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Chairman's Letter - 1978

BERKSHIRE HATHAWAY INC.

T ot h eS h a r e h o l d e r so fB e r k s h i r eH a t h a w a yI n c . : F i r s t ,af e ww o r d sa b o u ta c c o u n t i n g . T h em e r g e rw i t h D i v e r s i f i e dR e t a i l i n gC o m p a n y ,I n c .a ty e a r e n da d d st w on e w c o m p l i c a t i o n si nt h ep r e s e n t a t i o no fo u rf i n a n c i a lr e s u l t s . A f t e rt h em e r g e r ,o u ro w n e r s h i po fB l u eC h i pS t a m p si n c r e a s e dt o a p p r o x i m a t e l y5 8 %a n d ,t h e r e f o r e ,t h ea c c o u n t so ft h a tc o m p a n y m u s tb ef u l l yc o n s o l i d a t e di nt h eB a l a n c eS h e e ta n dS t a t e m e n to f E a r n i n g sp r e s e n t a t i o no fB e r k s h i r e . I np r e v i o u sr e p o r t s ,o u r s h a r eo ft h en e te a r n i n g so n l yo fB l u eC h i ph a db e e ni n c l u d e da s as i n g l ei t e mo nB e r k s h i r e sS t a t e m e n to fE a r n i n g s ,a n dt h e r eh a d b e e nas i m i l a ro n e l i n ei n c l u s i o no no u rB a l a n c eS h e e to fo u r s h a r eo ft h e i rn e ta s s e t s . T h i sf u l lc o n s o l i d a t i o no fs a l e s ,e x p e n s e s ,r e c e i v a b l e s , i n v e n t o r i e s ,d e b t ,e t c .p r o d u c e sa na g g r e g a t i o no ff i g u r e sf r o m m a n yd i v e r s eb u s i n e s s e s-t e x t i l e s ,i n s u r a n c e ,c a n d y ,n e w s p a p e r s , t r a d i n gs t a m p s-w i t hd r a m a t i c a l l yd i f f e r e n te c o n o m i c c h a r a c t e r i s t i c s . I ns o m eo ft h e s ey o u ro w n e r s h i pi s1 0 0 %b u t ,i n t h o s eb u s i n e s s e sw h i c ha r eo w n e db yB l u eC h i pb u tf u l l y c o n s o l i d a t e d ,y o u ro w n e r s h i pa saB e r k s h i r es h a r e h o l d e ri so n l y 5 8 % .( O w n e r s h i pb yo t h e r so ft h eb a l a n c eo ft h e s eb u s i n e s s e si s a c c o u n t e df o rb yt h el a r g em i n o r i t yi n t e r e s ti t e mo nt h e l i a b i l i t ys i d eo ft h eB a l a n c eS h e e t . )S u c hag r o u p i n go fB a l a n c e S h e e ta n dE a r n i n g si t e m s-s o m ew h o l l yo w n e d ,s o m ep a r t l yo w n e dt e n d st oo b s c u r ee c o n o m i cr e a l i t ym o r et h a ni l l u m i n a t ei t . I n f a c t ,i tr e p r e s e n t saf o r mo fp r e s e n t a t i o nt h a tw en e v e rp r e p a r e f o ri n t e r n a lu s ed u r i n gt h ey e a ra n dw h i c hi so fn ov a l u et ou s i na n ym a n a g e m e n ta c t i v i t i e s . F o rt h a tr e a s o n ,t h r o u g h o u tt h er e p o r tw ep r o v i d em u c h s e p a r a t ef i n a n c i a li n f o r m a t i o na n dc o m m e n t a r yo nt h ev a r i o u s s e g m e n t so ft h eb u s i n e s st oh e l py o ue v a l u a t eB e r k s h i r e s p e r f o r m a n c ea n dp r o s p e c t s . M u c ho ft h i ss e g m e n t e di n f o r m a t i o ni s m a n d a t e db yS E Cd i s c l o s u r er u l e sa n dc o v e r e di n M a n a g e m e n t s D i s c u s s i o n o np a g e s2 9t o3 4 . A n di nt h i sl e t t e rw et r yt o p r e s e n tt oy o uav i e wo fo u rv a r i o u so p e r a t i n ge n t i t i e sf r o mt h e s a m ep e r s p e c t i v et h a tw ev i e wt h e mm a n a g e r i a l l y . As e c o n dc o m p l i c a t i o na r i s i n gf r o mt h em e r g e ri st h a tt h e 1 9 7 7f i g u r e ss h o w ni nt h i sr e p o r ta r ed i f f e r e n tf r o mt h e1 9 7 7 f i g u r e ss h o w ni nt h er e p o r tw em a i l e dt oy o ul a s ty e a r . A c c o u n t i n gc o n v e n t i o nr e q u i r e st h a tw h e nt w oe n t i t i e ss u c ha s D i v e r s i f i e da n dB e r k s h i r ea r em e r g e d ,a l lf i n a n c i a ld a t a s u b s e q u e n t l ym u s tb ep r e s e n t e da si ft h ec o m p a n i e sh a db e e n m e r g e da tt h et i m et h e yw e r ef o r m e dr a t h e rt h a nj u s tr e c e n t l y . S ot h ee n c l o s e df i n a n c i a ls t a t e m e n t s ,i ne f f e c t ,p r e t e n dt h a ti n 1 9 7 7( a n de a r l i e ry e a r s )t h eD i v e r s i f i e d B e r k s h i r em e r g e ra l r e a d y h a dt a k e np l a c e ,e v e nt h o u g ht h ea c t u a lm e r g e rd a t ew a sD e c e m b e r 3 0 ,1 9 7 8 . T h i ss h i f t i n gb a s em a k e sc o m p a r a t i v ec o m m e n t a r y c o n f u s i n ga n d ,f r o mt i m et ot i m ei no u rn a r r a t i v er e p o r t ,w ew i l l t a l ko ff i g u r e sa n dp e r f o r m a n c ef o rB e r k s h i r es h a r e h o l d e r sa s h i s t o r i c a l l yr e p o r t e dt oy o ur a t h e rt h a na sr e s t a t e da f t e rt h e D i v e r s i f i e dm e r g e r .

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Chairman's Letter - 1978

W i t ht h a tp r e a m b l ei tc a nb es t a t e dt h a t ,w i t ho rw i t h o u t r e s t a t e df i g u r e s ,1 9 7 8w a sag o o dy e a r . O p e r a t i n ge a r n i n g s , e x c l u s i v eo fc a p i t a lg a i n s ,a t1 9 . 4 %o fb e g i n n i n gs h a r e h o l d e r s i n v e s t m e n tw e r ew i t h i naf r a c t i o no fo u r1 9 7 2r e c o r d . W h i l ew e b e l i e v ei ti si m p r o p e rt oi n c l u d ec a p i t a lg a i n so rl o s s e si n e v a l u a t i n gt h ep e r f o r m a n c eo fas i n g l ey e a r ,t h e ya r ea n i m p o r t a n tc o m p o n e n to ft h el o n g e rt e r mr e c o r d . B e c a u s eo fs u c h g a i n s ,B e r k s h i r e sl o n g t e r mg r o w t hi ne q u i t yp e rs h a r eh a sb e e n g r e a t e rt h a nw o u l db ei n d i c a t e db yc o m p o u n d i n gt h er e t u r n sf r o m o p e r a t i n ge a r n i n g st h a tw eh a v er e p o r t e da n n u a l l y . F o re x a m p l e ,o v e rt h el a s tt h r e ey e a r s-g e n e r a l l yab o n a n z a p e r i o df o rt h ei n s u r a n c ei n d u s t r y ,o u rl a r g e s tp r o f i tp r o d u c e rB e r k s h i r e sp e rs h a r en e tw o r t hv i r t u a l l yh a sd o u b l e d ,t h e r e b y c o m p o u n d i n ga ta b o u t2 5 %a n n u a l l yt h r o u g hac o m b i n a t i o no fg o o d o p e r a t i n ge a r n i n g sa n df a i r l ys u b s t a n t i a lc a p i t a lg a i n s . N e i t h e r t h i s2 5 %e q u i t yg a i nf r o ma l ls o u r c e sn o rt h e1 9 . 4 %e q u i t yg a i n f r o mo p e r a t i n ge a r n i n g si n1 9 7 8i ss u s t a i n a b l e . T h ei n s u r a n c e c y c l eh a st u r n e dd o w n w a r di n1 9 7 9 ,a n di ti sa l m o s tc e r t a i nt h a t o p e r a t i n ge a r n i n g sm e a s u r e db yr e t u r no ne q u i t yw i l lf a l lt h i s y e a r . H o w e v e r ,o p e r a t i n ge a r n i n g sm e a s u r e di nd o l l a r sa r el i k e l y t oi n c r e a s eo nt h em u c hl a r g e rs h a r e h o l d e r s e q u i t yn o we m p l o y e d i nt h eb u s i n e s s . I nc o n t r a s tt ot h i sc a u t i o u sv i e wa b o u tn e a rt e r mr e t u r n f r o mo p e r a t i o n s ,w ea r eo p t i m i s t i ca b o u tp r o s p e c t sf o rl o n gt e r m r e t u r nf r o mm a j o re q u i t yi n v e s t m e n t sh e l db yo u ri n s u r a n c e c o m p a n i e s . W em a k en oa t t e m p tt op r e d i c th o ws e c u r i t ym a r k e t s w i l lb e h a v e ;s u c c e s s f u l l yf o r e c a s t i n gs h o r tt e r ms t o c kp r i c e m o v e m e n t si ss o m e t h i n gw et h i n kn e i t h e rw en o ra n y o n ee l s ec a n d o . I nt h el o n g e rr u n ,h o w e v e r ,w ef e e lt h a tm a n yo fo u rm a j o r e q u i t yh o l d i n g sa r eg o i n gt ob ew o r t hc o n s i d e r a b l ym o r em o n e y t h a nw ep a i d ,a n dt h a ti n v e s t m e n tg a i n sw i l la d ds i g n i f i c a n t l yt o t h eo p e r a t i n gr e t u r n so ft h ei n s u r a n c eg r o u p . S o u r c e so fE a r n i n g s T og i v ey o uab e t t e rp i c t u r eo fj u s tw h e r eB e r k s h i r e s e a r n i n g sa r ep r o d u c e d ,w es h o wb e l o wat a b l ew h i c hr e q u i r e sa l i t t l ee x p l a n a t i o n . B e r k s h i r eo w n sc l o s et o5 8 %o fB l u eC h i p w h i c h ,i na d d i t i o nt o1 0 0 %o w n e r s h i po fs e v e r a lb u s i n e s s e s ,o w n s 8 0 %o fW e s c oF i n a n c i a lC o r p o r a t i o n . T h u s ,B e r k s h i r e se q u i t yi n W e s c o se a r n i n g si sa b o u t4 6 % . I na g g r e g a t e ,b u s i n e s s e st h a tw e c o n t r o lh a v ea b o u t7 , 0 0 0f u l l t i m ee m p l o y e e sa n dg e n e r a t e r e v e n u e so fo v e r$ 5 0 0m i l l i o n . T h et a b l es h o w st h eo v e r a l le a r n i n g so fe a c hm a j o ro p e r a t i n g c a t e g o r yo nap r e t a xb a s i s( s e v e r a lo ft h eb u s i n e s s e sh a v el o w t a xr a t e sb e c a u s eo fs i g n i f i c a n ta m o u n t so ft a x e x e m p ti n t e r e s t a n dd i v i d e n di n c o m e ) ,a sw e l la st h es h a r eo ft h o s ee a r n i n g s b e l o n g i n gt oB e r k s h i r eb o t ho nap r e t a xa n da f t e r t a xb a s i s . S i g n i f i c a n tc a p i t a lg a i n so rl o s s e sa t t r i b u t a b l et oa n yo ft h e b u s i n e s s e sa r en o ts h o w ni nt h eo p e r a t i n ge a r n i n g sf i g u r e ,b u t a r ea g g r e g a t e do nt h e R e a l i z e dS e c u r i t i e sG a i n l i n ea tt h e b o t t o mo ft h et a b l e . B e c a u s eo fv a r i o u sa c c o u n t i n ga n dt a x i n t r i c a c i e s ,t h ef i g u r e si nt h et a b l es h o u l dn o tb et r e a t e da s h o l yw r i t ,b u tr a t h e rv i e w e da sc l o s ea p p r o x i m a t i o n so ft h e1 9 7 7 a n d1 9 7 8e a r n i n g sc o n t r i b u t i o n so fo u rc o n s t i t u e n tb u s i n e s s e s .
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N e tE a r n i n g s E a r n i n g sB e f o r eI n c o m eT a x e s A f t e rT a x - T o t a l B e r k s h i r eS h a r e B e r k s h i r eS h a r e - - ( i nt h o u s a n d so fd o l l a r s ) 1 9 7 8 1 9 7 7 1 9 7 8 1 9 7 7 1 9 7 8 1 9 7 7 - - - - - T o t a l-a l le n t i t i e s. . . . . . . . .$ 6 6 , 1 8 0 $ 5 7 , 0 8 9 $ 5 4 , 3 5 0 $ 4 2 , 2 3 4 $ 3 9 , 2 4 2 $ 3 0 , 3 9 3 = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = E a r n i n g sf r o mo p e r a t i o n s : I n s u r a n c eG r o u p : U n d e r w r i t i n g. . . . . . . . . . . . .$3 , 0 0 1 $5 , 8 0 2 $3 , 0 0 0 $5 , 8 0 2 $1 , 5 6 0 $3 , 0 1 7 N e ti n v e s t m e n ti n c o m e. . . . 1 9 , 7 0 5 1 2 , 8 0 4 1 9 , 6 9 1 1 2 , 8 0 4 1 6 , 4 0 0 1 1 , 3 6 0 B e r k s h i r e W a u m b e ct e x t i l e s 2 , 9 1 6 ( 6 2 0 ) 2 , 9 1 6 ( 6 2 0 ) 1 , 3 4 2 ( 3 2 2 ) A s s o c i a t e dR e t a i l S t o r e s ,I n c .. . . . . . . . . . . . 2 , 7 5 7 2 , 7 7 5 2 , 7 5 7 2 , 7 7 5 1 , 1 7 6 1 , 4 2 9 S e e sC a n d i e s. . . . . . . . . . . . . . 1 2 , 4 8 2 1 2 , 8 4 0 7 , 0 1 3 6 , 5 9 8 3 , 0 4 9 2 , 9 7 4 B u f f a l oE v e n i n gN e w s. . . . . . . ( 2 , 9 1 3 ) 7 5 1 ( 1 , 6 3 7 ) 3 8 9 ( 7 3 8 ) 1 5 8 B l u eC h i pS t a m p s-P a r e n t. . 2 , 1 3 3 1 , 0 9 1 1 , 1 9 8 5 6 6 1 , 3 8 2 8 9 2 I l l i n o i sN a t i o n a lB a n k a n dT r u s tC o m p a n y. . . . . . . 4 , 8 2 2 3 , 8 0 0 4 , 7 1 0 3 , 7 0 6 4 , 2 6 2 3 , 2 8 8 W e s c oF i n a n c i a l C o r p o r a t i o n-P a r e n t. . . . 1 , 7 7 1 2 , 0 0 6 7 7 7 8 1 3 6 6 5 4 1 9 M u t u a lS a v i n g sa n d L o a nA s s o c i a t i o n. . . . . . . . 1 0 , 5 5 6 6 , 7 7 9 4 , 6 3 8 2 , 7 4 7 3 , 0 4 2 1 , 9 4 6 I n t e r e s to nD e b t. . . . . . . . . . . ( 5 , 5 6 6 ) ( 5 , 3 0 2 ) ( 4 , 5 4 6 ) ( 4 , 2 5 5 ) ( 2 , 3 4 9 ) ( 2 , 1 2 9 ) O t h e r. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7 2 0 1 6 5 4 3 8 1 0 2 2 6 1 4 8 - - - - - T o t a lE a r n i n g sf r o m O p e r a t i o n s. . . . . . . . . . . .$ 5 2 , 3 8 4 $ 4 2 , 8 9 1 $ 4 0 , 9 5 5 $ 3 1 , 4 2 7 $ 3 0 , 0 5 2 $ 2 3 , 0 8 0 R e a l i z e dS e c u r i t i e sG a i n. . . . . 1 3 , 7 9 6 1 4 , 1 9 8 1 3 , 3 9 5 1 0 , 8 0 7 9 , 1 9 0 7 , 3 1 3 - - - - - T o t a lE a r n i n g s. . . . . . . . . . .$ 6 6 , 1 8 0 $ 5 7 , 0 8 9 $ 5 4 , 3 5 0 $ 4 2 , 2 3 4 $ 3 9 , 2 4 2 $ 3 0 , 3 9 3 = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = B l u eC h i pa n dW e s c oa r ep u b l i cc o m p a n i e sw i t hr e p o r t i n g r e q u i r e m e n t so ft h e i ro w n . L a t e ri nt h i sr e p o r tw ea r e r e p r o d u c i n gt h en a r r a t i v er e p o r t so ft h ep r i n c i p a le x e c u t i v e so f b o t hc o m p a n i e s ,d e s c r i b i n gt h e i r1 9 7 8o p e r a t i o n s . S o m eo ft h e f i g u r e st h e yu t i l i z ew i l ln o tm a t c ht ot h ep e n n yt h eo n e sw eu s e i nt h i sr e p o r t ,a g a i nb e c a u s eo fa c c o u n t i n ga n dt a xc o m p l e x i t i e s . B u tt h e i rc o m m e n t ss h o u l db eh e l p f u lt oy o ui nu n d e r s t a n d i n gt h e u n d e r l y i n ge c o n o m i cc h a r a c t e r i s t i c so ft h e s ei m p o r t a n tp a r t l y o w n e db u s i n e s s e s . Ac o p yo ft h ef u l la n n u a lr e p o r to fe i t h e r c o m p a n yw i l lb em a i l e dt oa n ys h a r e h o l d e ro fB e r k s h i r eu p o n r e q u e s tt oM r .R o b e r tH .B i r df o rB l u eC h i p sS t a m p s ,5 8 0 1S o u t h E a s t e r nA v e n u e ,L o sA n g e l e s ,C a l i f o r n i a9 0 0 4 0 ,o rt oM r s .B e t t e D e c k a r df o rW e s c oF i n a n c i a lC o r p o r a t i o n ,3 1 5E a s tC o l o r a d o B o u l e v a r d ,P a s a d e n a ,C a l i f o r n i a9 1 1 0 9 . T e x t i l e s E a r n i n g so f$ 1 . 3m i l l i o ni n1 9 7 8 ,w h i l em u c hi m p r o v e df r o m 1 9 7 7 ,s t i l lr e p r e s e n tal o wr e t u r no nt h e$ 1 7m i l l i o no fc a p i t a l e m p l o y e di nt h i sb u s i n e s s . T e x t i l ep l a n ta n de q u i p m e n ta r eo n t h eb o o k sf o rav e r ys m a l lf r a c t i o no fw h a ti tw o u l dc o s tt o r e p l a c es u c he q u i p m e n tt o d a y . A n d ,d e s p i t et h ea g eo ft h e e q u i p m e n t ,m u c ho fi ti sf u n c t i o n a l l ys i m i l a rt on e we q u i p m e n t

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Chairman's Letter - 1978

b e i n gi n s t a l l e db yt h ei n d u s t r y . B u td e s p i t et h i s b a r g a i nc o s t o ff i x e da s s e t s ,c a p i t a lt u r n o v e ri sr e l a t i v e l yl o wr e f l e c t i n g r e q u i r e dh i g hi n v e s t m e n tl e v e l si nr e c e i v a b l e sa n di n v e n t o r y c o m p a r e dt os a l e s . S l o wc a p i t a lt u r n o v e r ,c o u p l e dw i t hl o w p r o f i tm a r g i n so ns a l e s ,i n e v i t a b l yp r o d u c e si n a d e q u a t er e t u r n s o nc a p i t a l . O b v i o u sa p p r o a c h e st oi m p r o v e dp r o f i tm a r g i n s i n v o l v ed i f f e r e n t i a t i o no fp r o d u c t ,l o w e r e dm a n u f a c t u r i n gc o s t s t h r o u g hm o r ee f f i c i e n te q u i p m e n to rb e t t e ru t i l i z a t i o no fp e o p l e , r e d i r e c t i o nt o w a r df a b r i c se n j o y i n gs t r o n g e rm a r k e tt r e n d s ,e t c . O u rm a n a g e m e n ti sd i l i g e n ti np u r s u i n gs u c ho b j e c t i v e s . T h e p r o b l e m ,o fc o u r s e ,i st h a to u rc o m p e t i t o r sa r ej u s ta s d i l i g e n t l yd o i n gt h es a m et h i n g . T h et e x t i l ei n d u s t r yi l l u s t r a t e si nt e x t b o o ks t y l eh o w p r o d u c e r so fr e l a t i v e l yu n d i f f e r e n t i a t e dg o o d si nc a p i t a l i n t e n s i v eb u s i n e s s e sm u s te a r ni n a d e q u a t er e t u r n se x c e p tu n d e r c o n d i t i o n so ft i g h ts u p p l yo rr e a ls h o r t a g e . A sl o n ga se x c e s s p r o d u c t i v ec a p a c i t ye x i s t s ,p r i c e st e n dt or e f l e c td i r e c t o p e r a t i n gc o s t sr a t h e rt h a nc a p i t a le m p l o y e d . S u c has u p p l y e x c e s sc o n d i t i o na p p e a r sl i k e l yt op r e v a i lm o s to ft h et i m ei n t h et e x t i l ei n d u s t r y ,a n do u re x p e c t a t i o n sa r ef o rp r o f i t so f r e l a t i v e l ym o d e s ta m o u n t si nr e l a t i o nt oc a p i t a l . W eh o p ew ed o n tg e ti n t ot o om a n ym o r eb u s i n e s s e sw i t hs u c h t o u g he c o n o m i cc h a r a c t e r i s t i c s . B u t ,a sw eh a v es t a t e db e f o r e : ( 1 )o u rt e x t i l eb u s i n e s s e sa r ev e r yi m p o r t a n te m p l o y e r si nt h e i r c o m m u n i t i e s ,( 2 )m a n a g e m e n th a sb e e ns t r a i g h t f o r w a r di nr e p o r t i n g o np r o b l e m sa n de n e r g e t i ci na t t a c k i n gt h e m ,( 3 )l a b o rh a sb e e n c o o p e r a t i v ea n du n d e r s t a n d i n gi nf a c i n go u rc o m m o np r o b l e m s ,a n d ( 4 )t h eb u s i n e s ss h o u l da v e r a g em o d e s tc a s hr e t u r n sr e l a t i v et o i n v e s t m e n t . A sl o n ga st h e s ec o n d i t i o n sp r e v a i l-a n dw ee x p e c t t h a tt h e yw i l l-w ei n t e n dt oc o n t i n u et os u p p o r to u rt e x t i l e b u s i n e s sd e s p i t em o r ea t t r a c t i v ea l t e r n a t i v eu s e sf o rc a p i t a l . I n s u r a n c eU n d e r w r i t i n g T h en u m b e ro n ec o n t r i b u t o rt oB e r k s h i r e so v e r a l le x c e l l e n t r e s u l t si n1 9 7 8w a st h es e g m e n to fN a t i o n a lI n d e m n i t yC o m p a n y s i n s u r a n c eo p e r a t i o nr u nb yP h i lL i e s c h e . O na b o u t$ 9 0m i l l i o no f e a r n e dp r e m i u m s ,a nu n d e r w r i t i n gp r o f i to fa p p r o x i m a t e l y$ 1 1 m i l l i o nw a sr e a l i z e d ,at r u l ye x t r a o r d i n a r ya c h i e v e m e n te v e n a g a i n s tt h eb a c k g r o u n do fe x c e l l e n ti n d u s t r yc o n d i t i o n s . U n d e r P h i l sl e a d e r s h i p ,w i t ho u t s t a n d i n ga s s i s t a n c eb yR o l a n dM i l l e r i nU n d e r w r i t i n ga n dB i l lL y o n si nC l a i m s ,t h i ss e g m e n to f N a t i o n a lI n d e m n i t y( i n c l u d i n gN a t i o n a lF i r ea n dM a r i n eI n s u r a n c e C o m p a n y ,w h i c ho p e r a t e sa sar u n n i n gm a t e )h a do n eo fi t sb e s t y e a r si nal o n gh i s t o r yo fp e r f o r m a n c e sw h i c h ,i na g g r e g a t e ,f a r o u t s h i n et h o s eo ft h ei n d u s t r y . P r e s e n ts u c c e s s e sr e f l e c tc r e d i t n o to n l yu p o np r e s e n tm a n a g e r s ,b u te q u a l l yu p o nt h eb u s i n e s s t a l e n t so fJ a c kR i n g w a l t ,f o u n d e ro fN a t i o n a lI n d e m n i t y ,w h o s e o p e r a t i n gp h i l o s o p h yr e m a i n se t c h e du p o nt h ec o m p a n y . H o m ea n dA u t o m o b i l eI n s u r a n c eC o m p a n yh a di t sb e s ty e a r s i n c eJ o h nS e w a r ds t e p p e di na n ds t r a i g h t e n e dt h i n g so u ti n1 9 7 5 . I t sr e s u l t sa r ec o m b i n e di nt h i sr e p o r tw i t ht h o s eo fP h i l L i e s c h e so p e r a t i o nu n d e rt h ei n s u r a n c ec a t e g o r ye n t i t l e d S p e c i a l i z e dA u t oa n dG e n e r a lL i a b i l i t y . W o r k e r sC o m p e n s a t i o nw a sam i x e db a gi n1 9 7 8 . I ni t sf i r s t

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Chairman's Letter - 1978

y e a ra sas u b s i d i a r y ,C y p r e s sI n s u r a n c eC o m p a n y ,m a n a g e db yM i l t T h o r n t o n ,t u r n e di no u t s t a n d i n gr e s u l t s . T h ew o r k e r s c o m p e n s a t i o nl i n ec a nc a u s el a r g eu n d e r w r i t i n gl o s s e sw h e nr a p i d i n f l a t i o ni n t e r a c t sw i t hc h a n g i n gs o c i a lc o n c e p t s ,b u tM i l th a sa c a u t i o u sa n dh i g h l yp r o f e s s i o n a ls t a f ft oc o p ew i t ht h e s e p r o b l e m s . H i sp e r f o r m a n c ei n1 9 7 8h a sr e i n f o r c e do u rv e r yg o o d f e e l i n g sa b o u tt h i sp u r c h a s e . F r a n kD e N a r d oc a m ew i t hu si nt h es p r i n go f1 9 7 8t o s t r a i g h t e no u tN a t i o n a lI n d e m n i t y sC a l i f o r n i aW o r k e r s C o m p e n s a t i o nb u s i n e s sw h i c h ,u pt ot h a tp o i n t ,h a db e e na d i s a s t e r . F r a n kh a st h ee x p e r i e n c ea n di n t e l l e c tn e e d e dt o c o r r e c tt h em a j o rp r o b l e m so ft h eL o sA n g e l e so f f i c e . O u rv o l u m e i nt h i sd e p a r t m e n tn o wi sr u n n i n go n l ya b o u t2 5 %o fw h a ti tw a s e i g h t e e nm o n t h sa g o ,a n de a r l yi n d i c a t i o n sa r et h a tF r a n ki s m a k i n gg o o dp r o g r e s s . G e o r g eY o u n g sr e i n s u r a n c ed e p a r t m e n tc o n t i n u e st op r o d u c e v e r yl a r g es u m sf o ri n v e s t m e n tr e l a t i v et op r e m i u mv o l u m e ,a n d t h u sg i v e su sr e a s o n a b l ys a t i s f a c t o r yo v e r a l lr e s u l t s . H o w e v e r , u n d e r w r i t i n gr e s u l t ss t i l la r en o tw h a tt h e ys h o u l db ea n dc a n b e . I ti sv e r ye a s yt of o o ly o u r s e l fr e g a r d i n gu n d e r w r i t i n g r e s u l t si nr e i n s u r a n c e( p a r t i c u l a r l yi nc a s u a l t yl i n e si n v o l v i n g l o n gd e l a y si ns e t t l e m e n t ) ,a n dw eb e l i e v et h i ss i t u a t i o n p r e v a i l sw i t hm a n yo fo u rc o m p e t i t o r s . U n f o r t u n a t e l y ,s e l f d e l u s i o ni nc o m p a n yr e s e r v i n ga l m o s ta l w a y sl e a d st oi n a d e q u a t e i n d u s t r yr a t el e v e l s . I fm a j o rf a c t o r si nt h em a r k e td o n tk n o w t h e i rt r u ec o s t s ,t h ec o m p e t i t i v e f a l l o u t h i t sa l l-e v e n t h o s ew i t ha d e q u a t ec o s tk n o w l e d g e . G e o r g ei sq u i t ew i l l i n gt o r e d u c ev o l u m es i g n i f i c a n t l y ,i fn e e d e d ,t oa c h i e v es a t i s f a c t o r y u n d e r w r i t i n g ,a n dw eh a v eag r e a td e a lo fc o n f i d e n c ei nt h el o n g t e r ms o u n d n e s so ft h i sb u s i n e s su n d e rh i sd i r e c t i o n . T h eh o m e s t a t eo p e r a t i o nw a sd i s a p p o i n t i n gi n1 9 7 8 . O u r u n s a t i s f a c t o r yu n d e r w r i t i n g ,e v e nt h o u g hp a r t i a l l ye x p l a i n e db y a nu n u s u a li n c i d e n c eo fM i d w e s t e r ns t o r m s ,i sp a r t i c u l a r l y w o r r i s o m ea g a i n s tt h eb a c k d r o po fv e r yf a v o r a b l ei n d u s t r yr e s u l t s i nt h ec o n v e n t i o n a ll i n e sw r i t t e nb yo u rh o m e s t a t eg r o u p . W e h a v ec o n f i d e n c ei nJ o h nR i n g w a l t sa b i l i t yt oc o r r e c tt h i s s i t u a t i o n . T h eb r i g h ts p o ti nt h eg r o u pw a st h ep e r f o r m a n c eo f K a n s a sF i r ea n dC a s u a l t yi ni t sf i r s tf u l ly e a ro fb u s i n e s s . U n d e rF l o y dT a y l o r ,t h i ss u b s i d i a r yg o to f ft oat r u l yr e m a r k a b l e s t a r t . O fc o u r s e ,i tt a k e sa tl e a s ts e v e r a ly e a r st oe v a l u a t e u n d e r w r i t i n gr e s u l t s ,b u tt h ee a r l ys i g n sa r ee n c o u r a g i n ga n d F l o y d so p e r a t i o na c h i e v e dt h eb e s tl o s sr a t i oa m o n gt h e h o m e s t a t ec o m p a n i e si n1 9 7 8 . A l t h o u g hs o m es e g m e n t sw e r ed i s a p p o i n t i n g ,o v e r a l lo u r i n s u r a n c eo p e r a t i o nh a da ne x c e l l e n ty e a r . B u to fc o u r s ew e s h o u l de x p e c tag o o dy e a rw h e nt h ei n d u s t r yi sf l y i n gh i g h ,a si n 1 9 7 8 . I ti sav i r t u a lc e r t a i n t yt h a ti n1 9 7 9t h ec o m b i n e dr a t i o ( s e ed e f i n i t i o no np a g e3 1 )f o rt h ei n d u s t r yw i l lm o v eu pa t l e a s taf e wp o i n t s ,p e r h a p se n o u g ht ot h r o wt h ei n d u s t r ya sa w h o l ei n t oa nu n d e r w r i t i n gl o s sp o s i t i o n . F o re x a m p l e ,i nt h e a u t ol i n e s-b yf a rt h em o s ti m p o r t a n ta r e af o rt h ei n d u s t r ya n d f o ru s-C P If i g u r e si n d i c a t er a t e so v e r a l lw e r eo n l y3 %h i g h e r i nJ a n u a r y1 9 7 9t h a nay e a ra g o . B u tt h ei t e m st h a tm a k eu pl o s s c o s t s-a u t or e p a i ra n dm e d i c a lc a r ec o s t s-w e r eu po v e r9 % . H o wd i f f e r e n tt h a ny e a r e n d1 9 7 6w h e nr a t e sh a da d v a n c e do v e r2 2 %
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Chairman's Letter - 1978

i nt h ep r e c e d i n gt w e l v em o n t h s ,b u tc o s t sw e r eu p8 % . M a r g i n sw i l lr e m a i ns t e a d yo n l yi fr a t e sr i s ea sf a s ta s c o s t s . T h i sa s s u r e d l yw i l ln o tb et h ec a s ei n1 9 7 9 ,a n d c o n d i t i o n sp r o b a b l yw i l lw o r s e ni n1 9 8 0 . O u rp r e s e n tt h i n k i n gi s t h a to u ru n d e r w r i t i n gp e r f o r m a n c er e l a t i v et ot h ei n d u s t r yw i l l i m p r o v es o m e w h a ti n1 9 7 9 ,b u te v e r yo t h e ri n s u r a n c em a n a g e m e n t p r o b a b l yv i e w si t sr e l a t i v ep r o s p e c t sw i t hs i m i l a ro p t i m i s ms o m e o n ei sg o i n gt ob ed i s a p p o i n t e d . E v e ni fw ed oi m p r o v e r e l a t i v et oo t h e r s ,w em a yw e l lh a v eah i g h e rc o m b i n e dr a t i oa n d l o w e ru n d e r w r i t i n gp r o f i t si n1 9 7 9t h a nw ea c h i e v e dl a s ty e a r . W ec o n t i n u et ol o o kf o rw a y st oe x p a n do u ri n s u r a n c e o p e r a t i o n . B u ty o u rr e a c t i o nt ot h i si n t e n ts h o u l dn o tb e u n r e s t r a i n e dj o y . S o m eo fo u re x p a n s i o ne f f o r t s-l a r g e l y i n i t i a t e db yy o u rC h a i r m a nh a v eb e e nl a c k l u s t e r ,o t h e r sh a v eb e e n e x p e n s i v ef a i l u r e s . W ee n t e r e dt h eb u s i n e s si n1 9 6 7t h r o u g h p u r c h a s eo ft h es e g m e n tw h i c hP h i lL i e s c h en o wm a n a g e s ,a n di t s t i l lr e m a i n s ,b yal a r g em a r g i n ,t h eb e s tp o r t i o no fo u r i n s u r a n c eb u s i n e s s . I ti sn o te a s yt ob u yag o o di n s u r a n c e b u s i n e s s ,b u to u re x p e r i e n c eh a sb e e nt h a ti ti se a s i e rt ob u y o n et h a nc r e a t eo n e . H o w e v e r ,w ew i l lc o n t i n u et ot r yb o t h a p p r o a c h e s ,s i n c et h er e w a r d sf o rs u c c e s si nt h i sf i e l dc a nb e e x c e p t i o n a l . I n s u r a n c eI n v e s t m e n t s W ec o n f e s sc o n s i d e r a b l eo p t i m i s mr e g a r d i n go u ri n s u r a n c e e q u i t yi n v e s t m e n t s . O fc o u r s e ,o u re n t h u s i a s mf o rs t o c k si sn o t u n c o n d i t i o n a l . U n d e rs o m ec i r c u m s t a n c e s ,c o m m o ns t o c k i n v e s t m e n t sb yi n s u r e r sm a k ev e r yl i t t l es e n s e . W eg e te x c i t e de n o u g ht oc o m m i tab i gp e r c e n t a g eo f i n s u r a n c ec o m p a n yn e tw o r t ht oe q u i t i e so n l yw h e nw ef i n d( 1 ) b u s i n e s s e sw ec a nu n d e r s t a n d ,( 2 )w i t hf a v o r a b l el o n g t e r m p r o s p e c t s ,( 3 )o p e r a t e db yh o n e s ta n dc o m p e t e n tp e o p l e ,a n d( 4 ) p r i c e dv e r ya t t r a c t i v e l y . W eu s u a l l yc a ni d e n t i f yas m a l ln u m b e r o fp o t e n t i a li n v e s t m e n t sm e e t i n gr e q u i r e m e n t s( 1 ) ,( 2 )a n d( 3 ) , b u t( 4 )o f t e np r e v e n t sa c t i o n . F o re x a m p l e ,i n1 9 7 1o u rt o t a l c o m m o ns t o c kp o s i t i o na tB e r k s h i r e si n s u r a n c es u b s i d i a r i e s a m o u n t e dt oo n l y$ 1 0 . 7m i l l i o na tc o s t ,a n d$ 1 1 . 7m i l l i o na t m a r k e t . T h e r ew e r ee q u i t i e so fi d e n t i f i a b l ye x c e l l e n tc o m p a n i e s a v a i l a b l e-b u tv e r yf e wa ti n t e r e s t i n gp r i c e s .( A ni r r e s i s t i b l e f o o t n o t e :i n1 9 7 1 ,p e n s i o nf u n dm a n a g e r si n v e s t e dar e c o r d1 2 2 % o fn e tf u n d sa v a i l a b l ei ne q u i t i e s-a tf u l lp r i c e st h e yc o u l d n t b u ye n o u g ho ft h e m . I n1 9 7 4 ,a f t e rt h eb o t t o mh a df a l l e no u t , t h e yc o m m i t t e dat h e nr e c o r dl o wo f2 1 %t os t o c k s . ) T h ep a s tf e wy e a r sh a v eb e e nad i f f e r e n ts t o r yf o ru s . A t t h ee n do f1 9 7 5o u ri n s u r a n c es u b s i d i a r i e sh e l dc o m m o ne q u i t i e s w i t ham a r k e tv a l u ee x a c t l ye q u a lt oc o s to f$ 3 9 . 3m i l l i o n . A t t h ee n do f1 9 7 8t h i sp o s i t i o nh a db e e ni n c r e a s e dt oe q u i t i e s ( i n c l u d i n gac o n v e r t i b l ep r e f e r r e d )w i t hac o s to f$ 1 2 9 . 1m i l l i o n a n dam a r k e tv a l u eo f$ 2 1 6 . 5m i l l i o n . D u r i n gt h ei n t e r v e n i n g t h r e ey e a r sw ea l s oh a dr e a l i z e dp r e t a xg a i n sf r o mc o m m o n e q u i t i e so fa p p r o x i m a t e l y$ 2 4 . 7m i l l i o n . T h e r e f o r e ,o u ro v e r a l l u n r e a l i z e da n dr e a l i z e dp r e t a xg a i n si ne q u i t i e sf o rt h et h r e e y e a rp e r i o dc a m et oa p p r o x i m a t e l y$ 1 1 2m i l l i o n . D u r i n gt h i ss a m e i n t e r v a lt h eD o w J o n e sI n d u s t r i a lA v e r a g ed e c l i n e df r o m8 5 2t o
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Chairman's Letter - 1978

8 0 5 . I tw a sam a r v e l o u sp e r i o df o rt h ev a l u e o r i e n t e de q u i t y b u y e r . W ec o n t i n u et of i n df o ro u ri n s u r a n c ep o r t f o l i o ss m a l l p o r t i o n so fr e a l l yo u t s t a n d i n gb u s i n e s s e st h a ta r ea v a i l a b l e , t h r o u g ht h ea u c t i o np r i c i n gm e c h a n i s mo fs e c u r i t ym a r k e t s ,a t p r i c e sd r a m a t i c a l l yc h e a p e rt h a nt h ev a l u a t i o n si n f e r i o r b u s i n e s s e sc o m m a n do nn e g o t i a t e ds a l e s . T h i sp r o g r a mo fa c q u i s i t i o no fs m a l lf r a c t i o n so fb u s i n e s s e s ( c o m m o ns t o c k s )a tb a r g a i np r i c e s ,f o rw h i c hl i t t l ee n t h u s i a s m e x i s t s ,c o n t r a s t ss h a r p l yw i t hg e n e r a lc o r p o r a t ea c q u i s i t i o n a c t i v i t y ,f o rw h i c hm u c he n t h u s i a s me x i s t s . I ts e e m sq u i t ec l e a r t ou st h a te i t h e rc o r p o r a t i o n sa r em a k i n gv e r ys i g n i f i c a n t m i s t a k e si np u r c h a s i n ge n t i r eb u s i n e s s e sa tp r i c e sp r e v a i l i n gi n n e g o t i a t e dt r a n s a c t i o n sa n dt a k e o v e rb i d s ,o rt h a tw ee v e n t u a l l y a r eg o i n gt om a k ec o n s i d e r a b l es u m so fm o n e yb u y i n gs m a l l p o r t i o n so fs u c hb u s i n e s s e sa tt h eg r e a t l yd i s c o u n t e dv a l u a t i o n s p r e v a i l i n gi nt h es t o c km a r k e t .( As e c o n df o o t n o t e :i n1 9 7 8 p e n s i o nm a n a g e r s ,ag r o u pt h a tl o g i c a l l ys h o u l dm a i n t a i nt h e l o n g e s to fi n v e s t m e n tp e r s p e c t i v e s ,p u to n l y9 %o fn e ta v a i l a b l e f u n d si n t oe q u i t i e s-b r e a k i n gt h er e c o r dl o wf i g u r es e ti n1 9 7 4 a n dt i e di n1 9 7 7 . ) W ea r en o tc o n c e r n e dw i t hw h e t h e rt h em a r k e tq u i c k l y r e v a l u e su p w a r ds e c u r i t i e st h a tw eb e l i e v ea r es e l l i n ga tb a r g a i n p r i c e s . I nf a c t ,w ep r e f e rj u s tt h eo p p o s i t es i n c e ,i nm o s t y e a r s ,w ee x p e c tt oh a v ef u n d sa v a i l a b l et ob ean e tb u y e ro f s e c u r i t i e s . A n dc o n s i s t e n ta t t r a c t i v ep u r c h a s i n gi sl i k e l yt o p r o v et ob eo fm o r ee v e n t u a lb e n e f i tt ou st h a na n ys e l l i n g o p p o r t u n i t i e sp r o v i d e db yas h o r t t e r mr u nu pi ns t o c kp r i c e st o l e v e l sa tw h i c hw ea r eu n w i l l i n gt oc o n t i n u eb u y i n g . O u rp o l i c yi st oc o n c e n t r a t eh o l d i n g s . W et r yt oa v o i d b u y i n gal i t t l eo ft h i so rt h a tw h e nw ea r eo n l yl u k e w a r ma b o u t t h eb u s i n e s so ri t sp r i c e . W h e nw ea r ec o n v i n c e da st o a t t r a c t i v e n e s s ,w eb e l i e v ei nb u y i n gw o r t h w h i l ea m o u n t s . E q u i t yh o l d i n g so fo u ri n s u r a n c ec o m p a n i e sw i t ham a r k e tv a l u eo f o v e r$ 8m i l l i o no nD e c e m b e r3 1 ,1 9 7 8w e r ea sf o l l o w s : N o .o f S h a r e s C o m p a n y - 2 4 6 , 4 5 0 1 , 2 9 4 , 3 0 8 1 , 9 8 6 , 9 5 3 5 9 2 , 6 5 0 1 , 0 6 6 , 9 3 4 4 5 3 , 8 0 0 9 5 3 , 7 5 0 9 3 4 , 3 0 0

C o s t M a r k e t - ( 0 0 0 so m i t t e d ) A m e r i c a nB r o a d c a s t i n gC o m p a n i e s ,I n c .. . .$ 6 , 0 8 2 $ 8 , 6 2 6 G o v e r n m e n tE m p l o y e e sI n s u r a n c eC o m p a n y C o m m o nS t o c k. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4 , 1 1 6 9 , 0 6 0 G o v e r n m e n tE m p l o y e e sI n s u r a n c eC o m p a n y C o n v e r t i b l eP r e f e r r e d. . . . . . . . . . . . . . . . 1 9 , 4 1 7 2 8 , 3 1 4 I n t e r p u b l i cG r o u po fC o m p a n i e s ,I n c .. . . . 4 , 5 3 1 1 9 , 0 3 9 K a i s e rA l u m i n u ma n dC h e m i c a lC o r p o r a t i o n 1 8 , 0 8 5 1 8 , 6 7 1 K n i g h t R i d d e rN e w s p a p e r s ,I n c .. . . . . . . . . . 7 , 5 3 4 1 0 , 2 6 7 S A F E C OC o r p o r a t i o n. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2 3 , 8 6 7 2 6 , 4 6 7 T h eW a s h i n g t o nP o s tC o m p a n y. . . . . . . . . . . . . 1 0 , 6 2 8 4 3 , 4 4 5 - T o t a l. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .$9 4 , 2 6 0 $ 1 6 3 , 8 8 9 A l lO t h e rH o l d i n g s. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3 9 , 5 0 6 5 7 , 0 4 0 - 7/10

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Chairman's Letter - 1978

T o t a lE q u i t i e s. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .$ 1 3 3 , 7 6 6 $ 2 2 0 , 9 2 9 = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = I ns o m ec a s e so u ri n d i r e c ti n t e r e s ti ne a r n i n gp o w e ri s b e c o m i n gq u i t es u b s t a n t i a l . F o re x a m p l e ,n o t eo u rh o l d i n g so f 9 5 3 , 7 5 0s h a r e so fS A F E C OC o r p .S A F E C Op r o b a b l yi st h eb e s tr u n l a r g ep r o p e r t ya n dc a s u a l t yi n s u r a n c ec o m p a n yi nt h eU n i t e d S t a t e s . T h e i ru n d e r w r i t i n ga b i l i t i e sa r es i m p l ys u p e r b ,t h e i r l o s sr e s e r v i n gi sc o n s e r v a t i v e ,a n dt h e i ri n v e s t m e n tp o l i c i e s m a k eg r e a ts e n s e . S A F E C Oi sam u c hb e t t e ri n s u r a n c eo p e r a t i o nt h a no u ro w n ( a l t h o u g hw eb e l i e v ec e r t a i ns e g m e n t so fo u r sa r em u c hb e t t e r t h a na v e r a g e ) ,i sb e t t e rt h a no n ew ec o u l dd e v e l o pa n d , s i m i l a r l y ,i sf a rb e t t e rt h a na n yi nw h i c hw em i g h tn e g o t i a t e p u r c h a s eo fac o n t r o l l i n gi n t e r e s t . Y e to u rp u r c h a s eo fS A F E C O w a sm a d ea ts u b s t a n t i a l l yu n d e rb o o kv a l u e . W ep a i dl e s st h a n 1 0 0c e n t so nt h ed o l l a rf o rt h eb e s tc o m p a n yi nt h eb u s i n e s s , w h e nf a rm o r et h a n1 0 0c e n t so nt h ed o l l a ri sb e i n gp a i df o r m e d i o c r ec o m p a n i e si nc o r p o r a t et r a n s a c t i o n s . A n dt h e r ei sn o w a yt os t a r tan e wo p e r a t i o n-w i t hn e c e s s a r i l yu n c e r t a i n p r o s p e c t s-a tl e s st h a n1 0 0c e n t so nt h ed o l l a r . O fc o u r s e ,w i t ham i n o ri n t e r e s tw ed on o th a v et h er i g h tt o d i r e c to re v e ni n f l u e n c em a n a g e m e n tp o l i c i e so fS A F E C O . B u tw h y s h o u l dw ew i s ht od ot h i s ? T h er e c o r dw o u l di n d i c a t et h a tt h e y d oab e t t e rj o bo fm a n a g i n gt h e i ro p e r a t i o n st h a nw ec o u l dd o o u r s e l v e s . W h i l et h e r em a yb el e s se x c i t e m e n ta n dp r e s t i g ei n s i t t i n gb a c ka n dl e t t i n go t h e r sd ot h ew o r k ,w et h i n kt h a ti sa l l o n el o s e sb ya c c e p t i n gap a s s i v ep a r t i c i p a t i o ni ne x c e l l e n t m a n a g e m e n t . B e c a u s e ,q u i t ec l e a r l y ,i fo n ec o n t r o l l e dac o m p a n y r u na sw e l la sS A F E C O ,t h ep r o p e rp o l i c ya l s ow o u l db et os i t b a c ka n dl e tm a n a g e m e n td oi t sj o b . E a r n i n g sa t t r i b u t a b l et ot h es h a r e so fS A F E C Oo w n e db y B e r k s h i r ea ty e a r e n da m o u n t e dt o$ 6 . 1m i l l i o nd u r i n g1 9 7 8 ,b u t o n l yt h ed i v i d e n d sr e c e i v e d( a b o u t1 8 %o fe a r n i n g s )a r er e f l e c t e d i no u ro p e r a t i n ge a r n i n g s . W eb e l i e v et h eb a l a n c e ,a l t h o u g hn o t r e p o r t a b l e ,t ob ej u s ta sr e a li nt e r m so fe v e n t u a lb e n e f i tt ou s a st h ea m o u n td i s t r i b u t e d . I nf a c t ,S A F E C O sr e t a i n e de a r n i n g s ( o rt h o s eo fo t h e rw e l l r u nc o m p a n i e si ft h e yh a v eo p p o r t u n i t i e s t oe m p l o ya d d i t i o n a lc a p i t a la d v a n t a g e o u s l y )m a yw e l le v e n t u a l l y h a v eav a l u et os h a r e h o l d e r sg r e a t e rt h a n1 0 0c e n t so nt h e d o l l a r . W ea r en o ta ta l lu n h a p p yw h e no u rw h o l l y o w n e db u s i n e s s e s r e t a i na l lo ft h e i re a r n i n g si ft h e yc a nu t i l i z ei n t e r n a l l yt h o s e f u n d sa ta t t r a c t i v er a t e s . W h ys h o u l dw ef e e ld i f f e r e n t l ya b o u t r e t e n t i o no fe a r n i n g sb yc o m p a n i e si nw h i c hw eh o l ds m a l le q u i t y i n t e r e s t s ,b u tw h e r et h er e c o r di n d i c a t e se v e nb e t t e rp r o s p e c t s f o rp r o f i t a b l ee m p l o y m e n to fc a p i t a l ?( T h i sp r o p o s i t i o nc u t st h e o t h e rw a y ,o fc o u r s e ,i ni n d u s t r i e sw i t hl o wc a p i t a l r e q u i r e m e n t s ,o ri fm a n a g e m e n th a sar e c o r do fp l o w i n gc a p i t a l i n t op r o j e c t so fl o wp r o f i t a b i l i t y ;t h e ne a r n i n g ss h o u l db ep a i d o u to ru s e dt or e p u r c h a s es h a r e s-o f t e nb yf a rt h em o s t a t t r a c t i v eo p t i o nf o rc a p i t a lu t i l i z a t i o n . ) T h ea g g r e g a t el e v e lo fs u c hr e t a i n e de a r n i n g sa t t r i b u t a b l e t oo u re q u i t yi n t e r e s t si nf i n ec o m p a n i e si sb e c o m i n gq u i t e
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Chairman's Letter - 1978

s u b s t a n t i a l . I td o e sn o te n t e ri n t oo u rr e p o r t e do p e r a t i n g e a r n i n g s ,b u tw ef e e li tw e l lm a yh a v ee q u a ll o n g t e r m s i g n i f i c a n c et oo u rs h a r e h o l d e r s . O u rh o p ei st h a tc o n d i t i o n s c o n t i n u et op r e v a i li ns e c u r i t i e sm a r k e t sw h i c ha l l o wo u r i n s u r a n c ec o m p a n i e st ob u yl a r g ea m o u n t so fu n d e r l y i n ge a r n i n g p o w e rf o rr e l a t i v e l ym o d e s to u t l a y s . A ts o m ep o i n tm a r k e t c o n d i t i o n su n d o u b t e d l yw i l la g a i np r e c l u d es u c hb a r g a i nb u y i n g b u t ,i nt h em e a n t i m e ,w ew i l lt r yt om a k et h em o s to f o p p o r t u n i t i e s . B a n k i n g U n d e rG e n eA b e g ga n dP e t eJ e f f r e y ,t h eI l l i n o i sN a t i o n a l B a n ka n dT r u s tC o m p a n yi nR o c k f o r dc o n t i n u e st oe s t a b l i s hn e w r e c o r d s . L a s ty e a r se a r n i n g sa m o u n t e dt oa p p r o x i m a t e l y2 . 1 %o f a v e r a g ea s s e t s ,a b o u tt h r e et i m e st h el e v e la v e r a g e db ym a j o r b a n k s . I no u ro p i n i o n ,t h i se x t r a o r d i n a r yl e v e lo fe a r n i n g si s b e i n ga c h i e v e dw h i l em a i n t a i n i n gs i g n i f i c a n t l yl e s sa s s e tr i s k t h a np r e v a i l sa tm o s to ft h el a r g e rb a n k s . W ep u r c h a s e dt h eI l l i n o i sN a t i o n a lB a n ki nM a r c h1 9 6 9 . I t w a saf i r s t c l a s so p e r a t i o nt h e n ,j u s ta si th a db e e ne v e rs i n c e G e n eA b e g go p e n e dt h ed o o r si n1 9 3 1 . S i n c e1 9 6 8 ,c o n s u m e rt i m e d e p o s i t sh a v eq u a d r u p l e d ,n e ti n c o m eh a st r i p l e da n dt r u s t d e p a r t m e n ti n c o m eh a sm o r et h a nd o u b l e d ,w h i l ec o s t sh a v eb e e n c l o s e l yc o n t r o l l e d . O u re x p e r i e n c eh a sb e e nt h a tt h em a n a g e ro fa na l r e a d yh i g h c o s to p e r a t i o nf r e q u e n t l yi su n c o m m o n l yr e s o u r c e f u li nf i n d i n g n e ww a y st oa d dt oo v e r h e a d ,w h i l et h em a n a g e ro fat i g h t l y r u n o p e r a t i o nu s u a l l yc o n t i n u e st of i n da d d i t i o n a lm e t h o d st oc u r t a i l c o s t s ,e v e nw h e nh i sc o s t sa r ea l r e a d yw e l lb e l o wt h o s eo fh i s c o m p e t i t o r s . N oo n eh a sd e m o n s t r a t e dt h i sl a t t e ra b i l i t yb e t t e r t h a nG e n eA b e g g . W ea r er e q u i r e dt od i v e s to u rb a n kb yD e c e m b e r3 1 ,1 9 8 0 . T h em o s tl i k e l ya p p r o a c hi st os p i ni to f ft oB e r k s h i r e s h a r e h o l d e r ss o m et i m ei nt h es e c o n dh a l fo f1 9 8 0 . R e t a i l i n g U p o nm e r g i n gw i t hD i v e r s i f i e d ,w ea c q u i r e d1 0 0 %o w n e r s h i po f A s s o c i a t e dR e t a i lS t o r e s ,I n c . ,ac h a i no fa b o u t7 5p o p u l a r p r i c e dw o m e n sa p p a r e ls t o r e s . A s s o c i a t e dw a sl a u n c h e di n C h i c a g oo nM a r c h7 ,1 9 3 1w i t ho n es t o r e ,$ 3 2 0 0 ,a n dt w o e x t r a o r d i n a r yp a r t n e r s ,B e nR o s n e ra n dL e oS i m o n . A f t e rM r . S i m o n sd e a t h ,t h eb u s i n e s sw a so f f e r e dt oD i v e r s i f i e df o rc a s h i n1 9 6 7 . B e nw a st oc o n t i n u er u n n i n gt h eb u s i n e s s-a n dr u ni t , h eh a s . A s s o c i a t e d sb u s i n e s sh a sn o tg r o w n ,a n di tc o n s i s t e n t l yh a s f a c e da d v e r s ed e m o g r a p h i ca n dr e t a i l i n gt r e n d s . B u tB e n s c o m b i n a t i o no fm e r c h a n d i s i n g ,r e a le s t a t ea n dc o s t c o n t a i n m e n t s k i l l sh a sp r o d u c e da no u t s t a n d i n gr e c o r do fp r o f i t a b i l i t y ,w i t h r e t u r n so nc a p i t a ln e c e s s a r i l ye m p l o y e di nt h eb u s i n e s so f t e ni n t h e2 0 %a f t e r t a xa r e a . B e ni sn o w7 5a n d ,l i k eG e n eA b e g g ,8 1 ,a tI l l i n o i sN a t i o n a l a n dL o u i eV i n c e n t i ,7 3 ,a tW e s c o ,c o n t i n u e sd a i l yt ob r i n ga n

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Chairman's Letter - 1978

a l m o s tp a s s i o n a t e l yp r o p r i e t a r ya t t i t u d et ot h eb u s i n e s s . T h i s g r o u po ft o pm a n a g e r sm u s ta p p e a rt oa no u t s i d e rt ob ea n o v e r r e a c t i o no no u rp a r tt oa nO E Ob u l l e t i no na g e d i s c r i m i n a t i o n . W h i l eu n o r t h o d o x ,t h e s er e l a t i o n s h i p sh a v eb e e n e x c e p t i o n a l l yr e w a r d i n g ,b o t hf i n a n c i a l l ya n dp e r s o n a l l y . I ti s ar e a lp l e a s u r et ow o r kw i t hm a n a g e r sw h oe n j o yc o m i n gt ow o r k e a c hm o r n i n ga n d ,o n c et h e r e ,i n s t i n c t i v e l ya n du n e r r i n g l yt h i n k l i k eo w n e r s . W ea r ea s s o c i a t e dw i t hs o m eo ft h ev e r yb e s t .

W a r r e nE .B u f f e t t ,C h a i r m a n M a r c h2 6 ,1 9 7 9

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