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𝐷 𝐸
O WACC = ∗ 𝑘𝑑 ∗ 1 − 𝑡 + ∗ 𝐾𝑒
𝐸+𝐷 𝐸+𝐷
O (En caso haya deuda de corto y largo plazo,
y acciones preferentes en el patrimonio, la
fórmula puede desarrollarse, como se verá
en los ejemplos que se presentan más
adelante)
RENDIMIENTO REQUERIDO
POR EL INVERSIONISTA (Ke)
O Vimos en las láminas sobre Acciones, que el
rendimiento requerido por un accionista era
igual a:
O R = Rf + σ
O Rf es una cantidad conocida, pues
corresponde a la tasa que pagan los Bonos del
Tesoro norteamericano a 10 años. Nos queda
determinar la prima de riesgo.
LA PRIMA DE RIESGO
O Cada inversionista tiene su propia
percepción del riesgo. Por lo tanto, habrá
tantas cifras para la prima de riesgo como
inversionistas haya. En el caso de las
acciones esto representa un serio problema,
pues existen millones de inversionistas.
Debemos buscar una forma de expresar el
riesgo mediante un procedimiento que
pueda ser universal.
TIPOS DE RIESGO
O En finanzas se habla de dos tipos de riesgo: el
sistémico y el no sistémico.
O Se llama riesgo sistémico al que es propio del
sistema financiero, económico o político
(guerras, revoluciones, caída general de la
Bolsa, terremotos, maremotos, etc.) No existe
defensa contra ese riesgo y el inversionista está
totalmente expuesto a él. El inversionista
espera, por lo tanto, un rendimiento que lo
proteja del riesgo sistémico. El riesgo sistémico
se conoce también como Riesgo del Mercado.
RIESGO NO SISTÉMICO
O Se conoce como riesgo no sistémico al que es
propio de una acción y empresa y no afecta al
resto. Por ejemplo, mala calidad de la gerencia,
obsolescencia de sus productos, desarrollos
tecnológicos que la vuelvan no competitiva,
mala estructura financiera, etc. Se dice que el
inversionista pude protegerse contra este riesgo
diversificando su cartera de acciones. Este
riesgo se conoce también como diversificable.
RIESGO RELEVANTE
O Por lo anterior, consideraremos que el único
riesgo relevante para la determinación del
rendimiento requerido será el riesgo
sistémico, o no diversificable. Diremos, por
lo tanto, lo siguiente:
O σ = Riesgo no diversificable
O Para hacerlo universal, calcularemos el riesgo
no diversificable como una función de un
indicador conocido, que será el Riesgo del
Mercado.
RIESGO DEL MERCADO
O El mercado está representado por índices, que
miden su evolución. Estos índices constan de un
número determinado de acciones, y cotizan
diariamente. Los principales índices
internacionales son los siguientes:
O Nueva York: Dow Jones, S&P 500, Nasdaq
O Londres: FTSE
O París: CAC
O Tokyo: Nikkei
COMO CALCULAR EL
RIESGO DEL MERCADO
O Una serie diaria de precios, en este caso, los
indicadores de mercado, puede ser
analizada con estadística básica,
calculando, por ejemplo, su media y su
desviación estándar. El Riesgo del Mercado
corresponde entonces a la desviación
estándar de una serie de cotizaciones del
mercado, de preferencia en una secuencia
larga de varios años.
FACTOR DE
PROPORCIONALIDAD
O ¿Cómo calculamos el riesgo de una acción en
función del riesgo del mercado? Si ya
conocemos el riesgo del mercado, solo nos falta
encontrar un factor de proporcionalidad, que
multiplicado por el riesgo del mercado nos de
como resultado el riesgo de la acción. Ese
indicador será un indicador de la volatilidad de
una acción en relación a la volatilidad del
mercado (una relación de las desviaciones
estándar de la acción y del mercado) y se
conoce como Coeficiente Beta (β)
EL COEFICIENTE BETA
O Como ya e indicó, el coeficiente Beta mide
la volatilidad de una acción con relación al
mercado. Puede tener los siguientes rangos:
O Mayor que 1: significa que la acción es más
riesgosa que el mercado
O Igual a 1: significa que la acción es igual de
riesgosa que el mercado
O Menor que 1: significa que la acción es
menos riesgosa que el mercado
COEFICIENTE BETA Y
CÁLCULO DEL COSTO DE
CAPITAL
O Tal como se verá en el archivo
correspondiente, el coeficiente Beta de una
acción se calcula a partir de una relación de
precios de la acción en el mercado.
Normalmente se utiliza una serie de precios
mensuales para un período de cinco años
(sesenta observaciones).
PRECIOS Y RENDIMIENTO
O Teniendo la relación de precios, podemos
calcular los rendimientos de la acción para cada
período mensual. Los rendimientos los
calculamos con la siguiente fórmula:
𝑃1 −𝑃𝑜
O R=
𝑃𝑜
O Con 60 precios obtendremos 59 rendimientos.
De la serie de rendimientos obtenemos la
desviación estándar. Se procede de la misma
manera para el indicador de mercado.
EJEMPLO
O Supongamos que tenemos los siguientes
precios de una acción para dos períodos
consecutivos:
O 245
O 242
El rendimiento será: R = (245 – 242)/242 =
0.0124 (1.24%).
RESUMIENDO
O Los pasos para calcular el coeficiente Beta de una
acción son los siguientes:
O Obtener una relación de al menos 60 precios
consecutivos de la acción y del índice de mercado
(fechas iguales).
O Obtener la serie de rendimientos de la acción y del
mercado.
O Obtener la desviación estándar de los rendimientos
de la acción y del mercado, y el coeficiente de
correlación de los rendimientos de la acción y del
mercado.
𝐶𝑜𝑣 𝑅(𝐴,𝑀)
O Aplicar la siguiente fórmula: β = 𝑉𝑎𝑟 𝑅 (𝑀)
¿QUÉ OBTUVIMOS?
O El resultado nos dio un factor de
proporcionalidad entre el riesgo sistémico
de la acción y del mercado.
O El riesgo de la acción será expresado ahora
como: σ𝑎 = β ∗ σ𝑏
O De esta manera, hemos conseguido
encontrar el riesgo de la acción que nos
permite completar la fórmula del
rendimiento requerido por los inversionistas.
FÓRMULA DEL Ke (MODELO
CAPM)
O La fórmula para hallar el Ke, vendrá dada
por el Modelo CAPM, desarrollado por
Sharpe en la década de 1950:
O Ke = Rf + β*(Rm – Rf) + Rp
BETA APALANCADO Y
DESAPALANCADO
O Si bien el coeficiente Beta es un indicador
de riesgo sistémico, al obtenerlo a partir de
los precios de la acción (no existe otra
manera), nos está reflejando un riesgo no
sistémico en particular: el riesgo financiero
percibido por los inversionistas. A mayor
riesgo, mayor rentabilidad esperada. Eso se
refleja necesariamente en el coeficiente
Beta.
El BETA Y EL RIESGO
FINANCIERO
O Debe tenerse en cuenta lo siguiente: para
reflejar el riesgo financiero, el coeficiente
Beta debe estar apalancado con la
estructura de capital actual de la empresa.
Por lo tanto, si la empresa cambia su
estructura de capital, el Beta debería
cambiar en consecuencia.
O En consecuencia, siempre es conveniente
conocer el Beta desapalancado, para poder
adaptarlo a circunstancias diferentes.
DESAPALANCAMIENTO
O Supongamos que el Beta de una empresa
es de 1.5 y que la estructura de capital es
20/80, o 0.25.
O El Beta de 1.5 refleja el riesgo financiero
correspondiente a una estructura de capital
de 0.25. Si queremos quitarle esa
influencia, aplicamos la siguiente fórmula:
𝐷
O β𝑢 = β𝑙/(1 + )
𝐸
APALANCAMIENTO
O La fórmula anterior nos da como resultado un
Beta desapalancado de 1.20. Este Beta solo
expresa el riesgo sistémico.
O Supongamos ahora que la empresa cambia su
estructura de capital a 40/60, o 0.67. ¿Cuál
será su nuevo Beta? Lo obtenemos con la
𝐷
siguiente fórmula: β𝑙 = β𝑢 ∗ 1 +
𝐸
O El resultado de la fórmula es 2. Cómo se puede
apreciar, a mayor riesgo financiero, mayor el
valor del coeficiente Beta.
FÓRMULA DEL RIESGO DEL
MERCADO
O Podríamos decir, entonces, que el rendimiento
requerido del mercado sería igual a una tasa
mínima, o libre de riesgo, más una prima de
riesgo, lo que se expresaría del modo siguiente:
O Rm = Rf + β*σ
O En esta ecuación, el coeficiente Beta sería igual a
la relación de la desviación estándar del mercado,
consigo misma. Es decir, sería igual a 1.
O En consecuencia, la ecuación quedaría de la
siguiente forma: Rm = Rf + σ
Valor del Riesgo del Mercado
O Si reacomodamos los términos de la ecuación
anterior, tendríamos lo siguiente:
O σ = Rm – Rf
O La expresión (Rm – Rf) ha sido medida a través de
una serie de 100 años, y se ha encontrado que
siempre tiende a 6%. Por consiguiente, podemos
calcularla siempre con ese valor.
O En consecuencia, el rendimiento requerido por los
accionistas se calcularía de la manera siguiente:
R = Rf + β*6%
DATO IMPORTANTE¡¡
O Para calcular el Ke, según
el modelo CAPM, se utiliza
el Beta Apalancado con la
estructura de capital
vigente en la empresa.
RIESGO PAÍS
O La tasa de Riesgo País la encontramos
diariamente en Gestión.
O Es interesante hacer notar que el Riesgo
País lo calcula la empresa J.P. Morgan,
sobre la base del diferencial de intereses
que pagan los Bonos peruanos en el
mercado norteamericano y los Bonos del
Tesoro Norteamericano emitidos al mismo
plazo.
EL PATRIMONIO
O La fórmula del Costo de Capital era la siguiente:
𝐷 𝐸
O 𝑊𝐴𝐶𝐶 = ∗ 𝑘𝑑 ∗ 1 − 𝑡 + ∗ 𝑘𝑒
𝐷+𝐸 𝐷+𝐸
O Ke significa el rendimiento requerido por los
accionistas comunes. Quiere decir que hemos
representado el Patrimonio como constituido
solamente por Acciones Comunes y Utilidades
Retenidas. ¿Qué sucede si también existen
Acciones Preferentes?
COSTO DEL PATRIMONIO
CON ACCIONES
PREFERENTES
O En el caso anterior, tenemos que incluir también
el rendimiento requerido por los accionistas
preferentes, para hallar el costo del patrimonio.
Lo haremos con un ejemplo:
O Supongamos que una empresa tiene las
siguientes cuentas en su pasivo y patrimonio:
O Deuda a largo plazo 200,000
O Acciones Comunes 400,000
O Acciones Preferentes 100,000
O Utilidades Retenidas 300,000
EJEMPLO
O Supongamos también que el Ke es de 12%, el
Kd neto es de 4% y que las Acciones Preferentes
pagan un dividendo de 6% y se emitieron a un
valor a la par de 100.
O El D+E es 1´000,000 y las ponderaciones son
las siguientes:
O D/D+E = 20%
O Ec/D+E = 40%
O Ep/D+E = 10%
O Eur/D+E = 30%
CÁLCULO DEL COSTO DE
CAPITAL
O El costo de las Utilidades Retenidas es
exactamente igual a Ke, ya que las
utilidades son propiedad de los accionistas
comunes, y se deben reinvertir a la tasa de
rendimiento exigida por éstos.
O El WACC lo calculamos de la siguiente
manera:
O WACC = 20%*4% + 40%*12% + 10%*5% +
30%*12% = 9.7%
COSTO DE CAPITAL CON
DEUDA DE CORTO Y LARGO
PLAZO
O Supongamos que tenemos los siguientes
datos en el balance de una empresa:
O Deuda de corto plazo: 20,000
O Deuda de largo plazo: 100,000
O Tasa de interés de corto plazo: 10%
O Tasa de interés de largo plazo: 15%
O Patrimonio: 200,000
O La tasa impositiva es de 30%
PONDERACIONES
O E + D = 320,000
O Dcorto plazo/D+E =20,000/320,00 = 0.07
O Dlargo plazo/D+E=100,000/320000= 0.31
O Patrimonio/D+E= 200,000/320,000= 0.62
O Costo neto deuda de corto plazo: 0.1*0.7 =
0.7%
O Costo neto deuda de largo plazo: 0.15*0.7
= 10.5%
COSTO DE CAPITAL
O Supongamos un Ke de 12%. El WACC sería
el siguiente:
WACC = 0.07*7% + 0.31*10.5% + 0.62*12%
WACC = 11.18%
COSTO DE CAPITAL A
PRECIOS DE MERCADO
O El cálculo del WACC varía si utilizamos
precios de mercado, cuando las acciones
cotizan en Bolsa. Supongamos que, en el
ejemplo anterior, tenemos los siguientes
datos:
O Las Acciones Comunes se emitieron a 1 sol
y ahora cuestan 3.50.
O Las Acciones Preferentes se emitieron a 100
soles y ahora cuestan 115.
O ¿Cuál será el WACC a precios de mercado?
SOLUCIÓN
O La cuenta Acciones Comunes tiene un saldo de
400,000 soles, es decir, 400,000 acciones de 1
sol. Como las acciones han subido a 3.50, el
nuevo saldo será de 1´420,000 soles.
O La cuenta Acciones Preferentes tiene un saldo
de 100,000, es decir, 1,000 acciones de 100
soles cada una. El nuevo saldo es de 115,000.
O El rendimiento de las Acciones Preferentes ha
variado. El dividendo sigue siendo de 6 soles,
pero el rendimiento es ahora de 6/115 = 5.22%.
SOLUCIÓN
O Las cifras del pasivo y patrimonio, a precios
de mercado, serían las siguientes:
O Deuda a Largo Plazo = 200,000
O Acciones Comunes = 1´420,000
O Acciones Preferentes = 115,000
O Utilidades Retenidas = 300,000
O El nuevo D+E es 2´035,000
SOLUCIÓN
O Las ponderaciones son ahora las siguientes:
O Deuda a largo Plazo = 10%
O Acciones Comunes = 70%
O Acciones Preferentes = 6%
O Utilidades Retenidas = 15%
O Y el WACC será el siguiente:
O WACC = 10%*4% + 70%*12% + 6%*5.22%
+ 15%*12% = 10.83%.
O (¿NOTA ALGÚN ERROR U OMISIÓN?)
WACC DE UNA EMPRESA
PERUANA
O Para calcular el WACC de una empresa
peruana, procedemos de la misma manera.
El Kd lo obtenemos de la tasa que cobra el
Banco a la empresa por préstamos a largo
plazo; la tasa impositiva es la tasa marginal
existente en el Perú, la Tasa Libre de Riesgo
la tomamos de la tasa que pagan los bonos
del Tesoro Norteamericano a 10 años y el
Riesgo del Mercado lo estimamos en 6%.
Solo hay una diferencia.
DIFERENCIAS
O El coeficiente Beta lo obtenemos de
empresas norteamericanas similares que
coticen en la Bolsa de ese país. Ese dato lo
encontramos en la siguiente página:
DAMODARAN Betas, teniendo cuidado de
seleccionar el Beta desapalancado.
O Apalancamos el Beta con la estructura de
capital de la empresa peruana.
O A la fórmula del Ke le sumamos la tasa de
Riesgo País del Perú.
CARTERA DE ACCIONES
Los inversionistas distribuyen su capital en
varias acciones, con la finalidad de disminuir
el riesgo y estabilizar su rendimiento. Este
proceso se conoce como diversificación.
La diversificación procura obtener un par
Beta-Rendimiento que sea óptimo. No se trata
de que el Beta de la cartera sea el más bajo o
que el rendimiento sea el más alto, sino de
que el conjunto sea el el más adecuado.