EVAresumen 2005

EVA
Economic Value Added

OSCAR LEON GARCIA S.
olgarcia@epm.net.co Consultor Gerencial especializado en Valoracin de Empresas y Gerencia del Valor
Ultima Revisin: Junio 2005
Copyright Oscar Len Garca S. 2005
CONCEPTO DE AHORRO DE IMPUESTOS

Ahorro de impuestos que genera un gasto =
Donde: G = Monto del gasto t = Tasa de impuestos
Ejemplo: Valor proyecto: $1.000 i%= 24%
DEUDA PATRIM
Gxt
Utilidad Operativa Intereses UAI Impuestos 35% Utilidad Neta
500 240 260 91 169
500 0 500 175 325
Menor Impuesto Pagado = 175 91 = 84 240 x 35% = 84

2
CONCEPTO DE COSTO DE CAPITAL

Es lo que a la empresa le cuesta tener activos y se calcula como el costo promedio ponderado de las diferentes fuentes que se utilizan para financiarlo. Veamos un sencillo ejemplo:
ESTRUCTURA COSTO DESP. DE IMPTOS. PONDERACION
Pasivos Patrimonio
40% 60%
20%(1 0.35)=13% 28% CK WACC
5,2 16,8 22%
Rentabilidad mnima que deben producir los activos de la empresa o proyecto. Tambin se le conoce como la Tasa Mnima Requerida de Retorno TMRR.
RELACION ENTRE RENTABILIDAD Y CK

EJEMPLO: Valor Activos $1.000
ESTRUCTURA COSTO DESP. DE IMPTOS. PONDERACION
Pasivos Patrimonio
40% 60%
20%(1 0.35)=13% 28% CK WACC
5,2 16,8 22%
La mnima UTILIDAD OPERATIVA DESPUES DE IMPTOS. UODI que la empresa debe producir es $220
UODI = UAII (1 t)
UODI/Activos = 220/1.000 = 22% = CK

Si la Rentabilidad del Activo es igual al costo de capital el propietario obtiene sobre su patrimonio una rentabilidad igual a la mnima esperada. Verifiquemos esto. UODI $220 338.5 80.0 258.5 90.5 168.0
Cuando esto sucede no hay agregacin ni destruccin de valor para el propietario. Es como un punto de equilibrio econmico
5
Ut. Neta/Patrimonio = 168/600 = 28% = TMRR propiet.

Supongamos que en la realidad la empresa obtuvo una UODI de $300 millones. UODI $220 338.5 80.0 258.5 90.5 168.0
UODI $300 461.5 80.0 381.5 133.5 248.0
UODI/Activos = 300/1.000 = 30% > CK

Ut. Neta/Patrimonio = 248/600 = 41,33% > TMRR prop.

De lo anterior se llega al principal postulado de las finanzas empresariales: Si la Rentabilidad del Activo es mayor que el costo de capital el propietario obtiene una rentabilidad superior a la mnima esperada, en cuyo caso hay valor agregado para ste.
Si UODI/Activos > CK
Ut. Neta/Patrimonio > TMRR prop.
El que haya valor agregado para el propietario simplemente significa que la empresa vale ms que lo que valen sus activos y no necesariamente que la gestin del ltimo ao haya implicado agregacin de valor.
EVA Economic Value Added

La empresa produjo realmente una UODI de $300. La mnima que debi producir era de $220. Es decir, produjo $80 ms.
ESA DIFERENCIA ES EL EVA!!

El EVA es la diferencia entre la Utilidad Operativa (UODI) que una empresa obtiene y la mnima que debera obtener.
EVA = 300 - 1.000 x 0,22 EVA = 300 220 = 80
EVA = UODI
Activos de Operacin x CK
Cargo o Costo por el Uso de los Activos

Si una empresa genera sobre sus activos una rentabilidad superior al costo de capital, sobre el valor de esos activos se genera un remanente.
ESE REMANENTE ES EL EVA!!

El EVA es el remanente que generan los activos de la empresa cuando rinden por encima del costo de capital.
EVA = 1.000 (300/1.000 - 0,22) EVA = 1.000 (0,30 0,22) = 80
EVA = Activos de Operacin (Rentab. Del Activo CK)

UODI/Activos de Operacin

EVA es un modelo conceptualmente similar al contable, con la diferencia de que los cargos financieros incluyen el costo de todos los activos y no nicamente los financiados con deuda. Es decir, que considera el costo del patrimonio de los propietarios. Para comprender esto, veamos lo que sera un supuesto Estado de Resultados EVA.
ESTADO DE RESULTADOS EVA Utilidad Operativa 461.5 - Intereses (80.0) - Costo del Patrimonio (258.5) UAI 123.0 - Impuestos (43.1) EVA 80.0
600 x 0,28/0,65
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El EVA tambin puede calcularse como la diferencia entre la Utilidad Neta y el costo del Patrimonio despus de Impuestos. UODI $300 461.5 80.0 381.5 133.5 248.0
EVA = 248 600 x 0,28 EVA = 248 168 = 80
EVA = Neta
Utilidad
Costo Patrimonio Despus de Impuestos
Esta frmula prcticamente no se utiliza ya que no hace explcitos los inductores de valor.
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FORMAS DE MEJORAR EL EVA

El EVA puede ser mejorado a travs de cinco tipos de decisiones:
Mejorando la UODI sin requerir inversin alguna. Invirtiendo en proyectos que generen rentabilidad por encima del CK. Lo seguiremos denominando Crecimiento con rentabilidad. Liberando Fondos Ociosos. Desinvirtiendo en actividades que generen rentabilidad menor que el CK. Gestionando el Costo de Capital.
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Veamos algunos ejemplos tomando como caso base la informacin que venimos utilizando para ilustrar los conceptos de valor agregado: Ao 1 UODI Activos de Operacin Rentabilidad del Activo CK
300 1.000 30% 22%
EVA = UODI
EVA = 300 - 1.000 x 0,22 EVA = 300 220 = 80

EVA = 1.000 (300/1.000 - 0,22) EVA = 1.000 (0,30 0,22) = 80
13

Ao 2: Mejoramiento de la eficiencia operativa. Aumento de la UODI en $35
EVA = UODI
1. Mejorando la UODI sin requerir inversin alguna
EVA = 335 - 1.000 x 0,22 EVA = 335 220 = 115

EVA = 1.000 (335/1.000 - 0,22) EVA = 1.000 (0,335 0,22) = 115
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Como aprenderemos a continuacin, lo que se monitorea no es el EVA del perodo, sino la variacin en relacin con el perodo anterior.
Ao 1
EVA = UODI
EVA = 300 - 1.000 x 0,22 EVA = 300 220 = 80
Ao 2
EVA = UODI
35
EVA = 335 - 1.000 x 0,22 EVA = 335 220 = 115
15
Cualquier aumento en la UODI como consecuencia de una mejora en la eficiencia operativa, representa un incremento del EVA igual al monto del aumento en la UODI
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El incremento de la UODI se da por un incremento del EBITDA. No por gimnasia contable con las depreciaciones y amortizaciones.
Ingresos Operativos - Costos y Gastos Operativos en efectivo = EBITDA - Depreciaciones y amortizaciones de gastos diferidos = UTILIDAD OPERATIVA - Impuestos aplicados = UODI
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Ao 3: Crecimiento con rentabilidad. Nuevos proyectos que implican inversin de $200 con incremento de la UODI de $55. El crecimiento de un perodo a otro es, en s mismo, un proyecto.
EVA = UODI
2. Invirtiendo en proyectos que rindan por encima del CK
EVA = 390 - 1.200 x 0,22 EVA = 390 264 = 126

EVA = 1.200 (390/1.200 - 0,22) EVA = 1.200 (0,325 0,22) = 126
18

EVA = UODI
Ao 2
EVA = 335 - 1.000 x 0,22 EVA = 335 220 = 115
EVA = UODI
Ao 3
11
EVA = 390 - 1.200 x 0,22 EVA = 390 264 = 126
El EVA aument porque el crecimiento implic una rentabilidad marginal superior al CK. Slo por eso.
Rentabilidad Marginal = 55/200 = 27,5% > 22%
19

Veamos los resultados si el incremento de la UODI hubiera sido $34 en vez de $55.
Ao 2
EVA = UODI
EVA = 335 - 1.000 x 0,22 EVA = 335 220 = 115
Ao 3
EVA = UODI
10
EVA = 369 - 1.200 x 0,22 EVA = 369 264 = 105
Disminucin que debemos asociar con una rentabilidad marginal inferior al CK.
Rentabilidad Marginal = 34/200 = 17% < 22%

20

Veamos de nuevo los resultados cuando suponamos un incremento de la UODI de $34.
Ao 2
EVA = 1.000 (335/1.000 - 0,22) EVA = 1.000 (0,335 0,22) = 115
Ao 3

EVA = 1.200 (369/1.200 - 0,22) EVA = 1.200 (0,3075 0,22) = 105
10
30,75% > 22%

La Rentabilidad del activo fue superior al CK aunque el EVA disminuy!!
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PELIGRO!! La Rentabilidad del perodo puede ser mayor que el CK con el EVA disminuyendo
Es por ello que lo que se monitorea es la variacin del EVA y no que la rentabilidad sea superior al CK. Significa que la Rentabilidad del Activo no cuenta toda la historia y que la que es relevante es la marginal.
22

Supongamos que no estuviramos realizando un anlisis de valor agregado, sino una observacin convencional de indicadores. Veamos lo que encontraramos al monitorear el comportamiento de la rentabilidad del activo.
Ao 2
EVA = 1.000 (335/1.000 - 0,22) EVA = 1.000 (0,335 0,22) = 115
Ao 3

EVA = 1.200 (390/1.200 - 0,22) EVA = 1.200 (0,325 0,22) = 126
La Rentabilidad del ao 3 en relacin con la el ao 2, disminuy.

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Aunque la rentabilidad disminuy del 33,5% al 32,5% el EVA aument en $11. O sea que una disminucin de la rentabilidad no es necesariamente mala si hay aumento del EVA.
Maximizar el EVA es ms importante que maximizar la Rentabilidad

EVA
24

Cules son y cul es el valor de los activos que se utilizan para comenzar la medicin del EVA?
ACTIVOS CORRIENTES PASIVOS CORRIENTES
PASIVOS LARGO PLAZO ACTIVOS FIJOS
PREMIO
PATRIMONIO
UODI = Rentabilidad Del Activo Activos De Operacin
La Utilidad Operativa (numerador), es el premio para quienes financian los activos (denominador).
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En el Estado de Resultados, la utilidad operativa ya ha considerado el costo financiero de un ente que participa en la financiacin de los activos de la empresa.
ACTIVOS CORRIENTES
CxP Proveedores Oblig.Financieras CP

PASIVOS LARGO PLAZO
CxC + Inventario - CxP
KTNO
ACTIVOS FIJOS
PREMIO
PATRIMONIO
UODI = Rentabilidad Del Activo Activos NETO NETOS de - RAN Operacin
KTNO + Vr.Mercado Act. Fijos + Act Op No Corr

Avalo Tcnico
Por lo tanto, en el denominador de la rentabilidad slo deberan considerarse los activos que son financiados por quienes son premiados por la UODI, pues debe existir una perfecta relacin causa-efecto entre el numerador y el denominador. Los seguiremos llamando ACTIVOS NETOS DE OPERACION
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Lo anterior explica:
Por qu siempre hemos calculado mal la rentabilidad del activo.
Por qu el clculo del CK no debe incluir a los proveedores de bienes y servicios.
Por qu ciertos anglicismos utilizados para expresar la rentabilidad son la misma Rentabilidad del Activo Neto, RAN. RONA: ROCE: ROIC: ROA: Return Return Return Return On Net Assets On Capital Employed on Invested Capital On Assets
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Qu pasara si el valor de los activos iniciales hubiera sido $1.600?
EVA = UODI
Ao 1
EVA = 300 - 1.600 x 0,22 EVA = 300 352 = (52)
EVA = UODI
Ao 2
35
EVA = 335 - 1.600 x 0,22 EVA = 335 352 = (17)
EVA = UODI
Ao 3
11
EVA = 390 - 1.800 x 0,22 EVA = 390 396 = (6)
Las variaciones siguen siendo las mismas!!

Pero los EVA negativos pueden causar ruidos innecesarios.
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El incremento del EVA en los diferentes perodos de anlisis es independiente del valor de los activos que se considere al inicio de la implementacin del mtodo. Pero la valoracin de los activos iniciales debe hacerse con responsabilidad
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FORMAS DE MEJORAR EL EVA Ao 4: Implementacin de programa de Justo a Tiempo que implica disminucin de inventarios por $100 sin afectar la UODI
EVA = UODI
3. Liberando Fondos Ociosos
EVA = 390 - 1.100 x 0,22 EVA = 390 242 = 148

EVA = 1.100 (390/1.100 - 0,22) EVA = 1.100 (0,3545 0,22) = 148
INVENTARIOS
30

EVA = UODI
Ao 3
EVA = 390 - 1.200 x 0,22 EVA = 390 264 = 126
Ao 4
EVA = UODI
22
EVA = 390 - 1.100 x 0,22 EVA = 390 242 = 148
Cuando se liberan fondos ociosos el aumento en el EVA es igual al monto de la disminucin, multiplicado por el CK $100 x 22% = $22
VALOR AGREGADO
31
FORMAS DE MEJORAR EL EVA Y anlogamente.....
Cualquier aumento de fondos ociosos, como consecuencia de ineficiencia en la administracin de los recursos, implica una destruccin de valor igual al monto de dicho aumento, multiplicado por el costo de capital.
32
Ao 5: Cierre de una unidad de negocios que implica una disminucin de la UODI de $24, pero a su vez una disminucin de los activos netos de operacin por $150.
EVA = UODI
4. Desinvirtiendo en actividades que generen rentabilidad inferior al CK
EVA = 366 - 950 x 0,22 EVA = 366 209 = 157

EVA = 950 (366/950 - 0,22) EVA = 950 (0,3853 0,22) = 157
33

EVA = UODI
Ao 4
EVA = 390 - 1.100 x 0,22 EVA = 390 242 = 148
Ao 5
EVA = UODI
EVA = 366 - 950 x 0,22 EVA = 366 209 = 157
La unidad de negocios implicaba una rentabilidad inferior al costo de capital. 24/150 = 16% < 22%
34

EVA = UODI
Ao 4
EVA = 390 - 1.100 x 0,22 EVA = 390 242 = 148
Ao 5
EVA = UODI
EVA = 366 - 950 x 0,22 EVA = 366 209 = 157
Es la alternativa ms difcil de implementar debido a la poca penetracin del concepto en el mundo gerencial. Adems, debe obedecer a un anlisis de largo plazo donde entran en juego aspectos asociados con el valor presente de los FCL y EVA futuros.
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EVA NO OPERATIVO
Rendtos. de tesorera Otros Ingresos Ganancia en venta de activos
Produce un incremento del EVA igual al monto del rendimiento menos los impuestos aplicados.
Ingreso (1 t)
Afecta el EVA de dos formas
Lo aumenta por el menor valor de los recursos empleados Lo disminuye por el mayor impuesto que implica la ganancia Ganancia (t)
Ejemplo:
Gastos que impliquen desembolso Prdida en venta de activos
Otros Egresos
Produce una disminucin del EVA igual al monto del gasto menos los impuestos aplicados. Afecta el EVA de dos formas Lo aumenta por el menor valor de los recursos empleados Lo aumenta por el menor impuesto que implica la prdida
Gasto (1 t)
Prdida (t)
NOTA: Para venta de activos que no compremeten el valor de la empresa
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EVA
Economic Value Added
OSCAR LEON GARCIA S.
Consultor Gerencial especializado en Valoracin de Empresas y Gerencia del Valor
Ultima Revisin: abril de 2002
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Economic Value Added

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CONCEPTO DE AHORRO DE IMPUESTOS

Utilidad Operativa Intereses UAI Impuestos 35% Utilidad Neta

500 240 260 91 169

500 0 500 175 325

Menor Impuesto Pagado = 175 91 = 84 240 x 35% = 84

CONCEPTO DE COSTO DE CAPITAL

20%(1 0.35)=13% 28% CK WACC

5,2 16,8 22%

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RELACION ENTRE RENTABILIDAD Y CK

20%(1 0.35)=13% 28% CK WACC

5,2 16,8 22%

Copyright Oscar Len Garca S. 2005

RELACION ENTRE RENTABILIDAD Y CK

Utilidad Operativa Intereses UAI Impuestos 35% Utilidad Neta

Ut. Neta/Patrimonio = 168/600 = 28% = TMRR propiet.

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RELACION ENTRE RENTABILIDAD Y CK

Utilidad Operativa Intereses UAI Impuestos 35% Utilidad Neta

UODI $300 461.5 80.0 381.5 133.5 248.0

UODI/Activos = 300/1.000 = 30% > CK

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RELACION ENTRE RENTABILIDAD Y CK

Ut. Neta/Patrimonio > TMRR prop.

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EVA Economic Value Added

ESA DIFERENCIA ES EL EVA!!

EVA = 300 - 1.000 x 0,22 EVA = 300 220 = 80

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ESE REMANENTE ES EL EVA!!

EVA = 1.000 (300/1.000 - 0,22) EVA = 1.000 (0,30 0,22) = 80

EVA = Activos de Operacin (Rentab. Del Activo CK)

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EVA Economic Value Added

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EVA Economic Value Added

Utilidad Operativa Intereses UAI Impuestos 35% Utilidad Neta

EVA = 248 600 x 0,28 EVA = 248 168 = 80

Costo Patrimonio Despus de Impuestos

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FORMAS DE MEJORAR EL EVA

FORMAS DE MEJORAR EL EVA

300 1.000 30% 22%

EVA = 300 - 1.000 x 0,22 EVA = 300 220 = 80

EVA = Activos de Operacin (Rentab. Del Activo CK)

Copyright Oscar Len Garca S. 2005

FORMAS DE MEJORAR EL EVA

EVA = 335 - 1.000 x 0,22 EVA = 335 220 = 115

EVA = Activos de Operacin (Rentab. Del Activo CK)

Copyright Oscar Len Garca S. 2005

FORMAS DE MEJORAR EL EVA

EVA = 300 - 1.000 x 0,22 EVA = 300 220 = 80

EVA = 335 - 1.000 x 0,22 EVA = 335 220 = 115

Copyright Oscar Len Garca S. 2005

FORMAS DE MEJORAR EL EVA

FORMAS DE MEJORAR EL EVA

FORMAS DE MEJORAR EL EVA

EVA = 390 - 1.200 x 0,22 EVA = 390 264 = 126

EVA = Activos de Operacin (Rentab. Del Activo CK)

FORMAS DE MEJORAR EL EVA