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GRADUAO

GESTO FINANCEIRA 9. Aula AVALIO DE EMPRESAS E DE PROJETOS DE INVESTIMENTO 18/10/2008

Ps

Gesto inovadora da empresa grfica

1. Projetos de investimento
J conceituamos, anteriormente nesse curso, investimento como sendo todo o gasto em bens mantidos no ativo, visando a gerao de benefcios em perodos futuros.

Nesse mdulo, vamos focar os investimentos em ativos permanentes, ou seja, aqueles destinados a gerar resultados no longo prazo, dentre eles:
Mquinas e equipamentos Edifcios e instalaes Pesquisa e desenvolvimento de produtos ou processos Participaes em empresas controladas ou coligadas.

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1. Projetos de investimento
Dada a natureza desses ativos, os montantes necessrios para investimento so, em geral, de grande relevncia. Ainda, uma vez tomada uma deciso, caso os resultados gerados pelos investimentos realizados fiquem aqum das expectativas, medidas corretivas tendem a produzir efeitos tambm a prazos mais longos. Por exemplo, a deciso sobre a construo de uma fbrica (melhor local, necessidade de rea construda, tipo da construo, lay out etc), quando no traz os resultados planejados (ou desejados), requer aes que, em geral, no surtem efeitos imediatos.

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1. Projetos de investimento
Diante da importncia de tomadas de deciso dessa natureza, alguns mtodos de avaliao de investimento permitem, aos gestores ou investidores, decises mais conscientes e com maior grau de segurana. Para todos os mtodos que analisaremos a seguir, pressupe-se a elaborao de um fluxo de caixa do projeto, compreendendo as sadas (investimento inicial) e as entradas de dinheiro (ou a reduo de despesas, em alguns casos) geradas pelo investimento realizado.

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2. Fluxo de caixa
Consideremos o seguinte exemplo: - a aquisio de um equipamento no valor de R$ 1 milho - vida til estimada 10 anos - R$ 50 mil de valor residual (ao final da vida til) - aumento da capacidade de produo e venda, com conseqente aumento do lucro anual em R$ 160 mil. O fluxo de caixa fica assim representado:
R$ 260 mil(*) Ano 0 R$ 260mil .................. R$ 260 mil R$ 310 mil(**)

Ano 1

Ano 2

..................

Ano 9

Ano 10

R$ 1 milho (*) R$ 260 mil = R$ 160 mil de lucro + R$ 100 mil de depreciao

(**) R$ 310 mil = R$ 260 mil + R$ 50 mil de valor residual


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3. Mtodos de avaliao de investimento


Estudaremos, nesse curso, os seguintes mtodos de avaliao de investimento: payback valor presente lquido - VPL taxa interna de retorno TIR O VPL e a TIR baseiam-se no conceito de fluxo de caixa descontado, ou seja, levam em considerao o valor do dinheiro no tempo em que ocorrem as entradas e sadas de caixa. Nenhum dos mtodos pode ser apontado como o melhor. Eles no devem ser encarados como excludentes, mas complementares.
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4. Payback
Payback consiste no perodo (anos ou meses) em que ocorre a recuperao do investimento inicial, ou seja, o tempo necessrio para que o fluxo de caixa fique positivo (ou, atinja o breakeven). No nosso exemplo, temos o seguinte fluxo...
O payback se d antes do final do 4. Ano. Admitindo-se que as entradas lquidas ocorrem de maneira uniforme durante o ano, fazemos: 220.000 x 12 = 10,1 meses 260.000 O payback , portanto, de 3 anos e 10 meses.
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4. Payback
O payback um mtodo muito simples de avaliao e muito fcil de se calcular. Porm, tem limitaes para tomada de deciso por no considerar: o valor do dinheiro no tempo, nem o fluxo de caixa aps o payback, o que no permite a avaliao ao longo de todo o perodo do projeto. Entretanto, esse mtodo permite avaliar a velocidade com que ocorre o retorno do investimento, particularmente importante quando o foco a liquidez.

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5. Valor presente lquido - VPL


O clculo do VPL consiste em se apurar em uma mesma data (em geral no incio do projeto) o valor de todas as sadas e entradas de caixa.

Faz-se, portanto, o clculo do valor presente das entradas e sadas, aplicando-se a seguinte frmula para cada fluxo futuro:
VPL = Fluxo futuro n (1+i) Sendo, i = taxa de desconto (ou custo do capital) n = nmero do perodo em que ocorre o fluxo futuro (ms ou ano)
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5. Valor presente lquido - VPL


No nosso exemplo, considerando-se uma taxa de desconto de 20% ao ano, o valor presente lquido do projeto de R$ 92.833

= 260.000 1,20 1

. . . . .
= 310.000 1,20 10
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5. Valor presente lquido - VPL


A taxa de desconto (i) significa o valor mnimo de retorno que o investidor est disposto a obter para aquele projeto. Portanto, se para a taxa de desconto estabelecida, o VPL for menor que zero, significa que o projeto deve ser recusado, pois o montante a ser investido poder ter um retorno superior em outras alternativas de aplicao.

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6. Taxa interna de retorno - TIR


A taxa interna de retorno a taxa de desconto que faz com que o a soma dos fluxos das entradas seja igual ao das sadas. No nosso exemplo, se considerarmos uma taxa de desconto de 23% obteremos VPL negativo. Isso significa que a TIR est entre 20% e 23%. Nesse caso, a TIR de 22,82% ao ano.

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7. Avaliao de empresas

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7. Avaliao de empresas
Para que se realize a compra ou venda de um negcio ou a fuso, ciso ou incorporao de empresas necessrio que se apure o seu valor.

O que valor?
Publius definiu valor no sculo I a.C: Todas as coisas valem aquilo que o comprador pagar por elas.
Fonte: Guia da Ernest&Young para administrao de fuses e aquisies. Rio de Janeiro: Record, 1992. pg. 65. Publius: foi um consul romano, que morreu em 503 aC.

A determinao do valor de uma empresa um dos processos que mais subjetividade carrega, em diversas de suas etapas.
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8. Mtodos de avaliao
Inmeros so os mtodos de avaliao de empresas. A seguir detalharemos os seguintes: Patrimonial Contbil P/L - Relao Preo/Lucro Mltiplos de faturamento

Fluxo de caixa livre descontado

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Balano Patrimonial
ATIVO Circulante - at 360 dias Disponvel Contas a receber Estoque Despesas Antecipadas PASSIVO + PL Circulante - at 360 dias Fornecedores a pagar Funcionrios a pagar Impostos a pagar Emprstimos a pagar

Capital de terceiros

No Circulante Passivo no circulante Realizvel a longo prazo Permanente Patrimnio Lquido Investimento Capital Social Imobilizado Reservas Diferido Lucros acumulados

Capital prprio

Investimento Total
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9. Mtodo Patrimonial Contbil


Utiliza os dados do Balano Patrimonial:
Valor da empresa = Ativos (-) Passivos Exigveis = Patrimnio Lquido

Mtodo de uso restrito pois s se aplica quando: Os ativos no divergem muito de seus valores de mercado e a empresa no tem um goodwill significativo.

Goodwill o valor intangvel de um negcio, decorrente da imagem da empresa ou de seus produtos, da carteira de clientes, da tecnologia desenvolvida etc.
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10. Mtodo P/L


P/L = Preo da ao lucro por ao Para clculo do valor da empresa, multiplica-se o P/L de empresas similares pelo lucro da prpria empresa. Exemplo: Empresa A cujo preo por ao de R$ 100, apurou um lucro por ao de R$ 20. O P/L , portanto, de 5. Empresa B, do mesmo segmento, com as mesmas caractersticas de A, apurou lucro de R$ 1,5 milho. Seu valor seria, portanto, de R$ 7,5 milhes = R$ 1,5 milho x 5 Principal limitao: no considera o valor do dinheiro no tempo.
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11. Mltiplos de faturamento


Apura-se o valor do negcio apenas com a multiplicao do faturamento por um nmero aceito pelo segmento.

Mais comum em pequenos empreendimentos, como padarias, farmcias etc.


Foi tambm amplamente empregado no auge das empresas ponto.com, que tinham faturamentos crescentes mas operavam com prejuzo. Algumas se consolidaram e se tornaram lucrativas. Outras, vendidas por valores elevadssimos, faliram. Nesses casos, os investidores tiveram enormes perdas.

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12. Fluxo de caixa descontado


o mtodo que melhor expressa o valor de um negcio, apesar de alguns elementos subjetivos. Por esse mtodo: 1. projeta-se o fluxo de caixa livre FCL (ou free cash flow FCF) para um perodo de longo prazo, em geral entre 5 e 10 anos

2. estima-se uma taxa de desconto (custo de oportunidade)


3. calcula-se o valor presente do fluxo de caixa 4. calcula-se o valor da perpetuidade (fluxo de caixa no explcito, aps o perodo de 5 ou 10 anos projetado) 5. calcula-se o valor presente da perpetuidade.
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12. Fluxo de caixa descontado


Na etapa 1, vrias premissas so estabelecidas para que sejam projetadas as receitas e despesas futuras, havendo, portanto, um elevado grau de subjetividade na elaborao do fluxo de caixa livre. Tambm na etapa 2, a fixao da taxa de desconto no fundamentada em critrios inquestionveis, sendo objeto de negociao entre comprador e vendedor. Quanto maior a taxa, menor o valor do negcio apurado (significa que maior o risco). O comprador tende, portanto, a propor taxas de desconto mais elevadas que o vendedor.

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12. Fluxo de caixa descontado


Fluxo de Caixa Livre Composio Receitas Lquidas de Vendas

(-) Custos dos produtos vendidos e despesas operacionais


(=) Lucro operacional (+) Depreciao e amortizao (-) Investimento no imobilizado (-) Capital de giro lquido (=) Fluxo de caixa livre

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12. Fluxo de caixa descontado


1. Fluxo de Caixa Livre
Exemplo extrado de Ching, pg. 262 (1a. Edio)

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12. Fluxo de caixa descontado


2. Taxa de desconto estimada (i) 18,4% ao ano

3. Clculo do Valor presente do FCL

Perodo explcito do fluxo de caixa

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12. Fluxo de caixa descontado


4. Clculo da perpetuidade

O valor da perpetuidade aquele que o negcio ter aps o perodo projetado (perodo explcito).
Em geral, calculado com base no fluxo de caixa livre do ltimo perodo projetado (t), no nosso exemplo = 4.491. Perpetuidade = FCL em t i (-) g i = taxa de desconto (18,4%, no nosso exemplo) g = taxa de crescimento estimada (0, no nosso exemplo) Perpetuidade = 4.491 0,184 = 24.408
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12. Fluxo de caixa descontado


5. Clculo do VPL da perpetuidade
5

24.407 (1,184)

= 10.490

6. Valor total do negcio: R$ 7.548 = VPL do fluxo de caixa explcito (+) R$ 10.490 = VPL da perpetuidade

R$ 18.038 = Valor do negcio

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13. EBITDA
EBITDA Earning Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization O mercado adotou o EBITDA como indicador de desempenho e, em muitos casos, base para avaliao dos negcios. Traduzindo, o Lucro (Earning) antes de (Before) Despesas ou receitas financeiras (Interest), Impostos sobre o lucro IR e Contribuiao Social (Taxes), Depreciao e amortizao (Depreciation and Amortization)

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13. EBITDA
O EBITDA significa a gerao de caixa operacional, porque exclui as despesas que no afetam caixa (depreciao e amortizao) e os itens no operacionais receitas financeiras (no so objetivos da empresa) e despesas financeiras (decorrem do estrutura de financiamento adotado pela empresa e no das operaes). Em algumas transaes de compra e venda de empresas, utiliza-se o EBITDA calculado a valor presente ou um mltiplo dele, como base para fixao do valor da operao.

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Leitura recomendada
Captulos 9 e 10 Ching, Marques e Prado Contabilidade e Finanas para no especialistas