Monografia Tema3 Fabio Henrique

Tema III
Poltica Fiscal e a Crise Econmica Internacional
Poltica Fiscal e a Crise Econmica Internacional Segundo Lugar
Fbio Henrique Bittes Terra* Coautores: Fernando Ferrari Filho** e Octvio Augusto Camargo Conceio***
A Hiptese Minskyana de Fragilidade Financeira Aplicada ao Setor Pblico: uma anlise para a economia brasileira no perodo 2000-2008
* Doutorando em Economia pela Universidade Federal do Rio Grande do Sul (UFRGS). Professor Assistente do Instituto de Economia da Universidade Federal de Uberlndia (UFU). ** Doutor em Economia pela Universidade de So Paulo (USP). Professor Titular da Faculdade de Cincias Econmicas da Universidade Federal do Rio Grande do Sul (UFRGS) e Pesquisador do Conselho Nacional do Desenvolvimento Cientfico e Tecnolgico (CNPq). *** Doutor em Economia pela Universidade Federal do Rio Grande do Sul (UFRGS). Professor Adjunto da Faculdade de Cincias Econmicas da UFRGS e Diretor Tcnico da Fundao de Economia e Estatstica Siegfried Emanuel Heuser (FEE-RS).
Resumo
Esta monografia possui dois objetivos: por um lado, ela elabora, luz da Hiptese de Fragilidade Financeira de Hyman Minsky, um ndice de Fragilidade Financeira para a estrutura financeira do setor pblico; por outro, ela analisa, com base no referido ndice, a estrutura financeira para as contas pblicas da economia brasileira entre 2000 e 2008. As concluses da monografia apontam que, tendo como base o ndice de Fragilidade Financeira elaborado, o setor pblico brasileiro apresentou, ao longo dos anos 2000, uma posio de financiamento predominantemente especulativa, causada, em grade parte, pelo regime de dominncia monetria em que, segundo a literatura econmica, a poltica fiscal gera um supervit primrio compatvel com a estabilizao da relao dvida pblica/PIB, de modo que a autoridade monetria no forada a monetizar a dvida pblica, mantendo o controle do nvel de preos, funo bsica da poltica monetria. Nesse sentido, houve um esgotamento dos graus de liberdade do governo em termos de sua ao estabilizadora, uma vez que a poltica fiscal foi essencialmente pr-cclica e subordinada ao regime de metas de inflao. Palavras-chave: fragilidade financeira; economia do setor; economia brasileira.
Sumrio
1 Introduo, 6 2 O comportamento das finanas do setor pblico em uma perspectiva keynesiana e a HFF de Minsky, 8 2.1 A anlise keynesiana sobre a dinmica de economias monetrias e o papel da poltica econmica, 8 2.2 A HFF de Minsky, 15 3 O comportamento financeiro do setor pblico luz de Minsky, 17 4 A HFF aplicada ao setor pblico: o referencial analtico para o caso do Brasil, 20 5 Consideraes finais, 30 Referncias, 31 Anexo, 34
Lista de grficos
Grfico 1. ndices de fragilidade financeira do setor pblico, 2000 a 2008, 22 Grfico 2. Dvida lquida do setor pblico (R$ milhes), 2000 a 2008, 27 Grfico 3. ndice de fragilidade financeira do setor pblico brasileiro e taxa de crescimento do PIB (%), 2000 a 2008, 27
Lista de tabela
Tabela 1. Taxas de variao (%) das despesas e das receitas totais do setor pblico, 2000 a 2008, 24
Poltica Fiscal e a Crise Econmica Internacional Fbio Henrique Bittes Terra, Fernando Ferrari Filho e Octvio Augusto Camargo Conceio
1 Introduo
Crises so, para John Maynard Keynes, elementos inerentes s economias monetrias de produo e decorrem de estados de desconfiana dos homens de negcio acerca do comportamento futuro da demanda agregada. Assim, expectativas desfavorveis quanto possvel realizao lucrativa de empreendimentos, cujos dispndios realizados podem ser plenamente irrecuperveis, fazem com que a preferncia pela liquidez dos investidores se acentue s expensas do aumento do desemprego, do decrscimo na gerao de renda e produto agregados na sociedade. Ciente, portanto, dos riscos corridos pelo sistema econmico, porquanto refm apenas da livre iniciativa privada, cuja atitude fundamental boa fluidez do sistema investimentos estveis depende de esperanas futuras previamente incalculveis e sem qualquer grau de concreo a priori, Keynes props uma deliberada interveno estatal no para fazer coisas que os agentes [empresrios] j esto fazendo [...], mas para fazer aquelas coisas que no sero feitas de forma alguma1 (KEYNES, 1980, p. 291). Nesse sentido, Keynes sinaliza a necessidade da i) coordenao do Estado sobre a atividade econmica, concebida para equilibrar os ciclos inerentes ao sistema econmico, derivados dos livres empreendimentos; e ii) articulao da atividade estabilizadora estatal aos interesses proeminentes dos homens de negcio, promotores do desenvolvimento da riqueza social. Conforme apregoado por desconhecedores da obra de Keynes, tanto acadmicos do mainstream quanto a maioria dos policymakers, as polticas econmicas keynesianas, em especial a fiscal, foram associadas a processos sistemticos de irresponsabilidade fiscal e de dficits pblicos que ansiavam pela eliminao do desemprego por fora da expanso da demanda agregada por meio da contnua elevao dos gastos pblicos. Por sua vez, as referidas polticas econmicas teriam, em especial a fiscal, resultado no conhecido processo de estagflao entre fins da dcada de 1970 e meados da dcada de 1980.2 Todavia, de forma significativamente diversa do que se faz comumente notar, Keynes acreditava que a atuao estatal deveria processar-se em longo prazo, constituda sem a presena de dficits pblicos e organizada em dois oramentos com finalidades distintas, quais sejam: o de capital e o corrente. O oramento de capital deveria exercer o papel no somente de estabilizador do ciclo econmico em momentos de crise, mas, principalmente, de mantenedor perene da atividade econmica via investimentos pblicos produtivos que garantissem retornos fu1 Esta e todas as demais citaes foram traduzidas livremente pelos autores. 2 Argumentos neste sentido podem ser encontrados em Gobetti (2008, p. 10).
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turos ao Estado, tornando-se, portanto, autossustentveis. Ademais, ele seria o fiador das expectativas individuais de bom funcionamento do sistema econmico, fundamental ao cerceamento das motivaes que conduzem s fases descendentes do ciclo econmico. O oramento corrente referente aos servios pblicos bsicos ofertados por um Estado deveria ser sempre superavitrio, podendo, como instrumento de ltima instncia e com eficcia duvidosa, segundo Keynes, ser utilizado no curto prazo para realizar poltica contracclica. Por vezes, e ainda assim de forma constrita, os fundos oriundos do oramento corrente poderiam ser utilizados para financiar o oramento de capital. Hyman Minsky, um dos mais renomados tericos da tradio keynesiana e excessivamente preocupado com a instabilidade cclica e a natureza perversa da financeirizao do capital, mostra que concesses de crdito e, consequentemente, criao de dvidas so fundamentais para a dinmica capitalista. O financiamento permite que os investimentos se tornem demanda efetiva e possibilita, ademais, que dvidas sejam transpostas ao longo do tempo. De alguma maneira, unidades econmicas necessitam, ainda que de forma intermitente ou pontual, incorrer na criao de dvidas para enfrentar alguma adversidade, seja a causada pelo irresponsvel gerenciamento dos fluxos de caixa, seja a derivada da incerteza inerente ao futuro, ou ainda aquela que se apresenta ante a necessidade de investir e no manter em mos todos os recursos necessrios para isso. Para Minsky, ampliando a perspectiva original de Keynes, o ciclo econmico causado tanto pelos investimentos privados e suas expectativas de retorno quanto, e de forma fundamental, pela relao destes com a concesso de financiamento que os viabilizem, circunscritos ao movimento de expanso ou de recesso das economias capitalistas. Nesse cenrio, Minsky estabeleceu sua Hiptese de Fragilidade Financeira (doravante HFF). No obstante, embora Minsky tenha teorizado sobre o comportamento financeiro da firma, o arcabouo terico por ele desenvolvido pode ser adaptado para outros recortes analticos: por exemplo, Paula e Alves Jr. (2000) aplicam a teoria de Minsky para o setor externo, comercial e financeiro, ao passo que Galbraith (2008) adapta as ideias de Minsky para analisar a estrutura financeira de um Estado-Nao, compreendendo tanto suas finanas internas como as externas. Diante desse contexto, dois so os objetivos desta monografia: por um lado, elaborado, luz dos escritos originais de Keynes sobre poltica econmica anticclica e ancorado na HFF de Minsky, um referencial analtico para a estrutura financeira do setor pblico; por outro, analisa-se a referida estrutura financeira para as contas pblicas da economia brasileira aps 2000, tendo como base as informaes contidas no Manual de estatsticas fiscais (2009a) do Banco Central do Brasil (BCB). importante ressaltar que, embora no se preocupe com uma anlise dos reflexos da atual crise financeira internacional sobre o Brasil, a anlise realizada busca trazer elementos
para a compreenso da forma e das oportunidades de ao estatal levada a efeito na economia brasileira a partir dos anos 2000. Para tanto, a monografia est organizada em quatro sees, alm desta introduo. A segunda seo descreve a teoria keynesiana sobre poltica econmica contracclica e a HFF de Minsky. A terceira seo aplica a teoria de Minsky para o comportamento das finanas do setor pblico em mbito geral, almejando empreg-la como um referencial analtico para as contas pblicas dos diversos pases. A quarta analisa o desenvolvimento terico da terceira seo para o caso do setor pblico brasileiro durante o perodo 2000-2008, relacionando-o ao que de fato se tem como modelo de apurao de desempenho das finanas pblicas. Por fim, na quinta seo so apresentadas as concluses da monografia.
2 O comportamento das finanas do setor pblico em uma perspectiva keynesiana e a HFF de Minsky
2.1 A anlise keynesiana sobre a dinmica de economias monetrias e o papel da poltica econmica
No arremate de sua The general theory of emplyment, money and interest (doravante GT), Keynes (1964, p. 372) prope uma nova filosofia social para resolver os principais problemas da sociedade econmica em que vivemos [...] [quais sejam] sua incapacidade para proporcionar o pleno emprego e sua arbitrria distribuio de renda. Nesse sentido, Keynes (1964, p. 378), incorporando um carter razoavelmente conservador em suas pretenses, clamou que
[o] Estado dever exercer uma influncia orientadora sobre a propenso a consumir, seja atravs de seu sistema de tributao, seja, em parte, por meio da fixao da taxa de juros e, em parte, talvez, recorrendo a outras medidas [...] Eu entendo, portanto, que uma socializao algo ampla dos investimentos ser o nico meio de assegurar uma situao aproximada de pleno emprego, embora isso no implique a necessidade de excluir ajustes e frmulas de todas as espcies que permitam ao Estado cooperar com a iniciativa privada (itlicos adicionados).
No obstante essa demanda pelo intervencionismo orientador estatal, o contexto histrico que circunscreveu a vida de Keynes foi caracterizado por um processo de interveno do Estado que acabou gerando duas guerras e fenmenos de totalitarismo poltico nas formas do nazismo alemo, do fascismo italiano e do socialismo russo. Consciente das mazelas de seu tempo e, por meio da proposio de filosofia social que seu livro GT poderia ajudar a erigir, Keynes (1964, p. 378 e 381) deixa claro que
no se v razo alguma evidente que justifique um Socialismo do Estado abrangendo a maior parte da vida econmica da nao. No a propriedade dos meios de produo que convm ao Estado assumir. [...] Os regimes autoritrios contemporneos parecem resolver o problema do desemprego custa da eficincia e da liberdade. certo que o mundo no tolerar por muito mais tempo o desemprego que, parte curtos intervalos de excitao, uma consequncia e na minha opinio uma consequncia inevitvel do capitalismo individualista do nosso tempo. Mas pode ser possvel curar o mal por meio de uma anlise correta do problema, preservando ao mesmo tempo a eficincia e a liberdade.
A despeito das proposies tericas da filosofia social a que poderia levar a GT, a requerida orientao estatal propugnada por Keynes expressava-se por meio daquilo que define, em ltima instncia, o norte econmico de qualquer sistema econmico: a poltica, neste caso, notadamente a econmica. Conforme define Carvalho (2008), a poltica econmica keynesiana no se caracteriza por um princpio alocativo, mas por um princpio de mobilizao. Assim, objetiva impulsionar, sobretudo, os estoques de recursos que se desviam da demanda efetiva e, por conseguinte, da realizao das expectativas dos homens de negcios, agentes dos quais dependem o emprego e o aumento da riqueza na sociedade. Porm, necessrio ir-se quilo que se apresenta mais tangvel: quais polticas econmicas devem ser institudas para mobilizar os recursos mantidos em forma no produtiva? Para Keynes, nada mais do que as polticas macroeconmicas convencionais monetria e fiscal.3 Polticas em nvel microeconmico podem gerar distores, privilgios e ineficincias. Inibindo-se esses males, poderia se permitir a atuao, a mais abrangente possvel, da iniciativa privada, de forma que se evitem concentraes de oportunidade e de renda. Ademais, seria possvel a socializao dos riscos de frustrao de expectativas, poupando os trabalhadores de demisses em larga escala.
3 Para polticas macroeconmicas, no necessariamente em perspectivas monetria e fiscal, em uma perspectiva keynesiana, ver Carvalho (1999) e King (2003). Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
poltica monetria caberia realizar, por meio da administrao da taxa de juros bsica da economia, o alinhamento dos preos relativos dos ativos passveis de investimento no sistema econmico. Como se sabe, para Keynes (1964, p. 225-226), todos os ativos possuem intrinsecamente uma taxa de juros (de retorno). Pela comparao entre as diversas remuneraes factveis de escolha, os agentes podem destinar seus recursos caso lhes seja mais vantajoso, em termos de liquidez, custo de carregamento e quase renda a ativos no suscetveis de reproduo fabril, como, por exemplo, moedas conversveis, principalmente quando os investimentos realizados no passado, tais como em bens e servios, se tornaram estoques involuntrios e expectativas frustradas. A taxa de juros bsica da autoridade monetria deveria manter-se, em vista do exposto, em conhecimento pblico e em um patamar considerado, por esse pblico, normal, tendo em vista seu hbito e rotina, pois, como aponta Carvalho (1999, p. 275), as pessoas formam uma expectativa da taxa de juros normal e esperam que as taxas atuais gravitem ao seu redor. Assim, como h um desconhecimento incalculvel do futuro, a taxa de juros sempre alvo de tentativas de antecipao dos agentes que dela dependem para no incorrerem em elevados custos de oportunidade de investimento. A qualquer desconfiana de oscilao na taxa de juros em torno daquilo que se considera normal haver modificaes nas decises de gastos dos homens de negcios em suas apostas pelo melhor lucro monetrio. por isso que no deve existir sigilo da autoridade monetria sobre qual ser o nvel vigente de juros ao longo do tempo. Alm disso, no devem ocorrer alteraes surpreendentes e significativas nos juros bsicos da economia para que a constncia seja crvel e a preferncia pela liquidez dos agentes exija prmios menores. Contudo, em termos da histria econmica moderna, aps anos a fio de ingerncias polticas em nome de uma infundada compreenso do que seria denominado como poltica econmica keynesiana, principalmente no perodo 19601980, novas formas de gesto da poltica monetria surgiram para conter ao que se chamou na literatura de vis inflacionrio (CARVALHO, 1999). Nesse nterim, a poltica monetria at porque a vertente terica norteadora da concepo do vis l a realidade econmica como conduzida pelo lado da oferta voltou-se, nica e exclusivamente, a um regramento contracionista cujo objetivo a estabilidade do nvel de preos, pois, na referida concepo terica, os preos servem como sinalizadores nos mercados para as livres iniciativas dos agentes. A poltica fiscal keynesiana, por sua vez, ancora-se tanto na administrao de gastos pblicos algo completamente diverso de dficit pblico quanto na poltica de tributao. Recaem diretamente, por conseguinte, sobre a demanda efetiva da sociedade, isto , sobre o investimento e o consumo. A poltica de tributao tem
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propsitos claros, quais sejam: permitir que a renda desigualmente distribuda da sociedade seja realocada via imposto sobre a renda e sobretaxas e impostos sobre a herana (KEYNES, 1964); e viabilizar, pela ampliao da capacidade de dispndio do Estado, um recrudescimento, a expanso da demanda agregada do sistema econmico sobretudo pela expanso dos gastos pblicos correntes. Como sintetiza Keynes (1964, p. 377), naturalmente inegvel que uma poltica fiscal de altos impostos sobre heranas faz aumentar a propenso da comunidade a consumir. Dessa maneira, tem-se, como consequncia, um estmulo intermediado pelo Estado para a continuidade do nvel de investimentos na sociedade. A poltica fiscal tocante aos gastos pblicos, na perspectiva original de Keynes, centra-se na constituio de dois oramentos pblicos: o oramento corrente e o de capital. O oramento corrente diz respeito ao fundo de recursos necessrios manuteno dos servios bsicos fornecidos pelo Estado populao sob sua guarda, tais como: sade pblica, educao, infraestrutura urbana, defesa nacional, segurana pblica e previdncia social. Embora, como aponta Kregel (1985), Keynes acreditasse na importncia desses gastos correntes, mormente as transferncias da previdncia social, como estabilizadores automticos dos ciclos econmicos, o oramento corrente deveria ser sempre equilibrado ou superavitrio. A ttulo de ilustrao, Keynes (1980, p. 204-205) argumenta que, no bojo dos debates que se travavam na Inglaterra sobre o sistema de seguridade social que deveria ser construdo aps a Segunda Guerra Mundial, as penses a serem pagas constituir-se-iam em um severo fardo, ao ser necessrio pagar penses para as quais no havia fundos acumulados e, simultaneamente, acumular fundos para penses futuras. Assim, a necessidade de inibio de saldos deficitrios no oramento corrente deriva dos resultados que os dficits causam sobre uma economia monetria de produo, dentre os quais: i) a criao de dvidas de peso morto, isto , dvidas para as quais nenhum servio lucrativo foi constitudo, em contrapartida, para equilibrar seu pagamento futuro; ii) uma presso sobre a taxa de juros da economia, em funo da demanda por recursos privados pelo setor pblico, para financiar seus saldos deficitrios; iii) o risco de, a depender do ritmo de crescimento do endividamento e do perfil deste, em comparao com o crescimento econmico e com o aumento das receitas pblicas, o Estado ficar refm de criar dvida nova para pagar dvida velha. Diante disso, Keynes (1980, p. 278) escreve que
provvel que o montante de supervit flutuar de ano a ano para os casos usuais. Mas eu no devo objetivar alcanar a compensao das flutuaes cclicas do sistema econmico por meio do oramento corrente. Eu devo deixar esta tarefa ao oramento de capital.
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O oramento de capital aquele em que se discriminam as despesas pblicas referentes a investimentos produtivos levados a cabo pelo Estado para a manuteno da estabilidade no sistema econmico. Esses investimentos devem ser realizados por rgos pblicos ou semipblicos,4 desde que com objetivos claros de regulao do ciclo econmico e no com fins escusos de engrandecimento particular, poltico ou partidrio. O oramento de capital keynesiano poderia ser deficitrio, mas os supervits obtidos no oramento corrente o financiariam. Dessa forma, a dvida porventura construda pelo dficit no oramento de capital seria relacionada no a atividades estatais nos mercados financeiros, mas a atividades produtivas ou semiprodutivas que substituiro gradualmente a dvida de peso morto (Keynes, 1980, p. 277). Os investimentos pblicos arrolados no oramento de capital no so rivais, mas complementares aos investimentos da iniciativa privada (CARVALHO, 1999). Ademais, esses investimentos, normalmente, esto relacionados s inverses tecnicamente sociais, que so aquelas decises que no so feitas por ningum se o Estado no as fizer (KREGEL, 1985, p. 37). Logicamente, no cabe ao Estado realizar aqueles investimentos que a iniciativa privada est executando, pois isso seria desperdcio de recursos e eficincia, bem como conformaria um cenrio competitivo atuao da iniciativa privada. Outrossim, de forma bastante diversa do que o analista desavisado tem em mente,5 a verdadeira poltica fiscal de gasto pblico keynesiana no tem carter de instrumento de ltima instncia. Essa descaracterizao, no obstante, est relacionada ao significado do prprio termo estabilizador automtico, qual seja:
um programa de longo prazo [de investimentos de organismos pblicos ou semipblicos] que seja capaz de reduzir a amplitude potencial de flutuao para limites muito mais estreitos (KEYNES, 1980, p. 322).
Assim, segundo o argumento de Keynes, a principal tarefa do estabilizador automtico seria prevenir largas flutuaes por meio de um programa estvel e contnuo de investimentos de longo prazo. Uma vez estabelecido esse programa de longo prazo de investimentos produtivos, as flutuaes que se apresentassem no curto prazo seriam mais facilmente contornveis, no bojo do prprio programa de longo prazo, por meio da antecipao de algumas medidas futuras, haja vista o surgimento dos primeiros sintomas de insuficincia de demanda efetiva, ou pelo postergar de algum projeto de investimento do oramento de capital.
4 Para Keynes (apud KREGEL, 1985, p. 37), o rgo semipblico busca o bem pblico [...] [e] aproxima-se mais do status de uma corporao pblica do que de uma empresa privada. Como exemplos, Keynes cita as universidades, o Banco da Inglaterra e a Autoridade Porturia Londrina e [...] instituies joint-stock. 5 Veja as referncias, por exemplo, em Gobetti (2008).
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Nesse particular, portanto, as aes de conteno de flutuaes no curto prazo no devem ser restritas a promover fases de expanso, mas devem ser requisitadas para evitarem-se episdios de excesso de demanda agregada. Como aponta Keynes (apud SZMRECSNYI, 1978, p. 194):
decorre, ento, que a maior quantidade de dinheiro, disponvel para gasto, nos bolsos dos consumidores vai se deparar com uma quantidade de bens que no aumentada [Assim] [...] o consumidor voltaria para casa com dinheiro a queimar os bolsos [...] [de forma que] preciso arranjar alguns meios de retirar do mercado o poder aquisitivo; seno os preos devero subir at que os bens disponveis sejam vendidos a preos que absorvam o acrscimo de gastos ou seja, prevalecer o mtodo de inflao.
O oramento de capital, por ser um indutor de instituies produtivas, construtor de seu prprio supervit ao longo termo. Tampouco, basta que no se incorra em dficit oramentrio, uma vez que os supervits demandados no oramento corrente financiam eventuais dficits no oramento de capital, bem como os retornos dos investimentos pblicos realizados tendem a equilibrar, no longo prazo, o prprio oramento de capital. Nas palavras de Keynes (1980, p. 320): Dispndios de capital devem, no mnimo parcialmente, se no completamente, pagar a si mesmos. Essa possibilidade de equilbrio do saldo do oramento de capital no longo prazo torna muito mais racional e vivel o oramento pblico em sua totalidade, fomentando ao longo do tempo a construo de supervits e, por conseguinte, a poupana pblica em ambas as partes do oramento pblico. Torna-se, assim, ainda mais distante a incurso em dficits oramentrios que, conforme ratifica Keynes (1980, p. 352), advir se o volume de investimentos planejados falhar na produo do equilbrio. Nessas condies, e somente nelas,
o equilbrio [oramentrio] poder ser encontrado por meio do desequilbrio [...] do oramento corrente. Admitidamente isto dever ser um ltimo recurso, que dever entrar em jogo apenas se a maquinaria do oramento de capital se quebrar.
No obstante, Keynes (1980, p. 353-354) ainda argumenta que, para no restarem dvidas quanto a sua verdadeira inteno ao prescrever modos de funcionamento poltica fiscal, ento, decididamente [...] [no se deve permitir] que se confunda a ideia fundamental do oramento de capital com o particular e um tanto quanto desesperado expediente do dficit. Esse papel fundamental ao gasto com o investimento vis--vis o gasto em consumo, em termos da dinmica da demanda agregada em uma perspectiva keynesiana, centra-se, em especial, sobre trs aspectos.
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Primeiramente, o estoque acumulado de riqueza na sociedade depende essencialmente das decises de investimento em uma economia monetria tal qual a concebida por Keynes, uma vez que essas decises movimentam o emprego de mquinas, equipamentos e, principalmente, de trabalho humano, gerando renda, ou seja, riqueza. Em segundo lugar, como destaca Carvalho (2008), o aumento inicial da riqueza, em decorrncia da passagem de recursos de um indivduo para outros no ato de investir, capaz de gerar um circuito de gastos e, ento, novos aumentos de renda riqueza por meio do efeito multiplicador dos gastos. Parcela daquilo que um agente envolvido em uma deciso de investir recebe despendida em consumo, e, assim, sucessivamente dentre uma sequncia de agentes na sociedade. Em conjunto, essa multiplicao da renda uma ncora aos homens de negcios em suas decises de investimento produtivo, visto que sinaliza uma minorao nas incertezas de no realizao de receitas esperadas que remuneraro os gastos j efetivados. Por fim,
a questo ento surge em porque eu preferiria uma forte escala de investimento em relao a um crescimento no consumo. Minha principal razo sobre este ponto que eu no acredito que tenhamos alcanado o ponto de saturao do capital. Ser do interesse do padro de vida no longo prazo se crescermos largamente nosso capital (KEYNES, 1980, p. 350).
O crescimento do gasto em consumo importante. Entretanto, ele assumir papel de destaque quando o estoque de capital de um pas alcanar a saturao da escassez geral que permite a lucratividade dos ativos. Neste momento, instituirse-o polticas pblicas de fomento ao consumo. Enquanto esse ponto no for alcanado, contudo, h espao para o crescimento do estoque de capital da sociedade e, por conseguinte, para a expanso da riqueza social, elemento essencial para a melhoria na qualidade de vida dos agentes e fundamentalmente dependente dos gastos com investimento, independentemente de qual agente o faa pblico ou privado. No obstante, como exposto, o investimento deve ser conduzido pela complementaridade entre as iniciativas privadas e pblicas (ou semipblicas), devendo estas ltimas, par excellence, funcionar no longo prazo como indutoras das primeiras e, assim, como estabilizadoras das flutuaes cclicas do sistema econmico. No demais salientar que as expectativas dos agentes so o fator desestabilizador do sistema e que, portanto, sobre elas que atuar a poltica fiscal de gasto com investimento. To claro deve ser isso, principalmente aos homens de negcios, que Keynes elabora a noo de oramento de capital para que o in-
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vestidor produtivo tenha compromissada consigo a atuao estatal para assegurar a certeza de demanda efetiva no sistema econmico.
2.2 A HFF de Minsky

Tendo como referncia as principais proposies de Keynes sobre a dinmica de economias monetrias apresentada na GT, a teoria de Minsky mostra que o investimento, varivel-chave para o crescimento da acumulao de riqueza em uma economia capitalista, condicionado pela dinmica de financiamento, em especial do mercado financeiro.6 Assim, as decises de investimento dizem respeito composio de uma carteira de ativos, de capital e financeiros, estabelecida de forma atinente s estratgias de acumulao de riqueza das unidades econmicas (CARVALHO, 1987). O sistema financeiro,7 por meio da concesso de financiamentos, possibilita que grande parte dessas decises de investimento se concretize, visto que a acumulao de riqueza em uma economia capitalista acompanhada pela troca de dinheiro presente por dinheiro futuro (MINSKY, 1992, p. 2). Isto , a construo de uma carteira de ativos por uma unidade econmica acompanhada pela formao de uma estrutura de endividamento (estrutura de passivo). Todavia, os lucros monetrios derivados da composio da carteira de ativos so, no momento da contratao dos financiamentos, apenas expectativas, enquanto os financiamentos so dvidas cujo pagamento uma obrigao do seu tomador. Trava-se, assim, uma relao entre as receitas esperadas dos investimentos realizados e as despesas obrigatrias (tanto as operacionais quanto as de juros e amortizaes decorrentes dos crditos concedidos), devendo aquelas criar os fundos que cobriro estas (PAULA; ALVES JR., 2003). Dessa maneira, economias monetrias esto expostas fragilidade financeira que tem como determinantes naturezas institucionais (relacionadas organizao e ao desenvolvimento do sistema financeiro) e conjunturais (estado de expectativas tanto dos investidores quanto dos credores). Por sua vez, a diferena entre as receitas esperadas pelas unidades econmicas e seus pagamentos financeiros denomina o conceito de margem de segurana.8
6 No demais ressaltar que as fontes de financiamento do investimento podem ser obtidas por recursos prprios do investidor ou por recursos de terceiros, tais como emprstimos bancrios ou emisses de dvidas e aes. 7 Componentes do sistema financeiro so, conforme Minsky (1992, p. 6), qualquer unidade econmica que atue como intermediria financeira, isto , emprestando recursos a terceiros em troca de uma remunerao na forma de juros. 8 Embora a margem de segurana no seja unicamente determinada por isso, para fins de anlise desta monografia tal conceituao, que neste caso se relaciona a fluxos de caixa, suficiente. De acordo com Minsky (1986, p. 335) os fluxos de caixa, os valores capitalizados [de receitas esperadas e despesas financeiras] e o balano patrimonial so Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
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De acordo com Minsky (1986), dependendo da forma pela qual se estabelece a relao entre os fluxos futuros de receitas esperadas que se tornam fluxos de caixa para as unidades econmicas e os compromissos financeiros contratados, digase de passagem elo intrnseco entre os setores produtivo e financeiro, as posies financeiras das unidades econmicas podem ser hedge, especulativa e Ponzi. As unidades em posio hedge so aquelas cujas receitas esperadas de seus ativos, quando convertidas em fluxos de caixa, so suficientes para cobrir os compromissos financeiros no presente e no futuro (MINSKY, 1986, p. 207). Unidades hedge, detentoras de boas margens de segurana, so capazes de honrar com seus fluxos de receita tanto a amortizao de sua estrutura de passivo como os juros que incidem sobre tal estrutura. Na unidade especulativa, os fluxos de receita da unidade econmica so inferiores aos pagamentos financeiros que a unidade econmica detm (MINSKY, 1986, p. 207). Conforme Bahry e Gabriel (2008), unidades especulativas conseguem receitas que somente cobrem o pagamento dos juros de suas estruturas de passivo, no sendo suficientes para fazer frente ao principal dos seus endividamentos. Com isso, essas unidades constituem pouca margem de segurana. Decorre, ento, a necessidade de, ao menos no curto prazo, a unidade especulativa incorrer no refinanciamento de suas dvidas tendo como base rendimentos futuros que, calculados em valor presente, sejam maiores do que o valor presente de longo prazo de seus compromissos financeiros (PAULA; ALVES JR., 2003). Por fim, tem-se a unidade Ponzi, que so casos extremos de unidades especulativas. As unidades Ponzi no so hbeis, a partir de suas receitas esperadas, para fazer frente nem ao pagamento do principal de suas estruturas de passivo nem aos juros que sobre elas incorrem. de se esperar que as unidades Ponzi refinanciem suas estruturas de endividamento para que possam continuar a operar, seja vendendo ativos seja tomando financiamentos novos para reordenar seu passivo. Assim, unidades Ponzi no estabelecem margens de segurana em seus fluxos monetrios e financeiros (MINSKY, 1992). A fragilidade financeira de uma economia, por sua vez, resulta da mobilidade que uma unidade econmica tem entre as posies financeiras anteriormente descritas. Como mostra Minsky, em uma etapa de expanso do sistema econmico, as expectativas dos investidores e de seus financiadores se animam de uma forma tal que a especulao e situaes com estruturas de passivo e os novos ativos financeiros levam a economia a um boom de investimento (MINSKY, 1986, p. 178). Nesse cenrio, com a constante validao dos planos de investimento pelo sistema financeiro, isto , em um ambiente econmico otimista, as unidades ecocapazes de oferecer margem de segurana a uma unidade econmica. Para a discusso exata do que a margem de segurana envolve, ver Minsky (1986, Apndice A, p. 335-341). Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
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nmicas caminharo de posies hedge para especulativa e desta para Ponzi, trilhando, inerentemente, os rumos da fragilizao de suas finanas (SILVA, 2008). Dessa forma, ocorrncias endgenas ao sistema capitalista como aumento da inflao, elevao das taxas de juros, volatilidade das expectativas do sistema financeiro, etc. levam da fragilidade financeira crise financeira e ao ciclo econmico (MINSKY, 1992). Em suma, a expanso do ritmo da atividade econmica e a alavancagem do financiamento aumentam o grau de fragilidade financeira e acabam conduzindo o sistema econmico crise. Uma vez em crise, cabe ao Big Governement e ao Big Bank a ao de estabilizao automtica do ciclo do sistema econmico. O governo, por meio de desequilbrios fiscais, mantm os lucros, o emprego e a produo corrente, e o Banco Central, como emprestador de ltima instncia, estabiliza o valor dos ativos monetrios e financeiros e, por consequncia, torna estveis os mercados desses ativos (MINSKY, 1986). Contudo, a ao do setor pblico na amenizao das crises econmicas pode estar delimitada pelas prprias posies financeiras em que este se encontra nos momentos em que as crises se instauram. Por isso, no mundo moderno, anlises de relaes financeiras e suas implicaes para o comportamento do sistema no podem estar restritas s estruturas de obrigaes dos homens de negcios (MINSKY, 1992, p. 4).
3 O comportamento financeiro do setor pblico luz de Minsky

Embora na teoria de Keynes (1964) e de Minsky (1986; 1992) o setor pblico no seja o protagonista dos ciclos econmicos, seu papel de agente contracclico por excelncia ressaltado por ambos os autores, notadamente no que cabe ao governo central.9 Nesse particular, a atuao estabilizadora do setor pblico depende de sua capacidade financeira. Como primeiro passo, consoante Atkinson e Stiglitz (1980), a definio de setor pblico acarreta algum grau de arbitrariedade em funo das diferenas metodolgicas e analticas que se estabelecem neste tema entre os diversos pases. Para fins deste trabalho e almejando uma melhor construo analtica para o caso brasileiro, a definio utilizada a do Banco Central do Brasil (BCB, 2009a, p. 7), em que o setor pblico
9 Conforme Keynes, o causador do ciclo econmico o investimento privado. Para Minsky (1986) o causador a relao entre investimento privado, por um lado, e o sistema financeiro, por outro. Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
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compreende a administrao direta e indireta do Governo Federal (inclusive Previdncia Social), a administrao direta e indireta dos governos regionais (estados e municpios), o Banco Central do Brasil e as empresas estatais no financeiras das trs esferas de governo.
Ademais, segundo o BCB (2009a, p. 7), no conceito de setor pblico,10 incluem-se tambm no conceito de setor pblico no financeiro os fundos pblicos que no possuem caractersticas de intermedirio financeiro, isto , aqueles cuja fonte de recursos constituda de contribuies fiscais ou parafiscais. Note-se, portanto, que essa definio, de forma precisa, corresponde ao setor pblico no financeiro, uma vez que no incorpora as estatsticas fiscais dos intermedirios financeiros do setor pblico, com exceo do BCB, cujo resultado contbil automaticamente transferido ao Tesouro Nacional ao final de cada perodo contbil. Nessa definio, englobam-se todas as esferas de governo e com isso todas as receitas e despesas sejam elas correntes, de capital ou patrimoniais do setor pblico. Dessa forma, incluem-se ao longo da anlise todas as diversas fontes de receita do setor pblico e, igualmente, todos os seus diferentes gastos.11 Trabalhando com a varivel receita total, ademais, inclui-se uma s varivel todas as possibilidades apontadas por Minsky (1986) de composio de margens de segurana. Assim, pode-se supor que a posio financeira do setor pblico ser estabelecida com base em seu fluxo de caixa, isto , na relao entre suas receitas totais e suas despesas totais, discriminadas em gastos correntes e financeiros. Em gastos correntes agregam-se todos os dispndios do setor pblico que no envolvam despesas de juros e amortizao de dvida, as quais sero definidas como gastos financeiros. Adaptando-se a taxionomia de Minsky para o setor pblico, a posio hedge relaciona-se ao cenrio no qual as receitas totais do referido setor superam tanto seus gastos correntes quanto seus gastos financeiros. Ou seja, h uma margem de segurana com recursos em caixa que garante a solvncia do setor pblico diante de choques que possam alterar de forma inopinada seus gastos. Isso indica que no h necessidade de criao de dvida ou de refinanciamento desta. De forma esquemtica, a posio financeira hedge do setor pblico mostrada pela seguinte relao:
10 Vale salientar que a conceituao de setor pblico denotada pelo Banco Central do Brasil (BCB) (2009a) ancorada naquela disposta pelo Government Finance Statistics Manual, do Fundo Monetrio Internacional, cuja ltima atualizao foi realizada em 2001. Veja, por exemplo, IMF (2001). 11 Ao adotarem-se os fluxos de receita e despesa como varivel de anlise, facilita-se a incorporao de todas as operaes do setor pblico em um s fluxo, embora se possam perder detalhes dos condicionantes desses fluxos.
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(T + Rk + Rof) G > Ga + Gi,
(1)
em que T so tributos, Rk so receitas de capital, Rof so receitas de outras fontes, G so gastos correntes do setor pblico, Ga so gastos financeiros com amortizao e Gi so gastos financeiros com pagamento de juros. Em outras palavras, a relao (1) diz que: Receitas totais Gastos correntes > Gastos financeiros (2) Por sua vez, a posio financeira especulativa do setor pblico ocorre quando suas receitas totais superam apenas seus gastos correntes, sendo inferiores s despesas financeiras. Nessa condio, o setor pblico no produz margem de segurana, mas apenas supervits sobre os gastos correntes, o que no lhe confere solvncia ante as crises que, de modo intempestivo, o assolem. A posio especulativa envolve incurses ao mercado financeiro para captao de recursos que possibilitem a rolagem do endividamento. O setor pblico, para sair dessa situao, precisa fazer com que, em algum instante, suas receitas totais se expandam acima do aumento dos gastos totais. Pode-se alcanar tal objetivo com o aumento da carga tributria e/ou o crescimento da arrecadao em momentos de expanso do produto.12 De forma esquemtica, a posio especulativa pode ser representada pela seguinte relao: (T + Rk+Rof) G < Ga + Gi. Ou, o que o mesmo: Receitas totais Gastos correntes < Gastos financeiros (4) Por fim, o setor pblico em posio financeira Ponzi incapaz de sequer cobrir seus gastos correntes e, assim, no faz frente parte da amortizao e dos juros que lhe incorrem. Tal posio financeira insolvente at mesmo diante de suas obrigaes oramentrias e necessita de perenes endividamentos e refinanciamentos do estoque devedor acumulado. Nessa condio, necessrio reestruturar no somente os gastos financeiros, mas necessariamente os dispndios correntes e as prprias captaes de receitas. Sem reestruturao, o setor pblico em posio Ponzi incorrer em conturbaes no prprio crescimento do produto do pas, na medida em que o deslocamento de renda privada para financiamento do setor pblico impedir a ocorrncia de investimentos produtivos, o que obstaculizar aumentos da carga tributria e, por conseguinte, maiores arrecadaes. No existe margem de segurana na posio Ponzi, e as possibilidades de atuao da poltica econmica so extrema12 Considera-se, nesta monografia, que o setor pblico no financiado pela emisso contnua de moeda. Consoante a teoria keynesiana, esse expediente s deve ser pontualmente utilizado como estabilizador automtico anticclico (KEYNES, 1964). Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
(3)
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mente limitadas. Os fluxos de caixa dessa posio so observados em conformidade com a relao a seguir: (T + Rk+Rof) (p)G < (1 p)G + Ga + Gi, sendo p a porcentagem das despesas correntes cobertas pelas receitas totais. Reescrevendo a relao (5), tem-se: Receitas totais (p) Gastos correntes < (1-p) Gastos correntes + Gastos financeiros (6) (5)
Portanto, la Minsky (1986), essas seriam as posies financeiras observadas pelo setor pblico, sobrevindo sua fragilidade financeira com a passagem da posio hedge para especulativa e Ponzi. Tal cenrio pode involuntariamente advir ao longo do ciclo econmico em decorrncia tanto de um precrio gerenciamento das finanas pblicas quanto da emergncia de uma crise financeira e, no obstante, pela prpria reduo do ritmo de atividade econmica decorrente de uma minorao dos investimentos privados, o que faz decrescer a captao de receitas. Nesse sentido, no momento em que a margem de segurana das finanas do setor pblico deprimida por meio de causas endgenas ao sistema econmico, sua posio financeira vai se tornando mais frgil e suas possibilidades de interveno estabilizadora se reduzem, ao mesmo tempo em que passam a ser mais fortemente condicionadas s imposies do mercado financeiro. Desse modo, novos financiamentos somente so fornecidos se o setor financeiro validar as expectativas do setor pblico de que sua posio, quando fragilizada, melhore.
4 A HFF aplicada ao setor pblico: o referencial analtico para o caso do Brasil

Tendo em vista o referencial analtico desenvolvido na seo anterior, buscarse-, nesta seo da monografia, analisar as posies financeiras em que se situou o setor pblico brasileiro ao longo do perodo 2000-2008. Antes, porm, da anlise de fragilidade financeira do setor pblico brasileiro propriamente dita, convm fazer alguns esclarecimentos acerca da escolha da periodizao selecionada. Por um lado, a ideia inicial da monografia consistia em analisar as contas pblicas do Brasil a partir de 1999, pois: i) nesse ano, foi implementado, aps acordo firmado com o Fundo Monetrio Internacional em 1998, o regime de metas de supervit primrio, que, a partir de ento, passou a balizar todas as esferas do setor pblico, contrariamente ao que ocorreu nos anos anteriores, nos quais
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apenas o governo central havia eliminado seus dficits primrios;13 ii) no incio de 1999, foi introduzido o regime de cmbio flutuante na economia brasileira; e iii) em junho de 1999 foi adotado o regime monetrio de metas de inflao.14 Todavia, os dados da Consolidao das contas pblicas apurados pela Secretaria do Tesouro Nacional, que foram utilizados nesta monografia por serem, dentre as sries existentes, uma das mais detalhadas no tocante s finanas pblicas brasileiras, somente esto disponveis a partir do ano 2000, definindo, portanto, o recorte temporal adotado neste trabalho. Por outro lado, cabe apontar que, ao longo do referido perodo, as economias brasileira e mundial passaram por momentos bastante distintos. Inicialmente, entre 2000 e fins de 2002, a economia mundial sofreu inmeras perturbaes provenientes da crise da nova economia, tais como Nasdaq, em 2000, dos atentados terroristas ao World Trade Center, em setembro de 2001, e da crise econmica da Argentina entre fins de 2001 e incio de 2002. Ademais, a economia brasileira, no mesmo perodo, conviveu com a crise do setor energtico em 2001, ao passo que em 2002 houve um forte ataque especulativo decorrente das incertezas concernentes s eleies presidenciais. Por sua vez, entre 2003 e 2008, a economia mundial teve um notvel ciclo de expanso, somente abalado em fins de 2008 com os problemas financeiros relacionados ao mercado subprime norteamericano. O Brasil, no mesmo perodo, apresentou sinais de recuperao econmica, embora a um ritmo inferior referida expanso mundial. Para proceder anlise, desenvolve-se, inicialmente, um ndice de Fragilidade Financeira do Setor Pblico Brasileiro (IFFSPB), tendo como referncia as relaes comportamentais da seo 3, que discriminam teoricamente as posies financeiras hedge, especulativa e Ponzi. Partindo-se de uma posio de equilbrio, tem-se que: (T + Rk+Rof) G = Ga + Gi, (1) em que as receitas totais do setor pblico, deduzidas de seus gastos correntes, equivalem ao exato montante dos gastos financeiros. Dividindo-se ambos os lados da equao (1) pela relao 1/(Ga + Gi), obtm-se o referido ndice: (1)
Diante dessa condio de equilbrio, possvel estabelecer as seguintes situaes:

13 Para uma anlise mais aprofundada do comportamento fiscal do setor pblico brasileiro no perodo anterior adoo das metas de supervit primrio, ver Giambiagi (2006). 14 Para mais sobre os regimes monetrios, em especial de metas de inflao, adotados no Brasil aps a instituio do Plano Real em 1994, ver Modenesi (2005). Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
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se se 0 < se
> 1, posio financeira hedge; < 1, posio financeira especulativa; e < 0, posio financeira Ponzi.
Baseado na Consolidao das contas pblicas da Secretaria do Tesouro Nacional (STN, 2009), a construo do IFFSPB utiliza-se dos dados apurados sob o critrio conhecido como acima da linha. Segundo o BCB (2006a), o mtodo acima da linha tem como vantagem possibilitar o melhor acompanhamento da execuo oramentria pelo controle das receitas e das despesas. Assim, os dados em que esta monografia se ancora se referem receita total do setor pblico,15 cujas fontes so os impostos, as receitas de capital e outras fontes de receitas, aferida em regime de caixa, e s despesas correntes e financeiras do setor pblico, contabilizadas no regime de competncia. O Grfico 1 apresenta o IFFSPB.
2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 -0.50 -1.00 -1.50 -2.00
ndice de Fragilidade Financeira do Setor Pblico
0.88 0.64
0.91 0.70
0.70
0.84 0.55 0.48 0.52 2007 2008
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
Hedge: IFF > 1 Especulativo: 0 < IFF < 1 Ponzi: 0 > IFF
ndices de fragilidade financeira do setor pblico, 2000 a 2008

Fonte: Secretaria do Tesouro Nacional (2009) Nota: ndice elaborado pelos autores.
Grfico 1
15 Principalmente por incluir as receitas de capital, a receita total se diferencia da receita primria, varivel usualmente utilizada como indicador para a determinao da solvncia do setor pblico. Para mais, ver Biage et al. (2006).
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O referido ndice permite inferir que, a despeito do bom momento da economia mundial entre 2003-2008, foi nesse perodo que o setor pblico brasileiro obteve os piores indicadores de fragilidade, principalmente em 2006 (0,46), 2007 (0,55) e 2008 (0,52). Em sentido inverso, no ano de 2002, poca de turbulncia na economia brasileira, o setor pblico auferiu seu melhor resultado de fragilidade financeira, 0,91. Nesse particular, tem-se que em 2000, apenas um ano aps a crise da economia brasileira de 1999, que a obrigou a mudar seus regimes cambial e monetrio, o IFFSPB atingiu seu melhor resultado, 0,88. Em 2003, 2004 e 2005, o ndice manteve-se relativamente estvel. Por fim, em nenhum dos anos do perodo entre 2000 e 2008 os indicadores deixaram de se situar na posio financeira especulativa. Sugere-se que, em uma primeira considerao acerca do comportamento das finanas pblicas luz do IFFSPB, a atuao das autoridades econmicas seguiu os ciclos econmicos que envolveram a economia brasileira. Diante disso, em momentos de crise como os anos de 2000, 2001, 2002 e 2003, sobrevieram polticas econmicas contracionistas que objetivaram, em tese, garantir a solvncia do setor pblico diante de seus compromissos de gastos, em especial despesas financeiras. No perodo de 2004 a 2008, o IFFSPB apresenta duas dinmicas distintas. Nos anos 2004 e 2005, nota-se uma estabilidade nos indicadores financeiros do setor pblico, em um momento expansivo do ciclo econmico mundial e com bom crescimento econmico brasileiro: 5,7% em 2004 (maior crescimento de todo o perodo de 2000 a 2008) e 3,1% em 2005. Em 2006, 2007 e 2008, a fragilidade financeira do setor pblico alcanou seus piores patamares, exatamente na poca em que, em mdia, a economia brasileira cresceu 4,3% ao ano, contra 2,4% no perodo 2000-2003, e 4,4% no binio 2004 e 2005 (BCB, 2009b). Para que se possa tornar mais robusta a anlise das finanas pblicas brasileiras realizada com base no IFFSPB, a Tabela 1 apresenta as taxas de variao das receitas e das despesas totais, tanto correntes quanto financeiras, do setor pblico brasileiro.16
16 importante salientar que no h discrepncia entre a taxa de variao da despesa total e as taxas de variao das despesas correntes e financeiras. Assim, por meio destas, para se calcular a variao da despesa total ponderou-se a taxa de variao de cada formato de despesa pela sua participao na despesa total no ano-base de comparao. Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
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Tabela 1 Taxas de variao (%) das despesas e das receitas totais do setor pblico, 2000 a 2008
Rubrica/ano Receitas Despesas totais Despesas correntes Despesas financeiras 2000/ 2001 11 17 15 25 2001/ 2002 21 15 14 15 2002/ 2003 9 15 14 16 2003/ 2004 11 10 12 1 2004/ 2005 14 11 14 -3 2005/ 2006 13 25 14 83 2006/ 2007 14 9 15 - 11 2007/ 2008 16 38 17 20
Fonte: Secretaria do Tesouro Nacional (2009) Nota: dados elaborados pelos autores.
Entre 2000 e 2001, quando os resultados do IFFSPB foram, respectivamente, 0,88 e 0,64, ocorre um aumento do dispndio financeiro do setor pblico da ordem de 25,0% contra um aumento nos gastos correntes de cerca de 15,0%, variao prxima ao aumento das receitas governamentais. Vrias foram as razes para o aumento das despesas financeiras, dentre as quais: elevao dos juros bsicos da economia brasileira (mdia anual de 17,3%), tanto para assegurar a estabilidade monetria quanto para atrair poupana externa; aumento do estoque da dvida lquida do setor pblico devido ao seu ajuste patrimonial em decorrncia da desvalorizao cambial de 1999; e os pagamentos financeiros dos cupons cambiais que indexavam os ttulos da dvida pblica brasileira.17 No obstante, em 2002, comparativamente a 2001, o bom resultado do IFFSPB deveu-se ampliao das receitas em taxa superior expanso dos gastos totais do setor pblico. Contudo, novamente os elevados juros bsicos operacionalizados pelas autoridades monetrias, alm da desvalorizao cambial18 ocorrida no nterim da disputa presidencial de 2002, impingiram custos s finanas pblicas nacionais. Como consequncia, em 2003, comparativamente a 2002, as despesas financeiras do setor pblico, bem como as despesas correntes, superaram o crescimento das receitas pblicas, piorando, assim, o referido ndice.
17 Segundo o BCB (2009a, p. 8) as obrigaes vinculadas rea externa [...] [so] convertidas para reais pela taxa de cmbio de final de perodo (compra), metodologia que tambm vale para obrigaes e haveres externos da Dvida Lquida do Setor Pblico. Seguindo essa referncia, em janeiro de 1999, s vsperas da desvalorizao cambial, a taxa de cmbio atingiu um valor de R$ 1,32/US$ 1,00, ao passo que em maro do mesmo ano ela se elevou para R$ 2,16/ US$ 1,00. Essa desvalorizao, cerca de 63,0%, impactou diretamente sobre a dvida externa lquida do setor pblico, que equivalia a 10,3% do PIB, entre janeiro e maro de 1999, e sobre a dvida mobiliria federal indexada ao cmbio, que representava cerca de 28,6% entre janeiro e maro de 1999 (BCB, 2009b). 18 Em maio de 2002, a taxa de cmbio encontrava-se em R$ 2,52/US$ 1,00, ao passo que em novembro do referido ano ela se elevou para R$ 3,63/US$ 1,00, representando uma desvalorizao de 44,0% em seis meses. Entre maio e novembro de 2002, 26,2%, em mdia, da dvida mobiliria federal era indexada ao cmbio, enquanto a dvida externa do setor pblico perfazia, em mdia, 13,1% do PIB no referido perodo (BCB, 2009b).
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De 2003 para 2004 e deste ano para 2005, a valorizao cambial19 e a reduo da taxa bsica de juros em relao aos patamares vigentes at 2003 (16,3%, mdia anual em 2004, e 19,2%, mdia anual em 2005, ante, por exemplo, 23,0%, mdia anual em 2003) contriburam para a reduo significativa das despesas financeiras, em especial no ano de 2005, em que o IFFSPB apresentou um resultado expressivo (0,84), somente inferior aos dos anos 2002 (0,91) e 2000 (0,88). Ademais, a partir de 2004, o crescimento econmico acelerado da economia brasileira, mdia anual de 4,6% entre 2004 e 2008, permitiu que as receitas pblicas crescessem com uma determinada constncia, acumulando alta de 14,2% ao ano, em mdia, ao longo do referido perodo. Ainda assim, em 2006, 2007 e 2008, como exposto anteriormente, os indicadores de fragilidade financeira alcanaram seus piores patamares, em funo, como ilustra a Tabela 1, dos encargos financeiros, que chegaram a crescer 83,0% de 2005 para 2006 e 20,0% de 2007 para 2008. No ano de 2006, especificamente, contribui para o crescimento das despesas acima das receitas, comparativamente aos outros anos do perodo, o fato de que, por um lado, houve a antecipao do pagamento de dvidas brasileiras reestruturadas, tanto com o Clube de Paris quanto aquelas renegociadas no bojo do Plano Brady por meio da retirada do mercado dos ttulos bradies, ambas concentradas em 2006 (STN, 2006; BCB, 2006c; 2006b). Somaram-se a essas amortizaes as operaes de swaps cambiais desfavorveis aos dispndios financeiros do setor pblico, em 2006 e em 2007, bem como os juros nominais apropriados pela dvida lquida do setor pblico, em montante equivalente a 6,6% do PIB em 2006, como mostra o BCB (2009b). Em 2007, comparativamente a 2006, os gastos correntes causaram a piora no IFFSPB. A valorizao cambial20 acumulada no perodo e a queda da taxa de juros (mdia anual de 12,0% em 2007) permitiram que as despesas financeiras decrescessem em relao a 2006. Contudo, os gastos correntes do setor pblico foram ampliados, haja vista o lanamento do Plano de Acelerao do Crescimento pelo governo federal e extensivo, por meio de programas especficos, s outras esferas do setor pblico. Em 2008, o crescimento significativo das despesas deveu-se, como mostram os dados da Consolidao das contas pblicas da STN (2009), estratgia desta instituio de reduzir o estoque do endividamento por meio da amortizao de parcela da dvida lquida do setor pblico. Isso implicou, conforme pode ser visto nos dados discriminados no Anexo, crescimento significativo nas despesas financeiras, mormente aquelas concernentes amortizao da dvida lquida do
19 Em janeiro de 2003 a taxa de cmbio era de R$ 3,52/US$ 1,00 e em junho ela caiu para R$ 2,87/US$ 1,00, uma valorizao do real em face do dlar da ordem de 18,5% em seis meses (BCB, 2009b). 20 Em janeiro de 2007, a taxa de cmbio era da ordem de R$ 2,12/US$ 1,00, e em dezembro ela fechou o ano em R$ 1,77/ US$ 1,00, apresentando uma valorizao de cerca de 16,5% (BCB, 2009b). Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
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setor pblico, da ordem de 75,0% entre 2007 e 2008. No por menos que, neste ltimo ano, a dvida lquida do setor pblico apresentou, como pode ser visto no Grfico 2, um decrscimo diga-se de passagem, a nica queda ao longo do perodo de 2000 a 2008. No obstante o aumento da despesa com amortizao, a estabilizao da taxa bsica de juros da economia brasileira nos ltimos meses de 2008 para o enfrentamento da crise econmica mundial fez com que o pagamento de juros decrescesse 18% em relao a 2007, de modo que o principal gasto financeiro do setor pblico concentrou-se na amortizao do endividamento pblico, algo que no ocorria desde 2003, conforme a STN (2009).21 Em suma, em termos gerais, pode-se argumentar que nos anos 2000, embora tenha ocorrido o crescimento das receitas pblicas, impulsionado pela ampliao da carga tributria e pela melhoria da atividade econmica, as despesas financeiras do setor pblico expandiram-se em ritmo notadamente superior, com exceo para os anos de 2004, 2005 e 2007. Nestes, os gastos correntes ampliaram-se em ritmo superior aos dispndios financeiros, contribuindo para a piora no IFFSPB. Em todos os outros anos, os gastos financeiros do setor pblico foram crescentes, alcanando variaes significativas, como em 2001 (25,0%), 2006 (83,0%) e 2008 (20,0%). Esses contnuos aumentos dos dispndios financeiros, como argumentado, imputados s finanas pblicas pelos custos da sustentabilidade da poltica monetria fizeram com que os resultados do IFFSPB passassem a ser com exceo de 2004, 2005 e 2007 essencialmente fragilizados. Nesses anos, embora as contas pblicas tambm se encontrassem problemticas, as despesas financeiras no foram as principais responsveis pelo processo de fragilizao do setor pblico. O fato de o setor pblico brasileiro se encontrar, ao longo do perodo, em uma situao especulativa e, por conseguinte, fragilizada corroborada pelo Grfico 2, pois a dvida lquida do setor pblico cresceu, em valores monetrios, em todos os anos do perodo em anlise, com exceo de 2008, em que a referida dvida registrou uma contrao, em grande parte advinda tanto do aumento da parcela amortizada da estrutura do endividamento pblico brasileiro quanto da reduo do pagamento de juros resultado da estababilizao da taxa de juros bsica da economia brasileira a partir do ltimo trimestre de 2008.
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Os dados esto disponveis no Anexo. Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
1.400.000,00 1.200.000,00 1.000.000,00 800.000,00 600.000,00 400.000,00 200.000,00 0,00 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
Dvida Lquida do Setor Pblico (R$ Milhes) 2000 a 2008
Dvida lquida do setor pblico (R$ milhes)

Fonte: Banco Central do Brasil (2009b)
Grfico 2
Assim, ratifica-se a anlise emprica at agora induzida, qual seja, o setor pblico situou-se sempre em uma posio especulativa, o que explica seu crescente endividamento, cuja nica exceo de expanso do estoque de dvida lquida do setor pblico foi o ano de 2008. Como consequncia do endividamento, os encargos financeiros tornaram-se maiores, os quais, por sua vez, corroboraram para o agravamento da posio especulativa do setor pblico brasileiro. Ademais, o Grfico 3, ao confrontar os dados do IFFSPB com as taxas de crescimento do PIB do pas, permite uma ilao acerca do comportamento da poltica fiscal levada a cabo no Brasil entre 2000 e 2008, qual seja: ao longo do perodo, a poltica fiscal brasileira foi pr-cclica.
2,00 1,80 1,60 1,40 1,20 1,00 0,80 0,60 0,40 0,20 0,00 2000 2001 2002 PIB 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Logaritmo (PIB) 1,3 0,88 0,64 0,91 2,7 0,70 0,70 0,48 1,1 0,55 0,52 2 1 0 3,1 0,84 4,3 3,7 5,7 6 5,4 5,1 5 4 3
IFF Setor Pblico
Logaritmo (IFF Setor Pblico)
ndice de fragilidade financeira do setor pblico brasileiro e taxa de crescimento do PIB (%), 2000 a 2008
Fonte: Banco Central do Brasil (2009b) Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
Grfico 3
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Diante das evidncias, surge a seguinte questo: por que, dentre as possveis opes de reajuste fiscal, no se implementa uma austeridade dos gastos correntes, permitindo, assim, uma melhora dos indicadores das finanas pblicas nacionais, conforme preconizam os tericos do mainstream? A resposta a tal questo passa, necessariamente, pela definio, como visto anteriormente, de polticas fiscais, de fato fomentadoras de crescimento econmico no bojo da concepo terica keynesiana. Nesse sentido, em um pas como o Brasil, em que a desigualdade de renda notvel e comparvel a pases longe do estgio de emergentes, prescindir-se de um oramento corrente mais robusto que permita ao Estado fornecer servios essenciais sua populao redunda em entregar parte significativa da populao condio de pobreza e fazer com que a economia brasileira se encontre longe de seu produto potencial e do nvel de pleno emprego. As polticas de transferncia de renda, parte substancial dos gastos correntes e incrementadas a partir de 2004, foram acompanhadas de bons nveis de crescimento econmico pela dinamizao da demanda efetiva e, o que to importante quanto, de supervit nas contas primrias do setor pblico, principalmente naquelas rubricas que contabilizam os gastos com servios essenciais fornecidos pelo Estado. A ttulo de corroborao do argumento, entre 2000 e 2008, o supervit primrio algo bastante prximo do supervit em oramento corrente propugnado por Keynes foi de, em mdia, 3,8% ao ano do PIB (BCB, 2009b). O problema que se apresenta que esse supervit primrio no foi destinado ao financiamento de um oramento de capital que viabilizasse obras necessrias ao desenvolvimento econmico do Brasil, mas, pelo contrrio, destinou-se a honrar os compromissos de fluxo de rolagem da dvida pblica. Assim, os supervits primrios dos anos 2000 geram um mecanismo de distribuio de renda perversa: o governo, em prol da austeridade fiscal, reduz os gastos pblicos e seus efeitos multiplicadores sobre a renda e o emprego, gerando, em contrapartida, um volume de poupana que tem como objetivo assegurar o fluxo de rolagem da dvida pblica. Em outras palavras, h uma substituio de investimentos pblicos e sociais por pagamento a rentistas. Como escreve Carvalho (2008, p. 17) [o dficit pblico] [...] no seria um instrumento normal da poltica fiscal, mas o resultado do uso desta poltica em condies especialmente adversas, como foi, na maioria das vezes, o caso do setor pblico brasileiro. possvel argumentar-se, tambm, que a poltica fiscal do setor pblico brasileiro se apresenta cada vez mais engessada. Nesse sentido, na medida em que se precisa fazer frente a maiores dispndios de recursos para, por exemplo, enfrentar crises exgenas, tais como a atual crise financeira internacional, originada no mercado subprime norte-americano, suas possibilidades de ao estabilizadora
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o Big Governement de Minsky (1986) so reduzidas. Essa situao tende a ser mais emblemtica na vigncia do regime de metas de inflao, em que a ncora monetria impede a utilizao da poltica monetria como outro possvel estabilizador automtico dos ciclos o Big Bank22 minskyano. O engessamento da poltica fiscal processa-se por ser o supervit primrio o intermedirio de consecuo da estabilidade do endividamento lquido do setor pblico relativamente ao PIB. Disso se infere que o foco da poltica fiscal ao longo dos anos 2000 a 2008 foi bastante afastado daquelas polticas contracclicas estabilizadoras que a perspectiva keynesiana/ps-keynesiana prescreve. De fato, e com efeito, o que se percebe que as aes da poltica econmica foram pr-cclicas, corroborando os argumentos de Hermann (2002), segundo os quais a atuao da poltica fiscal no Brasil se aproxima da chamada equivalncia ricardiana.23 Por exemplo, em 2002, ano da crise de confiana em relao s eleies presidenciais, em que o crescimento do PIB foi, conforme o BCB (2009b), de 2,7%, o IFFSPB alcanou seu melhor resultado, 0,91, o que indica um grande arrocho nos gastos pblicos em um momento em que a economia brasileira se recuperava das turbulncias econmicas sofridas em 2001 e, portanto, carecia de demanda pblica efetiva, seja de consumo seja de investimento. Em oposio, no ano de 2007, quando o Brasil cresceu 5,4%, segundo melhor resultado de expanso do PIB no perodo 2000-2008, o referido ndice obteve seu segundo pior valor, 0,55. E, ratificando as ilaes da monografia, em 2008, quando o PIB cresceu 5,1% terceira maior expanso entre 2000 e 2008 , o IFFSPB alcanou seu segundo pior valor. Em sntese, a anlise emprica balizada pelo IFFSPB mostra que o setor pblico brasileiro se encontra em posio financeira fragilizada, ancorada na obteno de supervits primrios e em constante criao de endividamento para refinanciamento do estoque de dvida pblica existente. Desse modo, tem-se que as possibilidades de atuao dos estabilizadores automticos do setor pblico brasileiro se encontram, na maioria das vezes, engessadas pela conduo de suas polticas fiscal e monetria.
22 Atrelado a isso esto ainda os custos de as autoridades monetrias operarem, via mercado aberto, sua poltica monetria, pois os custos da dvida mobiliria so bastante elevados devido aos altos juros, como mostram os dados da Secretaria do Tesouro Nacional (STN, 2009). 23 Para mais informaes sobre a equivalncia ricardiana, ver, alm de Hermann (2002), Barro (1974). Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
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5 Consideraes finais
Embora Minsky no tenha utilizado o setor pblico como unidade de anlise, sua HFF plenamente aplicvel a esse setor. A partir da elaborao do IFFSPB, conclui-se que o setor pblico brasileiro se tem assentado em posio especulativa ao longo dos anos 2000. A consequncia direta disso um crescente endividamento e o esgotamento dos graus de liberdade de atuao estabilizadora do referido setor. Por sua vez, o crescente endividamento pblico brasileiro processou-se sem que, em paralelo, o Estado construsse uma estrutura produtiva pblica ou semipblica que permitisse, no longo prazo, rendas suficientes para equilibrar os gastos financeiros com juros e amortizaes, conforme teorizava Keynes em suas proposies oramentrias anticclicas. O que se apurou para o caso brasileiro foi que, majoritariamente ao longo dos anos 2000, os elevados gastos financeiros decorreram, principalmente, dos custos de sustentao da estabilidade monetria. Diante desse contexto, espera-se que possa ocorrer alguma forma de reestruturao das condies financeiras do setor pblico para que ele possa obter melhores indicadores de fragilidade, no somente para inverter a lgica trilhada nos ltimos anos, em que houve uma fragilizao crescente, mas, principalmente, para cumprir suas funes bsicas em economias monetrias. Para tanto, entende-se serem necessrias, alm de medidas de natureza estrutural, tais como as reformas fiscal e da previdncia, as contenes dos gastos financeiros, seja por meio de uma reduo mais acentuada da taxa bsica de juros, Selic, seja pela desindexao dos ttulos da dvida pblica Letra Financeira do Tesouro ttulo de rentabilidade ps-fixada, definida pela Selic. As propostas para tal mudana devem basear-se, sobretudo, na conteno dos gastos financeiros, que esto sujeitos a alteraes repentinas, como a ocorrida em 2006, e que vem exigindo um enorme constrangimento dos gastos correntes, tanto em infraestrutura e complementares ao setor privado quanto de natureza social para incluir socialmente os segmentos mais marginalizados da populao brasileira. No que diz respeito reduo dos gastos financeiros compromissados com o fluxo de rolagem da dvida pblica, importante ressaltar que aes descompromissadas, tais como moratrias tcnicas ou reajustes unilaterais, no devem fazer parte das proposies de reestruturao das condies financeiras do setor pblico. O cumprimento dos contratos assumidos de suma importncia para viabilizar o prprio processo de desenvolvimento do pas, que carece de finance interno e externo. Dessa maneira, o que se prope um planejado processo de reorientao das polticas econmicas, em que a taxa bsica de juros da economia
30
brasileira possa convergir para os padres internacionais de pases com indicadores macroeconmicos similares aos auferidos pelo Brasil. Ademais, em termos de poltica fiscal, os gastos correntes podero ser direcionados para o atendimento das necessidades prementes ao desenvolvimento econmico nacional e podero equilibrar um oramento de capital que fomente a infraestrutura necessria e complementar aos investimentos privados. Em suma, caso no se tenha a reestruturao financeira do setor pblico brasileiro e a poltica fiscal no seja articulada visando a um planejamento estatal de longo prazo concomitante e orientador atuao das foras de mercado, o desenvolvimento socioeconmico do Brasil ficar restrito aos perodos expansivos dos ciclos econmicos mundiais, cujas implicaes so uma dinmica la stopand-go e menores incluses sociais.24
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24 Exemplificando, entre 2000 e 2004, poca em que o crescimento econmico brasileiro foi pfio, da ordem de 1,1%, mdia anual, o nvel de pobreza da populao brasileira cresceu, em mdia, 33,4%. No perodo de 2004 a 2008, em que o sistema econmico mundial apresentou forte expanso, os crescimentos mdios do PIB brasileiro e da populao abaixo do nvel de pobreza foram, respectivamente, 4,6% e 27,3%. Tais crescimentos ratificam a necessidade de o Estado brasileiro atuar de forma anticclica, principalmente nos momentos de crise (como os dos anos 2001, 2002 e 2003), a fim de viabilizar o desenvolvimento econmico nacional. Uma anlise sobre o perfil da distribuio de renda da populao brasileira, em especial daquela que vive abaixo da linha de pobreza, apresentada em Ipeadata (2009). Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
31
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33
34
Anexo
Consolidao das contas pblicas receitas totais e despesas (correntes e financeiras), 2000 a 2008 em R$ milhes
2001
503.067.399 63.320.357 33.366.056 61.198.358 24.517.357 497.630.456 124.518.715. 622.149.172 576.912.008 700.234.073 712.552.373 816.492.042 765.548.818 143.753.074 167.291.840 568.799.298 649.200.201 26.662.600 27.404.398 26.562.943 729.741.871 168.848.322 898.590.193 847.875.904 76.828.943 87.903.783 80.254.728 34.091.501 29.674.104 37.912.632 45.396.236 58.620.419 28.096.687 831.436.587 164.568.414 996.005.001 970.247.741 66.924.131 79.388.057 88.593.593 105.947.995 574.969.327 671.509.756 753.859.889 863.891.658 1.026.213.482 168.640.197 57.259.035 132.303.289 33.360.345 948.192.665 300.943.486 1.249.136.152 1.092.008.153
2000
2002
2003
2004
2005
2006
2007
1.141.529.719 158.599.653 72.873.828 109.559.347 38.290.884 1.094.094.779 268.159.001 1.362.253.780 1.242.493.908
2008
1.263.446.932 130.470.673 93.702.794 192.015.504 51.017.923 1.277.696.976 322.486.177 1.878.423.397 1.445.153.910
Despesas correntes (1)
435.402.127
Juros e encargos da dvida (2)
47.431.187
Despesas de capital (3)
27.405.933
Amortizao (4)
51.892.228
Inverses financeiras (5)
16.789.404
Despesas correntes (1-2+3+5)
432.166.277
Despesas financeiras (2+4)
99.323.415
Despesa total
531.489.693
Receita total*
519.869.778
Fonte: Secretaria do Tesouro Nacional (2009) Nota:*receita total so as receitas de arrecadao de impostos, receitas de capital e de outras fontes.

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Tema III

Poltica Fiscal e a Crise Econmica Internacional

Poltica Fiscal e a Crise Econmica Internacional Segundo Lugar

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

2.2 A HFF de Minsky

3 O comportamento financeiro do setor pblico luz de Minsky

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

(T + Rk + Rof) G > Ga + Gi,

4 A HFF aplicada ao setor pblico: o referencial analtico para o caso do Brasil

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

Diante dessa condio de equilbrio, possvel estabelecer as seguintes situaes:

0.84 0.55 0.48 0.52 2007 2008

ndices de fragilidade financeira do setor pblico, 2000 a 2008

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

Dvida Lquida do Setor Pblico (R$ Milhes) 2000 a 2008

Dvida lquida do setor pblico (R$ milhes)

IFF Setor Pblico

Logaritmo (IFF Setor Pblico)

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

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Despesas correntes (1)

Juros e encargos da dvida (2)

Despesas de capital (3)

Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009

Inverses financeiras (5)

Despesas correntes (1-2+3+5)

Despesas financeiras (2+4)

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