242 1070 1 PB

ARTIGO ORIGINAL
FUNDOS DE AES NO BRASIL: UM ESTUDO DE RISCO RETORNO

BASEADO EM INDICADORES ESTOCSTICOS DE PERFORMANCE.
Ricardo Alonso Gonzalez1
RESUMO
A indstria de fundos de investimentos no Brasil tem demonstrado uma capacidade de
crescimento extraordinria ao longo dos anos. Tal fato pode ser constatado pela evoluo do
seu patrimnio, com destaque para os fundos de investimentos em aes. Esta uma pesquisa
quantitativa que tem por objetivo investigar a performance dos fundos de investimentos em
aes no Brasil no perodo de janeiro de 2004 a dezembro de 2008 por meio de trs
indicadores estocsticos de risco e retorno desenvolvido por Sharpe, Jensen e Treynor,
buscando evidncias que comprovem ser mais vantajoso ao investidor correr risco e aplicar
seus recursos financeiros nessa categoria de investimentos ao invs de aplicar em um ativo
livre de risco. Adicionalmente, buscou-se tambm identificar se os resultados obtidos pelos
indicadores apresentam diferenas significativas. Na metodologia do estudo empregou-se o
teste t de duas amostras. Os resultados demonstraram que os fundos de aes apresentaram
resultados superiores ao ativo livre de risco para o perodo estudado, e que o indicador
utilizado foi indiferente, apresentando todos eles resultados semelhantes.
PALAVRAS-CHAVE: ndice de Sharpe. ndice de Treynor. ndice de Jensen.
ABSTRACT
The investment fund industry in Brazil has demonstrated an extraordinary ability to grow over
the years. This fact can be confirmed by the evolution of its assets, especially investment
funds in stocks. This is a quantitative research that aims to investigate the performance of
investment funds in stocks in Brazil from January 2004 to December 2008 using three
stochastic indicators of risk and return developed by Sharpe, Treynor and Jensen, seeking
evidence that prove to be more advantageous to the investor investing their financial resources
in this category of investment instead of apply in a risk-free asset. Additionally, we sought to
identify whether the results obtained by the indicators show significant differences. In the
methodology of the study, we used the t test for two samples. The results showed that stock
funds had better results than the risk-free asset for the period studied, and that the indicator
used was indifferent, they all show similar results.
KEY
WORDS:
Sharp
Index.
Treynor
Index.
Jensen
Index.
Universidade Federal da Bahia; Centro Universitrio Estcio FIB da Bahia. ricardoalonsog5@gmail.com.

Mestre e Doutorando em Administrao pela Universidade Federal da Bahia UFBA.
Cadernos da FUCAMP, v.12, n.17, p.1-17/2013.
Fundos de aes no Brasil
1. INTRODUO
Azevedo (2007) define fundos de investimento como a reunio de capitais de pessoas ou

indivduos, a fim de aplic-los em ttulos e valores mobilirios, em condies tecnicamente
mais favorveis. Para a Associao Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de
Capitais (ANBIMA), fundo de investimento um condomnio que rene recursos de um
conjunto de investidores com o objetivo de obter ganhos financeiros a partir da aquisio de
uma carteira de ttulos ou valores mobilirios.
Na verdade, essas so definies universais que associam o conceito de fundos de

investimento ao conceito de um condomnio. Os fundos de investimentos so classificados de
formas diversas, sendo a principal delas a que os associam aos ativos que compem a sua
carteira. A ANBIMA, por exemplo, classifica os fundos em curto prazo, referenciado, renda
fixa, multimercado, investimento no exterior, aes e cambial. Cada uma dessas classes de
fundos , ainda segundo a ANBIMA, segregada em vrias subclasses.
Essa mesma classificao tambm utilizada pela Comisso de Valores Mobilirios (CVM)
por meio da sua Instruo n 409 de 18 de agosto de 2004, sendo que, no lugar de fundos de
investimento no exterior a Instruo CVM 409 traz a nomenclatura de Fundo de Dvida
Externa. Ainda segundo a Instruo CVM n 409, os fundos de aes, que se constituem no
foco do presente estudo, devem possuir, no mnimo, 67% da carteira investida em aes
admitidas negociao no mercado a vista de bolsa de valores ou entidade do mercado de
balco organizado.
Essa uma indstria que cresce a passos largos no Brasil, especialmente com o
desenvolvimento e divulgao do mercado de capitais, com a adoo de boas prticas de
governana pelas empresas listadas em bolsa, e pela solidez do sistema financeiro, fortemente
testado pelas recentes crises financeiras.
Cadernos da FUCAMP, v.12, n.17, p.1-17/2013
GONZALEZ, R. A.
Segundo o Portal da Revista Exame (2009) o patrimnio dos 60 maiores fundos de
investimento de Aes do Brasil passou de 4,9 bilhes de reais em dezembro de 2003 para
12,6 bilhes de reais em dezembro de 2008, com um expressivo aumento de 157%. Diante
desse cenrio de uma indstria que no para de crescer, este artigo se apresenta bastante
relevante na medida em que se prope a avaliar se os fundos de aes, que por sua natureza
embutem riscos, trazem ganhos extraordinrios aos investidores, utilizando-se como
instrumento de anlise os ndices de Sharpe, Treynor e Jensen.
Alm desta Introduo, o artigo encontra-se estruturado pela Fundamentao Terica, onde
so apresentados os ndices de Sharpe, Treynor e Jensen; os Objetivos; a Metodologia
empregada; a Anlise dos Dados; os Resultados, e por fim, as Concluses.
2. FUNDAMENTOS TERICOS
Indicadores estocsticos de avaliao de investimentos constituem-se de instrumentos

amplamente utilizados tanto pela academia quanto pelo mercado. Accorsi e Decourt (2004),
por exemplo, utilizando tais ndices, concluram que entre setembro de 2001 e agosto de 2003
os fundos multimercados agregaram valor ao investidor atravs de rentabilidades superiores
s que se obteriam aplicando no ativo livre de risco, representado pelo Certificado de
Depsito Interbancrio (CDI).
Almeida, Carvalho e Pereira (1998) concluram que a habilidade dos gestores de fundos pode
ser detectada atravs dos ndices de Sharpe, Treynor e Jensen, indistintamente, haja vista que,
os trs ndices incorporam na sua estrutura a relao risco e retorno, selecionando, por
conseqncia, os fundos mais rentveis e de menor risco.
Amaral, Barros e Melo (2004) tambm utilizaram os ndices de Sharpe, Treynor e Jensen na
avaliao da carteira de aes de fundos de penso brasileiros entre 1999 e 2001, buscando
identificar se fundos maiores auferem melhores retornos do que os menores. Concluram que,
o efeito tamanho no exerce influncia sobre os resultados.
Branco e Franco (2004) avaliaram a performance de hedge funds brasileiros entre 2000 e
2004. Detectaram alfas (ndice de Jensen) positivos e a tendncia de descolamento das
performances dos fundos do mercado em perodos de baixa.

Moraes (2000) ao investigar o desenvolvimento de mtodos de avaliao de fundos de
investimento prope, dentre outros indicadores, a utilizao do ndice de Sharpe e do ndice
de Treynor.
Rochman e Eid Jr. (2006) avaliaram fundos de aes de gesto ativa entre fevereiro de 2001 e
janeiro de 2006 concluindo que tais fundos oferecem retornos adicionais ao ativo livre de
risco, assim como Zentgraf (1996) que tambm avaliou fundos de aes no perodo de julho
de 1990 a junho de 1995 concluindo que em perodos de alta no mercado os fundos
remuneraram positivamente e, em perodos de baixa no mercado os fundos remuneraram
negativamente.
Neste trabalho se adotou como referencial terico as medidas clssicas de avaliao de

desempenho de investimentos elaboradas por Sharpe (1966), Treynor (1966) e Jensen (1969).
2.1. NDICE DE SHARPE (IS)
O ndice apresentado por Sharpe (1966) , certamente, o indicador de avaliao quantitativa

de investimentos financeiros de forma geral, e de fundos de investimento em particular, mais
utilizado pelo mercado devido a sua facilidade de clculo e de interpretao.
Trata-se de uma medida de retorno ajustada ao risco que incorpora na sua construo o
retorno esperado de um investimento, o retorno esperado de um ativo livre de risco e o desvio
padro (medida de risco total) do investimento. A interpretao do ndice de Sharpe bastante
simples: quanto maior for o IS do investimento mais eficiente e melhor ele ser para o
investidor em termos de relao risco retorno, maximizando a unidade de retorno auferido
pela unidade de risco incorrido. Investimentos que apresentam IS negativos devem ser
descartados, pois, indica que esse investimento no est oferecendo prmio de risco ao
investidor. Nesses casos, seria melhor o investidor aplicar no ativo livre de risco, a exemplo
do CDI. A frmula original apresentada por Sharpe (1966) dada por:
IS = Rp - Rf
p
(1)
4
GONZALEZ, R. A.
sendo: IS o ndice de Sharpe do investimento; Rp a rentabilidade esperada do investimento; Rf
a rentabilidade esperada do ativo livre de risco e p o desvio padro das rentabilidades do
investimento. A expresso (Rp Rf) conhecida como o prmio de risco, pois, representa o
ganho acima do ativo livre de risco. Bodie, Kane e Marcus (2000) definem o prmio de risco
como o retorno incremental que a carteira ganhou em comparao com um investimento livre
de risco.
2.2. NDICE DE TREYNOR (IT)
O ndice apresentado por Treynor (1966) similar ao ndice de Sharpe. A diferena reside na
medida de risco utilizada, pois, enquanto o IS utiliza o risco total medido pelo desvio padro,
o ndice de Treynor utiliza o risco sistemtico medido pelo coeficiente beta ().
O coeficiente representa a inclinao obtida por regresso linear entre os retornos do

investimento e os retornos da carteira de mercado, constituindo-se em uma medida de
sensibilidade do investimento s oscilaes do mercado. Investimentos com maiores do que
1 variam proporcionalmente mais do que o mercado, sendo investimentos considerados mais
agressivos, ao passo que, investimentos com menores do que 1 variam proporcionalmente,
menos do que o mercado, sendo considerados investimentos menos agressivos.
A questo que envolve o IT exatamente a estimao do , pois, este depende de uma carteira
de mercado que represente o conjunto de todos os investimentos em estudo. Essa carteira de
mercado nem sempre consegue ser eficiente em termos de representar o conjunto de todos os
investimentos.
Em se tratando de fundos de aes utilizam-se os ndices de aes, a exemplo do IBOVESPA,

IBX, FGV-100 e outros.
A expresso matemtica do ndice de Treynor dada por:


IT = Rp - Rf ,
p
(2)
sendo: IT o ndice de Treynor do fundo; Rp a rentabilidade esperada do investimento; Rf a

rentabilidade esperada do ativo livre de risco e p coeficiente beta do investimento, tendo
como varivel dependente a srie de retornos do investimento e como varivel independente a
srie de retornos da carteira de mercado.
2.3. NDICE DE JENSEN (

)
O ndice apresentado por Jensen (1969) toma por base o Capital Asset Price Model (CAPM),
e assim, como os outros dois ndices anteriores, tambm se prope a selecionar ativos
financeiros de uma forma geral, e fundos de investimentos em particular. O ndice de Jensen,
ou simplesmente alfa (), desqualifica gestores que obtm boa performance na alta do
mercado apenas por apresentarem um beta maior do que 1. O gestor bem sucedido deve
apresentar positivo. Um igual a zero indica que se tem uma carteira neutra em relao ao
mercado. Segundo Bodie, Kane e Marcus (2000) a expresso matemtica do pode ser
representada por:
= rp [rf +p (rm - rf)]
(3)
sendo: rp a rentabilidade esperada do investimento; rf a rentabilidade esperada do ativo livre

de risco; rm a rentabilidade esperada do mercado e p o coeficiente beta do investimento.
3. OBJETIVOS DE PESQUISA
Para Gonzalez e Matsumoto (2005), um investidor indiferente ao risco apenas selecionaria

aquele fundo que auferiu o melhor retorno, sem preocupaes com o risco assumido. Ocorre,
entretanto, que os investidores, a princpio, so racionais, e iro sempre buscar aqueles
investimentos que lhe proporcionem os melhores retornos com os menores riscos.
GONZALEZ, R. A.
Assaf Neto (2007) ao abordar a eficincia do mercado afirma que os investidores atuam no
mercado procurando tirar proveito econmico dos desvios temporrios dos preos de certos
ativos. Ainda segundo Assaf Neto (2007) a postura de um investidor em relao ao risco
pessoal, mas, em decises que envolvem o conflito risco retorno esperado que a postura seja
de maximizar a utilidade esperada, nesse caso, representado pelo mximo retorno com o
menor risco. Esse o conflito que persegue todo investidor. Observa-se que, a despeito de
toda teoria envolvendo a racionalidade dos investidores, as decises tomadas nem sempre so
racionais, e o investidor termina por investir os seus recursos em aplicaes que no lhe
trazem ganhos extraordinrios. Isso ocorre porque a seleo de investimentos feita
utilizando-se apenas os retornos passados, que uma medida de rentabilidade, sem se avaliar
uma medida de risco associada, e sem considerar o retorno que poderia ter sido auferido pelo
ativo livre de risco.
Assim sendo, o investidor incorre em um risco assimtrico, sujeitando-se a remunerar o seu

capital a taxas inferiores quelas taxas que remuneraria uma aplicao no ativo livre de risco,
ou mesmo incorre em retornos negativos.
O objetivo da pesquisa investigar se compensa correr riscos em fundos de investimentos em

aes no Brasil, utilizando como instrumentos de anlise os ndices de Sharpe, Treynor e
Jensen. Busca, tambm, investigar se os resultados das avaliaes dos fundos de
investimentos pelos diferentes indicadores conduzem a resultados significativamente
diferentes.
4. METODOLOGIA
Na metodologia do estudo utilizou-se inicialmente a coleta de dados das rentabilidades dos

fundos selecionados. Em seguida se calculou os ndices de Sharpe, Treynor e Jensen de cada
fundo, comparando os resultados, para finalmente realizar o teste t, a fim de verificar a
validade estatstica dos resultados. O banco de dados utilizado foi o da ANBIMA, acessado
por meio do site Portal da Revista Exame (2009). Nessa base, onde constam as informaes
relativas a todas as categorias de fundos, foi feita uma seleo dos 60 maiores fundos de aes

no exclusivos, por patrimnio, tomando-se como referncia janeiro de 2004. Em seguida se
levantou a rentabilidade mensal desses fundos, de janeiro de 2004 a dezembro de 2008.
Desse levantamento excluram-se os fundos que no possuam o histrico completo das

rentabilidades do perodo estudado. Restaram 39 fundos de investimentos, os quais serviram
como amostra do estudo. Nos clculos dos ndices empregaram-se as expresses matemticas
descritas nos Fundamentos Tericos, desenvolvidos em planilhas do Microsoft Excel. No
teste empregaram-se, tambm, os recursos do Microsoft Excel por meio das suas funes
estatsticas.
5. ANLISE DOS DADOS
As rentabilidades mensais dos fundos selecionados para o estudo serviram de base para todo o
trabalho, e a partir dessas rentabilidades se calculou a rentabilidade mdia para o perodo, o
desvio padro, o ndice de Sharpe, o beta, o ndice de Treynor, e o ndice de Jensen.
A rentabilidade mdia dos fundos a estimativa da rentabilidade esperada, obtida pela mdia
aritmtica das rentabilidades mensais. Essa medida foi utilizada na composio dos ndices de
Sharpe, Treynor e Jensen. A expresso matemtica da rentabilidade mdia dos fundos pode
ser dada por:
rm = ( rp) / n
(4)
sendo, rm a rentabilidade mdia do perodo; rp a rentabilidade mensal e n o nmero de

observaes (meses). Em planilha eletrnica usa-se a funo estatstica MDIA.
O Desvio Padro () uma medida de risco total utilizada no ndice de Sharpe. Quanto maior
for o desvio padro mais arriscado ser o fundo em termos de risco total, pois, maior ser a
disperso dos valores das rentabilidades mensais em torno da sua mdia.
Considerando-se que foram utilizadas 60 observaes no estudo, representadas pela

quantidade de meses, utilizou-se a expresso matemtica para grandes amostras, ou
populaes, conforme abaixo:
GONZALEZ, R. A.
p = [( rp rp )2 / n)]1/2
(5)
sendo, p o desvio padro dos retornos do fundo; rp o retorno mensal do fundo; rp o retorno
mdio do fundo no perodo total (nos 60 meses); n o nmero de observaes (60). Em
planilha eletrnica Laponni (2005) sugere a funo estatstica DESVPADP, utilizada no
trabalho.
Para o beta (), medida de risco sistemtico que compe no ndice de Treynor, aplicou-se a
funo estatstica INCLINAO da planilha eletrnica, conforme sugerido por Laponni
(2005).
Os ndices de Sharpe, Treynor e Jensen dos fundos selecionados foram calculados utilizandose as frmulas (1), (2) e (3) respectivamente. Como Proxy de taxa livre de risco utilizou-se o
CDI e como Proxy da carteira de mercado utilizou-se o IBOVESPA.
6. RESULTADOS
Como medida de rentabilidade se calculou o retorno mdio mensal dos fundos, do CDI, e do
IBOVESPA. Como medida de risco total se utilizou o desvio padro dos fundos, do CDI e do
IBOVESPA. Como medida de risco sistemtico se considerou o beta e como medida de
rentabilidade ajustada ao risco calcularam-se os ndices de Sharpe, Treynor e Jensen. Em
seguida comparamos e analisamos os resultados.
6.1. RENTABILIDADE MDIA MENSAL
A Tabela 1 apresenta a rentabilidade mdia mensal dos fundos, do CDI e do IBOVESPA em

ordem decrescente.

Tabela 1:
Rentabilidade mdia mensal.
Fundo
TEMPO CAPITAL FI ACOES
GERACAO FIA
BRADESCO FIA SELECTION
BNY MELLON ARX INCOME FI DE ACOES
SAFRA SETORIAL BANCOS FI ACOES
BRADESCO FIA INSTITUCIONAL IBX ATIVO
ABN AMRO FI ACOES ENERGY
FI ACOES PACTUAL DINAMICO
BB ACOES DIVIDENDOS
REAL FI ACOES DIVIDENDOS
ITAU ACE DIVIDENDOS ACOES FI
SCHRODER ALPHA PLUS FI EM ACOES
OPPORTUNITY LOGICA II FIA
BRADESCO PRIME FIC DE FIA ACTIVE
GAP FI ACOES
OPPORTUNITY LOGICA II INSTITUCIONAL FIA
ITAU PERS TECHNIQUE ACOES FI
ITAU PERSONNALITE SELECAO ACOES FICFI
ITAU SELECAO ACOES FI
BRADESCO PRIME FIC DE FIA SMALL CAP
SCHRODER PERFORMANCE FI EM ACOES
ITAU ACOES
ITAU PERSONNALITE ACOES FICFI
SAFRA SMALL CAP FI ACOES
CDI
IBOVESPA
ABN AMRO FIQ ACOES ETHICAL
BRADESCO FIA MULTI SETORIAL
HSBC FIC FIA ACUMULACAO
GAS LOTUS FI ACOES
BB ACOES IBRX INDEXADO FICFI
FI FATOR JAGUAR ACOES
HSBC FIA VALOR
BRADESCO FIC DE FIA IBOVESPA ATIVO
ITAU PERS MARCHE IBOVESPA ACOES FICFI
SANTANDER FI ACOES
HSBC FIA TOP
BB ACOES IBOVESPA INDEXADO FICFI
CAIXA FI ACOES IBOVESPA
BRADESCO FIC DE FIA IBOVESPA INDEXADO
UNIBANCO BLUE FI ACOES
Retorno
Mdio
2,956
2,087
2,033
1,828
1,806
1,785
1,758
1,685
1,660
1,645
1,619
1,581
1,555
1,533
1,525
1,476
1,466
1,417
1,414
1,402
1,369
1,271
1,264
1,198
1,161
1,151
1,145
1,139
1,137
1,134
1,128
1,125
1,099
1,038
1,011
0,904
0,868
0,810
0,775
0,766
0,731
A Tabela 1 nos revela que dos 39 fundos analisados, 24 apresentaram rentabilidades

superiores tanto ao CDI quanto ao IBOVESPA, representando 61,5% da amostra, e apenas 15
fundos, representando 38,5%, apresentaram rentabilidades inferiores. Para um investidor
indiferente ao risco, qualquer um dos 39 fundos que apresentaram rentabilidades superiores ao
10
GONZALEZ, R. A.
CDI e ao IBOVESPA seria indicado, sendo que o melhor fundo em termos unicamente de
rentabilidade foi o TEMPO CAPITAL FI ACOES.
Malacrida et al. (2007) constataram que o percentual de fundos de aes que superou o
IBOVESPA em perodos superiores a 5 anos foi de, no mnimo 60%. O estudo aqui
desenvolvido confirma essa descoberta, apresentando um percentual de 61,5% de fundos que
superaram o IBOVESPA. Dos 39 fundos avaliados 24 renderam mais do que o IBOVESPA.
6.2. RISCO TOTAL E SISTEMTICO
O risco total e o risco sistemtico foram medidos pelo desvio padro e pelo beta
respectivamente. A Tabela 2 apresenta o desvio padro e o beta dos fundos, do CDI e do
IBOVESPA em ordem decrescente. Quanto maior for o desvio padro e o beta, mais arriscado
ser o fundo.
Tabela 2:
Risco total e risco sistemtico
Fundo
GERACAO FIA
GAS LOTUS FI ACOES
GAP FI ACOES
HSBC FIA VALOR
SANTANDER FI ACOES
ITAU ACOES
Desvio
Padro
8,91
7,98
7,91
7,87
7,78
7,76
7,72
7,66
7,50
7,46
7,46
7,41
7,41
7,40
7,37
7,36
7,33
7,31
7,29
7,26
7,24
7,22
7,20
Fundo
GERACAO FIA
GAP FI ACOES
GAS LOTUS FI ACOES
SANTANDER FI ACOES
IBOVESPA
HSBC FIA TOP
ITAU ACOES
BRADESCO FIA SELECTIO
Beta
1,120
1,037
1,033
1,016
1,011
1,011
1,010
1,007
1,005
1,004
1,003
1,002
1
0,998
0,997
0,996
0,996
0,995
0,987
0,984
0,982
0,980
0,977
11

IBOVESPA
HSBC FIA TOP
BB ACOES DIVIDENDOS
7,18
7,13
7,13
7,12
7,12
7,10
7,09
7,06
6,97
6,95
6,88
6,66
6,59
6,52
6,52
6,33
6,32
CDI
0,22

HSBC FIA VALOR
BB ACOES DIVIDENDOS
CDI
0,972
0,964
0,955
0,938
0,938
0,920
0,914
0,913
0,908
0,901
0,895
0,888
0,878
0,862
0,853
0,815
0,777
0,000
Em relao ao risco total medido pelo desvio padro, 28 fundos, representando 71,8% da
amostra apresentaram risco superior ao IBOVESPA. O beta, enquanto medida de risco
sistemtico apresenta 12 fundos considerados agressivos ( > 1), representando 30,8% da
amostra. O estudo mostrou que todos os fundos que possuem ( > 1) tambm possuem desvio
padro maior do que o desvio padro do IBOVESPA (carteira de mercado). O Fundo TEMPO
CAPITAL FI ACOES, que apresentou a melhor rentabilidade, conforme Tabela 1, mostrou
pelo lado do risco, ser defensivo. O seu desvio padro baixo quando comparado aos demais
fundos. tambm inferior ao do IBOVESPA. O beta revelador, pois, alm de possuir a
melhor rentabilidade, o fundo tambm possui o menor beta, conseguindo sintetizar a um s
tempo alto retorno com baixo risco. Esse comportamento poder ser comprovado com a
aplicao dos ndices de Sharpe, Treynor e Jensen.
6.3. NDICE DE SHARPE, DE TREYNOR E DE JENSEN.
A Tabela 3 apresenta os ndices de Sharpe, Treynor e Jensen em ordem decrescente.
Tabela 3:
ndice de Sharpe, de Treynor e de Jensen
Fundo
ndice
de
Sharpe
Fundo
ndice
de
Treynor
0,275
0,119

2,3107
0,8894
Fundo
GERACAO FIA
ndice
de
Jensen
1,803
0,937
12
GONZALEZ, R. A.
GERACAO FIA
BNY MELLON ARX INCOME FI
DE ACOES
BRADESCO FIA
INSTITUCIONAL IBX ATIVO
SAFRA SETORIAL BANCOS FI
ACOES
0,104
0,081
REAL FI ACOES DIVIDENDO
0,077
BB ACOES DIVIDENDOS
ITAU ACE DIVIDENDOS ACOES
FI
0,075

SCHRODER ALPHA PLUS FI
EM ACOES
BRADESCO PRIME FIC DE FIA
ACTIVE
0,096
0,084
0,082
0,070
0,068
0,057
0,053
0,051
GAP FI ACOES
ITAU PERS TECHNIQUE ACOES
FI
OPPORTUNITY LOGICA II
INSTITUCIONAL FIA
SMALL CAP
ITAU PERSONNALITE
SELECAO ACOES FICFI
0,047
0,043
0,042
0,035
0,034
0,034
SCHRODER PERFORMANCE FI
EM ACOES
ITAU ACOES
ITAU PERSONNALITE ACOES
FICFI
0,015
0,005
CDI
IBOVESPA
ABN AMRO FIQ ACOES
ETHICAL
0,000
-0,001
-0,003
BRADESCO FIA MULTI

SETORIAL
GAS LOTUS FI ACOES
BB ACOES IBRX INDEXADO
FICFI
HSBC FIA VALOR
BRADESCO FIC DE FIA
IBOVESPA ATIVO
ITAU PERS MARCHE
IBOVESPA ACOES FICFI
SANTANDER FI ACOES
HSBC FIA TOP
BB ACOES IBOVESPA
INDEXADO FICFI
BRADESCO FIC DE FIA
IBOVESPA INDEXADO
0,029
0,014
-0,002
-0,003
-0,003
-0,005
-0,005
-0,008
-0,018
-0,021
-0,036
-0,041
-0,048
-0,054
-0,055
GERACAO FIA
BNY MELLON ARX INCOME
FI DE ACOES
SAFRA SETORIAL BANCOS
FI ACOES
ABN AMRO FI ACOES
ENERGY
BRADESCO FIA
REAL FI ACOES
DIVIDENDOS
BB ACOES DIVIDENDOS
ITAU ACE DIVIDENDOS
ACOES FI
FI ACOES PACTUAL
DINAMICO
EM ACOES
FIA
BRADESCO PRIME FIC DE
FIA ACTIVE
GAP FI ACOES
INSTITUCIONAL FIA
ITAU PERS TECHNIQUE
ACOES FI
ITAU PERSONNALITE
SELECAO ACOES FICFI
ITAU SELECAO ACOES
BRADESCO PRIME FIC DE
FIA SMALL CAP
SCHRODER PERFORMANCE
FI EM ACOES
ITAU ACOES
ITAU PERSONNALITE
ACOES FICFI
SAFRA SMALL CAP FI
ACOES
CDI
IBOVESPA
ABN AMRO FIQ ACOES
ETHICAL
HSBC FIC FIA
ACUMULACAO
BRADESCO FIA MULTI
SETORIAL
GAS LOTUS FI ACOES
FICFI
HSBC FIA VALOR
BRADESCO FIC DE FIA
IBOVESPA ATIVO
ITAU PERS MARCHE
SANTANDER FI ACOES
HSBC FIA TOP
BB ACOES IBOVESPA
INDEXADO FICFI
BRADESCO FIC DE FIA
IBOVESPA INDEXADO
0,8271

BNY MELLON ARX INCOME FI
DE ACOES
SAFRA SETORIAL BANCOS FI
ACOES
BRADESCO FIA
0,881
0,61710
0,606
0,5938
0,534
0,5538
BB ACOES DIVIDENDOS
0,508
0,492
0,7249
0,6879
0,6669
0,5375
0,5055
0,4171
0,3924
0,3831
0,3577
0,3154
0,3121
0,2798
0,2774
0,2710
0,2180
0,1115
0,10443
ITAU ACE DIVIDENDOS ACOES

FI
EM ACOES
ACTIVE
GAP FI ACOES
INSTITUCIONAL FIA
ITAU PERS TECHNIQUE ACOES
FI
ITAU PERSONNALITE
SELECAO ACOES FICFI
SMALL CAP
SCHRODER PERFORMANCE FI
EM ACOES
ITAU ACOES
ITAU PERSONNALITE ACOES
FICFI
0,676
0,654
0,633
0,467
0,430
0,403
0,382
0,373
0,324
0,314
0,265
0,262
0,249
0,218
0,119
0,112
0,0402
0,045
0,0000
-0,0096
CDI
IBOVESPA
ABN AMRO FIQ ACOES
ETHICAL
BRADESCO FIA MULTI
SETORIAL
0,000
0,000
-0,007
-0,0251
-0,015
-0,0273
GAS LOTUS FI ACOES

FICFI
HSBC FIA VALOR
BRADESCO FIC DE FIA
IBOVESPA ATIVO
ITAU PERS MARCHE
SANTANDER FI ACOES
HSBC FIA TOP
BB ACOES IBOVESPA
INDEXADO FICFI
BRADESCO FIC DE FIA
IBOVESPA INDEXADO
-0,018
-0,0180
-0,0242
-0,0331
-0,0345
-0,0664
-0,1281
-0,1505
-0,2564
-0,2969
-0,3471
-0,3882
-0,3969
-0,013
-0,023
-0,026
-0,053
-0,114
-0,140
-0,247
-0,283
-0,341
-0,377
-0,386
13

-0,059
-0,4276
-0,420
Em relao aos trs ndices, verifica-se que dos 39 fundos, 24 apresentaram os ndices
positivos, o que representa 61,5% da amostra. Esse alto percentual sugere que no perodo foi
possvel selecionar bons fundos de investimento em aes com os ndices estudados.
Os trs indicadores apresentaram os mesmos resultados para os fundos, ou seja, um fundo que
apresentou um ndice de Sharpe positivo tambm apresentou os ndices de Treynor e Jensen
positivos, ocorrendo o mesmo para os fundos que apresentaram os ndices negativos.
Considerando-se a posio relativa dos fundos, os trs ndices demonstraram que o fundo
mais eficiente foi o TEMPO CAPITAL FI AES, da mesma forma que demonstraram que o
fundo menos eficiente, pelos trs ndices, foi o UNIBANCO BLUE FI ACOES. Varga (2001,
2006) sugere que cada indicador deve ser aplicado a situaes especficas, entretanto, neste
estudo a posio de um fundo em relao aos vrios ndices variou muito pouco, sugerindo
que o resultado obtido atravs de qualquer um dos ndices muito similar, convergindo com
os resultados obtidos por Almeida, Carvalho e Pereira (1998).
6.4. TESTE T
Para validar estatisticamente os resultados encontrados utilizou-se do teste t. Conforme

apresentado por Laponni (2005), o teste foi feito por meio da ferramenta anlise de dados do
Microsoft Excel. Para Neufeld (2003) a hiptese nula (H0) deve sempre conter o sinal da
igualdade. Dessa forma, a fim testar o estudo aqui apresentado assumiu-se como hiptese nula
H0: Rf RCDI contra a hiptese alternativa H1: Rf > RCDI , sendo Rf os retornos mdios dos
39 fundos de janeiro de 2004 a dezembro de 2008 e RCDI os retornos do CDI para o mesmo
perodo. O teste apresentou um t estatstico de 3,0026286 para um grau de confiana de 99%
( = 0,01), contra um t crtico unicaudal de 2,401720849, o que nos leva a rejeitar H0, e a
assumir a hiptese nula H1 como verdadeira.
Tabela 4:
Teste t de duas amostras
Mdia
Retorno Fundos
1,388209402
Retorno CDI
1,160981667
14
GONZALEZ, R. A.
Varincia
Observaes
Stat t
t crtico
0,191127463
60
3,002628675
2,401720849
0,04957161
60
7. CONCLUSES
A avaliao dos fundos de investimentos de aes para o perodo de janeiro de 2004 a

dezembro de 2008 por meio dos ndices de Sharpe, Treynor e Jensen apresentou resultados
semelhantes para os trs ndices, indicando que, para o presente caso, a escolha do ndice para
a seleo de fundos mostrou-se irrelevante.
O percentual de fundos que obteve ndices de performance positivo foi significativo, da

ordem de 61,5%, indicando que, para o perodo, tais fundos ofereceram prmios pelo risco
assumido. A utilizao dos ndices permitiu identificar no mercado os fundos que ofereceram
esses prmios.
Atravs do teste t pode-se verificar que, estatisticamente, os fundos de aes renderam mais
do que o CDI (taxa livre de risco) para um grau de confiana de 99%, permitindo concluir que
compensou investir em fundos de aes para o perodo do estudo, que a utilizao dos ndices
de Sharpe, Treynor e Jensen so eficientes na seleo de fundos de investimentos e
finalmente, que a utilizao de um ou de outro ndice foi indiferente.
8. REFERNCIAS
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1996. Dissertao (Mestrado) - Universidade Federal Fluminense, Niteri, 1996.
17

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ARTIGO ORIGINAL

FUNDOS DE AES NO BRASIL: UM ESTUDO DE RISCO RETORNO

Universidade Federal da Bahia; Centro Universitrio Estcio FIB da Bahia. ricardoalonsog5@gmail.com.

Fundos de aes no Brasil

Azevedo (2007) define fundos de investimento como a reunio de capitais de pessoas ou

Na verdade, essas so definies universais que associam o conceito de fundos de

Cadernos da FUCAMP, v.12, n.17, p.1-17/2013

Indicadores estocsticos de avaliao de investimentos constituem-se de instrumentos

Fundos de aes no Brasil

Neste trabalho se adotou como referencial terico as medidas clssicas de avaliao de

2.1. NDICE DE SHARPE (IS)

O ndice apresentado por Sharpe (1966) , certamente, o indicador de avaliao quantitativa

Cadernos da FUCAMP, v.12, n.17, p.1-17/2013

2.2. NDICE DE TREYNOR (IT)

O coeficiente representa a inclinao obtida por regresso linear entre os retornos do

Em se tratando de fundos de aes utilizam-se os ndices de aes, a exemplo do IBOVESPA,

A expresso matemtica do ndice de Treynor dada por:

Fundos de aes no Brasil

sendo: IT o ndice de Treynor do fundo; Rp a rentabilidade esperada do investimento; Rf a

2.3. NDICE DE JENSEN (

= rp [rf +p (rm - rf)]

sendo: rp a rentabilidade esperada do investimento; rf a rentabilidade esperada do ativo livre

Para Gonzalez e Matsumoto (2005), um investidor indiferente ao risco apenas selecionaria

Cadernos da FUCAMP, v.12, n.17, p.1-17/2013

Assim sendo, o investidor incorre em um risco assimtrico, sujeitando-se a remunerar o seu

O objetivo da pesquisa investigar se compensa correr riscos em fundos de investimentos em

Na metodologia do estudo utilizou-se inicialmente a coleta de dados das rentabilidades dos

Fundos de aes no Brasil

Desse levantamento excluram-se os fundos que no possuam o histrico completo das

5. ANLISE DOS DADOS

sendo, rm a rentabilidade mdia do perodo; rp a rentabilidade mensal e n o nmero de

Considerando-se que foram utilizadas 60 observaes no estudo, representadas pela

6.1. RENTABILIDADE MDIA MENSAL

A Tabela 1 apresenta a rentabilidade mdia mensal dos fundos, do CDI e do IBOVESPA em

Cadernos da FUCAMP, v.12, n.17, p.1-17/2013

Fundos de aes no Brasil

A Tabela 1 nos revela que dos 39 fundos analisados, 24 apresentaram rentabilidades

6.2. RISCO TOTAL E SISTEMTICO

Cadernos da FUCAMP, v.12, n.17, p.1-17/2013

Fundos de aes no Brasil

BRADESCO PRIME FIC DE FIA ACTIVE

6.3. NDICE DE SHARPE, DE TREYNOR E DE JENSEN.

A Tabela 3 apresenta os ndices de Sharpe, Treynor e Jensen em ordem decrescente.

TEMPO CAPITAL FI ACOES

Cadernos da FUCAMP, v.12, n.17, p.1-17/2013

ABN AMRO FI ACOES ENERGY

REAL FI ACOES DIVIDENDO

FI ACOES PACTUAL DINAMICO

OPPORTUNITY LOGICA II FIA

ITAU SELECAO ACOES FI

SAFRA SMALL CAP FI ACOES

HSBC FIC FIA ACUMULACAO

BRADESCO FIA MULTI

Cadernos da FUCAMP, v.12, n.17, p.1-17/2013

BRADESCO FIA SELECTION

ABN AMRO FI ACOES ENERGY

FI ACOES PACTUAL DINAMICO

REAL FI ACOES DIVIDENDOS

ITAU ACE DIVIDENDOS ACOES

SAFRA SMALL CAP FI ACOES

HSBC FIC FIA ACUMULACAO

GAS LOTUS FI ACOES

Fundos de aes no Brasil