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Risco

Motivao
Decises de consumo e investimento envolvem risco
Escolhas com diferentes graus de risco somente podem
ser feitas se for possvel medir o risco
Algumas pessoas acham o risco mais indesejvel que
outras, i.e. as preferncias em relao ao risco diferem
Alguns riscos podem ser reduzidos pela diversificao,
aquisio de seguro ou investimento em mais informao
As pessoas podem s vezes escolher o grau de risco que
esto dispostas a assumir, como ocorre com o
investimento em aes ou ttulos
Mensurao do Risco
Incerteza refere-se a situaes em que so possveis muitos
resultados com probabilidades de ocorrncia desconhecidas
Risco refere-se a situaes em que podemos conhecer todos os
possveis resultados e tambm a probabilidade de ocorrncia de
cada um deles
Probabilidade a possibilidade de ocorrncia de um dado resultado
Exemplo
Empresa de explorao submarina de petrleo
Preo de uma ao = $30
Novo projeto de investimento para descobrir petrleo
Sucesso preo da ao = $40
Insucesso preo da ao = $20
Mensurao do Risco

Se o primeiro investimento da empresa, no h probabilidade
objetiva baseada na frequncia de resultados passados
probabilidade subjetiva indivduos com informaes e
capacidades de process-las diferentes fazem escolhas distintas

A probabilidade objetiva e (na sua ausncia) a probabilidade
subjetiva so necessrias para descrever e comparar escolhas
de risco valor esperado e variabilidade dos possveis
resultados
Se das ltimas 100 exploraes, 25 foram bem sucedidas

Probabilidade objetiva de sucesso =
Probabilidade objetiva de insucesso =
Mensurao do Risco
O valor esperado o resultado mdio esperado
Mais precisamente, o valor esperado de um resultado incerto
a mdia ponderada pelas probabilidades dos valores de todos
os resultados possveis
Valor esperado = Pr(sucesso) $40/ao + Pr(insucesso) $20/ao
= $40/ao + $20/ao
= $25/ao
A variabilidade dos possveis resultados o grau de diferena
entre eles
Mensurao do Risco
Mesmas rendas esperadas, mas variabilidade diferente dos
possveis resultados
Variabilidade | Risco |
A variabilidade medida pelo desvio padro ou varincia
(quadrado do desvio padro)
Emprego 1 (Comisso) 0,5 2000 0,5 1000 1500
Emprego 2 (Salrio Fixo) 0,99 1510 0,01 510 1500
Renda
Pr $ Pr $ Esperada
Resultado 1 Resultado 2
Mensurao do Risco
Medir a variabilidade pelos desvios dos resultados efetivos dos
esperados no basta, pois os desvios mdios so sempre 0

Emprego 1 0,5($500) + 0,5($500) = $0
Emprego 2 0,99($10) + 0,01($990) = $0
Emprego 1 $2000 $500 $1000 -$500
Emprego 2 1510 10 510 -990
Resultado 1 Desvio Resultado 2 Desvio
Mensurao do Risco
Precisamos elevar ao quadrado cada desvio, para tomar apenas os
valores positivos varincia
E, se desejarmos, tomamos a raiz quadrada da mdia dos quadrados dos
desvios desvio padro
Emprego 1 0,5($250000) + 0,5($250000) = $250000
\250000 = $500
Emprego 2 0,99($100) + 0,01($980100) = $9900
\9900 = $99,50 menos arriscado
Emprego 1 $2000 $250000 $1000 $250000 $250000 $500
Emprego 2 1510 100 510 980100 9900 99,50
Mdia do
Quadrado Quadrado Quadrado Desvio
Resultado 1 do Desvio Resultado 2 do Desvio do Desvio Padro
Mensurao do Risco

Em geral, o desvio padro dado por
| | | |
2
2 2
2
1 1
)) ( ( Pr )) ( ( Pr X E X X E X + = o
Exemplo para mais de dois resultados

Emprego 1
Rendimento Esperado: $1000, $1100, ..., $2000

Emprego 2
Rendimento Esperado: $1300, $1400, ..., $1700

Todos igualmente possveis
Mensurao do Risco
Mensurao do Risco
Renda
0,1
$1000 $1500 $2000
0,2
Emprego 1
Emprego 2
O emprego 1 continua mais arriscado
pois a disperso dos possveis
resultados maior
Se voc calcular, ver que
Disperso | Desvio Padro |
Probabildade
Isto continua vlido supondo que os resultados
esperados extremos apresentam menor
probabilidade de ocorrncia do que os resultados
localizados prximos ao meio da distribuio de
probabilidade

As distribuies de probabilidade agora apresentam
picos
Mensurao do Risco
Mensurao do Risco
Emprego 1
Emprego 2
Renda
0,1
$1000 $1500 $2000
0,2
Probabilidade
Mensurao do Risco
Que emprego escolher?

Emprego 1: maior rendimento esperado,
mas maior risco

A escolha depende da atitude das pessoas em
relao ao risco
Emprego 1 $2100 $250000 $1100 $250000 $1600 $500
Emprego 2 1510 100 510 980100 1500 99,50

Quadrado Quadrado Renda Desvio
Resultado 1 do Desvio Resultado 2 do Desvio Esperada Padro
Preferncia ao Risco
Um consumidor recebe uma renda de $15000 no seu emprego atual
(utilidade de 13) e pensa em mudar para um emprego de maior risco

Renda | $30000 (utilidade de 18) Pr = 0,5
ou
Renda + $10000 (utilidade de 10) Pr = 0,5

Valor esperado da renda no novo emprego
+
Utilidade esperada
E(u) = u($10000) + u($30000)
= 10 + 18
= 14

A utilidade esperada do novo emprego (14) maior do que a
utilidade do emprego atual (13)
O consumidor deve escolher mudar para o emprego mais
arriscado
Renda (em mil $)
Utilidade
O consumidor avesso a
risco porque prefere
uma renda garantida de
$20000 a uma aposta com
probabilidade 0,5 de ganhar
$10000 e 0,5 de
de ganhar $30000

Para o consumidor avesso a
risco, as perdas so mais
importantes do que os
ganhos

$10000
de $20000 para $30000
u| em 2

+$10000
de $20000 para $10000
u+ em 6
E
10
10 15 20
13
14
16
18
0
16 30
A
B
C
D
Averso a risco Preferencia por uma renda certa a uma renda incerta com mesmo valor
esperado avesso a risco
Preferncia ao Risco
Neutralidade a risco Indiferena a receber uma renda certa e uma incerta que tenha o mesmo
valor esperado
Preferncia ao Risco
Renda (em mil $) 10 20
Utilidade
0
30
6
A
E
C
12
18
Utilidade marginal da
renda constante
No preciso recorrer
utilidade para
representar a situao
do consumidor:
a renda tambm
representa bem

Exemplo
Duplicar renda
Duplicar utilidade
Preferncia ao Risco
Apreciao pelo risco Preferncia por uma renda incerta a uma certa, quando ambas
tm o mesmo valor esperado
Renda (em mil $)
Utilidade
0
3
10 20 30
A
E
C
8
18
Um consumidor amante
do risco quando
prefere a aposta
renda garantida

A utilidade esperada de
uma renda incerta de
$10000 com probabilidade
0,5 ou de $30000 com
probabilidade 0,5 mais
elevada do que a utilidade
de uma renda garantida
de $20000
E(u) = 0,5 u($10000) + 0,5 u($30000) = 0,5(3) + 0,5(18) = 10,5
u($20000) = 8
Preferncia ao Risco
Prmio de risco Soma mxima em dinheiro que o consumidor avesso a risco quer
pagar para evit-lo
Renda (em mil $)
Utilidade
0 10 16
O prmio de risco

$4000
porque
a renda garantida de
$16000
tem mesma utilidade
esperada que a renda
incerta de valor
esperado de
$20000
10
18
30 40
20
14
A
C
E
G
20
F
Prmio de risco
Preferncia ao Risco
Renda e averso a risco Um consumidor avesso a risco prefere aquele com menor
variabilidade de resultados quanto maior a variabilidade, maior o prmio do risco
Renda (em mil $)
Utilidade
0 10 16
Outro emprego tem
probabilidade 0,5 de
renda de $40000
(utilidade de 20) e
probabilidade 0,5 de
renda nula (utilidade
de 0)

Valor esperado deste
outro emprego tambm
de $20000, mas a utilidade
menor (10)
No primeiro emprego de
risco, a renda de $20000
tem utilidade de 16
O primeiro emprego tem
utilidade maior
O prmio do risco do outro
emprego 10 e maior do
que o do primeiro emprego (4)
10
18
30 40
20
14
A
C
E
G
20
F
Prmio de risco
Preferncia ao Risco
Averso a risco com curvas de indiferena

Uma curva de indiferena combina renda esperada e
variabilidade (desvio padro) da renda de mesmo nvel
de utilidade

J que o risco indesejvel, quanto maior o risco, maior
a renda esperada para deixar o consumidor avesso a
risco em situao igualmente boa

Curva de indiferena inclinada para cima
Preferncia ao Risco
Averso a risco com curvas de indiferena
Desvio Padro da Renda
Renda
Esperada

Grande averso a risco

Um aumento no
desvio padro
requer um grande
aumento da renda
esperada para manter
a mesma satisfao

U
1

U
2

U
3

Preferncia ao Risco
Averso a risco com curvas de indiferena
Desvio Padro da Renda
Renda
Esperada
Pouca averso a risco

Um grande aumento no desvio padro requer apenas
um pequeno aumento da renda esperada para manter
a satisfao constante
U
1

U
2

U
3

Reduo do Risco
Um consumidor avesso a risco procura reduzi-lo recorrendo a
Diversificao
Seguros
Obteno de mais informao sobre opes e resultados
Diversificao alocar recursos a atividades variadas cujos resultados
estejam pouco relacionados entre si
Exemplo. Vendas inversamente correlacionadas: aparelhos de ar
condicionado e aquecedores
Empresa pode escolher vender apenas aparelhos de ar condicionado,
apenas aquecedores ou os dois
A resultado da sua escolha depender de se o prximo ano vai ser
relativamente quente ou frio
Reduo do Risco
Vendas de condicionadores de ar $30000 $12000
Vendas de aquecedores 12000 30000
Pr de fazer calor ou frio = 0,5
Ano Quente Ano Frio
Se a empresa decidir vender apenas condicionadores de ar
sua renda seria $30000 se o prximo ano for relativamente quente
ou $12000 se o prximo ano for relativamente frio
Renda Esperada = 0,5($30000) + 0,5($12000) = $21000
Diversificao empresa divide o seu tempo na venda dos dois recebe metade
dos valores da tabela acima
Se for um ano quente, ela apura $15000 da venda de condicionadores de ar e
$6000 da venda de aquecedores sua renda ser com certeza $21000
Se for um ano frio, ela tambm apura com certeza $21000
No mercado de aes, os resultados so positivamente correlacionados no
possvel eliminar todo o risco pela diversificao
Reduo do Risco
Seguros
O consumidor avesso a risco despende parte de sua renda para evit-lo
A aquisio de seguros garante ao consumidor a mesma renda, havendo
ou no ocorrncia de perdas
Exemplo. Objetos em uma casa no valor de $50000
Seguro contra roubo = $1000
No $40000 $50000 $49000 $3000
Sim 49000 49000 49000 0
Seguro Assalto No Ocorrncia Riqueza Desvio
Pr = 0,1 Pr = 0,9 Esperada Padro
Reduo do Risco
Lei dos Grandes Nmeros
Embora acontecimentos singulares sejam imprevisveis, o resultado mdio
de muitos acontecimentos similares pode ser previsto
O resultado singular de uma moeda jogada para cima imprevisvel, mas
o resultado mdio de muitas repeties, no: Pr cara (coroa) =
Por meio da operao em larga escala, as seguradoras podem se
certificar de que, para muitos acontecimentos, o valor total de prmios
recebidos ser igual ao valor total dos pagamentos feitos
Quando o valor do prmio do seguro igual ao valor pago na ocorrncia
do sinistro, o seguro dito atuarialmente justo
As seguradoras normalmente cobram prmios acima do prejuzo
esperado, pois precisam cobrir custos administrativos e obter lucro
Com muitas seguradoras em concorrncia, os prmios ficam prximos dos
atuarialmente justos
Reduo do Risco
Valor da Informao
a diferena entre o valor esperado de uma escolha cor certeza e o valor
esperado quando no h informao

Exemplo. Loja encomenda ternos para o outono
100 fabricante cobra $180 por terno
50 custo de $200 por pea
Loja sabe que vai vender por $300 cada, mas no sabe quantos vai
vender, se 50 ou 100
Sem nenhuma informao Pr = de vender 100, Pr = de vender 50

Um gerente neutro a risco compra 100
Se vender 100
Receita = 100(300) = 30000 Lucro = 30000 18000 = $12000
Se vender 50
Receita com consumidor = 50(300) = 15000
Receita com o fornecedor (devolve 50) = 50(90) = 4500
Receita total = 15000 + 4500 = 19500 Lucro = 19500 18000 = $1500
Lucro Esperado = 0,5(12000) + 0,5(1500) = 6000 + 750 = $6750
Reduo do Risco
Um gerente avesso a risco compra 50
Os consumidores poderiam querem 100, mas a loja tem apenas 50
Receita = 50(300) = 15000 Lucro = 15000 10000 = $5000
Se a venda for de 50 Lucro = $5000
Lucro Esperado = 0,5(5000) + 0,5(5000) = $5000
Aquisio de 50 Unidades $5000 $5000 $5000
Aquisio de 100 Unidades 1500 12000 6750
Venda de Venda de Lucro
50 Ternos 100 Ternos Esperado
Reduo do Risco
Com informao completa loja faz encomenda correta
Vendas de 50 Encomenda 50 Despesa = 50(200) = $10000
Receita = 50(300) = $15000 Lucro = 15000 10000 = $5000
Vendas de 100 Encomenda 100 Despesa = 100(180) = $18000
Receita = 100(300) = $30000 Lucro = 30000 18000 = $12000
Lucro Esperado = 0,5(5000) + 0,5(12000) = 2500 + 6000 = $8500

Portanto (para 100 ternos)
Lucro Esperado com Informao Completa = $8500
menos
Lucro Esperado com Incerteza Completa = $6750
=
Valor da Informao = $1750

A loja pode gastar at $1750 para obter informao adicional

Ativos de Risco
Ativo aquilo que proporciona um fluxo de dinheiro ou servio para seu
proprietrio Exemplo. Uma casa, caderneta de poupana, aes da GM
Ganho (perda) de capital aumento (reduo) no valor de um ativo
Ativo de risco ativo que proporciona um fluxo incerto de dinheiro e
servios para seu proprietrio Exemplo. Aes da GM
Ativo sem risco Exemplo. Treasury Bills (ttulos de curto prazo do
Tesouro americano)
Retorno de um ativo fluxo monetrio total, incluindo ganhos ou
perdas de capital, em frao de seu preo (= taxa interna de retorno, que
compara fluxos monetrios ao longo do tempo) Exemplos. Ttulo que vale
$1000 e pague $100 por ano retorno anual de 10% :: Se uma ao da
GM valia $80 no incio do ano e tivesse seu valor reduzido para $72 ao
final do ano (+10%), tendo pago dividendos de $4 (5%) durante o ano
retorno de 5% (= dividendos de 5% perda de capital de 10%)

Ativos de Risco
Retorno real retorno menos taxa de inflao
Retorno esperado de um ativo valor esperado de seu retorno
Retorno efetivo embora o retorno efetivo pode diferir em
determinados anos do retorno esperado, com o passar do tempo o retorno
efetivo tende a convergir para o esperado
Ativos diferentes apresentam retornos diferentes. Exemplo. Taxa real de
retorno (%) e risco (desvio padro, %) para diferentes opes de
investimento da economia americana (1926-1999)
Por que adquirir Treasury Bills e no aes? O desvio padro menor
demanda por um ativo de risco depende no apenas do retorno, mas
tambm do risco :: retorno | risco |
Aes Ordinrias da S&P 500 9,5 20,2
Ttulos de Empresas a Longo Prazo 2,7 8,3
Letras do Tesouro 0,6 3,2

Retorno Risco

Ativos de Risco
Carteira de Investimento
R
f
retorno seguro das letras do Tesouro

R
m
retorno esperado do investimento no mercado de aes

r
m
retorno efetivo do investimento no mercado de aes

R
m
> R
f
b frao da renda investida no mercado de aes
1 b frao da renda investida em letras do Tesouro
R
p
retorno esperado da carteira de ativos
o
m
desvio padro do investimento de risco no mercado de aes
o
p
desvio padro da carteira

R
p
= E[br
m
]

+ E[(1 b)R
f
] = bE[r
m
]

+ (1 b)R
f
= bR
m
+ (1 b)R
f

o
p
2

= E[br
m
+ (1 b)R
f
R
p
]
2
= E[br
m
+ (1 b)R
f
bR
m
(1 b)R
f
]
2

= E[b(r
m
R
m
)]
2
= bo
m
2

O retorno esperado da carteira de ativos a mdia ponderada entre os
retornos esperados dos dois ativos

O risco da carteira de ativos corresponde frao da renda investida no
mercado acionrio vezes o risco desse investimento
Ativos de Risco
m p
bo o =
f m p
R b bR R ) 1 ( + =
) (
f m f p
R R b R R + =
m p
b o o / =
p
m
f m
f p
R R
R R o
o
) (
+ =
Ativos de Risco
p
m
f m
f p
R R
R R o
o
) (
+ =
Se o risco da carteira o
p
aumenta retorno esperado R
p
aumenta
Esta equao uma linha de oramento que descreve a permuta
entre risco e retorno esperado

Linha reta: R
m
, R
f
, o
m
constantes inclinao (ou preo do risco)
(R
m
R
f
)/o
m
constante
Preo do Risco risco extra que um investidor deve correr para
poder desfrutar de um maior retorno esperado
Ativos de Risco
0
p

Retorno do
Padro Desvio
Retorno
Esperado
R
p
Sem risco, o retorno
esperado R
f

Com o mximo de risco
(carteira apenas de
aes), o retorno
esperado R
m

A alocao tima entre
risco e retorno ocorre
na tangncia da linha
de oramento com a
curva de indiferena U
2

R
f
Linha de
Oramento
m
o
R
m
- o
R
*
U
2
U
1
U
3
Ativos de Risco
R
f
Linha de
Oramento
0
Retorno
Esperado
R
p
p

Retorno do
Padro Desvio
Dada a mesma linha
de oramento, o investidor
A prefere um retorno
esperado menor, para correr
menos risco
O investidor B aposta em
um retorno esperado maior,
correndo um risco maior
U
A
R
A
A
o
U
B
R
B
m
o
R
m
B
o
Ativos de Risco
R
f
Linha de
Oramento

0
Retorno
Esperado
R
p
U
A
R
A
A
o
U
A
elevada averso a risco:
carteira composta por
aes e letras do Tesouro
p

Retorno do
Padro Desvio
U
B
R
B
m
o
R
m
B
o
U
B
baixa averso a risco:
investimento de mais de
100% da riqueza, tomando-se
emprestado e comprando-se
aes na margem
Alavancagem
Investidor aumenta seu
retorno esperado acima
do nvel do mercado,
mas o faz ao custo de um
risco maior
Economia Comportamental
H evidncia de economia comportamental mostrando que trs
principais situaes no podem ser explicadas pelas hipteses de
maximizao da utilidade:
Endowment Effect
Fairness
Lei dos pequenos nmeros da probabilidade
O consumidor decide a partir de pontos de referncia
No atribui valores nicos a bens que compra: o valor depende
das circunstncias
Endowment effect
As pessoas no gostam de perder coisas que j possuem e assim
atribuem maior valor a um bem quando elas j o possuem
Economia Comportamental
O consumidor leva em conta justia (fairness)
Exemplo
Comea a chover, voc entra na loja e percebe que o guarda-
chuva, que custava $20, agora est custando $40
Embora voc conhea as leis de demanda e oferta e queira o
guarda-chuva, voc decide no compr-lo pois acha injusto o
aumento de cem por cento
O consumidor calcula mal as leis de probabilidade e no
maximiza sua utilidade esperada
Lei dos pequenos nmeros: as pessoas tendem a superestimar a
probabilidade de que certos eventos ocorrero quando dispem de
relativamente pouca informao de memria recente
Exemplo
Pessoas superestimam as chances de um acidente areo e de
ganhar na loteria
Fonte
R. Pindyck & D. Rubinfeld
Microeconomics, 6
th
Edition
Chapter 5, Uncertainty and Consumer Behavior

copyright 2005 Sergio Da Silva. All rights reserved.