UNIVERSIDADE ESTADUAL DE SANTA CRUZ

Departamento de Ciências Econômicas (DCEC)

Políticas econômicas e Dívida Pública

Docente: Andreia Andrade dos Santos

Ilhéus, 2023.1
 Os formuladores de política econômica deveriam sofrer
restrições?
• A combinação de políticas fiscal e monetária pode ajudar um país a sair de
uma recessão, melhorar sua posição econômica, desacelerar uma economia
superaquecida, e assim por diante
• Mas e as demandas frequentes de que os formuladores da política econômica
são submetidos forem submetidas a restrições rigorosas?
• Nos EUA, são frequentes os pedidos de uma emenda de orçamento
equilibrado na Constituição para limitar o crescimento da dívida.
• Na Europa, os países que adotaram o euro assinaram um “Pacto de
Estabilidade e Crescimento (PEC)”, pelo qual tinham de manter seu déficit
orçamentário abaixo de 3% do PIB, sob pena de altas multas. Não foi para
frente.
• O Brasil e o Teto dos gastos
 Incerteza e política econômica

• Um argumento utilizado para defender às restrições à política econômica é

a consideração de que os formuladores de política econômica sabem
pouco
• A incerteza sobre os efeitos da política econômica deve levar os
formuladores de política econômica a fazer menos?
• Para quem acredita que sim, há o conceito de Incerteza multiplicativa —
que diz que, como os efeitos da política econômica são incertos, as políticas
econômicas mais ativas levam a mais incerteza.
• Em resumo: Essa incerteza deve levar os formuladores de política
econômica ter mais cautela e a limitar o uso de políticas ativas. As políticas
devem destinar-se, de modo geral, a evitar recessões prolongadas,
desacelerar os crescimentos explosivos e evitar a pressão inflacionária.
• Quais escolas pensam desta forma?
 Incerteza e política econômica
• Quanto maior o desemprego ou maior a inflação, mais ativas costumam ser as
políticas econômicas.
• Mas, em tempos normais, políticas macroeconômicas não devem (?) visar a uma
sintonia fina para tentar atingir uma taxa de desemprego constante ou um
crescimento do produto constante.
• Milton Friedman, da Universidade de Chicago, argumentava que, em virtude de
defasagens longas e variáveis, a política econômica ativa provavelmente fazia mais
mal do que bem.
• Já Franco Modigliani elaborou a primeira geração de grandes modelos
macroeconométricos e acreditava que o conhecimento dos economistas estava se
tornando suficientemente bom para permitir cada vez mais uma sintonia fina da
economia.
• Atualmente, a maioria dos economistas reconhece que há uma incerteza substancial
quanto aos efeitos da política econômica e aceitam que essa incerteza, exceto em
circunstâncias especiais, deveria levar a políticas menos ativas.
 Conquistando a credibilidade
• Assumimos até aqui que os formuladores de política econômica eram
benevolentes, isto é, tentavam fazer o que era melhor para a economia.
• Contudo, grande parte do debate público contesta esta hipótese. Os políticos
ou os formuladores de política econômica fazem o que é melhor para si
mesmos, e isso nem sempre é o melhor para o país.
• Políticos evitam as decisões difíceis e satisfazem ao eleitorado, a política
partidária conduz a um impasse. Discutem-se até mesmo os defeitos da
democracia neste sentido.
• Muitas decisões de política macroeconômica envolvem dilemas entre perdas
de curto prazo e ganhos de longo prazo — ou, simetricamente, entre ganhos
de curto prazo e perdas de longo prazo.
 Políticas econômicas e os eleitores
• Exemplo: os cortes de impostos.
• Por definição, os cortes levam a impostos menores no presente. E
provavelmente também levam a um aumento na atividade e, portanto, a um
aumento no produto por algum tempo.
• Mas, a menos que esses cortes sejam compensados por diminuições iguais
nos gastos do governo, eles levarão a um déficit orçamentário maior e à
necessidade de um aumento de impostos no futuro.
• Se os eleitores tiverem uma visão de curto prazo, a tentação para os políticos
cortarem impostos poderá se tornar irresistível. A política pode levar a déficits
sistemáticos, pelo menos até que o nível da dívida pública tenha se tornado
tão alto que o medo obrigue os políticos a agir
• Observando a política macroeconômica em geral. Se os eleitores tiverem uma
visão de curto prazo e se o principal objetivo dos políticos for agradar aos
eleitores a fim de se reelegerem, qual será a melhor política, senão expandir a
demanda agregada antes de uma eleição, levando a um crescimento maior e a
um desemprego menor?
 Políticas econômicas e os eleitores
• Mesmo que no longo prazo o crescimento acima da taxa natural não seja
sustentando, se ocorrer no momento certo e com eleitores com visão de curto
prazo, o crescimento maior poderá vencer as eleições.
• Assim, poderíamos esperar um nítido ciclo político (isto é, flutuações
econômicas induzidas por eleições) associado a crescimento maior em média
antes das eleições do que depois.
• Consideremos os déficits e a dívida. O argumento anterior nos levaria a
imaginar que os déficits orçamentários e a dívida pública alta sempre
existiram e sempre existirão.
 Políticas econômicas e os eleitores
• Vamos analisar a evolução da razão entre a dívida pública e o PIB nos EUA
desde 1900. A realidade é mais complexa.

Quando houve os maiores níveis de dívida pública em proporção ao PIB?

 Políticas econômicas e os eleitores
• Foram épocas com gastos militares extraordinariamente altos ou declínios
incomuns do produto. Circunstâncias adversas — e não a satisfação dos eleitores
— estavam nitidamente por trás dos grandes déficits e do aumento resultante da
dívida durante cada um desses três episódios.
• Além disso, em cada caso, a acumulação foi seguida de uma diminuição contínua
da dívida. Em particular, a razão entre a dívida e o PIB, que era de 130%, em 1946,
foi continuamente reduzida para o ponto mais baixo no pós-guerra: 33% em 1979.
• Esse aumento na dívida pode ser em grande parte associado a duas rodadas de
cortes de impostos, a primeira sob o governo Reagan, no início dos anos 1980, e a
segunda sob o governo Bush, no início dos anos 2000.
• Esses cortes de impostos, bem como o déficit resultante e o aumento da dívida,
podem ser explicados pelo fato de os políticos satisfazerem eleitores com visão de
curto prazo?
 Jogos entre formuladores de política econômica
• Existem poucas dúvidas de que um dos objetivos do governo Reagan, ao
reduzir os impostos de 1981 a 1983, era desacelerar o crescimento dos gastos
do governo e que havia consenso, entre os formuladores de política
econômica, de que os déficits deveriam ser reduzidos.
• No entanto, em virtude das discordâncias entre democratas e republicanos
sobre se isso deveria acontecer principalmente por meio de aumentos de
impostos ou cortes de gastos, a redução no déficit só foi obtida no final da
década de 1990. As disputas no congresso também eram grandes.
• Já as motivações por trás dos cortes de impostos do governo Bush no início da
década de 2000 parecem ser muito semelhantes às do governo Reagan. E as
batalhas entre o Congresso e o governo Obama sobre como reduzir os déficits
desencadeados pela crise foram amplamente provocadas pelos desacordos
entre reduzir o déficit principalmente por meio de cortes de gastos ou
aumentos de impostos.
 Política e restrições fiscais
• Se a política às vezes leva a déficits orçamentários prolongados, podem ser
implementadas regras para limitar esses efeitos adversos?
• Implementar regras que imponham limites nos déficits ou na dívida é uma
possibilidade, mas de difícil execução.
• É mais difícil manter um orçamento equilibrado, especialmente se a economia for
afetada por choques particularmente ruins.
• Regras mais flexíveis ou mais complexas, como as que levam em conta circunstâncias
especiais ou aquelas que levam em conta o estado da economia, são mais difíceis de
elaborar e, especialmente, de cumprir.
• Por exemplo, permitir que o déficit seja maior se a taxa de desemprego for maior que
a taxa natural requer uma forma simples e inequívoca de calcular a taxa natural, uma
tarefa praticamente impossível.
• Um enfoque complementar é colocar em prática mecanismos para reduzir déficits,
SE eles vierem a ocorrer. Por exemplo, um mecanismo que desencadeie cortes
automáticos dos gastos quando o déficit fica grande demais.
 Política e restrições fiscais
• O foco nos gastos e não no próprio déficit teve uma implicação importante. Se
houvesse uma recessão e, portanto, uma diminuição de receitas, o déficit
poderia aumentar sem desencadear uma diminuição nos gastos.
• Em uma recessão o déficit pode aumentar — apesar dos gastos satisfazerem
às restrições impostas pelos tetos. Afinal, as receitas (como através de
impostos) se reduz nesses momentos, e o déficit pode aumentar mesmo
mantendo os gastos no mesmo nível.
• O foco nos gastos teve dois efeitos desejáveis: permitiu um déficit fiscal maior
durante uma recessão — o que é bom do ponto de vista da política
macroeconômica — e diminuiu a pressão para quebrar as regras durante uma
recessão — algo bom do ponto de vista político.
 Restrição orçamentária do governo:
déficits, dívida, gastos e impostos
• Partindo de um orçamento equilibrado, se o governo cortar impostos, criando um
déficit orçamentário, o que acontecerá com a dívida ao longo do tempo? O governo
precisará aumentar impostos mais adiante? Se for este o caso, em quanto?
• Vamos começar com uma definição de déficit orçamentário.
• Podemos escrever o déficit orçamentário no ano t como:

=r+ −

Todas as variáveis estão em termos reais:

• é a dívida pública no final do ano t − 1, ou, de maneira equivalente, no início do ano t;
r é a taxa de juros real, que consideraremos constante aqui. Assim, r é igual aos
pagamentos de juros reais sobre a dívida pública no ano t.
• são os gastos do governo com bens e serviços durante o ano t.
• são os impostos menos as transferências durante o ano t. Pagamentos de
transferências são transferências do governo para indivíduos, como o seguro-
desemprego ou a assistência pública à saúde.
(como a dívida só vai ser paga posteriormente, não entra no déficit deste ano t)
 Restrição orçamentária do governo:
déficits, dívida, gastos e impostos
• Em outras palavras: o déficit orçamentário é igual aos gastos, inclusive os pagamentos
de juros sobre a dívida, menos os impostos líquidos de transferências.
Características importantes:
• Medimos os pagamentos de juros como pagamentos de juros reais.
• A restrição orçamentária do governo simplesmente afirma que a variação da dívida
pública durante o ano t é igual ao déficit durante o ano t:

 Se o governo apresenta déficit, a dívida pública aumenta à medida que o governo

toma empréstimos para financiar a parte dos gastos que supera as receitas.
 Se o governo apresenta superávit, a dívida pública diminui à medida que o governo
usa o superávit orçamentário para pagar parte de sua dívida pendente.
 Restrição orçamentária do governo:
déficits, dívida, gastos e impostos

Substituindo =
Em = r + −
Teremos: = r + −

• A restrição orçamentária do governo relaciona a variação da dívida pública com o

nível inicial da dívida (que afeta os pagamentos de juros), os gastos correntes do
governo e os impostos.
 Restrição orçamentária do governo:
déficits, dívida, gastos e impostos
• r= Pagamentos de juros sobre a dívida
• − = diferença entre gastos e impostos, chamado de déficit primário; ou =
superávit primário
• Assim:

• Ou:
*Passando o do lado esquerdo para o
direito

Segundo essa relação, a dívida no final do ano t é igual a (1 + r) vezes a dívida do ano
anterior t – 1 mais o déficit primário durante o ano t, ( − ).
 Impostos correntes versus impostos futuros
• Consideremos primeiro uma redução nos impostos por um ano para a trajetória da
dívida e dos impostos futuros.
• Comecemos com uma situação em que, até o ano 1, o governo equilibrou seu
orçamento, de modo que a dívida inicial é igual a zero.
• Durante o ano 1, o governo diminuiu os impostos em 1 (bilhão de dólares) por um
ano. Assim, a dívida ao final do ano 1, B1, é igual a 1. Nossa pergunta é: o que
acontece depois disso?

 Se houver o pagamento total no ano 2, =0 e a dívida no período 1, =1 bilhão

= (1 + r) + ( –)
= (1 + r). + ( –)
-= 1 + r
• Ou seja, para pagar toda a dívida no ano 2, o governo deve apresentar um superávit
primário igual a (1 + r).
• Isso pode ocorrer de duas maneiras:
 Por meio de uma diminuição nos gastos;
 Por meio de um aumento nos impostos.
 Pagamento total no ano t
 Agora suponhamos que o governo decida esperar até o ano t para pagar a
dívida (não varia nem gastos e nem impostos até lá). Assim, no ano 2, o déficit
primário é igual a zero — impostos são iguais aos gastos, mas há o gasto extra
com o pagamento do juros
 Durante o ano 2, o déficit primário – =0 e a dívida no ano 1, =1 bi . Assim:

= (1 + r) + ( –)
= (1 + r) + 0
= (1 + r)

• Como o déficit primário ainda é igual a zero durante o ano 3, a dívida no final
do ano 3 é:
= (1 + r) + ( –)
= (1 + r) + 0
=
 Pagamento total no ano t

• Fica claro que, enquanto o governo mantiver um déficit primário igual a zero,
a dívida crescerá a uma taxa igual à de juros e, portanto, a dívida no final do
ano t – 1 será dada por
=

• Apesar de os impostos serem cortados somente no ano 1, a dívida continua

aumentando ao longo do tempo a uma taxa igual à de juros.
• O motivo é simples: embora o déficit primário seja igual a zero, a dívida agora
é positiva, bem como os pagamentos de juros sobre a dívida.
• A cada ano, o governo tem de emitir mais dívida para pagar os juros sobre a
dívida existente
 Pagamento total no ano t
• Suponha que no ano t o governo decide pagar a dívida. A restrição orçamentária é
dada por:

= (1 + r) + ( –)

• Então (a dívida no final do ano t) será igual a zero. Substituindo por zero e por ,
teremos:

= (1 + r)+ ( –

() =
• Para pagar a dívida, o governo deverá apresentar um superávit primário igual a
durante o ano t.
• Se o ajuste for feito por meio de impostos, a diminuição inicial dos impostos em 1
bi durante o ano 1 levará a um aumento nos impostos de durante o ano t.
 Pagamento total no ano t
• As conclusões que podemos chegar é:
 Se os gastos do governo permanecerem inalterados, uma diminuição nos
impostos acabará sendo compensada por um aumento nos impostos no
futuro.
 Quanto mais o governo esperar para aumentar os impostos, ou quanto
maior for a taxa de juros real, maior será o aumento final nos impostos
 Estabilização da dívida no ano t
• Assumimos até aqui que o governo paga toda a dívida.
• Mas o que acontecerá com os impostos se o governo estabilizar a dívida?
(Estabilizar a dívida significa alterar impostos ou gastos de modo que a
dívida permaneça constante desse instante em diante. Paga-se o juros
anualmente)
• Suponhamos que o governo decida estabilizar a dívida, adquirida no ano 1,
do ano 2 em diante. Isso significa que a dívida no final do ano 2 e depois
disso permanecerá no mesmo nível que no final do ano 1.
• a restrição orçamentária do ano 2 é dada por:

= (1 + r) + ( –)

• Sob nossa hipótese de que a dívida seja estabilizada no ano 2, temos B2 =

B1 = 1. Substituindo na equação anterior:
= (1 + r) + ( –)
-= r
 Estabilização da dívida no ano t
• Para evitar um aumento adicional na dívida durante o ano 1, o governo
deverá apresentar um superávit primário igual aos pagamentos de juros
reais sobre a dívida existente.
• Também deverá fazer o mesmo em cada um dos anos seguintes. A cada
ano, o superávit primário deverá ser suficiente para cobrir os pagamentos
de juros, mantendo-se o nível da dívida inalterado.
• A dívida permanece igual a 1bi do ano 1 em diante. Os impostos ficam
permanentemente maiores do ano 1 em diante, em um montante igual a
r; de maneira equivalente, do ano 1 em diante o governo apresenta um
superávit primário igual a r.
 Evolução da razão dívida-PIB
• Abordamos até aqui a evolução do nível da dívida. No entanto, em uma economia
na qual o produto cresce ao longo do tempo, faz mais sentido que nos
concentremos na razão entre a dívida e o produto.
• Precisamos de uma equação que forneça a evolução da razão dívida-PIB —
também conhecida como coeficiente de endividamento.
• Considere a taxa de crescimento do produto representada pela letra g

- = (r – g) +

• Isto exigiu muitos passos, mas essa relação final tem uma interpretação simples.
• A variação do coeficiente de endividamento ao longo do tempo é igual à soma de
dois termos
 O primeiro é a diferença entre a taxa de juros real e a taxa de crescimento da
economia vezes o coeficiente de endividamento inicial.
 O segundo é a razão entre o déficit primário e o PIB.
 Evolução da razão dívida-PIB

• A diferença entre a evolução da razão entre a dívida e o PIB e a evolução

do nível da dívida propriamente dito está na presença de r – g e não
apenas r

• Por que isso acontece?

• Suponha que o déficit primário seja igual a zero.
• A dívida, então, aumentará a uma taxa igual à taxa de juros real, r.
• Mas, se o PIB também estiver crescendo, a razão entre a dívida e o PIB
crescerá mais lentamente; ela crescerá a uma taxa igual à taxa real de juros
menos a taxa de crescimento do produto, r – g.
• O crescimento da economia é importante para reduzir a % da dívida em
relação ao PIB
 Evolução da razão dívida-PIB

• Assim, o aumento da razão entre dívida e o PIB será maior:

 quanto maior for a taxa de juros real;
 quanto menor for a taxa de crescimento do produto;
 quanto maior for o coeficiente de endividamento inicial;
 quanto maior for a razão entre déficit primário e PIB.

• Os déficits durante recessões devem ser compensados por superávits nas

fases de crescimento acelerado, de modo que não levem a um aumento
contínuo na dívida.
 Os riscos de uma dívida muito alta
• E se um governo não conseguir estabilizar a dívida e entrar em uma espiral de
endividamento? Historicamente, uma destas duas coisas acontece:
 ou o governo deixa de pagar sua dívida, tornando-se inadimplente;
 ou recorre cada vez mais ao financiamento monetário.

Inadimplência
• Quando se vê incapaz de pagar a dívida pendente, um governo pode optar pela
inadimplência. Normalmente, de forma parcial. Em um corte de cabelo (como é
conhecido) de 30%, por exemplo, significa que os credores recebem apenas 70% do
que lhes é devido.
• Chama-se também reestruturação da dívida ou reescalonamento da dívida (quando
os pagamentos de juros são protelados em vez de cancelados), ou envolvimento do
setor privado (o setor privado, ou seja, os credores, são convidados a aceitar um corte
de cabelo).
• A inadimplência pode ser imposta unilateralmente pelo governo ou resultar de uma
negociação com os credores. Estes, cientes de que não serão totalmente
reembolsados, preferem negociar um acordo com o governo.
• Foi o que aconteceu com a Grécia em 2012, quando credores privados aceitaram um
corte de cerca de 50%.
 Inadimplência
• Quando uma dívida é muito alta, a inadimplência parece ser uma solução
atraente.

• Mas a inadimplência acarreta custos elevados. Se a dívida é detida em grande

parte por estrangeiros, a reputação internacional do país pode ser
comprometida e pode ser difícil para o governo contrair empréstimos do
exterior por um longo período. Além de fuga de capitais, redução de
investimentos externos etc
• Assim, de modo geral, e com razão, os governos são muito relutantes em
deixar de pagar sua dívida ou ao menos renegociá-la amigavelmente.
 Financiamento monetário
• O governo pode se financiar, também, imprimindo moeda.
• Isso pode acontecer emitindo títulos e, assim, forçando o Banco Central a
comprá-los em troca de moeda.
• Esse processo é chamado financiamento monetário ou monetização da dívida.
Visto que, neste caso, a taxa de criação de moeda é determinada pelo déficit
público e não por decisões do Banco Central, isso também é conhecido como
dominância fiscal da política monetária.
• Essa receita proveniente da criação de moeda é chamada senhoriagem, que
equivale à criação de moeda (variação de H) dividida pelo nível de preço P.
Senhoriagem =
• Para financiar um déficit de 10% do PIB por meio de senhoriagem, dada uma
razão entre moeda do Banco Central e PIB mensal de 1, a taxa de crescimento
mensal de moeda nominal deve ser igual a 10%.
• Então por que o governo não “imprime dinheiro” e paga toda a sua dívida?
 Financiamento monetário
• Porém isso trará consequências para a sociedade, como um aumento da
inflação. E uma inflação alta leva as pessoas a quererem reduzir sua demanda
por dinheiro e, por conseguinte, a demanda por dinheiro do Banco Central
• Assim, o governo pode decidir por ampliar ainda mais a moeda em circulação,
o que vai gerar mais inflação, chegando a hiperinflação
• Uma inflação alta se transforma em hiperinflação, o termo que os economistas
usam para uma inflação alta — se estiver superior a 30% por mês
• A hiperinflação só termina quando a política fiscal é drasticamente melhorada
e o déficit é eliminado. Nesse ponto, o dano já foi feito.
“O descontrole da inflação ou mesmo uma crise
hiperinflacionária é nociva. Perda de
credibilidade, fuga de dólares e a necessidade de
juros altíssimos para responder a tudo isso, além
de desemprego e recessão, são outros efeitos que
vêm a reboque....”
 O que os governos devem fazer?
• Atualmente, a dívida está realmente alta em muitas economias avançadas,
com frequência acima de 100% do PIB. Então, o que os governos devem fazer?
• A resposta é que não há solução fácil. Em alguns casos, como no da Grécia, é
evidente que a dívida é insustentável e, por conseguinte, a reestruturação da
dívida de uma forma ou de outra faz-se necessária.
• Em outros casos, a dívida é provavelmente sustentável, mesmo assim podem
ter riscos. Os governos deveriam gerar grandes superávits primários para
reduzi-los rapidamente? Essas medidas também geram problemas.
• Na realidade, agora é amplamente aceito que a forte consolidação fiscal
ocorrida na Europa a partir de 2011, e conhecida como austeridade fiscal, foi
excessiva, principalmente porque foi implementada em grande medida por
meio do aumento de impostos
• Na maior parte dos países endividados, o ajuste para reduzir a dívida deverá
levar muito tempo.
Quais os países com as maiores dívidas do mundo?
 E o Brasil?
Dívida Pública Bruta Brasileira (em % PIB)
89.3
90
85
80.8
80 76.4
80.3
75 70.4 74 75.8
70
65 66.2
58.5 58.3 58.2
60 56.1 58.9
55.4 55.1
55 56.6 54.6 54.9
55.5 57.3 54.1
50
50.8
45 48.6
40
0 0 0 0 01 0 0 2 0 03 0 04 0 0 5 0 06 0 0 7 0 0 8 00 9 01 0 01 1 01 2 0 1 3 0 14 01 5 0 1 6 0 17 0 1 8 0 19 02 0 0 2 1 02 2
2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2

Fonte: IBGE
Capítulos 21 e 22
BLANCHARD, Olivier. Macroeconomia. São Paulo: Prentice Hall, 2004. 3ª ed