CAPÍTULO 5

Orçamento de Capital ou
Análise de Investimentos

Deveríamos
construir
esta
fábrica?
 MÉTODOS DE ANÁLISE DE ALTERNATIVAS DE
INVESTIMENTOS

No capítulo 1, identificamos três áreas básicas de

preocupação do administrador financeiro:
 Quais investimentos de longo-prazo a empresa deveria fazer?
Decisão de Investimento
 Onde obteremos financiamentos de longo-prazo para pagar
pelos investimentos? Decisão de Financiamento
 Como administraremos as atividades financeiras diárias da
empresa?Administração de Capital de Giro

Bertolo IMES-FAFICA 5.2

 As Áreas da Administração de Finanças
Empresariais

 ORÇAMENTO DE CAPITAL ou ANÁLISE DE

INVESTIMENTOS

 ESTRUTURA DE CAPITAL

 ADMINISTRAÇÃO DO CAPITAL DE GIRO

Bertolo IMES-FAFICA 5.3

 O Papel do Administrador Financeiro

(2) (1)

Operações Administradores Mercados

(4a)
da Empresa Financeiros Financeiros

(3) (4b)

(1) Dinheiro captados dos investidores

(2) Dinheiro investido na empresa
(3) Dinheiro gerado pelas operações
(4a) Dinheiro reinvestido
(4b) Dinheiro retornado aos investidores

Bertolo IMES-FAFICA 5.4

 Orçamento de Capital ou
Análise de Investimentos
Diz respeito aos investimentos a longo-prazo da empresa, mais
especificamente, ao planejamento e gerência destes investimentos a
longo-prazo.
Nesta função, o administrador financeiro procura identificar
oportunidades de investimentos que possuem valor superior a seu custo
de aquisição. Em termos gerais, isso significa que o valor dos fluxos de
caixa gerados pelo ativo excede o custo de tal ativo.
Independentemente do investimento em consideração, o administrador
financeiro precisa preocupar-se com o montante de fluxo de caixa que
espera receber, quando irá recebê-lo e qual a probabilidade de recebê-lo.
A avaliação da magnitude, da distribuição no tempo e do risco dos fluxos de
caixa futuros é a essência do orçamento de capital.

Bertolo IMES-FAFICA 5.5

 Estrutura de Capital
Refere-se à combinação específica entre capital de terceiros a
longo-prazo e capital próprio que a empresa utiliza para financiar suas
operações. O administrador financeiro possui duas preocupações nessa
área. Primeiro, qual o montante que a empresa deve tomar emprestado?.
Segundo, qual a fonte mais barata de fundos para a empresa?.
Adicionalmente à combinação de recursos, o administrador
financeiro deve decidir exatamente sobre como e onde levantará os
recursos. Cabe a ele então a tarefa de escolher as fontes e os tipos de
empréstimos.

Bertolo IMES-FAFICA 5.6

Administração de Capital de Giro
Refere-se à administração dos ativos de curto-prazo da empresa, tais
como estoques, e aos passivos de curto-prazo, tais como pagamentos
devidos a fornecedores. É uma atividade cotidiana que assegura que
os recursos sejam suficientes para continuar a operação.
As questões seguintes devem ser respondidas sobre o capital de giro:

1. Quais devem ser os volumes disponíveis de caixa e estoque?

2. Devemos vender a crédito para os nossos clientes?

3. Como obteremos os recursos financeiros a curto-prazo que venham ser

necessários?

Bertolo IMES-FAFICA 5.7

Que propostas de investimentos devem ser
realizadas?
 Nem sempre as propostas de investimentos mais rentáveis podem
ser realizadas. Por quê?
 A implantação de um projeto deve, pois, considerar:

 Critérios econômicos: rentabilidade do investimento em carteira, isto é, obtenção

do maior retorno.
 Critérios financeiros: disponibilidade de recursos e os efeitos do investimento na
situação financeira da empresa (por exemplo, como afeta o capital de giro)
 Critérios imponderáveis: São aqueles que não podem ser reduzidos a valores
monetários, não sendo, portanto, considerados num estudo puramente
econômico. Sua avaliação é puramente subjetiva.

 Isto faz com que os resultados de estudos puramente

econômicos não seja o único fator a considerar na decisão final.

Bertolo IMES-FAFICA 5.8

 Que propostas de investimentos devem ser
realizadas? Continuação

 Qualquer empresa tem um grande número de possibilidade de

investimento. Cada possibilidade de investimento é uma opção
disponível para a empresa. Algumas opções têm valor e outras não.
A essência da administração financeira bem-sucedida, naturalmente,
é aprender a identificar quais têm valor e quais não têm. Com isso
em mente, nosso objetivo neste capítulo é introduzir algumas
técnicas utilizadas para analisar empreendimentos potenciais para
decidir quais valem a pena.

Bertolo IMES-FAFICA 5.9

 Cont...
 Vamos apresentar e comparar diversos procedimentos adotados na
prática. Nosso objetivo principal é familiarizar o estudante com as
vantagens e desvantagens dos vários enfoques.
 O estudo econômico deve cobrir um intervalo de tempo compatível
com a duração da proposta de investimento considerada,
freqüentemente denominada vida útil, vida econômica ou
simplesmente vida da proposta de investimento.

Bertolo IMES-FAFICA 5.10

5.2 - AVALIAÇÃO DE INVESTIMENTOS
 Existem várias medidas para avaliar investimentos.
 Seja uma determinada firma que tenha a oportunidade de
escolher entre os seguintes projetos:

Bertolo IMES-FAFICA 5.11

5.2.1 - CRITÉRIO POR INSPEÇÃO

O projeto B é melhor do que o projeto A

O projeto D é melhor que o projeto C, pois é possível reinvestir os ganhos entre
os anos 1 e 2.

Bertolo IMES-FAFICA 5.12

 5.2.2– PAYBACK PERIOD (ou Período de
Recuperação)
 É muito usual, na prática, fala-
se do período de payback de uma
proposta de investimento.
 Procura-se estabelecer o tempo
necessário para que fundos
gerados pelo investimento
sejam iguais ao gasto
inicialmente feito, ou seja
“recuperarmos nossa isca”.
Preocupa-se com a recuperação
simples do dinheiro
empregado. No caso ao lado
têm-se:

Bertolo IMES-FAFICA 5.13

 5.2.2– PAYBACK PERIOD (ou Período de
Recuperação)
 A idéia básica é quantos anos precisaremos esperar até que
os fluxos de caixa acumulados desse investimento se
igualem ou superem seu custo?. Com base nesta regra, um
investimento é aceito se seu período de payback calculado for
menor do que algum número predeterminado de anos,
estabelecido arbitrariamente.
 Quando o número não é exato, é costume trabalhar com
frações de anos.

Bertolo IMES-FAFICA 5.14

 EXEMPLO 1

 Os fluxos de caixa líquidos de um projeto de investimento estão

indicados na figura abaixo. Quantos anos precisaremos esperar até
que os fluxos de caixa acumulados desse investimento se igualem
ou superem seu custo?

30.000 20.000 10.000 5.000

50.000

Bertolo IMES-FAFICA 5.15

 Solução
30.000 20.000 10.000 5.000

50.000

 Conforme indicado na figura, o investimento inicial é de $ 50.000.

Depois do primeiro ano a empresa recupera $ 30.000, deixando $
20.000 a descoberto. O fluxo de caixa no segundo ano é
exatamente igual a $ 20.000; ou seja, o investimento “ se paga” em
exatamente 2 anos. Em outras palavras , o payback period é de 2
anos. Se exigíssemos um payback de 3 anos ou menos, o
investimento seria aceitável

Bertolo IMES-FAFICA 5.16

 EXEMPLO 2
 Se os fluxos de caixa líquidos de um projeto de investimento são
aqueles indicados na figura abaixo. Quantos anos precisaremos
esperar até que os fluxos de caixa acumulados desse investimento se
igualem ou superem seu custo?

20.000 90.000

60.000

Bertolo IMES-FAFICA 5.17

 Solução

 Conforme indicado na figura, o investimento inicial é de $60.000.

Depois do primeiro ano a empresa recupera $20.000, deixando
$40.000 a descoberto. O fluxo de caixa no segundo ano é
exatamente igual a $90.000; ou seja, o investimento “ se paga” em
algum momento do segundo ano. Para imaginar o ano fracionado,
observe que esses $40.000 deixados a descoberto correspondem a
$40.000/$90.000 = 4/9 do fluxo de caixa do segundo ano.
Supondo que o fluxo de caixa de $90.000 sejam pagos
uniformemente ao longo do ano, o período de payback seria,
portanto, igual a 1 anos.

Bertolo IMES-FAFICA 5.18

 Calculando o payback

0 1 2 2.4 3
Projeto L
FCt -100 10 60 100 80
Acumulado -100 -90 -30 0 50
PaybackL == 2 + 30 / 80 = 2,375 anos

0 1 1.6 2 3
Projeto S
FCt -100 70 100 50 20
Acumulado -100 -30 0 20 40

PaybackS == 1 + 30/ 50 = 1,6 anos

Bertolo IMES-FAFICA 5.19
 Vantagens & Desvantagens

Vantagens Desvantagens
De fácil compreensão Ignora o valor do dinheiro no tempo
Leva em conta a incerteza de fluxos de caixa Exige um período de corte arbitrário
mais distantes
Tem um viés em favor da liquidez Ignora fluxos de caixa além da data de corte
Tem um viés contra projetos de longo prazo, tais
como os de pesquisa e desenvolvimento e novos
projetos.

Bertolo IMES-FAFICA 5.20

 EXERCÍCIOS
 Os fluxos de caixa projetados para uma proposta de investimento
são:
Ano Fluxo de Caixa
1 $ 100
2 200
3 500

 projeto custa $ 500. Qual é o período de payback desse

investimento?
 Resp: 2,4 anos ou 2 anos e cinco meses.

Bertolo IMES-FAFICA 5.21

 EXERCÍCIOS
 Se o período de corte é de 2 anos, quais dos projetos abaixo
deverão ser aceitos?

Ano A B C D E
0 - 100 - 200 - 200 - 200 50
1 30 40 40 100 100
2 40 20 20 100 - 50.000.000
3 50 10 10 - 200
4 60

Bertolo IMES-FAFICA 5.22

 O payback period descontado
 O payback period descontado é o tanto de tempo que se
leva para recuperar o fluxo de caixa inicial em termos de
fluxos de caixa descontados.
 Se assumirmos que os fluxos de caixa são recebidos no
final dos períodos, o payback descontado deve estar em
termos de um número inteiro de anos.

Bertolo IMES-FAFICA 5.23

 Payback period descontado
 Usa os fluxos de caixa descontados ao invés de FC crú.

0 10% 1 2 2.7 3

FCt -100 10 60 80
VP do FCt -100 9,09 49,59 60,11
Acumulado -100 -90,91 -41,32 18,79

PaybackL Desc= 2 + 41,32 / 60,11 = 2.7 anos

Bertolo IMES-FAFICA 5.24

 EXERCÍCIO – PayBack Descontado

Suponha que um investimento exige um gasto inicial de $5

milhões e tena fluxos de caixa esperados de $1 milhão, $3,5 milhões e
$2 milhões para os três primeiros anos, respectivamente. Qual é o
payback period descontado deste investimento se a taxa de retorno
exigida é 10%?

Bertolo IMES-FAFICA 5.25

 EXERCÍCIO – PayBack Descontado, cont.

Periodo FC fator VP VP
($MM) desconto Acum.
1 $1.0 0.9091 $0.9091 $0.9091

2 $3.5 0.8264 $2.8926 $3.8017

3 $2.0 0.7513 $1.5026 $5.3043

O payback period descontado é 3 anos.

Bertolo IMES-FAFICA 5.26
Mais exercícios de Payback

Bertolo IMES-FAFICA 5.27

Mais exercícios de Payback

Bertolo IMES-FAFICA 5.28

Mais exercícios de Payback

Bertolo IMES-FAFICA 5.29

 5.2.3 – RETORNO CONTÁBIL MÉDIO
 Uma outra abordagem atraente, mas deficiente, para a
tomada de decisões em orçamento de capital, é o retorno
contábil médio (RCM). Existem várias definições diferentes
de RCM. No entanto, de qualquer modo, o RCM sempre
pode ser definido como:
 “O lucro líquido médio de um investimento dividido por
seu valor contábil médio”.

Bertolo IMES-FAFICA 5.30

Ilustração do Retorno Contábil Médio
Ano
1 2 3
Vendas $440 $240 $160
Custos 220 120 80
Lucro bruto 220 120 80
Depreciação 80 80 80
Lucro antes dos impostos 140 40 0
Impostos (25%) 35 10 0
Lucro líquido $105 $30 $0

Lucro líquido médio = (105 + 30 + 0)/3 = $45

Bertolo IMES-FAFICA 5.31

Ilustração do Retorno Contábil Médio
(conclusão)
 Valor contábil médio:
Investimento Inicial = $240
Investimento Médio = ($240 + 160 + 80 + 0)/4 =
$120
(ou) = $240/2 = $120

 Retorno contábil médio (RCM):

Renda líquida média $45
RCM = Valor contábil médio = $120 = 37,5%

Bertolo IMES-FAFICA 5.32

 EXEMPLO
 Imagine você estar decidindo se abre ou não uma loja num novo shopping center. É
exigido um investimento de $ 500.000 em melhorias. A loja terá cinco anos de
vida útil, porque após esse prazo tudo voltaria a ser propriedade do dono do
shopping. O investimento seria depreciado integralmente pelo método da linha
reta em cinco anos. A alíquota de imposto de renda é de 25%. A Tabela abaixo
apresenta as projeções de receitas e despesas. Pede-se calcular, com base nesses
números, o lucro líquido a cada ano e o retorno contábil médio.

Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5

Receitas 433.333 450.000 266.667 200.000 150.000
Despesas 200.000 150.000 100.000 100.000 100.000
Lucro antes da depreciação
Depreciação
Lucro antes de impostos
Impostos (25%)
Lucro Líquido

Bertolo IMES-FAFICA 5.33

 Solução
 O investimento seria depreciado integralmente pelo método da
linha reta em cinco anos, e portanto a depreciação por ano seria
de 500.000/5 = $ 100.000.
 Para calcular o valor contábil médio, observe que iniciamos com
um valor contábil de $ 500.000 (custo inicial) e encerramos com $
0. Portanto, o valor contábil médio do investimento ao longo de
sua vida é (500.000 + 0)/2 = $ 250.000*.
Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Receitas 433.333 450.000 266.667 200.000 150.000
Despesas 200.000 150.000 100.000 100.000 100.000
Lucro antes da depreciação 233.333 300.000 166.667 100.000 50.000
Depreciação 100.000 100.000 100.000 100.000 100.000
Lucro antes de impostos 133.333 200.000 66.667 0 -50.000
Impostos (25%) 33.333 50.000 16.667 0 0
Lucro Líquido 100.000 150.000 50.000 0 - 50.000

*Poderíamos, naturalmente, calcular a média dos seis valores contábeis. Assim (500 + 400 + 300 + 200 + 100
+ 0) / 6 = $250 (em milhares).

Bertolo IMES-FAFICA 5.34

Cont....
 A Tabela acima mostra que o lucro líquido é de $ 100.000 no
primeiro ano, $ 150.000 no segundo, $ 50.000 no terceiro, $ 0 no
quarto e -$ 50.000 no quinto. Portanto, o lucro líquido médio é:
[($ 100.000 + 150.000 + 50.000 + 0 + (-50.000)]/2 = $ 50.000.
 O retorno Contábil Médio (RCM) é:
Lucro LíquidoMédio $ 50.000
RCM    20%
Valor Contábil Médio $ 250.000

 Se a empresa possuir uma meta de RCM superior a 20%, então

esse investimento será aceitável; caso contrário, não.

Bertolo IMES-FAFICA 5.35

Vantagens & Desvantagens

Vantagens Desvantagens
Fácil de ser calculado Não é uma verdadeira taxa de retorno; o valor do
dinheiro no tempo é ignorado.
Geralmente, as informações necessárias estarão Utiliza uma taxa de corte arbitrária
disponíveis
Baseia-se em lucro líquido e valores contábeis, e
não em fluxos de caixa e valores de mercado.

Bertolo IMES-FAFICA 5.36

 Outro Exemplo
 Você está decidindo se expande ou não sua empresa com a
construção de uma nova fábrica. A fábrica possui um custo de
instalação de $ 2 milhões, que será depreciado em linha reta ao
longo de sua vida útil de quatro anos. Sabendo que o projeto tem
lucros líquidos estimados de $ 417.000, $ 329.500, $ 258.100 e $
358.000 durante esses quatro anos, qual é o retorno contábil médio,
ou RCM?

Bertolo IMES-FAFICA 5.37

 EXERCÍCIOS
 A Saladas Maravilha investe $ 90.000 em uma máquina de
lavar legumes. A máquina aumentará os fluxos de caixa em
$ 50.000 por ano, por 3 anos, quando terá de ser
substituída. A contribuição para os lucros contábeis é igual
a esse fluxo de caixa menos uma provisão para depreciação
de $ 30.000 por ano. (ignoramos os impostos, para
simplificar os cálculos). Calcule o retorno contábil sobre
esse projeto, em cada ano.

Bertolo IMES-FAFICA 5.38

 EXERCÍCIOS
 Suponha que uma empresa invista $ 60.000 em um projeto.
O projeto gera um fluxo de entrada de $ 30.000 por ano,
por 3 anos, e nada mais. O lucro contábil em cada ano é
igual a esse fluxo de caixa menos uma provisão para
depreciação de $ 20.000 por ano. Para simplificar, suponha
que não haja impostos. Calcule o retorno contábil em cada
ano.

Bertolo IMES-FAFICA 5.39

 EXERCÍCIOS

 Considere esses dados sobre um projeto de investimento proposto:

 Investimento original = $ 200
 Depreciação em linha reta de $ 50 por ano por 4 anos.
 Vida do projeto = 4 anos

Ano 0 1 2 3 4
Valor Contábil $ 200
Vendas 100 110 120 130
Custos 30 35 40 45
Depreciação
Lucro Líquido

Preencha os espaços em branco da tabela

Descubra o retorno contábil deste projeto para cada ano

Bertolo IMES-FAFICA 5.40

 EXERCÍCIOS
 Uma máquina custa $ 8.000 e espera-se que produza
lucro, antes da depreciação, de $ 2.500 em cada um dos
anos 1 e 2, e lucro de $ 3.500 em cada um dos anos 3 e 4.
Supondo que a máquina é depreciada a uma taxa
constante de $ 2.000 por ano, e que não haja impostos,
qual é o retorno contábil médio?

Bertolo IMES-FAFICA 5.41

 EXERCÍCIOS
 Você está decidindo se expande ou não sua empresa com
a construção de uma nova fábrica. A fábrica possui um
custo de instalação de $ 2 milhões, que será depreciado
em linha reta ao longo de sua vida útil de quatro anos.
Sabendo que o projeto tem lucros líquidos estimados de $
417.000, $ 329.500, $ 258.100 e $ 358.000 durante esses
quatro anos, qual é o retorno contábil médio, ou RCM?

Bertolo IMES-FAFICA 5.42

 EXERCÍCIOS
 Você está examinando um projeto de três anos que tem
lucro líquido projetado de $ 1.000 no ano 1, $ 2.000 no
ano 2 e $ 4.000 no ano 3. O custo é de $ 9.000, a ser
depreciado pelo método da linha reta durante os três anos
de vida útil do projeto. Qual é o retorno contábil médio,
ou RCM?

Bertolo IMES-FAFICA 5.43

 5.2.4 – ÍNDICE DE RENTABILIDADE (IR)
 Outro método utilizado de avaliação de projetos é o índice
de rentabilidade (IR), ou quociente benfício/custo. Esse
índice é definido como
 “o quociente entre o valor presente dos fluxos de caixa futuros e o
investimento inicial”.
 Um índice de rentabilidade maior do que 1.0, significa que
o valor presente dos fluxos de caixa futuros é maior do que
o investimento inicial.

Bertolo IMES-FAFICA 5.44

Ilustração do Índice de Rentabilidade
 Seja agora um projeto onde assumimos a seguintes
informações:
Gasto Inicial -$1.100 Retorno exigido = 10%
Benefícios anuais:
Ano Fluxos de Caixa
1 $ 500
2 1.000
 Qual é o Índice de Rentabilidade (IR)?

Bertolo IMES-FAFICA 5.45

 Ilustração do Índice de Rentabilidade
(conclusão)

 O IR = VP entradas / VP saídas = ($454,54 +

826,45)/1.100 = 1,1645.

 Este é um bom projeto de acordo com a regra do IR. Você

poderia explicar o por quê?

Bertolo IMES-FAFICA 5.46

 Vantagens & Desvantagens

Vantagens
Fácil de ser compreendido e ser comunicado
Pode ser útil quando os fundos disponíveis para
investimento forem limitados
Desvantagens
Pode levar a decisões erradas quando é feita
comparação de investimentos mutuamente
excludentes.

Bertolo IMES-FAFICA 5.47

 Mais Coisas sobre o índice de rentabilidade
 O índice de lucratividade (IL) é a razão das entradas de
caixa descontadas pelas saídas de caixa descontadas.

EFCn
T

VP das entradas de caixa n 0(1  i)n
IL = =
VP das saídas de caixa T SFC
 n
n 0
(1  i) n

Bertolo IMES-FAFICA 5.48

O índice de rentabilidade, cont.

 Um valor de índice de rentabilidade acima de 1.0 indica que se

espera o aumento da riqueza dos proprietários do projeto.
IL > 1.0  Aceitar
IL < 1.0  Rejeitar
IL = 1.0  Indiferente
 Exemplo:
IL = $5.3043 / $5 = 1.0609

Bertolo IMES-FAFICA 5.49

 Exemplo
 Problema: Considere um projeto que exige um gasto
inicial de $2,5 milhões e que tenha fluxos de caixa nos três
anos seguintes de $1, $1,5, e $0,5 milhões, respectivamente.
Se a taxa de retorno exigida é 10%, Qual é o VPL e o IL
do projeto?
 Resposta: VPL = $0.0244; IL =1.00976

Bertolo IMES-FAFICA 5.50

 EXERCÍCIOS

 Suponha que uma empresa tenha um total de recursos de $ 20

milhões, e que seja apresentada a ela as seguintes propostas de
projetos:
Projeto FC0 FC1 FC2 IL
L -3 +2,2 +2,42
M -5 +2,2 +4,84
N -7 +6,6 +4,84
O -6 +3,3 +6,05
P -4 +1,1 +4,84

Calcular o IR para os cinco projetos

Bertolo IMES-FAFICA 5.51

Índice de Rentabilidade

Índice
Projeto VP Investimento VPL Lucratividade
L 4 3 1 1/3 = .33
M 6 5 1 1/5 = .20
N 10 7 3 3/7 = .43
O 8 6 2 2/6 = .33
P 5 4 1 1/4 = .25

Bertolo IMES-FAFICA 5.52

 EXERCÍCIO
 Qual é o índice de rentabilidade do seguinte conjunto de fluxos de
caixa quando a taxa de desconto relevante é de 8%? E se a taxa de
desconto fosse de 12%?
Ano Fluxo de Caixa
0 -$2.000
1 1.000
2 800
3 800

Bertolo IMES-FAFICA 5.53

Próximas atrações ...

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Bertolo IMES-FAFICA 5.54