UNIVERSIDADE FEDERAL DE JUIZ DE FORA CURSO DE GRADUAÇÃO EM ENGENHARIA DE PRODUÇÃO

TÚLIO GRIZENDE E ALMEIDA

OTIMIZAÇÃO DE CARTEIRAS DE INVESTIMENTOS UTILIZANDO O MODELO DE ELTON-GRUBER

JUIZ DE FORA 2010

TÚLIO GRIZENDE E ALMEIDA

OTIMIZAÇÃO DE CARTEIRAS DE INVESTIMENTOS UTILIZANDO O MODELO DE ELTON-GRUBER

Trabalho de Conclusão de Curso apresentado a Faculdade de Engenharia da Universidade Federal de Juiz de Fora, como requisito parcial para a obtenção do título de Engenheiro de Produção.

Orientador: DSc., Carlos Frederico da Silva Crespo

JUIZ DE FORA 2010

Almeida, Túlio Grizende e. Otimização de carteiras de investimentos utilizando o modelo de Elton-Gruber / Túlio Grizende e Almeida. – 2010. 58 f. : il. Trabalho de conclusão de curso (Graduação em Engenharia de Produção)-Universidade Federal de Juiz de Fora, Juiz de Fora, 2010. 1. Engenharia de produção. 2. Economia. I. Título. CDU 658.5

Roberto Malheiros Moreira Filho Universidade Federal de Juiz de Fora . Marcos Martins Borges Universidade Federal de Juiz de Fora ___________________________________________________ MSc.. Aprovada em 09 de Novembro de 2010.TÚLIO GRIZENDE E ALMEIDA OTIMIZAÇÃO DE CARTEIRAS DE INVESTIMENTOS UTILIZANDO O MODELO DE ELTON-GRUBER Trabalho de Conclusão de Curso apresentado a Faculdade de Engenharia da Universidade Federal de Juiz de Fora. como requisito parcial para a obtenção do título de Engenheiro de Produção.. Carlos Frederico da Silva Crespo (Orientador) Universidade Federal de Juiz de Fora ___________________________________________________ DSc. BANCA EXAMINADORA ____________________________________________________ DSc..

Seleção de carteiras. . com a utilização do modelo de seleção de carteiras de Elton-Gruber obter-se-ia um retorno maior que o Índice Bovespa. Este modelo é uma ferramenta indispensável na gestão de investimentos. foi eficaz na redução do risco. considerar efeitos inflacionários. É conduzida uma pesquisa de natureza aplicada e descritiva.RESUMO A década de 1950 marcou uma revolução nas pesquisas em finanças. criando a Teoria da Carteira (Portfolio). Desde então. ajustados aos proventos distribuídos. o autor demonstra matematicamente como a diversificação do investimento. com a compra de diversas ações ou outros ativos (carteira). mas deve ser combinada com outras técnicas de análise de investimentos. Harry Markowitz publica no periódico Journal of Finance seu artigo “Portfolio Selection”. diversos outros modelos para a seleção de carteiras tem sido desenvolvidos. de fácil utilização. Foram utilizados dados históricos mensais do período compreendido entre os anos de 2009 e 2010. Palavras-chave: Engenharia financeira. abordada de forma quantitativa. verificando se. além de fornecer projeções do retorno esperado para uma dada carteira. Modelo de Elton-Gruber. Neste período. Embora o modelo não tenha sido capaz de obter retorno superior ao do índice Bovespa. com a formalização de um arcabouço teórico. com a área alcançando um caráter universal. Este trabalho tem como objetivo estudar o modelo de formação de carteiras ótimas com a utilização de cotações históricas das ações. Nele. pode ser usada de forma a reduzir os riscos de ações isoladas. sem. como o modelo de índice único e o modelo de EltonGruber. com o uso do método de modelagem e simulação. contudo.

using the modeling and simulation's method. During this period. Monthly historical data from the period between the years 2009 and 2010 where used. This model is an indispensable tool for investment management. Since then. it was effective in reducing risk. with the formalization of a theoretical framework. . Harry Markowitz published in the Journal of Finance his article "Portfolio Selection". discussed in a quantitative manner.ABSTRACT The 1950’s marked a revolution in research in finance. creating the Theory of Portfolio. Keywords: Financial engineering. consider inflation effects. It have reached a universal character. however. as the single index model and the Elton-Gruber model. It conducted a survey of descriptive and applied nature. Portfolio selection. verifying if the model of portfolio selection from Elton-Gruber would get a higher return than the Bovespa index. The author demonstrates mathematically how the diversification of the investment with the purchase of various stocks or other assets (portfolio) can be used to reduce the risk of isolated actions. adjusted for any gains distributed without. but must be combined with other techniques of investment analysis. and provides forecasts of expected return for a given portfolio. several other models for portfolio selection have been developed. Elton-Gruber model. Although the model has not been able to get higher returns than the Bovespa index. This work aims to study the model of formation of optimal portfolios using historical stock quotes. easy to use.

............ 21 Figura 2 – Retorno esperado e risco para uma carteira com duas ações .......LISTA DE ILUSTRAÇÕES Quadro 1 – Ações utilizadas para seleção da carteira .................. 11 Figura 1 – Efeito do número de títulos sobre o risco da carteira (Estados Unidos) .................................. 24 ....... 22 Figura 3 – Retorno esperado e risco para um ativo sem risco e um ativo com risco...............................................

........................................................................................................................................................................................... 54 Tabela 17 – Cálculos para as ações no ano de 2008 (Parte 2) ....................................................................................LISTA DE TABELAS Tabela 1 – Exemplo de dados para o modelo de Markowitz .................................. 50 Tabela 13 – Cotações ajustadas das ações em 2010 ............... 51 Tabela 14 – Cálculos para as ações no ano de 2009 (Parte 1) ................................................. 42 Tabela 9 – Carteira para o cálculo do IBOVESPA em 05/07/2007 (Parte 1) ..... 42 Tabela 8 – Valorizações em 2008 e 2009 e participações nas carteiras ............. 39 Tabela 6 – Retornos mensais e acumulados das carteiras durante 2010 ........................................................... 37 Tabela 4 – Composição da carteira para 2009 utilizando “média global” ....... 53 Tabela 16 – Cálculos para as ações no ano de 2008 (Parte 1) ....................................... 19 Tabela 2 – Classificação das técnicas de previsão dos betas ........... 29 Tabela 3 – Composição da carteira para 2009 utilizando “betas históricos” ....... 55 Tabela 18 – Carteira para 2008/2009 utilizando “betas históricos” ................ 38 Tabela 5 – Retornos atuais das carteiras 2009 e do Índice Bovespa durante 2010 .................... 40 Tabela 7 – Retornos atuais das carteiras 2008 e do Índice Bovespa durante 2009 ............................................................... 48 Tabela 11 – Cotações ajustadas das ações em 2008 .... 56 Tabela 19 – Carteira para 2008/2009 utilizando “média global” .......... 49 Tabela 12 – Cotações ajustadas das ações em 2009 .... 52 Tabela 15 – Cálculos para as ações no ano de 2009 (Parte 2) ........................................ 57 .............................................................................................. 47 Tabela 10 – Carteira para o cálculo do IBOVESPA em 05/07/2007 (Parte 2) ..

......................................................................... 33 3........................ 10 1....................................................................................................................SUMÁRIO 1 INTRODUÇÃO ...... 24 2............................................................ 41 ..........7 ESTIMATIVAS DO BETA .......1 RESULTADOS ALCANÇADOS ......................2 DESCRIÇÃO DAS UNIDADES DE ANÁLISE .....................1 DESCRIÇÃO DO PROTOCOLO DE PESQUISA ...................................................................................................................................................................................................6 CAPITAL ASSET PRICING MODEL (CAPM) ........... 10 1.........5 MODELO DE ÍNDICE ÚNICO ...................................9 DESEMPENHO DE CARTEIRAS .................................................. 14 2....................................................4 MODELO DE MARKOWITZ ................ 13 2 REVISÃO DE LITERATURA ....................................................2 DISCUSSÃO DOS RESULTADOS ............................................ 12 1...........................................................................................................................1 INVESTIMENTOS ..............................6 DEFINIÇÃO DA METODOLOGIA ........................... 9 1......... 33 3................... 9 1........................................................................................................5 ELABORAÇÃO DOS OBJETIVOS ....................................... 12 1....2 RISCO E RETORNO ............4 FORMULAÇÃO DE HIPÓTESES ..................................................... 39 5 CONCLUSÕES................................................................................3 ESCOPO DO TRABALHO .... 31 3 DESENVOLVIMENTO .....................................................................2 JUSTIFICATIVA . 17 2.................................... 35 4........................ 29 2................................................................................................. 35 4................................................................................................................. 34 4 RESULTADOS ........3 HIPOTÉSE DE MERCADOS EFICIENTES .......................................1 CONSIDERAÇÕES INICIAIS ... 15 2................................................................................................................... 16 2..................... 27 2.....8 MODELO DE ELTON-GRUBER ........................................................ 12 1...............................7 ESTRUTURA DO TRABALHO............................ 26 2............................ 14 2..............................................................................................................................................

........................................................................................REFERÊNCIAS ...................................................... 47 .................................................... 44 ANEXOS ............................................

criar um conjunto de regras a serem utilizadas pelos gestores financeiros. existem diversas outras contribuições importantes. o que tomava suas pesquisas não universalmente aplicáveis (IQUIPAZA. desenvolveu-se também o estudo de análise de valor. Diversos estudos na área foram desenvolvidos por pesquisadores do período. Sharpe. destinavam-se a descrever. Modigliani. entre tantos outros (IQUIPAZA. . É importante considerar ainda o desenvolvimento de computação como apoio para o estudo das finanças modernas. Miller. por sua vez. por Black e Scholes. com a formalização de um arcabouço teórico. a partir dos trabalhos de economistas. em 1973. na década de 1960. AMARAL e BRESSAN. Além do desenvolvimento da teoria da carteira. Dentre os primeiros trabalhos. Nesta época. AMARAL e BRESSAN. como Markowitz. marcou uma revolução nas pesquisas em finanças. como o modelo de formação de preços de ativos financeiros (CAPM). Scholes.9 1. Na década de 1940. Conforme artigo de Lima e Mathias (2003). em 1952. A área tomou um caráter universal. Black. como um ramo da economia institucional. verifica-se uma ênfase na análise da estrutura de capitais da empresa e políticas de dividendos. a crescente complexidade dos mecanismos de cálculos utilizados nos estudos financeiros exige poder computacional que não existia na década de 1950.1 CONSIDERAÇÕES INICIAIS O estudo das finanças iniciou-se no começo do século XX. Estas. a partir disso. e suas melhorias nas últimas décadas difundiram conceitos e técnicas financeiras ao público. que são utilizadas até hoje. Contudo. não explicar o funcionamento do mercado. ampliando o campo das finanças com a aplicação de conceitos da psicologia e sociologia (LIMA e MATHIAS. 2003). 2009). INTRODUÇÃO 1. A “moderna teoria das finanças” formou-se com base na teoria econômica neoclássica e na preocupação em torná-la quantificável. pelo engenheiro Lawrence Dellos Miles na empresa General Eletric (LIMA e MATHIAS. 2009). Estes pesquisadores se utilizavam de suas experiências práticas para descrever o comportamento dos diversos agentes atuantes no mercado e. 2003). a década de 1950. ou o modelo de precificação de derivativos. considerada um marco no estudo das finanças. iniciaram-se também os trabalhos na área de finanças comportamentais (Behavioral Finance).

uma das principais foi a necessidade de delimitar legalmente os mercados financeiros. as finanças passaram a possuir uma importância crescente e. 1. conforme Iquipaza. Segundo dados da Bolsa de Valores. em função da não compreensão dos conceitos básicos das finanças modernas pelos agentes do mercado. Isso reflete a importância crescente deste mercado na economia brasileira.40 pontos.5% ao ano. Dentre estas dificuldades.3 ESCOPO DO TRABALHO Estudou-se o modelo de formação de carteiras ótimas com a utilização de cotações históricas das ações. o crescimento médio foi de 38. Foram utilizados dados passados das cotações das ações da Bolsa de .588. Embora sua utilização total ainda seja baixa. que por vezes era agrupado dentro das ciências econômicos. Mercadorias e Futuros de São Paulo (2010b). Galesne e Ziegelmann (1987) é uma tendência a percepção da importância do risco na análise de investimentos. passando de 375. em outros casos. em particular aquelas quantitativas. Segundo Fensterseifer. Outro ponto é o crescimento do valor negociado no mercado de ações. Amaral e Bressan (2009). com cada vez mais o emprego de técnicas oriundas da pesquisa operacional. tanto em mercados financeiros como investimentos de capital.10 Contudo. integrava as escolas de negócios. e conseqüente demanda por profissionais com conhecimentos na área e por pesquisas acadêmicas sobre sua dinâmica. Outro ponto de impedimento foi a dificuldade encontrada para a classificação desta área como campo de conhecimento. Também ocorreram barreiras a utilização destes conhecimentos nos próprios mercados. com o desenvolvimento da informática. entre 1993 e 2009. Contudo.5 pontos no Índice Bovespa anual para 68. uma aplicação cada vez mais difundida. diversos obstáculos dificultaram o desenvolvimento e aplicação das ciências financeiras. possivelmente concentrada em setores mais dinâmicos da economia. tornou a área financeira um campo propício para a aplicação de técnicas da área de pesquisa operacional.2 JUSTIFICATIVA A presença da incerteza como fator preponderante das decisões de investimento. há uma conscientização dos gestores para sua importância. de modo a caracterizá-los como distintos dos jogos de azar. com a superação destes aspectos. 1.

duas delas (ITAU4 e UBBR11) se fundiram em uma única (ITUB4).11 Valores. Logo. que poderiam distorcer os resultados. ajustadas de acordo com os proventos distribuídos. Mercadorias e Futuros de São Paulo (BM&FBovespa).guiainvest. para comprá-lo em data futura. o investidor obterá lucros na negociação. para período compreendido entre 05/07/2007 e 05/07/2010. Estes dados foram coletados do site GuiaInvest (www.com. PETR4 VALE5 USIM5 BBDC4 ITAB4 TNLP4 GGBR4 PETR3 VALE3 CSNA3 CMIG4 ITSA4 BBAS3 ELET6 NETC4 ALLL11 TAMM4 TNLP3 BRAP4 ELET3 VIVO4 BRKM5 CSAN3 GOLL4 AMBV4 CPLE6 NATU3 GOAU4 CCRO3 CYRE3 BRTO4 TCSL4 EMBR3 CPFE3 CESP6 SBSP3 LREN3 ELPL6 KLBN4 TMAR5 TCSL3 CRUZ3 LIGT3 TRPL4 CLSC6 TLPP4 CGAS5 Quadro 1 – Ações utilizadas para seleção da carteira Fonte: Souza. Outras 11 ações não foram encontradas ou não apresentavam dados durante o período completo desta análise. 2010 (Adaptado) Outro ponto a ser considerado foi o foco na modelagem dos investimentos sem consideração de vendas a descoberto. visando minimizar valores extremos obtidos na cotação diária (outliers). Este processo consiste na venda de ativos que o investidor não tem posse. Isso permitiu uma análise do retorno obtido pelo investidor. o que é necessário para a precisão dos resultados a serem obtidos. Os valores obtidos foram utilizados para o cálculo do retorno mensal das ações. Dentre estas 59 ações. Não houve nenhum tratamento dos dados quanto às taxas de inflação brasileiras presentes no período considerado. Utilizou-se como universo de títulos aqueles que compõem o cálculo do Ibovespa na data de 05/07/2007 (Anexo 1).br). . para o trabalho foram consideradas 47 ações no total (Quadro 1). Caso ocorra redução em seu valor.

com objetivo de avaliar seu . posteriormente. 1. Comparou-se também a precisão entre duas técnicas distintas para estimativa do beta das ações.6 DEFINIÇÃO DA METODOLOGIA O trabalho apresentou uma pesquisa de natureza aplicada e objetivos descritivos. dentro do universo de ações considerado. É utilizada uma abordagem quantitativa. Conforme Bazzo e Pereira (2005). apenas descrever o comportamento destas ao longo do período estudado. com o uso de dados históricos.12 1. otimizar o comportamento do sistema real.5 ELABORAÇÃO DOS OBJETIVOS Este trabalho estudou a seleção de carteiras pela aplicação do modelo de Elton- Gruber. com o uso do método de modelagem e simulação. o processo de simulação consiste em submeter modelos a diversas condições. 1. Mercadorias e Futuros de São Paulo (BM&FBovespa). Procurou-se verificar se. analisando o desempenho da carteira obtida e comparando-a quantitativamente com o Índice Bovespa. A simulação pode ser definida como o processo de condução de experimentos utilizando um modelo pré-estabelecido. desenvolvidos para auxiliar sua análise de modo sistemático. mas sem excluir aspectos importantes que interfiram de maneira contundente nos resultados reais. descritos em linguagem matemática e computacional. com a utilização do modelo de seleção de carteiras de Elton-Gruber. da Bolsa de Valores. Estes modelos devem ser simples o suficiente para poderem ser determinados pelos métodos de resolução conhecidos.4 FORMULAÇÃO DE HIPÓTESES Considerou-se um universo de ações formado pelos títulos que compõem a “carteira” utilizada para o cálculo do Índice Bovespa (Ibovespa). obter-se-ia um retorno maior que o próprio Ibovespa. visando compreender e. Não se pretende desenvolver ou detalhar nenhuma relação causal para a seleção de carteiras. determinando qual apresenta maior acurácia para o período. os modelos quantitativos são representações da realidade. utilizando-se de conhecimentos anteriores para aplicação prática. com foco principal no processo de simulação. Conforme Morabito e Pureza (2010).

registrado o referencial teórico necessário para o desenvolvimento posterior. é apresentada a forma como a monografia está estruturada. temos o baixo custo associado. representam o modelo real. replicação precisa da simulação e melhor controle sobre as variáveis. Este trabalho emprega especificamente a simulação matemática. 1. Por fim. além da metodologia a ser empregada. Eles o classificam em três formas principais: icônica.7 ESTRUTURA DO TRABALHO O primeiro capítulo do trabalho apresenta as considerações iniciais acerca do tema. O terceiro capítulo envolve o protocolo de pesquisa e a descrição das unidades de pesquisa. analógica e matemática. . utilizando-se de modelos para isso.13 comportamento. Entre as principais vantagens da simulação citadas. O quinto capítulo fecha o trabalho com as conclusões obtidas durante o desenvolvimento da pesquisa. visando recriar computacionalmente o sistema real. O segundo capítulo é destinado à revisão bibliográfica do tema selecionado. servindo-se de variáveis que. é necessária a utilização de programas computacionais (softwares). justificativas para a pesquisa. Para o desenvolvimento de um estudo de simulação. Serão utilizadas planilhas eletrônicas do aplicativo Microsoft Office Excel® versão 2007. hipóteses e objetivos. submetidas a distúrbios através dos dados de entrada. O quarto capítulo relata os resultados obtidos no trabalho e discute os mesmos. Engloba também aspectos como escopo.

Kane e Marcus (2000) representam uma participação de propriedade da empresa. por meio da aproximação com aqueles . ou de qualquer outro recurso. Estes investimentos podem ocorrer tanto em ativos reais como nos financeiros. como terra. embora a empresa possa distribuir parte de seu lucro (dividendos). REVISÃO DE LITERATURA 2. Os ativos financeiros são negociados no mercado financeiro. Não há garantia de fluxo de renda direta. obrigações. Como principais títulos. Os títulos de renda fixa correspondem a ativos que geram um fluxo fixo (ou determinado por alguma fórmula). contratos de mercadoria e taxas de câmbio. Os ativos reais compreendem recursos que podem ser utilizados para a produção de bens e serviços. O retorno deste investimento ocorre pelo próprio desempenho da organização em que se investe: se ela apresentar bom desempenho. garantindo retorno de suas ações. 2000). KANE E MARCUS. Já os investimentos em patrimônio (ações). as suas ações valorizarão. temos as opções e os contratos futuros. como títulos do tesouro. KANE E MARCUS. que são utilizados principalmente como forma de transferência de riscos.1 INVESTIMENTOS Um investimento pode ser caracterizado como um empenho (sacrifício) monetário. segundo Bodie. compreendendo o financiamento de médio e longo prazo para o investimento dos agentes econômicos. os títulos derivativos têm pagamentos determinados pelo preço de outros ativos. como ações. compreendem o direito de exigibilidade sobre os ativos reais e a renda gerada por eles. patrimônio (ações ordinários) e títulos derivativos. 2000): títulos de renda fixa. imóveis. KANE E MARCUS. com a finalidade de se obter algum ganho futuro.14 2. maquinário e conhecimento (BODIE. 2000). O mercado de capitais é uma das quatro subdivisões estabelecidas. Eles são geralmente classificados em três grupos (BODIE. desde que o emissor deste título não seja declarado falido. Existem títulos de renda fixa variando desde riscos de inadimplência quase nulos. por outro lado. 2000). embora possibilitem investimentos especulativos (BODIE. Por fim. pois se configuram nos investimentos em ativos financeiros mais seguros presentes no mercado. KANE E MARCUS. Posteriormente neste trabalho. até aqueles com riscos moderados (obrigações de rendimento alto) (BODIE. títulos de renda fixa com riscos baixos serão referidos como ativos livres de risco. Os ativos financeiros.

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que ofertam dinheiro no mercado, ou seja, que apresentam capacidade de poupança (NETO, 2005). Segundo Neto (2005), uma das principais formas de financiamento ocorre pela oferta pública de ações, na qual uma empresa constituída como sociedade anônima pode, segundo os trâmites legais, ofertar parcelas do seu capital social (ações). Com a venda, a organização obtém a verba necessária para sua operação ou novas expansões. Para os investidores, as ações são instrumentos de propriedade da empresa e seu retorno (rentabilidade) está associado ao desempenho da própria empresa, do mercado em que ela atua e do mercado financeiro como um todo (REIS e TRICHES, 2007). A interligação existente entre mercado de capitais com os demais mercados do sistema financeiro é elevada, seja internamente no Brasil ou com os sistemas financeiros de outros países. O capital se move rapidamente entre diversas nações, ampliando o volume, liquidez e diversificação dos investimentos (REIS e TRICHES, 2007).

2.2

RISCO E RETORNO Para se avaliar alternativas de investimentos, é usual a utilização de duas medidas: o

retorno e o risco daquele investimento. Um investidor sempre buscará minimizar a probabilidade de perdas, maximizando, simultaneamente, o retorno do capital investido (MOTTA JUNIOR, OLIVEIRA e GUTIERREZ, 2007). O retorno de uma ação é definido como o percentual da remuneração obtida por seu preço inicial. Segundo Samanez (2007), a remuneração é composta pelos ganhos de capital (o preço final menos o preço inicial) e os benefícios obtidos durante este período de tempo, como bonificações, dividendos, desdobramentos e direitos de subscrição. O risco, de maneira geral, é a probabilidade de algum acontecimento desfavorável ocorrer, como, por exemplo, retornos sobre o capital menores que o esperado. Tradicionalmente, o risco é quantificado com o emprego do desvio padrão (σ), como representação da divergência dos resultados em função do retorno esperado. Contudo, conforme Elton et al.(2004), diversas outras medidas tem sido utilizadas. Como exemplos, podemos citar o desvio absoluto, semivariãncia e a medida de “valor sujeito a risco”. Considerando uma única ação, o retorno e o risco esperados tendem a apresentar uma correlação positiva: quando o risco do investimento aumenta, o investidor tende a exigir maiores retornos (MONTEVECHI, PAMPLONA e GONÇALVES JUNIOR, 2002). Por isso,

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um investidor racional sempre escolheria, para um mesmo valor de retorno esperado do ativo, a alternativa que apresente menor desvio padrão. O risco de uma ação se divide em duas partes principais, o risco diversificável (não sistemático) e o risco de mercado (sistemático). O risco diversificável, também chamado de específico, é composto por eventos aleatórios que afetam somente a empresa ou seu setor de atuação (os exemplos clássicos são mudanças de normas para o setor ou queda no preço de determinado produto). Já os riscos de mercado afetam toda a economia, estando todos os setores produtivos expostos a eles.

2.3

HIPOTÉSE DE MERCADOS EFICIENTES Para se obter os valores numéricos acerca do retorno e dos riscos das ações, é usual a

utilização de dados históricos como estimativa destes valores futuros. Porém, é necessário analisar como os preços das ações refletem verdadeiramente as informações econômicas sobre a empresa. Tal campo de estudos formalizou-se na década de 60, com a Hipótese de Mercados Eficientes (HME). Bodie, Kane e Marcus (2000) consideram três formas de mercados, de acordo com a eficiência destas informações: fraca, semi-forte e forte. Na forma fraca da HME, a cotação atual das ações reflete todas as informações históricas, como cotações passadas, volumes negociados, vendas a descoberto, entre outras. Logo, não haveria nenhuma informação presente na análise da série histórica de cotações que pudesse gerar um ganho anormal no mercado; caso contrário, os investidores já teriam compreendido e utilizado tais padrões. Na forma semi-forte, os preços atuais de mercado refletiriam tanto as informações históricas como aquelas tornadas públicas sobre perspectivas futuras da empresa (como demonstrativos financeiros, patentes e outras publicações) (BODIE, KANE E MARCUS, 2000). Já a forma forte do HME, de acordo com Bodie, Kane e Marcus (2000), o preço das cotações reflete todas as informações, históricas, públicas ou privadas. Geralmente, esta hipótese é considerada extrema, pois se acredita que gestores internos de uma organização, com informações restritas à organização, podem obter retornos extraordinários, antes que estas informações sejam tornadas públicas. Conforme Iquiapaza, Amaral e Bressan (2009) resumem, o preço de uma ação, em um mercado eficiente, reflete toda a informação disponível sobre ela e seu valor só se alterará

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caso novas informações sejam disponibilizadas. Assim, como a ocorrência destes eventos é imprevisível, o preço das ações descreve o chamado “modelo de passeio aleatório”, ao longo do tempo. Santos, Coroa e Bandeira (2008) estudaram a eficiência de mercado brasileiro, considerando ações de empresas que compunham o Índice de Sustentabilidade Empresarial (ISE), no período de entre 2006 e 2007, comprovando a eficiência na forma fraca. Camargos e Barbosa (2003), compilando o resultado de 24 estudos no país sobre o tema, desenvolvidos entre 1973 e 2001, obtiveram que destas, somente 10 concluíram sobre a eficiência do mercado. Contudo, 70% das pesquisas que consideraram a forma fraca de eficiência a confirmaram, sendo a maioria destas de trabalhos recentes. Isso levou os autores à conclusão de que o mercado de capitais no Brasil apresenta-se atualmente na forma fraca de eficiência.

2.4

MODELO DE MARKOWITZ Em 1952, Harry Markowitz publica no periódico Journal of Finance seu artigo

“Portfolio Selection”, criando a Teoria da Carteira (Portfolio). Neste estudo, o autor demonstra matematicamente como a diversificação do investimento, com a compra de diversas ações ou outros ativos (carteira), pode ser usada de forma a reduzir os riscos de ações isoladas, além de fornecer projeções do retorno esperado para uma dada carteira. Ribeiro e Ferreira (2005) consideram que a principal contribuição deste trabalho foi analisar o retorno obtido em carteiras como variáveis aleatórias, sendo sua variabilidade o próprio risco da carteira. Logo, ele forneceu a compreensão de como a diversificação dos investimentos reduz o risco. Markowitz (1952) e Santos, Coroa e Bandeira (2008), apresentam os pressupostos utilizados para orientar seus estudos: a) Os investidores aceitariam os valores de retornos de cada ativo, de acordo com a distribuição de probabilidade de seus retornos; b) Os investidores decidiriam os investimentos com base somente no valor esperado e variância dos retornos; c) Custos de transação e impostos seriam desprezados; d) Para certa taxa de retorno, os investidores tenderiam a minimizar o risco do investimento;

O problema de otimização de carteiras pode ser resolvido com o uso de programação matemática. Considerando vendas a descoberto não permitida e buscando minimizar o risco para um retorno de carteira dado (R p). O retorno esperado de uma carteira (Rc) é dado por (SAMANEZ. σi. mais especificamente programação quadrática. é definido como (SAMANEZ. Já o risco da carteira.18 e) Existe uma taxa sem risco na qual os investidores podem aplicar ou captar recursos. podendo assim comprar qualquer valor de ações. 2007): Onde: σi2 = variância do ativo i. Xi = porcentagem do valor da carteira aplicado no ativo i. temos que (MORETTI. f) Os ativos seriam infinitamente divisíveis. Ri = retorno esperado do ativo i. avaliado em termos da variância (σ c2). 2004): Restrito a: .j = covariância entre os ativos i e j. e não somente múltiplos do valor mínimo negociado. 2007): Onde: N = número de ativos na carteira.

subtraída das restrições multiplicadas pelo operador lagrangeano λ. Dentre as técnicas de resolução. conforme tabela 1 (SAMANEZ. com variáveis Xi (porcentagem a ser investida em cada ação). temos o método dos multiplicadores de Lagrange. com a presença de um ativo sem riscos na carteira. Restrito a: Este dois casos configuram-se como problemas de programação não linear. 2007): Tabela 1 – Exemplo de dados para o modelo de Markowitz Retorno Esperado do ativo 1 Retorno Esperado do ativo 2 Risco (variância do ativo 1) Risco (variância do ativo 2) Covariância entre os ativos 1 e 2 Retorno esperado para a carteira Retorno esperado para os ativos sem risco Fonte: Samanez. Igualando-se estas derivadas a zero e resolvendo o sistema de equações resultantes. Conforme Samanez (2007). Considerando como exemplo uma carteira com dois ativos (N = 2) e os seguintes dados. 2007 (Adaptado) 12% 10% 4 3 0 9% 6% Temos como função objetivo então: . composta pela função objetivo. Sendo L a função lagrangeana. deve-se derivar a função L em função das variáveis Xi e em função do operador λ.19 Samanez (2007) apresenta uma abordagem alternativa. obtêm-se o ponto de mínimo risco da função obtida.

Para análise da forma como a diversificação reduz a variabilidade. caracterizando vendas a descoberto. iremos considerar que cada ativo tem participação igual do total aplicado na carteira (X i = 1/N).20 Derivando esta função objetivo. para garantir que a solução obtida seja a solução ótima global. poder-se-ia obter variáveis Xi com valores negativos. 2007): Ou . Desenvolvendo a fórmula. obteremos três equações: Substituindo os dados e resolvendo o sistema resultante. adicionam-se restrições adicionais. temos que (SAMANEZ. Para evitar esta possibilidade. Isso forçaria a utilização das técnicas de Karush-Kuhn-Tucker (KKT). teremos a porcentagem a ser investida em cada ação: Para se obter a fração a ser alocada ao ativo sem risco (Rf): Samanez (2007) também observa que a única restrição para o último problema é a taxa de retorno desejada. forçando as variáveis a assumirem valores não negativos (X i 0). Neste caso. mas aumentaria a complexidade computacional da resolução do problema.

é considerado que representa o risco diversificável da carteira. Isso pode ser visto no gráfico comparativo entre o tamanho das carteiras e o risco correspondente (Figura 1). 2004 (Adaptado) Outro ponto importante do trabalhado de Markowitz foi a definição de Fronteira Eficiente. Figura 1 – Efeito do número de títulos sobre o risco da carteira (Estados Unidos) Fonte: Elton et al. e seu perfil dependeria principalmente do coeficiente de correlação entre os ativos (Figura 2). . enquanto é o risco de mercado. para um risco fixo. alternativamente. No limite. Por isso. pois não se reduz com o aumento do tamanho da carteira. com N tendendo ao infinito. Percebemos então que o fator da variância média da carteira se reduz com o aumento do número de ações.. = covariância média da carteira. estes investidores buscariam o retorno máximo. os investidores tenderiam a minimizar o risco do investimento. ou. enquanto a covariância média permanece estável. Este representaria o maior retorno possível para qualquer taxa de risco. observou-se que haveria um limite no gráfico entre retorno esperado e variância da carteira.21 Onde: = variância média da carteira. Considerando o pressuposto de que para dada taxa de retorno. teríamos que a variância da carteira seria igual a covariância de seus títulos.

conforme a proporção de . quando os ativos apresentam coeficiente de correlação igual a um (ρA. Percebe-se. O coeficiente de correlação é a forma normalizada da covariância. É obtido segundo a equação: Figura 2 – Retorno esperado e risco para uma carteira com duas ações Fonte: Montevechi. 2002. seu retorno (R c) e risco (σc) (no caso. a fronteira eficiente é formada por uma reta. para apresentar os valores entre -1 e 1. A e B. que. Pamplona e Gonçalves Junior. pela figura.B = coeficiente de correlação entre os ativos A e B.22 Analisando uma carteira composta por somente dois ativos.B = 1). utilizando o desvio-padrão) são representados por: Onde: ρA.

conforme a equação: . Considerando a presença de um ativo livre de riscos (σ i2 = 0). na qual não haveria risco neste investimento.B ≤ 1). representada por σ c = 0. 2007). percebemos o efeito obtido pela seleção apropriada de títulos. pois haverá outras proporções que apresentam retornos superiores para o mesmo nível de risco. É importante notar que.23 cada ativo incluído na carteira. Neste caso. a fronteira eficiente é formada por uma reta. a fronteira eficiente se altera (Figura 3). até o limite da correlação perfeitamente negativa (ρA. o nível de risco. com coeficiente linear igual à rentabilidade do ativo sem risco. dada determinado risco constante. Isso representa uma combinação linear entre os retornos e desvios-padrão das ações (SAMANEZ. a fronteira eficiente apresenta-se como não linear. maior será a redução do risco e maior o ganho obtido com a diversificação. temos a porcentagem do valor da carteira aplicado no ativo A: Desta forma. podemos reduzir este risco. Assim. gerando reduções de risco inferiores ao obtido com a correlação perfeitamente negativa.B = -1). Neste caso. os coeficientes de correlação entre os títulos com risco e aquele títulos sem risco são nulos. Quando o coeficiente de correlação é perfeitamente negativa (ρA. obteríamos o maior retorno quando a correlação fosse perfeitamente negativa e o retorno mínimo para a correlação perfeitamente positiva. Neste caso. temos uma taxa de risco de também 15%. o segmento de reta delimitado entre os retornos de 10% e 15% não representa a fronteira eficiente desta combinação de dois ativos. conforme Samanez (2007). Considerando títulos com correlação inferiores. o retorno e o risco esperados serão: Pela última fórmula. mantendo o retorno constante. Quanto menor o valor da correlação entre as ações consideradas. haverá uma determinada proporção na qual o risco da carteira será nulo. Analisando a figura 2. é o mínimo possível.B = -1). com retorno esperado igual à Rf compondo a carteira. Para valores intermediários da correlação (-1 ≤ ρA. para um dado retorno. na figura acima. Considerando um retorno de 15%. com uma carteira formada pelo ativo com risco A e um ativo sem risco. podemos considerar a variação dos retornos esperados. Alternativamente.

com investidores mais conservadores selecionando portfólios com menor risco.24 Figura 3 – Retorno esperado e risco para um ativo sem risco e um ativo com risco Fonte: Montevechi. ao invés da correlação entre as diferentes ações. Por outro lado. Para uma única ação i. maiores participação de ativos sem risco. 2004): Onde: αi = Componente do retorno da ação independente do mercado. o modelo de índice único considera sua rentabilidade (R i) e variância (σi2) como (ELTON et al. a dificuldade computacional de resolução da programação quadrática do modelo e a resistência dos gestores de fundos de investimento em compreender o próprio modelo corretamente. .5 MODELO DE ÍNDICE ÚNICO Para simplificar o modelo de Markowitz. 2. uma correlação (beta) entre cada ação e um índice que represente o retorno médio das ações no mercado (SANTOS. em 1963. Desta forma. investidores que buscam maiores retornos tendem a aumentar a participação dos ativos com risco em suas carteiras. e conseqüentemente. COROA E BANDEIRA. foi desenvolvido o modelo de índice único por Sharpe. 2002. As causas citadas são as dificuldades de estimação dos dados (principalmente a matriz de correlação). Pamplona e Gonçalves Junior. que exigia um grande esforço computacional para a época e grande equipe de analistas financeiros. Gruber e Padberg (1976) discorrem sobre os motivos da não utilização dos métodos expostos em seu artigo.. Este utiliza. Elton. Embora a proposta de Markowitz fosse essencialmente prática. a carteira se situará sobre a fronteira eficiente. 2008).

. d) A covariância entre os erros aleatórios entre dois ativos é nula. Assim... 2004): Desta forma. σm2 = variância da taxa de retorno do índice R m. 2007): a) O retorno de um ativo é dado por uma equação de regressão linear relacionado-o com o retorno do mercado. o problema de seleção da carteira ótima pode ser definido para o modelo de índice único. dois títulos somente variam de maneira similar é em função da correlação com o índice de mercado. São usadas as seguintes premissas para o modelo de índice único (SAMANEZ. O retorno esperado da carteira (Rc) é dado por (ELTON et al. σei2 = variância do componente aleatório do preço. assim.25 Rm = taxa de retorno do índice de mercado escolhido. o retorno médio de cada ação pode ser dado por: E a covariância entre dois títulos por (ELTON et al. b) O erro aleatório de um ativo apresenta distribuição normal e média zero. a variância da carteira é (ELTON et al.. c) O erro aleatório ei não é correlacionado a taxa de retorno do mercado Rm. βi = constante que relaciona o retorno do título i a taxa de retorno do mercado R m. 2004): O beta da carteira (ELTON et al. 2004): Então. 2004): . ei = componente aleatório do preço da ação.

sendo geralmente aproximada pelos índices das bolsas de valores.6 CAPITAL ASSET PRICING MODEL (CAPM) Para uma carteira ser perfeitamente diversificada. c) Não existem limites para os investimentos e empréstimos. Assim. Diversos outros modelos. ele se baseia na análise de títulos com somente um período de duração (modelo uniperiódico). considerando um mercado eficiente em condições de equilíbrio. esta deverá conter todos os ativos que compõem o mercado. d) Existe uma taxa sem risco na qual os investidores podem aplicar ou captar recursos. em função da possibilidade de sua eliminação em uma carteira. Ela representará o próprio mercado. o modelo CAPM apresenta as seguintes premissas: a) Os investidores apresentam expectativas iguais quanto aos retornos e riscos. o risco diversificável não deverá ser remunerado pelo mercado. com retorno R m e risco σm². b) O retorno dos investidores é igual. somente o risco sistemático seria recompensado: Para Samanez (2007). nenhum investidor isolado pode modificar o preço dos ativos.26 2. com capacidade para análises . o excesso de retorno obtido (considerando como referência o retorno do ativo sem risco) para cada unidade de risco deverá ser igual para todos os ativos. e) Os investidores são avessos ao risco. pela ausência de impostos e outros custos. considerando que o retorno é função da rentabilidade dos investimentos sem risco e também do retorno exigido para assumir o risco do ativo (chamado de prêmio de risco) (SAMANEZ. f) O único risco presente é o risco de mercado (por considerar as carteiras diversificadas). Conforme Samanez (2007). temos que: O Modelo de Precificação de Ativos Financeiros. como o IBOVESPA no Brasil. Embora o CAPM tenha difundido a utilização das ferramentas de avaliação de títulos e projetos de investimento. foi desenvolvido por Sharpe. com base na igualdade entre os excessos de retorno. na década de 1960. não apresentando custos de transação e de informação. Lintner e Mossin. O modelo quantifica o retorno esperado das ações de forma linear. g) O mercado é perfeito. ou Capital Asset Pricing Model (CAPM). 2007). por isso. Conforme este modelo. além disso.

(2004) utiliza das seguintes fórmulas para o cálculo. se expressa à relação entre eles de acordo com a seguinte equação (SAMANEZ. no qual empresas com valor contábil do patrimônio líquido baixo em relação ao valor de mercado proporcionaram retornos também superiores ao previsto. as principais anomalias são: o efeito tamanho.27 multiperiódicas. com T observações para cada ação: O coeficiente α representa o ponto mais provável de intersecção da reta com o eixo das ordenadas. Observam-se também. Para estabelecer essa relação entre o retorno de determinada ação e o índice do mercado. foram desenvolvidos. Desta forma. na literatura. conhecida como CAPM Intertemporal (ICAPM) (SAMANEZ. Elton et al.7 ESTIMATIVAS DO BETA O beta é parâmetro fundamental para a utilização do apreçamento de ativos pelo CAPM e para a seleção de carteiras utilizando índice único. um beta inferior a um (β < 1) representa que a ação aumenta proporcionalmente menos quando há um aumento no índice de mercado. Segundo Samanez (2007). e o efeito valor. Ele representa a volatilidade de determinada ação em resposta a alterações do mercado (representado geralmente por seu índice) (SAMANEZ. 2007): Samanez (2007) explica a utilização do processo de regressão linear para o cálculo dos alfas (α) e betas (β). diversas anomalias relacionadas ao CAPM. A técnica consiste em ajustar uma reta ao conjunto de valores observados. Considerando as séries temporais dos ativos e do índice de mercado. que apresentam retornos maiores que o valor esperado obtido pelo modelo. O beta (β) representa seu coeficiente angular. observado em ações de empresas de pequeno porte. é fundamental a precisão de sua estimativa para os resultados do modelo. é utilizada a técnica de regressão linear entre estas duas variáveis. 2007). de forma a minimizar o somatório do quadrado dos erros aleatórios. indicando a volatilidade da ação em resposta às oscilações de mercado. 2007). como o arbitrage price theory (APT) e uma versão mais abrangente do CAPM. por outro . 2.

Recentes desenvolvimentos de novas metodologias. Gruber e Urich (1978) comparam a acurácia entre as técnicas de ajustamento dos betas (betas históricos. usando dados históricos e utilizar aquele valor como estimativa. Seu valor irá se reduzir mais quando houver redução do índice. e aumentará proporcionalmente mais. Embora esta técnica não estime o valor do beta (não correlaciona o valor da ação ao índice de mercado). estão disponíveis na literatura várias técnicas.. Elton. A partir daí. aliadas a melhorias de precisão das antigas. Os pesos dependem do desvio padrão de cada um dos betas utilizados e do beta médio. 1978). betas iguais a 1). mas que podem ser corrigidos. Segundo Elton. técnica de Vasicek. Para o ajustamento dos betas das ações. quando este se elevar. A técnica dos betas históricos consiste em uma regressão (método dos mínimos quadrados) realizada entre o retorno do ativo e um índice de mercado durante o período analisado. GRUBER E URICH. Gruber e Urich (1978). A matriz de correlação histórica consiste em calcular cada par do coeficiente de correlação entre as ações.28 lado. o modelo de betas iguais a 1 foi proposto ao comparar sua precisão com outros modelos. Esta é a mesma técnica utilizada no modelo de Markowitz. técnica de Blume. ajustando o beta histórico do período considerado. Isso leva a erros na estimação dos valores. sem a realização de nenhum ajustamento adicional (ELTON. alfa e beta. Uma complicação ocorre quando se percebe que estes não apresentam valores perfeitamente estacionários ao longo do tempo (ELTON et al. obtendo resultados bastante satisfatórios em relação a outras técnicas . ela é utilizada neste trabalho como parâmetro de comparação (ELTON. a utilização do método de regressão linear supõe que os parâmetros do modelo. 1978). o modelo de média global e a matriz de correlação histórica. visando minimizar as distorções provocadas. 2004). é realizada uma regressão entre o beta histórico calculado para um período e o beta histórico do período anterior. GRUBER E URICH. ampliaram o leque de escolhas para previsão de carteiras ótimas. sejam constantes ao longo do tempo. em uma eventual redução no valor do índice de mercado. a técnica de Vasicek utiliza uma média ponderada entre o beta histórico de cada ação e a média dos betas de toda a amostra. Contudo. A ação com beta acima de um (β > 1) apresenta comportamento inverso. esta ação terá o valor diminuído em uma razão menor do que a do mercado. Por outro lado. esta regressão é utilizada para a previsão. Já na técnica de Blume.

sendo utilizada a média de todos os coeficientes. A simplicidade deste modelo em relação aos anteriores. 2. Cada técnica foi analisada de acordo com a acurária das previsões acerca das correlações no período subseqüente. o modelo de média global assume que dados históricos para cada ação são instáveis e aleatórios demais. mas se modificam pelos riscos de negócios e riscos financeiros da empresa. Tabela 2 – Classificação das técnicas de previsão dos betas Modelo Média global Técnica de Vasicek Técnica de Blume Betas históricos Matriz de correlação histórica Betas iguais a 1 Coeficientes não ajustados 1º 3º 2º 4º 5º 6º Coeficientes ajustados 1º 2º 4º 3º 5º 6º Fonte: Elton. Gruber e Urich (1978) estuda a precisão dos modelos tanto ajustando as previsões para o mesmo valor médio e quando não são ajustados. o trabalho de Elton. modificou seus riscos. Desta forma. Contudo. com base em decisões estratégicas. ao longo de cinco anos. Gruber e Urich. 1978).29 (Elton. E por último. Considerando que os diferentes modelos tendem a prever a média dos coeficientes de correlação em valores desviados dos dados históricos. Gruber e Padberg (1976). buscando simplificar o processo de otimização da carteira de investimentos. A classificação das técnicas utilizadas nos dois casos está ilustrada na tabela 2. o que leva o beta. 1978 (Adaptado) Samanez (2007) reflete em relação às técnicas utilizadas para o cálculo dos betas. demonstraram matematicamente um procedimento de obtenção da carteira ótima. em seu artigo “Simple Criteria for Optimal Portfolio Selection”. séries longas tendem a englobar períodos nos quais a empresa. do mesmo modo que melhorou a eficiência computacional na resolução destes . a se alterar. baseadas na regressão linear.8 MODELO DE ELTON-GRUBER Elton. Gruber e Urich. Desta forma. conseqüentemente. sem a utilização de programação matemática. o que invalida as técnicas utilizadas. busca-se uma agregação destes valores. Conjetura-se que os betas sejam constantes ao longo do tempo. a utilização de uma série histórica curta para prever os betas pode significar uma alta variabilidade do valor obtido.

percebe-se que. o índice “j” representa todas essas ações que seriam abrangidas pela carteira composta dos “i” primeiros títulos. em ordem decrescente. Seguindo a classificação obtida. 2007). 2004): Este valor identifica-se com a diferença entre o retorno esperado da ação e o retorno do título sem risco. Exemplificando. A seguir. que compreenderia todo o universo das “N” ações. difundindo sua utilização. Assim. que considera que a carteira deve ser composta pelos i primeiros títulos. Teríamos então o valor de Ci utilizando em seu cálculo os “i” primeiros títulos. para calcular o valor de C1 usaríamos somente a primeira ação da lista (aquela que obteve o maior (R/V)i).. Esta será a carteira ótima e o valor de Ci será a taxa de corte (C*).30 problemas. se um determinado título participa da carteira. devem-se comparar os excedentes de retorno sobre o beta com os valores calculados de Ci. este método se inicia na classificação. 2004). (R/V)i. A seguir. que o investidor recebe por incorrer em risco (ELTON et al. de acordo com a classificação das ações com base no excedente de retorno sobre o beta (SAMANEZ. todos que apresentarem excedentes de retorno sobre o beta maiores também deverão compor a carteira.. facilitou a compreensão da própria teoria das carteiras pelos analistas e gestores financeiros. o valor de C2 incluiria os dois primeiros títulos. que é definido como (ELTON et al. calculam-se os valores Ci. Na fórmula. todos os valores de (R/V) dos títulos entre “i” e “N” serão inferiores ao valor de C i. utilizado neste caso por facilidade matemática. até o valor de C n. Haverá um “i” para o qual todos os valores de (R/V) dos títulos compreendidos entre “1” e “i” serão superiores ou iguais a Ci e. de cada ação de acordo com seu “excedente de retorno sobre o beta”. . Partindo do modelo de índice. simultaneamente.

calcula-se a participação (Xi) que cada uma terá no total do investimento.9 DESEMPENHO DE CARTEIRAS Diversos métodos foram desenvolvidos para comparação entre diferentes carteiras. esta medida tem como pressuposto que a carteira é diversificada. para isso. Existem diversas técnicas. índice de Sortino. e áreas passiveis de melhorias. Contudo. temos o índice de Sharpe e o índice de Treynor. COROA e BANDEIRA. o que justifica a utilização do beta como risco do investimento. que é definida pelo excesso de retorno por unidade de risco: O numerador é denominado prêmio de risco. índice de Sharpe generalizado. Um IS maior significa melhor desempenho da carteira. como o índice de informação. 2008). são recomendadas técnicas mais avançadas. que são decorrentes de um retorno da carteira menor (Rc) que o retorno livre de riscos (Rf). o IS não deve ser utilizado quando se obtiver valores negativos. Além disso. 2007): Onde. com um retorno esperado maior por unidade da taxa de risco assumida. Conforme Samanez (2007). levantado por Vinod e Morey (2001) se refere à impossibilidade de se definir o risco da própria estimação do índice de Sharpe. Para as demais. é importante na análise da gestão da carteira. O índice de Sharpe (IS) ordena as carteiras de acordo com a chamada recompensa pela variabilidade (reward-to-variability). 2. que tem como base o desvio-padrão da própria carteira (SANTOS.31 Definidas as ações que comporão o portfólio. Outro ponto. entre outros. Entre os principais. estes métodos auxiliam na identificação dos pontos fortes das carteiras. O índice de Treynor (IT) utiliza o coeficiente beta (risco sistemático) como medida de risco. ao contrário do IS. objetivando auxiliar o analista financeiro na tomada de decisão. teremos que sua participação será zero (X = 0) (SAMANEZ. Segundo Samanez (2007). .

Eid Jr. só haveria necessidade de seu uso quando se desejasse calcular o risco de estimação ou quando este risco ou a volatilidade da carteira fossem muito elevados. ..32 Em seu trabalho. Rochman e Taddeo (2005) concluem que devido às dificuldades computacionais para a utilização de medidas mais sofisticadas de desempenho de carteiras.

que. estudar-se-á o comportamento do modelo utilizado. simplesmente expondo seu desempenho. será avaliado o retorno obtido pelo investidor durante o ano subseqüente. foi aplicada a mesma metodologia dos trabalho para os dados disponíveis entre 01/01/2008 e 31/12/2008. que objetiva investimentos em prazos mais longos. é certo que pesquisas baseadas na aplicação deste modelo tomem deste a mesma característica. é possível realização comparações das ações ao longo do tempo. embora importantes para avaliações de curto e médio prazo. Nos anexos. O próprio modelo apresenta abordagem puramente quantitativa. e comparações de seu retorno esperado em 2010 com o retorno obtido no mercado pelas ações que a compõem. coletados e ajustados em função de todo o retorno obtido pelos investidores. com esta medida. no caso. Posteriormente a seleção das carteiras. Com isso. Realizar-se-á também a comparações entre duas técnicas distintas de cálculo do beta das ações. Assim. para a seleção da carteira ótima no ano de 2009. o modelo de Elton-Gruber. o estudo desenvolverá com caráter descritivo. baseando-se no valor passado das cotações para a tomada de decisão. reduzir a influência de movimentos especulativos no mercado. dividendos distribuídos e outras alterações no valor nominal da ação. com retorno calculado para os períodos de 01/01/2009 até 31/12/2009 (carteira 2008/2009). Assim. Serão realizadas simulações. tanto das cotações das ações consideradas como do próprio Índice Bovespa.33 3. sem propostas de explicação de seus fenômenos ou criação de preceitos a serem seguidos. Somente com a utilização destes. Logo. busca-se comprovar as . como valorizações.1 DESCRIÇÃO DO PROTOCOLO DE PESQUISA Para a escolha da carteira de investimento. Pretende-se. Buscou-se verificar a aderência destes com a utilização de dados reais. utiliza-se neste trabalho dados de mercado disponíveis no período compreendido entre 01/01/2009 e 31/12/2009. Foi realizada uma pesquisa aplicada usando um modelo pré-existente. considerados mensalmente. pode interferir na seleção de carteiras. analisando assim a viabilidade de utilização deste no mercado financeiro do Brasil. entre 01/01/2010 e 05/07/2010 (carteira 2009/2010). a dos “betas históricos” e o da “média global”. DESENVOLVIMENTO 3. É importante a consideração da utilização de dados médios.

3. avaliando qual possui maior adequação para sua utilização. Foram avaliados inicialmente os retornos totais obtido durante o ano. foi utilizada a média de todos os betas considerados. segundo o modelo da “média global”. e posteriormente os retornos mensais médios das carteiras. Os dois cenários foram comparados com o retorno obtido pela carteira teórica do Índice Bovespa durante o ano de 2010. No primeiro. com o valor do beta individualizado para cada título. foi considerada a técnica dos “betas históricos”. .34 classificações obtidas por Elton. Gruber e Urich (1978). No segundo caso.2 DESCRIÇÃO DAS UNIDADES DE ANÁLISE Foram considerados dois cenários para a seleção da carteira de investimentos. procurando reduzir a variabilidade dos betas por meio de sua agregação.

. 3 e 4. O próprio Índice Bovespa também teve seu retorno mensal ( ) calculado conforme os mesmos princípios. 2009 e 2010. estão disponíveis nos anexos 2. neste trabalho.35 4.95 % ao mês. e calculados para Para a definição das ações que irão compor a carteira selecionada. Os retornos das ações durante o ano de 2009. foram determinados os seguintes parâmetros necessários para a definição da carteira. A partir destes dados. como . para os anos de 2008. foi utilizada a técnica de Elton-Gruber. Este valor foi definido a partir da taxa Selic (Sistema Especial de Liquidação e Custódia) vigente na época do início da série histórica das cotações.1 RESULTADOS ALCANÇADOS Os valores utilizados para o retorno das ações ( ) do universo de seleção foram ) e do calculados pela variação percentual entre a cotação média mensal do mês atual ( anterior ( ). Na data de 06/06/2007. e . . foi considerado uma taxa de retorno sem risco de 12 % ao ano. segundo as seguintes fórmulas. ela foi fixada pelo Copom em 12% ao ano. RESULTADOS 4. que corresponde a aproximadamente 0. são apresentados no anexo 5 deste trabalho. conforme detalhado na seção “2. respectivamente. Para isso. é necessária a definição do retorno do título sem risco ( . O valor do Índice Bovespa. além dos elas.8 MODELO DE ELTONGRUBER”. assim como as cotações das ações.

são mostrados os cálculos realizados para a seleção de carteiras com o beta determinado conforme a técnica dos “betas históricos” e na tabela a seguir (tabela 4). Considerando os dados constantes do anexo 5. seu valor para a carteira de 2009/2010 foi: As fórmulas matemáticas. .36 O valor do beta utilizado para o modelo de “média global” corresponde a média de todos os betas calculados segundo o modelo do “beta histórico”. Na tabela 3. são utilizadas no modelo de seleção de carteiras de Elton-Gruber. citadas abaixo. os mesmos cálculos para o modelo de “média global”.

014194 0.006077 0.717448 3.000221 0.012969 0.023248 0.025801 0.082389 0.909517 2.037274 0.085885 0.012152 0.61495 24.378355 3.036805 0.03531 97. .874081 3.010108 0.061043 0.066504 0.108458 0.57834 85.031701 0.987873 3.155128 3.914028 2.166445 0.092115 0.466842 0.347905 0.013891 0.59018 19.0471 0.92267 49.51116 38.043335 0.014893 0.035289 0.042 98.029438 0.039824 0.174163 0.424 106.088271 2.414237 0.034765 0.636898 9.129115 0.959853 3.02439 0.064573 0.073676 0.013916 0.0152 0.041181 0.048323 0.038041 0.047993 0.028518 0.009289 0.501963 3.025299 0.643793 3.110946 0.73581 60.002428 0.110301 1.973478 0.310986 0.015547 0.025462 0.37 Tabela 3 – Composição da carteira para 2009 utilizando “betas históricos” LIGT3 GOLL4 NETC4 ELET3 PETR4 PETR3 TAMM4 TNLP4 CESP6 TNLP3 NATU3 LREN3 CMIG4 BBAS3 AMBV4 CCRO3 BRAP4 VALE3 VALE5 ITSA4 CSNA3 CSAN3 USIM5 ELET6 ITUB4 CPLE6 CYRE3 BRKM5 ALL11 BBDC4 GGBR4 KLBN4 TCSL4 GOAU4 SBSP3 CPFE3 BRTO4 TMAR5 CLSC6 2895.029072 0.032459 0.0373 109.063724 0.46064 11.73756 40.072761 0.012841 0.02606 0.35372 50.5079 225.35717 0.034316 0.32284 28.011395 0.5644 30.748556 1.079341 0.074363 0.48685 25.044329 0.878397 0.25004 49.33917 46.967526 3.012654 0.005056 Fonte: Organizado pelo autor.051589 0.01417 43.007753 0.13417 14.3071 39.44079 37.164517 0.120116 0.001653 0.530259 1.75167 9.88789 70.42079 36.018819 0.57158 55.6769 132.014459 0.08832 0.2179 120.036187 0.004137 0.90151 1.009969 0.99391 80.069588 0.619461 2.754816 3.342591 1.21765 2.038912 0.103067 0.51576 33.952011 3.099671 0.02495 0.76398 53.72727 67.065734 0.019308 0.64 464.004856 0.781544 2.964719 3.96563 65.627956 0.454384 0.01724 0.065223 0.310612 3.22376 0.019403 0.794159 2.034828 0.032137 0.413515 2.043149 0.44425 45.03541 47.

007245 0.163294 0.456693 3.009314 0.44293 8.038405 0.11929 67.61895 59.386279 4.93208 45.918533 3.50159 84.027812 0.91888 49.95458 63.01398 0.335443 0.026355 0.84087 66.084865 0.61391 79.012459 0.022783 0.608708 3.023382 0.040226 0.04203 61.021552 0.155924 0.2068 64.136275 0.12658 0.875395 0.050646 0.709749 0.46455 22.565492 0.005845 0.72833 7.001685 0.041815 1.737556 1.002518 0.47351 49.06276 0.047196 4.19132 26.04399 0.033969 0.951994 3.78308 18.00749 0.851513 3.1048 0.538032 1.97557 1.1648 119.022238 0.025209 0.114867 0.2828 92.019649 0.056254 0.000586 Fonte: Organizado pelo autor.54884 44.42146 29.46433 49. .443558 0.036214 0.044381 0.05654 0.1706 54.35137 42.91757 15.098261 1.001398 0.110509 0.52978 30.072539 0.021811 0.016818 0.055981 0.041547 0.011805 0.217775 2.065558 0.270963 0.972364 5.882991 2.512225 3.112948 4.428449 2.031256 0.017601 0.055584 2.6018 63.035107 0.035321 0.023253 0.026802 0.01226 0.8199 85.103643 0.024898 0.03585 0.714935 3.3473 77.054613 0.054188 0.983878 4.016626 0.282391 1.83679 3.142536 0.075835 0.767231 3.16187 0.65551 53.034186 0.280451 4.1005 111.036018 0.34627 25.0592 104.012275 0.01188 0.72633 55.676577 2.097962 3.047359 0.348618 4.056749 0.136516 4.22608 1.007728 0.394408 4.104204 0.014439 0.082506 4.50072 40.3777 44.0376 0.10565 47.330886 3.182368 6.03642 0.94768 15.067281 0.395681 0.080029 0.38 Tabela 4 – Composição da carteira para 2009 utilizando “média global” CYRE3 GOLL4 LREN3 BRKM5 CSNA3 CSAN3 BRAP4 BBAS3 USIM5 GGBR4 TAMM4 VALE3 GOAU4 PETR4 NATU3 VALE5 CCRO3 PETR3 VIVO4 AMBV4 CESP6 NETC4 ELPL6 ITSA4 ALL11 BBDC4 ITUB4 KLBN4 CPLE6 CRUZ3 TCSL4 ELET3 SBSP3 TNLP3 TNLP4 ELET6 TRPL4 CMIG4 LIGT3 BRTO4 CPFE3 TMAR5 135.008081 0.008653 0.004023 0.381677 4.21514 23.101019 0.04784 0.039919 0.013067 0.032221 0.161084 0.109041 0.08994 0.01069 83.029493 0.035279 0.092715 0.015424 0.

de . observamos que a carteira utilizando a “média global” apresenta retorno superior ao Índice Bovespa (-0. e o outro modelo utilizou 42 títulos (89. O retorno observado no Índice Bovespa foi de -0.0101 1.7259%. o “excedente de retorno sobre o beta” mínimo (C*) foi de 3.5252 1. não devendo então ser utilizados como critério de comparação entre carteiras. Sua aplicação levaria a decisões não racionais.7018 Sharpe Treynor -0.0702 4. respectivamente).7956% ao mês.3402 0.0000 -0. enquanto a carteira que utilizou os “betas históricos” apresentou retorno de -1. eles apresentam valores negativos.2039 -1.36%). Como exemplo.7956%. a carteira formada utilizando-se da técnica dos “betas históricos” apresentou 39 ações (82.1073 "Média global" -0.7259 -5. São analisados também o desempenho obtidos para as duas carteiras. Em comparação.98% do total). e apresenta um risco menor (menor desvio padrão). o ativo sem risco apresentou retornos de 0. 4. Embora os indicadores de desempenho tenham sido calculados.3098 -1.1519 "Betas históricos" -1. utilizando-se sua variação mensal e o retorno total obtido durante o ano. Observa-se também que.3375 -24. este valor foi de 4.0224 -7.3243 -1. utilizando-se os Índices de Sharpe e de Treynor.7296 % ao mês.3670 0.7296 0.395681.7956 -6.0729 22.39 A seguir.0224% ao mês e a carteira selecionada com o modelo da “média global” teve retorno mensal de -0.2 DISCUSSÃO DOS RESULTADOS A aplicação do modelo de seleção de carteiras gerou resultados bastante próximos dos obtidos pela própria carteira que compõem o Índice Bovespa.7259% contra -0.973478. enquanto para a técnica de “média global”. Para a técnica de “betas históricos”.2089 -20. superior as duas carteiras e ao Índice Bovespa.7112 Fonte: Organizado pelo autor. Tabela 5 – Retornos atuais das carteiras 2009 e do Índice Bovespa durante 2010 Bovespa Retorno mensal (%) Retorno anual (%) (%) 1. os retornos das duas carteiras durante o ano de 2009 são comparados com o aumento do Índice Bovespa no mesmo período (tabela 5).

61 % -3.98 % 0. médio 0.52 % -4.15 % Fonte: Organizado pelo autor.95 % -6.95 % 0. .95 % 1. a carteira de mercado teria um desempenho superior de acordo com o índice de Sharpe.2089.74 % -5.7018 para a carteira de mercado (Bovespa). Tabela 6 – Retornos mensais e acumulados das carteiras durante 2010 I.3243.37 % 1.95 % Ret. comparando-os com o retorno do Índice Bovespa e com o ativo sem risco. A tabela a seguir (tabela 6) mostra a evolução dos retornos obtidos para as carteiras durante os sete primeiros meses de 2010.) Ret.28 % 2. com um valor de -0.23 % -1.2039 para a carteira e de 4. acum.3098.02 % Ret.95 % 1.34 % Ativo sem risco (12% a.2039.31 % -8.61 % -3. médio 0.50 % 1.17 % -7.37 % "Média global" Ret.60 % -7.84 % 5.93 % 3. já no modelo de “média global” a redução foi ainda mais significativa.86 % -0. acum.0730 e 0. acum.91 % 2. comparada a seus títulos individuais. nota-se que apresentaram betas próximos de zero (0.15 % 1. médio 0.55 % -5.95 % 0.95 % 0.59 % 3.89 % -1. sem correlação estatística significativa entre os retornos.83 % 6.11 % 1.89 % -5.86 % 1. superior ao da “média global”. Avaliando-se as carteiras.59 % 0. 0.73 % Ret. as carteiras mostraram redução expressiva dos riscos incorridos pelos investidores. 0.15 % -6.81 % -2.30 % 0. Outro ponto a ser observado é a significativa redução da variabilidade da carteira. 0.31 % -7.01 % -10.7018. médio 0.40 1.95 % 0. para 1. Isso demonstra um melhor desempenho do modelo de “média global” em relação à Bovespa.83 % 1.18 % -6.95 % 0.95 % 0.51 % -0.95 % 0.80 % Ret.68 % -3.00 % 4.a. o que significa que tiveram retornos independentes daquele observado pelo Índice Bovespa.00 % 0.85 % 4.81 % -2.83 % Mês jan/10 fev/10 mar/10 abr/10 mai/10 jun/10 jul/10 Média Ret. Neste ponto. Bovespa "Betas históricos" Ret. acum. a carteira formada com os “betas históricos” obteve o valor de 1. 0. embora não tenha ocorrido retornos significativamente superiores ao mercado.52 % -3.88 % -1.22 % 1.0703). com -1. Contudo.87 % 3. Enquanto o desvio padrão do erro aleatório médio do mercado foi de 4.

observa-se que somente uma das duas carteiras selecionadas obteve um retorno ligeiramente superior ao do próprio Índice Bovespa. ocorreram repercussões desta nos períodos seguintes. Por isso. utilizando os modelos de “betas históricos” e “média global”. As carteiras formadas são apresentadas nos anexos 7 e 8. Para a previsão de tendências com base em dados passados. Outro ponto importante refere-se ao próprio horizonte das séries temporais utilizadas. No anexo 6 temos os cálculos de retorno. beta e do erro para cada ação. Não foram realizados testes para verificação da aleatoriedade das séries temporais das cotações. Abaixo. Em conseqüência. embora neste estudo especificamente a “média global” tenha obtido desempenho superior. permitindo maior eficácia dos modelos utilizados. em decorrência de uma crise mundial. com fortes desvalorizações das ações no segundo semestre de 2008. É importante considerar a não utilização de técnicas estatísticas para a análise dos dados deste trabalho. como fortes valorizações das cotações durante o ano de 2009. embora tenha havido uma queda acentuada da variabilidade destas carteiras. somado-se a isto. o período estudado foi bastante atípico. foram consideradas séries temporais bastante curtas e. CONCLUSÕES Durante o período analisado. durante 2008.41 5. respectivamente. Os procedimentos foram os mesmos utilizados para as carteiras de 2009/2010. foi aplicado o modelo de Elton-Gruber com base nas cotações de 2008. . alfa. não foi analisada a significância dos resultados obtidos. Além disso. Neste estudo. reduzindo o risco do investidor. nem um tratamento de erros e propagação de incertezas durante os cálculos realizados. é necessário estabilidade dos padrões a serem observados. a tabela 7 resume os desempenhos observados para estas carteiras. Para fins de comparação. tendo o retorno das carteiras avaliado para o ano de 2009. não é possível afirmar que o modelo de “média global” apresenta resultados melhores do que com a utilização dos “betas históricos”.

com a cotação média mensal caindo em 36.38 em janeiro para 37.00% 0.0272 3.42 Tabela 7 – Retornos atuais das carteiras 2008 e do Índice Bovespa durante 2009 Bovespa Retorno mensal (%) Retorno anual (%) (%) 1.14 no último mês do ano. Ação/tipo Valoriz.44 -4.0304 11.46 -5.00% 0.27 6.5691 "Média global" 2.1892 72.4475 42.36 4.06 4.60 7.13 -1. A tabela 8 lista a seguir ações com participação acumulada de aproximadamente 50% no Índice Bovespa em 05/07/2007.3111 4.00% 0.86 2009 5.35 -5.6222 1.00% 6.24 -2.55 6.00% 0.1297 0.5644 1.4013 Sharpe Treynor 1.00% 6.518.00% 0.8%.52 4.00% 0.0981 63.5147 0.33 -4. a Bolsa de Valores.0000 5.00% 0.26% 0. Mercadorias e Futuros de São Paulo teve uma forte desvalorização. passando de 59.53 -2.00% 0. Em 2008.1724 62.614.5625 1.44 5.4596 1.82 5.9632 "Betas históricos" 2.00% 0.00% PETR4 VALE5 USIM5 BBDC4 ITUB4 TNLP4 GGBR4 PETR3 VALE3 CSNA3 PETROBRAS PN VALE R DOCE PNA USIMINAS PNA BRADESCO PN EDJ ITAUUNIBANCO PN TELEMAR PN GERDAU PN PETROBRAS ON VALE R DOCE ON SID NACIONAL ON Fonte: Organizado pelo autor. Ações com forte participação na composição do Índice Bovespa apresentaram desvalorização no período de 2008.7296 0.00% 0. Tabela 8 – Valorizações em 2008 e 2009 e participações nas carteiras Cód.00% 0.28% 0.28 -3. Valoriz. Embora o modelo de seleção de carteiras também não tenha superado a valorização do Índice Bovespa durante o ano de 2009. . e suas respectivas valorizações médias mensais nos anos de 2008 e 2009.06 2.00% 0.1581 Fonte: Organizado pelo autor.6315 45.77 1.00% Carteira “média global” 0.00% 0. os dados mostram que o período na seleção das ações foi atípico. 2008 -4.47 Carteira “betas históricos” 0.00% 0.

recomenda-se. Sua principal função consiste na redução da variabilidade da carteira e conseqüentemente. Desta forma. Ele configura-se. com resultados positivos. esta ferramenta deve ser utilizada de maneira conjunta com outras técnicas financeiras. a utilização de métodos de seleção de carteiras não possibilita.43 Este período exemplifica a implicação de eventos não habituais sobre previsões baseadas em dados históricos. mesmo considerando as limitações expostas acima. com períodos mais longos. como análise de balanços. As carteiras formadas apresentaram poucas ações selecionadas (6 e 7 ações). buscando identificar e quantificar a influência destas variáveis na decisão de investimento. . obter retornos extraordinários. Por isso. em uma ferramenta indispensável na gestão de investimentos. a análise detalhada de diversos cenários na seleção de carteiras. que busca maximizar o retorno do investimento em função do risco incorrido. então. Porém. embora a aplicação do modelo de seleção de carteiras não tenha conseguido atingir os objetivos previamente traçados (superar o retorno do Índice Bovespa). percebe-se a necessidade da utilização de períodos maiores para fins de análise das carteiras. O objetivo seria determinar diretrizes normativas para a utilização do modelo de Elton-Gruber. de maneira geral. de fácil utilização e baixo esforço computacional. Também os dados utilizados não apresentavam indicativo correto dos retornos que foram observados no período subseqüente. as quais possibilitam uma previsão mais acurada dos retornos futuros. Portanto. Observando os aspectos limitantes do trabalho. de seu risco. que produzam melhores resultados. o que não definiria uma boa diversificação dos ativos. para trabalhos futuros. tornando as estimativas mais precisas. Assim. o impacto de eventos não habituais tende a se diluir. buscando reduzir o efeito da variabilidade na determinação da carteira. conforme tabela acima. previsões econômicas. análises técnicas (gráficas). foi alcançado um forte indicativo da eficácia do modelo.

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663 65.693 68.05724254 87.0457554 44.63228671 13.701 1.0920496 15.43 80.109 2.9201216 23.200 14.480 1.11015819 12.070 46. acum.721 24.721 9. rel.368 35.207 66.753.30067905 43.380 73.989 52.43976222 49.269 61.249 1.029 76.967 1.843 56.590 49.59681505 15.885 1.599 2.720 79.733 1.60340602 18.920 Fonte: Bolsa de Valores.036 3.218.334 1.08045646 35.421 4.74 29.894 1.885 2.544 1.278 77.486 1.72539082 23.11960714 26.500 78.70939595 14.949 54. Teórica 151. 2010a.16570188 534.427 1.04883072 20.619 71.190 4.960 1.% 14.35872175 36.709 75.9810098 69.586 41.23312533 31.222 1.16323205 11. Mercadorias e Futuros de São Paulo.332 32.970 63.471 44.329 1.109 3.432 1.41 18.520 2. .320 1.536 60.21676453 25.161.477 38.446 1.808 1.987441558 Part.728 58.693 1.62955625 10.142 28.046 72.220 1.% Part.42967895 20.173 69.1739495 21.47 ANEXO 1 – CARTEIRA PARA O CÁLCULO DO IBOVESPA EM 05/07/2007 Tabela 9 – Carteira para o cálculo do IBOVESPA em 05/07/2007 (Parte 1) Cód.55515389 7.022 50.55654643 47. PETR4 VALE5 USIM5 BBDC4 ITAU4 TNLP4 GGBR4 PETR3 VALE3 CSNA3 UBBR11 CMIG4 ITSA4 BBAS3 ELET6 NETC4 ALLL11 TAMM4 TNLP3 BRAP4 ELET3 VIVO4 BRKM5 CSAN3 GOLL4 AMBV4 CPLE6 PRGA3 NATU3 SUBA3 Ação/tipo PETROBRAS PN VALE R DOCE PNA USIMINAS PNA BRADESCO PN EDJ ITAUBANCO PN ED TELEMAR PN GERDAU PN PETROBRAS ON VALE R DOCE ON SID NACIONAL ON UNIBANCO UNT CEMIG PN ITAUSA PN BRASIL ON ELETROBRAS PNB* NET PN ALL AMER LAT UNT TAM S/A PN TELEMAR ON BRADESPAR PN ELETROBRAS ON * VIVO PN BRASKEM PNA COSAN ON GOL PN EDJ AMBEV PN * COPEL PNB* PERDIGAO S/A ON EJ NATURA ON SUBMARINO ON Quant.

563.453814086 Part.32109028 82.476 0.240 85.670262928 27.31937294 5.093892 6.888 0.35 5.827 0.82876764300 * Cotação em lote de mil ações Fonte: Bolsa de Valores.127 96.057 93.372713212 312.528 0.544.44143757 38.983 0.364 0.131 97.901 0.756 90.364 0.652 0.817 0.39534621 21.058 98.ACUCAR-CBD PN * CESP PNB* SABESP ON LOJAS RENNER ON BRASIL T PAR PN ELETROPAULO PNB* KLABIN S/A PN TELEMAR N L PNA TIM PART S/A ON EG SOUZA CRUZ ON EJ BRASIL T PAR ON LIGHT S/A ON * TRAN PAULIST PN * CELESC PNB TELESP PN TELEMIG PART PN * IPIRANGA PET PN COMGAS PNA* ACESITA PN Quant.166 83.604 98.835 0.44439088 55.011 95. acum.025 88.969 Quantidade Teórica Total: 134.22 6.822 0.208 84.004 0.042 1.843 0.% Part.454 0.032 1.473 0.421375734 17.418 92.489819103 3.536 99.324.577 0.098 1.244 86.068 82.411 95.27247695 12.956177865 8.48 Tabela 10 – Carteira para o cálculo do IBOVESPA em 05/07/2007 (Parte 2) Cód.53006426 42.120474317 40.539 0.6506562 1.362 0.22 46.32290966 12.702 0.48 10. rel.227 87.% 1.786 99.600 0.759 94.28251283 2.128 88. .810 99.897 0.907.183 81.446 98.250 0.655 97.913 89.388 0.174 99.588 96.908.963.38847266 6.39 12.48421823 23.97 7.240 93.50272434 10. 2010a.64301913 15.148 1.600.109270255 4. Teórica 9.591 91. GOAU4 CCRO3 CYRE3 BRTO4 TCSL4 ARCZ6 EMBR3 SDIA4 CPFE3 VCPA4 PCAR4 CESP6 SBSP3 LREN3 BRTP4 ELPL6 KLBN4 TMAR5 TCSL3 CRUZ3 BRTP3 LIGT3 TRPL4 CLSC6 TLPP4 TMCP4 PTIP4 CGAS5 ACES4 Ação/tipo GERDAU MET PN CCR RODOVIAS ON CYRELA REALT ON BRASIL TELEC PN TIM PART S/A PN EG ARACRUZ PNB EJ EMBRAER ON SADIA S/A PN EJ CPFL ENERGIA ON V C P PN P. Mercadorias e Futuros de São Paulo.

487 33.284 14.786 37.906 38.627 36.932 30.144 28.916 15.031 17.974 96.259 25.408 63.730 20.768 38.471 34.960 26.658 42.636 32.140 12.694 29.397 23.602 34.336 76.730 37.642 38.766 24.592 21.657 64.995 10.774 28.427 18.441 37.574 29.095 41.917 46.305 4.897 7.819 27.369 37.507 7.648 23.834 25.943 29.870 26.238 57.324 14.409 29.509 abr/08 64111 19.655 12.658 7.432 46.328 30.620 9.290 33.065 25.275 12.024 22.991 17.791 43.011 25.466 17.548 22.124 12.973 39.698 25.836 23.054 118.609 35.747 10.820 21.232 30.533 32.651 43.777 11.694 18.153 35.180 27.264 31.557 33. 2010 (Adaptado).913 30.506 13.381 24.655 39.305 10.922 35.940 11.803 28.515 30.640 5.096 23.435 35.819 45.516 30.652 34.361 46.216 22.905 17.685 29.607 21.193 34.346 113.447 20.994 14.964 jun/08 67332 21.851 7.289 28.506 44.096 19.698 17.781 7.122 33.537 3.414 26.859 45.587 89.471 18.138 24.323 41.907 4.326 24.423 5.904 mar/08 61595 18.687 38.515 35.107 31.131 28.270 3.404 46.185 28.781 13.346 3.844 47.183 28.833 13.543 46.042 Fonte: GuiaInvest.089 25.902 16.937 24.079 31.997 99.648 21.420 5.184 35.090 37.397 20.554 6.030 7.896 41.518 43.312 28.593 19.893 29.869 51.122 set/08 50586 16.658 17.561 22.849 19.078 5.020 13.746 27.308 41.437 31.317 122.771 7.855 28.938 34.470 23.171 52.143 23.813 37.088 19.096 49.414 18.795 51.989 114.059 51.095 24.440 26.059 17.581 6.658 28.939 38.828 34.951 17.217 27.49 ANEXO 2 – COTAÇÕES AJUSTADAS DAS AÇÕES EM 2008 Tabela 11 – Cotações ajustadas das ações em 2008 BOVESPA ALL11 AMBV4 BBAS3 BBDC4 BRAP4 BRKM5 BRTO4 CCRO3 CESP6 CGAS5 CLSC6 CMIG4 CPFE3 CPLE6 CRUZ3 CSAN3 CSNA3 CYRE3 ELET3 ELET6 ELPL6 EMBR3 GGBR4 GOAU4 GOLL4 ITSA4 ITUB4 KLBN4 LIGT3 LREN3 NATU3 NETC4 PETR3 PETR4 SBSP3 TAMM4 TCSL3 TCSL4 TLPP4 TMAR5 TNLP3 TNLP4 TRPL4 USIM5 VALE3 VALE5 VIVO4 dez/08 37614 9.182 24.515 30.506 22.457 31.574 21.921 16.363 6.809 53.843 39.466 40.224 18.939 35.327 25.625 30.969 29.548 29.634 12.386 17. .121 17.829 24.679 19.595 7.260 25.771 14.973 20.540 39.955 21.083 16.974 15.796 29.169 19.911 32.421 17.375 25.255 28.657 3.055 6.753 43.148 26.237 18.798 jan/08 59518 20.163 12.182 21.851 20.309 19.852 5.544 23.646 19.651 21.044 59.732 34.744 34.161 29.362 44.911 28.431 23.434 18.038 30.716 48.570 18.177 17.201 40.257 6.078 37.559 3.688 32.244 39.295 13.719 18.174 24.580 20.820 27.750 25.816 37.658 23.703 25.028 40.184 26.135 10.049 38.089 42.637 47.946 35.040 20.693 9.740 95.502 41.846 17.651 18.076 38.529 21.717 14.369 14.567 18.463 8.789 12.991 21.477 53.723 13.134 26.310 5.281 21.404 95.440 26.270 28.304 37.296 30.119 34.121 39.144 36.782 19.187 35.960 22.242 27.286 35.727 28.688 16.373 24.678 28.245 79.932 39.446 8.798 17.225 33.185 34.221 22.638 24.308 17.005 39.179 20.459 23.106 87.084 24.239 17.172 15.013 26.112 5.250 41.449 3.302 19.705 25.961 20.987 38.093 17.786 26.606 25.465 6.198 17.931 18.868 27.133 12.468 21.145 41.147 29.418 37.066 93.714 31.169 12.794 17.887 28.570 29.110 25.558 27.486 38.620 17.667 43.130 16.583 14.752 18.488 36.073 33.592 25.359 22.587 24.630 53.684 9.757 28.203 38.353 32.140 24.280 35.921 8.612 20.866 35.113 64.822 24.650 41.061 23.283 63.365 17.321 36.301 18.049 27.549 42.015 21.869 31.716 4.470 3.001 37.067 37.529 ago/08 55608 19.088 53.184 14.226 20.728 22.653 28.526 20.803 14.342 3.201 24.870 9.695 29.322 18.501 19.707 23.956 19.729 13.088 32.905 27.484 20.152 17.374 19.293 19.061 44.468 43.019 34.491 40.454 mai/08 71075 22.530 19.288 37.983 21.978 15.420 53.837 19.003 19.049 out/08 38122 10.538 5.309 8.908 58.344 36.285 45.350 42.568 22.248 22.652 40.757 34.247 29.913 27.034 12.651 47.007 23.238 23.960 24.762 42.487 19.271 23.945 jul/08 59944 20.698 22.514 15.880 8.949 24.903 40.617 3.366 21.169 8.970 7.988 10.515 23.228 31.898 42.165 35.681 37.423 38.025 36.954 29.851 34.640 35.565 27.820 27.068 24.109 8.164 27.921 12.926 5.368 38.695 23.039 61.867 21.233 38.790 14.647 16.622 47.169 122.066 25.494 26.987 14.548 32.222 23.506 27.597 13.151 19.687 15.478 5.891 32.166 26.202 63.329 13.262 19.690 63.447 20.055 47.800 20.719 18.071 21.311 37.407 5.706 42.044 4.688 38.585 14.969 32.596 56.180 17.901 26.487 62.239 5.572 8.286 24.484 30.515 19.128 24.520 44.968 31.681 25.735 64.798 36.454 11.748 28.311 30.123 55.569 27.634 37.830 5.039 nov/08 35960 9.578 8.693 15.049 65.232 5.563 22.985 15.778 34.612 31.278 38.029 7.374 19.813 21.963 29.070 27.610 28.625 25.706 36.977 6.301 11.094 26.400 41.004 13.412 fev/08 62485 20.883 39.369 30.261 28.212 28.885 17.455 27.441 8.103 32.872 24.540 12.164 14.

851 28.965 7.528 166.153 34.316 10.409 26.221 22.129 9.550 ago/09 56572 13.885 28.251 17.805 32.553 21.517 94.500 40.369 13.908 39.27 16.280 10.715 26.884 19.335 20.926 12.750 31.140 3.665 27.475 39.609 19.279 15.060 43.493 4.660 36.988 39.889 31.185 23.927 28.550 41.125 35.690 19.159 13.973 30.966 4.832 29.714 18.800 20.131 5.736 21.142 3.158 32.004 20.101 19.470 19.620 41.714 45.040 23.404 31.373 15.067 25.964 21.002 28.503 25.981 27.219 12.298 48.885 17.707 34.580 34.640 28.227 22.555 16.337 28.490 25.294 7.241 36.094 18.919 14.829 33.648 28.686 13.272 24.078 96.344 5.363 37.789 6.071 fev/09 40243 8.611 21.022 49.000 42.137 22.735 15.353 27.816 30.269 15.705 13.500 27.523 9.201 20.763 39.023 20.574 6.989 23.891 43.933 58.748 37.40 20.016 29.541 22.179 21.472 29.862 set/09 59118 13.407 18.010 36.304 47.990 22.479 23.582 33.030 mai/09 50792 12.379 63.230 19. 2010 (Adaptado).452 22.834 25.609 7.560 23.980 26.125 7.272 24.580 17.796 9.557 30.207 29.503 31.377 27.687 45.062 18.633 26.396 18.692 13.253 13.786 48.327 29.256 18.142 11.373 24.158 25.106 abr/09 45141 10.182 21.017 33.284 31.633 19.735 9.597 61.523 25.278 17.011 43.964 27.035 35.667 21.186 33.587 8.712 30.568 40.678 7.617 38.608 23.310 26.380 29.535 22.998 7.516 39.975 30.001 29.829 62.667 17.309 25.658 28.094 15.998 33.206 19.573 38.270 5.050 29.132 2.893 23.104 48.469 17.855 13.729 38.359 23.901 28.937 23.606 29.491 36.232 5.910 27.431 21.596 37.884 10.042 27.424 31.799 22.543 34.150 38.534 22.793 24.610 24.564 28.406 7.60 29.526 45.104 19.762 31.449 18.766 10.703 20.865 31.242 8.032 56.514 31.412 33.875 6.669 32.148 20.675 30.486 6.175 nov/09 65917 14.929 24.959 48.190 23.513 22.777 19.404 32.919 163.910 15.292 40.948 22.519 26.315 27.937 18.612 23.954 32.352 26.098 29.134 27.945 25.292 24.004 25.559 16.164 155.034 23.796 20.755 21.290 8.320 15.892 14.557 22.341 41.195 15. .477 35.809 50.884 41.883 93.074 27.000 16.768 40.772 36.493 48.891 3.813 13.328 4.786 34.633 24.125 2.049 mar/09 39466 9.795 43.745 23.886 33.280 31.562 26.202 jul/09 52001 11.159 14.227 38.763 38.783 10.203 40.037 29.461 47.437 8.940 18.616 2.794 23.105 19.209 23.843 37.663 16.279 14.596 29.915 12.623 6.008 26.163 38.016 120.171 40.014 32.805 26.920 28.026 23.038 5.342 13.871 12.462 6.539 3.091 22.075 39.883 36.695 31.962 17.906 31.938 8.965 41.472 29.470 4.281 51.465 31.254 30.806 31.771 48.362 23.156 45.195 46.658 19.253 21.292 132.537 34.044 32.217 19.123 4.412 32.905 38.847 22.306 33.856 33.999 21.856 13.685 25.948 23.168 19.498 28.608 27.838 8.091 7.150 20.157 24.992 22.584 13.427 30.065 28.322 3.513 26.309 17.071 31.054 31.203 31.714 Fonte: GuiaInvest.598 19.005 37.436 12.650 23.562 45.659 59.695 2.035 3.471 44.854 13.277 41.557 6.089 8.930 23.30 19.760 52.555 14.793 28.706 jan/09 39438 8.001 jun/09 52049 12.431 27.914 19.738 8.070 7.494 31.389 9.166 5.801 30.578 3.051 30.254 12.725 14.810 10.947 110.606 28.523 16.598 24.016 32.358 out/09 64030 13.931 37.057 28.511 50.102 18.763 31.052 9.083 28.971 36.688 22.526 21.629 16.371 9.580 14.113 16.904 58.631 23.895 20.565 25.234 21.078 31.507 23.61 28.247 3.530 38.656 20.965 37.549 18.424 7.375 33.50 ANEXO 3 – COTAÇÕES AJUSTADAS DAS AÇÕES EM 2009 Tabela 12 – Cotações ajustadas das ações em 2009 BOVESPA ALL11 AMBV4 BBAS3 BBDC4 BRAP4 BRKM5 BRTO4 CCRO3 CESP6 CGAS5 CLSC6 CMIG4 CPFE3 CPLE6 CRUZ3 CSAN3 CSNA3 CYRE3 ELET3 ELET6 ELPL6 EMBR3 GGBR4 GOAU4 GOLL4 ITSA4 ITUB4 KLBN4 LIGT3 LREN3 NATU3 NETC4 PETR3 PETR4 SBSP3 TAMM4 TCSL3 TCSL4 TLPP4 TMAR5 TNLP3 TNLP4 TRPL4 USIM5 VALE3 VALE5 VIVO4 dez/09 68214 15.261 27.085 6.510 28.607 34.276 18.020 21.016 28.712 8.365 3.522 31.607 32.998 30.835 49.604 63.715 37.32 27.825 33.010 27.993 9.779 3.504 30.710 11.131 20.242 20.858 58.522 6.980 25.783 37.780 32.724 22.728 35.154 2.443 2.409 39.631 11.836 30.678 3.667 25.550 10.580 49.502 27.284 40.087 33.871 20.110 10.022 26.539 5.682 10.376 39.936 28.862 35.410 22.192 38.904 42.113 17.303 41.329 11.185 13.091 33.588 31.193 18.78 23.521 13.757 31.282 122.076 9.382 20.134 26.182 22.667 26.708 11.051 23.743 41.661 31.152 21.413 33.833 43.971 25.779 34.240 24.25 18.060 20.960 37.300 28.692 28.701 6.987 33.152 55.828 22.866 8.389 35.418 25.993 22.554 30.811 48.106 31.667 23.304 30.624 21.452 22.450 40.929 15.149 30.20 29.718 33.812 4.018 32.159 26.324 14.839 31.638 23.480 125.382 29.619 21.469 14.607 30.073 28.728 4.971 21.024 22.564 17.910 19.577 40.049 22.757 5.032 32.222 36.946 20.027 42.187 137.575 25.837 46.274 34.

114 46.079 20.430 22.062 22.195 24.880 35.615 37.729 25.405 36.923 12.913 21.683 23.948 11.484 26.138 26.572 33.554 22.085 47.702 35.86 26.686 28.175 28.542 59.542 23.138 33.267 33.561 28.197 26.305 34.978 33.633 12.630 26.399 7.045 32.899 36. 2010 (Adaptado).835 37.698 37.988 36.803 52.727 30.735 jun/10 63469 14.355 178.280 27.102 47.086 21.450 5.231 33.954 27.554 34.794 13.107 60.899 47.418 5.080 32.996 33.640 68.299 32.699 34.583 19.727 41.335 38.408 23.965 26.719 25.951 36.96 28.001 49.785 46. .053 34.796 21.221 23.287 10.325 35.453 50.987 39.540 38.128 27.301 27.883 31.044 32.406 42.685 47.168 38.139 36.335 22.485 20.295 50.272 4.053 48.597 61.524 11.333 33.583 48.388 18.202 31.730 31.51 ANEXO 4 – COTAÇÕES AJUSTADAS DAS AÇÕES EM 2010 Tabela 13 – Cotações ajustadas das ações em 2010 BOVESPA ALL11 AMBV4 BBAS3 BBDC4 BRAP4 BRKM5 BRTO4 CCRO3 CESP6 CGAS5 CLSC6 CMIG4 CPFE3 CPLE6 CRUZ3 CSAN3 CSNA3 CYRE3 ELET3 ELET6 ELPL6 EMBR3 GGBR4 GOAU4 GOLL4 ITSA4 ITUB4 KLBN4 LIGT3 LREN3 NATU3 NETC4 PETR3 PETR4 SBSP3 TAMM4 TCSL3 TCSL4 TLPP4 TMAR5 TNLP3 TNLP4 TRPL4 USIM5 VALE3 VALE5 VIVO4 jul/10 64017 14.645 34.754 35.439 4.776 31.397 39.965 48.381 34.347 9.776 32.798 6.293 4.431 35.62 29.917 12.893 26.077 29.489 5.220 29.950 23.647 mar/10 69088 16.846 33.771 49.466 37.853 36.799 22.759 41.722 abr/10 69788 15.661 10.583 20.243 25.378 11.142 22.858 19.758 36.203 173.057 35.795 26.847 39.928 59.866 48.387 59.500 28.196 21.930 28.810 46.959 37.823 34.718 11.424 39.020 24.029 4.457 41.924 25.358 24.010 35.620 38.347 176.358 168.226 48.398 46.508 26.650 44.357 38.666 32.380 21.481 26.403 37.970 34.670 168.023 23.961 38.110 21.463 34.148 33.265 23.600 4.306 52.319 49.760 17.110 36.567 35.235 4.009 29.988 35.354 22.478 29.673 26.780 35.623 51.756 40.197 15.571 22.505 11.952 35.227 30.069 49.763 37.760 57.369 43.839 32.420 39.152 47.252 9.513 30.637 46.156 24.829 38.049 29.288 34.847 13.704 32.191 4.093 55.083 39.595 11.181 67.499 7.951 25.945 43.050 9.719 181.315 24.737 40.718 7.542 27.882 6.415 10.453 9.51 26.988 36.107 fev/10 65827 15.567 66.793 25.582 31.863 11.499 7.264 5.582 22.110 28.211 27.797 32.225 29.956 49.958 30.734 23.793 37.909 37.858 40.501 38.945 37.460 31.670 7.245 29.961 42.820 23.606 53.582 35.670 45.702 22.143 29.048 12.211 22.825 31.536 mai/10 62654 14.69 26.763 26.408 51.144 37.291 25.192 31.950 9.476 4.963 20.914 23.255 4.84 28.593 34.120 4.060 33.105 12.093 34.161 24.474 32.234 14.413 35.846 44.594 31.556 171.669 21.881 34.875 42.441 23.945 21.84 29.201 31.978 39.635 24.892 49.515 26.908 36.752 Fonte: GuiaInvest.077 35.439 33.998 46.867 18.535 11.471 31.165 11.150 21.366 34.768 33.610 28.118 12.788 30.215 34.259 35.510 37.534 38.038 38.794 48.470 36.457 46.470 27.956 47.555 25.152 37.664 jan/10 68568 16.373 23.920 35.719 11.808 33.860 64.893 34.

441138 22.129377 0.2014 31.58693 27.042952 0.122489 4.399901 0.03417 1.030445 -0.74422 93.825054 4.015968 0.13051 75.58546 6.701775 6.65921 12.69504 4.086823 6.194999 2.261326 1.472028 10.951307 1.146296 4.01182 0.44792 2.52 ANEXO 5 – CÁLCULOS PARA AS AÇÕES NO ANO DE 2009 Tabela 14 – Cálculos para as ações no ano de 2009 (Parte 1) BOVESPA ALL11 AMBV4 BBAS3 BBDC4 BRAP4 BRKM5 BRTO4 CCRO3 CESP6 CGAS5 CLSC6 CMIG4 CPFE3 CPLE6 CRUZ3 CSAN3 CSNA3 CYRE3 ELET3 ELET6 ELPL6 EMBR3 GGBR4 5.071187 0.79721 3.165626 2.35502 63.026143 0.35898 5.240854 0.059336 1.453638 5.09352 21.087662 0.77387 54.189201 4.425753 0.190554 6.738163 6.092918 0. .6076 59.110352 1.1073 78.062559 0.957716 7.72776 2.072089 -0.247108 0.53431 62.204417 0.461236 -0.70066 175.000000 0.800429 2.01999 0.423125 3.277613 1.361188 3.28635 6.149938 4.0771 Fonte: Organizado pelo autor.089391 0.368629 1.85294 8.413533 6.263043 3.033885 0.66038 35.1217 71.61045 16.96384 27.43475 180.43888 3.014004 0.178735 0.035632 0.755699 4.09008 54.756977 9.278709 7.280474 4.067632 6.01817 270.14201 43.137796 0.43281 20.110659 0.00000 3.075271 0.195847 0.479759 1.4944 124.230751 4.00489 33.

791204 121.92996 13.488931 9.6107 36.10485 0.2585 33.24317 Fonte: Organizado pelo autor.720936 5.9628 127.35401 55.000212 0.4984 2.83901 18.550017 2.960947 3.57346 39.184629 0.04496 0.465265 2.63271 54.64226 5.66744 26.095089 4.077329 0.90953 19.037502 0.00865 74.067526 6.44406 1.092612 0.123879 0.64177 32.249146 2.065782 3.8511 26.823032 4.147892 84.561185 8. .753844 5.115678 2.00643 8.087927 -0.530856 9.016332 -0.062054 0.84427 2.789931 0.091371 0.037443 0.00025 4.601727 5.318962 4.597909 2.025753 0.882373 5.379315 4.525208 5.1812 5.391636 1.716565 1.425108 4.443446 2.035433 0.04 238.66687 34.6373 113.5622 76.08009 0.82613 5.59791 62.31903 75.9528 57.8312 43.019176 0.345175 4.166283 3.110353 0.935723 1.054773 0.127585 4.240353 5.107731 5.279304 4.000372 -0.664507 3.310284 2.00775 0.58477 -0.068696 0.562284 8.015404 0.018019 0.31043 1.225457 3.53 Tabela 15 – Cálculos para as ações no ano de 2009 (Parte 2) GOAU4 GOLL4 ITSA4 ITUB4 KLBN4 LIGT3 LREN3 NATU3 NETC4 PETR3 PETR4 SBSP3 TAMM4 TCSL3 TCSL4 TLPP4 TMAR5 TNLP3 TNLP4 TRPL4 USIM5 VALE3 VALE5 VIVO4 5.483257 0.317425 4.

109015 0.349522 0.13903 -5.8628 48.1699 240.13855 123.087614 0.30035 1.815 Fonte: Organizado pelo autor.07254 -3.28662 -0.04475 -6.06045 -2.036082 0.307271 0.44691 1.73428 -0.86105 -7.44378 -7.025582 0.089989 0.415846 1.26893 -5.03202 0.13027 -5.31327 -2.29529 -2.062597 0.084837 0.1852 182.000000 0.1626 26.02683 -0.40349 -4.104046 0.105255 -1.076128 0.024907 0.103833 0.14575 0.13221 -6.211557 -0.018884 0.546284 1.85429 38.86999 80.06138 -0.69224 35.6109 57.64074 0.12368 -1.117488 -0.16546 -1.48153 108.017669 0.08006 36.8658 79.37358 118.030943 0.059814 0.51985 90.058346 0.54 ANEXO 6 – CÁLCULOS PARA AS AÇÕES NO ANO DE 2008 Tabela 16 – Cálculos para as ações no ano de 2008 (Parte 1) BOVESPA ALL11 AMBV4 BBAS3 BBDC4 BRAP4 BRKM5 BRTO4 CCRO3 CESP6 CGAS5 CLSC6 CMIG4 CPFE3 CPLE6 CRUZ3 CSAN3 CSNA3 CYRE3 ELET3 ELET6 ELPL6 EMBR3 GGBR4 -3.029389 0.65009 136.150127 0.00000 -5.033943 0.06194 -2.53856 -1.85558 53.70019 1. .94844 0.72524 -2.050735 0.84291 -5.224167 -1.9932 49.47139 -4.81301 -4.30095 -7.56744 98.30934 405.038464 0.062758 0.90235 -6.447831 0.3818 57.64111 -3.9E-05 -4.51084 -0.20533 43.44577 0.4343 42.021 235.11962 -1.53732 254.

43364 -2.6133 -0.46106 -3.046471 2.086045 0.032439 -0.013032 0.77039 -4.152369 0.28351 1.4038 81.48329 -10.072376 0.16101 -5.13222 -4.737 169.61984 -1.17828 223.49226 -4.09551 -6.028399 0.32168 -0.44481 138.00584 0.56418 0.25506 75.075885 0.35807 -4.63902 1.16669 93.070629 0.52662 -3.28213 261.090418 0.2291 102.086531 0.092509 0.100419 -1.795313 -3.2843 -1.12047 -2.060217 0.359709 1.92207 39.02741 -4.088628 0.083566 0.46475 -4.0503 96.9761 61.6366 Fonte: Organizado pelo autor.004458 0.33037 -0.83089 1.836119 -4.96276 1.1901 46.98287 165.23044 -6.00607 -0.0448 84.02937 0.374038 -1.024435 0.93136 34.92066 114.084389 0.461 191.097241 0.8296 -5.70345 87.92752 98.930019 -3.03511 0.052899 0.55 Tabela 17 – Cálculos para as ações no ano de 2008 (Parte 2) GOAU4 GOLL4 ITSA4 ITUB4 KLBN4 LIGT3 LREN3 NATU3 NETC4 PETR3 PETR4 SBSP3 TAMM4 TCSL3 TCSL4 TLPP4 TMAR5 TNLP3 TNLP4 TRPL4 USIM5 VALE3 VALE5 VIVO4 -2.15073 -5.6318 -1.8381 1.845392 -3.6016 110.93999 -10. .09059 98.246841 1.54375 -3.6166 75.068902 2.70084 -5.141379 0.577323 -1.92985 66.48021 102.28638 -5.5347 -5.94002 1.66505 -2.34842 -1.

065261 0.151407 0.009873 0.160504 0.207962 0.75757 10.14496 5.170951 0.016877 0.121658 0.31085 26.345459 0. .95259 36.085896 Fonte: Organizado pelo autor.56 ANEXO 7 – CARTEIRA PARA 2008/2009 UTILIZANDO “BETAS HISTÓRICOS” Tabela 18 – Carteira para 2008/2009 utilizando “betas históricos” NATU3 TRPL4 TMAR5 ELET3 TNLP4 ELET6 64.17626 0.129582 0.014362 0.005094 0.006971 0.062766 0.014304 0.053663 0.94117 13.028036 0.

016293 0.091788 0.008895 0.83417 13.006065 0.59298 12.213202 0.010912 0.112601 0.282636 0. .062585 0.168132 0.074451 Fonte: Organizado pelo autor.016905 0.96782 7.322556 0.341199 0.315998 0.154179 4.360144 0.372521 0.395762 1.564928 2.007215 0.030622 0.174445 0.57 ANEXO 8 – CARTEIRA PARA 2008/2009 UTILIZANDO “MÉDIA GLOBAL” Tabela 19 – Carteira para 2008/2009 utilizando “média global” TMAR5 TRPL4 NATU3 ELET3 TNLP4 ELET6 TLPP4 21.079588 0.838809 0.

por fim. mas também de parte dele. 184. 2 Art. Altera. seja em formato de papel. DE 19 DE FEVEREIRO DE 1998. _____ de _______________ de 20____. de 3 (três) meses a 1 (um) ano. digital. não apenas a cópia integral do trabalho. Declaro ainda ter total conhecimento e compreensão do que é considerado plágio. atualiza e consolida a legislação sobre direitos autorais e dá outras providências. eletrônico. sem citação do autor ou de sua fonte. Declaro. áudio-visual ou qualquer outro meio. que meu Trabalho de Conclusão de Curso do Curso de Graduação em Engenharia de Produção é original. E não se trata de cópia integral ou parcial de textos e trabalhos de autoria de outrem.58 ANEXO 9 – TERMO DE AUTENTICIDADE UNIVERSIDADE FEDERAL DE JUIZ DE FORA FACULDADE DE ENGENHARIA Termo de Declaração de Autenticidade de Autoria Declaro. sob as penas da lei e para os devidos fins. através das sanções civis previstas na lei do direito autoral1 e criminais previstas no Código Penal 2 . Juiz de Fora. ou multa. inclusive de artigos e/ou parágrafos. de minha única e exclusiva autoria. junto à Universidade Federal de Juiz de Fora. _______________________________________ NOME LEGÍVEL DO ALUNO (A) _______________________________________ ASSINATURA ________________________ Matrícula ________________________ CPF 1 LEI N° 9. ter total conhecimento e compreensão das punições decorrentes da prática de plágio. .610. além das cominações administrativas e acadêmicas que poderão resultar em reprovação no Trabalho de Conclusão de Curso. Violar direitos de autor e os que lhe são conexos: Pena – detenção.

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