Metody wyceny przedsibiorstw

Przygotowali A. Wyczarska i N. Tu-van

Istota wyceny przedsibiorstw

Mieczysaw Kufel wymienia - w swojej ksice pt. Metody wyceny przedsibiorstw - trzy powody dokonywania wyceny:

ceny emisji akcji,

ceny kupna-sprzeday przedsibiorstwa lub jego czci oraz czsto zwizanych z ni rat sprzeday, czynszu za dzieraw mienia.

Istota wyceny przedsibiorstw

Niezbdno wyceny przedsibiorstwa pojawia take przy okazji:

zmiany formy prawnej dziaalnoci przedsibiorstwa, wstpienia (wystpienia) wsplnika do (z) spki, w zwizku z wewntrznymi nieporozumieniami lub rozliczeniami. czenia si przedsibiorstw, etc.
3

Funkcje wyceny
Wychodzc z przyczyn wywoujcych wycen przedsibiorstw mona wyodrbni jej trzy funkcje, a mianowicie:

funkcja doradcza, funkcja argumentacyjna, funkcja mediacyjna.

Metody wyceny

metody dochodowe, metody majtkowe, metody porwnawcze (mnonikowa, wskanikowa), metody mieszane.

Uwarunkowania vs. metody

Sytuacja ekonomiczna przedsibiorstw, czyli pozycja na rynku, stan majtkowo-finansowy, zdolno do generowania dochodw, oddziauje na wybr metod wyceny.
Przykad: W stosunku do firm o zej reputacji rynkowej i negatywnych wynikach finansowych nie mona stosowa podejcia dochodowego, opierajcego si na ocenie zdolnoci do generowania nadwyek finansowych, albowiem warto tych podmiotw byaby ujemna, a przecie dysponuj one materialnym, a niekiedy rwnie niematerialnym (np. patenty) majtkiem, stanowicym rdo wartoci.
6

Metody dochodowe - istota

Opieraj si na zaoeniu, e przedsibiorstwo jest dobrem, ktrego warto zaley od korzyci finansowych, jakie przyniesie ono wacicielowi w przyszoci. O wartoci przedsibiorstwa stanowi zaktualizowana na moment wyceny suma przewidywanych dochodw finansowych. Metody dochodowe uwaane powszechnie za najdoskonalszy sposb wyceny przedsibiorstw.

Przesanki wyceny dochodowej

Podstawowe przyczyny wyceny przedsibiorstw tkwi w decyzjach inwestycyjnych, tj. kupna, lokaty w spce , itd. U ich podstaw le oczekiwane w zwizku z inwestycjami korzyci finansowe. Dla inwestorw ta z alternatyw jest korzystniejsza, dziki ktrej ich majtek pozostanie najbardziej powikszony. Niezbdny jest im zatem rachunek kalkulacyjny.

Rachunek kalkulacyjny
W ramach tego procesu naley:

okreli okres, w ktrym przedsibiorstwa bd dysponoway zdolnoci do generowania dochodw, zaprognozowa wielko dochodw przedsibiorstw w poszczeglnych latach przyjtego horyzontu.

Metoda DCF
Jedn z bardziej rozpowszechnionych metod dochodowych jest metoda zdyskontowanych przepyww pieninych, czyli DCF (ang. Discounted Cash Flow). Istnieje wiele odmian wyceny wartoci przedsibiorstwa metod DCF rnicych si midzy sob zarwno poziomem szczegowoci, jaki i konstrukcj (sposobem obliczania) prognozowanych przepyww pieninych oraz okrelaniem stopy dyskontowej.

10

Metoda DCF - istota

Wedug metody DCF warto przedsibiorstwa rwna si sumie zdyskontowanych odpowiedni stop dyskontow generowanych przez przedsibiorstwo przepyww pieninych, ktre po skumulowaniu i zsumowaniu, tworz czny strumie pieniny pozostajcy do dyspozycji wacicieli.

11

Metoda DCF
Sporzdzenie wyceny wartoci przedsibiorstwa metod DCF jest dziaaniem skomplikowanym, obejmujcym wszystkie istotne zmienne ekonomiczne przedsibiorstwa. Wymaga budowy odpowiedniego modelu finansowego.

12

Struktura modelu finansowego

warto zaktualizowanych wolnych operacyjnych przepyww pieninych (FOCF) + warto wolnych nieoperacyjnych przepyww pieninych (NCF) = warto wolnych przepyww pieninych (FCF) + aktywa nie uwzgldnione w kalkulacji wolnych przepyww pieninych + zaktualizowana warto rezydualna = warto brutto przedsibiorstwa rynkowa warto dugu przedsibiorstwa = warto netto przedsibiorstwa (wewn. warto kapitaw wasnych)

13

Zalety metody DCF

Zalety: wycena faktycznie generowanych przepyww pieninych, ocena zdolnoci posiadanego majtku do generowania takich przepyww, moliwo okrelenia aktyww niezbdnych oraz tych, ktre mog zosta upynnione, skupienie si na przyszej dziaalnoci przedsibiorstwa

14

Wady metody DCF

Wady: wysoki stopie zoonoci tej metody konieczno prognozowania wielu zmiennych, na ktrych oparta zostanie wycena - i trudnoci z tym zwizane, realizacja prognoz finansowych czsto bywa obarczona duym ryzykiem, wystpuj trudnoci w szacowaniu kosztu kapitau oraz rynkowych wartoci tych kapitaw, istnieje niebezpieczestwo znacznych przeszacowa w przypadku gdy dua cz wartoci przypada na okres nastpujcy po okresie prognozy (warto rezydualna).
15

Metody majtkowe
Historycznie najstarsza koncepcja wyceny podmiotw gospodarczych przyjmuje majtek za podstaw okrelenia wartoci. Std warto przedsibiorstw, bdca wynikiem tej wyceny jest nazywana wartoci majtkow.

16

Rodzaje metod majtkowych

W literaturze przedmiotu, a take w praktyce tak polskiej, jak i zagranicznej wskazuje si na nastpujce metody majtkowe:

metod ksigow (book value method) i jej modyfikacj tj. metod skorygowanych wartoci aktyww netto; metod odtworzeniow (replacement value method); metod likwidacyjn czy inaczej metod upynnienia (liquidity method).
17

Metoda ksigowa
Opiera si na obliczeniu wartoci firmy na podstawie zapisw bilansowych - aktyww i pasyww. Polega na pomniejszeniu bilansowej wartoci aktyww o kapitay obce, czyli wszelkie zobowizania dugo- i krtkoterminowe. Mona take podej do wyceny t metoda "od strony pasyww". W tym przypadku, warto przedsibiorstwa jest rwna wartoci kapitaw wasnych tego przedsibiorstwa. Niezalenie od wybranego podejcia powinnimy otrzyma t sama warto.
18

Metoda odtworzeniowa
Celem tej metody jest oszacowanie sumy nakadw finansowych, jakie potrzebne byyby do odtworzenia poszczeglnych elementw majtku wycenianego przedsibiorstwa. Metoda ta jest czsto wykorzystywana przez przedsibiorcw podejmujcych decyzj o tym, czy bardziej opaca si kupi jakie przedsibiorstwo czy te zbudowa je samemu od podstaw. Wad tej metody jest trudno w oszacowaniu takich elementw, jak reputacja firmy oraz czas potrzebny na osignicie okrelonej pozycji na rynku, przekadajce si w znacznej mierze na koszty odtworzenia przedsibiorstwa.
19

Metoda likwidacyjna
Wyceniajc przedsibiorstwo t metod staramy si oszacowa przychody uzyskanych ze sprzeday poszczeglnych skadnikw przedsibiorstwa. Od sumy wartoci otrzymanej ze sprzeday skadnikw majtku naley odj wszelkie zobowizania finansowe, jakie spka musiaaby ponie w przypadku jej likwidacji. Tym sposobem otrzymamy warto likwidacyjn przedsibiorstwa. Ta metoda pozwala oszacowa nam dolny prg wartoci przedsibiorstwa, zakadajc brak kontynuacji jego dziaalnoci.
20

Zalety metod majtkowych

Metody majtkowe skupiaj si na posiadanym przez przedsibiorstwie majtku. Std te:

Materialna substancja przedsibiorstwa jest stosunkowo atwa do wyceny.

21

Wady metod majtkowych

Warto jednak zauway, e wspczenie warto sprawnie zarzdzanego przedsibiorstwa w znacznie wikszym stopniu zaley od takich niematerialnych czynnikw, jak reputacja firmy (good will), pozycja zajmowana przez przedsibiorstwo na rynku (najczciej wyraajca si udziaem w rynku), unikalne kompetencje menaderw, a przede wszystkim zdolno przedsibiorstwa do generowania dodatnich przepyww pieninych.

Nieuwzgldnienie tych czynnikw w wycenie metodami majtkowymi, jest najwiksz wad tych metod.
22

Metody porwna rynkowych

Metoda porwna rynkowych polega na ustaleniu wartoci przedsibiorstwa, na podstawie informacji o mnonikach, ktrych warto rynkowa jest znana.
Mnoniki s tak konstruowane, e pokazuj stosunek wartoci rynkowej przedsibiorstwa dookrelonej zmiennej ekonomicznej.

23

Mnoniki
Najczciej wystpujce mnoniki to: P/E cena akcji (warto) do zysku na jedn akcj,

P/BV warto rynkowa przedsibiorstwa do jego wartoci ksigowej,

MC/S warto firmy do przychodw ze sprzeday.

24

Wycena metod porwna

Procedura wyceny metod porwna rynkowych jest nastpujca: - wybr wskanika sucego wycenie; - wybr firm porwnywalny, dla ktrych znane s wartoci rynkowe wybranego wskanika; - obliczenie wartoci firmy; - dokonanie niezbdnych korekt.
25

Wybr wskanika
Przy wyborze wskanika naley wzi pod uwag szereg czynnikw takich jak: - zrnicowanie wartoci wskanika wrd firm porwnywalnych (im mniejsze rnice w wartoci wskanikw, w grupie firm wytypowanych do porwna, tym lepiej), - zmienno wskanikw w czasie (dua zmienno le wpynie na dokadno wyceny), - tosamo danych wyjciowych uytych do konstrukcji wskanika z danymi wycenianej firmy (np. wyceniajc w oparciu o wskanik P/E naley zbada, czy zysk netto uyty do konstrukcji wskanika w grupie firm porwnywalnych jest obliczany tak samo, jak w firmie wycenianej).
26

Wybr przedsibiorstw porwnywalnych

Jeli chodzi o wybr przedsibiorstw porwnywalnych to naley w zasadzie wybiera firmy z tej samej brany o podobnej strukturze przychodw i kosztw oraz podobnej strukturze aktyww.

Naley zwrci uwag na to, czy przychody, zyski firmy porwnywalnej nie s zaburzone posiadaniem jaki nietypowych, niezwizanych z podstawow dziaalnoci aktyww.
Przykad: Wycenialibymy przedsibiorstwo transportowe i wybrali do porwna notowan na giedzie firm z tej samej brany, ktra posiadaaby biurowiec w centrum Warszawy i czerpaa znaczn cz przychodw z wynajmu lokali, w tym wanie biurowcu, to nie powinnimy wskanikw takiej firmy uywa do wyceny przedsibiorstwa, ktrego100% przychodw pochodzi ze wiadczenia usug transportowych. 27

Zalety i wady metod wskanikowych

Zaleta: prostota i szybko wykonania. Wada: moliwo dokonania znacznych niedoszacowa lub przeszacowa wynikajcych z oparcia wyceny na wskanikach spek notowanych na rynku publicznym, co wie si ze znaczn fluktuacj tych wskanikw nierzadko nie majc nic wsplnego z sytuacj ekonomiczn notowanych przedsibiorstw, ale na przykad z koniunktur giedow lub te okresow "mod" na niektre brane.
28

Metody mieszane
Wykorzystuj elementy wycen majtkowych i dochodowych. Opieraj si na zaoeniu, e warto przedsibiorstwa powizana jest zarwno z wartoci jego majtku jak i moliwoci przynoszenia przez ten majtek dochodu.

metoda redniej wartoci metoda z zyskiem dodatkowym metoda wycen przedsibiorstw nierentownych

29

rda prezentacji:
Literatura:

R. Borowiecki Metody i procedury wyceny przedsibiorstw i ich majtku R. Borowiecki Metody i systemy wyceny przedsibiorstw

Internet:

M. Kufel Metody wyceny przedsibiorstw (fragmenty) www.e-msp.pl www.bossa.pl

30