Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital Fernando Lichucha

Estrutura do capital
Conceitos Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital EBIT, ROI, RPC,

e EPS Anlise de indiferena Teoria tradicional da estrutura do capital Teoria de Modigliani e Miller num mercado perfeito de capitais Teoria de Modigliani e Miller num mundo real mercado imperfeito de capitais Estrutura do capital, custos de falncia, e financial distress Estrutura ptima de capital: a teoria trade off Estrutura do capital, teoria custos de agencia Divida e assimetria informao - signaling theory of debt Calendarizao do mercado Teoria do market timing Seleco adversa e Pecking Order Hypothesis
Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital
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Estrutura do capital
Conceitos
A estrutura de capital refere-se forma como uma

empresa financia os seus activos, atravs de uma combinao de capitais prprios, dvida (capitais alheios) e instrumentos hbridos. Como que a EC pode afectar o valor da empresa?

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Estrutura do Capital
Como que a EC pode afectar o valor da empresa? O valor de uma empresa depende de FCF (EBIT) e wacc.

O impacto da estrutura do capital sobre o valor da empresa depende do efeito da divida sobre o custo mdio do capital e dos fluxos de caixa: WACC EBIT ou FCF Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do
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Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital EBIT, ROI, RPC, e EPS

Anlise (do ponto morto) EBIT-EPS, ou da

indiferena.
Anlise do ponto morto EBIT-EPS - analise do impacto

de financiamentos alternativos sobre os earnings per share (EPS). O ponto morto o nvel de EBIT onde EPS o mesmo para duas ou mais alternativas de financiamento.

Calculo do EPS dado um certo nvel do EBIT e estrutura do capital

EPS
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(EBIT - I) (1 - t) Dividendos Pref. # aces preferenciais

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Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital EBIT, ROI, RPC, e EPS

Anlise (do ponto morto) EBIT-EPS, ou da

indiferena. O ponto de indiferena EPS :

EPS(estratgia de financiamento 1)=EPS(estratgia de financiamento 2)

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Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital EBIT, ROI, RPC, e EPS

Anlise (do ponto morto) EBIT-EPS, ou da indiferena.

Exemplo - Dados Os capitais permanentes da Empresa de Carvo de Tete totalizam 2 milhes financiados totalmente por capitais prprios. (100% aces ordinrias num total de 50 000). A empresa pretende expandir as suas actividades mobilizando 1 000 000 de Mts com as seguintes alternativas:
Venda de 50 000 aces ordinarias a 20/aco. Venda de obrigaes com taxa de cupo de 10% Venda de aces preferenciais com uma taxa de

dividendos de 9%

A empresa espera obter um EBIT = 500,000 ou EBIT = 150 000 O IRPC 30% Qual a melhor alternativa de financiamento?
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Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital EBIT, ROI, RPC, e EPS

Alternativa de financiamento utilizando aces ordinrias

EBIT 500,000 Juro 0 RAI 500,000 IRPC (30% ) 150,000 RL 350,000 Dividendos preferenciais 0 RLDAO 350,000 # nmero de aces 100,000 EPS 3.50
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150,000 0 150,000 45,000 105,000 0 105,000 100,000 1.05

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Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital EBIT, ROI, RPC, e EPS

Grfico6EPS-EBIT Aces ordinrias
5 4

AO

EPS

3 2 1 0 0 100 200 300 400 500 600 700

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EBIT ( milhares)

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Financiamento pela venda de obrigaes
EBIT Juro RAI IRPC (30% ) RL Aces Preferenciais RLDAO # de aces EPS
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500,000 100,000 400,000 120,000 280,000 0 280,000 50,000 5.60

150,000 100,000 50,000 15,000 35,000

0 35,000 50,000 0.70
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Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital EBIT, ROI, RPC, e EPS

Anlise (do ponto morto) EBIT-EPS, ou da

indiferena. O ponto de indiferena EPS : EPS(aces ordinrias )=EPS(obrigaes)

(EBIT - I) (1 - t) - Div. Pref. (EBIT - I) (1 - t) - Div. Pref. # aces ordinrias # aces ordinrias (EBIT- 0) (1 30%) - 0 100 000
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(EBIT100000)(1-30%)-0 = 50 000
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0.7 *EBIT

0.7*EBIT 70 000
=

100 000

50 000

50 000 * (0.7 * EBIT) = 100 000 * (0.7*EBIT 70 000) 35 000 EBIT = 70 000 EBIT 7 000 000 000 -35 000 EBIT = - 7 000 000 000 EBIT = 200 000
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Grfico6EPS -EBIT
Earnings per Share
5 4 3 2 1 0 0
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Obrigaes

Ponto de indiferena entre o financiamento por Obrigaes e aces ordinrias

AO

100

200

300

400

500

600

700
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EBIT ( milhares)

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Financiamento pela venda de aces preferenciais
EBIT Juro RAI IRPC (30% ) RL Dividendos preferenciais RLDAO # nmero de aces EPS
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500,000 0 500,000 150,000 350,000 90,000 260,000 50,000 5.20

150,000 0 150,000 45,000 105,000 90,000 15,000 50,000 0.30

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Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital EBIT, ROI, RPC, e EPS

Anlise (do ponto morto) EBIT-EPS, ou da

indiferena. O ponto de indiferena EPS :

EPS(aces ordinrias )=EPS(aces preferenciais)

(EBIT - I) (1 - t) - Div. Pref. (EBIT - I) (1 - t) - Div. Pref.

# aces ordinrias

# aces ordinrias

(EBIT-0) (1 30%) 0 100 000

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(EBIT-0) (1 30%) 90 000

50 000

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0.7 * EBIT 0 100 000

0.7 * EBIT 90 000

50 000

(0.7 * EBIT ) * 50 000 = (0.7 * EBIT 90 000) * 100 000 35000 EBIT = 70 000 EBIT 9 000 000 000 -35000EBIT = 9 000 000 000 EBIT = 257 143
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GRAFICO EPS - EBIT 6
Earnings per Share ($)
5 4 3 2 1 0 0
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Obrigaes AP

A. ordinrias

Ponto de indiferena entre o financiamento por aces preferenciais e aces ordinrias

100

200

300

400

500

600

700
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EBIT (Milhares)

Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital EBIT, ROI, RPC, e EPS

Qual a melhor alternativa de financiamento?
Resposta: Acima de 200 000 a melhorar alternativa o

financiamento via obrigaes.

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Capacidade dos fluxos de caixa de pagar a divida
No processo de estudo da alavanca financeira de uma

empresa temos que analisar a capacidade dos fluxos de caixa de pagar encargos financeiros (amortizao da divida+juros). rcios de cobertura de encargos financeiros mais utilizados so:
rcio de cobertura de juros e rcio de cobertura do servio da divida.
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Capacidade dos fluxos de caixa de pagar a divida rcio de cobertura de juros

Cobertura de juros

= = numero de vezes que os EBIT cobrem os juros Exemplo. EBIT = 6000; juros = 1500. Cobertura de juros = = 4 vezes. Isto significa que EBIT cobre vezes os juros e que pode reduzir at 75% que ser suficiente para pagar os juros.75% = 1 (1/4)
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Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital EBIT, ROI, RPC, e EPS

Capacidade dos fluxos de caixa de pagar a divida rcio de cobertura do servio da divida. Cobertura do servio da divida =
Na formula de cobertura do servio da divida, a

amortizao da divida ajustada por excesso por causa do efeito da divida. Porque o EBIT resultados antes de juros e impostos. Exemplo. EBIT = 6 000, Juros = 1500; amortizao da divida = 1 000; Taxa de imposto = 40% Cobertura do servio da divida = = 1.894737= 1.89
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Ferramentas bsicas de anlise da estrutura do capital EBIT, ROI, RPC, e EPS

Capacidade dos fluxos de caixa de pagar a divida rcio de cobertura do servio da divida. O rcio de cobertura de servio da divida de 1.89

significa que EBIT pode cair at 47% (47% = 1 (1/1.89)), antes se tornar insuficiente para cobrir o servio da divida. Obviamente, que quanto mais o rcio se aproximar de 1 pior a situao da empresa.

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Equao Hamada
Segundo Hamada a estrutura do capital ptima pode

ser determinada de duas maneiras: A) calculando o wacc mnimo B) calculando o preo de aces mais alto As duas abordagens produzem o mesmo resultado. Equao Hamada; BL= Bu (1 + (1 T)*(D/E)) Onde BL = Beta com divida Bu = Beta sem divida; D= valor de mercado da divida E = Valor de mercado dos capitais proprios
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Equao Hamada
A formula do preo das aces :
Po =

onde DPS = EPS se a empresar distribuir todos resultados lquidos Exemplo. Considere os dados no slide seguinte: Determinar a estrutura de capital optima: A) utilizando o wacc B) utilizando o preo da aces

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Equao Hamada
Dados; rf = 6%, RM = 10%., O beta sem divida inicial, bU, 1.5, Imposto = 40%, A = 200 000
D/A 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% Divida 0 20 000 40 000 60 000 80 000 100 000 120 000 Custo da divida 8% 8% 8.3% 9.0% 10% 12% 13% EPS 2.40 2.56 2.75 2.97 3.20 3.36 3.30

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Equao Hamada
DIVIDA/ ACTIVO DIVIDA/ EQUITY

Kd menos impostos

EPS ( DPS)

BET A
(5)
1.50 1.60 1.73 1.89 2.10 2.40

Ks

PRE O
(7)
20MTs 20.65 21.33 21.90 22.22 21.54 18.97

WACC

P/E
(8)
8.33X 8.06 7.75 7.38 6.94 6.41 5.75

(1)
0% 10 20 30 40 50
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(2)
0.00% 11.11 25.00 42.86 66.67 100.00 150.00

(3)
4.8% 4.8 5.0 5.4 6.0 7.2
capital

(4)
2.40Mts 2.56 2.75 2.97 3.20 3.36

(6)
12.0% 12.4 12.9 13.5 14.4 15.6

(9)
12.00% 11.64 11.32 11.10 11.04 11.40 12.36
26

60

Ferramentas bsicas da estrutura do 9.0 3.30 de anlise 2.85 17.4