ANALISI TECNICA NEL MERCATO VALUTARIO

Daniele Bivona

Lindividuazione di modelli matematici che guidino gli investimenti sui mercati finanziari un problema affrontato ormai da svariati decenni e che risulta essere di grande interesse principalmente per le implicazioni operative che ne conseguono. In questambito di ricerca esiste una vasta letteratura, che da un lato ha cercato di investigare lipotesi di efficienza dei mercati finanziari e dallaltro ha cercato di testare lattendibilit{ del modello Random Walk come processo stocastico generatore dei prezzi degli assets finanziari. Col passare del tempo lipotesi del random walk stata comunemente rigettata e questo, insieme alla difficolt di trovare un modello econometrico alternativo, ha aumentato linteresse della comunit{ scientifica, sia accademica che no, verso lo studio dellanalisi tecnica. Con la dicitura analisi tecnica si intendono in buona sostanza tutti i modelli interpretativi e predittivi basati esclusivamente sullo studio delle serie storiche dei prezzi, senza considerare altre variabili. In altre parole consiste nello studio del comportamento passato dei prezzi di determinati assets finanziari, come valute, titoli, materie prime ecc , allo scopo di prevederne la tendenza futura e non il loro effettivo valore, e di guidare quindi le decisioni di investimento degli operatori.

Sia gli operatori che gli economisti sono ormai da tempo interessati a questo campo di ricerca. I primi per ragioni legate alla profittabilit dei propri investimenti, mentre gli economisti studiano lanalisi tecnica al fine di confutare o corroborare lipotesi di efficienza dei mercati finanziari.

E bene sottolineare che loutput dei modelli di analisi tecnica non la previsione di una o pi grandezze di interesse finanziario, bens la costruzione della serie storica dei segnali di acquisto e vendita di una prestabilita attivit finanziaria in un determinato arco temporale. Pertanto, i parametri per valutare la bont di un modello di analisi tecnica risultano diversi da quelli adottati per i modelli econometrici. In particolare il modello di testing principale per

valutare la bont di un modello di analisi tecnica la simulazione storica dei rendimenti generati dallapplicazione dei segnali di una data trading rule.

Per comprendere limportanza dellanalisi tecnica nella realt{ operativa del mercato valutario appaiono interessanti i risultati di un indagine dell89, svolta su un campione di analisti del mercato valutario, secondo la quale il 90% degli intervistati utilizzava abitualmente modelli di analisi tecnica per trarre indicazioni sulloperativit{ a breve termine.

Possiamo inoltre pensare allanalisi tecnica come uno dei principali metodi mediante il quale gli operatori formano le proprie aspettative circa landamento futuro di una data valuta nella realt operativa. Dal punto di vista teorico le aspettative possono essere distinte in diversi tipi:

1. Statiche: 2. Adattive: 3. Estrapolative: 4. Regressive: 5. Razionali: 6. Perfette: , ,

Prima di addentrarci nella discussione dellanalisi tecnica nel mercato valutario appare utile analizzare brevemente i principali concetti teorici propedeutici alla comprensione dellargomento.

IL TASSO DI CAMBIO Appare opportuno in un lavoro del genere cosa si intende per tasso di cambio. Esistono diverse definizioni di tasso di cambio: 1. Nominale: numero di unit di una certa valuta necessario ad acquistare una unit di unaltra valuta. Ad esempio se il cambio USD/EUR ottenere un euro. 2. Reale: Quantit di beni di un paese necessari per ottenere ununit{ di bene estero In particolare sia il cambio reale che quello nominale possono essere definiti come: 3. Incerto per Certo: unit{ di valuta domestica per ununit{ di valuta estera 4. Certo per Incerto: unit{ di valuta estera per ununit{ di valuta domestica .9 , sono necessari ,9 $ per

Esistono inoltre altre definizioni:

1. Cross Rate: cio il cambio incrociato di due divise. E possibile ricavare il cambio implicito tra due valute, A e B, se noto il cambio di queste rispetto a unaltra valuta C. Dati:
,

, ,

Ad esempio dati: USD/EUR = 1.36, USD/YEN = 0.70, posso ricavare il cambio implicito EUR/YEN. Rapporto tutto a un dollaro: EUR/USD=0.74, YEN/USD=1.43, e applico la formula: EUR/YEN = 1.43/0.74 = 1.93

2. Cambio spot e forward: A seconda che si fissa il prezzo oggi e lo scambio avviene oggi, oppure in futuro. Se
,

la valuta apprezzata forward, viceversa scontata.

IL MERCATO VALUTARIO (forex market) Pu essere definito come il luogo di incontro tra domanda e offerta di valuta, in cui gli operatori si scambiano valuta in ragione di un dato tasso di cambio, al fine di effettuare pagamenti o trasferimenti di fondi. Negli ultimi anni il mercato cresciuto notevolmente, soprattutto grazie allaumento di transazioni per investimenti finanziari di portafoglio.

Ad oggi il forex rappresenta il mercato pi ampio e liquido esistente. Si stima che ogni giorno vengono scambiate valute per circa 1.200 mld.$, con operazioni che raggiungono anche 500

mln.$, provocando quindi una continua variazione dei cambi. Circa il 60% dei volumi scambiati riguarda operazioni a termine (swaps, opzioni e forward su valute), mentre solo il 40% riguarda operazioni a pronti. A facilitare la continua crescita del mercato ha contribuito in modo non irrilevante la sua operativit 24 ore su 24, e si stima che circa il 30% dei quantitativi scambiati avviene nella piazza di Londra. Attualmente la valuta per eccellenza del

forex il dollaro americano, si stima che nel 2001 era usato nel 90% delle transazioni. La sua
rilevanza deriva essenzialmente da ragioni di liquidit del mercato dei USD. Ad esempio se un operatore vuole scambiare Yen contro Bolivar venezuelani, non trover facilmente una controparte che soddisfi la propria esigenza e se la trova chieder spreads molto elevati, e pertanto loperatore trover{ pi conveniente scambiare prima Yen/USD e successivamente scambiare USD/Bolivar venezuelani.

FUNZIONAMENTO DEL MERCATO VALUTARIO Esistono diversi modelli teorici che cercano di spiegare il funzionamento del forex. La teoria pi semplice quella dei Flussi, secondo la quale il cambio determinato dalle interazioni tra domanda e offerta di valuta volte alla regolazione di transazioni di natura sia commerciale che finanziaria. Se ad esempio un operatore europeo vuole comprare un titolo di una compagnia giapponese necessario scambiare prima EUR/YEN e in seguito acquistare il titolo. In tal modo si provoca un deflusso di capitali dallEU al Giappone con un conseguente apprezzamento dello Yen. Un altro modello che cerca di spiegare il funzionamento del mercato valutario si basa sullapproccio Asset Market, che a differenza del modello dei flussi, assimila il cambio a un certo asset finanziario. In particolare il cambio non e determinato solo dallinterazione tra domanda e offerta di valuta, ma anche dai movimenti di capitale a livello internazionale, derivanti dalle modifiche nella composizione dei portafogli finanziari degli investitori. Dato che le valute sono beni che costituiscono anche una riserva di valore, possono essere soggette a processi di accumulazione, il mercato sar dunque in equilibrio quando il cambio raggiunge un livello tale che lammontare degli stock domandati e offerti si eguaglia.

GLI OPERATORI DEL MERCATO VALUTARIO Gli agenti che operano sul forex rappresentano un insieme abbastanza eterogeneo e possono essere distinti in base a diversi fattori: ad esempio possiamo trovare importatori, esportatori, operatori che compravendono valute per investimenti finanziari, Banche centrali per operazioni di politica monetaria, soggetti individuali, investitori istituzionali, operatori sul

mercato a pronti o su quello a termine e cos via. Tuttavia, quando si parla di operatori del mercato valutario, si soliti distinguerli in tre grandi categorie, in funzione degli obiettivi che perseguono: arbitraggisti, speculatori ed hedgers.

ARBITRAGGISTI Operano sul forex svolgendo operazioni di compravendita prive di rischio da cui realizzano profitti certi, dalla differenza di prezzo della valuta su diverse piazze finanziarie. Ad esempio, se a Tokyo il cambio spot USD/EUR = 1.40, mentre a Londra pari a 1.45, un operatore sfrutter questo disallineamento tra i prezzi, comprando a Tokyo e vendendo a Londra realizzando un profitto di arbitraggio pari alla differenza di prezzo, operazione che pu effettuare facilmente dato che il mercato in questione molto liquido. La conseguenza di ci che la domanda di USD aumenta a Tokyo, mentre lofferta di USD aumenta a Londra e questo processo di aggiustamento continuer{ fino a che non si sar{ realizzata leguaglianza delle quotazioni nelle due piazze considerate. Un altro esempio tipico di arbitraggio il seguente: Supponiamo che i tassi sui depositi in c/c in USA siano pari al 10% mentre in EU sono al 5%, con
,

. Un operatore europeo

in eccedenza di fondi potrebbe investirli direttamente in un deposito in euro realizzando il 5% lordo in un anno. In alternativa pu scambiare EUR/USD e accendere un deposito in USA garantendosi cos il 10% anzich il 5%, entrando contemporaneamente in un contratto a termine t.c.
,

Dietro questultimo esempio si trovano due concetti fondamentali delleconomia monetaria internazionale: la Parit scoperta e coperta dei tassi di interesse (UIP, CIP):

1. La UIP una condizione di non arbitraggio che prevede che il rendimento di un asset domestico deve essere pari al rendimento di un asset estero analogo pi il tasso di apprezzamento(deprezzamento) atteso della valuta: (1+ ) Dato che = . E chiaro che se non vale la condizione precedente, esistono opportunit di quasi arbitraggio. Ad esempio se , gli operatori .

investiranno in assets nazionali, questo comporter un afflusso di capitali e un

conseguente aumento della domanda di valuta nazionale, fino a quando non verr raggiunta la parit .

2. CIP: si tratta di unaltra condizione di non arbitraggio sostanzialmente analoga alla UIP con la differenza che laspettativa del cambio in (t+1) sostituita dal cambio a termine:
,

Anche in questo caso se luguaglianza non mantenuta si apre la possibilit{ di effettuare arbitraggi perfetti.

Levidenza empirica ha evidenziato che la UIP una condizione raramente verificata nella realt operativa, a tal proposito alcuni studi hanno imputato ci a una possibile non considerazione dei rischi legati allinvestimento in valuta in particolare al rischio sovrano e al rischio di cambio.

HEDGERS Sono operatori che agiscono sul mercato a termine delle valute o su derivati su valuta, come opzioni, swaps, futures e certificati, per coprirsi dal rischio di cambio legato a determinate operazioni. Ad esempio, supponiamo che un esportatore italiano effettui unoperazione negli USA, che genera un ricavo lordo di 10.000,00 $ americani tra un anno. Al cambio corrente, EUR/USD . 5, lesportatore riceve .5 , , tuttavia il cambio spot tra un anno non , . Per coprirsi

noto oggi, se ad esempio fosse EUR/USD

.95, il ricavo scenderebbe a 9.5

da questa eventualit{ loperatore pu effettuare unoperazione di hedging mediante ad esempio la vendita a termine di dollari americani (500), in modo tale che se fra un anno (al momento del regolamento del contratto di vendita commerciale) si verifica un deprezzamento delleuro si garantisce un guadagno dalla posizione corta (short selling USD), che va a compensare leventuale perdita di ricavo, garantendosi in tal modo un profitto certo.

SPECULATORI Sono operatori propensi al rischio che assumono posizioni rischiose al fine di generare profitti derivanti dalla compravendita di valute in diversi istanti temporali. Le strategie di speculazione in cambi possono essere assai diverse, ad esempio in funzione degli assets su cui si opera, derivati, cambi spot a termine, o pu variare il modo in cui gli operatori si formano le proprie aspettative sullandamento futuro del cambio. Se ad esempio oggi un modello di analisi tecnica mi da un segnale di rialzo delle quotazioni, converr entrare lungo oggi e rivendere in futuro, realizzando una plusvalenza dalla differenza di prezzo, tuttavia chiaro che se il segnale non corretto andr in contro a una perdita secca.

I metodi attraverso cui gli speculatori si formano le proprie aspettative sul futuro possono essere assai diversi, ma in generale possono essere raggruppati in due grandi macrocategorie: analisi tecnica e analisi fondamentale. A titolo di esempio si supponga che una societ giapponese abbia realizzato una nuova tecnologia rivoluzionaria per produrre computer. Appare evidente che una volta che la notizia stata resa pubblica gli operatori dei mercati inizieranno ad entrare lunghi sulle azioni di quella societ{ dato che ad oggi il prezzo dellazione risulta sottovalutato, se si pensa che il prezzo di un azione dato dal valore attuale dei profitti (dividendi) futuri che sulla base della notizia risultano elevati, e quindi, a parte il fatto che il prezzo dellazione aumenter{ istantaneamente, si avr come conseguenza quella di un apprezzamento dello Yen, dato che i portafogli finanziari verranno composti ora con una maggiore quota di azioni di imprese giapponesi, ci implica per gli investitori esteri un aumento della domanda di Yen e quindi si arriverebbe a un apprezzamento immediato della valuta.

Questo un tipico esempio di analisi fondamentale applicata al mercato valutario. Ma adesso arrivato il momento di addentrarci nello specifico nellAnalisi tecnica.

PRINCIPI BASE DELLANALISI TECNICA Come si detto in precedenza lanalisi tecnica consiste nello studio del comportamento passato dei prezzi di determinati assets finanziari, come valute, titoli, materie prime ecc , allo scopo di prevederne la tendenza futura. Solitamente la maggioranza degli analisti usa i modelli di analisi tecnica per loperativit{ di breve periodo, sarebbe a dire che le posizioni vengono mantenute per poche ore o a livello infrasettimanale, mentre per quella di medio lungo termine la percentuale di utilizzatori passa da circa il 90 a 50 %.

I principi base su cui si basa lanalisi tecnica sono 3:

1. Il mercato sconta tutto: Lunica variabile utile per interpretare e prevedere le tendenze future del mercato esclusivamente il mercato stesso, ovvero la serie storica dei prezzi. Quindi il prezzo attuale incorpora tutte le informazioni disponibili e rilevanti fino a quel momento, di qualunque natura economiche, politiche, naturali , , , ,

2. I prezzi seguono un trend: che si forma dal mercato, scopo dellanalisi tecnica proprio lindividuazione del trend seguito.

3. La storia si ripete: il comportamento futuro delle quotazioni storicamente ricorrente, e quindi possibile prevedere landamento tendenziale dellasset in esame analizzando il passato. Effettivamente non dimostrabile che in generale la storia si ripeta, anzi. Per qui non stiamo parlando di futuro in generale, ma di mercati finanziari che rispecchiano il comportamento degli operatori che vi investono. In definitiva stiamo analizzando le conseguenze di un atteggiamento umano, e in questa ottica potrebbe non essere cos difficile azzardare previsioni.

ANALISI GRAFICA E ANALISI QUANTITATIVA Come si detto in precedenza lobiettivo dellanalisi tecnica quello di prevedere la tendenza futura di una datta attivit finanziaria e non il suo effettivo valore, allo scopo di ottenere una serie storica di segnali operativi(buy, sell, neutral)che guidino le decisioni di investimento degli operatori. Sostanzialmente lobiettivo si riduce allidentificazione del trend. Esistono due rami dellanalisi tecnica che cercano di estrapolare il trend in modo differente.

ANALISI GRAFICA Si tratta di una branca dellanalisi tecnica che ricorre alluso di grafici per lindividuazione del trend. Il punto di partenza di un analista grafico quello di prendere la serie storica e di identificare il massimo e minimo in una data finestra temporale.

Di solito si visualizza un up trend congiungendo due minimi locali e ottenendo una c.d.

trendline, che star sotto la serie in caso di up trend e sopra in caso di trend ribassista,
congiungendo almeno due massimi locali. In una situazione come in quella della figura 1, si ha un indice di bont della trendline quando le fluttuazioni del cambio tendono a non violare la

trendline. E evidente che la velocit{ del trend data dal coefficiente angolare della trendline.
Dopo che la trendline stata tracciata lanalista assumer{ posizioni lunghe in caso di up trend e posizione corte in caso di trend ribassista. Dove per posizione lunga si intende lacquisto del cambio, mentre la posizione corta si assume mediante vendita allo scoperto, short selling. Ovvero, se lanalista si aspetta un ribasso di una valuta prender{ a prestito valuta allistante t

vendendola sempre in t e riacquistandola in (t +1) al fine di restituire il prestito e ottenere una plusvalenza. Guadagna quindi dal ribasso di valore dellasset. Supporti e Resistenze Altri indicatori importanti nellanalisi grafica sono rappresentati dai livelli di supporto e resistenza, rispettivamente i livelli di minimo e massimo locale. In particolare una resistenza un livello sopra il quale il cambio ha difficolt{ a salire. E il punto in cui la pressione sul cambio esercitata dai compratori non riesce a superare la pressione dei venditori. Possono verificarsi tre casi:

1. Se durante un up trend il cambio non riesce a violare il livello di resistenza, questo pu essere interpretato come uninversione del trend.

2. Se il livello di resistenza viene violato allora si assister a un ulteriore rialzo.

3. Se la resistenza viene violata e a un successivo ribasso il cambio non scende al di sotto della resistenza, si dice che la resistenza stata perforata e diventa quindi un nuovo supporto.

Il discorso per il livello di supporto perfettamente simmetrico.

ANALISI QUANTITATIVA Branca dellanalisi tecnica che si basa sullutilizzo di regole quantitative, atte a fornire segnali operativi a supporto delle decisioni di investimento. E evidente che lanalisi quantitativa ha una maggiore validit scientifica rispetto a quella grafica, in quanto risulta molto meno discrezionale e indipendente dai giudizi soggettivi delanalista. Ed proprio grazie a questo grado di oggettivit che da alcuni anni si sono sviluppati dei modelli di trading algoritmico, i c.d. trading system, che eseguono automaticamente operazione di acquisto/vendita sul mercato. Le regole di trading di natura quantitativa utilizzate nella realt operativa dei mercati sono un insieme abbastanza ampio. Tuttavia quelle maggiormente utilizzate sul mercato e quelle che qui analizzeremo sia teoricamente che empiricamente sono due: il cross delle medie mobili e i filtri.

1. La regola del filtro consiglia di assumere una posizione lunga (corta)su una valuta quando aumenta diminuisce dellx% al di sopra sotto il suo precedente minimo

(massimo), in una data finestra temporale. E chiaro che sia la dimensione della finestra sia la dimensione del filtro sono scelti discrezionalmente dallanalista. Data una finestra temporale (0, t , possiamo definire il segnale filtro come una variabile Z tale che:

,
,

,
,

, Dove Z assumer 1 sar un segnale di acquisto, -1 per la posizione corta e zero per la posizione neutrale, ovvero si mantiene la posizione in portafoglio.

2. Il sistema operativo basato sul cross delle medie mobili a diversi periodi, indubbiamente quello pi usato nella pratica del mercato dei cambi. Data una serie storica grandezza: , definiamo media mobile di ampiezza centrata in , la

Una semplice regola di trading prevede che, detto variabile segnale Z :

lultimo prezzo osservato e data una

, ,

, ,

, ,

Cio quando Z pari a 1 si ha un segnale di up trend, mentre quando Z pari a -1 si ha un

segnale di trend ribassista. Cio quando la media mobile attraversa dal basso verso lalto la serie storica si ha un segnale di rialzo, viceversa un segnale di ribasso. Tuttavia levidenza empirica ha evidenziato come questa regola porti non di rado a c.d. falsi segnali. Pertanto una soluzione, sia empiricamente che scientificamente efficace, consiste nellutilizzare unaltra media mobile, pi corta della precedente:
,

con tale che:

. Analogamente al caso precedente i segnali saranno descritti da un variabile

, ,

, ,

, ,

, ,

, ,

Ovvero si avr{ un segnale dacquisto se la media mobile corta interseca dal basso verso lalto la media mobile pi lunga, e viceversa per i segnali di vendita.

Per quel che concerne il cross delle medie mobili, si pu affermare che a differenza degli altri indicatori il cui utilizzo legato a un certo successo empirico, un sistema che si basa su una solida base scientifica. Esiste infatti un teorema che dimostra che le condizioni precedenti segnalano effettivamente un up trend o un down trend, in particolare che la probabilit che si verifichi un up trend maggiore di quella associata a un down trend quando .

Teorema:

MERCATI EFFICIENTI E ANALISI TECNICA In circolazione esiste unampia letteratura riguardante il rapporto tra lanalisi tecnica e lipotesi di efficienza dei mercati finanziari, con particolare riguardo al mercato dei cambi. In questambito di ricerca esiste una vasta letteratura, che da un lato ha cercato di investigare lipotesi di efficienza dei mercati finanziari e dallaltro ha cercato di testare lattendibilit{ del modello Random Walk come processo stocastico generatore dei prezzi degli assets finanziari. Col passare del tempo lipotesi del random walk stata comunemente rigettata e questo, insieme alla difficolt di trovare un modello econometrico alternativo, ha aumentato linteresse della comunit{ scientifica, sia accademica che no, verso lo studio dellanalisi tecnica. Come visto in precedenza, lapproccio asset market assume che il tasso di cambio assimilato a un dato asset finanziario. Segue quindi che il suo valore corrente legato al suo valore atteso per il futuro e quindi pari al valore attuale atteso dei suoi fondamentali (forward looking).

Cosa che pu essere vista chiaramente nella formalizzazione del risultato del c.d. modello monetario(dopo aver impostate le equazioni del modello):

Quindi il cambio come qualsiasi attivit finanziaria sar dotato di un proprio mercato che generalmente viene supposto efficiente, almeno dal punto di vista informativo. Per efficienza informativa del mercato dei cambi si intende la capacit del mercato di riflettere nelle quotazioni tutta linformazione disponibile, cosa che implica lincapacit{ di generare sovra profitti sfruttando questo set informativo. Questo implica che risulta impossibile prevedere il futuro andamento del cambio analizzando le quotazioni storiche. Formalmente il cambio, sotto lipotesi di efficienza in forma debole informativa , pu essere rappresentato da un processo stocastico di tipo Martingala:

Dato un processo stocastico adattato a una filtrazione allora sar un ,

, definito su uno spazio filtrato , se questo di classe , ovvero se se e

, ,

e , se:

processo

martingala

solo

ovvero, se la migliore previsione del valore futuro del processo, condizionata a tutta linformazione fino allistante t, pari al valore corrente del processo. Risultato che pu essere interpretato come una generalizzazione del random walk. Sotto tale ipotesi il cambio le valute si muovono istantaneamente in risposta a nuove informazioni, eliminando qualsiasi opportunit di generare profitti da speculazione. Cio, se gli operatori, in base alle informazioni odierne (pubbliche), si aspettano un apprezzamento o un deprezzamento del cambio, questo genera unimmediata variazione del cambio, dato che laspettativa va ad influire sulle decisioni di investimento odierne di tutti gli operatori, supporto che questi siano razionali e perfettamente informati.

Quindi evidente il contrasto tra i modelli di analisi tecnica e lipotesi di efficienza dei mercati finanziari, dato che da un lato la teoria dei mercati efficienti implica una sostanziale

indipendenza (stocastica) tra il valore futuro del processo e tutte le informazioni passate rilevanti, mentre i modelli di analisi tecnica si basano sul principio di ricorrenza della storia dei mercati finanziari e si pongono lobiettivo di prevedere landamento tendenziale del cambio sulla base della sua storia passata. Sulla base di queste considerazioni, lautore del paper ha cercato di investigare empiricamente il grado di efficienza del mercato valutario, in base a unassunzione base: leventuale efficacia dei modelli di analisi tecnica a generare sovra profitti implica dubbi non irrilevanti sulleffettiva efficienza del mercato valutario.

METODOLOGIA Nel presente lavoro si cercato di valutare il grado di efficienza del mercato valutario tramite lo svolgimento di tests sulle principali trading rules quantitative analizzate in precedenza. Il modello di testing adottato, che il metodo principale per valutare la bont di un modello di analisi tecnica, la simulazione storica dei rendimenti generati dallapplicazione dei segnali di una dato modello di analisi tecnica.

DATI Lautore ha concentrato lo studio sulla serie storica giornaliera del cambio USD/DM dal 1974 al 1997. Mentre io ho considerato la serie storica giornaliera del cambio EUR/USD dal 1999 ad aprile 2011.

TRADING RULES TESTING Si sono testate dieci modelli operativi, 6 per i filtri e 4 per le medie mobili, considerando un costo di transizione unitario per operazione pari a 5 basis points (0.0005). Inoltre si sono considerate sia operazioni lunghe che operazioni corte in modo tale da avere unoperativit{ nel continuo. Le principali differenze con la metodologia usata dallautore consistono nella finestra utilizzata per il modello dei filtri che stata posta a 50 periodi invece di 5, inoltre si sono considerati 10 filtri e 8 medie mobili e infine le grandezze di sintesi sono state calcolate su base annuale.

modelli operativi considerati dallautore hanno prodotto un rendimento medio del 4.4%,

ponendo quindi dei dubbi sul livello di efficienza del mercato USD/DM. Inoltre risulta che le regole basate sul cross delle medie mobili hanno prodotto maggiori rendimenti rispetto alle regole basate sui filtri.

Nuovi dati I test prodotti sui nuovi dati sono riportati nella tabella seguente:

Segnale 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

MM.corta MM.lunga n oper. Rend tot Rend annuo 1 1 5 5 50 10 50 10 50 130 FILTRI (%) 0,5 1 1,5 2 2,5 3 3,1 370 140 298 86 22 238 257 241 187 133 124 125 18,36% 63,77% 29,44% 56,81% 69,56% 27,02% 23,86% 37,17% 10,77% 27,25% 51,04% 60,03% 1,53% 5,31% 2,45% 4,73% 5,80% 2,25% 1,99% 3,10% 0,90% 2,27% 4,25% 5,00%

Dev st 4,89% 8,42% 7,05% 9,30% 7,09% 11,39% 8,97% 10,13% 9,16% 9,33% 7,38% 7,21%

Commiss Sharpe R. 9,25% 3,50% 7,45% 2,15% 0,55% 5,95% 6,43% 6,03% 4,68% 3,33% 3,10% 3,13% 10,83% 51,21% 20,62% 40,16% 67,63% 10,99% 11,02% 20,70% -1,12% 13,62% 44,09% 55,49%

Rendimenti annuali
7,00% 6,00% 5,00% 4,00% 3,00% 2,00% 1,00% 0,00% 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

rendimento medio annuo totale 3,30% MM 3,97% filtri 2,82%

estremi rend. annuo max 5,80% (50,130) min 0,90% (2%)

estremi su MM max 5,80% min 1,53%

estremi su filtri max 5,00% min 0,90% (2%)

sharpe Successi (%) 42%

(50,130) (1,10) (3,10%)

CONCLUSIONI In conclusione, i nostri risultati non si discostano nella sostanza da quelli ottenuti dallautore, anche se considerano variabili e tempi differenti. Per le precedenti considerazioni si pu quindi affermare che tali risultati implicano seri dubbi circa lefficienza del mercato dell EUR/USD nellarco temporale di riferimento. In sostanza a differenza di quanto afferma la teoria dei mercati efficienti, siamo riusciti ad ottenere sovra rendimenti sfruttando essenzialmente la serie storica dei prezzi. Tuttavia questi risultati potrebbero essere soggetti a diverse critiche. In questambito quelle pi ricorrenti sono sostanzialmente legate a due fattori:

1. La mancata considerazione dei costi di transazione: ma, come detto in precedenza, si tenuto conto, anche se assumendo un ipotesi di commissioni costanti pari a 5 bps per operazione.

2. I sovra rendimenti realizzati possono essere dovuti allesposizione a livelli di rischio elevati e quindi potrebbero essere interpretati come un premio per il rischio. Tuttavia si considerato come indice di rischio/performance lo sharpe ratio annuale di ogni modello operativo, dato da:

, ,

Ed risultato che in circa il 40% dei casi esaminati, lo sharpe ratio risultato superiore di quello calcolato per lo stesso periodo sullindice S&P5 , seguendo una strategia passiva di buy and hold, che vuol dire che i rendimenti medi per le trading rules considerate offrono rendimenti compatibili con il livello di rischio assunto. Anche se tuttavia il rischio finanziario ad oggi rimane una variabile difficile da misurare, come ha dimostrato peraltro la crisi finanziaria nata dai sub prime e pertanto i sostenitori dellefficienza dei mercati sostengono che lapparente successo dellanalisi tecnica legato proprio a una misura del rischio finanziario non adeguata.

I risultati positivi dellanalisi tecnica potrebbero quindi aprire la strada a diverse ipotesi di funzionamento e di ricerca sul mercato valutario e sui movimenti dei tassi di cambio. In particolare verrebbe a mancare lipotesi di random walk, avvalorate oltre che dai risultati dellanalisi tecnica anche dallevidenza econometrica che non di rado ha evidenziato la presenza di autocorrelazione nelle serie storiche dei cambi. Tuttavia, non potranno esserci garanzie sul successo dellanalisi tecnica in futuro, fino a quando tutte le regole di trading previste dallanalisi tecnica non verranno supportate da solide basi scientifiche, e non solo dallevidenza empirica.