de kredietcrisis doorgelicht 50 actuele vragen over sparen en beleggen

Thierry Debels

De kredietcrisis doorgelicht
50 actuele vragen over sparen en beleggen

Houtekiet
Antwerpen / Amsterdam

Copyright Thierry Debels / Uitgeverij Houtekiet, 2009 Uitgeverij Houtekiet, Vrijheidstraat 33, b-2000 Antwerpen info@houtekiet.com www.houtekiet.com

Omslag Isabelle Van Laerhoven Omslagfoto ??? Zetwerk Intertext, Antwerpen

isbn 978 90 8924 060 6 d 2009 4765 5 nur 740 ??? Niets uit deze uitgave mag worden verveelvoudigd en/of openbaar gemaakt door middel van druk, fotokopie of op welke andere wijze ook, zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van de uitgever. No part of this book may be reproduced in any form, by print, photoprint, microfilm or any other means, without written permission of the publisher.

Inhoud

Voorwoord 9 Inleiding 11 1 Is paniek goed? 13 2 Wat betekent het als ik meer rendement op een financieel product krijg? 16 3 Welke informatie mag ik geloven als het over sparen en beleggen gaat? 18 4 Welke informatie mag ik geloven als het over sparen en beleggen gaat (bis)? 20 5 Brengen aandelen gemiddeld 7% per jaar op? 23 6 Wat is de beurs eigenlijk? 25 7 Is de beurs er wel voor de particuliere belegger? 28 8 Waarom kiezen overheden voor spaarders en tegen beleggers? 30 9 Wat zijn de voorwaarden om te genieten van de depositogarantie? 33 10 Zijn beursintroducties interessant? 36 11 Waarom mag ik geen rekening houden met (externe) koersdoelen 38 12 Waarom mogen beleggers geen gestructureerde fondsen kopen? 42

13 Waarom zijn geldmarktfondsen geen alternatief voor spaarrekeningen? 45 14 Waarom is Ethias eigenlijk in de problemen gekomen? 48 15 Zijn de economische modellen nog betrouwbaar? 52 16 Wat is de invloed van carry trades op de kredietcrisis? 54 17 Is de regeling in verband met de Fortis-coupon wel wettelijk? 56 18 Waarom zijn mensen eigenlijk niet geschikt om te beleggen 59 19 Wat is het belangrijkste wat ik moet weten over aandelen? 62 20 Is het beursspel eigenlijk wel eerlijk? 64 21 Wanneer moet je in de aandelenbeurs stappen? 66 22 Waarom staan particuliere beleggers zo huiverachtig om hun portefeuille te beschermen met putopties? 69 23 Waarom is een sectorgebonden beleggingsstrategie gevaarlijk? 71 24 Welke strategie is de beste om te beleggen? 73 25 Waarom biedt actief beheer bij fondsen geen toegevoegde waarde? 75 26 Waarom is het beter om niet online te beleggen? 78 27 Kan je als belegger iets met de intrinsieke waarde van een aandeel? 81 28 Zijn holdings geen uitweg in een berenmarkt? 83

29 Wat kan de theorie van fractalen me leren over beleggen? 86 30 In welke berenmarkt zitten we eigenlijk? 89 31 Heeft Warren Buffett de waarheid in pacht? 91 32 Wat is de waarde van adviezen van goeroes? 93 33 Wat is de waarde van de adviezen van analisten? 96 34 Zijn scheepscertificaten een goed alternatief? 99 35 Moet ik de insiders volgens? 104 36 Waarom moeten beleggers voorzichtig zijn met acroniemen? 106 37 Waarom mogen we geen al te hoge dunk hebben van de ratings van de kredietagentschappen? 109 38 Wie mag ik wel geloven als het over beleggen gaat? 111 39 Wat is de toegevoegde waarde van hefboomfondsen? 113 40 Waarom houden beleggers de verkeerde parameters in de gaten? 115 41 Waarom lijken alle ongelukkige beleggers op elkaar? 117 42 Waarom is het goud geen echte veilige haven gebleken? 120 43 Waarom vind je op beleggersfora vaak uiterst relevante informatie? 122 44 Wat is het meest misbruikte argument om beleggers naar aandelen te loodsen? 125 45 Waarom vormen fondsen met kapitaalgarantie geen alternatief voor vastrentende producten? 128

46 Waarom moeten beleggers zich verre houden van gestructureerde producten 130 47 Waarom zijn reverse exchangeables geen interessante financile producten? 132 48 Hoe komt het dat een product dat meer dan 4% biedt risicovol is? 134 49 Hoe groot is het systeemrisico? 137 50 Hoe zien de komende jaren eruit voor spaarders en beleggers? 139 Besluit 141 Best of books 145

Voorwoord

Peter Van Maldegem

10

Inleiding

Toen ik op 1 november 2008 op de Boekenbeurs mijn laatste boek signeerde, kwam er een man naar me toe. Hij wilde me persoonlijk bedanken, vertelde hij me. Ik vroeg waarom. Omdat u me veel geld heeft doen besparen, zei hij fluisterend. Meestal worden experts, analisten of beursspecialisten in het zonnetje gezet omdat ze aandelen hebben aangeraden die het nadien goed deden. Ik heb altijd een andere benadering gevolgd. Sinds mijn eerste boek (Emotionele intelligentie op de beurs) wil ik lezers iets bijbrengen. Vooral over zichzelf. Een schrijver is een leraar zonder krijtje. Ondertussen waren ook de vrouw en de twee kinderen van de man bij me komen staan. Hij vertelde me dat hij mijn vorige boek had gekocht en gelezen. Net op tijd, glunderde hij. Hij verwees naar Wat de belegger zeker moet weten, dat in het najaar van 2007 verschenen was. In het eerste hoofdstuk heeft u een overzicht gegeven van de ergste beurscrashes van de laatste decennia, vertelde de man, en dat heeft me aan het denken gezet. Ik vertelde hem dat dit inderdaad mijn bedoeling was. Hij had besloten om op dat moment geen aandelen te kopen. Welke aandelen had u toen in gedachte? vroeg ik de man. Hij antwoordde dat alle analisten toen positief waren over de financile aandelen: Dexia, Fortis en kbc. Dus, mijnheer Debels, nogmaals bedankt. En is dat uw

11

nieuwste boek? Hij nam een exemplaar van 50 praktische vragen over beleggen op en bestudeerde het. Kan u onmiddellijk drie exemplaren signeren? Uiteraard kon dat. Ik merkte tijdens het signeren, het leukste moment van het schrijfproces, dat de vrouw van mijn lezer er gelukkig bijliep. Of dat iets met de wijze beleggingsbeslissing van haar man te maken had, is moeilijk uit te maken. Ja, vertelde mijn lezer. En boek is voor mij. En de andere twee geef ik aan goede vrienden cadeau. Ik wil dat ze uw ideen leren kennen. De Boekenbeurs editie 2008 was voor mij alvast geslaagd. Een mooier compliment voor een auteur bestaat niet.

12

1
Is paniek goed?
Je leest vaak dat paniek in financile zaken niet goed is. De beurzen zakken en experts raden aan om het hoofd koel te houden. Terecht? Eigenlijk niet. Eigenlijk is een beetje paniek goed en is de eerste die in paniek raakt vaak de slimste. Noem het maar rationele paniek. Laten we even de chronologie schetsen van de slopende beursval van de laatste tijd. Toen de beurs in mei 2007 op zijn hoogste punt stond, was er uiteraard niemand die panikeerde. Integendeel. De eerste echte paniek brak uit in het weekend van 13 september 2008 toen de Amerikaanse regering besliste om Lehman Brothers niet te redden. Diegenen die toen als eersten terecht panikeerden, konden nog een deel van de al gehavende meubelen redden. Een gelijkaardig verhaal zien we bij Fortis. De grootste paniek brak uit toen het aandeel geschorst werd in de week na 4 oktober. Beleggers die eerder panikeerden konden verkopen voor 5 euro. De anderen, zij die het hoofd koel hielden op aanraden van de analiste, voor 1 euro. De beste illustratie van mijn stelling dat paniek goed is, op voorwaarde dat je als eerste panikeert, zie je bij een bank run. Spaarders die als eersten hun geld afhalen van de bank zijn

13

de slimsten. Dat is overigens ook de stelling van Henritte Prast. Spaarders die geld van hun rekening halen zodra het gerucht gaat dat de bank in de problemen is, zijn niet in paniek. Zij zijn juist heel rationeel bezig. Prast bouwt verder op de ideen van socioloog Bob Merton: Mertons conclusie wist dan ook dat mensen die het hoofd koel houden en niet geloven in geruchten over de vermeende ziekte van een bank, volledig rationeel handelen als ze hun geld er zo snel mogelijk weg halen. Want hier geldt wie eerst komt, wie eerst maalt. Hoezo blinde paniek, hoezo massapsychose? vraagt Prast zich terecht af. Wie zijn geld niet weghaalt in zon situatie, die is pas blind. Rationele paniek dus. De reden wordt gegeven door docent Koen Schoors, een van de weinige wijze stemmen tijdens de kredietcrisis. In een interview met Het Laatste Nieuws geeft hij aan dat elk banksysteem inherent onstabiel is. Als je alle bankdepositos optelt, heb je meer geld dan er biljetten voorradig zijn. Geld is niet ophaalbaar. Nergens. Als er dus meer dan een derde van de klanten naar de bank loopt, omdat ze vrezen dat de bank failliet gaat, dan gaat ze ook failliet. Geen enkele bank is volledig veilig. Een paar maanden voor dit interview met Schoors, meer bepaald op 15 mei 2008, schreef Cash over Kaupthing Bank: Geen paniek. Cash schreef het stuk nadat het in de maanden daarvoor veel vragen kreeg over de financile toestand van de bank. We denken echter dat de kans op een faillissement en het verlies van spaargeld heel klein is. Enkele maanden later was Kaupthing de facto failliet. Cash vindt dat de markt de toestand bij Kaupthing op dat ogenblik veel te negatief en met te weinig kennis van zaken heeft ingeschat. De analisten van Cash zijn dus veel slimmer dan de markt? Meer zelfs: de analisten van Cash verdedigden de bank met vuur. Als ze de kosten-inkomstenratio bekijken, concluderen

14

ze dat Kaupthing een zilveren plak verdient. Enkel Santander doet beter in heel Europa. Zelfs de fameuze tier one ratio (kernkapitaal dus) ligt volgens Cash met 9,6% op een prima niveau. Meer nog: Kaupthing kan met de netto-opbrengsten alle kosten dekken en de depositos zorgen voor de helft van haar financiering. Kortom, geen paniek. Centjes bij de bank laten. Bij Kaupthing welteverstaan.

15

2
Wat betekent het als ik meer rendement op een financieel product krijg?
Laten we even verdergaan met het verhaal over Kaupthing omdat het zo dramatisch is. Na Max Fisher dacht wellicht niemand dat spaarders in de problemen zouden komen bij een bank. Bij Kaupthing kon je op de spaarrekening Edge 4,25 + 2% vangen, althans voordat de tegoeden van de bank bevroren werden. Cynici zien hier een verband tussen en de oorsprong van de bank, IJsland meer bepaald. In het beste geval kreeg je op jaarbasis dus 6,25% op een gewone spaarrekening. Dat lijkt erg veel voor een gewone spaarrekening en dat is het ook. Zeker als je weet dat een risicovrije staatsbon op 7 jaar zowat 4% bruto opleverde. Hoe kan je dan als bank meer dan twee procentpunt meer rente geven op een financieel instrument dat bovendien door de spaarder onmiddellijk opvraagbaar is? In de economie en de politiek geldt de onverbiddelijke regel dat er geen gratis maaltijd bestaat. There is no such a thing as a free lunch. Er is dus altijd wel iemand die betaalt voor die maaltijd. D vraag is natuurlijk wie? Ondertussen kennen we het antwoord.

16

De vergoeding op een financieel instrument waarbij je spaargeld voor een lange termijn vastlegt bijvoorbeeld 7 jaar moet in principe hoger zijn dan de vergoeding die je krijgt op soortgelijke instrumenten op kortere termijn. Slechts in uitzonderlijke economische omstandigheden geldt deze regel niet. Dat was de belangrijkste indicatie om aan te nemen dat er iets niet klopte aan deze Edge-rekening. Ondanks de geruststellende analyse van de redacteurs van Cash. Gedupeerde spaarders hebben er op diverse internetfora al op gewezen: consumentenorganisatie Test-Aankoop heeft de afgelopen tijd zijn steentje bijgedragen aan de populariteit van de hoogrentende Kaupthing Edge-rekening, waarvan de spaartegoeden nu geblokkeerd zijn, schreef De Standaard terecht op 15 oktober 2008. Test-Aankoop pareerde de aanval door te stellen dat de organisatie herhaaldelijk gewaarschuwd had voor mogelijke financile problemen bij de IJslandse bank. Maar dat is een beetje goedkoop. Test-Aankoop zou immers moeten weten dat een deel van het spaarders- en beleggerspubliek steevast op zoek is naar de hoogste spaarrente, net zoals een deel van de kopers steevast op zoek is naar de laagste prijs. Trouwens, tot net voor de bevriezing van de spaargelden van Kaupthing, werd de Edge-rekening door Test-Aankoop voorgesteld als de beste keuze voor onelinerspaarders. En overigens niet alleen door Test Aankoop.

17

3
Welke informatie mag ik geloven als het over sparen en beleggen gaat?
Ik zou graag schrijven dat u te allen tijde en in alle omstandigheden een aantal bronnen mag geloven. Zo zou het handig en nuttig zijn dat u Paul DHoore altijd mag geloven. Dat is handig omdat hij veel mensen tegelijk bereikt en omdat de voormalige sportjournalist van de vrt probeert de taal van de man in de straat te gebruiken. Zijn belangrijkste troef overigens. De boodschap 176% hoger op de cover van zijn voorlaatste boek, gepubliceerd toen de beurs op zijn hoogste punt stond, is hiervan een illustratie: het sprak veel spaarders en beleggers aan en het was duidelijk. Alleen was de boodschap verkeerd. Dus Paul DHoore valt spijtig genoeg af. Misschien is een zakenkrant zoals De Tijd een betere bron van objectieve en neutrale informatie. Die indruk bestaat toch. Laten we dit even toetsen. In een verslag over de economie van IJsland van 13 mei 2008, wordt de gedelegeerd bestuurder van Kaupthing Bank, Hreidar Mar Sigurdson, aan het woord gelaten: Het eerste kwartaal van 2008 was ons beste in omzetgroei, met 70.000 klanten. Volgens de topman van de bank was Kaupthing bovendien de meest solide bank ter wereld: In liquiditeit en solvabiliteit horen we tot de beste ter wereld.
18

Sigurdson legt ook uit dat het bedrijfsmodel van Kaupthing eenvoudig is en bovendien werkt: We lenen het uit aan andere banken tegen nog hogere tarieven. Daarom kan Kaupthing dus die hoge rentevoeten betalen aan Belgische spaarders. Op dezelfde pagina van die krant vinden we onderaan links een stukje met als titel: Kaupthing Edge biedt beste spaarrente in Belgi. Neen. Het gaat niet om reclame. In het stukje wordt algemeen directeur van Kaupthing Belgi, Stfan Richter, aan het woord gelaten om de Edge te promoten. Lezers van De Tijd zijn over het algemeen doorgestudeerde mensen die wel een en ander van sparen en beleggen afweten. Het verhaal over Kaupthing dat die dag door De Tijd werd geschetst klinkt aannemelijk. Meer zelfs: het klinkt overtuigend. De conclusie was immers dat Kaupthing een solide bank is die spaarders de hoogste rente bood en tegelijk geld verdiende door die tegoeden aan andere banken uit te lenen. Eigenlijk was iedereen die bleef sparen bij een Belgische grootbank aan 2% een grote dommerik.

19

4
Welke informatie mag ik geloven als het over sparen en beleggen gaat (bis)?
De informatie die u wel mag geloven als spaarder en belegger is de objectieve, harde en niet genterpreteerde informatie. Dat is uiteraard niet evident omdat we zo gewoon zijn dat er iemand een expert deze koude cijfers voor ons interpreteert. Misschien zijn spaarders en beleggers gewoon een beetje lui en moeten ze zelf leren interpreteren. Laten we een illustratie hiervan geven. Daarnet schreef ik dat spaarders uit de verslaggeving in De Tijd de valse indruk kregen dat de spaarrekening Edge van Kaupthing wel iets voor hen was. Maar het ging om een interview met de toplui van de bank. Uiteraard dat ze reclame maken voor hun onderneming en producten. Aan een kapper vraagt u toch ook niet of uw haar wel geknipt moet worden? In De Tijd staat wel degelijk informatie die u nodig hebt om uw beleggingsbeslissingen te nemen. Soms is de informatie zo overduidelijk aanwezig dat je jezelf wel voor de kop slaat dat je het toen niet gezien hebt. Laten we even de eerste bladzijde van het katern Geld & Beleggen nemen van 11 oktober 2007. De beurs heeft dan al enkele maanden de piek achter zich. Je vindt die pagina overigens terug op de website van de krant.
20

In de linkerkolom zien we de gewoonlijke beurscijfers: de Bel20 is de voorbije 7 dagen opnieuw steil omhoog gegaan van 4375 naar 4510 punten. Het niveau ligt wel onder het hoogste punt dat eerder dat jaar bereikt werd. Geen vuiltje aan de lucht dus op dat moment. Ogenschijnlijk. De meeste analisten verwachten dat de Bel weldra door de grens van 5000 punten zal breken. De Dow staat op dat ogenblik op 14000 punten. Het belangrijkste artikel staat boven op diezelfde bladzijde: Valse start resultatenregen stopt recordreeks Dow Jones. De grafiek die gebruikt wordt om het artikel te illustreren is wellicht de belangrijkste grafiek die dat jaar gepubliceerd werd. Bij beleggers die deze te zien kregen, zouden op dat moment minstens drie alarmsignalen moeten afgaan. Een sirene, een zwaailicht en een stoel die zo wild begint te schudden dat de gebruiker ervan op de grond valt. De grafiek geeft de evolutie weer van de winstgroei van de s&p 500-bedrijven sinds 2003. Vanaf het derde kwartaal van 2006 zet de winstgroei een duizelingwekkende daling in. De Vertigo in Walibi is er klein bier mee. In het derde kwartaal van 2007 bereikt de winstgroei 0,1%. Een jaar daarvoor was de winstgroei nog 17%. Volgens John Butters van Thomson Financial zal winstgroei in het derde kwartaal waarschijnlijk voor het eerst in vijf jaar negatief zijn. Dat komt omdat de twee winstwaarschuwingen van Valero en Chevron nog niet meegerekend waren. Sirene! Aandelen zijn immers niets anders dat de huidige waarde van toekomstige winsten en beleggers rekenen steevast op winstgroei. Als deze wegvalt of negatief wordt, ploffen aandelen als bakstenen naar beneden. Wat ook gebeurd is. Het verhaal in het artikel staat dan ook in schril contrast met de grafieken van de beursindexen in de linkerkolom. Maar dat is het verleden. Winstgroei is de toekomst. Soms is het

21

verhaal zo duidelijk dat het niet anders kan dan dat beleggers de informatie gewoon niet willen weten. Een mooie illustratie van de cognitieve dissonantie theorie, die stelt dat tegenstrijdige feiten de geest dwingen om nieuwe ideen of gedachten te onderzoeken, of om de aanwezige overtuiging aan te passen, dus om de hoeveelheid dissonantie (tegenstrijdigheid) tussen cognities te verminderen

22

5
Brengen aandelen gemiddeld 7 % per jaar op?
Er is een grapje dat stelt dat een volwassen man kan verdrinken in een rivier die gemiddeld vijftig centimeter diep is. Grapjes bevatten vaak een kern van waarheid. Met statistiek kan je trouwens alles bewijzen. Hetzelfde fenomeen speelt als je hoort dat aandelen superieur zijn aan obligaties of cash omdat het langetermijnrendement gemiddeld 7% bedraagt. Dat gemiddelde klopt misschien. Maar de verschillen tussen de goede (of stierenmarkten) en slechte (of berenmarkten) periodes zijn enorm. Laten we dit eens bekijken voor de Amerikaanse aandelenmarkt: de s&p 500 (Tabel 1, volgende pagina ). Deze tabel is uiterst leerrijk. Een eerste vaststelling is dat het gemiddelde rendement van aandelen inderdaad zowat 7% is. Tot zover klopt de algemeen verspreide wijsheid of conventional wisdom over aandelen. Alleen is dat rendement zeer ongelijk verdeeld. Iemand die pakweg in 1966 is beginnen beleggen en in 1982 ontmoedigd de handschoen in de ring geworpen heeft, heeft niets verdiend. Integendeel, zijn netto jaarlijks rendement was zelfs negatief (-1,5%). Cash was toen een betere oplossing. En 16 jaar is toch

23

Tabel 1: Berenmarkt versus stierenmarkt (s&p 500)

periode in jaren

periode in jaren
20 10 20 10 8 17 18 15

jaarlijks reel rendement

seculaire berenmarkt 1802-1815 1835-1843 1853-1861 1881-1896 1906-1921 1929-1949 1966-1982 Gemid.

seculaire stierenmarkt 1815-1835 1843-1853 1861-1881 1896-1906 1921-1929 1949-1966 1982-2000

13 8 8 15 15 20 16 14

2,8% -1,1% -2,8% 3,7% -1,9% 1,2% -1,5% 0,1%

9,6% 12,5% 11,5% 11,5% 24,8% 14,1% 14,8% 14, 14,1%

Bron: Bank Delen en Sam Adams

al een behoorlijk lange periode. Zeker als je regelmatig hoort vertellen dat je op een periode van 10 jaar geen negatief rendement op aandelen kan halen. Wellicht grijpen de adviseurs terug naar de merkwaardige stierenmarkt van 1982 tot 2000. Toen werd een jaarlijks rendement gehaald van 14,8%. Wat die experts niet weten (erg) of niet willen vertellen (nog erger) is dat we die stierenmarkt in 2000 definitief afgesloten hebben.

24

jaarlijks reel rendement

6
Wat is de beurs eigenlijk?
Je kan de aandelenbeurs vergelijken met een enorme verdisconteringsmachine. Verdisconteren betekent oorspronkelijk dat je wissels (een beetje te vergelijken met cheques) voor de vervaldag aanbiedt aan een financile instelling en dat je er een lagere prijs voor krijgt. Een wissel van 10.000 euro die een jaar later vervalt is nu bijvoorbeeld 9.500 euro waard. Dat is logisch omdat je dat geld op dat moment zelf kan sparen tot aan de vervaldag van de wissel. Verdisconteren betekent in algemene termen dus een toekomstige som of reeks bedragen naar vandaag terugbrengen. Wat heeft dit nu met een aandeel of de aandelenbeurs te maken? Op de beurs komen verschillende partijen samen die een verschillende mening hebben over de toekomst. Logisch. Anders heb je geen transactie. Bij elke transactie heb je een koper en een verkoper die er per definitie een tegengestelde mening op aanhouden. Op de beurs worden dus de meningen van alle partijen samengeteld of geglobaliseerd en komt een bepaald beeld tot stand. De toekomst van alle aandelen wordt er dus op elk moment gekristalliseerd. Is de beurs een perfecte verdisconteringsmachine? Uiter-

25

aard niet. Er wordt overdreven. In positieve zin. Dat noemen we zeepbellen. En in negatieve zin, maar daar zijn geen termen voor. Negatieve zeepbellen dus. In technische termen hebben we het over under- en overshooting. Het overwicht van de ene groep (de optimisten of stieren ) ten opzichte van een andere groep (de pessimisten of beren) maakt dat de beurs stijgt of daalt. Het verschil tussen beide groepen hoeft niet eens zo groot te zijn om een groot verschil te maken. De meeste beleggers doen in principe immers niets. Behalve sommige particuliere beleggers die steevast op het laagste punt van de beurs verkopen. Toch is de beurs een vrij behoorlijke machine. De reden hiervoor is dat het over geld gaat. Het grote verschil tussen economie en psychologie bijvoorbeeld is dat psychologen naar de mening van mensen vragen. Interessant uiteraard. Maar waardeloos en vooral: onbetrouwbaar. Tussen zeggen en doen gaapt er immers een enorme kloof. En bovendien, zoals Clint Eastwood ooit zei: Een opinie is zoals een aars. Iedereen heeft er een. Economie hecht weinig waarde aan opinies. Hij kijkt naar daden. Zo is de beurs het resultaat van concrete daden die, en dat maakt het uiterst interessant, in geld gewaardeerd worden. Dat veel mensen de beurs niet begrijpen heeft rechtstreeks te maken met dit principe van verdisconteren. De beurs loopt immers per definitie voorop en heeft weinig te maken met de wereld zoals ze er vandaag uitziet. Beleggers kijken vooruit. Of correcter gesteld: ze proberen vooruit te kijken. En aangezien er hiermee veel geld verdiend of verloren kan worden, is die oefening verre van vrijblijvend. De vaak naar voren gebrachte en correcte stelling dat de trend je vriend is the trend is your friend is een direct gevolg hiervan. Je kan misschien wel vinden dat de beurs het bij het verkeerde eind heeft. Als de trend positief is, heeft het in eerste instantie geen enkele zin om hier tegenin te gaan. En omgekeerd natuurlijk, zoals we de laatste maanden konden zien.
26

7
Is de beurs er wel voor de particuliere belegger?
De beurs is er natuurlijk niet voor de particuliere belegger. Dat merk je het best bij beursintroducties (zie ook de andere vragen hierover). De beurs is er voor ondernemingen om vers kapitaal op te halen. Wanneer komen deze bedrijven naar de beurs? Als het sentiment onder beleggers goed is. De laatste jaren waren er dan ook weinig ipos of Initial Public Offerings, beursintroducties dus. Dat is een zogeheten koude periode. Op het moment van de internetgekte in 1999 en begin 2000 volgde de ene ipo de andere op. Het ging duidelijk om een warme periode. Zeg maar een ronduit hete periode.

Tabel 2. Het verschil tussen een koude en warme periode

koude periode Beperkt aantal ipos Beursintroducties komen uit verschillende sectoren De ipo is eerder omvangrijk
Bron: Helwege en Liang

warme periode Groot aantal ipos Concentratie in bepaalde sectoren Kleinere uitgiftes

27

Waarom komen veel bedrijven naar de beurs tijdens een warme periode? Bedrijfsleiders maken dan misbruik van het irrationele gedrag van beleggers. Tijdens de dotcomgekte kon een entrepreneur bij wijze van spreken elk bedrijf naar de beurs brengen dat maar zijdelings iets te maken had met internet. Ook waren de bedrijven typisch klein en waren de ipos in de periode 1999 tot begin 2000 vooral geconcentreerd in de sector van hightechbedrijven. De prestaties nadien waren uiteraard bedroevend. Helwege en Liang onderzochten de prestaties van aandelen van gelijkaardige bedrijven die in twee verschillende periodes naar de beurs werden gebracht. Het ging om 575 bedrijven van het extreem warme jaar 1983 en 162 ondernemingen in het koude 1988. Belangrijk is de teleurstellende prestatie op lange termijn van aandelen van bedrijven die in een warme periode naar de beurs gingen. Op drie jaar presteren deze aandelen 18% slechter dan de index. Kortom, beleggers moeten altijd in het achterhoofd houden dat ze door aandelen te kopen een dienst bewijzen aan de eigenaars van dat bedrijf. Dat ze zelf een aardige return kunnen halen en mooi dividend kunnen opstrijken is mooi meegenomen. Maar ook niet meer dan dat.

28

8
Waarom kiezen overheden voor spaarders en tegen beleggers?
In de herfst van 2008 bestond het terechte gevoel dat de eerste helft van de kredietcrisis achter de rug was. Ik vond het toen tijd om een evaluatie te maken. In de krant De Standaard gaf ik de raad aan particuliere beleggers om aandelenbeleggingen voor de komende jaren te vergeten.

Beweer ik dat de return van aandelen de komende jaren negatief zal zijn? Helemaal niet. Het is best mogelijk dat het vandaag ht moment is om aandelen goedkoop in te slaan. Alleen: dat argument heb ik in maart 2003 van zelfverklaarde experts ook al eens gehoord.
Beleggers moeten volgens diezelfde experts enkel spelen met geld dat ze de komende jaren niet nodig hebben en waarop ze verliezen moeiteloos kunnen slikken. Onzin. De meeste particuliere beleggers beleggen in aandelen vanuit het perspectief om een hoger rendement te halen. Beleggers moeten van de beurs wegblijven omdat de spelregels tijdens het spelen grondig veranderd zijn. Er is wereldwijd door overheden een keuze gemaakt om te kiezen voor de

29

spaarder en tegen de belegger. Dat is uiteraard het duidelijkst zichtbaar bij Fortis. Maar ook bij andere financile instellingen zoals ing is hetzelfde proces inherent aanwezig. Sinds 2002 schrijf ik over de financile markten. Al in mijn allereerste boek Emotionele intelligentie op de beurs geef ik particuliere beleggers praktische tips mee waardoor ze zichzelf kunnen beschermen tegen hun eigen contraproductief gedrag. Ik heb ondertussen al minstens 100 keer geschreven dat ze aandelen die zakken onherroepelijk moeten verkopen. Ik heb tientallen keren geschreven dat ze niet mogen middelen. Dit wil zeggen dat ze geen aandelen mogen bijkopen die in waarde gezakt zijn om de gemiddelde aankoopkoers te verlagen. Toch hebben tienduizenden beleggers exact dat gedaan toen ze intekenden op de kapitaalverhogingen bij Fortis tegen 15 en 10 euro per aandeel. Mijn voorlaatste boek Wat de belegger zeker moet weten begon ik met een hoofdstuk over de 10 ergste beursdalingen van de laatste decennia. In mijn laatste boek 50 praktische vragen over beleggen beweer ik dat aandelen het niet altijd beter doen dan obligaties zelfs over een periode van 10, 20 of 30 jaar.

Beste belegger: luister niet naar analisten die beweren dat het koersdoel van aandeel X zoveel euro bedraagt. De analisten weten het ook niet. Als de overheid bovendien in het spel tussenbeide komt en de regels drastisch wijzigt, is geen enkele waarderingsmethode meer van toepassing.
Wat raad ik dan wel aan? De allereerste en belangrijkste regel van een spaarder en belegger is het behoud van kapitaal. Vergeet dus die nonsens van bereidheid om geld te verliezen. Kapitaalbehoud is primordiaal. Binnen het kader dat de overheden wereldwijd gekozen hebben om spaarders te allen prijze te redden, is een keuze gemaakt tegen de aandeelhouders.
30

De enige haalbare oplossing is dus geld op een spaarboekje te zetten. Ik hoor de experts nu al fulmineren. Beleggers hebben een verlies van 50 procent alleen al dit jaar en als ze dat geld nu op een rekening zetten, verliezen ze de mogelijkheid om dat verlies de komende jaren te compenseren. Dat klopt. En nogmaals, het is best mogelijk dat aandelen het de komende maanden en jaren opnieuw beter zullen doen. Sterker, slechter kan bijna niet. Maar beleggers moeten uitmaken of ze in dit vervalste spel nog willen meespelen. Aandelen zijn de facto opties geworden. Goede huisvaders die vandaag correct willen beleggen in goedehuisvaderaandelen zijn eigenlijk tegen hun zin speculanten geworden die financile instrumenten in portefeuille hebben die er niet in thuishoren. De volatiliteit of beweeglijkheid van aandelen is extreem geworden. Bij sommige aandelen Fortis, gm is het aandelenkarakter verdwenen en is de titel verworden tot respectievelijk een gok op de afloop van een hoopje rommelkredieten of de overleving van het bedrijf. Welke langetermijnbelegger wil dit? Ik heb me willens nillens neergelegd bij de roof van Fortis en voel mee met de woede van de half miljoen bestolen Fortisaandeelhouders. Ik heb me neergelegd bij de voorkeursbehandeling van Dexia en Ethias. Ik sluit me namelijk aan bij de keynesiaanse traditie dat een economist moet zoeken naar praktische en haalbare oplossingen om de werking van de vrije markt te vrijwaren. Inmenging van de staat hoort daar bij. De rol van een rechtgeaarde economist is de bewaarengel te zijn van de mogelijkheid van beschaving zoals Keynes schreef. Alleen kan ik echt niet aanvaarden dat er een keuze gemaakt is tegen de aandeelhouders.

31

9
Wat zijn de voorwaarden om te genieten van de depositogarantie?
Naar aanleiding van de kredietcrisis werd de depositogarantie opgetrokken van 20.000 naar 100.000 euro. Terecht uiteraard. Het bedrag van 20.000 euro was immers belachelijk laag en bovendien het strikte minimum dat Europa van de individuele landen geist had in het kader van de Europese regelgeving. Dat spaarders en beleggers veel twijfels en vraagtekens hebben is meestal te begrijpen. De financile wereld is nu eenmaal complex en je moet al een financieel expert zijn om door de bomen het bos nog te kunnen zien. Maar in uitzonderlijke gevallen kan je de spaarders ook wel een en ander verwijten. Over deze depositogarantieregeling deden en doen immers de vreemdste verhalen de ronde. Zo denken sommigen nog altijd dat het om een bescherming gaat per rekening. Stel dat iemand twee spaarrekeningen heeft bij een bank. Op de ene rekening staat 70.000 euro en op de andere rekening 80.000 euro. Sommigen nemen onterecht aan dat deze spaarder voor het volle pond beschermd is. Klopt niet. Het maximale bedrag is 100.000 euro. Zo kreeg ik in het najaar nog een sms van een bezorgde oud-student:

32

Hey thierry, david hier. Weet jij of de zekerheid van het cbfa per belegger is of per rekening?
De jongen heeft het over het Beschermingsfonds en over spaarders. Het antwoord is uiteraard dat het per belegger (spaarder dus) is. Hij zag dat overigens correct, aangezien hij me na mijn antwoord smste:

Ok bedankt, zoals ik al d8, wederom heb ik gelijk in n discussie.

Toen ik in een uitzending op Radio Nostalgie zat voor een uurtje financile crisisradio, gingen de meeste vragen over de spaarrekening en het beschermingsfonds. Vragen die de luisteraars makkelijk zelf konden beantwoorden door na te gaan wat de regeling precies inhoudt. Misschien zijn journalisten beter genformeerd? In een stuk gespreid over twee volle bladzijden in Het Laatste Nieuws De beurscrisis in 50 vragen wordt formeel gesteld dat ons spaargeld veilig is omdat de Belgische overheid zich borg stelt tot 100.000 euro per rekening per houder. Dat zijn drie fouten in een enkele zin. Niet de Belgische overheid stelt zich borg. En het ergst van al: het gaat niet over een garantie per rekening!!!! Een andere kwakkel die in het overzichtsartikel van Het Laatste Nieuws sloop is dat het Beschermingsfonds slechts 900 miljoen euro in kas heeft. De Belgen hebben in totaal 144 miljard euro op spaarrekeningen. Het antwoord op de vraag of er voldoende geld is om die bescherming uit te voeren als de nood aan de man (sic) komt is volgens Het Laatste Nieuws neen. Lees dan toch wat er precies in die wet staat. Of is dat te veel gevraagd? In de wet die het Beschermingsfonds regelt, staat duidelijk dat indien het fonds niet voldoende middelen

33

heeft om de spaarders van een failliete bank te vergoeden, er aan de andere banken bijkomende middelen gevraagd zullen worden. Of er 900 miljoen in kas zit of 90 miljoen of 9 miljard maakt relatief weinig uit. Het Beschermingsfonds wordt nu al gespijsd door bijdragen van de financile instellingen. Indien nodig springen ze op dat moment opnieuw bij. Of anders Vadertje Staat.

34

10
Zijn beursintroducties interessant?
Als je in de zoekmachine de twee termen Nyrstar en beursintroductie intikt, kreeg je in de herfst van 2008 nog steeds als eerste resultaat de promotiepagina voor de ipo van dat aandeel van een jaar daarvoor. In een begeleidend promotiefilmpje geeft Guy Van Eechaute, ceo van kbc Securities, een overzicht van de redenen waarom beleggers op dat moment, oktober 2007, zouden moeten intekenen op dat aandeel. Een jaar later klinkt dat verhaal nog steeds overtuigend. Nyrstar kwam tegen 20 euro op de beurs. Dat beurshuizen reclame maken voor de ipo is logisch. Minder logisch wordt het wanneer tijdens de lange lijdensweg die het aandeel een jaar meemaakte, de analisten in koor en unisono positief bleven. Een paar maanden na de beursintroductie was het aandeel al 20% van zijn waarde kwijt. Het noteerde toen op 16 euro. Toch bleven alle analisten op dat ogenblik onverdeeld positief (zie tabel 3).

35

Tabel 3. Advies van analisten over Nyrstar instelling Fortis kbc Sec. ing ubs
Bron: Bloomberg & Cash

advies Kopen Kopen Kopen Kopen

koerdoel 21 21 21

Nyrstar beschikte volgens hen over een sterke marktpositie en een enorme cashflowgeneratie. Een jaar na de ipo was Nyrstar 1,70 euro waard. Het noopte redacteur Serge Mampaey tot de volgende bedenking: De grootste zinkverwerker ging vorig jaar naar de beurs tegen 20 euro. Langetermijnbeleggers moeten zich dus afvragen welke kans het grootst is: komt er binnen 5 jaar eerder een euro bij of gaat er nog 1 euro af? Ontluisterend. Maar eigenlijk hadden slimme beleggers het al eerder door. Op 26 juni 2008 verscheen immers een artikel in De Tijd: Zink minst solide metaal door stijgende voorraden. Die ene zin is voldoende om Nyrstar op dat ogenblik buiten te kieperen. Koers toen: 12 euro. Moet er een tekening bij?

36

11
Waarom mag ik geen rekening houden met (externe) koersdoelen
Beurshuizen zoals ubs of kbw hebben analisten in huis die voortdurend de situatie bij beursgenoteerde bedrijven in de gaten houden. Laten we het voorbeeld nemen van Dexia. Begin augustus 2007 verlaagde kbw het koersdoel voor Dexia van 26 naar 22,5 euro. Begin 2008 was het koersdoel al 12,10 euro en in november werd het doel nog eens verlaagd van 8,8 euro naar 5,38 euro. Wat opvalt bij deze koersdoelen is dat ze altijd boven de aandelenkoers liggen. Logisch op het eerste gezicht, anders is het geen koersdoel. Een tweede punt is dat de koersdoelen in dit concrete geval nooit gehaald werden. Integendeel zelfs, de koersdoelen werden steeds naar beneden bijgesteld. Dat eerste punt is misschien toch niet zo logisch. In dit concrete geval was het slimmer geweest de koersdoelen net onder de op dat moment geldende koers te leggen. Op die manier zou de analist de situatie wel correct ingeschat hebben. Wat bovendien veel minder geweten is, is dat deze koersdoelen extern zijn. Dit wil zeggen voor het grote publiek. Bij sommige financile instellingen worden parallel zogeheten interne koersdoelen gehanteerd die vaak drastisch afwijken

37

van de externe koersdoelen. In de regel worden deze interne koersdoelen uiteraard niet naar buiten gecommuniceerd. Op basis van deze interne koersdoelen kunnen de traders van de financile instelling dan hun posities innemen. Ze kunnen bijvoorbeeld een aandeel shorten indien het interne koersdoel lager ligt dan de huidige koers. Deze interne koersdoelen worden in de regel mondeling meegedeeld tijdens een ochtendlijke briefing in de arbitragezaal of dealing room. Schriftelijke sporen zul je zelden of nooit vinden. Enkel bevriende loslippige traders vertellen je al eens over de interne strategie van de financile instellingen. Wat opvalt, is dat er in sommige gevallen een enorme discrepantie bestaat tussen de externe en de interne koersdoelen. Financile instellingen hebben daar ook een goede uitleg voor: de externe koersdoelen worden door andere mensen en departementen opgesteld dan de interne doelen. Persoonlijk heb ik het wat moeilijk met deze dualiteit. Is het correct dat een financile instelling een (extern) koersdoel voor een aandeel vooropstelt dat enkele euros hoger ligt dan de huidige koers van dat aandeel en dat tegelijk een baissepositie ingenomen wordt door de traders van diezelfde instelling? Eigenlijk is dit een manifestatie van het agencyprobleem. Dit betekent dat de belangen van de klanten niet helemaal samenlopen met die van de aandeelhouders van de financile instelling. Meestal is het agencyprobleem slechts onder de oppervlakte aanwezig. Dit heeft uiteraard te maken met het informatienadeel dat de beleggers hebben. Ze weten eigenlijk niet wat er gebeurt binnen de financile instelling. Soms komen de tegenstrijdige belangen wel duidelijk naar boven. Zo lezen we in Fortis Bank Invest News van maart 2002 een bericht over de lancering van een nieuw compartiment. Het gaat over Fortis B Fix Equity 77 met 20 steraandelen op wereldniveau. Het principe is dat het beleggingsresultaat van het fonds

38

gekoppeld is aan het verloop van 20 aandelen met wereldfaam. Binnen deze lijst vinden we onder meer het aandeel lvmh (zie tabel 4).

Tabel 4. Samenstelling van de portefeuille aandelen van Fortis B Fix Equity 77

abn Amro Bayer DaimlerChrysler Danone lvmh TotalFinaElf Bank of America Ford Motor Philip Morris Royal & Sun

ubs Alcatel Deutsche Telekom Vivendi Universal aol Time Warner Dell Computer Microsoft Pioneer Sony Deutsche Bank

Bron: Fortis Bank Invest News, maart 2002, p. 12.

In een andere publicatie van Fortis Bank, te weten Succesvol Beleggen eveneens van maart 2002, lezen we dan weer dat beleggers best hun winst nemen/posities afbouwen in jawel, lvmh (zie tabel 5)! Een zaak is zeker: beleggers doen er goed aan deze externe koersdoelen met een korreltje zout te nemen.

39

Tabel 5. Winst nemen/Afbouwen posities (19 maart 2002) Accor Adida-Salomon Arcelor AstraZeneca bmw bnp Paribas Colgate-Palmolive Fedex First Data Corporation Harley Davidson Heineken Johnson & Johnson lvmh Micron Technology mmm Nestl Network Associates Nike Omega Pharma Renault Schering Siebel Systems

Bron: Fortis Bank Succesvol beleggen, maart 2002, p. 15.

40

12
Waarom mogen beleggers geen gestructureerde fondsen kopen?
Al jaren schrijf ik dat beleggers zich verre moeten houden van zogeheten gestructureerde fondsen. Dat zijn fondsen met welklinkende namen zoals Apollo. Het rendement is er typisch afhankelijk van een resem voorwaarden en de spaarder of belegger wordt traditioneel gelokt met hoge potentile rendementen. In wezen wordt helemaal niet in aandelen belegd, maar in afgeleide financile producten zoals opties, futures, swaps of swaptions. Onderzoek wees al uit dat het effectieve rendement van dergelijke fondsen zwaar tegenvalt, zelfs in goede beurstijden. Laten we bij wijze van voorbeeld eens dat Apollo-fonds bekijken. Cortal Consors lanceerde Apollo in mei 2008 met als streefdoel een rendement van maar liefst 19 procent bruto per jaar. Dat rendement kan een belegger enkel verdienen als elk aandeel van de onderliggende korf van acht aandelen niet onder 50% van de oorspronkelijke beurskoers zakt. Na vijf jaar wordt de inleg integraal terugbetaald. Behalve als een of meerdere aandelen onder de drempel van de 50% gezakt is. Dan wordt de inzet verminderd met het verlies van dat aandeel of nog slechter die aandelen.
41

In de korf zitten aandelen zoals ibm, Total en Nestl. Volgens De Tijd alle niet te duur gewaardeerde multinationals en zeker geen onbekende of exotische namen. In de korf zit ook Fortis. De koers van de bankverzekeraar was toen 15 euro. Volgens De Tijd was de koersdaling die Fortis toen achter de rug had, zelfs een voordeel! De Tijd was dan ook behoorlijk optimistisch over dit fonds. Een belegging in dit product is zeker het overwegen waard, lezen we in Het snoepje van de week van 27 mei 2008. Een extra argument is dat simulaties van bnp Paribas (!) het fonds een rendement van 15,44 procent per jaar toedichten. Beleggers konden dus geen 19 procent verwachten. Maar een rendement van meer dan 15 procent zat er wel in. Een gesimuleerd rendement, dat wel. De keiharde werkelijkheid is dat er geen enkel rendement zal zijn en dat gedurende vijf lange jaren. Er wordt dus gedurende 5 jaar een coupon van exact nul euro uitgekeerd. Met dank aan Fortis. De belegger zal bovendien zijn inzet niet eens terugzien op de vervaldag, aangezien Fortis gekelderd is. Andere aandelen zullen wellicht ook onder die drempel van 50% gezakt zijn. En dan heb ik het nog niet eens over de opportuniteitskosten. Dit wil zeggen dat een echt slimme belegger of spaarder dat geld gedurende vijf jaar risicoloos in een kasbon steekt en elk jaar 4% rendement ophaalt. Hij mist dus die kans. Dat is de echte kostprijs. De enige partijen die wel varen bij dergelijke producten zijn de architecten van het product. bnp Paribas in dit geval. De reden hiervoor is dat de bank de risicos op de onderliggende aandelen via afgeleide producten op de rug van de argeloze beleggers schuift. Zonder dat deze laatsten dat goed beseffen natuurlijk. Want ze zijn verblind door die hoge virtuele coupon van 19 procent. Tweede winnende partij is uiteraard de instelling die het

42

fonds verkocht, Cortal Consors in dit geval. Aan dergelijke gestructureerde fondsen wordt immers een dikke boterham verdiend. Meer dan aan staatsbons of risicoloze termijnrekeningen. Dat is wel zeker. Niet gesimuleerd.

43

13
Waarom zijn geldmarktfondsen geen alternatief voor spaarrekeningen?
In het najaar van 2008 verbaasde Petercam vriend en vijand met het bericht dat een van zijn fondsen bevroren zou worden. Op de Boekenbeurs 2008 kreeg ik de vraag van een bezoeker of de fondsen van Petercam wel betrouwbaar waren. Ik antwoordde de man naar waarheid dat deze fondsen een goede reputatie genieten en dat ze behoorlijk professioneel gerund worden. Jaar na jaar slepen fondsen van Petercam overigens prijzen in de wacht. Maar vanaf de late zomer van 2008 kwam de intrinsieke waarde van het fonds Petercam Moneta Euro Liquidity zwaar onder druk te staan. De waarde zakte vliegensvlug van 104 euro naar 96 euro en lager. En dat is merkwaardig. Want een geldmarktfonds staat geboekstaafd als risicoloos. Op de schaal van 0 tot 6 heeft het fonds een etiket 0 wat staat voor geen risico. Beleggers of spaarders in dit geval die kochten tegen 104 euro keken aan tegen een verlies van meer dan 7%. Indien we de meest extreme referentiepunten nemen, daalde de inventariswaarde zelfs met 11,9% (tussen Nieuwjaar en 7 oktober 2008). En het ergste moest nog komen. Op 14 oktober besliste Petercam om het fonds dus gewoon te bevriezen. Spaarders

44

konden niet meer uit het fonds stappen. Verliezen lijden is n zaak. Niet meer kunnen verkopen is uiteraard van een volledig andere orde. Vraag dat maar aan de spaarders van Kaupthing. Volgens De Tijd was de bevriezing van het fonds een schok, omdat een dergelijk fonds vaak gebruikt wordt om geld tijdelijk te parkeren. Het verhaal doet een beetje denken aan het drama rond bbl Renta Cash Short Medium. bbl (nu: ing Belgi) lanceerde het fonds Renta Cash Short Medium in 1992. Het fonds werd verkocht als een geldmarktfonds (looptijd van maximaal twee jaar), dus zonder enig risico, met toch een ietsje meer rendement. Dat extra rendement werd verkregen doordat de fondsbeheerder obligaties met een lange duurtijd in portefeuille nam (hij dreef met andere woorden de duration van het fonds op). Doordat de rentestructuur toen licht stijgend was, betekent dit dat langlopende obligaties meer rendement boden dan kortlopend papier, wat overigens de normale situatie is. Wat de bank evenwel niet voorzien had, was dat de langetermijnrentevoeten na de lancering van het fonds plots de hoogte inschoten. Dat deed de koersen van de langlopende obligaties uiteraard flink zakken. Gevolg was dat de inventariswaarde van het fonds dag na dag begon te dalen en dat veel beleggers in een Franse colre schoten. Bij Petercam ontstond het probleem doordat het fonds belegde in schuldpapier met variabele rente uitgegeven door banken en in asset backed securities (abs). Toen de markt voor kortetermijnkredieten vanaf de zomer van 2008 opdroogde, kwam het fonds zwaar in de problemen. Volgens De Tijd verslikte het fonds zich hierin. Geldmarktfondsen zijn nooit een perfect alternatief voor liquide instrumenten zoals spaarrekeningen. Dat is alvast de les die spaarders en beleggers uit beide verhalen kunnen trekken.

45

14
Waarom is Ethias eigenlijk in de problemen gekomen?
Volgens De Standaard kroop Ethias in het najaar 2008 letterlijk door het oog van de naald. Bij de tak Leven was er immers een gat ontstaan van 1,3 miljard euro. Weliswaar een gat in de solvabiliteit, maar toch een gat. En de liquiditeitstoestand was op een bepaald moment ook erg precair, aangezien er maar voor 2 dagen geld meer in kas zat. Eigenlijk is dit de schuld van Ethias zelf geweest. Daarvoor moeten we eerst kijken naar de verzekeringsrekening First het paradepaardje van Ethias. U weet wel: de advertenties met het konijntje en de belofte op een rendement van 5,20% in 2008. Een verzekeringsrekening is evenwel geen hoogrentende spaarrekening. Je kan er eigenlijk niet naast kijken: de Firstrekening van Ethias lijkt op het eerste gezicht een uiterst aantrekkelijke oplossing. Je kreeg in mei 2006 een rentevoet van 4,15% en er waren geen instap- of uitstapkosten. Je kan je eigenlijk de vraag stellen waarom er toen nog geld op de spaarrekeningen van de grootbanken bleef staan. Daar kreeg je immers nauwelijks 1,75% rente. Te weten 1,25% basisrente en 0,50% aangroei- of getrouwheidspremie.

46

Verzekeringsmaatschappijen zoals Ethias doen al jaren grote inspanningen om de verzekeringsrekening naast de klassieke spaarrekening van de banken te positioneren. En veel spaarders geloven dat verhaal ook. Toch is die opstelling niet correct: een verzekeringsrekening is eigenlijk een langlopend Tak 21 product. Je moet een verzekeringsrekening dan ook vergelijken met producten die een zelfde looptijd hebben. Zoals bijvoorbeeld een staatsbon op die periode of een kasbon. Bij Argenta kreeg je toen 3,70% bruto op vijf jaar. Op die manier bekeken is het verschil al een stuk kleiner natuurlijk. Doordat verzekeringsmaatschappijen deze verzekeringsrekeningen voorstellen als spaarrekeningen, krijg je als belegger de valse indruk dat het ook een spaarrekening is. Geld storten en geld afhalen zou dus even makkelijk moeten zijn. Niets is echter minder waar. Bij de meeste verzekeringsmaatschappijen worden afhalingen erg streng gereguleerd. Het komt er dus als spaarder op aan de kleine lettertjes goed te lezen. Bij de verzekeringsrekening Optima van ing mag je bijvoorbeeld het eerste jaar maximaal 15% van het totale belegde bedrag opnemen. Ga je daarboven, dan betaal je een boete van 3%. En op die manier is je winst natuurlijk volledig weg. Bij Ethias werd in 2006 geschermd met een rendement van 4,15%. In 2008 was die belofte al opgelopen tot 5,20%. Toch is deze rentevoet in tegenstelling tot een klassieke spaarrekening helemaal niet zeker. Als belegger was je in 2006 immers enkel zeker van de minimumintrestvoet van 3,25%. De bonus wordt elk jaar opnieuw bepaald. In 2008 valt er uiteraard niets te verdelen. Spaarders mogen blij zijn dat Ethias nog bestaat en dat ze hun kapitaal zullen terugzien! Bovendien is er een ruil tussen het beloofde minimum rendement en de bonus. In de regel geven verzekeringsmaatschappijen die een hoge minimumintrestvoet beloven een lage bonus en omgekeerd. Voor een belegger kan het daarom wel degelijk interessanter zijn een maatschappij te kiezen die een

47

lage of geen minimintrestvoet vooropstelt. Dat bleek bijvoorbeeld erg duidelijk uit de rangschikking die een krant eens nog opstelde. De verzekeringsrekening blijft uiteraard een erg aantrekkelijk beleggingsproduct. Dat spreekt voor zich. Op voorwaarde dat u er de troeven correct van inschat. Sterke punten van het product zijn ongetwijfeld het behoud van kapitaal, het aantrekkelijke rendement, de relatieve eenvoud en de fiscaal aantrekkelijke verpakking. Als het contract immers minstens 8 jaar loopt, betaal je als belegger geen roerende voorheffing als je het kapitaal na die periode opneemt. En dat is mooi meegenomen. Spaarders die in allerijl en terecht hun spaargeld opnamen bij Ethias merkten dat ze beboet werden: ze betaalden 15% roerende voorheffing op de gecumuleerde rente die ze daarvoor verdiend hadden. Een kleine prijs die ze bereid waren om te betalen in die hektische dagen. Het is begrijpelijk dat verzekeringsmaatschappijen zoals Ethias goed boerden met dergelijke verzekeringsrekeningen. Veel beleggers lieten zich immers verleiden door de aantrekkelijke rentevoeten. Als ze de verzekering beschouwen als een product op minstens acht jaar en de afhalingen zoveel mogelijk beperkten, dan was er geen vuiltje aan de lucht. Voor de verzekeraar n voor de spaarder. Spaarders die meenden dat het om een hoogrentende spaarrekening ging, waren eraan voor de moeite. Voor hen zal het eindresultaat danig tegenvallen. Dat Ethias in de problemen gekomen is, hebben ze dus eigenlijk louter aan zichzelf te danken. Ze stelden het immers voor dat spaarders hun geld van de Firs- rekening probleemloos konden afhalen wanneer ze dat wilden. Eigenlijk zou er op elke advertentie moeten staan dat een verzekeringsrekening geen spaarrekening is maar een verzekeringsproduct op minstens 8 jaar.
48

De beleggingen die Ethias evenwel moest uitvoeren met de ingelegde spaargelden van de First-klanten om dat hoge rendement te garanderen, waren evenwel vrij illiquide. Dat wil zeggen dat Ethias die niet zomaar kon verkopen. En als ze die al konden verkopen in het najaar van 2008, was het met verlies. De kredietcrisis weet u wel. De Standaard schrijft dat Ethias bovendien een toonbeeld van slecht beleid was. De Standaard bedoelt dat het beleggingsbeleid van Ethias compleet fout zat. Door de negatieve publiciteit rond Ethias in die dagen haalden veel klanten hun First-rekening leeg. Het was toch immers een spaarrekening. Ethias betaalde toen de prijs voor het dubbelzinnige communicatiebeleid dat ze jaren gevoerd hadden. Spaarders hadden immers geloofd dat de First-rekening een gewone spaarrekening was.

49

15
Zijn de economische modellen nog betrouwbaar?
Volgens Paul Huybrechts, vfb-voorzitter, zijn de modellen die economisten gebruiken waardeloos. Als economist voel ik me aangesproken door het artikel We fluiten in het donker van Paul Huybrechts over de financile crisis. Huybrechts is geen economist en wantrouwt het economenvolkje sinds de krach van 1987. Het is alsof economisten een homogeen volk betreft dat het steevast bij het verkeerde eind heeft. Seismografen doen het stukken beter dan economisten. Neen, meneer Huybrechts: seismografen slagen er nog steeds niet in een correcte voorspelling te maken waar en wanneer de volgende aardbeving zal plaats vinden. En dat is geen schande uiteraard. Huybrechts stelt het voor alsof de modellen van economen op de vuilnisbelt horen. Graag niet zo snel. Heeft hij bijvoorbeeld al eens gehoord van Frank Knight? Wellicht niet, aangezien hij geen economist is. Welnu, Knight stelde al in de jaren 20 van de vorige eeuw dat het geen zin heeft om probabiliteiten toe te kennen aan diverse financile scenarios zoals beleidslui vandaag doen. De reden hiervoor is dat we te maken hebben met een fundamentele onzekerheid: we weten niet hoe de toekomst eruit zal zien. Ook Keynes wist dat financile markten niet te voorspellen zijn.
50

Binnen de economie zijn er verschillende scholen die verder bouwen op deze knightiaanse onzekerheid. Het gaat om economisten die niet mainstream zijn. De klassieke economisten la Greenspan of Bernanke stellen bijvoorbeeld dat de verwachte opbrengst en het verwachte risico probleemloos berekend worden op basis van historische gegevens. Kritische economisten wijzen erop dat de opbrengstverdeling van aandelen gn normaalverdeling is. Extremen komen vaker voor dan volgens het model. Het gaat om de beruchte fat tails. Tegelijk is twijfel ontstaan over het feit dat historische gegevens relevant zijn in een wereld met fundamentele onzekerheid en non-ergodiciteit. Huybrechts pleit ervoor om de financile modellen bottom-up te bouwen. Volledig akkoord. Maar dat gebeurt nu al. Maar ja, Huybrechts is natuurlijk geen econoom en dus kan hij dit niet weten.

51

16
Wat is de invloed van carry trades op de kredietcrisis?
In het woordenboek Engels-Nederlands van Van Dale vind je de term carry trade niet. Evenmin in de Pocket Investor van The Economist of de Oxford Dictionary of Business and Management. Daarom moet u het doen met mijn uitleg (of het internet): een carry trade is een transactie waarbij geleend wordt in een munt met een lage intrestvoet. Dat bedrag wordt omgezet en belegd in een munt met een hoge intrestvoet. D carry trade van de jaren 2005 tot 2007 was ontlenen in Japanse yen. De intrestvoet verbonden aan die munt was laag. De rentevoet voor dergelijke leningen was dus ook belachelijk beperkt. De ontleende yen werd op de wisselmarkt dan verkocht en omgezet in een hoogrentende munt stijl NieuwZeelandse dollar, Australische dollar of zelfs IJslandse kroon. De rentevergoeding op dergelijke munten lag in die periode boven de 10 procent. Die carry trade leverde in de periode voor de kredietcrisis dan ook massas geld op. Tel uit je winst. Maar dat was eigenlijk een anomalie. Want in de economie bestaat er iets met de naam intrestpariteitstheorema.

52

Dit theorema stelt dat eenvoudig gezegd beleggingen in hoogrentende munten uiteindelijk hetzelfde rendement moeten bieden als beleggingen in munten met een lage intrest. Een obligatie in Australische dollar biedt voor een gelijke looptijd en gelijkwaardige debiteur een hogere intrestvergoeding dan een obligatie in yen. Volgens deze theorie moet het koerverlies van de dollar op vervaldag voor een Japanse belegger echter gelijk zijn aan het verschil in rendement tussen beide munten. Onderzoek dat de laatste jaren werd uitgevoerd leert dat deze relatie niet altijd opgaat. Een obligatie in een vreemde munt kan dus niet alleen een hogere rentevergoeding opleveren. Op eindvervaldag van de obligatie is het best mogelijk dat de belegger op de koop toe het positieve wisselkoersverschil op zak steekt. Een studie van de bib stelde een tijdje terug voorzichtig dat er ruimte is om de returns van een obligatieportefeuille te verbeteren door munten te beschouwen met een hogere intrestvergoeding. De auteurs van de studie zijn wel zo eerlijk toe te geven dat de relatie niet altijd opgaat voor alle munten en alle onderzochte perioden. De periode 2005-2007 was een periode waarin er inderdaad ruimte was om de return van een obligatieportefeuille via een carry trade te verbeteren. Eigenlijk ging het om een zelfversterkend effect van die talloze carry trades. De yen werd verkocht en daalde in waarde. De hoogrentende munten werden gekocht en stegen in waarde. Het directe gevolg was dat de belegger inderdaad twee vliegen in een slag sloeg: hij betaalde op het einde van de transactie terug in een munt (yen) die minder waard was. De koerswinst op de hoogrentende munt (Australische dollar) stak hij op zak. Naast de hogere rente op die laatste munt. In de economie geldt de wet dat er niet zoiets bestaat als

53

een gratis lunch. Toch dachten veel beleggers in de periode voor de kredietcrisis dat er wel degelijk gratis maaltijden uitgedeeld werden op de financile markten. Of correcter geformuleerd: ze dachten dat de briefjes van 500 euro gewoon te rapen vielen. Ze vroegen zich alleen af op welke plaats ze de briefjes gingen oprapen. En er zijn inderdaad marktpartijen die gigantisch veel geld verdiend hebben met dergelijke carry trades. Sommige managers van hefboomfondsen zijn in die periode schandalig rijk geworden. Op enkele maanden tijd verdienden ze probleemloos tientallen miljoenen dollar. Op enkele maanden tijd konden ze door enkele gerichte transacties binnen zijn. Door de kredietcrisis stuikten de carry trades echter in elkaar als mislukte souffls. Door het proces van deleveraging (zie ook de andere vragen hierover) moesten miljoenen carry trades in een oogwenk omgedraaid worden. De yen werd massaal gekocht en de hoogrentende munten verkocht. Dit veroorzaakte een gigantische druk op deze munten. Ter illustratie: de Japanse yen steeg op 24 oktober 2008 van 98 naar 91 per dollar. Hoe minder yen per dollar, hoe sterker de munt. Deze beweging is echt gigantisch. Een stijging van 7% op een dag is ongezien. Zeker omdat de valutamarkt de meest liquide markt ter wereld is en omdat de Japanse Centrale Bank een stijging van de yen niet echt kan waarderen. Iedereen denkt dat het meeste geld omgaat in de aandelenmarkten. Fout. Dagelijks worden enkele triljoenen dollar munten verhandeld. Om een dergelijke koersstijging te veroorzaken, moeten heel veel carry trades omgedraaid worden. En heel veel verliezen genomen worden. De briefjes van 500 euro bleken allen maar te bestaan in de verbeelding van hebzuchtige managers van hefboomfondsen.

54

17
Is de regeling in verband met de Fortis-coupon wel wettelijk?
Na de ontmanteling van Fortis besliste de Belgische regering om sommige aandeelhouders een uitzicht op eventuele compensatie te geven. Misschien krijgen sommige aandeelhouders in 2014 een beperkte vergoeding. Een vergoeding waarvoor? Een compensatie voor de schade die ze opgelopen hebben tijdens de asset stripping van Fortis. Eigenlijk is deze coupon een schuldbekentenis van de Belgische overheid. Het officile standpunt is immers dat de overheid de beste oplossing gekozen heeft voor alle stakeholders. Maar dan is er geen compensatie nodig voor sommige aandeelhouders of wel? Wat nog meer tegen de borst stuit, is dat deze regeling onwettig is. Sommige waarnemers zijn iets voorzichtiger. Chief economist Peter VandenHaute van ing houdt het bij de stelling dat de regeling op het randje van het legale zit. Ik ken Peter en ik weet hoe voorzichtig hij zich uitdrukt. Wellicht vermoedt hij dat de regeling net over de rand zit. De regeling is onwettig omdat er een flagrante discriminatie gebeurt tussen verschillende groepen aandeelhouders. Aandeelhouders die in principe dezelfde rechten hebben op basis

55

van de identieke aandelen die ze aanhouden. De achterliggende gedachte van de regering is een compensatie te voorzien voor de kleine aandeelhouder. Maar er is ook een discriminatie op het vlak van de nationaliteit van de aandeelhouder, het tijdstip van aankoop en de rechtspersoonlijkheid van de aankoper. Paul Huybrechts schreef verontwaardigd dat een IJslandse aandeelhouder van Fortis buiten de regeling viel. Hij hoopte dat de IJslandse regering minder kortzichtig zou zijn bij het opstellen van een oplossing voor de Belgische klanten van Kaupthing. Deze keer had hij gelijk. Columnist Marc Buelens kan het niet beter verwoorden als hij in Trends fictieve vragen beantwoordt van neefjes en nichtjes in verband met deze regeling. Een nichtje dat een beperkt aantal aandelen Fortis kocht via een vennootschapje valt buiten de regeling omdat ze een kapitalist van het zuiverste soort is. Een fictieve neef die schatrijk is en vergeten was zijn aandelen Fortis in zijn vennootschap op de Caymaneilanden in te brengen, heeft wel recht op de coupon. Hij is immers een kleine spaarder. Afwachten hoe dit afloopt. 2014 is immers nog een eind weg.

56

18
Waarom zijn mensen eigenlijk niet geschikt om te beleggen
De centrale stelling die ik een ander boek De emotionele belegger ont(k)leed hanteer is dat emoties ontstaan zijn bij het evolutieproces van de mens en in die zin nuttig zijn (geweest). In bepaalde omstandigheden echter en de financile markten zijn hiervan het beste voorbeeld zijn de meeste emoties echter contraproductief. Een dalende aandelenmarkt is vergelijkbaar met een ongunstige omgeving waarbij het voor onze voorouders interessant was om af te wachten. De tendens om dit gedrag te vertonen is echter nefast in de financile markten. Het spiegelbeeld hiervan is de neiging van beleggers om winsten te snel te nemen. Ook dit gedrag was misschien zinvol vanuit evolutionair standpunt bekeken: je wist immers niet of je er morgen nog zou zijn. Daarom was het beter n vogel in de hand te hebben dan tien in de lucht. Of anders gesteld: een winst van 10% op een aandeel nu is beter dan een mogelijke winst van 30% op hetzelfde aandeel over drie maanden. De onkunde van veel particuliere beleggers om met hun emoties om te gaan, versterkt in feite hun cognitieve beperkingen. Sinds Herbert Simon weten we immers dat mensen

57

zelden een 100% rationele beslissing nemen. Ze vertonen satisficing gedrag. Dit wil zeggen dat ze het eerste voldoeninggevende alternatief kiezen. Niet de beste oplossing! Danny Kahneman en Amos Tversky bewezen dat heel wat mensen fouten maken in hun denkprocessen. Zo menen veel beleggers dat goede aandelen, aandelen van goede bedrijven zijn, terwijl het omgekeerde vaker waar blijkt te zijn. Dit is volgens Kahneman en Tversky een typisch voorbeeld van een denkfout die representativiteit heet. Mijn stelling is dat emoties de zo al belabberde cognitieve vermogens van veel beleggers nog meer beperken. Om deze laatste stelling kracht bij te zetten onderzocht ik het beleggingsgedrag van een ervaren day trader. John Urbanek was tot eind 1999 actief in de Londense City. Interessant te vermelden is dat de beurs het toen bijzonder goed deed. Toen besliste hij zijn baan op te geven en voor eigen rekening aandelen te verhandelen. Uit zijn getuigenissen blijkt dat ook erg ervaren traders bijzonder vaak door emoties worden overmand. Zo moest hij verscheidene malen vechten tegen de verleiding een bepaald aandeel te kopen of te verkopen, voelde hij regelmatig de adrenaline door zijn lichaam stromen en was hij zenuwachtig over een bepaalde beslissing. Het duidelijkst laat hij zich begin juni 2001 uit: Ik heb de belangrijkste fout gemaakt door mij emotioneel te laten meeslepen door dit aandeel. Op dat moment had Urbanek er al anderhalf jaar day trading opzitten en was het totale verlies inmiddels opgelopen tot 25,900! In mijn eerder gepubliceerde boek komen 12 emoties aan bod, waardoor het beeld van de rationele belegger wel erg ver lijkt. Deze emoties vinden we ook bij Urbanek terug. Zo constateren we bijvoorbeeld dat hij zich voor het hoofd slaat omdat hij niet zijn volledige positie (in Pace) heeft afgebouwd. Het aandeel is immers in vrije val. Urbanek stelt dan letterlijk:

58

Met wraak in gedachten koop ik 6300 aandelen aan 383+p. Dit alles valt uiteraard onder de noemer woede. Een van de twaalf belichte emoties. Kortom, de belegger van vlees, bloed en emoties John Urbanek staat dus diametraal tegenover de hyperrationele belegger die zijn beslissingen neemt op basis van enkel rendement en risico. Een beeld dat nochtans nog steeds naar voren wordt geschoven in de moderne financile theorie. In een uitstekende column van Rik Vanwalleghem in De Standaard (Vooruitgang) biedt hij een bijkomende verklaring waarom mensen eigenlijk niet geschikt zijn om te beleggen: De mens is niet gemaakt voor overvloed. Dat brengt hem vooral op slechte gedachten. Wie rijk denkt te worden, is tot veel bereid. In tijden van weelde wordt iedereen speculant: de brave spaarder die zich uiteindelijk toch laat verleiden tot de aankoop van aandelen, de renner die zich overgeeft aan doping in de mening dat hij het grote lot zal winnen en de dans zal ontspringen. De speculant/renner leeft in een roze wereld. Hij is er rotsvast van overtuigd dat wat goed is, ook goed zal blijven. Zo kan je het uiteraard ook bekijken. Feit blijft dat de mens niet geschikt is om te beleggen.

59

19
Wat is het belangrijkste wat ik moet weten over aandelen?
U moet uiteraard veel over aandelen weten. Wellicht weet u dat ook al. Dat je met aandelen risico loopt. Dat je enkel mag spelen met geld dat je in de komende jaren niet nodig hebt (onzin overigens, maar dit terzijde). Maar het belangrijkste is dat de bedrijven waarin u belegt er in de toekomst niet meer zullen zijn. Dat klinkt erg vreemd. Toch is het de realiteit. Kijk eens naar de samenstelling van de Dow Jones van enkele decennia geleden. Er staan namen in van bedrijven waarvan u nog nooit gehoord hebt. Sommige bedrijven zijn ondertussen failliet gegaan. Andere zijn overgenomen. Nog andere zijn gefusioneerd en hebben ondertussen een naamsverandering ondergaan. Ook bij ons is de lijst met bedrijven die ooit genoteerd waren op de beurs eindeloos lang. Als verzamelaar van oude aandelen kan ik u namen citeren van bedrijven die roemloos ten onder gegaan zijn. Neem nu BricsNet. Neen. Van dat bedrijf heb ik geen (waardeloze) aandelen. BricsNet kwam midden 1999 met erg veel tromgeroffel naar de beurs Nasdaq Europe tegen 10 euro per aandeel. Het

60

bedrijf specialiseerde zich in 3d-software voor architecten en iedereen was het er over eens dat dit een veelbelovend bedrijf was. Zelfs een minister kocht aandelen van het bedrijf. Drie jaar later en ongeveer 60 miljoen euro aan kapitaalsinjecties ten spijt werd het aandeel geschrapt omdat het niet meer aan de noteringsvoorwaarden voldeed. Nadien sluimerde het aandeel op de beurs van Frankfurt waar je het kon kopen tegen enkele centen voor het helemaal verdween. Op 2 augustus 2004 sprak de Rechtbank van Koophandel het faillissement uit. Op goeroe.be kan je vandaag nog de discussies volgen tussen de aandeelhouders van het bedrijfje. Volgens Fonske is BricsNet in 2000 wel 100 euro waard. Anoniem kocht het aandeel voor 60 euro. De topkoers. In 2000 viel de koers al terug onder de 30 euro. Komt dit nog goed? vraagt anoniem zich vertwijfeld af. Op 4 februari 2002 stelt fa111025@skynet dat hij het aandeel gekocht heeft tegen 3,25 euro. De koers is op dat moment stukken lager. Op de beurs van Frankfurt is een indicatieve koers van 45 cent genoteerd. De persoon beseft dan ook dat dit verloren moeite is. Tekenend is dat de gimv, die aandeelhouder van Bricsnet is sinds 1994, in 2002 uitstapte. Toen het nog kon. Jomme stelt op 5 februari 2002 dat hij ondanks zijn ouderwetse (schuil)naam nog jong is en dat hij het aandeel zal bijhouden. Duimen maar, advoseert hij. Neen, Jomme. De meeste aandelen eindigen waardeloos.

61

20
Is het beursspel eigenlijk wel eerlijk?
Je kan je afvragen waarom particuliere beleggers eigenlijk nog beleggen op de beurs. Volgens de hypothese van de efficinte markten zijn alle beleggers rationeel en beschikken ze allen over dezelfde informatie. Het probleem met deze aanname is dat niemand nog bereid zou zijn om ook maar een transactie uit te voeren. Waarom zou ik immers aandelen willen kopen van iemand die ze aan mij wil verkopen. We kunnen toch niet allebei gelijk hebben? Dit is de no trade-paradox die impliciet besloten ligt in de efficintemarktenhypothese. Je kunt maar uit deze Gordiaanse knoop geraken door aan te nemen dat een van de marktpartijen zich iets minder rationeel gedraagt dan de andere. Of dat een van de partijen meer informatie heeft dan de andere. Volgens sommigen is de komst van het internet voor particuliere beleggers een geschenk uit de hemel. Ik zou het eerder durven te vergelijken met een doos. Geen lege doos, zoals sommige kwatongen wellicht nu al denken, maar de doos van Pandora. Beleggers die reeds van nature een bovenmatig geloof hebben in eigen kunnen, worden door de financile informatie op het net nog overmoediger. Ze gaan meer transacties

62

uitvoeren en halen op die manier het nettorendement omlaag. Trouwens, op welke informatie baseren ze zich? Er zijn miljoenen paginas informatie: vaak verouderd, incompleet of ronduit verkeerd. Sommigen argumenteren dat extra informatie, zelfs al is ze waardeloos, geen kwaad kan. Ze vergissen zich. Er bestaat een experiment waarbij twee groepen beleggers beleggingsbeslissingen moeten nemen. De ene groep krijgt de karige informatie. De andere groep krijgt diezelfde informatie maar dan opgesmukt met bijkomende gegevens die weliswaar correct zijn, maar eigenlijk niet ter zake doen. De eerste groep beleggers nam de beste beslissingen. Toen vrijdag 3 oktober, vlak voor de verkoop van Fortis aan bnp Paribas, miljoenen Fortis-aandelen verhandeld werden, waren er kopers en verkopers. De kopers deden een slechte zaak. Dat weten we nu. Toen het aandeel tien dagen later opnieuw verhandeld kon worden, plofte het 70% lager. De verkopers deden die vrijdag wel een goede zaak. Zelfs zij die eerder tegen 10, 15 of 20 euro hadden gekocht. Ze konden immers als ze dat al wilden tenminste tien dagen later dubbel zoveel Fortis-aandelen kopen met de opbrengst van die vrijdag. Het is duidelijk dat er die bewuste vrijdag iets aan de hand was. Volgens De Tijd kregen heel wat kbc-klanten die Fortis in portefeuille hadden, die vrijdag laat in de namiddag een discreet telefoontje van hun bank met de aanmaning: onmiddellijk verkopen die rommel. Ook institutionele beleggers dumpten die vrijdag hun Fortis-aandelen. Bois Sauvage bijvoorbeeld verkocht toen een grote partij Fortis. De kopers waren de kleine particuliere beleggers die verblind werden door de optische lage koers van Fortis. Op websites en blogs waren ze die avond fier dat ze Fortis hadden kunnen kopen voor een prikje. Ze baseerden zich niet op inside informatie maar op de illusie dat het aandeel laag stond. We weten intussen wie gelijk gekregen heeft.

63

21
Wanneer moet je in de aandelenbeurs stappen?
Het is een beetje verwarrend: de stelling is immers dat elk moment een goed moment is om in de beurs te stappen. Maar achteraf blijkt, zoals bij Fortis, dat sommige momenten toch iets beter waren dan andere. Het is zoals de stelling op de boerderij van Orwell dat alle dieren gelijk zijn maar sommige toch iets meer gelijk dan andere. Een oplossing uit deze verwarring bestaat om het onderscheid te maken tussen ex ante en ex post. Een analyse die wel vaker gemaakt wordt in de duistere wetenschap van de economie. Ex ante of op voorhand is elk moment een goed instapmoment. Nadien of ex post weet je of dat moment inderdaad goed was. Dat dit beursexperts aardig in de problemen kan brengen, bleek tijdens een discussie in het programma Vol op de vrt. Beursanalist Paul DHoore raadde in volle kredietcrisis aan om een bedrag van een paar duizend euro niet onmiddellijk te beleggen. 500 euro nu. En 500 euro over zes maanden. En zo verder tot het volledige bedrag na verloop van tijd helemaal belegd is. Dat zijn uitspraak volledig in tegenspraak was met zijn

64

beroemde quote dat de briefjes van 500 euro in maart 2003 op de Brusselse beursvloer voor het rapen lagen, zal hem uiteraard niet deren. Want deze laatste quote betekent dat je op dat moment je volledige bedrag moest beleggen in aandelen. Het is die vervelende analyse van ex ante en ex post die DHoore in de problemen brengt. Luc Coppens van De Standaard schreef op 9 juli 2008 dat er de jongste vijftien jaar eigenlijk maar weinig interessante instapmomenten waren op de beurs. Dat heeft uiteraard alles te maken met het bedroevend lage beursrendement van de jongste 15 jaar. Coppens stelde een interessante tabel op van instapmomenten (zie tabel 6).

Tabel 6. Instapmomenten gedurende de laatste 15 jaar

aantal jaar geleden 15 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1

Bron: De Standaard, 9 juli 2008

instapniveau 1310 1425 1465 1700 2515 3550 3090 3020 2920 2300 1975 2450 3170 3690 4555

jaarlijkse return (in%) 5,5 5,35 5,55 4,75 1,6 -1,7 -0,3 -0,1 0,4 4,45 8,4 5,1 -1,8 -10,25 -41

65

Wat onmiddellijk opvalt, is dat de gemiddelde return van 7 of 8% die steevast voorgespiegeld wordt voor aandelen slechts eenmaal gehaald wordt: voor beleggers die 5 jaar geleden instapten. DHoore schreef iets later op de cover van een boek dat beleggers wel 179% rendement konden halen. Dat is een groot verschil. Wat ook opvalt, is dat er heel weinig goede instapmomenten waren, afgezien van maart 2003 of iets later. Wie tien jaar geleden instapte, vaak de periode die naar voren geschoven wordt om een return van 7 tot 8% te halen op aandelen, heeft een negatieve return van 1,7%. Over de return sinds een jaar zullen we maar zwijgen.

66

22
Waarom staan particuliere beleggers zo huiverachtig om hun portefeuille te beschermen met putopties?
Particuliere beleggers houden niet van opties. Ze denken dat deze duur zijn. Of ze zijn niet vertrouwd met de materie en staan er een beetje huiverachtig tegenover. Het eerste bezwaar is terecht: afgeleide producten zijn inderdaad behoorlijk duur. Putopties (om de portefeuille te beschermen) hebben bovendien het extra nadeel duurder te zijn dan gelijkaardige callopties. Dat is vervelend, maar het mag geen argument zijn om ze niet in portefeuille te nemen. U neemt toch ook een brandverzekering op uw woning. Bovendien, het tweede bezwaar is flauwekul. Je laat een interessant financieel toch niet links liggen omdat het te technisch is? Misschien is het wel voor een stuk de schuld van Paul DHoore. In zijn eerste beursboek schreef hij immers dat beleggers enkel mogen kiezen voor aandelen. Afgeleide financile producten zoals putopties zijn immers niets voor een particuliere belegger. Of misschien zitten kopers van putopties in hetzelfde schuitje als de short sellers. Mensen hebben nu eenmaal de neiging om mensen die speculeren op een daling van de

67

aandelenprijs als bondgenoten van de duivel te bestempelen. In de vs worden short sellers zelfs beschouwd als elementen die tegen het land zijn en dus antipatriottisch. Gelukkig zijn er af en toe auteurs om deze onzin te doorpikken. Zo schreef financieel journalist Andr de Ridder in de zomereditie van Netto dat de optie-strategie een interessante benadering vormt om een aandelenportefeuille te beschermen. Veel mensen hebben een speculatieve en vaak negatieve kijk op afgeleide producten, schrijft de auteur. Maar als ze in beperkte mate gecombineerd worden met een klassieke aandelenportefeuille, dienen ze net om het risico te beperken. De nagel op de kop. Is het toeval dat De Ridder het voorbeeld van Fortis gebruikt om deze strategie toe te lichten? In de zomer van 2008 noteert Fortis nog boven de 10 euro. De Ridder raadt aan om putopties op Fortis te kopen met een strike of uitoefenprijs van 10 euro. Beleggers die zijn raad gevolgd hebben, zullen de man nu wellicht een krat champagne opsturen. Karel De Gucht foeterde in het najaar dat hij zijn eigen aandelen en opties op Fortis beter verkocht had op vrijdag 3 oktober nadat bekend werd dat zijn vrouw een pakketje aandelen Fortis verkocht had. Alleen zullen het wellicht callopties zijn die minister De Gucht bezit.

68

23
Waarom is een sectorgebonden beleggingsstrategie gevaarlijk?
De frustratie van sommigen is groot. Stel dat je de venijnige neergang van de beurzen in 2008 correct voorspeld hebt. Je hebt bijvoorbeeld terecht gewezen op het baissegevaar van de Europese financile aandelen. Je hebt ook terecht gewezen op het feit dat een korte opleving in een berenmarkt geen argument is om te kopen. En stel dat je tegelijk aangegeven hebt wat een belegger dan wel moet doen: beleggen in energie, landbouw en bedrijven die profiteren van de binnenlandse consumptie in de groeilanden. Net die drie sectoren kregen rake klappen vanaf de zomer van 2008. Net toen de kopstukken van het beleggingsblad Cash hun aanbevelingen nog eens in een column verwoordden (Veel kopzorgen, toch vakantie). De olieprijs stond toen net geen 150 usd en vele analisten gingen uit van een prijs van 200 of zelfs 300 dollar. Toen ik op het forum van Knack schreef dat de olieprijs zou terugvallen tot 50 dollar, werd ik door alle internauten uitgelachen. De palmolieprijs scheerde op het zelfde moment zeer hoge toppen. Analisten waren bullish over Sipef dat het grootste

69

deel van zijn inkomsten uit palmolie haalde. De koers van Sipef halveerde op nauwelijks enkele maanden tijd. De prijs van de palmolie werd in dezelfde periode gedecimeerd. En de groeilanden lieten het helemaal afweten omwille van de kredietcrisis: de consumenten in die landen waren zelfs de eersten om het gelag te betalen. Nogmaals: hoe groot moet de frustratie niet zijn bij deze analisten van Cash? Het bewijst alleen hoe gevaarlijk een sectorbenadering van beleggen is. Daarbij worden specifieke sectoren uitgekozen die het beter zullen doen dan andere. We zijn overigens nog steeds geschokt dat we een gelijkaardig advies kunnen lezen in een populair boek over beleggen:

Gelooft u in een bepaalde bedrijfssector, dan gaat u beter voluit en kiest u voor een cht sectorfonds.
Verplaats je even naar het einde van de jaren 90. Ik kan me voorstellen dat heel wat beleggers op dat moment geloofden in de technologiesector. Wie op dat moment voluit is gegaan en technologiefondsen gekocht heeft, is er aan voor de moeite. Niet alleen heeft de belegger een fenomenaal verlies geleden, op de koop toe heeft hij zware kosten betaald. Financile instellingen hebben immers geprofiteerd van de hype om de belegger extra hoge beheerskosten aan te rekenen. Van een bijzonder slecht advies gesproken. De enige troost die de analisten van Cash kunnen halen is dat de aandelen van hun sectoren het iets minder slecht deden dan de financile waarden. Moeilijk is dat uiteraard niet als je de koersen van ing, Dexia of Fortis bekijkt. Maar het blijft natuurlijk een schrale troost.

70

24
Welke strategie is de beste om te beleggen?
Wellicht verwacht u nu dat ik u een omstandige analyse geef van moeilijke termen en begrippen die niemand begrijpt (tedspread, Alt-A, Tier 1). Neen hoor. De beste strategie die een belegger kan hanteren is deze van de kakkerlak. De kakkerlak hoor ik u al denken. Inderdaad de kakkerlak. Een van de slimste boeken van de laatste jaren is ongetwijfeld A demon of our own design van Dick Bookstaber. Zijn stelling is dat de financile markten veel te complex geworden zijn. De spelers die de meeste kans maken om te overleven zijn diegene die eenvoudige principes toepassen. Bookstaber baseert zijn stelling op de biologische principes. Een kakkerlak is een vrij eenvoudig beestje dat al heel lang bestaat en dat wellicht nog heel lang zal bestaan. Beleggers moeten zich dan ook gedragen als kakkerlakken: keep it simple. Houd je aan eenvoudige regels of principes. Laat je niet van de wijs brengen door adviseurs die schermen met complexe berekeningen of exotische producten die ze zelf niet begrijpen. Laten we een voorbeeld hiervan geven. In Netto van medio september 2008 staat een artikel met de veelbelovende titel: Kies de juiste aandelen voor het najaar. Wie wil nu niet de

71

juiste aandelen bezitten? Op basis van een complexe formule [K/W + (10 x K/BW) (2,5 x dividendrendement)] komt Netto tot de bevinding dat Dexia, Fortis en Nyrstar de juiste aandelen zijn op dat moment. Dexia noteert op dat moment boven de 10 euro, Fortis is 9 euro waard en Nyrstar 5,5 euro. Nauwelijks enkele weken later kan je deze aandelen voor een fractie van de prijs kopen. De kakkerlak zou wellicht zijn neus ophalen voor een dergelijke complexe berekening. En bovendien heeft hij nog gelijk ook. Hij kijkt naar de winstevolutie van de S&P500 bedrijven (zie ook de andere vragen over dit onderwerp). En de kakkerlak ziet dat deze spectaculair naar beneden duikt. De kakkerlak is een eenvoudig beestje maar weet wel dat dit onheilspellend nieuws is voor aandelen. De kakkerlak drukt dus op de toets verkopen van zijn klavier en weg zijn de aandelen.

72

25
Waarom biedt actief beheer bij fondsen geen toegevoegde waarde?
Beleggers die mijn boeken gelezen hebben, weten dat ik een voorstander ben van indexfondsen. Ik zal hier opnieuw een bewijs leveren van de superieure kwaliteiten ervan. Fondsbeheerders mochten medio maart 2008 de prijzen in ontvangst nemen die Netto uitdeelde. Tegelijk was het een uitgelezen plaats om hun strategie voor de komende maanden toe te lichten. Jan Longeval van Degroof vertelde dat de beurs op dat moment goedkoop was. Het meeste leed was op dat ogenblik volgens hem bovendien geleden. Johnny Debuysscher van Petercam vond het toen het geschikte moment om geleidelijk aandelen bij te kopen en Guy Lerminiaux, eveneens van Petercam, vond dat het meer bepaald aandelen uit de sectoren energie en landbouw waren die het meeste potentieel hadden. Wen Goldberg van Carmignac zette volop in op de groeilanden en Paul Danes van Martin Currie vond dat de Japanse beurs een uitzonderlijk potentieel bood. Ondertussen weten we wel beter: aandelen waren toen misschien goedkoop. Ze werden de maanden daarop alleen goedkoper. De sectoren landbouw en energie kregen de zwaarste klappen en de beurs van Japan halveerde op zes maanden tijd.
73

Ter verdediging van de fondsbeheerders kan je aanvoeren dat ze hun fonds in de schijnwerper zetten en daar is op zich niets tegen. Maar dan hebben deze aanbevelingen weinig toegevoegde waarde en verschillen ze in wezen niets van andere verkopers die hun waar proberen aan te prijzen. Nog een illustratie van de beperkte toegevoegde waarde van fondsbeheerders is de wedstrijd De strijd der Strategen van De Tijd. In de editie 2008, waaraan ik mocht deelnemen, waren begin november de drie laatste plaatsen voorbehouden voor drie beursspecialisten. De hoofdredacteur van De Belegger, de strateeg van Fortis en de fondsbeheerder van kbc. Deze laatste slaagde erin op dat ogenblik 13,5 procentpunt slechter te doen dan de Bel20. Niet echt iets waarvoor je een fondsbeheerder voor betaalt. Academici breken zich al een decennium lang het hoofd over de vraag waarom particuliere beleggers die toch in aandelen willen beleggen geen trek hebben in indexfondsen. Indexfondsen bieden immers een combinatie van twee kwaliteiten die we in andere producten wel hoog waarderen. Indexfondsen bieden enerzijds een hogere netto return dan actief beheerde fondsen en hebben anderzijds een lagere kostenratio. Particuliere beleggers baseren zich voor een stuk op reclame om een fonds te kiezen. En daar knelt net het schoentje! Promotoren van indexfondsen zoals Vanguard willen nu eenmaal weinig of zelfs geen reclame maken omdat elke uitgegeven cent een cent minder return is voor de belegger. Een nobel principe, maar zo leert de particuliere belegger natuurlijk nooit de weg naar indexfondsen. Des te meer omdat hij ervanuit gaat dat een fonds waarvoor veel reclame gemaakt wordt, per definitie beter is dan een fonds waarvoor weinig of geen reclame gemaakt wordt. Een fout uitgangspunt uiteraard.

74

De editie van Netto waarin de beste fondsbeheerders in de bloemetjes gezet worden, is dan ook eigenlijk een grote reclamecampagne voor actief beheerderfondsen. Voor indexfondsen was er spijtige genoeg geen plaats voorzien.

75

26
Waarom is het beter om niet online te beleggen?
Online beleggen is helemaal in. Humo gaf in het najaar 2008 zelfs gratis aandelen weg. De bedoeling was dat een aantal lezers de weg zouden vinden naar de online broker die de actie betaalde. Het belangrijkste verkoopsargument van online brokers is dat de transactiekosten lager liggen dan bij klassieke makelaars of banken. Dat klopt. Maar is de belegger beter af? Het juiste antwoord is dat hij beter af zou moeten zijn, maar dat er op het online beleggersveld heel veel valstrikken liggen. Beleggers die online transacties doen, lijden bijvoorbeeld vaak aan de illusie van kennis. Dit houdt in dat wanneer mensen extra informatie krijgen, de kwaliteit van hun beslissing slechts marginaal verbetert, terwijl hun vertrouwen in de kwaliteit van de beslissing sterk toeneemt. De online makelaars zullen hier uiteraard ook op inspelen. Zo adverteert online broker eSignal met: You ll make more, because you know more. Door de extra hoeveelheid beschikbare informatie zullen beleggers meer aan- en verkooptransacties verrichten. Onderzoekers Barber en Odean vonden dat het aantal transacties nagenoeg verdubbelt zodra beleggers online transacties kunnen inbrengen.

76

De uiteindelijke bedoeling van online beleggen is een betere netto return te halen. Dit kan onder meer door verlaagde transactiekosten. Daar wringt nu net het schoentje. In de studie van Barber en Odean blijkt immers dat online beleggen de netto return sterk naar beneden haalt. Met maar liefst 5 procentpunt per jaar om precies te zijn. De belangrijkste reden hiervoor is dat de beleggers meer transacties uitvoeren dan vroeger. Nu zijn de online transactiekosten weliswaar een stuk goedkoper dan bij traditioneel beleggen, helemaal gratis zijn ze nog niet. Uit een ander onderzoek van Barber en Odean blijkt dat de online beleggers een zeer duidelijke voorkeur hebben voor kleine groeiaandelen met een hoog risico. Dit is vooral merkwaardig omdat deze voorkeur bij deze beleggers niet zo tekenend was voordat ze online belegden. De keuze van het medium waarlangs de belegger zijn orders plaatst, heeft dus een invloed op het type gekochte aandelen. Een mogelijke reden is dat de volatiliteit (beweeglijkheid) van dit soort aandelen groter is dan bij grote value-aandelen, wat uiteraard gesmaakt wordt door een online belegger. Uit het onderzoek van Barber en Odean blijkt dat de groep jonge mannen aangeeft goed vertrouwd te zijn met de beleggingswereld. Ironisch genoeg deed deze groep beleggers het, vr ze online belegden, behoorlijk goed. Zo brachten hun beleggingen toen net iets meer op dan het marktgemiddelde. Het gebruiksgemak en de snelle toegang zijn op zich natuurlijk duidelijke voordelen, maar hebben ook tot gevolg dat online beleggers meer transacties zullen uitvoeren. Dit laatste heeft dan weer tot gevolg dat het uiteindelijke nettoresultaat ondermaats zal zijn. Barber en Odean vonden dat de round-trip (dit is de aan en verkoop van een aandeel) commissie bij een online makelaar gemiddeld 2.5% bedraagt tegenover 3.3% bij een klassieke makelaar of bank. Wat veel beleggers echter uit het oog verlie-

77

zen is dat de spread (het verschil tussen bid en ask) ook een belangrijk onderdeel uitmaakt van de transactiekosten. Hier valt het voordeel van online beleggen echter veel magerder uit. De spread bedraagt immers 0.9% in vergelijking met 1.1% bij klassieke kanalen. Uit de recente onderzoeken van Barber en Odean blijkt overduidelijk dat online beleggen een tweesnijdend zwaard is. Ervaren beleggers die het vrij goed deden voor ze de overstap waagden naar online beleggen, presteren online heel wat minder goed. De belangrijkste reden is dat ze verleid worden door het gebruiksgemak, de toegang tot meer informatie en de lagere kostenstructuur om meer speculatieve transacties uit te voeren. Odean en Barber verklaren dit fenomeen uit het feit dat online beleggers, meer nog dan andere beleggers, te veel vertrouwen hebben in hun eigen kunnen en twee illusies hebben: de illusie van kennis en de illusie van controle. Met de povere beleggingsresultaten zullen ze naderhand de illusies wel kwijtraken, veronderstellen we zo. Als ze al niet eerder blut zijn natuurlijk. Ook een meer recente studie van Anders Anderson bevestigt deze conclusies. Zo vond hij dat de drukke activiteit van online beleggers geen betere resultaten opleverde. Integendeel zelfs. Als ze niets zouden gedaan hebben, waren ze in 2 op 3 gevallen beter af geweest. Ook daar is de conclusie dat beleggers die online gaan meer transacties doen en veel speculatiever beleggen. De eindresultaten zijn dan ook veel minder goed.

78

27
Kan je als belegger iets met de intrinsieke waarde van een aandeel?
Nadat Fortis ontmanteld werd door de regering, probeerden diverse analisten een waarde te plakken op de resterende waarde van de Fortis Holding. In de pers circuleerden cijfers tussen 3 en 4 euro. Fortis Holding had na de raid door de overheid enkel nog verzekeringsactiviteiten in exotische landen, een beetje cash en een pot rommelkredieten. Dat het aandeel uiteindelijk op iets meer dan 1 euro opende en nadien nog lager noteerde, was blijkbaar voor velen een verrassing. Ze hadden wel gerekend op een korting omwille van de holdingstructuur (zie ook de andere vraag hierover). Maar blijkbaar hadden ze zich verkeken op die rommelkredieten. Of misschien hield de beurs wel rekening met het Fortis-lijk, een lening van 3 miljard euro, dat door De Standaard medio november 2008 werd uitgebracht. Tenzij Fortis Holding failliet gaat, zal het uiteindelijk de al fel geplaagde Fortis-aandeelhouder zijn die het prijskaartje ervan draagt. Een gebruikelijke holdingkorting van zowat 30 tot 40% betekent volgens de berekeningen van de analisten een openingskoers van 1,8 tot 2,8 euro. De rommelkredieten hadden een marktwaarde van 6,8 miljard euro. Blijkbaar zat daar de

79

fout in de berekening. De aandelenkoers weerspiegelde een waarde voor deze kredieten die veel lager was dan de prijs die de analisten aan die rommelkredieten toekende. Cash is immers cash en de waarde voor de verzekeringsmaatschappijen was ook correct. Aangezien elke waardevermindering van 1 miljard euro op die rommelkredietportefeuille overeenkomt met een 37 cent per aandeel, betekent dit dus dat de markt de marktwaarde van die kredieten een pak lager (lees: een paar miljard euro) inschatte dan de analisten. Een marktwaarde voor die pot kredieten van een paar miljard euro zou dus realistischer geweest zijn. De belangrijke implicatie was wel dat de rommelkredieten die de andere banken aanhielden, een flink stuk minder waard waren dan de meeste analisten dachten. De koers van Fortis vormde immers een mooie toetssteen, om deze op een directe manier te waarderen. Die redenering heb ik evenwel geen enkele analist zien maken. Maar de allerbelangrijkste analyse hadden de experts evenwel niet gemaakt: het Fortis-aandeel was immers geruisloos veranderd, getransformeerd of gemuteerd in een optie. Goede huisvaders veranderden dus tegen hun zin in volbloed speculanten. Een positie in het aandeel Fortis was immers verworden tot een gok op de toekomst van deze rommelkredieten. De waardering die tijdens de overigens compleet onterechte schorsing van Fortis in oktober in regeringskringen circuleerde was zelfs nog hoger: maar liefst 4,9 euro per aandeel. Tja. Het levert opnieuw een belangrijke les op voor beleggers: het belang van een intrinsieke waardering is uiterst beperkt. De uiteindelijke oefening wordt gemaakt door de beurs zelf.

80

28
Zijn holdings geen uitweg in een berenmarkt?
Op mijn signeersessie tijdens de Boekenbeurs 2008, kreeg ik een paar vragen over holdings. Volgens die beleggers boden holdings een interessante vluchtweg als alle andere aandelen het slecht doen. Persoonlijk ben ik een koele minnaar van holdings. Een van de zaken die me zorgen baart is de beruchte holdingdiscount (zie ook vraag 27). Dit betekent dat de beleggers een lagere waarde plakken op alle activiteiten van de holding samen. Als holdings zo geweldige instrumenten zijn, dan zou er toch een premie voor betaald worden? En geen korting. De koers van Mitiska zou dus dubbel zoveel moeten bedragen en niet de helft van de intrinsieke waarde. Het doet met denken aan de slechte diversificatie van ethische beleggingsfondsen. D achillespees ervan overigens. Dit heeft te maken met het feit dat sommige sectoren niet mogen of kunnen opgenomen worden in de lijst van zuivere bedrijven. Denken we maar aan energiebedrijven (kernenergie). Ook holdings worden geweerd omdat deze volgens waakhonden zoals Ethibel zeer ondoorzichtig zijn en dus moeilijk te controleren zijn. Holdings zouden dus waarde kunnen creren door zich-

81

zelf te ontbinden en de participaties te verkopen. Het lijkt een vreemde redenering. Toch is er een gelijkaardig proces bij gediversifieerde ondernemingen die waarde creren door zich toe te spitsen op hun kernactiviteiten. Iemand rekende uit dat de koers van een holding lager was dan de waarde van de cash die de holding bijhield. De participaties kreeg je er gratis bij. Oplossing? De cash uitkeren aan de aandeelhouders en de participaties verkopen. Dat is pas waardecreatie in plaats van vernietiging. Sommige beleggers vinden dat holdings per definitie goede beleggingen zijn afgezien van de holding discount dan. Laten we het tegendeel aantonen. Bois Sauvage verkocht begin oktober 2008 nog 3,5 miljoen aandelen Fortis tegen 5,4 euro. Je kunt je de vraag stellen waarom de holding die vrijdag nog verkocht heeft. Maar dat is voer voor een andere discussie. Feit is dat de holding wel een enorm waardeverlies geboekt heeft op die positie. Blijkbaar is de holding niet bekend met de techniek van de stop loss. De positie in Fortis was overigens een van de belangrijkste participaties van deze holding. Ondertussen had Bois Sauvage al een positie opgebouwd in de Nederlandse bankverzekeraar ing. Volgens beurscolumnist Jan Reyns van De Standaard zakte de koers van ing sindsdien al met zowat 50%. Holdings kunnen dus ook fouten maken. Holdings hebben dus niet de mogelijkheid om van lood goud te maken hoewel veel beleggers dat zouden willen. De koersval van Bois Sauvage is overigens illustratief: van bijna 400 euro in oktober 2007 tot iets meer dan 150 euro een jaar later. Op dat vlak lijken holdings op closed-end beleggingsfondsen. We weten dat de meeste gesloten fondsen (closed end funds) met een disconto noteren. Volgens academicus en onderzoeker Garvey komt dit omdat de fondsbeheerders niet de optimale buy and hold politiek volgen. Hiervoor onderzocht hij 4 grote gesloten fondsen in de periode 1986-1995. Alle fond-

82

sen presteerden in de betrokken periode minder dan de buy and hold strategie met een bedrag dat overeenkwam met het disconto. Misschien moeten beleggers aan het volgende denken: neem dezelfde participaties als de holding die u zo bewondert. Uiteraard met kleinere bedragen. De waardering van de participaties zal u aan de volle 100% terugvinden op uw portefeuille-overzicht. En niet aan 50 of 60% zoals bij holdings gebruikelijk is.

83

29
Wat kan de theorie van fractalen me leren over beleggen?
In de financile wereld wordt geschermd met begrippen zoals de volatiliteit of de beweeglijkheid van aandelen, het Capital Asset Pricing model (capm), het Black & Scholes model voor opties. Hoogleraar Benot Mandelbrot is onverbiddelijk: het is allemaal pseudo-wetenschap. De reden? Het fundament van de beleggingsleer is verkeerd. Onderzoekers werken met er immers met informatie die niet correct is. Prietpraat van een professor in een ivoren toren? Niet helemaal. Want wat Mandelbrot beweert heeft immers belangrijke gevolgen voor particuliere beleggers. Erg belangrijke zelfs. Benot Mandelbrot is eigenlijk de uitvinder van de fractaal. Kenmerkend voor een dergelijke figuur is dat de tekening bestaat uit een aantal kopien van diezelfde figuur. Een typisch voorbeeld is de kustlijn. Inzoomen van een bepaalde hoogte levert een bepaald patroon op. Een detail van dat patroon levert iets gelijkaardigs op. Dat proces kan je een aantal keren herhalen. Het geniale van Mandelbrot is dat hij deze wiskundige inzichten op de financile markten heeft toegepast. Hij ontdekte

84

dat de aandelenmarkten eveneens fractalen zijn. Over zijn inzichten publiceerde hij onlangs het schitterende boek The (Mis)behavior of markets. De eerste les van Mandelbrot is dat de financile markten veel risicovoller zijn dan we denken. In de beleggingsleer wordt immers gewerkt met een klokvormige Gausscurve. Dit betekent dat heel kleine veranderingen op de beurs het vaakst voorkomen. Rond het midden van de curve zit je immers op het hoogste punt van de klok: returns van enkele tienden van een percent zijn het frequentst. Op het uiteinde van de curve komen de extreme bewegingen van vele volle percenten zelden voor. Volgens Mandelbrot is die verdeling niet juist. Extreme bewegingen komen net veel vaker voor. Zo kan de crash van 87 volgens de theorie van beleggingsexperts maar eens in een paar biljoenen jaar voorkomen, althans volgens die klokvormige verdeling. In de werkelijkheid komen dergelijke extreme bewegingen uiteraard veel vaker voor. Dat is volgens Mandelbrot eveneens goed nieuws want extreme positieve returns helemaal rechts op de curve komen dus eveneens vaker voor. Een illustratie hiervan vinden we in de extreme beweging van de Bel20 in oktober 2008. Oktober slechtste maand ooit voor Bel-20 kopte De Standaard. De Bel zakte in die maand met 24,8 procent. Een verlies van bijna zevenhonderd punten in n maand is nog nooit voorgekomen in het bijna achttienjarige bestaan van de Brusselse beursindex, noteerde redacteur Ruben Mooijman terecht. De belangrijkste les volgens Mandelbrot is dat beleggers nog meer moeten diversifiren. De reden hiervoor is dat ze moeten proberen die extreme negatieve bewegingen weg te zuiveren en tegelijk moeten pogen de activa die extreem positieve returns opleveren in hun portefeuille op te nemen. Belangrijk hierbij is dat beleggers verder denken dan hun neus lang.

85

Een indexfonds dat de s&p 500 volgt of een tracker op de Bel20 is niet voldoende. De diversificatie moet veel verder gaan. Andere activaklassen zoals afgeleide financile producten (puts) om de portefeuille te beschermen (zie ook de andere vraag hierover) zijn volgens Mandelbrot dan ook onontbeerlijk. Mandelbrot stelde ook vast dat de meeste financile activa gedurende het grootste deel van de tijd gewoon niets doen. Maar op enkele dagen zijn er heel felle koersbewegingen naar boven of naar beneden. Dat merkten we in oktober 2008. Beleggers die op die cruciale momenten niet in de markt aanwezig waren met beschermende puts missen de kans om van deze extreme koersbewegingen te profiteren. Mandelbrot verwijt de financile wereld een flinke brok hypocrisie en is daarom niet erg geliefd behalve bij Taleb, auteur van The black swan. Nagenoeg iedereen blijft immers verder werken met een instrument de klokvormige Gausscurve dat verkeerd is. In elk ander beroep zou dit niet kunnen. In de financile economie en de beleggingsleer kan dit wel. Het erge van de zaak volgens de eminente hoogleraar is bovendien dat de meeste onderzoekers heel goed weten dat hun instrument verkeerd is. Toch doen ze verder. Omdat dit zo makkelijk is.

86

30
In welke berenmarkt zitten we eigenlijk?
Dat we eind 2008 in een venijnige berenmarkt zitten, daar is iedereen het over eens. Alleen is er geen consensus over het type berenmarkt. Is het er een die dezelfde vorm zal aannemen zoals in de periode 1929-1932 toen de s&p 86% lager duikelde. Is het eerder een berenmarkt zoals in 1973-1976 toen de s&p zowat 50% van zijn waarde verloor? Of is de krach van 87 illustratief? Het scenario dat volgens mij het beste aansluit bij de recente ontwikkelingen is het volgende. Aandelen zakten in de periode 2000 tot 2003 met zowat 50%. Het ging om de internetzeepbel die ontplofte. De bodem die in 2003 bereikt werd, was echter een valse bodem. De stijging die nadien optrad werd gevoed door excessieve verlagingen van de rente door de Amerikaanse centrale bank. De stijging in de periode 2003 tot 2007 was dus voor een groot stuk artificieel. Eerlijkheid gebiedt dat ik me in die periode behoorlijk onwennig voelde met mijn eerder negatieve kijk op aandelen. Om de berenmarkt van vandaag te typeren, moet je dan ook teruggaan tot 2000. Op die manier bekeken, verschijnt er een parallel met de jaren 30. De vergelijking met 87 is onzinnig omdat de economie

87

toen vrij stevig was, in tegenstelling tot vandaag. Ook de vergelijking met 73-76 is niet correct. Toen gleden aandelen uit over de enorme stijging van de olieprijzen. Vandaag is de olieprijs teruggevallen tot niveaus die niemand voor mogelijk hield. Het argument dat aandelen in het najaar correct geprijsd zouden zijn volgens sommigen of zelfs goedkoop volgens anderen, is niet relevant. Beurzen doen immers, net als valutamarkten, aan overshooting. Een illustratie hiervan wordt gevormd door de extreme volatiliteit van de aandelen. Winstgevendheid van bedrijven vertoont immers regressie naar het gemiddelde Beleggers onderkennen dit fenomeen niet (genoeg) en extrapoleren een positieve trend van de winstgevendheid te lang door in de toekomst waardoor de aandelenkoersen over de fundamentele waarde heenschieten (overshooting). Het gevolg hiervan is dat aandelen te volatiel zijn in functie van de bedrijfseconomische parameters. Het gevolg is dat correct of goedkoop geprijsde aandelen nog veel goedkoper kunnen worden, omdat de aandelenkoers nagenoeg nooit de correcte waarde van een aandeel reflecteert. Indien de berenmarkt van 29-32 een voorbeeld kan zijn, betekent dit dat de aandelenkoersen nog een flink stuk lager moeten. De Financial Times rekende uit dat dit begin november nog zowat 75% was. Slechts een van de weinige waarnemers die dit ook zo zag, is Koen De Leus van Bolero. Hij voorziet een bodem voor de beurs in de komende jaren. Berenmarkt kan nog tot 2012 duren, kopte De Tijd boven het interview met de man. Als de koers/winst-verhouding nog een flink stuk lager is. Zowat 10 bijvoorbeeld. Is het toeval dat hij in het debat opvallend afwezig was?

88

31
Heeft Warren Buffett de waarheid in pacht?
Een fout die veel beleggers maken is dat ze denken dat Buffett een belegger is. Dat is hij uiteraard ook. Maar Buffett is veel meer. In een interview met Financial Times Fund Management is Nobelprijswinnaar economie Eugene Fama vrij nuchter over de prestaties van Buffett. Vergeet niet dat hij niet zomaar ondernemingen uitkiest. Hij bestuurt ze ook, stelt hij. Dat is een andere activiteit. Niemand argumenteert dat indien je in de raad van bestuur van een onderneming zetelt, je deze ook beter of slechter kan maken. De prestaties van Buffett vergelijken met deze van andere beleggers is dan ook niet helemaal eerlijk, omdat de meeste beleggers niets kunnen doen aan het bestuur van de onderneming waarvan ze aandeelhouder zijn. Persoonlijk ben ik nogal een koele minnaar van Buffett. Ik erken uiteraard dat zijn vehikel het de laatste decennia uitstekend gedaan heeft. Maar dat is het verleden. Alleen stel ik me vragen over het feit of dit de komende jaren nog zo zal zijn. Buffett maakt immers fouten. Zo kocht hij te snel Amerikaanse aandelen tijdens het najaar van 2008. Volgens de Wall Street Journal (wsj) had Buffett dan ook een nieuwe kristallen bol nodig. In een column in de New York Times gaf Buffett

89

nadien zelfs zijn fout toe. Hij raadt iedereen aan om niet te proberen de markt te timen, terwijl hij zelf in die val getrapt is. Peter Eavis gaat in het artikel in The wsj nog een stuk verder. Volgens hem heeft Berkshire twee posities op afgeleide producten die niet bijster slim zijn. Zo is er een enorme blootstelling op credit default swaps (cds). Een andere positie heeft te maken met de verkoop van putopties met extreem lange looptijden in 2006. Door dergelijke puts te schrijven, rekende Buffett erop dat de beurzen niet in elkaar zouden klappen. Dergelijk puts worden immers maar waardevol als de beurs onder een bepaald niveau zakt. En dat is uiteraard precies wat gebeurde in het najaar van 2008. De posities van Berkshire zijn gigantisch: Buffett schreef opties voor een totaal bedrag van 14 miljard dollar. Op dat moment uiteraard een meevaller voor de winst van het vehikel door de ontvangst van de premies. Maar misschien keert de boemerang nu terug om frontaal in het gezicht van Buffett te vliegen. Bloomberg plaatste overigens in 2004 al ernstige vraagtekens bij de verkoop van deze puts. De verkoop van de langlopende putopties is des te opmerkelijker omdat Buffett zich in het verleden meermaals kritisch heeft uitgelaten over derivaten zoals opties en futures. Beleggers die op 19 september 2008 Berkshire kochten tegen 147.000 dollar hadden in nog geen maand tijd een verlies van 30% aan hun broek. Op 10 oktober was de koers van Berkshire immers teruggevallen tot 105.126 dollar om precies te zijn. En nauwelijks enkele dagen later incasseerde het aandeel een opdoffer van jewelste: een verlies op een dag van bijna 10 procent. Op enkele maanden tijd was het aandeel van superbelegger Buffett gehalveerd.

90

32
Wat is de waarde van adviezen van goeroes?
Van Buffett naar andere beursgoeroes is natuurlijk maar een kleine stap. Echte beursgoeroes hebben we niet meer in ons land. Op radio Nostalgie word ik wel door Dimitri Stuer in zijn programma steevast omschreven als dusdanig. Maar dat is te veel eer. De laatste echte goeroe was Roland Leuschel. Hij verwierf enige status door de beurskrach van 87 correct te voorspellen. Alleen bleef hij nadien onterecht vasthouden aan zijn pessimistische visie waardoor zijn volgelingen een enorme beurshausse misten. Voor beursgoeroes met enig gewicht moeten we dus onvermijdelijk naar het buitenland. Ed Yardeni is zeker iemand naar wie geluisterd wordt. Volgens Netto is hij zelfs een van de meest gereputeerde strategen op Wall Street. Volgens Yardeni was er eind 2006 geen vuiltje aan de lucht in beurzenland. De s&p 500 noteerde toen 1406 punten. Boven het verslag van het interview dat Peter Van Maldegem had met de man verscheen de duidelijke kop: Aandelenmarkten hebben een mooie rit voor de boeg. Yardeni verwachtte een return voor de s&p 500 in 2007 van 15 procent. Hij zat er enkel met 10 procentpunt naast. Of

91

met andere woorden: de 1 was er te veel aan. Detail uiteraard. Op de uitstekende vraag van de redacteur of de uiteenspatting van de Amerikaanse vastgoedzeepbel geen roet in het eten kan gooien antwoordde de goeroe dat er geen crisis komt. Volgens Yardeni zou de Amerikaanse vastgoedmarkt enkel een stagnatie en een stabiele periode meemaken. Daarna, na hoogstens een jaar of 2, zouden er zelfs opnieuw prijsstijgingen zijn. Alsjeblief. De activaklasse die Yardeni naar voren schoof eind 2007 was dan ook resoluut aandelen. Zonder twijfel. Zo spreekt nu eenmaal een goeroe. Het woord twijfel staat niet in het woordenboek van een goeroe. Voor de olieprijs verwachtte Yardeni dat de prijs tussen de vork van 55 en 65 dollar zou blijven. De olieprijs klom later naar zowat 150 dollar. Even buiten die prijsvork dus. Op de vraag van de redacteur om n concrete voorspelling te doen aarzelde Yardeni geen seconde: Ik verwacht dat de s&p 500 tegen het eind van 2007 aan een niveau van 1600 zal staan. Kijk, dat is gesproken. Een andere goeroe in de strikte zin van het woord is Abby Cohen. Volgens De Tijd blijft Cohen een van de invloedrijkste stemmen op Wall Street. Dat ze in augustus 2001, meer dan een jaar te vroeg, al de raad gaf om volop in aandelen te stappen, zullen we maar vlug vergeten en met de mantel der liefde bedekken. Ook Cohen sloeg de bal mis. Volgens haar stonden de vs in juni 2008 helemaal niet voor een diepe afgrond. Cohen zag de s&p 500 het jaar 2008 eindigen rond 1500 punten. Zowat 12 procent hoger dan op het moment van het interview. Precies wanneer beleggers bang zijn, is het moment rijp om in te stappen. De enige die het toen bij het rechte eind had, was redacteur Peter Van Maldegem. Zijn vraag over de huizencrisis eind 2006 maakt hem tot een van de eersten om dit probleem te

92

erkennen. De wijsheid zit dus vaker bij de vraagstellers dan bij de goeroes. Het deed me denken aan een artikel dat ik ooit in HP/De Tijd las: Dertien tips voor de bange belegger. De dertiende tip (niet zonder symbolische betekenis) was: Word zelf beursgoeroe. Er stond: Met beleggen kunt u veel van uw eigen geld kwijtraken. Veel slimmer is anderen te helpen met of te adviseren hoe ze moeten beleggen. Dat levert een stabielere bron van inkomsten op. Nagel op de kop.

93

33
Wat is de waarde van de adviezen van analisten?
Een ander raadsel in de financile economie er zijn er inderdaad veel is waarom beleggers eigenlijk nog luisteren naar analisten. Begin 2008 was Dexia het op een na favoriete aandeel van de analisten. Meteen gevolgd door Fortis. De analisten oordeelden (begin 2008) vrij algemeen dat de koersafstraffing die Dexia en Fortis toen al gencasseerd hadden, onterecht was of toch minstens overdreven, schreef De Standaard op 1 juli 2008. De redacteur verwees naar de titel van het stuk dat in het begin van het jaar verscheen: Beursanalisten zetten in op bankaandelen. Het raadsel is dat analisten meer koopadviezen dan verkoopadviezen geven. Zelfs na een half jaar beursellende bleven analisten overwegend positief. Op 1 juli 2008 gaven ze immers 164 koopadviezen voor de Bel20 aandelen tegenover 57 verkoopadviezen; een verhouding van zowat 3 op 1. Begin juli 2008 was nochtans het moment voor de analisten om zich te herpakken na de slag in het water van begin 2008. Zo konden ze bijvoorbeeld een unaniem verkoopadvies geven voor Dexia. Toch bleven 12 (van de 28) adviezen kopen. Het gemiddelde koersdoel van alle analisten bedroeg op dat moment 16,87 euro.
94

Voor Fortis was het algemene beeld zelfs nog positiever: 11 analisten gaven begin juli 2008 een koopadvies (van de 23). Het gemiddelde koersdoel lag op 17,23 euro. Het enige aandeel van de Bel20 dat het in 2008 een beetje goed deed was Colruyt. Maar merkwaardig genoeg waren er voor dat aandeel slechts 9 koopadviezen op 21. Voor Nyrstar gaf geen enkele analist toen een verkoopadvies mee. Acht van de tien analisten waren positief. Twee analisten durfden het toen aan om een neutraal advies te geven. Het koersdoel voor Nyrstar was maar liefst 17,81 euro. Een paar jaar eerder, meer bepaald in november 2001, verscheen een artikel in Bloomberg Personal Finance. De prestaties van aandelen werden opgesplitst in functie van de geliefdheid van de analisten. De meest geliefde aandelen (most loved) waren de aandelen met de meeste koopsignalen. De minst geliefde (least loved) met de meeste verkoopadviezen. De studie is gebaseerd op maar liefst 121.000 aanbevelingen van 200 brokers. Een aandeel in strong buy krijgt een gewicht van 5. Een aandeel in strong sell krijgt een gewicht van 1. Daarna wordt het gemiddelde gemaakt van alle aanbevelingen voor elk aandeel uit de s&p 500. De 100 aandelen met de hoogste score zijn most loved. De aandelen met de laagste score zijn least loved. De meest geliefde aandelen haalden nadien echter een jaarlijkse return van -24,8%. De minst geliefde aandelen een return van 9,6%. Een paar jaar later ging Railtrack in Engeland failliet. Belangrijk nieuws, des te meer omdat het aandeel deel uitmaakte van de ftse 100. Op het moment van het faillissement was het aandeel geschorst op 280p. Volgens abn-Amro was het aandeel echter de facto waardeloos. Interessant wordt het, als we kijken naar de adviezen van de aandelenanalisten vlak voor de bekendmaking van het faillissement. Market outperform volgens Goldman Sachs, Near

95

Term Accumulate volgens Merrill Lynch, Outperform volgens Morgan Stanley Dean Witter en Strong Buy volgens Deutsche Bank. Matthew Lynn van Bloomberg vraagt zich terecht af wat Goldman Sachs wel denkt van de markt indien Railtrack beter zou presteren dan de markt. Het biedt uiteraard nog altijd geen verklaring waarom analisten huiverachtig zijn om een verkoopadvies te geven. Misschien heeft dit te maken met het feit dat we als mens opgevoed zijn om positief te zijn. Kritiek geven is onbeleefd. Ook in de financile wereld?

96

34
Zijn scheepscertificaten een goed alternatief?
In nagenoeg elk boek dat ik schreef heb ik de lezers afgeraden om te beleggen in scheepscertificaten. Toen particulieren in 2008 ook in Belgi konden inschrijven op dergelijke financile producten, was het dan ook niet moeilijk om mijn advies te geven. In de Gazet van Antwerpen werd eind oktober 2008 bericht over Paula en Victoria, schepen die gebouwd zouden worden met het geld van de Belgische beleggers. Een zinnetje in het artikel was voldoende om te weten dat het vooropgestelde rendement door Hanzevast wel erg moeilijk gehaald zou worden. Ze (de schepen) zullen worden ingezet in de Europese kustvaart en droge bulk. De index voor de prijzen van de droge bulk, de Baltic dry index, had op dat moment een tuimeling gemaakt van jewelste. De sector lag dus op zijn gat, om het in mooi Vlaams te stellen. Hoe ziet de techniek van een scheepscertificaat er eigenlijk uit? In de regel wordt een cv of commanditaire vennootschap opgericht om de bouw van een schip te helpen financieren. Wat vooral opvalt, zijn de beloofde rendementen. Minstens 12,8% en soms wel 15% in het verleden. In dit geval wordt

97

door Hanzevast geschermd met een vooruitzicht op 9,8%. Iets lager dan een paar jaar geleden dus. Laten we het voorbeeld nemen van Universal Marine, een Nederlandse rederij die regelmatig nieuwe schepen laat bouwen om de vloot uit te breiden. Om de bouw van een dergelijk schip vaak een containerschip te financieren, nodigt de rederij particulieren uit om te investeren in een scheepvaartcv. Een investering kan in dit geval al vanaf 5.000 euro. Vaak wordt de looptijd opgedeeld in een bouwfase en twee termijnen. Tijdens de bouwfase van anderhalf jaar krijgt de belegger een vaste vergoeding van 6%. Tijdens de eerste termijn van vijf jaar wordt geschermd met een vooropgesteld rendement van 8% per jaar. In de tweede periode van nog eens 5 jaar wordt een zeer aantrekkelijk rendement van maar liefst 22% beloofd. Deelnemers hebben bovendien de mogelijkheid om na de eerste periode van 5 jaar uit de cv te stappen. Universal Marine is niet de enige aanbieder op de Nederlandse markt. Een zoektocht leverde minstens 4 aanbieders op (zie tabel 7). De ene belofte klonk al mooier dan de andere.

Tabel 7. Aanbieders van particpaties in scheepvaart-cvs

naam aanbieder Universal Marine De Vereenigde Compagnien jr Shipping Upstream Marine Investments

beloofd rendement 15% 12,8% 13,7% Eerste vijf jaar: 8% & Tweede vijf jaar: 22%

Bron: Reclameboodschappen in diverse Nederlandse dagbladen

Volgens Rolf Bakker van Shipcom zijn de voorgestelde rendementen systematisch te hoog. In de toenmalige markt van een

98

paar jaar geleden met zeer hoge drogebulktarieven was een rendement van slechts 7 tot 8 procent realistisch. Meer was volgens hem niet haalbaar. Op dit moment is het realistisch nog een paar percentpunt hier van af te doen. Universal Marine beloofde toen een gemiddeld rendement van 15%. Acht procent in de eerste periode van vijf jaar en 22% in de tweede periode. Dat maakt vijftien procent want acht plus 22 gedeeld door twee is toch vijftien? Neen, want een euro in jaar 6 is minder waard dan in jaar 1. Dat is de actuele waarde van geld. Een truc die het nog altijd goed doet, zo blijkt. Bovendien wordt geschermd met de prijsindex voor vracht per zeeschip. Die index was op het moment van de advertenties fors gestegen. Op basis van die index wordt de huurprijs per dag berekend. Niets zegt echter dat die index in de toekomst zo hoog zou blijven. Later ging de index inderdaad opnieuw fors naar omlaag. Waar in de brochures ook zedig over gezwegen wordt is het risico. Is er dan geen risico? Volgens Willem Hooyer van de Verenigde Compagnien word je als je investeert in een scheepvaart-cv een soort aandeelhouder en deel je in de winst die het schip maakt met het vervoeren van de vracht. Bij de verkoop van het schip, na tien jaar, krijg je nog eens extra een deel van de winst. Bij alle rederijen wordt gerekend met een verhuur van 360 dagen per jaar. Dit wil zeggen dat het schip alle dagen geld moet opbrengen. In werkelijkheid kan dit aantal dagen uiteraard ook iets lager zijn. Vooral omdat de huurder op voorhand niet vastligt. De financile consument een rubriek in De Telegraaf rekende uit dat een verhuurpercentage van slechts 90% het rendement pijlsnel doet dalen naar nauwelijks 4%. Andere risicofactoren zijn de verkoopprijs van het schip en de hypothecaire rente die de cv in het begin moet betalen. Komt de rente hoger uit dan voorzien, dan scheelt dat, nog altijd volgens de financile consument, een vol procent (zie tabel 8).

99

Tabel 8 Risicofactoren bij een scheepvaart-cv

factor

invloed op het rendement Negatief Negatief Negatief Negatief

Prijsindex voor vracht per zeeschip wordt fors goedkoper Hypotheekrente stijgt Aantal verhuurde dagen is geen 100% Verkoopwaarde van schip komt lager uit dan voorspeld
Bron: ???

Beleggers verwachten nog te vaak een free lunch of gratis maaltijd. Een belegging met een return van 15% of in dit geval 9,8% zonder al te veel risico lijkt daar aardig op. Een beetje logisch nadenken leert nochtans dat zoiets niet kan. De reden hiervoor is dat bedrijven maar al te happig zouden zijn dergelijke projecten zelf te financieren. Je kan immers een lening krijgen aan pakweg 5%. Alle projecten rekening houdende met de risicograad van het project die hoger scoren dan die rentevoet zouden moeten aanvaard worden. Daarom heeft Bakker gelijk met zijn vooropgesteld rendement van 7 tot 8%. Rekening houdende met het risico lijkt dit de correcte vergoeding voor een dergelijke investering. Maar een rendement tussen 12 en 15%? Uitgesloten. In een persbericht van 2005 moet een van de aanbieders van dergelijke constructies jr Shipping zelf toegeven dat dit beloofde rendement wellicht niet gehaald zou worden. Voor de lopende cvs zegt het bedrijf onder verwachting te presteren. Vooral voor de recente cvs die na 2001 werden opgericht is dit uiteraard een streep door de rekening. Laten we even terugkeren naar Paula en Victoria. In persberichten werd verteld dat Belgische beleggers niet echt storm liepen voor deze certificaten. Kun je ze ongelijk geven?

100

35
Moet ik de insiders volgens?
Insiders zijn topkaderleden, directieleden en leden van de raad van bestuur. Als ze aandelen kopen van het bedrijf waarvoor ze werken, wordt dit algemeen beschouwd als een positief signaal. De Tijd omschrijft het als volgt: Aankopen door insiders zijn over het algemeen een positief signaal. Zij menen dat de koers laag staat en zal stijgen. Zeker is dat een dergelijk signaal waardevoller is dan een vrijblijvend advies (een buy in dit geval) van een analist (zie ook de andere vragen over dit onderwerp ). De reden hiervoor is dat deze insiders zekerheid (cash) op tafel leggen in ruil voor onzekerheid (aandelen). In principe doe je dat niet behalve als je weet dat je stevig vergoed zult worden voor deze onzekerheid. Het zou uiteraard mooi zijn indien particuliere beleggers een extra return kunnen halen door het gedrag van deze insiders te kopiren. Enkel een kijkje op de website van de cbfa zou al rendabel zijn. Maar zo werkt het niet, zeker niet op de financile markten. Laten we eens nagaan welke aankopen de insiders bij ons deden in juni 2008 (zie tabel 9).

101

Tabel 9: Top 5 insideraankopen juni 2008 Euronext Brussel (in mio euro)

gbl cmb Dexia Euronav Brederode

Bron: De Tijd, 12 juli 2008

25,19 10,12 3,06 1,37 1,15

De timing van de kopers was minder gelukkig, analyseert De Tijd terecht. De aankopen van gbl door Pargesa leverden nauwelijks enkele weken later al een verlies op van 4,3 miljoen euro. Dat verlies zou de maanden daarop alleen maar groter worden. Ook de aandelen van cmb en Dexia konden iets later veel goedkoper gekocht worden. De familie Saverys kocht in juni ruim 10 miljoen aandelen van cmb en voor bijna 1,4 miljoen aandelen in Euronav. Aandelen die enkele maanden later veel goedkoper ingekocht konden worden. Eerder onderzoek wees uit dat de verkopen van insiders wel een goed signaal kunnen zijn. Dat was in dit geval eveneens zo. Niet toevallig schreef De Tijd in het zelfde stuk dat het aantal verkooporders door insiders in de lift zat.

102

36
Waarom moeten beleggers voorzichtig zijn met acroniemen?
Acroniemen of letterwoorden zijn begrippen die gevormd worden door de beginletters van de afzonderlijke woorden waarnaar verwezen wordt. De Navo is een voorbeeld hiervan. Ook in de financile wereld zijn acroniemen schering en inslag. Tijdens de kredietcrisis werden we er zelfs mee rond de oren geslagen: cdo, cds of rmbs. Niemand die de begrippen correct kan uitleggen, maar dat is maar een detail. Tina of there is no alternative gaat al iets langer mee. Vooral op het einde van de jaren 90 maakte Tina samen met Goldilocks of Goudlokje het mooie weer op de beurzen. Tina bleek echter een bloeddorstig monster vermomd als lief meisje met blonde staartjes. Als alternatief stelde ik in een ander boek (Verklarend woordenboek van de economie) Theresa voor: theres always an alternative. Er is altijd een alternatief. Eigenlijk zou de dame dus Theresaaa moeten heten. Dat kan. Als je ze roept. Eind maart 2007 blokletterde Netto: Daar is Tina weer. Enkele maanden voor de beurzen zouden pieken, schreef Netto dat aandelen ondanks de hausse van de voorbije 4 jaar de aantrekkelijkste activaklasse blijven. Aandelen bleven de beste

103

belegging dus. Onzin natuurlijk. Zelfs medio september 2007, enkele maanden na de piek dus, bleef Netto in de boosheid volharden: Er is geen alternatief voor aandelen. In het artikel van maart lees je dat analisten de banken en de verzekeraars als de aantrekkelijkste sector zien om in te beleggen. Tina moest zich inhouden om stante pede niet te muteren in een bloeddorstig monster. Supercynisch wordt het wanneer de hoofdredacteur van De Belegger medio november 2008 de staatsbon (!) aanraadt. Op dat moment is er plots wel een alternatief voor aandelen. De uitdrukking dat er geen alternatief zou zijn, is wellicht de domste uitdrukking die ooit opgang gemaakt heeft in beurzenland. Net zoals het acroniem bric dat verwijst naar de beginletters van de landen Brazili, Rusland, India en China. Of Mena: Midden-Oosten en Noord-Afrika. Geen beurzen die rakere klappen kregen dan die van de bric-landen. In de eerste helft van 2008 verloren Chinese aandelen de helft van de waarde (zie tabel 10). India meer dan 40%. En de Russische beurs kreeg in het najaar van 2008 zelfs zulke rake klappen dat de autoriteiten de beurs om de haverklap moesten sluiten. Shame on you.

Tabel 10. Vijf slechtst presterende beurzen (eerste halfjaar 2008, in euro)

Vietnam IJsland China Turkije India

Bron: De Tijd, 1 juli 2008

-62,1% -49,0% -48,5% -44,0% -43,8%

104

Het begrip bric (of mena) is dan ook uitgevonden door een slimme marketingjongen van een financile instelling met de bedoeling zoveel mogelijk fondsen te verkopen. Als belegger kan je maar beter gewaarschuwd zijn als er in de toekomst opnieuw een acroniem gelanceerd wordt. Alleen op Theresa mag u echt vertrouwen. Dat garandeer ik u persoonlijk. Ze is mijn vriendin.

105

37
Waarom mogen we geen al te hoge dunk hebben van de ratings van de kredietagentschappen?
De opdracht van kredietagentschappen zoals Moodys, Fitch en s&p is een waardering te plakken op financile instrumenten. Uit het verleden weten we dat deze waardering slechts een zeer beperkte waarde heeft. Veel obligatiebeleggers baseren zich op de rating om al dan niet te beleggen in deze of gene bedrijfsobligatie. Ze gaan ervanuit dat de ratingagencies zoals Standard & Poors en Moodys een helder inzicht hebben in de financile structuur van een bedrijf en bovendien snel in de gaten hebben indien de financile toestand achteruit zou gaan. Wel, de beleggers vergissen zich schromelijk. De ratingagencies hebben vaak niet het minste vermoeden van wat zich achter de schermen van een bedrijf afspeelt en ze hollen eveneens net als particuliere beleggers vaak achter de bal aan indien de situatie bij dat bedrijf snel achteruitgaat. Voorbeelden te over: Enron, WorldCom, Tyco om de meest in het oog springende namen te noemen. Een hoge kredietrating is dus al bij al geen garantie om s nachts rustig te slapen. Het is maar dat u het weet. Ook landen krijgen een rating. Zo werd Rusland begin ok-

106

tober 2003 beloond met een upgrading. Dit betekent concreet en in dit geval dat de Russische obligaties volgens Moodys geen rommelobligaties meer zijn. In officile termen werd de rating met twee graden verhoogd van Ba2 tot Baa3. De reden voor deze beloning was volgens Moodys onder meer een vermindering van het politieke risico. Het resultaat van dit alles was dat het verschil tussen Russisch en Amerikaans papier in n dag met 40 basispunten zakte. Ook de aandelen stegen fors op basis van de opwaardering. Het is dan ook cynisch dat nauwelijks een maand later de ceo van Yukos in de cel vloog, de aandelenkoersen forse klappen kregen en de spread opnieuw de hoogte invloog. Van een uitgerekend slechte timing gesproken. Ook tijdens de kredietcrisis bakten de kredietagentschappen er niet veel van. Volgens Moodys was eind mei 2008 de rating van IJsland het minst gevoelig voor barre economische tijden. Het land beschikt immers over budgettaire reserves om in geval van nood te gebruiken. IJsland was verdorie het eerste land dat door de kredietcrisis in de problemen kwam. Meer zelfs. Volgens De Standaard hebben deze spelers cdos (collateral debt obligations of hypotheken als onderpand van obligatie) jarenlang de hemel in geprezen. De kredietagentschappen hebben zich opnieuw vergist en eisen plots meer afboekingen. De kern van de kredietcrisis is dan ook dat BBB (een slechte rating) door deze kredietagentschappen AAA (de beste rating) werd. Lood werd goud. Net zoals in de droom van de alchemisten. Eind mei 2008 werd een vrijwillige gedragscode voorgesteld aan de kredietagentschappen. Bedoeling ervan was dat ze minder rechter en partij zouden zijn. Een vrijwillige gedragscode? Zeer geloofwaardig uiteraard.

107

38
Wie mag ik wel geloven als het over beleggen gaat?
In dit boek heeft u al gelezen dat u de adviezen van heel wat partijen met een korreltje zout moet nemen. Of beter gesteld met een karrenvracht zout, zoals een voormalig leraar geschiedenis van me ooit vertelde. En persoon staat echter boven elke verdenking van partijdigheid verheven: Bruno Verstraete van Nautilus Capital. De man is vaste gast op de beurszender cnbc. Elke maandag mag hij op een onchristelijk vroeg uur zijn visie geven op het financile landschap. Verstraete is een Vlaming die in 2003 uit de bankensector stapte uit onvrede met de praktijken die hij er zag. Hij was vooral gedegouteerd door de hoge commissielonen die bankiers en vermogensbeheerders aanrekenden. Om die commissies te verhogen, deden (en doen) deze specialisten extra transacties die meestal nutteloos en bovendien waardevernietigend werken. In het Engelstalig jargon noemt men dit churning. Verstraete richtte Nautilus op met als bedoeling de kostenstructuur en de prestaties van de beleggingen van zijn (vermogende) clinten te analyseren. Tegelijk biedt hij ook hedging of indekking voor de portefeuille aan. Bijvoorbeeld via putopties (zie ook de andere vraag hierover).
108

In een interview met Netto en (alweer) Peter Van Maldegem geeft Verstraete voorbeelden van de gebrekkige werking van sommige financile instellingen en vermogensbeheerders. Ik ken een klant wiens portefeuille voor 15 procent uit rommelhypotheken bestaat. Alleen staan die producten nog steeds onder de veilige noemer obligaties. Verstraete loopt niet hoog op met de invoering van MiFid die banken verplichtte om beleggers beter advies te geven en producten te verkopen die beter aansluiten bij het profiel van die klant. De MiFid-richtlijn is tot nu toe (eind 2008) dode letter. Van de transparantie hebben we niet veel gezien, tenzij op vraag van de klant zelf. Over de gepaste beleggingstrategie eind 2008 is Nautilus zeer duidelijk: enkel obligaties van veilige staten. Ik denk dat de belegger ervoor moet zorgen volledig klaar te staan wanneer de unieke koopgelegenheid (voor aandelen) zich zal aandienen. Wanneer dat gebeurt, durf ik niet te voorspellen. Dat kan gerust nog vijf jaar duren. Dat Verstraete niet zeer optimistisch was ten tijde van het interview met Netto wordt wel aangetoond door zijn uitspraken dat emu zou kunnen ontploffen en dat bepaalde landen failliet zouden gaan. Op dat vlak staat Belgi er allesbehalve goed voor. Niet verwonderlijk dat de spread tussen Belgische en Duitse obligaties tot een recordhoogte steeg. Om eerlijk te zijn, ik weet helemaal niet hoe we uit deze depressie kunnen geraken. Ik houd van eerlijkheid. Zelfs al is de boodschap niet plezierig. Zeker als het over financile zaken gaat.

109

39
Wat is de toegevoegde waarde van hefboomfondsen?
In juni 2008 lezen we in De Tijd dat de ecb het risicobeheer van hedge funds prijst. Een wat vreemde analyse van de ecb. Zeker als je weet dat nauwelijks enkele dagen later een bericht verscheen in dezelfde krant dat de fbi twee voormalige managers van hefboomfondsen in de boeien sloeg wegens hun rol in de ondergang van twee hedge funds van Bear Stearns. En nog enkele dagen daarop verscheen in De Tijd het berichtje dat Citigroup het hefboomfonds Old Lane opdoekte wegens zware verliezen. Goed risicobeheer? Om dit goede risicobeheer te illustreren, grijpen we terug naar het meest voor de hand liggende voorbeeld: ltcm. Volgens sommigen zouden we de kredietcrisis overigens niet gehad hebben, indien men het toenmalige hefboomfonds gewoon failliet had laten gaan in plaats van het te redden. Maar dat is voer voor een andere discussie. In elk geval, het verhaal over Old Lane deed me onwillekeurig denken aan de teloorgang van ltcm in 1998. Dit hedge fund werd mede opgericht door de allerslimste financieel economen ter wereld: Robert Merton en Myron Scholes. Ze beweerden een systeem uitgedokterd te hebben waardoor ze de markt

110

 via arbitrage en zonder risico systematisch konden verslaan. Een beetje zoals een perpetuum mobile. Het geld zou onbeperkt naar hen toestromen. We weten ondertussen hoe het met de beursdeskundigen is afgelopen. De markt deed iets dat het model niet had kunnen voorspellen en het ltcm-schip liep op de klippen. De beursdeskundigen werden met huid en haar opgepeuzeld door de beurs. Een theoretisch model ontwikkelen is een zaak. Er geld mee verdienen is iets anders. Is het toeval dat een dalende beurs voorgesteld wordt door een beer? Een ander voorbeeld. Twee aandelen die identiek zijn noteren met een verschillende koers. In de moderne financile theorie is er de wet van n prijs: twee financile producten met identieke toekomstige kasstromen, moeten dezelfde prijs hebben. Nu is het zo dat deze twee identieke aandelen wel een verschillende prijs hebben. Het ene aandeel was op een bepaald moment 18% duurder dan het andere. Een rationele belegger zou kunnen beslissen om het ene ondergewaardeerde aandeel te kopen en het andere dure aandeel in de wind te verkopen (shorten). Rationeel? Ongetwijfeld. Winstgevend? Zeker niet altijd. Dit is immers een ander onderdeel van het verhaal van het hedge funds ltcm. De betrokken aandelen waren Royal Dutch en Shell Transport. Het probleem was echter dat het verschil tussen beide aandelen niet terugliep, maar groter werd. Uiteindelijk moest ltcm volgens Hersh Shefrin zijn positie in de zomer van 1998 met een zwaar verlies afsluiten. Hierover stelt Dick Thaler dat de les is dat zelfs als de relatie tussen twee activa eenvoudig te berekenen is, de prijzen zelf kunnen divergeren. Het betekent concreet dat hefboomfondsen slechts een beperkte toegevoegde waarde hebben in het beste geval en in het slechtste geval dat ze heel veel waarde kunnen vernietigen op een zeer korte periode. En dat heeft dan weer te maken met de hefboom zelf.
111

40
Waarom houden beleggers de verkeerde parameters in de gaten?
Doe even de test mee. Hieronder geef ik u een stukje uit De Standaard. De opdracht bestaat erin om het stukje een datum mee te geven. Met het jaartal alleen ben ik al tevreden.

Toen gisteren bleek dat ook de Franse grootbank bnp Paribas aangetast is door de crisis op de Amerikaanse hypotheekbank, moest de Europese Centrale Bank ingrijpen omdat er een liquiditeitscrisis dreigde: banken bleken niet meer bereid om elkaar geld te lenen, en daardoor ging de daggeldrente steil omhoog.
Toen ik het artikel opnieuw las, plakte ik er bijna automatisch het jaartal 2008 op. Toch verscheen het op 10 augustus 2007. Jawel. Een paar maanden daarvoor hadden de beurzen zelfs hun hoogste punt bereikt. De Bel stond toen in de zomer van 2007 nauwelijks een 600 punten lager op 4200. Maar, en dat is de fout, het is niet de aandelenbeurs die je toen in de gaten moest houden. Wat zou je er trouwens zien? Koersen die in het verleden gevormd werden. Ondanks de boodschap van technische analisten die beweren dat je op basis

112

van het verleden de toekomst kan voorspellen, is de waarde hiervan zeer beperkt. Enkel op zeer korte termijn kan je iets aanvangen met technische analyse. De enige grafiek die samen met het artikel werd gepubliceerd, was de interbankenrente. Die steeg toen van zowat 5,25% bliksemsnel naar 5,85%. Volgens Luk Van Heden, hoofd beleggingsbeleid van kbc en ondervraagd door de redacteurs van het artikel, was die stijging evenwel absurd. De gebeurtenissen zouden de man ongelijk geven. Ook de vix-index schoot in de weken daarvoor al omhoog van 15 naar 25. Een jaar later zou de fear-index nog verdrievoudigen. De kern van de kredietcrisis was en is dat banken elkaar niet vertrouwen. De reden hiervoor is juist dat ze elkaar zo goed kennen. Ze weten dus welke gevaarlijke producten de tegenpartij in portefeuille heeft. Voor de kredietcrisis was een overnight lening van 50 miljard euro volgens de topman van Rabo een formaliteit. Vanaf medio 2007 werd het risico als te groot ingeschat. De Belgische banken zagen op dat moment (nog?) geen grote impact, signaleerde De Standaard op dezelfde bladzijde. Dexia organiseerde die week een telefoonconferentie en kon de meeste analisten geruststellen. Enkel kbw had wat vraagtekens. Op termijn zal Dexia toch een voorziening van 30 tot 50 miljoen dollar moeten aanleggen. Dat was dan de meest kritische noot in het hele analistenverhaal. Peanuts als je het vergelijkt met de problemen die Dexia nog zou moeten doorstaan met fsa. Ook Fortis en kbc bleven op dat moment optimistisch. Optimism is a moral duty. Behalve in de financile wereld. Daar is net argwaan, scepticisme en een kritische houding een morele plicht.

113

41
Waarom lijken alle ongelukkige beleggers op elkaar?
De beroemde openingszin van Tolstojs Anna Karenina is bekend: Alle gelukkige gezinnen lijken op elkaar, ieder ongelukkig gezin is ongelukkig op zn eigen manier. Bij beleggers is het eigenlijk net omgekeerd. Daar zou de openingszin als volgt gaan: Alle ongelukkige beleggers lijken op elkaar, ieder gelukkige belegger is gelukkig op zn eigen manier. De reden waarom ongelukkige beleggers op elkaar lijken, is omdat ze allen dezelfde fouten maken. Laten we het verhaal volgen van een van hen. Het gaat om iemand die zijn vingers gesneden heeft aan Fortis. Maar dat zou evengoed een ander aandeel kunnen geweest zijn. Lernout & Hauspie bijvoorbeeld. Of Enron. Als iemand dit boek over een jaar of tien opnieuw leest ijdele hoop, ik weet het is er misschien een aandeel dat hetzelfde parcours meemaakt als Fortis of l&h. De psychologie die achter het verhaal zit, is nochtans identiek. De Fortis-belegger die hier aan het woord komt, is een van de tienduizenden beleggers die tot op het einde is blijven geloven in het verhaal. We vatten het verhaal kort samen op basis van het relaas dat de man deed in De Standaard.
114

Na de aanschaf van de aandelen (Fortis in augustus 2007) bekeek ik de koers uiteraard regelmatig. De tijdelijke inzinking waarvan ik veronderstelde dat het een dipje was, bleef duren. Ik kreeg een briefje van de bank met de vraag of ik wou deelnemen aan de kapitaalverhoging. () Er was niet veel keuze. Begin november (2007) zakte Fortis naar zijn laagste peil in vier jaar. De aanleiding was een streng analistenrapport van ubs, waarin de rating van Fortis in n klap van buy naar sell werd verlaagd. () Maar goed, het zou allemaal wel goed komen. Echt ongerust begon ik me maar te maken in januari (2008). Toen zakte het aandeel onder de 15 euro. () Verkopen dan maar? Nee. Want de dubbele vernedering om op het hoogtepunt gekocht te hebben en mogelijk op het dieptepunt te verkopen, wou ik tot elke prijs vermijden. En toen kwam de dag dat Fortis 19 percent verloor. Eerlijk gezegd: het raakte me niet echt. Of ik ga verkopen? Ooit, ja. Hoop doet leven. Ongelukkige beleggers lijken allen op elkaar omdat ze alleen dezelfde fouten maken. De fouten zijn in de eerste plaats het minimaliseren van negatief nieuws. Beleggers die een aandeel gekocht hebben, zijn uiteraard positief over dat aandeel. Negatief nieuws past niet in dat kader en binnen de hypothese van de cognitieve dissonantie, kunnen ze niet anders dan dat negatieve nieuws minimaliseren. Een tweede fout is dat beleggers denken dat ze geen keuze hebben. Zoals bij de kapitaalverhoging. Particuliere beleggers hadden toen wel degelijk de mogelijkheid om hun aandelen te verkopen. Sommige slimme beleggers hebben dat toen ook gedaan.

115

De grootste fout is uiteraard dat particuliere beleggers hun verlies niet durven te nemen. Dat is vernederend. Daarom moeten ze een verplichte stop loss inbouwen als het aandeel 5, 10 of 15% lager noteert dan de oorspronkelijke aankoopkoers. De volgende fout is dat negatief nieuws over de koers van het aandeel hen uiteindelijk niet meer raakt. Ze zijn er immuun voor geworden. Dat is een zeer nefast teken. Tot slot blijven ze hopen dat alles goed komt. Maar hoop hoort niet thuis in het woordenboek van de belegger.

116

42
Waarom is het goud geen echte veilige haven gebleken?
Heel veel beleggers vroegen me in het najaar van 2008 of goud, in al zijn vormen, geen mogelijke goede belegging zou vormen tijdens de kredietcrisis. Het goud overschreed in 2008 zelfs even de magische 1000 usd grens per ons. En vele goudkevers zagen de prijs van het goud al op 2000, 3000 of zelfs 5000 dollar per ons. Een typische goudkever is Roland Leuschel, de enige echte beursgoeroe die ons land had. Alleen houdt Leuschel nog steeds vast aan een hyperinflatie scenario. En binnen dat scenario is goud inderdaad een goede oplossing. In een stuk in Cash van maart 2008 vindt Leuschel een prijs van 2000 dollar per ons normaal. Dat komt omdat de goudprijs in januari 1980 al 850 dollar was. Houden we rekening met de inflatie, dan zou de goudprijs momenteel bijna 2000 usd het ons moeten bedragen. Die visie is interessant omdat het tegelijk aantoont dat beleggers in fysiek goud toen een verschrikkelijk slechte zaak gedaan hebben. Niet dat ik tegen goud ben. Integendeel zelfs. Ik heb altijd geschreven dat goed gediversifieerde portefeuilles een beperkte fractie goud mogen of zelfs moeten bevatten. Maar niet meer dan 5% van de totale waarde.
117

Alleen zijn er tijdens de kredietcrisis twee tegengestelde krachten die op de goudprijs inwerken: aan de ene kant de rol van goud als vluchthaven en anderzijds de enorme deflatoire kracht van de asset deflation. Laten we met dat laatste beginnen. Inflatie is de natuurlijke bondgenoot van het goud. Desinflatie of regelrechte deflatie de natuurlijke vijand. Wat we tijdens de kredietcrisis meemaken, is een enorme prijsdaling van activa en grondstoffen. De prijs van de ruwe olie zakte van 150 dollar naar 50 dollar in enkele maanden tijd. De huizenprijzen in de vs zakten met meer dan 30%. Asset deflation dus. Uiteraard speelt het goud nog steeds zijn rol als vluchthaven. Daarom hield de prijs van het goud ook behoorlijk goed stand tijdens de kredietcrisis ondanks de stijging van de dollar (negatief voor het goud) en de hoge interbancaire rentetarieven (negatief voor het goud). Volgens Leuschel bestaat de kans dat het hele financile systeem in elkaar stort. Het is uiteraard mogelijk dat de volledige serre door de palm opgeblazen wordt en dat er alleen glasscherven achterblijven. Hij adviseert dan ook dat beleggers en spaarders op hun hoede moeten zijn (altijd verstandig) en de schaapjes op het droge moeten brengen (ook slim). Ik deel de mening van Leuschel dat er een beperkte kans bestaat dat het financile systeem inderdaad in duigen zal vallen. Alleen denk ik niet dat dit door (hyper-)inflatie zal zijn. Integendeel zelfs. Toch zou het goud ook tijdens een dergelijk Minsky-moment een vluchthaven kunnen zijn. Hoe vreemd dit ook zal aanvoelen. Een paar percent goud dus in die portefeuille van cash en veilige overheidsobligaties.

118

43
Waarom vind je op beleggersfora vaak uiterst relevante informatie?
Over beleggersfora wordt door analisten wel eens neerbuigend gedaan. Het was natuurlijk het geliefkoosde terrein van de pump-and-dump-jongens. Maar toch is er ook waardevolle informatie te vinden. Een studie van Felton en Kim vond dat over Enron, het bedrijf dat over de kop ging, zaken verteld werden die beleggers op zijn minst aan het denken had moeten zetten. Zo kon je op 12 april 2001 een boodschap op een beleggerssite van Yahoo lezen dat de Enron-toplui een gesofisticeerde oplichterij hadden opgezet, die zelfs de slimste analisten zou misleiden. Tussen haakjes, de koers van Enron bedroeg toen 57.30 dollar. Nu is het nul dollar. Felton en Kim vonden er nog een boel andere onheilspellende berichten. Sommige berichten dateerden zelfs van eind jaren 90. De onderzoekers argumenteren dat het niet correct is te stellen dat niemand behalve de toplui en enkele bondgenoten wist wat er werkelijk gebeurde bij het energiebedrijf. Sommige werknemers hadden wel inzicht in de situatie en vertelden dit maar al te graag ook aan de buitenwereld. Feit is dat beleggers best een kijkje mogen nemen op de fora.

119

Ook recenter wordt aangetoond dat je op beleggersfora meer wijsheid vindt dan in de rapporten van analisten of de commentaren van hoofdredacteurs. Zo stelde Frank Demets, hoofdredacteur van De Tijd, in een stuk op 27 september 2008 dat het geleuter (over de banken en Fortis in het bijzonder) nu eens moest stoppen. Demets vond dat Fortis geen bedrijf in moeilijkheden was. In het eerste halfjaar van 2008 boekte Fortis nog altijd een solide (eigen cursivering) nettowinst van bijna 1,7 miljard euro. Vlak voor het instorten van Fortis enkele dagen later schreef Demets dat spaarders en beleggers meer geloof schenen te hechten aan doemdenkers en zelfverklaarde specialisten die zonder veel kennis van zaken onheilsberichten de wereld in sturen. Ik voelde me aangesproken door dit stuk aangezien ik op maandag 15 september op vtm Laat verklaarde dat Fortis een uiterst zwakke balans had en wel eens de eerste bank zou zijn die, na Lehman, in Europa in de problemen zou komen. vtm nodigde me uit om mijn ongezouten visie te geven op het financile landschap na het faillissement van de zakenbank in het weekend daarvoor. Op het middagnieuws van dinsdag 16 september op vtm werd nog eens het onderdeel van het interview tussen Cathrine Moerkerke en mezelf uitgezonden in verband met Fortis en Dexia. In De Tijd werd ik omschreven als een expert. Vraag is nu uiteraard wie het meest geleuterd heeft: Demets of ik? Zeker is dat je op beleggersfora veel opmerkingen terugvond op het stuk van Demets Stop het geleuter. Zo kan je vandaag op beursduivel.be nog lezen dat Demets er toen niets van begrepen had. Zo schrijft koedam dat banken er voor gekozen hebben om miljarden aan slechte leningen niet af te schrijven. Het argument dat Fortis een solide nettowinst van bijna 1,7 mil-

120

jard euro boekte is dan ook volgens koedam een non-argument. Over de stelling dat beleggers en spaarders meer belang hechten aan zelfverklaarde specialisten stelt koedam dat de specialisten in de boeken gekeken hebben van Fortis en iets verder keken dan de winst. De specialisten zagen o.a. voor 53 Miljarden aan cdos. Wat zijn die waard in de markt? Oeps, schrijft koedam op 27 september. Wanneer Fortis cdos zelfs nog 50% waarde opleveren, zijn ze mors en mors dood. En dan hebben we het nog niet eens over de andere toxic papieren van Fortis. Volgens Jehaan is er inderdaad stront aan de knikker. En dat is volgens hem geen geleuter. Zwak artikel van de hoofdredacteur van De Tijd. Ontstellend zwak vind ik. Gaat compleet voorbij aan de kern van de zaak. Zo is het inderdaad Jehaan.

121

44
Wat is het meest misbruikte argument om beleggers naar aandelen te loodsen?
We hebben de keuze uit een aantal valse argumenten: aandelen zijn goedkoop bijvoorbeeld. En met goedkoop bedoelen de analisten dan het visuele bedrog dat de koers van een aandeel op dat moment lager is dan pakweg een jaar daarvoor. Dat is uiteraard een non-argument, om koedam van daarnet te citeren. Een lage koers van een aandeel in vergelijking met een jaar daarvoor betekent niets. De koers van General Motors staat medio november 2008 laag. Is dat een argument om te kopen als je weet dat de koers van gm naar 0 kan gaan, omdat gm bijna failliet is? Het meest gebruikte valse argument is wellicht het hoge dividendrendement van een aandeel. Laten we de peetvader van beleggen in Vlaanderen even aan het woord. In Netto van 8 december 2008 verklaart Roland Van der Elst dat wie het voorzichtig wil spelen, bij voorkeur kijkt naar aandelen met een hoog dividendrendement. Hij citeert als voorbeeld Fortis. Nu, het argument dat een aandeel een hoog dividend heeft, heeft geen enkele waarde. Ik herhaal: geen enkele waarde. Het hoge dividendrendement is helemaal geen vangnet zoals sommigen schrijven.

122

Meer zelfs: dat bedrijven een hoog dividend uitkeren of niet, is totaal irrelevant. Ik weet dat dit argument wat vreemd overkomt, maar het werd nochtans al eens formeel bewezen door twee schrandere economisten: Modigliani en Miller (m&m). Al in mijn allereerste boek Emotionele intelligentie op de beurs schreef ik dat de raad om aandelen te kopen met een hoog dividendrendement verkeerd is. Vooral in barre beurstijden duikt dit advies regelmatig op kan je nog altijd lezen. Het boek dateert van 2002! Zo lazen we bijvoorbeeld het volgende advies begin december 2001: Dit is een uitstekende periode om rendementsaandelen te kopen omdat de aandelenprijzen nog altijd relatief laag zijn. Dus is het dividendrendement hoog. De redenering die gehanteerd wordt, is dat het dividendrendement een soort buffer vormt. Er wordt uitgegaan van het principe dat het dividend iets is dat de belegger dan zeker zal ontvangen. Bij het aanraden van dergelijke rendemenstaandelen worden eigenlijk twee essentile concepten over het hoofd gezien. Primo, die twee eminente economisten (m&m) toonden al enkele decennia geleden aan dat het, onder bepaalde voorwaarden, voor beleggers niets uitmaakt of de onderneming waarvan ze aandelen bezitten, de vrijgekomen kasstromen uitbetaalt of indien ze deze in de onderneming houdt. In een wereld met belastingen, voor zowel de onderneming als voor de belegger, is het zelfs interessanter voor de belegger dat de onderneming helemaal geen dividenden uitbetaalt. Sommige onderzoekers stellen dat beleggers nu eenmaal, onterecht weliswaar, houden van dividenden. Ze spreken van een irrationele voorkeur voor dividenden. Rationeel in deze context betekent dat een belegger, bij een gelijk verwacht (niet diversifieerbaar) risico, altijd meer boven minder rendement verkiest. Miller en Modigliani eisen

123

bovendien dat een rationele belegger onverschillig is ten opzichte van een zelfde (netto)waardetoename via cash-dividenden of via de aandelenprijs. Secundo, indien de koers van een aandeel sterk gezakt is, waardoor het historisch dividendrendement opgeblazen wordt, kan dit betekenen dat er iets scheelt met dat aandeel. Indien de lage koers vergeleken wordt met het laatst uitbetaalde dividend, kan dit op het eerste gezicht aanlokkelijk lijken. Maar misschien is er wel een gegronde reden voor de scherpe daling van het aandeel. Bestaat de mogelijkheid dat het dividend verminderd wordt of zelfs helemaal geschrapt. Zoals bij Fortis.

124

45
Waarom vormen fondsen met kapitaalgarantie geen alternatief voor vastrentende producten?
Hoeveel spaarders en beleggers de laatste jaren fondsen met kapitaalbescherming gekocht hebben, is niet bekend. Maar dat het er heel veel zijn, is zeker. Dat merk je aan de gigantische bedragen die met deze fondsen opgehaald worden. Veel van die mensen zijn traditionele spaarders die eigenlijk een voorkeur hebben voor kas- en staatsbons. Maar die tegen hun zin dergelijke fondsen aangepraat worden. Bankiers hebben hen kunnen overhalen om te beleggen in dergelijke fondsen. Het argument was (en is) steevast dat ze zeker waren van hun kapitaal en dat ze tegelijk een hoger rendement konden halen dan met hun kasbons. Maar tussen een mogelijk rendement en een zeker rendement is er een hemelsbreed verschil. Heel veel beleggers zijn gezwicht voor deze valse redenering. Het rendement was immers helemaal niet vast. Zo rekende het weekblad Netto uit dat het gemiddelde nettorendement op dergelijke fondsen nauwelijks 2,7% bedroeg. Veel minder dus dan op een kasbon met een gelijkaardige looptijd van 5 jaar. Want dat was immers de gemiddelde looptijd van die fondsen.

125

Gemiddelden zeggen natuurlijk niets. Je kan immers perfect verdrinken in een rivier die gemiddeld 50 centimeter diep is. Ook hier wordt het gemiddelde rendement van nauwelijks 2,7% vertekend door enkele fondsen met behoorlijke rendementen. Het grootste deel van de fondsen, meer bepaald 64,2%, haalde een rendement van minder dan 4% of liep zelfs zonder meerwaarde af. Een fonds dat na pakweg 5 jaar zonder meerwaarde terugbetaald wordt, betekent eigenlijk een groot verlies voor deze belegger of spaarder. Vergeet immers niet dat hij deze fondsen gekocht heeft als alternatief voor een kasbon. Met de kasbon had hij na 5 jaar wel een behoorlijk rendement verdiend. Stel dat hij 10.000 euro ingelegd heeft. Dan mist deze spaarder zowat 2000 euro. Dat is de werkelijke kost van deze fondsen met kapitaalgarantie. Economisten spreken over de opportuniteitskost ervan. Onheilspellend is vooral dat de fondsen die een rendement van meer dan 4% per jaar opgeleverd hebben, alle gelanceerd werden rond het dieptepunt van de beurs in maart 2003. Dit betekent dat heel wat fondsen die vorig en dit jaar verkocht werden, waardeloos zullen aflopen op vervaldag.

Tabel 11. Opbrengst garantiefondsen op eindvervaldag opbrengst op eindvervaldag Zonder meerwaarde Minder dan 4% per jaar Meer dan 4% per jaar
N= 568 Bron: Netto 26 april 2008

percentage fondsen 29,9% 34,3% 35,7%

126

46
Waarom moeten beleggers zich verre houden van gestructureerde producten
Kapitaalgarantiefondsen die zonder meerwaarde aflopen zijn uiteraard niet leuk. Nog minder plezierig wordt het voor spaarders wanneer ze te horen krijgen dat ze het ingelegde kapitaal niet meer zullen terugzien. Dat was de boodschap die nogal wat mensen in ons land te horen kregen toen Lehman Brothers in de vs failliet ging. De gestructureerde notes werden uitgegeven door een Nederlandse dochter van de Amerikaanse zakenbank: Lehman Brothers Treasury Co. In ons land kon je bijvoorbeeld een Double performance note kopen. Het cynische is bovendien dat je vandaag op het internet nog steeds een beleggingsfiche te zien krijgt als je de zoekterm double performance note intikt. Je leest er nog steeds dat het kapitaal gegarandeerd wordt door Lehman. En vooral dat je kapitaal kan verdubbelen. Notes zijn eigenlijk kortlopende obligaties en Lehman Nederland heeft maar liefst 4500 verschillende notes uitgevonden. Je kan het zo gek niet bedenken of er is wel een note: olie, graan, koper. Gestructureerd wil zeggen dat er een afgeleid financieel product verbonden is aan deze note. De Nederlandse curator die het failliete boeltje van Lehman

127

beheert, wist niet wat hij zag. Een dergelijk zootje had hij nog nooit gezien. Lehman Nederland had immers voor 32 miljard dollar schulden uitstaan. Daar tegenover stond een rekening van, u gelooft het nooit, nauwelijks 7 miljoen dollar. Een verhouding van 1 op 5000 dus. In een interview in NRC vraagt de redacteur of het hier om windhandel gaat. De curator is uiteraard een voorzichtig man en kan dat woord niet in de mond nemen. Deze verhouding tussen schulden en bezittingen kom je eigenlijk nooit tegen, beweerde de man behoedzaam. Het verhaal over Lehman bewijst andermaal het echte probleem van deze kredietcrisis. Niet zozeer de rommelhypotheken vormen de kern ervan maar wel het proces van deleveraging. Als je de verhouding ziet van de hefboom of leverage die Lehman Nederland hanteerde, 1 dollar bezit tegenover 5000 dollar schuld, dan besef je dat de bovenbouw van het financile systeem compleet onhoudbaar was. Het is alsof je een wolkenkrabber van 300 verdiepingen optrekt op de funderingen van een chalet. Deze leverage terugbrengen naar meer realistische proporties zal tijd, geld en pijn kosten. Dat is dan ook de echte inzet van deze kredietcrisis. Niet de Amerikaan die zijn huis kwijtspeelde. Wat natuurlijk evenmin leuk is.

128

47
Waarom zijn reverse exchangeables geen interessante financile producten?
In het weekend dat Lehman Brothers over de kop ging, verscheen cynisch genoeg een advertentie van Commerzbank in De Tijd. Er werd reclame gemaakt voor 4 nieuwe reverse exchangeables. De eerste had als onderliggende waarde Fortis en ing, de tweede gdf Suez en gbl, de derde Dexia en de vierde kbc. Het is uiteraard geen toeval dat het vooral financile aandelen zijn die als onderliggende waarde werden gekozen. Net zoals de beurs er niet is voor de belegger, is een reverse exchangeable er niet voor de spaarder. Hij wordt verblind door de hoge coupon, respectievelijk 12, 10, 10 en 9%. Maar dat is uiteraard visueel bedrog. Reverse exhangeables worden uitgegeven om het risico van financile instellingen te dempen. Dat heeft te maken met de zogeheten greeks de griekse letters die verwijzen naar complexe berekeningen om het risico van financile instellingen te vatten. Reverse exchangeables zijn eveneens een illustratie van gestructureerde producten. Zelfs gewaardeerde collegas van me weten eigenlijk niet wat er in een dergelijk product zit. Neem

129

de vergoeding van 10% voor de reverse exchangeable op Dexia. Die vergoeding bestaat uit twee delen: een beperkte intrestvergoeding omdat het een product op een jaar betreft. Dus zon 3%. De rest, in dit geval 7%, is de vergoeding omdat de spaarder de facto een putoptie schrijft op Dexia. Hij ontvangt hiervoor een premie en dat is die 7%. In een ander boek toonde ik aan dat de spaarder eigenlijk bij de neus genomen wordt, omdat deze vergoeding van 7% veel te laag is. Spaarders kunnen dergelijke exchangeables zelf in elkaar steken en vangen op die manier een vergoeding die makkelijk het dubbele kan bedragen. In dit geval is een rendement van 20% niet onrealistisch. Op voorwaarde dat je zo gek moet zijn om op dat moment een put te schrijven op de financile aandelen. Neen dus. Het probleem is uiteraard dat het niet om notes of obligaties gaat zoals in de advertentie staat. Het gaat om gestructureerde producten. In dit geval was de spaarder al na enkele maanden zeker dat hij terugbetaald zou worden in nagenoeg waardeloze aandelen van Fortis of Dexia. De vergoeding van 12% in het eerste geval weegt daar uiteraard niet tegenop. Spaarders die dergelijke producten kopen omdat ze denken dat het om risicoloze kortlopende obligaties worden eigenlijk opgelicht. Een vriend stelde ooit voor om dergelijke producten gewoon te verbieden. Ik was toen niet gewonnen voor dat idee. Maar als ik zie welke ravage deze exchangeables in de portefeuilles van gewone spaarders teweeg zullen brengen, ben ik bereid mijn visie te herzien.

130

48
Hoe komt het dat een product dat meer dan 4% biedt risicovol is?
Een van de betere financile analisten is ongetwijfeld Kristoff met twee ts! Van Houte. Dat hij volledig onafhankelijk kan werken, draagt zeker bij tot de kwaliteit van zijn inzichten. In een column van medio september 2007 had hij sterke twijfels bij het risicoloze rendement van 8% die je kon vangen door aandelen abn-Amro te kopen. De koers was toen immers 35 euro. Fortis bood omgerekend 38 euro. Maakt een rendement van 8%. Van Houte had zo zijn twijfels: Wie rendementen garandeert boven de marktrente is onbekwaam (meestal) of een leugenaar (soms). Denk daaraan als men u nog eens een product voorschotelt met een gegarandeerd rendement dat hoger ligt dan de rente op staatsobligaties. De wijze raad van Van Houte kan je bijvoorbeeld toepassen op de reverse exchangeables van daarnet. Een basispremisse binnen de financile economie is dat meer rendement onvermijdelijk gepaard gaat met meer risico. In het kader van aandelen is dit eenvoudig te begrijpen op de volgende manier. Als aandeelhouder heb je recht op de toekomstige kasstromen (dit zijn vooral de dividenden) van de onder-

131

neming waarin je belegd hebt. Een aandeel is meer of minder risicovol naarmate de verwachte gemiddelde return meer of minder schommelt rond het gemiddelde. Zo is aandeel A risicovoller dan aandeel B, ondanks het identieke verwachte rendement (Zie tabel 12). We houden voor het gemak geen rekening met de tijdswaarde van het geld.

Tabel 12. Het risico bij aandelen verwacht gemiddeld rendement Aandeel A Aandeel B 6% 6% verwacht gemiddeld rendement in de komende twee jaar 11% en -5% 4% en 8%

Een onderneming kan haar risicograad wijzigen door bijvoorbeeld de kapitaalstructuur te veranderen. Ze kan bijvoorbeeld de verhouding vreemd vermogen (schulden) ten opzichte van het eigen vermogen verhogen. Hierdoor worden de aandelen van die onderneming risicovoller. Toch zijn niet alle beleggers overtuigd van de relatie tussen risico en rendement. Zo onderzocht Werner De Bondt de overtuigingen van een aantal Amerikaanse beleggers. Slechts 7% onder hen gaat akkoord met de stelling dat risicovolle aandelen lager genoteerd staan, omdat de meeste beleggers niet houden van risico. Het principe dat een hogere return onlosmakelijk verbonden is met meer risico impliceert dat de zogeheten free lunch niet bestaat, enkel de illusie hierop. Een free lunch is eigenlijk het verkrijgen van (extra) rendement zonder dat daaraan (extra) risico aan verbonden zou zijn. Zo dachten heel wat beleggers een tijd dat met een ipo automatisch veel geld te verdienen was zonder dat ze enig risico liepen (zie ook een eerdere vraag over dit onderwerp).
132

Een belangrijke reden waarom sommige beleggers geloven in een free lunch is dat het kader niet duidelijk is. De taak van een goede beleggingsadviseur is juist dit ondoorzichtige kader om te zetten naar een doorzichtig kader. Meestal gebeurt dit niet omdat dit niet in het belang is van de financile instelling die bepaalde financile producten promoot zoals reverse exchangeables.

133

49
Hoe groot is het systeemrisico?
In het jaaroverzicht Dit was 2006 van De Tijd schreef de door mij zeer gewaardeerde redacteur Pierre Huylenbroeck dat de financile markten veiliger dan ooit voordien ogen. De reden hiervoor is dat het beheer en het afwentelen van risicos een stuk eenvoudiger geworden is dan pakweg een decennium geleden. Dat is dankzij de creatie van nieuwe beleggingsinstrumenten zoals cdos, schrijft Huylenbroeck. Het goede nieuws is dat het globale risico door veel meer partijen gedragen wordt, zodat een financieel drama bij de ene partij niet meer per se moet leiden tot een cascade van financile rampen. Met andere woorden, zo vat de redacteur het samen: De kans op een systeemrisico is gedaald. Merkwaardig toch hoe intelligente en zeer goed genformeerde journalisten zich schromelijk vergist hebben bij de analyse van deze nieuwe beleggingsinstrumenten. Het is natuurlijk correct dat de cdos op zich niet tot het instorten van het financile systeem hebben geleid. Eerder schreef ik dat vooral het proces van deleveraging en het omdraaien van de carry trades is daar schuld aan zijn. Maar het besluit dat de kans op een systeemrisico door financile instrumenten zoals cdos gedaald was eind 2006, is

134

wel volledig verkeerd. Merkwaardig genoeg zou het herverpakken van deze producten juist wel leiden tot een systeemrisico. Op het moment van de redactie van dit boek medio november 2008 is het nog niet zeker dat het financile bestel de systeemschok wel zal doorstaan. Dexia heeft vrijdag 14 november 2008 een deel van fsa verkocht, maar daalde die vrijdag met 10% en is maandag 17 november op de middag opnieuw 15% van de waarde kwijt. De dagen nadien bleef het aandeel maar zakken. Beleggers waren er niet gerust in. Het systeemrisico is dus nooit groter geweest dan vandaag. De ondergang van het hefboomfonds ltcm in 1998 leidde volgens Bill Clinton tot de grootste financile crisis in de afgelopen 50 jaar. Klein bier uiteraard in vergelijking met wat zijn opvolger Bush nog zou meemaken op het einde van zijn tweede ambtstermijn.

135

50
Hoe zien de komende jaren eruit voor spaarders en beleggers?
Ik heb voor dit boek zo veel mogelijk artikelen over de beurs herlezen die in de Vlaamse pers verschenen van de laatste drie jaar. Wat opvalt, is dat nagenoeg alle analisten en experts zich vergist hebben over de zware koersval op de aandelenmarkt die in mei 2007 begon. Dat merk je goed bij de voorspellingen begin 2008. De vraag is uiteraard wat de toekomst zal brengen. Een erg interessante analyse komt van Stephen Roach. Volgens hem waren de belangrijkste ontwikkelingen van de laatste vijfentwintig jaar dat het inflatiespook wegvluchtte en er een lange periode van desinflatie (afnemende inflatie) in de plaats kwam. Een tweede ontwikkeling was de globalisering en tot slot de stijgende productiviteit in de vs. Door de desinflatie zakte de lange termijn rente in de vs en Europa van 11 procent begin 1983 tot zowat 4 procent nu. De productiviteit groeide in de periode 1982 tot vandaag met zowat 2,5%. Daarvoor was het eerder 1%. En voor de globalisering is het nuttig een cijfer te citeren: de internationale handel in het wereldwijde bbp is in die periode zowat verdubbeld. Volgens Roach lijken die drie krachten stilaan uitgewerkt.

136

En dat is vervelend, aangezien het de drijvende motoren waren achter de fenomenale bull run die startte in 1982. In De Tijd lezen we dat Roach vreest dat de nieuwe ontwikkelingen minder dynamische krachten zullen zijn. De financile markten zullen volgens hem wel eens de hoogwaardige brandstof missen die in de voorbije vijfentwintig jaar tot spectaculaire resultaten hebben geleid. De analyse van Roach is interessant. Laat me er enkele persoonlijke bedenkingen aan toevoegen. De desinflatie van de laatste kwarteeuw zal misschien muteren in deflatie. En dat is voor economisten en beleidsmakers erg vervelend. Japan heeft ons getoond hoe moeilijk deflatie aan te pakken is. Over de productiviteit maak ik me minder zorgen. Hier kan de fakkel overgenomen worden door andere landen zoals China of India. Vervelender is het protectionisme dat de kop opstak bij de kredietcrisis. Dat was zo in Duitsland, toen de minister van Financin onverbloemd stelde dat Duits geld diende om Duitse banken te redden. Ook in andere landen merkte je een opstoot van nationalistische reflexen. Hoe moet je anders de vuile zet van Nederland verklaren in het Fortisdossier? De Europese geest van samenwerking was ver te zoeken. De toekomst kan je niet voorspellen, en als we over een kwarteeuw een nieuwe analyse zullen maken, zullen het wellicht drie nieuwe trends zijn die de financile markten voortgestuwd hebben in die periode. Roach is een oude man en mist de energie van een jonge wolf. Alleen vrees ik dat de voorbije vijfentwintig jaar echt uitzonderlijk geweest zijn. Het keerpunt zal 2000 blijken te zijn met het barsten van de internetzeepbel. Afspraak in 2033 dus.

137

Besluit

In dit boek heeft u kunnen lezen dat ik niet hoog oploop met de adviezen van analisten. Ze zaten er bijna allemaal naast. Beleggers hadden begin 2008 immers geen keuze: ze moesten wel aandelen kopen. Tina, weet u wel. En binnen de aandelen hadden de financile aandelen zoals Fortis en Dexia de allerbeste vooruitzichten. Ondertussen weten we wel beter. Ik heb me altijd afgevraagd of analisten geen dubbele agenda hebben. In de vs moeten analisten bekendmaken welke aandelen ze in portefeuille hebben. Waarom kan dit niet voor onze analisten? In dat erbarmelijke beursjaar 2008 was er even heibel in Humo omdat Paul DHoore een informatiesessie voor Fortis had geanimeerd. Hij werd er ook voor betaald. De redacteur vroeg zich terecht af of dit eigenlijk wel kon, aangezien DHoore ook adviezen geeft over aandelen, waaronder Fortis. Waarom kunnen we analisten niet verantwoordelijk stellen voor de adviezen die ze uitbrengen? Een soort resultaatsverbintenis, zo u wilt. Misschien wel het beste argument hiervoor vond ik ik een interview met Elaine Garzarelli in Netto van 22 december 2007 in het extra dikke bewaarnummer Uw geld in 2008. Wat ik dan ook gedaan heb. Beursdiva Garzarelli heeft haar eigen onderneming en zag financile aandelen voor 2008 helemaal zitten. Ze vond dat de s&p 500 eind 2007 maar liefst 25 procent ondergewaardeerd was. Globaal gezien staan mijn indicatoren dus op bullish.
138

Garza stelde letterlijk dat de aandelen van beurshuizen het zeker goed zullen doen. Ik herhaal: De aandelen van beurshuizen zullen het zeker goed doen. Duidelijk genoeg? Aandelen en zekerheid samen in een zin? Aandelen van beurshuizen en zekerheid samen in een zin? Soms mag een mens vloeken. Bears Stearns en Lehman Brothers zijn absoluut aandelen om op te volgen. Its a (fucking) lifetime opportunity! De financile waarden zijn mijlenver van hun historische hoogtepunten verwijderd als gevolg van de kredietcrisis en de kredietschaarste, zodat hun waarderingen op dit moment t aantrekkelijk geworden zijn om ze te negeren. Kan het nog duidelijker? Bear Stearns: kopen. Een wel nu onmiddellijk. Lehman Brothers: kopen. Nu! Wie niet koopt, is een dommerik. De aandelen zullen het immers zeker goed doen. Bear Stearns werd een paar maanden later overgenomen door jp Morgan voor omgerekend 2 dollar. Een verlies van bijna 100%. En Lehman Brothers ging gewoon failliet: een verlies van 100%. Waarom zouden we Garzarelli niet verantwoordelijk kunnen stellen voor deze uitspraken? Had ze een dubbele agenda? Neen. Kan ze dan niet veroordeeld worden wegens domheid? Door de redacteur in Netto werd ze voorgesteld als een diva en een beroemdheid. Ik zou door de grond zinken van schaamte. Plaatsvervangende schaamte. Laten we tot slot nog eens alle belangrijke elementen van dit boek summier op een rijtje zetten. De informatie die u mag geloven als spaarder en belegger is de objectieve, harde en niet genterpreteerde informatie. Dat is uiteraard niet evident omdat we zo gewoon zijn dat er iemand een expert deze koude cijfers voor ons interpreteert. Spaarders en beleggers zullen dus opnieuw hun huiswerk moeten doen. Paul Huybrechts, voorzitter van de vfb, vertelde op 2 de-

139

cember 2008 in Terzake dat veel gedupeerde Fortis-beleggers op de Algemene Vergadering hun huiswerk wel hadden gedaan. Huybrechts was onder de indruk gekomen van de kwaliteit van de vragen. Alleen, waarom hadden deze beleggers hun huiswerk niet veel eerder gemaakt? Ze hadden bijvoorbeeld het rapport van Merrill Lynch kunnen opvragen waarin Fortis als voorlaatste stond in een rangschikking van Europese banken. Fortis had immers een van de zwakste balansen. Advies van analisten is eigenlijk meestal waardeloos. Met (externe) koersdoelen hoeft u dus geen rekening te houden. Is het toeval dat de laatste plaatsen in de beurswedstrijd Strijd der Strategen 2008 van De Tijd voor de experts, fondsbeheerders en analisten waren? Analisten en experts die het toch veel beter zouden moeten weten dan kleine beleggers zoals Zanna of de auteurs van beleggingsboeken zoals ikzelf? Ook beleggingsadviseurs van banken moeten gewantrouwd worden. De producten die ze aanraden gestructureerde fondsen, beleggingsfondsen met kapitaalbescherming presteren meestal ondermaats. Deze adviseurs zijn dan ook geen objectieve specialisten maar verkopers die een sales target, een verkoopdoel dus, hebben dat elke maand gehaald moet worden. Dat een financieel product geschikt is voor een klant is dan ook van ondergeschikt belang. Een illustratie hiervan vormde zeker het Panorama-programma Bankgeheimen van medio 2008. Houd zeker geen rekening met wat in magazines over de beurs verschijnt. De bedoeling van spectaculaire koppen en dramatische titels is de oplage te doen stijgen, net zoals in andere bladen. De boodschap zelf is vaak ondermaats. Langetermijnbeleggers moeten er al helemaal geen rekening mee houden. Ook goeroes weten het niet. Roland Leuschel voorspelde de minicrash van 87 correct. Maar daarna bleef hij te veel vasthouden aan zijn pessimistisch model waardoor hij de spec-

140

taculaire hausse tot 2000 miste. En nu voorspelt de man hyperinflatie terwijl deflatie het grootste gevaar vormt. Misschien kunnen particuliere beleggers dan maar beter het gedrag van insiders na-apen? Zelfs dat is geen garantie op succes. De ervaring van 2008 leert alvast dat een pak van deze insiders tegen veel te hoge koersen ingestapt zijn. En om toch met een positieve noot te eindigen: op beleggersfora is wel vaak zinvolle informatie te rapen. Surf maar eens naar de site van De Tijd. Beleggers kunnen opmerkingen plaatsen bij nieuwsberichten. En vaak is deze feedback interessanter dan het bericht zelf.

141

Best of books

Thierry Debels, (2002), Emotionele intelligentie op de beurs, Roularta Books, Roeselare Thierry Debels, (2003), Waarom beleggers de verkeerde fondsen kiezen, Roularta Books, Roeselare Thierry Debels, (2004), Groot lexicon van de beuzelarijen op de beurs, Roularta Books, Roeselare Thierry Debels, (2005), De belegger ont(k)leed, Garant, Antwerpen Thierry Debels, (2006), Behavioral finance, Garant, Antwerpen Thierry Debels, (2006), Beter beleggen in 6 praktische stappen, Garant, Antwerpen Thierry Debels, (2007), Wat de belegger zeker moet weten, Roularta Books, Roeselare Thierry Debels, (2008), 50 praktische vragen over beleggen, Roularta Books, Roeselare