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ESCOLA DE AMINISTRAO
PROGRAMA DE PS-GRADUAAO EM ADMINISTRAO
ESPECIALIZAO EM MERCADO DE CAPITAIS
Warren E. Buffett
RESUMO
Diante do crescente interesse das pessoas em entenderem como fazer para selecionar
ativos que iro resultar em retornos slidos ao longo dos anos, se analisou o tpico de anlise
de investimento, anlise fundamentalista e especialmente os mtodos e critrios de 3 dos mais
reconhecidos investidores norte-americanos. Benjamin Graham, Warren Buffett e Philip
Fisher em vrias oportunidades colocam mtodos e critrios que fazem parte de sua rotina na
anlise e seleo de ativos que iro compor seus portfolios. Aqui descrevemos estes
princpios, os comparamos em uma tabela resumida e propomos queles que podem ser
aplicados de maneira mais objetiva. A partir desta lista de mtodos quantitativos e com ajuda
do programa Economtica, filtraram-se os ativos, listados na BM&F Bovespa, que poderiam
ser alvos destes investidores dentro do mercado brasileiro.
SUMRIO
1
2
3
4
4.1
4.2
5
5.1
5.1.1
5.1.1.1
5.1.1.2
5.1.1.3
5.1.1.4
5.2
5.3
5.3.1
5.3.2
5.3.3
5.3.4
6
7
8
9
INTRODUO ................................................................................................ 1
PROBLEMA DE PESQUISA ......................................................................... 2
JUSTIFICATIVA DO TEMA ......................................................................... 4
OBJETIVOS ..................................................................................................... 6
OBJETIVO GERAL........................................................................................... 6
OBJETIVOS ESPECFICOS ............................................................................. 6
ANLISE DE INVESTIMENTOS ................................................................. 7
ANLISE FUNDAMENTALISTA .................................................................. 7
Indicadores econmicos financeiros ............................................................... 9
ndices ................................................................................................................ 9
Capital de giro .................................................................................................. 12
Anlise de alavancagem ................................................................................... 13
Anlise de rentabilidade ................................................................................... 15
FLUXO DE CAIXA DESCONTADO ............................................................ 16
ANLISE DE MLTIPLOS DE VALOR DA EMPRESA ............................ 19
Anlise tcnica ................................................................................................ 21
Princpios de investimento de Benjamin Graham ....................................... 23
Princpios de investimento de Warren Buffett ............................................ 26
Princpios de investimento de Philip Fisher ................................................. 31
PROCEDIMENTOS METODOLGICOS ................................................ 34
RESULTADOS ............................................................................................... 39
CONSIDERAES FINAIS......................................................................... 44
REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS ......................................................... 45
INTRODUO
Dentro do escopo do tema Mercado de Capitais, uma das questes mais pertinentes
a anlise de investimentos fundamentalista. Como encontrar o investimento que ir gerar o
maior retorno no longo prazo, um desafio cada vez mais perseguido pelos investidores.
Neste trabalho se encontram diversos mtodos de anlise, entre fundamentalista e
tcnica, porm com foco na anlise fundamentalista. Buscou-se explorar as filosofias de
investimento, especialmente, de trs investidores renomados norte-americanos, que a partir de
seu sucesso e experincia demonstraram que alguns princpios de investimento podem ser
ensinados e utilizados por qualquer um disposto a aprender.
A partir da anlise dos mtodos utilizados por Benjamin Graham, famoso pela
criao do value investing ou investimento em valor, Philip Fisher, por seus investimentos em
aes de crescimento e Warren Buffet, conhecido como o orculo de Omaha (cidade onde
nasceu e vive at hoje), coloca-se um comparativo entre seus mtodos.
A partir desta anlise extramos uma srie de critrios e parmetros para aplicar estas
tcnicas ao mercado brasileiro, filtrando dados a partir do programa Economtica. Dois filtros
foram criados devido ao fato de a primeira tentativa, com os filtros literalmente retirados da
bibliografia dos investidores, ter sido restrito demais a ponto de no sobrarem investimentos
que satisfizessem todos os requisitos apresentados.
PROBLEMA DE PESQUISA
JUSTIFICATIVA DO TEMA
A anlise dos critrios de investimento destes reconhecidos investidores norteamericanos e a comparao entre os diferentes mtodos utilizados por eles para anlise de
ativos relevante pela possibilidade de, analisando estes fundamentos e considerando o
contexto do mercado e economia brasileira, poder propor uma carteira direcionada este
mercado.
OBJETIVOS
4.1.
OBJETIVO GERAL
Analisar as diferentes metodologias de deciso de investimentos de Benjamin Graham,
4.2.
OBJETIVOS ESPECIFICOS
a)
5.
ANLISE DE INVESTIMENTOS
trabalho. Outros renomados investidores, como Peter Lynch, que comandou o Fidelity
Magellan entre os anos de 1977 e 1990, de modo a atingir, nesta poca, o melhor desempenho
j registrado por um fundo mtuo, acreditava que ningum deveria investir em uma
companhia, no importando a qualidade de seus produtos ou o movimento no estacionamento
da loja (aspectos evidentes de sucesso para qualquer pessoa comum), sem estudar seus
balanos financeiros ou sem estimar seu valor comercial (ZWEIG, 2003).
A anlise fundamentalista analisa tpicos que se relacionam com o desempenho da
empresa para concluir sobre suas perspectivas utilizando toda a informao disponvel no
mercado sobre determinada empresa (MARTINS, 2008). Segundo Winger e Frasca (1995),
esta anlise tem trs fatores como alicerces: a anlise da empresa; a anlise do setor industrial
em que a empresa est inserida, e a anlise geral da economia. O primeiro seria a anlise dos
dados concretos da empresa, como demonstraes financeiras e contbeis, histrico da
companhia, capital humano, fontes de recursos e outros aspectos que j fazem parte do
modelo da empresa. O segundo a anlise do setor industrial em que esta companhia est
inserida, coletando dados do mercado, competidores, oportunidades e riscos do negcio entre
outras perspectivas. O terceiro seria a anlise macroeconmica que fornece o contexto onde o
cenrio, tanto da empresa como do setor, est inserido. Dentro desta anlise est a observao
de fatores como taxa de juros, inflao esperada, crescimento do Produto Interno Bruto (PIB)
do pas ou pases em que a empresa opera, cenrio poltico, oferta e demanda e outros fatores
relevantes ao desempenho da companhia.
Thomason (2005), aborda os pontos fortes por trs da Anlise Fundamentalista ao
classific-los em quatro categorias principais:
a) As tendncias de longo prazo: dentre os benefcios da Anlise Fundamentalista,
podemos considerar o horizonte de longo prazo para os investimentos, dentre os
mais benficos em termos de lucratividade e retorno esperados para aqueles
investidores pacientes.
b) A questo do valor: acrescido do fator de longo prazo, a anlise ajuda o investidor
a identificar e descobrir o valor das empresas, de seus ativos, de seus balanos, de
seus lucros constantes, dentre outros.
c)
5.1.1.1. ndices
10
Patrimnio Lquido
Passivo circulante
x 100
Ativo Permanente
x 100
Patrimnio Lquido
Ativo Permanente
x 100
Abaixo esto listados os ndices relacionados Liquidez, que procuram medir quo
slida a base financeira da empresa. Uma empresa com bons ndices de liquidez, pode ter
boa capacidade de pagar suas dvidas, porm no necessariamente isto ocorre, dado que o
pagamento de dvidas tambm est relacionado a outras variveis no medidas por este ndice,
como prazo, renovao de dvidas, etc.
11
c) Liquidez Seca: Indica quanto a empresa possui em seu Ativo Lquido para cada
R$1,00 de Passivo Circulante (dvidas de curto prazo). Quanto maior este ndice,
melhor.
b)
x 100
Vendas Lquidas
c)
x 100
12
x 100
Cada tipo de negcio possui uma Necessidade de Capital de Giro (NCG), que est
relacionada ao ciclo de caixa e nvel de vendas da empresa. A NCG reflete o montante que a
empresa necessita tomar para financiar seu Ativo Circulante em decorrncia das atividades de
comprar, produzir, vender. Ela calculada da seguinte maneira:
13
NCG = Valor das Contas a Receber + Valor em Estoque - Valor das Contas a Pagar
possvel tambm calcular a NCG atravs dos prazos mdios, conforme abaixo:
14
15
ROIC =
O Retorno sobre o Ativo, ou seja, quanto a empresa gera de lucro para cada R$ 100
investidos, mostra a rentabilidade do negcio. Quanto maior o ndice, maior a eficincia.
%
O papel do Retorno sobre o Patrimnio Lquido, tambm conhecido por ROE
(Returno n Equity), mostrar qual a taxa de rendimento do capital prprio. Essa taxa pode
ento ser comparada com a de outros produtos no mercado, como poupana, CDBs, aes,
aluguis, fundos de investimento, etc. O ROE calculado como:
O Custo da Dvida revela quanto a empresa paga de juros para cada R$ 100 tomados
junto a instituies financeiras. Se este custo maior que o retorno sobre o ativo, ou seja, se a
empresa paga, para cada dlar tomado, mais do que rende seu investimento no negcio, isto
quer dizer que os acionistas bancam a diferena com sua parte de lucro ou at com seu
prprio capital. Porm, se o custo da dvida menor que o retorno sobre o ativo, os acionistas
ganham a diferena (MATARAZZO, 2010).
16
O valor intrnseco de uma companhia baseado no seu fluxo de caixa descontado pode
ser usado para avaliar oportunidades especficas de investimento ou a estratgia de uma
companhia ou unidade de negcios (COPELAND et al., 2002). Nesta anlise, o valor de um
ativo igual aos fluxos de caixa previstos para este ativo, trazidos a valor presente por uma
taxa que reflita o grau de risco destes fluxos de caixa (DAMODARAN, 2007).
Para Copeland et al. (2002), existem alguns passos a serem seguidos para a avaliao
de uma empresa conforme esse mtodo:
Dados estes passos, para prosseguir com a anlise de dados de desempenho histrico
de uma empresa de capital aberto podem ser usados todos os recursos disponveis nos rgos
reguladores, no caso do Brasil, na Comisso de Valores Mobilirios (CVM), e tambm nos
websites de Relaes com Investidores das Empresas.
Para o passo seguinte, abaixo esto listadas duas formas de mensurar o fluxo de caixa
de uma empresa (DAMODARAN, 2004).
1) Somar o fluxo de caixa de todos os portadores de diferentes direitos na companhia
ou seja, de todos os investidores em aes, na forma de dividendos ou recompra de aes.
Adicionar estes fluxos aos dos portadores de dvidas juros e pagamentos da dvida lquida.
2) Estimar os fluxos de caixa da empresa antes dos pagamentos de dvida, mas aps
as necessidades de reinvestimentos terem sido atendidas, conforme abaixo:
Lucros antes dos juros e dos impostos (1- alquota de IR)
-
17
onde:
FCt = Fluxo de Caixa da empresa esperado no perodo t
r = taxa de desconto (reflete o risco inerente ao fluxo de caixa estimado)
n = vida til do ativo
Os fluxos de caixa esperados devem ser descontados por uma taxa que reflita o custo
de financiar determinado ativo. A taxa pela qual se descontam os fluxos futuros chamada de
Custo Mdio Ponderado do Capital, tambm conhecida como WACC (Weighted Average
Cost of Capital). A WACC leva em considerao o custo do capital prprio e de terceiros da
empresa ponderando a participao destes capitais na operao da companhia conforme seu
perfil de dvida, como demonstrado abaixo:
18
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Onde:
Rf = prmio pago ao ativo livre de risco (espera).
Rm-Rf= Prmio por risco.
= Medida do risco do ativo em relao uma carteira padro.
20
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a avaliao comparativa dos ndices com os pares de mercado aliado a uma anlise mais
detalhada dos fundamentos da empresa.
22
Figura 3 Fluxograma simples: o processo analtico da Anlise Tcnica, representado pelo fluxo de
informaes.
Fonte: (MENDELSOHN, 2000)
23
revisados posteriormente, o que implicaria dizer que os analistas tcnicos no gastam seu
tempo tentando adivinhar o valor destes dados.
A Anlise Tcnica objetiva determinar as probabilidades da movimentao dos preos
futuros para que os analistas possam escolher os melhores posicionamentos para se tomar as
devidas aes, de compra, de venda. Ademais, seu propsito auxiliar os investidores a
tomarem decises de investimento, na alocao de seus capitais em determinados papis,
setores ou em determinados grupos de ativos.
A base da Anlise Tcnica reside na determinao de preos futuros dos ativos. Para
isso, considera os seguintes fatores: volumes histricos e movimentos nos preos. No h a
necessidade de se analisar ou estudar os fatores fundamentais, pois estes j fazem parte dos
preos, portanto, o objetivo da anlise a busca de tendncias futuras sobre o movimento dos
preos (FAERBER, 2006).
Benjamin Graham buscava empresas baratas para investir. Suas duas principais
abordagens eram comprar uma ao que estivesse sendo negociada por menos de dois teros
do valor do ativo lquido e comprar aes com baixos ndices de P/L Preo / Lucro
(HAGSTROM, 2008). O mercado est sempre reagindo a fatores macroeconmicos,
resultados trimestrais diferentes do esperado, notcias, fatores psicolgicos, como medo ou
ganncia, entre outros eventos que levam as aes das empresas negociadas em bolsa a
flutuarem constantemente, especialmente as que possuem um volume de negociao dirio
relevante.
Dentro deste contexto difcil encontrar aes no mercado que estejam sendo
negociadas ao valor justo da companhia que representam. Em algumas situaes, um
otimismo exagerado pode levar algumas aes para um preo bem superior ao seu valor
intrnseco. Em outras o medo dos investidores pode empurrar os preos para um patamar
inferior ao seu valor intrnseco. So exatamente estas distores que tornam o mercado
atraente para investidores como Graham.
Benjamin Graham acreditava ser possvel lucrar com as foras de correo de um
mercado ineficiente. Ao longo do tempo os ativos tenderiam a refletir o seu valor intrnseco
(HAGSTROM, 2008). Porm mesmo com esta crena, Graham s fazia um investimento
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quando conseguisse adquiri-lo a um preo que lhe garantisse uma margem de segurana, na
realidade, este era o conceito central de seus investimentos. A margem de segurana a
diferena entre o valor intrnseco da companhia, que Graham calculava com base em seus
mtodos de anlise, e o preo de mercado da empresa. Esta diferena fornecia um espao para
que, mesmo que em sua anlise Graham assumisse alguma premissa que no fosse correta ou
mesmo pela dificuldade em prever os lucros de uma empresa realmente, ainda assim houvesse
um espao considervel, ou um colcho de garantia, para evitar perdas e at mesmo obter
ganhos em seu investimento. No existe uma conveno que estabelece quanto se deve ter de
margem de segurana para tomar uma deciso de investimento, isto se d com base nas
caractersticas e estratgia de cada investidor.
Graham coloca alguns de seus principais mtodos de investimento em sua obra O
Investidor Inteligente de 1976 e que continuam sendo uma importante referncia para os
investidores dos dias de hoje. Nesta obra o autor coloca que, para obter sucesso, o investidor
deve ter uma estratgia baseada nos seguintes princpios: ser razovel, confivel e promissora
e que seja impopular no mercado. Ele aponta duas estratgias diferentes, a primeira delas a
mais recomendada para o investidor que no pode se dedicar integralmente a cuidar de seu
portfolio de investimentos e possui uma dedicao limitada a eles. Esta estratgia para o
chamado investidor defensivo, abaixo esto listados os critrios para este investidor:
Seu portfolio deve ter no mnimo 25% e no mximo 75% de investimento em
aes, o restante deve ser aplicado em renda fixa, com baixo risco;
Sua carteira de aes deve ter no mnimo 10 e no mximo 30 papis;
Evitar aes de crescimento;
Deve estabelecer uma periodicidade para revisar e rebalancear o portfolio;
Para a escolha das aes que iro compor o portfolio deste mesmo investidor,
Graham sugere alguns critrios:
1. Empresas de grande porte com valor de mercado acima de R$ 2 bilhes;
2. Condio financeira estvel e segura com o passivo exigvel a longo prazo no
podendo exceder o volume do capital de giro (ativo circulante lquido) e o
ativo circulante sendo 2 vezes maior do que o passivo circulante;
3. Empresa com lucros positivos e com crescimento de pelo menos 33% no lucro
por ao acumulado nos ltimos 10 anos;
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Para o investidor inteligente, o autor sugere tambm algumas tticas como a compra
de barganhas, ou seja, empresas com valor de mercado inferior ao ativo circulante lquido
menos o exigvel a longo prazo.
Outra ttica seria a compra de aes blue chips (que estejam passando por momentos
de impopularidade. As blue chips so aes de empresas bem estabelecidas, de grande porte,
nacional e internacional, com comprovada lucratividade, principalmente a longo prazo, e com
poucas obrigaes, resultando em situao econmica e financeira positiva. Tambm
possvel para o investidor inteligente adquirir posies em companhias que estejam em
situaes especiais como fuses e aquisies, falncias entre outras que requerem, claro, um
conhecimento profundo do negcio e suas condies.
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Warren Buffett, hoje um dos homens mais ricos do mundo, faz seus investimentos
apenas em companhias que operem negcios que ele entenda e que faam sentido econmico
para ele. Ele busca, resumidamente, empresas com histrico financeiro bem sucedido,
administradores qualificados, uma grande vantagem competitiva e uma marca de alto
reconhecimento, que gerem uma forte lembrana de marca nos consumidores. Abaixo esto
listadas oito regras de Buffett, em uma viso geral, para investir (ROSS, 2000):
1. Tenha um lembrete escrito ou mental de seu plano de investimento e a
disciplina para segui-lo;
2. Seja flexvel o suficiente para mudar ou evoluir sua estratgia de investimento
quando julgar necessrio, dadas mudanas nas condies de mercado;
3. Estude as vendas e resultados de uma companhia e como eles so derivados;
4. Foque em um candidato compra. Entenda os produtos e servios da empresa,
sua posio na indstria em que opera e como ela se compara aos demais
competidores;
5. Saiba o mximo possvel sobre os administradores da companhia;
6. Quando encontrar uma ao de grande valor, no se deixe dissuadir pelas
previses para o mercado acionrio ou para a economia.
7. Mantenha uma posio de caixa se no encontrar investimentos de valor
baseados nos seus critrios. Muitos investidores mais emocionais cometem o
erro de comprar ativos a preos muito elevados relativos ao valor.
8. Defina o que voc conhece e o que no conhece e se atenha quilo que
conhece.
27
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vantagem competitiva de longo prazo. Normalmente esta vantagem competitiva est ligada a
basicamente 3 fatores diferentes. O primeiro seria a venda de um produto diferenciado,
apoiado por um forte esforo de publicidade e propaganda, como por exemplo, Coca-Cola,
Proctor & Gamble e Budweiser. A segunda seria a oferta de um servio diferenciado e nico
no mercado, como American Express, por exemplo. A terceira conseguir ter um custo
menor do que seus competidores para vender a um preo mais barato produtos que o mercado
tenha demanda constante e duradoura, por exemplo, Wal-Mart e Costco (BUFFETT;
CLARK, 2008).
O potencial de sucesso de uma empresa que possui algum tipo de vantagem
competitiva slida e duradoura ou o monoplio de um segmento de mercado
consideravelmente maior do que uma empresa que luta num mercado de competidores mais
simtricos.
Uma empresa com um produto ou servio diferenciado, tende a investir menos
pesquisa e desenvolvimento de novos produtos e consequentemente tem normalmente um
menor nvel de endividamento. A Coca-Cola um exemplo de empresa que reconhecida por
um nico produto com reconhecimento de marca e de produto to fortes que lhe possibilita
retornos constantes por um horizonte imensurvel de tempo, e so empresas como esta que
participam do portfolio de Buffett (BUFFETT; CLARK, 2008).
Uma maneira de se observar se uma empresa opera em um setor muito competitivo
se a margem bruta em que operam as empresas deste segmento alta (algo acima de 40%) ou
se so baixas (menores do que 40%). Geralmente, quanto mais semelhantes e comparveis os
produtos vendidos por empresas concorrentes menor o espao para a diferena entre preo
de custo e de venda e consequentemente, menor sua margem bruta (BUFFETT; CLARK,
2008).
O Lucro Lquido de uma companhia tambm serve de termmetro para se verificar
se esta empresa tem uma vantagem competitiva forte. Geralmente se uma empresa mostra
uma margem lquida histrica performando acima de 20%, existe uma boa chance de que ela
tenha uma vantagem competitiva relevante diante do mercado. Da mesma maneira, se uma
empresa apresenta margem lquida abaixo de 10% ela provavelmente enfrenta uma
competio forte no setor onde atua (BUFFETT; CLARK, 2008).
O ndice de endividamento sobre patrimnio liquido (Exigvel total / Patrimnio
liquido) uma das referncias que podem sinalizar empresas com uma boa vantagem
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competitiva. Normalmente, este ndice deve estar abaixo de 80%. Tambm o percentual que o
CAPEX representa do Lucro Lquido em 10 anos acumulados (CAPEX de 10 anos / Lucro
Lquido de 10 anos). A razo para utilizar um perodo de 10 anos ter uma base mais
consistente. Historicamente, companhias com diferencial competitivo durvel utilizam menos
de 50% de CAPEX em relao ao Lucro Lquido.
Outro ndice que aponta um diferencial na companhia o Retorno sobre Patrimnio
Lquido, que, quando acima da mdia do mercado ou maior do que 20% j um bom
indicador. Alto retornos sobre o Patrimnio lquido indicam que a companhia est fazendo
bom uso do capital retido. Conforme o tempo passa este alto nvel de retorno ir
eventualmente agregar valor ao negcio e obter o reconhecimento do mercado (BUFFETT;
CLARK, 2008).
Outro importante aspecto alm do valor o preo. Buffett costuma dizer que preo
o que voc paga e valor o que voc ganha em um negcio. Para comprar aes de uma
empresa, Buffett precisa enxergar uma oportunidade ou desconto entre o valor intrnseco de
um negcio e o preo em que ela est sendo negociada no mercado. Esta diferena a
chamada margem de segurana, que Benjamin Graham ensinou Buffett.
Porm ainda mais importante do que ganhar dinheiro com as aes certas evitar o
prejuzo. Para Buffett, nunca perder dinheiro a primeira regra em investimentos (TIER,
2005).
Quanto composio do seu portfolio, Buffett no faz questo de diversificar seus
investimentos, mas sim de colocar seu dinheiro em negcios que acredita, independente da
quantidade. Ao limitar-se a sua atuao com algumas empresas, Buffett poder otimizar e
potencializar ao mximo o entendimento da funcionalidade de seus negcios, o que
proporcionar a vantagem competitiva de fazer decises de investimento de forma inteligente.
Dessa forma, Buffett tambm restringe a ocorrncia de erros, de decises mal formuladas, que
poderiam ser cometidas justamente pelo volume excessivo de informao de inmeros
negcios (HAGSTROM, 2005).
Outra considerao essencial para a seleo dos negcios refere-se fuga perante
aes mais negociadas do momento, que estejam em voga. Buffett direciona a ateno para
empresas que demonstrem resultados quantitativos, historicamente comprovados, como
referncia ao longo dos anos pela crescente lucratividade de suas operaes e que tenham
negcios slidos e consistentes perante o tempo, que no precisem ser constantemente
30
31
32
empresa comentam informalmente sobre ela. Este seria um mtodo extremamente eficaz,
segundo o investidor para se descobrir as fraquezas verdadeiras do negcio (FISHER, 2007).
Em relao a investimentos em aes, Fisher preferia investir em um pequeno
nmero de aes com excelentes perspectivas, do que pulverizar sua carteira em negcios
medianos apenas para minimizar seu risco. Seus investimentos eram sempre de longo prazo.
Fisher dizia que haviam apenas trs ocasies especficas para se vender uma ao. A primeira
quando voc percebe que cometeu um erro e que a empresa no atende a todos os seus
critrios. A segunda quando a empresa passa a no corresponder mais a seus critrios (por
exemplo: quando h uma mudana de gesto e um administrador menos competente assume).
E a terceira quando voc se depara com uma oportunidade nica e a nica maneira de
adquiri-la vendendo algo antes.
Em seu livro Common Stocks and Uncommon Profits (Aes Ordinrias, Lucros
Incomuns), Fisher coloca algumas questes que servem como pontos de ateno para os
investidores que querem escolher em quais aes investirem.
A companhia possui produtos e servios com potencial de mercado suficiente
para conseguir um crescimento considervel de suas vendas por pelo menos
ainda muitos anos?
Os administradores tm a determinao de continuar desenvolvendo produtos
ou processos que ajudaro a continuar expandindo os nveis de vendas
quando o potencial de crescimento dos produtos atualmente atraentes j
tiverem sido bastante explorados?
Quo efetivo so os esforos de pesquisa e desenvolvimento da companhia em
relao ao seu porte?
A companhia possui uma organizao e vendas acima da mdia?
A companhia possui uma margem lquida que valha a pena?
O que a companhia est fazendo para manter ou melhorar sua margem lquida?
A companhia possui excelentes relaes trabalhistas com funcionrios?
A companhia possui uma excelente relacionamento com os executivos.
Quo bons so os controles contbeis e anlise de custos da companhia?
33
34
6.
PROCEDIMENTOS METODOLGICOS
35
36
Podemos observar que existem dentro deste resumo caractersticas comuns aos
investidores analisados, algumas divergncias e mtodos tanto quantitativos quanto
qualitativos de anlise.
Para o objetivo proposto, de filtrar os ativos do mercado brasileiro, com base nos
princpios descritos pelos investidores analisados, colocamos abaixo uma lista com aspectos
quantitativos, mencionados na tabela anterior. Os aspectos quantitativos foram priorizados por
sua objetividade e maior assertividade na hora de classificar os ativos. Entre os princpios para
o investidor defensivo e o investidor inteligente, de Benjamin Graham, foram selecionados os
princpios do investidor inteligente por serem menos restritivos. Em outras situaes onde
houvessem dois princpios sobre o mesmo tpico tambm foi selecionado o menos restritivo.
Num primeiro momento iremos utilizar as mtricas estritamente como colocadas pela
bibliografia dos investidores analisados. Seguem abaixo os parmetros selecionados para o
filtro:
Margem Bruta superior a 40% nos ltimos 3 anos;
Margem Lquida acima de 20% nos ltimos 3 anos;
Relao de Lucro Bruto/Despesas de Vendas Gerais e Administrativas estveis
ao longo do tempo (poucas variaes abruptas);
Baixo nvel de endividamento (inferior a 15% do lucro operacional ou EBIT);
LPA relativamente estvel e crescente nos ltimos 5 anos;
Algum dividendo pago nos ltimos 5 anos;
P/VPA: valor inferior a 1,2 o valor patrimonial da ao (book value);
Ativo Circulante 1,5x maior do que o Passivo Circulante, sendo que o Exigvel
a Longo Prazo no pode ser superior a 1,1x o Capital de Giro (Ativo
Circulante Lquido);
ndice de Endividamento sobre Patrimnio Lquido (Exigvel Total /
Patrimnio Liquido) menor do que 80%;
5 anos de CAPEX/ 5 anos de lucro lquido menor que 50%.
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histrico longo com que trabalham os investidores no mercado americano, por exemplo.
Alguns perodos podem ser adaptados realidade do mercado brasileiro, assim como nveis
de margens e exigncia de ndices. Abaixo segue a lista de critrios ajustada caso seja
necessrio flexibilizar a seleo para obtermos alguns ativos elegveis:
Margem Bruta superior a 25% nos ltimos 3 anos;
Margem Lquida acima de 10% nos ltimos 3 anos ou que apresente um
crescimento contnuo neste perodo;
Relao de Lucro Bruto/Despesas de Vendas Gerais e Administrativas
relativamente estveis ao longo dos ltimos 3 anos;
Baixo nvel de endividamento (inferior a 70% do lucro operacional ou EBIT
no ltimo ano);
LPA relativamente estvel ou crescente nos ltimos 3 anos;
Algum dividendo pago nos ltimos 3 anos;
P/VPA: valor inferior a 6,0 o valor patrimonial da ao (book value);
Ativo Circulante 1,1x maior do que o Passivo Circulante;
ndice de Endividamento sobre Patrimnio Lquido (Exigvel Total /
Patrimnio Liquido) menor do que 100%;
3 anos de CAPEX/ 3 anos de lucro lquido menor que 100%.
38
7.
RESULTADOS
39
menos um pequeno grupo de ativos que se enquadre, de maneira adaptada, aos critrios
sugeridos por Graham, Buffett e Fisher.
A partir deste segundo filtro, apenas sete empresas permaneceram na listagem final,
atendendo a todos os dez requisitos. Abaixo segue planilha com os dados de cada uma delas.
41
42
Pode-se observar que os sete ativos selecionados diante destes novos parmetros
abrangem diferentes setores, como alimentos e bebidas, veculos e peas, minerais no
metlicos, construo, medicina e sade e comrcio.
A Ambev uma empresa de grande porte, de operao nacional e internacional com
faturamento superior a R$8 bilhes em 2010. Dona de marcas fortes de cervejas como Skol,
Brahma e Antartica, que figuram entre as 25 cervejas mais consumidas do mundo, a Ambev
um destaque no setor de bebidas no Brasil. Sua negociao diria em mercado gira em torno
de R$40 MM e seu free float de 19,3%.
A Bic Monark uma empresa de pequeno porte que fabrica bicicletas, h 40 anos.
Sua negociao na BM&FBovespa irrisria e seu free float em torno de 10%.
A Eternit a empresa lder no mercado nacional na fabricao de telhas e caixasdgua de fibrocimento e est presente no Brasil desde 1940. A empresa faz parte do Novo
Mercado da BM&FBovespa, tem em torno de 60% de free float, porm uma negociao
mdia diria em torno de apenas R$600 mil.
A Eztec uma empresa construo e incorporao imobiliria fundada em 1979 e
com receita de R$636 milhes em 2010. Listada no Novo Mercado, a Eztec possui free float
de aproximadamente 30% e negocia diariamente em bolsa em torno de R$6 milhes.
A Fleury uma das empresas lderes no setor de sade no Brasil, atuando no
mercado a mais de 80 anos. No ano passado a Receita da empresa foi de aproximadamente
R$900 milhes, um crescimento de 14% em relao a 2009. A Fleury possui free float em
torno de 40% e um volume mdio dirio de negociao de aproximadamente R$3 milhes.
A Grazziotin uma varejista de vesturio, calados, perfumaria, cama, mesa e banho
que comercializa seus produtos atravs das redes de lojas Grazziotin, Tottal, Por Menos e
Franco Giorgi. A Companhia de pequeno porte, com faturamento anual em torno de R$300
milhes, porm tendo apresentado no ano de 2010 um crescimento de 18%. A Grazziotin
possui free float de aproximadamente 35% e quase no possui liquidez diria de negociao
em bolsa.
A M. Dias Branco, fundada h mais de 60 anos, atua na fabricao, comercializao
e distribuio de produtos alimentcios derivados do trigo, especificamente: biscoitos e
massas, farinha e farelo de trigo, bem como de margarinas e gorduras vegetais. A Companhia
lder nacional nos mercados de biscoitos e de massas no Brasil, em termos de volume de
vendas (em toneladas) e em faturamento (em R$), segundo dados da AC Nielsen. A M. Dias
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Branco listada no Novo Mercado, possui um free float em torno de 35% e negocia
diariamente na BM&FBovespa em torno de R$2 milhes.
Com exceo da Cia de Bebidas Brasileira (AMBEV), as demais empresas so todas
de pequeno e mdio porte, porm com baixo endividamento e indicadores financeiros
interessantes. Dentro deste grupo de aes um dos principais impeditivos para a entrada de
investidores nestes papis seria o baixo ndice de free float e liquidez de volume dirio
negociado.
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8.
CONSIDERAES FINAIS
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9.
REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS
46
THOMASON, William E. Make Money Work for you Instead of you Working for it:
Lessons of a Portfolio Manager. Hoboken: John Wiley & Sons, 2005.
TIER, Mark. Os Segredos de George Soros & Warren Buffett. 5a ed. So Paulo: Editora
Campus, 2005.
Isto Dinheiro, 18 de maio de 2011, ano 14, n 710.