Antecedentes histricos de la deuda externa colombiana La Paz Britnica

Por: Mauricio Avella Gmez .

Desde el siglo XIX el endeudamiento internacional se ha caracterizado por un comportamiento cclico. El capital cruza las fronteras nacionales atrado por los beneficios esperados de inversiones potenciales en el exterior. El financiamiento externo persiste hasta que algn evento adverso pone fin a las exportaciones de capital. En los casos ms extremos los deudores encuentran dificultades para servir la deuda, y surgen procesos de renegociacin y reprogramacin de pagos, as como perodos de moratoria. El financiamiento internacional cae a un mnimo, por aos o an dcadas, hasta que surjan nuevas oportunidades en el extranjero que atraigan la atencin de los inversionistas. El acceso de Amrica Latina a los mercados internacionales de capitales desde principios del siglo XIX ha dependido del carcter cclico del proceso de endeudamiento internacional. Los principales prestamistas han sido la Gran Bretaa y los Estados Unidos, la primera desde los 1820 hasta la Primera Guerra Mundial, y los segundos, desde los 1920. En este ensayo la atencin se enfoca en los ciclos de auge y receso del crdito internacional originados en la Gran Bretaa, as como en la participacin de Amrica Latina en aquellos movimientos internacionales de capitales. Se destaca la experiencia de Colombia como deudor internacional dentro del contexto de Amrica Latina, durante el perodo conocido como de la Paz Britnica. Aunque generalmente se aplica esta denominacin a la segunda parte del siglo XIX hasta el estallido de la primera guerra mundial, en este documento se le emplea desde la tercera dcada del siglo XIX para abarcar la primera exportacin masiva de capitales al exterior en los 1820.

/ Investigador. Subgerencia de Estudios Econmicos del Banco de la Repblica. Bogot, Colombia. Enero de 2003. Las primeras notas para este ensayo fueron escritas en 1988 en la Universidad de Glasgow a partir de discusiones con Richard Portes director del Centre for Economic Policy Research, CEPR, en Londres, y David Vines de la Universidad de Glasgow y del Balliol College en Oxford. Originalmente se emplearon como parte de la argumentacin histrica de los ensayos requeridos por la tesis doctoral. Su rescate se debi al entusiasmo de Mauricio Prez, Decano de Economa de la Universidad Externado de Colombia quien quiso que estos temas se discutieran en seminarios sobre temas financieros. Se agradece el apoyo de la Subgerencia de Estudios Econmicos del Banco de la Repblica en la preparacin de proyectos de carcter histrico como el presente. Este artculo es el primero de una serie de documentos acerca de la deuda colombiana desde los 1820 hasta el ao 2000. La informacin estadstica empleada fue recogida en fuentes internacionales, principalmente britnicas. La obra de Roberto Junguito (1995) acerca de la deuda externa colombiana en el siglo XIX consulta ampliamente la bibliografa de autora nacional.

Colombia sali al escenario de los deudores internacionales una vez alcanzada su independencia poltica de Espaa en 1819. Fue ella uno de los principales deudores en el primer ciclo moderno de exportaciones de capital originadas en la Gran Bretaa. Sin embargo, esta fue una experiencia efmera, ya que el pas se convirti en un pequeo participante en los mercados financieros londinenses durante el resto del perodo de Paz Britnica. Colombia reapareci en los mercados financieros internacionales en la siguiente centuria con motivo del auge de prstamos norteamericanos en los aos veinte. El pas alcanz una posicin en la lista de los principales deudores internacionales, y fue uno de los cuatro mayores deudores de la Amrica del Sur, aunque a gran distancia de los dos deudores ms importantes de la poca, Argentina y Brasil. En el auge crediticio de los setenta, Colombia fue una vez ms uno de los pases ms endeudados, tanto en Suramrica como a nivel mundial. El ensayo est organizado de la siguiente manera. En primer lugar se ofrece una visin general de las fases de endeudamiento internacional entre 1880 y 2000. Se muestra cmo los capitales internacionales fluctuaron ampliamente durante dicho perodo, y cmo las mayores exportaciones de capital en relacin con el PIB de sus pases de origen se presentaron entre 1880 y 1914. Se dedica especial atencin a los ciclos de inversin fornea de la Gran Bretaa y de los Estados Unidos, as como a la importancia relativa de Amrica Latina como deudora. Esta discusin estadstica basada principalmente en series anuales de exportaciones de capital de la Gran Bretaa y de los Estados Unidos sirve de antesala a la consideracin de los perodos en los cuales estos pases fueron los principales acreedores internacionales. En segundo trmino se discute el liderazgo de la Gran Bretaa como exportadora de capital durante el perodo de Paz Britnica. El principal inters es la descripcin de largas oscilaciones (long swings) en el financiamiento exterior otorgado por aquella economa. Comenzando con el auge exportador de capitales de los 1820 en el cual Colombia descoll como el principal deudor internacional, se examina la suerte de los deudores latinoamericanos durante los ciclos de auge y receso de exportaciones de capital britnico. Finalmente se presentan las conclusiones.

A. Fases del endeudamiento internacional.

1. Los grandes movimientos del capital internacional desde 1880. Durante el ltimo siglo el crdito internacional se ha caracterizado por cambios notables en los niveles alcanzados por las exportaciones de capital de los pases industrializados a los pases en proceso de industrializacin. Una primera visin panormica de tales cambios aparece en la Tabla 1, en la cual el concepto de valor absoluto de la cuenta corriente de la balanza de pagos se aplica para ilustrar la magnitud de los flujos internacionales de capitales. Tres pases -Alemania, la Gran Bretaa y los Estados Unidos- han sido seleccionados simplemente porque ellos jugaron un papel protagnico en el financiamiento internacional durante la ltima centuria, y porque la adicin de otros pases no afecta significativamente los resultados2.
2 / Fishlow (1986) basa sus lecciones del pasado en un examen de la experiencia de Alemania, la Gran Bretaa, y los Estados Unidos. Eichengreen (1991) considera otros seis pases de rpida

Tabla 1 Balanza de Pagos Cuenta Corriente* Porcentaje del PNB (Promedios anuales) Perodos seleccionados entre 1880 y 2000. Perodos 1. 1880-1914 1880-1890 1891-1903 1904-1909 1910-1914 2. 1924-1938 1924-1929 1930-1938 3. 1950-1985 1950-1972 1973-1985 4. 1990-2000 Reino Unido 4.50 4.98 2.63 5.30 7.73 1.15 1.60 0.85 1.10 0.94 1.40 1.64 Estados Unidos Alemania 0.91 0.95 1.17 0.59 0.28 0.56 0.82 0.39 0.57 0.38 0.86 1.85 1.82 2.34 1.65 1.50 1.41 1.54 1.92 1.22 1.96 2.12 1.66 0.90 Total 2.41 2.76 1.82 2.46 3.14 1.08 1.45 0.82 1.21 1.14 1.31 1.46

Fuentes: Mitchell (1983) IMF. International Financial Statistics. * Valores absolutos. Los subperodos siguen a grandes rasgos las pocas alternadas de expansin y contraccin en los movimientos del capital internacional.

La historia de los movimientos de capitales en la ltima centuria puede dividirse en los siguientes perodos: el anterior a la Primera Guerra Mundial comenzando hacia 1880; los aos que mediaron entre las dos guerras, con los eventos centrales localizados en la segunda mitad de los veinte; el perodo de la segunda posguerra entre 1950 y mediados de los ochenta; y, la ltima dcada del siglo XX. La Tabla 1 muestra las razones de los valores absolutos de la cuenta corriente de la balanza de pagos al PNB, para los perodos que acaban de mencionarse. Puede observarse cmo la razn promedia para los tres pases cae bruscamente de 2.41 a 1.08, o sea, el 55%- entre la primera preguerra y el perodo entre las dos guerras, para recuperarse parcialmente de 1.08 a 1.21, o sea, el 12%- durante las primeras cuatro dcadas de la segunda posguerra. En la ltima dcada del siglo XX los promedios se alzan por encima de los registros acumulados desde los aos veinte, aunque todava muy lejos de alcanzar las cifras de 1880-19143. En consecuencia, las magnitudes alcanzadas durante el perodo 1880-1914 no volveran a alcanzarse en el resto del ltimo siglo4.
industrializacin, a saber, Canad, Dinamarca, Alemania, Italia, Noruega y Suecia. An as, las tendencias generales no se alteran. 3 / En los 1990 las exportaciones medias de capital del G7 fueron del 1.67% del PIB, cifra no muy superior al 1.46% del PIB para los tres pases citados en el Cuadro 1. 4 / Esta descripcin sucinta de los movimientos de capitales presenta la contrapartida financiera de los altibajos histricos en el volumen del comercio mundial. La rpida integracin de la economa

Al comparar experiencias por pases, y al subdividir los perodos propuestos, se revelan nuevos hechos. Los promedios sin ponderar por pases y para los tres pases como un todo, indican que en relacin con sus productos (PNB), los movimientos de capital a travs de las fronteras nacionales del Reino Unido, aventajaron ampliamente los de Alemania, y triplicaron los de los Estados Unidos. El predominio del Reino Unido se explica principalmente por sus exportaciones de capital durante el perodo 1880-1914 cuando en promedio representaron 4.5% del PNB. No obstante, dichas exportaciones de capital se distribuyeron desigualmente a lo largo de aquellos aos. Ellas representaron cerca del 5% del PNB en las dcadas de 1880 y 1900 doblando la razn correspondiente a los 1890, y alcanzaron una magnitud cercana al 8% en el lustro que antecedi al estallido de la Gran Guerra. La experiencia de los 1920, as como la de la segunda posguerra ofrece contrastes adicionales. Los flujos de capital a travs de las fronteras se expandieron en la segunda mitad de los veinte, y retrocedieron durante los treinta; las cifras muestran cmo en relacin con el tamao de las economas, los movimientos de capital en los treinta cayeron en ms del 40% en comparacin con los movimientos de la segunda mitad de los veinte. En cuanto a la segunda posguerra, se observa cmo los guarismos alcanzados por el Reino Unido y por los Estados Unidos durante 1950-1972 son similares a los obtenidos durante los treinta contrastando con la cifra relativamente alta alcanzada por Alemania. Slamente hasta despus de 1973 reaparecen en la escena niveles ms altos en los flujos internacionales de capital. Considerando los perodos 1924-1938 y 19501985 en conjunto, son los altos promedios alcanzados por Alemania durante el segundo perodo, los que elevan el resultado global de este ltimo perodo. Es en el ltimo decenio de la centuria cuando los movimientos de capital llegan a ser tan significativos como los ocurridos en la segunda mitad de los veinte; y son los Estados Unidos los que lideran con cifras sin precedentes el nuevo auge exportador de capital. Tres ideas pueden derivarse de esta inspeccin introductoria. Primera, los movimientos internacionales de capitales han experimentado fluctuaciones considerables durante los ltimos cien aos. Segunda, en cada uno de los perodos en consideracin se alternaron subperodos de elevadas exportaciones con subperodos de reducidas exportaciones de capital. Tercera, el perodo 1870-1914 sobresale en la historia reciente como aquel en el cual se hicieron las mayores exportaciones de capital5. Estas conclusiones motivan una
internacional entre 1850 y 1913 se refleja en el hecho de que para los actuales miembros de la OCDE sus exportaciones pasaron de representar el 5.1% al 11.9% del PIB entre las dos fechas. El cierre de las economas con motivo de las conflagraciones mundiales y la depresin universal de los aos treinta se tradujeron en un retroceso del comercio internacional de modo que para 1950 las exportaciones mundiales (no slo de la OCDE) apenas alcanzaban el 7.1% del PIB. La cifra alcanzada en vsperas de la primera guerra mundial slo vino a recuperarse a mediados de los setenta, y para 1999 ya rebasaba el 18%. Las cifras para 1850, 1913 y 1950 se consultaron en Krugman (1995), y para 1999 en World Bank (2002). 5 / Eichengreen (1991) ha examinado los mritos relativos de tres hiptesis acerca de los cambios en la extensin del flujo de capitales. Una escuela de pensamiento explica los flujos de capitales como una funcin directa de la estabilidad monetaria internacional. Un sistema financiero ms estable estimula una mayor expansin de los flujos de capital. Otra escuela de pensamiento sugiere la existencia de un proceso por etapas, a travs del cual los pases pasaran de deudores a acreedores. El ejemplo clsico sera el de los Estados Unidos desde mediados de los 1800. Finalmente, la tercera escuela se enfoca en los ciclos de endeudamiento internacional. Perodos de auge en el crdito internacional son reemplazados por perodos de parlisis en el financiamiento externo. Algunos ejemplos histricos son los ciclos del crdito internacional de los aos veinte y treinta, as como de los aos setenta y ochenta en el siglo XX.

nueva reflexin acerca del endeudamiento internacional y sus fases, destacando el papel de Gran Bretaa con anterioridad a la Primera Guerra, y el papel protagnico posterior de los Estados Unidos, as como la participacin de Amrica Latina en la asignacin de las exportaciones de capital. 2. Las inversiones externas de la Gran Bretaa. En cuanto a la experiencia britnica, el comportamiento de la inversin externa entre 1865 y 1914 aparece en la grficas 1a y 1b. Los datos se basan en estimaciones de los pagos efectivos de capital debidas a Simon (1968)6 . Segn la Grfica 1a, tres grandes etapas de auge en las exportaciones de capital se proyectan a lo largo del perodo 18651914. De acuerdo con la Grfica 1b las dos primeras etapas de auge parecen conformar ciclos positivos alrededor de la lnea de tendencia, seguidas por etapas en las cuales los pagos efectivos de capital efectuados por los britnicos crecieron a una tasa inferior a su tendencia histrica7. Esta ltima grfica tambin sugiere que el apogeo de las exportaciones de capital a principios del siglo XX correspondi ms a un comportamiento de largo plazo que a un ciclo como los ocurridos en la primera mitad de los 1870, y a lo largo de los 18808. El ascenso persistente de las exportaciones de capital britnico terminara abruptamente con el advenimiento de la primera guerra mundial9. El destino de las inversiones britnicas en el exterior vari a lo largo del tiempo. La Tabla 2 muestra la composicin de los pagos efectivos de capital durante las tres etapas de auge exhibidas en la Grfica 1a. Puede observarse cmo los nuevos pagos efectivos de capital se desplazaron de Europa a Amrica del Norte, Africa y Asia. Las regiones afroasiticas escasamente recibieron ms inversiones que la Amrica del Norte durante los 1880, pero indiscutiblemente fue esta ltima la principal beneficiaria durante el ltimo ciclo positivo. La participacin de Amrica del Norte, Africa y Asia como un todo en las nuevas inversiones britnicas se elev del 47% en los 1870s al 70% durante el boom crediticio anterior a la primera guerra mundial. En contraste, las exportaciones de capital a la Amrica del Sur sostuvieron una participacin constante alrededor del
/ La expresin pagos efectivos de capital corresponde a la de capital calls empleada por Simon. Segn dicho autor los capital calls se definen como los pagos efectivos realizados por inversionistas britnicos al adquirir ttulos emitidos en el exterior incluyendo las colonias. Simon (1968), p.19 7 / Estos perodos de crdito internacional desfalleciente correspondieron primero a la depresin mundial predominante en los 1870, y segundo, a una dcada de episodios adversos al crdito internacional la cual se inici con la incapacidad de la Argentina para satisfacer sus obligaciones financieras durante la crisis de la casa bancaria Baring en 1890. 8 / La Grfica 1a presenta los datos nominales anuales de las exportaciones de capital britnico. La Grfica 1b requiri la transformacin de los valores originales nominales de dichas exportaciones en valores reales, y su posterior transformacin en logaritmos. La descomposicin de la serie logartmica en sus componentes cclico y tendencial se hizo de acuerdo con el filtro estadstico de Hodrick y Prescott. 9 / A lo largo del perodo 1865-1914 ocurrieron importantes cambios en la oferta internacional de dinero y en los niveles de precios. La produccin mundial de oro creci sin interrupcin entre 1815 y 1855, se mantuvo prcticamente en el nivel alcanzado en esta ltima fecha hasta 1870, y luego declin durante las dos dcadas siguientes. Al llegar a sus puntos ms bajos durante la primera mitad de los ochenta, la produccin de oro haba cado en 20% en relacin con la produccin en la primera mitad de los sesenta. A principios de los noventa la produccin de oro repunt y continu creciendo de manera continua hasta 1910 Vilar (1972, p.497). Los niveles internacionales de precios en las economas de Gran Bretaa, Francia, Alemania y los Estados Unidos descendieron entre 1875 y 1895 y a partir de esta fecha crecieron durante el resto del perodo de la Paz Britnica. Segn The Economist, los precios cayeron en 30% entre 1875 y 1895, y crecieron en 40% entre 1895 y 1914. Schnerb (1969, p.82).
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20% durante los tres ciclos positivos; en consecuencia, las exportaciones de capital britnico a la Amrica del Sur se incrementaron a la tasa media de las salidas del capital britnico durante el perodo 1865-1914. Grfica 1a

Inversiones Britnicas en el Exterior Pagos efectivos anuales y nominales de capital 1865 - 1914 240 200 160 120 80 40 0 68 1 4 7 3 6 9 2 8 1 4 7 1865 1880 1895 1910
1913

Aos

Fuente: Datos publicados por Simon (1968)

Grfica 1b
Inversiones Britnicas en el Exterior Pagos efectivos de capital (Libras de1851) Tendencia y ciclos (logaritmos) 1865 - 1914

6 5 4 3 2 1 0

1865

1868

1871

1874

1877

1880

1883

1886

1889

1892

1895

1898

1901

1904

1907

1865 - 1914 Tendencia segn Hodrick-Prescott. Pagos efectivos reales de capital (en logaritmos)

Fuente: Datos originales tomados de Simon (1968).

1910

Tabla 2 Inversiones Britnicas en el Exterior Pagos efectivos de capital por continentes Perodos seleccionados (Millones de Libras) 1870-1875 Europa Amrica del Norte Sur Amrica Africa y Asia* Total 142.9 125.9 69.0 61.1 398.9 1880-1890 102.3 280.0 189.5 304.0 875.8 1906-1914 164.2 638.2 303.4 407.5 1513.3

% 35.8 31.6 17.3 15.3 100.0

% 11.7 32.0 21.6 34.7 100.0

% 10.9 42.2 20.0 26.9 100.0

Fuente: Simon, M (1968) Incluye Australasia y Oceana.

3. Las exportaciones de capital de los Estados Unidos. En relacin con la experiencia de los Estados Unidos, la evolucin de la inversin privada en el exterior -como porcentaje del PNB- a lo largo del perodo 1900-1980 se presenta en la Grfica 2. La serie ha sido suavizada mediante promedios mviles de cinco aos. Como se ve, la magnitud de las salidas de capital durante la Primera Guerra Mundial y durante el perodo 1924-1928 no se repetira sino hasta mediados de los setenta. La marcada tendencia de las exportaciones de capital a rebotar tras la crisis financiera en los Estados Unidos en 1928 estuvo seguida por una larga inactividad que se extendi hasta principios de los cuarenta.

Grfica 2 Exportaciones Totales de Capital Privado de los Estados Unidos Porcentaje del PNB Promedios mviles de cinco aos 1900 - 1980

1.5 1 0.5 0 8 12 16 24 28 32 36 44 48 52 56 64 68 72 1904 1920 1940 1960 76 -0.5 1980

Aos
Fuente: Datos originales tomados de Stallings (1987).

Una descripcin ms explcita aparece en la Grfica 3 la cual discrimina la inversin en sus componentes directo y de portafolio. Pueden distinguirse cinco perodos principales. En primer trmino, la dcada que precedi a la primera guerra mundial, durante la cual las inversiones directas representaron una proporcin relativamente constante del PNB, alrededor del 0.3%, y triplicaron las inversiones de portafolio. Posteriormente, el perodo transcurrido entre el estallido de la Primera Guerra Mundial y el advenimiento de la Gran Depresin. Durante este perodo pueden observarse dos fases: la primera, entre 1913 y 1918, dominada por un incremento vertical en las inversiones de portafolio, las cuales aventajaron notablemente a las directas; y la segunda, entre 1919 y 1928, caracterizada por una recuperacin continua de la inversin directa y el declive relativo de la inversin de portafolio. Para la totalidad del perodo, la inversin de portafolio lleg a representar el 0.7% del PNB, y la inversin directa, el 0.16% respectivamente.

Grfica 3 Exportaciones de capital privado de los Estados Unidos Directa y de portafolio (Porcentaje del PNB) Promedios mviles de cinco aos 1900 1980

1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.21900 -0.4 1900 - 1980 Portafolio
Fuente: Datos originales tomados de Stallings (1987).

10

20

30

40

50

60

70

Directa

En tercer trmino el intervalo comprendido entre 1929 y 1942 durante el cual los dos tipos de inversin experimentaron una cada dramtica -aunque la inversin directa a una tasa inferior- antes de desaparecer. Durante los aos treinta los Estados Unidos se convirtieron en un importador neto de capitales mediante la recepcin del servicio de la deuda y de los dividendos sobre sus inversiones externas. En cuarto lugar, el renacimiento de la inversin extranjera, la cual ofreci indicios de recuperacin hacia la segunda mitad de la Guerra, antes de restablecerse plenamente despus de 1945. Con un liderazgo claro de la inversin directa, este perodo se extendi hasta fines de los sesenta. Puede observarse cmo an en sus puntos ms elevados hacia mediados de los sesenta, la inversin directa no logr las alturas alcanzadas a finales de los veinte. En cuanto a la inversin de portafolio, los niveles alcanzados durante los aos cuarenta y primera mitad de los cincuenta fueron prcticamente inexistentes, y en todo caso los ms bajos si se les compara con los valores netos positivos de toda la serie. Los primeros signos de recuperacin sostenida de la inversin de portafolio desde su colapso en 1928 se advirtieron a mediados de los cincuenta cuando de un porcentaje del PNB tan bajo como 0.05 en 1954, la participacin se elev al 0.20% en 1964, antes de un ligero declive el cual se extendi hasta 1967. Finalmente, el quinto perodo cubre la dcada de los setenta durante la cual la inversin de portafolio alcanz niveles no igualados desde los aos veinte. Al tiempo que las inversiones de portafolio crecieron continuamente durante los setenta alcanzando el 1% del PNB a fines de la dcada, la inversin directa declin, y su participacin en el PNB al final del perodo no lleg a ser siquiera la mitad de lo que haba sido a mediados de los sesenta. La importancia relativa de Amrica Latina como beneficiaria de las inversiones privadas de los Estados Unidos aparece en la Grfica 4. Como puede observarse, los altos niveles logrados durante 1927-1930, los cuales fueron en promedio del 0.34% del PNB de los Estados Unidos, no se alcanzaron ni antes ni despus, por lo menos hasta el final de los setenta. No se observa una clara correlacin entre las dos trayectorias en la grfica, con excepciones como las de 1930-1943, cuando la reduccin de las exportaciones de capital a Amrica Latina fue menos intensa que la reduccin media de los flujos de capital a todas las reas, y de los setenta, cuando el incremento de las

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exportaciones de capital a Amrica Latina fue menos intenso que el correspondiente al resto del mundo. En conjunto, el financiamiento privado de los Estados Unidos a Amrica Latina durante las primeras dos y media dcadas de la centuria represent alrededor del 0.17% del PNB de los Estados Unidos, o el 25% de la totalidad de las exportaciones privadas de capital originadas en los Estados Unidos. Con posterioridad a la Segunda Guerra Mundial, tales guarismos cayeron al 0.13% o al 23% respectivamente. Estos resultados sugieren que la participacin de Amrica Latina en la inversin externa privada estadounidense durante el perodo bajo estudio fue similar a la participacin en las exportaciones de capital britnico mencionadas anteriormente. Adicionalmente, al reunir el breve auge crediticio de fines de los veinte con el colapso de las inversiones externas de los Estados Unidos durante los treinta, la participacin conjunta de Amrica Latina se eleva al 27%.

Grfica 4 Exportaciones de Capital Privado de los Estados Unidos Participacin de Am rica Latina en el total m undial (Porcentaje de l PNB) Prome dios m viles de cinco aos 1900 - 1980 1.6 1.4 1.2 Porcentaje del PNB 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 8 12 16 24 28 32 36 44 48 52 56 64 68 72 1920 1940 1960 76 -0.2 -0.4 Aos 1904 1980 Amrica Latina Total mundial

Fuente: Datos originales tomados de Stallings (1987)

La Grfica 5 provee informacin adicional, ya que ella incluye prstamos del gobierno de los Estados Unidos a Amrica Latina. Estos prstamos se iniciaron en 1938, y adquirieron importancia despus de la guerra. Debe notarse que los flujos de capital privado norteamericano a Amrica Latina, en la forma de portafolio, fueron negativos desde principios de los treinta hasta mediados de los cincuenta, y por lo tanto, fue debido a la inversin directa privada que las exportaciones de capital norteamericano a la regin, despus de la guerra, resultaron positivas (Grfica 4). Los prstamos gubernamentales sirvieron de suplemento a la inversin directa, y se convirtieron en la principal fuente del financiamiento otorgado por los Estados Unidos durante los sesenta cuando la inversin directa se debilit, y las inversiones de portafolio eran todava muy limitadas. Si en la Grfica 5 la tendencia de crecimiento de las inversiones norteamericanas despus de 1945 es ms clara que en la Grfica 4, ello se debe a la

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contribucin de los prstamos gubernamentales. El crecimiento de las dos series en sus ltimos aos se explica por el renacimiento de la inversin privada de portafolio.
Grfica 5 Inversiones Totales de los Estados Unidos en Am rica Latina (Porcentaje del PNB) Prom edios m viles de cinco aos 1900 - 1980

0.4 0.35 0.3 0.25 % del PNB 0.2 0.15 0.1 0.05 1904 1909 1914 1919 1924 1929 1934 1939 1944 1949 1954 1959 1964 1969 1974 1979 0 -0.05 -0.1

Aos
Fuente: Datos originales tomados de Stallings (1987)

En la siguiente seccin se tratan diversos aspectos crediticios del perodo de la Paz Britnica. Se discute la posicin de liderazgo de la Gran Bretaa dentro del conjunto de los mayores acreedores internacionales, y se examinan algunas caractersticas sobresalientes de los crditos externos britnicos. En particular, se menciona el financiamiento del desarrollo (developmental finance) como un aspecto dominante de los crditos britnicos. La intencin es la de destacar no slo la participacin de Amrica Latina como prestataria de fondos britnicos, sino la importancia de la regin como un cliente rentable, y como beneficiaria del financiamiento del desarrollo. Finalmente se estudia el perodo de la Paz Britnica desde la perspectiva de los deudores latinoamericanos. Dentro del contexto de las amplias oscilaciones que caracterizaron los crditos britnicos, se revisan los ciclos de auge y recesin del financiamiento externo experimentados por los clientes latinoamericanos.

B.

El perodo de la Paz Britnica.

1. La Gran Bretaa como lder en la exportacin de capitales. El Reino Unido sobresale como el mayor acreedor internacional con anterioridad a la Primera Guerra Mundial. Mientras que en promedio el Reino Unido invirti alrededor del 4.5% del PNB durante el perodo 1880-1914, la cifra relevante para Francia fue el 2.5% y para Alemania el 1.8%10. La posicin acreedora bruta del Reino Unido y de / El dato para Francia se tom de Green y Urquhart (1976). Para el Reino Unido y Alemania la informacin se tom de la Tabla 1.
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otros acreedores internacionales, as como la posicin deudora bruta de los principales beneficiarios del crdito en vsperas de la Primera Guerra Mundial, aparece en la Tabla 3. Tres cuartas partes del crdito bruto se originaron en slo tres pases, a saber, el Reino Unido, Francia y Alemania, si bien sus participaciones fueron muy diferentes. Dentro de este limitado grupo de oferentes, mientras el Reino Unido aport 55 centavos de cada dlar, Francia contribuy con 27 centavos y Alemania con 18 centavos. Sin embargo, la tabla indica que las economas europeas continentales en conjunto alcanzaron una posicin acreedora superior a la del Reino Unido. En el lado de los deudores, a primera vista se destacan dos grupos, Asia, Africa y Oceana, y Europa, respectivamente. Con menor importancia aparecen Amrica del Norte y Amrica del Sur. Tabla 3 Acreedores y Deudores Internacionales Posiciones brutas 1913 (Millones de dlares y porcentajes) Acreedores US$ Acreedores principales Reino Unido Francia Alemania Otros acreedores Blgica, Pases Bajos y Suiza Estados Unidos Otros Pases Total Deudores Asia, Africa y Oceana Europa Amrica del Norte Estados Unidos Canad Amrica Latina 13.0 12.0 10.5 6.8 3.7 8.5 29.5 27.3 23.9 15.5 8.4 19.3 32.8 18.0 9.0 5.8 11.2 5.5 3.5 2.2 44.0 % 74.5 40.9 20.4 13.2 25.5 12.5 8.0 5.0 100.0

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Total
Fuente: Naciones Unidas (1949)

44.0

100.0

La Tabla 4 trae una nueva ilustracin acerca de cmo los tres principales acreedores distribuyeron sus inversiones de largo plazo. Francia y Alemania concentraron sus inversiones en Europa. En los dos casos, consideraciones de orden poltico influyeron apreciablemente en el destino de sus inversiones forneas. El hecho de que un tercio de las exportaciones de capital alemn haba sido colocado en Austria-Hungra, Turqua y los Balcanes fue interpretado en la poca como un esquema oficial para fortalecer las economas de potenciales aliados militares. En el caso francs, una cuarta parte de las inversiones forneas estuvo representada por bonos del gobierno ruso. Rusia, el mayor deudor europeo con antelacin a la Primera Guerra Mundial, disfrut de un acceso permanente al mercado parisiense de capitales, con posterioridad a la formacin de la Alianza en 1891. En contraste con estas experiencias, las exportaciones de capital britnico se orientaron predominantemente a regiones de reciente asentamiento11.

Tabla 4 Principales Acreedores Internacionales Distribucin Geogrfica de las Inversiones de Largo Plazo 1913 Porcentajes Reino Unido Europa Rusia Austria Hungra Espaa Portugal Turqua Pases Balcnicos Resto de Europa Amrica del Norte Estados Unidos Canad Amrica Latina
11

Franciaa 61.1 25.1 4.9 8.7 7.3 5.6 9.5 4.4 b 3.5 0.9 13.3

Alemaniaa 53.2 7.7 12.8 7.2 7.7 7.2 10.6 15.7b 13.0 2.7 16.2

6.4 2.9 0.2 0.7 0.6 0.5 1.5 33.7 20.0 13.7 20.1

/ Esta caracterizacin de los principales acreedores se basa principalmente en el trabajo clsico de Feis ([1930], 1974), captulos 1 a 4, y en el examen de las inversiones externas anteriores a la Primera Guerra Mundial realizado por el Royal Institute of International Affairs (1937), captulo 9.

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Argentina Brasil Mxico Resto de Amrica Latina Africa, Asia y Oceana Imperio Britnico Colonias Francesas Colonias Alemanas Otros Pases TOTAL

8.5 3.9 2.6 5.1 39.8 33.6

3.3 5.8 3.3 0.9 21.2 16.2d

3.6 9.0 c 3.6 14.9

6.2 100.0

4.9 100.0

12.8 2.1 100.0

Fuentes: Feis (1974, pp.23, 51, 74). a: Cifras para 1914. b: Datos discriminados por pases de acuerdo con Woodruff (1966, p.154). c: Ausencia de informacin. d. Colonias francesas mas Egipto, Suez y Africa del Sur.

En comparacin con sus competidores, los territorios coloniales y la comunidad britnica de naciones atrajeron una importante porcin de las inversiones britnicas. El Imperio particip en el portafolio britnico con casi la mitad de las inversiones (47%), o al menos con un tercio de las mismas, si se excluye el Canad. Otra diferencia fue el porcentaje de inversiones colocadas en las Amricas: sin incluir el Canad, dicho porcentaje fue del 40%, distribuido por igual entre los Estados Unidos y la Amrica Latina. Un nuevo contraste puede mencionarse en relacin con la inversin extranjera en Amrica Latina. Ella estuvo concentrada en las tres mayores economas -Argentina, Brasil y Mxico-, independientemente del pas acreedor. Sin embargo, el ritmo de las inversiones en Amrica Latina no fue el mismo para cada prestamista; mientras los inversionistas britnicos mantuvieron una proporcin relativamente constante del 20% en Amrica Latina desde la dcada de 1850, los intereses franceses y alemanes en la regin ganaron significacin a partir de 1900 (por ejemplo, la participacin de Amrica Latina en los portafolios franceses pas del 7.1% en 1900 al 13.3% en 1913)12. 2. Oscilaciones largas en el crdito externo britnico.

Las experiencias del crdito externo que acaban de comentarse hicieron parte de un desarrollo sin precedentes de la economa internacional desde mediados del siglo XIX. Los movimientos internacionales de los factores de produccin, el trabajo y el capital, establecieron un puente entre las economas europeas desarrolladas y las regiones subdesarrolladas. Exista un contraste entre la productividad creciente y la poblacin en
12

/ Sin embargo, a mediados del siglo XIX el componente predominante de la inversin extranjera britnica eran bonos europeos. Jenks estim que para mediados de la dcada de 1850 alrededor del 57% de la cartera de inversiones forneas estaba representada por ttulos europeos, y el resto por bonos emitidos en los Estados Unidos (25%) y en Amrica Latina (18%). Adems, el 23% de la inversin total y el 41% de la inversin en valores europeos estaban colocados en ttulos de deuda pblica (bonos de los gobiernos de Francia, Blgica, Holanda y Rusia). Jenks ([1927], 1963) p.413.

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aumento del mundo desarrollado, enfrentando la disponibilidad restringida de recursos regionales, y la abundancia de recursos naturales en regiones alejadas y de escaso asentamiento. Los considerables cambios tecnolgicos experimentados por el transporte y las comunicaciones facilitaron la emigracin simultnea del trabajo y del capital13. Los cambios institucionales facilitaron los movimientos internacionales de los factores de produccin as como la configuracin de una verdadera economa internacional. Las polticas mercantilistas -especialmente barreras comerciales y leyes de navegacintodava en vigencia durante la primera mitad de la centuria fueron significativamente reducidas despus de 185014. Aunque el auge crediticio internacional anterior a la Primera Guerra Mundial fue alimentado por varios pases de Europa Occidental, el papel predominante de la Gran Bretaa puede destacarse por razones distintas al monto de los capitales exportados. En el caso britnico la gua fue la rentabilidad privada de las inversiones, antes que el logro de objetivos nacionales, tal como ocurriera con Francia y Alemania. Las inversiones britnicas contribuyeron al financiamiento del desarrollo interno de las reas beneficiarias y a su integracin comercial y financiera con la metrpoli. La financiacin del desarrollo signific que una parte apreciable de inversiones de largo plazo, especialmente a travs de obras pblicas y ferrocarriles, se destinara a la creacin de la infraestructura exportadora y a la consolidacin del proceso de urbanizacin15. El predominio del financiamiento del desarrollo es ilustrado por el hecho segn el cual el 40% de las inversiones de largo plazo se orient a la construccin de vas frreas, el 20% a la provisin de facilidades urbanas, y el 10% a industrias extractivas principalmente minas y petrleo- como puede observarse en la Tabla 5.

Tabla 5 Inversiones Britnicas en ultramar Sectores econmicos 1913 (Millones de Libras Esterlinas) Bonos del gobierno Ferrocarriles Obras Pblicas
13

% 29.9 40.6 5.0

1,125.0 1,531.0 185.1

/ Estos temas son discutidos por Hall (1968). Discusiones ms recientes de la experiencia britnica se encuentran en Krugman (1993). 14 / Una discusin de los cambios institucionales asociados con la formacin de la economa internacional durante el siglo XIX se encuentra en North (1962). 15 / La integracin se materializ de diversas maneras. Adems de la importante canalizacin de las exportaciones de capital a la construccin de puertos y ferrocarriles destinados a la exportacion de bienes y materias primas, las inmigraciones laborales fortalecieron la capacidad productiva de los importadores de capital. Adicionalmente, el comercio y las finanzas coincidieron, cuando quiera que las inversiones forneas se destinaron a la adquisicin de bienes de capital, y a travs del financiamiento del servicio de la deuda con las divisas generadas por las exportaciones. Una amplia discusin de estos aspectos se encuentra en Fishlow (1985).

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Comercio e Industria Materias Primas Bancos y Finanzas Miscelnea Total

Fuentes: Feis (1974, p.27) Royal Institute (1937, p.122)

208.5 388.5 317.1 8.1 3,763.1

5.5 10.3 8.4 0.3 100.0

El apreciable monto invertido en bonos gubernamentales (30%) no significa que los prstamos fueran necesariamente destinados a financiar dficit presupuestales corrientes o proyectos improductivos. Posteriormente se discutirn experiencias latinoamericanas en las cuales los gobiernos ofrecieron bonos de largo plazo en el mercado de Londres para propsitos de desarrollo. Dos caractersticas sobresalientes de la experiencia britnica fueron tambin diferencias centrales en relacin con lo vivido en los pases continentales exportadores de capital. En primer lugar, las inversiones forneas adoptaron un patrn de largas oscilaciones entre 1856 y 1914. En segundo trmino, las inversiones britnicas tanto internas como externas siguieron direcciones opuestas durante el mismo perodo. Estas caractersticas contribuyen a explicar las magnitudes excepcionales de los prstamos britnicos externos durante el perodo, as como la interrelacin entre centro y periferia durante la Paz Britnica. La primera ilustracin de lo que fueron las largas oscilaciones en las inversiones externas de origen britnico aparece en la Grfica 1. Una figura similar puede obtenerse cuando en lugar de ciclos alrededor de una tendencia lo que se grafica es la trayectoria de la inversin externa neta (NFI) como porcentaje del PNB. Esta trayectoria al igual que la senda de la inversin bruta fija interna (GDFI) como porcentaje del PNB aparecen en la Grfica 616. Las largas oscilaciones en sentido contrario de las dos lneas, analizadas por primera vez por Cairncross (1953), presentan perodos durante los cuales las razones crecientes de las inversiones en el exterior fueron acompaadas por razones declinantes de las inversiones internas, tales como 1878-1887 y despus de 1903, y perodos durante los cuales coincidieron la expansin de la inversin interna y el declive de la inversin en el exterior tales como 1870-1877 y 1890-1900. Analistas posteriores a Cairncross han descartado un mecanismo de causalidad en dichas oscilaciones, y en su lugar han aludido a un conjunto complejo de interrelaciones entre centro y periferia como explicacin de las mismas en los flujos de la inversin nacional britnica17.

16

/ El movimiento inverso de las dos series se observa claramente en la mayora de los aos con posterioridad a 1870. 17 Como las exportaciones britnicas de capitales estaban positivamente correlacionadas con las emigraciones de la fuerza de trabajo britnica, y con la formacin de capital -ferrocarriles e infraestructura- en las regiones beneficiarias, diversas hiptesis alternativas han enfatizado en ocasiones el papel de factores demogrficos, y en otras, la larga gestacin de las obras de infraestructura, en la determinacin de las largas oscilaciones de los flujos de la inversin britnica. Una discusin de estos temas se encuentra en Hall (1968).

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Tales oscilaciones inversas no slo afectaron los flujos de inversin interna y externa, sino tambin las tasas de retorno sobre dichas inversiones18. Edelstein (1982) encontr que para el perodo 1870-1913 como un todo, las inversiones externas britnicas alcanzaron una tasa media de retorno ms alta que la de las inversiones internas. En este sentido, las inversiones externas fueron un xito. El mismo autor muestra cmo las tasas de retorno sobre las inversiones en el extranjero dominaron durante los perodos 18771886 y 1897-1909, alternndose con perodos de dominio de las tasas de retorno sobre la inversin domstica.

Grfica 6 Reino Unido Inversin Interna y Externa Porcentaje del PIB 1856 - 1914
14

Porcentaje del PNB

12 10 8 6 4 2 0 1856 1913 9 2 65 8 1 4 7 80 3 6 9 2 95 8 1 4 7 10

Aos Inversin Externa Neta

Fuente: Edelstein (1982)

Inversin Bruta Fija Interna

La Amrica Latina jug un papel crucial para el predominio de los retornos sobre las inversiones externas. Durante el perodo 1877-1886 los retornos realizados sobre las inversiones en Amrica Latina en una variedad de sectores como la banca, los ferrocarriles y la infraestructura social, aventajaron a los obtenidos en otras regiones de ultramar. Mientras las inversiones en capital accionario de los ferrocarriles de Amrica Latina produjeron un retorno medio del 18.7%, la cifra correspondiente para los ferrocarriles de los Estados Unidos fue del 11.5%, y del 5.2% para los ferrocarriles britnicos internos (Edelstein, 1982). Una vez ms, durante el largo perodo de inversiones ultramarinas, 1897-1909, el comportamiento de las acciones y los bonos

18

/ Edelstein lanz la hiptesis segn la cual las tasas de retorno realizadas sobre la inversin tanto externa como domstica podran reflejar las largas oscilaciones de los flujos de inversin. De acuerdo con esta hiptesis, los retornos realizados se habran producido gracias al surgimiento de oportunidades no anticipadas, y a la competencia de los factores de produccin tratando de obtener ventaja de dichas oportunidades. Edelstein (1982), p.149.

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latinoamericanos fue crtico, pero esta vez bajo el liderazgo de las inversiones frreas en los Estados Unidos19. Una visin ms completa de la experiencia de Amrica Latina durante el perodo de la Paz Britnica puede obtenerse al seguir la suerte del Continente en las largas oscilaciones de las exportaciones de capital britnico entre 1865 y 1913. Tales eventos estuvieron precedidos por acontecimientos destacados en la historia de los movimientos internacionales de capitales. Un antecedente importante no mencionado hasta ahora es el ciclo exportador de capitales britnicos durante los 1820, en el cual Amrica Latina y Colombia (Gran Colombia en esa poca) alcanzaron una participacin relevante. Con posterioridad al auge de los 1820, las exportaciones britnicas de capital no se restableceran en escala apreciable hasta los 1860. 3. El capital britnico en Amrica Latina. a. El ciclo exportador de capitales de los 1820. A la prosperidad alcanzada a mediados de los 1820 se le ha reconocido como el primer auge cclico verdaderamente moderno en la historia econmica britnica20. Polticas monetarias laxas propiciaron una cada general de las tasas de inters y expandieron el crdito bancario21. El ndice de precios de las acciones creci sostenidamente durante los primeros aos del auge (1821-1822), y a un paso ms acelerado desde 1824 bajo el liderazgo de los precios de las acciones mineras. De hecho, el ndice aument alrededor del 120% entre octubre de 1824 y enero de 1825, contrastando con un aumento del 20% durante los cuatro aos precedentes. El colapso del ndice de los precios accionarios se manifest en una cada del 110% durante el resto del ao, y de otro 30% durante los tres primeros trimestres de 1826. Cul fue la magnitud y cul el alcance de la inversin privada durante el auge burstil? En qu medida Amrica Latina estuvo involucrada en esta experiencia? La experiencia de las sociedades por acciones (joint-stock companies) es ilustrativa. Mientras que antes de 1824 existan 156 compaas con un capital de 48 millones, entre 1824 y 1825 se fundaron 127 compaas con un capital de 103 millones las cuales existan todava en 1827 despus de una avalancha de quiebras. Es significativo que de una cifra superior a los 15 millones pagados sobre las acciones de las 127 compaas sobrevivientes, alrededor de 4 millones correspondieron a acciones de sociedades, principalmente mineras, formadas para operar en Amrica Latina. La inversin privada en bonos gubernamentales del exterior tuvo una importancia crucial en el auge burstil. Los
19 20

/ Edelstein (1982), captulo 6. / Gayer, Rostow and Schwartz (1953) p.171. 21 / Dos medidas importantes fueron adoptadas en 1822, a saber, la extensin del privilegio de emisin de billetes de banco a los bancos provinciales, y la reduccin de la tasa de descuento del Banco de Inglaterra, la cual, por primera vez cay al 4%. Estos episodios fueron seguidos en 1823 por una conversin parcial de la deuda pblica orientada a reducir la carga de intereses. Los resultados de estas medidas se sintieron en 1824-25. Mientras que las emisiones del Banco de Inglaterra crecieron sostenidamente entre 1822 y 1825, el circulante de la banca provincial pas de representar el 23% de la circulacin de billetes del Banco de Inglaterra en 1822, al 43% en 1825. El mercado accionario floreci en la medida en la que se dispuso de crdito barato y los tenedores de deuda pblica buscaron nuevas alternativas de inversin. Gayer et al (1953) pp. 185 y 202.

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prstamos contratados en Londres pasaron de 1.5 millones en 1821 a 16 millones en 1822-23, y finalmente a 27.5 millones en 1824-25. Aproximadamente el 75% de los mismos, o sea 33 millones, fueron pagados por inversionistas britnicos. Amrica Latina se hizo a cerca de la mitad de dichos contratos como puede verse en la Tabla 622. Tabla 6 Crditos Britnicos a Gobiernos Extranjeros Montos Contractuales 1822-1825 (Miles de Libras Esterlinas) ( 000) Europa Austria Dinamarca Grecia Npoles Portugal Prusia Rusia Espaa Amrica Latina Brasil Argentina Chile Gran Colombia Amrica Central Mxico| Per Total 23,300 2,500 5,500 2,800 2,500 1,500 3,500 3,500 1,500 20,329 3,200 1,000 1,000 6,750 163 6,400 1,816 43,629 % 53.4 5.7 12.6 6.4 5.7 3.4 8.0 8.0 3.4 46.6 7.3 2.3 2.3 15.5 0.4 14.7 4.2 100.0

Fuentes: Gayer, Rostow y Schwartz (1953, p.189). Rippy (1959, p.20)

22

/ El monto total de los crditos nominales contratados por los gobiernos latinoamericanos por 20 millones exagera notablemente las sumas efectivamente pagadas por los inversionistas as como las sumas finalmente recibidas por los deudores. Dado un precio promedio al pblico del 80% de los contratos nominales, las sumas percibidas por los banqueros seran del orden de 16 millones, y de acuerdo con estimaciones de Rippy, los deudores no obtuvieron mucho ms all de 12 millones. Aparte de fondos de amortizacin de corto plazo (short-term sinking funds) la diferencia se explica por comisiones y otras deducciones. La magnitud de dichas comisiones es ilustrada por el hecho de que Colombia pag 0.5 millones a sus banqueros, equivalentes al 7.3% del monto contratado. Rippy (1959), Jenks ([1927], 1963), p.49.

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El auge del mercado burstil estuvo acompaado por avances paralelos en el comercio internacional. Al desarrollarse la inversin interna, la demanda de importaciones (staple commodities) tambin se elev. A su turno, las inversiones externas alimentaron una expansin sin precedentes de las exportaciones reales. Las exportaciones britnicas se concentraron de manera importante en Amrica Latina durante el perodo 1821-25. De hecho, mientras durante estos aos las exportaciones britnicas a Europa continental -de suyo el mayor mercado para las exportaciones britnicas, con el 45% del totalexperimentaron una ligera disminucin, las exportaciones a Amrica Latina se doblaron; as, en 1821 los embarques a Amrica Latina fueron equivalentes al 18% de las ventas britnicas al continente, y a su pico en 1825 la cifra correspondiente fue del 45%. El auge en la Bolsa y en el comercio internacional estuvo acompaado por maniobras especulativas. La banca privada en Londres y los bancos provinciales que haban financiado la fase alcista en los mercados de valores, se vieron en dificultades para preservar sus posiciones de liquidez. Las reservas metlicas del Banco de Inglaterra prcticamente se desvanecieron cuando los tenedores de billetes emitidos por los bancos comerciales demandaron su conversin. En diciembre de 1825 era ya evidente la existencia de una crisis financiera, ante la cual el Banco busc reducir la magnitud de las quiebras sin precedentes autorizando descuentos extraordinarios. La crisis se extendi ms all de las fronteras nacionales afectando transacciones mercantiles y operaciones bancarias en el Continente durante los siguientes dos aos (Kindleberger, 1989). Las relaciones financieras entre la Gran Bretaa y Amrica Latina fueron severamente afectadas. Con la crisis bancaria (diciembre de 1825-enero de 1826) el auge de los prstamos y del comercio internacional termin precipitadamente. De hecho, los banqueros londinenses haban sido no slo intermediarios para la flotacin de los bonos externos, sino agentes para la realizacin de una variedad de operaciones comerciales (como embarques y contratos de importacin) e inversiones mineras. Los banqueros enfrentaron coyunturalmente el pnico bancario y comercial de 1825 sin mayor preocupacin por la suerte de las inversiones en bonos gubernamentales de Amrica Latina, ya que disponan de fondos de amortizacin de corto plazo -un ao y medio de amortizaciones e intereses- los cuales haban sido creados para ayudar a estabilizar los precios de dichos bonos. Sin embargo, el colapso del crdito externo afect severamente las dbiles finanzas de los gobiernos latinoamericanos. Adems, la suspensin de las inversiones en minera y otros proyectos privados frustr iniciativas en las cuales el capital britnico, la tecnologa y el trabajo haban estado recientemente involucrados. Para cerrar esta descripcin, el comercio exterior se vino abajo -las exportaciones britnicas cayeron en un 50% entre 1825 y 1826- . Hacia fines de la dcada se experiment una ligera reanimacin del comercio gracias a la favorable posicin del Brasil para proveer bienes primarios demandados por la Gran Bretaa23. Lo que vino despus fue el descalabro en serie de iniciativas privadas y una secuencia de moratorias de la deuda soberana, la cual comprometi a todos los estados deudores con excepcin del Brasil, el cual gozaba de una posicin comercial privilegiada. Las moratorias se desencadenaron en 1826-27 al agotarse los fondos de amortizacin de
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/ Brasil lleg a ser el principal importador latinoamericano de bienes britnicos, con un promedio del 40% de las importaciones totales de la regin entre 1825 y 1850. Marichal (1989 p.49). Informacin detallada acerca del comercio entre Gran Bretaa y Brasil es ofrecida, para fechas seleccionadas, en Woodruff (1966), Apndice Estadstico.

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corto plazo, as como los depsitos de los gobiernos en la banca privada londinense. Las cotizaciones de los bonos gubernamentales se fueron a pique despus de haber alcanzado sus niveles ms altos en 1824-25, y permanecieron sumamente deprimidas hasta que las renegociaciones de la deuda en los aos o dcadas siguientes reavivaron los prospectos de pago24. Cul fue la participacin de Colombia en el auge crediticio, y cul su suerte despus de la crisis financiera? La entonces Gran Colombia fue el primer pas de Amrica Latina en recibir un prstamo -2 millones- de los banqueros privados de Londres a principios del auge crediticio en 1822. Posteriormente, en 1824, la Gran Colombia sac avante un prstamo por 4.75 millones, el ms grande recibido por una nacin latinoamericana, y el segundo en tamao -despus de Dinamarca- contratado por nacin alguna durante el perodo 1821-1825. Las dos operaciones fueron seriamente motivadas por el imperativo de consolidar la independencia de Espaa25. De aqu el que las deudas acumuladas por la Gran Colombia fueran tpicamente deudas de guerra. El acceso al financiamiento internacional fue facilitado por razones de poltica internacional; de hecho, la Gran Bretaa reconoci formalmente la independencia de los nuevos estados latinoamericanos en 1824 cuando las campaas militares an no haban concluido26. En 1832 la Gran Colombia se dividi en las tres naciones actuales, Ecuador, Venezuela y Colombia. En 1834 la deuda externa total ascenda a 9.8 millones de los cuales 3.2 millones correspondan a intereses atrasados. A la nueva Repblica de Colombia se le adscribi el 50% del total adeudado, a Venezuela el 28% y a Ecuador el 22%. Esta reasignacin de las responsabilidades de la deuda estuvo seguida por una moratoria completa sobre los pagos de intereses hasta 1841 cuando Venezuela firm un acuerdo con sus acreedores. Colombia hizo lo mismo en 1845, y Ecuador tambin pero slo hasta 185527. Antes de continuar con la discusin de la participacin de Amrica Latina en las largas oscilaciones de las exportaciones de capital britnico puede plantearse una conclusin
24

/ En 1824 y 1825 las cotizaciones medias de la deuda externa latinoamericana sobrepasaron el 80%. Los bonos colombianos alcanzaron cotizaciones por encima del 90%. Para 1828 las cotizaciones de la deuda latinoamericana se ubicaron alrededor del 30%, exceptuando los casos de Brasil y Argentina para los cuales aquellas alcanzaron valores por encima del 60% y del 40% respectivamente. Dawson (1990 Apndice 1). 25 / En 1825, el 75% de los gastos del gobierno de la Gran Colombia se destin a objetivos militares. Ocampo (1987 p.114). 26 / El reconocimiento britnico fue anticipado por una decisin similar adoptada por los Estados Unidos en 1822, cuando este pas reconoci la independencia de la Gran Colombia. Detalles en torno al reconocimiento britnico aparecen en Dawson (1990, captulos 4 y 5). 27 / A estos acuerdos siguieron varias suspensiones y renegociaciones durante los 1840 y 1850. Venezuela entr en moratoria en 1847, y aunque se materializaron arreglos y pagos transitorios en 1851, un acuerdo global no se logr hasta 1859. Ecuador honr su acuerdo de 1855 hasta una nueva suspensin de pagos en 1868. Colombia respet puntualmente los pagos despus de la firma de la convencin Powles -Ordez en 1845. Con motivo de dificultades financieras gubernamentales en 1848-49, Colombia ofreci a sus acreedores Cdulas de Tesorera a cambio de los cupones de intereses que deban retirarse en dichos aos. Los pagos de intereses fueron suspendidos entre 1851 y 1854, pero en 1855 los acreedores britnicos aceptaron bonos peruanos, entonces en manos de la Tesorera colombiana, a cambio de los cupones de intereses que no se haban cancelado entre 1850 y 1853. Finalmente, en 1861 se firm un nuevo acuerdo con el nombre de Convencin de Pars, el cual estableci que la deuda colombiana era de 7.4 millones, y determin nuevas condiciones para el restablecimiento del servicio de la deuda. The Council of Foreign Bondholders (CFB) (1938 pp. 173-74 para la Gran Colombia y Colombia; pp.209-10 para Ecuador; y pp. 505-06 para Venezuela).

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general acerca del primer gran ciclo exportador de capitales. El auge exportador de capitales y la posterior crisis de la deuda estuvieron estrechamente ligados al auge cclico en la Gran Bretaa. Una innovacin financiera en el centro -la expansin de la banca privada en Londres y en las provincias-, reforzada por polticas monetarias laxas, aument la disponibilidad de fondos prestables. La independencia poltica de las repblicas latinoamericanas abri un nuevo escenario a la inversin extranjera. El auge lleg a su fin cuando una crisis financiera en el centro, en 1825, paraliz tanto el crdito domstico como las salidas de capital financiero. Las moratorias sobre la deuda soberana se extendieron ampliamente en Amrica Latina desde mediados de 1826, luego del colapso simultneo del comercio internacional y de las exportaciones de capital. Slamente un deudor, el Brasil, con una posicin comercial privilegiada, podra honrar cumplidamente el servicio de su deuda. b. La participacin de Amrica Latina en las largas oscilaciones de los crditos britnicos de ultramar. Las inversiones en gran escala en Amrica Latina no se restablecieron hasta la dcada de los 1860. En 1865, la deuda externa soberana con la Gran Bretaa era de 62 millones, tres veces el monto acumulado antes de la crisis de 1825, el cual excedi los 20millones . Pero ni el aumento de la deuda correspondi a un incremento similar en prstamos nuevos, ni su distribucin a lo largo de las cuatro dcadas fue homognea. No ms del 65% del aumento de la deuda -26 millones- correspondi a prstamos frescos, de modo que el resto surgi de conversiones de deuda y de la capitalizacin de intereses atrasados. En cuanto a su distribucin temporal, menos del 10% de los nuevos prstamos fue contratado entre 1825 y 1850, 25% durante la dcada de 1850, y por encima del 65% entre 1860 y 1865. La inversin externa en proyectos privados -minera y ferrocarriles- tambin revivi en los 1860; en efecto, el 50% de las compaas creadas entre 1845 y 1865 fueron establecidas entre 1860 y 1865 (Stone, 1968). Las inversiones britnicas en Amrica Latina crecieron continuamente entre 1865 y 1914. De acuerdo con Rippy (1959) y Stone (1968) las inversiones acumuladas en 1914 eran equivalentes a catorce veces el nivel alcanzado en 1865. Este incremento estuvo caracterizado por fuertes fluctuaciones ms que por una suave tasa de crecimiento, como pudo observarse en la discusin previa de la tendencia y los ciclos de la inversin externa britnica (grficas 1a y 1b). Tal como se afirm entonces, las inversiones en Amrica Latina vivieron etapas de auge durante los perodos 1870-1875, 1885-1895 y 1905-1913. Una impresin similar se obtiene de la informacin destacada en las tablas 7 y 8 basadas en Stone (1968). La Tabla 8 duplica el formato de la Tabla 5, y la Tabla 7 discrimina las inversiones por pases. Las inversiones en bonos emitidos por gobiernos extranjeros (en adelante, prstamos a gobiernos) constituyeron alrededor del 75% de las inversiones totales durante las cuatro dcadas transcurridas entre la crisis financiera de 1825 y la reiniciacin de las exportaciones de capital en los 186028. Esta preponderancia absoluta se redujo en las dcadas siguientes hasta la Primera Guerra Mundial, especialmente a travs de los aos 1885-1895 y 1905-1913. Hacia 1913 los prstamos a gobiernos representaron menos del 40% de las inversiones totales, aunque representando todava la principal inversin individual. En conjunto, las inversiones privadas aventajaron a la deuda gubernamental
28

/ En 1825, 1840 y 1865 los prstamos a gobiernos representaron 84.5%, 76.5% y 76.3% respectivamente. Stone (1968 p.315) y Stone (1977 p.694).

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desde la dcada 1885-1895 bajo el predominio indiscutible de los ferrocarriles, y posteriormente gracias al atractivo de las obras de infraestructura urbana -especialmente tranvas- cuando las inversiones en ferrocarriles se estancaron. Esta evidencia sugiere que las inversiones britnicas en Amrica Latina siguieron el patrn general de disminucin en la participacin de los prstamos a gobiernos y de mayor participacin de las inversiones en financiacin del desarrollo. Como puede observarse en la Tabla 8, en 1913 el 62% de las inversiones britnicas haba sido destinado a inversiones privadas, en contraste con lo ocurrido en 1875, cuando la cifra comparable fue del 26%29. Tabla 7 Inversin Britnica en Amrica Latina Distribucin Geogrfica 1865 - 1913 (Millones de Libras Esterlinas)
1865 PG Pas Argentina Brasil Chile Colombia Cuba Ecuador Mxico Per Uruguay Venezuela Amrica Central BoliviaParaguay Otras Areas* Otros** TOTAL 2.2 13 2.3 7.3 0.5 1.8 23.6 3.7 1 6.2 0.1 0 0 0 61.7 .0.5 7.3 0.9 0.1 2.5 0 2 0.2 0.1 0.2 0 0 0.4 5 19.2 2.7 20.3 3.2 7.4 3 1.8 25.6 3.9 1.1 6.4 0.1 0 0.4 5 80.9 16.5 20.4 8.3 2.1 0 1.8 23.5 33.5 3.3 6.8 9.2 3.2 0.7 0 129.3 6.1 10.5 1.7 1.3 1.6 0 4.9 2.7 2.9 0.6 0.2 0 0.5 12.3 45.3 22.6 30.9 10 3.4 1.6 1.8 28.4 36.2 6.2 7.4 9.4 3.2 1.2 12.3 174.6 26.7 23.2 7.6 1.9 15.5 1.8 25.1 31.8 11.1 4 8.6 3.2 0.7 0 161.1 19.3 24.4 2.5 1.8 1.4 0.3 15.7 4.8 4.9 4.1 0.4 0.1 0.4 9.3 89.4 46.0 47.6 10.1 3.7 16.9 2.1 40.8 36.6 16 8.1 9 3.3 1.1 9.3 250.5 90.6 52.4 13.7 1.9 31.8 0.7 35.4 0 20.4 2.6 11.1 0.8 0.9 0 262.3 100.3 40.6 18.7 2.3 3.4 0 58.2 22.3 13.2 7.1 3.7 3.4 0.7 16.2 290.1 190.9 93 32.4 4.2 35.2 0.7 93.6 22.3 33.6 9.7 14.8 4.2 1.6 16.2 552.4 101 83.3 17.6 2.7 7.2 0.1 57.8 0 21.7 5.1 9.2 0.9 1.1 0 307.7 152.6 41.1 24.5 4.9 14.4 2.8 61.7 22.5 17.5 4.5 5.9 3.1 2.1 23.1 380.7 253.6 124.4 42.1 7.6 21.6 2.9 119.5 22.5 39.2 9.6 15.1 4.0 3.2 23.1 688.4 184.6 119.6 35.8 3.8 9.9 0.3 45.5 1.3 26.1 4.1 11.1 0.7 2.7 0 445.5 295.2 135.2 40.3 9.1 36 3.9 86.6 28.4 21.2 5.7 15.1 5.4 2 50.4 734.5 479.8 254.8 76.1 12.9 45.9 4.2 132.1 29.7 47.3 9.8 26.2 6.1 4.7 50.4 1180 IP T PG 1875 IP T PG 1885 IP T PG 1895 IP T PG 1905 IP T PG 1913 IP T

PG: Prstamos a Gobiernos. IP: Inversin Privada. T: Total * Colonias Europeas en el continente suramericano, en Puerto Rico y en Santo Domingo. ** Bancos y compaas de descuento. Compaas de transporte martimo y otras sociedades por acciones que operaban principalmente en el mercado financiero internacional. Fuentes: Para Prstamos a Gobiernos y para las inversiones totales (T), Stone (1968).

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/ La distribucin sectorial de las inversiones britnicas en Amrica Latina presentada en la Tabla 8 y basada en Stone (1968) difiere de estimaciones ms tempranas publicadas por Rippy (1959). De acuerdo con este autor (p.68), las inversiones totales en 1913 arribaban a 999.4 millones en lugar de los 1180 millones de la Tabla 8 - los prstamos a gobiernos representaban el 31.7% de las inversiones, y los ferrocarriles el 45.8% -. Esta distribucin cambia no slamente la importancia relativa de las dos principales inversiones sectoriales, sino que deja a los ferrocarriles como la inversin predominante. Las estimaciones de Stone (1968) se basan en una revisin ms reciente de informacin primaria.

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Tabla 8 Inversiones Britnicas en Amrica Latina Distribucin sectorial Perodo 1865 1913 Fechas seleccionadas (Millones de Libras esterlinas y porcentajes)
1865 Prstamos al gobierno Inversin privada Ferrocarriles Obras de infraestructura Banca y finanzas Materias Primas Comercio e Industria Compaas de Transporte Sin distribuir Total 61.7 19.2 9.7 0.8 2 2.8 1 2.9 % 76.3 23.7 12 0.9 2.5 3.5 1.2 3.6 1875 129.3 45.3 24.1 8.5 3.3 2.5 2.1 4.8 % 74.1 25.9 13.8 4.9 1.9 1.4 1.2 2.7 1885 161.1 89.4 55.2 10.5 4.2 7.8 4.8 3 3.9 80.9 100 174.6 100 250.5 % 64.3 35.7 22 4.2 1.7 3.1 1.9 1.2 1.6 100 552.4 100 688.4 100 1895 262.3 290.1 199.9 17.8 39.4 18.2 11.4 3.4 % 47.5 52.5 36.2 3.2 7.1 3.3 2.1 0.6 1905 307.7 380.7 237.3 40.2 50.9 27.7 18.6 6 % 44.7 55.3 34.5 5.8 7.4 4 2.7 0.9 1913 445.5 734.5 404.5 139.1 94.4 38.2 37.5 18.3 2.5 1180 % 37.8 62.2 34.3 11.8 8.0 3.2 3.1 1.6 0.2 100

Fuentes: Stone (1968) Como se observa en la Tabla 7, los gobiernos de Mxico, Brasil y Colombia eran los principales deudores en 186530. La deuda colombiana era el resultado de una serie de conversiones del saldo que debi asumir luego de la disolucin de la Gran Colombia (Nota 20) y de un pequeo crdito (1863) por 0.2 millones cuyo principal objetivo (90%) era de refinanciacin. Otro deudor importante era Venezuela, pas que de una manera similar a Colombia acreci su obligacin original mediante una serie de conversiones, y la flotacin de dos crditos en el mercado londinense (en 1862 y 1864 por un total de 2.5 millones) tambin predominantemente orientados (70%) a la refinanciacin. Para completar esta presentacin debe mencionarse que el Brasil, Chile y Cuba fueron los nicos pases en la regin que lograron acceder a crditos frescos de los inversionistas britnicos durante los 185031. i) 1865-1875.
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/ El saldo relativamente alto para Mxico se explica por sucesivas conversiones de prstamos contratados en los 1820 (6.4 millones de acuerdo con la Tabla 6) y un crdito mayor (8.0 millones) negociado por el gobierno de Maximiliano en 1865, con el propsito de consolidar la intervencin francesa en Mxico. El saldo de la deuda brasilea, el segundo en tamao, se explica principalmente por emprstitos tempranos (en 1858 y 1860 por un total de 2.8 millones ) para financiar ferrocarriles, y por un amplio prstamo militar (7.0 millones negociados en 1865) destinado a financiar la guerra del Paraguay. Para Mxico Aggarwal (1989 p.144) y CFB (1938 p.329); y para Brasil, Marichal (1989 pp.9094). 31 / La informacin acerca de Colombia y Venezuela fue consultada en CFB (1938 pp. 175 y 506), y en Marichal (1989 p. 80). Para Brasil, Chile y Cuba, Marichal (1989, captulo 3).

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Tras las cifras presentadas en la Tabla 7 para el perodo 1865-1875, discurren importantes cambios en los mercados internacionales y de bienes. Ellos coinciden con la primera gran oleada de inversiones britnicas en el exterior. El prospecto de inversiones redituables en los Estados Unidos, con su acelerada urbanizacin, y en Europa con sus ferrocarriles franceses y rusos, desde los 1850, as como el surgimiento de proyectos de desarrollo en Amrica Latina hacia fines de los 1860s. Si en los Estados Unidos los proyectos ms atrayentes estaban relacionados con su acelerada urbanizacin, en Europa se concentraban en los ferrocarriles franceses y rusos, y en Amrica Latina en proyectos de infraestructura32. Pero como se coment anteriormente, la oleada de inversiones no estuvo exenta de retrocesos y contracciones. Los mercados de capital fueron severamente afectados por el estallido de la guerra austroprusiana (la Guerra de las Siete Semanas) y la quiebra de la compaa Overend Gurney en Londres, en 186633. Simon (1967) mostr cmo entre 1865 y 1867 los pagos efectivos totales de capital por parte de los inversionistas britnicos cayeron en cerca del 57%, siendo la cifra comparable para Amrica Latina el 71%. De acuerdo con los mismos estimativos, los pagos efectivos de capital hacia Amrica del Sur cayeron a niveles mnimos en 18681869, y el restablecimiento de las inversiones externas de portafolio no se sinti hasta 1870. La crisis de 1873 fue ms significativa, por sus amplias repercusiones internacionales. El episodio ms dramtico en el lado financiero de la crisis fue el colapso del mercado burstil en Viena. Un eufrico proceso especulativo se desat desde 1871 con los pagos de la indemnizacin franco-prusiana, los cuales originaron una movilizacin sin precedentes de oro, de Francia a Alemania, pasando por Londres. La especulacin se extendi desde los ttulos ferroviarios europeos hasta sus similares en los Estados Unidos, y cuando los mercados de valores se fueron a pique en Viena y Berln, se interrumpi el financiamiento de los proyectos estadounidenses. De hecho, empresas muy conocidas en la construccin de ferrocarriles como la Jay Cooke y Compaa en Nueva York, se quebraron. En 1870, el 42% del total mundial de millas en ferrocarriles se encontraba en Amrica del Norte, y el infortunio de importantes constructores se convirti en un nuevo argumento para el repliegue de inversionistas extranjeros34. De acuerdo con los clculos de Simon, los pagos efectivos totales anuales de capital cayeron abruptamente a lo largo del perodo 1873-1877, siendo los estimativos para 1875 y 1877 del 51% y del 80% ms bajos que el estimativo para 1872. El retroceso de Amrica del Sur queda ilustrado por el hecho de que los pagos efectivos de capital llegaron a ser de 21.4 millones en 1871 y 1872, cayendo a slo 8 millones en 1873, y devanecindose gradualmente hasta bordear los 0.6 millones en 1877. Una de las consecuencias de la crisis de 1873 fue una moratoria extendida sobre la deuda soberana. Turqua, el mayor deudor, entr en moratoria hacia fines de 187535. En
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/ El carcter pionero tanto de la tecnologa como del financiamiento de los ferrocarriles britnicos se documenta en Woodruff (1966, captulo 6). Jenks ([1927], 1963 p.413) mostr cmo a mediados de los 1850, el 12.9% de las inversiones externas britnicas estaba concentrado en ferrocarriles franceses. Las elevadas demandas de inversin asociadas con la integracin regional y la urbanizacin en los Estados Unidos son destacadas por Edelstein (1982 pp. 290-295). Stone (1968 pp. 318-322) describe el renacimiento de la inversin britnica en Amrica Latina alrededor de 1865. 33 / Kindleberger (1989, p. 144). 34 / Kindleberger (1989, p. 145-146). 35 / De acuerdo con Feis ([1930], 1974 pp. 313-315), entre 1854 y 1875 Turqua contrat una deuda externa de cerca de 200 millones de libras turcas (US$4.40 a la par segn Feis), de las cuales ella recibi

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Amrica Latina la suerte de las economas estuvo atada a las fortunas de su comercio internacional. Pases como Argentina, Chile y Brasil, los cuales disfrutaron de una posicin favorable en las importaciones britnicas de la regin, se acomodaron al exiguo crdito externo de la poca sin suspender el servicio de la deuda. En 1865, slamente un gobierno deudor, el de Venezuela, haba suspendido los pagos sobre la mayora de sus obligaciones. En contraste, en 1875, 9 de los 15 gobiernos deudores de Amrica Latina estaban en moratoria, y el monto de los principales correspondientes alcanzaba al 35% de la deuda gubernamental latinoamericana en manos britnicas. A fines de dicho ao, la moratoria de deudas soberanas a nivel mundial llegaba al 30% del capital britnico invertido en el exterior (Stone, 1968). La experiencia individual de los pases de Amrica Latina durante 1865-1875 comienza con la decisin de Mxico de suspender sus pagos en 1866, moratoria que durara dos dcadas. Como lo sugiere la descripcin previa de los pagos efectivos de capital recibidos en la regin, los mayores prstamos se contrataron entre 1870 y 1872. Argentina (incluyendo el gobierno nacional y las provincias) flot el 20% de los prstamos negociados durante la dcada, en su mayora orientados al financiamiento de obras pblicas, aunque tambin a operaciones militares, como la participacin argentina en la guerra del Paraguay. Brasil logr colocar un prstamo significativo en 1875, en plena crisis financiera, gracias a su slido comercio con la metrpoli. En una proporcin menor, Chile tambin coloc bonos en plazas extranjeras durante los aos de mayor astringencia crediticia. Las naciones ms pequeas en el rea vivieron una experiencia diferente. Amrica Central, Bolivia, y Paraguay, aunque vendieron bonos por una cantidad apenas inferior a la colocada por Argentina, tuvieron una suerte muy diferente. Representantes de inversionistas y analistas contemporneos denunciaron los excesos especulativos y las manipulaciones de los banqueros en la colocacin de los prstamos. Hacia fines de 1875 los estados latinoamericanos ms pequeos estaban en moratoria36. El caso ms sorprendente de elevado endeudamiento durante los aos anteriores a la crisis, seguido de la suspensin en el servicio de la deuda, fue protagonizado por el Per. El 45% del flujo de recursos canalizados a Amrica Latina entre 1865 y 1875 se destin al financiamiento de proyectos de infraestructura en el Per, principalmente en ferrocarriles. Los prospectos de financiamiento externo del Per fueron alentados por la disponibilidad de productos de exportacin como el algodn, el azcar y nitratos, pero principalmente por el monopolio natural del guano, un fertilizante altamente demandado por los hacendados europeos. Un marcado declive en las exportaciones del guano despus de 1873 se tradujo en inestabilidad financiera interna y dej la economa al borde de la suspensin del servicio de la deuda externa. Un intermediario internacional, el Dreyfus Frres de Pars, recibi en concesin la explotacin comercial del guano a cambio del pago de la deuda externa. En 1875, dicha institucin declar su inhabilidad para cumplir sus compromisos financieros ante las opacas perspectivas de las exportaciones del guano. Sin embargo, una suspensin formal del servicio de la deuda no fue anunciada sino hasta principios de 187637.

no ms del 60%. Los pagos se redujeron en 1875 y suspendieron en 1876. A fines de 1881, el principal y los intereses de mora totalizaron 252 millones de libras turcas. Esta suma se redujo a 117 millones de las mismas como resultado de acuerdos alcanzados bajo un esquema de control financiero internacional puesto en marcha por los gobiernos europeos. 36 / Marichal (1989 pp. 104-110). Stone (1968 pp. 326-327). 37 / Marichal (1989 pp. 85-90).

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Qu ocurri en los dems pases andinos? An antes de la crisis una moratoria total se inici en Venezuela en 1867, y en Ecuador en 1868. En cuanto a Colombia, la Tabla 7 muestra una reduccin del acervo de la deuda de 7.3 millones a 2.1 millones. Durante el perodo en discusin Colombia no coloc bonos en el exterior. El acervo de la deuda se redujo a 6.6 millones en 1873, combinando amortizaciones y recompras de bonos colombianos en el mercado londinense. Por acuerdo mutuo firmado durante el mismo ao, aquella deuda fue convertida en una nueva deuda de slo 2.0 millones38. ii) 1875-1895

Estas dos dcadas estn dominadas por un nueva oleada de exportaciones de capital britnico las cuales se inician a fines de los 1870, y alcanzan su pico ms alto a fines de los 1880, antes de desvanecerse durante la primera mitad de los 1890. Durante la fase expansiva de la oleada, 1878-1890, los pagos efectivos de capital se distribuyeron muy desigualmente. Cerca del 40% de dichos pagos se concentr en los ltimos tres aos, 1888-90. Los pagos efectivos a las economas latinoamericanas estuvieron an ms concentrados, con alrededor del 55% de ellos durante el perodo 1888-1890. A lo largo del perodo completo, la participacin de Amrica Latina en los pagos totales fue del 21%, ensanchada hasta el 29% al considerar nicamente los aos 1888-1890. Durante la fase contraccionista, 1891-1901, la participacin de Amrica Latina en los pagos totales cay dramticamente, hasta slo el 10%. Este acceso limitado del continente al descaecido financiamiento internacional de los 1890, sigui al colapso de la firma londinense Baring Brothers39. Argentina fue el tercero entre los mayores deudores de la Gran Bretaa durante los 1880, despus de los Estados Unidos y Australia. Dentro de la regin latinoamericana, Argentina, Mxico y Brasil, en dicho orden, fueron los principales beneficiarios de las inversiones britnicas durante el perodo 1875-1895. Estos pases concentraron el 78% de las inversiones totales en la regin durante dicho perodo el 89% de los crditos a gobiernos y el 73% de las inversiones directas-. Argentina aventaj de lejos a sus principales competidores, monopolizando el 45% de las inversiones totales en la regin, mientras Mxico y Brasil alcanzaron participaciones ms pequeas y similares, del 17% y 16% respectivamente. Posteriormente, en 1895, la inversin privada represent ms de la mitad de las inversiones britnicas en Mxico y Argentina, liderando una tendencia general en Amrica Latina, mientras los prstamos a gobiernos todava predominaban en el Brasil. Como se mencion anteriormente, la razn decisiva tras dicha tendencia fue el formidable ascenso de las inversiones en ferrocarriles durante el perodo 1875-1895 (Tabla 8). Y aunque Argentina, Mxico y Brasil acapararon el 85% de dicho incremento extraordinario, la participacin del Brasil fue slo del 15% (Stone, 1968). Las regiones del Cono Sur y del Ro de la Plata Argentina, Chile, Uruguay-, atrajeron el 58% de las inversiones britnicas durante el perodo. En franco contraste, los pases andinos del norte Colombia, Ecuador, Per y Venezuela-, en conjunto, no slo no atrajeron nuevas inversiones sino que experimentaron una reduccin de las existentes en
CFB (1938, p. 175). / Estos clculos se basan en pagos efectivos anuales de capital distribuidos por continentes. Como antes, la fuente es Simon (1968, Apndice I).
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1875. Las inversiones en el Per, el mayor importador de capital en Amrica Latina durante los 1870, cayeron en 40% durante el perodo. Ecuador, conjuntamente con Bolivia y Paraguay uno de los pases con las ms bajas inversiones britnicas en Sur Amrica, tambin sufri la cada de los niveles previos de inversin. Estas experiencias no significaron que los pases involucrados se convirtieran en exportadores netos de capital. Antes bien, ellas correspondieron a acuerdos bilaterales para reducir los saldos vigentes de la deuda. Por ejemplo, en el caso peruano la deuda del gobierno no slo se redujo, sino que se transform en inversin privada, como se ve en la Tabla 7; como resultado de dicha conversin conocida como el Contrato de Gracia (1890), los inversionistas britnicos recibieron en propiedad todos los ferrocarriles estatales y varias concesiones40. Como se mencion anteriormente, la crisis del Baring (noviembre de 1890) marc el final de la euforia financiera de fines de los 1880. Los historiadores han descrito un estado de tensiones financieras por lo menos desde 1888, y el papel crtico de los prstamos a la Argentina. El proceso puede resumirse as. Las ventas de bonos argentinos por inversionistas alemanes inducidas probablemente por prospectos econmicos y polticos inciertos de la Argentina-, saturaron el mercado londinense. Los nuevos crditos en favor de dicho pas se contrataron con descuentos crecientes, y an algunas ofertas fracasaron. Para aliviar la situacin, el Baring ofreci crditos de corto plazo a la Argentina, los cuales no pudieron ser cancelados debido al deterioro en las condiciones comerciales del pas. La parlisis de la entrada de capitales a la Argentina desde 1889, combinada con el deterioro de los trminos de intercambio crearon un problema de transferencia del servicio de la deuda. El Baring se encontr con ttulos sin vender, principalmente argentinos, y con un acceso restringido a crditos de corto plazo. El mercado londinense se previno cuando el Banco de Inglaterra le indic al Baring que no se excediera en su crdito de corto plazo a la Argentina. Cuando la posicin del Baring se torn insostenible, una crisis financiera de graves proporciones pudo evitarse mediante la intervencin del gobierno britnico y del Banco de Inglaterra. Las obligaciones del Baring fueron garantizadas, pero las repercusiones sobre el comercio internacional no pudieron ser evitadas (Kindleberger, 1989, Fishlow, 1989, a, b). La contraccin del financiamiento internacional a principios de los 1890 alcanz su punto ms bajo en 1893. Las inversiones externas britnicas en los aos 1891-1893 fueron escasamente el 35% de las efectuadas en 1888-1890. La Amrica Latina fue la principal, pero no la nica damnificada por el apretn crediticio. En efecto, las inversiones britnicas en la regin cayeron al 20%, mientras que los porcentajes correspondientes a Europa y Norteamrica fueron del 28% y del 37% respectivamente. An el imperio britnico como un todo debi soportar una restriccin crediticia significativa del 60%41. Como se anot previamente, una dbil recuperacin del crdito internacional se inici en 1894, pero una nueva oleada de inversin fornea no vera la luz sino hasta los primeros aos del nuevo siglo. Durante la fase expansiva del perodo 1875-1895, varios pases de la Amrica Latina que haban entrado en moratoria con anterioridad o como resultado de la crisis de 1873, concluyeron acuerdos con los tenedores britnicos de sus bonos, cuyo objeto era el de
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/ /

Marichal (1989, p. 119-125). Clculos basados en Simon (1968, Apndice I).

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restablecer el acceso al crdito externo. Como resultado de estos acuerdos, nicamente cuatro pases Argentina, Colombia, Costa rica y Honduras- responsables por el 16% de la deuda externa del continente, estaban todava en moratoria. Esta situacin contrastaba con el escenario ms desapacible de dos dcadas atrs cuando nueve pases en moratoria tenan a su cargo el 35% de la deuda externa de la regin (Stone, 1968). Dos acuerdos importantes en el contexto de los pases en moratoria fueron los negociados por el Per, sobre las bases ya mencionadas, y por Mxico (1886) el cual propuso a sus acreedores un arreglo despus de dos dcadas de suspensin del servicio de la deuda. La negociacin mejicana y la consecuente redencin de la deuda representaron una reduccin equivalente al 75% de la deuda externa original42. Los dos beneficiarios principales de los crditos a gobiernos durante los 1880 Argentina y Brasil-, experimentaron las mayores dificultades con el servicio de la deuda en los 1890. Argentina despus de la crisis del Baring, y Brasil al final de la dcada, enfrentaron dificultades en el servicio de sus deudas. Como ninguno de los dos pases lograra cumplir sus compromisos financieros, fue necesario celebrar acuerdos con los acreedores. En esta ocasin tales entendimientos revistieron caractersticas sin precedentes. Pudo observarse un franco contraste entre el tratamiento de las moratorias en el Cercano Oriente, y el ofrecido a la Argentina y al Brasil. En lugar de la opcin de alivio de la deuda aplicada en los casos de Turqua y Egipto, los acuerdos se basaron tanto en la flexibilidad de los acreedores como en el deseo de pagar de los deudores. En efecto, se aplicaron tanto los trminos de condicionalidad como la funcin conciliatoria de los intermediarios financieros, en lugar de la intervencin militar o del control directo de las fuentes fiscales como ocurriera en el Cercano Oriente. Las experiencias argentina y brasilera de los 1890 constituyen un antecedente importante para la discusin de los procesos de negociacin durante el siglo XX. El arreglo argentino (1893) redujo considerablemente la carga del servicio de la deuda por un perodo de tiempo fijo: las amortizaciones se suspendieron por ocho aos, y las remisiones por pago de intereses se redujeron en cerca del 30% durante cinco aos. La pieza central del arreglo brasilero (1898) fue el otorgamiento de un crdito de refinanciacin suficiente para cubrir tres aos de intereses, y la suspensin de pagos de amortizacin durante trece aos. La contrapartida de los deudores en estos acuerdos fue la reduccin severa de la demanda agregada en cada una de las economas por medio de una tributacin ms elevada y una reduccin del gasto pblico. El motivo para aplicar esta polticas deflacionarias consisti en que no slo choques externos el racionamiento de crditos externos en el caso de Argentina, y la cada de los precios del caf en el caso del Brasilcontribuyeron a la incapacidad de estos pases para incumplir con sus calendarios de pagos. En Argentina desde mediados de los 1880, y en Brasil desde principios de los 1890, polticas monetarias y fiscales expansionistas haban estado elevando el precio del oro en trminos de circulantes nacionales inconvertibles. Como resultado, una prima ms elevada sobre el oro se convirti en un factor de encarecimiento de la deuda externa. La carga del ajuste sera suavizada gradualmente por la tendencia favorable del comercio internacional a principios del nuevo siglo. En especial, al Brasil no le tocara afrontar ms de cuatro aos de restricciones, ya que un nuevo ciclo de precios
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/ En 1886 la deuda esterlina fue consolidada, y su valor reducido de 22 millones a 14 millones. Esta nueva deuda fue finalmente redimida mediante un pago en efectivo de 5.5 millones en 1888. Aggarwal (1989, p.176). CFB (1938, p. 330).

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internacionales del caf en ascenso fortalecera la economa a partir de 1903 y hasta la Primera Guerra Mundial (Fishlow, 1989 a, b).

iii) 1895-1913. Este perodo puede dividirse en dos grandes partes, a saber, de 1896 a 1904, y de 1905 a 1913. Este ltimo subperodo estuvo caracterizado por una salida masiva de capital britnico, dejando tras de s quince aos durante los cuales el crdito internacional estuvo prcticamente paralizado. El promedio anual de los pagos efectivos de capital salt de 74 millones en 1896-1904 a 160 millones en 1905-1913. Precisamente en estos ltimos aos las exportaciones de capital representaron el 37% del total exportado entre 1865 y 1913. Las Amricas fueron los principales beneficiarios del ltimo auge de inversiones externas de la Gran Bretaa con anterioridad a la Primera Guerra Mundial, con el 62% de los pagos efectivos de capital. La Amrica del Norte incluyendo al Canad- con el 42% de los pagos claramente aventaj a la del Sur con el restante 20%. Considerando el estatus poltico de los deudores, el 61% de los pagos fue colocado en pases independientes, y el 39% dentro del imperio britnico. El renacimiento de las exportaciones de capital iniciado en los 1900 se refleja, una vez ms, en la direccin inversa de la inversin interna y externa de la Gran Bretaa (Grfica 6). La inversin externa como proporcin del PNB se increment vigorosamente a partir de su punto ms bajo en 1901 hasta su punto ms alto en 1913, exceptuando los aos 1906-1907 cuando los prstamos externos se deprimieron en respuesta al colapso de los mercados de valores en Italia (Kindleberger, 1989). Al iniciarse la nueva centuria las exportaciones de capital representaron apenas el 1% del PNB; a fines de 1905 la cifra comparable fue del 4%, y en su punto ms alto, en 1913, rebas el 9.1%. Los analistas del perodo han encontrado una combinacin de fuerzas tanto internas como externas tras las exportaciones masivas de capital britnico. Los proyectos mineros del Africa del Sur, as como las inversiones requeridas por nuevos asentamientos poblacionales en economas proveedoras de alimentos y materias primas para la Gran Bretaa, como la Argentina, atrajeron el inters de los inversionistas (Paish, 1914). Dichas demandas de capitales coincidieron con la contraccin de oportunidades de inversin interna. Y aunque el declive de las oportunidades de inversin interna se haba sentido desde principios de los 1870, su influencia en las decisiones de los inversionistas cobr arraigo en las dos dcadas anteriores a la Primera Guerra Mundial. Los rendimientos que podan obtenerse en los sectores industriales y de transporte resultaban inferiores a los ofrecidos sobre las inversiones externas, y los inversionistas encontraron dicho predominio ms acentuado y persistente durante los 1900 en comparacin con la experiencia vivida entre mediados de los 1870 y mediados de los 1880 (Edelstein, 1982). De acuerdo con la Tabla 7, Argentina y luego Mxico y Brasil, atrajeron la mayor parte del inters de los inversionistas britnicos durante el perodo comentado. Las tres cuartas partes del stock de las inversiones en Amrica Latina en 1913 se concentraron en dichos pases (el 78% de los prstamos a gobiernos, y el 71% de las inversiones privadas). Estas estimaciones indican que la tendencia a destinar las inversiones hacia

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los tres pases se acentu entre 1895 y 1913. En 1895 estas economas controlaban el 68% de las inversiones totales, cuando en 1875 la cifra relevante haba sido el 47%. La distribucin del portafolio britnico de ferrocarriles tambin es ilustrativa de la concentracin geogrfica. En 1913 los ferrocarriles significaron ms de la mitad de las inversiones privadas, y ms de un tercio de las inversiones totales (Tabla 8). Los bonos de los ferrocarriles argentinos representaron el 54% de las inversiones totales en dicho campo, muy por encima de lo ocurrido en Brasil, con el 15%, y Mxico con el 8%; en conjunto, los tres pases reunieron el 77% de la inversin ms dinmica y rentable de la poca. Recapitulando, la participacin de Amrica Latina en las amplias oscilaciones de las exportaciones de capital britnico estuvo representada en gran medida por inversiones en Argentina, Brasil y Mxico. Colombia tuvo un acceso muy limitado a la distribucin de las inversiones externas britnicas. Una versin estilizada de los ciclos de exportacin de capital puede ser la siguiente: El auge se asocia con prospectos de inversiones rentables en la periferia (como en el caso de los ferrocarriles). El final del auge se relaciona frecuentemente con crisis financieras en el centro, a partir de las cuales se suspende el financiamiento de proyectos en la periferia (por ejemplo, la crisis financiera de 1873). Las polticas internas de los beneficiarios de las exportaciones de capital tambin pueden reducir el inters de los inversionistas extranjeros, y precipitar una cada en el financiamiento externo (como en la crisis de la casa Baring en 1890). La situacin se agrava si un deterioro simultneo de los trminos de intercambio en la periferia aumenta la carga de la deuda. La suspensin de pagos sobre la deuda soberana es un resultado probable, y entonces los mercados externos de capitales se paralizan. Posteriormente, los arreglos de la deuda adquieren una variedad de expresiones, desde la intervencin militar y el control directo de las fuentes fiscales (las experiencias de Turqua y Egipto), pasando por reducciones negociadas de los principales de la deuda (la solucin mejicana en los 1880s), hasta los enfoques basados en la flexibilidad de los acreedores y en la voluntad de pagar de los deudores (los casos brasileo y argentino en los 1890). C. Conclusiones. En el primer lustro transcurrido desde la obtencin de la independencia poltica de Espaa la Gran Colombia figuraba ya como el mayor deudor internacional de la Gran Bretaa, pas que para entonces era considerado como el eje de la economa mundial. Las exportaciones de capital britnico de los 1820 se produjeron bajo circunstancias que algunos analistas han considerado como el primer auge cclico moderno de la economa britnica. Fue el precedente de las oleadas de exportaciones de capital britnico entre 1860 y 1913. Aproximadamente el 20% de dichas exportaciones se invirti en Amrica del Sur, concentrndose en Argentina, Brasil y Mxico. Colombia particip de manera muy limitada en dichos ciclos exportadores. Las etapas de auge y receso en las exportaciones de capital britnico durante el perodo conocido como de Paz Britnica parecen haber seguido un proceso regular en el cual las salidas de capital obedecen a los beneficios esperados de inversiones potenciales en el exterior. La continuidad en las exportaciones de capital se sostiene hasta el surgimiento

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de circunstancias econmicas o polticas adversas. El financiamiento internacional se repliega hasta el advenimiento de nuevas circunstancias favorables a la acumulacin de capital. Con posterioridad a la primera guerra mundial, las exportaciones de capital de los Estados Unidos en los aos veinte y treinta parecieron seguir un modelo similar al britnico. Las exportaciones de capital privado estadounidense de la segunda mitad de la dcada se desvanecieron a partir de la crisis del mercado de bonos en Wall Street en 1928. Tmidamente reaparecieron despus de la segunda guerra mundial, y se requirieron tres dcadas ms para alcanzar niveles semejantes a los de los aos veinte. La Paz Britnica culminara con la primera guerra mundial. A fines de la segunda dcada del siglo XX los Estados Unidos seran ya una nacin acreedora y Nueva York se convertira en un centro financiero dominante. Dentro de este contexto se produciran nuevas oleadas de capital internacional. Colombia volvera a una posicin destacada en la tabla de deudores internacionales de Amrica Latina. Se abriran tres dcadas en las cuales se reiterara el ciclo de auge y receso en la exportacin de capitales, seguido por un largo proceso de renegociaciones de la deuda el cual se extendera hasta el medio siglo.

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