UM

Administracin
Financiera

Costo de Capital

1er. Semestre ao 2005

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Costo de oportunidad, Rendimientos exigidos, Tasa de

descuento Costo de Capital
Estos conceptos eran utilizados cada vez que deba fijarse el
precio de un activo o calcular un valor presente.
A continuacin describiremos distintas fuentas de captital y sus
costos, para calcular finalmente el costo de capital global de la
Introduccin compaa.
Cuando una empresa financia una inversin, suele utilizar tanto
capital ajeno como capital propio.
Como estos capitales reflejan diferencias de riesgo y de
tratamientos fiscales, tienen diferentes costos.
La misin del Directivo Financiero es combinar esos capitales
de forma tal que el costo del capital total sea el mnimo posible.

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El costo de capital debe ser entendido como un costo de

oportunidad, ya que si la firma invierte dinero en un
proyecto, se crea un costo de oportunidad:
La posibilidad de invertir en otra alternativa de
Concepto RIESGO Y RENDIMIENTO COMPARABLES
Que es lo que determina el rendimiento que los inversores
exigen a los ttulos de la empresa?
Su costo de oportunidad, el rendimiento que el inversor
podra obtener inviertiendo su dinero en otro activo con
riesgo similar.

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El costo de capital:
Es un costo marginal, esto es, el costo de
obtener un peso adicional de capital.
Carctersticas
Principales
Depende del uso que se hace de l y
representa el costo de oportunidad de una
alternativa de riesgo comparable.
Representa el costo de los fondos provistos
por los acreedores y los accionistas.

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Cuando nos referimos al costo de capital de una firma, lo hacemos

usualmente como el costo de financiar los activos. En otras palabras,
considerando a la firma como una sucesin de proyectos de inversin y
financiamiento, el costo de capital es el costo de financiar todos los
proyectos y, por lo tanto, es el costo de capital para el riesgo promedio
del proyecto constituido por la firma misma como un todo. Cuando nos
referimos al costo de capital de un proyecto, nos referimos al costo del
Costo de capital que refleja este proyecto. Entonces, :
Capital Porque se calcula el costo de capital de la firma como un todo?
1. El costo de capital de la firma, se utiliza como punto de partida para
luego determinar el costo de capital de un un proyecto especfico. Y
luego se ajusta para arriba o abajo segn el riesgo del proyecto.
2. Si el proyecto tiene un riesgo similar al de la firma, el costo de capital
de sta puede ser una razonable aproximacin.

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Las partidas que aparecen en el lado derecho del balance de una

empresa (diversos tipos de deuda, de acciones preferentes y de
acciones comunes), representan en conjunto el capital total con
que la empresa financia sus activos.
El costo de cada componente representa el costo especfico de
Costo una deteminada fuente de capital.
promedio Como la empresa no utiliza los distintos componentes en forma
igualmente proporcional, sino que cada una tiene un peso
ponderado diferente en el total del financiamiento, es preciso calcular el
costo de capital total de la empresa como el costo promedio
ponderado de todas las fuentes de capital. (WACC del ingls:
weighted average cost of capital).
E D
WACC = ke x + kd x (1-t) x
E+D E+D

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Costo de la deuda y de las acciones preferidas

El costo de la deuda siempre debe calcularse con una base After
Costo de los Taxes, es decir despus de impuestos. La razn para esto radica
en que el inters que la deuda genera es un gasto deducible para
distintos el impuesto a las ganacias, y genera una disminucin en e pago
de dicho impuesto, lo que hace que el costo de la deuda despus
componentes de impuestos sea menor al costo de la deuda antes de impuestos.
de cada tipo Suponemos que una deuda se contrata a una tasa de inters del 10
especifico de % (kd) y la tasa de impuestos 40 % (t). En ese caso, el costo de la
deuda ajustado por impuestos resulta ser del 6 %.
capital
Kd . (1-t) = 0,10 . (1- 0,40) = 0,06 6 %

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Consideracin importante: Para calcular el costa de la deuda debe tomarse
la tasa de inters sobre las deudas nuevas, no el inters por deudas contradas y
pendientes de pago, por lo tanto se toma el costo marginal de la deuda.
Cmo clculo kd ?
Costo de los Normalmente, la deuda de la empresa puede ser emitida por la empresa misma
(obligacin negociable o bono) o contrada con una institucin financiera en
distintos forma de prstamo.
componentes En el primer paso, la empresa pone las condiciones de la deuda (plazo, tasa de
inters, vencimiento, etc.), mientras que, en el segundo, las condiciones las pone
de cada tipo el banco.

especifico de El valor de mercado de la deuda est representado por el valor presente de la

corriente de cupones de inters (C) y amortizacin (P), que en el caso de haber
sido emitidapor el sistema americano, sera igual a la siguiente expresin:
capital C C C+P
D= + + +
( 1 + kd) (1 +kd)2 (1 +kd)n

La kd representa la TIR exigida por el tenedor de la obligacin

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Deudas Bancarias
Largo Plazo: Por el valor nominal de la tasa preestablecida, ya que no tiene un
precio que se refleje en un ercado de capitales. Su valor nominal representa el
valor exigible por el prestamista.
Corto Plazo: Deberan incluirse aquellas que formen parte de la estrucutura de
Costo de los capital, y no para financiar necesidades temporales de capital de
distintos trabajo.
Deudas Comerciales
componentes En general, la doctrina recomienda excluirlas del clculo del costo de capital.
de cada tipo Algunos autores la califican de Capital Gratis en el sentido que no tienen costo
alguno. Sin embargo, pueden existir costos implcitos escondidos en el precio de
venta. Adicionalmente, si los intereses no aparecen explicitados, no puede
especifico de aprovecharse el ahorro fiscal que permite la ley impositiva. Los motivos ms
destacados por los cuales no debe incluirse son los siguientes:
capital No representan una decisin gerencial, sino un recurso que se genera en
forma espontnea.
Representan una deuda que se expone en trminos netos de capital de
trabajo
Generalmente, se las considera capital gratis, pero en el caso de existir
costos implcitos, stos ya se encuentran restados en el flujo de efectivo,
porque forman parte del costo de mercaderas vendidas.

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Costo de las Acciones preferidas (kp)
Es el costo que est asociado a la obtencin de ms capital.
Costo de los Representan un ttulo a PERPETUIDAD, con un dividendo fijo que
representa un porcentaje de su valor par.
distintos
El valor de las aciones preferidas es el valor presente de la corriente de
componentes dividendos ricibido por el inversor.
de cada tipo Dp
Pp =
especifico de kp

capital Como tambin existen costos de flotacin o emisin, el verdadero costo de

financiarse con acciones preferidas es igual :
Dp Dp
kp = =
Pn Pp . ( 1 - f)

Siendo f igual a los costos de flotacin o emisin.

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Costo de capital propio interno y externo
El costo de capital propio o acciones comunes (common stock) es el costo de
obtener una unidad ms de capital propio, sea internamente (a travs de utilidades
retenidas), o externamente (emitiendo nuevas acciones comunes). Por supuesto,
Costo de los hay costos asociados a ambos.
distintos Costo de utilidades retenidas (ks)
componentes Cuando la firma genera utilidades, una parte se usa para pagar a los acreedores en
forma de intereses y dividendos preferidos. El excedente es el rendimiento ganado
de cada tipo por los accionistas. La firma puede repartirlo en forma de dividendos en efectivo, o
especifico de retenerlos para invertirlos en nuevos proyectos.

capital Los accionistas requerirn que la firma use esos fondos para generar un rendimiento
que al menos sea igual al que ellos habran obtenido invirtiendo por su cuenta en
inversiones de riesgo similar. Esto es lo que se denomina COSTO DE
OPORTUNIDAD de los accionistas.

La nica diferencia entre el costo de los fondos internos y el de los fondos

externos es el costo de emisin de nuevas acciones.

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Costo de utilidades retenidas (ks) (cont)

Este costo es dificil de estimar debido a la naturaleza de los cash flows

asociados a las acciones. Los accionistas reciben su rendimiento en dos
formas: por un lado, dividendos, que no son un acorriente fija en el tiempo,
Costo de los y por otro, los cambios en el precio de las acciones. La corriente de
dividendos es decidida por los directorios de las empresas y por lo tanto, es
distintos desconocida. Por otra parte, los cambios en los precios de las acciones
componentes responden a las expectativas de los inversores.

de cada tipo Podemos decir, en general, que el costo de las acciones es igual a la tasa
que descuenta la corriente de dividendos esperados igualndola con el
especifico de precio de las acciones :
capital D1
E = SUM
(1 + ks)j
En donde E representa el valor presente o precio que los accionistas estan
dispuestos a pagar para tener derecho al cobro de una corriente de dividendos
futura, D1 el dividendo del primer ao y ks la tasa de rendimiento exigida por los
accionistas.

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Costo de utilidades retenidas (ks) (cont)

Por tratarse generalmente de una perpetuidad, el costo de las acciones

comunes puede representarse puede representarse comol el valor de los
Costo de los dividendos sobre el precio de las acciones:
distintos D1
ks =
componentes E
de cada tipo El cambio en el precio de las acciones es muy dificil de estimar y el precio
especifico de futuro es muy influido por las expectativas de los inversores. Sin embargo,
hay dos mtodos ampliamente difundidos para estimar el costo de las
capital acciones comunes:

Modelo de valuacin de los dividendos (DVM Dividend valuation model)

Modelo de valuacin de activos de capital (CAPM Capital asset pricing model)

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Costo de capital determinado por CAPM

Consiste en determinar el rendimiento requerido sumandole a un rendimiento libre
de riesgo un premio o prima por el riesgo del activo en cuestin.
Costo de los El CAPM es un modelo sumamente sencillo y fcil de manejar, que permite estimar
distintos el costo de capital con gran objetividad y sentido comn y que considera adems el
riesgo inherente a cada alternativa de inversin.
componentes Para determinar el rendimiento exigido de una accin, se siguen los siguientes casos :
de cada tipo Se estima un rendimiento libre de riesgo (en gral, la tasa que prometen los bonos
del tesoro estadounidense)
especifico de Se calcula el BETA ( ) de la accin; beta mide la sensibilidad del rendimiento de la
accin a los rendimientos del mercado: si por ejemplo el mercado sube el 10 % y la
capital accin sube 20 %, se dice que la accin tiene el doble de riesgo de mercado y su
beta es igual a 2.
Se estima el rendimiento del mercado (rm), que en realidad es una expectativa
matemtica.
Fimanlmente se determina el rendimiento esperado de la accin con la frmula:
ks = rf + (rm-rf)

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El modelo de valuacin de los dividendos (DVM, Dividend Valuacin Model)

Este modelo supone que la empresa no distribuye la totalidad de sus dividendos y

por lo tanto retiene una porcin g, que al reinvertirla en la empresa, aumenta los
Costo de los resultados y por lo tanto, los dividendos. De manera tal que los dividendos crecern
distintos a una tasa g a lo largo del tiempo. Siendo D1, los dividendos del primer ao,
podemos calcular el valor de las acciones (E) y el costo de financiarse con acciones
componentes comunes (ks) a partir de la siguiente frmula:
de cada tipo D1 D1
E= ks =
especifico de ks - g E+g
capital La tasa de crecimiento de los dividendos puede estimarse de las siguientes formas:

Ajustando una regresin lineal a una corriente de dividendos pasada

Multiplicando el ROE por la tasa de retencin de la empresa.

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