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Chairman's Letter - 1981

BERKSHIRE HATHAWAY INC.

F e b r u a r y2 6 ,1 9 8 2

T ot h eS h a r e h o l d e r so fB e r k s h i r eH a t h a w a yI n c . : O p e r a t i n ge a r n i n g so f$ 3 9 . 7m i l l i o ni n1 9 8 1a m o u n t e dt o 1 5 . 2 %o fb e g i n n i n ge q u i t yc a p i t a l( v a l u i n gs e c u r i t i e sa tc o s t ) c o m p a r e dt o1 7 . 8 %i n1 9 8 0 . O u rn e wp l a nt h a ta l l o w ss t o c k h o l d e r s t od e s i g n a t ec o r p o r a t ec h a r i t a b l ec o n t r i b u t i o n s( d e t a i l e dl a t e r ) r e d u c e de a r n i n g sb ya b o u t$ 9 0 0 , 0 0 0i n1 9 8 1 . T h i sp r o g r a m ,w h i c h w ee x p e c tt oc o n t i n u es u b j e c tt oa n n u a le v a l u a t i o no fo u r c o r p o r a t et a xp o s i t i o n ,h a dn o tb e e ni n i t i a t e di n1 9 8 0 .

N o n C o n t r o l l e dO w n e r s h i pE a r n i n g s I nt h e1 9 8 0a n n u a lr e p o r tw ed i s c u s s e de x t e n s i v e l yt h e c o n c e p to fn o n c o n t r o l l e do w n e r s h i pe a r n i n g s ,i . e . ,B e r k s h i r e s s h a r eo ft h eu n d i s t r i b u t e de a r n i n g so fc o m p a n i e sw ed o n tc o n t r o l o rs i g n i f i c a n t l yi n f l u e n c eb u ti nw h i c hw e ,n e v e r t h e l e s s ,h a v e i m p o r t a n ti n v e s t m e n t s .( W ew i l lb eg l a dt om a k ea v a i l a b l et on e w o rp r o s p e c t i v es h a r e h o l d e r sc o p i e so ft h a td i s c u s s i o no ro t h e r s f r o me a r l i e rr e p o r t st ow h i c hw er e f e ri nt h i sr e p o r t . )N o p o r t i o no ft h o s eu n d i s t r i b u t e de a r n i n g si si n c l u d e di nt h e o p e r a t i n ge a r n i n g so fB e r k s h i r e . H o w e v e r ,o u rb e l i e fi st h a t ,i na g g r e g a t e ,t h o s e u n d i s t r i b u t e da n d ,t h e r e f o r e ,u n r e c o r d e de a r n i n g sw i l lb e t r a n s l a t e di n t ot a n g i b l ev a l u ef o rB e r k s h i r es h a r e h o l d e r sj u s ta s s u r e l ya si fs u b s i d i a r i e sw ec o n t r o lh a de a r n e d ,r e t a i n e d-a n d r e p o r t e d-s i m i l a re a r n i n g s . W ek n o wt h a tt h i st r a n s l a t i o no fn o n c o n t r o l l e do w n e r s h i p e a r n i n g si n t oc o r r e s p o n d i n gr e a l i z e da n du n r e a l i z e dc a p i t a lg a i n s f o rB e r k s h i r ew i l lb ee x t r e m e l yi r r e g u l a ra st ot i m eo f o c c u r r e n c e . W h i l em a r k e tv a l u e st r a c kb u s i n e s sv a l u e sq u i t ew e l l o v e rl o n gp e r i o d s ,i na n yg i v e ny e a rt h er e l a t i o n s h i pc a ng y r a t e c a p r i c i o u s l y . M a r k e tr e c o g n i t i o no fr e t a i n e de a r n i n g sa l s ow i l l b eu n e v e n l yr e a l i z e da m o n gc o m p a n i e s . I tw i l lb ed i s a p p o i n t i n g l y l o wo rn e g a t i v ei nc a s e sw h e r ee a r n i n g sa r ee m p l o y e dn o n p r o d u c t i v e l y ,a n df a rg r e a t e rt h a nd o l l a r f o r d o l l a ro fr e t a i n e d e a r n i n g si nc a s e so fc o m p a n i e st h a ta c h i e v eh i g hr e t u r n sw i t h t h e i ra u g m e n t e dc a p i t a l . O v e r a l l ,i fag r o u po fn o n c o n t r o l l e d c o m p a n i e si ss e l e c t e dw i t hr e a s o n a b l es k i l l ,t h eg r o u pr e s u l t s h o u l db eq u i t es a t i s f a c t o r y . I na g g r e g a t e ,o u rn o n c o n t r o l l e db u s i n e s si n t e r e s t sh a v e m o r ef a v o r a b l eu n d e r l y i n ge c o n o m i cc h a r a c t e r i s t i c st h a no u r c o n t r o l l e db u s i n e s s e s . T h a t su n d e r s t a n d a b l e ;t h ea r e ao fc h o i c e h a sb e e nf a rw i d e r . S m a l lp o r t i o n so fe x c e p t i o n a l l yg o o d b u s i n e s s e sa r eu s u a l l ya v a i l a b l ei nt h es e c u r i t i e sm a r k e t sa t r e a s o n a b l ep r i c e s . B u ts u c hb u s i n e s s e sa r ea v a i l a b l ef o r p u r c h a s ei nt h e i re n t i r e t yo n l yr a r e l y ,a n dt h e na l m o s ta l w a y sa t h i g hp r i c e s .

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Chairman's Letter - 1981

G e n e r a lA c q u i s i t i o nB e h a v i o r A so u rh i s t o r yi n d i c a t e s ,w ea r ec o m f o r t a b l eb o t hw i t ht o t a l o w n e r s h i po fb u s i n e s s e sa n dw i t hm a r k e t a b l es e c u r i t i e s r e p r e s e n t i n gs m a l lp o r t i o n so fb u s i n e s s e s . W ec o n t i n u a l l yl o o k f o rw a y st oe m p l o yl a r g es u m si ne a c ha r e a .( B u tw et r yt oa v o i d s m a l lc o m m i t m e n t s- I fs o m e t h i n g sn o tw o r t hd o i n ga ta l l ,i t s n o tw o r t hd o i n gw e l l . )I n d e e d ,t h el i q u i d i t yr e q u i r e m e n t so fo u r i n s u r a n c ea n dt r a d i n gs t a m pb u s i n e s s e sm a n d a t em a j o ri n v e s t m e n t s i nm a r k e t a b l es e c u r i t i e s . O u ra c q u i s i t i o nd e c i s i o n sw i l lb ea i m e da tm a x i m i z i n gr e a l e c o n o m i cb e n e f i t s ,n o ta tm a x i m i z i n ge i t h e rm a n a g e r i a ld o m a i no r r e p o r t e dn u m b e r sf o ra c c o u n t i n gp u r p o s e s .( I nt h el o n gr u n , m a n a g e m e n t ss t r e s s i n ga c c o u n t i n ga p p e a r a n c eo v e re c o n o m i c s u b s t a n c eu s u a l l ya c h i e v el i t t l eo fe i t h e r . ) R e g a r d l e s so ft h ei m p a c tu p o ni m m e d i a t e l yr e p o r t a b l e e a r n i n g s ,w ew o u l dr a t h e rb u y1 0 %o fW o n d e r f u lB u s i n e s sTa tX p e rs h a r et h a n1 0 0 %o fTa t2 Xp e rs h a r e . M o s tc o r p o r a t e m a n a g e r sp r e f e rj u s tt h er e v e r s e ,a n dh a v en os h o r t a g eo fs t a t e d r a t i o n a l e sf o rt h e i rb e h a v i o r . H o w e v e r ,w es u s p e c tt h r e em o t i v a t i o n s-u s u a l l yu n s p o k e nt ob e ,s i n g l yo ri nc o m b i n a t i o n ,t h ei m p o r t a n to n e si nm o s th i g h p r e m i u mt a k e o v e r s : ( 1 )L e a d e r s ,b u s i n e s so ro t h e r w i s e ,s e l d o ma r ed e f i c i e n ti n a n i m a ls p i r i t sa n do f t e nr e l i s hi n c r e a s e da c t i v i t ya n d c h a l l e n g e . A tB e r k s h i r e ,t h ec o r p o r a t ep u l s en e v e r b e a t sf a s t e rt h a nw h e na na c q u i s i t i o ni si np r o s p e c t . ( 2 )M o s to r g a n i z a t i o n s ,b u s i n e s so ro t h e r w i s e ,m e a s u r e t h e m s e l v e s ,a r em e a s u r e db yo t h e r s ,a n dc o m p e n s a t et h e i r m a n a g e r sf a rm o r eb yt h ey a r d s t i c ko fs i z et h a nb ya n y o t h e ry a r d s t i c k .( A s kaF o r t u n e5 0 0m a n a g e rw h e r eh i s c o r p o r a t i o ns t a n d so nt h a tf a m o u sl i s ta n d ,i n v a r i a b l y , t h en u m b e rr e s p o n d e dw i l lb ef r o mt h el i s tr a n k e db y s i z eo fs a l e s ;h em a yw e l ln o te v e nk n o ww h e r eh i s c o r p o r a t i o np l a c e so nt h el i s tF o r t u n ej u s ta s f a i t h f u l l yc o m p i l e sr a n k i n gt h es a m e5 0 0c o r p o r a t i o n sb y p r o f i t a b i l i t y . ) ( 3 )M a n ym a n a g e m e n t sa p p a r e n t l yw e r eo v e r e x p o s e di n i m p r e s s i o n a b l ec h i l d h o o dy e a r st ot h es t o r yi nw h i c ht h e i m p r i s o n e dh a n d s o m ep r i n c ei sr e l e a s e df r o mat o a d s b o d yb yak i s sf r o mab e a u t i f u lp r i n c e s s . C o n s e q u e n t l y , t h e ya r ec e r t a i nt h e i rm a n a g e r i a lk i s sw i l ld ow o n d e r s f o rt h ep r o f i t a b i l i t yo fC o m p a n yT ( a r g e t ) . S u c ho p t i m i s mi se s s e n t i a l . A b s e n tt h a tr o s yv i e w , w h ye l s es h o u l dt h es h a r e h o l d e r so fC o m p a n yA ( c q u i s i t o r ) w a n tt oo w na ni n t e r e s ti nTa tt h e2 Xt a k e o v e rc o s t r a t h e rt h a na tt h eXm a r k e tp r i c et h e yw o u l dp a yi ft h e y m a d ed i r e c tp u r c h a s e so nt h e i ro w n ? I no t h e rw o r d s ,i n v e s t o r sc a na l w a y sb u yt o a d sa tt h e

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Chairman's Letter - 1981

g o i n gp r i c ef o rt o a d s . I fi n v e s t o r si n s t e a db a n k r o l l p r i n c e s s e sw h ow i s ht op a yd o u b l ef o rt h er i g h tt ok i s s t h et o a d ,t h o s ek i s s e sh a db e t t e rp a c ks o m er e a l d y n a m i t e . W e v eo b s e r v e dm a n yk i s s e sb u tv e r yf e w m i r a c l e s . N e v e r t h e l e s s ,m a n ym a n a g e r i a lp r i n c e s s e s r e m a i ns e r e n e l yc o n f i d e n ta b o u tt h ef u t u r ep o t e n c yo f t h e i rk i s s e s-e v e na f t e rt h e i rc o r p o r a t eb a c k y a r d sa r e k n e e d e e pi nu n r e s p o n s i v et o a d s . I nf a i r n e s s ,w es h o u l da c k n o w l e d g et h a ts o m ea c q u i s i t i o n r e c o r d sh a v eb e e nd a z z l i n g . T w om a j o rc a t e g o r i e ss t a n do u t . T h ef i r s ti n v o l v e sc o m p a n i e st h a t ,t h r o u g hd e s i g no r a c c i d e n t ,h a v ep u r c h a s e do n l yb u s i n e s s e st h a ta r ep a r t i c u l a r l y w e l la d a p t e dt oa ni n f l a t i o n a r ye n v i r o n m e n t . S u c hf a v o r e d b u s i n e s sm u s th a v et w oc h a r a c t e r i s t i c s :( 1 )a na b i l i t yt o i n c r e a s ep r i c e sr a t h e re a s i l y( e v e nw h e np r o d u c td e m a n di sf l a t a n dc a p a c i t yi sn o tf u l l yu t i l i z e d )w i t h o u tf e a ro fs i g n i f i c a n t l o s so fe i t h e rm a r k e ts h a r eo ru n i tv o l u m e ,a n d( 2 )a na b i l i t yt o a c c o m m o d a t el a r g ed o l l a rv o l u m ei n c r e a s e si nb u s i n e s s( o f t e n p r o d u c e dm o r eb yi n f l a t i o nt h a nb yr e a lg r o w t h )w i t ho n l ym i n o r a d d i t i o n a li n v e s t m e n to fc a p i t a l . M a n a g e r so fo r d i n a r ya b i l i t y , f o c u s i n gs o l e l yo na c q u i s i t i o np o s s i b i l i t i e sm e e t i n gt h e s et e s t s , h a v ea c h i e v e de x c e l l e n tr e s u l t si nr e c e n td e c a d e s . H o w e v e r ,v e r y f e we n t e r p r i s e sp o s s e s sb o t hc h a r a c t e r i s t i c s ,a n dc o m p e t i t i o nt o b u yt h o s et h a td oh a sn o wb e c o m ef i e r c et ot h ep o i n to fb e i n g s e l f d e f e a t i n g . T h es e c o n dc a t e g o r yi n v o l v e st h em a n a g e r i a ls u p e r s t a r s-m e n w h oc a nr e c o g n i z et h a tr a r ep r i n c ew h oi sd i s g u i s e da sat o a d , a n dw h oh a v em a n a g e r i a la b i l i t i e st h a te n a b l et h e mt op e e la w a y t h ed i s g u i s e . W es a l u t es u c hm a n a g e r sa sB e nH e i n e m a na t N o r t h w e s tI n d u s t r i e s ,H e n r yS i n g l e t o na tT e l e d y n e ,E r w i nZ a b a na t N a t i o n a lS e r v i c eI n d u s t r i e s ,a n de s p e c i a l l yT o mM u r p h ya tC a p i t a l C i t i e sC o m m u n i c a t i o n s( ar e a lm a n a g e r i a l t w o f e r ,w h o s e a c q u i s i t i o ne f f o r t sh a v eb e e np r o p e r l yf o c u s e di nC a t e g o r y1a n d w h o s eo p e r a t i n gt a l e n t sa l s om a k eh i mal e a d e ro fC a t e g o r y2 ) . F r o mb o t hd i r e c ta n dv i c a r i o u se x p e r i e n c e ,w er e c o g n i z et h e d i f f i c u l t ya n dr a r i t yo ft h e s ee x e c u t i v e s a c h i e v e m e n t s .( S od o t h e y ;t h e s ec h a m p sh a v em a d ev e r yf e wd e a l si nr e c e n ty e a r s ,a n d o f t e nh a v ef o u n dr e p u r c h a s eo ft h e i ro w ns h a r e st ob et h em o s t s e n s i b l ee m p l o y m e n to fc o r p o r a t ec a p i t a l . ) Y o u rC h a i r m a n ,u n f o r t u n a t e l y ,d o e sn o tq u a l i f yf o rC a t e g o r y 2 . A n d ,d e s p i t ear e a s o n a b l yg o o du n d e r s t a n d i n go ft h ee c o n o m i c f a c t o r sc o m p e l l i n gc o n c e n t r a t i o ni nC a t e g o r y1 ,o u ra c t u a l a c q u i s i t i o na c t i v i t yi nt h a tc a t e g o r yh a sb e e ns p o r a d i ca n d i n a d e q u a t e . O u rp r e a c h i n gw a sb e t t e rt h a no u rp e r f o r m a n c e .( W e n e g l e c t e dt h eN o a hp r i n c i p l e :p r e d i c t i n gr a i nd o e s n tc o u n t , b u i l d i n ga r k sd o e s . ) W eh a v et r i e do c c a s i o n a l l yt ob u yt o a d sa tb a r g a i np r i c e s w i t hr e s u l t st h a th a v eb e e nc h r o n i c l e di np a s tr e p o r t s . C l e a r l y o u rk i s s e sf e l lf l a t . W eh a v ed o n ew e l lw i t hac o u p l eo fp r i n c e s -b u tt h e yw e r ep r i n c e sw h e np u r c h a s e d . A tl e a s to u rk i s s e s d i d n tt u r nt h e mi n t ot o a d s . A n d ,f i n a l l y ,w eh a v eo c c a s i o n a l l y b e e nq u i t es u c c e s s f u li np u r c h a s i n gf r a c t i o n a li n t e r e s t si n e a s i l y i d e n t i f i a b l ep r i n c e sa tt o a d l i k ep r i c e s .

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Chairman's Letter - 1981

B e r k s h i r eA c q u i s i t i o nO b j e c t i v e s W ew i l lc o n t i n u et os e e kt h ea c q u i s i t i o no fb u s i n e s s e si n t h e i re n t i r e t ya tp r i c e st h a tw i l lm a k es e n s e ,e v e ns h o u l dt h e f u t u r eo ft h ea c q u i r e de n t e r p r i s ed e v e l o pm u c ha l o n gt h el i n e so f i t sp a s t . W em a yv e r yw e l lp a yaf a i r l yf a n c yp r i c ef o ra C a t e g o r y1b u s i n e s si fw ea r er e a s o n a b l yc o n f i d e n to fw h a tw ea r e g e t t i n g . B u tw ew i l ln o tn o r m a l l yp a yal o ti na n yp u r c h a s ef o r w h a tw ea r es u p p o s e dt ob r i n gt ot h ep a r t y-f o rw ef i n dt h a tw e o r d i n a r i l yd o n tb r i n gal o t . D u r i n g1 9 8 1w ec a m eq u i t ec l o s et oam a j o rp u r c h a s e i n v o l v i n gb o t hab u s i n e s sa n dam a n a g e rw el i k e dv e r ym u c h . H o w e v e r ,t h ep r i c ef i n a l l yd e m a n d e d ,c o n s i d e r i n ga l t e r n a t i v eu s e s f o rt h ef u n d si n v o l v e d ,w o u l dh a v el e f to u ro w n e r sw o r s eo f ft h a n b e f o r et h ep u r c h a s e . T h ee m p i r ew o u l dh a v eb e e nl a r g e r ,b u tt h e c i t i z e n r yw o u l dh a v eb e e np o o r e r . A l t h o u g hw eh a dn os u c c e s si n1 9 8 1 ,f r o mt i m et ot i m ei nt h e f u t u r ew ew i l lb ea b l et op u r c h a s e1 0 0 %o fb u s i n e s s e sm e e t i n go u r s t a n d a r d s . A d d i t i o n a l l y ,w ee x p e c ta no c c a s i o n a lo f f e r i n go fa m a j o r n o n v o t i n gp a r t n e r s h i p a sd i s c u s s e du n d e rt h eP i n k e r t o n s h e a d i n go np a g e4 7o ft h i sr e p o r t . W ew e l c o m es u g g e s t i o n s r e g a r d i n gs u c hc o m p a n i e sw h e r ew e ,a sas u b s t a n t i a lj u n i o r p a r t n e r ,c a na c h i e v eg o o de c o n o m i cr e s u l t sw h i l ef u r t h e r i n gt h e l o n g t e r mo b j e c t i v e so fp r e s e n to w n e r sa n dm a n a g e r s . C u r r e n t l y ,w ef i n dv a l u e sm o s te a s i l yo b t a i n e dt h r o u g ht h e o p e n m a r k e tp u r c h a s eo ff r a c t i o n a lp o s i t i o n si nc o m p a n i e sw i t h e x c e l l e n tb u s i n e s sf r a n c h i s e sa n dc o m p e t e n t ,h o n e s tm a n a g e m e n t s . W en e v e re x p e c tt or u nt h e s ec o m p a n i e s ,b u tw ed oe x p e c tt o p r o f i tf r o mt h e m . W ee x p e c tt h a tu n d i s t r i b u t e de a r n i n g sf r o ms u c hc o m p a n i e s w i l lp r o d u c ef u l lv a l u e( s u b j e c tt ot a xw h e nr e a l i z e d )f o r B e r k s h i r ea n di t ss h a r e h o l d e r s . I ft h e yd o n t ,w eh a v em a d e m i s t a k e sa st oe i t h e r :( 1 )t h em a n a g e m e n tw eh a v ee l e c t e dt o j o i n ;( 2 )t h ef u t u r ee c o n o m i c so ft h eb u s i n e s s ;o r( 3 )t h ep r i c e w eh a v ep a i d . W eh a v em a d ep l e n t yo fs u c hm i s t a k e s-b o t hi nt h ep u r c h a s e o fn o n c o n t r o l l i n ga n dc o n t r o l l i n gi n t e r e s t si nb u s i n e s s e s . C a t e g o r y( 2 )m i s c a l c u l a t i o n sa r et h em o s tc o m m o n . O fc o u r s e ,i t i sn e c e s s a r yt od i gd e e pi n t oo u rh i s t o r yt of i n di l l u s t r a t i o n s o fs u c hm i s t a k e s-s o m e t i m e sa sd e e pa st w oo rt h r e em o n t h sb a c k . F o re x a m p l e ,l a s ty e a ry o u rC h a i r m a nv o l u n t e e r e dh i se x p e r t o p i n i o no nt h er o s yf u t u r eo ft h ea l u m i n u mb u s i n e s s . S e v e r a l m i n o ra d j u s t m e n t st ot h a to p i n i o n-n o wa g g r e g a t i n ga p p r o x i m a t e l y 1 8 0d e g r e e s-h a v es i n c eb e e nr e q u i r e d . F o rp e r s o n a la sw e l la sm o r eo b j e c t i v er e a s o n s ,h o w e v e r ,w e g e n e r a l l yh a v eb e e na b l et oc o r r e c ts u c hm i s t a k e sf a rm o r e q u i c k l yi nt h ec a s eo fn o n c o n t r o l l e db u s i n e s s e s( m a r k e t a b l e s e c u r i t i e s )t h a ni nt h ec a s eo fc o n t r o l l e ds u b s i d i a r i e s . L a c ko f c o n t r o l ,i ne f f e c t ,o f t e nh a st u r n e do u tt ob ea ne c o n o m i cp l u s . A sw em e n t i o n e dl a s ty e a r ,t h em a g n i t u d eo fo u rn o n r e c o r d e d o w n e r s h i p e a r n i n g sh a sg r o w nt ot h ep o i n tw h e r et h e i rt o t a li s
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g r e a t e rt h a no u rr e p o r t e do p e r a t i n ge a r n i n g s . W ee x p e c tt h i s s i t u a t i o nw i l lc o n t i n u e . I nj u s tf o u ro w n e r s h i pp o s i t i o n si n t h i sc a t e g o r y-G E I C OC o r p o r a t i o n ,G e n e r a lF o o d sC o r p o r a t i o n ,R . J .R e y n o l d sI n d u s t r i e s ,I n c .a n dT h eW a s h i n g t o nP o s tC o m p a n yo u rs h a r eo fu n d i s t r i b u t e da n dt h e r e f o r eu n r e c o r d e de a r n i n g s p r o b a b l yw i l lt o t a lw e l lo v e r$ 3 5m i l l i o ni n1 9 8 2 . T h e a c c o u n t i n gr u l e st h a te n t i r e l yi g n o r et h e s eu n d i s t r i b u t e d e a r n i n g sd i m i n i s ht h eu t i l i t yo fo u ra n n u a lr e t u r no ne q u i t y c a l c u l a t i o n ,o ra n yo t h e rs i n g l ey e a rm e a s u r eo fe c o n o m i c p e r f o r m a n c e .

L o n g T e r mC o r p o r a t eP e r f o r m a n c e I nm e a s u r i n gl o n g t e r me c o n o m i cp e r f o r m a n c e ,e q u i t i e sh e l d b yo u ri n s u r a n c es u b s i d i a r i e sa r ev a l u e da tm a r k e ts u b j e c tt oa c h a r g er e f l e c t i n gt h ea m o u n to ft a x e st h a tw o u l dh a v et ob ep a i d i fu n r e a l i z e dg a i n sw e r ea c t u a l l yr e a l i z e d . I fw ea r ec o r r e c ti n t h ep r e m i s es t r e s s e di nt h ep r e c e d i n gs e c t i o no ft h i sr e p o r t ,o u r u n r e p o r t e do w n e r s h i pe a r n i n g sw i l lf i n dt h e i rw a y ,i r r e g u l a r l y b u ti n e v i t a b l y ,i n t oo u rn e tw o r t h . T od a t e ,t h i sh a sb e e nt h e c a s e . A ne v e np u r e rc a l c u l a t i o no fp e r f o r m a n c ew o u l di n v o l v ea v a l u a t i o no fb o n d sa n dn o n i n s u r a n c eh e l de q u i t i e sa tm a r k e t . H o w e v e r ,G A A Pa c c o u n t i n gd o e sn o tp r e s c r i b et h i sp r o c e d u r e ,a n d t h ea d d e dp u r i t yw o u l dc h a n g er e s u l t so n l yv e r ys l i g h t l y . S h o u l d a n yv a l u a t i o nd i f f e r e n c ew i d e nt os i g n i f i c a n tp r o p o r t i o n s ,a si t h a sa tm o s tm a j o ri n s u r a n c ec o m p a n i e s ,w ew i l lr e p o r ti t se f f e c t t oy o u . O naG A A Pb a s i s ,d u r i n gt h ep r e s e n tm a n a g e m e n t st e r mo f s e v e n t e e ny e a r s ,b o o kv a l u eh a si n c r e a s e df r o m$ 1 9 . 4 6p e rs h a r e t o$ 5 2 6 . 0 2p e rs h a r e ,o r2 1 . 1 %c o m p o u n d e da n n u a l l y . T h i sr a t eo f r e t u r nn u m b e ri sh i g h l yl i k e l yt od r i f td o w n w a r di nf u t u r ey e a r s . W eh o p e ,h o w e v e r ,t h a ti tc a nb em a i n t a i n e ds i g n i f i c a n t l ya b o v e t h er a t eo fr e t u r na c h i e v e db yt h ea v e r a g el a r g eA m e r i c a n c o r p o r a t i o n . O v e rh a l fo ft h el a r g eg a i ni nB e r k s h i r e sn e tw o r t hd u r i n g 1 9 8 1-i tt o t a l e d$ 1 2 4m i l l i o n ,o ra b o u t3 1 %-r e s u l t e df r o mt h e m a r k e tp e r f o r m a n c eo fas i n g l ei n v e s t m e n t ,G E I C OC o r p o r a t i o n . I n a g g r e g a t e ,o u rm a r k e tg a i nf r o ms e c u r i t i e sd u r i n gt h ey e a r c o n s i d e r a b l yo u t s t r i p p e dt h eg a i ni nu n d e r l y i n gb u s i n e s sv a l u e s . S u c hm a r k e tv a r i a t i o n sw i l ln o ta l w a y sb eo nt h ep l e a s a n ts i d e . I np a s tr e p o r t sw eh a v ee x p l a i n e dh o wi n f l a t i o nh a sc a u s e d o u ra p p a r e n t l ys a t i s f a c t o r yl o n g t e r mc o r p o r a t ep e r f o r m a n c et ob e i l l u s o r ya sam e a s u r eo ft r u ei n v e s t m e n tr e s u l t sf o ro u ro w n e r s . W ea p p l a u dt h ee f f o r t so fF e d e r a lR e s e r v eC h a i r m a nV o l c k e ra n d n o t et h ec u r r e n t l ym o r em o d e r a t ei n c r e a s e si nv a r i o u sp r i c e i n d i c e s . N e v e r t h e l e s s ,o u rv i e w sr e g a r d i n gl o n g t e r m i n f l a t i o n a r yt r e n d sa r ea sn e g a t i v ea se v e r . L i k ev i r g i n i t y ,a s t a b l ep r i c el e v e ls e e m sc a p a b l eo fm a i n t e n a n c e ,b u tn o to f r e s t o r a t i o n . D e s p i t et h eo v e r r i d i n gi m p o r t a n c eo fi n f l a t i o ni nt h e i n v e s t m e n te q u a t i o n ,w ew i l ln o tp u n i s hy o uf u r t h e rw i t ha n o t h e r f u l lr e c i t a lo fo u rv i e w s ;i n f l a t i o ni t s e l fw i l lb ep u n i s h m e n t

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e n o u g h .( C o p i e so fp r e v i o u sd i s c u s s i o n sa r ea v a i l a b l ef o r m a s o c h i s t s . )B u t ,b e c a u s eo ft h eu n r e l e n t i n gd e s t r u c t i o no f c u r r e n c yv a l u e s ,o u rc o r p o r a t ee f f o r t sw i l lc o n t i n u et od oam u c h b e t t e rj o bo ff i l l i n gy o u rw a l l e tt h a no ff i l l i n gy o u rs t o m a c h .

E q u i t yV a l u e A d d e d A na d d i t i o n a lf a c t o rs h o u l df u r t h e rs u b d u ea n yr e s i d u a l e n t h u s i a s my o um a yr e t a i nr e g a r d i n go u rl o n g t e r mr a t eo fr e t u r n . T h ee c o n o m i cc a s ej u s t i f y i n ge q u i t yi n v e s t m e n ti st h a t ,i n a g g r e g a t e ,a d d i t i o n a le a r n i n g sa b o v ep a s s i v ei n v e s t m e n tr e t u r n si n t e r e s to nf i x e d i n c o m es e c u r i t i e s-w i l lb ed e r i v e dt h r o u g ht h e e m p l o y m e n to fm a n a g e r i a la n de n t r e p r e n e u r i a ls k i l l si n c o n j u n c t i o nw i t ht h a te q u i t yc a p i t a l . F u r t h e r m o r e ,t h ec a s es a y s t h a ts i n c et h ee q u i t yc a p i t a lp o s i t i o ni sa s s o c i a t e dw i t hg r e a t e r r i s kt h a np a s s i v ef o r m so fi n v e s t m e n t ,i ti s e n t i t l e d t oh i g h e r r e t u r n s . A v a l u e a d d e d b o n u sf r o me q u i t yc a p i t a ls e e m sn a t u r a l a n dc e r t a i n . B u ti si t ? S e v e r a ld e c a d e sb a c k ,ar e t u r no ne q u i t yo fa s l i t t l ea s1 0 %e n a b l e dac o r p o r a t i o nt ob ec l a s s i f i e da sa g o o d b u s i n e s s-i . e . ,o n ei nw h i c had o l l a rr e i n v e s t e di nt h eb u s i n e s s l o g i c a l l yc o u l db ee x p e c t e dt ob ev a l u e db yt h em a r k e ta tm o r e t h a no n eh u n d r e dc e n t s . F o r ,w i t hl o n g t e r mt a x a b l eb o n d s y i e l d i n g5 %a n dl o n g t e r mt a x e x e m p tb o n d s3 % ,ab u s i n e s s o p e r a t i o nt h a tc o u l du t i l i z ee q u i t yc a p i t a la t1 0 %c l e a r l yw a s w o r t hs o m ep r e m i u mt oi n v e s t o r so v e rt h ee q u i t yc a p i t a le m p l o y e d . T h a tw a st r u ee v e nt h o u g hac o m b i n a t i o no ft a x e so nd i v i d e n d sa n d o nc a p i t a lg a i n sw o u l dr e d u c et h e1 0 %e a r n e db yt h ec o r p o r a t i o n t op e r h a p s6 % 8 %i nt h eh a n d so ft h ei n d i v i d u a li n v e s t o r . I n v e s t m e n tm a r k e t sr e c o g n i z e dt h i st r u t h . D u r i n gt h a t e a r l i e rp e r i o d ,A m e r i c a nb u s i n e s se a r n e da na v e r a g eo f1 1 %o rs o o ne q u i t yc a p i t a le m p l o y e da n ds t o c k s ,i na g g r e g a t e ,s o l da t v a l u a t i o n sf a ra b o v et h a te q u i t yc a p i t a l( b o o kv a l u e ) ,a v e r a g i n g o v e r1 5 0c e n t so nt h ed o l l a r . M o s tb u s i n e s s e sw e r e g o o d b u s i n e s s e sb e c a u s et h e ye a r n e df a rm o r et h a nt h e i rk e e p( t h e r e t u r no nl o n g t e r mp a s s i v em o n e y ) . T h ev a l u e a d d e dp r o d u c e db y e q u i t yi n v e s t m e n t ,i na g g r e g a t e ,w a ss u b s t a n t i a l . T h a td a yi sg o n e . B u tt h el e s s o n sl e a r n e dd u r i n gi t s e x i s t e n c ea r ed i f f i c u l tt od i s c a r d . W h i l ei n v e s t o r sa n dm a n a g e r s m u s tp l a c et h e i rf e e ti nt h ef u t u r e ,t h e i rm e m o r i e sa n dn e r v o u s s y s t e m so f t e nr e m a i np l u g g e di n t ot h ep a s t . I ti sm u c he a s i e r f o ri n v e s t o r st ou t i l i z eh i s t o r i cp / er a t i o so rf o rm a n a g e r st o u t i l i z eh i s t o r i cb u s i n e s sv a l u a t i o ny a r d s t i c k st h a ni ti sf o r e i t h e rg r o u pt or e t h i n kt h e i rp r e m i s e sd a i l y . W h e nc h a n g ei s s l o w ,c o n s t a n tr e t h i n k i n gi sa c t u a l l yu n d e s i r a b l e ;i ta c h i e v e s l i t t l ea n ds l o w sr e s p o n s et i m e . B u tw h e nc h a n g ei sg r e a t , y e s t e r d a y sa s s u m p t i o n sc a nb er e t a i n e do n l ya tg r e a tc o s t . A n d t h ep a c eo fe c o n o m i cc h a n g eh a sb e c o m eb r e a t h t a k i n g . D u r i n gt h ep a s ty e a r ,l o n g t e r mt a x a b l eb o n dy i e l d se x c e e d e d 1 6 %a n dl o n g t e r mt a x e x e m p t s1 4 % . T h et o t a lr e t u r na c h i e v e d f r o ms u c ht a x e x e m p t s ,o fc o u r s e ,g o e sd i r e c t l yi n t ot h ep o c k e t o ft h ei n d i v i d u a lo w n e r . M e a n w h i l e ,A m e r i c a nb u s i n e s si s p r o d u c i n ge a r n i n g so fo n l ya b o u t1 4 %o ne q u i t y . A n dt h i s1 4 % w i l lb es u b s t a n t i a l l yr e d u c e db yt a x a t i o nb e f o r ei tc a nb eb a n k e d

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Chairman's Letter - 1981

b yt h ei n d i v i d u a lo w n e r . T h ee x t e n to fs u c hs h r i n k a g ed e p e n d s u p o nt h ed i v i d e n dp o l i c yo ft h ec o r p o r a t i o na n dt h et a xr a t e s a p p l i c a b l et ot h ei n v e s t o r . T h u s ,w i t hi n t e r e s tr a t e so np a s s i v ei n v e s t m e n t sa tl a t e 1 9 8 1l e v e l s ,at y p i c a lA m e r i c a nb u s i n e s si sn ol o n g e rw o r t ho n e h u n d r e dc e n t so nt h ed o l l a rt oo w n e r sw h oa r ei n d i v i d u a l s .( I f t h eb u s i n e s si so w n e db yp e n s i o nf u n d so ro t h e rt a x e x e m p t i n v e s t o r s ,t h ea r i t h m e t i c ,a l t h o u g hs t i l lu n e n t i c i n g ,c h a n g e s s u b s t a n t i a l l yf o rt h eb e t t e r . )A s s u m ea ni n v e s t o ri na5 0 %t a x b r a c k e t ;i fo u rt y p i c a lc o m p a n yp a y so u ta l le a r n i n g s ,t h ei n c o m e r e t u r nt ot h ei n v e s t o rw i l lb ee q u i v a l e n tt ot h a tf r o ma7 %t a x e x e m p tb o n d . A n d ,i fc o n d i t i o n sp e r s i s t-i fa l le a r n i n g sa r e p a i do u ta n dr e t u r no ne q u i t ys t a y sa t1 4 %-t h e7 %t a x e x e m p t e q u i v a l e n tt ot h eh i g h e r b r a c k e ti n d i v i d u a li n v e s t o ri sj u s ta s f r o z e na si st h ec o u p o no nat a x e x e m p tb o n d . S u c hap e r p e t u a l 7 %t a x e x e m p tb o n dm i g h tb ew o r t hf i f t yc e n t so nt h ed o l l a ra s t h i si sw r i t t e n . I f ,o nt h eo t h e rh a n d ,a l le a r n i n g so fo u rt y p i c a lA m e r i c a n b u s i n e s sa r er e t a i n e da n dr e t u r no ne q u i t ya g a i nr e m a i n s c o n s t a n t ,e a r n i n g sw i l lg r o wa t1 4 %p e ry e a r . I ft h ep / er a t i o r e m a i n sc o n s t a n t ,t h ep r i c eo fo u rt y p i c a ls t o c kw i l la l s og r o w a t1 4 %p e ry e a r . B u tt h a t1 4 %i sn o ty e ti nt h ep o c k e to ft h e s h a r e h o l d e r . P u t t i n gi tt h e r ew i l lr e q u i r et h ep a y m e n to fa c a p i t a lg a i n st a x ,p r e s e n t l ya s s e s s e da tam a x i m u mr a t eo f2 0 % . T h i sn e tr e t u r n ,o fc o u r s e ,w o r k so u tt oap o o r e rr a t eo fr e t u r n t h a nt h ec u r r e n t l ya v a i l a b l ep a s s i v ea f t e r t a xr a t e . U n l e s sp a s s i v er a t e sf a l l ,c o m p a n i e sa c h i e v i n g1 4 %p e ry e a r g a i n si ne a r n i n g sp e rs h a r ew h i l ep a y i n gn oc a s hd i v i d e n da r ea n e c o n o m i cf a i l u r ef o rt h e i ri n d i v i d u a ls h a r e h o l d e r s . T h er e t u r n s f r o mp a s s i v ec a p i t a lo u t s t r i pt h er e t u r n sf r o ma c t i v ec a p i t a l . T h i si sa nu n p l e a s a n tf a c tf o rb o t hi n v e s t o r sa n dc o r p o r a t e m a n a g e r sa n d ,t h e r e f o r e ,o n et h e ym a yw i s ht oi g n o r e . B u tf a c t s d on o tc e a s et oe x i s t ,e i t h e rb e c a u s et h e ya r eu n p l e a s a n to r b e c a u s et h e ya r ei g n o r e d . M o s tA m e r i c a nb u s i n e s s e sp a yo u tas i g n i f i c a n tp o r t i o no f t h e i re a r n i n g sa n dt h u sf a l lb e t w e e nt h et w oe x a m p l e s . A n dm o s t A m e r i c a nb u s i n e s s e sa r ec u r r e n t l y b a d b u s i n e s s e se c o n o m i c a l l yp r o d u c i n gl e s sf o rt h e i ri n d i v i d u a li n v e s t o r sa f t e r t a xt h a nt h e t a x e x e m p tp a s s i v er a t eo fr e t u r no nm o n e y . O fc o u r s e ,s o m e h i g h r e t u r nb u s i n e s s e ss t i l lr e m a i na t t r a c t i v e ,e v e nu n d e r p r e s e n tc o n d i t i o n s . B u tA m e r i c a ne q u i t yc a p i t a l ,i na g g r e g a t e , p r o d u c e sn ov a l u e a d d e df o ri n d i v i d u a li n v e s t o r s . I ts h o u l db es t r e s s e dt h a tt h i sd e p r e s s i n gs i t u a t i o nd o e s n o to c c u rb e c a u s ec o r p o r a t i o n sa r ej u m p i n g ,e c o n o m i c a l l y ,l e s s h i g ht h a np r e v i o u s l y . I nf a c t ,t h e ya r ej u m p i n gs o m e w h a th i g h e r : r e t u r no ne q u i t yh a si m p r o v e daf e wp o i n t si nt h ep a s td e c a d e . B u tt h ec r o s s b a ro fp a s s i v er e t u r nh a sb e e ne l e v a t e dm u c hf a s t e r . U n h a p p i l y ,m o s tc o m p a n i e sc a nd ol i t t l eb u th o p et h a tt h eb a r w i l lb el o w e r e ds i g n i f i c a n t l y ;t h e r ea r ef e wi n d u s t r i e si nw h i c h t h ep r o s p e c t ss e e mb r i g h tf o rs u b s t a n t i a lg a i n si nr e t u r no n e q u i t y . I n f l a t i o n a r ye x p e r i e n c ea n de x p e c t a t i o n sw i l lb em a j o r( b u t n o tt h eo n l y )f a c t o r sa f f e c t i n gt h eh e i g h to ft h ec r o s s b a ri n
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Chairman's Letter - 1981

f u t u r ey e a r s . I ft h ec a u s e so fl o n g t e r mi n f l a t i o nc a nb e t e m p e r e d ,p a s s i v er e t u r n sa r el i k e l yt of a l la n dt h ei n t r i n s i c p o s i t i o no fA m e r i c a ne q u i t yc a p i t a ls h o u l ds i g n i f i c a n t l yi m p r o v e . M a n yb u s i n e s s e st h a tn o wm u s tb ec l a s s i f i e da se c o n o m i c a l l y b a d w o u l db er e s t o r e dt ot h e g o o d c a t e g o r yu n d e rs u c h c i r c u m s t a n c e s . Af u r t h e r ,p a r t i c u l a r l yi r o n i c ,p u n i s h m e n ti si n f l i c t e db y a ni n f l a t i o n a r ye n v i r o n m e n tu p o nt h eo w n e r so ft h e b a d b u s i n e s s . T oc o n t i n u eo p e r a t i n gi ni t sp r e s e n tm o d e ,s u c hal o w r e t u r nb u s i n e s su s u a l l ym u s tr e t a i nm u c ho fi t se a r n i n g s-n o m a t t e rw h a tp e n a l t ys u c hap o l i c yp r o d u c e sf o rs h a r e h o l d e r s . R e a s o n ,o fc o u r s e ,w o u l dp r e s c r i b ej u s tt h eo p p o s i t ep o l i c y . A ni n d i v i d u a l ,s t u c kw i t ha5 %b o n dw i t hm a n yy e a r st or u nb e f o r e m a t u r i t y ,d o e sn o tt a k et h ec o u p o n sf r o mt h a tb o n da n dp a yo n e h u n d r e dc e n t so nt h ed o l l a rf o rm o r e5 %b o n d sw h i l es i m i l a rb o n d s a r ea v a i l a b l ea t ,s a y ,f o r t yc e n t so nt h ed o l l a r . I n s t e a d ,h e t a k e st h o s ec o u p o n sf r o mh i sl o w r e t u r nb o n da n d-i fi n c l i n e dt o r e i n v e s t-l o o k sf o rt h eh i g h e s tr e t u r nw i t hs a f e t yc u r r e n t l y a v a i l a b l e . G o o dm o n e yi sn o tt h r o w na f t e rb a d . W h a tm a k e ss e n s ef o rt h eb o n d h o l d e rm a k e ss e n s ef o rt h e s h a r e h o l d e r . L o g i c a l l y ,ac o m p a n yw i t hh i s t o r i ca n dp r o s p e c t i v e h i g hr e t u r n so ne q u i t ys h o u l dr e t a i nm u c ho ra l lo fi t se a r n i n g s s ot h a ts h a r e h o l d e r sc a ne a r np r e m i u mr e t u r n so ne n h a n c e d c a p i t a l . C o n v e r s e l y ,l o wr e t u r n so nc o r p o r a t ee q u i t yw o u l d s u g g e s tav e r yh i g hd i v i d e n dp a y o u ts ot h a to w n e r sc o u l dd i r e c t c a p i t a lt o w a r dm o r ea t t r a c t i v ea r e a s .( T h eS c r i p t u r e sc o n c u r . I n t h ep a r a b l eo ft h et a l e n t s ,t h et w oh i g h e a r n i n gs e r v a n t sa r e r e w a r d e dw i t h1 0 0 %r e t e n t i o no fe a r n i n g sa n de n c o u r a g e dt oe x p a n d t h e i ro p e r a t i o n s . H o w e v e r ,t h en o n e a r n i n gt h i r ds e r v a n ti sn o t o n l yc h a s t i s e d- w i c k e da n ds l o t h f u l -b u ta l s oi sr e q u i r e dt o r e d i r e c ta l lo fh i sc a p i t a lt ot h et o pp e r f o r m e r . M a t t h e w2 5 : 1 4 3 0 ) B u ti n f l a t i o nt a k e su st h r o u g ht h el o o k i n gg l a s si n t ot h e u p s i d e d o w nw o r l do fA l i c ei nW o n d e r l a n d . W h e np r i c e s c o n t i n u o u s l yr i s e ,t h e b a d b u s i n e s sm u s tr e t a i ne v e r yn i c k e l t h a ti tc a n . N o tb e c a u s ei ti sa t t r a c t i v ea sar e p o s i t o r yf o r e q u i t yc a p i t a l ,b u tp r e c i s e l yb e c a u s ei ti ss ou n a t t r a c t i v e ,t h e l o w r e t u r nb u s i n e s sm u s tf o l l o wah i g hr e t e n t i o np o l i c y . I fi t w i s h e st oc o n t i n u eo p e r a t i n gi nt h ef u t u r ea si th a si nt h ep a s t -a n dm o s te n t i t i e s ,i n c l u d i n gb u s i n e s s e s ,d o-i ts i m p l yh a sn o c h o i c e . F o ri n f l a t i o na c t sa sag i g a n t i cc o r p o r a t et a p e w o r m . T h a t t a p e w o r mp r e e m p t i v e l yc o n s u m e si t sr e q u i s i t ed a i l yd i e to f i n v e s t m e n td o l l a r sr e g a r d l e s so ft h eh e a l t ho ft h eh o s to r g a n i s m . W h a t e v e rt h el e v e lo fr e p o r t e dp r o f i t s( e v e ni fn i l ) ,m o r e d o l l a r sf o rr e c e i v a b l e s ,i n v e n t o r ya n df i x e da s s e t sa r e c o n t i n u o u s l yr e q u i r e db yt h eb u s i n e s si no r d e rt om e r e l ym a t c h t h eu n i tv o l u m eo ft h ep r e v i o u sy e a r . T h el e s sp r o s p e r o u st h e e n t e r p r i s e ,t h eg r e a t e rt h ep r o p o r t i o no fa v a i l a b l es u s t e n a n c e c l a i m e db yt h et a p e w o r m . U n d e rp r e s e n tc o n d i t i o n s ,ab u s i n e s se a r n i n g8 %o r1 0 %o n e q u i t yo f t e nh a sn ol e f t o v e r sf o re x p a n s i o n ,d e b tr e d u c t i o no r r e a l d i v i d e n d s . T h et a p e w o r mo fi n f l a t i o ns i m p l yc l e a n st h e
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Chairman's Letter - 1981

p l a t e .( T h el o w r e t u r nc o m p a n y si n a b i l i t yt op a yd i v i d e n d s , u n d e r s t a n d a b l y ,i so f t e nd i s g u i s e d . C o r p o r a t eA m e r i c a i n c r e a s i n g l yi st u r n i n gt od i v i d e n dr e i n v e s t m e n tp l a n s ,s o m e t i m e s e v e ne m b o d y i n gad i s c o u n ta r r a n g e m e n tt h a ta l lb u tf o r c e s s h a r e h o l d e r st or e i n v e s t . O t h e rc o m p a n i e ss e l ln e w l yi s s u e d s h a r e st oP e t e ri no r d e rt op a yd i v i d e n d st oP a u l . B e w a r eo f d i v i d e n d s t h a tc a nb ep a i do u to n l yi fs o m e o n ep r o m i s e st o r e p l a c et h ec a p i t a ld i s t r i b u t e d . ) B e r k s h i r ec o n t i n u e st or e t a i ni t se a r n i n g sf o ro f f e n s i v e , n o td e f e n s i v eo ro b l i g a t o r y ,r e a s o n s . B u ti nn ow a ya r ew e i m m u n ef r o mt h ep r e s s u r e st h a te s c a l a t i n gp a s s i v er e t u r n se x e r t o ne q u i t yc a p i t a l . W ec o n t i n u et oc l e a rt h ec r o s s b a ro fa f t e r t a xp a s s i v er e t u r n-b u tb a r e l y . O u rh i s t o r i c2 1 %r e t u r n-n o t a ta l la s s u r e df o rt h ef u t u r e-s t i l lp r o v i d e s ,a f t e rt h ec u r r e n t c a p i t a lg a i nt a xr a t e( w h i c hw ee x p e c tt or i s ec o n s i d e r a b l yi n f u t u r ey e a r s ) ,am o d e s tm a r g i no v e rc u r r e n ta f t e r t a xr a t e so n p a s s i v em o n e y . I tw o u l db eab i th u m i l i a t i n gt oh a v eo u r c o r p o r a t ev a l u e a d d e dt u r nn e g a t i v e . B u ti tc a nh a p p e nh e r ea s i th a se l s e w h e r e ,e i t h e rf r o me v e n t so u t s i d ea n y o n e sc o n t r o lo r f r o mp o o rr e l a t i v ea d a p t a t i o no no u rp a r t .

S o u r c e so fR e p o r t e dE a r n i n g s T h et a b l eb e l o ws h o w st h es o u r c e so fB e r k s h i r e sr e p o r t e d e a r n i n g s . B e r k s h i r eo w n sa b o u t6 0 %o fB l u eC h i pS t a m p sw h i c h ,i n t u r n ,o w n s8 0 %o fW e s c oF i n a n c i a lC o r p o r a t i o n . T h et a b l e d i s p l a y sa g g r e g a t eo p e r a t i n ge a r n i n g so ft h ev a r i o u sb u s i n e s s e n t i t i e s ,a sw e l la sB e r k s h i r e ss h a r eo ft h o s ee a r n i n g s . A l lo f t h es i g n i f i c a n tg a i n sa n dl o s s e sa t t r i b u t a b l et ou n u s u a ls a l e so f a s s e t sb ya n yo ft h eb u s i n e s se n t i t i e sa r ea g g r e g a t e dw i t h s e c u r i t i e st r a n s a c t i o n si nt h el i n en e a rt h eb o t t o mo ft h et a b l e a n da r en o ti n c l u d e di no p e r a t i n ge a r n i n g s . N e tE a r n i n g s E a r n i n g sB e f o r eI n c o m eT a x e s A f t e rT a x - T o t a l B e r k s h i r eS h a r e B e r k s h i r eS h a r e - - 1 9 8 1 1 9 8 0 1 9 8 1 1 9 8 0 1 9 8 1 1 9 8 0 - - - - - ( 0 0 0 so m i t t e d ) O p e r a t i n gE a r n i n g s : I n s u r a n c eG r o u p : U n d e r w r i t i n g. . . . . . . . . . . .$ 1 , 4 7 8 $ 6 , 7 3 8 $ 1 , 4 7 8 $ 6 , 7 3 7 $ 7 9 8 $3 , 6 3 7 N e tI n v e s t m e n tI n c o m e. . . 3 8 , 8 2 3 3 0 , 9 3 9 3 8 , 8 2 3 3 0 , 9 2 7 3 2 , 4 0 1 2 5 , 6 0 7 B e r k s h i r e W a u m b e cT e x t i l e s ( 2 , 6 6 9 ) ( 5 0 8 ) ( 2 , 6 6 9 ) ( 5 0 8 ) ( 1 , 4 9 3 ) 2 0 2 A s s o c i a t e dR e t a i lS t o r e s. . 1 , 7 6 3 2 , 4 4 0 1 , 7 6 3 2 , 4 4 0 7 5 9 1 , 1 6 9 S e e sC a n d i e s. . . . . . . . . . . . . 2 1 , 8 9 1 1 5 , 4 7 5 1 3 , 0 4 6 9 , 2 2 3 6 , 2 8 9 4 , 4 5 9 B u f f a l oE v e n i n gN e w s. . . . . . ( 1 , 0 5 7 ) ( 2 , 7 7 7 ) ( 6 3 0 ) ( 1 , 6 5 5 ) ( 2 7 6 ) ( 8 0 0 ) B l u eC h i pS t a m p s-P a r e n t 3 , 6 4 2 7 , 6 9 9 2 , 1 7 1 4 , 5 8 8 2 , 1 3 4 3 , 0 6 0 W e s c oF i n a n c i a l-P a r e n t. . 4 , 4 9 5 2 , 9 1 6 2 , 1 4 5 1 , 3 9 2 1 , 5 9 0 1 , 0 4 4 M u t u a lS a v i n g sa n dL o a n. . . 1 , 6 0 5 5 , 8 1 4 7 6 6 2 , 7 7 5 1 , 5 3 6 1 , 9 7 4 P r e c i s i o nS t e e l. . . . . . . . . . . 3 , 4 5 3 2 , 8 3 3 1 , 6 4 8 1 , 3 5 2 8 4 1 6 5 6 I n t e r e s to nD e b t. . . . . . . . . . ( 1 4 , 6 5 6 ) ( 1 2 , 2 3 0 ) ( 1 2 , 6 4 9 ) ( 9 , 3 9 0 ) ( 6 , 6 7 1 ) ( 4 , 8 0 9 ) O t h e r *. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1 , 8 9 5 1 , 6 9 8 1 , 3 4 4 1 , 3 0 8 1 , 5 1 3 9 9 2 - - - - - www.berkshirehathaway.com/letters/1981.html 9/15

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Chairman's Letter - 1981

S u b t o t a l-C o n t i n u i n g O p e r a t i o n s. . . . . . . . . . . . .$6 0 , 6 6 3 I l l i n o i sN a t i o n a lB a n k * *. . O p e r a t i n gE a r n i n g s. . . . . . . . . . 6 0 , 6 6 3 S a l e so fs e c u r i t i e sa n d u n u s u a ls a l e so fa s s e t s. . 3 7 , 8 0 1 T o t a lE a r n i n g s-a l le n t i t i e s$9 8 , 4 6 4 = = = = = = = =

$6 1 , 0 3 7 $4 7 , 2 3 6 $4 9 , 1 8 9 $3 9 , 4 2 1 $3 7 , 1 9 1 5 , 3 2 4 5 , 2 0 0 4 , 7 3 1 - - - - 6 6 , 3 6 1 4 7 , 2 3 6 5 4 , 3 8 9 3 9 , 4 2 1 4 1 , 9 2 2 1 9 , 5 8 4 3 3 , 1 5 0 1 5 , 7 5 7 2 3 , 1 8 3 1 1 , 2 0 0 - - - - $8 5 , 9 4 5 $8 0 , 3 8 6 $7 0 , 1 4 6 $6 2 , 6 0 4 $5 3 , 1 2 2 = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = =

* A m o r t i z a t i o no fi n t a n g i b l e sa r i s i n gi na c c o u n t i n gf o r p u r c h a s e so fb u s i n e s s e s( i . e .S e e s ,M u t u a la n dB u f f a l o E v e n i n gN e w s )i sr e f l e c t e di nt h ec a t e g o r yd e s i g n a t e da s O t h e r . * * B e r k s h i r ed i v e s t e di t s e l fo fi t so w n e r s h i po ft h eI l l i n o i s N a t i o n a lB a n ko nD e c e m b e r3 1 ,1 9 8 0 . B l u eC h i pS t a m p sa n dW e s c oa r ep u b l i cc o m p a n i e sw i t h r e p o r t i n gr e q u i r e m e n t so ft h e i ro w n . O np a g e s3 8 5 0o ft h i s r e p o r tw eh a v er e p r o d u c e dt h en a r r a t i v er e p o r t so ft h ep r i n c i p a l e x e c u t i v e so fb o t hc o m p a n i e s ,i nw h i c ht h e yd e s c r i b e1 9 8 1 o p e r a t i o n s . Ac o p yo ft h ef u l la n n u a lr e p o r to fe i t h e rc o m p a n y w i l lb em a i l e dt oa n yB e r k s h i r es h a r e h o l d e ru p o nr e q u e s tt oM r . R o b e r tH .B i r df o rB l u eC h i pS t a m p s ,5 8 0 1S o u t hE a s t e r nA v e n u e , L o sA n g e l e s ,C a l i f o r n i a9 0 0 4 0 ,o rt oM r s .J e a n n eL e a c hf o rW e s c o F i n a n c i a lC o r p o r a t i o n ,3 1 5E a s tC o l o r a d oB o u l e v a r d ,P a s a d e n a , C a l i f o r n i a9 1 1 0 9 . A sw ei n d i c a t e de a r l i e r ,u n d i s t r i b u t e de a r n i n g si nc o m p a n i e s w ed on o tc o n t r o la r en o wf u l l ya si m p o r t a n ta st h er e p o r t e d o p e r a t i n ge a r n i n g sd e t a i l e di nt h ep r e c e d i n gt a b l e . T h e d i s t r i b u t e dp o r t i o no fe a r n i n g s ,o fc o u r s e ,f i n d si t sw a yi n t o t h et a b l ep r i m a r i l yt h r o u g ht h en e ti n v e s t m e n ti n c o m es e g m e n to f I n s u r a n c eG r o u pe a r n i n g s . W es h o wb e l o wB e r k s h i r e sp r o p o r t i o n a lh o l d i n g si nt h o s e n o n c o n t r o l l e db u s i n e s s e sf o rw h i c ho n l yd i s t r i b u t e de a r n i n g s ( d i v i d e n d s )a r ei n c l u d e di no u re a r n i n g s . N o .o fS h a r e s 4 5 1 , 6 5 0( a ) 7 0 3 , 6 3 4( a ) 4 2 0 , 4 4 1( a ) 4 7 5 , 2 1 7( b ) 4 4 1 , 5 2 2( a ) 2 , 1 0 1 , 2 4 4( b ) 7 , 2 0 0 , 0 0 0( a ) 2 , 0 1 5 , 0 0 0( a ) 7 1 1 , 1 8 0( a ) 2 8 2 , 5 0 0( a ) 3 9 1 , 4 0 0( a ) 3 7 0 , 0 8 8( b ) 1 , 7 6 4 , 8 2 4( b ) C o s t M a r k e t - ( 0 0 0 so m i t t e d ) A f f i l i a t e dP u b l i c a t i o n s ,I n c .. . . . . . . . $ 3 , 2 9 7 $1 4 , 1 1 4 A l u m i n u mC o m p a n yo fA m e r i c a. . . . . . . . . . 1 9 , 3 5 9 1 8 , 0 3 1 A r c a t aC o r p o r a t i o n ( i n c l u d i n gc o m m o ne q u i v a l e n t s ). . . . . 1 4 , 0 7 6 1 5 , 1 3 6 C l e v e l a n d C l i f f sI r o nC o m p a n y. . . . . . . . 1 2 , 9 4 2 1 4 , 3 6 2 G A T XC o r p o r a t i o n. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1 7 , 1 4 7 1 3 , 4 6 6 G e n e r a lF o o d s ,I n c .. . . . . . . . . . . . . . . . . . 6 6 , 2 7 7 6 6 , 7 1 4 G E I C OC o r p o r a t i o n. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4 7 , 1 3 8 1 9 9 , 8 0 0 H a n d y&H a r m a n. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2 1 , 8 2 5 3 6 , 2 7 0 I n t e r p u b l i cG r o u po fC o m p a n i e s ,I n c . 4 , 5 3 1 2 3 , 2 0 2 M e d i aG e n e r a l. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4 , 5 4 5 1 1 , 0 8 8 O g i l v y&M a t h e rI n t e r n a t i o n a lI n c .. . . 3 , 7 0 9 1 2 , 3 2 9 P i n k e r t o n s ,I n c .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1 2 , 1 4 4 1 9 , 6 7 5 R .J .R e y n o l d sI n d u s t r i e s ,I n c .. . . . . . 7 6 , 6 6 8 8 3 , 1 2 7
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7 8 5 , 2 2 5( b ) S A F E C OC o r p o r a t i o n. . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1 , 8 6 8 , 6 0 0( a ) T h eW a s h i n g t o nP o s tC o m p a n y. . . . . . . . . .

2 1 , 3 2 9 3 1 , 0 1 6 1 0 , 6 2 8 5 8 , 1 6 0 - $ 3 3 5 , 6 1 5 $ 6 1 6 , 4 9 0 A l lO t h e rC o m m o nS t o c k h o l d i n g s. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1 6 , 1 3 1 2 2 , 7 3 9 - T o t a lC o m m o nS t o c k s. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . $ 3 5 1 , 7 4 6 $ 6 3 9 , 2 2 9 = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = ( a )A l lo w n e db yB e r k s h i r eo ri t si n s u r a n c es u b s i d i a r i e s . ( b )B l u eC h i pa n d / o rW e s c oo w ns h a r e so ft h e s ec o m p a n i e s . A l l n u m b e r sr e p r e s e n tB e r k s h i r e sn e ti n t e r e s ti nt h el a r g e r g r o s sh o l d i n g so ft h eg r o u p . O u rc o n t r o l l e da n dn o n c o n t r o l l e db u s i n e s s e so p e r a t eo v e r s u c haw i d es p e c t r u mo fa c t i v i t i e st h a td e t a i l e dc o m m e n t a r yh e r e w o u l dp r o v et o ol e n g t h y . M u c ha d d i t i o n a lf i n a n c i a li n f o r m a t i o n i si n c l u d e di nM a n a g e m e n t sD i s c u s s i o no np a g e s3 4 3 7a n di nt h e n a r r a t i v er e p o r t so np a g e s3 8 5 0 . H o w e v e r ,o u rl a r g e s ta r e ao f b o t hc o n t r o l l e da n dn o n c o n t r o l l e da c t i v i t yh a sb e e n ,a n da l m o s t c e r t a i n l yw i l lc o n t i n u et ob e ,t h ep r o p e r t y c a s u a l t yi n s u r a n c e a r e a ,a n dc o m m e n t a r yo ni m p o r t a n td e v e l o p m e n t si nt h a ti n d u s t r y i sa p p r o p r i a t e .

I n s u r a n c eI n d u s t r yC o n d i t i o n s F o r e c a s t s ,s a i dS a mG o l d w y n , a r ed a n g e r o u s ,p a r t i c u l a r l y t h o s ea b o u tt h ef u t u r e . ( B e r k s h i r es h a r e h o l d e r sm a yh a v er e a c h e d as i m i l a rc o n c l u s i o na f t e rr e r e a d i n go u rp a s ta n n u a lr e p o r t s f e a t u r i n gy o u rC h a i r m a n sp r e s c i e n ta n a l y s i so ft e x t i l e p r o s p e c t s . ) T h e r ei sn od a n g e r ,h o w e v e r ,i nf o r e c a s t i n gt h a t1 9 8 2w i l l b et h ew o r s ty e a ri nr e c e n th i s t o r yf o ri n s u r a n c eu n d e r w r i t i n g . T h a tr e s u l ta l r e a d yh a sb e e ng u a r a n t e e db yp r e s e n tp r i c i n g b e h a v i o r ,c o u p l e dw i t ht h et e r mn a t u r eo ft h ei n s u r a n c ec o n t r a c t . W h i l em a n ya u t op o l i c i e sa r ep r i c e da n ds o l da ts i x m o n t h i n t e r v a l s-a n dm a n yp r o p e r t yp o l i c i e sa r es o l df o rat h r e e y e a r t e r m-aw e i g h t e da v e r a g eo ft h ed u r a t i o no fa l lp r o p e r t y c a s u a l t yi n s u r a n c ep o l i c i e sp r o b a b l yr u n sal i t t l eu n d e rt w e l v e m o n t h s . A n dp r i c e sf o rt h ei n s u r a n c ec o v e r a g e ,o fc o u r s e ,a r e f r o z e nf o rt h el i f eo ft h ec o n t r a c t . T h u s ,t h i sy e a r ss a l e s c o n t r a c t s( p r e m i u mw r i t t e n i nt h ep a r l a n c eo ft h ei n d u s t r y ) d e t e r m i n ea b o u to n e h a l fo fn e x ty e a r sl e v e lo fr e v e n u e ( p r e m i u m se a r n e d ) . T h er e m a i n i n gh a l fw i l lb ed e t e r m i n e db y s a l e sc o n t r a c t sw r i t t e nn e x ty e a rt h a tw i l lb ea b o u t5 0 %e a r n e d i nt h a ty e a r . T h ep r o f i t a b i l i t yc o n s e q u e n c e sa r ea u t o m a t i c :i f y o um a k eam i s t a k ei np r i c i n g ,y o uh a v et ol i v ew i t hi tf o ra n u n c o m f o r t a b l ep e r i o do ft i m e . N o t ei nt h et a b l eb e l o wt h ey e a r o v e r y e a rg a i ni ni n d u s t r y w i d ep r e m i u m sw r i t t e na n dt h ei m p a c tt h a ti th a so nt h ec u r r e n t a n df o l l o w i n gy e a r sl e v e lo fu n d e r w r i t i n gp r o f i t a b i l i t y . T h e r e s u l ti se x a c t l ya sy o uw o u l de x p e c ti na ni n f l a t i o n a r yw o r l d . W h e nt h ev o l u m eg a i ni sw e l lu pi nd o u b l ed i g i t s ,i tb o d e sw e l l f o rp r o f i t a b i l i t yt r e n d si nt h ec u r r e n ta n df o l l o w i n gy e a r . W h e n t h ei n d u s t r yv o l u m eg a i ni ss m a l l ,u n d e r w r i t i n ge x p e r i e n c ev e r y

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s h o r t l yw i l lg e tw o r s e ,n om a t t e rh o wu n s a t i s f a c t o r yt h ec u r r e n t l e v e l . T h eB e s t sd a t ai nt h et a b l er e f l e c tt h ee x p e r i e n c eo f p r a c t i c a l l yt h ee n t i r ei n d u s t r y ,i n c l u d i n gs t o c k ,m u t u a la n d r e c i p r o c a lc o m p a n i e s . T h ec o m b i n e dr a t i oi n d i c a t e st o t a l o p e r a t i n ga n dl o s sc o s t sa sc o m p a r e dt op r e m i u m s ;ar a t i ob e l o w 1 0 0i n d i c a t e sa nu n d e r w r i t i n gp r o f i t ,a n do n ea b o v e1 0 0i n d i c a t e s al o s s . Y e a r l yC h a n g e i nP r e m i u m W r i t t e n( % ) 1 9 7 2. . . . . . . . . . . . . . . 1 0 . 2 1 9 7 3. . . . . . . . . . . . . . . 8 . 0 1 9 7 4. . . . . . . . . . . . . . . 6 . 2 1 9 7 5. . . . . . . . . . . . . . . 1 1 . 0 1 9 7 6. . . . . . . . . . . . . . . 2 1 . 9 1 9 7 7. . . . . . . . . . . . . . . 1 9 . 8 1 9 7 8. . . . . . . . . . . . . . . 1 2 . 8 1 9 7 9. . . . . . . . . . . . . . . 1 0 . 3 1 9 8 0. . . . . . . . . . . . . . . 6 . 0 1 9 8 1. . . . . . . . . . . . . . . 3 . 6 S o u r c e : Y e a r l yC h a n g e i nP r e m i u m E a r n e d( % ) 1 0 . 9 8 . 8 6 . 9 9 . 6 1 9 . 4 2 0 . 5 1 4 . 3 1 0 . 4 7 . 8 4 . 1 C o m b i n e dR a t i o a f t e rP o l i c y h o l d e rD i v i d e n d s 9 6 . 2 9 9 . 2 1 0 5 . 4 1 0 7 . 9 1 0 2 . 4 9 7 . 2 9 7 . 5 1 0 0 . 6 1 0 3 . 1 1 0 5 . 7

B e s t sA g g r e g a t e sa n dA v e r a g e s .

A sP o g ow o u l ds a y , T h ef u t u r ei s n tw h a ti tu s e dt ob e . C u r r e n tp r i c i n gp r a c t i c e sp r o m i s ed e v a s t a t i n gr e s u l t s , p a r t i c u l a r l yi ft h er e s p i t ef r o mm a j o rn a t u r a ld i s a s t e r st h a tt h e i n d u s t r yh a se n j o y e di nr e c e n ty e a r ss h o u l de n d . F o r u n d e r w r i t i n ge x p e r i e n c eh a sb e e ng e t t i n gw o r s ei ns p i t eo fg o o d l u c k ,n o tb e c a u s eo fb a dl u c k . I nr e c e n ty e a r sh u r r i c a n e sh a v e s t a y e da ts e aa n dm o t o r i s t sh a v er e d u c e dt h e i rd r i v i n g . T h e y w o n ta l w a y sb es oo b l i g i n g . A n d ,o fc o u r s et h et w i ni n f l a t i o n s ,m o n e t a r ya n d s o c i a l ( t h et e n d e n c yo fc o u r t sa n dj u r i e st os t r e t c ht h ec o v e r a g eo f p o l i c i e sb e y o n dw h a ti n s u r e r s ,r e l y i n gu p o nc o n t r a c tt e r m i n o l o g y a n dp r e c e d e n t ,h a de x p e c t e d ) ,a r eu n s t o p p a b l e . C o s t so f r e p a i r i n gb o t hp r o p e r t ya n dp e o p l e-a n dt h ee x t e n tt ow h i c h t h e s er e p a i r sa r ed e e m e dt ob et h er e s p o n s i b i l i t yo ft h ei n s u r e r -w i l la d v a n c er e l e n t l e s s l y . A b s e n ta n yb a dl u c k( c a t a s t r o p h e s ,i n c r e a s e dd r i v i n g ,e t c . ) , a ni m m e d i a t ei n d u s t r yv o l u m eg a i no fa tl e a s t1 0 %p e ry e a r p r o b a b l yi sn e c e s s a r yt os t a b i l i z et h er e c o r dl e v e lo f u n d e r w r i t i n gl o s s e st h a tw i l la u t o m a t i c a l l yp r e v a i li nm i d 1 9 8 2 . ( M o s tu n d e r w r i t e r se x p e c ti n c u r r e dl o s s e si na g g r e g a t et or i s ea t l e a s t1 0 %a n n u a l l y ;e a c h ,o fc o u r s e ,c o u n t so ng e t t i n gl e s st h a n h i ss h a r e . )E v e r yp e r c e n t a g ep o i n to fa n n u a lp r e m i u mg r o w t hb e l o w t h e1 0 %e q u i l i b r i u mf i g u r eq u i c k e n st h ep a c eo fd e t e r i o r a t i o n . Q u a r t e r l yd a t ai n1 9 8 1u n d e r s c o r et h ec o n c l u s i o nt h a tat e r r i b l e u n d e r w r i t i n gp i c t u r ei sw o r s e n i n ga ta na c c e l e r a t i n gr a t e . I nt h e1 9 8 0a n n u a lr e p o r tw ed i s c u s s e dt h ei n v e s t m e n t p o l i c i e st h a th a v ed e s t r o y e dt h ei n t e g r i t yo fm a n yi n s u r e r s b a l a n c es h e e t s ,f o r c i n gt h e mt oa b a n d o nu n d e r w r i t i n gd i s c i p l i n e a n dw r i t eb u s i n e s sa ta n yp r i c ei no r d e rt oa v o i dn e g a t i v ec a s h
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Chairman's Letter - 1981

f l o w . I tw a sc l e a rt h a ti n s u r e r sw i t hl a r g eh o l d i n g so fb o n d s v a l u e d ,f o ra c c o u n t i n gp u r p o s e s ,a tn o n s e n s i c a l l yh i g hp r i c e s w o u l dh a v el i t t l ec h o i c eb u tt ok e e pt h em o n e yr e v o l v i n gb y s e l l i n gl a r g en u m b e r so fp o l i c i e sa tn o n s e n s i c a l l yl o wp r i c e s . S u c hi n s u r e r sn e c e s s a r i l yf e a ram a j o rd e c r e a s ei nv o l u m em o r e t h a nt h e yf e a ram a j o ru n d e r w r i t i n gl o s s . B u t ,u n f o r t u n a t e l y ,a l li n s u r e r sa r ea f f e c t e d ;i t s d i f f i c u l tt op r i c em u c hd i f f e r e n t l yt h a ny o u rm o s tt h r e a t e n e d c o m p e t i t o r . T h i sp r e s s u r ec o n t i n u e su n a b a t e da n da d d san e w m o t i v a t i o nt ot h eo t h e r st h a td r i v em a n yi n s u r a n c em a n a g e r st o p u s hf o rb u s i n e s s ;w o r s h i po fs i z eo v e rp r o f i t a b i l i t y ,a n dt h e f e a rt h a tm a r k e ts h a r es u r r e n d e r e dn e v e rc a nb er e g a i n e d . W h a t e v e rt h er e a s o n s ,w eb e l i e v ei ti st r u et h a tv i r t u a l l y n om a j o rp r o p e r t y c a s u a l t yi n s u r e r-d e s p i t ep r o t e s t sb yt h e e n t i r ei n d u s t r yt h a tr a t e sa r ei n a d e q u a t ea n dg r e a ts e l e c t i v i t y s h o u l db ee x e r c i s e d-h a sb e e nw i l l i n gt ot u r nd o w nb u s i n e s st o t h ep o i n tw h e r ec a s hf l o wh a st u r n e ds i g n i f i c a n t l yn e g a t i v e . A b s e n ts u c haw i l l i n g n e s s ,p r i c e sw i l lr e m a i nu n d e rs e v e r e p r e s s u r e . C o m m e n t a t o r sc o n t i n u et ot a l ko ft h eu n d e r w r i t i n gc y c l e , u s u a l l yi m p l y i n gar e g u l a r i t yo fr h y t h ma n dar e l a t i v e l yc o n s t a n t m i d p o i n to fp r o f i t a b i l i t yO u ro w nv i e wi sd i f f e r e n t . W eb e l i e v e t h a tv e r yl a r g e ,a l t h o u g ho b v i o u s l yv a r y i n g ,u n d e r w r i t i n gl o s s e s w i l lb et h en o r mf o rt h ei n d u s t r y ,a n dt h a tt h eb e s tu n d e r w r i t i n g y e a r si nt h ef u t u r ed e c a d em a ya p p e a rs u b s t a n d a r da g a i n s tt h e a v e r a g ey e a ro ft h ep a s td e c a d e . W eh a v en om a g i cf o r m u l at oi n s u l a t eo u rc o n t r o l l e d i n s u r a n c ec o m p a n i e sa g a i n s tt h i sd e t e r i o r a t i n gf u t u r e . O u r m a n a g e r s ,p a r t i c u l a r l yP h i lL i e s c h e ,B i l lL y o n s ,R o l a n dM i l l e r , F l o y dT a y l o ra n dM i l tT h o r n t o n ,h a v ed o n eam a g n i f i c e n tj o bo f s w i m m i n ga g a i n s tt h et i d e . W eh a v es a c r i f i c e dm u c hv o l u m e ,b u t h a v em a i n t a i n e das u b s t a n t i a lu n d e r w r i t i n gs u p e r i o r i t yi n r e l a t i o nt oi n d u s t r y w i d er e s u l t s . T h eo u t l o o ka tB e r k s h i r ei s f o rc o n t i n u e dl o wv o l u m e . O u rf i n a n c i a lp o s i t i o no f f e r su s m a x i m u mf l e x i b i l i t y ,av e r yr a r ec o n d i t i o ni nt h ep r o p e r t y c a s u a l t yi n s u r a n c ei n d u s t r y . A n d ,a ts o m ep o i n t ,s h o u l df e a r e v e rp r e v a i lt h r o u g h o u tt h ei n d u s t r y ,o u rf i n a n c i a ls t r e n g t h c o u l db e c o m ea no p e r a t i o n a la s s e to fi m m e n s ev a l u e . W eb e l i e v et h a tG E I C OC o r p o r a t i o n ,o u rm a j o rn o n c o n t r o l l e d b u s i n e s so p e r a t i n gi nt h i sf i e l d ,i s ,b yv i r t u eo fi t se x t r e m e a n di m p r o v i n go p e r a t i n ge f f i c i e n c y ,i nac o n s i d e r a b l ym o r e p r o t e c t e dp o s i t i o nt h a na l m o s ta n yo t h e rm a j o ri n s u r e r . G E I C Oi s ab r i l l i a n t l yr u ni m p l e m e n t a t i o no fav e r yi m p o r t a n tb u s i n e s s i d e a .

S h a r e h o l d e rD e s i g n a t e dC o n t r i b u t i o n s O u rn e wp r o g r a me n a b l i n gs h a r e h o l d e r st od e s i g n a t et h e r e c i p i e n t so fc o r p o r a t ec h a r i t a b l ec o n t r i b u t i o n sw a sg r e e t e dw i t h e x t r a o r d i n a r ye n t h u s i a s m . Ac o p yo ft h el e t t e rs e n tO c t o b e r1 4 , 1 9 8 1d e s c r i b i n gt h i sp r o g r a ma p p e a r so np a g e s5 1 5 3 . O f9 3 2 , 2 0 6 s h a r e se l i g i b l ef o rp a r t i c i p a t i o n( s h a r e sw h e r et h en a m eo ft h e a c t u a lo w n e ra p p e a r e do no u rs t o c k h o l d e rr e c o r d ) ,9 5 . 6 %
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r e s p o n d e d . E v e ne x c l u d i n gB u f f e t r e l a t e ds h a r e s ,t h er e s p o n s e t o p p e d9 0 % . I na d d i t i o n ,m o r et h a n3 %o fo u rs h a r e h o l d e r sv o l u n t a r i l y w r o t el e t t e r so rn o t e s ,a l lb u to n ea p p r o v i n go ft h ep r o g r a m . B o t ht h el e v e lo fp a r t i c i p a t i o na n do fc o m m e n t a r ys u r p a s sa n y s h a r e h o l d e rr e s p o n s ew eh a v ew i t n e s s e d ,e v e nw h e ns u c hr e s p o n s e h a sb e e ni n t e n s i v e l ys o l i c i t e db yc o r p o r a t es t a f fa n dh i g h l yp a i d p r o f e s s i o n a lp r o x yo r g a n i z a t i o n s . I nc o n t r a s t ,y o u r e x t r a o r d i n a r yl e v e lo fr e s p o n s eo c c u r r e dw i t h o u te v e nt h en u d g e o fac o m p a n y p r o v i d e dr e t u r ne n v e l o p e . T h i ss e l f p r o p e l l e d b e h a v i o rs p e a k sw e l lf o rt h ep r o g r a m ,a n ds p e a k sw e l lf o ro u r s h a r e h o l d e r s . A p p a r e n t l yt h eo w n e r so fo u rc o r p o r a t i o nl i k eb o t h p o s s e s s i n ga n de x e r c i s i n gt h ea b i l i t yt od e t e r m i n ew h e r eg i f t so f t h e i rf u n d ss h a l lb em a d e . T h e f a t h e r k n o w s b e s t s c h o o lo f c o r p o r a t eg o v e r n a n c ew i l lb es u r p r i s e dt of i n dt h a tn o n eo fo u r s h a r e h o l d e r ss e n ti nad e s i g n a t i o ns h e e tw i t hi n s t r u c t i o n st h a t t h eo f f i c e r so fB e r k s h i r e-i nt h e i rs u p e r i o rw i s d o m ,o fc o u r s em a k et h ed e c i s i o no nc h a r i t a b l ef u n d sa p p l i c a b l et oh i ss h a r e s . N o rd i da n y o n es u g g e s tt h a th i ss h a r eo fo u rc h a r i t a b l ef u n d sb e u s e dt om a t c hc o n t r i b u t i o n sm a d eb yo u rc o r p o r a t ed i r e c t o r st o c h a r i t i e so ft h ed i r e c t o r s c h o i c e( ap o p u l a r ,p r o l i f e r a t i n ga n d n o n p u b l i c i z e dp o l i c ya tm a n yl a r g ec o r p o r a t i o n s ) . A l lt o l d ,$ 1 , 7 8 3 , 6 5 5o fs h a r e h o l d e r d e s i g n e dc o n t r i b u t i o n s w e r ed i s t r i b u t e dt oa b o u t6 7 5c h a r i t i e s . I na d d i t i o n ,B e r k s h i r e a n ds u b s i d i a r i e sc o n t i n u et om a k ec e r t a i nc o n t r i b u t i o n sp u r s u a n t t ol o c a ll e v e ld e c i s i o n sm a d eb yo u ro p e r a t i n gm a n a g e r s . T h e r ew i l lb es o m ey e a r s ,p e r h a p st w oo rt h r e eo u to ft e n , w h e nc o n t r i b u t i o n sb yB e r k s h i r ew i l lp r o d u c es u b s t a n d a r dt a x d e d u c t i o n s-o rn o n ea ta l l . I nt h o s ey e a r sw ew i l ln o te f f e c t o u rs h a r e h o l d e rd e s i g n a t e dc h a r i t a b l ep r o g r a m . I na l lo t h e r y e a r sw ee x p e c tt oi n f o r my o ua b o u tO c t o b e r1 0 t ho ft h ea m o u n t p e rs h a r et h a ty o um a yd e s i g n a t e . Ar e p l yf o r mw i l la c c o m p a n y t h en o t i c e ,a n dy o uw i l lb eg i v e na b o u tt h r e ew e e k st or e s p o n d w i t hy o u rd e s i g n a t i o n . T oq u a l i f y ,y o u rs h a r e sm u s tb e r e g i s t e r e di ny o u ro w nn a m eo rt h en a m eo fa no w n i n gt r u s t , c o r p o r a t i o n ,p a r t n e r s h i po re s t a t e ,i fa p p l i c a b l e ,o no u r s t o c k h o l d e rl i s to fS e p t e m b e r3 0 t h ,o rt h eF r i d a yp r e c e d i n gi f s u c hd a t ef a l l so naS a t u r d a yo rS u n d a y . O u ro n l yd i s a p p o i n t m e n tw i t ht h i sp r o g r a mi n1 9 8 1w a st h a t s o m eo fo u rs h a r e h o l d e r s ,t h r o u g hn of a u l to ft h e i ro w n ,m i s s e d t h eo p p o r t u n i t yt op a r t i c i p a t e . T h eT r e a s u r yD e p a r t m e n tr u l i n g a l l o w i n gu st op r o c e e dw i t h o u tt a xu n c e r t a i n t yw a sr e c e i v e de a r l y i nO c t o b e r . T h er u l i n gd i dn o tc o v e rp a r t i c i p a t i o nb y s h a r e h o l d e r sw h o s es t o c kw a sr e g i s t e r e di nt h en a m eo fn o m i n e e s , s u c ha sb r o k e r s ,a n da d d i t i o n a l l yr e q u i r e dt h a tt h eo w n e r so fa l l d e s i g n a t i n gs h a r e sm a k ec e r t a i na s s u r a n c e st oB e r k s h i r e . T h e s e a s s u r a n c e sc o u l dn o tb eg i v e nu si ne f f e c t i v ef o r mb yn o m i n e e h o l d e r s . U n d e rt h e s ec i r c u m s t a n c e s ,w ea t t e m p t e dt oc o m m u n i c a t ew i t h a l lo fo u ro w n e r sp r o m p t l y( v i at h eO c t o b e r1 4 t hl e t t e r )s ot h a t , i ft h e yw i s h e d ,t h e yc o u l dp r e p a r et h e m s e l v e st op a r t i c i p a t eb y t h eN o v e m b e r1 3 t hr e c o r dd a t e . I tw a sp a r t i c u l a r l yi m p o r t a n t

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Chairman's Letter - 1981

t h a tt h i si n f o r m a t i o nb ec o m m u n i c a t e dp r o m p t l yt os t o c k h o l d e r s w h o s eh o l d i n g sw e r ei nn o m i n e en a m e ,s i n c et h e yw o u l dn o tb e e l i g i b l eu n l e s st h e yt o o ka c t i o nt or e r e g i s t e rt h e i rs h a r e s b e f o r et h er e c o r dd a t e . U n f o r t u n a t e l y ,c o m m u n i c a t i o nt os u c hn o n r e c o r ds h a r e h o l d e r s c o u l dt a k ep l a c eo n l yt h r o u g ht h en o m i n e e s . W et h e r e f o r e s t r o n g l yu r g e dt h o s en o m i n e e s ,m o s t l yb r o k e r a g eh o u s e s ,t o p r o m p t l yt r a n s m i to u rl e t t e rt ot h er e a lo w n e r s . W ee x p l a i n e d t h a tt h e i rf a i l u r et od os oc o u l dd e p r i v es u c ho w n e r so fa n i m p o r t a n tb e n e f i t . T h er e s u l t sf r o mo u ru r g i n g sw o u l dn o ts t r e n g t h e nt h ec a s e f o rp r i v a t eo w n e r s h i po ft h eU . S .P o s t a lS e r v i c e . M a n yo fo u r s h a r e h o l d e r sn e v e rh e a r df r o mt h e i rb r o k e r s( a ss o m es h a r e h o l d e r s t o l du sa f t e rr e a d i n gn e w sa c c o u n t so ft h ep r o g r a m ) . O t h e r sw e r e f o r w a r d e do u rl e t t e rt o ol a t ef o ra c t i o n . O n eo ft h el a r g e s tb r o k e r a g eh o u s e sc l a i m i n gt oh o l ds t o c k f o rs i x t yo fi t sc l i e n t s( a b o u t4 %o fo u rs h a r e h o l d e r p o p u l a t i o n ) ,a p p a r e n t l yt r a n s m i t t e do u rl e t t e ra b o u tt h r e ew e e k s a f t e rr e c e i p t-t o ol a t ef o ra n yo ft h es i x t yt op a r t i c i p a t e . ( S u c hl a s s i t u d ed i dn o tp e r v a d ea l ld e p a r t m e n t so ft h a tf i r m ;i t b i l l e dB e r k s h i r ef o rm a i l i n gs e r v i c e sw i t h i ns i xd a y so ft h a t b e l a t e da n di n e f f e c t u a la c t i o n . ) W er e c i t es u c hh o r r o rs t o r i e sf o rt w or e a s o n s :( 1 )i fy o u w i s ht op a r t i c i p a t ei nf u t u r ed e s i g n a t e dc o n t r i b u t i o np r o g r a m s , b es u r et oh a v ey o u rs t o c kr e g i s t e r e di ny o u rn a m ew e l lb e f o r e S e p t e m b e r3 0 t h ;a n d( 2 )e v e ni fy o ud o n tc a r et op a r t i c i p a t ea n d p r e f e rt ol e a v ey o u rs t o c ki nn o m i n e ef o r m ,i tw o u l db ew i s et o h a v ea tl e a s to n es h a r er e g i s t e r e di ny o u ro w nn a m e . B ys o d o i n g ,y o uc a nb es u r et h a ty o uw i l lb en o t i f i e do fa n yi m p o r t a n t c o r p o r a t en e w sa tt h es a m et i m ea sa l lo t h e rs h a r e h o l d e r s . T h ed e s i g n a t e d c o n t r i b u t i o n si d e a ,a l o n gw i t hm a n yo t h e r i d e a st h a th a v et u r n e do u tw e l lf o ru s ,w a sc o n c e i v e db yC h a r l i e M u n g e r ,V i c eC h a i r m a no fB e r k s h i r ea n dC h a i r m a no fB l u eC h i p . I r r e s p e c t i v eo ft i t l e s ,C h a r l i ea n dIw o r ka sp a r t n e r si n m a n a g i n ga l lc o n t r o l l e dc o m p a n i e s . T oa l m o s tas i n f u ld e g r e e ,w e e n j o yo u rw o r ka sm a n a g i n gp a r t n e r s . A n dw ee n j o yh a v i n gy o ua s o u rf i n a n c i a lp a r t n e r s .

W a r r e nE .B u f f e t t C h a i r m a no ft h eB o a r d

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