LIQUIDEZ E SOLVÊNCIA: COMPARAÇÃO ENTRE OS ÍNDICES DA DFC E OS

TRADICIONAIS EM EMPRESAS DE ENERGIA ELÉTRICA

Danielle Montenegro Salamone Nunes

Mestranda em Ciências Contábeis pela UnB/UFPB/UFRN
Universidade de Brasília - UnB
Endereço: Campus Darcy Ribeiro, Prédio da Face, Salas B1-02
Brasília/DF – CEP: 70910-900
Telefone: (061) 33072568
E-mail: Danielle_nunes@hotmail.com

Cláudio Moreira Santana

Mestre em Ciências Contábeis pela FEA/USP
Professor Assistente da Universidade de Brasília
Endereço: Campus Darcy Ribeiro, Prédio da Face, Salas B1-02
Brasília/DF – CEP: 70910-900
Teleone: (061) 33072568
E-mail: cldsantana@unb.br

Camila Araújo Machado

Mestranda em Ciências Contábeis pela UnB/UFPB/UFRN
Universidade de Brasília - UnB
Endereço: Campus Darcy Ribeiro, Prédio da Face, Salas B1-02
Brasília/DF – CEP: 70910-900
Telefone: (061) 33072568
E-mail: camilamachado@unb.br

Diones Gomes da Rocha

Mestrando em Ciências Contábeis pela UnB/UFPB/UFRN
Tribunal de Contas da União e Universidade de Brasília
Endereço: Campus Darcy Ribeiro, Prédio da Face, Salas B1-02
Brasília/DF – CEP: 70910-900
Telefone: (016) 33072568
E-mail: dionesgr@tcu.gov.br

Resumo
O objetivo principal da divulgação financeira consiste em fornecer informações que sejam
úteis para o processo de tomada de decisão, consistindo em uma das principais fontes de
análise da situação econômico-financeira de uma empresa. Essa informação pode ser
analisada por meio das técnicas de análise de balanços, como a chamada análise por meio de
índices e/ou indicadores. Haja vista a recente Lei 11.638/07, tem-se a possibilidade de
obtenção de novos índices e/ou indicadores, pois a lei exige a publicação da Demonstração do
Fluxo de Caixa (DFC) para as empresas de capital aberto. No entanto, o grande número de
indicadores pode confundir o analista, trazendo informações redundantes. Dessa forma, este
estudo analisa a correlação existente entre os índices de liquidez e solvência extraídos da DFC
e os tradicionais. A amostra objeto do estudo compreende os dados de 28 empresas do
segmento de energia elétrica, relativos aos anos de 2003 a 2007, totalizando 95 observações.
Os resultados mostram que existe correlação entre alguns indicadores extraídos da DFC e os
indicadores tradicionais, calculados com base em informações do Balanço Patrimonial. No
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entanto, as relações observadas se mostram levemente fracas ou moderadas, não sendo aceita
a hipótese de pesquisa levantada neste trabalho.

Palavras-chave: Demonstração do fluxo de caixa. Indicadores de liquidez e solvência. Setor

de energia elétrica.

1 INTRODUÇÃO

Schroeder, Clark e Cathey (2005) apontam que o objetivo principal da contabilidade

financeira é fornecer informações úteis aos investidores para que possam fazer previsões
sobre o desempenho da empresa. De forma mais detalhada, o SFAC n° 1 (FASB, 1978)
apresenta que:

A divulgação financeira deve fornecer informações que sejam úteis aos atuais e
potenciais investidores e credores, bem como a outros usuários para a tomada de
decisões racionais de investimento, crédito e outras semelhantes. As informações
devem ser compreensíveis para aqueles que possuem uma noção razoável dos
negócios e das atividades econômicas e que estejam dispostos a estudar as
informações com razoável afinco. (tradução nossa)

Mais recentemente, o Comitê de Pronunciamentos Contábeis (CPC) (2008), em sua

estrutura conceitual para elaboração e apresentação das demonstrações financeiras (DF´s),
menciona que as DF´s “[...] objetivam fornecer informações que sejam úteis na tomada de
decisões e avaliações por parte dos usuários em geral, não tendo o propósito de atender
finalidade ou necessidade específica de determinados grupos de usuários.”. Nesse contexto,
tem-se que as DF´s divulgadas, também conhecidas como demonstrações contábeis,
constituem-se em uma das principais fontes de informações para que os usuários externos
analisem a situação econômica, financeira e patrimonial de uma entidade.
Ressalta-se que a informação contábil, não é, todavia, utilizada apenas de maneira
“bruta”. Percebe-se que o usuário fundamenta sua decisão tanto nos valores contidos nas DF’s
como nos indicadores e índices que podem ser delas extraídos. De fato, segundo Assaf Neto
(1998), dentre as técnicas de análise da posição econômico financeira das empresas, tem-se a
análise por meio de índices, os quais mostram a relação entre contas ou grupos de contas,
podendo ser extraídos das diversas DF´s divulgadas.
A análise por meio de indicadores e índices não é coisa recente. Obedece a formas e
padrões que podem ser considerados tradicionais, haja vista o seu desenvolvimento pelas
instituições bancárias ainda no início do Século XX. Historicamente, conforme as DF´s foram
sendo modificadas para o atendimento das demandas de informação aos usuários, novas
formas de cálculo de indicadores e novos índices foram sendo desenvolvidos
(MATARAZZO, 1998).
Na atual conjuntura, com a publicação da Lei nº 11.638, de 28 de dezembro de 2007,
surge a possibilidade de utilização de novos indicadores e índices na análise da situação
financeira da empresa, vez que, dentre outras providências, a lei torna obrigatória para as
sociedades por ações a publicação das Demonstrações do Fluxo de Caixa (DFC) em
substituição à Demonstração de Origens e Aplicações de Recursos (DOAR), considerada de
difícil entendimento (SILVA; SANTOS; OGAWA, 1993).
Embora seja uma demonstração recente para o caso brasileiro em geral, a DFC, em
alguns setores, como o de energia elétrica, já vem sendo divulgada desde o início da década
de 2000. Por outro lado, no exterior, principalmente nos Estados Unidos da América (EUA), a
demonstração tem, pelo menos, 20 (vinte) anos que é divulgada pelas empresas.
 3

Rees (1995) destaca, no entanto, que um dos problemas a dificultarem a análise por
meio de indicadores e índices é a escolha daqueles que serão utilizados. Segundo aquele autor,
o uso de um grande número de índices geralmente significa que boa parte deles traz
informações redundantes.
Tendo em vista o exposto, neste trabalho busca-se responder à seguinte questão: os
índices de liquidez e solvência calculados com base na Demonstração do Fluxo de Caixa
trazem informações adicionais àqueles tradicionalmente calculados, para o caso de empresas
do Setor Elétrico?
Com base na questão problema, este trabalho tem como objetivo identificar se os
índices extraídos da DFC trazem informação adicional para a tomada de decisão em relação
aos índices tradicionais, haja vista a possibilidade de correlação entre eles.
A hipótese de pesquisa pode ser assim enunciada: “Existe uma forte correlação entre
os índices de liquidez e solvência extraídos da DFC e os índices tradicionais.” hipótese que
será expandida em hipóteses estatísticas na seção 3 (proceder metodológico) deste trabalho.
O trabalho está organizado em cinco seções. Após esta introdução, é apresentado o
referencial teórico utilizado para construção do trabalho. Na terceira seção são apresentados
os procedimentos metodológicos utilizados: a seleção da amostra, assim como os
procedimentos e os testes realizados. Na quarta, são discutidos os resultados encontrados, haja
vista a fundamentação teórica desenvolvida. Por fim, na quinta seção, são apresentadas as
considerações finais do trabalho.

2 REFERENCIAL TEÓRICO

2.1 Demonstrações financeiras

As DF´s consistem em uma das formas de comunicação das empresas com o mercado
de capitais, sendo sua divulgação essencial para o atendimento dos objetivos da contabilidade.
Nesse sentido, Assaf Neto (1998) destaca que por meio das DF´s de uma empresa podem-se
extrair informações sobre sua posição econômica e financeira, tornando-as insumo básico no
processo de análise de balanços.
No Brasil, as demonstrações de caráter obrigatório no que concerne à divulgação para
as empresas de capital aberto, segundo a Lei 6.404/76 e alterações posteriores, são o Balanço
Patrimonial, a Demonstração do Resultado do Exercício, a Demonstração das Mutações do
Patrimônio Líquido e mais, recentemente, a Demonstração dos Fluxos de Caixa e a
Demonstração do Valor Adicionado.

2.1.1 Balanço Patrimonial

O Balanço Patrimonial (BP) é provavelmente a demonstração mais tradicional dentre
todas, e seu objetivo é a divulgação da situação patrimonial da empresa em uma determinada
data. Ressalta-se que, ao contrário das demais demonstrações, o Balanço Patrimonial mostra
uma posição estática relacionada ao patrimônio da empresa.
Essa demonstração está estruturada em três grandes grupos: o Ativo, onde são
relacionadas as aplicações de recursos realizadas pela empresa; o Passivo, representado pelas
obrigações da empresa para com terceiros e, por fim, o Patrimônio Líquido, que corresponde
aos recursos próprios, originários dos sócios ou, ainda, gerados pela empresa, sendo
representado pela diferença entre os ativos e os passivos da empresa.
De acordo com as normas contábeis vigentes em cada país, o BP pode ter sua
classificação de diferentes maneiras. Assim, há países nos quais a apresentação de ativos e
passivos difere quanto ao lado em que são apresentados e, em outros, há diferenças no que se
refere ao ordenamento das contas que o compõe. No Brasil, conforme disposto na lei 6.404/76,
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o BP apresenta em seu lado esquerdo o ativo e em seu lado direito o passivo e o patrimônio
líquido.
O Ativo, ainda conforme a referida lei, é classificado por ordem decrescente de
liquidez, ou seja, em primeiro lugar aparecem os itens de maior liquidez. Para o caso do
Passivo, a classificação é por ordem de exigibilidade também decrescente, ou seja, primeiro
aparecem as obrigações de pagamento mais urgente.
Até recentemente, no Ativo, a classificação era feita em três subgrupos: Ativo
Circulante, Ativo Realizável a Longo Prazo e Ativo Permanente. Entretanto, com o advento
da Deliberação n° 488/05 da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), o ativo, bem como o
passivo, passou a ser segregado em dois subgrupos: o circulante e o não circulante, este
último composto, no caso do ativo, do Ativo Realizável a Longo Prazo e do Ativo Permanente.
Com o advento da Lei 11.638/07 houve nova alteração dos subgrupos, passando o Ativo a ter
a seguinte classificação: Ativo Circulante, Ativo Realizável a Longo Prazo, Investimentos,
Imobilizado, Intangível e Diferido. Classificação modificada recentemente pela Medida
Provisória 449, de 03/12/2008, que recepcionou a classificação em circulante e não-circulante
(classificado em Ativo Realizável a Longo Prazo, Investimentos, Imobilizado e Intangível).
Conforme a Lei 6.404/76, o Passivo tem sua classificação da seguinte maneira:
Passivo Circulante e Passivo Realizável a Longo Prazo, classificação alterada para Passivo
Circulante e Passivo Não Circulante de acordo com a Deliberação n° 488/05 da CVM. Tal
classificação foi modificada pela mencionada Medida provisória 449 para Passivo Circulante,
Passivo Não–Circulante e Patrimônio Líquido (capital social, reservas de capital, ajustes de
avaliação patrimonial, reservas de lucros, ações em tesouraria e prejuízos acumulados).
Segundo a FIPECAFI (2007), as contas precisam ser classificadas de forma ordenada
e uniforme dentro dos subgrupos, de forma a permitir uma análise adequada da situação
patrimonial e financeira de uma entidade.

2.1.2 Demonstração do Fluxo de Caixa

Com a publicação recente da Lei 11.638/07, a Demonstração do Fluxo de Caixa (DFC)
substituiu a Demonstração de Origens e Aplicações de Recursos (DOAR), contudo, essa já
vinha sendo discutida há bastante tempo, sendo exigida há vários anos em países como EUA,
Austrália e Inglaterra.
A DFC ganhou maior notoriedade após estudos realizados por Beaver, em 1968, terem
demonstrado que o indicador de Cobertura de Dívidas de Longo Prazo, que relaciona o fluxo
de caixa gerado pelas operações com a dívida total da empresa, era o melhor indicador de
previsão de falência para a amostra analisada (WATTS; ZIMMERMAN, 1986, SILVA;
SANTOS; OGAWA, 1993).
Segundo a FIPECAFI (2007), o objetivo principal dessa demonstração é prover
informações sobre os embolsos e desembolsos de uma empresa ocorridos em um determinado
período. Ainda segundo a FIPECAFI (2007), a DFC, principalmente quando analisada em
conjunto com as demais DF´s, fornece informações sobre a capacidade de geração de fluxos
de caixa positivos futuros, além de fornecer informações sobre a liquidez, solvência e
flexibilidade financeira da empresa e outras informações.
No Brasil até recentemente não havia regulamentação a respeito do formato e estrutura
da DFC. Situação modificada com a edição pelo Comitê de Pronunciamentos Contábeis do
Pronunciamento Técnico CPC 03 – Demonstração dos Fluxos de Caixa, de13 de junho de 2008. O
Comitê recomenda A Lei 11.638/07 faz menção apenas à necessidade de segregação das
informações de embolso e desembolso de caixa em no mínimo três fluxos, quais sejam: fluxo
das operações; fluxo de investimentos e fluxo de financiamento, permitindo a utilização de
um número maior de fluxos por parte das empresas, fato que, de certa maneira, pode gerar
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problemas de comparação das demonstrações apresentadas pelas diferentes empresas do

mercado.
Ressalta-se, no entanto, que para o caso das empresas de energia, a estrutura da DFC
já se encontrava detalhada no Manual de Contabilidade do Serviço Público de Energia
Elétrica (MCSPEE), estando de acordo com a Norma Internacional de Contabilidade (NIC) n°
7. Dessa forma, tem-se que a DFC para as empresas desse setor deve ser segregada em três
fluxos, o das atividades operacionais, o de investimento e o de financiamentos.
O fluxo de caixa das atividades operacionais (FCO) constitui-se no principal indicador
da capacidade da empresa gerar recursos suficientes, a partir de suas operações, para
amortizar empréstimos, manter a capacidade operacional da empresa, pagar dividendos e
fazer novos investimentos sem precisar, para isso, recorrer a financiamentos externos
(ANEEL, 2007). Para Almeida (2000, p.108), o FCO representa a fonte principal de recursos
da empresa, sendo nele registradas as entradas e saídas derivadas das atividades operacionais,
como o recebimento de clientes e o pagamento de fornecedores.
No fluxo de caixa de investimentos (FCI) são registrados os embolsos e desembolsos
decorrentes das atividades de investimento da empresa, como a aquisição ou venda de
imobilizados e intangíveis. A divulgação desse fluxo de forma separada é importante vez que
ele representa a extensão dos dispêndios destinados a gerar receitas e fluxos de caixa futuros
(ANEEL, 2007).
Finalmente, no fluxo de caixa de financiamentos (FCF) são registradas as entradas e
saídas de recursos relacionadas com a forma da empresa se financiar, estando registrado nesse
fluxo os recursos provenientes de empréstimos obtidos e da integralização de capital. A
importância da separação desse fluxo decorre de sua utilidade em predizer as exigências
impostas a futuros fluxos de caixa pelos fornecedores de capital da empresa (ANEEL, 2007).
Ressalta-se que a NIC nº 7, corroborada pelo MCSPEE, permite a classificação dos
juros e dividendos recebidos e dos juros e dividendos pagos no fluxo de caixa das operações,
apesar destes serem decorrentes de atividades de investimento e financiamento,
respectivamente, os primeiros representando retornos obtidos dos investimentos realizados, e
os últimos, o custo dos recursos obtidos. Essa permissão pode dificultar a comparabilidade
entre as informações divulgadas pelas empresas do setor.

2.2 Índices e Indicadores Financeiros

Segundo Matarazzo (1998), “um índice é como uma vela acessa em um quarto escuro”.
A alegação se deve ao fato de os índices poderem fornecer uma visão geral da situação
econômica e financeira da empresa, indicando possíveis problemas, sendo necessário, em
alguns casos, uma análise mais detalhada.
A análise por meio de índices e indicadores surgiu como uma resposta à grande
quantidade de informação contida nas DF´s e, ainda, ao problema de comparabilidade em
empresas de diferentes tamanhos (REES, 1995). Nesse sentido, Assaf Neto (1998) ressalta
que a análise de balanços é fundamentalmente comparativa, podendo a comparação ser
temporal, ou seja, entre os dados apresentados pela mesma empresa em diferentes períodos,
ou interempresarial, entre os dados de uma e os de outras empresas.
Os índices, também chamados de quocientes, vez que são o resultado de uma divisão
entre os montantes das contas, são, de acordo com o foco ou escopo da análise, em geral,
agrupados em quatro categorias distintas: índices de liquidez e solvência, de estrutura e
endividamento, de rotação, e de rentabilidade (MARQUES, 2004).

2.2.1 Índices de Liquidez e Solvência

A liquidez está relacionada com a capacidade de transformação de um ativo em
dinheiro, já a solvência à capacidade de uma entidade em cumprir com os seus compromissos,
 6

utilizando os recursos que constituem o seu ativo (WIKIPÉDIA, 2008). Dessa forma, os
índices de liquidez e solvência buscam evidenciar a situação financeira de uma entidade,
tendo em vista os compromissos assumidos (ASSAF NETO, 1998).
Os índices de liquidez e solvência tradicionais englobam os índices de liquidez geral,
de liquidez corrente, de liquidez seca e de liquidez imediata (ASSAF NETO, 1998,
MARQUES, 2004). Já os índices de fluxo de caixa, contemplam os índices de cobertura de
juros, de cobertura de dívidas, de cobertura de dividendos, de cobertura de dívidas de longo
prazo e de suficiência total (PLEWA; FRIEDLOB, 1995, ALMEIDA, 2000, BRAGA;
MARQUES, 2001).
O índice de liquidez geral mostra a relação entre o somatório do Ativo Circulante e
Realizável a Longo Prazo e o somatório do Passivo Circulante e Exigível a Longo Prazo.
Segundo Assaf Neto (1998, p. 174), esse índice é utilizado “como uma medida de segurança
financeira da empresa a longo prazo”. No entanto, Marques (2004) alerta que este não segrega
as dívidas e os direitos em função dos seus prazos e realização, respectivamente, além de não
considerar as características dos ativos e passivos, podendo as empresas que apresentam um
índice de liquidez geral elevado vir a enfrentar problemas em honrar seus compromissos. A
Fórmula do Índice de Liquidez Geral é:

ACi ,t + ARLPi.t
ILG =
PCi ,t + PELPi ,t
Onde:
ACi ,t = ativo circulante da empresa i na data t;
ARLPi ,t = ativo realizável a longo prazo da empresa i na data t;
PCi ,t = passivo circulante da empresa i na data t;
PELPi ,t = passivo exigível a longo prazo da empresa i no período t.

O índice de liquidez corrente apresenta a relação entre os direitos e as dívidas de curto

prazo, ao relacionar o ativo circulante e o passivo circulante. Segundo Marques (2004), a
exclusão dos grupos de longo prazo permite uma melhor avaliação da capacidade de
pagamento corrente das dívidas. No entanto, ainda segundo aquele autor, esse índice não
considera a concentração de recursos em determinados componentes, haja vista que no ativo
circulante estão incluídos itens como as despesas antecipadas, que não representam entrada de
caixa, e os estoques, que não possuem prazo para a sua realização. A Fórmula do Índice de
Liquidez Corrente é:

ACi ,t
ILC =
PCi ,t
Onde:
ACi ,t = ativo circulante da empresa i na data t;
PCi ,t = passivo circulante da empresa i na data t.

Visando diminuir esse problema, o índice de liquidez seca exclui do numerador os

estoques e as despesas antecipadas, considerando a capacidade de pagamento apenas das
disponibilidades e contas a receber. A Fórmula do Índice de Liquidez Seca é:
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ACi ,t − ( ETQi ,t + DAi ,t )

ILS =
PCi ,t
Onde:
ACi ,t = ativo circulante da empresa i na data t;
ETQi ,t = estoques da empresa i na data t;
DAi ,t = despesas antecipadas da empresa i na data t;
PCi ,t = passivo circulante da empresa i na data t.

Se o Índice de Liquidez Seca considera a capacidade de pagamento apenas das

disponibilidades e contas a receber, pode-se dizer, por outro lado, que o índice de liquidez
imediata é o mais conservador de todos, pois utiliza tão somente os montantes registrados em
disponibilidades para verificar a liquidez da entidade. A Fórmula do Índice de Liquidez
Imediata pode, então, ser assim expressa:

DSPi ,t
ILM =
PCi ,t
Onde:
DSPi ,t = disponibilidades da empresa i na data t;
PCi ,t = passivo circulante da empresa i na data t.

Os índices de fluxo de caixa apresentam, em sua maioria, o fluxo de caixa das

operações como numerador, uma vez que o FCO representa a principal fonte de recursos das
empresas no longo prazo (ALMEIDA, 2000). De fato, o índice de cobertura de dívidas
relaciona o FCO com o passivo circulante médio. Para Almeida (2000), este índice é superior
aqueles tradicionais, tendo em vista que as exigibilidades são pagas com caixa. A Fórmula do
Índice de Cobertura de Dívidas é:

FCOi ,t
ICD =
PCM i ,t
Onde:
FCOi ,t = fluxo de caixa das operações da empresa i no período t;
PCM i ,t = passivo circulante médio da empresa i no período t.

O índice de cobertura de dividendos, busca analisar a capacidade da empresa em gerar

caixa para atender aos pagamentos periódicos de dividendos aos seus acionistas, Dessa forma,
esse índice relaciona o FCO com os dividendos e Juros sobre o Capital Próprio (JCP) pagos
no período. A Fórmula do Índice Cobertura de Dividendos pode ser assim expressa:

FCOi ,t
ICDIV =
DIVi ,t + JCPi ,t
Onde:
FCOi ,t = fluxo de caixa das operações da empresa i no período t;
DIVi ,t = dividendos pagos pela empresa i no período t;
JCPi ,t = juros sobre capital próprio pagos pela empresa i no período t.
 8

Tem-se, ainda, o índice de cobertura de dívidas de longo prazo que relaciona o FCO
com o montante da dívida total média. Plewa e Friedlob (1995) destacam que, ao contrário do
índice de liquidez geral, seu índice tradicional correspondente, este índice não apresenta
problemas quanto à não consideração do grau de liquidez das contas, vez que foca
diretamente na capacidade de geração de caixa da empresa. A Fórmula do Índice Cobertura de
Dívidas de Longo Prazo pode ser assim expressa:

FCOi ,t
ICDLP =
PTM i ,t
Onde:
FCOi ,t = fluxo de caixa das operações da empresa i no período t;
PTM i ,t = passivo total médio da empresa i no período t.

Com fundamento nos índices citados, a análise dos dados das empresas de energia
elétrica segue o descrito na seção seguinte, que trata dos procedimentos metodológicos
adotados na pesquisa.

O índice de cobertura de juros mostra a relação entre o FCO antes do pagamento de

juros e impostos e os juros pagos no período. Braga e Marques (2001) destacam que essa
relação informa o número de períodos que os fluxos de caixa gerados a partir das operações
da empresa cobre suas saídas de caixa decorrentes do pagamento de juros. Ainda, tem-se que
as empresas mais alavancadas tendem a apresentar índices de cobertura de juros mais baixos,
haja vista os altos montantes de juros pagos. Esse índice pode ser expresso pela fórmula:

FCOi ,t + JRS i ,t + IRi ,t

ICJ =
JRS i ,t
Onde:
FCOi ,t = fluxo de caixa das operações antes dos da empresa i no período t;

JRS i ,t = juros pagos pela empresa i no período t;

IRi ,t = imposto de renda pago pela empresa i no período t;

Por fim, tem-se o índice de suficiência total que procura medir a capacidade dos fluxos
de caixa gerados pela empresa cobrir os seus desembolsos usuais e ainda atender suas
obrigações de curto prazo, podendo este ser expresso, conforme Almeida (2000), pela fórmula:

FCOi ,t
ISF =
DIVi ,t + JCPi ,t + JRS i ,t + GC i ,t + PCM i ,t
Onde:
FCOi ,t = fluxo de caixa das operações da empresa i no período t;
 9

DIVi ,t = dividendos pagos pela empresa i no período t;

JCPi ,t = juros sobre capital próprio pagos pela empresa i no período t;

JRS i ,t = juros pagos pela empresa i no período t;

GC i ,t = gastos de capital incorridos pela empresa i no período t;

PCM i ,t = passivo circulante médio da empresa i no período t.

Com fundamento nos índices citados, a análise dos dados das empresas de energia
elétrica segue o descrito na seção seguinte, que trata dos procedimentos metodológicos
adotados na pesquisa.

3 PROCEDER METODOLÓGICO

3.1 População e amostra do estudo

A população objeto do estudo é composta das empresas de capital aberto pertencentes
ao segmento de energia elétrica do setor econômico de utilidades públicas, conforme a lista de
classificação setorial da Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA) obtida em maio de 2008,
totalizando 63 (sessenta e três) empresas.
Para o período analisado (2003 a 2007), as informações contábeis (dados anuais)
foram coletadas do banco de dados da Economática®, tendo sido excluídas da amostra as
empresas cujas informações não constavam daquele banco de dados. Para as empresas cujos
dados não estavam completos, as informações faltantes foram coletadas a partir dos
respectivos sítios na internet.
A amostra do estudo foi selecionada de acordo com a disponibilidade de informações,
assim, foram utilizadas as informações das empresas do segmento de energia elétrica que
disponibilizaram os dados necessários para o cálculo dos índices em pelo menos um dos
exercícios analisados, sendo cada um dos exercícios considerado como uma observação.
Dessa forma, a amostra final do estudo compreendeu 28 empresas, sendo composta de 95
observações.
A escolha das empresas do segmento de energia elétrica, assim como do período de
análise, deve-se ao fato do novo Manual de Contabilidade do Serviço Público de Energia
Elétrica, adotado em janeiro de 2002, ter tornado obrigatória a divulgação da Demonstração
dos Fluxos de Caixa para as concessionárias e permissionárias do serviço público de energia
elétrica, o que permite a análise de uma série histórica, ainda que pequena, de índices.

3.1.1 Operacionalização das variáveis

Os indicadores utilizados para o propósito do presente estudo encontram-se descritos
na seção 2 deste trabalho. Ressalta-se, no entanto, que nem todos os indicadores apresentados
foram calculados, tendo em vista que a forma de apresentação da DFC não permitiu a
segregação dos valores pagos pelo encargo da dívida do pagamento do seu principal, tornando
inviável o cálculo do Índice de Cobertura de Juros e do índice de Suficiência Total.
Dessa forma, foram calculados, para as empresas integrantes da amostra, os
indicadores abaixo relacionados, sendo os indicadores tradicionais representados pelo termo
‘INDT’ e os indicadores de fluxo de caixa representados pelo termo ‘INDF’:

INDT.1: Índice de Liquidez Imediata

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INDT.2: Índice de Liquidez Seca

INDT.3: Índice de Liquidez Corrente
INDT.4: Índice de Liquidez Geral
INDF.1: Cobertura de Dívidas
INDF.2: Cobertura de Dividendos
INDF.3: Cobertura de Dívidas de Longo Prazo

Destaca-se que o cálculo do índice de liquidez seca não considerou a exclusão do

numerador das despesas antecipadas, uma vez que a base de dados da Economática® não traz
as informações dessa conta em separado. Por fim, tem-se que as variáveis ‘passivo circulante
médio’ e ‘passivo total médio’, utilizadas no cálculo dos índices de cobertura de dívidas e
cobertura de dívidas de longo prazo, respectivamente, foram obtidas considerando o saldo
final das contas nos períodos analisados.

3.1.2 Hipóteses e testes estatísticos

A partir da hipótese de pesquisa deste trabalho, foram levantadas duas hipóteses
estatísticas:
• (H0) a correlação entre os índices de liquidez e solvência tradicionais e os de fluxo
de caixa (r) é igual a 0, ou seja, não existe correlação significativa entre essas
variáveis; e
• (H1) a correlação entre os índices (r) é diferente de 0, ou seja, existe correlação
significativa entre as variáveis.
Para testar as hipóteses levantadas, os dados foram tabulados, procedendo-se, então,
com o apoio do pacote estatístico SPSS (Statistical Package for Social Sciences), à análise da
correlação entre as variáveis (Pearson). O coeficiente de Pearson é uma relação linear entre
pares de variáveis, sendo utilizado para dados quantitativos (WITTE; WITTE, 2005). Os
testes foram conduzidos de forma a verificar a significância a um nível de 5%.
Contudo, a rejeição da hipótese nula não implica necessariamente na aceitação da
hipótese de pesquisa apresentada na introdução do trabalho, haja vista a necessidade do
coeficiente de correlação indicar a existência de uma forte correlação entre as variáveis.
Segundo Witte e Witte (2005), quanto mais próximo o coeficiente de Pearson encontra-se de
-1 ou +1, mais forte torna-se a relação entre as variáveis. No entanto, os autores não
mencionam quando um coeficiente deixa de representar uma correlação forte para representar
uma correlação moderada ou franca. Dessa forma, para o presente estudo, os coeficientes de
correlação foram classificados conforme o quadro 1 a seguir:

Coeficiente (r) Grau de correlação

R < 0,20 Fraco
0,20 r < 0,40 Relativamente fraco
0,40 r < 0,60 Moderado
0,60 r < 0,80 Relativamente forte
R 0,80 Forte
Quadro 1: Escala de coeficiente (r) x grau de correlação

Embora possa ser considerada arbitrária, a classificação apresentada no Quadro 1

anterior teve de ser adotada por que não foram encontradas classificações do tipo que
pudessem ser utilizadas para atendimento da “idéia” do trabalho. Conforme pode ser
visualizado, a gradação obedeceu escala de igual tamanho para os intervalos estabelecidos, os
quais refletem parcelas iguais de 20%.
 11

4 RESULTADOS, ANÁLISE E DISCUSSÃO

A tabela 1 a seguir apresenta as estatísticas descritivas da amostra utilizada no estudo.

Percebe-se que existe uma amplitude de 1.190 entre o menor e o maior Índice de Cobertura de
Dividendos (ICDIV), gerando um desvio-padrão muito superior aos desvios padrão
apresentados pelos demais índices. Isso se deve ao fato de algumas empresas da amostra
terem apresentado índice de cobertura de dividendos negativos em função de fluxos de caixa
das operações negativo (numerador) ou de dividendos pagos negativos, representando nesse
caso entradas de caixa ao invés de saídas.
Tabela 1: Estatística descritiva dos dados
Índice N Amplitude Mínimo Máximo Média Desvio-padrão
ILM (INDT.1) 95 1,3330 0,0060 1,3390 0,2547 0,2690
ILS (INDT.2) 95 1,4259 0,4516 1,8775 1,0671 0,3264
ILC (INDT.3) 95 1,4253 0,4575 1,8828 1,0781 0,3283
ILG (INDT.4) 95 1,0330 0,2184 1,2514 0,7517 0,2239
CD (INDF.1) 95 2,1120 -0,1105 2,0015 0,5874 0,3901
CDIV (INDF.2) 95 1.190,3596 -794,4556 395,9040 13,3803 109,1284
CDLP (INDF.3) 95 0,6674 -0,0345 0,6329 0,2142 0,1215

A possibilidade dos índices apresentarem sinal negativo, podendo esse ser decorrente
tanto do numerador quanto do denominador, dificulta a análise, além de prejudicar a
comparação entre empresas, o que torna necessária a “abertura” dos valores que compõe esses
índices para que se tenha uma análise mais acurada da situação econômico-financeira da
empresa.
Na tabela 2 a seguir são apresentados os resultados das correlações entre os índices de
liquidez e solvência tradicionais e os de fluxo de caixa. Os resultados mostram que das 12
correlações realizadas, 5 não aceitam a hipótese nula, indicando que existe correlação entre os
índices analisados, dada a amostra em estudo.

Tabela 2: Resultados dos cálculos da Correlação de Pearson

CD (INDF.1) CDIV (INDF.2) CDLP (INDF.3)
Correlação de Pearson 0,482** -0,063 0,314**
ILM (INDT.1) Significância (bi-caudal) 0,000 0,546 0,002
Rejeita Não Rejeita Rejeita
Correlação de Pearson 0,262* -0,107 0,188
ILS (INDT.2) Significância (bi-caudal) 0,010 0,302 0,067
Rejeita Não Rejeita Não Rejeita
Correlação de Pearson 0,256* -0,112 0,182
ILC (INDT.3) Significância (bi-caudal) 0,012 0,282 0,078
Rejeita Não Rejeita Não Rejeita
Correlação de Pearson -0,440** -0,143 -0,190
ILG (INDT.4) Significância (bi-caudal) 0,000 0,168 0,065
Rejeita Não Rejeita Não Rejeita
* significativo ao 95% de nível de confiança
** significativo ao 99% de nível de confiança

Observa-se a existência de correlação negativa entre os índices de liquidez geral e os

índices de cobertura de dívidas, indicando que esses tendem a variar em direções opostas.
Ressalta-se, no entanto, que a relação verificada é uma relação moderada de acordo com os
parâmetros utilizados neste trabalho.
Verifica-se, ainda, na tabela 2, a existência de correlação positiva entre os índices de
liquidez corrente, seca e imediata e o índice de cobertura de dívidas. Essa relação pode ser
explicada pelo fato desses indicadores apresentarem o mesmo denominador, ou seja, o
 12

passivo circulante. Destaca-se, porém, que as relações apresentadas entre os dois primeiros
índices e o de cobertura de dívidas são relativamente fracas, estando os coeficientes de
correlação próximos de zero (0,256 e 0,262, respectivamente). Já a relação observada entre o
índice de liquidez imediata e o índice de cobertura de dívidas é moderada, isto se deve, em
parte, ao fato de disponibilidades, numerador do primeiro, possuir estreita relação com o fluxo
de caixa gerado pelas operações, numerador do outro.
Nota-se, por fim, uma correlação relativamente fraca e positiva entre o índice de
liquidez imediata e o índice de cobertura de dívidas de longo prazo. Essa relação, assim como
a relação entre o primeiro índice e o índice de cobertura de dívidas pode ser decorrente das
variações nos fluxos de caixa gerados pelas operações, numerador do segundo índice,
impactarem os saldos existentes na conta disponibilidades, numerador do primeiro.
Por meio das correlações observadas, tem-se a rejeição da hipótese nula, haja vista a
existência de correlação significativa entre alguns índices de liquidez e solvência tradicionais
e os de fluxo de caixa. Destaca-se, no entanto, que nenhuma das correlações observadas
tratavam-se de correlações fortes, refutando-se, dessa forma, a hipótese de pesquisa deste
trabalho.

5 CONSIDERAÇÕES FINAIS
Esse trabalho se propôs a analisar a correlação entre os índices de liquidez e solvência
calculados a partir das informações da DFCe os indicadores tradicionais, verificando se
aqueles fornecem informações adicionais aos outros.
No que concerne à hipótese de pesquisa, verificou-se que a mesma não pode ser aceita,
haja vista que nenhum dos índices apresenta para a amostra analisada correlação forte
(conforme definido neste trabalho) com os demais. Muito embora a hipótese estatística possa
ser aceita para os casos do Índice de Cobertura de Dívidas com todos os índices tradicionais
utilizados neste estudo e do Índice de Liquidez Imediata com o Índice de Cobertura de
Dívidas de Longo Prazo.
Ressaltam-se como limitações da pesquisa o tamanho da amostra, bem como o período
pesquisado, ou seja, as conclusões apresentadas circunscrevem-se à amostra e período
utilizados neste estudo, não podendo ser generalizada. Vislumbra-se, porém, que com a
publicação da DFC por um grupo maior de empresas, o que ocorrerá a partir da vigência da
Lei 11.638/07 com alterações trazidas pela Medida Provisória 449, haverá a possibilidade de
se realizarem estudos sem as limitações aqui impostas.
Dessa forma, tendo em vista as limitações citadas, sugerem-se para futuras pesquisas a
realização de estudo semelhante em outros setores econômicos, utilizando-se os demais
índices de fluxo de caixa ou, ainda, um período maior de observação. Pode-se também utilizar
técnicas de análise multivariada de dados, visando identificar os principais índices e/ou
indicadores de fluxo de caixa para os casos e períodos analisados.

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