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ISSN 1517-6576

ISSN 15176576 CGC 00.038.166/000105

Relatrio de Inflao

Braslia

v. 14

n 1

mar.

2012

p. 1147

Relatrio de Inflao
Publicao trimestral do Comit de Poltica Monetria (Copom), em conformidade com o Decreto n 3.088, de 21 de junho de 1999. Os textos e os correspondentes quadros estatsticos e grficos so de responsabilidade dos seguintes componentes: Departamento Econmico (Depec) (E-mail: depec@bcb.gov.br) Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep) (E-mail: conep.depep@bcb.gov.br) Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) (E-mail: gerin@bcb.gov.br)

permitida a reproduo das matrias, desde que mencionada a fonte: Relatrio de Inflao, volume 14, n 1.

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O hfen () entre anos (19701975) indica o total de anos, incluindo o primeiro e o ltimo. A barra (/) utilizada entre anos (1970/1975) indica a mdia anual dos anos assinalados, incluindo o primeiro e o ltimo, ou ainda, se especificado no texto, anosafra, ou anoconvnio. Eventuais divergncias entre dados e totais ou variaes percentuais so provenientes de arredondamentos. No so citadas as fontes dos quadros e dos grficos de autoria exclusiva do Banco Central do Brasil. Central de Atendimento ao Pblico Banco Central do Brasil Secre/Surel/Diate SBS Quadra 3 Bloco B EdifcioSede 2 subsolo 70074900 Braslia DF DDG: 0800 9792345 Fax: (61) 34142553 Internet: <http//www.bcb.gov.br>

ndice

Apresentao Sumrio executivo Nvel de atividade

5 7 11

1.1 Comrcio _____________________________________________________________________ 11 1.2 Produo _____________________________________________________________________13 Produo industrial _____________________________________________________________13 Servios ______________________________________________________________________15 ndice de Atividade Econmica do Banco Central Brasil ______________________________16 1.3 Mercado de trabalho ____________________________________________________________16 1.4 Produto Interno Bruto ___________________________________________________________20 1.5 Investimentos _________________________________________________________________20 1.6 Concluso ____________________________________________________________________21

Preos

27

2.1 ndices gerais __________________________________________________________________27 2.2 ndices de preos ao consumidor __________________________________________________28 2.3 Monitorados __________________________________________________________________29 2.4 Ncleos ______________________________________________________________________29 2.5 Expectativas de mercado _________________________________________________________30 2.6 Concluso ____________________________________________________________________31

Polticas creditcia, monetria e fiscal

33

3.1 Crdito _______________________________________________________________________33 Operaes de crdito com recursos direcionados ______________________________________34 Operaes de crdito com recursos livres ____________________________________________34 Taxas de juros e inadimplncia ____________________________________________________35 3.2 Agregados monetrios ___________________________________________________________36 Taxas de juros reais e expectativas de mercado _______________________________________37 Mercado de capitais _____________________________________________________________37 3.3 Poltica fiscal __________________________________________________________________37 Necessidades de financiamento do setor pblico ______________________________________38 Evoluo em 2011 ______________________________________________________________38 Evoluo em janeiro de 2011 _____________________________________________________40

Operaes do Banco Central no mercado aberto ______________________________________41 Dvida mobiliria federal ________________________________________________________41 Dvida Lquida do Setor Pblico ___________________________________________________42 3.4 Concluso ____________________________________________________________________43

Economia internacional

45

4.1 Atividade econmica ____________________________________________________________45 4.2 Poltica monetria e inflao ______________________________________________________48 4.3 Mercados financeiros internacionais ________________________________________________50 4.4 Commodities __________________________________________________________________52 4.5 Concluso ____________________________________________________________________53

Setor externo

59

5.1 Movimento de cmbio___________________________________________________________59 5.2 Comrcio de bens ______________________________________________________________60 5.3 Servios e renda _______________________________________________________________62 5.4 Conta financeira________________________________________________________________63 5.5 Indicadores de sustentabilidade externa _____________________________________________65 5.6 Concluso ____________________________________________________________________66

Perspectivas para a inflao

71

6.1 Determinantes da inflao ________________________________________________________72 6.2 Cenrio principal: riscos associados e implementao da poltica monetria ________________80 6.3 Pressupostos e previso de inflao ________________________________________________89

Boxes
Atividade e Mercado de Trabalho: dinmica recente ______________________________________17 Evoluo da Massa de Rendimento e do Valor Adicionado ao PIB ___________________________23 Desinflao Global ________________________________________________________________55 Projeo para o Balano de Pagamentos _______________________________________________67 Decomposio da Inflao de 2011 ___________________________________________________93 Mecanismos de Transmisso da Poltica Monetria nos Modelos do Banco Central______________98 Indicadores Financeiros Antecedentes da Atividade Domstica ____________________________104

Anexo Apndice

109 141

Apresentao

O Relatrio de Inflao publicado trimestralmente pelo Banco Central do Brasil e tem o objetivo de avaliar o desempenho do regime de metas para a inflao e delinear cenrio prospectivo sobre o comportamento dos preos, explicitando as condies das economias nacional e internacional que orientaram as decises do Comit de Poltica Monetria (Copom) em relao conduo da poltica monetria. Este Relatrio constitudo de seis captulos: Nvel de atividade; Preos; Polticas creditcia, monetria e fiscal; Economia internacional; Setor externo; e Perspectivas para a inflao. Em relao ao nvel de atividade, so analisados evoluo das vendas no varejo, estoques, produo, mercado de trabalho e investimento. No captulo seguinte, a anlise sobre o comportamento dos preos focaliza os resultados obtidos no trimestre, em funo das decises de poltica monetria e das condies reais da economia que independeram da ao governamental. No captulo relativo s polticas creditcia, monetria e fiscal, a anlise centrada no desempenho do crdito e do mercado financeiro, assim como na execuo oramentria. No captulo sobre economia internacional, apresenta-se anlise do desempenho das principais economias, procurando identificar as condies que podem influenciar a economia brasileira, notadamente nas suas relaes com o exterior. Em seguida, o captulo sobre o setor externo enfoca a evoluo das transaes econmicas com o exterior, com nfase no resultado comercial e nas condies de financiamento externo. Finalmente, analisam-se as perspectivas para a evoluo da inflao.

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Sumrio executivo

O cenrio econmico global segue com perspectiva de baixo crescimento, por perodo de tempo prolongado. De fato, nas economias maduras, em diversos casos o ambiente econmico j recessivo. Nos Estados Unidos, se por um lado existe percepo mais positiva em relao atividade, ainda que para o curto prazo, por outro, h riscos originados, por exemplo, da recente alta nos preos do petrleo e de cenrio de conteno fiscal neste e nos prximos anos. Na Zona do Euro, eventos recentes indicam postergao de uma soluo definitiva para a crise financeira e fiscal e, assim, a regio continua com perspectiva de reduo ou de baixo crescimento da atividade. As perspectivas para o crescimento de importantes economias emergentes tambm se reduziram e, em casos especficos, esses novos patamares se apresentam como desenvolvimentos duradouros. A economia brasileira registrou menor dinamismo em 2011 e, nos ltimos trimestres, tem crescido abaixo de sua taxa de crescimento potencial. O processo de moderao no ritmo de crescimento da economia foi resultado, em parte, de aes de poltica implementadas no final de 2010 e no incio de 2011, potencializadas pela deteriorao do cenrio econmico global ocorrida no segundo semestre de 2011. Nesse contexto, a economia domstica, na comparao com o semestre imediatamente anterior, registrou moderao no primeiro semestre de 2011, e esse movimento se intensificou no segundo semestre. O impacto da deteriorao do cenrio internacional se transmitiu para a economia brasileira, entre outros canais, via expectativas de empresrios e consumidores, fluxos de comrcio exterior e investimentos. Alm disso, tambm no segundo semestre, cabe destacar a ocorrncia de ajustes de estoques em segmentos importantes da indstria. A moderao da expanso do crdito total registrada em meses recentes evidencia, entre outros, condies de oferta de crdito a pessoas fsicas ligeiramente mais restritivas, com taxas de inadimplncia mostrando certa

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estabilidade, na margem, em patamares compatveis com a fase do ciclo. Persiste a expanso mais intensa no segmento de financiamentos habitacionais, em parte, devido a avanos institucionais. Para pessoas jurdicas, a moderao da atividade contribuiu para conter a demanda no segmento de crdito com recursos livres. O crescimento das receitas pblicas em 2011 contribuiu, em parte, para o cumprimento integral da meta de supervit primrio fixada para o ano. No que se refere ao setor externo, o saldo acumulado da balana comercial em doze meses atingiu US$28,6 bilhes em fevereiro, ante US$21,5 bilhes em fevereiro de 2011. A demanda externa, fragilizada pela complexa conjuntura global, tem contribudo de forma modesta para o crescimento do quantum exportado. De fato, em doze meses at janeiro de 2012, o quantum exportado registrou alta de 2,6% em relao aos doze meses imediatamente anteriores, enquanto o preo mdio das exportaes se elevou em 21,2%. J o quantum importado aumentou 8,5% nesse perodo, refletindo, em parte, a evoluo da demanda domstica, apesar da moderao nos ltimos meses, evidenciada no recuo gradual dessa taxa desde o incio de 2011. O financiamento do dficit em transaes correntes ocorreu integralmente por Investimentos Estrangeiros Diretos (IED). Os investimentos lquidos em aes somaram US$5,1 bilhes no acumulado do ano at fevereiro, ante US$6,2 bilhes em 2011, resultado consistente com a eliminao, em dezembro de 2011, da incidncia de Imposto sobre Operaes Financeiras (IOF) sobre investimentos dessa natureza. A inflao, medida pela variao do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA) em doze meses, recua desde outubro de 2011 e alcanou 5,85% em fevereiro de 2012, 0,16 p.p. abaixo da inflao observada em igual perodo de 2011. O recuo da inflao foi determinado, basicamente, pela menor variao nos preos livres. As medidas de inflao subjacente calculadas pelo Banco Central, de modo geral, tambm apresentaram evoluo similar da inflao plena. No que se refere a projees de inflao, de acordo com os procedimentos tradicionalmente adotados, e levandose em conta todo o conjunto de informaes disponvel at 9 de maro de 2012 (data de corte), o cenrio de referncia,

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que pressupe manuteno da taxa de cmbio constante no horizonte de previso em R$1,75/US$ e meta para a taxa Selic em 9,75% a.a., projeta inflao de 4,4% em 2012, 0,3 pontos percentuais (p.p.) menor do que a projetada no Relatrio de dezembro de 2011, de 5,2% em 2013, e de 5,1% para o primeiro trimestre de 2014. No cenrio de mercado, que incorpora dados da pesquisa realizada pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) com um conjunto significativo de instituies, as projees so de 4,5% em 2012, 0,3 p.p. menor do que o valor projetado no ltimo Relatrio, de 5,3% em 2013, e de 5,2% para o primeiro trimestre de 2014. No que se refere ao balano de riscos, o Copom avalia que o cenrio internacional continua a manifestar vis desinflacionrio no horizonte relevante, ou seja, torna favorvel o balano de riscos para a inflao domstica. Para o Comit, desde o ltimo Relatrio, vistos em conjunto, os desenvolvimentos domsticos indicam, no horizonte relevante, um balano de riscos favorvel. O Copom entende que ocorreram mudanas estruturais significativas na economia brasileira, as quais determinaram recuo nas taxas de juros em geral, e, em particular, na taxa neutra. Apoia essa viso, entre outros fatores, a reduo dos prmios de risco, consequncia direta do cumprimento da meta de inflao pelo oitavo ano consecutivo, da estabilidade macroeconmica e de avanos institucionais. Alm disso, o processo de reduo dos juros foi favorecido por mudanas na estrutura dos mercados financeiros e de capitais, pelo aprofundamento do mercado de crdito bem como pela gerao de supervits primrios consistentes com a manuteno de tendncia decrescente para a relao entre dvida pblica e Produto Interno Bruto (PIB). Para o Comit, todas essas transformaes caracterizam-se por um elevado grau de perenidade embora, em virtude dos prprios ciclos econmicos, reverses pontuais e temporrias possam ocorrer e contribuem para que a economia brasileira, hoje, apresente slidos indicadores de solvncia e de liquidez. O Copom tambm pondera que tm contribudo para a reduo das taxas de juros domsticas, inclusive da taxa neutra, o aumento na oferta de poupana externa e a reduo no seu custo de captao, os quais, na avaliao do Comit, em grande parte, so desenvolvimentos de carter permanente.

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Considerando os valores projetados para a inflao e o balano de riscos associado, o Copom atribui elevada probabilidade concretizao de um cenrio em que se contempla a taxa Selic se deslocando para patamares ligeiramente acima dos mnimos histricos, e nesses patamares se estabilizando. De acordo com o cenrio de referncia, a projeo para o crescimento do PIB em 2012 se posiciona em 3,5%, mesmo valor projetado no Relatrio de Inflao de dezembro de 2011. Essa projeo contempla acelerao da atividade ao longo do ano, e se mostra compatvel com o equilbrio interno e externo e consistente com o cenrio de convergncia da inflao para a meta em 2012.

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Nvel de atividade

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Nov Dez 0,0 0,6 1,2 1,4 1,5 -0,5 0,6 1,0 9,1 3,7 1,4 1,6 1,3 5,5 0,3 -0,5 -1,5 0,9 2,6 1,3 -5,3 6,9 0,6 1,6 1,3 3,3 1,0 2,9 5,2 0,0

Tabela 1.1 ndice de volume de vendas


Variao percentual Discriminao 2011 Set No ms
1/

Out

Comrcio varejista Combustveis e lubrificantes Hiper, supermercados Tecidos, vesturio e calados Mveis e eletrodomsticos Artigos farmacuticos, mdicos Livros, jornais, revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritrio Outros artigos de uso pessoal Comrcio ampliado Materiais de construo Automveis e motocicletas Trimestre/trimestre anterior Comrcio varejista Combustveis e lubrificantes Hiper, supermercados Tecidos, vesturio e calados Mveis e eletrodomsticos Artigos farmacuticos, mdicos Livros, jornais, revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritrio Outros artigos de uso pessoal Comrcio ampliado Materiaal de construo Automveis e motocicletas No ano Comrcio varejista Combustveis e lubrificantes Hiper, supermercados Tecidos, vesturio e calados Mveis e eletrodomsticos Artigos farmacuticos, mdicos Livros, jornais, revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritrio Outros artigos de uso pessoal Comrcio ampliado Materiais de construo Automveis e motocicletas
Fonte: IBGE 1/ Dados dessazonalizados.
1/

0,5 -1,1 0,1 1,5 1,4 2,8 -1,1 -4,0 0,0 0,6 0,7 1,5

-0,1 -1,0 -2,1

Aps a estabilidade observada no terceiro trimestre de 2011, a atividade econmica tende a ganhar impulso ao longo deste ano. De fato, registrou-se expanso de 0,3% no PIB no trimestre encerrado em dezembro de 2011, em relao ao finalizado em setembro, a despeito do complexo ambiente econmico internacional. No incio de 2012, o desempenho do comrcio foi favorvel, reflexo, sobretudo, da continuidade de crescimento da massa salarial e da melhora dos ndices de confiana. A produo industrial recuou em janeiro, aps dois meses com resultados positivos, refletindo fatores pontuais cujos impactos devem, ao menos em parte, ser rapidamente revertidos.

-0,3 0,1 -2,9

1.1 Comrcio
1,5 0,9 1,4 -2,4 2,4 2,6 3,0 3,5 0,1 -0,7 -0,1 -3,3 0,8 0,4 0,9 -3,5 2,1 1,8 3,1 1,5 0,7 -1,3 -0,4 -5,2 1,0 0,1 0,9 -2,4 2,6 2,0 5,7 1,3 0,5 -0,2 0,5 -2,1 1,1 0,7 0,4 -0,9 3,1 0,8 7,0 10,2 1,0 1,1 1,5 1,0

6,9 2,0 3,9 5,3 17,8 10,5 7,5 15,2 4,7 8,0 10,3 9,4

6,6 1,7 3,8 4,5 17,3 10,2 7,2 16,4 4,2 7,3 9,9 8,0

6,6 1,7 4,0 4,1 16,8 10,0 7,0 17,2 4,1 6,9 9,5 6,9

6,7 1,6 4,0 3,6 16,6 9,7 5,9 19,6 4,0 6,6 9,1 6,1

Os indicadores do comrcio se mostraram robustos no final de 2011. Ocorreram elevaes nas vendas de bens durveis e semidurveis, mais sensveis s condies de crdito, e de bens no durveis, favorecidas pelas condies do mercado de trabalho. O comrcio ampliado cresceu 1,1% no trimestre encerrado em dezembro, em relao ao finalizado em setembro de 2011, quando havia recuado 0,7%, no mesmo tipo de comparao, considerados dados dessazonalizados da Pesquisa Mensal do Comrcio (PMC), divulgada pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE). Todos os segmentos pesquisados, exceto tecidos, vesturio e calados, registraram expanso das vendas no trimestre, ressaltando-se as relativas a equipamentos e material para escritrio e comunicao, 10,2%; livros, revistas, jornais e papelaria, 7,0%; e mveis e eletrodomsticos, 3,1%. As vendas do comrcio varejista, conceito que exclui os segmentos veculos, motos, partes e peas, e material de construo, registraram elevaes respectivas de 1,1% e 1,5% nas bases de comparao mencionadas, destacandose, no trimestre encerrado em dezembro, os aumentos assinalados no Centro-Oeste, 2,1% e no Norte, 1,5%.

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Grfico 1.1 ndice de volume de vendas no varejo Conceito ampliado Dados dessazonalizados
2003 = 100 200 190 180 170 160 150 Mar Jun 2009 Fonte: IBGE Set Dez Mar Jun 2010 Set Dez Mar Jun 2011 Set Dez

Outros indicadores do comrcio varejista sugerem manuteno do dinamismo do setor no incio de 2012. Nesse sentido, as vendas reais do setor supermercadista, segmento com peso aproximado de 32% na PMC, cresceram 1,3% no trimestre finalizado em janeiro de 2012, em relao ao encerrado em outubro de 2011, quando haviam aumentado 0,6%, considerados dados dessazonalizados da Associao Brasileira de Supermercados (Abras). Na mesma linha, o ndice Serasa Experian de Atividade do Comrcio, de abrangncia nacional, construdo a partir de consultas mensais realizadas pelos estabelecimentos comerciais, registrou variaes respectivas de 2,3% e 0,8% nas bases de comparao consideradas. As vendas de automveis e comerciais leves, divulgadas pela Federao Nacional da Distribuio de Veculos Automotores (Fenabrave), cresceram 2,7% no trimestre encerrado em fevereiro de 2012, em relao ao terminado em novembro de 2011, quando haviam recuado 1,1% no mesmo tipo de comparao. Os indicadores de inadimplncia registraram relativa acomodao, em patamar elevado, no incio de 2012. A relao entre o nmero de cheques devolvidos por insuficincia de fundos e o total de cheques compensados atingiu 6,2% em janeiro, ante 5,6% em igual ms de 2011, ressaltando-se os aumentos respectivos de 0,9 p.p. e 0,8 p.p. nas regies Centro-Oeste e Nordeste. A inadimplncia no estado de So Paulo atingiu 7,8% em fevereiro, ante 7,9% no ms anterior e 6,9% em igual perodo de 2011, de acordo com a Associao Comercial de So Paulo (ACSP). O Indicador Serasa Experian de Inadimplncia do Consumidor, aps registrar recuo mensal de 2,8% em dezembro, aumentou 2,4% em janeiro de 2012, considerados dados dessazonalizados. O indicador experimentou elevao de 16,6% em relao a janeiro de 2011. O ndice de Confiana do Consumidor (ICC), divulgado pela Fundao Getulio Vargas (FGV), registrou aumento mensal de 2,9% em fevereiro, resultado de crescimentos de 2,3% no ndice da Situao Atual (ISA) e de 3,2% no ndice de Expectativas (IE). O indicador encontrase em patamar 2,6% inferior ao de igual perodo de 2011 e 8,3 pontos superior mdia histrica. O ndice Nacional de Expectativa do Consumidor (Inec), divulgado mensalmente a partir de maro de 2010 pela Confederao Nacional da Indstria (CNI), aps sequncia de cinco meses de crescimento, apresentou recuo mensal de 0,7% em fevereiro. Esse movimento

Grfico 1.2 ndice de volume de vendas no varejo Segmentos selecionados Dados dessazonalizados
2003 = 100 Mveis e eletrodomsticos 320 300 280 260 240 220 200 Mar Jun 2009 Set Dez Mar Jun 2010 Set Dez Mar Jun 2011 Set Hipermercados e supermercados 168 160 152 144 136 Dez

Mveis e eletrodomsticos Fonte: IBGE Hipermercados e supermercados

Grfico 1.3 ndice de volume de vendas (veculos, motos, partes e peas) Dados dessazonalizados
2003 = 100 265 245 225 205 185 165 Mar Jun 2009 Fonte: IBGE Set Dez Mar Jun 2010 Set Dez Mar Jun 2011 Set Dez

Grfico 1.4 ndice Nacional de Expectativa do Consumidor


2001 = 100 122 120 118 116 114 112 110 Abr Jun 2010 Fonte: CNI Ago Out Dez Fev Abr 2011 Jun Ago Out Dez Fev 2012

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Grfico 1.5 ndice Nacional de Confiana (INC ACSP) e ndice de Confiana do Consumidor (ICC FGV)
INC 180 170 160 150 140 130 120

ICC Set 2005 = 100 130 120 110 100

refletiu as pioras nas avaliaes relativas aos componentes expectativas de desemprego, avaliao da situao financeira e endividamento. O ndice Nacional de Confiana (INC), elaborado pela Ipsos Public Affairs para a ACSP, aps registrar cinco aumentos mensais em sequncia e atingir nvel recorde em janeiro, recuou 1,1% em fevereiro. A anlise regional indica a ocorrncia de retraes mensais nos indicadores das regies Sul, 12,5%; Norte/Centro-Oeste, 9%; e Sudeste, 8,9%, e aumento de 8,3% no relativo ao Nordeste. O ICC, divulgado pela Federao do Comrcio do Estado de So Paulo (Fecomercio SP) e restrito ao municpio de So Paulo, atingiu 170,2 pontos em fevereiro, recorde da srie iniciada em junho de 1994. O aumento mensal de 11,9 pontos decorreu de elevaes de 16,0 pontos no ndice de Condies Econmicas Atuais (Icea) e de 9,1 pontos no ndice de Expectativa do Consumidor (IEC), ambos atingindo os maiores valores das sries histricas. O IEC calculado pela Federao do Comrcio do Estado do Rio de Janeiro (Fecomrcio-RJ), para a Regio Metropolitana do Rio de Janeiro, apresentou elevao mensal de 3,4% em fevereiro, reflexo das elevaes de 4,8% no componente Situao Financeira Presente e de 2,2% no indicador Expectativas Financeiras.

90 Fev Mai Ago Nov Fev Mai Ago Nov Fev Mai Ago Nov Fev 2009 2010 2011 2012 INC ICC Fontes: ACSP e FGV

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1.2 Produo
A atividade industrial, aps registrar expanso modesta no ltimo bimestre de 2011, experimentou retrao acentuada em janeiro de 2012, o que em parte se deve a fatores localizados e que tendem a ser rapidamente revertidos. Vale ressaltar que a melhora dos ndices de confiana do setor em meses recentes e as perspectivas de continuidade do dinamismo da demanda interna e de estabilizao do cenrio externo sinalizam a recuperao nos prximos meses.

Produo industrial
A produo fsica da indstria recuou 1,4% no trimestre encerrado em janeiro, em relao ao finalizado em outubro, quando havia decrescido 1,9%, no mesmo tipo de comparao, de acordo com dados dessazonalizados da

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Tabela 1.2 Produo industrial Trimestre/trimestre anterior


Discriminao
1/

% 2011 Out Indstria geral Por seo Indstria extrativa Indstria de transformao Por categoria de uso Bens de capital Bens intermedirios Bens de consumo Durveis Semi e no durveis
Fonte: IBGE 1/ Dados dessazonalizados.

2012 Nov -2,4 1,7 -2,8 -5,5 -0,8 -3,4 -9,0 -1,2 Dez -1,8 2,0 -1,9 -3,7 -0,6 -2,1 -3,9 -1,2 Jan -1,4 -0,9 -0,6 -5,0 -1,0 1,3 0,6 1,2

-1,9 0,8 -2,5 -2,4 -1,4 -3,2 -7,2 -1,3

Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica (PIM-PF), do IBGE. Ocorreram retraes na indstria extrativa, 0,9%, e na de transformao, 0,6%, esta evidenciando, em especial, os decrscimos nas atividades fumo, 19,2%; mquinas para escritrio e equipamentos de informtica, 11,7%; material eletrnico e equipamentos de comunicao, 7,5%; e veculos automotores, 7,4%. Em oposio, registrem-se os aumentos nas indstrias de equipamentos de instrumentao mdicohospitalar, 10,2%; farmacutica, 5,7%; e de perfumaria e produtos de limpeza, 4,5%. Cabe assinalar que a evoluo da indstria no perodo refletiu desempenhos mensais distintos, com variao positiva da produo nos dois ltimos meses de 2011 e recuo significativo em janeiro. O resultado do setor neste incio de ano deveu-se em grande parte a fatores pontuais concentrados, em especial, nos segmentos de automotores e extrativismo mineral1. A segmentao por categorias de uso revela que a indstria de bens de capital recuou 5% no perodo, com nfase na reduo acentuada na produo de caminhes e nibus em janeiro (vide nota de rodap 1). A produo de bens intermedirios decresceu 1%, enquanto as indstrias de bens de consumo semi e no durveis e de bens de consumo durveis apresentaram expanses respectivas de 1,2% e 0,6%. O ndice de pessoal ocupado assalariado, considerados dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal Empregos e Salrios (Pimes) do IBGE, recuou 0,5% no trimestre encerrado em janeiro, em relao ao finalizado em outubro. No mesmo perodo, a folha de pagamento real diminuiu 0,9%. A utilizao da capacidade instalada (UCI) da indstria de transformao atingiu 83,7% em fevereiro, de acordo com dados dessazonalizados da Sondagem da Indstria de Transformao (SIT) da FGV. Ressalte-se que a UCI mdia atingiu 83,6%% no trimestre encerrado em fevereiro, patamar 0,1 p.p. superior ao registrado no trimestre finalizado em novembro, resultado de aumento 3,3 p.p. na indstria de bens de consumo no durveis e de recuos respectivos de 1,2 p.p., 0,9 p.p. e 0,8 p.p. nas indstrias de bens de consumo durveis, bens intermedirios e bens de capital.

2002 = 100 160 150 140 130 120 110 100

Grfico 1.6 Produo industrial1/ Indstria geral e sees

Jan Abr Jul Out Jan Abr 2009 2010 Indstria geral Indstria de transformao Fonte: IBGE 1/ Sries com ajuste sazonal.

Jul

Out

Jan Abr Jul Out Jan 2011 2012 Indstria extrativa

Durveis 2002 = 100 200 180 160

Grfico 1.7 Produo industrial1/ Bens de consumo


Semi e no durveis 2002 = 100 120 116 112

140 120 100 Jan Abr 2009 Jul Out Jan Abr 2010 Jul Out Jan Abr 2011 Jul 108 104 Out Jan 2012

Durveis Fonte: IBGE 1/ Sries com ajuste sazonal.

Semi e no durveis

1/ O resultado negativo registrado no setor automotor refletiu a elevao da produo de veculos pesados ao longo do segundo semestre de 2011 e conseqente aumento dos estoques. Esse posicionamento das empresas, que concederam, em muitos casos, frias coletivas em janeiro de 2012, foi influenciado pela obrigatoriedade, a partir do incio do ano, da utilizao de tecnologia mais eficiente, e de custo mais elevado, associada emisso de poluentes. No mbito da atividade extrativa mineral, ressalte-se o impacto das condies meteorolgicas adversas sobre o escoamento da produo de minrio de ferro.

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Bens de capital 2002 = 100 200 190 180 170 160 150 140 130 120 Jan Abr 2009

Grfico 1.8 Produo industrial1/ Bens de capital e intermedirios

Bens intermedirios 2002 = 100 130 125 120 115 110 105

Os estoques industriais, aps registrarem expanso ao longo do segundo semestre de 2011, encontram-se em processo de ajuste. De acordo com a Sondagem da Indstria de Transformao da FGV, o ndice de estoques da indstria atingiu 104,3 pontos em fevereiro2, ante 108,5 pontos em outubro e 101,3 pontos em igual ms de 2011. O ndice de Confiana da Indstria 3 (ICI), considerados dados dessazonalizados da FGV, apresentou aumento mensal de 0,2 ponto em fevereiro, totalizando 102,5 pontos. Ratificando o ambiente de recuperao das expectativas observado nos meses recentes, o ICI mdio da indstria de transformao aumentou 1,4 ponto no trimestre encerrado em fevereiro, em relao ao finalizado em novembro, resultado de aumentos nos indicadores das indstrias de bens de consumo durveis, 7,4 p.p., e de bens de consumo no durveis, 5,2 p.p., e de recuos nos referentes aos segmentos de bens de capital, 9,2 p.p., e de bens intermedirios, 2,1 p.p. O ndice de Gerentes de Compras4 (PMI), considerada a srie dessazonalizada pela Markit, atingiu 51,4 pontos em fevereiro, sinalizando melhora da atividade industrial pelo segundo ms seguido.

Jul

Out

Jan Abr 2010

Jul

Out

Jan Abr 2011

Jul

Out

100 Jan 2012

Bens de capital Fonte: IBGE 1/ Sries com ajuste sazonal.

Bens intermedirios

Grfico 1.9 Utilizao da capacidade instalada1/ Indstria de transformao


% 88 86 84 82 80 78 76 Fev Mai 2009 Ago Nov Fev Mai 2010 Ago Nov CNI Fev Mai Ago Nov Fev 2011 2012 FGV

Fontes: CNI e FGV 1/ Sries com ajuste sazonal.

Servios
O ndice de Confiana de Servios (ICS) da FGV, que reflete a confiana do empresariado do setor de servios, experimentou crescimento mensal de 2,1% em fevereiro, interrompendo sequncia de retraes consecutivas nessa base de comparao. A variao mensal refletiu a elevao de 2,2% no ndice de Expectativas (IE-S) e de 2% no ndice de Situao Atual (ISA-S). Apesar da elevao na margem, o ICS registrou, em fevereiro, a stima retrao consecutiva em base interanual. O ndice de Gerentes de Compras (PMI-Servios) relacionado ao quesito atividade de negcios atingiu 57,1 pontos em fevereiro, ante 55 pontos em janeiro, sugerindo a manuteno do dinamismo do setor. O indicador sem ajuste sazonal atingiu 55,5 pontos em fevereiro, ante 51,1 pontos em janeiro e 50 pontos em fevereiro de 2011.

Grfico 1.10 ndice de Confiana de Servios ICS e PMI-Servios PMI-Servios


ICS 145 135 125 115 105 95

Dados dessazonalizados 60 55 50 45 40

35 Fev Mai Ago Nov Fev Mai Ago Nov Fev Mai Ago Nov Fev 2009 2010 2011 2012 ICS PMI-Servios

Fontes: FGV e Markit

2/ Observe-se que, neste caso, calculou-se o complemento de 200 pontos do ndice original divulgado pela FGV, de modo que valores acima de 100 indicam estoques excessivos. 3/ Valores acima de 100 pontos indicam sentimento de otimismo. 4/ O PMI sintetiza a evoluo mensal dos indicadores de novos pedidos, produo, emprego, prazo de entrega e estoque de insumos. Valores superiores a 50 representam expanso mensal da atividade.

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Grfico 1.11 ndice de Atividade Econmica do Banco Central Dados dessazonalizados


2002 = 100 145 140 135 130 125 120 Mar 2009 Jun Set Dez Mar 2010 Jun Set Dez Mar 2011 Jun Set Dez

ndice de Atividade Econmica do Banco Central Brasil


O ndice de Atividade Econmica do Banco Central Brasil (IBC-Br), sugerindo moderao da atividade econmica, aumentou 0,3% no trimestre encerrado em dezembro, em relao ao finalizado em setembro, quando havia recuado 0,2%, nesse tipo de anlise, dados dessazonalizados. Consideradas variaes interanuais, o indicador registrou crescimento de 1,47% em dezembro, ante elevaes de 0,79% em novembro, 0,68% em outubro e 1,28% em setembro.

Grfico 1.12 Taxa de desemprego aberto


% 8

1.3 Mercado de trabalho


A taxa de desemprego, divulgada na Pesquisa Mensal de Emprego (PME) do IBGE, que abrange as seis principais regies metropolitanas do pas, atingiu 5,5% em janeiro de 2012. Considerando dados dessazonalizados pelo Banco Central, a taxa de desemprego registrou mdia de 5,6% no trimestre encerrado em janeiro, ante 6,0% naquele encerrado em outubro, resultado de aumento de 0,3% no pessoal ocupado e recuo de 0,2% na populao economicamente ativa (PEA). De acordo com o Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged) do Ministrio do Trabalho e Emprego (MTE), foram eliminados 246,5 mil postos de trabalho no trimestre encerrado em janeiro, ante 117,2 mil no mesmo perodo de 2011. Ocorreram demisses lquidas na indstria de transformao, 162,8 mil; na agropecuria, 104,1 mil; e na construo civil, 58,1 mil, contrastando com as criaes respectivas de 63,8 mil e 31,4 mil empregos formais no comrcio e no setor de servios. O rendimento mdio real habitual do trabalho principal nas regies abrangidas pela PME cresceu 2,0% no trimestre encerrado em janeiro, em relao a igual intervalo de 2011, registrando-se variaes respectivas de 2,7% e -3,2% nos segmentos de empregados do setor privado com e sem carteira de trabalho assinada. Dentre os setores de atividade, os maiores ganhos ocorreram na construo civil, 10,1%; nos servios domsticos, 5,4%; e no grupo dos outros servios, que agrega as atividades alojamento, transporte, limpeza urbana e servios pessoais, 5,1%. A massa salarial real, produto do rendimento mdio real habitual pelo nmero de ocupados, cresceu 3,7% no perodo.

4 Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov 2012 Dez 2010 Fonte: IBGE 2011

Tabela 1.3 Evoluo do emprego formal


Novos postos de trabalho Acumulado no perodo (em mil) Discriminao 2011 1 sem Total Indstria de transformao Comrcio Servios Construo civil Agropecuria Servios ind. de util. pblica Outros
1/

2012 2 sem No ano Jan 118,9 37,5 -36,3 61,5 42,2 12,3 1,0 0,8

1 265,3 244,0 92,3 507,1 156,7 223,5 6,7 35,0

300,8 1 566,0 -69,3 276,3 279,2 -7,7 -173,0 1,0 -5,6 174,7 368,6 786,3 149,0 50,5 7,7 29,3

Fonte: MTE 1/ Inclui extrativa mineral, administrao pblica e outras.

Grfico 1.13 Rendimento habitual mdio real


Maro 2002 = 100 140 135 130 125 120 115 110 105 100 95 90 Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr Jul Out Jan 2012

Total Sem carteira Fonte: IBGE

Com carteira Conta prpria

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Atividade e Mercado de Trabalho: dinmica recente

Tabela 1 Taxa de desemprego e PIB


Taxa de desemprego % 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Mdia
Fonte: IBGE

PIB Variao %

Variao em p.p.

12,3 11,5 9,8 10,0 9,3 7,9 8,1 6,7 6,0 9,1 -0,8 -1,7 0,2 -0,7 -1,4 0,2 -1,3 -0,8 -0,8 5,7 3,2 4,0 6,1 5,2 -0,3 7,5 2,7 4,2

A expanso da demanda domstica na ltima dcada foi sustentada, em grande parte, pelo dinamismo do mercado de trabalho. De fato, a taxa de desemprego mdia recuou de 12,3%, em 2003, para 6,0%, em 2011, e nesse perodo o Produto Interno Bruto (PIB) registrou aumento anual mdio de 4,2% (Tabela 1). Nos dois ltimos trimestres de 2011, no entanto, a atividade experimentou arrefecimento relevante e a taxa de desemprego persistiu em declnio, evidenciando relao distinta da registrada no decorrer da dcada e suscitando o exame, no mbito deste boxe, da dinmica recente entre mercado de trabalho e atividade. A evoluo interanual, em bases trimestrais, da taxa de desemprego e da expanso da atividade econmica pode ser observada no Grfico 1, que evidencia a relao inversa entre as mesmas. Vale ressaltar, entretanto, que embora o recuo da taxa de desemprego coincida, de modo geral, com perodos de acelerao na atividade, ocorreram episdios em que desaceleraes nas taxas de crescimento interanuais do PIB coincidiram com a manuteno, embora em ritmo decrescente, da trajetria declinante da taxa de desemprego1. A fim de analisar a dinmica recente do mercado de trabalho, parte-se da definio de taxa de desemprego:
TD = 1 PO PEA

Grfico 1 PIB e taxa de desemprego


Variao ante mesmo trimestre do ano anterior % 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 PIB (esquerda) Taxa de desemprego (direita) Fonte: IBGE p.p. 5 4 3 2 1 0 -1 -2 -3

1/ Nesse sentido, a manuteno da trajetria declinante da taxa de desemprego em 2011 a taxa atingiu 4,7% em dezembro, menor nvel histrico ocorreu em cenrio de desacelerao da atividade, iniciada, se consideradas variaes anuais em bases trimestrais, no segundo trimestre de 2010.

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onde: TD = Taxa de desemprego PO = Populao ocupada PEA = Populao Economicamente Ativa. A variao em pontos percentuais da TD , aproximadamente, igual diferena entre as taxas de variao da PO e da PEA, ocorrendo estabilidade da TD em situaes em que a PO e a PEA crescem mesma taxa.
Tabela 2 PIA e PEA
% Variao anual PIA 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Mdia
Fonte: IBGE

Taxa de atividade

PEA 1,9 0,8 2,1 1,8 1,8 0,9 2,0 1,2 1,6 57,1 56,6 56,8 56,9 57,0 56,7 57,1 57,1 56,9

1,8 1,8 1,6 1,7 1,6 1,5 1,3 1,3 1,6

As taxas de crescimento das mdias anuais da Populao em Idade Ativa (PIA) e da PEA, e a Taxa de Atividade (TA), definida como a relao entre a PEA na PIA, encontram-se na Tabela 2. A taxa de crescimento da PIA recuou de 1,77%, em 2003, para 1,26%, em 2011, trajetria que, em linha com a desacelerao do crescimento populacional, tende a persistir nos prximos anos2. O crescimento da PEA incorpora volatilidade mais acentuada que o da PIA, reflexo do prprio ciclo econmico. Por sua vez, a TA se apresenta mais estvel. A relao entre o comportamento da PO e o ritmo da atividade econmica pode ser avaliada no Grfico 2, que apresenta as taxas de crescimento do PIB e da PO. Nota-se que, em geral, a variao da 2004 taxa de crescimento do PIB seguida, com defasagem 2004 de um trimestre, por movimentos na mesma direo 2004 da taxa do crescimento da PO.

Grfico 2 PIB e populao ocupada


Variao % ante mesmo trimestre do ano anterior 10 8 6 4 2 0 -2 -4 I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 PIB (esquerda) Fonte: IBGE Ocupados (direita) 1 0 3 2 5 4

2004 2005 As taxas de crescimento da PO e do PIB 2005 com um perodo de 2005 defasagem, considerando 2005 dados trimestrais de 2004 a 2011, encontram-se no 2006 Grfico 3. Esses pontos se situam prximos reta da 2006 regresso (vide equao baixo) ilustrada no mesmo grfico, ressaltando-se2006 no perodo em anlise, que, 2006

a economia brasileira registrou expanso na quase totalidade dos trimestres, com reduo da atividade apenas em trs oportunidades. Assim, o ajuste na ocupao nos perodos de crise tende a apresentar relativa rigidez, j que ocorreu com carter de curtssimo prazo.

% POt = a + b% PIBt 1
2/ O fluxo migratrio fator que pode influir no crescimento da PIA.

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Grfico 3 PIB e populao ocupada


Variao % ante mesmo trimestre do ano anterior 5 2010.II 2010.IV 2010.I 3 2011.II 2010.III

Populao ocupada

2 2011.III 1 2009.IV 0 -1 0 1 2 3 PIB defasado 4 5 2009.I 2011.IV

2011.I

2009.III 2009.II -4 -3 -2

10

Fonte: IBGE, Banco Central

Admitindo TA estvel, a taxa de crescimento do PIB que mantm a TD constante aquela em que as taxas de crescimento da PO e da PIA so iguais. De acordo com a equao acima, o desemprego registraria estabilidade no perodo 2003/2011 dada a mdia de crescimento anual da PIA de 1,6% se o PIB crescesse 1,3% ao ano. Como a taxa de crescimento mdia do PIB foi bem maior, a taxa de desemprego recuou bastante. Em 2011, dado que a PIA cresceu 1,3%, a expanso do PIB requerida para a estabilidade da TD seria entre 0,3% e 0,6%. Tendo em vista o crescimento anual de 2,7% no PIB, a taxa de desemprego deveria ter recuado 0,7 p.p. (valor muito prximo ao 0,8 p.p. efetivamente registrado no ano).

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1.4 Produto Interno Bruto


Tabela 1.4 Produto Interno Bruto Acumulado no ano
Variao % Discriminao 2010 IV Tri Agropecuria Indstria Extrativa mineral Transformao Construo civil Produo e distribuio de eletricidade, gs e gua Servios Comrcio Transporte, armazenagem e correio Servios de informao Intermediao financeira, seguros, previdncia complementar e servios relacionados Outros servios Atividades imobilirias e aluguel Administrao, sade e educao pblicas Valor adic. a preos bsicos Impostos sobre produtos PIB a preos de mercado Consumo das famlias Consumo do governo Formao Bruta de Capital Fixo Exportao Importao
Fonte: IBGE

2011 I Tri 3,3 3,8 3,3 2,9 5,5 5,0 4,0 5,4 4,6 4,5 II Tri 1,2 2,9 3,2 2,3 3,8 4,2 3,8 5,5 3,9 5,2 III Tri 2,8 2,3 3,0 1,2 3,8 4,1 3,2 4,1 3,2 4,9 IV Tri 3,9 1,6 3,2 0,1 3,6 3,8 2,7 3,4 2,8 4,9

6,3 10,4 13,6 10,1 11,6 8,1 5,5 10,9 9,2 3,7

O PIB cresceu 1,4% no quarto trimestre de 2011, em relao a igual intervalo de 2010, segundo as Contas Nacionais Trimestrais do IBGE, acumulando expanso anual de 2,7%. Na margem, o agregado aumentou 0,3% em relao ao terceiro trimestre do ano, de acordo com dados dessazonalizados. A expanso do PIB entre os trimestres encerrados em dezembro de 2011 e do ano anterior decorreu de crescimento na agropecuria, 8,4%; no setor de servios, 1,4%, impulsionado por servios de informao, que cresceu 4,6%; e de retrao de 0,4% na indstria, sensibilizada pala retrao de 3,1% na indstria de transformao. No mbito da demanda, as contribuies dos componentes domstico e externo atingiram, na ordem, 1,7 p.p. e -0,4 p.p., ocorrendo elevaes respectivas de 2,1%, 2,0% e 1,3% no consumo das famlias, na Formao Bruta de Capital Fixo (FBCF) e no consumo do governo, e aumentos de 6,4% nas importaes e de 3,7% nas exportaes. A variao anual do PIB decorreu de expanses de 3,9% na agropecuria, influenciada pela safra recorde de gros; de 2,7% no setor de servios e de 1,6% na indstria, favorecida pelos crescimentos nas atividades distribuio de eletricidade, gs e gua, 3,8%; e construo civil, 3,6%. No mbito da demanda, ocorreram contribuies de 3,4 p.p. do componente domstico, com nfase na variao de 4,7% na FBCF, e de -0,7 p.p. do setor externo, decorrente de variaes respectivas de 9,7% e 4,5% nas importaes e nas exportaes. A anlise, na margem, sob a tica da produo, evidencia os crescimentos trimestrais de 0,9% na agropecuria e de 0,6% no setor de servios, contrastando com o recuo de -0,5% na indstria, terceiro resultado negativo do setor em sequencia, nessa base de comparao. Em relao demanda, o componente domstico registrou elevaes no consumo das famlias, 1,1%; no consumo do governo, 0,4%; e na FBCF, 0,2%, enquanto no mbito do setor externo ocorreram aumentos de 1,9% nas exportaes e de 2,6% nas importaes.

10,0 3,7 1,7 2,3 6,9 11,7 7,5 6,9 4,2 21,3 11,5 35,8

6,3 3,5 1,7 3,0 3,9 6,5 4,2 6,0 1,8 8,8 4,0 13,4

5,6 3,5 1,6 2,9 3,4 6,2 3,8 5,8 2,7 7,5 5,2 14,1

4,7 2,8 1,5 2,6 2,9 5,1 3,2 4,8 2,2 5,7 4,8 11,0

3,9 2,3 1,4 2,3 2,5 4,3 2,7 4,1 1,9 4,7 4,5 9,7

Tabela 1.5 Produto Interno Bruto Trimestre ante trimestre imediatamente anterior
Dados dessazonalizados Variao % Discriminao 2010 IV Tri PIB a preos de mercado Agropecuria Indstria Servios Consumo das famlias Consumo do governo Formao Bruta de Capital Fixo Exportao Importao
Fonte: IBGE

2011 I Tri 0,6 4,4 1,7 0,4 0,5 -0,1 1,2 -2,6 -1,3 II Tri 0,5 -1,1 -0,3 0,6 0,5 2,0 1,1 2,5 5,4 III Tri -0,1 2,5 -1,1 -0,2 -0,1 -0,8 -0,4 1,9 -0,5 IV Tri 0,3 0,9 -0,5 0,6 1,1 0,4 0,2 1,9 2,6

1,1 0,8 0,9 1,2 2,0 0,2 0,5 2,6 2,3

1.5 Investimentos
De acordo com as Contas Nacionais Trimestrais do IBGE, os investimentos, excludas as variaes de

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Tabela 1.6 Produo industrial


Variao % sobre mesmo perodo do ano anterior Discriminao 2011 Out Insumos da construo civil Bens de capital Tipicamente industrializados Agrcolas Peas agrcolas Construo Energia eltrica Equipamentos de transporte Misto
Fonte: IBGE

2012 Nov 3,2 -3,7 10,7 5,0 13,2 -23,4 -17,5 7,1 -13,0 Dez 0,9 -0,1 -0,4 34,5 26,5 -25,1 -20,6 17,3 -5,0 Jan 2,2 -13,0 5,4 32,1 -24,3 3,7 -34,1 -26,3 -7,7

5,0 -0,2 -0,2 -3,1 -17,3 -10,9 -9,6 7,1 -3,1

estoques, aumentaram 2% no ltimo trimestre de 2011, em relao a igual perodo de 2010, contribuindo para que seu crescimento anual atingisse 4,7%. Vale ressaltar que essa expanso, inferior variao de 21,3% assinalada em 2010, mas superior ao crescimento do PIB pelo segundo ano consecutivo, indicativa de ampliao da capacidade de oferta da economia. A anlise na margem evidencia que os investimentos aumentaram 0,2% em relao ao trimestre encerrado em setembro de 2011, considerados dados dessazonalizados. A produo de insumos tpicos da construo civil, favorecida por programas governamentais de construo de imveis para as classes de mais baixa renda, pelo dinamismo do mercado de trabalho e pela expanso do crdito habitacional, cresceu 3,1% no quarto trimestre de 2011, em relao a igual intervalo do ano anterior. A absoro de bens de capital cresceu 1,7% nesse perodo, resultado de variaes respectivas de -1,4%, -2,1% e 10,9% na produo, exportao e importao de bens de capital. Os desembolsos do sistema BNDES Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social (BNDES), Agncia Especial de Financiamento Industrial (Finame) e BNDES Participaes S.A. (BNDESpar) totalizaram R$138,9 bilhes em 2011, recuando 17,5% no ano. A anlise setorial revela que a maior expanso, 136,5%, ocorreu na indstria extrativa, e a maior retrao, 47,9%, na indstria de transformao, segmentos que detiveram, na ordem, 2,6% e 29,0% dos desembolsos totais. Os recursos direcionados aos segmentos comrcio e servios, e agropecuria, registraram variaes anuais respectivas de 7,2% e -3,6% e representaram, na ordem, 61,4% e 7% do total. Desconsiderado o desembolso de R$24,8 bilhes relacionado operao de capitalizao da Petrobrs, realizado em setembro de 2010, os desembolsos totais e os destinados indstria de transformao registram recuos respectivos de 3,3% e 23,3%, no ano.

1.6 Concluso
A atividade econmica moderou em 2011. Esse desempenho era esperado em funo das aes de poltica implementadas no final de 2010 e incio de 2001, mas foi potencializado pela deteriorao do ambiente internacional no segundo semestre do ano passado.

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As perspectivas para 2012 apontam acelerao ao longo do ano, expressas na projeo de crescimento anual de 3,5% do PIB. Internamente, a manuteno de condies favorveis no mercado de trabalho e da confiana do consumidor em patamar elevado, bem como a melhora nos indicadores de confiana dos empresrios sugerem consistncia do processo de retomada do crescimento econmico. No mesmo sentido, a recuperao da economia dos Estados Unidos da Amrica (EUA), as perspectivas de estabilizao das condies financeiras na rea do Euro e a relativa acomodao, em patamar ainda elevado, em importantes economias asiticas podero favorecer a atividade nos prximos meses.

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Evoluo da Massa de Rendimento e do Valor Adicionado ao PIB

A evoluo do mercado de trabalho nos ltimos anos tem sido marcada por nveis historicamente baixos da taxa de desemprego, maior grau de formalizao e tendncia de expanso dos rendimentos. Esse contexto de aumentos salariais, em princpio, pode implicar presses de custos e, eventualmente, sobre margens das empresas. Essa possibilidade examinada neste boxe por meio de uma medida de participao do custo do trabalho na renda total das empresas, uma varivel cujo movimento ocorre, via de regra, em direo oposta ao da margem de lucro. Para estimar a participao do custo do trabalho na renda das empresas, buscou-se abranger todos os setores da economia, seguindo a desagregao das Contas Nacionais Trimestrais (CNT) do Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE). Nesse sentido, a renda foi obtida diretamente das sries de Valor Adicionado (VA), em termos nominais, das Contas Nacionais. Como proxy para o custo do trabalho utilizou-se a Massa de Rendimento Habitual do trabalho principal (MR), divulgada pelo IBGE no mbito da Pesquisa Mensal do Emprego (PME), tambm em valores nominais sries de Massa de Rendimento Habitual por setores das CNT foram extradas dos arquivos de microdados da PME. A razo entre as duas variveis, neste boxe denominada Razo entre a Massa de Rendimento Habitual e o Valor Adicionado ao Produto Interno Bruto (RMRVA), adimensional e expressa em percentagem. Deve-se ressalvar que a diferena entre a abrangncia geogrfica das duas pesquisas limita comparaes de nvel entre as RMRVA das diversas atividades econmicas. Essa divergncia afeta, principalmente, os resultados dos setores econmicos com forte ponderao em regies no

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Tabela 1 Razo RMVA Total da economia e sees da CNAE


% Discriminao Total Indstria Extrativa Transformao Eletricidade e outros Construo Servios Comrcio Transporte Interm. Financeira Ativ. Imobiliria Adm. Pbl., Educ. Sade Outros Servios Outras Atividades
2/ 1/

2004 12,3 9,8 1,8 11,0 3,7 13,2 14,7 18,0 19,2 9,8 3,3 11,1 22,0 1,1

2005 12,3 10,0 1,6 11,7 3,4 13,1 14,3 17,8 18,4 8,7 2,7 11,1 21,9 1,0

2006 12,1 10,0 1,6 12,0 3,4 13,3 13,9 16,7 18,5 8,3 2,6 10,9 21,2 1,2

2007 11,7 10,1 1,9 11,8 3,3 13,2 13,3 15,1 18,5 7,4 2,7 10,4 20,7 1,1

2008 11,9 10,1 1,7 12,0 3,6 13,4 13,6 14,4 18,1 8,2 3,2 10,7 21,1 1,1

2009 12,0 10,5 3,5 11,7 4,0 13,2 13,6 14,6 18,4 8,1 3,1 10,8 21,2 0,8

2010 11,8 9,8 1,9 11,4 3,1 13,0 13,5 14,1 17,5 7,1 3,2 10,7 21,8 0,9

2011 12,0 10,4 1,7 13,0 3,6 13,5 13,6 14,0 18,0 7,3 3,3 10,7 22,0 1,0

Mdia 12,0 10,1 1,9 11,8 3,5 13,2 13,8 15,6 18,3 8,1 3,0 10,8 21,5 1,0

3/

Fonte: elaborao prpria a partir de dados do IBGE. 1/ Eletricidade, gs, gua, esgoto e limpeza urbana. 2/ Inclui servios de educao e sade prestados por entidades privadas e servios de comunicao. 3/ Agropecuria, entre outras atividades.

RMRVA % 15,0 14,5 14,0 13,5 13,0 12,5 12,0 11,5 11,0 10,5 10,0 IV 2003

Grfico 1 RMRVA e componentes Total da economia.

M.R. 104 V.A. 103 R$ 1200 1000 800 600 400 200 0

abrangidas pela PME, tais como a Agropecuria1 e a Indstria Extrativa. Por outro lado, pode-se aferir o comportamento das RMRVA de cada setor ao longo do tempo. Conforme ilustra o Grfico 1, a RMRVA da economia como um todo mostrou relativa estabilidade ao longo dos ltimos oito anos, revelando que a renda do trabalho evoluiu de forma semelhante renda total da economia. Observa-se significativa oscilao intra-anual decorrente de fatores sazonais. No perodo de 2004 a 2011 a RMRVA apresentou mdia anual de 12,0% (Tabela 1). Considerando os componentes do Produto Interno Bruto (PIB) pela tica da oferta, a RMRVA mdia anual da Indstria manteve-se prxima de 10,0% de 2004 a 2008. Aps esse perodo, a volatilidade trazida pela crise de 2008/2009 para o VA do trinio encerrado em 2011 se transmitiu para a RMRVA, que oscilou de 9,8% a 10,5%, no perodo (Grfico 2). A RMRVA dos Servios declinou de 14,8%, em 2004, para 13,4%, em 2007, e permaneceu relativamente estvel desde ento, no sendo, aparentemente, sensibilizada pelos efeitos da crise de 2008/2009 (Grfico 3).

IV 2004

IV 2005

IV 2006

IV 2007

Fonte: IBGE

IV IV IV IV 2008 2009 2010 2011 RMRVA Massa de Rendimentos Valor Adicionado Tendncia

RMRVA % 13 12 11 10 9 8 7 6 IV 2003

Grfico 2 RMRVA e componentes Indstria

IV 2004

IV 2005

IV 2006

IV 2007

Fonte: IBGE

IV IV IV 2008 2009 2010 RMRVA Massa de Rendimentos Valor Adicionado Tendncia

M.R. 104 V.A. 103 R$ 280 260 240 220 200 180 160 140 120 100 IV 2011

1/ A agropecuria sequer consta entre as atividades pesquisadas pela PME, razo pela qual ela foi pareada com a srie "Outras Atividades" da PME e, por isso, no ser examinada neste texto.

24 |

Relatrio de Inflao

Maro 2012

RMRVA % 16 16 15 15 14 14 13 13 12 IV 2003

Grfico 3 RMRVA e componentes Servios

M.R. V.A. 103 R$ 900 800 700 600 500 400 300 200 100

103

IV 2004

IV 2005

IV 2006

IV 2007

Fonte: IBGE

IV IV IV IV 2008 2009 2010 2011 RMRVA Massa de Rendimentos Valor Adicionado Tendncia

RMRVA % 5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 IV IV 2003 2004

Grfico 4 RMRVA e componentes Indstria Extrativa

IV 2005

IV 2006

IV 2007

Fonte: IBGE

IV IV 2008 2009 RMRVA Massa de Rendimentos Valor Adicionado Tendncia

M.R. 104 V.A. 103 R$ 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 IV IV 2010 2011

A anlise da indstria revela que suas quatro sees apresentaram RMRVA relativamente estveis ao longo dos ltimos oito anos, exceto em circunstncias especficas. A RMRVA mdia anual da Indstria Extrativa oscilou entre 1,6% e 1,9%, de 2004 a 2011, exceto por um mximo de 3,5% atingido em 2009 e plenamente revertido mdia no ano seguinte. Esse aumento episdico est associado ao recuo do VA por ocasio da crise de 2008/2009. De fato, a recuperao dos preos das commodities e, por consequncia, do VA da Indstria Extrativa, a partir do primeiro semestre de 2010, implicou o retorno da RMRVA ao patamar que prevaleceu de 2004 a 2008 (Grfico 4). A Indstria de Transformao (IT) manteve a RMRVA estvel no perodo analisado. Em 2011, entretanto, a combinao de mercado de trabalho domstico aquecido e concorrncia com produtos importados, decorrncia do menor dinamismo da demanda na economia global, contribuiu para que o segmento sancionasse elevaes salariais sem o correspondente repasse a preos. Assim, aps oscilar em torno de 11,7% de 2004 a 2010, a RMRVA se deslocou para 13,0% em 2011. O incremento de 1,6 p.p. da RMRVA da IT em 2011 se deveu, principalmente, elevao de 12,1% da Massa de Rendimento e, secundariamente, diminuio de 1,6% do VA, reflexo de alta de 0,1% em volume de produo e recuo de 1,5% no deflator da atividade (Grfico 5). Por sua vez, o aumento da MR decorreu essencialmente do aumento de 11,2% no Rendimento Mdio, com a Populao Ocupada na IT variando apenas 0,8% em, 2011 (Grfico 6). entretanto, As demais sees da indstria demonstraram menor suscetibilidade aos efeitos da crise de 2008/2009. A RMRVA da Indstria de Eletricidade, gs, gua, esgoto e limpeza urbana, excetuando-se o mximo de 4,0% registrado em 2009 contraposto ao mnimo de 3,1% em 2010, oscilou de 3,3% a 3,7%, no perodo. A RMRVA da Indstria da Construo oscilou em torno da mdia de 13,2% (Grfico 7).

RMRVA % 14 14 13 13 12 12 11 11 10 10 9 IV IV 2003 2004

Grfico 5 RMRVA e componentes Indstria de Transformao

M.R. 104 V.A. 103 R$ 180 160 140 120 100 80 60

IV 2005

IV 2006

IV 2007

Fonte: IBGE

IV IV IV IV 2008 2009 2010 2011 RMRVA Massa de Rendimentos Valor Adicionado Tendncia

Grfico 6 MR e componentes Indstria de Transformao


PO (106 pessoas) RM (103 R$) 5,0 4,8 4,6 4,4 4,2 4,0 3,8 3,6 3,4 3,2 3,0 IV IV 2007 2008

IV 2009

IV 2010 Populao Ocupada Rendimento Mdio

IV 2011

Fonte: IBGE.

No setor tercirio, quatro das seis sees dos servios apresentaram, nos ltimos oito anos, RMRVA estveis e em nveis mdios marcadamente

Maro 2012

Relatrio de Inflao

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Grfico 7 Razo MRVA1/ Sees da Indstria


% 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 IV 2003 IV 2004 IV 2005 IV 2006 IV 2007 IV 2008 IV 2009 IV 2010 IV 2011

distintos: Transporte, 18,3%, Atividade Imobiliria, 3,0%, Administrao Pblica, Educao e Sade, 10,9%, e Outros Servios2, 21,5% (Grfico 8). Os dois outros ramos dos Servios, em contraste com os demais vistos at aqui, apresentaram RMRVAs declinantes de 2004 a 2011. A RMRVA relativa ao Comrcio recuou de 18,0%, em 2004, para 14,1%, em 2011, enquanto a referente ao segmento servios de Intermediao Financeira decresceu de 9,8% para 7,3%. Vale destacar o declnio gradual da RMRVA no Comrcio, mas, no caso do segmento Intermediao Financeira, houve oscilaes acentuadas(Grfico 9 e Grfico 10). Em resumo, para a economia como um todo, a razo entre a massa de rendimento e o valor adicionado ao PIB manteve-se estvel nos ltimos oito anos na economia como um todo. Em termos setoriais, entretanto, observou-se comportamento distinto entre o segmento de servios e a indstria. No primeiro caso, houve tendncia de queda da razo entre 2003 e 2007, e relativa estabilidade at 2011. No mbito da indstria, em especial na de transformao, a tendncia de estabilidade foi interrompida em 2011, quando se observou significativo incremento.

Fonte: IBGE 1/ Mdia de 4 trim.

Energia e outras

Construo

Grfico 8 Razo MRVA1/ Sees dos servios.


% 25 20 15 10 5 0 IV 2003 IV 2004 IV 2005 IV 2006 IV 2007 IV 2008 IV 2009 IV 2010 IV 2011

Transporte Ativ. Imobiliria Fonte: IBGE 1/ Mdia de 4 trim. Adm. Pbl., Educ. Sade Outros Servios

Grfico 9 RMRVA e componentes Comrcio


RMRVA % 22 20 18 16 14 12 10 8 IV 2003 IV 2004 IV 2005 IV 2006 IV 2007

M.R. 104 V.A. 103 R$ 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0

Fonte: IBGE

IV IV IV IV 2008 2009 2010 2011 RMRVA Massa de Rendimentos Valor Adicionado Tendncia

Grfico 10 RMRVA e componentes Intermediao Financeira


RMRVA % 11 10 9 8 7 6 5 IV 2003 IV 2004 IV 2005 IV 2006 IV 2007

M.R. 104 V.A. 103 R$ 70 60 50 40 30 20 10

Fonte: IBGE

IV IV IV IV 2008 2009 2010 2011 RMRVA Massa de Rendimentos Valor Adicionado Tendncia

2/ Inclui educao e sade prestadas por entidades privadas e servios de comunicao.

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Relatrio de Inflao

Maro 2012

Preos

2
A inflao ao consumidor para o acumulado em doze meses permaneceu em declnio no trimestre encerrado em fevereiro, apesar de sensibilizada por presses sazonais sobre os preos de alimentos in natura, por reajustes de tarifas, especialmente de transportes pblicos, e pelo aumento nos custos associados educao. Os ndices gerais de preos registraram expressiva desacelerao no perodo, evidenciando, fundamentalmente, a menor elevao nos preos agrcolas por atacado e a retrao de preos dos produtos industriais. Nesse ambiente, o esgotamento, nos prximos meses, de presses sazonais observadas no incio do ano, bem como o comportamento favorvel dos preos no atacado mostram-se consistentes com o processo de convergncia da inflao para a meta.

2.1 ndices gerais


Tabela 2.1 ndices gerais de preos
Variao % mensal Discriminao 2011 Out IGP-DI IPA IPC-Br INCC
Fonte: FGV

2012 Nov 0,43 0,34 0,53 0,72 Dez -0,16 -0,55 0,79 0,11 Jan 0,30 0,01 0,81 0,89 Fev 0,07 -0,03 0,24 0,30

0,40 0,48 0,26 0,23

A variao acumulada do ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna (IGP-DI), da FGV, atingiu 0,21% no trimestre encerrado em fevereiro, ante 1,58% naquele finalizado em novembro. Esse comportamento refletiu o impacto mais acentuado da retrao nos preos no atacado, em linha com a menor alta nos preos dos produtos agrcolas e a reduo dos preos industriais, ante maiores variaes positivas dos preos ao consumidor e dos custos da construo civil. O ndice de Preos ao Produtor Amplo (IPA), com peso de 60% no IGP-DI, recuou 0,57% no trimestre encerrado em fevereiro, ante elevao de 1,77% no perodo setembro a novembro de 2011. A reverso refletiu a reduo, de 1,76% para 0,60%, na variao dos preos dos produtos agrcolas, movimento consistente com recuos nos preos

Maro 2012

Relatrio de Inflao

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Grfico 2.1 Evoluo do IPA (10, M e DI) Agrcola e industrial


Variao % mensal 6 4 2 0 -2 -4 -6 Fev 2009 Jun Out Fev 2010 Agrcola Jun Out Fev 2011 Industrial Jun Out Fev 2012

do leite, uva, caf, tomate, trigo, laranja, bovinos e aves, e a reverso, de 1,77% para -0,99%, na variao dos preos industriais, que refletiu, em especial, os recuos nos preos dos itens minerais metlicos, produtos alimentcios e bebidas e lcool. A acelerao registrada pelo ndice de Preos ao Consumidor (IPC) resultou, em grande parte, de aumentos nos grupos educao, leitura e recreao, 5,37%, alimentao, 2,11% e transporte, 1,77%, enquanto a elevao do ndice Nacional de Custo da Construo (INCC) traduziu o crescimento das presses exercidas pelos itens mo-deobra e material e servios. O IGP-DI variou 5,00% em 2011, ante 11,30% no ano anterior, registrando-se reduo nas variaes anuais do IPA, de 13,85% para 4,12%, e do INCC, de 7,77% para 7,49%, e elevao na relativa ao IPC, de 6,24% para 6,36%.

Fonte: FGV

Tabela 2.2 Preos ao consumidor


Variao % mensal Discriminao 2011 Out IPCA Livres Comercializveis No comercializveis Servios Monitorados
Fontes: IBGE e Banco Central

2.2 ndices de preos ao consumidor


2012 Dez 0,50 0,63 0,51 0,73 0,51 0,19 Jan 0,56 0,59 0,00 1,13 1,05 0,47 Fev 0,45 0,51 -0,21 1,17 1,25 0,26

Nov 0,52 0,62 0,57 0,67 0,59 0,27

0,43 0,42 0,39 0,44 0,41 0,46

O IPCA, divulgado pelo IBGE, aumentou 6,50% em 2011, ante 5,91% no ano anterior, registrando-se elevaes de 6,20% nos preos dos bens e servios monitorados e de 6,63% nos preos livres, ante 3,13% e 7,09%, respectivamente, no ano anterior. A variao do IPCA atingiu 1,52% no trimestre encerrado em fevereiro, ante 1,49% naquele finalizado em novembro de 2011, resultado de desacelerao, de 1,36% para 0,92%, nos preos monitorados5, e de acelerao, de 1,54% para 1,74%, nos preos livres. A evoluo dos preos livres refletiu as variaes dos preos dos itens comercializveis, 0,30%, e dos no comercializveis, 3,06%, ressaltando-se, nesse segmento, as elevaes respectivas de 7,00% e 3,74% nos itens cursos e alimentos in natura. A desacelerao observada no mbito dos bens comercializveis esteve associada, em especial, s menores elevaes dos preos do grupo vesturio e aos recuos nos itens etanol e acares e derivados. Os preos dos servios, impulsionados pelos aumentos respectivos de 7,30% e 7,00% nos itens cursos

Grfico 2.2 Evoluo do IPCA


Variao % mensal 1,6

1,2

0,8

0,4

0,0 Jan Abr 2009 Fonte: IBGE Jul Out Jan Abr 2010 IPCA Jan Abr 2011 Monitorados Jul Out Jul Out Jan 2012

Livres

5/ Ressalte-se que a segmentao dos itens e subitens do IPCA apresentada neste relatrio j segue a atualizao do sistema de classificao do Banco Central descrita em boxe do Relatrio de Inflao de dezembro de 2011.

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Relatrio de Inflao

Maro 2012

Grfico 2.3 ndice de difuso do IPCA Proporo do nmero de subitens com aumentos
Mdia mvel trimestral % 67 64 61 58 55 52 Fev Mai Ago Nov Fev Mai Ago Nov Fev Mai Ago Nov Fev 2009 2010 2011 2012 Fonte: IBGE

regulares e cursos diversos, elevaram-se 2,83% no trimestre encerrado em fevereiro. Considerados perodos de doze meses, os preos dos servios aumentaram 8,10% em fevereiro ante 9,08% em novembro. O ndice de difuso do IPCA, sinalizando menor disseminao dos aumentos nos preos, registrou mdia de 62,7% no trimestre encerrado em fevereiro, ante 63,80% naquele finalizado em novembro e 64,4% em igual perodo de 2011. A mdia do ndice atingiu 63,0% em 2011, ante 61,2% no ano anterior. Considerados perodos de doze meses, o IPCA acumulou variao de 5,84% em fevereiro, ante 6,64% em novembro.

2.3 Monitorados
Tabela 2.3 Preo ao consumidor
Variao % mensal Discriminao Pesos 2011 Out IPCA Livres Monitorados Principais itens Gs encanado nibus urbano gua e esgoto Plano de sade Gasolina Pedgio Remdios Energia eltrica Gs veicular Gs de bujo leo diesel
Fonte: IBGE

2012 Nov 0,52 0,62 0,27 -0,02 0,00 0,00 0,61 -0,25 0,13 0,18 0,72 0,30 -0,32 0,04 Dez No ano 0,50 0,63 0,19 0,00 0,00 0,04 0,61 0,30 0,17 0,17 0,13 0,44 0,02 0,59 6,50 6,63 6,20 9,45 8,45 8,29 7,55 6,93 6,42 4,39 3,97 2,51 1,97 1,86 Jan 0,56 0,59 0,47 4,02 2,54 0,26 0,60 -0,35 0,94 0,09 -0,38 1,86 0,05 0,30 Fev 0,45 0,51 0,26 0,43 0,72 0,21 0,61 -0,40 0,22 0,57 0,15 0,68 0,72 0,04

100,00 71,03 28,97 0,10 3,88 1,64 3,51 3,99 0,12 2,76 3,12 1,14

0,43 0,42 0,46 0,00 0,00 0,86 0,61 0,17 0,09 0,07 0,40 0,10

Os preos monitorados aumentaram 6,20% em 2011, respondendo por 1,80 p.p. da variao total do IPCA no ano. As maiores presses foram provenientes das elevaes nos itens passagem area, 52,91%; taxa de gua e esgoto, 8,29%; nibus urbano, 8,45%; plano de sade, 7,55%; e gasolina, 6,93%, contrastando com os recuos nos itens gs de bujo, 1,97%, e leo diesel, 1,86%. A variao dos preos monitorados totalizou 0,92% no trimestre encerrado em fevereiro (1,36% no terminado em novembro) e contribuiu com 0,24 p.p. para a variao trimestral do IPCA no perodo. As tarifas de nibus intermunicipais aumentaram 4,90%, seguindo-se as elevaes nos itens tarifas de metr; 2,80%, e plano de sade; 1,83%. As tarifas de nibus urbano, traduzindo as elevaes registradas no Rio de Janeiro, 10,00%; Porto Alegre, 5,56%; Recife, 6,50%; e Belo Horizonte, 8,16%, aumentaram 3,28% no trimestre. A variao dos preos monitorados acumulada em doze meses atingiu 5,48% em fevereiro, ante 6,27% em novembro.

0,10 -0,65 0,07 -0,24

2.4 Ncleos
O ncleo do IPCA que exclui dez itens do subgrupo alimentao no domiclio e o item combustveis variou 1,61% no trimestre encerrado em fevereiro, ante 1,40% naquele finalizado em novembro. Considerados perodos de doze meses, a variao do indicador atingiu 6,12% em fevereiro, ante 6,89% em novembro.

Maro 2012

Relatrio de Inflao

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Tabela 2.4 Preos ao consumidor e seus ncleos


Variao % mensal Discriminao 2011 Out IPCA (cheio) Excluso Excluso
1/ 2/

2012 Nov Dez 0,50 0,41 0,49 0,58 0,39 0,54 0,79 0,62 Jan 0,56 0,59 0,57 0,47 0,36 0,59 0,81 0,37 Fev 0,45 0,60 0,54 0,41 0,28 0,47 0,24 0,34

0,43 0,52 0,47 0,47 0,43 0,45 0,59 0,55 0,44 0,42 0,50 0,53 0,26 0,53 0,43 0,46

O ncleo que exclui os preos monitorados e todos os itens do subgrupo alimentao no domiclio registrou aumentos respectivos de 1,61% e 1,33% nos trimestres mencionados. Considerados perodos de doze meses, o indicador variou 6,14% em fevereiro, ante 7,19% em novembro. O ncleo calculado por mdias aparadas com suavizao 6 cresceu 1,47%, ante 1,73% no trimestre encerrado em novembro. A variao do indicador acumulada em doze meses atingiu 6,60% em fevereiro, mesma variao em novembro. O ncleo calculado por mdias aparadas sem suavizao registrou variao trimestral de 1,03% em fevereiro, ante 1,42% em novembro. Em doze meses, o indicador acumulou variao de 5,15% em fevereiro, ante 5,80% em novembro. O ncleo de dupla ponderao7 registrou variao de 1,61% no trimestre finalizado em fevereiro, ante 1,55% naquele encerrado em novembro. A anlise em doze meses revela que a variao do indicador recuou de 7,13%, em novembro, para 6,48% em fevereiro. O ncleo de inflao do IPC, da FGV, calculado pelo mtodo das mdias aparadas com suavizao, acumulou aumento de 1,34%, ante 1,43% no trimestre finalizado em novembro. Considerados perodos de doze meses, o indicador registrou aumentos de 5,49% em fevereiro e de 5,44% em novembro.

Mdias aparadas com suavizao Mdias aparadas sem suavizao Dupla ponderao IPC-Br (cheio) Mdias aparadas
Fontes: IBGE, Banco Central e FGV

1/ Itens excludos: 10 itens da alimentao no domiclio e combustveis (domsticos e veculos). 2/ Itens excludos: monitorados e alimentao no domiclio.

Grfico 2.4 Ncleos de inflao


Variao % em 12 meses 8 7 6 5 4 Fev Mai 2009 Ago Nov Fev Mai 2010 Ago Nov Fev Mai 2011 Ago Nov Fev 2012

IPCA Mdias aparadas com suavizao Fontes: IBGE e Banco Central

Excluso Dupla ponderao

Grfico 2.5 IPCA Medianas


6,0

2.5 Expectativas de mercado


De acordo com a Pesquisa Focus Relatrio de Mercado de 2 de maro , as medianas das projees relativas s variaes anuais do IPCA para 2012 e 2013 atingiram, igualmente, 5,2%, ante 5,3% e 5,0%, respectivamente, ao final de dezembro. A mediana das expectativas para a inflao doze meses frente suavizada situou-se em 5,31%, ante 5,33% em 30 de dezembro.

5,5

5,0

4,5

4,0 Jun Ago Set 2012 Nov Dez 2013 Fev

A mediana relativa variao do ndice Geral de Preos Mercado (IGP-M) de 2012 recuou de 5,1%, ao

6/ O critrio utilizado para o clculo desse indicador exclui os itens cuja variao mensal se situe, na distribuio, acima do percentil 80 ou abaixo do percentil 20, alm de suavizar ao longo de doze meses a flutuao de itens cujas variaes so concentradas em poucos perodos do ano. 7/ O critrio utilizado para o clculo desse indicador consiste na reponderao dos pesos originais baseados na importncia de cada item para a cesta do IPCA pelos respectivos graus de volatilidade relativa, um procedimento que reduz a importncia dos componentes mais volteis.

30 |

Relatrio de Inflao

Maro 2012

Grfico 2.6 IGP-M e IPA-DI Medianas 2011


5,5

5,0

final de dezembro, para 4,5%, em 2 de maro, enquanto a referente ao IPA-DI para o mesmo ano passou de 5,2% para 4,2%. No mesmo perodo, a mediana para o IGP-M de 2013 aumentou de 4,8% para 5,0% enquanto a relacionada ao IPA-DI permaneceu em 4,9%. A mediana das expectativas para o aumento dos preos administrados ou monitorados por contratos em 2012 atingiu 4% em 2 de maro, ante 4,5% ao final de dezembro, enquanto a referente a 2013 manteve-se em 4,5%.

4,5

4,0 Jun Ago Set IGP-M Nov Dez IPA-DI Fev

Grfico 2.7 Cmbio Medianas 2011


1,85 1,80 1,75 1,70 1,65 1,60 Jun Ago Set Fim de perodo Nov Dez Mdia Fev

As medianas da taxa de cmbio projetada pelo mercado para o final de 2012 e para o final de 2013 corresponderam a R$1,75/US$, tanto em 30 de dezembro como em 2 de maro. A mediana das projees para a taxa de cmbio mdia relativa a 2012 recuou de R$1,79/US$ para R$1,73/US$, enquanto a referente a 2013 permaneceu em R$1,75/US$.

2.6 Concluso
A inflao ao consumidor para o acumulado em doze meses permaneceu em declnio no trimestre encerrado em fevereiro, apesar de sensibilizada por presses sazonais sobre os preos de alimentos in natura, por reajustes de tarifas, especialmente de transportes pblicos, e pelo aumento nos custos associados educao. Para os prximos meses, devem se destacar os impactos do reajuste do salrio mnimo sobre os preos de servios, em especial empregado domstico, bem como a alta de artigos de vesturio, refletindo a entrada de estao. Por outro lado, o esgotamento de presses sazonais do incio do ano e as menores variaes observadas nos preos ao produtor amplo, tanto agrcolas como industriais, tendem a contribuir para a evoluo favorvel da inflao.

Tabela 2.5 Resumo das expectativas de mercado


30.9.2011 30.12.2011 2.3.2012

2012 2013 2012 2013 2012 2013 IPCA IGP-M IPA-DI Preos Administrados Selic (fim de perodo) Selic (mdia do perodo) Cmbio (fim de perodo) Cmbio (mdia do perodo) PIB 5,5 5,2 5,0 4,6 4,8 4,7 4,9 4,5 5,3 5,1 5,2 4,5 5,0 4,8 4,9 4,5 5,2 4,5 4,2 4,0 5,2 5,0 4,9 4,5

10,5 11,0 10,5 10,8 1,7 1,7 3,7 1,7 1,7 4,4

9,5 10,4 9,7 10,5 1,8 1,8 3,3 1,8 1,8 4,3

9,5 10,5 9,7 10,2 1,8 1,7 3,3 1,8 1,8 4,2

Maro 2012

Relatrio de Inflao

| 31

Polticas creditcia, monetria e fiscal

3.1 Crdito
Tabela 3.1 Evoluo do crdito
R$ bilhes Discriminao 2011 Out Nov Dez 2012 Jan Variao % 3 12 meses meses Total Recursos livres Direcionados Participao %: Total/PIB Rec. livres/PIB Rec. direc./PIB 47,5 30,8 16,7 48,2 31,1 17,1 49,1 31,6 17,5 48,8 31,4 17,4 1 946,8 1 984,7 2 030,0 2 026,5 1 261,0 1 279,2 1 305,6 1 302,9 685,8 705,5 724,4 723,6 4,1 3,3 5,5 18,4 16,6 21,6

O saldo das operaes de crdito do sistema financeiro, realizadas com recursos livres e direcionados, totalizou R$2.027 bilhes em janeiro, elevando-se 4,1% no trimestre e 18,4% em doze meses. A moderao no trimestre encerrado nesse ms foi condicionada, em especial, pelo menor ritmo de atividade no incio deste ano e no segundo semestre de 2011. No segmento de pessoas fsicas, ressaltese a maior demanda, em janeiro, consistente com o padro sazonal de compromissos financeiros e tributrios e que se concentrou nas modalidades crdito pessoal, cheque especial e carto de crdito. O crdito total correspondeu a 48,8% do PIB, ante 47,5% em outubro e 45% em janeiro de 2011. A participao dos bancos pblicos, impulsionada, em particular, pelo crescimento expressivo dos financiamentos habitacionais, aumentou 1,2 p.p. no trimestre e passou a 43,6% do total de crdito provido pelo sistema financeiro. Em sentido inverso, a participao das instituies privadas nacionais recuou 1,2 p.p. no trimestre, para 39,1%, enquanto a referente aos bancos estrangeiros manteve-se estvel em 17,3%. O crdito ao setor privado somou R$1.945 bilhes em janeiro, elevando-se 3,8% no trimestre e 18,3% em doze meses. O desempenho trimestral refletiu o aumento de 5,9% nas contrataes do segmento outros servios, com nfase nas contrataes dos ramos telecomunicaes, transportes e energia. Os financiamentos para a indstria aumentaram 2,1%, destacando-se as operaes nos setores de energia, agronegcios e minerao, enquanto os crditos ao comrcio, favorecidos pela procura dos segmentos automotivo, editorial e de eletrodomsticos, cresceram 3,2% no trimestre. Os financiamentos destinados habitao, compreendendo recursos livres e direcionados, somaram R$205,8 bilhes, elevando-se 8,5% no trimestre e 44,5% em doze meses, passando a representar 5% do PIB em janeiro, ante 4,6% em outubro.

Grfico 3.1 Crdito segundo controle do capital das instituies financeiras


% do saldo 45

30

15 Pblico Jan 2011 Privado nacional Jan 2012 Estrangeiro

Grfico 3.2 Crdito para atividades econmicas


Composio % 35 30 25 20 15 10 5 0 Setor pblico Indstria Habitao Jan 2011 Rural Comrcio Jan 2012 PF Outros servios 4,0 4,0 8,3 10,2 7,3 7,0 21,1 32,2 31,5

20,3

17,1 16,9 10,010,1

Maro 2012

Relatrio de Inflao

| 33

Tabela 3.2 Crdito com recursos direcionados


R$ bilhes Discriminao 2011 Out Nov Dez 2012 Jan Variao % 3 12 meses meses Total BNDES Direto Repasses Rural Bancos e agncias Cooperativas Habitao Outros 685,8 705,5 724,4 396,3 408,4 419,8 193,6 203,0 214,4 202,8 205,3 205,4 97,3 91,5 5,8 15,1 99,5 101,9 93,6 5,9 15,5 96,1 5,8 16,1 723,6 414,9 209,4 205,5 101,3 96,2 5,2 191,3 16,0 5,5 4,7 8,2 1,3 4,2 5,1 -10,4 8,0 6,2 21,6 15,3 17,6 13,0 17,1 17,9 4,5 42,0 16,3

O crdito ao setor pblico totalizou R$81,6 bilhes em janeiro, elevando-se 12,9% no trimestre e 19,7% em relao a igual perodo de 2011. A variao trimestral resultou de acrscimos de 14,8% nas operaes destinadas ao governo federal e de 10,9% nas destinadas aos governos estaduais e municipais. O volume total de provises constitudas pelo sistema financeiro atingiu R$117 bilhes em janeiro, correspondendo a 5,8% da carteira total de crdito, ante 5,7% em outubro e 5,6% em janeiro de 2011. A taxa geral de inadimplncia, consideradas as operaes vencidas h mais de noventa dias, elevou-se 0,2 p.p. no trimestre, situando-se em 3,8%.

177,1 182,2 186,6

Tabela 3.3 Desembolsos do BNDES


R$ milhes Discriminao Jan-dez 2010 Total Indstria Produtos alimentcios Veculo, reboque e carroceria Coque, petrleo e combustvel Comrcio/servios Eletricidade e gs Construo Transportes Agropecuria
Fonte: BNDES

Variao % 2011 -17,5 -44,3 -57,2 -19,5 -84,4 7,2 17,3 8,2 0,5 -3,6

Operaes de crdito com recursos direcionados


O crdito direcionado registrou expanses de 5,5% no trimestre e de 21,6% em doze meses, atingindo R$723,6 bilhes. Os financiamentos com recursos do BNDES somaram R$414,9 bilhes, favorecidos pelos aumentos respectivos de 8,2% e 17,6% nas operaes diretas, que totalizaram R$209,4 bilhes. O volume de crdito habitacional, com recursos da caderneta de poupana e do Fundo de Garantia por Tempo de Servio (FGTS), atingiu R$191,3 bilhes, elevandose 8% no trimestre e 42% em doze meses. Ressaltem-se os desembolsos com recursos do Sistema Brasileiro de Poupana e Emprstimo (SBPE) que somaram R$41,8 bilhes nos onze primeiros meses de 2011, aumentando 40,8% em relao a igual perodo do ano anterior. O nmero de contratos celebrados com encargos financeiros delimitados no mbito do Sistema Financeiro da Habitao (SFH) cresceu 32,3% e correspondeu a 82,4% do crdito concedido ao setor, enquanto as operaes realizadas com taxas de juros de mercado aumentaram 101%. Em relao ao crdito rural, excludas as operaes realizadas pelo BNDES, a carteira totalizou R$101,3 bilhes crescendo 4,2% no trimestre e 17,1% em doze meses.

168 423 138 873 78 769 12 293 5 790 28 712 79 528 13 879 6 650 28 474 10 126 43 849 5 262 4 659 4 466 85 265 16 286 7 195 28 624 9 759

Tabela 3.4 Crdito com recursos livres


R$ bilhes Discriminao 2011 Out Nov Dez 2012 Jan Variao % 3 12 meses meses Total Pessoa jurdica Referencial
1/

1 261,0 1 279,2 1 305,6 622,0 529,7 467,7 62,1 36,7 4,2 51,4 639,0 498,3 30,8 30,5 79,4
1/

1 302,9 646,3 548,0 487,8 60,3 34,4 5,0 58,8 656,6 513,8 32,6 26,2 83,9

3,3 3,9 3,5 4,3 -2,9 20,6 14,5 2,8 3,1 5,8 5,7

16,6 16,7 18,6 18,6 19,0 43,2 21,8 16,6 20,0 26,0 27,1

634,8 541,4 479,4 62,0 36,0 4,3 53,1 644,4 504,2 31,4 29,0 79,7

654,3 554,8 493,2 61,6 35,5 4,4 59,7 651,3 505,7 31,8 27,6 86,2

Rec. domsticos Rec. externos Leasing Rural


2/ 2/ 2/

-6,4 -14,4

Outros

Pessoa fsica Referencial Leasing Outros Cooperativas

-13,9 -39,2

Operaes de crdito com recursos livres


As operaes de crdito com recursos livres atingiram R$1.303 bilhes em janeiro, aumentando 3,3% no trimestre e 16,6% em doze meses, com representatividade

1/ Crdito referencial para taxas de juros, definido pela Circular n 2.957, de 30 de dezembro de 1999. 2/ Operaes lastreadas em recursos domsticos.

34 |

Relatrio de Inflao

Maro 2012

de 64,3% no total das operaes do Sistema Financeiro Nacional (SFN), ante 65,3% em janeiro de 2011. O desempenho trimestral dessas carteiras esteve condicionado por aspectos sazonais, sobretudo, com respeito demanda de crdito das empresas. Nesse contexto, o saldo das modalidades relativas a pessoas jurdicas totalizou R$646,3 bilhes, com expanses de 3,9% no trimestre e de 16,7% em doze meses. Os crditos para pessoas fsicas somaram R$656,6 bilhes, crescendo 2,8% no trimestre e 16,6% em doze meses, destacando-se as oscilaes sazonais das modalidades de crdito rotativo e a tendncia de arrefecimento dos financiamentos de veculos e do crdito consignado.

Grfico 3.3 Taxas das operaes de crdito com recursos livres


% a.a. Pessoas fsicas 52 % a.a. Pessoas jurdicas 32

48

30

Taxas de juros e inadimplncia


A taxa mdia de juros do crdito referencial atingiu 38% a.a. em janeiro, variando -1,5 p.p. no trimestre e 0,6 p.p. em doze meses. O recuo trimestral foi influenciado pela trajetria decrescente da meta para a taxa Selic e pela flexibilizao, em novembro de 2011, das medidas macroprudenciais implementadas em dezembro de 2010, que afetaram as operaes de longo prazo com pessoas fsicas. O spread bancrio atingiu 27,8 p.p., variando -1,1 p.p. no trimestre e 2,2 p.p. em doze meses. A taxa de juros mdia no segmento de pessoas fsicas situou-se em 45,1%, variando -2 p.p. no trimestre e 1,3 p.p. em doze meses, ressaltando-se as retraes trimestrais nas modalidades crdito pessoal, 1,9 p.p., e aquisio de veculos, 1,6 p.p. A taxa relativa s operaes com pessoas jurdicas atingiu 28,7%, recuando 1,1 p.p. no trimestre e 0,6 p.p. em doze meses. A taxa de inadimplncia das modalidades que compem o crdito referencial atingiu 5,6% em janeiro, elevando-se 0,1 p.p. no trimestre e 1 p.p. em doze meses. O resultado trimestral decorreu de aumento de 0,5 p.p. no segmento de pessoas fsicas e de recuo de 0,3 p.p. no referente a pessoas jurdicas, que registraram taxas respectivas de 7,6% e 3,7%. O prazo mdio da carteira de crdito referencial atingiu 498 dias em janeiro, aumentando 7 dias no trimestre e 24 dias em doze meses. Os prazos relativos s operaes com pessoas fsicas e pessoas jurdicas apresentaram elevaes trimestrais respectivas de 8 e de 7 dias, situando-se em 598 e 405 dias.

44

28

40

26

36 Jan 2010 Mai Set Jan 2011 Mai Set

24 Jan 2012

Mdia pessoas fsicas

Mdia pessoas jurdicas

Grfico 3.4 Spread mdio das operaes de crdito com recursos livres
p.p. Mdia e PJ 34 30 26 22 18 14 10 Jan 2010 Mai Set Mdia Jan 2011 PJ Mai Set PF

p.p. PF

50 45 40 35 30 25 Jan 2012

Grfico 3.5 Taxa de inadimplncia1/


% 9

1 Jan 2010 Mai Mdia Set Jan 2011 PJ Mai Set PF Jan 2012

1/ Percentual da carteira de recursos livres com atraso superior a noventa dias.

Maro 2012

Relatrio de Inflao

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3.2 Agregados monetrios


Grfico 3.6 Base monetria e meios de pagamento Mdia dos saldos dirios
R$ bilhes 300 270 240 210 180 150 120 90 60 30 0 Jan 2009 Mai Set Jan 2010 Mai Set Jan 2011 Mai M1 Set Jan 2012

O saldo mdio dirio dos meios de pagamento restritos (M1) somou R$269,4 bilhes em janeiro, crescendo 5,3% no trimestre e 0,4% em doze meses. A evoluo trimestral decorreu de aumentos de 8,3% no saldo mdio do papel-moeda em poder do pblico e de 2,9% nos depsitos vista. A base monetria atingiu R$200,6 bilhes, elevando-se 8,1% no trimestre e 4,4% em doze meses. Considerados saldos em final de perodo, a base monetria totalizou R$212,1 bilhes em janeiro. Dentre os fatores que condicionaram o crescimento trimestral, de R$24,1 bilhes do agregado, destacaram-se os efeitos expansionistas respectivos de R$34,2 bilhes e R$22,2 bilhes das operaes com ttulos pblicos federais e das liberaes de recolhimentos compulsrios, contrastando com o efeito contracionista de R$30,9 bilhes proveniente da movimentao na Conta nica do Tesouro Nacional. O Banco Central editou, em 10 de fevereiro de 2012, a Circular n 3.576, que objetiva assegurar condies adequadas de liquidez no sistema bancrio e alongar o perfil de captao das instituies financeiras de menor porte especializadas em originar e ceder operaes de crdito. As alteraes introduzidas pela Circular nas faixas redutoras de exigibilidade para o recolhimento compulsrio sobre recursos a prazo e para a exigibilidade adicional sobre depsitos proporcionaram liberao estimada em R$6 bilhes em 24 de fevereiro de 2012. As liberaes do recolhimento compulsrio sobre recursos a prazo para aquisio de ativos e aplicao em depsitos interfinanceiros so estimadas em cerca de R$18,6 bilhes, at o final de agosto de 2012. Por intermdio da Circular n 3.573, de 23 de janeiro de 2012, o Banco Central facultou s instituies financeiras deduzir at 5% da exigibilidade do recolhimento compulsrio sobre recursos vista mediante a contratao de determinadas linhas de crdito rural. A deduo permanecer em vigor de janeiro de 2012 at o final de junho de 2013. Os meios de pagamento, no conceito M2, totalizaram R$1,6 trilho em janeiro, aumentando 3,5% no trimestre e 18,1% em doze meses. O M3 situou-se em R$3,1 trilhes, elevando-se 6,3% e 20,8%, respectivamente, e o M4 atingiu R$3,6 trilhes, variando 5,3% no trimestre e 18,2% em doze meses.

Base monetria

Grfico 3.7 Meios de pagamento ampliados Variao percentual em 12 meses


% 45 40 35 30 25 20 15 10 5 Jul 2009 Out Jan 2010 Abr M2 Jul Out Jan 2011 M3 Abr Jul M4 Out Jan 2012

Grfico 3.8 Taxas de juros


% a.a. 12,5 12,0 11,5 11,0 10,5 10,0 9,5 9,0 10.8 2011 8.9 6.10 7.11 6.12 3.1 2012 31.1

Selic Swap DI x Pr 360 dias Fonte: BM&F

Swap DI x Pr 30 dias

36 |

Relatrio de Inflao

Maro 2012

Grfico 3.9 Taxa de juros ex-ante deflacionada pelo IPCA para 12 meses
% a.a.
7,0 6,5 6,0 5,5 5,0 4,5 4,0 Nov 2010

Taxas de juros reais e expectativas de mercado


A curva de taxas de juros futuros, consistente com a trajetria da taxa do Sistema Especial de Liquidao e de Custdia (Selic), registrou declnio mais acentuado nos vrtices de prazos mais curtos, ao longo do trimestre. Os contratos de swap DI x pr de 30 dias encerraram janeiro a 10,32% a.a., ante 12,12% no fechamento de outubro, enquanto as taxas relativas aos contratos de swap DI x pr de 360 dias recuaram 75 p.b., para 9,55% a.a., no perodo. A taxa Selic real ex-ante para doze meses recuou de 4,7% a.a. para 4,1% a.a. ao longo do trimestre, reflexo de redues, de 10,62% a.a. para 9,62% a.a., na expectativa para a Selic, e de 5,62% para 5,29%, na relativa variao do IPCA nos prximos doze meses.

Jan 2011

Mar

Mai

Jul

Set

Nov

Jan 2012

Grfico 3.10 Ibovespa


Pontos 73 000 68 000 63 000 58 000 53 000 48 000 4.11 20.12 4.2 23.3 2010 2011 Fonte: BM&FBOVESPA

Mercado de capitais
9.5 21.6 4.8 19.9 3.11 19.12 31.1 2012

Jul 2010 = 100 130 120 110 100 90 80 70 Jul 2010

Grfico 3.11 Bolsas de valores

O ndice da Bolsa de Valores de So Paulo (Ibovespa) passou de 58.338 pontos, ao final de outubro, para 63.072 pontos, ao final de janeiro, maior nvel do trimestre. O valor de mercado das empresas listadas no ndice cresceu 8,7% no perodo, somando R$1.979 bilhes, e a mdia diria do volume transacionado experimentou recuo trimestral de 13,2%. Avaliado em dlares, o Ibovespa cresceu 5% no trimestre, ante altas respectivas de 5,7% e 4,8% nos ndices Dow Jones e Nasdaq. O financiamento das empresas no mercado de capitais, mediante emisses de aes, debntures, notas promissrias e colocao de recebveis de direitos creditrios, atingiu R$21 bilhes em janeiro, ante R$237 milhes em igual ms de 2011, destacando-se a emisso de R$20 bilhes em debntures.

Set

Nov

Jan 2011

Mar

Mai

Jul

Set

Nov

Jan 2012

Ibovespa (US$)

Dow Jones

Nasdaq

Grfico 3.12 Emisses primrias no mercado de capitais


R$ milhes Acumulado at Janeiro 1 200 1 000 800 600 400 200 0 Aes 2009
Fonte: CVM

R$20 000

3.3 Poltica fiscal


O Decreto 7.680, de 17 de fevereiro, que define a programao financeira do oramento de 2012, previu o contingenciamento, em carter preventivo, de R$55 bilhes nas despesas definidas na Lei Oramentria Anual (LOA). O contingenciamento objetiva neutralizar a estimativa de reduo de R$29,5 bilhes nas receitas lquidas, em relao

Notas promissrias 2010

Direitos creditrios 2011

Debntures 2012

Maro 2012

Relatrio de Inflao

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previso considerada na LOA, e garantir o cumprimento integral da meta de supervit primrio do Governo Central, sem o abatimento de despesas com o PAC. Em 9 de maro foi assinado o Decreto n 7.698, estendendo a cobrana do IOF, alquota de 6%, nas operaes de cmbio relativas a ingressos de recursos no pas com prazo mdio mnimo de at cinco anos, contratadas a partir da publicao do normativo. Essa cobrana foi instituda em maro de 2011 para operaes com prazo mdio mnimo inicial de at 360 dias e havia sido estendida, em abril do mesmo ano, para operaes com prazo mdio mnimo de at 720 dias.

Tabela 3.5 Necessidades de financiamento do setor pblico Resultado primrio


Segmento 2010 R$ bilhes Governo Central Governos regionais Empresas estatais Total % PIB 2011 R$ bilhes -93,0 -33,0 -2,7 -128,7 % PIB -2,3 -0,8 -0,1 -3,1 Jan 2012 R$ bilhes -99,5 -33,7 -3,8 -137,0
1/

% PIB -2,4 -0,8 -0,1 -3,3

Necessidades de financiamento do setor pblico Evoluo em 2011


O supervit primrio do setor pblico consolidado totalizou R$128,7 bilhes em 2011, superando a meta de R$127,8 bilhes para o ano. O resultado, que representou 3,11% do PIB, ante 2,70% do PIB no ano anterior, decorreu de aumentos nos supervits anuais em todos os segmentos do setor pblico, destacando-se a elevao de 0,25 p.p. do PIB no resultado primrio dos governos regionais. A receita bruta do Governo Federal totalizou R$757,4 bilhes em 2011, registrando crescimento anual de 5,3%. Excluindo-se o recolhimento de R$74,8 bilhes referente cesso onerosa para explorao de petrleo em 2010, pago pela Petrobras, o crescimento das receitas atingiu 17,5%, equivalente a 1,22 p.p. do PIB. Contriburam para esse desempenho o aumento de R$12,2 bilhes decorrente da regularizao de parcelas de dbitos tributrios em atraso, na forma da Lei n 11.941/2009, e o pagamento de R$5,8 bilhes de dbito em atraso referente Contribuio Social sobre o Lucro Lquido (CSLL), em razo de encerramento de demanda judicial. As despesas do Tesouro Nacional totalizaram R$439,2 bilhes, reduzindo-se 0,7% no ano. Excluindose a despesa de R$42,9 bilhes referente capitalizao da Petrobras em 2010, a variao anual atinge 9,9%, representando 0,03 p.p. do PIB. Os gastos com pessoal e encargos cresceram 7,7% em 2011, e os relativos a custeio e capital, excluindo a capitalizao da Petrobras, 11,2%, destacando-se o crescimento das despesas com abono e

-78,7 -2,1 -20,6 -0,5 -2,3 -0,1 -101,7 -2,7

1/ Acumulado em doze meses at janeiro.

Grfico 3.13 Receita bruta do Tesouro Nacional


R$ bilhes 800 700 600 500 400 300 200 100 0 Impostos Contribuies 2010 Demais 2011 Total 296 356 250 286 173 116 719 757

Tabela 3.6 Despesas do Tesouro Nacional


Discriminao 2010 R$ milhes Total Pessoal e encargos sociais Custeio e capital FAT Subsdio e subvenes Loas/RMV Investimento Outras Transferncias ao Bacen
Fonte: Ministrio da Fazenda/STN 1/ Exclui despesas com capitalizao da Petrobras em 2010 (R$42,9 bilhes).
1/

2011 % do PIB 10,6 4,4 6,1 0,8 0,2 0,6 1,2 3,3 0,0 R$ milhes 439 195 179 277 257 783 34 660 10 522 24 905 47 500 140 196 2 135 % do PIB 10,6 4,3 6,2 0,8 0,3 0,6 1,1 3,4 0,1

399 508 166 486 231 780 30 311 8 039 22 234 47 107 124 090 1 242

38 |

Relatrio de Inflao

Maro 2012

Tabela 3.7 Resultado primrio da Previdncia Social


R$ bilhes Discriminao Arrecadao bruta Restituio/devoluo Transferncia a terceiros Arrecadao lquida Benefcios previdencirios Resultado primrio Arrecadao lquida/PIB Benefcios/PIB Resultado primrio/PIB 2010 234,3 -0,7 -21,5 212,0 254,9 -42,9 5,6% 6,8% -1,1% 2011 272,5 -1,1 -25,5 245,9 281,4 -35,5 5,9% 6,8% -0,9% Var. % 16,3 42,4 18,4 16,0 10,4 -17,1

seguro desemprego, e com subsdios. Os investimentos totais aumentaram 0,8% e os investimentos includos no Programa de Acelerao do Crescimento (PAC), 26,9%. O dficit da Previdncia Social somou R$35,5 bilhes em 2011, reduzindo-se 0,28 p.p. do PIB em relao ao ano anterior. Essa evoluo refletiu, em especial, o crescimento da massa salarial no perodo, que contribuiu para o aumento de 16% na arrecadao lquida. As despesas com benefcios previdencirios, sensibilizadas pelos aumentos de 6,5% no valor mdio das aposentadorias e auxlios e de 3,7% na quantidade mdia mensal de benefcios pagos, elevaram-se 10,4% no ano. As receitas do Governo Central Tesouro Nacional, Previdncia Social e Banco Central aumentaram 7,7% em 2011, e as despesas, 3,4%. Excluindo-se as receitas e despesas referentes Petrobras em 2010, os crescimentos mencionados situaram-se em 17,2% e 10,2%, respectivamente. As transferncias para os governos regionais totalizaram R$172,5 bilhes (4,17% do PIB), elevandose 22,6% em relao a 2010. Contriburam para esse desempenho a transferncia de recursos por meio dos fundos de participao, reflexo do maior recolhimento de tributos compartilhados imposto de renda e IPI , e o aumento de 74,3% nos repasses do Fundeb. As arrecadaes do Imposto sobre a Circulao de Mercadorias e Servios (ICMS), o tributo mais representativo no mbito regional, e do Imposto sobre a Propriedade de Veculos Automotores (IPVA) somaram, na ordem, R$301,5 bilhes e R$23,9 bilhes em 2011, registrando aumentos anuais respectivos de 11,4% e 11,1%. O desempenho favorvel das transferncias e dos tributos regionais contribuiu para que o supervit primrio dos estados e municpios atingisse R$33 bilhes em 2011, elevando-se 0,25 p.p. do PIB em relao ao ano anterior. Esse resultado decorreu de aumento de 0,27 p.p. do PIB do supervit dos governos estaduais e reduo de 0,02 p.p. no relativo aos governos municipais. O supervit das empresas estatais atingiu R$2,7 bilhes em 2011, mantendo-se estvel em relao ao ano anterior, como percentual do PIB. Destacou-se, no perodo, a reverso, de dficit de R$624 milhes para supervit de R$579 milhes, no resultado das empresas estatais federais, favorecido pelos recursos provenientes da concesso dos servios do Banco Postal ao Banco do Brasil.

% 20 15 10 5 0 -5

Grfico 3.14 Crescimento das receitas e despesas do Tesouro Nacional Acumulado no ano de 2011

Sem Petrobras/Cesso onerosa Receitas

Com Petrobras/Cesso onerosa Despesas

Grfico 3.15 Transferncias para estados e municpios em 2011


R$ bilhes 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 Constitucionais 2009 Demais 2010 Total 2011 30,1 34,9 42,3 97,6 105,7 130,2 127,7 140,7 172,5

Grfico 3.16 Governos regionais: supervit primrio acumulado em doze meses e dvida lquida
Supervit primrio 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr Jul Out Jan 2012 % PIB

Dvida lquida 13,0 12,5 12,0 11,5 11,0

Supervit primrio

Dvida lquida

Maro 2012

Relatrio de Inflao

| 39

Grfico 3.17 Juros nominais apropriados


% PIB 6,2 6,0 5,8 5,6 5,4 5,2 5,0 2008 2009 2010 2011 1/ Valores acumulados em doze meses at janeiro. 5,72 5,71

Os juros nominais apropriados totalizaram R$236,7 bilhes em 2011 (5,72% do PIB), elevando-se 0,54 p.p. do PIB em relao ao ano anterior. Essa trajetria evidenciou as elevaes anuais na variao do IPCA e na taxa Selic mdia, indicadores que incidem sobre parcela expressiva dos ttulos federais. O dficit nominal do setor pblico atingiu R$108 bilhes em 2011 (2,61% do PIB), reduzindo-se 0,13 p.p. do PIB em relao ao ano anterior. O financiamento desse dficit ocorreu mediante expanses da dvida mobiliria e das demais fontes de financiamento interno, que incluem a base monetria, neutralizadas, em parte, por redues no financiamento externo lquido e na dvida bancria lquida.

5,46 5,28 5,18

2012

1/

Tabela 3.8 Necessidades de financiamento do setor pblico


Discriminao 2010 R$ bilhes Usos Primrio Juros Fontes Financiamento interno Dvida mobiliria Dvida bancria Outros Financiamento externo 93,7 -101,7 195,4 93,7 178,5 35,2 100,9 42,5 -84,9 2,5 -2,7 5,2 2,5 4,7 0,9 2,7 1,1 -2,3 % PIB 2011 R$ bilhes 108,0 -128,7 236,7 108,0 214,4 223,8 -21,0 11,6 -106,5 2,6 -3,1 5,7 2,6 5,2 5,4 -0,5 0,3 -2,6 % PIB Jan 2012 R$ bilhes -6,4 -26,0 19,7 -6,4 -4,2 54,4 -2,0 -2,1 -1,9 -7,8 5,9 -1,9 -1,3 16,2 -0,6 -0,6 % PIB

Evoluo em janeiro de 2011


O supervit primrio do setor pblico totalizou R$26 bilhes em janeiro, melhor resultado para o ms desde o incio da srie, em 2001. Considerados perodos de doze meses, o supervit representou 3,30% do PIB, elevando-se 0,19 p.p. em relao a dezembro de 2011. O Governo Central registrou supervit de R$20,2 bilhes no ms, ante R$13,8 bilhes em janeiro de 2011, ressaltando-se o aumento de R$6,3 bilhes no supervit do Governo Federal. A receita bruta do Tesouro Nacional cresceu 12,5% no perodo, com nfase na elevao de 44,3% na receita relativa a cota-parte de compensaes financeiras, em funo de aumentos na extrao de petrleo e no preo do barril. As despesas do Tesouro aumentaram 6%, com nfase na elevao dos gastos com subsdios e subvenes. No mbito da Previdncia Social, ocorreram crescimentos nas receitas, 14,5%, e nas despesas, 12,2%, evoluo decorrente de expanses respectivas na massa salarial e no salrio mnimo. Os juros nominais apropriados somaram R$19,7 bilhes no ms, ante R$19,3 bilhes em janeiro de 2011. O resultado nominal, superavitrio em R$6,4 bilhes no ms, implicou, no perodo de doze meses encerrado em janeiro dficit de 2,41% do PIB, reduzindo-se 0,20 p.p. do PIB em relao a dezembro de 2011.

-56,7 -16,9

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Relatrio de Inflao

Maro 2012

Grfico 3.18 Posio lquida de financiamento dos ttulos pblicos federais Mdia diria
R$ bilhes 550 500 450 400 350 300 250 200 Jan Abr 2009 Jul Out Jan Abr 2010 Jul Out Jan Abr 2011 Jul Out Jan 2012

Operaes do Banco Central no mercado aberto


As operaes primrias do Tesouro Nacional com ttulos pblicos federais resultaram em resgates lquidos de R$87,7 bilhes no trimestre encerrado em janeiro, resultado de colocaes de R$87 bilhes e resgates de R$174,7 bilhes. As operaes de trocas totalizaram R$17,2 bilhes, das quais 48,8% com Letras Financeiras do Tesouro Nacional (LFT); 35,5% com Notas do Tesouro Nacional Srie B (NTN-B); 11,2% com Notas do Tesouro Nacional Srie F (NTN-F); e 4,5% com Notas do Tesouro Nacional Srie C (NTN-C). O saldo mdio dirio das operaes de financiamento e de go around realizadas pelo Banco Central totalizou R$455,7 bilhes em janeiro, aumentando 16,7% em relao mdia de outubro de 2011. Esse desempenho resultou de reduo nas operaes de seis meses, de R$167,6 bilhes para R$166,5 bilhes; e elevaes naquelas de prazo de duas semanas a trs meses, de R$164,6 bilhes para R$219,9 bilhes; e de prazo inferior a duas semanas, de R$58,4 bilhes para R$69,2 bilhes.

R$ bilhes 350 300 250 200 150 100 50 0 Set 2010

Grfico 3.19 Operaes compromissadas do Banco Central Volume por prazo Mdia dos saldos dirios

Nov

Jan 2011

Mar

Mai

Jul

Set

Nov

Jan 2012

At 2 semanas

De 2 semanas a 3 meses

6 meses ou mais

Grfico 3.20 Composio da dvida mobiliria federal1/


% 40 30 20 10 0 Over/Selic Prefixado Dez 2010 1/ No inclui swap. ndices de Cmbio preos Dez 2011 TR Jan 2012 Mercado aberto

Dvida mobiliria federal


A dvida mobiliria federal, avaliada pela posio de carteira, totalizou R$1.724,3 bilhes em janeiro, 41,6% do PIB, recuando 0,7 p.p. do PIB em relao a outubro e elevando-se 1,1 p.p. do PIB em doze meses. A reduo trimestral decorreu de resgates lquidos de R$61,4 bilhes no mercado primrio; incorporao de R$52,8 bilhes de juros nominais; e elevao de R$0,3 bilho decorrente da depreciao cambial de 3%, no perodo. As participaes dos ttulos indexados taxa Selic e dos ttulos prefixados no total da dvida mobiliria federal registraram, em janeiro, decrscimos respectivos de 1,1 p.p. e 1,5 p.p., em relao a outubro. As participaes dos ttulos atrelados a ndices de preos e dos financiamentos do Banco Central, por meio das operaes de mercado aberto, registraram, na ordem, estabilidade e aumento de 2,6 p.p., no perodo. O cronograma de vencimentos da dvida mobiliria em mercado, exceto operaes de financiamento, registrou a seguinte estrutura em janeiro: 14,5% do total em 2012; 23,3% em 2013; e 62,2% a partir de janeiro de 2014. Os

Grfico 3.21 Perfil de vencimentos da Dvida Mobiliria %


70 60 50 40 30 20 10 0 Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan 2008 2009 2010 2011 2012 At 1 ano Entre 1 e 2 anos Acima de 2 anos

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ttulos vincendos em doze meses representaram 20,1% da dvida mobiliria em mercado inferior ao intervalo de 21% a 25% estabelecido pelo PAF 2011 e o prazo mdio de vencimento da dvida atingiu 43,8 meses, situando-se no intervalo de 42 a 44,4 meses definido pelo PAF 2011. O estoque lquido das operaes reversas de swap cambial atingiu R$2,5 bilhes em janeiro. O resultado obtido no trimestre, definido como a diferena entre a rentabilidade do DI e a variao cambial mais cupom, foi favorvel ao Banco Central em R$84 milhes, no conceito caixa.

Tabela 3.9 Evoluo da dvida lquida Fatores condicionantes


Discriminao 2010 R$ milhes Dvida lquida total Saldo 1 475 820 39,1 1 508 547 36,5 1 544 575 37,2 % PIB 2011 R$ milhes % PIB Jan 2012 R$ milhes % PIB

Dvida Lquida do Setor Pblico


A Dvida Lquida do Setor Pblico (DLSP) totalizou R$1.508,5 bilhes em 2011, 36,5% do PIB, reduzindo-se 2,7 p.p. do PIB em relao ao ano anterior. Todos os segmentos do setor pblico registraram, no perodo, recuo na relao entre o endividamento lquido e o PIB, com destaque para o Governo Central, 2,1 p.p. Em janeiro, a DLSP atingiu R$1.544,6 bilhes, 37,2% do PIB, ressaltando-se que a elevao em relao a dezembro de 2011 refletiu, em especial, o efeito da apreciao cambial de 7,3% no ms. A reduo na relao DLSP/PIB em 2011 refletiu, fundamentalmente, os impactos do supervit primrio, 3,1 p.p. do PIB; do crescimento do PIB corrente, 3,5 p.p.; da depreciao cambial de 12,6% registrada no ano, 1,6 p.p; e do ajuste da paridade da cesta de moedas que compem a dvida externa lquida, 0,2 p.p. Esses efeitos foram parcialmente neutralizados pelo impacto equivalente a 5,7 p.p. do PIB decorrente da apropriao de juros nominais. As maiores alteraes na composio da DLSP em 2011 estiveram relacionadas ao crescimento da parcela credora vinculada ao cmbio, decorrente do aumento das reservas internacionais e da depreciao cambial, e da parcela vinculada taxa Selic. Assinale-se tambm o crescimento da parcela vinculada a ndices de preos e da parcela credora vinculada Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP), essa ltima em decorrncia da elevao dos ativos da Unio junto ao BNDES, com contrapartida no aumento da dvida mobiliria federal. Em janeiro, destacou-se o aumento da parcela vinculada taxa Selic e a reduo da parcela pr-fixada. A Dvida Bruta do Governo Geral (DBGG Governo Federal, INSS, governos estaduais e governos

Fluxos acumulados no ano Variao DLSP Fatores NFSP Primrio Juros Ajuste cambial Dvida interna Outros
2/ 1/

113 109 -2,9 113 109 93 673 195 369 17 677 1513 16 163 1 533 2969 3,0 2,5 5,2 0,5 0,0 0,4 0,0 0,1

32 727 -2,7 32 727 107 963 236 673 0,8 2,6 5,7

36 028 36 028

0,7 0,9

-6 355 -0,2 -26 016 -0,6 19 661 41 893 2538 39 355 0,5 1,0 0,1 0,9

-101 696 -2,7

-128 710 -3,1

-66 626 -1,6 -3405 -0,1 -63 221 -1,5 -9 097 -0,2 487 0 0,0 0,0

Dvida externa Reconhecimento de dvidas Privatizaes Efeito crescimento PIB

-2 401 -0,1 2890 0 0,1 0,0

-2742 -0,1

-5,9

-3,5

-0,1

1/ Dvida mobiliria interna indexada ao dlar. 2/ Paridade da cesta de moedas que compem a dvida externa lquida.

Grfico 3.22 DLSP Participao percentual por indexadores


Percentual 75 60 45 30 15 0 -15 -30 -45 Selic 2008 Prefixada 2009 IPCA 2010 2011 Cmbio Outros Jan 2012

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municipais) atingiu R$2.243,6 bilhes (54,3% do PIB) em 2011, registrando elevao anual de 0,9 p.p. do PIB. Essa variao decorreu, sobretudo, da incorporao de juros nominais e da depreciao cambial no perodo. A DBGG atingiu 55,1% do PIB em janeiro, ressaltando-se que o aumento em relao a dezembro resultou, em especial, do aumento das operaes compromissadas.

3.4 Concluso
A moderao da expanso do crdito registrada em meses recentes evidencia, alm do aspecto sazonal, traduzido em menores contrataes pelas famlias, em dezembro, e pelas empresas, em janeiro, a maior restritividade na oferta de crdito a pessoas fsicas, em razo de a taxa de inadimplncia se posicionar em patamar relativamente elevado. Isso concorreu tambm para a elevao nas taxas de juros e spreads das principais modalidades de crdito em janeiro. A despeito do recuo pontual no saldo das operaes de crdito nesse ms, as redues da meta para a taxa Selic observadas desde agosto e o ritmo mais intenso da atividade econmica concorrero para a manuteno da tendncia de crescimento do crdito. Nesse contexto, ressalte-se a expanso do crdito habitacional que se mantm robusta, impulsionada pelo dinamismo dos indicadores de emprego e renda, e pelos avanos institucionais que possibilitaram a ampliao da oferta ao longo da ltima dcada. O crescimento das receitas pblicas em 2011, favorecido por programas de recuperao de crditos, em ambiente de maior conteno das despesas, sobretudo de determinados grupamentos de custeio, possibilitou o cumprimento integral da meta de supervit primrio fixada para o ano. Para 2012, as perspectivas apontam continuidade desse processo, apoiadas em crescimento econmico superior ao de 2011 e moderao no ritmo de expanso dos gastos pblicos, conforme programao financeira definida recentemente. O desempenho fiscal observado e esperado, alm de possibilitar a reduo do endividamento e do dficit nominal em relao ao PIB, melhora a percepo de risco do pas e contribui para assegurar a estabilidade de preos.

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Economia internacional

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4.1 Atividade econmica
As perspectivas de crescimento para a economia mundial em 2012 deterioraram-se desde o ltimo Relatrio de Inflao. Nesse sentido, relatrio do Fundo Monetrio Internacional (FMI) de janeiro8 aponta que as taxas de crescimento das economias avanadas e emergentes devero atingir 1,2% e 5,4%, respectivamente, ante projees de 1,9% e 6,1% no relatrio de setembro. No mbito do primeiro grupo, excetuada a manuteno da estimativa de expanso anual de 1,8% para o PIB dos EUA, ocorreram recuos nas projees para as economias da rea do Euro, de 1,1% para -0,5%; Reino Unido, de 1,6% para 0,6%; e Japo, de 2,3% para 1,7%. Especificamente em relao rea do Euro, relatrio de fevereiro da Comisso Europeia projetou contrao de 0,3% para o PIB da regio neste ano, ante crescimento de 0,5% no relatrio anterior, de novembro. Em grande parte, a piora nas perspectivas para o crescimento global reflete o fato de os riscos para a estabilidade financeira global terem se mantido em patamares elevados, em particular, os derivados do processo de desalavancagem em curso nos principais blocos econmicos. Alm disso, permaneceram elevadas as chances de que restries s quais hoje esto expostas diversas economias maduras se prolonguem por um perodo de tempo maior do que o antecipado. Nessas economias, parece limitado o espao para utilizao de poltica monetria e prevalece um cenrio de restrio fiscal, neste e nos prximos anos. Alm disso, em importantes economias emergentes, apesar da resilincia da demanda domstica, o ritmo de atividade tem moderado, em parte, consequncia de aes de poltica e do enfraquecimento da demanda externa, via canal do comrcio exterior. Em casos especficos, as recentes mudanas no padro de crescimento so desenvolvimentos que se apresentam com carter permanente.

Tabela 4.1 Maiores economias Componentes do PIB


Discriminao PIB Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo China
1/ 1/

2010 I 3,9 1,6 1,6 6,1 nd 2,7 1,0 -0,2 3,3 6,0 -1,8 -4,7 -15,3 -4,6 -25,4 13,0 7,3 13,1 -0,2 27,5 12,6 14,6 9,3 9,8 -1,2 -1,7 1,7 1,5

Taxa % trimestral anualizada 2011 II III IV I II 3,8 3,6 4,5 5,2 nd 2,9 0,4 3,4 1,0 18,6 7,8 21,4 2,5 1,7 2,7 2,3 2,3 1,1 -2,0 -0,6 0,4 3,1 1,3 -6,8 8,7 2,1 0,2 -2,3 -4,4 1,3 0,5 0,1 -1,5 9,5 0,7 -1,8 -1,7 1,3

III 1,8 0,6 2,2 7,0 9,5 1,7 1,0 -0,6 4,2

IV 3,0 -1,3 -0,8 -2,3 8,2 2,1 -1,7 1,8 1,2 2,8 -2,6 7,9

nd 10,0 2,6 1,3 0,2 1,4 11,3 0,7 3,6 3,1 3,6 1,6 -1,1 0,5 8,7 -1,1 -0,2 -6,4 2,5 -5,0

Consumo das famlias Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo
2/ 2/

Formao Bruta de Capital Fixo das empresas 2,1 10,3 15,7 6,8 -2,9 -2,1 -2,5 14,1 6,6 7,9 5,4 6,9 -0,4 3,0 -0,6 4,2 -1,8 -1,1 -0,1

23,5 -10,9

-3,8 -10,6

Investimento residencial Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo Gastos do Governo Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo
4/ 4/ 3/

22,8 -27,7 7,9 73,5 5,0 10,0 19,7 19,5 25,5 21,6 17,7 12,2 26,3 3,7 0,8 2,7 -1,2 -1,8

1,2 11,5 -1,8 -2,1 nd -3,1 4,3 -1,4 9,5

9,7 -11,0 0,2 17,0 10,0 8,8 5,1 12,3 6,5 12,6 6,9 1,0 0,3 -0,8 0,6 7,8 6,2 -1,2 -2,3 6,0 5,0 1,4 -2,8 0,2 -0,3 -0,7

1,6 60,8 -11,7 -9,5 19,0 3,6 4,9 -8,1 4,7 5,7 -2,8

Exportaes de bens e servios

2,6 17,3

-1,2 -22,7 39,0 -11,9 8,3 2,6 -7,9 4,2 -5,9 0,3 -0,7 -0,2 1,4 1,8 -3,1 1,2 2,8 0,9 3,8 -4,6 1,7 4,1 -4,4 -1,0 4,3 -0,9

Importaes de bens e servios

1,3 14,2 -0,9 0,3 1,8 7,4 -0,1 -0,7 -1,1 -0,1

Fontes: BEA, Thomson, Cabinet Office e Eurostat 1/ Informaes referentes China disponveis apenas para o PIB e somente a partir do ltimo trimestre de 2010. 2/ Formao Bruta de Capital Fixo total (inclui governo). 3/ Formao Bruta de Capital Fixo. 4/ Somente consumo do governo.

8/ World Economic Outlook (WEO) update.

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Relatrio de Inflao

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A variao anualizada do PIB dos EUA atingiu 3,0% no trimestre encerrado em dezembro de 2011, ante 1,8% naquele finalizado em setembro, com nfase nas contribuies respectivas de 1,9 p.p. e 1,5 p.p. exercidas pelos aumentos nos estoques e consumo privados. A formao bruta de capital fixo empresarial e o investimento fixo residencial registraram elevaes anualizadas de 2,8% e 11,5%, respectivamente, no perodo. Em oposio, a retrao de 4,4% nos gastos do governo e o desempenho do setor externo as exportaes cresceram 4,3% e as importaes, 3,8%, no perodo resultaram em contribuies respectivas de -0,9 p.p. e -0,1 p.p. do PIB. O processo de recuperao do mercado de trabalho nos EUA avanou nos meses recentes e se reflete, por exemplo, na taxa de desemprego de 8,3% registrada em janeiro, patamar ainda elevado para os padres histricos, mas o menor desde fevereiro de 2009. A economia norteamericana criou 603 mil postos de trabalho no rurais no trimestre finalizado em janeiro, ante 399 mil naquele terminado em outubro de 2011. A renda pessoal disponvel real expandiu-se 0,3% no trimestre, favorecendo a elevao de 0,2 p.p., para 4,6%, da taxa de poupana, e contribuindo para a melhora no sentimento do consumidor, que aps aumentar por seis meses consecutivos, atingiu 75,3 pontos9 em fevereiro, maior patamar em doze meses. A produo manufatureira registrou crescimento mensal de 0,7% em janeiro, ante 1,5% em dezembro, ressaltando-se o aumento de 6,8% no segmento veculos e partes. O PMI da indstria manufatureira, aps trs meses consecutivos em expanso, registrou recuo na margem, para 52,4 pontos, em fevereiro, mas ainda sugere perspectiva de expanso para o setor. A despeito de riscos associados retrao econmica na rea do Euro, crise da dvida soberana na mesma regio e ao aumento do preo do petrleo, as perspectivas para a economia dos EUA apontam manuteno de ritmo moderado de crescimento. Name
Code 15/02/2007 O PIB da rea do Euro experimentou recuo 15/03/2007 anualizado de 1,3% no quarto trimestre de 2011, resultado 15/04/2007 de contraes em todos os componentes de demanda. Por 15/05/2007 pases, ressaltam-se as redues observadas na Itlia, 2,9%; 15/06/2007 Espanha, 1,2%; e Alemanha, 0,7%, e o aumento de 0,9% na 15/07/2007 Frana. A deteriorao da economia da regio se traduziu 15/08/2007 no aumento da taxa de desemprego, que atingiu 10,7% em 15/09/2007 janeiro, maior patamar desde outubro de 1997, e no recuo do 15/10/2007 15/11/2007 ndice de confiana do consumidor, que aps registrar -21,3

Grfico 4.1 Evoluo das taxas de desemprego Maiores economias desenvolvidas


12 10 8 6 4 2 Jul 2009 Out Jan 2010 EUA Japo Fonte: Bloomberg Abr Jul Out Jan 2011 Abr Jul Out Fev 2012

rea do Euro Reino Unido

Grfico 4.2 PMI manufatura Maiores economias


70 60 50 40 30 Nov 2009

Fev 2010

Mai EUA Japo China

Ago

Nov

Fev 2011

Mai

Ago

Nov

Fev 2012

rea do Euro Reino Unido

Fonte: Thomson

9/ Calculado pela Universidade de Michigan e Thomson Reuters.

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Relatrio de Inflao

Maro 2012

pontos em dezembro, nvel mais reduzido desde setembro de 2009, atingiu -20,3 pontos em fevereiro. A produo industrial da regio recuou 1,8% no trimestre encerrado em dezembro de 2011, em relao ao terminado em setembro. O PMI da indstria manufatureira atingiu 49 pontos em fevereiro, maior valor em seis meses, mas ainda em patamar indicativo de continuidade da contrao do setor. O PIB do Reino Unido registrou recuo anualizado de 0,8% no quarto trimestre de 2011, com nfase na contrao de 10,6% na formao bruta de capital fixo. Em sentido inverso, aps quatro trimestres consecutivos em contrao, o consumo das famlias aumentou 1,8%; o consumo do governo cresceu 4,3%; e o setor externo exerceu contribuio de 2,3 p.p. para a trajetria trimestral do PIB, resultado de elevaes de 9,5% nas exportaes e de 1,7% nas importaes. Sob a tica da oferta, houve estagnao do setor de servios e retrao de 5,3% na produo industrial, ressaltando-se que a recuperao registrada pelo PMI do setor nos dois primeiros meses de 2012 o indicador atingiu 52,0 e 51,2 respectivamente em janeiro e fevereiro, os dois maiores valores desde julho de 2011 constitui indicativo de retomada da atividade fabril nos prximos meses. A taxa de desemprego aumentou para 8,4% no trimestre encerrado em dezembro, maior nvel desde o trimestre encerrado em novembro de 1995. No Japo, o PIB registrou contrao anualizada de 2,3% no trimestre encerrado em dezembro de 2011, ante aumento de 7% no terceiro trimestre daquele ano. Esta reverso decorreu, em especial, do menor dinamismo do consumo privado, que registrou aumentos respectivos de 1,2% e 4,2% nos perodos considerados, contrastando com o aumento de 7,9% na formao bruta de capital fixo empresarial, que havia recuado por quatro trimestres consecutivos. Em relao aos demais componentes da demanda, os investimentos privados residenciais recuaram 3,1% no trimestre, enquanto os estoques e o setor externo determinaram, na ordem, contribuies negativas de 1,1 p.p. e 2,6 p.p. para o resultado trimestral do PIB. Vale ressaltar que o desempenho do comrcio externo decorreu de variaes de 4,1% nas importaes e de -11,9% nas exportaes. O significativo recuo das vendas externas japonesas refletiu, em especial, a desacelerao da economia global, a valorizao do iene e a interrupo em algumas cadeias de fornecimento em funo das inundaes na Tailndia.

Maro 2012

Relatrio de Inflao

| 47

O nvel de confiana do consumidor japons manteve, em janeiro, a trajetria de alta iniciada em novembro, e as vendas no varejo experimentaram aumento mensal de 0,3%. O PMI da indstria manufatureira atingiu 50,7 pontos em janeiro, patamar mais elevado em cinco meses, e recuou para 50,5 pontos em fevereiro. O PIB chins registrou aumento anualizado de 8,2% no trimestre encerrado em dezembro de 2011, ante 9,5% naquele finalizado em setembro, desacelerao associada, em grande parte, ao menor dinamismo do setor externo. Na margem, as vendas no varejo, o valor agregado pela indstria e os investimentos em ativos fixos registraram variaes mensais respectivas de 1,4%, 1,1% e -0,1% em dezembro. O ndice de clima de negcios da China10 recuou 5,2 pontos, para 128,2 pontos, no quarto trimestre de 2011, enquanto o PMI da manufatura atingiu 49,6 pontos em fevereiro de 2012, apesar de ainda ser uma leitura desfavorvel, foi a terceira melhora mensal consecutiva.

4.2 Poltica monetria e inflao


Nos EUA, o cenrio inflacionrio se mostrou relativamente benigno, com o recuo da variao anual do IPC passando de 3,9%, em setembro de 2011, para 2,9%, em janeiro de 2012, ressaltando-se o impacto da reduo, de 19,3% para 6,1%, da variao anual do item energia. A variao anual do deflator das Despesas Pessoais de Consumo (DPC) atingiu 2,4% em janeiro, ante 2,9% em setembro.
Grfico 4.3 Inflao ao consumidor Variao anual
% 9 7 5 3 1 -1 -3 Jul 2008 Jan 2009 EUA Reino Unido Jul Jan 2010 Jul rea do Euro China Jan 2011 Jul Japo Jan 2012

Fontes: BLS, Eurostat, Bloomberg e ONS

Em 25 de janeiro, o Federal Open Market Committee (FOMC) enunciou princpios relativos estratgia de poltica monetria e aos objetivos de longo prazo do Federal Reserve (Fed). Nesse sentido, elencou a manuteno de taxas de juro de longo prazo moderadas entre os objetivos da instituio, ao lado do compromisso com o mximo emprego e a estabilidade de preos. Alm disso, explicitou que a estabilidade de preos de longo prazo consistente com o mandato do Fed se materializa na meta de 2% para a variao anual do deflator das Despesas Pessoais de Consumo. Ao mesmo tempo, antecipou que a meta oficial para os Fed funds deve permanecer no intervalo entre 0 e 0,25% pelo menos at o final de 2014, e no mais at meados de 2013, como anteriormente divulgado.

10/ O China Business Climate Index um indicador calculado pelo Escritrio Nacional de Estatsticas, que varia de 0 a 200 pontos, com nvel de indiferena para o crescimento econmico situado em 100 pontos. Os valores menor e maior da srie, iniciada em 1999, so, respectivamente, 105,6 pontos (primeiro trimestre de 2009) e 146 pontos (segundo trimestre de 2007).

48 |

Relatrio de Inflao

Maro 2012

Grfico 4.4 Inflao de energia Variao anual


% 30 20 10 0 -10 -20 -30 Abr 2009 Jul Out Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr Jul Out Jan 2012

EUA Japo Fonte: Thomson

rea do Euro Reino Unido

Grfico 4.5 Ncleo da inflao ao consumidor Variao anual


% 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 Jul 2008 Jan 2009 EUA Jul Jan 2010 rea do Euro Jul Jan 2011 Japo Jul Jan 2012 Reino Unido

Na rea do Euro, a inflao anual ao consumidor, medida pelo ndice de Preos ao Consumidor Harmonizado (IPCH), atingiu 2,6% em janeiro, ante 2,7% em dezembro e 3,0% entre setembro e novembro de 2011. O Banco Central Europeu (BCE) prev que a inflao se situe acima da meta oficial de 2% nos prximos meses e passe, ento, a refletir as menores presses sobre os preos em cenrio de eventual recesso na regio e baixo crescimento da economia mundial. Na reunio de dezembro, o BCE reduziu a taxa de juros de referncia da rea do Euro (Refi rate) em 25 p.b., para 1,0% a.a., patamar mantido nas duas primeiras reunies de 2012. Vale ressaltar que medidas de poltica monetria no-convencionais tm procurado dar suporte ao setor financeiro da regio. Nesse sentido, desde a conduo da primeira operao de refinanciamento de trs anos (LongTerm Refinancing Operation (LTRO)), em dezembro de 2011, o BCE aprovou critrios de elegibilidade especficos mais flexveis com vistas a aumentar a disponibilidade de colateral, de maneira a atender a solicitaes adicionais de crdito de determinados pases da rea monetria. A variao anual do IPC no Reino Unido recuou de 4,2%, em dezembro, para 3,6%, em janeiro, na quarta reduo mensal desde setembro, quando atingira 5,2%. Em 9 de fevereiro, o Banco da Inglaterra (BoE) aumentou em 50 bilhes, para 325 bilhes, o programa de compra de ativos Perodo financiado pela emisso de reservas, no entendimento de jan 1999 que,Fev o estmulo monetrio adicional, a inflao poderia sem situar-se abaixo da meta de 2% a.a. no mdio prazo. A meta Mar paraAbrtaxa bancria oficial permaneceu em 0,5% a.a., nvel a Mai em que se encontra desde maro de 2009.
Jun Jul

Fontes: BLS, Eurostat, Bloomberg e ONS

Grfico 4.6 Taxas de juros oficiais Taxas anuais


% 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 Fev 2010 Mai EUA Japo Ago Nov Fev 2011 China Mai Ago Nov Fev 2012

rea do Euro

Reino Unido

Fontes: Fed, BCE, BoJ, Banco da Inglaterra e Banco do Povo da China

No Japo, a variao anual do IPC atingiu 0,1% em janeiro, aps ter se mantido em territrio negativo por Set trs meses consecutivos, cenrio que estimulou o Banco do Out Japo (BoJ) a manter a taxa bsica de juro (uncollateralized Nov Dez overnight call rate) na faixa entre 0 e 0,1%. Na reunio de fevereiro, o BoJ anunciou mais uma rodada de afrouxamento quantitativo, no mbito do Programa de Compra de Ativos (PCA) e esclareceu o objetivo de estabilidade de preos de longo prazo. O PCA foi ampliado em 10 trilhes, para 65 trilhes, com todo aumento direcionado compra de bnus do governo japons. Com isso, ao final deste ano, a implementao plena do PCA, atualmente em 43 trilhes, implicar a injeo extraordinria de liquidez de 22 trilhes, volume que no considera as compras regulares de bnus governamentais pela autoridade monetria, da ordem de 21,6 trilhes ao ano. O BoJ explicou que o objetivo da estabilidade de preos de mdio a longo prazo se expressa na manuteno da inflao anual ao consumidor em nvel
Ago

Maro 2012

Relatrio de Inflao

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Grfico 4.7 Inflao de alimentos1/ Variao anual


% 16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4

igual ou inferior a 2%. Por ora, contudo, a meta de inflao se situar em patamar menos ambicioso, de 1% a.a. Na China, aps ter atingido 6,5% em julho, a variao anual dos preos ao consumidor totalizou 4,5% em janeiro. Nesse ambiente desinflacionrio, o Banco do Povo da China (BPC), objetivando aumentar a liquidez e estimular a economia local, decidiu, em fevereiro, reduzir a taxa de recolhimento do depsito compulsrio em 0,5 p.p., segunda reduo de alquota desde dezembro. Ressalte-se que o BPC mantm a taxa bsica de juro em 6,56% desde julho de 2011.

Jul 2008

Jan 2009 EUA

Jul

Jan 2010

Jul rea do Euro China

Jan 2011

Jul Japo

Jan 2012

Reino Unido

Fonte: Thomson 1/ Para rea do Euro e Reino Unido, dado inclui bebidas alcolicas e tabaco.

Grfico 4.8 Bolsas de valores: EUA, Europa e Japo


31.12.2003 = 100 200

165

130

4.3 Mercados financeiros internacionais


No trimestre encerrado em fevereiro, houve aumento na confiana dos agentes econmicos, em ambiente de divulgao de indicadores favorveis para a economia dos EUA, percepo de reduo da probabilidade de um default desordenado da Grcia e aumento da confiana no setor bancrio da Europa, com o estabelecimento pelo BCE de linha de crdito de trs anos para os bancos da regio LTRO. Esse cenrio resultou em acentuada reduo da averso ao risco, que se refletiu na menor volatilidade dos mercados acionrios e de cmbio, bem como no recuo dos prmios de risco soberano de pases europeus com problemas fiscais. Nesse cenrio, os ndices Nikkei, do Japo; Deutscher Aktienindex (DAX), da Alemanha; Standard and Poor's 500 (S&P 500, dos EUA; e Financial Times Securities Exchange Index (FTSE 100), do Reino Unido registraram valorizaes em moeda local respectivas de 15,3%, 12,6%, 9,5% e 6,6% no trimestre encerrado em fevereiro. Por sua vez, o Chicago Board Options Exchange Volatility Index (VIX), que mede a volatilidade implcita de curto prazo do ndice S&P 500 atingiu 18,4 pontos ao final do perodo, aps ter permanecido acima de 30 pontos na maior parte do trimestre encerrado em novembro de 2011. Os mercados acionrios de pases emergentes tambm registraram expressivos ganhos no trimestre finalizado em fevereiro, ressaltando-se os aumentos respectivos de 15,7%, 11,4% e 10,1%, em moeda local, assinalados nos ndices Ibovespa, do Brasil; Istanbul Stock Exchange National 100 Index, da Turquia; e Bombay Stock Exchange Sensitive Index (Sensex), da ndia. O ndice Shangai Composite, da

95

60 11.11 20.1 31.3 9.6 18.8 27.10 5.1 16.3 25.5 3.8 12.10 21.12 29.2 2009 2010 2011 2012 EUA (S&P500) Reino Unido Japo Fonte: Bloomberg Alemanha

Grfico 4.9 VIX


60

45

30

15

0 20.7 14.10 8.1 2009 2010 Fonte: Thomson

6.4

1.7

27.9 22.12 18.3 14.6 2011

8.9

5.12

29.2 2012

Grfico 4.10 Bolsas de valores: mercados emergentes


31.12.2003 = 100 380

310

240

170

100 11.11 20.1 31.3 2009 2010 Brasil Fonte: Bloomberg

9.6

18.8 27.10 5.1 16.3 25.5 2011 Turquia

3.8 12.10 21.12 29.2 2012 China

ndia

50 |

Relatrio de Inflao

Maro 2012

Grfico 4.11 Retorno sobre ttulos governamentais 10 anos


% a.a. 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 17.3 2010

China, refletindo temores de desacelerao mais pronunciada da economia do pas, registrou evoluo mais modesta no perodo, 4,1%. Os mercados de dvida soberana de economias maduras percebidas como financeiramente estveis continuaram sob forte demanda, com os ttulos de longo prazo apresentando, ao final de fevereiro, rendimentos anuais em patamares historicamente baixos e ligeiramente abaixo dos registrados ao final de novembro de 2011. Esse cenrio reflete a manuteno de elevada liquidez nos mercados financeiros, as perspectivas de poltica monetria acomodatcia por um perodo de tempo maior do que inicialmente previsto e as incertezas nos mercados de crdito. Os rendimentos anuais dos ttulos soberanos de dez anos do Reino Unido, EUA e Alemanha atingiram, na ordem, 2,15%, 1,97% e 1,82% ao final de fevereiro. Ressalte-se, na Europa, o relativo alvio no mercado de dvida soberana da regio devido: aos entendimentos entre os membros da Unio Europeia, em 9 de dezembro, sinalizando um amplo pacto de compromisso fiscal; abertura de uma linha de crdito de trs anos do BCE para os bancos da rea do Euro a LTRO com o objetivo de garantir liquidez ao sistema bancrio e aliviar as dificuldade de funding dos bancos da regio; e, por fim, ao desfecho das negociaes entre Grcia e detentores privados de bnus para uma reduo da dvida (haircut), e a consequente liberao de recursos do novo pacote de assistncia da Unio Europeia e do Fundo Monetrio Internacional. A melhora na mercado de dvida soberana europeia se refletiu na trajetria dos prmios de risco soberano medidos pelos Credit Default Swaps (CDS) da Irlanda, Itlia, Espanha e Frana, que experimentaram recuos respectivos de 107 p.b., 106 p.b., 40 p.b. e 24 p.b. ao longo do trimestre encerrado em fevereiro. O indicador de risco soberano Emerging Markets Bonds Index Plus (Embi+) atingiu 334 p.b. ao final de fevereiro. O recuo trimestral de 36 p.b. evidenciou a reduo da averso ao risco e as condies macroeconmicas mais 31.8 2005 favorveis nos mercados emergentes. O ndice associado ao 1.9 Brasil recuou 32 p.p. no perodo, situando-se em 196 p.b.
2.9 5.9 O dlar registrou, no trimestre encerrado em 6.9 fevereiro, apreciaes respectivas de 4,5% e 0,9% em relao 7.9 ao iene e ao euro, e depreciao de 1,3% relativamente 8.9 2005 9.9 libra esterlina. Em relao s moedas de pases emergentes,

27.5

6.8 EUA

18.10 28.12

9.3 19.5 2011 Alemanha

29.7

10.10 20.12 Reino Unido

29.2 2012

Fonte: Bloomberg

Grfico 4.12 CDS Soberanos (5 anos)


p.b. 600 500 400 300 200 100 0 17.12 2009

12.4 2010 Brasil

4.8

26.11 Frana

22.3 2011

14.7 Espanha

7.11

29.2 2012 Itlia

Fonte: Bloomberg

Grfico 4.13 Emerging Markets Bond Index Plus (Embi+) Pases


p.b. 500 400 300 200 100 11.8 2010

13.10

15.12

16.2 2011

20.4 Brasil

22.6

24.8

26.10

28.12

29.2 2012 Turquia

frica do Sul Fonte: Bloomberg

Rssia

Grfico 4.14 Cotaes do dlar


1.1.2007 = 100 140 125 110 95 80 65 50 15.3 2010

11.6

9.9

8.12

8.3 2011

6.6

2.9

1.12 Iene/dlar

29.2 2012

Libra/dlar Fonte: Bloomberg

Euro/dlar

o dlar registrou depreciaes de 6,1% em relao

Maro 2012

Relatrio de Inflao

| 51

Grfico 4.15 Moedas de pases emergentes


1.1.2007 = 100 145 130 115 100 85 70 15.3 2010

rpia indiana; 5,0% ante o real e o rublo russo; e de 1,3% relativamente ao yuan chins.

4.4 Commodities
11.6 9.9 8.12 8.3 2011 6.6 2.9 Real/dlar Renminbi/dlar 1.12 29.2 2012

Rublo/dlar Rpia/dlar Fonte: Bloomberg

Grfico 4.16 ndice de Commodities Brasil (IC-Br)


Dez/2005 = 100 (mdia mensal R$) 150 140 130 120 110 100 90 Fev Jun 2008 Fonte: BCB Out Fev Jun 2009 Out Fev Jun 2010 Out Fev Jun 2011 Out Fev 2012

Grfico 4.17 IC-Br segmentos


Dez/2005 = 100 (mdia mensal R$) 160 150 140 130 120 110 100 90 80 70 60 Fev Jun Out Fev Jun 2008 2009 IC-Br Agropecuria Fonte: BCB Out Fev Jun Out Fev Jun Out Fev 2010 2011 2012 IC-Br Metal IC-Br Energia

Os preos internacionais das commodities, aps registrarem fortes recuos ao longo segundo semestre de 2011, passaram a apresentar recuperao a partir de meados de dezembro, em ambiente de ampliao da liquidez global; divulgao de indicadores econmicos relativamente favorveis em importantes economias; reduo da averso ao risco nos mercados financeiros; ocorrncia de adversidades climticas em regies produtoras; e, no que se refere especificamente ao petrleo, acirramento de tenses geopolticas. O ndice Commodities Brasil (IC-Br), calculado pelo Banco Central, refletindo a apreciao do real no perodo11, recuou 2,9% no trimestre encerrado em fevereiro, resultado de variaes respectivas de 4,4%, -4,0% e -5,8% nos ndices dos segmentos de commodities metlicas, agropecurias e energticas. Consideradas mdias trimestrais, o indicador registrou recuos respectivos de 3,1% e 6,1% em relao aos trimestres finalizados em novembro e fevereiro de 2011. Os preos internacionais das commodities agropecurias apresentaram forte volatilidade ao longo do trimestre encerrado em fevereiro, sem, entretanto, apresentar tendncia. Considerando o ndice da S&P e Goldman Sachs, os preos mdios mensais da soja, trigo e milho, em meio ocorrncia de adversidades climticas em regies produtoras na Amrica do Sul e Europa, aumentaram 7,7%, 4,1% e 1,6%, respectivamente, no trimestre, contrastando com os recuos respectivos de 10,0%, 3,1% e 1,0% nas cotaes do caf, algodo e acar. As commodities metlicas registraram significativas valorizaes no trimestre, reflexo, em especial, da reduo dos temores quanto ocorrncia de desacelerao econmica aguda na China. Nesse cenrio, de acordo com o ndice da S&P e Goldman Sachs ocorreram, no trimestre, elevaes nas cotaes mdias mensais do nquel, 14,3%; cobre, 11,2%; chumbo, 6,7%; zinco, 6,8%; e alumnio, 6,6%.

Grfico 4.18 Commodities: trigo, milho e soja


Dez/2005 = 100 (mdia mensal US$) 380 340 300 260 220 180 140 100 Fev Jun 2008 Out Fev Jun 2009 Out Fev Jun 2010 Milho Out Fev Jun 2011 Out Soja Fev 2012

Trigo Fonte: S&P GSCI

O preo mdio mensal do minrio de ferro de teor 63,5% no mercado vista chins aumentou 3,2% no trimestre encerrado em fevereiro, de acordo com o Metal

11/ Calculada a partir da variao da cotao mdia do ltimo ms do trimestre de referncia frente a cotao mdia do ltimo ms do trimestre imediatamente anterior.

52 |

Relatrio de Inflao

Maro 2012

Grfico 4.19 Commodities: acar, caf e algodo


Dez/2005 = 100 (mdia mensal US$) 400 350 300 250 200 150 100 50 Fev Jun 2008 Out Fev Jun 2009 Acar Out Fev Jun 2010 Caf Out Fev Jun 2011 Out Fev 2012 Algodo

Bulletin. Esse movimento refletiu a demanda de siderrgicas chinesas para recomposio de estoques e os atrasos em embarques de minrio provenientes do Brasil, em meio s fortes chuvas que atingiram a regio sudeste do pas. Os preos do petrleo WTI e Brent registraram, na ordem, elevaes de 6,7% e 11,3% no trimestre encerrado em fevereiro. As cotaes dos respectivos barris, refletindo melhores perspectivas para a economia dos EUA e, principalmente, a ampliao das tenses entre o Ir e o Ocidente, que culminaram com o anncio por parte da Unio Europeia do embargo ao petrleo daquele pas, atingiram US$107,07 e US$123,90, respectivamente, ao final do ms. Consideradas mdias mensais, os preos mencionados aumentaram, na ordem, de US$97,12 e US$110,50, em novembro, para US$102,21 e US$119,70, em fevereiro. O relatrio12 de fevereiro da U.S. Energy Information Administration (EIA) estima que a cotao mdia do WTI dever atingir US$101,00 em dezembro de 2012, comparativamente cotao mdia de US$98,53 registrada em dezembro de 2011.

Fonte: S&P GSCI

Grfico 4.20 Petrleo Mercado vista


US$ por barril 135 125 115 105 95 85 75 65 13.10 2.12 2010 21.1 2011 14.3 3.5 22.6 11.8 30.9 21.11 10.1 2012 WTI 29.2

Brent Fonte: Bloomberg

4.5 Concluso
A despeito da melhora, na margem, em alguns indicadores econmicos no incio de 2012, persistem riscos para a atividade global. Nos EUA, os fundamentos que do suporte para o consumo das famlias, mesmo evoluindo favoravelmente desde o ltimo Relatrio de Inflao, permanecem fragilizados. Na rea do Euro, a economia em contrao insere-se em cenrio fiscal crtico, que impe risco adicional atividade econmica das demais economias, desenvolvidas e emergentes, seja pelo canal do comrcio externo, seja pelos desdobramentos de eventual elevao da averso ao risco global. A piora nas perspectivas para o crescimento global verificada desde o ltimo Relatrio reflete o fato de os riscos para a estabilidade financeira global terem se mantido em patamares elevados, em particular, os derivados do processo de desalavancagem em curso nos principais blocos econmicos. Alm disso, permaneceram elevadas as chances de que restries s quais hoje esto expostas diversas economias maduras se prolonguem por um perodo de
12/ Short-Term Energy Outlook (STEO).

Maro 2012

Relatrio de Inflao

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tempo maior do que o antecipado. Nessas economias, parece limitado o espao para utilizao de poltica monetria e prevalece um cenrio de restrio fiscal, neste e nos prximos anos. Alm disso, em importantes economias emergentes, apesar da resilincia da demanda domstica, o ritmo de atividade tem moderado, em parte, consequncia de aes de poltica e do enfraquecimento da demanda externa, via canal do comrcio exterior. Em casos especficos, as recentes mudanas no padro de crescimento so desenvolvimentos que se apresentam com carter permanente.

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Desinflao Global

Este boxe tem por objetivo analisar o recente processo de desinflao global, mesmo em contexto de relaxamento monetrio, tanto nas economias maduras quanto nas emergentes.
Grfico 1 ndices de preos de commodities e alimentos
Variao anual 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 Fev jun 2008 out Fev jun 2009 CRB out Fev jun out Fev jun 2010 2011 GSCI out FAO Fev 2012

Fontes: Commodity Research Bureau, Standard & Poors/Goldman Sachs e Organizao das Naes Unidas para Agricultura e Alimentao.

Em sequncia s expressivas elevaes do final de 2010 e princpio de 2011, os preos internacionais de commodities observaram tendncia declinante a partir de maio de 2011, refletindo aspectos como a deteriorao das perspectivas para a economia mundial, o aumento da averso ao risco nos mercados financeiros e melhores condies de oferta de alguns desses produtos. Com efeito, as variaes em doze meses das mdias mensais dos ndices de commodities Commodity Ressearch Bureau (CRB), Standard & Poors Goldman Sachs (S&P GSCI) e da Organizao das Naes Unidas para a Alimentao e a Agricultura (FAO) recuaram, pela ordem, de 30,4%, 36,9% e 38,1%, em abril de 2011, para -11,0%, 3,7% e -9,5% em fevereiro de 2012 (Grfico 1). Note-se que, nesse perodo, registraram-se revises a menor das perspectivas de crescimento para as principais economias. Em contexto de reduo dos preos de commodities e desacelerao econmica mundial, a inflao global entrou em trajetria descendente no ltimo trimestre de 2011. O ndice calculado pelo Fundo Monetrio Internacional (FMI) para medir a variao anual dos preos ao consumidor (ndice de Preos ao Consumidor IPC-global), aps atingir 4,9% em setembro de 2011, recuou para 4,4% em janeiro de 2012 (no caso das economias maduras, de 3,1% para 2,4%; e das emergentes, de 7,7% para 6,9%). Conforme a Tabela 1, nas economias maduras, a variao anual do IPC atingiu auge em

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Tabela 1 Desinflao global

1/

Auge em 2011 Economias avanadas EUA rea do Euro Reino Unido BRIC Brasil Rssia ndia China Amrica Latina Chile Colmbia Mxico Peru Leste asitico Coreia Indonsia Tailndia Malsia
Fonte: Thomson/Reuters 1/ Inflao anual ao consumidor. 2/ Refere-se a Wholesale Price Index . 3/ Janeiro de 2012.

Inflao em fevereiro de 2012

3,9 (set) 3,0 (set) 5,2 (set) 7,3 (set) 9,6 (abr) 10,0 (set) 6,5 (jul)
2/

2,9 2,7 3,4 5,8 3,7 7,0 3,2

setembro de 2011. O recuo mais acentuado ocorreu no Reino Unido, 1,8 p.p. de setembro de 2011 a fevereiro de 2012. Prospectivamente, as taxas de inflao nos EUA e rea do Euro tendem a se posicionar em patamares prximos de 2% ao final de 2012. Nas economias emergentes, a inflao atingiu o pice no terceiro e quarto trimestres de 2011, respectivamente, no leste da sia e na Amrica Latina. A desacelerao de preos mais significativa ocorreu nos BRICS (Brasil, Rssia, ndia, China e frica do Sul), com destaque para a Rssia e a ndia. A desinflao global tem se verificado em ambiente de afrouxamento monetrio. De fato, os bancos centrais das principais economias maduras, onde as taxas de juro j se posicionavam em nveis prximos ou iguais a zero, anunciaram novas medidas no-convencionais de poltica monetria.
3/

4,4 (dez) 4,2 (out) 4,0 4,7 (dez)


3/

4,4 3,8 3,9 4,2

4,7 (ago) 4,8 (ago) 4,3 (ago) 3,4 (set)

3,1 3,6 3,3 2,7

Nos EUA, aps duas rodadas de Quantitative Easing (QE), em 2008 e 2010, o Federal Reserve (Fed) empreendeu, em setembro de 2011, a chamada Operao Twist, pela qual permutou ttulos de curto prazo por ttulos de longo prazo, no montante de USD400 bilhes, com o intuito de conceder maior liquidez carteira dos bancos e de reduzir as taxas de juro de longo prazo Na rea do Euro, o Banco Central Europeu reduziu a taxa bsica duas vezes, em 25 pb cada, nas reunies de novembro e dezembro e conduziu duas operaes de refinanciamento de longo prazo de trs anos (LTRO), em dezembro de 2011 e fevereiro de 2012, totalizando pouco mais de 1 trilho. No Reino Unido e no Japo, por meio de novas rodadas de QE, os respectivos bancos centrais, Banco da Inglaterra (BoE) e Banco do Japo (BoJ), aumentaram os programas de compras de ativos em, respectivamente, 50 bilhes, para 325 bilhes, e 10 trilhes, para 65 trilhes. Adicionalmente, o BoJ anunciou meta de inflao de 2% a.a. como consistente com objetivo estabilidade de preo de mdio a longo prazo. Nas economias emergentes, os bancos centrais de Rssia, Turquia, Brasil, Chile, Indonsia,

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Grfico 2 Taxas mdias de juros reais1/ Taxas anuais deflacionadas pelo IPC
% 4,5 3,5 2,5 1,5 0,5 -0,5 -1,5 Jan Abr 2009 Jul Out Jan Abr 2010 Jul Out Jan Abr 2011 Jul Out Jan 2012

Filipinas e Tailndia reduziram as taxas bsicas de juro no trimestre findo em fevereiro de 2012. Na China e na ndia, embora os juros bsicos no tenham sido alterados, promoveram-se cortes nas taxas de recolhimento compulsrio. Por sua vez, os bancos centrais da Colmbia e Hungria majoraram suas respectivas taxas bsicas de juro. Em sntese, num ambiente de desacelerao global, as taxas de inflao, de modo geral, tm recuado tanto nas economias maduras quanto nas emergentes. Esse processo tem permitido relaxamento adicional das condies monetrias tanto nas economias emergentes quanto nas maduras, nessas ltimas, com a introduo de aes noconvencionais de poltica monetria.

BRIC Leste asitico Amrica Latina Economias avanadas Fonte: Thomson Data Stream, Clculo BCB 1/ BRIC (Brasil, Rssia, ndia e China); Amrica Latina (Chile, Colmbia, Mxico e Peru); Leste asitico (Coreia, Indonsia, Malsia e Tailndia); e Economias avanadas (EUA, rea do Euro, Reino Unido e Japo). Mdia aritmtica simples.

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Setor externo

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O supervit da balana comercial, evidenciando a distino entre os ritmos de crescimento das importaes e das exportaes, registrou recuo no primeiro bimestre de 2012, em relao a igual intervalo do ano anterior. No mesmo sentido, os gastos lquidos com servios, impulsionados pelas despesas vinculadas indstria e ao comrcio, mantiveramse em trajetria crescente. Por outro lado, houve retrao nas remessas lquidas de renda, decorrente de menores sadas e maiores ingressos de lucros e dividendos. Nesse cenrio, o dficit em transaes correntes manteve-se em patamar semelhante ao registrado no primeiro bimestre de 2011. O dficit nas transaes correntes no primeiro bimestre foi financiado integralmente pelos aportes lquidos de IED. No mbito da conta financeira vale mencionar, ainda, o afluxo de investimentos estrangeiros lquidos em aes de US$5,1 bilhes nesse perodo, ante US$6,2 bilhes em todo o ano de 2011, resultado que em parte reflete a eliminao, em dezembro passado, da incidncia de IOF sobre investimentos dessa natureza. Ressalte-se que, de um modo geral, o ingresso lquido de capitais registrado no primeiro bimestre refletiu a ampliao da liquidez global a partir de dezembro.

Tabela 5.1 Movimento de cmbio


US$ bilhes

5.1 Movimento de cmbio


O mercado de cmbio contratado, aps registrar ingressos lquidos de US$65,3 bilhes em 2011, apresentou supervit de US$13 bilhes no primeiro bimestre de 2012, ante US$22,9 bilhes em igual perodo do ano anterior. O supervit comercial cambial atingiu US$3,9 bilhes, ante US$579 milhes no perodo equivalente de 2011, reflexo de elevaes respectivas de 28,2% e 17,3% nas contrataes de exportaes e de importaes. O segmento financeiro registrou recuo de 10,4% nas compras e crescimento de 10,4% nas vendas de moeda estrangeira, resultando em

Discriminao

2011 Fev Janfev Ano

2012 Fev Janfev 43,9 251,2 207,2 21,3 394,0 372,7 65,3 3,5 18,8 15,3 2,2 32,9 30,7 5,7 3,9 38,1 34,2 9,1 67,0 57,9 13,0

Comercial Exportao Importao Financeiro Compras Vendas Saldo


1/

-0,5 14,7 15,2 7,9 32,1 24,2 7,4

0,6 29,7 29,2 22,4 74,8 52,4 22,9

1/ Exclui operaes interbancrias e operaes externas do Banco Central.

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ingressos lquidos de US$9,1 bilhes, ante US$22,4 bilhes no bimestre encerrado em fevereiro de 2011. As intervenes efetuadas pelo Banco Central ao longo de 2011 resultaram em compras lquidas de US$50,1 bilhes, das quais US$47,9 bilhes no mercado spot de cmbio. De meados de setembro a janeiro de 2012, o Banco Central no realizou intervenes no mercado domstico de cmbio, que, retomadas em fevereiro, implicaram contrataes de compras de US$8,1 bilhes, das quais US$7 bilhes em operaes a termo. A posio vendida dos bancos, que reflete as operaes com clientes no mercado primrio de cmbio e as intervenes do Banco Central, passou de vendida em US$1,6 bilho, ao final de dezembro de 2011, para comprada em US$10,2 bilhes, ao final de fevereiro de 2012.

Tabela 5.2 Balana comercial FOB


US$ milhes Perodo Exportao Importao Saldo Corrente de comrcio Jan-fev Jan-fev Var. %
Fonte: MDIC/Secex

2012 2011

34 169 31 947 7,0

33 746 30 354 11,2

423 1 593 -73,5

67 915 62 301 9,0

Tabela 5.3 Exportao por fator agregado FOB Mdia diria Janeiro-fevereiro
US$ milhes Discriminao Total Bsicos Industrializados Semimanufaturados Manufaturados Operaes especiais
Fonte: MDIC/Secex

2011 779,2 342,6 419,0 112,4 306,7 17,5

2012 833,4 351,4 459,7 127,0 332,7 22,2

Var. % 7,0 2,6 9,7 13,1 8,5 26,8

5.2 Comrcio de bens


O saldo da balana comercial somou US$423 milhes no primeiro bimestre do ano, recuando 73,5% em relao ao mesmo perodo de 2011. As exportaes aumentaram 7% e as importaes, 11,2%, atingindo US$34,2 bilhes e US$33,7 bilhes, respectivamente, no perodo. As exportaes mdias dirias cresceram 7% nos dois primeiros meses do ano, em relao ao intervalo correspondente de 2011, resultado de aumentos nas vendas em todas as categorias de fator agregado. Os embarques de bens semimanufaturados, bens manufaturados e de produtos bsicos elevaram-se 13,1%, 8,5% e 2,6%, respectivamente, e representaram, na ordem, 15,2%, 39,9% e 42,2% das exportaes totais do perodo, ante 14,4%, 39,4% e 44% no primeiro bimestre de 2011. Vale ressaltar que o aumento na participao relativa dos embarques de produtos manufaturados evidenciou, em especial, a expanso nas vendas de leos combustveis e de automveis de passageiros. A mdia diria das importaes cresceu 11,2% nos dois primeiros meses de 2012, em relao a igual perodo do ano anterior, reflexo de expanses em todas as categorias de uso final. As aquisies de combustveis e lubrificantes elevaram-se 24,7%, impactadas pelo aumento de 41,3% nas relativas a demais combustveis, enquanto as referentes a bens de consumo no durveis, bens de capital, bens de consumo durveis, e a matrias-primas assinalaram elevaes respectivas de 22,7%, 11,1%, 9%, e 6%.

Grfico 5.1 Exportaes por principais setores Janeiro-fevereiro 2012/20111/ %


Petrleo e derivados Minrios Mat. de transporte Metalrgicos Qumicos Carnes -24 -18 -12 -6 0 6 12 18 24 30

Fonte: MDIC/Secex 1/ Variao do valor sobre igual perodo do ano anterior.

Tabela 5.4 Importao por categoria de uso final FOB Mdia diria Janeiro-fevereiro
US$ milhes Discriminao Total Bens de capital Matrias-primas Bens de consumo Durveis Automveis de passageiros No durveis Combustveis e lubrificantes Petrleo
Fonte: MDIC/Secex

2011 740,3 165,6 342,8 135,7 80,3 37,4 55,4 96,2 43,1

2012 823,1 184,0 363,5 155,5 87,5 39,0 68,0 120,0 44,9

Var. % 11,2 11,1 6,0 14,6 9,0 4,3 22,7 24,7 4,2

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Grfico 5.2 Importao de matrias-primas x produo industrial Mdia mvel de 3 meses ndices dessazonalizados
Importao 170 154 138 122 106 90 Dez Jun 2006 2007 Dez Jun 2008 Dez Jun 2009 Dez Jun 2010 Dez Jun 2011 2006 = 100 Produo 132 124 116 108 100 92 Dez

Importao de matrias-primas Fontes: Funcex e IBGE

Produo industrial

Na mesma base de comparao, o fluxo comercial envolvendo o pas e a maior parte dos blocos econmicos e parceiros comerciais registrou aumento importante, atingindo 19,6% no intercmbio com os EUA. No mesmo sentido, registrem-se as elevaes nos fluxos com os demais pases da Amrica Latina e Caribe, 13,1%; a Unio Europeia, 10,2%; a sia, 10,1% e a frica, 6,9%, contrastando com o recuo nas correntes de comrcio com a Europa Oriental, 30,4%; Oriente Mdio, 11,8% e o Mercosul, 0,4%, esse evidenciando a retrao de 0,5% no fluxo comercial com a Argentina. A sia se manteve como o principal destino das exportaes brasileiras, adquirindo 25,1% das vendas externas do pas, ocorrendo estabilidade nas vendas China e aumento de 10,6% nas direcionadas aos demais pases da regio. As exportaes para os EUA cresceram 38,2% no bimestre, contribuindo para que sua participao relativa nas exportaes brasileiras aumentasse 3,1 p.p., para 13,6%. A China e os EUA se constituram nos principais mercados de origem das importaes brasileiras, com participaes respectivas de 16,5% e 14,5% no total adquirido pelo pas. Ressalte-se, no bimestre, o aumento de 27,4% nas compras aos demais pases da Amrica Latina e Caribe, concentradas em automveis e partes, gs natural, leos combustveis. O menor dinamismo da economia da rea do Euro se traduziu em reduo, de 22,8% para 20,8%, na participao relativa da regio como destino das exportaes, e em aumento, de 20,3% para 21,9%, na participao relativa do bloco nas importaes brasileiras. De acordo com a Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior (Funcex), o aumento de 7% nas exportaes no primeiro bimestre deste ano, em relao a igual ms de 2011, resultou da expanso de 2,5% nos preos e de 4,4% no quantum. Os preos dos produtos manufaturados cresceram 5,4%, seguindo-se as elevaes nas categorias de bens semimanufaturados, 3,6%, enquanto houve recuo nos preos de produtos bsicos, 1,5%, evidenciando o arrefecimento nas cotaes de importantes commodities da pauta exportadora brasileira. Em relao aos volumes embarcados, ocorreram elevaes respectivas de 4,2%, 9,1% e 2,9% nos relativos a produtos bsicos, semimanufaturados e manufaturados. Na mesma base de comparao, o aumento de 11,2% no valor das importaes decorreu de crescimentos

Grfico 5.3 Importao de bens de capital x produo industrial Mdia mvel de 3 meses ndices dessazonalizados
Importao 260 226 192 158 124 90 Dez Jun 2006 2007 Dez Jun 2088 Dez Jun 2009 Dez Jun 2010 Dez Jun 2011 2006 = 100 Produo 116 111 106 101 96 91 Dez

Importao de bens de capital Fontes: Funcex e IBGE

Produo industrial

Grfico 5.4 Importaes por principais setores Janeiro-fevereiro 2012/20111/ %


Equipamentos mecnicos Combustveis e lubrificantes Eletroeletrnicos Vec. automveis e partes Qumicos orgn./inorgnicos Siderrgicos 0 5 10 Fonte: MDIC/Secex 1/ Variao do valor sobre igual perodo do ano anterior. 15 20 25

Grfico 5.5 Exportaes ndices de preos e de quantum Janeiro-fevereiro 2012/2011


% 10 8 5 3 0 -3 Total Fonte: Funcex Bsicos Preos Semimanufatur. Quantum Manufaturados

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Tabela 5.5 Exportao e importao por rea geogrfica FOB Mdia diria Janeiro-fevereiro
US$ milhes Discriminao Exportao 2011 2012 Var. % Total A.Latina e Caribe Mercosul Argentina Demais Demais EUA UE Europa Oriental Oriente Mdio sia China Outros frica Demais
Fonte: MDIC/Secex 1/ Inclui Porto Rico.
1/

Importao 2011 2012 Var. % 740 128 69 60 10 59 113 150 14 21 238 115 123 43 97 823 141 65 56 9 76 120 181 19 271 136 135 43 11,2 9,8 -5,3 -6,0 -1,2 27,4 6,1 20,3 -7,8 13,9 18,1 9,9 -1,0

Saldo 2011 2012

de 6,9% nos preos e de 3,9% no quantum. Destacaramse as elevaes no quantum importado de combustveis e lubrificantes, 8,9%, e de bens de consumo no durveis, 6,7%, e nos preos de bens de consumo no durveis, 15,1%, combustveis e lubrificantes, 14,6%, e bens de capital, 10,1%.

779 185 91 74 17 95 82 171 19 40 198 97 101 39 45

833 192 94 76 17 99 113 174

7,0 3,7 3,3 4,0 0,7 4,1 38,2 1,3

39 57 22 14 8 35 -31 21 5 19 -40 -18 -21 -5 -52

10 51 28 20 8 23 -6 -7 0 15 -62 -39 -23 2 17

5.3 Servios e renda


O dficit em transaes correntes, aps totalizar US$52,6 bilhes em 2011, ante US$47,3 bilhes no ano anterior, atingiu US$8,9 bilhes nos dois primeiros meses de 2012, comparativamente a US$9,1 bilhes no mesmo perodo de 2011. O dficit acumulado em doze meses totalizou US$52,4 bilhes em fevereiro, equivalente a 2,1% do PIB. As despesas lquidas de servios totalizaram US$6,2 bilhes, elevando-se 32% em relao ao primeiro bimestre de 2011, com nfase na expanso de 27,1%, para US$2,5 bilhes, nas despesas lquidas com viagens internacionais. Os gastos de brasileiros com viagens internacionais mantiveram-se em trajetria crescente e atingiram US$3,7 bilhes, enquanto as receitas de gastos de turistas estrangeiros no Brasil somaram US$1,3 bilho, registrando aumentos respectivos de 20,3% e 9%. As despesas lquidas com transportes alcanaram US$1,3 bilho no primeiro bimestre, elevando-se 45,6% em relao a igual perodo de 2011, resultado da reduo de receitas e do aumento dos gastos com fretes e passagens. As despesas brutas com aluguel de equipamentos somaram US$2,8 bilhes, aumentando 18,8%, na mesma base de comparao. As despesas lquidas de juros somaram US$2 bilhes no primeiro bimestre de 2012, praticamente o mesmo valor de igual perodo do ano anterior. Os pagamentos ao exterior totalizaram US$3,1 bilhes, uma diminuio de 8%, enquanto as receitas, refletindo a evoluo das taxas de juros internacionais, atingiram US$1,1 bilho, recuando 17,7% no perodo. As receitas de juros provenientes de remuneraes das reservas internacionais somaram US$790 milhes no bimestre. As remessas lquidas de lucros e dividendos somaram US$1,5 bilho nos dois primeiros meses do ano, reduzindo-se 67,8% em relao a igual perodo de 2011.

11 -38,8 34 -13,9 209 97 112 45 54 5,6 0,3 10,6 15,7 21,0

11 -19,3

37 -61,5

Grfico 5.6 Importaes ndices de preos e quantum Janeiro -fevereiro 2012/2011


% 16 13 10 6 3 0 Total Bens de Bens Durveis capital intermedirios Preos Fonte: MDIC e BCB No Combustveis durveis e lubrificantes

Quantum

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Tabela 5.6 Transaes correntes


US$ bilhes Discriminao 2011 Fev JanFev Transaes correntes Balana comercial Exportaes Importaes Servios Transportes Viagens internacionais Computao e informtica Aluguel equipamentos Demais Rendas Juros Lucros e dividendos Salrios e ordenados Transferncias correntes
1/ Projeo.

2012 Ano Fev JanFev -52,6 29,8 -1,8 1,7 18,0 16,3 -2,8 -0,6 -1,1 -0,3 -1,2 0,4 -0,9 -0,4 -0,5 0,0 0,2 -8,9 0,4 34,2 33,7 -6,2 -1,3 -2,5 -0,6 -2,8 1,0 -3,4 -2,0 -1,5 0,1 0,3 -68,0 21,0 268,0 247,0 -42,1 -10,0 -15,5 -4,1 -19,0 6,5 -49,6 -12,2 -38,0 0,7 2,7 Ano
1/

-3,5 1,2 16,7 15,5 -2,2 -0,4 -0,8 -0,2 -1,2 0,4 -2,9 -0,2 -2,8 0,0 0,5

-9,1 1,6

31,9 256,0 30,4 226,2 -4,7 -0,9 -1,9 -0,6 -2,4 1,1 -6,6 -2,0 -4,7 0,1 0,7 -37,9 -8,3 -14,5 -3,8 -16,7 5,4 -47,3 -9,7 -38,2 0,6 2,8

As empresas dos setores industrial e de servios foram responsveis, na ordem, pelo envio de 37,2% e 57,7% das remessas brutas de lucros e dividendos de IED no perodo, com destaque para os segmentos de servios financeiros, veculos automotores, produtos qumicos e alimentcios. Considerados perodos de doze meses, as remessas lquidas de lucros e dividendos somaram US$35 bilhes em fevereiro, dos quais US$25,1 bilhes referentes a IED. As transferncias unilaterais lquidas totalizaram US$341 milhes, recuando 47,9% em relao ao primeiro bimestre de 2011. Os ingressos lquidos decorrentes de remessas para manuteno de residentes, refletindo o menor dinamismo das economias dos principais pases de destino de migrantes brasileiros, somaram US$137 milhes, recuando 28,3%, no perodo.

5.4 Conta financeira


A conta financeira acumulou ingressos lquidos de US$10,2 bilhes nos dois primeiros meses do ano, ante US$26,7 bilhes em igual intervalo de 2011. Os investimentos brasileiros diretos no exterior registraram retornos lquidos de US$9,3 bilhes, em 2011. No primeiro bimestre de 2012, as subsidirias de empresas brasileiras proporcionaram retornos lquidos de US$407 milhes, resultado de amortizaes de US$1,3 bilho de emprstimos intercompanhia e aumento de US$855 milhes na participao de capital de empresas subsidirias no exterior. Os ingressos lquidos de IED somaram US$9,1 bilhes nos dois primeiros meses do ano, dos quais US$7 bilhes relativos a aumento de participao em capital de empresas e US$2,1 bilhes a emprstimos intercompanhias. O IED acumulado em 12 meses atingiu US$65 bilhes em fevereiro (2,6% do PIB), superando a necessidade de financiamento de transaes correntes em US$12,6 bilhes. Os investimentos brasileiros em carteira registraram aplicaes lquidas de US$2,1 bilhes no ano, at fevereiro, ressaltando-se a retomada do processo de aquisio de aes de empresas estrangeiras, evidenciada por incremento lquido de US$120 milhes, ante retrao de US$3,2 bilhes em igual intervalo de 2011. A demanda de residentes por

Tabela 5.7 Conta financeira


US$ bilhes Discriminao 2011 Fev JanFev Conta financeira Investimentos diretos Brasileiros no exterior Estrangeiros no pas Participao Intercompanhias Investimentos em carteira Ativos Passivos Derivativos Outros investimentos Ativos Passivos
1/ Projeo.

2012 Ano Fev JanFev 2,9 3,7 0,0 3,6 2,0 1,7 -1,0 -2,2 1,1 0,0 0,3 0,9 -0,7 10,2 9,5 0,4 9,1 7,0 2,1 4,0 -2,1 6,1 0,0 -3,3 -3,9 0,6 73,6 48,0 -2,0 50,0 45,0 5,0 25,1 10,0 15,1 0,5 -28,7 29,2 Ano
1/

12,1 9,9 2,1 7,8 5,7 2,1 -0,5 -1,6 1,1 -0,1 2,8 3,9 -1,1

26,7 110,8 19,1 8,4 10,7 7,5 3,2 3,5 -1,0 4,4 -0,1 4,2 0,9 3,3 76,0 9,3 66,7 54,8 11,9 27,7 10,2 17,5 0,0 7,2 -40,1 47,2

Maro 2012| Relatrio de Inflao

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ttulos estrangeiros resultou em aplicaes lquidas de US$2 bilhes. Os ingressos lquidos relativos a investimentos estrangeiros em carteira totalizaram US$6,1 bilhes no primeiro bimestre de 2012, com os investimentos estrangeiros lquidos em aes de companhias brasileiras somando US$5,1 bilhes, concentrados em aes negociadas no mercado domstico. Os investimentos estrangeiros em ttulos de renda fixa negociados no pas registraram aplicaes lquidas de US$306 milhes, ante sadas lquidas de US$524 milhes nos dois primeiros meses de 2011. O investimento estrangeiro em ttulos de renda fixa de curto prazo, no exterior, somou amortizaes lquidas de US$74 milhes no bimestre, ante ingressos lquidos de US$2,3 bilhes nos dois primeiros meses do ano anterior. As captaes por meio de notes e commercial papers acumularam ingressos lquidos de US$973 milhes, resultantes de desembolsos de US$1,4 bilho e amortizaes de US$395 milhes. A taxa de rolagem dos ttulos de mdio e longo prazos negociados no exterior atingiu 346% no bimestre encerrado em fevereiro, ante 874% no mesmo perodo de 2011. Os bnus da Repblica apresentaram amortizaes lquidas de US$189 milhes nos dois primeiros meses do ano, destacando-se a reabertura do Global 21, que resultou em captao de US$825 milhes, e amortizaes de US$1 bilho. O Tesouro Nacional, em sequncia poltica de melhoria do perfil do endividamento externo do setor pblico, resgatou antecipadamente US$191 milhes de bnus no perodo, dos quais US$155 milhes referentes a valor de face dos ttulos e US$36 milhes, ao gio dessas operaes. Os outros investimentos brasileiros apresentaram aplicao lquida de haveres no exterior de US$3,9 bilhes no bimestre, registrando-se aumentos de US$6,1 bilhes nos depsitos no exterior de bancos brasileiros e retorno de aplicaes de US$809 milhes do setor no-financeiro. A amortizao lquida de emprstimos ao exterior, includos crditos comerciais, totalizou US$1,4 bilho, ante concesses lquidas de US$2,3 bilhes no primeiro bimestre de 2011. Os outros investimentos estrangeiros, compreendendo emprstimos diretos com bancos e junto a organismos internacionais, crditos comerciais e depsitos, registraram receitas lquidas de US$599 milhes nos dois primeiros meses de 2011. Os crditos comerciais de curto prazo junto a fornecedores somaram US$634 milhes e os ingressos

Tabela 5.8 Fontes de financiamento do BP Itens selecionados


US$ bilhes Discriminao 2011 Fev Janfev Capitais de mdio e longo prazos Bnus pblicos Ttulos privados Emprstimos diretos Emprstimos de curto prazo (lquido) (lquido) Portfolio no pas (lq.) Taxas de rolagem Total: Ttulos Emprstimos diretos
1/ Projeo. 2/ Inclui emprstimos diretos e linhas de comrcio repassadas por bancos 3/ Equivale razo entre desembolsos e amortizaes de mdio e longo prazos, excluindo as amortizaes decorrentes de converso de dvida em investimento direto
3/ 2/

2012 Ano Fev Janfev Ano


1/

3,5 1,0 2,5 -1,7 0,2 0,8

8,2 4,0 4,2 3,3 2,3 1,0

63,8 1,7 25,5 36,7 1,7 -6,3 6,7

1,4 1,1 0,4 -0,9 -0,1 0,5

4,7 0,8 1,4 2,5 -1,1 -0,1 5,4

29,7 0,8 7,5 21,4 -2,0 -2,0 17,0

Ttulo de curto prazo

526% 303% 465% 355% 874% 530% 644% 187% 428%

277% 281% 125% 430% 346% 125% 136% 255% 125%

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Relatrio de Inflao

Maro 2012

Tabela 5.9 Demonstrativo de reservas


US$ bilhes Discriminao 2010 Ano Posio de reservas no perodo anterior Compras lquidas do Bacen A termo Spot Emprstimos em moeda estr. Servio da dvida (lquido) Juros Receita Despesa Amortizao Desembolsos Organismos multilaterais Bnus da Repblica Demais
2/

2011 Jan-fev Ano

2012 Jan-fev Ano1/

238,5 42,0 41,4 0,5 -5,2 0,2 4,1 -3,9 -5,4 1,2 1,2 2,8 9,3 50,1

288,6 288,6 17,0 1,0 16,1 -2,4 -0,4 1,0 -1,4 -2,0 0,9 3,4 18,9 50,1 2,2 47,9 -1,4 2,7 6,3 -3,6 -4,1 0,5 0,5 6,5 7,7 63,4

352,0 352,0 0,8 0,8 -1,4 -0,4 0,8 -1,2 -1,0 2,7 2,1 4,3 2,1 2,1 -0,4 1,8 5,0 -3,2 -2,2 2,7 5,4 9,7

lquidos de emprstimos de longo prazo dos demais setores atingiram US$925 milhes, destacando-se os emprstimos diretos, US$1,5 bilho, indicando taxa de rolagem de 255% no bimestre; os desembolsos lquidos de compradores, US$229 milhes; e de organismos internacionais, US$318 milhes. Os emprstimos de curto prazo totalizaram amortizaes lquidas de US$1,1 bilho nos dois primeiros meses do ano, comparativamente a ingressos lquidos de US$3,3 bilhes em igual perodo de 2011. As reservas internacionais totalizaram US$356,3 bilhes em fevereiro, aumentando US$4,3 bilhes em relao a dezembro de 2011. Nesse perodo, as compras lquidas do Banco Central no mercado vista de cmbio somaram US$842 milhes; as despesas lquidas de juros, US$383 milhes; e as demais operaes, US$1,7 bilho. Considerando o impacto de eventos antecipveis, as reservas internacionais totalizariam US$361,8 bilhes ao final de 2012. Incluindo-se o ocorrido nos dois primeiros meses de 2012, esto previstas, para o ano, receitas de remunerao de reservas de US$5 bilhes; despesas de juros de US$3,2 bilhes; amortizaes de US$2,2 bilhes; e as liquidaes de compras j ocorridas, de US$2,1 bilhes do Banco Central e de US$5,4 bilhes do Tesouro Nacional no mercado domstico de cmbio.

Compras do Tesouro Nacional Variao de haveres

Posio das reservas Liquidez 288,6


1/ Projeo.

307,5 352,0

356,3 361,8

2/ Compreende pagamentos/recebimentos do Convnio de Crditos Recprocos (CCR), flutuao nos preos dos papis, variao na paridade das moedas e preo do ouro, gio/desgio, pagamento de comisses, liberao de garantias colaterais, e alocaes de Direitos Especiais de Saque (DES).

Tabela 5.10 Indicadores de sustentabilidade externa


Discriminao 2009 Dez Exportaes de bens Exportaes de bens e servios Servio da dvida Dvida externa total Dvida externa total lquida Reservas internacionais PIB Indicadores Dvida total/PIB (%) Dvida total lquida/PIB (%) Dvida total/exportaes Dvida total/exportao de bens e servios Dv. total lquida/exportao Dv. total lquida/exportao de bens e servios Servio dvida/exportao (%) Servio dvida/exportao de bens e servios (%) Reservas/dvida externa total (%) 120,3 112,4 117,3 118,0 24,1 19,8 18,1 17,9 -0,3 28,5 -0,2 23,0 -0,3 20,8 -0,2 20,5 1,1 -0,4 1,1 -0,3 1,0 -0,3 1,0 -0,3 12,2 -3,8 1,3 12,0 -2,4 1,3 12,4 -3,1 1,2 12,0 -2,9 1,2 180,7 43,6 198,2 -61,8 238,5 1 626 233,7 46,3 256,8 -50,6 288,6 2 144 284,5 294,5 51,4 52,6 298,2 298,2 -75,3 -72,9 349,7 352,0 2 399 2 482 153,0 2010 Dez 201,9 2011 Set Dez

1/

US$ bilhes 2012 Fev


2/

247,0 256,0

258,3 280,7 48,5 301,1 -74,2 356,3 2 503

5.5 Indicadores de sustentabilidade externa


Considerada a posio estimada para fevereiro de 2012, o servio da dvida externa decresceu 7,9% em relao a dezembro de 2011. As exportaes de bens elevaram-se 0,9%, no perodo, e a razo entre esses indicadores recuou para 18,8%. A dvida total aumentou 1%; a dvida total lquida (superavitria), 1,8%, e o PIB em dlares, 0,9%, resultando na manuteno em 12% da relao dvida total/ PIB, e na elevao da relao dvida total lquida/PIB, de -2,9% para -3%. A relao entre a dvida total e as exportaes manteve-se em 1,2 e a razo entre dvida total lquida (superavitria) e as exportaes manteve-se estvel em -0,3, no perodo. Adicionalmente, a razo entre as reservas internacionais e a dvida externa total passou de 118% para 118,3%, no perodo.

12,0 -3,0 1,2 1,1 -0,3 -0,3 18,8 17,3 118,3

1/ Exclui estoque de principal, amortizaes e juros relativos a intercompanhias. 2/ Dados estimados.

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5.6 Concluso
O dficit em transaes correntes, em termos absolutos, tende a aumentar em 2012, apesar da reduo interanual observada no resultado relativo aos dois primeiros meses. Essa avaliao se apoia, entre outros aspectos, na perspectiva de retrao no supervit comercial e de aumento nas despesas com servios. Por outro lado, vale enfatizar que o dficit tende a ser financiado, em sua maior parte, por IED, que apresentou afluxos significativos no incio do ano, seguindo o comportamento observado em 2011.

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Projeo para o Balano de Pagamentos

Este boxe apresenta reviso na projeo do balano de pagamentos para 2012, considerando a posio de endividamento externo de dezembro de 2011; os resultados ocorridos naquele ano, no primeiro bimestre de 2012 e, de modo parcial, em maro; e a evoluo recente do cenrio internacional e da atividade econmica domstica. As principais alteraes constituem as redues das estimativas para o supervit da balana comercial e para as remessas lquidas relativas a lucros e dividendos, e a elevao das despesas lquidas relativas a transporte e viagens internacionais. Mantidas as estimativas para os fluxos de juros e as transferncias unilaterais, a projeo para o dficit em transaes correntes foi ampliada em US$3 bilhes. No mbito da conta financeira, a projeo para os investimentos brasileiros diretos no exterior foi sensibilizada pelas concesses de emprstimos de empresas no exterior s matrizes no Brasil, registradas em maro. A atuao do Banco Central no mercado de cmbio domstico foi incorporada aos fluxos esperados para os depsitos de bancos brasileiros mantidos no exterior. A projeo para o dficit em transaes correntes foi revisada de US$65 bilhes para US$68 bilhes. As importaes foram estimadas em US$247 bilhes e as exportaes, em US$268 bilhes, resultado de acrscimos respectivos de US$3 bilhes e de US$1 bilho em relao estimativa anterior. A projeo do dficit na conta de servios aumentou US$2,6 bilhes, para US$42,1 bilhes, ressaltando-se a elevao de US$1,6 bilho, para US$10 bilhes, nas despesas lquidas de transportes, em cenrio de acelerao das despesas e contrao

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Tabela 1 Projees do balano de pagamentos


US$ bilhes Discriminao 2011 Fev Janfev Transaes correntes Balana comercial Exportaes Importaes Servios e rendas Viagens Juros Lucros e dividendos Demais Transferncias Conta capital e financ. Conta capital Investim. brasileiros IED Aes totais
3/ 2/

2012 Ano Fev Janfev -52,6 29,8 -1,8 1,7 18,0 -16,3 -3,6 -1,1 -0,4 -0,5 -1,6 0,2 3,0 0,1 -1,2 4,1 3,6 0,8 -0,2 0,9 -0,1 0,8 0,1 0,1 -0,9 0,0 0,2 -1,4 -8,9 0,4 -68,0 21,0 Ano
1/

-3,5 1,2 16,7 -15,5 -5,2 -0,8 -0,2 -2,8 -1,4 0,5 12,3 0,1 4,4 9,8 7,8 0,6 -0,1 3,0 -0,3 0,7 2,1 0,5 -1,6 -2,0 0,8 -9,6

-9,1 1,6

31,9 256,0 -30,4 -226,2 -11,3 -1,9 -2,0 -4,7 -2,7 0,7 -85,2 -14,5 -9,7 -38,2 -22,9 2,8

34,2 268,0 -33,7 -247,0 -9,6 -2,5 -2,0 -1,5 -3,6 0,3 10,4 0,2 -5,6 16,1 9,1 5,1 0,3 2,8 -0,2 1,0 1,5 0,5 -1,2 -0,3 0,3 -1,8 -91,7 -15,5 -12,2 -38,0 -26,0 2,7 75,1 1,5 -20,7 69,4 50,0 12,0 5,0 6,4 -2,2 2,3 4,3 2,1 -4,0 24,8 -7,1

nas receitas, impactadas pela expanso das viagens de brasileiros ao exterior e pela composio das empresas estrangeiras e brasileiras na prestao de servios de frete. Os gastos lquidos em viagens internacionais, refletindo a expanso de 20% registrada entre os primeiros bimestres de 2012 e de 2011, esto estimados em US$15,5 bilhes, total US$1 bilho superior ao projetado anteriormente. A nova posio de dvida externa, referente a dezembro de 2011, no alterou a projeo das despesas brutas de juros, US$18,5 bilhes. Em ambiente de manuteno das perspectivas em relao evoluo das taxas de juros internacionais, a despesa lquida de juros permaneceu em US$12,2 bilhes. As remessas lquidas de lucros e dividendos foram projetadas em US$38 bilhes, recuando US$1,6 bilho em relao estimativa anterior. A alterao reflete, em parte, a contribuio das receitas de lucros e dividendos, influenciadas pelo crescente investimento brasileiro no exterior, sob a forma de compra e aumento de participao no capital de empresas, e a trajetria da taxa de cmbio. Os investimentos brasileiros diretos no exterior devero registrar sadas lquidas de US$2 bilhes, ante US$5 bilhes anteriormente previstas. Mantm-se expectativa de continuidade do processo de internacionalizao de empresas brasileiras, ainda que em ritmo menos acelerado. As amortizaes previstas a partir da posio de endividamento externo de dezembro de 2011 passaram de US$36,6 bilhes para US$36,9 bilhes. A previso de taxa de rolagem, incidente sobre emprstimos e ttulos de mdio e longo prazos foi mantida em 125%. Note-se que a extenso do prazo mdio, de 720 dias para 1.800 dias, para cobrana de alquota de 6% de Imposto sobre Operaes Financeiras (IOF) dever influenciar o perfil das novas captaes, favorecendo o alongamento de prazo da dvida externa. Nesse cenrio, o hiato financeiro do balano de pagamentos de mercado dever registrar supervit de US$5,7 bilhes, ante US$5,6 bilhes na projeo anterior.

26,8 112,4 0,1 8,3 10,7 1,3 -0,5 3,7 -2,2 3,5 1,9 0,4 5,6 -2,4 0,3 -18,1 1,6 -20,6 66,7 6,2 -0,1 47,7 -3,6 21,2 28,1 2,0 -4,6 15,5 -1,1 -58,6

Investim. estrangeiros

20,8 115,9

Ttulos no pas Emprst. e ttulos LP Ttulos pblicos Ttulos privados Emprstimos diretos Demais Demais
5/ 4/

Emprst. e ttulos CP Erros e omisses Ativos de reserva Memo:

Transaes correntes/PIB (%) IED/PIB (%)


1/ Projeo.

-2,3 2,8

-2,1 2,7

-2,1 2,2

-2,6 1,9

2/ Inclui investimentos diretos, investimentos em carteira e outros investimentos. 3/ Inclui aes negociadas em bolsas brasileiras e no exterior. 4/ Inclui crditos de organismos, agncias e compradores. 5/ Inclui derivativos, crdito comercial passivo e outros passivos.

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Tabela 2 Balano de pagamentos Mercado


US$ bilhes Discriminao 2011 Fev Janfev Transaes correntes Capitais (lquido) Inv. Estrangeiro Direto Inv. Estrangeiro Carteira Emprstimos MLP Crdito comerciais Bancos Demais Inv. Brasileiro no Exterior Demais Hiato financeiro Compras lqudas BCB Depsitos de bancos -4,0 -10,0 -58,6 10,3 7,8 0,5 2,5 -2,2 -1,2 -1,0 1,6 0,1 6,2 2,8 28,0 105,4 10,7 0,8 3,1 1,8 3,7 -1,9 66,7 6,0 41,5 28,7 6,9 21,8 -2,3 2,8 3,6 0,5 0,9 -0,5 -0,9 0,4 -1,5 -0,3 0,6 -0,8 0,3 Ano 2012 Fev Jan- Ano fev -9,7 -73,0 16,7 9,1 5,4 2,7 -0,4 -0,9 0,5 -0,6 6,9 -0,8 -6,1 78,7 50,0 17,0 5,0 24,2 -0,6 24,8 -0,5 5,7 -2,1 -3,7
1/

9,2 -23,6 2,4 -13,9 17,9 -0,9 46,8 3,3

0,5 -17,0

-9,0 -17,0 -50,1

1/ Projeo.

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Perspectivas para a inflao

Este captulo do Relatrio de Inflao apresenta a avaliao feita pelo Copom sobre o comportamento da economia brasileira e do cenrio internacional desde a divulgao do ltimo Relatrio, em dezembro de 2011. O captulo tambm apresenta anlise das perspectivas para a inflao at o primeiro trimestre de 2014 e para o crescimento do PIB at o final de 2012. As projees para a inflao so apresentadas em dois cenrios principais. O primeiro, denominado cenrio de referncia, supe que a taxa Selic ser mantida inalterada durante o horizonte de previso, em 9,75% a.a., valor decidido pelo Copom em sua ltima reunio, em 6 e 7 de maro, e que a taxa de cmbio permanecer em R$1,75/US$. O segundo cenrio, denominado cenrio de mercado, utiliza as trajetrias para a taxa Selic e para a taxa de cmbio que constam da pesquisa realizada pelo Gerin do Banco Central com analistas independentes. importante ressaltar que esses cenrios servem apenas para balizar as decises de poltica monetria, e suas hipteses no constituem e nem devem ser vistas como previses do Copom sobre o comportamento futuro das taxas de juros e de cmbio. Deve-se observar que as previses aqui divulgadas utilizam todo o conjunto de informaes disponvel at a data de corte de 9 de maro de 2012. As projees de inflao e de crescimento do PIB divulgadas neste Relatrio no so pontuais. Elas explicitam intervalos de probabilidade que ressaltam o grau de incerteza presente at a supracitada data de corte. As previses de inflao dependem no apenas das hipteses sobre taxas de juros e de cmbio, mas tambm de um conjunto de pressupostos sobre o comportamento de variveis exgenas. O conjunto de hipteses considerado mais provvel pelo Copom utilizado para construir os cenrios a que o Comit atribui maior peso na tomada de deciso sobre a taxa de juros. Ao exp-las, o Copom procura dar maior transparncia s decises de poltica monetria, contribuindo para sua eficcia no controle da inflao, que seu objetivo precpuo.

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6.1 Determinantes da Inflao


A inflao, medida pela variao do IPCA em doze meses, recua desde outubro de 2011 e alcanou 5,85% em fevereiro de 2012, 0,16 p.p. abaixo da inflao observada em igual perodo de 2011. O recuo da inflao foi determinado pela menor variao nos preos livres, de 5,98% em fevereiro (1,19 p.p. abaixo da registrada em igual perodo de 2011), haja vista que os preos administrados por contrato e monitorados (monitorados) acumularam variao de 5,48% (2,19 p.p. acima, na mesma base de comparao). No conjunto dos preos livres, a variao dos preos dos itens no comercializveis alcanou 7,97%, enquanto a dos preos dos itens comercializveis foi bem inferior (3,77%), na mesma base de comparao. A inflao do setor de servios vem se mantendo sistematicamente em patamar superior dos preos livres e atingiu 8,10% em doze meses at fevereiro (ante 8,39% no acumulado at fevereiro de 2011). As medidas de inflao subjacente calculadas pelo Banco Central, de modo geral, apresentaram evoluo similar da inflao plena. Em bases mensais, a mdia das variaes recuou em fevereiro, aps alta em janeiro, e, no acumulado em doze meses, reduziu-se pelo quinto ms consecutivo. O ncleo do IPCA por mdias aparadas com suavizao deslocou-se de 0,58% em dezembro para 0,47% em janeiro e para 0,41% em fevereiro, enquanto o ncleo por mdias aparadas sem suavizao passou de 0,39% em dezembro para 0,36% em janeiro e para 0,28% em fevereiro. O ncleo por dupla ponderao, aps registrar 0,54% em dezembro, ficou em 0,59% em janeiro e em 0,47% em fevereiro. O ncleo por excluso, que exclui dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, passou de 0,41% em dezembro para 0,59% em janeiro e 0,60% em fevereiro, enquanto o ncleo por excluso de monitorados e de alimentos no domiclio passou de 0,49% para 0,57% e para 0,54% no mesmo perodo. A mdia da variao desses cinco ncleos deslocou-se de 0,48% em dezembro para 0,52% em janeiro e para 0,46% em fevereiro. No acumulado em doze meses at fevereiro, as cinco medidas do ncleo alcanaram 6,60%, 5,15%, 6,48%, 6,12% e 6,14%, respectivamente, ante 6,59%, 5,39%, 6,73%, 6,50% e 6,86% em janeiro e 6,67%, 5,67%, 6,95%, 6,68% e 6,96% em dezembro. O ndice de difuso do IPCA situou-se em 59,11% em fevereiro, 2,61 p.p. abaixo do valor registrado em fevereiro de 2011 e ligeiramente abaixo da mdia histrica de 60,47% (desde setembro de 1994). A mdia trimestral do ndice recuou para 62,69% entre dezembro e fevereiro

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1,12 p.p. abaixo da mdia do trimestre de setembro a novembro e 3,83 p.p. acima da mdia de junho a agosto. A inflao mais ampla, medida pela variao do IGP-DI, aps se deslocar de -1,43% em 2009 para 11,30% em 2010, recuou para 5,00% em 2011. Em 2012, e em bases mensais, o IGP-DI variou 0,30% em janeiro e 0,07% em fevereiro, ms em que ocorreu o dcimo quarto recuo consecutivo da inflao acumulada em doze meses, para 3,38% ante 11,12% no mesmo perodo de 2011. Essa reduo resulta, essencialmente, do comportamento do principal componente do IGP-DI, o IPA, cuja variao em doze meses recuou de 4,12% em dezembro para 1,85% em fevereiro (ante 13,69% no mesmo perodo de 2011). Por origem, os preos de produtos agropecurios apresentaram alta acumulada de 3,15% nos doze meses at dezembro e recuo de 0,28% at fevereiro (ante alta de 29,84% em fevereiro de 2011), e os de produtos industriais variaram 4,46% e 2,65% (8,65% em 2011), respectivamente. Segundo o IPC, outro componente do IGP-DI, a inflao acumulada em doze meses recuou de 6,36% em dezembro de 2011 para 5,62% em fevereiro de 2012, ficando 0,40 p.p. abaixo da inflao acumulada at fevereiro de 2011, com as maiores altas de preos nos grupos de educao, leitura e recreao e de vesturio. No mesmo perodo, a variao acumulada do INCC, componente de menor peso no IGP-DI, passou de 7,49% em dezembro para 8,02% em fevereiro (7,44% at fevereiro de 2011). Essa alta foi resultado de elevao de 11,87% no custo da mo de obra no setor e de 4,39% no custo de materiais, equipamentos e servios. O IBC-Br constitui importante indicador coincidente da atividade econmica ao incorporar estimativa para a produo mensal dos trs setores da economia, bem como para os impostos sobre produto. No quarto trimestre de 2011, o ndice acumulou expanso de 0,2% em relao ao trimestre anterior, e expanso de 1,0% quando comparado ao quarto trimestre de 2010. Assim, a taxa de crescimento em 2011 ficou em 2,7%, coincidindo com a taxa de crescimento do produto medida pelo IBGE. Aps perodo em declnio, a confiana do empresrio industrial mostra recuperao na margem, um desenvolvimento em parte explicado pela reduo dos estoques. Em larga medida, essa melhora no sentimento do empresrio industrial se repete na evoluo do PMI para o setor. Por sua vez, o ICS, calculado pela FGV, apresentou elevao em fevereiro, aps seis recuos consecutivos. Houve melhora expressiva no componente que reflete as expectativas e reverso parcial da queda, ocorrida em janeiro, do

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componente sobre a situao atual. Assim, o ICS continua em patamares elevados, embora 3,2% abaixo do valor de fevereiro de 2011 e 1,2% abaixo do nvel mdio de 2011. A produo industrial recuou 2,1% em janeiro na comparao mensal, aps avano de 0,5% em dezembro e de 0,1% em novembro, de acordo com a srie geral dessazonalizada pelo IBGE. A taxa de crescimento da mdia mvel trimestral ficou em -0,5% no perodo de novembro a janeiro, aps estabilidade entre outubro e dezembro. O volume de produo, no acumulado em doze meses, teve variao negativa de 0,2% ante expanso de 0,3% em dezembro e de 0,6% em novembro. Entre as categorias de uso, a maior variao acumulada em doze meses at janeiro veio da produo de bens de capital (1,7%). No mesmo perodo, a produo de bens de consumo durveis diminuiu 3,0%, a de bens de consumo semidurveis e no durveis, 0,2%, e a de bens intermedirios, 0,1%. Considerando a mdia mvel trimestral, a produo de bens de capital recuou 3,6% no trimestre findo em janeiro e a de bens intermedirios, 0,8%. J a produo de bens de consumo no durveis e semidurveis mostrou expanso de 1,1% e a de bens de consumo durveis, de 0,9%, na mesma base de comparao. Cabe ressaltar que o crescimento do indicador de atividade na indstria de bens de capital atingiu a maior expanso entre as categorias de uso. O Nvel de Utilizao da Capacidade Instalada (Nuci) na indstria de transformao, calculado e dessazonalizado pela FGV, mostrou ligeiro aumento desde o ltimo Relatrio, passando de 83,3% em novembro para 83,7% em fevereiro. O Nuci apresenta-se maior no setor de materiais de construo (87,6%) e no de bens intermedirios (84,1%). J no setor de bens de capital, o Nuci ficou em 83,8% e, no setor de bens de consumo, em 81,6%. Segundo os dados da CNI, dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci se deslocou de 81,6% em dezembro para 81,8% em janeiro. Sobre expanso da capacidade instalada, note-se que, no perodo de doze meses encerrado em janeiro, houve crescimento de 3,6% na absoro de bens de capital em relao aos doze meses anteriores. Livre de influncias sazonais, o indicador da Sondagem Conjuntural da Indstria de Transformao, realizada pela FGV, apontou reduo no nvel de estoques nos dois primeiros meses do ano, aps certa estabilidade ao final de 2011. De fato, enquanto em dezembro 10,2% dos respondentes caracterizavam seus nveis de estoques como excessivos, na srie com ajuste sazonal, essa proporo passou a 6,3% em janeiro e a 5,7% em fevereiro.

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A FGV, em parceria com o Banco Central, passou a divulgar em outubro de 2011, o ndice de Confiana do Comrcio (ICOM). A pesquisa mensal fornece indicador importante, medida que retrata, de forma tempestiva, a viso do empresrio do comrcio sobre o estado atual e a evoluo esperada da atividade comercial. A sondagem permite o acompanhamento detalhado de dezessete segmentos, no atacado e no varejo. No trimestre encerrado em fevereiro, o ICOM apresentou recuo de 6,4% em relao ao mesmo perodo de 2011, aps recuo de 5,8% no trimestre terminado em janeiro. Na mdia do trimestre terminado em fevereiro, 55,9% dos respondentes projetaram aumento das vendas no trimestre seguinte e 6,3%, reduo. O volume de vendas no comrcio ampliado aumentou 4,3% em dezembro em relao ao mesmo ms do ano anterior, aps expanso de 1,6% em outubro e de 3,2% em novembro. Assim, em 2011, as vendas no comrcio ampliado cresceram 6,6% (12,2% em 2010 e 6,8% em 2009), com expanso em todos os dez grupos de atividades pesquisados pelo IBGE. Por sua vez, as vendas reais do comrcio varejista restrito cresceram 6,7% em 2011, com destaque para o aumento nas vendas nos segmentos de mveis e eletrodomsticos (16,6%) e de equipamento e material para escritrio, informtica e comunicao (19,6%). Note-se que as taxas de crescimento em doze meses, do comrcio restrito e do ampliado, continuam superiores s taxas de expanso da produo industrial e do produto. O dinamismo recente do comrcio se refletiu, tambm, na importao de bens de consumo durveis, que acumulou alta, no quantum, de 24,2% no perodo de doze meses at janeiro, de acordo com a Funcex. Nos prximos trimestres, o comrcio deve continuar a ser beneficiado pela evoluo da massa salarial real, pelas transferncias governamentais, pela expanso moderada do crdito e pela elevada confiana dos consumidores. De fato, o ICC, calculado pela FGV, registrou alta no ms de fevereiro, tanto na srie sem ajustes, como na srie dessazonalizada. A economia brasileira cresceu 1,4% no quarto trimestre de 2011, em relao ao mesmo trimestre do ano anterior, aps expanso de 2,1% no terceiro trimestre e de 3,3% no segundo, na mesma base de comparao. Segundos dados dessazonalizados pelo IBGE, na comparao com o trimestre imediatamente anterior, o PIB cresceu 0,3% no quarto trimestre, aps recuo de 0,1% no terceiro e avano de 0,5% no segundo. A taxa de crescimento acumulada em quatro trimestres recuou de 3,7% para 2,7%, do terceiro

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para o quarto trimestre, ratificando a viso de que a economia cresce abaixo do potencial. Ainda sob a tica da produo, o setor de servios, cujas taxas de crescimento tendem a ser menos volteis, expandiu 0,6% no quarto trimestre de 2011 em relao ao trimestre anterior, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, e o valor adicionado pela indstria recuou 0,5%, na mesma base de comparao. Por sua vez, a produo agropecuria registrou crescimento de 0,9%. O processo de moderao no ritmo de crescimento da economia foi resultado, em parte, de aes de poltica implementadas no final de 2010 e no incio de 2011, potencializadas pela deteriorao do cenrio econmico global no segundo semestre. Sob a tica da demanda, na comparao com o trimestre anterior e segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, a FBCF cresceu 0,2% no quarto trimestre de 2011, aps recuar 0,4% no trimestre anterior. Assim, a taxa de crescimento acumulada em quatro trimestres atingiu 4,7% em 2011. Apesar da expanso a taxas decrescentes e da menor participao na demanda agregada, quando comparada do consumo, so favorveis as perspectivas para o investimento, em particular, no setor de petrleo (prsal) e em infraestrutura. O consumo das famlias maior componente da demanda agregada avanou 1,1% no quarto trimestre, aps recuo de 0,1% no terceiro. Por sua vez, o consumo do governo teve expanso de 0,4%, aps recuo de 0,8% no terceiro. O setor externo contribuiu negativamente para o crescimento do PIB do quarto trimestre, com expanso de 1,9% das exportaes e de 2,6% das importaes. A taxa de desemprego, medida pela taxa de desocupao nas seis regies metropolitanas abrangidas pela pesquisa mensal do IBGE, recuou significativamente nos ltimos anos e se posicionou em 5,7% em janeiro, 0,6 p.p. menor do que a registrada no mesmo ms de 2011, na srie dessazonalizada. Na srie sem ajuste sazonal, a taxa situouse em 5,5%, aps atingir mnimo histrico de 4,7% em dezembro de 2011. Em doze meses at janeiro, houve recuo da taxa de desocupao nas regies metropolitanas de Belo Horizonte, Salvador, So Paulo, Porto Alegre e Recife. Apenas no Rio de Janeiro o desemprego aumentou. Por sua vez, o crescimento anual do emprego ficou em 2,0% em janeiro. De fato, o nmero de pessoas ocupadas nas seis regies atingiu 22,5 milhes em janeiro de 2012, ante 22,1 milhes em janeiro de 2011. Ainda de acordo com o IBGE, o rendimento mdio real habitualmente recebido pela populao ocupada cresceu 2,7% em janeiro, em relao ao mesmo ms de 2011, com a massa salarial real 4,8%

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maior, na mesma base de comparao. No que se refere evoluo do emprego formal celetista, persiste expanso, ainda que de forma mais moderada. Segundo dados divulgados pelo MTE, foram criados 1,53 milho de postos de trabalho entre fevereiro de 2011 e janeiro de 2012. Em suma, a despeito de sinais de moderao na margem, as evidncias indicam que o mercado de trabalho continua robusto. Alm do aumento da massa salarial, a disponibilidade de crdito em grande parte determinada pela estabilidade macroeconmica e por avanos institucionais ocorridos nos ltimos anos constituiu elemento importante para a sustentao do crescimento do consumo das famlias. O saldo de crdito s pessoas fsicas com recursos livres cresceu 16,6% em janeiro de 2012, em relao ao mesmo ms do ano anterior, alcanando R$656,6 bilhes. No mesmo perodo, o crdito habitacional para pessoas fsicas, cujas operaes so baseadas principalmente em recursos direcionados, registrou crescimento nominal de 42%. De modo geral, observou-se moderao na expanso do crdito total, refletindo, em parte, o processo de ajuste das condies monetrias no primeiro semestre de 2011 e os efeitos de aes macroprudenciais implementadas em fins de 2010 e incio de 2011. Os indicadores de inadimplncia tm mostrado certa estabilidade, na margem, em patamares compatveis com a fase do ciclo. De fato, a participao do saldo em atraso superior a noventa dias sobre o saldo total de crdito com recursos livres e referenciais para taxas de juros passou de 4,6% em janeiro de 2011 para 5,6% em janeiro de 2012. No que se refere ao crdito s pessoas jurdicas, o volume total cresceu 16,1% em janeiro de 2012, na comparao com o mesmo perodo de 2011, consideradas operaes com recursos livres e direcionados, e totalizou R$1.077,2 bilhes. Essa expanso reflete variao de 15,3% nos emprstimos e financiamentos com recursos do sistema BNDES, cujo montante somou R$414,9 bilhes; e de 16,7% nas operaes com recursos livres, que totalizaram R$646,3 bilhes. Em relao ao mercado de capitais, o volume de emisses primrias de aes registradas na Comisso de Valores Mobilirios (CVM) atingiu R$13,5 bilhes no acumulado de 2011 (R$145,2 bilhes em 2010). Vale notar ainda que, desde novembro de 2011, no houve registro de emisses primrias no mercado acionrio. Por sua vez, os lanamentos de debntures, aps atingirem R$15,6 bilhes ao longo de 2010, alcanaram R$3,2 bilhes em 2011. Somente em janeiro de 2012, porm, houve emisso de R$20 bilhes em debntures.

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No que se refere ao setor externo, o saldo acumulado da balana comercial em doze meses alcanou US$28,6 bilhes em fevereiro (US$21,5 bilhes em fevereiro de 2011). Esse resultado adveio de US$258,3 bilhes em exportaes e de US$229,6 bilhes em importaes, que representam variaes de 22,8% e de 21,6%, respectivamente, em relao ao perodo de doze meses encerrado em fevereiro de 2011. Note-se, contudo, que a demanda externa, fragilizada pela complexa conjuntura global, tem contribudo de forma modesta para o crescimento do quantum exportado. De fato, em doze meses at janeiro de 2012, o quantum exportado registrou alta de 2,6% em relao aos doze meses imediatamente anteriores, enquanto o preo mdio das exportaes se elevou em 21,2%. J o quantum importado aumentou 8,5% nesse perodo (14% no caso do preo mdio), em parte, reflexo do dinamismo da demanda domstica, em que pese a moderao registrada nos ltimos meses, evidenciada pelo recuo gradual dessa taxa desde o incio de 2011. O deficit acumulado em doze meses nas transaes correntes passou de US$52,6 bilhes em dezembro de 2011 para US$54,1 bilhes em janeiro de 2012, equivalente a 2,17% do PIB. Um componente importante desse deficit tem sido as remessas de lucros e dividendos, que somaram US$37,3 bilhes no mesmo perodo, enquanto os investimentos estrangeiros diretos, que tm sido a principal fonte de financiamento do balano de pagamentos, totalizaram US$69,1 bilhes em doze meses at janeiro, equivalente a 2,78% do PIB. Nos mercados financeiros internacionais, apesar de certa acomodao na margem, a volatilidade e a averso ao risco permaneceram em patamares ainda elevados desde a divulgao do ltimo Relatrio. O provimento de liquidez adicional pelo Banco Central Europeu (BCE) reduziu a probabilidade de eventos extremos, mas persistem riscos para a estabilidade financeira global, entre outros, devido exposio de bancos internacionais s dvidas soberanas de pases com desequilbrios fiscais. As taxas de swaps de default de crditos de bancos da Zona do Euro permanecem em patamares altos, a despeito de reduo em relao a nveis crticos atingidos recentemente. Em outra perspectiva, as taxas de juros de leiles de ttulos pblicos de longo prazo para algumas economias permanecerem volteis e em nveis elevados, o que, em parte, se explica pela reviso de classificaes de risco da dvida soberana de diversas economias da Zona do Euro. Note-se ainda que, desde o ltimo Relatrio, as autoridades monetrias da Zona do Euro, do Japo e da Inglaterra realizaram injees

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substanciais de liquidez no sistema financeiro global, em resposta aos riscos percebidos no sistema. Ainda sobre a economia global, consolidou-se perspectiva de atividade mais moderada e mais heterognea do que se antecipava. Nesse sentido, melhora, na margem, da economia dos Estados Unidos, contrapem-se sinais relevantes de deteriorao da atividade em algumas economias maduras, bem como possveis efeitos da recente alta dos preos do petrleo. Alm disso, em casos especficos, economias maduras j se encontram em recesso. A esse respeito, a necessidade de ajustes fiscais que, de fato, esto sendo implementados e o limitado espao para aes de polticas anticclicas continuam contribuindo para projees de crescimento modestas, ou mesmo de reduo do crescimento potencial, e indicando ciclo econmico mais amplo e voltil. O indicador antecedente composto divulgado pela Organizao para a Cooperao e Desenvolvimento Econmico (OCDE), referente a janeiro, sugere retomada na atividade nos Estados Unidos e Japo, riscos de recesso na Zona do Euro e desacelerao da atividade na China. Indicadores coincidentes globais, a exemplo do PMI, do suporte a esse cenrio. Em fevereiro, o PMI apontou crescimento, na margem, nos Estados Unidos, enquanto se configurou quadro de estagnao ou retrao econmica nas maiores economias da Zona do Euro. No que se refere poltica monetria, economias maduras continuaram com posturas acomodatcias e, em alguns casos, com iniciativas no convencionais de poltica. Em particular, o BCE implantou duas operaes de refinanciamento de longo prazo, de ordem relevante, quando comparada a aes semelhantes de outros bancos centrais. Nos pases emergentes, de modo geral, o vis da poltica monetria expansionista. Sobre inflao, em relao ao ltimo Relatrio, a variao dos preos ao consumidor em doze meses vem recuando nos Estados Unidos, na Zona do Euro e no Reino Unido. No Japo, apresentou taxa prxima a zero. Nos Estados Unidos, o ncleo da inflao ao consumidor se elevou, embora ainda se situe em patamar moderado. O preo do barril de petrleo do tipo Brent mantevese voltil desde o ltimo Relatrio, e superou o patamar de US$120. Em relao s demais commodities, de forma geral, observou-se manuteno de nveis mais baixos em relao aos picos de abril de 2011, em que pese algum aumento, na margem, desde a divulgao do ltimo Relatrio em especial no que se refere s agrcolas e aos metais de uso

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Grfico 6.1 Evoluo das expectativas de mercado e das metas referentes inflao doze meses frente
%

6,5

5,5

4,5

3,5

industrial. Na data de corte de 9 de maro, o ndice de preos baseado em vinte e duas commodities, divulgado pelo CRB, acumulava recuo de 13,4% desde o pico do ano anterior (em 8 de abril de 2011), e aumento de 3,6% desde 9 de dezembro. O ndice de preos de alimentos, calculado pela FAO, acumulava queda de 9,5% at fevereiro, na comparao com o mesmo ms do ano anterior, mas com aumento na margem. A mediana das expectativas dos analistas de mercado para a taxa de crescimento do PIB em 2012 apresentou ligeiro recuo desde a divulgao do ltimo Relatrio, ao passar de 3,40% em 9 de dezembro para 3,30% em 9 de maro. Para 2013, a taxa de crescimento projetada recuou de 4,40% para 4,20%. Nesse perodo, a mediana das expectativas para a inflao para 2012, deslocou-se de 5,42% para 5,27%; e de 5,00% para 5,50% para 2013. J a inflao projetada para os prximos doze meses caiu de 5,45% para 5,37%, como ilustra o Grfico 6.1. Desde a divulgao do ltimo Relatrio, houve reduo da disperso em torno das medidas de tendncia central das expectativas de inflao para 2012, como ilustra o Grfico 6.2. O desvio padro dessas projees passou de 0,35% para 0,23%. Nos casos especficos de bancos, gestoras de recursos e demais instituies (empresas do setor real, distribuidoras, corretoras, consultorias e outras), as medianas das expectativas de inflao para 2012 (Grfico 6.3) se encontravam, na data de corte de 9 de maro, em 5,25%, 5,28% e 5,28%, respectivamente, ante 5,43%, 5,37% e 5,44% registrados no ltimo Relatrio. Para 2013, conforme Grfico 6.4, ficaram em 5,27%, 5,60% e 5,07%, segundo a mesma ordem, ante 5,00%, 5,00% e 4,80% no Relatrio de dezembro de 2011.

2,5 Mar 2011

Abr

Mai

Jun

Jul

Ago
Meta

Set

Out

Nov Dez
Gerin

Jan Fev 2012

Mar

Grfico 6.2 Disperso das expectativas de inflao para 2012 Frequncia relativa
%

40

30

20 10

0 <3,80 <4,20 <4,60 <5,00 <5,40 <5,80 <6,20


9/dez/11

<6,60

<7,00

9/mar/12

Grfico 6.3 Evoluo das medianas de expectativas de mercado por segmentos para o IPCA de 2012
6,00 5,50 5,00 4,50 4,00 Mar 2011 Abr Mai Jun
Bancos Demais

Ago

Set

Out

Dez
AMs Mediana

Jan 2012

Fev

Grfico 6.4 Evoluo das medianas de expectativas de mercado por segmentos para o IPCA de 2013
5,50
%

6.2 Cenrio principal: riscos associados e implementao da poltica monetria


O Copom trabalha com um conjunto de hipteses sobre o comportamento das principais variveis macroeconmicas. Esse conjunto de pressupostos, bem como os riscos a eles associados, compem o cenrio principal com base no qual o Comit toma decises.

5,00

4,50

4,00 Mar 2011 Abr Mai Jun


Bancos Demais

Ago

Set

Out

Dez
AMs Mediana

Jan 2012

Fev

Em linhas gerais, do lado externo, o cenrio prospectivo contempla baixo crescimento da atividade global, por um perodo de tempo prolongado. De fato, nas

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economias maduras, em diversos casos o ambiente econmico j recessivo e, em casos especficos de grandes economias emergentes, desde o ltimo Relatrio cresceu a percepo de que esto em curso mudanas que apontam ritmo mais moderado no padro de crescimento. Tambm se leva em conta hiptese de dinmica relativamente benigna dos preos das commodities nos mercados internacionais. Do lado interno, o cenrio central contempla ritmo moderado da atividade econmica domstica no curto prazo, com tendncia de acelerao ao longo deste ano. No cenrio central, os efeitos da complexidade que cerca o ambiente internacional se somam aos da moderao da atividade domstica observada no segundo semestre do ano passado, que foi maior do que se antecipava. O cenrio central tambm leva em conta os efeitos das aes de poltica monetria recentemente implementadas, que, de resto, so defasados e cumulativos. Alm disso, a moderao do mercado de crdito e o cenrio para a poltica fiscal se apresentam como aspectos importantes no contexto domstico. No mbito internacional, em linhas gerais, acumulam-se evidncias que apoiam a viso de que os desenvolvimentos externos so de grande complexidade e se transmitem para a economia brasileira por diversos canais. Desde o ltimo Relatrio, prevalecem perspectivas de baixo crescimento para a economia mundial, por perodo prolongado de tempo. Nos Estados Unidos, se por um lado existe percepo mais benigna em relao atividade, ainda que para o curto prazo, por outro, h riscos originados, por exemplo, da recente alta nos preos do petrleo e de um cenrio de conteno fiscal neste e nos prximos anos. Na Zona do Euro, eventos recentes indicam postergao de uma soluo definitiva para a crise financeira, e, assim, a regio continua com perspectiva de reduo ou de baixo crescimento da atividade. As perspectivas para o crescimento de importantes economias emergentes tambm se reduziram e, em casos especficos, apresentam-se como desenvolvimentos duradouros. O Comit entende que permanecem elevadas as chances de que restries s quais hoje esto expostas diversas economias maduras se prolonguem por um perodo de tempo maior do que o antecipado. Para tanto, entre outros, contribui o fato de que, nessas economias, as taxas de desemprego se encontram bastante elevadas; os preos dos ativos sofreram perdas substanciais; o mercado de crdito permanece fragilizado; e a confiana de empresrios e consumidores continua baixa; tudo isso associado a um ambiente de limitado espao para utilizao de polticas contracclicas.

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O Copom considera que ainda persistem riscos significativos para a estabilidade financeira global. Por um lado, isso se deve ao processo de desalavancagem em curso nos principais blocos econmicos; por outro, exposio de bancos internacionais s dvidas soberanas de pases com desequilbrios fiscais, principalmente na Zona do Euro, como refletido em nveis ainda elevados, porm decrescentes, dos preos para seguro contra default e reviso de notas de diversas economias maduras por agncias de classificao de risco. O provimento de liquidez em larga escala feito pelo BCE parece ter reduzido a probabilidade de eventos bancrios extremos, embora a complexidade da situao na Zona do Euro ainda implique riscos considerveis. Vale notar que o Comit continua trabalhando com a hiptese expressa no ltimo Relatrio de Inflao, qual seja, de que no sero observados eventos extremos nos mercados financeiros internacionais. O Copom avalia que os desenvolvimentos nas economias maduras se transmitem diretamente para a demanda agregada nas economias emergentes, em intensidade proporcional, entre outros, corrente de comrcio. A propsito, nos trs ltimos trimestres de 2011, o volume de importaes mundiais cresceu a taxas equivalentes a um quinto da mdia histrica (0,3%, ante mdia de 1,5% de 1991 a 2011), segundo dados dessazonalizados do Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis (CPB). Nesse contexto, apesar da resilincia da demanda domstica nas economias emergentes da sia e da Amrica Latina, o ritmo da atividade tem moderado. A transmisso via canal de expectativas, que afeta investimentos, no caso dos empresrios, e consumo, no caso das famlias, tambm tem se manifestado sobre a economia real. Para os prximos trimestres, medidas de expectativa e de confiana, bem como indicadores antecedentes, ainda sugerem ritmo lento para a atividade global, mais claramente nas economias maduras do que nas economias emergentes. Em relao aos preos das commodities, desde a data de corte do ltimo Relatrio (9 de dezembro), o IC-Br manteve-se estvel (variao de 0,1%), portanto, em nveis relativamente confortveis quando comparados aos do primeiro semestre de 2011, em que pese alguma recuperao de preos na margem, em especial, no que se refere aos das agrcolas. Por sua vez, o ndice CRB acumulou ligeiro aumento. O ndice de preos de alimentos calculado pela FAO tambm registrou algum incremento na margem. O comportamento desses preos, em parte devido ao processo de financeirizao das commodities, continua envolto em elevada incerteza, em contexto de abundante liquidez global

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e alta volatilidade nos mercados financeiros. Prospectivamente, a se confirmar o cenrio de moderao do crescimento da economia chinesa, os preos das commodities tendem a ser negativamente impactados. Sobre petrleo, o preo do barril se elevou e se manteve voltil desde o ltimo Relatrio. Os nveis de preos atuais, em certa medida, so consistentes com os efeitos de choques moderados nos fundamentos e com a maior instabilidade poltica em importantes pases produtores. A complexidade geopoltica que envolve o setor petrolfero pode vir a acentuar o comportamento j voltil dos preos, que reflete, tambm, a baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e o fato de o crescimento da oferta depender de projetos de investimentos de longa maturao e de elevado risco. Cabe notar que a influncia dos preos internacionais do petrleo sobre a inflao domstica no se materializa exclusivamente por intermdio do preo local da gasolina, mas tambm via cadeia produtiva do setor petroqumico e pelo canal de expectativas. Nesse contexto, o cenrio central com que o Copom trabalha contempla uma dinmica relativamente benigna dos preos das commodities. O Copom entende que, aos efeitos, sobre a economia brasileira, da complexidade que cerca o ambiente internacional, somam-se os da moderao da atividade domstica, que se manifesta, por exemplo, no recuo das projees para o crescimento. Dito de outra forma, o processo de moderao em que se encontrava a economia j no primeiro semestre do ano passado decorrncia das aes de poltica implementadas no final de 2010 e incio de 2011 foi potencializado pela fragilidade da economia global, e resultou em desacelerao econmica domstica, no segundo semestre de 2011, maior do que se antecipava. O Copom pondera que as compras de produtos externos tendem a contribuir para o arrefecimento das presses inflacionrias domsticas por meio de dois canais. Em primeiro lugar, porque os produtos externos competem com produtos produzidos domesticamente e, assim, impem maior disciplina aos formadores de preos. Em segundo lugar, porque essas compras de produtos externos reduzem a demanda nos mercados de insumos domsticos e, dessa forma, contribuem para o arrefecimento de presses de custos e, por conseguinte, de seus eventuais repasses para os preos ao consumidor. A esse respeito, importante adicionar que presses de custos de fatores no amparadas

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por ganhos de eficincia contribuem para reduzir a competitividade das empresas domsticas no mercado internacional de bens e de servios, em ambiente global no qual prevalece excesso historicamente elevado de capacidade ociosa. No que se refere ao balano de riscos, o Copom avalia que o cenrio internacional continua a manifestar vis desinflacionrio no horizonte relevante, ou seja, torna favorvel o balano de riscos para a inflao domstica. No mbito domstico, a inflao acumulada em doze meses recua desde outubro de 2011, e o cenrio central contempla continuidade desse movimento. O Copom avalia que, por si s, essa inverso de tendncia tem contribudo para melhorar as expectativas dos agentes econmicos, em especial dos formadores de preos, sobre a dinmica da inflao neste e nos prximos trimestres. O Comit entende que essa melhora no sentimento ser potencializada pelo processo, ora em curso, de reavaliao do ritmo da atividade, domstica e externa. O Comit ressalta, tambm, que o recuo da inflao corrente impacta diretamente, via inrcia, a dinmica da inflao futura. O Copom avalia que um risco importante para a inflao advm do mercado de trabalho. Nesse caso, o risco para a dinmica dos preos reside na possibilidade de as negociaes salariais atriburem peso excessivo inflao passada, em detrimento da inflao futura, a qual, cabe notar, est em processo de reduo e tende a ser marcadamente menor do que a inflao passada. O Comit pondera, ainda, que o aumento recente do salrio mnimo impacta direta e/ ou indiretamente a dinmica de outros salrios e dos preos ao consumidor. Ainda sobre o mercado do fator trabalho que responde s aes de poltica monetria com as mais longas defasagens , de um lado, mostra sinais de moderao; de outro, margem estreita de ociosidade. Um aspecto crucial nessas circunstncias a possibilidade de que o aquecimento no mercado de trabalho leve concesso de aumentos reais dos salrios em nveis no compatveis com o crescimento da produtividade. Esse risco pode se agravar pela presena, na economia, de mecanismos que favorecem a persistncia da inflao. Neste ponto, cumpre registrar que a teoria, no que respaldada pela experincia internacional, evidencia que moderao salarial constitui elemento-chave para a obteno de um ambiente macroeconmico com estabilidade de preos.

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Sobre o fator capital, os investimentos apresentaram desempenho menos vigoroso no segundo semestre de 2011. Ainda assim a taxa de investimento proporo da FBCF em relao ao PIB tem se mantido relativamente estvel. Em 2011, alcanou 19,3% do PIB aps 19,5% em 2010, nveis superiores aos verificados em anos anteriores. O Copom avalia como decrescentes, embora relevantes, os riscos derivados do descompasso, em segmentos especficos, entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. De um lado, a expanso da demanda domstica tem moderado; de outro, so favorveis as perspectivas para a atividade econmica. Essa avaliao encontra suporte em sinais de que, apesar de indicarem arrefecimento, a expanso da oferta de crdito tende a persistir tanto para pessoas fsicas quanto para pessoas jurdicas e pelo fato de a confiana dos consumidores e empresrios se encontrar em elevao. Cabe adicionar, ainda, as transferncias governamentais, bem como o vigor do mercado de trabalho, que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em crescimento dos salrios, apesar de certa acomodao na margem. Tambm contribuiro para fortalecer a demanda domstica em especial o consumo das famlias e os investimentos aes de poltica monetria recentemente implementadas, cujos efeitos sobre atividade (e inflao) operam com defasagens e so cumulativos 13 . Dito de outra forma, as aes de poltica monetria levam certo tempo para afetar atividade (e inflao), e os impactos de uma sequncia de aes vo se sobrepondo no tempo. plausvel afirmar que algum impacto imediato possa se materializar, por exemplo, por intermdio do canal das expectativas dos agentes. De modo geral, entretanto, os diversos canais pelos quais opera a poltica monetria impactam a atividade (e a inflao) com defasagens diferenciadas, com o efeito mximo se manifestando alguns trimestres aps a implementao da ao. Essas defasagens so levadas em considerao na conduo da poltica monetria, em parte, para se evitar flutuaes indevidas na atividade econmica. Ainda sobre transmisso de poltica monetria, o Copom destaca que o cenrio central contempla estimativas que evidenciam deslocamento, para baixo, da trajetria da taxa neutra nos ltimos anos. Essa ponderao encontra

13/Vide boxes Mecanismos de Transmisso da Poltica Monetria nos Modelos do Banco Central, deste Relatrio (p. 98), A Defasagem da Transmisso da Poltica Monetria para Preos (Relatrio de Inflao, junho de 2009) e Poltica Monetria e Defasagens do Mecanismo de Transmisso (Relatrio de Inflao, setembro de 2007).

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respaldo nos modelos de projeo utilizados pelo Banco Central, bem como na dinmica dos preos de ativos financeiros de responsabilidade de agentes domsticos, sejam eles negociados nos mercados internos ou internacionais. O Comit avalia, adicionalmente, que, na grande maioria dos casos, tambm apontam nessa direo indicadores identificados pela literatura como determinantes de declnio na taxa neutra. O Copom entende que h resistncias importantes queda da inflao no Brasil. Existem mecanismos regulares e quase automticos de reajuste, de jure e/ou de facto, que contribuem para prolongar, no tempo, presses inflacionrias observadas no passado. Como indicado pela literatura e pela experincia internacional, mecanismos de indexao de preos, mesmo que informais, reduzem a sensibilidade da inflao s flutuaes da demanda. De modo geral, ao conter o processo de desinflao da economia, os mecanismos de indexao contribuem para elevar o ponto de partida da taxa de inflao em ciclos de moderao econmica e, assim, potencializam os riscos para o cenrio inflacionrio prospectivo e elevam os custos da desinflao. Os riscos associados aos mecanismos de indexao so importantes mesmo em circunstncias desinflacionrias como a atual, pois a inflao acumulada em doze meses, embora declinante, ainda se posiciona acima da trajetria de metas. O Copom avalia que o comportamento dos ndices de preos no atacado, desde o ltimo Relatrio, constitui indicador importante de que as presses de preos tm arrefecido. De fato, o ndice de Preos por Atacado Disponibilidade Interna (IPA-DI) apresenta, desde dezembro de 2011, variaes mensais negativas ou prximas a zero, como tambm verificado no caso dos preos industriais. No acumulado em doze meses at fevereiro, as dinmicas do IPA-DI e o do IGP-DI tambm tm se mostrado favorveis, com variaes bem abaixo da meta para a inflao. Isso tende a arrefecer presses de preos ao consumidor em prazos curtos e mdios, haja vista a prtica de indexao de alguns desses preos variao dos ndices gerais. No que se refere poltica fiscal, o Copom avalia que a gerao de supervits primrios compatveis com as hipteses de trabalho contempladas nas projees de inflao apresentadas na prxima seo, alm de contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta, solidificar a tendncia de reduo da razo dvida pblica sobre produto. Importante destacar que o Comit reafirma que

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seu cenrio prospectivo est condicionado materializao das trajetrias com as quais trabalha para variveis fiscais. A propsito, desde o incio do ano passado, importantes decises foram tomadas e executadas, as quais reforam a viso de que est em curso um processo de consolidao fiscal. O Copom entende que uma fonte de risco reside no comportamento das expectativas de inflao. Para o Copom, a dinmica do mercado de crdito merece ateno, tanto pelos potenciais impactos sobre a demanda agregada quanto por riscos macroprudenciais que dela podem se originar. O Comit destaca que o cenrio central contempla expanso moderada do crdito. A esse respeito, considera oportuna a introduo de iniciativas no sentido de moderar concesses de subsdios por intermdio de operaes de crdito. O Copom avalia que, desde o ltimo Relatrio, vistos em conjunto, os desenvolvimentos domsticos indicam, no horizonte relevante, um balano de riscos favorvel. Em suma, o Copom avalia que a desacelerao da economia brasileira no segundo semestre do ano passado foi maior do que se antecipava, que eventos recentes ainda indicam postergao de uma soluo definitiva para a crise financeira europeia, e que persistem riscos associados ao processo de desalavancagem de bancos, de famlias e de governos ora em curso nos principais blocos econmicos. Esses e outros elementos, portanto, compem um ambiente econmico em que prevalece nvel de incerteza muito acima do usual. Para o Comit, o cenrio prospectivo para a inflao, desde o ltimo Relatrio, de modo geral acumulou sinais favorveis. O Comit nota tambm que, no cenrio central com que trabalha, a taxa de inflao posiciona-se em torno da meta em 2012, e so decrescentes os riscos concretizao de um cenrio em que a inflao convirja tempestivamente para o valor central da meta. Nesse contexto, dando seguimento ao processo de ajuste das condies monetrias, o Copom decidiu reduzir a meta para a taxa Selic, por unanimidade, de 11,00% a.a. para 10,50% a.a., sem vis, na reunio de janeiro. Naquela oportunidade, o Comit entendeu que, ao tempestivamente mitigar os efeitos vindos de um ambiente global mais restritivo, um ajuste moderado no nvel da taxa bsica era consistente com o cenrio de convergncia da inflao para a meta em 2012.

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J em sua reunio de maro, dando seguimento ao processo de ajuste das condies monetrias, o Copom decidiu reduzir a meta para a taxa Selic para 9,75% a.a., sem vis, por cinco votos a favor e dois pela reduo em 0,5 p.p. Naquele momento, o Comit avaliou que o cenrio central para a inflao havia evoludo, em linhas gerais, conforme esperado na reunio de janeiro e que, dessa forma, no detectava mudanas substantivas nas estimativas para o ajuste total das condies monetrias subjacente a esse cenrio. vista disso, dois membros do Comit ponderaram que seria oportuna a manuteno do ritmo de ajuste da taxa Selic. Entretanto, a maioria argumentou que uma redistribuio temporal do ajuste total das condies monetrias era a estratgia mais apropriada. O Copom entende que ocorreram mudanas estruturais significativas na economia brasileira, as quais determinaram recuo nas taxas de juros em geral, e, em particular, na taxa neutra. Apoia essa viso, entre outros fatores, a reduo dos prmios de risco, consequncia direta do cumprimento da meta de inflao pelo oitavo ano consecutivo, da estabilidade macroeconmica e de avanos institucionais. Alm disso, o processo de reduo dos juros foi favorecido por mudanas na estrutura dos mercados financeiros e de capitais, pelo aprofundamento do mercado de crdito bem como pela gerao de supervits primrios consistentes com a manuteno de tendncia decrescente para a relao entre dvida pblica e PIB. Para o Comit, todas essas transformaes caracterizam-se por um elevado grau de perenidade embora, em virtude dos prprios ciclos econmicos, reverses pontuais e temporrias possam ocorrer e contribuem para que a economia brasileira, hoje, apresente slidos indicadores de solvncia e de liquidez. O Copom tambm pondera que tm contribudo para a reduo das taxas de juros domsticas, inclusive da taxa neutra, o aumento na oferta de poupana externa e a reduo no seu custo de captao, os quais, na avaliao do Comit, em grande parte, so desenvolvimentos de carter permanente. Diante do exposto, considerando os valores projetados para a inflao e o balano de riscos associado, o Copom atribui elevada probabilidade concretizao de um cenrio em que se contempla a taxa Selic se deslocando para patamares ligeiramente acima dos mnimos histricos, e nesses patamares se estabilizando.

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6.3 Pressupostos e previso de inflao


De acordo com os procedimentos tradicionalmente adotados, e levando-se em conta todo o conjunto de informaes disponveis at 9 de maro de 2012 (data de corte), o cenrio de referncia pressupe manuteno da taxa de cmbio constante no horizonte de previso em R$1,75/US$, e a meta para a taxa Selic em 9,75% a.a. valor fixado na reunio do Copom de maro ante R$1,80/ US$ e 11,00% a.a. considerados no Relatrio de Inflao de dezembro de 2011. O cenrio de mercado, por sua vez, incorpora dados da pesquisa realizada pelo Gerin com um conjunto significativo de instituies at a data de corte. Nesse cenrio, as expectativas para a evoluo da taxa de cmbio mdia estabilizaram-se em comparao aos valores divulgados no Relatrio de dezembro de 2011. Para os ltimos trimestres de 2012 e de 2013, as taxas mdias mantiveram-se em R$1,75/US$. Para o primeiro trimestre de 2014, os participantes do mercado projetam taxa de cmbio mdia de R$1,76/US$. No que se refere evoluo da taxa Selic mdia, as expectativas para 2012 e 2013 se reduziram quando comparadas aos valores constantes do ltimo Relatrio. Para o ltimo trimestre de 2012, a taxa mdia se deslocou de 9,50% a.a. para 9,00% a.a., e, para o ltimo trimestre de 2013, de 10,35% a.a. para 10,00% a.a. Para o primeiro trimestre de 2014, as expectativas indicam taxa Selic mdia de 10,00% a.a. Essa trajetria para a taxa Selic consistente com spreads para o swap pr-DI de 360 dias de -49 p.b. e de 77 p.b., em relao atual meta para a taxa Selic (9,75% a.a.), no quarto trimestre de 2012 e de 2013, respectivamente. A projeo para a variao do conjunto dos preos administrados por contrato e monitorados, em ambos os cenrios, de 4,0% para 2012. Essa projeo baseia-se, para o acumulado de 2012, nas hipteses de estabilidade dos preos da gasolina e do gs de bujo, bem como das tarifas de telefonia fixa; e de variao de 2,3% nos preos da eletricidade. Os itens para os quais se dispe de mais informaes foram projetados individualmente. Para os demais, as projees baseiam-se em modelos de determinao endgena de preos administrados, que consideram, entre outras variveis, componentes sazonais, variaes cambiais, inflao de preos livres e inflao medida pelo ndice Geral de Preos (IGP). De acordo com esses modelos, em ambos os cenrios a projeo de reajustes

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dos itens administrados por contrato e monitorados de 4,5%, para 2013 (mesmo valor considerado no ltimo Relatrio) e para 2014. Em relao poltica fiscal, considera-se o cumprimento da meta de supervit primrio de R$139,8 bilhes (cerca de 3,10% do PIB), sem ajustes, em 2012. Alm disso, admite-se como hiptese de trabalho a gerao de supervit primrio de 3,10% do PIB em 2013 e 2014, sem ajustes. No conjunto das projees, esto incorporados os efeitos estimados da alterao na estrutura de ponderao do IPCA, em vigor a partir de janeiro de 2012. No conjunto das projees, esto incorporadas as estimativas de reduo da taxa de juros neutra identificadas nos ltimos anos. Admite-se, ainda, a hiptese de que a atual deteriorao do cenrio internacional cause um impacto sobre a economia brasileira equivalente a um quarto do observado durante a crise internacional de 2008/2009. Notese que parte desse impacto estimado j se manifesta em indicadores recentes de atividade econmica. Com base nos pressupostos acima e utilizando todo o conjunto de informaes disponvel at a data de corte (9 de maro de 2012), foram construdas as projees para a variao acumulada do IPCA em quatro trimestres, compatveis com as trajetrias de juros e de cmbio que caracterizam os cenrios de referncia e de mercado. A previso central associada ao cenrio de referncia indica inflao de 4,4% em 2012, 0,3 p.p. menor do que a projetada no Relatrio de dezembro de 2011. Conforme o Grfico 6.5, segundo o cenrio de referncia, a projeo para a inflao acumulada em doze meses se posiciona acima do valor central de 4,5% para a meta estabelecida pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN) ao longo do primeiro semestre de 2012, deslocando-se em direo trajetria de metas nos dois trimestres posteriores. De acordo com a Tabela 6.1, a projeo de inflao acumulada em doze meses parte de 5,5% no primeiro trimestre de 2012, reduz-se para 5,0% no segundo e para 4,4% no terceiro, encerrando o ano nesse patamar. Nesse cenrio, a projeo para o primeiro trimestre de 2013 se encontra em 4,9%, atinge 5,0% e 5,2% no segundo e no terceiro trimestre, respectivamente, encerrando o ano nesse patamar. Para o primeiro trimestre de 2014, a projeo reduzse para 5,1%.

Grfico 6.5 Projeo da inflao medida pelo IPCA, com juros constantes de 9,75% a.a. (cenrio de referncia) Leque de inflao
10 8 6 4 2 0 -2 I 2011 II III IV I 2012 II III IV I 2013 II III IV I 2014 %

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.).

Tabela 6.1 Inflao do IPCA, com juros constantes de 9,75% a.a. (Cenrio de referncia)
Intervalo de probabilidade 50% Perodo 30% 10% 2012 1 2012 2 2012 3 2012 4 2013 1 2013 2 2013 3 2013 4 2014 1 5,3 4,5 3,7 3,7 3,9 4,0 4,1 4,1 3,9 5,4 4,7 4,0 4,0 4,3 4,4 4,6 4,6 4,4 5,5 4,9 4,2 4,3 4,7 4,8 5,0 5,0 4,9 5,5 5,1 4,5 4,5 5,1 5,2 5,4 5,4 5,3 5,6 5,3 4,7 4,8 5,4 5,6 5,8 5,9 5,8 5,6 5,5 5,0 5,2 5,8 6,0 6,3 6,3 6,3 Projeo central 5,5 5,0 4,4 4,4 4,9 5,0 5,2 5,2 5,1

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.).

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Grfico 6.6 Projeo da inflao medida pelo IPCA, com expectativas de mercado para taxas de cmbio e de juros Leque de inflao
10 % 8 6 4 2 0 -2 I 2011 II III IV I 2012 II III IV I 2013 II III IV I 2014

Cabe informar, ainda, que a probabilidade estimada de a inflao ultrapassar o limite superior do intervalo de tolerncia da meta em 2012, segundo o cenrio de referncia, situa-se em 3%. Para 2013, essa probabilidade se encontra em torno de 22%. No cenrio de mercado, a previso para a inflao de 4,5% em 2012, 0,1 p.p. maior do que a associada ao cenrio de referncia e 0,3 p.p. menor do que o valor projetado no ltimo Relatrio. Conforme se pode inferir do Grfico 6.6 e da Tabela 6.2, a projeo para a inflao acumulada em doze meses oscila em patamares superiores meta na primeira metade de 2012. Nesse cenrio, a projeo parte de 5,5% no primeiro trimestre de 2012, deslocando-se para 5,0% no segundo, para 4,4% no terceiro e encerrando o ano em 4,5%. No primeiro trimestre de 2013, a projeo encontra-se em 5,0%, eleva-se para 5,1% no segundo trimestre, desloca-se para 5,4% no terceiro trimestre, e encerra o ano em 5,3%. O valor projetado para o primeiro trimestre de 2014 encontra-se em 5,2%. Ainda no cenrio de mercado, a probabilidade estimada de a inflao ultrapassar o limite superior do intervalo de tolerncia da meta em 2012 situa-se em 2%. Para 2013, essa probabilidade se encontra em torno de 25%. As trajetrias das projees para 2012, no cenrio de referncia e no de mercado, so semelhantes, em parte, porque, apesar de serem consideradas diferentes trajetrias para a taxa Selic, o efeito de mudanas na taxa de juros sobre a inflao se manifesta com defasagens. De fato, as trajetrias das projees comeam a se afastar gradualmente a partir do quarto trimestre de 2012, tal que a diferena entre ambas atinge o pico no terceiro trimestre de 2013 e recua nos dois seguintes. A comparao das trajetrias apresentadas neste Relatrio com as divulgadas no anterior as ltimas constantes da Tabela 6.3 , no cenrio de referncia, mostra recuo na projeo de inflao para 2012 e elevao para 2013. No primeiro caso, entre outros fatores, tal reflete taxas de inflao em meses recentes marcadamente abaixo das projees prevalecentes por ocasio da publicao do ltimo Relatrio. No segundo, em grande parte, reflete o fato de a trajetria de juros neste Relatrio ser distinta da considerada no anterior. J no cenrio de mercado verificam-se alteraes similares, que, essencialmente, justificam-se pelas razes mencionadas. O Grfico 6.7 mostra a evoluo da inflao acumulada em doze meses, de acordo com os cenrios de

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.).

Tabela 6.2 Projeo da inflao medida pelo IPCA, com expectativas de mercado para as 1/ taxas de cmbio e de juros
Intervalo de probabilidade 50% Perodo 30% 10% 2012 1 2012 2 2012 3 2012 4 2013 1 2013 2 2013 3 2013 4 2014 1 5,3 4,6 3,9 3,8 4,0 4,0 4,1 3,9 3,6 5,4 4,8 4,1 4,1 4,4 4,5 4,7 4,5 4,3 5,5 4,9 4,3 4,4 4,8 4,9 5,2 5,1 4,9 5,5 5,1 4,5 4,6 5,2 5,3 5,6 5,6 5,5 5,6 5,3 4,7 4,9 5,6 5,7 6,1 6,1 6,1 5,6 5,4 4,9 5,2 6,0 6,2 6,6 6,7 6,8 Projeo central 5,5 5,0 4,4 4,5 5,0 5,1 5,4 5,3 5,2

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.). 1/ De acordo com o Gerin.

Tabela 6.3 Projees do Relatrio de Inflao de dezembro de 2011


Perodo Cenrio de referncia 6,5 5,9 5,5 4,7 4,7 4,6 4,4 4,7 4,7 Cenrio de mercado 6,5 5,9 5,5 4,7 4,8 4,8 4,7 5,2 5,3

2011 IV 2012 I 2012 II 2012 III 2012 IV 2013 I 2013 II 2013 III 2013 IV

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Grfico 6.7 Trajetria das metas e projees referentes inflao acumulada em doze meses
8 7 6 5 4 3 Mar Jun 2011 Set Dez Mar Jun 2012
Meta

Set

Dez Mar Jun 2013

Set

Dez Mar 2014

Cenrio de mercado

Cenrio de referncia

referncia e de mercado at o primeiro trimestre de 2014, e a trajetria de metas. At fevereiro de 2012, os valores referem-se inflao ocorrida e, a partir de ento, as trajetrias consideram projees associadas aos respectivos cenrios para a construo dos valores acumulados. Em ambos os cenrios, as projees indicam recuo da inflao acumulada em doze meses no primeiro trimestre de 2012, seguindo tendncia iniciada no quarto trimestre de 2011. Tal movimento, em ambos os cenrios, estende-se at o terceiro trimestre de 2012, quando a projeo se posiciona ao redor do valor central da meta, permanecendo nessa vizinhana at o final do ano. Tambm nos dois cenrios, a projeo da inflao acumulada em doze meses se eleva nos trs primeiros trimestres de 2013 e apresenta tendncia de queda nos dois seguintes, ainda em patamar superior ao da trajetria de metas. A mdia das previses geradas pelos modelos de Vetores Autorregressivos (VAR) para a inflao acumulada em doze meses consta do Grfico 6.8. At fevereiro de 2012, os valores referem-se inflao ocorrida e, a partir de ento, a previses. Quando comparadas s constantes no Relatrio anterior, observa-se reduo da previso para a inflao acumulada em doze meses em 2012 e em 2013. De acordo com os modelos VAR, a previso para a inflao recua ao longo de 2012 e encerra o ano em patamar prximo ao valor central da meta, onde permanece at o segundo trimestre de 2013. A partir do terceiro trimestre de 2013, as previses dos modelos VAR passam a convergir para a mdia incondicional da inflao, movimento que se estende at o final do horizonte considerado. O Grfico 6.9 mostra o leque de crescimento do produto construdo com base nas hipteses do cenrio de referncia. Tendo em vista que o modelo que gera as projees de crescimento do PIB utiliza duas variveis no diretamente observveis produto potencial e hiato do produto , os erros de previso associados a essas projees so consideravelmente maiores do que os erros contidos nas projees de inflao. De acordo com esse cenrio, o crescimento do PIB previsto para 2012 de 3,5% mesmo valor projetado no Relatrio de Inflao de dezembro de 2011 , compatvel com o equilbrio interno e externo e consistente com o cenrio de convergncia da inflao para a meta em 2012.

Grfico 6.8 Projeo de inflao: modelos VAR


8 7 6 5 4 3
%

Mar Jun 2011

Set

Dez Mar Jun 2012

Set

Dez Mar Jun 2013

Set Dez Mar 2014

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.). Mdia das projees dos modelos.

Grfico 6.9 Variao do PIB com juros fixos em 9,75% a.a. (cenrio de referncia) Leque do produto
10 8 6 4 2 0 -2 IV 2010 I 2011 II III IV I 2012 II III IV %

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Decomposio da Inflao de 2011

Seguindo procedimento adotado em anos anteriores, este boxe apresenta estimativas, com base nos modelos de projeo utilizados pelo Banco Central, para a contribuio de diversos fatores para a inflao em 2011. Nesse sentido, decompe-se a variao do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA) em seis componentes: (i) variao cambial; (ii) inrcia associada parcela da inflao que excedeu a meta, acumulada a partir do ltimo trimestre do ano anterior; (iii) diferena entre as expectativas de inflao dos agentes e a meta; (iv) choque de oferta 1 ; (v) inflao de preos livres, excludos os efeitos dos quatro itens anteriores; e (vi) inflao de preos administrados por contratos e monitorados, retirando-se os efeitos dos itens (i) e (ii)2 . Para melhor explicitar a decomposio utilizada, este boxe examina, inicialmente, o comportamento da taxa de inflao em 2011.
Grfico 1 Preo das commodities em R$
(Jun 2010 = 100)

160 150 140 130 120 110 100


Jul 2010 Set Nov Jan 2011 Mar IC-Br Mai Jul Set Nov

Inflao e alguns de seus determinantes em 2011 A dinmica da inflao em 2011 foi, em grande parte, afetada por eventos que iniciaram em 2010 e se estenderam ao incio de 2011, como a escalada dos preos das commodities nos mercados internacionais. Os choques de oferta responderam por um tero da inflao observada em 2010. Sob uma perspectiva temporal, o choque de commodities esteve concentrado no segundo semestre de 2010 e

IC-Br Agropecuria

1/ Sobre a metodologia de estimao do componente choque de oferta, ver boxe Decomposio da Inflao de 2010, no Relatrio de Inflao de maro de 2011. 2/ O procedimento bsico utilizado descrito em Freitas, Minella e Riella (2002), Metodologia de Clculo da Inrcia Inflacionria e dos Efeitos do Choque dos Preos Administrados, Nota Tcnica do Banco Central do Brasil, n 22.

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nos meses iniciais de 2011 (Grfico 1). Entre julho de 2010 e fevereiro de 2011, por exemplo, o ndice de Commodities Brasil (IC-Br), calculado pelo Banco Central, variou 46,1% e, no caso especfico das commodities agropecurias (IC-Br Agropecuria), 55,1%. As estimativas sugerem que dois teros dos efeitos primrios do choque de commodities teriam se materializado em 2010 e o um tero restante teria repercutido sobre os preos ao consumidor em 2011. Nesse contexto, a maior parcela da inflao de 2011 ocorreu nos primeiros meses do ano.
Grfico 2 Inflao do IPCA mensal e acumulada em 6 e 12 meses
% no ms % em 6 e 12 meses

1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0


Jul 2010 Set Nov Jan 2011 Mar Mai Jul Set Nov

7,5 6,5 5,5 4,5 3,5 2,5 1,5

No ms

Em 6 meses

Em 12 meses

Tambm foram relevantes para a dinmica dos preos em 2011 os efeitos diretos da concentrao atpica de reajustes de preos administrados por contrato e monitorados (preos administrados) ocorrida no primeiro trimestre de 2011, quando a inflao cheia atingiu 2,44%, representando 38% de toda a inflao de 2011. O Grfico 2 mostra a inflao mensal e a inflao acumulada em seis e em doze meses, de julho de 2010 a dezembro de 2011. A evoluo das taxas mensais e das taxas acumuladas em seis meses evidencia com maior clareza a forte presso inflacionria ocorrida no ltimo trimestre de 2010 e no primeiro trimestre de 2011. A economia brasileira tambm recebeu, no incio de 2011, vultoso fluxo de capitais estrangeiros. Parcela relevante desses recursos se destinava ao mercado de ativos, mas grande parte contribuiu para intensificar a expanso do crdito domstico (Grfico 3) e, assim, impulsionou a demanda agregada, gerando presses inflacionrias. O segundo e terceiro trimestres de 2011 tambm foram marcados por taxas trimestrais de inflao acima das verificadas em 2010, com declnio acentuado no quarto trimestre, em comparao ao mesmo perodo de 2010. Conforme a Tabela 1, a variao dos preos administrados no primeiro trimestre de 2011 foi bastante superior verificada em igual perodo de 2010. Embora declinante, a inflao de preos administrados no segundo trimestre de 2011 continuou elevada, praticamente o dobro da mdia desde 2005 para o perodo. As presses de preos administrados cederam no segundo semestre do ano,

Grfico 3 Ingressos de capital de curto prazo e 1/ concesses de crdito livre


R$ bilhes %

25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20


Jul 2010 Set Nov Jan Mar Mai Jul Set 2011 Ingressos lquidos de curto prazo (esquerda) Taxa de crescimento das concesses livres (direita) Nov

16 15 14 13 12 11 10 9 8

1/ Ingressos: investimentos em carteira + outros investimentos (fluxos acumulados em 6 meses). Concesses: crescimento dos fluxos acumulados em 6 meses relativo ao mesmo perodo do ano anterior.

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quando as variaes trimestrais convergiram para os padres histricos. Ainda assim, em 2011, a inflao de administrados foi a maior desde 2005 (6,2%).
Tabela 1 Inflao do IPCA: total, preos livres e preos administrados Variao % no perodo
Discriminao 2010 I Total Preos livres Preos administrados 2,06 2,47 1,11 II 1,00 1,17 0,59 III 0,50 0,50 0,50 IV 2,23 2,79 0,89 Ano 5,91 7,09 3,13 2011 I 2,44 2,42 2,48 II 1,40 1,27 1,72 III 1,06 1,11 0,94 IV 1,46 1,68 0,92 Ano 6,50 6,63 6,20

Por sua vez, a inflao de preos livres situou-se em patamares elevados ao longo do primeiro semestre, semelhantes aos verificados em 2010, refletindo os choques de oferta internos e externos mencionados anteriormente. No segundo semestre, a inflao de preos livres continuou acima da observada em 2010 e encerrou 2011 em 6,6%.
Grfico 4 Expectativas para o IPCA 12 meses frente Expectativas suavizadas em %
5,8 5,6 5,4 5,2 5,0 4,8 4,6
Jul 2010 Set Nov Jan 2011 Mar Mai Jul Set Dez

Grfico 5 Taxa nominal de cmbio R$/US$


1,95 1,90 1,85 1,80 1,75 1,70 1,65 1,60 1,55 1,50
Jul 2010 Set Nov Jan 2011 Mar Mai Jul Set Dez

O Grfico 4 mostra o comportamento, desde julho de 2010, das expectativas de mercado coletadas pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) para a inflao doze meses frente. As expectativas iniciaram 2011 em patamar elevado, recuaram ao longo do primeiro semestre, mas esse movimento foi revertido prximo metade do ano, sob influncia de taxas de inflao mais elevadas do que as observadas no mesmo perodo de 2010. A partir de setembro de 2011, entretanto, as expectativas para a inflao doze meses frente passaram a recuar novamente, refletindo as aes de poltica monetria implementadas no primeiro s e m e s t r e de 2011, bem como os efeitos desinflacionrios decorrentes da crise na Europa. O Grfico 5 apresenta a evoluo da taxa de cmbio. Observa-se que a taxa de cmbio apresenta tendncia de apreciao at julho de 2011, mas a partir de agosto desloca-se para patamares mais elevados devido deteriorao do cenrio internacional. Entretanto, semelhana do ocorrido no final de 2009 e incio de 2010, isso no implicou taxas de inflao mais elevadas, em parte devido desacelerao da atividade econmica.

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Feita essa contextualizao, a seguir, apresenta-se a estimativa da contribuio dos fatores para a inflao em 2011, seguindo a metodologia de decomposio adotada em publicaes anteriores do Banco Central. Vale ressaltar que essas estimativas so aproximaes, baseadas em modelos e esto, portanto, sujeitas a incertezas inerentes ao processo de modelagem. Decomposio da inflao de 2011
Grfico 6 Decomposio da taxa de inflao de 2011
(%) p.p

100,0% 6,50

7,5 6,0 4,5 3,0 1,5 0,0

43,8% 2,85 25,2% 1,64

14,5% 0,94

12,0% 0,78

7,8% 0,51

-3,4% -0,22

-1,5
IPCA Inflao Livre* Inflao Adm** Choque Oferta Inrcia Expectativa Repasse Cambial
* Excluindo repasse cambial, inrcia, choque de oferta e expectativas. ** Excluindo repasse cambial e inrcia.

Considerando os seis componentes em que se decompe a variao do IPCA, o Grfico 6 mostra que a maior contribuio individual para a variao absoluta do IPCA adveio dos preos livres (2,85 p.p.), seguida da contribuio dos preos administrados (1,64 p.p.) e do choque de oferta (0,94 p.p.). Em termos relativos, esses trs itens responderam por 43,8%, 25,2% e 14,5% da inflao total em 2011. Por sua vez, a inrcia e as expectativas contriburam com 0,78 p.p. e 0,51 p.p, ou seja, 12,0% e 7,8% da variao total do IPCA, respectivamente. Por fim, o cmbio apresentou contribuio negativa (-0,22 p.p.), exercendo, portanto, efeito desinflacionrio sobre o IPCA ao longo de 2011. Comparando-se com a decomposio da inflao de 2010 (Grfico 7), destacam-se duas diferenas. Por um lado, o choque de oferta afetou a inflao de 2010 com mais vigor do que em 2011 e, por outro lado, a inrcia foi mais benigna em 2010 do que em 2011. A contribuio dos preos livres foi da mesma ordem de grandeza em 2010 e 2011 e, por fim, o repasse cambial teve efeito desinflacionrio nos dois anos considerados. Em comparao a anos anteriores, nota-se, na Tabela 2, que a contribuio dos preos livres para o total do IPCA, desde 2007, tem oscilado entre 2 p.p. e 4 p.p. Por sua vez, a contribuio dos preos administrados oscilou ao redor de 1 p.p. desde 2007, mas em 2011 atingiu o maior valor desde 2005, pelas razes discutidas anteriormente. J o choque de oferta foi importante determinante da inflao em 2007, 2008, 2010 e 2011. O componente inercial, que vinha apresentando contribuies prximas de zero, tornou-se significativo em 2011, em funo da forte

Grfico 7 Decomposio da taxa de inflao de 2010


(%) p.p

7,5 6,0 4,5 3,0 1,5 0,0

100,0% 5,91

49,9% 2,95 18,6% 1,10 33,3% 1,97 -1,6% -0,09 3,6% 0,21 -3,8% -0,22
Expectativa Repasse Cambial

-1,5
IPCA Inflao Livre* Inflao Adm** Choque Oferta Inrcia

* Excluindo repasse cambial, inrcia, choque de oferta e expectativas. ** Excluindo repasse cambial e inrcia.

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acelerao de preos no final de 2010, que acabou contaminando a inflao de 2011, conforme j mencionado. A contribuio da expectativa tambm mostra padro similar ao da inrcia. Por fim, a trajetria do cmbio vem contribuindo para manter a disciplina sobre os preos domsticos. Nota-se que a contribuio do repasse cambial tem sido negativa em todos os anos mostrados na tabela, com exceo de 2008, quando o cmbio sofreu forte depreciao, refletindo as incertezas oriundas da crise financeira internacional de 2008/2009.

Tabela 2 Decomposio da inflao de 2004 a 2011 em ponto percentual


Componente IPCA (variao %) Inflao livres* Inflao administrados** Choque de oferta Inrcia Expectativa Repasse cambial 2004 7,60 0,83 2,93 3,52 0,28 0,37 -0,34 2005 5,69 4,29 3,31 -0,88 0,77 0,27 -2,06 2006 3,14 1,58 1,60 0,18 0,47 -0,13 -0,55 2007 4,46 2,91 0,96 2,12 0,01 -0,43 -1,12 2008 5,90 2,25 1,05 1,52 0,23 0,22 0,63 2009 4,31 3,72 1,18 -0,25 0,00 -0,10 -0,24 2010 5,91 2,95 1,10 1,97 -0,09 0,21 -0,22 2011 6,50 2,85 1,64 0,94 0,78 0,51 -0,22

* Excluindo choque de oferta, inrcia, expectativa e repasse cambial. ** Excluindo inrcia e repasse cambial.

Em suma, choques de oferta ou de natureza temporria contriburam para que a inflao se elevasse em 2011. medida que no se vislumbram, no horizonte relevante, choques inflacionrios de grande intensidade, a exemplo dos observados no final de 2010 e em 2011, o cenrio central contempla a inflao convergindo para a meta em 2012.

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Mecanismos de Transmisso da Poltica Monetria nos Modelos do Banco Central

A poltica monetria afeta a inflao e a atividade por intermdio de diferentes canais ou mecanismos de transmisso, por exemplo, o da demanda (ou da taxa de juros), o do cmbio, o das expectativas e o do crdito. Em outra perspectiva, cabe notar que existem defasagens na transmisso da poltica monetria, tambm um aspecto importante para a sua conduo. O objetivo deste boxe apresentar estimativas sobre defasagens na transmisso da poltica monetria na economia domstica, complementando e atualizando estimativas anteriores1 , bem como estimativas sobre a reao de algumas variveis s aes de poltica monetria. A anlise se concentra em estimaes obtidas a partir de modelos semiestruturais de pequeno porte e do Modelo Samba (Stochastic Analytical Model with a Bayesian Approach). Modelos de Pequeno Porte Nos modelos de pequeno porte, a transmisso da poltica monetria para os preos, por meio do canal da demanda, ocorre em diversas etapas. Um aumento da taxa bsica de juros de curto prazo (Selic), por exemplo, eleva as taxas de maior prazo. A consequente elevao das taxas de maior prazo as que, de fato, so relevantes para as decises de consumo e de investimento faz com que famlias e firmas enfrentem, respectivamente, custo maior para financiar consumo e investimento e, portanto, contribui para conter a expanso da demanda agregada. Isso leva a uma moderao da atividade e do mercado de fatores, ou seja, a uma
1/ A esse respeito, ver os boxes A Defasagem da Transmisso da Poltica Monetria para Preos, no Relatrio de Inflao de junho de 2009, e Poltica Monetria e Defasagens do Mecanismo de Transmisso, no Relatrio de Inflao de setembro de 2007.

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abertura do hiato do produto, o que contm aumentos de preos. Do ponto de vista formal, a estrutura bsica dos modelos de pequeno porte contempla trs equaes2 . Nesse contexto, a primeira etapa do processo de transmisso da poltica monetria para preos evidenciada pela equao que relaciona a taxa swap pr-DI de 360 dias taxa Selic. A segunda, pela curva IS, que relaciona o hiato do produto taxa swap pr-DI de 360 dias. Por fim, a ltima etapa descrita pela curva de Phillips, que relaciona atividade econmica e inflao. O Grfico 1 mostra a evoluo, em anos recentes, da estrutura de defasagens implicada pelos modelos de pequeno porte. Essas defasagens devem ser entendidas como estimativas para o tempo decorrido entre a deciso de poltica monetria e a ocorrncia de efeitos iniciais sobre a inflao, no caso em pauta, por meio do canal da demanda. Cabe notar que as defasagens podem variar ao longo do tempo, em parte, reflexo das diferentes amostras utilizadas nas reestimaes anuais de cada modelo e de fatores como o alargamento temporal dos contratos. Em geral, as defasagens se elevaram ao longo do tempo e atualmente se situam entre trs e cinco trimestres. Cabe destacar, ainda, que o efeito mximo de uma variao na taxa de juros sobre a inflao ocorre em cerca de dois anos, prazo semelhante ao observado em economias maduras3 . A ttulo de ilustrao, em um exerccio com os modelos de pequeno porte, admite-se aumento de 100 pontos-base (p.b.) na taxa bsica, por quatro trimestres (Grfico 2), movimento que a partir do quinto trimestre passa a ser revertido, com a taxa Selic convergindo para o valor original, para efeito de comparao, segundo a trajetria usada no exerccio com o modelo Samba (vide prxima seo). O Grfico 3 apresenta a resposta da inflao a cada momento do tempo variao acumulada em quatro trimestres do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA) no quinto trimestre aps o incio do aperto

Grfico 1 Defasagem do Canal da Demanda nos Modelos de Pequeno Porte Em trimestres


7 6 5 4 3 2 1 0 2006 2007 Mnima 2008 2009 Mdia 2010 Mxima 2011

Grfico 2 Choque de Poltica Monetria Selic


(% a.a.)

1/

1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 -0,2 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16


Trimestre

1/ Aumento da taxa Selic em 100 pontos-base por 4 trimestres.

Grfico 3 Efeito no IPCA de um Aumento de 100 p.b. 1/ na Taxa Selic por 4 Trimestres IPCA acumulado em 4 trimestres (p.p.)
0,00 -0,05 -0,10 -0,15 -0,20 -0,25 2006 2007 Mnimo 2008 2009 Mdia 2010 Mximo 2011

1/ Efeito no 5 trimestre, baseado nos modelos de pequeno porte, 2006 a 2011.

2/ Descritas no boxe Modelos de Projeo Atualizaes e Aperfeioamentos, no Relatrio de Inflao de junho de 2011 e no captulo Previso e Modelos Macroeconmicos no Banco Central do Brasil in Dez Anos de Metas para a Inflao no Brasil: 1999-2009, pp. 351-400, 2011. 3/ A esse respeito, ver os boxes referenciados na nota de rodap n 1.

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monetrio. O exerccio sugere que a potncia da poltica monetria no Brasil tem aumentado nos ltimos anos 4 . Essa maior potncia da poltica monetria provavelmente reflete, entre outros fatores, o amadurecimento das instituies, a consolidao do arcabouo macroeconmico, o aprofundamento do mercado de crdito e o alongamento dos contratos.
Grfico 4 Resposta da Atividade Econmica 1/ Poltica Monetria Hiato do Produto
0,10 0,00 -0,10 -0,20 -0,30 -0,40 -0,50 -0,60 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 Mximo
Trimestre (%)

Mnimo

Mdia

1/ Baseado nos modelos de pequeno porte, 2011.

Grfico 5 Resposta da Inflao Poltica 1/ Monetria, 2011 IPCA acumulado em 4 trimestres (p.p.)
0,00 -0,10 -0,20 -0,30 -0,40 -0,50 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 Mdia Mximo
Trimestre

Os Grficos 4 e 5 mostram quais seriam, com base nos modelos de pequeno porte estimados em 2011, as respostas do hiato do produto e da inflao ao choque de poltica monetria considerado no Grfico 2. A resposta do hiato apresenta o formato hump-shaped usual e ponto de mximo no quinto trimestre. Considerando a mdia dos modelos de pequeno porte, o efeito mximo sobre a inflao ocorre posteriormente, por volta do nono trimestre, embora em algumas especificaes essa defasagem seja mais curta. Por outro lado, o impacto inicial j se mostra relevante no primeiro ano, tendo em vista que as expectativas de inflao que entram na curva de Phillips tambm se ajustam nova trajetria da taxa de juros, potencializando os efeitos do canal da demanda. Modelo Samba O Samba um modelo dinmico estocstico de equilbrio geral (DSGE), desenvolvido em linha com modelos similares de outros bancos centrais e organismos internacionais 5 , mas que agrega particularidades da economia brasileira6 . Do ponto de vista dos mecanismos de transmisso da poltica monetria, dois aspectos importantes da economia brasileira foram incorporados no modelo: i) a separao dos preos ao consumidor entre preos livres e preos administrados, sendo os ltimos determinados somente por fatores passados; e ii) a separao das famlias em ricardianas e no ricardianas, ou seja, aquelas que tm acesso a formas de transferncia intertemporal de riqueza e as que consomem toda a sua renda disponvel, respectivamente.

Mnimo

1/ Baseado nos modelos de pequeno porte, 2011.

4/ Conforme explicitado no boxe Poder da Poltica Monetria no Brasil, publicado no Relatrio de Inflao de junho de 2010. 5/ Por exemplo, os bancos centrais da Sucia (RAMSES), Canad (ToTEM), Noruega (NEMO), rea do Euro (NAWM), Chile (MAS), Peru (MEGA-D), Colmbia (PATACON) e o Fundo Monetrio Internacional (GIMF). 6/ Para maiores detalhes, vide Castro et al. (2011).

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No Modelo Samba, uma variao na taxa bsica de juros afeta a inflao e o produto basicamente por intermdio de trs canais: a) Canal da taxa de juros ou da demanda domstica um aumento na taxa de juros reduz o consumo e o investimento. Do ponto de vista dos agentes, o consumo corrente torna-se menos atrativo que o consumo futuro. De forma semelhante, acumular capital torna-se pouco atrativo, reduzindo o nvel de investimento. A reduo nesses dois componentes da demanda agregada leva a uma menor produo e a uma menor demanda por fatores. Nesse contexto, diminui o custo marginal das firmas, que repassado aos preos, ou seja, a inflao recua. b) Canal da taxa de cmbio a taxa de cmbio no Samba segue a paridade descoberta da taxa de juros (UIP), de modo que, uma elevao da taxa de juros determina apreciao da moeda nacional, que se transmite aos preos, ou seja, reduz a inflao. A apreciao cambial tambm desestimula as exportaes e estimula as importaes, reduzindo o produto agregado. c) Canal das expectativas no Samba, a inflao corrente dos preos livres depende das expectativas dos agentes, que so consistentes com o modelo (model consistent), sobre a evoluo futura de seus custos marginais. Reduo nos custos esperados reduz as expectativas e, por conseguinte, a inflao. Repetindo com o Samba os exerccios feitos com os modelos de pequeno porte especificado na seo anterior, admite-se um aumento da taxa bsica de 100 p.b. por quatro trimestres e, aps esse perodo, a taxa bsica se reduz, seguindo a regra de Taylor estimada pelo prprio modelo. Os grficos 6 e 7 apresentam a trajetria do hiato do produto e da inflao acumulada em quatro trimestres. Eles incorporam a incerteza com relao aos parmetros do modelo. Os valores mdios das trajetrias e o intervalo de confiana de 90% foram obtidos a partir de um exerccio de Monte Carlo usando a distribuio a posteriori dos diferentes parmetros. O hiato do produto reage contemporaneamente ao choque e o ponto de mximo do impacto se verifica por volta do quarto trimestre. A partir de ento, tem

Grfico 6 Resposta da Atividade Econmica 1/ Poltica Monetria Hiato do Produto


0,00 -0,10 -0,20 -0,30 -0,40 -0,50 -0,60 -0,70 -0,80 -0,90 -1,00
(%)

10 11 12 13 14 15 16

Trimestre

Banda superior 1/ Baseado no modelo Samba.

Mdia

Banda inferior

Grfico 7 Resposta da Inflao Poltica Monetria, 2011


0,20 0,00 -0,20 -0,40 -0,60 -0,80 -1,00 -1,20 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 Banda inferior
Trimestre

1/

IPCA acumulado em 4 trimestres (p.p.)

Banda superior 1/ Baseado no modelo Samba.

Mdia

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incio a reverso do processo, com o hiato retornando a valores prximos aos iniciais ao longo do terceiro ano. O efeito sobre a inflao imediato, e mximo, considerando o acumulado em quatro trimestres, no sexto trimestre. A comparao entre os exerccios feitos com o Samba e os realizados com os modelos de pequeno porte aponta semelhana na evoluo do hiato do produto. Em relao inflao, o Samba tende a apresentar um efeito mais rpido do que o estimado com os modelos de pequeno porte. Isso ocorre, entre outros, pelo fato de o custo marginal das firmas (que se move com o hiato do produto) afetar a inflao contemporaneamente na curva de Phillips do Samba diferentemente do que ocorre entre hiato do produto e inflao na curva de Phillips dos modelos de pequeno porte , e de o hiato do produto reagir mais rapidamente taxa de juros no Samba do que nos modeles de pequeno porte. Tambm contribui para isso o efeito das expectativas sobre a inflao corrente. Concluso Existem defasagens importantes no mecanismo de transmisso da poltica monetria para a atividade e preos, e isso requer que sua implementao seja executada com foco no futuro. vista da importncia do tema, este boxe apresenta estimativas sobre defasagens na transmisso da poltica monetria na economia domstica, complementando e atualizando estimativas anteriores. Importa destacar, por fim, que dadas as incertezas que cercam as estimativas sobre o tamanho das defasagens, bem como sobre a intensidade com que a atividade e os preos respondem s variaes na taxa de juros, importante que se trabalhe com um conjunto de modelos, como tem sido feito pelo Banco Central. Referncias CASTRO, M.R. de, GOUVEA, S.N., MINELLA, A., SANTOS, R.C., e SOUZASOBRINHO, N. (2011), SAMBA: Stochastic Analytical Model with a Bayesian Approach, Banco Central do Brasil, Working Paper Series n 239, abril.

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MINELLA, A. e SOUZA-SOBRINHO, N. (2009), Monetary Channels in Brazil through the Lens of a Semi-Structural Model, Banco Central do Brasil, Working Paper Series n 181, abril.

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Indicadores Financeiros Antecedentes da Atividade Domstica

A crise financeira internacional de 2008/ 2009 mostrou, mais uma vez, a relevncia dos mercados financeiros para a dinmica dos ciclos econmicos. Dessa forma, como ressaltado no boxe Indicadores Financeiros Antecedentes do PIB Brasileiro, divulgado no Relatrio de Inflao de setembro de 2009, os indicadores financeiros, de modo geral, esto associados s expectativas dos agentes sobre a ocorrncia de eventos futuros como em Estrela e Mishkin (1997) e Stock e Watson (2001) e, portanto, so candidatos naturais a indicadores antecedentes da atividade econmica. Adicionalmente, indicadores financeiros apresentam algumas das propriedades necessrias aos indicadores antecedentes, como aderncia ao ciclo de negcios, significncia econmica, preciso estatstica, tempestividade e, caracterstica incomum, pouca necessidade de revises das sries. Dessa forma, o desenvolvimento, assim como o posterior acompanhamento, de indicadores financeiros consiste em tarefa relevante para a formulao e para a conduo da poltica monetria, uma vez que fornecem evidncia adicional sobre o estado da economia e, mais importante, sinais sobre sua trajetria futura. Ao revisitar o tema, o objetivo deste boxe reavaliar o grupo de indicadores financeiros selecionado em setembro de 2009. O perodo estudado, de janeiro de 2003 a dezembro de 2011, particularmente interessante por englobar a recente crise financeira de 2008/2009. Em 2009, foi necessrio construir o ndice Coincidente Composto da atividade econmica (ICC), uma vez que a srie mensal de produo industrial no forneceria informaes suficientes sobre o Produto Interno Bruto (PIB), haja vista que

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Grfico 1 IBC-Br e PIB com ajuste sazonal


(% trimestre)

4,00 3,00 2,00 1,00 0,00 -1,00 -2,00 -3,00 -4,00 -5,00
II IV II IV II IV II IV II 2003 2004 2005 2006 2007 PIB com ajuste sazonal IV II 2008 IV II IV II IV II IV 2009 2010 2011 IBC-Br

parte importante da oferta agregada nas economias modernas se concentra em atividades como servios 1. Entretanto, desde 2010, retroagindo a janeiro de 2003, o Banco Central divulga o ndice de Atividade Econmica do Banco Central (IBC-Br), que incorpora a trajetria de variveis consideradas como proxies para o desempenho dos trs principais setores da economia (agropecuria, indstria e servios)2 . Assim, este trabalho utilizar o IBC-Br, cuja variao trimestral3 , ajustada sazonalmente 4 , consta do Grfico 1, assim como a do PIB. A substituio do ICC pelo IBC-Br como indicador de atividade envolve ganhos: a correlao trimestral entre a variao do IBC-Br e do PIB, ambos com ajuste sazonal, atinge 0,93; e a semestral, 0,97; e, conforme registrado no boxe de setembro de 2009, essas correlaes eram 0,41 e 0,80, respectivamente. No que se refere s sries financeiras, foram consideradas 39 sries com periodicidade mensal, apresentadas na Tabela 15 . A escolha, semelhante do boxe de setembro de 2009, foi baseada na literatura6 . Inicialmente, calculam-se as correlaes contemporneas e defasadas entre as 39 sries e a variao mensal do IBC-Br ajustado sazonalmente. Em seguida, essas sries so submetidas a testes de causalidade de Granger para chegar seleo final: Ibovespa (retorno nominal, fim de perodo), IBRX100 (retorno nominal, fim de perodo)7 , retorno nominal de aes representativas do setor industrial8 e do setor de petrleo9 , todas em 1 defasagem trimestral.

Tabela 1 Indicadores financeiros avaliados Denominao da varivel e fonte


ndice Bovespa
1/ 1/ 2/

Nmero de Sries 4 4 1 1 1 1 1 2 1 1 1 12 1
6/ 7/

ndice IBRX-100

Debntures - Spread Mdio Meios de pagamento - M1* Meios de pagamento - M2*

Meios de pagamento amplos - M3* Meios de pagamento amplos - M4* Taxa de juros Selic
3/

Spread mdio das operaes de crdito com recursos livres Spread dos ttulos pr-fixados longo x ttulos pr-fixados curtos Spread dos ttulos pr-fixados longo x Swap DI Taxa referencial de swaps DI pr-fixada Estrutura a termo da taxa de juros
5/ 4/

Estrutura a termo da taxa de juros real

1 7 39

Retornos setoriais (reais e nominais) de aes Total

Fontes: Andima, Banco Central do Brasil, BM&F e Bovespa. * Srie com ajuste sazonal 1/ Retornos nominal e real. Retornos mdio e em fim de perodo. 2/ Diferena entre Spread mdio de debntures e Swap DI, ambos de vencimento em torno de um ano. 3/ Taxa acumulada no ms e taxa acumulada no ms anualizada. 4/ Prazos de 30, 60, 90, 120, 180 e 360 dias - mdia e fim de perodo. 5/ Diferena entre taxa swap 180 dias (mdia de perodo) e taxa de juros Selic acumulada no ms 6/ Estrutura a termo da taxa de juros deflacionada pelo IPCA acumulado em 12 meses. 7/ Retornos Nominais. Setores: Consumo Bsico, Consumo Cclico, Financeiro, Industrial, Infraestrutura, Petrleo, Telecomunicaes.

1/ No boxe de setembro de 2009, por ainda no existir uma srie pblica mensal do Banco Central do Brasil que servisse como proxy para a atividade econmica mensal, construiu-se o ndice Coincidente Composto da atividade econmica (ICC), baseado na metodologia de Stock e Watson (1989) e composto pelas sries: produo fsica industrial geral, material de embalagem de papel, embalagens de material plstico, expedio de papel ondulado e vendas reais da indstria. 2/ Para maiores detalhes sobre o IBC-Br, vide boxe ndice de Atividade Econmica do Banco Central (IBC-Br), no Relatrio de Inflao de maro de 2010. 3/ A variao trimestral do IBC-Br obtida comparando-se a mdia de um trimestre em relao mdia do trimestre imediatamente anterior. 4/ Para ajustar sazonalmente a srie do IBC-Br, utilizou-se o mtodo X12. 5/ Consideramos as sries de retorno em nvel e as sries de ndice em primeiras diferenas. 6/ As referncias clssicas so Estrela e Mishkin (1997) e Stock e Watson (2001). 7/ O IBRX - ndice Brasil um ndice de preos que mede o retorno de uma carteira terica composta por 100 aes selecionadas entre as mais negociadas na Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros (BM&FBovespa), em termos de nmero de negcios e de volume financeiro. 8/ Retorno nominal ponderado das seguintes aes: Embratel (EMBR3), Gerdau (GGBR4), Klabin (KLBN4), Randon (RAPT4), CSN (CSNA3), Suzano (SUZB5), Usiminas (USIM5), Vale (VALE5), Vale Fertilizantes (FFTL4). 9/ Retorno nominal ponderado das seguintes aes: Braskem (BRKM5) e Petrobrs (PETR4).

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As correlaes dessas quatro sries financeiras trimestrais com a variao do PIB trimestral com ajuste sazonal alcanam 0,63, 0,66, 0,58 e 0,44, respectivamente. Para fins de comparao, as sries escolhidas em 2009 foram: IBRX-100 (1 defasagem trimestral), spread de debntures (3 defasagem trimestral), retorno real de aes do setor de veculos (1 defasagem trimestral) e estrutura a termo da taxa de juros (1 defasagem trimestral). As correlaes com a variao do PIB trimestral alcanaram 0,75, 0,58, -0,18 e -0,21, respectivamente. Comparando-se os indicadores antecedentes escolhidos neste boxe com os apresentados no boxe de 2009, apenas o IBRX-100 aparece nos dois conjuntos. Entre justificativas plausveis para a escolha de indicadores antecedentes diferentes podemse citar: (i) as diferentes metodologias aplicadas na construo dos indicadores de atividade utilizados em cada caso (ICC versus IBC-BR) e (ii) os diferentes perodos amostrais, sendo que o perodo mais recente captura os desdobramentos da crise internacional iniciada em 2008/200910 . De fato, se replicssemos o procedimento utilizando-se o IBC-Br e uma amostra com incio em janeiro de 2003 e trmino igual ao da considerada em 2009, a seleo final no sofreria alterao, ou seja, seriam as mesmas consideradas neste boxe.
Grfico 2 Indicadores financeiros e IBC-Br com ajuste sazonal (em %)
30,00 20,00 10,00 0,00 -10,00 -20,00 -30,00 -40,00
IV II 2005 2006 IV II 2007 IV II 2008 IV II 2009 IV II 2010 IV II 2011 IV
Ibovespa Retorno Indstria IBC-Br (eixo direita) Retorno Petrleo IBRX-100

4,00 3,00 2,00 1,00 0,00 -1,00 -2,00 -3,00 -4,00 -5,00

O Grfico 2 mostra as quatro sries financeiras trimestrais escolhidas como candidatas a antecedentes (obtidas a partir das sries mensais transformadas), bem como a variao trimestral do IBC-Br. Como se pode observar, os indicadores escolhidos, de maneira geral, antecipam o comportamento do IBC-Br em quase todo o perodo amostral. Em particular, na crise financeira de 2008/ 2009, anteciparam a queda relevante do ndice. Em concluso, este boxe apresenta evidncias adicionais de que os indicadores financeiros constituem fonte importante de informao sobre o comportamento da economia. Alm disso, as mudanas apresentadas neste boxe, em relao ao contedo do boxe publicado em

10/Em 2009, o perodo amostral inicia-se em janeiro de 1991 para grande parte das sries. As excees so: sries de Swap DI-Pr e sries construdas a partir delas esto disponveis a partir de setembro de 1999. Os retornos setoriais, a partir de janeiro de 2001. A construo do spread de debntures iniciou em julho de 2005.

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setembro de 2009, refletem a continuidade dos esforos no sentido de se construrem indicadores que semelhana do IBC-Br indiquem tempestiva e acuradamente a posio cclica da economia. Isso porque, uma vez atendidas essas propriedades, tais indicadores constituem importante instrumento de anlise no processo de formulao e implementao da poltica monetria. Referncias Banco Central do Brasil (2009). Boxe Indicadores Financeiros Antecedentes do PIB Brasileiro, Relatrio de Inflao, Setembro. Banco Central do Brasil (2010). Boxe ndice de Atividade Econmica do Banco Central (IBC-Br), Relatrio de Inflao, Maro. Estrela, A. e Mishkin, F. (1997). The Predictive Power of the Term Structure of Interest Rates in Europe and the United States: Implications for the European Central Bank. European Economic Review, 41, 1375-1401. Stock, J. e Watson, M. (2001). Forecasting Output and Inflation: the Role of Asset Prices. Working Paper, NBER n. 8180. Stock, J. e Watson, M. (1989). New Indices of Coincident and Leading Indicators. Em NBER Macroeconomic Annual 4, eds. O. Blanchard and S. Fischer, Cambridge, MA: The MIT Press, 351-394.

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Anexo

Notas da 164 Reunio do Comit de Poltica Monetria do Banco Central do Brasil (Copom)
Data: 17 e 18/1/2012 Local: Sala de reunies do 8 andar (17/1) e do 20 andar (18/1) do Edifcio-Sede do Banco Central do Brasil Braslia DF Horrio de incio: 16h20 (17/1) e 16h47 (18/1) Horrio de trmino: 19h25 (17/1) e 20h16 (18/1) Presentes: Membros do Copom Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Altamir Lopes Anthero de Moraes Meirelles Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo Luiz Awazu Pereira da Silva Sidnei Corra Marques Chefes de Departamento (presentes no dia 17) Adriana Soares Sales Departamento de Estudos e Pesquisas (tambm presente no dia 18) Ariosto Revoredo de Carvalho Departamento das Reservas Internacionais Bruno Walter Coelho Saraiva Departamento de Assuntos Internacionais Daso Maranho Coimbra Departamento de Operaes Bancrias e de Sistema de Pagamentos Joo Henrique de Paula Freitas Simo Departamento de Operaes do Mercado Aberto Renato Jansson Rosek Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Tulio Jos Lenti Maciel Departamento Econmico Demais participantes (presentes no dia 17) Andr Minella Consultor do Departamento de Estudos e Pesquisas Emanuel Di Stefano Bezerra Freire Chefe de Gabinete da Diretoria Gustavo Paul Kurrle Assessor de Imprensa Nelson Ferreira Souza Sobrinho Consultor do Departamento de Estudos e Pesquisas Wagner Thomaz de Aquino Guerra Jnior Chefe de Gabinete da Diretoria Os membros do Copom analisaram a evoluo recente e as perspectivas para a economia brasileira e para a economia internacional, no contexto do regime de poltica monetria, cujo objetivo atingir as metas fixadas pelo governo para a inflao.

Evoluo recente da economia


1. A inflao medida pela variao mensal do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA) alcanou 0,50% em dezembro (0,52% em novembro), o que resultou no terceiro recuo consecutivo da inflao acumulada em doze meses. A inflao acumulada em 2011 ficou em 6,50% (5,91% em 2010). Dessa forma, pelo oitavo ano consecutivo, a inflao situou-se dentro do intervalo de tolerncia estabelecido pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN). A variao dos preos livres em 2011 ficou em 6,63% (7,09% em 2010), enquanto a variao dos preos administrados alcanou 6,20% (3,13% em 2010). Em relao aos preos livres, cabe destacar que os preos dos bens comercializveis apresentaram variao de 4,41%, enquanto os preos dos no comercializveis variaram 8,59%, ante

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6,87% e 7,28% em 2010, respectivamente. Especificamente sobre servios, a inflao nesse segmento recuou em dezembro, para 0,51%, aps alta de 0,59% em novembro, mas encerrou 2011 em patamar elevado, 9,01% (7,62% em 2010). Em sntese, o conjunto de informaes disponveis sugere tendncia declinante da inflao acumulada em doze meses, mas alguma persistncia da alta de preos observada em 2011, que, em parte, reflete o fato de a inflao de servios seguir em nveis elevados. 2. As medidas de inflao subjacente calculadas pelo Banco Central, de modo geral, apresentaram evoluo similar da inflao plena, com ligeiro recuo na mdia das variaes mensais, bem como na mdia da variao acumulada em doze meses at dezembro. O ncleo do IPCA por mdias aparadas com suavizao deslocou-se de 0,59% em outubro para 0,55% em novembro e para 0,58% em dezembro, enquanto o ncleo por mdias aparadas sem suavizao passou de 0,44% para 0,42% e para 0,39% no mesmo perodo. De modo similar, o ncleo por dupla ponderao, aps registrar 0,50% em outubro, avanou para 0,53% em novembro e para 0,54% em dezembro. Ao mesmo tempo, o ncleo por excluso, que descarta dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, recuou de 0,47% registrado em outubro e em novembro para 0,41% em dezembro; e o ncleo por excluso de monitorados e de alimentao no domiclio passou de 0,43% em outubro para 0,45% em novembro e para 0,49% em dezembro. Dessa forma, a mdia da variao desses cinco ncleos deslocou-se de 0,49% em outubro para 0,48% em novembro e em dezembro. No acumulado em doze meses at dezembro, a variao mdia das cinco medidas de ncleo alcanou 6,59%, ante 6,72% em novembro e 6,82% em outubro. 3. O ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna (IGP-DI) registrou deflao de 0,16% em dezembro, aps avanar 0,43% em novembro e 0,40% em outubro. A queda do ndice em dezembro foi impulsionada por reduo expressiva nos preos ao produtor durante o ms. Dessa forma, o IGP-DI acumulou inflao de 5,00% em 2011, aps alta de 11,30% em 2010. O principal componente do indicador, o ndice de Preos ao Produtor Amplo (IPA), variou 4,12% em 2011, refletindo alta de 4,46% no IPA industrial e de 3,15% no IPA agrcola.

Na desagregao segundo o estgio da produo, observou-se no ano variao de 5,49% nos preos de matrias-primas brutas, de 3,27% nos preos de bens intermedirios e de 3,88% nos preos de bens finais. J a inflao medida pelo ndice de Preos ao Consumidor (IPC), outro componente do IGP-DI, ficou em 6,36% em 2011, ligeiramente acima dos 6,24% registrados em 2010. O ndice Nacional de Custo da Construo (INCC), componente de menor peso no IGP DI, variou 7,49%. Por sua vez, o ndice de Preos ao Produtor/Indstria de Transformao (IPP/IT), calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE), no apresentou variao em novembro, aps indicar alta de 0,76% em outubro. Em doze meses, a variao desse ndice deslocou-se de 4,68% em outubro para 3,20% em novembro. De forma geral, a evoluo recente dos ndices sinaliza reduo das presses advindas do atacado sobre os preos ao consumidor. 4. A economia brasileira cresceu 2,1% no terceiro trimestre de 2011, em relao ao mesmo trimestre do ano anterior, aps crescer 4,2% no primeiro trimestre e 3,3% no segundo trimestre, na mesma base de comparao. Segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, na comparao com o trimestre imediatamente anterior, o Produto Interno Bruto (PIB) ficou inalterado no terceiro trimestre, aps expanso de 0,8% no primeiro e de 0,7% no segundo trimestre. Assim, a taxa de crescimento acumulada em quatro trimestres recuou de 4,9% para 3,7%, o que confirma que a economia brasileira se encontra em ciclo de crescimento em ritmo mais condizente com taxas avaliadas como sustentveis a longo prazo. A moderao no ritmo de crescimento foi perceptvel em todos os componentes da demanda interna, e resultou, em parte, de aes de poltica implementadas desde o final de 2010, potencializadas pela deteriorao do cenrio econmico global a partir do terceiro trimestre do ano passado. 5. O ndice de Atividade Econmica do Banco Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a produo mensal dos trs setores da economia, bem como para os impostos sobre produtos e constitui, portanto, importante indicador coincidente da atividade econmica. Considerando os dados ajustados sazonalmente, o IBC-Br registrou

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crescimento de 1,1% em novembro, aps contrao de 0,5% em outubro e de 0,1% em setembro. Dessa forma, a taxa de variao trimestral entre setembro e novembro ficou em -0,3%. Por outro lado, em relao ao trimestre encerrado em novembro de 2010, houve crescimento de 0,9%. J a taxa de crescimento acumulada em doze meses, que vem desacelerando desde novembro de 2010, recuou de 3,5% em outubro para 3,0% em novembro. O ndice de Confiana do Setor de Servios (ICS), da Fundao Getulio Vargas (FGV), continuou sinalizando uma desacelerao moderada no setor. Em dezembro, o ndice recuou 0,7%, aps queda de 0,6% em novembro. Dessa forma, o nvel do indicador no final de 2011 ficou 3,2% abaixo do valor observado no final de 2010. 6. Os Indicadores de Condies de Crdito, construdos com base em consulta trimestral realizada pelo Banco Central com instituies financeiras representativas de cada segmento do mercado de crdito, apontam, em geral, para condies mais restritivas para o trimestre de janeiro a maro de 2012. Em relao ao crdito s grandes empresas, a anlise sugere cenrio mais restritivo. Para micro, pequenas e mdias empresas, os indicadores revelam um cenrio similar ao observado no trimestre anterior, com oferta moderadamente mais restritiva e demanda moderadamente mais forte, mas em nveis inferiores aos do quarto trimestre de 2011. Para o crdito voltado ao consumo, a expectativa para este trimestre basicamente aponta estabilidade no percentual de aprovao de crditos em relao ao verificado no trimestre anterior. Para o crdito habitacional, apesar da oferta mais seletiva por parte das instituies financeiras, a expectativa de elevao da demanda induz um cenrio com aprovao de novas linhas, neste trimestre, moderadamente superior ao observado no trimestre anterior. 7. A atividade fabril avanou 0,3% em novembro, de acordo com a srie da produo industrial geral dessazonalizada pelo IBGE, aps queda de 0,7% em outubro e de 1,9% em setembro. Verificou-se aumento da produo em 18 dos 27 ramos de atividade em novembro, sendo que a maior expanso ocorreu no setor de mquinas e equipamentos (4,0%). De acordo com a mdia mvel trimestral, houve queda de 0,8% na produo industrial no

perodo de setembro a novembro, aps queda de 0,9% no perodo de agosto a outubro. Na comparao com o mesmo ms do ano anterior, a produo recuou 2,5% em novembro, enquanto, no acumulado em doze meses, houve expanso de 0,6%. Na comparao com dezembro de 2008, ms de menor medio da produo industrial durante a crise de 2008/2009, o crescimento acumulado at novembro foi de 22,0%. De acordo com dados da Confederao Nacional da Indstria (CNI), o faturamento da indstria de transformao registrou crescimento real de 4,6% em novembro, em relao ao mesmo ms do ano anterior, enquanto o nmero de horas trabalhadas apresentou recuo de 2,5%. 8. Entre as categorias de uso da indstria, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, houve expanso de 1,6% na produo de bens de capital em novembro, de 0,4% na produo de bens intermedirios e de 2,2% na de bens de consumo no durveis e semidurveis. Enquanto isso, a produo de bens de consumo durveis recuou 0,9%. No acumulado em doze meses at novembro, a produo de bens intermedirios registrou expanso de 0,5%; a de bens de consumo durveis, retrao de 1,2%; e a de bens no durveis e semidurveis, queda de 0,1%. Na mesma base de comparao, o crescimento da atividade da indstria de bens de capital foi o maior entre as categorias de uso, com expanso de 3,8%, refletindo o dinamismo dos investimentos. 9. A taxa de desemprego nas seis regies metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME), sem ajuste sazonal, atingiu 5,2% em novembro (ante 5,7% registrados em novembro de 2010), depois de alcanar 5,8% em outubro. Aps registrar 9,0% em maro de 2009, a taxa observada recuou significativamente e atingiu o mnimo histrico da srie iniciada em maro de 2002. J a taxa de desocupao dessazonalizada pelo Banco Central recuou de 6,0% em outubro para 5,6% em novembro. Ao mesmo tempo, o nvel de ocupao seguiu tendncia de crescimento observada ao longo dos ltimos anos e atingiu novo mximo em novembro (54,3%). Dados divulgados pelo Ministrio do Trabalho e Emprego (MTE), no entanto, indicam desacelerao na criao de novos postos de trabalho. Em novembro, houve criao

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de 42,7 mil postos de trabalho formais (ante 138,2 mil postos gerados em novembro de 2010), com expanso do nmero de empregos formais em quatro dos oito setores de atividade econmica. Os setores que mais contriburam para o aumento do nmero de empregos formais no ms foram comrcio e servios. De acordo com a PME, o rendimento mdio real habitual ficou estvel em novembro, acumulando variao de 0,7% em doze meses. Como consequncia, a massa salarial real considerando o rendimento mdio da populao ocupada nas seis regies metropolitanas cresceu 2,6% em relao a novembro de 2010. Em suma, o conjunto de evidncias indica que, embora o mercado de trabalho continue robusto, h sinais de moderao na margem. 10. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do Comrcio (PMC), divulgada pelo IBGE, o volume de vendas do comrcio ampliado cresceu 3,2% em novembro, na comparao com o mesmo ms do ano anterior, aps registrar alta de 1,6% em outubro e de 4,7% em setembro, na mesma base de comparao. Na srie com ajuste sazonal, o volume de vendas do comrcio ampliado avanou 1,5% em novembro, aps retrao de 0,3% em outubro e crescimento de 0,7% em setembro. Assim, a taxa de crescimento acumulada em doze meses ficou em 7,7% em novembro (ante 8,8% em outubro e 9,6% em setembro). Nessa base de comparao, todos os dez segmentos pesquisados mostram expanso no volume de vendas, com destaque para equipamentos e materiais para escritrio, informtica e comunicao (18,6%) e mveis e eletrodomsticos (16,9%). Desde outubro, a FGV, em parceria com o Banco Central, tambm vem divulgando o ndice de Confiana do Comrcio (ICOM). Esse indicador fornece informao adicional importante, na medida em que retrata o estado atual e sinaliza a evoluo da atividade comercial de forma mais tempestiva. O ndice continuou sinalizando desacelerao na atividade do setor em dezembro, a exemplo do que ocorreu nos dois meses anteriores. Nos prximos meses, a trajetria do comrcio continuar a ser influenciada pelas transferncias governamentais, pelo ritmo de crescimento da massa salarial real, pelo nvel de confiana dos consumidores e pela expanso moderada do crdito.

11. O Nvel de Utilizao da Capacidade Instalada (Nuci) na indstria de transformao, calculado pela FGV, sem ajuste sazonal, passou de 84,5% em novembro para 84,1% em dezembro e, assim, ficou 1,6 ponto percentual (p.p.) e 1,2 p.p. abaixo do observado em novembro e dezembro de 2010, respectivamente. Com o ajuste sazonal, calculado pela FGV, o Nuci ficou em 83,4% em dezembro 3,3 p.p. abaixo do mximo da srie registrado em junho de 2008. A utilizao da capacidade apresentase maior no setor de materiais de construo (88,6%) e no de bens intermedirios (83,8%). J no setor de bens de capital, o Nuci ficou em 83,3% e, no setor de bens de consumo, em 82,9%. Segundo dados da CNI, dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci ficou em 81,4% em novembro, prximo ao percentual de outubro (81,5%). As taxas de utilizao da capacidade instalada tm recuado, refletindo, em parte, a reduo no ritmo de crescimento da produo e a maturao de investimentos. De fato, a absoro de bens de capital apresentou crescimento de 6,4% no acumulado em doze meses at novembro (7,5% at outubro), e a produo de insumos para a construo civil cresceu 4,4% (4,7% at outubro). 12. O saldo da balana comercial acumulado em doze meses diminuiu de US$31,3 bilhes em novembro para US$29,8 bilhes em dezembro. Esse resultado adveio de exportaes de US$256,0 bilhes e importaes de US$226,2 bilhes, ou variaes de 26,8% e de 24,5%, respectivamente, no acumulado em doze meses at dezembro. O dficit em transaes correntes acumulado em doze meses passou de US$47,3 bilhes em outubro para US$49,3 bilhes em novembro, equivalente a 2,0% do PIB. Por sua vez, os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$75,4 bilhes em doze meses at novembro, equivalente a 3,1% do PIB, superando a necessidade de financiamento externo. 13. A economia mundial continua a enfrentar perodo de incerteza acima da usual, com deteriorao nas perspectivas para a atividade e possibilidade de que ocorram eventos extremos. Desde a ltima reunio, sinais pontuais de melhora nos Estados Unidos (EUA), avanos na governana fiscal europeia e provimento de liquidez pelo Banco Central Europeu (BCE) foram, em parte, contrabalanados por sinais mais fortes de

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deteriorao em algumas economias maduras. Os riscos para a estabilidade financeira global continuam elevados, entre outros, devido exposio de bancos internacionais s dvidas soberanas de pases com desequilbrios fiscais, e persistem elevados nveis de averso ao risco, apesar de uma ligeira diminuio na margem. Em outra perspectiva, taxas de desemprego elevadas por longo perodo, aliadas s necessidades de ajustes fiscais bem como ao limitado espao para aes de poltica monetria e incerteza poltica, tm contribudo para reduo nas projees de crescimento das economias maduras, ou mesmo de seu crescimento potencial, indicando ciclo econmico mais amplo e voltil. De fato, o indicador antecedente composto divulgado pela Organizao para a Cooperao e Desenvolvimento Econmico (OCDE), referente a novembro, reforou os sinais de inflexo da atividade nas principais economias, com perspectivas menos favorveis neste e nos prximos semestres. Em casos especficos, aumentou a probabilidade de haver recesso, notadamente, na Zona do Euro. Os indicadores desagregados do Purchasing Managers Index (PMI) de dezembro, referentes atividade na indstria e no setor de servios, em geral, so consistentes com esse cenrio, apesar de melhora na margem em dezembro. Tambm tem havido continuada reduo nas projees de crescimento para importantes economias emergentes. No que se refere poltica monetria, as economias maduras continuaram com posturas acomodatcias e, em alguns casos, com iniciativas no convencionais de poltica monetria. Sobre inflao, os ncleos persistem em nveis moderados nos EUA e na Zona do Euro. Nas economias emergentes, de modo geral, o vis da poltica monetria expansionista. 14. O preo do barril de petrleo do tipo Brent mostrou-se voltil, mas manteve-se acima do patamar de US$100. Esse nvel de preos consistente com um quadro de moderao na demanda global, aliado maior instabilidade poltica em alguns pases produtores e s defasagens no processo de retomada da produo. Cabe ressaltar que a complexidade geopoltica que envolve o setor do petrleo tende a acentuar o comportamento voltil dos preos, que reflexo, tambm, da baixa previsibilidade de alguns

componentes da demanda global e do fato de o crescimento da oferta depender de projetos de investimentos de longa maturao e de elevado risco. Em relao s demais commodities, destaca-se o movimento pendular dos preos internacionais das agrcolas, com pequena reduo quando medido pelo Commodity Research Bureau (CRB), e pequena elevao das metlicas. O ndice de Preos de Alimentos, calculado pela Organizao das Naes Unidas para Agricultura e Alimentao (FAO), que compreende 55 itens, acumulou queda de 11,3% at dezembro, desde o pico observado em fevereiro de 2011. No passado recente, a alta volatilidade dos preos das commodities foi fortemente influenciada pela ampla liquidez global, em contexto no qual os mercados financeiros se ajustam s novas expectativas de crescimento e volatilidade nos mercados de cmbio.

Avaliao prospectiva das tendncias da inflao


15. Os choques identificados, e seus impactos, foram reavaliados de acordo com o novo conjunto de informaes disponvel. O cenrio considerado nas simulaes contempla as seguintes hipteses: a) as projees para o reajuste nos preos da gasolina e do gs de bujo, para o acumulado de 2012, foram mantidas em 0%, valor considerado na reunio do Copom de novembro; b) as projees de reajuste das tarifas de telefonia fixa e de eletricidade, para o acumulado de 2012, foram mantidas em 1,5% e 2,3%, respectivamente; c) a projeo de reajuste, construda item a item, para o conjunto de preos administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2012, segundo o cenrio de referncia, foi mantida em 4,0%, valor considerado na reunio de novembro; d) a projeo de reajuste para o conjunto de preos administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2013, conforme o cenrio de referncia, elevou-se para 4,6%, ante 4,5% considerados na reunio do Copom de novembro. Essa projeo baseia-se em modelos de determinao endgena de preos administrados, que consideram, entre outras variveis, componentes sazonais,

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variaes cambiais, inflao de preos livres e inflao medida pelo ndice Geral de Preos (IGP); e) a trajetria estimada para a taxa do swap pr-DI de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no cenrio de referncia, de -22 pontos base (p.b.) e 82 p.b. para o quarto trimestre de 2012 e 2013, respectivamente. 16. Em relao poltica fiscal, considera-se o cumprimento da meta de supervit primrio de R$139,8 bilhes (cerca de 3,10% do PIB), sem ajustes, em 2012. Alm disso, admite-se, como hiptese de trabalho, a gerao de supervit primrio de 3,10% do PIB em 2013, sem ajustes. 17. No conjunto das projees, foram incorporados os efeitos estimados da alterao na estrutura de ponderao do IPCA, em vigor a partir de janeiro de 2012. 18. As projees foram construdas e analisadas sob a perspectiva de modelos que identificam de modo mais abrangente os mecanismos de transmisso dos desenvolvimentos externos para a economia brasileira entre outros, os canais do comrcio, do preo de importaes e da volatilidade externa. Como hiptese de trabalho, admite-se no cenrio central que a atual deteriorao do cenrio internacional cause um impacto sobre a economia brasileira equivalente a um quarto do impacto observado durante a crise internacional de 2008/2009. 19. Desde a ltima reunio do Copom, a mediana das projees coletadas pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) para a variao do IPCA em 2012 reduziu-se de 5,56% para 5,30%. Para 2013, a mediana das projees de inflao encontra-se em 5,00%. Nos casos especficos de bancos, gestoras de recursos e demais instituies (empresas do setor real, distribuidoras, corretoras, consultorias e outras), a mediana das projees para 2012 deslocou-se de 5,58%, 5,57% e 5,53% para 5,29%, 5,29% e 5,30%, respectivamente. Para 2013, a mediana das projees encontra-se em 4,94%, 5,00% e 4,80%, na mesma ordem. 20. O cenrio de referncia leva em conta as hipteses de manuteno da taxa de cmbio em R$1,80/US$ e da taxa Selic em 11,00% ao ano (a.a.)

em todo o horizonte relevante. Nesse cenrio, a projeo para a inflao de 2012 reduziu-se em relao ao valor considerado na reunio do Copom de novembro e encontra-se ao redor do valor central de 4,5% para a meta fixada pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN). No cenrio de mercado, que leva em conta as trajetrias de cmbio e de juros coletadas pelo Gerin, junto a analistas de mercado, no perodo imediatamente anterior reunio do Copom, a projeo de inflao para 2012 manteve-se relativamente estvel, acima do valor central da meta para a inflao. Para 2013, a projeo de inflao encontra-se ao redor do valor central da meta no cenrio de referncia e acima no de mercado.

Implementao da poltica monetria


21. O Copom avalia que a poltica monetria deve contribuir para a consolidao de um ambiente macroeconmico favorvel em horizontes mais longos. Nesse sentido, reitera que, no regime de metas para a inflao, orienta suas decises de acordo com os valores projetados para a inflao pelo Banco Central e com base na anlise de cenrios alternativos para a evoluo das principais variveis que determinam a dinmica dos preos. O Comit entende, tambm, que riscos baixos para a inflao subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas em relao ao comportamento futuro da inflao plena, facilitam a avaliao de cenrios por parte da autoridade monetria, assim como auxiliam no processo de coordenao de expectativas dos agentes econmicos, em particular, dos formadores de preos. Note-se, adicionalmente, que riscos baixos para a inflao subjacente no curto prazo tendem a potencializar os efeitos das aes de poltica monetria, fazendo com que elas possam afetar de forma mais duradoura a dinmica da inflao plena no futuro. Embora reconhea que outras aes de poltica macroeconmica podem influenciar a trajetria dos preos, o Copom reafirma sua viso de que cabe especificamente poltica monetria manter-se especialmente vigilante para garantir que presses detectadas em horizontes mais curtos no se propaguem para horizontes mais longos. 22. A evidncia internacional, no que ratificada pela experincia brasileira, indica que taxas de inflao elevadas levam ao aumento dos prmios de

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risco, tanto para o financiamento privado quanto para o pblico, e ao encurtamento dos horizontes de planejamento, tanto das famlias quanto das empresas. Consequentemente, taxas de inflao elevadas reduzem os investimentos e o potencial de crescimento da economia, alm de terem efeitos regressivos sobre a distribuio de renda. Dito de outra forma, taxas de inflao elevadas no trazem qualquer resultado duradouro em termos de crescimento da economia e do emprego, mas, em contrapartida, trazem prejuzos permanentes para essas variveis no mdio e no longo prazos. Assim, a estratgia adotada pelo Copom visa assegurar a convergncia da inflao para a trajetria de metas, o que exige a pronta correo de eventuais desvios em relao a essa trajetria. Tal estratgia leva em conta as defasagens do mecanismo de transmisso e a mais indicada para lidar com a incerteza inerente ao processo de formulao e de implementao da poltica monetria. 23. O Copom considera que, desde sua ltima reunio, os riscos para a estabilidade financeira global se mantiveram elevados e teve continuidade o processo de deteriorao do cenrio internacional, que, j naquela oportunidade, contemplava redues generalizadas e de grande magnitude nas projees de crescimento para os principais blocos econmicos. O Comit entende que permanecem elevadas as chances de que restries s quais hoje esto expostas diversas economias maduras se prolonguem por um perodo de tempo maior do que o antecipado. Nota ainda que, nessas economias, parece limitado o espao para utilizao de poltica monetria e prevalece um cenrio de restrio fiscal. Alm disso, em importantes economias emergentes, apesar da resilincia da demanda domstica, o ritmo de atividade tem moderado, em parte, consequncia de aes de poltica e do enfraquecimento da demanda externa, via canal do comrcio exterior. Dessa forma, o Comit avalia que o cenrio internacional manifesta vis desinflacionrio no horizonte relevante. 24. Para o Copom, acumulam-se evidncias que apoiam a viso de que a transmisso dos desenvolvimentos externos para a economia brasileira se materializa por intermdio de diversos canais, entre outros, reduo da corrente de comrcio, moderao do fluxo de investimentos,

condies de crdito mais restritivas e piora no sentimento de consumidores e de empresrios. O Comit entende que os efeitos da complexidade que cerca o ambiente internacional se somam aos da moderao da atividade domstica, que se manifesta, por exemplo, no recuo das projees para o crescimento da economia brasileira neste e no prximo ano. Dito de outra forma, o processo de moderao em que se encontrava a economia brasileira foi potencializado pela fragilidade da economia global. 25. O Copom pondera que, embora esteja em curso moderao da expanso da demanda domstica, so favorveis as perspectivas para a atividade econmica. Essa avaliao encontra suporte em sinais que, apesar de indicarem arrefecimento, apontam que a expanso da oferta de crdito tende a persistir tanto para pessoas fsicas quanto para pessoas jurdicas; e no fato de a confiana de consumidores, a despeito de acomodao na margem, encontrar-se em nveis elevados. O Comit entende, adicionalmente, que a atividade domstica continuar a ser favorecida pelas transferncias pblicas, bem como pelo vigor do mercado de trabalho, que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em crescimento dos salrios, apesar de certa acomodao na margem. 26. O Copom reafirma sua viso de que a inflao acumulada em doze meses, que comeou a recuar no ltimo trimestre, tende a seguir em declnio e, assim, a se deslocar na direo da trajetria de metas. O Comit avalia que, por si s, a inverso na tendncia da inflao contribuir para melhorar as expectativas dos agentes econmicos, em especial dos formadores de preos, sobre a dinmica da inflao nos prximos trimestres. Adicionalmente, o Comit entende que essa melhora no sentimento ser potencializada pelo processo, ora em curso, de reavaliao do ritmo da atividade, domstica e externa, neste e nos prximos semestres. 27. O Copom observa que o cenrio central para a inflao leva em conta a materializao das trajetrias com as quais trabalha para as variveis fiscais. Importa destacar que a gerao de supervits primrios compatveis com as hipteses de trabalho contempladas nas projees de inflao, alm de

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contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta, solidificar a tendncia de reduo da razo dvida pblica sobre produto. 28. O Copom destaca que o cenrio central tambm contempla expanso moderada do crdito. Ainda sobre esse mercado, o Comit considera oportuna a introduo de iniciativas no sentido de moderar concesses de subsdios por intermdio de operaes de crdito. 29. O Copom avalia como decrescentes os riscos derivados da persistncia do descompasso, em segmentos especficos, entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. Destaca, entretanto, a estreita margem de ociosidade no mercado de trabalho, apesar dos sinais de moderao nesse mercado, e pondera que, em tais circunstncias, um risco importante reside na possibilidade de concesso de aumentos de salrios incompatveis com o crescimento da produtividade e suas repercusses negativas sobre a dinmica da inflao. Por outro lado, observa que o nvel de utilizao da capacidade instalada tem recuado e se encontra abaixo da tendncia de longo prazo, ou seja, est contribuindo para a abertura do hiato do produto e para conter presses de preos. O Comit tambm observa que, de modo geral, os preos das commodities nos mercados internacionais tm apresentado comportamento benigno. 30. Em suma, o Copom reconhece um ambiente econmico em que prevalece nvel de incerteza muito acima do usual, e pondera que o cenrio prospectivo para a inflao, desde sua ltima reunio, acumulou sinais favorveis. O Comit nota que, no cenrio central com que trabalha, a taxa de inflao posicionase em torno da meta em 2012, e so decrescentes os riscos concretizao de um cenrio em que a inflao convirja tempestivamente para o valor central da meta. 31. Nesse contexto, dando seguimento ao processo de ajuste das condies monetrias, o Copom decidiu, por unanimidade, reduzir a taxa Selic para 10,50% a.a., sem vis. 32. O Copom avalia que a demanda domstica ainda se apresenta robusta, especialmente o consumo das

famlias, em grande parte devido aos efeitos de fatores de estmulo, como o crescimento da renda e a expanso do crdito. Esse ambiente tende a prevalecer neste e nos prximos trimestres, quando a demanda domstica ser impactada pelos efeitos das aes de poltica monetria recentemente implementadas, que, de resto, so defasados e cumulativos. Por outro lado, o Comit pondera que iniciativas recentes reforam um cenrio de conteno das despesas do setor pblico. Tambm se apresenta como importante fator de conteno da demanda agregada a substancial e persistente deteriorao do cenrio internacional. Esses elementos e os desenvolvimentos no mbito parafiscal so parte importante do contexto no qual decises futuras de poltica monetria sero tomadas, com vistas a assegurar a convergncia tempestiva da inflao para a trajetria de metas. 33. O Copom entende que ocorreram mudanas estruturais significativas na economia brasileira, as quais determinaram recuo nas taxas de juros em geral, e, em particular, na taxa neutra. Apoiam essa viso, entre outros fatores, a reduo dos prmios de risco, consequncia direta do cumprimento da meta de inflao pelo oitavo ano consecutivo, da estabilidade macroeconmica e de avanos institucionais. Alm disso, o processo de reduo dos juros foi favorecido por mudanas na estrutura dos mercados financeiros e de capitais, pelo aprofundamento do mercado de crdito bem como pela gerao de supervits primrios consistentes com a manuteno de tendncia decrescente para a relao entre dvida pblica e PIB. Para o Comit, todas essas transformaes caracterizam-se por um elevado grau de perenidade embora, em virtude dos prprios ciclos econmicos, reverses pontuais e temporrias possam ocorrer e contribuem para que a economia brasileira hoje apresente slidos indicadores de solvncia e de liquidez. 34. O Copom tambm pondera que tm contribudo para a reduo das taxas de juros domsticas, inclusive da taxa neutra, o aumento na oferta de poupana externa e a reduo no seu custo de captao, as quais, na avaliao do Comit, em grande parte, so desenvolvimentos de carter permanente. 35. Diante do exposto, considerando ainda que a desacelerao da economia brasileira no segundo

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semestre do ano passado foi maior do que se antecipava e que eventos recentes indicam postergao de uma soluo definitiva para a crise financeira europeia, neste momento, o Copom atribui elevada probabilidade concretizao de um cenrio que contempla a taxa Selic se deslocando para patamares de um dgito. 36. Ao final da reunio, foi registrado que o Comit voltar a se reunir em 6 de maro de 2012, para as apresentaes tcnicas, e no dia seguinte, para deliberar sobre a poltica monetria, conforme estabelecido pelo Comunicado n 21.213, de 29 de junho de 2011.

Sumrio os dados analisados pelo Copom


Inflao 37. O IPCA variou 0,50% em dezembro, ante 0,52% em novembro, de acordo com os dados divulgados pelo IBGE. O resultado do ms refletiu ligeira acelerao dos preos livres e desacelerao dos monitorados. Em relao aos preos livres, que variaram 0,63% em dezembro ante 0,62% em novembro, o movimento foi influenciado pela alta nos preos de bens no comercializveis, que passaram de 0,67% em novembro para 0,73% em dezembro, enquanto os comercializveis variaram 0,51% ante 0,57% no ms anterior. Entre os preos de bens no comercializveis, enfatize-se a desacelerao observada em servios, com elevao de 0,51% no ms ante 0,59% no ms anterior. Os preos monitorados apresentaram alta de 0,19% em dezembro, ante 0,27% em novembro, com nfase no recuo dos preos das passagens areas, -2,05% em dezembro, em comparao com a variao de 3,91% no ms anterior. A variao mensal do IPCA refletiu, principalmente, a acelerao do aumento dos preos do grupo alimentao e bebidas, com contribuio de 0,29 p.p. no ms, ante 0,25 p.p. em novembro. O ndice de difuso situou-se em 64,84% em dezembro, ante 67,19% em novembro. Em 2011, a mdia do ndice atingiu 63,02%, ante 61,18% no ano anterior. 38. Em 2011, o IPCA registrou elevao de 6,50%, ante 5,91% em 2010. A acelerao da inflao em 2011 decorreu do movimento dos preos

monitorados, que variaram 6,20% no ano, ante 3,13% em 2010, enquanto os preos livres registraram altas respectivas de 6,63% e 7,09%. Os itens que mais contriburam para a acelerao dos preos monitorados foram nibus urbano (8,45% em 2011, ante 7,53% em 2010), gasolina (6,93% em 2011, ante 1,67% em 2010), plano de sade (7,55% em 2011, ante 6,87% em 2010) e passagens areas (52,91% em 2011, ante 3,15% em 2010). Considerados perodos de doze meses, em dezembro os preos livres e monitorados desaceleraram em relao a novembro, quando haviam registrado elevaes respectivas de 6,79% e de 6,27%. A evoluo dos preos livres decorreu de desacelerao nos preos dos produtos comercializveis, de 4,87% em novembro para 4,41% em dezembro, enquanto os dos produtos no comercializveis aceleraram de 8,48% para 8,59% no perodo analisado. Os preos do segmento de servios aumentaram 9,01% no acumulado de doze meses at dezembro, ante 9,08%, 8,94% e 9,03% em perodos correspondentes at novembro, outubro e setembro. 39. O IGP-10 variou 0,08% em janeiro, ante 0,19% em dezembro, de acordo com a FGV, registrando-se retrao no IPA, acelerao no IPC e desacelerao no INCC. O indicador acumulou variao de 4,90% no perodo de doze meses finalizado em janeiro, ante 5,33% em dezembro, 6,48% em novembro e 7,25% em outubro. Em 2010, o ndice variou 11,30%. 40. O IPA-10 decresceu 0,27% no ms, ante recuo de 0,03% em dezembro, acumulando alta de 4,04% nos ltimos doze meses. Os preos dos produtos agropecurios aumentaram 0,44% em janeiro, aps queda de 0,12% no ms anterior, acumulando aumento de 3,98% nos ltimos doze meses. Os preos dos produtos industriais variaram -0,53% no ms, ante 0,01% em dezembro, acumulando expanso de 4,06% no acumulado em doze meses. O desempenho mensal dos preos dos produtos agropecurios evidenciou, em especial, aumentos nos preos dos itens mandioca, 9,50%; banana, 13,42%; e soja, 1,29%, que exerceram contribuies de 0,07 p.p., 0,05 p.p., e 0,05 p.p., respectivamente. Nos preos dos produtos industriais, a principal influncia foi exercida por minerais metlicos, com queda de 5,84% e contribuio para o ndice mensal de -0,33 p.p.

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41. O IPC-10 registrou elevao de 0,92% em janeiro, ante 0,65% em dezembro, acumulando aumento de 6,20% em doze meses. Houve acelerao mensal em quatro dos sete grupos coletados, com destaque para alimentao (1,77% em janeiro, ante 1,02% em dezembro) e educao, leitura e recreao (1,92% e 0,46%, na ordem), com contribuies respectivas de 0,51 p.p. e 0,17 p.p. no ms. O INCC variou 0,43% no ms, ante 0,53% em dezembro, refletindo desacelerao nos custos da mo de obra, de 0,81% para 0,56%, e acelerao nos preos de materiais, equipamentos e servios, de 0,24% para 0,31%. O INCC acumulou variao de 7,67% nos ltimos doze meses. 42. Trs das cinco medidas de ncleo do IPCA calculadas pelo Banco Central registraram acelerao em dezembro. Considerados perodos de doze meses finalizados em dezembro, quatro das medidas apresentaram desacelerao em relao a novembro. O ncleo por excluso, que exclui dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, aumentou 0,41% no ms, ante 0,47% em novembro, acumulando alta de 6,68% no perodo de doze meses encerrado em dezembro, ante 6,89% no ms anterior. O ncleo por excluso de monitorados e alimentao no domiclio aumentou 0,49%, ante 0,45% em novembro, elevando-se 6,96% em doze meses, ante 7,19% em novembro. O ncleo pelo critrio de mdias aparadas com suavizao variou 0,58% em dezembro, ante 0,55% em novembro, acumulando, em doze meses, 6,67% e 6,60%, respectivamente. O ncleo pelo critrio de mdias aparadas sem suavizao cresceu 0,39% em dezembro, ante 0,42% em novembro, acumulando, em doze meses, 5,67% e 5,80%, respectivamente. O ncleo de dupla ponderao aumentou 0,54% em dezembro, ante 0,53% em novembro, registrando variao acumulada em doze meses de 6,95%, ante 7,13% no ms anterior. 43. O IPP/IT ficou estvel em novembro, ante variao de 0,76% em outubro, acumulando alta de 2,76% no ano e de 3,20% no perodo de doze meses encerrado em novembro, ante 4,68% no ms anterior. O desempenho mensal do IPP/IT refletiu, em especial, as elevaes associadas s indstrias de bebidas; de coque, produtos derivados de petrleo e biocombustveis; e de veculos automotores,

reboques e carrocerias, com contribuies de 0,06 p.p. em cada segmento, contrabalanadas pelas contribuies negativas de 0,08 p.p. na indstria de alimentos, e de 0,07 p.p. nas de papel e celulose e de metalurgia. A variao do ndice no ano foi influenciada, principalmente, pelas contribuies respectivas de 1,03 p.p., 0,57 p.p., e 0,55 p.p., decorrentes dos aumentos de preos nos segmentos de outros produtos qumicos; de alimentos; e de coque, produtos derivados de petrleo e biocombustveis. 44. O ndice Commodities Brasil (IC-Br) recuou 0,53% em dezembro, refletindo as variaes respectivas de -0,81%, 0,36% e -0,32% nos segmentos agropecuria, metal e energia. Nos ltimos meses, a variao em doze meses do IC-Br apresentou sensvel reduo, alcanando -0,35% em dezembro, ante 23,30% em setembro. Em 2010, o IC-Br cresceu 25,62%.

Atividade econmica
45. O ndice de Atividade do Banco Central (IBCBr) registrou elevao de 1,1% em novembro comparativamente ao ms anterior, acumulando variao de -0,3% no trimestre encerrado em novembro, em relao ao terminado em agosto, quando declinara 0,4% no mesmo tipo de comparao, sempre considerados dados dessazonalizados.Em relao a novembro de 2010, o indicador registrou alta de 0,8%, ante as altas de 0,7% em outubro; 1,3% em setembro; 3% em agosto; e 1,9% em julho. O IBC-Br acumula elevaes de 2,8% no ano e de 3% em doze meses. 46. As vendas do comrcio ampliado, que inclui veculos e materiais de construo, aumentaram 1,5% em novembro em relao ao ms anterior, de acordo com dados dessazonalizados da PMC, do IBGE, aps queda de 0,3% em outubro e alta de 0,7% em setembro. Por segmento, houve elevao nas vendas de nove dos dez pesquisados, com destaque para a expanso de 8,6% em livros, jornais, revistas e papelaria; 6% em equipamentos e material para escritrio, informtica e comunicao; e 4,6% em veculos, motos, partes e peas. Somente o segmento relativo a tecidos, vesturio e calados registrou retrao mensal de 0,5%. O comrcio ampliado

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decresceu 0,2% no trimestre encerrado em novembro, relativamente ao terminado em agosto, acumulando alta de 6,9% no ano e de 7,7% em doze meses. As vendas do comrcio varejista registraram crescimento mensal de 1,3% em novembro, aps estabilidade em outubro e alta de 0,5% em setembro, acumulando elevaes de 1,1% em relao ao trimestre findo em agosto, de 6,7% no ano e de 7% em doze meses. 47. Considerados dados observados, as vendas do comrcio ampliado apresentaram aumento interanual de 3,2% em novembro, com destaque para as expanses nos segmentos equipamentos e material para escritrio, informtica e comunicao, 28,8%; mveis e eletrodomsticos, 12,3%; artigos farmacuticos e mdicos, 8,6%; e hipermercados, supermercados e produtos alimentcios, 6,3%. No perodo de doze meses encerrado em novembro, o comrcio ampliado registrou crescimento de 7,7%, com nfase nos aumentos das vendas de equipamentos e material para escritrio, informtica e comunicao, 18,6%; mveis e eletrodomsticos, 16,9%; artigos farmacuticos e mdicos, 10,4%; material de construo, 10%; livros, jornais, revistas e papelaria, 9%; e veculos, e motos, partes e peas, 8,4%. 48. As vendas de autoveculos pelas concessionrias, incluindo automveis, comerciais leves, caminhes e nibus, registraram retrao mensal de 1,6% em dezembro, aps elevao de 6% em novembro, de acordo com dados da Federao Nacional da Distribuio de Veculos Automotores (Fenabrave), dessazonalizados pelo Banco Central. No trimestre encerrado em dezembro, houve recuo de 0,2%, ante o terminado em setembro, quando variara -2,4%. Em 2011, as vendas de autoveculos cresceram 3,4%, resultado de elevaes nos segmentos nibus, 21,8%; comerciais leves, 14,6%; caminhes, 9,7%; e retrao de 0,1% em automveis. 49. O ndice de quantum das importaes de bens de capital, divulgado pela Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior (Funcex) e ajustado sazonalmente pelo Banco Central, registrou contrao mensal de 7,5% em dezembro. A anlise dos dados observados indicou estabilidade em relao a dezembro do ano anterior e expanso de 12,9% em 2011 ante 2010.

50. A produo de bens de capital registrou variao de 1,6% em novembro, acumulando queda de 5,6% no trimestre, relativamente ao finalizado em agosto, de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica (PIM-PF), do IBGE. A principal contribuio relativa para o desempenho positivo da categoria no ms decorreu da expanso de 17,7% na produo de equipamentos para fins industriais seriados, em oposio s quedas respectivas de 16,7% e 5,1% na produo de equipamentos para fins industriais no seriados e de uso misto. 51. A produo de insumos tpicos da construo civil registrou retrao mensal de 0,4% em novembro, acumulando aumento de 1,2% no trimestre, em relao ao finalizado em agosto, considerados dados dessazonalizados. A produo do segmento aumentou 3,5% em relao a novembro de 2010, com altas acumuladas de 4,2% no ano e de 4,4% em doze meses. 52. Os desembolsos do Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social (BNDES) somaram R$130,9 bilhes no perodo de doze meses encerrado em outubro. A queda de 23,4% em relao a igual perodo de 2010 refletiu, sobretudo, o recuo de 51,5% dos recursos destinados indstria de transformao, enquanto os setores extrativo e agropecurio registraram elevaes respectivas de 20,6% e de 4,5%. Os desembolsos do BNDES decresceram 26,6% no acumulado do ano at outubro, em relao a igual perodo de 2010, em decorrncia, principalmente, da diminuio de 57,1% nos recursos direcionados indstria de transformao. No perodo, 41% desses recursos foram destinados ao setor de infraestrutura, seguindo-se as parcelas alocadas indstria, 31%; ao comrcio e servios, 20%; e agropecuria, 8%. 53. A produo fsica da indstria geral apresentou elevao mensal de 0,3% em novembro, de acordo com dados dessazonalizados do IBGE, aps variao de -0,7% em outubro, resultado de expanso de 1,5% na indstria de transformao e de 1,7% na indstria extrativa. Por categorias de uso, a produo de bens de consumo semi e no durveis aumentou 2,2% no ms, seguida pelas elevaes respectivas de 1,6% e de 0,4% nas produes de bens de capital e de bens intermedirios, enquanto a produo de bens de

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consumo durveis recuou 0,9%. Das 26 atividades da indstria de transformao consideradas na pesquisa, dezessete apresentaram crescimento no ms. A produo da indstria recuou 2,2% no trimestre encerrado em novembro em relao ao terminado em agosto, quando havia decrescido 0,7%, resultado de retrao de 2,7% na indstria de transformao, enquanto a atividade extrativa registrou expanso de 1,8%, na mesma base de comparao. A evoluo trimestral na indstria de transformao refletiu, em parte, o impacto dos recuos nas atividades da indstria de material eletrnico e equipamentos de computao, 20,7%; de fumo, 16,6%; de diversos, 12,8%; de edio, impresso e reproduo, 11%; e de veculos automotores, 9,4%. Considerados dados observados, a produo fsica da indstria registrou retrao de 2,5% no ms ante igual perodo do ano anterior, e aumentos respectivos de 0,4% e 0,6% nos acumulados do ano e de doze meses, favorecidos, sobretudo, pela expanso da indstria de bens de capital, que variou 3,6% e 3,8%, respectivamente, nos mesmos perodos. 54. O Nuci da indstria de transformao atingiu 83,4% em dezembro, com elevao de 0,1 p.p. em relao a novembro, segundo dados dessazonalizados da FGV, mantendo-se em nvel praticamente estvel desde agosto. O segmento de bens de consumo apresentou alta de 1,3 p.p. em relao ao ms anterior, enquanto os indicadores referentes a material de construo, bens intermedirios e bens de capital, registraram recuos respectivos de 1,1 p.p., 1 p.p. e 0,8 p.p. Considerada a srie observada, o Nuci recuou 1,2 p.p. em relao a dezembro de 2010, resultado de decrscimos nos indicadores das indstrias de bens de consumo, 2,2 p.p.; de material de construo, 2,2 p.p.; de bens intermedirios, 2,1 p.p.; e de bens de capital, 1,1 p.p. 55. A produo de autoveculos montados atingiu 262 mil unidades em dezembro, representando expanso de 5,9% em relao a novembro, de acordo com dados da Associao Nacional dos Fabricantes de Veculos Automotores (Anfavea), dessazonalizados pelo Banco Central. A produo do setor variou -1% em relao a dezembro de 2010 e 0,7% no volume acumulado em 2011. 56. Ainda segundo a Anfavea, o licenciamento de autoveculos nacionais registrou variaes negativas

de 14,9% em relao a dezembro de 2010 e de 2,8% no acumulado do ano. Considerados dados dessazonalizados pelo Banco Central, ocorreram decrscimos de 1,5% no ms e de 1,3% no trimestre. As exportaes de autoveculos montados somaram 48,4 mil unidades em dezembro, representando elevao de 53,1% em relao a igual ms do ano anterior e de 7,7% no acumulado de 2011. Considerada a srie dessazonalizada pelo Banco Central, as exportaes variaram -4,9% no ms e 5,4% no trimestre. 57. De acordo com o Levantamento Sistemtico da Produo Agrcola (LSPA) do IBGE, referente a dezembro, a safra de gros do pas dever totalizar 159,9 milhes de toneladas em 2011, elevando-se 6,9% em relao do ano anterior e 0,2% ante a projeo de novembro. O resultado reflete aumentos estimados de 19%, 10,9%, 9,2% e 0,1% para as safras de arroz, feijo, soja e milho, e recuo de 6,5% para a colheita de trigo. O terceiro prognstico do instituto para a safra de 2012 indicou que a produo de gros atingir 160,3 milhes de toneladas, crescimento de 0,3% em relao a 2011, com retraes respectivas de 11,2%, 11%, 1,9% e 0,9% nas culturas de arroz, trigo, feijo e soja, e elevao de 6,1% na relativa ao milho. Expectativas e sondagens 58. O ndice de Confiana do Consumidor (ICC), considerados dados dessazonalizados da Sondagem de Expectativas do Consumidor, da FGV, de abrangncia nacional, apresentou elevao de 0,5% em dezembro, em relao a novembro, alcanando 119,6 pontos, influenciado pelos aumentos de 1% no ndice da Situao Atual (ISA) e de 0,3% no ndice de Expectativas (IE). Em relao a dezembro de 2010, houve recuo de 1,7% no ICC, resultado de contraes de 3,6% no ISA e de 0,3% no IE. 59. O ndice de Confiana do Setor de Servios (ICS), calculado pela FGV, recuou 0,7% em dezembro, em relao a novembro, atingindo 128 pontos, refletindo essencialmente retrao de 2,5% no IE, enquanto o ISA apresentou elevao de 1,4%, sem ajuste sazonal. O ICS declinou 3,2% em relao a dezembro de 2010, resultado de contraes de 6% no ISA e 0,5% no IE.

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60. O ndice de Confiana do Comrcio (ICOM), calculado pela Sondagem Conjuntural do Comrcio da FGV, atingiu 127 pontos em dezembro, representando decrscimo de 6,4% relativamente a igual ms do ano anterior. O resultado refletiu retraes de 10,3% no ndice de Situao Atual (ISACOM) e de 2,8% no ndice de Expectativas (IECOM). No trimestre finalizado em dezembro, o ICOM registrou contrao de 6,8% comparativamente ao mesmo perodo de 2010, influenciado pelas variaes negativas de 9,7% no ISA-COM e de 4,6% no IE-COM. 61. O ndice de Confiana da Indstria (ICI), considerados dados dessazonalizados da Sondagem Conjuntural da Indstria de Transformao, da FGV, apresentou alta de 1,1% em dezembro, em relao a novembro, situando-se em 101,8 pontos, proporcionado pelos aumentos de 1,9% no ISA e de 0,2% no IE. Em relao a dezembro de 2010, o ICI variou -10,8%, resultado de retraes de 11,2% no ISA e 10,5% no IE. 62. O ndice de Confiana da Construo (ICST), calculado pela Sondagem Conjuntural da Construo, da FGV, atingiu 126,1 pontos em dezembro, representando queda de 9,7% relativamente a igual ms do ano anterior. O resultado refletiu retrao de 12,3% no ndice de Situao Atual (ISA-ICST) e de 7,3% no ndice de Expectativas (IE-ICST). No trimestre finalizado em dezembro, o ICST registrou contrao de 9,9%, comparativamente ao mesmo perodo de 2010, influenciado pelas variaes negativas de 12,8% no ISA-ICST e de 7,1% no IE-ICST. Mercado de trabalho 63. Segundo dados divulgados no Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged) do MTE, foram criados 42,7 mil empregos formais em novembro, com aumento de 0,3% no estoque de empregados formais em relao a outubro, aps dessazonalizao, dos quais 107,9 mil no comrcio e 54 mil no setor de servios; enquanto na indstria de transformao, agropecuria e construo civil ocorreram fechamentos respectivos de 54,3 mil, 42,3 mil e 22,8 mil vagas. No ano at novembro, foram geradas 2 milhes de vagas, ante 2,5 milhes em igual perodo de 2010.

64. De acordo com a PME, do IBGE, realizada nas seis principais regies metropolitanas do pas, a taxa de desemprego aberto atingiu 5,2% em novembro, menor taxa desde o incio da srie, em maro de 2002, recuando 0,6 p.p. em relao a outubro e 0,5 p.p. comparativamente a igual perodo do ano anterior. O resultado mensal decorreu de aumento de 0,7% na ocupao, superior elevao de 0,1% na Populao Economicamente Ativa (PEA). Considerando dados dessazonalizados, o desemprego atingiu 5,6% em novembro, ante 6% no ms anterior. Segundo a mesma pesquisa, o rendimento mdio real habitualmente recebido pelos trabalhadores registrou crescimento de 0,1% em relao ao ms anterior, de 0,7% comparativamente a novembro de 2010 e de 2,7% no acumulado do ano. A massa salarial real, definida como o produto do nmero de pessoas ocupadas pelo rendimento mdio real habitual do trabalho principal, apresentou variaes respectivas de 0,8%, de 2,6% e de 4,9%, para os mesmos tipos de comparao. Crdito e inadimplncia 65. O saldo dos emprstimos do sistema financeiro totalizou R$1.984,3 bilhes em novembro, correspondendo a 48,2% do PIB, com elevaes de 1,9% no ms, de 16,3% no ano e de 18,2% em doze meses. A carteira de recursos livres, consideradas as mesmas bases comparativas, registrou aumentos de 1,4%, de 14,3% e de 15,8%, refletindo acrscimos de 0,9%, 15% e 17,2% no saldo das operaes com pessoas fsicas e de 1,9%, 13,5% e 14,4% no relativo a operaes com pessoas jurdicas. Os financiamentos com recursos direcionados cresceram 2,9% no ms, 20,2% no ano e 22,8% em doze meses, com nfase nos aumentos de 2,9%, 38,6% e 44% nos financiamentos habitacionais, nos mesmos perodos. 66. A taxa mdia anual de juros incidente sobre as operaes de crdito referencial recuou 1 p.p. em novembro, para 38,5%. A taxa relativa ao segmento de pessoas jurdicas apresentou estabilidade, situandose em 29,8%, enquanto a referente ao segmento de pessoas fsicas declinou 2,4 p.p., para 44,7%. 67. O prazo mdio das operaes de crdito referencial subiu para 495 dias em novembro, representando aumento de quatro dias em relao

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ao ms anterior. O prazo relativo ao segmento de pessoas jurdicas apresentou elevao de quatro dias e o referente ao de pessoas fsicas, de cinco dias, atingindo 402 dias e 595 dias, respectivamente. 68. A taxa de inadimplncia nas operaes de crdito referencial, correspondente a atrasos superiores a noventa dias, cresceu 0,1 p.p., atingindo 5,6% em novembro. As taxas relativas s operaes com pessoas jurdicas permaneceram estveis em 4%, enquanto as referentes a pessoas fsicas aumentaram 0,2 p.p., alcanando 7,3%. Em relao s operaes com atrasos de quinze a noventa dias, foi registrado declnio de 0,4 p.p. no segmento com pessoas fsicas, alcanando 6,5%, e estabilidade em 2,2% nos emprstimos a empresas. Ambiente externo 69. A atividade econmica nos EUA, nos ltimos meses, tem apontado uma recuperao, porm em ritmo ainda lento e de sustentabilidade incerta. O livro Bege reporta crescimento de modesto a moderado nos doze distritos. Essas perspectivas so endossadas por indicadores melhores, embora insuficientes, relativos ao mercado de trabalho e confiana do consumidor. O ndice de Gerentes de Compras (PMI) da indstria manufatureira atingiu 53,9 pontos em dezembro, nvel mais alto em seis meses. No entanto, o balano de riscos para a economia dos EUA permanece de baixa, influenciado, entre outros, pelo encerramento dos estmulos fiscais neste ano, com expectativa de renovao apenas parcial; pela fragilidade do mercado imobilirio; pela lenta recuperao do mercado de trabalho; e pelo fato de parte importante do recente aumento do consumo dever-se reduo da taxa de poupana. Na Zona do Euro, a produo industrial, em novembro, reduziu-se pelo terceiro ms consecutivo, e o PMI da manufatura referente a dezembro, 46,9 pontos, sugere a continuidade dessa trajetria. A confiana das famlias e do empresariado segue em patamares reduzidos, influenciada pelo agravamento da crise da dvida soberana. No Japo, a atividade econmica est estagnada, reflexo da desacelerao da economia global e da apreciao do iene. O Boletim de Economia Regional, publicado pelo banco central daquele pas, reportou, em janeiro, pausa na atividade econmica em sete das nove

regies. A produo industrial do pas voltou a recuar em novembro, tambm influenciada pela interrupo em cadeias de fornecimento de partes para automveis e computadores provocadas pelas inundaes na Tailndia. Na China, apesar dos riscos afetos ao cenrio externo e queles ligados ao setor imobilirio, a atividade econmica segue em ritmo forte, embora em desacelerao. O PIB cresceu 8,9% no quarto trimestre ante 9,1% registrado no terceiro trimestre, ambos na comparao com iguais perodos do ano anterior. Em bases trimestrais, com ajuste sazonal, o crescimento do PIB chins desacelerou para 2%, de 2,3% no trimestre anterior. Os dados mensais de produo industrial e vendas no varejo registraram acelerao nas suas taxas de crescimento em dezembro para, respectivamente, 1,1% e 1,4%, 0,9% e 1,3% em novembro. 70. Os mercados acionrios vm demonstrando alguma recuperao desde a ltima reunio do Copom, consequncia de cenrio ligeiramente menos incerto em relao trajetria da economia dos EUA, da possibilidade de amplo acordo na Europa em torno de metas fiscais e tambm da injeo de 489 bilhes em emprstimos de trs anos para os bancos da Zona do Euro. Contudo, os bancos da regio seguem preferindo fazer o uso da linha de depsito overnight do BCE, que por vrios dias atingiu valores recordes, ultrapassando 500 bilhes. O mercado de dvida soberana da Zona do Euro manteve-se pressionado em razo das perspectivas desfavorveis para a atividade econmica do bloco e da incerteza em relao ao cumprimento de metas fiscais em alguns pases, apresentando, no obstante, certa reduo nos prmios cobrados nas emisses soberanas mais recentes. Em 13 de janeiro, uma agncia de classificao de risco comunicou o rebaixamento da nota de crdito de nove pases da Zona do Euro, inclusive da Frana, e posteriormente do crdito de longo prazo do European Financial Stability Facility (EFSF). 71. Os preos internacionais das commodities apresentaram duas tendncias marcadamente distintas desde a ltima reunio do Copom, fechando o perodo em patamares prximos aos verificados naquela data. At meados de dezembro, a intensificao da averso ao risco nos mercados financeiros e a contnua melhora das condies de oferta nos mercados de commodities agropecurias

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favoreceram a desvalorizao desses produtos. A partir de ento, as cotaes das commodities inverteram a tendncia, influenciadas por adversidades climticas na Amrica do Sul, no caso das agropecurias, por tenses geopolticas, relativas s energticas, e ainda, em termos gerais, pela divulgao de indicadores econmicos melhores do que o esperado em importantes economias mundiais e pela consequente reduo da averso ao risco nos mercados financeiros. 72. A variao anual do ndice de Preos ao Consumidor (IPC) recuou nos EUA, em novembro, e na Zona do Euro e no Reino Unido, em dezembro, para, respectivamente, 3,4%, 2,7% e 4,2%, ante 3,9%, 3,0% e 5,0% registrados dois meses antes. No Japo, aps trs meses consecutivos de inflao apenas moderadamente positiva, a deflao retornou a partir de outubro, com a variao anual do IPC atingindo -0,5% em novembro. Entre as economias emergentes, destaque-se o significativo processo de desinflao na China ao longo do segundo semestre de 2011, com a variao anual do IPC recuando para 4,1% em dezembro ante 6,5% em julho. Em meio ao quadro de desacelerao da inflao e do crescimento, predominou, por parte dos bancos centrais, a postura acomodatcia da poltica monetria. Os juros oficiais nas economias desenvolvidas permaneceram em patamares excepcionalmente baixos, com o BCE promovendo dois cortes sucessivos de 25 p.b. em sua taxa bsica em novembro e dezembro, quando situou-se em 1% a.a. Na reunio de janeiro, o BCE referendou essa deciso. Houve reduo de taxas bsicas de juros pelos bancos centrais de Israel, Tailndia, Austrlia, Sucia, Romnia, Chile (em todos os casos 25 p.b.) e da Noruega (50 p.b.), enquanto os da Colmbia e da Hungria elevaram suas taxas em, respectivamente, 25 p.b. e 50 p.b. Comrcio exterior e reservas internacionais 73. A balana comercial brasileira registrou supervit de US$3,8 bilhes em dezembro, resultado de exportaes de US$22,1 bilhes e importaes de US$18,3 bilhes. O saldo acumulado em 2011 atingiu US$29,8 bilhes, 47,9% superior ao registrado em 2010, refletindo aumentos de 26,8% nas exportaes e de 24,5% nas importaes. A

corrente de comrcio cresceu 25,7% no ano, somando US$482,3 bilhes, ante US$383,7 bilhes em 2010. 74. As reservas internacionais somaram US$352 bilhes em dezembro, com diminuio de US$61 milhes em relao a novembro. Na comparao com dezembro de 2010, as reservas aumentaram US$63,4 bilhes. No ms, no houve operaes do Banco Central no mercado domstico de cmbio. Mercado monetrio e operaes de mercado aberto 75. No perodo posterior reunio do Copom de novembro, a curva de juros domstica apresentou aumento de inclinao, com recuo das taxas de curto prazo e elevao das taxas de prazos superiores a seis meses. O movimento da parte curta refletiu, principalmente, a perspectiva de continuidade do ciclo de afrouxamento monetrio e a melhora do cenrio esperado para a inflao. No trecho longo, a elevao das taxas foi influenciada, no mbito interno, pelas medidas de incentivo economia anunciadas pelo governo e pela expectativa de recuperao da atividade econmica. No cenrio externo, a divulgao de indicadores econmicos considerados positivos em alguns pases, em especial nos EUA, e a recuperao dos preos das commodities tambm contriburam para a elevao das taxas de longo prazo. Entre 28 de novembro e 16 de janeiro, as taxas de juros de um, de trs e de seis meses recuaram 0,49 p.p., 0,40 p.p. e 0,02 p.p., respectivamente. As taxas para os prazos de um, de dois e de trs anos elevaram-se em 0,33 p.p., 0,62 p.p. e 0,58 p.p., respectivamente. A taxa real de juros, medida pelo quociente entre a taxa nominal de um ano e a expectativa de inflao (suavizada) para os prximos doze meses, elevou-se de 3,89% em 28 de novembro de 2011 para 4,46% em 16 de janeiro de 2012, acompanhando, principalmente, a elevao das taxas nominais. 76. Na administrao da liquidez do mercado de reservas bancrias, o Banco Central realizou, semanalmente, de 29 de novembro de 2011 a 16 de janeiro de 2012, operaes compromissadas com prazo de seis meses, tomando recursos no valor total de R$42,1 bilhes. O saldo dirio mdio do estoque

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das operaes de longo prazo recuou para R$171,6 bilhes. No mesmo perodo, realizou operaes compromissadas com prazos entre 11 e 35 dias teis, elevando o saldo dirio mdio das operaes tomadoras de curto prazo para R$171,5 bilhes. O Banco Central atuou, ainda, em 29 oportunidades como tomador e em uma como doador de recursos por meio de operaes compromissadas de curtssimo prazo, e realizou operaes de nivelamento, ao final do dia, com prazos de dois dias teis. As operaes de curtssimo prazo, includas as de nivelamento, tiveram saldo dirio mdio tomador de R$36,4 bilhes no perodo. O saldo dirio mdio do estoque total dos compromissos de recompra do Banco Central subiu de R$368,0 bilhes entre 18 de outubro e 28 de novembro de 2011 para R$379,5 bilhes entre 29 de novembro de 2011 e 16 de janeiro de 2012. Considerando-se o perodo mais recente, o estoque dos compromissos de recompra aumentou de R$348,9 bilhes em 28 de novembro

de 2011 para R$460,0 bilhes em 16 de janeiro de 2012. O principal fator que contribuiu para a expanso da liquidez no perodo foi o resgate lquido de ttulos pelo Tesouro Nacional. 77. Entre 29 de novembro de 2011 e 16 de janeiro de 2012, as emisses de ttulos decorrentes dos leiles tradicionais do Tesouro Nacional somaram R$30,5 bilhes. A venda de ttulos com remunerao prefixada alcanou R$20,8 bilhes, sendo R$17,1 bilhes em Letras do Tesouro Nacional (LTN) com vencimento em 2012, 2013, 2014, 2015 e 2016, e R$3,7 bilhes em Notas do Tesouro Nacional Srie F (NTN-F) com vencimento em 2017, 2018 e 2021. As vendas de Letras Financeiras do Tesouro (LFT) totalizaram R$3,4 bilhes, com emisso de ttulos com vencimento em 2018. Nos leiles de Notas do Tesouro Nacional Srie B (NTN-B) foram vendidos ttulos com vencimento em 2016, 2018, 2022, 2030, 2040 e 2050, em montante total de R$6,3 bilhes.

Notas da 165 Reunio do Comit de Poltica Monetria do Banco Central do Brasil (Copom)
Data: 6 e 7/3/2012 Local: Sala de reunies do 8 andar (6/3) e do 20 andar (7/3) do Edifcio-Sede do Banco Central do Brasil Braslia DF Horrio de incio: 16h20 (6/3) e 17h05 (7/3) Horrio de trmino: 18h52 (6/3) e 20h50 (7/3) Presentes: Membros do Copom Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Altamir Lopes Anthero de Moraes Meirelles Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo Luiz Awazu Pereira da Silva Sidnei Corra Marques Chefes de Departamento (presentes no dia 6) Adriana Soares Sales Departamento de Estudos e Pesquisas (tambm presente no dia 7) Bruno Walter Coelho Saraiva Departamento de Assuntos Internacionais Joo Henrique de Paula Freitas Simo Departamento de Operaes do Mercado Aberto Mrcio Barreira de Ayrosa Moreira Departamento das Reservas Internacionais Renato Jansson Rosek Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Rodrigo Collares Arantes Departamento de Operaes Bancrias e de Sistema de Pagamentos Tulio Jos Lenti Maciel Departamento Econmico Demais participantes (presentes no dia 6) Gustavo Paul Kurrle Assessor de Imprensa Os membros do Copom analisaram a evoluo recente e as perspectivas para a economia brasileira e para a economia internacional, no contexto do regime de poltica monetria, cujo objetivo atingir as metas fixadas pelo governo para a inflao.

Evoluo recente da economia


1. A inflao, medida pela variao mensal do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA), alcanou 0,56% em janeiro (ante 0,50% em

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dezembro), quarto recuo consecutivo da inflao acumulada em doze meses, que se deslocou de 6,50% em dezembro para 6,22% em janeiro. Os preos livres registraram alta de 6,42% em doze meses at janeiro (7,17% at janeiro de 2011), e a variao acumulada dos preos administrados foi de 5,71% no mesmo perodo (3,24% em igual perodo de 2011). Em relao aos preos livres, cabe destacar que os preos dos bens comercializveis apresentaram variao de 3,97% no acumulado em doze meses at janeiro, enquanto os preos dos no comercializveis variaram 8,62%, ante altas de 6,61% e 7,65% em igual perodo de 2011, respectivamente. Especificamente sobre servios, a inflao nesse segmento foi de 1,05% em janeiro, aps alta de 0,51% em dezembro. Dessa forma, a inflao de servios acumulada em doze meses atingiu 9,20% (7,89% em janeiro de 2011). Em sntese, o conjunto de informaes disponveis sugere tendncia declinante da inflao acumulada em doze meses, apesar de alguma persistncia, que, em parte, reflete o fato de a inflao de servios ainda seguir em nveis elevados. 2. As medidas de inflao subjacente calculadas pelo Banco Central, de modo geral, apresentaram evoluo similar da inflao plena. Enquanto a mdia das variaes mensais apresentou ligeira alta em janeiro, a mdia das variaes acumuladas em doze meses recuou pelo quarto ms consecutivo. O ncleo do IPCA por mdias aparadas com suavizao deslocou-se de 0,55% em novembro para 0,58% em dezembro e para 0,47% em janeiro, enquanto o ncleo por mdias aparadas sem suavizao passou de 0,42% para 0,39% e para 0,36% no mesmo perodo. De modo similar, o ncleo por dupla ponderao, aps registrar 0,53% em novembro, avanou para 0,54% em dezembro e para 0,59% em janeiro. Ao mesmo tempo, o ncleo por excluso, que descarta dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, recuou de 0,47% em novembro para 0,41% em dezembro, antes de avanar para 0,59% em janeiro; e o ncleo por excluso de monitorados e de alimentao no domiclio passou de 0,45% em novembro para 0,49% em dezembro e para 0,57% em janeiro. Dessa forma, a mdia da variao desses cinco ncleos deslocou-se de 0,48% em novembro e dezembro para 0,52% em janeiro. No acumulado em doze meses, a variao mdia das cinco medidas

de ncleo recuou de 6,72% em novembro para 6,59% em dezembro e para 6,41% em janeiro. 3. O ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna (IGP-DI) avanou 0,07% em fevereiro, aps aumento de 0,30% em janeiro e recuo de 0,16% em dezembro. Dessa forma, o IGP-DI acumulou inflao de 3,38% em doze meses at fevereiro, 7,74 pontos percentuais (p.p.) abaixo da registrada em fevereiro de 2011. Esse foi o dcimo quarto recuo consecutivo da inflao acumulada em doze meses. O principal componente do indicador, o ndice de Preos ao Produtor Amplo (IPA), variou 1,85% em doze meses at fevereiro, refletindo alta de 2,65% no IPA industrial e queda de 0,28% no IPA agrcola. Na desagregao segundo o estgio da produo, observou-se, em igual perodo, queda de 0,25% nos preos de matriasprimas brutas e aumento de 2,31% nos preos de bens intermedirios e de 3,22% nos preos de bens finais. J a inflao medida pelo ndice de Preos ao Consumidor (IPC), outro componente do IGP-DI, ficou em 5,62% em doze meses at fevereiro, abaixo dos 6,02% registrados at fevereiro de 2011. O ndice Nacional de Custo da Construo (INCC), componente de menor peso no IGP DI, variou 8,02%. Por sua vez, o ndice de Preos ao Produtor/Indstria de Transformao (IPP/IT), calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE), registrou reduo de 0,46% em janeiro, aps deflao de 0,17% em dezembro. Em doze meses, a variao desse ndice deslocou-se de 2,60% em dezembro para 1,72% em janeiro. De forma geral, a evoluo recente dos ndices sinaliza reduo das presses advindas do atacado sobre os preos ao consumidor. 4. A economia brasileira cresceu 2,7% em 2011, aps ter crescido 7,5% no ano anterior e contrado 0,3% em 2009. Em 2011, o valor adicionado pelo setor agropecurio expandiu 3,9%, a indstria apresentou crescimento de 1,6%, e o setor de servios, 2,7%. Sob a tica da demanda, o consumo das famlias cresceu 4,1% (ante 6,9% em 2010), o consumo do governo 1,9% (4,2% em 2010), e os investimentos, 4,7% (21,3% em 2010). O setor externo teve contribuio lquida de -0,7 p.p. em 2011 (-2,7 p.p. em 2010). Segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, na comparao com o trimestre imediatamente anterior, o Produto Interno Bruto (PIB) voltou a crescer no quarto trimestre, com

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expanso de 0,3%, aps queda de 0,1% no terceiro trimestre e expanso de 0,5% no segundo trimestre. A retomada do crescimento no quarto trimestre foi perceptvel em todos os componentes da demanda interna, e se mostra compatvel com o equilbrio interno e externo e consistente com o cenrio de convergncia da inflao para a meta em 2012. 5. O ndice de Atividade Econmica do Banco Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a produo mensal dos trs setores da economia bem como para os impostos sobre produtos e constitui, portanto, importante indicador coincidente da atividade econmica. Considerando os dados ajustados sazonalmente, o IBC-Br registrou crescimento de 0,6% em dezembro, aps expanso de 1,3% em novembro e contrao de 0,6% em outubro. Dessa forma, o indicador registrou crescimento de 0,3% no ltimo trimestre de 2011, em relao ao trimestre anterior, e de 1,0% em relao ao ltimo trimestre do ano anterior. J a taxa de crescimento acumulada em doze meses, que vem desacelerando desde novembro de 2010, recuou de 3,0% em novembro de 2011 para 2,7% em dezembro. O ndice de Confiana do Consumidor (ICC), da Fundao Getulio Vargas (FGV), registrou alta no ms de fevereiro. Da mesma forma, o ndice de Confiana do Setor de Servios (ICS) apresentou elevao em fevereiro, aps seis quedas consecutivas. 6. A atividade fabril recuou 2,1% em janeiro, de acordo com a srie da produo industrial geral dessazonalizada pelo IBGE, aps avano de 0,5% em dezembro e de 0,1% em novembro. Houve recuo da produo em 14 dos 27 ramos de atividade em janeiro, sendo que a maior queda ocorreu no setor de veculos automotores (-30,7%). Sob o critrio da mdia mvel trimestral, houve recuo de 0,5% na produo industrial de novembro a janeiro, aps estabilidade de outubro a dezembro. Na comparao com o mesmo ms do ano anterior, a produo recuou 3,4% em janeiro, enquanto, no acumulado em doze meses, houve contrao de 0,2%. Em relao a dezembro de 2008, ms de menor medio da produo industrial durante a crise de 2008/2009, o crescimento acumulado at janeiro foi de 19,6%. Segundo dados da Confederao Nacional da Indstria (CNI), o faturamento da indstria de transformao registrou crescimento real de 3,8%

em dezembro, em relao ao mesmo ms do ano anterior, enquanto o nmero de horas trabalhadas apresentou recuo de 0,7%. Dessa forma, o faturamento real cresceu 5,1% em 2011 e o nmero de horas trabalhadas, 0,9%. 7. Entre as categorias de uso da indstria, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, em janeiro houve queda de 1,9% na produo de bens de consumo durveis e expanso de 0,7% na produo de bens no durveis e semidurveis. A produo de bens intermedirios recuou 2,9%, e a produo de bens de capital teve queda de 16,0%, fortemente influenciada pela menor produo de equipamentos de transporte . No acumulado em doze meses at janeiro, a produo de bens de consumo durveis apresentou queda de 3,0%, a de bens no durveis e semidurveis queda de 0,2% e a de bens intermedirios recuo de 0,1%. Na mesma base de comparao, a atividade da indstria de bens de capital foi a nica a crescer entre as categorias de uso, 1,7%. 8. A taxa de desemprego nas seis regies metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME), sem ajuste sazonal, foi de 5,5% em janeiro, depois de atingir 4,7% em dezembro. A taxa de janeiro foi 0,6 p.p. inferior taxa registrada no mesmo ms do ano anterior. Aps registrar 9,0% em maro de 2009, a taxa observada recuou significativamente e atingiu, em dezembro, o mnimo histrico da srie, iniciada em maro de 2002. J a taxa de desocupao dessazonalizada pelo Banco Central avanou de 5,5% em dezembro para 5,6% em janeiro. Em doze meses, houve expanso de 2,0% da populao ocupada e de 1,4% da populao economicamente ativa. Dados divulgados pelo Ministrio do Trabalho e Emprego (MTE), no entanto, indicam desacelerao na criao de novos postos de trabalho. Em janeiro, houve criao de 118,9 mil postos de trabalho formais (ante 152,1 mil postos gerados em janeiro de 2011), com expanso do nmero de empregos formais em seis dos oito setores de atividade econmica. Os setores que mais contriburam para o aumento do nmero de empregos formais no ms foram servios e construo civil. De acordo com a PME, o rendimento mdio real habitual cresceu 0,7% em janeiro, acumulando variao de 2,7% em doze meses. Como consequncia, a massa salarial real considerando

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o rendimento mdio da populao ocupada nas seis regies metropolitanas cresceu 4,8% em relao a janeiro de 2011. Em suma, o conjunto de evidncias indica que, embora o mercado de trabalho continue robusto, h alguns sinais de moderao na margem. 9. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do Comrcio (PMC), divulgada pelo IBGE, o volume de vendas do comrcio ampliado cresceu 4,3% em dezembro, na comparao com o mesmo ms do ano anterior, aps registrar alta de 3,2% em novembro e de 1,6% em outubro, na mesma base de comparao. Na srie com ajuste sazonal, o volume de vendas do comrcio ampliado avanou 1,6% tanto em novembro como em dezembro, aps retrao de 0,3% em outubro. Assim, o volume de vendas em 2011 registrou crescimento de 6,6%. De fato, todos os dez segmentos pesquisados mostraram expanso no volume de vendas no ano, com destaque para equipamentos e materiais para escritrio, informtica e comunicao (19,6%) e mveis e eletrodomsticos (16,6%). Desde outubro, a FGV, em parceria com o Banco Central, vem divulgando o ndice de Confiana do Comrcio (ICOM). Esse indicador fornece informao adicional importante, na medida em que retrata o estado atual e sinaliza a evoluo da atividade comercial de forma mais tempestiva. O ndice continuou sinalizando desacelerao na atividade do setor em fevereiro, a exemplo do que ocorreu nos quatro meses anteriores. Nos prximos meses, a trajetria do comrcio continuar a ser influenciada pelas transferncias governamentais, pelo ritmo de crescimento da massa salarial real, pelo nvel de confiana dos consumidores e pela expanso moderada do crdito. 10. O Nvel de Utilizao da Capacidade Instalada (Nuci) na indstria de transformao, calculado pela FGV, sem ajuste sazonal, passou de 82,1% em janeiro para 82,9% em fevereiro e, assim, ficou 1,0 p.p. e 0,8 p.p. abaixo do observado em janeiro e fevereiro de 2011, respectivamente. Com o ajuste sazonal, calculado pela FGV, o Nuci ficou estvel em 83,7% em fevereiro 3,0 p.p. abaixo do mximo da srie registrado em junho de 2008. A utilizao da capacidade apresenta-se mais expressiva no setor de materiais de construo (87,6%) e no de bens intermedirios (84,1%). J no setor de bens de capital, o Nuci ficou em 83,8% e, no setor de bens

de consumo, em 81,6%. A diferena entre a proporo de empresas que reportavam excesso de estoques e aquelas que reportavam estoques insuficientes apresentou queda em fevereiro, a exemplo do que ocorreu em janeiro. Segundo dados da CNI, dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci ficou em 81,6% em dezembro ante 81,4% registrados em novembro. O processo recente de recuo nas taxas de utilizao da capacidade instalada refletiu, em parte, a reduo no ritmo de crescimento da produo e a maturao de investimentos. De fato, a absoro de bens de capital apresentou crescimento de 5,8% no acumulado em doze meses at dezembro (6,5% at novembro), e a produo de insumos para a construo civil cresceu 4,0% (4,4% at novembro). 11. O saldo da balana comercial acumulado em doze meses aumentou de US$28,1 bilhes em janeiro para US$28,6 bilhes em fevereiro. Esse resultado adveio de exportaes de US$258,3 bilhes e importaes de US$229,6 bilhes, ou variaes de 22,8% e de 21,6%, respectivamente, no acumulado em doze meses at fevereiro. O deficit em transaes correntes acumulado em doze meses passou de US$52,6 bilhes em dezembro de 2011 para US$54,1 bilhes em janeiro de 2012, equivalente a 2,17% do PIB. Por sua vez, os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$69,1 bilhes em doze meses at janeiro, equivalente a 2,78% do PIB. 12. A economia mundial enfrenta perodo de incerteza acima da usual, com perspectivas para a atividade ainda deterioradas, apesar de alguma melhora, na margem, e de menor nvel de averso ao risco. Desde a ltima reunio do Copom, consolidou-se percepo mais positiva em relao atividade nos Estados Unidos (EUA), mas persistem riscos como a recente alta dos preos do petrleo e a perspectiva de conteno fiscal. O provimento de liquidez adicional pelo Banco Central Europeu (BCE) parece haver reduzido, no curto prazo, a probabilidade de eventos bancrios extremos, mas persistem riscos elevados para a estabilidade financeira global, entre outros, devido exposio de bancos internacionais s dvidas soberanas de pases com desequilbrios fiscais como refletido em nveis ainda elevados, porm decrescentes, dos preos para seguro contra default (CDS) e reviso de notas de diversas economias maduras por agncias

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de classificao de risco. Taxas de desemprego elevadas por longo perodo, aliadas s necessidades de ajustes fiscais, ao limitado espao para aes de poltica anticclicas e incerteza poltica, tm contribudo, de modo geral, para reduo nas projees de crescimento das economias maduras, ou mesmo de seu crescimento potencial, indicando um ciclo econmico mais amplo e voltil. De fato, o indicador antecedente composto divulgado pela Organizao para a Cooperao e Desenvolvimento Econmico (OCDE), referente a dezembro, reforou sinais de retomada na atividade nos EUA, mas evidenciou aumento de probabilidade de haver recesso na Zona do Euro. Os indicadores desagregados do Purchasing Managers Index (PMI) de fevereiro, referentes atividade na indstria, apontam para um cenrio global pouco mais benigno e com assimetria entre pases. No que se refere poltica monetria, as economias maduras continuaram com posturas acomodatcias, complementadas por iniciativas no convencionais de poltica monetria pelo BCE, pelo Banco da Inglaterra (BoE) e pelo Banco do Japo (BoJ). Sobre inflao, os ncleos persistem em nveis moderados nos EUA e na Zona do Euro. Nas economias emergentes, de modo geral, o vis da poltica monetria expansionista. 13. O preo do barril de petrleo do tipo Brent manteve-se voltil e superou o patamar de US$120, refletindo, em parte, maior instabilidade poltica em alguns importantes pases produtores e defasagens no processo de retomada de produo. Cabe ressaltar que a complexidade geopoltica que envolve o setor do petrleo tende a acentuar o comportamento voltil dos preos, que reflexo, tambm, da baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e do fato de o crescimento da oferta depender de projetos de investimentos de longa maturao e de elevado risco. Em relao s demais commodities, destaca-se o movimento de elevao dos preos internacionais das agrcolas e das metlicas desde a ltima reunio do Copom, de 3,8% e de 1,8%, respectivamente, quando medidos pelo Commodity Research Bureau (CRB) em relao aos picos de abril de 2011, a queda acumulada nas duas categorias de 17,7% e de 13,6%, respectivamente. O ndice de Preos de Alimentos, calculado pela Organizao das Naes Unidas para Agricultura e Alimentao

(FAO), que compreende 55 itens, acumulou queda de 9,9% at janeiro, desde o pico observado em fevereiro de 2011, com elevao de 1,9% em janeiro. No passado recente, a alta volatilidade dos preos das commodities foi fortemente influenciada pela ampla liquidez global, em contexto no qual os mercados financeiros se ajustam s novas expectativas de crescimento e volatilidade nos mercados de cmbio. Prospectivamente, plausvel afirmar que o anncio por autoridades chinesas de reduo nas metas para crescimento tende a gerar algum impacto sobre preos de commodities.

Avaliao prospectiva das tendncias da inflao


14. Os choques identificados, e seus impactos, foram reavaliados de acordo com o novo conjunto de informaes disponvel. O cenrio considerado nas simulaes contempla as seguintes hipteses: a) as projees para o reajuste nos preos da gasolina e do gs de bujo, para o acumulado de 2012, foram mantidas em 0%, valor considerado na reunio do Copom de janeiro; b) as projees de reajuste das tarifas de telefonia fixa e de eletricidade, para o acumulado de 2012, foram mantidas em 1,5% e 2,3%, respectivamente; c) a projeo de reajuste, construda item a item, para o conjunto de preos administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2012, foi mantida em 4,0%, valor considerado na reunio de janeiro; d) a projeo de reajuste para o conjunto de preos administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2013 reduziu-se para 4,5%, ante 4,6% considerados na reunio do Copom de janeiro. Essa projeo baseia-se em modelos de determinao endgena de preos administrados, que consideram, entre outras variveis, componentes sazonais, variaes cambiais, inflao de preos livres e inflao medida pelo ndice Geral de Preos (IGP); e) a trajetria estimada para a taxa do swap pr-DI de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no cenrio de referncia, de -7 pontos base (p.b.) e 83 p.b. para o quarto trimestre de 2012 e 2013, respectivamente.

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15. Em relao poltica fiscal, considera-se o cumprimento da meta de supervit primrio de R$139,8 bilhes (cerca de 3,10% do PIB), sem ajustes, em 2012. Alm disso, admite-se, como hiptese de trabalho, a gerao de supervit primrio de 3,10% do PIB em 2013, sem ajustes. 16. No conjunto das projees, foram incorporados os efeitos estimados da alterao na estrutura de ponderao do IPCA, em vigor a partir de janeiro de 2012. 17. As projees foram construdas e analisadas sob a perspectiva de modelos que identificam de modo mais abrangente os mecanismos de transmisso dos desenvolvimentos externos para a economia brasileira entre outros, os canais do comrcio, do preo de importaes e da volatilidade externa. Como hiptese de trabalho, admite-se no cenrio central que a atual deteriorao do cenrio internacional cause um impacto sobre a economia brasileira equivalente a um quarto do impacto observado durante a crise internacional de 2008/ 2009. Parte desse impacto estimado j vem sendo observada nos indicadores mais recentes de atividade econmica. 18. Desde a ltima reunio do Copom, a mediana das projees coletadas pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) para a variao do IPCA em 2012 reduziu-se de 5,30% para 5,24%. Para 2013, a mediana das projees de inflao aumentou de 5,00% para 5,20%. Nos casos especficos de bancos, gestoras de recursos e demais instituies (empresas do setor real, distribuidoras, corretoras, consultorias e outras), a mediana das projees para 2012 deslocou-se de 5,29%, 5,29% e 5,30% para 5,21%, 5,24% e 5,27%, respectivamente. Para 2013, a mediana das projees deslocou-se de 4,94%, 5,00% e 4,80% para 5,20%, 5,40% e 5,00%, na mesma ordem. 19. O cenrio de referncia leva em conta as hipteses de manuteno da taxa de cmbio em R$1,70/US$ e da taxa Selic em 10,50% ao ano (a.a.) em todo o horizonte relevante. Nesse cenrio, a projeo para a inflao de 2012 reduziu-se em relao ao valor considerado na reunio do Copom de janeiro e se encontra abaixo do valor central de 4,5% para a meta fixada pelo Conselho Monetrio

Nacional (CMN). No cenrio de mercado, que leva em conta as trajetrias de cmbio e de juros coletadas pelo Gerin com analistas de mercado, no perodo imediatamente anterior reunio do Copom, a projeo de inflao para 2012 tambm recuou e se encontra ao redor do valor central da meta para a inflao. Para 2013 a projeo de inflao se elevou no cenrio de referncia e se mostra relativamente estvel no de mercado, nos dois casos posicionada acima do valor central da meta.

Implementao da poltica monetria


20. O Copom avalia que a poltica monetria deve contribuir para a consolidao de um ambiente macroeconmico favorvel em horizontes mais longos. Nesse sentido, reitera que, no regime de metas para a inflao, orienta suas decises de acordo com os valores projetados para a inflao pelo Banco Central e com base na anlise de cenrios alternativos para a evoluo das principais variveis que determinam a dinmica dos preos. O Comit entende, tambm, que riscos baixos para a inflao subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas em relao ao comportamento futuro da inflao plena, facilitam a avaliao de cenrios por parte da autoridade monetria, assim como auxiliam no processo de coordenao de expectativas dos agentes econmicos, em particular, dos formadores de preos. Note-se, adicionalmente, que riscos baixos para a inflao subjacente no curto prazo tendem a potencializar os efeitos das aes de poltica monetria, fazendo com que elas possam afetar de forma mais duradoura a dinmica da inflao plena no futuro. Embora reconhea que outras aes de poltica macroeconmica podem influenciar a trajetria dos preos, o Copom reafirma sua viso de que cabe especificamente poltica monetria manter-se especialmente vigilante para garantir que presses detectadas em horizontes mais curtos no se propaguem para horizontes mais longos. 21. A evidncia internacional, no que ratificada pela experincia brasileira, indica que taxas de inflao elevadas levam ao aumento dos prmios de risco, tanto para o financiamento privado quanto para o pblico, e ao encurtamento dos horizontes de planejamento, tanto das famlias quanto das empresas. Consequentemente, taxas de inflao

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elevadas reduzem os investimentos e o potencial de crescimento da economia, alm de terem efeitos regressivos sobre a distribuio de renda. Dito de outra forma, taxas de inflao elevadas no trazem qualquer resultado duradouro em termos de crescimento da economia e do emprego, mas, em contrapartida, trazem prejuzos permanentes para essas variveis no mdio e no longo prazos. Assim, a estratgia adotada pelo Copom visa assegurar a convergncia da inflao para a trajetria de metas, o que exige a pronta correo de eventuais desvios em relao a essa trajetria. Tal estratgia leva em conta as defasagens do mecanismo de transmisso e a mais indicada para lidar com a incerteza inerente ao processo de formulao e de implementao da poltica monetria. 22. O Copom considera que, desde sua ltima reunio, os riscos para a estabilidade financeira global se mantiveram elevados, em particular, os derivados do processo de desalavancagem em curso nos principais blocos econmicos. O Comit entende que permanecem elevadas as chances de que restries s quais hoje esto expostas diversas economias maduras se prolonguem por um perodo de tempo maior do que o antecipado. Nota ainda que, nessas economias, parece limitado o espao para utilizao de poltica monetria e prevalece um cenrio de restrio fiscal, neste e nos prximos anos. Alm disso, em importantes economias emergentes, apesar da resilincia da demanda domstica, o ritmo de atividade tem moderado, em parte, consequncia de aes de poltica e do enfraquecimento da demanda externa, via canal do comrcio exterior. Em casos especficos, antecipam-se mudanas no padro de crescimento, um desenvolvimento que tende a ser permanente. Dessa forma, o Comit avalia que o cenrio internacional manifesta vis desinflacionrio no horizonte relevante. 23. Para o Copom, acumulam-se evidncias que apoiam a viso de que a transmisso dos desenvolvimentos externos para a economia brasileira se materializa por intermdio de diversos canais, entre outros, reduo da corrente de comrcio, moderao do fluxo de investimentos e condies de crdito mais restritivas. O Comit entende que os efeitos da complexidade que cerca o ambiente internacional se somam aos da moderao

da atividade domstica, que se manifesta, por exemplo, no recuo das projees para o crescimento da economia brasileira neste e no prximo ano. Dito de outra forma, o processo de moderao em que se encontrava a economia brasileira j no primeiro semestre do ano passado foi potencializado pela fragilidade da economia global. 24. O Copom pondera que, embora a expanso da demanda domstica tenha moderado, so favorveis as perspectivas para a atividade econmica. Essa avaliao encontra suporte em sinais que, apesar de indicarem arrefecimento, apontam que a expanso da oferta de crdito tende a persistir tanto para pessoas fsicas quanto para pessoas jurdicas; e no fato de a confiana de consumidores, a despeito de acomodao na margem, encontrar-se em nveis elevados. O Comit entende, adicionalmente, que a atividade domstica continuar a ser favorecida pelas transferncias pblicas, bem como pelo vigor do mercado de trabalho, que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em crescimento dos salrios, apesar de certa acomodao na margem. 25. O Copom reafirma sua viso de que a inflao acumulada em doze meses, que comeou a recuar no ltimo trimestre, tende a seguir em declnio e, assim, a se deslocar na direo da trajetria de metas. O Comit avalia que, por si s, a inverso na tendncia da inflao contribuir para melhorar as expectativas dos agentes econmicos, em especial dos formadores de preos, sobre a dinmica da inflao nos prximos trimestres. Adicionalmente, o Comit entende que essa melhora no sentimento ser potencializada pelo processo, ora em curso, de reavaliao do ritmo da atividade, domstica e externa, neste e nos prximos semestres. 26. O Copom observa que o cenrio central para a inflao leva em conta a materializao das trajetrias com as quais trabalha para as variveis fiscais. Importa destacar que a gerao de supervits primrios compatveis com as hipteses de trabalho contempladas nas projees de inflao, alm de contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta, solidificar a tendncia de reduo da razo dvida pblica sobre produto.

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27. O Copom destaca que o cenrio central tambm contempla expanso moderada do crdito. Ainda sobre esse mercado, o Comit considera oportuna a introduo de iniciativas no sentido de moderar concesses de subsdios por intermdio de operaes de crdito. 28. O Copom avalia como decrescentes os riscos derivados da persistncia do descompasso, em segmentos especficos, entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. Destaca, entretanto, a estreita margem de ociosidade no mercado de trabalho, apesar dos sinais de moderao nesse mercado, e pondera que, em tais circunstncias, um risco importante reside na possibilidade de concesso de aumentos de salrios incompatveis com o crescimento da produtividade e suas repercusses negativas sobre a dinmica da inflao. Por outro lado, observa que o nvel de utilizao da capacidade instalada tem se estabilizado e se encontra abaixo da tendncia de longo prazo, ou seja, est contribuindo para a abertura do hiato do produto e para conter presses de preos. O Comit tambm observa que, de modo geral, os preos das commodities nos mercados internacionais tm apresentado comportamento benigno. 29. O Copom avalia que a desacelerao da economia brasileira no segundo semestre do ano passado foi maior do que se antecipava, que eventos recentes indicam postergao de uma soluo definitiva para a crise financeira europeia, e que persistem riscos associados ao processo de desalavancagem de bancos, de famlias e de governos ora em curso nos principais blocos econmicos. Esses e outros elementos, portanto, compem um ambiente econmico em que prevalece nvel de incerteza muito acima do usual. Para o Comit, o cenrio prospectivo para a inflao, desde sua ltima reunio, acumulou sinais favorveis. O Comit nota tambm que, no cenrio central com que trabalha, a taxa de inflao posiciona-se em torno da meta em 2012, e so decrescentes os riscos concretizao de um cenrio em que a inflao convirja tempestivamente para o valor central da meta. 30. Em suma, desde a ltima reunio do Copom, o cenrio central para a inflao evoluiu, em linhas gerais, conforme ento esperado pelo Comit, que,

dessa forma, no detecta mudanas substantivas nas estimativas para o ajuste total das condies monetrias subjacente a esse cenrio. vista disso, dois membros do Comit ponderam que seria oportuna a manuteno do ritmo de ajuste da taxa Selic. Entretanto, a maioria argumenta que desenvolvimentos como os mencionados no pargrafo anterior recomendam, neste momento, redistribuio temporal do ajuste total das condies monetrias como a estratgia mais apropriada. 31. Nesse contexto, dando seguimento ao processo de ajuste das condies monetrias, o Copom decidiu reduzir a taxa Selic para 9,75% a.a., sem vis, por cinco votos a favor e dois votos pela reduo da taxa Selic em 0,5 p.p. 32. O Copom avalia que a demanda domstica ainda se apresenta robusta, especialmente o consumo das famlias, em grande parte devido aos efeitos de fatores de estmulo, como o crescimento da renda e a expanso do crdito. Esse ambiente tende a prevalecer neste e nos prximos trimestres, quando a demanda domstica ser impactada pelos efeitos das aes de poltica monetria recentemente implementadas, que, de resto, so defasados e cumulativos. Por outro lado, o Comit pondera que iniciativas recentes reforam um cenrio de conteno das despesas do setor pblico. Tambm se apresenta como importante fator de conteno da demanda agregada a substancial e persistente deteriorao do cenrio internacional. Esses elementos e os desenvolvimentos no mbito parafiscal so parte importante do contexto no qual decises futuras de poltica monetria sero tomadas, com vistas a assegurar a convergncia tempestiva da inflao para a trajetria de metas. 33. O Copom entende que ocorreram mudanas estruturais significativas na economia brasileira, as quais determinaram recuo nas taxas de juros em geral, e, em particular, na taxa neutra. Apoiam essa viso, entre outros fatores, a reduo dos prmios de risco, consequncia direta do cumprimento da meta de inflao pelo oitavo ano consecutivo, da estabilidade macroeconmica e de avanos institucionais. Alm disso, o processo de reduo dos juros foi favorecido por mudanas na estrutura dos mercados financeiros e de capitais, pelo

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aprofundamento do mercado de crdito bem como pela gerao de supervits primrios consistentes com a manuteno de tendncia decrescente para a relao entre dvida pblica e PIB. Para o Comit, todas essas transformaes caracterizam-se por um elevado grau de perenidade embora, em virtude dos prprios ciclos econmicos, reverses pontuais e temporrias possam ocorrer e contruibuem para que a economia brasileira hoje apresente slidos indicadores de solvncia e de liquidez. 34. O Copom tambm pondera que tm contribudo para a reduo das taxas de juros domsticas, inclusive da taxa neutra, o aumento na oferta de poupana externa e a reduo no seu custo de captao, as quais, na avaliao do Comit, em grande parte, so desenvolvimentos de carter permanente. 35. Diante do exposto, e considerando os valores projetados para a inflao e o balano de riscos associado, o Copom atribui elevada probabilidade concretizao de um cenrio que contempla a taxa Selic se deslocando para patamares ligeiramente acima dos mnimos histricos, e nesses patamares se estabilizando. 36. Ao final da reunio, foi registrado que o Comit voltar a se reunir em 17 de abril de 2012, para as apresentaes tcnicas, e no dia seguinte, para deliberar sobre a poltica monetria, conforme estabelecido pelo Comunicado n 21.213, de 29 de junho de 2011.

para 1,35% em fevereiro, influenciados pelo aumento na taxa referente a servios, de 0,71% para 1,38%. Os preos monitorados apresentaram alta de 0,35% em fevereiro, ante 0,59% em janeiro. A variao mensal do IPCA-15 refletiu, especialmente, o aumento dos preos do grupo educao, com contribuio de 0,25 p.p., seguido por despesas pessoais, 0,11 p.p., enquanto os grupos alimentao e bebidas, transportes e vesturio foram os principais responsveis pela desacelerao do ndice em fevereiro. O ndice de difuso situou-se em 60,82% em fevereiro, ante 69,01% em janeiro. 38. Considerados perodos de doze meses at fevereiro, os preos livres e monitorados desaceleraram em relao a janeiro, passando respectivamente de 6,49% para 5,98%, e de 6,29% para 5,93%. A evoluo dos preos livres decorreu da desacelerao nos preos dos produtos comercializveis, de 4,27% para 3,95%, e dos produtos no comercializveis, de 8,45% para 7,79%. Os preos do segmento de servios aumentaram 7,79% no acumulado de doze meses at fevereiro, ante 8,81% e 9,00%, em perodos correspondentes at janeiro e dezembro, respectivamente. 39. O IGP-DI variou 0,07% em fevereiro, ante 0,30% em janeiro, segundo a FGV, resultado decorrente da queda de preos ao produtor amplo (IPA) e desaceleraes nos preos ao consumidor (IPC) e no INCC. O indicador acumula variao de 0,37% no ano, ante alta de 1,94% no mesmo perodo de 2010, e 3,38% em doze meses, comparativamente a 4,29% nos doze meses terminados em janeiro. 40. O IPA-DI variou -0,03% no ms, ante 0,01% em janeiro, acumulando variaes de -0,02% no ano e de 1,85% em doze meses. Os preos dos produtos industriais tiveram queda de 0,05% no ms ante variao de -0,36% em janeiro, acumulando retrao de 0,41% no ano e expanso de 2,65% em doze meses. Os preos dos produtos agropecurios aumentaram 0,01% em fevereiro ante 1,07% no ms anterior, acumulando aumento de 1,07% no ano e de -0,28% em doze meses. O desempenho mensal dos preos dos produtos industriais evidenciou, em especial, o recuo nos

Sumrio dos dados analisados pelo Copom


Inflao 37. O IPCA-15 registrou elevao de 0,53% em fevereiro, ante 0,65% em janeiro, acumulando alta de 1,18% no ano e de 5,98% em doze meses, ante 6,44% em janeiro, de acordo com os dados divulgados pelo IBGE. O resultado mensal decorreu da desacelerao nos preos livres e monitorados. Entre os preos livres, que variaram 0,59% em fevereiro ante 0,67% em janeiro, o movimento repercutiu a queda de 0,24% nos preos de bens comercializveis, ante elevao de 0,29% em janeiro, enquanto os preos de bens no comercializveis passaram de 1,00% em janeiro

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preos dos itens carnes, produtos de carne e pescados, -3,29%; minerais metlicos, -2,12%; e acar, -3,57%; que exerceram contribuies de 0,12 p.p., de -0,11 p.p. e de -0,04 p.p., respectivamente. Nos preos dos produtos agropecurios, as principais influncias decorreram dos itens feijo, ovos e milho, contribuindo com 0,07 p.p., 0,06 p.p. e 0,05 p.p., respectivamente. 41. O IPC-DI registrou crescimento de 0,24% no ms, ante 0,81% em janeiro, acumulando alta anual de 1,06% comparativamente a 1,77% no mesmo perodo do ano anterior, e de 5,62% em doze meses. A desacelerao em fevereiro foi favorecida pela queda no grupo alimentao, -0,02%, ante 0,47% em janeiro, e pela desacelerao em transportes, 0,31% em fevereiro, ante 0,86% no ms anterior. O INCC variou 0,30% ante 0,89% em janeiro, destacando-se a acelerao nos preos de materiais, equipamentos e servios, 0,50%, ante 0,45%, e desacelerao nos custos de mo de obra, 0,10%, ante 1,34%. O INCC acumulou variaes de 1,20% no ano e de 8,02% em doze meses. 42. Trs das cinco medidas de ncleo do IPCA-15 calculadas pelo Banco Central registraram desacelerao em fevereiro. Quando considerados perodos de doze meses finalizados em fevereiro, todas as medidas apresentaram desacelerao em relao a janeiro. O ncleo por excluso, que exclui dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, variou 0,65% no ms, ante 0,61% em janeiro, acumulando alta de 6,24% no perodo de doze meses encerrado em fevereiro, ante 6,70% no ms anterior. O ncleo por excluso de monitorados e alimentao no domiclio aumentou 0,71%, ante 0,56% em janeiro, elevando-se 6,23% em doze meses, ante 6,85% em janeiro. O ncleo pelo critrio de mdias aparadas com suavizao variou 0,41% em fevereiro, ante 0,59% em janeiro, acumulando, em doze meses, 6,65% e 6,70%, respectivamente. O ncleo pelo critrio de mdias aparadas sem suavizao cresceu 0,32% em fevereiro, ante 0,54% em janeiro, acumulando, em doze meses, 5,40% e 5,72%, na ordem. O ncleo de dupla ponderao aumentou 0,53% em fevereiro, ante 0,67% em janeiro, registrando variao acumulada em doze meses de 6,60%, ante 6,91% no ms anterior.

43. O IPP/IT recuou 0,46% em janeiro, ante queda de 0,17% em dezembro e aumento de 0,40% em janeiro do ano anterior. Nos ltimos doze meses encerrados em janeiro, o IPP/IT registrou alta de 1,72% ante 2,60% verificado em dezembro. O desempenho mensal do IPP/IT refletiu, em especial, elevaes associadas indstria de mquinas e equipamentos, contribuio de 0,11 p.p.; equipamentos de informtica, produtos eletrnicos e pticos, 0,04 p.p.; e produtos de metal, exceto mquinas e equipamentos, 0,03 p.p.; contrabalanadas por contribuies negativas das divises outros produtos qumicos, -0,32 p.p.; metalurgia, -0,13 p.p.; e celulose, papel e produtos de papel, -0,06 p.p. A variao do ndice no perodo de doze meses encerrado em janeiro foi influenciada, especialmente, pelas contribuies respectivas de 0,41 p.p.; 0,35 p.p. e 0,29 p.p., decorrentes do aumento de preos nos segmentos de produtos alimentcios, coque e produtos derivados do petrleo e de biocombustveis e veculos automotores, reboques e carrocerias. 44. O ndice Commodities Brasil (IC-Br) avanou 0,57% em janeiro, interrompendo a srie de trs meses consecutivos de queda, perodo em que acumulou desvalorizao de 4,89%. Em fevereiro, o IC-Br voltou a recuar, assinalando queda de 2,96%, reflexo das variaes respectivas de -3,97%, 0,80% e -1,86% dos subndices agropecuria, metal e energia. Nos ltimos meses, a variao em doze meses do IC-Br apresentou sensvel reduo, alcanando -12,68% em fevereiro, de -4,47% em janeiro. Atividade econmica 45. O IBC-Br registrou elevao de 0,57% em dezembro, ante novembro, considerados dados dessazonalizados. No ltimo trimestre de 2011, o ndice cresceu 0,27% em relao ao terceiro trimestre, quando recuara 0,21% no mesmo tipo de comparao. Pela srie com dados observados, o IBC-Br registrou expanso de 1,47% no ms em relao a dezembro de 2010, de 0,79% em novembro e 0,69% em outubro, nas mesmas bases de comparao. Em 2011, o IBCBr acumulou alta de 2,7%. 46. As vendas do comrcio ampliado, que inclui veculos e materiais de construo, aumentaram

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1,6% em dezembro em relao ao ms anterior, de acordo com dados dessazonalizados da PMC, do IBGE, aps alta de 1,6% em novembro e queda de 0,3% em outubro, contribuindo para que o resultado no ltimo trimestre de 2011 superasse em 1,1% o registrado no trimestre anterior. Por segmento, houve elevao nas vendas de sete dos dez segmentos pesquisados, com destaque para a expanso de 6,9% em equipamentos e material para escritrio, informtica e comunicao; de 3,3% em veculos e motos, partes e peas; e de 2,6% em mveis e eletrodomsticos, em oposio ao recuo de 5,3% em livros, jornais, revistas e papelaria; de 1,5% em hipermercados, supermercados e produtos alimentares; e de 0,5% em combustveis e lubrificantes. No ano, o comrcio ampliado variou 6,6%. As vendas do comrcio varejista apresentaram expanso no ms de 0,3%, ante elevao de 1,2% em novembro e estabilidade em outubro, acumulando aumento de 1,1% em relao ao terceiro trimestre e de 6,7% em 2011. 47. Considerados dados observados, as vendas do comrcio ampliado apresentaram aumento interanual de 4,3% em dezembro, com destaque para a expanso nos segmentos equipamentos e material para escritrio, informtica e comunicao, 34,8%; mveis e eletrodomsticos, 15,3%; artigos farmacuticos e mdicos, 7%; e material de construo, 5,1%. Em 2011, o comrcio ampliado registrou crescimento de 6,6%, com nfase no aumento das vendas de equipamentos e material para escritrio, informtica e comunicao, 19,6%; mveis e eletrodomsticos, 16,6%; artigos farmacuticos e mdicos, 9,7%; e material de construo, 9,1%. 48. As vendas de autoveculos pelas concessionrias, incluindo-se automveis, comerciais leves, caminhes e nibus, registraram retrao mensal de 2,3% em fevereiro, aps elevao de 2,8% em janeiro, de acordo com dados da Federao Nacional da Distribuio de Veculos Automotores (Fenabrave), dessazonalizados pelo Banco Central. No trimestre encerrado em fevereiro, houve expanso de 2,6%, registrando recuperao em relao ao terminado em novembro, quando variou -1,3%. As vendas de autoveculos registram estabilidade no ano, resultado de elevao

nos segmentos nibus, 3,2%; comerciais leves, 1,4%; e de retrao nos segmentos caminhes, 4,1%; e automveis, 0,2%. 49. O ndice de quantum das importaes de bens de capital, divulgado pela Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior (Funcex) e ajustado sazonalmente pelo Banco Central, registrou expanso mensal de 1,1% em janeiro. A anlise dos dados observados apontou elevao de 10,3% na avaliao interanual e de 11,9% no acumulado em doze meses encerrados em janeiro. 50. A produo de bens de capital registrou retrao de 16% em janeiro, acumulando queda de 5% no trimestre, relativamente ao finalizado em outubro, de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica (PIM-PF), do IBGE. A principal contribuio relativa para o desempenho negativo da categoria no ms decorreu da queda de 43,7% em equipamentos de transporte, em oposio a crescimento de 2,3% em bens de capital para fins industriais e de 6,2% para bens de capital agrcolas. 51. A produo de insumos tpicos da construo civil apresentou queda de 0,5% em janeiro, acumulando retrao de 1,1% no trimestre, em relao ao finalizado em outubro, considerados dados dessazonalizados. A produo do segmento aumentou 2,2% em relao a janeiro de 2011, com alta acumulada de 3,6% em doze meses. 52. Os desembolsos do Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social (BNDES) somaram R$138,9 bilhes em 2011, 17,5% inferior ao resultado de 2010, refletindo, principalmente, a retrao de 47,9% dos recursos destinados indstria de transformao. Em oposio, o montante direcionado indstria extrativa cresceu 136,5% no ano. No perodo, o setor de infraestrutura absorveu 40% do total dos recursos liberados, seguido pela indstria, 32%; comrcio e servios, 21%; e agropecuria, 7%. 53. A produo fsica da indstria geral apresentou retrao mensal de 2,1% em janeiro, de acordo com dados dessazonalizados do IBGE, aps variao de 0,5% em dezembro, refletindo queda

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de 2,4% na indstria de transformao e de 8,4% na indstria extrativa. Por categorias de uso, a produo de bens de capital recuou 16%, seguida por queda de 2,9% e de 1,9% na produo de bens intermedirios e na de bens de consumo durveis, respectivamente, enquanto a produo de bens de consumo semi e no durveis apresentou crescimento de 0,7%. Das 26 atividades da indstria de transformao consideradas na pesquisa, treze apresentaram retrao no ms, com destaque para os segmentos de veculos automotores, equipamentos de instrumentao mdico-hospitalar e mquinas para escritrio e equipamentos de informtica, que apresentaram queda de 30,7%, 26,3% e 12,2%, respectivamente. No trimestre encerrado em janeiro em relao ao finalizado em outubro, a produo da indstria recuou 1,4%, aps queda de 1,9% no perodo anterior, resultado de retrao de 0,9% na indstria extrativa e de 0,6% na indstria de transformao. A evoluo trimestral refletiu, em parte, o impacto do recuo nas atividades da indstria de fumo, 19,2%; mquinas para escritrio e equipamentos de informtica, 11,7%; material eletrnico e equipamentos de comunicao, 7,5%; e veculos automotores, 7,4%. Considerados dados observados, a produo fsica da indstria registrou retrao de 3,4% no ms ante igual perodo do ano anterior, e de 0,2% no acumulado em doze meses. 54. O Nuci da indstria de transformao em fevereiro manteve-se estvel em 83,7%, em relao a janeiro, segundo dados dessazonalizados da FGV. Os segmentos de bens de capital e de consumo apresentaram elevao de 1 p.p. e 0,2 p.p., respectivamente, em relao ao ms anterior, enquanto os referentes a material de construo e bens intermedirios registraram retrao de 1 p.p. e 0,6 p.p., na ordem. Considerada a srie observada, o Nuci recuou 0,8 p.p. em relao a fevereiro de 2011, resultado de queda nos indicadores das indstrias de material de construo, 2,2 p.p.; de bens intermedirios, 1,6 p.p.; e de bens de capital e de consumo, ambas com variao de 1,1 p.p. 55. A produo de autoveculos montados atingiu 217,8 mil unidades em fevereiro, expanso de 0,3% em relao a janeiro e estabilidade no trimestre, de acordo

com dados da Associao Nacional dos Fabricantes de Veculos Automotores (Anfavea), dessazonalizados pelo Banco Central. Considerando dados observados, houve queda de 26% em relao a fevereiro de 2011 e de 4,2% no acumulado em doze meses. 56. Ainda segundo a Anfavea, o licenciamento de autoveculos nacionais registrou variao negativa de 0,7% em fevereiro ante janeiro e crescimento de 2,9% no trimestre encerrado em fevereiro ante o trimestre anterior, dados com ajuste sazonal. Considerando dados observados, houve decrscimo de 9% em relao a fevereiro de 2011 e crescimento de 0,9% no acumulado em doze meses. As exportaes de autoveculos montados somaram 36,5 mil unidades em fevereiro, retrao de 21,1% em relao a igual ms do ano anterior e expanso de 5,8% no acumulado de doze meses. Considerada a srie dessazonalizada pelo Banco Central, essas exportaes variaram -2,8% no ms e -5,5% no trimestre. 57. De acordo com o Levantamento Sistemtico da Produo Agrcola (LSPA) do IBGE referente a janeiro, a safra de gros do pas dever totalizar 158,7 milhes de toneladas em 2012, representando decrscimos de 0,7% em relao de 2011 e de 1% em relao ao terceiro prognstico de safra divulgado em janeiro. O novo prognstico considerou a perspectiva de adversidades climticas na regio Sul, que compromete principalmente os cultivos do arroz e da soja. Em relao safra de gros de 2011, estimado decrscimo nas colheitas de arroz, -14,9%; trigo, -11%; soja, -6,4%; e feijo, -0,6%; em oposio ao aumento de 11,4% na de milho. Expectativas e sondagens 58. O ICC, considerados dados dessazonalizados da Sondagem de Expectativas do Consumidor, da FGV, de abrangncia nacional, cresceu 2,9% em fevereiro, em relao a janeiro, alcanando 119,4 pontos, resultado decorrente de aumento de 2,3% no ndice da Situao Atual (ISA) e de 3,2% no ndice de Expectativas (IE). Em relao a fevereiro de 2011, o ICC recuou 2,2%, resultado de contrao de 2,7% no ISA e de 1,9% no IE. 59. O ICS, calculado pela FGV, recuou 3,2% em fevereiro, em relao ao mesmo ms do ano anterior,

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atingindo 129,6 pontos, em consequncia da retrao de 8,1% no ISA, enquanto o IE apresentou elevao de 0,7%. Na comparao com janeiro, o ICS apresentou expanso de 2,1% em fevereiro, dados sem ajuste sazonal, resultado de aumentos de 2% no ISA e de 2,2% no IE. 60. O ICOM, calculado pela Sondagem Conjuntural do Comrcio da FGV, atingiu 124 pontos em fevereiro, representando decrscimo de 7,9% relativamente a igual ms do ano anterior. O resultado refletiu contraes de 9,6% no ndice de Situao Atual (ISA-COM) e de 6,9% no ndice de Expectativas (IE-COM). No trimestre finalizado em fevereiro, o ICOM registrou contrao de 6,4% comparativamente ao mesmo perodo de 2011, influenciada pelas variaes negativas de 7,9% no ISA-COM e de 5,3% no IE-COM. 61. O ndice de Confiana da Indstria (ICI), considerados dados dessazonalizados da Sondagem Conjuntural da Indstria de Transformao, da FGV, apresentou alta de 0,2% em fevereiro, em relao a janeiro, atingindo 102,5 pontos, decorrente das variaes de 0,6% no ISA e de -0,4% no IE. Em relao a fevereiro de 2011, o ICI recuou 9,1%, resultado de retrao de 7,6% no ISA e de 10,6% no IE. 62. O ndice de Confiana da Construo (ICST), calculado pela Sondagem Conjuntural da Construo, da FGV, atingiu 131,1 pontos em fevereiro, representando contrao de 6,8% relativamente a igual ms do ano anterior. O resultado refletiu retrao de 7,9% no ndice de Situao Atual (ISA-ICST) e de 5,9% no ndice de Expectativas (IE-ICST). No trimestre finalizado em fevereiro, o ICST registrou contrao de 8,4%, comparativamente ao mesmo perodo de 2011, influenciado pelas variaes negativas de 11,1% no ISA-ICST e de 5,9% no IE-ICST. Mercado de trabalho 63. Segundo dados divulgados no Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged) do MTE, foram criados 118,9 mil empregos formais em janeiro, com aumento de 0,4% no estoque de contrataes em relao a dezembro, aps dessazonalizao, dos quais 61,5 mil no setor de

servios, 42,2 mil na construo civil, 37,5 mil na indstria de transformao, e 12,3 mil na agropecuria; enquanto no comrcio registrou-se eliminao de 36,3 mil vagas. No acumulado em doze meses, foi gerado 1,5 milho de postos de trabalho, ante 2,1 milhes em igual perodo do ano anterior. 64. De acordo com a PME do IBGE, realizada nas seis principais regies metropolitanas do pas, a taxa de desemprego aberto atingiu 5,5% em janeiro, representando aumento de 0,8 p.p. em relao a dezembro e reduo de 0,6 p.p. ante janeiro de 2011. O resultado mensal refletiu redues de 1% na ocupao e de 0,2% na Populao Economicamente Ativa (PEA). Considerando dados dessazonalizados, o desemprego atingiu 5,6% em janeiro, ante 5,5% no ms anterior. Segundo a mesma pesquisa, o rendimento mdio real habitualmente recebido pelos trabalhadores registrou crescimento de 0,7% em relao ao ms anterior e de 2,7% comparativamente a janeiro de 2011. A massa salarial real, definida como o produto do nmero de pessoas ocupadas pelo rendimento mdio real habitual do trabalho principal, apresentou variaes respectivas de -0,3% e de 4,8%, para os mesmos tipos de comparao. Crdito e inadimplncia 65. O saldo dos emprstimos do sistema financeiro totalizou R$2.026,5 bilhes em janeiro, correspondendo a 48,8% do PIB, com reduo de 0,2% no ms e elevao de 18,4% em doze meses. A carteira de recursos livres registrou recuo de 0,2% no ms e expanso de 16,6% em doze meses, resultado de aumentos respectivos de 0,8% e 16,6% no saldo das operaes com pessoas fsicas, e reduo de 1,2% e elevao de 16,7% no relativo a operaes com pessoas jurdicas. Os financiamentos com recursos direcionados recuaram 0,1% no ms, registrando, porm, expanso de 21,6% em doze meses. No ms, destacou-se a contrao de 1,2% nos emprstimos do BNDES e, em doze meses, a elevao de 42% nos financiamentos habitacionais. 66. A taxa mdia anual de juros incidente sobre as operaes de crdito referencial aumentou 0,9 p.p. em janeiro, para 38%. As taxas relativas aos

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segmentos de pessoas fsicas e de pessoas jurdicas atingiram, na ordem, 45,1% e 28,7%, registrando elevao de 1,3 p.p. e de 0,5 p.p, nessa ordem. 67. O prazo mdio das operaes de crdito referencial subiu para 498 dias em janeiro, representando aumento de um dia em relao ao ms anterior. O prazo relativo ao segmento de pessoas jurdicas apresentou elevao de trs dias, e o relativo ao de pessoas fsicas recuou dois dias, atingindo 405 dias e 598 dias, respectivamente. 68. A taxa de inadimplncia nas operaes de crdito referencial, correspondente a atrasos superiores a noventa dias, situou-se em 5,6% em janeiro, com elevao de 0,1 p.p. As taxas relativas s operaes com pessoas fsicas e jurdicas atingiram 7,6% e 3,7%, resultado de elevao de 0,2 p.p. e reduo de 0,2 p.p., respectivamente. Em relao a janeiro de 2011, a taxa de inadimplncia nas operaes com pessoas jurdicas variou 0,1 p.p., enquanto a relativa a pessoas fsicas cresceu 1,9 p.p. Ambiente externo 69. As perspectivas de crescimento para a economia mundial neste ano sujeitam-se a significativos riscos de baixa, haja vista a crise europeia, a desacelerao do comrcio mundial e as tenses geopolticas no Oriente Mdio. No obstante, a avaliao dos gerentes de compra apontou aumento do PMI global para 54,6 pontos em janeiro. Nos EUA, a variao anualizada do PIB do quarto trimestre foi revisada de 2,8% para 3%, influenciada pelas contribuies de estoques e consumo privado, que somaram, na ordem, 1,9 p.p. e 1,5 p.p. ao produto. O mercado de trabalho, ainda deprimido, mantm trajetria de recuperao, com recuo da taxa de desemprego a 8,3% em janeiro, menor nvel em quase trs anos. A renda pessoal disponvel real se expandiu 0,3% no trimestre encerrado em janeiro, ante o anterior, o que favoreceu a elevao da taxa de poupana para 4,6% em janeiro. O PMI-manufatura mantm perspectiva de expanso, apesar de recuo para 52,4 pontos em fevereiro. Na rea do Euro, a atividade assinalou contrao anualizada de 1,3% no quarto trimestre de 2011, com recuo da produo industrial de 1,1% em dezembro e a taxa de

desemprego atingindo 10,7% em janeiro, o mais alto valor desde a criao da unio monetria. No Japo, o PIB registrou contrao anualizada de 2,3% no ltimo trimestre de 2011, sob influncia negativa do setor externo, e a expectativa do Boletim de Economia Regional do BoJ, de fevereiro, de estagnao. Em janeiro, o nvel de confiana do consumidor manteve a trajetria de alta iniciada em dezembro, e as vendas no varejo avanaram 4,1%, enquanto a balana comercial registrou deficit recorde de 1,5 trilho. Na China, a despeito da desacelerao do setor externo e dos riscos afetos ao setor imobilirio, a demanda interna continua robusta. Em dezembro, o valor agregado pela indstria e as vendas no varejo registraram, respectivamente, altas de 1,1% e de 1,4%. Em fevereiro, o PMI composto, medido pelo HSBC/Markit, atingiu 51,8 pontos, o mais elevado em quatro meses. 70. Desde a ltima reunio do Copom, os mercados acionrios mantiveram a trajetria ascendente iniciada em dezembro, com o ndice Standard and Poors 500, dos EUA, alcanando os maiores valores desde julho de 2008, e a volatilidade, medida pelo ndice VIX, recuando a patamar anterior ao agravamento da crise na Europa em agosto de 2011. Na rea do Euro, o acordo entre a Grcia e os detentores privados de bnus soberanos, com haircut de 53% na dvida do pas, somado aprovao de medidas adicionais de restrio fiscal pelo parlamento grego, qualificou o pas para recebimento de nova ajuda da Unio Europeia e do Fundo Monetrio Internacional (FMI), diminuindo a possibilidade de default desordenado do pas, o que aliviou a presso no mercado da dvida do continente. Adicionalmente, o BCE deu continuidade compra de bnus soberanos no mercado secundrio e disponibilizou, ao final de fevereiro, nova linha de refinanciamento de trs anos (LTRO) para os bancos da regio. No entanto, no primeiro dia de maro, os depsitos das instituies financeiras no BCE alcanaram novo valor recorde, 770 bilhes. Nesse cenrio, caracterizando ambiente de certa diminuio da averso ao risco, o dlar desvalorizou-se ante as moedas de pases emergentes e perdeu fora ante o euro, os prmios de risco soberano recuaram na Europa, e os CDS dos bancos europeus recuaram a partir de meados de fevereiro.

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71. Os preos internacionais das commodities apresentaram, na margem, forte volatilidade e tendncia de alta desde a ltima reunio do Copom, reagindo a incertezas quanto s consequncias da estiagem para a safra de gros na Amrica do Sul, diminuio da averso ao risco nos mercados financeiros e melhora nas perspectivas para o crescimento da economia global, com nfase para a diminuio dos temores de uma desacelerao aguda da economia chinesa. Destaque-se a forte elevao do preo do petrleo no perodo, refletindo o acirramento de tenses geopolticas relacionadas ao Ir. 72. O Federal Reserve e o BoJ enunciaram que a estabilidade de preos de longo prazo se materializa em meta de 2% a.a. Nos EUA, essa meta se refere ao deflator das despesas pessoais de consumo, cuja variao anual em janeiro recuou para 2,4%. No Japo, onde a inflao anual ainda se encontra prxima de zero, aquela meta se limitar, transitoriamente, ao valor de 1% a.a. Adicionalmente, o F e d e r a l O p e n M a r k e t Committee (FOMC) estendeu, at o final de 2014, sua perspectiva de manuteno de juros excepcionalmente baixos. Destaque-se que novas medidas de afrouxamento quantitativo foram tomadas na Europa e no Japo. Assim, os programas de compras de ativos do BoE e do BoJ foram ampliados, respectivamente, em 50 bilhes, para 325 bilhes, e em 10 trilhes, para 65 trilhes. Na rea do Euro, as LTRO conduzidas em dezembro e em fevereiro injetaram, pela ordem, 489,2 bilhes e 529,2 bilhes. A inflao ao consumidor na rea do Euro recuou para 2,6% em janeiro, enquanto no Reino Unido, a variao anual do IPC declinou para 3,6%. Na China, a inflao ao consumidor sofreu ligeiro repique, para 4,5% em janeiro, sem alterar, contudo, a tendncia de queda dos ltimos seis meses, o que possibilitou ao Banco Popular da China (BPC) efetuar, no primeiro bimestre de 2012, duas redues de 0,5 p.p. nas taxas de recolhimento compulsrio. Nas demais economias emergentes e em desenvolvimento, desde a ltima reunio do Copom, a tendncia de maior relaxamento monetrio no ocorreu apenas na Colmbia, com elevao da taxa para 5% em janeiro e para 5,25% em fevereiro.

Comrcio exterior e reservas internacionais 73. A balana comercial brasileira registrou supervit de US$1,7 bilho em fevereiro, resultado de exportaes de US$18 bilhes e importaes de US$16,3 bilhes. O saldo acumulado no primeiro bimestre do ano totalizou US$423 milhes, ante US$1,6 bilho em igual perodo de 2011, refletindo aumento de 7% nas exportaes e de 11,2% nas importaes. A corrente de comrcio cresceu 9% no ano, somando US$67,9 bilhes, ante US$62,3 bilhes registrados em igual perodo de 2011. 74. As reservas internacionais somaram US$356,3 bilhes em fevereiro, com aumento de US$1,3 bilho em relao ao ms anterior. Na comparao com dezembro de 2011, as reservas aumentaram US$4,3 bilhes. O Banco Central comprou liquidamente US$842 milhes no mercado domstico de cmbio a vista no ms. Mercado monetrio e operaes de mercado aberto 75. Aps a reunio do Copom de janeiro, a curva de juros domstica apresentou queda em toda a sua extenso. Esse movimento foi influenciado, no cenrio local, pela expectativa de continuidade do ciclo de reduo da taxa Selic, pela trajetria favorvel dos ndices de inflao corrente e pelo anncio do ajuste do oramento federal para 2012. No cenrio externo, contriburam para o recuo das taxas de juros as incertezas quanto reestruturao da dvida grega e o aumento da liquidez global aps a operao de injeo de recursos no sistema bancrio promovida pelo BCE. Entre 16 de janeiro e 5 de maro, as taxas de juros de um, de trs e de seis meses recuaram 0,68 p.p., 0,79 p.p. e 0,96 p.p., respectivamente. As taxas para os prazos de um, de dois e de trs anos cederam 0,97 p.p., 0,80 p.p. e 0,61 p.p., respectivamente. A taxa real de juros, medida pelo quociente entre a taxa nominal de um ano e a expectativa de inflao (suavizada) para os prximos doze meses, recuou de 4,46% em 16 de janeiro para 3,54% em 5 de maro. 76. Em 23 e 29 de fevereiro, o Banco Central realizou leiles de contratos de swap cambial reverso de

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vencimento em abril e julho de 2012, em montante equivalente a US$1,7 bilho em valor nocional. 77. Na administrao da liquidez do mercado de reservas bancrias, o Banco Central realizou, semanalmente, de 17 de janeiro a 5 de maro, operaes compromissadas com prazo de seis meses, tomando recursos no valor total de R$39,9 bilhes. O saldo dirio mdio do estoque das operaes de longo prazo recuou para R$161,0 bilhes. No mesmo perodo, realizou operaes compromissadas com prazos entre 16 e 33 dias teis, elevando o saldo dirio mdio das operaes tomadoras de curto prazo para R$234,0 bilhes. O Banco Central atuou, ainda, em 33 oportunidades como tomador de recursos por meio de operaes compromissadas de curtssimo prazo e realizou operaes de nivelamento, ao final do dia, com prazos de um e dois dias teis. As operaes de curtssimo prazo, includas as de nivelamento, tiveram saldo dirio mdio tomador de R$48,3 bilhes no perodo. O saldo dirio mdio do estoque total dos compromissos de recompra do Banco Central subiu de R$379,5 bilhes, entre 29 de novembro de 2011 e 16 de janeiro de 2012, para

R$443,3 bilhes, entre 17 de janeiro e 5 de maro. Considerando-se o perodo mais recente, o estoque dos compromissos de recompra recuou de R$460,0 bilhes em 16 de janeiro para R$444,3 bilhes em 5 de maro. Os principais fatores que contriburam para a contrao da liquidez no perodo foram as receitas lquidas da Unio e a colocao lquida de ttulos pelo Tesouro Nacional. 78. Entre 17 de janeiro e 5 de maro, as emisses de ttulos decorrentes dos leiles tradicionais do Tesouro Nacional somaram R$39,9 bilhes. A venda de ttulos com remunerao prefixada alcanou R$29,5 bilhes, sendo R$26,7 bilhes em Letras do Tesouro Nacional (LTN) com vencimento em 2012, 2013, 2014 e 2016, e R$2,8 bilhes em Notas do Tesouro Nacional Srie F (NTN-F) com vencimento em 2018 e 2021. As vendas de Letras Financeiras do Tesouro (LFT) totalizaram R$2,6 bilhes, com emisso de ttulos com vencimento em 2018. Nos leiles de Notas do Tesouro Nacional Srie B (NTN-B), foram vendidos ttulos com vencimento em 2016, 2018, 2022, 2030, 2040 e 2050, em montante total de R$7,8 bilhes.

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Apndice

Administrao do Banco Central do Brasil Membros do Comit de Poltica Monetria (Copom)

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Administrao do Banco Central do Brasil

Diretoria Colegiada
Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Diretor Altamir Lopes Diretor Anthero de Moraes Meirelles Diretor Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo Diretor Luiz Awazu Pereira da Silva Diretor Sidnei Corrs Marques Diretor

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Membros do Comit de Poltica Monetria (Copom)

Membros
Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Diretor Altamir Lopes Diretor Anthero de Moraes Meirelles Diretor Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo Diretor Luiz Awazu Pereira da Silva Diretor Sidnei Corra Marques Diretor

Demais participantes
Tulio Jos Lenti Maciel Chefe do Departamento Econmico (Depec) Adriana Soares Sales Chefe do Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep) Joo Henrique de Paula Freitas Simo Chefe do Departamento de Operaes do Mercado Aberto (Demab) Daso Maranho Coimbra Chefe do Departamento de Operaes Bancrias e de Sistema de Pagamentos (Deban) Mrcio Barreira de Ayrosa Moreira Chefe do Departamento de Operaes das Reservas Internacionais (Depin) Renato Jansson Rosek Chefe do Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin)

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Siglas

a.a. Abras ACSP BCE BM&FBOVESPA BNDES BNDESpar BoE BoJ BPC BRICS Caged CDs CMN CNAE CNI CNT Copom CPB CRB CSLL CVM DAX DBGG DI DLSP DPC EIA Embi+ EUA FAO FBCF Fecomercio SP Fed Fenabrave FGTS FGV Finame FMI

Ao ano Associao Brasileira de Supermercados Associao Comercial de So Paulo Banco Central Europeu BM&FBOVESPA S.A. Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social BNDES Participaes S. A. Banco da Inglaterra Banco do Japo Banco do Povo da China Brasil, Rssia, ndia, China e frica do Sul Cadastro Geral de Empregados e Desempregados Centros de Distribuio Conselho Monetrio Nacional Classificao Nacional das Atividades Econmicas Confederao Nacional da Indstria Confederao Nacional do Transporte Comit de Poltica Monetria Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis Commodity Research Bureau Contribuio Social sobre o Lucro Lquido Comisso de Valores Mobilirios Deutscher Aktienindex Dvida Bruta do Governo Geral Depsito Interfinanceiro Dvida Lquida do Setor Pblico Despesas Pessoais de Consumo U.S. Energy Information Administration Emerging Markets Bond Index Plus Estados Unidos da Amrica Organizao das Naes Unidas para Agricultura e Alimentao Formao Bruta de Capital Fixo Federao do Comrcio do Estado de So Paulo Federal Reserve Federao Nacional da Distribuio de Veculos Automotores Fundo de Garantia do Tempo de Servio Fundao Getulio Vargas Agncia Especial de Financiamento Industrial Fundo Monetrio Internacional

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FOMC FTSE 100 Funcex Gerin GSCI IBC-Br IBGE Ibovespa IC-Br ICC Icea ICI ICMS ICOM ICS IE IEC IED IGP IGP-DI IGP-M INC INCC Inec IOF IPA IPA-DI IPC IPCA IPCH IPI IPVA ISA IT LFT LOA LTRO MR MTE NTN-B NTN-C NTN-F Nuci OCDE p.p. PAC PAF PCA PEA PIA

Comit Federal de Mercado Aberto Financial Times Securities Exchange Index Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Goldman Sachs Commodity Index ndice de Atividade Econmica do Banco Central Brasil Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica ndice da Bolsa de Valores de So Paulo/ ndice da Bovespa ndice de Commodities Brasil ndice de Confiana do Consumidor ndice de Condies Econmicas Atuais ndice de Confiana da Indstria Imposto sobre Circulao de Mercadorias e Servios ndice de Confiana do Comrcio ndice de Confiana de Servios ndice de Expectativas ndice de Expectativas do Consumidor Investimentos Estrangeiros Diretos ndice Geral de Preos ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna ndice Geral de Preos Mercado ndice Nacional de Confiana ndice Nacional de Custo da Construo ndice Nacional de Expectativa do Consumidor Imposto sobre Operaes Financeiras ndice de Preos ao Produtor Amplo ndice de Preos por Atacado Disponibilidade Interna ndice de Preos ao Consumidor ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo ndice de Preos ao Consumidor Harmonizado Imposto sobre Produtos Industrializados Imposto sobre a Propriedade de Veculos Automotores ndice da Situao Atual Indstria de Transformao Letras Financeiras do Tesouro Nacional Lei Oramentria Anual Long Term Refinancing Operation Massa de Rendimento Habitual Ministrio do Trabalho e Emprego Nota do Tesouro Nacional Srie B Nota do Tesouro Nacional Srie C Nota do Tesouro Nacional Srie F Nvel de Utilizao da Capacidade Instalada Organizao para a Cooperao e Desenvolvimento Econmico Pontos percentuais Programa de Acelerao do Crescimento Plano Anual de Financiamento Programa de Compra de Ativos Populao Economicamente Ativa Populao em Idade Ativa

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PIB Pimes PIM-PF PMC PME PMI PO QE RMRVA S&P S&P 500 SBPE Selic Sensex SFH SFN SIT STEO TA TD TJLP UCI VA VAR VIX WEO WTI

Produto Interno Bruto Pesquisa Industrial Mensal Emprego e Salrio Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica Pesquisa Mensal do Comrcio Pesquisa Mensal de Emprego ndice Gerente de Compras Populao Ocupada Quantitative Easing Razo entre a Massa de Rendimento Habitual e o Valor Adicionado ao Produto Interno Bruto Standard & Poor's Standard and Poor's 500 Sistema Brasileiro de Poupana e Emprstimo Sistema Especial de Liquidao e de Custdia Bombay Stock Exchange Sensitive Index Sistema Financeiro da Habitao Sistema Financeiro Nacional Sondagem da Indstria de Transformao Short-Term Energy Outlook Taxa de atividade Taxa de desocupao Taxa de Juros de Longo Prazo Utilizao da Capacidade Instalada Valor Adicionado Vetor Autorregressivo Chicago Board Options Exchange Volatility Index Perspectivas da Economia Mundial West Texas Intermediate

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