobiliária do que em ações, cujo
mercado, no Brasil, é bastante fraco, entre outros fatores, por causa da rentabilidade
relativamente baixa das empresas industriais e agrícolas, quando comparada com outras
opções. O economista critica também a política de atuação do CIP (Conselho
Interministerial de Preços), embora ressalte que suas operações vêm melhorando
“sensivelmente”. O que ocorre, segundo ele, é que o CIP não leva em conta os custos de
produção e a rentabilidade das empresas para determinar os preços dos produtos.

Rômulo Almeida aponta ainda “o tratamento desigual a que são submetidas às minorias”,
como fator decisivo para a fraqueza do mercado de ações. “As instituições relacionadas
com as sociedades por ações no Brasil conduzem mais a outras vantagens do tipo
“mordomias” do que à distribuição de dividendos”, afirmou, para concluir que , por meio do
controle acionário, certos grupos conseguem empregos para sujeitos inúteis, concessão
de viagens e muitos outros benefícios, tudo por conta das empresas”. O economista
adverte, por último, as autoridades para que investiguem as gratificações de diretoria que,
segundo ele, “são tão grandes quanto toda a gratificação dada aos trabalhadores”. E
prevê que “o mercado de capitais pagará durante muitos anos pela falta de previsão e de
intervenção oportuna por parte do governo”.

TUDO BEM

O endividamento das empresas privadas nacionais já atinge níveis perigosos para a

saúde da economia brasileira. Os empresários revelam suas dificuldades e pedem
imediatas providências. Os economistas diagnosticam falhas no sistema e propões
modificações. Mas, para o presidente do Banco Central, Paulo Hortêncio Pereira Lira, “o
mercado de capitais está adequado à expansão da economia brasileira”.

“Era crença antiga – disse Lira, em entrevista no fim do ano – que não se poderia firmar
um mercado de capitais em nosso País, porque não havia capitais internos disponíveis
nem público investidor. Apenas poucos poupadores, que se contentavam com meia dúzia
de ações com alguma liquidez e esporádicas aplicações em papéis de renda fixa”.

“Grande passo é na progressiva superação dessas afirmações pessimistas, e grande

esforço tem sido feito para a formação de infra-estrutura de apoio cada vez mais eficiente.
O público investidor já está consciente da necessidade de julgar os riscos dos
investimentos que pretende realizar; conscientizam-se as empresas, quanto à importância
do acionista, do tratamento que lhe deve ser dispensado e da necessidade de
permanente e pronta divulgação de informações, conscientiza-se o empresário financeiro
de sua importância para o perfeito funcionamento do sistema, que repousa num tripé de
confiança, elementos de informação e eficiência de serviços prestados”.

“Finalmente – afirmou Paulo Lira – o governo tem consciência de importância de seu

controle fiscalizador e, especialmente, da estreita relação de dependência do mercado a
um sistema de intermediação financeira forte e eficiente”.

BANQUEIROS

A aparente tranqüilidade de Paulo Lira não é compartilhada pelos banqueiros, que,

fazendo coro com os empresários, também se mostram preocupados com o alto
endividamento das empresas nacionais.

Diz Lázaro de Mello Brandão, presidente do Sindicato dos Bancos no Estado de São
Paulo, que o mercado de ações há muito tem sido o primo pobre do sistema financeiro.

“Este mercado -diz ele- teve seu auge de cotação em 1971, como conseqüência de uma
especulação desenfreada, desenvolvida sem escrúpulos por algumas instituições e
empresas, alicerçadas nos famosos contratos de sustentação”.

“A partir daí o mercado de ações começou a sofrer grande esvaziamento, como

conseqüência natural da situação. Atualmente, por causa das altas taxas dos papéis de
renda fixa e da correção monetária fixada pelo governo, e também de um quadro não
muito favorável ‘a lucratividade das empresas, é lógico esperar-se a fuga dos investidores
em ações.

“Hoje – dia Lázaro Brandão – a capitalização das empresas está se processando quase
exclusivamente por meio dos fundos fiscais ou dos órgãos governamentais criados com
essa finalidade, o que agrava o problema da estatização da economia”.

“Sentindo os reflexos da política econômica vigente, nem mesmo com os incentivos

fiscais oferecidos para este tipo de investimento o mercado de ações consegue firmar-se
como uma opção válida diante das demais”.
José Carlos Moraes Abreu, diretor-geral do segundo maior banco privado do País – o Itaú
-, também vê no endividamento das empresas “um problema muito sério, que já está
exigindo a adoção de providências”.

“É certo – diz – que a tendência para o endividamento e para a descapitalização vem

sendo observada também em outros países, como na Alemanha e nos Estados Unidos.

Mas lá o fenômeno nos parece menos sério, em face do grau de formação de capital que
já atingiram”.

O banqueiro, que representa o setor privado no Conselho Monetário Nacional, aponta o

“êxito extraordinário dos vários instrumentos de renda fixa, como cadernetas de poupança
e Obrigações Reajustáveis”, como o fator que tornou “marginal a viabilidade da captação
de capital de risco”.

E justifica:”É fácil entender-se que, havendo opção ilimitada para aplicações financeiras a
risco zero, protegidas contra a inflação e com juros positivos, liquidez plena ou razoável,
tributação suave somente na fonte e até estímulo fiscal para o aplicador, os investimentos
em ações tinham mesmo de ficar praticamente fora do mercado. Para estes fluíram
apenas parcelas dedutíveis do Imposto de Renda, via fundos 157, porque neste caso, o
contribuinte não tinha opção”.

Diz Moraes Abreu que “já é tempo de reorientar as poupanças, para dar às empresas
privadas a dimensão de capital de que carecem para competir no mundo desenvolvido”.

“Não será só com financiamentos que essa competição se tornará viável”, afirmou,
acrescentando que, “enquanto perdurarem as dificuldades para a captação de
investimentos acionários privados e nacionais, crescerão inexoravelmente, como é óbvio,
as participações estatais e estrangeiras no processo de industrialização”.
A correção monetária anual do capital registrado das sociedades anônimas de capital
aberto – já prevista na Lei das S.A. -, é uma das sugestões de Moraes Abreu, para
reverter as poupanças para o mercado de ações.

Entretanto, somente essa medida, segundo ele, “não é suficiente”, Moraes Abreu propõe
também a isenção de encargos fiscais para a remuneração do capital aplicado em ações
– “ou seja, os dividendos devem ter, para a empresa, o mesmo tratamento fiscal aplicável
aos juros dos financiamentos, admitindo-se os dois como despesas operacionais”; e a
redução dos juros das Obrigações Reajustáveis, cadernetas de poupança e demais
instrumentos de captação com correção monetária aberta e garantia estatal, mais a
eliminação de todos os incentivos fiscais.

Estes instrumentos, diz ele, estabelecem o patamar mínimo de juros no mercado, e, por
isso, são, no momento, um fator de encarecimento do custo do dinheiro. “Além disso, os
incentivos fiscais somente beneficiam os grandes investidores”.

A retirada da isenção de imposto sobre os lucros reais auferidos pelas pessoas físicas nas
transações imobiliárias é a última sugestão apresentada pelo banqueiro paulista – em
verdade, a mais concreta para a recuperação do mercado de ações. “Isto deve ocorrer,
para que as sugestões anteriores, quando postas em prática, não provoquem um desvio
indesejado no fluxo de poupanças”, explicou.
A concentração dos incentivos fiscais somente em ações e debêntures, conforme
defendem os economistas Cláudio Hassad e Carlos Geraldo Langoni, da Fundação
Getúlio Vargas, também é apoiada entre banqueiros. O diretor-financeiro do Banco Itaú,
Luiz Queiroz Guimarães, vai além: “O governo deve cancelar todos os incentivos fiscais
para as pessoas jurídicas, exceto o de reflorestamento”.