O DESENVOLVIMENTO DA REVOLUO KEYNESIANA: DO TRACT

GENERAL THEORY

1. Consideraes iniciais
Nas principais obras de Keynes, A Tract on Monetary Reform, 1923 (1971), A
Treatise on Money, 1930 (1976), e The General Theory of Employment, Interest and
Money, 1936 (2007), moeda e poltica monetria so o centro das atenes, por mais que
geralmente tenham sido criados esteretipos de que Keynes, para salvar o capitalismo, era
um defensor inveterado de gastos pblicos de quaisquer naturezas. Nas referidas obras,
Keynes mostra a relao causal entre moeda e instabilidade do sistema econmico, seja no
curto prazo, seja no longo prazo. Como as discusses sobre moeda e poltica monetria
aparecem em suas principais obras? No Tract, ele, apesar de dizer que a teoria
quantitativista marshalliana is not open to question no longo prazo, argumenta que, no
curto prazo, a demanda por moeda influenciada pelas expectativas que os agentes
econmicos formam sobre a dinmica de preos, afetando, assim, a natureza produtiva e
distributiva. No Treatise, ele elabora uma teoria de escolha de ativos, mostrando como os
mercados real e monetrio so relacionados e como

inflao/deflao decorrem da

diferena entre as taxas de juros natural e de mercado e, por conseguinte, da desigualdade

entre poupana e investimento. Na General Theory, Keynes desenvolve o princpio da
demanda efetiva (PDE) em que o desemprego decorrncia da exacerbao da preferncia
pela liquidez, gerando, assim, crises de demanda efetiva.

2. A Tract on Monetary Reform: reestruturando a teoria quantitativa da moeda (TQM)

2.1 Objetivos do Tract? Geral: mostrar que as condies monetrias no afetam somente o
nvel de preos, mas, tambm, a determinao da renda real; e reestruturao da teoria
quantitativista marshalliana, tornando-a essencialmente comportamental. Especficos:
analisar e compreender os efeitos da natureza inflacionria/deflacionria sobre a atividade
econmica e o processo distributivo; criticar e refutar o sistema padro ouro como
mecanismo de ajustamento automtico do balano de pagamentos (segundo Keynes, o

referido sistema tinha um vis deflacionrio e limitava a autonomia da poltica monetria),

bem como questionar o princpio da paridade do poder de compra da moeda face
existncia de forward exchange markets; mostrar que neutralidade monetria somente
ocorre no longo prazo e est relacionada lgica operacional do padro ouro; e reestruturar
a TQM a partir de um contexto expectacional (velocidade de circulao da moeda
demanda por moeda no constante, pois variaes no valor da moeda inflao ou
deflao afetam as expectativas dos agentes econmicos).

2.2. No Captulo 1, Keynes apresenta uma anlise detalhada das variaes no valor da
moeda (inflao e deflao) sobre as classes rentistas, empresarial e assalariada. Para ele, a
inflao seria menos problemtica por prejudicar somente os rentistas (devido perda real
sobre os rendimentos pr-estabelecidos), em oposio s consequncias de uma deflao
tanto para a classe dos empresrios, cujas perdas refletir-se-am na formao dos estoques e
nas prprias perspectivas de lucros, quanto para os assalariados, que, apesar dos possveis
ganhos reais de salrios, perderiam seus empregos.
As passagens abaixo exemplificam essa ideia:
inflation and deflation (...) [have] inflicted great injuries. Each has an effect in altering the
distribution of wealth between different classes, inflation in this respect being the worse of
the two. Each has also an effect in over stimulating or retarding the production of wealth,
though here deflation is the more injurious (Keynes, 1971: 3, grifos originais).
We conclude that inflation redistributes wealth in a manner very injurious to the investor,
very beneficial to the business man, and probably, in modern industrial conditions,
beneficial on the whole to the earner (...) On the other hand deflation (...) is liable (...) to
overturn the balance so far the other way in the interests of the rentier, that the burden of
taxation becomes intolerable on the productive classes of the community (Ibid.: 29-30,
grifo original).
The inflation which causes (...) injustice to individuals and to classes, particularly to
investors; and is therefore unfavourable to saving. The deflation which causes falling prices
means impoverishment to labour and to enterprise by leading entrepreneurs to restrict

production (...) and is therefore disastrous to employment. The counterparts are (...) also
true namely that deflation means injustice to borrowers, and that inflation leads to the
overstimulation of industrial activity (...) Of the two perhaps deflation is (...) the worse
(Ibid.: 35-36).

Se, segundo Keynes, variaes no valor da moeda afetam a natureza distributiva e

produtiva da economia, o passo seguinte mostrar que, pelo menos no curto prazo, nem
sempre a oferta de moeda (atravs de atuaes discricionrias do banco central) afeta, direta
e proporcionalmente, o nvel geral de preos, conforme atesta a TQM.

2.3. No Captulo 3, Keynes reestrutura a equao monetria de cash-balance (teoria

monetria de Cambridge/saldos monetrios de Marshall), no para refut-la, mas, sim,
para analis-la sob a tica comportamental/expectacional. Nas palavras de Keynes,
[the quantity theory of money] is fundamental. Its correspondence with fact is not open to
question (Ibid.: 61).
In fact, the theory, stated thus, is a truism, and as nearly as possible jejune (Ibid.: 75).

Como a TQM reestruturada? Atravs da incorporao das expectativas,

implicitamente, na demanda por moeda dos indivduos. Partindo da equao marshalliana,
M = kPT (em que M o estoque de moeda, k a frao da riqueza da comunidade expressa
em moeda como reserva de valor, P o nvel geral de preos e T o nmero total de
transaes), Keynes reestrutura a referida equao como segue:
n = p(k + kr), em que n = meio circulante, p = ndice geral de preos, k = montante de
moeda retida pelo pblico, k= montante de moeda que o pblico deposita nos bancos
comerciais e r = razo reservas/depsitos.
Pela equao acima, se k, ke r so constantes, ento n e p so proporcionais. Porm,
como k e k dependem da riqueza e dos hbitos da comunidade habits and practices are

reflection of changes in economic and social organisation (Ibid.: 65) , logo n e p no so

necessariamente proporcionais.
Nas palavras dele,
an arbitrary doubling of n, since this in itself is assumed not to affect k, r, and k, must
have the effect of raising p to double (...) Now in the long run this is probably true (...) But
this long run is a misleading guide to current affairs. In the long run we are all dead (Ibid.:
65, grifos originais).

O que Keynes quer dizer com a metfora na citao acima? Em nosso ponto de
vista, a ideia que uma variao em n provoca uma reao no somente em p, porm,
tambm, em k, ke r. Em outras palavras, moeda afeta no somente o nvel de preos, mas,
principalmente, o nvel de atividade econmica.
Assim,
after, during, and (...) before a change in the value of n, there will be some reaction on the
values of k, k, and r, with the result that the change in the value of p, at least temporarily
and perhaps permanently (...) will not be precisely in proportion to the change in n (Ibid.:
66-67).

Em suma,
the price level is not mysterious, but is governed by a few, definite, analysable influences.
Two of these, n and r, are under the direct control (...) of the central banking authorities.
The third, namely k and k, is not directly controllable, and depends on the mood of the
public and the business world (...) The usual method of exercising a stabilising influence
over k and k (...) is that of bank rate (Ibid.: 68).
Diante desta situao, Keynes conclui que the main point is that the objective of the
authorities, pursued which such means as are at their command, should be the stability of

prices (Ibid.: 149, grifo original). Em outras palavras, estabilidade de preos necessria
para a previsibilidade dos contratos futuros. Para tanto, ele sugere a rejeio do regime
padro ouro, uma vez que esse regime no assegurava a estabilidade dos preos domsticos
devido, principalmente, ao fato da taxa de cmbio ser relativamente fixa. Portanto, em um
contexto de trade-off entre estabilidade de preos e estabilidade cambial, ele entende que a
prioridade deveria ser estabilizar os preos, pois esses so fundamentais para a
tranquilizar as expectativas dos agentes econmicos. Assim, um regime de cmbio
flutuante se adaptaria melhor para o objetivo de estabilidade dos preos domsticos.
A passagem abaixo sintetiza o argumento de Keynes:
In truth, the gold standard is already a barbarous relic. All of us (...) are now primarily
interested in preserving the stability of business, prices, and employment, and are not likely,
when the choice is forced on us (Ibid.: 138).

O que Keynes prope? No captulo 5, h proposies para regular os preos e a taxa

de cmbio:
for regulating the supply of currency and credit with a view to maintaining (...) the stability
of the internal price level (Ibid.: 141).
for regulating the supply of foreign Exchange so to avoid purely temporary fluctuations
(Ibid.: 149).
Como? No que diz respeito ao controle de preos, as Autoridades Monetrias tm
que controlar (estabelecer regras?) a oferta de moeda. Quanto ao cmbio, por um lado, alm
de propor managed currencies, Keynes, analisando o caso do Banco da Inglaterra, believe
that (...) the Bank of England will take over the duty of regulating the price of gold (...)
Regulate, but not peg. (Ibid.: 149). Por outro lado, visando assegurar maior elasticidade
para a liquidez internacional, ele argumenta que o gold exchange standard deveria ser
constitudo no somente por ouro e/ou outras commodities, mas, tambm, por moedas
conversveis.

3. Treatise on Money: uma teoria de escolha de ativos

3.1. Objetivo do Treatise? Por um lado, analisar dinamicamente a TQM para mostrar que a
poltica monetria e a preferncia pela liquidez/bearishness behavior, tanto do pblico
quanto do sistema financeiro, afetam as expectativas de gastos dos agentes econmicos,
ocasionando, assim, desequilbrios da TQM. Por outro lado, apresentar argumentos que
mostrem a capacidade de acomodao da oferta de moeda por parte do sistema bancrio.
Nas palavras de Keynes,
my object has been to find a method which is useful in describing, not merely the
characteristics of static equilibrium, but also those of disequilibrium, and to discover the
dynamical laws of governing the passage of a monetary system from one position of
equilibrium to another () I have also described the salient features of modern banking and
monetary systems, and have discussed the objects and methods of Monetary Managgement
(Keynes, 1976: v).
Assim, ele elabora uma teoria de escolha de ativos conectando os lados real e
monetrio da economia, visando, com isso, descrever o funcionamento da economia quando
ocorrem mudanas de expectativas (sobre preos) dos agentes econmicos, indivduos,
firmas e bancos. Como? Por exemplo, quando o investimento segue frente da poupana,
h um boom e uma tendncia inflao, ao passo que quando o investimento segue atrs,
ocorre um colapso. Ademais, no Treatise (i) h uma mudana de percepo dos agentes
econmicos acerca da moeda moeda deixa de ser essencialmente meio de troca e passa a
ser representativa da riqueza monetria (ideia, implcita, de preferncia pela liquidez) e
(ii) a oferta de moeda endgena ela funo do sistema financeiro que expande ou
acomoda a oferta de moeda a partir de determinada taxa de juros redesconto sinalizada
pelo banco central.

3.2. Nos captulos 1, 2 e 3, Keynes conceitua moeda e analisa os comportamentos de oferta

e demanda por moeda. Para ele, moeda

comes into existence along with Debts, which are contracts for deferred payment, and
Price-Lists, which are offers of contracts for sale and purchase (Ibid.: 3).

Dimenso psicolgica da moeda? Keynes distingue duas formas de moedas, ambas

enforceable pelo Estado e pela comunidade (moeda fiduciria que advm da confiana
que os agentes econmicos tm de quem a emitiu, Estado), para assegurar as relaes
contratuais, dbitos e crditos, quais sejam: State Money (moeda em circulao; ativo mais
lquido) e Bank Money (moeda escritural bancria; Broad Money saving/a prazo e
Narrow Money cash/ vista) = current money.

Obs.1: State Money est associado aos motivos transacional e precaucional de demanda por
moeda (meio de troca), ao passo que Bank Money est relacionado ideia da demanda por
moeda que satisfaz os motivos especulativos (reserva de valor).

Moeda um eficiente hedge, porque o ativo mais lquido.

O comportamento do sistema financeiro essencial para entender como moeda
criada e como as variveis monetrias afetam o lado real. Por qu? Porque bancos so
firmas, como outras quaisquer, que maximizam retornos sujeitos ao risco mnimo. No
Treatise, a oferta de moeda essencialmente endgena. Assim, Bank Money o centro da
anlise no Treatise. Para Larry Randall Wray (1990), a oferta de moeda endgena porque
a demanda por moeda que determina a expanso do crdito e, portanto, a oferta de moeda
creditcia.

Obs.2: Os bancos acomodam a expanso de moeda atravs de trs canais: compra de

reservas, administrao de passivos e inovaes financeiras.
Funes da moeda em economias empresariais economias constitudas por firmas
e unidades familiares em que as relaes econmicas nos mercados orientam as decises
comportamentais das mesmas? Meio de troca/circulao e reserva de valor/representao da
riqueza!

Taxonomia monetria do Treatise? A demanda por moeda est relacionada aos

income-deposits, business-deposits e saving-deposits. As discusses em torno de oferta e
demanda por moeda introduzem trs importantes ideias: (i) os depsitos bancrios
asseguram ao sistema financeiro o controle total da oferta de crdito; (ii) income-deposits e
parte dos business-deposits determinam o volume de recursos destinados aos pagamentos
do industrial circulation (ou seja, quantidade de moeda necessria para assegurar a
realizao da produo de bens e servios), ao passo que os saving-deposits e parte dos
business-deposits determinam o volume de recursos destinados ao financial circulation
(isto , quantidade de moeda utilizada para a compra de aes, ttulos de dvidas etc. no
relacionada ao giro da produo corrente); e (iii) o nvel de preos (determinado pela
diferena entre as taxas de juros, natural e de mercado, e entre I e S) afeta as expectativas
dos agentes econmicos e, por conseguinte, as condies de equilbrio do sistema
econmico.
A partir desta taxonomia, Keynes mostra que em fase de boom, quando a demanda
por moeda para a circulao industrial cresce, os agentes econmicos deixam de ser bears.
Dessa maneira, eles passam a se desfazer dos seus depsitos de poupana e, por
conseguinte, demandam crdito no sistema financeiro, ocasionando, assim, a expanso
endgena da oferta de moeda e um ciclo de crdito. Como consequncia, a demanda por
investimento aumenta, o nvel de preos se eleva e os nveis de produo e emprego
crescem. Com um maior volume de produo e emprego, a demanda por investimento
generalizada at o ponto em que o sistema financeiro no tem mais capacidade de oferecer
crdito. Nesse contexto, h a reverso do boom.
Em suma, o comportamento do sistema financeiro acaba determinando a endogenia
da oferta de moeda que , essencialmente, voltada para acomodar a demanda por moeda da
circulao industrial do capital.
Como o banco central pode atuar? Conforme Keynes, em situaes extremas, boom
ou depresso, o banco central pode alterar as exigncias de reservas compulsrias e a taxa
de redesconto para administrar a oferta de moeda.

3.3. No Captulo 10, Keynes apresenta suas equaes fundamentais, visando descrever a
dinmica de uma economia quando h mudanas de preos e de taxas de juros advindas da
poltica monetria, pois essas, devido natureza expectacional, afetam os processos de
produo e as decises de gastos dos agentes econmicos. As equaes fundamentais
analisam a TQM marshalliana em termos dinmicos. Pelas equaes fundamentais, que
expressam as relaes entre receitas e custos de produo (nveis de preos) e/ou poupana
e investimento (taxas de juros), partindo de uma situao em que os custos de produo so
relativamente estveis no curto prazo, a economia encontra-se em desequilbrios la
deflao e desemprego ou inflao e produo operando acima do pleno emprego quando o
volume de poupana maior do que o montante de investimento ou a poupana inferior
ao investimentos, respectivamente. Ou seja, os desequilbrios manifestam-se quando h
uma disposio do pblico em manter (ou no) moeda em seus encaixes. Conforme Keynes,
the real task of such a Theory [the quantity theory of money] is to treat the problem
dynamically, analysing the different elements involved, in such a manner as to exhibit the
causal process by which the price-level is determined, and the method of transition from
one position of equilibrium to another (Ibid.: 133).

Tendo como referncia as equaes fundamentais e estabelecendo uma relao de

causalidade para a velocidade de circulao da moeda (V) V uma funo dos incomedeposits, business-deposits e saving-deposits , a ideia mostrar que a economia se
encontra em desequilbrio quando os agentes econmicos demandam mais ou menos
moeda, face s suas expectativas em relao taxa de juros futura e aos preos dos ativos.
, portanto, a disposio do pblico em demandar ou no moeda como hedge que
determina a instabilidade da TQM. Segundo Keynes,
in equilibrium (...) when the factors of production are fully employed, when the public is
neither bullish nor bearish of securities and is maintaining in the form of savings-deposits
neither more nor less than the normal proportion of its total wealth, and when the volume
of saving is equal both to the cost and to the value of new investments there is a unique

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relationship between the quantity of money and the price-levels (...) if the quantity of
money were double the price-levels would be double also. But (...) if the volume of saving
becomes unequal to the cost of new investment, or if the public disposition towards
securities takes a turn, even for good reasons, in the bullish or in the bearish direction, then
the fundamental price-levels can depart from their equilibrium values without any change
having occurred in the quantity of money or in the velocities of circulation (Ibid.: 147).

Em termos de equaes comportamentais,

P = E/O + (I - S)/R (primeira equao fundamental), em que P o nvel de preos dos bens
de consumo, E a renda monetria/rendimento dos fatores de produo, O a produo em
termos de bens de consumo e de investimento, I representa o custo de produo do
investimento, S a poupana e R o gasto corrente com bens de consumo;
= E/O + (I - S)/O (segunda equao fundamental), em que o nvel de preos do
produto total e I a taxa de variao do investimento.

As equaes acima expressam (i) os fluxos monetrios recebidos pelos fatores de

produo durante o processo produtivo e (ii) a diviso da renda entre gastos e poupana.
Assim sendo, se P e so estveis, ento: fluxos monetrios = bens de consumo e bens de
investimento e S = I. Se, todavia, P e so instveis, ento: S I e, portanto, deflao e
desemprego ou inflao e superemprego, respectivamente. Logo, P = f (custo de produo
por unidade produtiva e custo de variao de investimentos, dado o volume de poupana) e
P = f(custos de produo, i e I S). Por que I S? Windfall (inesperados) lucros
e perdas.
Se a renda monetria gasta, a economia se encontra em equilbrio, ao passo que se
parte da renda monetria poupada, ento h variaes de produo e emprego.
Obs.3: Relao entre Keynes e Knut Wicksell? Taxa natural (TN) e taxa de mercado
(TM); TN (taxa de juros que expressa a taxa de retorno do investimento sobre os custos de

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produo) I = S e TM (taxa de juros cobrada pelos bancos para atender demanda por
emprstimos, tendo como referncia os depsitos bancrios) I S. Conforme Keynes,
Following Wicksell (...) the natural rate of interest is the rate at which saving and the value
of investment are exactly balanced, so that the price-level of output as a whole () excatly
corresponds to the money-rate of the efficiency-earnings of the Factors of Production. Every
departure of the Market-rate from the natuiral-rate tends, on the other hand, to set up a
disturbance of the price-level by causing the second termo f the seconf Fundamental
Equation to depart from zero (Ibid.: 155).

Em suma, se a economia opera em situaes em que poupana no igual a

investimento, ento ocorrem inflao ou deflao. Por sua vez, variaes nos preos so
devidas s falhas do banco central em administrar a poltica monetria e, por conseguinte,
a taxa de juros.

3.4. No Captulo 13, Keynes analisa o papel que a taxa de juros exerce na condio de
equilbrio das equaes fundamentais (link entre taxa de juros e nvel de preos). Nas
palavras de Keynes,
bank-rate does not appear explicitly as a factor in the Fundamental Equation of Price. It
cannot, therefore, affect price-levels directly but only indirectly through its influence on one
or more of the factors which do appear in the Fundamental Equation (...) Bank-rate operates
primarily on the second term of the Fundamental Equation. It is the instrument by which a
disturbance is set up or equilibrium restored between the rates of Saving and of Investment;
for to raise it stimulates the one and retards the other, and conversely if it is reduced (Ibid.:
185).

A taxa de juros tem um efeito psicolgico sobre os agentes econmicos. Em outras

palavras, a taxa de juros influencia as expectativas dos referidos agentes. Conforme Keynes,

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[t]hus generally speaking (...) we may expect the direct and primary effects of a rise of
bank-rate to be a fall in the price of fixed capital and, therefore (...) the price-level of
investment-goods, and an increase of saving (...) What are its secondary effects? The fall in
the attractiveness of fixed capital at the existing price will make it impossible for producers
of capital-goods to market their output on terms as satisfactory as before in relation to their
cost of production (...) At the same time, any increase of saving must mean a diminution in
the flow of income directed towards the purchase of liquid consumption-goods (...) What
will be the tertiary effects of the rise of bank-rate which we have been considering? The
decline in the rate of investment will cause a fall in P additional to any fall caused by the
increase of savings (...) Thus a state of unemployment may be expected to ensure, and to
continue, until the rise in bank-rate is reversed (Ibid.: 204-206, grifos originais).

Em um contexto conforme o descrito na passagem anterior, os recursos destinados

para a circulao industrial so reduzidos, ao passo que os recursos destinados para a
circulao financeira aumentam. Nas palavras de Keynes,
the reactions of a change in bank-rate (...) will affect the volume of the Financial
Circulation, and may affect it either in the same direction or in the opposite direction to its
effect on the volume of the Industrial Circulation (Ibid.: 218).

Por qu? Porque as expectativas que os agentes econmicos tm em relao taxa

de juros futura afetam V.
Por sua vez, a elevao da taxa de juros reduz os recursos destinados para a
circulao industrial do capital, enquanto os recursos destinados para a circulao
financeira do capital crescem, pois as expectativas que os agentes econmicos tm em
relao futura precificao da taxa de juros e, principalmente, dos preos dos ativos
acabam afetando seus encaixes de moeda isto , eles entesouram moeda. Portanto, a ideia
de Keynes mostrar que uma parte substancial da poupana entesourada para fins de
especulao face incerteza acerca do valor futuro dos preos dos ativos.

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Na linha de Wicksell, os desajustes das equaes fundamentais so causados pela

diferena entre a TN, que equilibra a poupana e o investimento, e a TM, que depende da
poltica monetria e da moeda-crdito do sistema financeiro.
Nesse contexto, uma vez que as expectativas condicionam os encaixes de moeda, o
volume de recursos destinados circulao financeira do capital passa a depender dos
comportamentos especulativos dos agentes econmicos nos prprios mercados financeiros.
Os agentes econmicos no mercado financeiro, por sua vez, comportam-se la bear
(aqueles que tm posies pessimistas e apostam na alta da taxa de juros no futuro e, por
conseguinte, na queda dos preos dos ttulos financeiros, o que acaba ocasionando a
reteno de moeda, levando, assim, a economia depresso) e bull (aqueles que tm
posies otimistas e acreditam na queda da taxa de juros no futuro e, por consequncia, na
elevao dos preos dos ttulos financeiros, resultando, assim, na reduo do
entesouramento da riqueza monetria e no boom da atividade econmica).
Por que os indivduos entesouram moeda? Porque eles tm expectativas distintas
acerca do valor futuro da taxa de juros e dos preos dos ativos. Enfim, expectativas
importam!
3.5. No Captulo 15, Keynes relaciona os mercados real e monetrio a partir de uma teoria
de escolha de ativos. Para tanto, ele define as esferas de circulao do capital como sendo
industrial e financeira:
By Industry we mean the business of maintaining the normal process of current output,
distribution and exchange and paying the factors of production their incomes (...) By
Finance, on the other hand, we mean the business of holding and exchanging existing titles
to wealth (...) including Stock Exchange and Money Market transactions, speculation and
the process of conveying current savings and profits into the hands of entrepreneurs (Ibid.:
243, grifos originais).

Quais fatores determinam os volumes das circulaes industrial e financeira? Os

business-deposits so responsveis pela variao do volume de recursos destinados
circulao industrial. Esses, por sua vez, dependem das expectativas de retorno dos

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investimentos dos empresrios face aos seus custos de produo corrente. Em outras
palavras, moeda utilizada para dinamizar a circulao de bens. Por outro lado, o volume
de recursos destinados circulao financeira depende dos saving-deposits que esto
relacionados s posies especulativas tipo bear e/ou tipo bull que os agentes econmicos
tm no mercado financeiro. Em outras palavras, moeda utilizada como uma forma de
espera e especulao sobre os valores dos demais ativos. O que so preferncias bear e
bull? Conforme Keynes,
a bear (...) is one who prefers at the moment to avoid securities and lend cash, and
correspondingly a bull is one who prefers to hold securities and borrow cash the former
anticipating that securities will fall in cash-value and the latter that they will rise (Ibid.:
250).

A partir dos conceitos e definies acima, Keynes conclui que so as flutuaes na

circulao financeira do capital que instabilizam a TQM. Nas palavras dele,
changes in the financial situation are capable of causing changes in the value of money in
two ways. They have the effect of altering the quantity of money available for the Industrial
Circulation; and they may have the effect of altering the attractiveness of Investment (...) If
the Bank increases the volume of Bank-money so as to avoid any risk of the Financial
Circulation stealing resources from the Industrial Circulation, it will encourage the bull
market continue (...) which will lead to over-investment later on; whereas if it refuses to
increase the volume of Bank-money, it may so diminish the amount of money available for
Industry, or so enhance the rate of interest at which it is available, as to have an
immediately deflationary tendency (Ibid.: 254).

Assim, posies de reteno da moeda (especulativas) afetam os preos dos ativos e,

portanto, as variveis reais (renda e emprego).
O que fazer? Por um lado, a poltica monetria tem que ser operacionalizada de
maneira a propiciar o equilbrio entre a TN ( la Wicksell, determinada pela demanda de

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capitais e pela oferta de poupana) e a TM (determinada pelo banco central e sistema

financeiro), pois, assim sendo, os volumes de poupana e investimento tendem a se igualar.
Ou seja, poltica monetria pode influenciar a demanda. Por outro lado, em um contexto no
qual a poltica monetria impotente para restaurar o equilbrio econmico, polticas
pblicas devem ser adotadas.

Obs.4: A discusso sobre o grau de endogeneidade da oferta de moeda est alicerada em

duas vertentes: horizontalistas e estruturalistas. Os primeiros argumentam que o banco
central determina a taxa de juros de curto prazo e fornece uma quantidade ilimitada de
moeda correspondente demanda de crdito (ou seja, a demanda por moeda determina a
expanso da oferta de moeda creditcia). Nessa situao, a oferta de moeda, fixada a taxa de
juros, perfeitamente horizontal. Para os estruturalistas, a taxa de juros tende a se elevar
medida que a demanda por moeda aumenta mais rapidamente do que a oferta de reservas
disponibilizada pelo banco central e sancionada pela capacidade do sistema financeiro
ampliar a oferta de moeda. Nesse caso, a oferta de moeda positivamente inclinada em
relao taxa de juros.
importante mencionar que a abordagem estruturalista permite relacionar os
juros acelerao do desenvolvimento das inovaes financeiras. Como? Como os bancos
esto sujeitos incerteza, as instituies financeiras tm uma escala de preferncia pela
liquidez que est relacionada ao empenho delas em desenvolver novos instrumentos e
prticas quando as taxas de juros esto elevadas.
Por fim, devido preferncia pela liquidez dos bancos, o racionamento de crdito
uma prtica constante. Por qu? Porque (i) os bancos tm passivos com prazos mais curtos
do que seus ativos e (ii) os bancos no tm informaes suficientes sobre a situao de
solvncia/financeira dos clientes.

4. Os primrdios da teoria monetria da produo

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4.1. No artigo The distinction between a co-operative economy and an entrepreneur

economy (Keynes, 1979) Keynes, inicialmente, apresenta uma tipificao para os sistemas
econmicos:
we will call a real-wage or co-operative economy [the economy in which the factors of
production are rewarded by dividing up in agreed proportions the actual output of their cooperative efforts] (...) [when] the factors are hired by entrepreneurs for money but where
there is a mechanism of some kind to ensure that the exchange value of the money incomes
of the factors is always equal in the aggregate to the proportion of current output which
would have been the factors share in a co-operative economy, we will call a neutral
entrepreneur economy, or a neutral economy for shot (...) [when] the entrepreneurs hire the
factors for money but without such a mechanism as the above, we will cal a money-wage or
entrepreneur economy (Ibid.: 77-78, grifos originais).

Mas o que diferencia uma neutral economy de uma entrepreneur economy? Em uma
neutral economy no h obstculo para o nvel de pleno emprego, visto que oferta cria sua
prpria demanda. Porm, em economias empresariais a produo somente ser realizada se
os gastos com a contratao dos fatores de produo geram expectativas de retornos iguais
e/ou superiores aos mesmos. Nas palavras de Keynes, productive processes (...) depends
on a class of entrepreneurs who hire the factors of production for money and look to their
recoupment from selling the output for money (Ibid.: 77). Assim, se em real-wage and
co-operative economy there is no obstacle in the way of the employment () For in a
entrepreneur economy () the volume of employment (...) may be unprofitable in terms
of money (Ibid.: 78-79). Por que o volume de emprego no necessariamente lucrativo?
Porque, segundo Keynes, nem sempre as expectativas so realizadas devido s flutuaes
de demanda efetiva.
O que demanda efetiva? Nas palavras de Keynes, [e]ffective Demand may be
defined by reference to the expected excess of sale proceeds over variable cost (...) In a cooperative or in a neutral economy, in which sale proceeds exceed variable cost by a
determinate amount, effective demand cannot fluctuate (Ibid.: 80, grifos originais). Para

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Keynes, contrariamente Lei de Say, em que the proposition that supply creates its own
demand, I shall substitute the proposition that expenditure creates its own income (Ibid.:
80-81, grifos adicionados). Graficamente:

Grafico1. Economia Neutra

Grfico 2. Economia Empresarial

receitas esperadas (D)

receitas esperadas (D)

gastos planejados (S)

gastos planejados (S)

S
D=S

Pelos grficos acima, tem-se: em uma economia neutra, as curvas de oferta e

demanda so superpostas (oferta cria sua prpria demanda), ao passo que em economias
empresariais as expectativas de gastos de demanda geram a prpria renda e, por
conseguinte, o volume de emprego. Para Keynes, analogamente a Karl Marx, em uma
economia neutra o propsito M D M (acumulao de mercadorias), enquanto em uma
economia empresarial o objetivo D M D (acumulao de riqueza). Nas palavras dele,
an entrepreneur is interested, not in the amount of product [the case in which people
exchange commodity for money in order to obtain another commodity], but in the amount
of money (Ibid.: 82, grifo original). Porm, o processo produtivo somente tem sentido se
D D. Assim, conforme Keynes, the entrepreneur is guided, not by the amount of product
he will gain, but by the alternative opportunities for using money having regard to the spot
and forward price structure taken as a whole (Ibid., p.83). Logo, flutuaes de demanda
efetiva so analisadas como um fenmeno monetrio: the fluctuation of effective demand
is a characteristic of an entrepreneur economy as distinguished from a co-operative

18

economy (...) the use of money is a necessary condition for fluctuations in effective
demand (Ibid.: 85-86).
Nesse contexto, the real rate of interest merely expresses a statistical fact ex post
facto, and it cannot be one of the influences which determined the business expectations
which decided the volume of employment (Ibid.: 84, grifos originais).

4.2. Diferenas e semelhanas entre Marx e Keynes? Marx apresenta sua concepo terica
delimitada pelo processo de desenvolvimento do modo de produo capitalista, visando
mostrar a necessidade de superao do capitalismo, ao passo que Keynes apresenta sua
concepo baseada na constituio do Estado de Bem-Estar Social, objetivando
reestruturar/regular o capitalismo. As semelhanas entre eles podem ser observadas no
carter anrquico e instvel do capitalismo, na refutao da Lei de Say, na no-neutralidade
da moeda, na indissociabilidade entre Estado e Mercado e no fato de que crises econmicas
so um fenmeno endgeno ao capitalismo.
4.3. Para a Economia Clssica, a moeda meramente um vu que encobre as transaes;
ela, por se caracterizar essencialmente como meio de troca, no afeta os motivos ou
decises de gastos dos agentes econmicos. Assim, para os clssicos, os fenmenos reais
e monetrios podem ocorrer de forma independente. Por sua vez, em economias monetrias
moeda (demandada como reserva de valor) se constitui no elo entre o presente e o futuro,
tornando-se, assim, o refgio do tempo. Nesse sentido, em um contexto de colapso do
estado de confiana e de frustrao das convenes, a reteno da moeda a salvaguarda
dos agentes econmicos.

4.4. Principais caractersticas de uma economia monetria? A acumulao de riqueza

monetria o objetivo real dos agentes econmicos (firmas em especial); as decises
empresariais so cruciais na gerao de renda e emprego, uma vez que os empresrios
controlam os instrumentos e os fundos financeiros necessrios produo; as decises
sobre o futuro so caracterizadas por contnuas flutuaes de lucro, renda, salrios, preos
etc.; relevncia do tempo e da incerteza; e propriedades essenciais da moeda.

19

5. The General Theory of Employment, Interest and Money: uma teoria monetria da
produo

5.1. Qual o objetivo da General Theory? Refutar os argumentos e concluses da teoria

Clssica de que a oferta cria sua prpria demanda e, portanto, a ideia de que a economia
sempre se encontra em pleno emprego. Para tanto, Keynes desenvolve o PDE e mostra
como, em economias monetrias, moeda nunca neutra.
Segundo Keynes, o sistema econmico no autorregulador e autoequilibrante e
variaes nos nveis de renda e emprego decorrem de flutuaes da demanda efetiva. Essas
flutuaes, por sua vez, contribuem para que [t]he outstanding faults of the economic
society in which we live are its failure to provide for full employment and its arbitrary and
inequitable distribution of wealth and income (Keynes, 2007, Ibid.: 372).

5.2. Principais proposies tericas da General Theory? Teoria da determinao da renda

(propenso marginal a consumir PMgC e multiplicador), teoria do investimento
(eficincia marginal do capital EMgK) e teoria da taxa de juros (preferncia pela liquidez
PL). As referidas teorias embasam a teoria monetria da produo: relao entre
incerteza, moeda e desemprego. Nas palavras de Keynes, [a] monetary economy (...) is
essentially one in which changing views about the future are capable of influencing the
quantity of employment and not merely its direction (Ibid.: vii).
Teoricamente, quando ocorre o colapso da EMgK ou seja, as expectativas dos
empresrios com relao aos seus lucros prospectivos se tornam pessimistas , os agentes
econmicos/empresrios aumentam a PL e, por conseguinte, postergam os gastos de
consumo e investimento, resultando, assim, situaes de insuficincia de demanda efetiva.
5.3. Por que Teoria Geral? Porque, ao contrrio da Economia Clssica que apresenta
uma nica situao de equilbrio (pleno emprego), a economia real apresenta inmeras
possibilidades de equilbrio. A teoria de Keynes, via de regra, uma teoria de equilbrio
com desemprego (se no houver mecanismos endgenos, a economia no se move da sua
posio de repouso). Para Keynes, o equilbrio dinmico/uma trajetria do sistema.

20

Logo, entender essa trajetria o que importa. Em consonncia com Alfred Marshall,
Keynes trabalha com a noo de equilbrio parcial, em que a causalidade tem funo de
fornecer as solues para cada perodo de tempo, segundo a influncia de umas variveis
sobre as outras. Segundo Keynes, the postulates of the classical theory are applicable to a
special case only and not to the general case, the situation which it assumes being a limiting
point of the possible positions of equilibrium (Ibid.: 3).
Qual o mtodo de Keynes? H vrias possibilidades de mtodos em Keynes,
tais como viso ontolgica orgnica (compreenso da existncia real princpios e essncia
dos indivduos e suas relaes sociais de produo) da realidade econmica, histrico (a
cincia no pode ser desvinculada da prtica; Keynes era, antes de tudo, um pragmtico),
dedutivo (raciocnio no qual parte-se do geral para se chegar a uma determinada
particularidade) e indutivo (raciocnio no qual, aps a considerao de um nmero
suficiente de casos particulares, tais como experincias matemticas ou estatsticas, se
conclui uma verdade geral). Na General Theory, assim como no Treatise on Probability, h
as ideias de conduta racional (e subjetiva) do conhecimento necessrio e unidade orgnica
para, sob contexto de incerteza, influenciar a tomada de deciso.

5.4. No Captulo 2, Keynes rejeita a teoria de emprego (condio de equilbrio do mercado

de trabalho) da Economia Clssica. Por essa teoria, tm-se as seguintes curvas (postulados)
de demanda e oferta por trabalho:

Nd = PMgN = f(W/P), isto , o salrio real igual ao produto marginal do trabalho, em que
f1 0 (existe rendimentos marginais decrescentes);
Ns = h(W/P), ou seja, a utilidade do salrio real quando um determinado volume de trabalho
est empregado igual desutilidade marginal do montante de emprego, em que h1 0.
Havendo equilbrio no mercado de trabalho, a partir da interseo das Nd e Ns,
existem duas possibilidades de desemprego (temporrio): voluntrio/espera (desemprego
no qual o indivduo no quer trabalhar ao salrio vigente) e friccional (desemprego
decorrente tanto de movimentos setoriais da estrutura produtiva quanto dos custos de
transao do deslocamento da mo de obra de uma atividade para outra). Como o

21

desemprego solucionado na teoria Clssica? Por um lado, a eliminao do desemprego

voluntrio est relacionada ao fato dos trabalhadores aceitarem uma reduo em seus
salrios nominais. Por outro lado, a reduo do desemprego friccional est relacionada (i)
melhora da organizao do sistema produtivo e (ii) eliminao do custo de transao da
busca/troca por emprego.
A condio de equilbrio do mercado de trabalho representada como segue:

Grfico 3. Equilbrio no Mercado de Trabalho

Ns

Ns Nd W, e vice-versa

We

Nd
N

Ne
Keynes aceita o primeiro postulado clssico, mas rejeita o segundo. Por qu?
Porque: (i) os trabalhadores no podem determinar os salrios reais, uma vez que os preos
dos bens-salrios so determinados pelos empresrios; e (iii) os trabalhadores no
abandonam seus empregos quando h quedas de salrios reais. Em outras palavras: (i) se
W/P devido a P, mantido inalterado o W, no necessariamente ocorrer uma queda da
Ns, ao salrio vigente, abaixo do montante de emprego observado antes do aumento de
preos isto , os trabalhadores no deixam de ofertar trabalho quando h uma elevao do
custo de vida; e (ii) salrio nominal, e no salrio real, conforme supe a teoria Clssica,
determinado pelo poder de barganha dos trabalhadores, uma vez que P determinado pelos
empresrios.
Ao rejeitar o segundo postulado da Economia Clssica, Keynes, formula o que ele
chama de consideraes no teoricamente fundamentais e teoricamente fundamentais.
A primeira observada empiricamente (estatisticamente), e diz respeito ao fato de que os

22

trabalhadores no abandonam o emprego quando um aumento no nvel de preos reduz o

poder de compra deles. A segunda, como consequncia, diz respeito ao fato de que os
trabalhadores no negociam os salrios reais, mas, sim, os salrios nominais. Ademais,
implicitamente, ele nega a existncia de uma curva de oferta de trabalho. Assim, ao supor
que os trabalhadores desejam ofertar trabalho a quaisquer salrios, Keynes apresenta uma
funo de oferta de trabalho representada por uma rea (hachurada) de possiblidades
infinitas de emprego, dada a Nd. Graficamente:

Grfico 4. Mercado de Trabalho em Keynes

W/P

We/P o salrio rgido

We/P

Nd
N0

N1

N*

Pelo grfico acima, para salrios abaixo de We/P os trabalhadores podem se recusar
a trabalhar, entrando, por exemplo, em greve. Ademais, h inmeras possibilidades de
equilbrio acima de We/P que corresponde Nd para N0 e N1 N* (nvel de emprego
compatvel com o limite fsico de disponibilidade de mo de obra). Todavia, o nvel de
emprego condizente com o produto realizado ocorrer ao longo da curva de Nd, uma vez
que qualquer ponto nessa corresponde a um ponto de demanda efetiva.
Nesse sentido, Keynes apresenta outra categoria de desemprego, qual seja,
involuntrio; desemprego no qual o indivduo, apesar de aceitar trabalhar ao salrio vigente
e mesmo abaixo desse, no consegue emprego. Nas palavras dele,

23

men are involuntarily unemployed if, in the event of a small rise in the price of wagegoods relatively to the money-wage, both the aggregate supply of labour willing to work for
the current money-wage and the aggregate demand for it at that wage would be greater
than the existing volume of employment (Ibid.: 15, grifos originais).

Uma vez que o nvel de emprego no determinado pelo equilbrio do mercado de

trabalho, a Lei de Say (a ideia de que a renda obtida por todos os agentes econmicos da
comunidade tem necessariamente um valor exatamente igual ao valor da produo)
refutada. Keynes, ao utilizar uma metfora, compara os economistas clssicos aos
gemetras euclidianos em um mundo no euclidiano, em que, ao descobrirem que as linhas
paralelas se encontram, as criticam (linhas) por no se conservarem retas. O que deve ser
feito? Rejeitar o axioma das paralelas (o equilbrio no mercado de trabalho da Economia
Clssica) e elaborar uma geometria no-eucliana (nova teoria do emprego). Nas palavras
dele:
The classical theorists resemble Euclidean geometers in a non-Euclidean world who,
discovering that in experience straight lines apparently parallel often meet, rebuke the lines
for not keeping straight as the only remedy for the unfortunate collisions which are
occurring. Yet, in truth, there is no remedy except to throw over the axiom of paralles and
to work out a non-Euclidean geometry (Ibid.: 16).

Como, ento, o volume de emprego determinado? Contrariamente aos clssicos,

em que a flexibilidade dos salrios fundamental para determinar o nvel de emprego de
pleno emprego, Keynes argumenta que o nvel de emprego determinado pelo PDE.

5.5. No Captulo 3, Keynes relaciona os nveis de renda e emprego ao PDE. Inicialmente,

ele define as funes demanda e oferta agregada: Oferta agregada (OA) a renda
necessria/mnima para o empresrio oferecer determinado volume de emprego, cobrindo
os custo de produo e o lucro normal, ao passo que demanda agregada (DA) a renda que
o empresrio espera receber por oferecer determinado volume de emprego. A curva de OA

24

reflete as condies de custos, tal que a ampliao do emprego eleva a renda

necessria/mnima para o empresrio. A OA expressa os gastos planejados. Por sua vez, a
curva de DA reflete as expectativas de receitas que os empresrios esperam receber,
efetivados os gastos dos consumidores e dos demais empresrios, decorrente do emprego de
determinado volume de mo de obra. A DA representa vendas/receitas futuras esperadas.
Em termos de relaes comportamentais: DA = D = f(N) e OA = Z = (N). Assim, se para
um dado valor de N, a renda esperada maior que o preo de oferta do produto, Z, haver
incentivo para o empresrio investir, e vice-versa. Nas palavras de Keynes,
the volume of employment is given by the point of intersection between the aggregate
demand function and the aggregate supply function (...) The value of D at the point of the
aggregate demand function, where it is intersected by the aggregate supply function, will be
called the effective demand (Ibid.: 25, grifos originais).
effective demand, instead of having a unique equilibrium value, is an infinite range of
values all equally admissible; and the amount of employment is indeterminate except in so
far as the marginal disutility of labour sets an upper limit (Ibid.: 26).

Como se desenvolve o PDE? Em termos ilustrativos, suponhamos que a produo

da economia seja representada pela produo de gros. No primeiro momento, os
produtores tm que decidir o nmero de trabalhadores empregados, compatvel
maximizao de lucro, para que a produo de toneladas de gros seja realizada.
Admitamos que os produtores esperam maximizar o lucro proveniente das vendas, Z1 =
p1q1, quando empregam N1. Se as expectativas de demanda se realizarem, ento Z = D e,
por conseguinte, o mercado se encontra em equilbrio. Porm, se os gastos dos
compradores, D1 = p1q1, forem superiores s expectativas de vendas dos produtores, Z1, o
mercado no estar em equilbrio. Ento, no momento seguinte de produo, os produtores
empregaro N2 trabalhadores, tendo como referncia a demanda de gastos passados, D1, que
no foi efetivada. Dessa maneira, as expectativas de vendas para maximizar o lucro sero
Z2 = p2q2. Porm, supondo que a demanda dos compradores, D2 = p2q2, superior
produo q2 de toneladas de gros, compatvel Z2, logo, a economia, mais uma vez,

25

continua em desequilbrio. Quantas vezes a demanda potencial/gastos dos compradores ser

desapontada? At o ponto em que Ze = De; isto , quando as expectativas de vendas que
maximizam o lucro dos produtores so iguais aos gastos potenciais dos compradores e,
portanto, o nvel de emprego de equilbrio for Ne. Em Ne, as expectativas de vendas dos
produtores so iguais s demandas dos compradores e, assim, no h razo para novos
planos de produo e contratao de empregados. Graficamente:

Grfico 5. PDE

Renda Esperada (D) e Gastos

Planejados/Renda Necessria (Z)

Z
D
E

ze = de
d2

z2 = d 1
z1
N
N1

N2

Ne

No grfico acima, a interseo entre Z e D, ponto E, designada demanda efetiva;

isto , ponto no qual a previso de lucro maximizada e os nveis de emprego e produto so
efetivamente determinados. Em outras palavras, a demanda efetiva o ponto no qual as
expectativas de curto prazo so consolidadas pelo mercado. Conforme Keynes,
the effective demand is simply the aggregate income (or proceeds) which the entrepreneurs
expect to receive, inclusive of the incomes which they will hand on to the other factors of
production, from the amount of current employment which they decide to give (Ibid.: 55,
grifos originais).

Assim sendo, as empresas empregaro mais mo de obra enquanto as receitas

esperadas da venda da produo superarem a renda necessria/gasto planejado. No ponto E,
as empresas maximizam seus lucros. Em situaes esquerda de E, as empresas expandem

26

o volume de emprego, ao passo que pontos direita levam as empresas a reduzirem o

volume de emprego. O ponto E no necessariamente o ponto de pleno emprego; existem
vrios pontos possveis de demanda efetiva.
Em seguida, Keynes apresenta as proposies que fundamentam o PDE:

(i) Dados os recursos, os custos de produo e a tecnologia, a renda depende do volume de

emprego N. Assim, as firmas escolhem o volume de produo que maximizam seus lucros
(P = CMg), considerando os custos e as expectativas de demanda. importante salientar
que Keynes admite que, no curto prazo, a oferta fixa, somente para efeito de
simplificao. Nas palavras dele,
we assume that the money-wage and other factor costs are constant per unit of labour
employed. But this simplification, which we shall dispense later, is introduced solely to
facilitate the exposition. The essential character of the argument is precisely the same
wheter or not money-wages, etc., are liable to change (Ibid.: 27);
(ii) D1 (consumo) = N, em que 0 1 e a propenso a consumir;

(iii) D (gastos planejados compatveis ao total de trabalhado que os empresrios decidem

empregar face s suas expectativas de vendas) = D1 + D2 (investimento);
(iv) D1 + D2 = D = Z = (N);
(v) O volume de emprego depende de , e D2 = f(EMgK, expectativas, crdito);

(vi) Salrio real (W/P) = f(PMgN).

Dadas essas proposies, se houver um gap entre Z e D, causado pelo fato de que D1
cresce menos proporcionalmente do que N, o nvel de emprego cresce se, e somente se, D2
crescer. Analiticamente, D = D1 + D2, D1 = f1(W, N) e D2 f(W, N).

27

A ideia acima est relacionada ao que Keynes chama de paradoxo da pobreza no

meio da abundncia, qual seja, quanto mais rica for a comunidade, maior o gap entre a
produo corrente e a produo potencial, uma vez que as oportunidades para novos
investimentos so menos atrativas, devido acumulao de capital pretrita. Nas palavras
de Keynes,
for a poor community will be prone to consume by far the greater part of its output, so that
a very modest measure of investment will be sufficient to provide full employment;
whereas a wealthy community will have to discover much ampler opportunities of its
wealthier members are to be compatible with the employment of its poorer members ()
Not only is the marginal propensity to consume weaker in a wealthy community, but, owing
to its accumulation of capital being already larger, the opportunities for further investment
are less attractive unless the rate of interest falls at a sufficiently rapid rate (Ibid.: 31).

Para Keynes, o volume de emprego se expande tendo como referncia o que os

empresrios esperam vender, e no porque os salrios no mercado de trabalho so
flexveis, conforme supem os clssicos. Assim sendo, se houver redues de salrios, as
expectativas de vendas dos empresrios se frustram ainda mais e, por conseguinte, o
desemprego aumenta. Nas palavras de Keynes,
[i]f the propensity to consume and the rate of new investment result in a deficient effective
demand, the actual level of employment will fall short of the supply of labour potentially
available (Ibid.: 30, grifos adicionados).

Principais componentes do PDE? Consumo (C) e investimento (I). C uma funo

estvel da renda, tal que: 0 PMgC 1. Os fatores psicolgicos que afetam a PMgC so,
entre outros, a distribuio de renda e o motivo precauo. Sendo C relativamente estvel,
flutuaes na DA decorrem do I. A deciso de investir est relacionada ao conceito de
EMgK, qual seja, relao entre o rendimento provvel de um bem de capital e o seu preo
de oferta. Portanto, a EMgK a taxa de desconto que iguala o fluxo de receitas esperadas

28

(preo de demanda) ao custo do investimento (preo de oferta). Em outras palavras, a

EMgK um conceito equivalente ao de taxa interna de retorno da teoria de finanas. Dessa
maneira, se a expectativa do empresrio acerca do valor presente do fluxo de receita do
investimento for maior do que o preo de oferta do bem de capital, o investimento ocorre, e
vice-versa. Analiticamente, se a taxa de juros (monetria) se reduz/eleva, a EMgK
(expectativa do retorno do capital investido) se eleva/reduz e, por conseguinte, o I
cresce/decresce. Mas por que I instvel? Porque o clculo da EMgK realizado em um
contexto nos quais as expectativas dos empresrios so formadas precariamente: o futuro
incerto!
Em suma, pelo PDE a PMgC e o I determinam, conjuntamente, o nvel de emprego,
os salrios e a renda.

5.6. No captulo 5, Keynes analisa a importncia das expectativas para a determinao dos
nveis de produto e emprego. Expectativas afetam as decises dos empresrios: the
behavior of each individual firm in deciding its daily output will be determined by its shortterm expectations expectations as to the cost of output on various possible scales and
expectations as to the sale-proceeds of this output (Ibid.: 47, grifos originais).
Como elas so formadas? As decises empresariais so realizadas com base em
expectativas correntes, dados os custos e as receitas esperadas. Cada estado de expectativa
de curto prazo afeta, no longo prazo, os nveis de produto e emprego. Nesse particular,
the level of employment at any time depends, in a sense, not merely on the existing state of
expectation but on the states of expectation but on the states of expectation which have
existed over a certain past period. Nevertheless past expectations, which have not yet
worked themselves out, are embodied in the to-days capital equipment with reference to
which the entrepreneur has to make to-days decisions (Ibid.: 50).

Expectativas de curto prazo esto relacionadas s decises de gastos (produzir e

consumir), ao passo que as expectativas de longo prazo, assim como em Marshall, esto
relacionadas expanso da capacidade produtiva que conduz a economia para o pleno

29

emprego (ou no necessariamente). Com base na perspectiva expectacional, estabelecem-se

as interaes entre o curto e o longo prazo, tal que: (i) a determinao do emprego e do
produto ocorre quando as expectativas de curto prazo so realizadas e as de longo prazo so
estveis; (ii) h ajustamento quando as expectativas de curto prazo so desapontadas e as de
longo prazo so estveis; e (iii) as flutuaes dos investimentos decorrem da volatilidade
das expectativas de longo prazo.

5.7. Como a funo consumo determinada? Pela propenso a consumir = f(relao entre o
consumo e a renda, expressos em termos de unidades salariais). Analiticamente, Cw =
(Yw) ou C = W. (Yw).
Quais so os fatores objetivos e subjetivos (captulos 8 e 9) para se consumir?
Objetivos = variaes nas unidades salariais; variaes da renda lquida; variaes
imprevistas nos bens de capitais que afetam a renda; variaes intertemporais na taxa de
juros que afetam a relao entre bens presentes e bens futuros; modificaes na poltica
fiscal; e variaes nas expectativas que afetam a relao entre renda presente e renda futura.
Subjetivos = precauo; antecipao de renda futura; elevao da taxa de juros; aumentos
de gastos autnomos; satisfao; herana; e especulao.
5.8. No captulo 10, Keynes define o multiplicador da renda. Segundo ele, the multiplier
(...) establishes a precise relationship, given the propensity to consume, between aggregate
employment and income and the rate of interest (Ibid.: 113, grifo original).
Qual a lei psicolgica que baliza o multiplicador? [W]hen the real income of the
community increases or decreases, its consumption will increase or decrease but not so
fast (Ibid.: 114).
Analiticamente, Yw = k.Iw, em que k o multiplicador da renda. Conforme
Keynes,
if the marginal propensity to consume is not far short of unity, small fluctuations in
investment will lead to wide fluctuations in employment (...) If, on the other hand, the

30

marginal propensity to consume is not much above zero, small fluctuations in investment
will lead to correspondingly small fluctuations in employment (Ibid.: 118).

Enfim, o multiplicador mostra como variaes exgenas do gasto de investimento se

transmitem para o sistema econmico, na forma de variao do nvel de emprego e de
renda. Assim, o multiplicador deve ser entendido como uma hiptese a respeito do
mecanismo de transmisso das variaes exgenas do investimento para o nvel de emprego
da economia.

5.9. O que investimento (I)? Quais so os fatores que induzem I? I variao do estoque
fsico de capital (K/t), consistindo do incremento de fixed capital, working capital e
liquid capital. Segundo Keynes, the inducement to invest depends partly on the investment
demand-schedule and partly on the rate of interest (Ibid.: 137).
I est relacionado EMgK:
the marginal efficiency of capital [is defined] as being equal to that rate of discount which
would make the present value of the series of annuities given by the returns expected from
the capital-asset during its life just equal to its supply price (Ibid.: 135).

Logo, EMgK definida em termos de renda esperada e preo corrente de oferta do

bem de capital. Matematicamente:
EMgK = PV (valor presente do preo do bem de capital) = Q1/(1 + i) + Q2/(1 + i)2 + ... +
Qn/(1 + i)n, em que Q a renda esperada do I. Ou seja, EMgK = f(Preo de Oferta do Bem
de Capital PsBK e da Renda Monetria Esperada Qe), tal que f1 0 e f2 0.

A referida taxa de desconto tende a cair medida que a oferta do bem de capital
aumenta, pois ele se torna menos escasso, reduzindo, assim, o rendimento do capital
(quase-renda resultante da escassez). Assim, o investimento ocorrer at o ponto em a

31

EMgK igualar a taxa de juros. O custo de produo, por sua vez, tende a aumentar medida
que se eleva o grau de utilizao da capacidade instalada do setor de bens de capital.
Hyman Minsky (2008) formaliza um modelo de determinao do investimento a
partir da relao entre os preos de oferta e demanda do capital. Em suma, o investimento
agregado determinado pela seguinte equao:
PI = Pki (M, Qi), Pki/M e Pki/Qi > 0, em que PI = preo de oferta do bem de capital,
Pki = preo de demanda do bem de capital, M = quantidade de moeda e Qi = rendimento
esperado do bem de capital.

Obs.5: No modelo de Minsky, duas so as condies necessrias para a determinao do

investimento: Pki > PI e funding para custear o investimento. Em relao segunda
condio, Minsky argumenta que a conjugao de otimismo dos empreendedores e
expanso endgena da oferta de crdito pode levar fragilizao financeira. Como? Em
perodo de prosperidade, os investimentos se elevam, os emprstimos bancrios crescem e
os ativos valorizam-se (elevao dos preos). Como consequncia da valorizao dos
ativos, a avaliao dos riscos de emprstimos reduz a margem real de segurana exigida
pelos bancos e, portanto, h uma alavancagem do crdito. Se esse processo continuar ao
longo do tempo, a partir de um determinado momento haver escassez de crdito e , por
conseguinte, elevao da taxa de juros, diminuindo, assim, o valor presente descontado do
projeto de investimento e deixando as firmas em posies frgeis, pois seus custos
financeiros aumentam.

I a varivel fundamental no modelo keynesiano. Ao contrrio do modelo

(Neo)Clssico, no qual a poupana prvia condio imprescindvel para haver I nesse
particular, importante ressaltar que, na teoria (Neo)Cclssica o papel do sistema
financeiro (SF) meramente o de intermedirio entre os agentes superavitrios/poupadores
e deficitrios/tomadores de emprstimos , expanses do I dependem das expectativas
empresariais (aliceradas nos animal spirits), do financiamento (crdito disponibilizado

32

pelo SF) e da taxa de juros (custo oportunidade). Analiticamente, I = f (EMgK tendo como
base a taxa de juros monetria, expectativas, crdito/funding).
Quais riscos afetam o volume de I? Tanto os inerentes tomada de deciso, por
parte dos empresrios, quanto os do SF. Assim, segundo Keynes, h dois tipos de riscos:
The first is the entrepreneurs or borrowers risk and arises out of doubts in his own mind
as to the probability of his actaually earning the prospective yield for which he hopes (...) a
second type of ris kis relevant which may call the lenders risk. This may be due either to
moral hazard (...) or to the possible insufficiency of the margin security (Ibid.: 144).
Por fim, o horizonte intertemporal importante para a realizao (ou no) do I: The
schedule of the marginal efficiency of capital is of fundamental importance because it is
mainly through this fator (...) that the expectation of the future influences the present (
Ibid.: 145).

5.10. No Captulo 12, Keynes apresenta os fatores que condicionam as expectativas acerca
da renda esperada de um bem de capital, Q. A ideia consiste em mostrar que as expectativas
so formadas em um contexto de incerteza fundamental. Para Keynes, very uncertain (...)
[does] not mean the same thing as very improbable (Ibid.: 148). Assim, as expectativas
que balizam as tomadas de decises dos agentes econmicos so formadas como a result
of animal spirits of a spontaneous (...) action (...) and not as the outcome of a weighted
average of quantitative benefits multiplied by quantitative probabilities (Ibid.: 161). Para
enfatizar a ideia de que as expectativas so formadas em um contexto de incerteza
fundamental, ele argumenta que human decisions affecting the future, whether personal or
political or economic, cannot depend on strict mathematical expectation, since the basis for
making such calculations does not exist (Ibid.: 162-163).
Para ele, o futuro incerto. Incerteza significa que o estado de opinio relativo
para determinado grau de conhecimento limitado. Logo, as tomadas de decises so
afetadas luz de um passado inalterado movendo-se para um futuro desconhecido. Nas
palavras de Keynes,

33

[u]ncertain knowledge (...) [is not] merely to distinguish what is known for certain from
what is only probable (...) The sense in which I am using (...) [this] term is that ... there is no
scientific basis on which to form any calculable probability [about any fact] (1973: 113114).

Em Keynes, as expectativas no so endgenas. Logo, surge a seguinte questo:

como maximizar uma funo-objetivo quando h incerteza e as informaes relevantes
para a tomada de deciso dos agentes econmicos so complexas e dispersas? Grau/estado
de confiana! Nas palavras de Keynes (2007: 148, grifo original),
[t]he state of long-term expectation, upon which our decisions are based, does not solely
depend, therefore, on the most probable forecast we can make. It also depends on the
confidence with which we make this forecast.

Para tanto, Keynes analisa o modus operandi dos mercados financeiros e a

psicologia comportamental dos mercados. Segundo ele, a organizao e o desenvolvimento
dos mercados financeiros facilitam o I, uma vez que assegura a estabilidade do SF. Por sua
vez, a referida psicologia depende das convenes. O que so convenes? Conforme
Keynes:
The essence of () convention () lies in assuming that the existing state of affairs will
continue indefinitely, except in so far as we have specific reasons to expect a change. This
does not mean that we really believe that the existing state of affairs will continue
indefinitely. We know from extensive experience that this is most unlikely (Ibid.: 152).

Em suma, as decises e posies sobre os negcios somente so alteradas quando

ocorrem mudanas de conhecimento/convenes. Caso contrrio, haver uma continuity
and stability in our affairs, so long as we can rely on the maintenance of the convention
(Ibid.: 152).

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Obs.6: No demais lembrar que as expectativas na General Theory esto relacionadas ao

conceito de probabilidade que Keynes elaborou no Treatise on Probability (TP): o
conhecimento intuitivo fundamental para a formao de uma crena racional. Em outras
palavras, o grau de crena racional sustentado em determinadas circunstncias devido,
principalmente, ao peso do argumento. O ambiente econmico dos negcios, politico e
social caracterizado por incerteza fundamental/radical. A probabilidade, ento, tem uma
relao significativa com credibilidade e no necessariamente com a frequncia; ela est
relacionada ao conhecimento e lgica. Dessa forma, as aes dos indivduos no podem
ser descritas/baseadas por uma distribuio de probabilidade associada a todos os possveis
eventos futuros. Se no TP h o binmio probabilidade-peso, na General Theory o binmio
expectativa-estado de confiana.

Voltando s convenes, Keynes utiliza argumentos metafricos (dana das cadeiras

e beauty contest, entre outros) para mostrar que, em contexto de incerteza fundamental, os
agentes tomam decises baseadas na psicologia do mercado; isto , os indivduos tm que
passar o tempo todo observando o comportamento dos outros para tomarem decises de
gastos. Nas palavras de Keynes:
A conventional valuation which is established as the outcome of the mass psychology of a
large number of ignorant individuals is liable to change violently as the result of a sudden
fluctuation of opinion (...) the market will be subject to waves of optimistic and pessimistic
sentiment, which are unreasoning and yet in a sense legitimate where no solid basis exists
for a reasonable calculation (Ibid.: 154).

Dessa maneira, para Keynes, em um contexto de incerteza fundamental e de

precariedade das convenes, especulao passa a nortear os mercados e a atividade
econmica. Por sua vez, ela pode ser observada nos mercados produtivo e financeiro, ter
um carter tanto de curto quanto de longo prazo etc. Conforme Keynes:

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Investment based on genuine long-term expectation is so difficult to-day as to be scarcely

practicable (...) There is no clear evidence from experience that the investment policy which
is socially advantageous coincides with that which is most profitable (Ibid.: 155, grifos
adicionados).

Qual o problema? Quando especulao no somente o meio, mas,

principalmente, o fim do processo econmico. Nas palavras dele:
Speculators may do no harm as bubbles on a steady stream of enterprise. But the position
is serious when enterprise becomes the bubble on a whirlpool of speculation. When the
capital development of a country becomes a by-product of the activities of a casino, the job
is likely to be ill-done (Ibid.: 159).
Por fim, Keynes argumenta que parte substancial das tomadas de deciso can only
be taken as a result of animal spirits (Ibid.: 161). Mas o que condiciona, favoravelmente,
o animal spirits? Expectativas otimistas, naturezas poltica e social, instituies, poltica
econmica etc.

5.11. No captulo 13, Keynes discute a natureza da taxa de juros. Inicialmente, ele centra as
atenes na PL (state of bearishness do Treatise). Como se sabe, a deciso de poupar um
desejo de transferir comando de um recurso no-especificado para um futuro incerto e
indefinido. Assim, os indivduos tm duas decises: a primeira diz respeito alocao da
renda entre consumir e/ou no consumir (deciso de preferncia intertemporal); e a segunda
diz respeito alocao da renda no consumida, bens lquidos vis--vis moeda (deciso de
PL) e uma preferncia psicolgica intertemporal. Dessa maneira, a deciso de poupar no
requer o uso de recursos correntes para satisfazer a demanda de liquidez; isto , a deciso de
poupar no cria per se a demanda para bens ilquidos (bens de capital/investimento).
Em seguida, Keynes conceitua taxa de juros:

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the rate of interest is not the price which brings into equilibrium the demand for
resources to invest with the readiness to abstain from present consumption. It is the price
which equilibrates the desire to hold wealth in the form of cash with available quantity of
cash (Ibid.: 167).

Em outras palavras, a taxa de juros a recompensa da renncia liquidez por um

determinado perodo de tempo. Logo, a quantidade ofertada de moeda (por simplificao,
exgena) e a PL determinam a taxa de juros. Matematicamente, i = f (Ms, PL), em que f1 0
e f2 0.
A demanda por moeda, por sua vez, determinada pelos motivos transao
(demanda por moeda relacionada realizao de um ato definido de gastos correntes),
precauo (demanda por moeda para atender s contingncias inesperadas e s
oportunidades de negcios) e especulao (demanda por moeda relacionada incerteza
quanto ao comportamento futuro da taxa de juros), tal que: Md = L (Y, i), L1 0 e L2 0.
Qual a relao entre o Treatise e a General Theory no que diz respeito demanda
por moeda? Na equao acima, os motivos transao e precauo por demanda por moeda
substituem a demanda por moeda para a circulao industrial do capital enquanto a
demanda por moeda para circulao financeira do capital transformada na demanda por
moeda para o motivo especulao. Assim: saldos monetrios ativos = demanda por moeda
alocada para a realizao de um gasto futuro previamente definido; e saldos monetrios
inativos = demanda por moeda alocada para gastos futuros, mas ainda no definidos.
Posteriormente, em The General Theory of Employment (1979), Keynes apresenta
outro motivo para se demandar moeda: finance. Segundo ele, se as decises a investir
(variaes exgenas nos gastos planejados) crescem, o finance motive se constitui em uma
demanda adicional por moeda, cuja oferta suprida, endogenamente, pelo SF. Assim,
matematicamente: L = f(Y, i, decises de gastos planejados), tal que a demanda por moeda
no independente do lado real. Em outras palavras, o motivo financeiro diz respeito
demanda por moeda antecipada para algum gasto discricionrio planejado, tal como
investimento.

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Por que a PL (manter riqueza na forma monetria)? Devido incerteza em relao

taxa de juros futura e s peculiaridades da moeda!

5.12. No Captulo 15, Keynes apresenta os motivos psicolgicos que levam o pblico a
preferir liquidez. Por que os indivduos demandam moeda? Segundo Keynes, trs so os
motivos para demandar moeda: transao (renda e/ou negcios) os indivduos tm que
efetuar pagamentos para cobrir despesas dirias e/ou custos de atividades empresariais;
precauo os indivduos tm que ter recursos para prover gastos inesperados e/ou
realizar um negcio vantajoso que no tenha sido previsto; e especulao os indivduos
demandam moeda em decorrncia da taxa de juros e/ou preos dos ttulos/ativos
financeiros. Cabe ressaltar que a demanda por moeda especulativa est relacionada ao fato
de que os agentes econmicos, em geral, tomam duas decises: decises de preferncias
intertemporais pertinentes a como alocar a renda entre consumo planejado e consumo noplanejado (poupana); e decises de PL que consistem em como alocar a poupana nas
diversas maneiras de liquidez que transportam poder de compra para um futuro incerto e
indefinido.
Matematicamente, Md = L1(Y) - L2(i). Partindo da referida expresso, a relao entre
Md, Y e i depende: de variaes da Ms (poltica monetria do banco central); da relao
entre Y e Md, dada por L1, que no constante, pois depende dos hbitos do pblico, da
distribuio de renda e da organizao industrial-financeira; e da relao entre Md e i, dada
por L2, que determinada pela incerteza acerca da taxa de juros no futuro, de tal forma que
se i L2, e vice-versa. Assim, conforme Keynes,
in any given state of expectation there is in the minds of the public a certain potentiality
towards holding cash beyond what is required by the transactions-motive or the
precautionary-motive, which will realise itself in actual cash-holdings in a degree which
depends on the terms on which the monetary authority is willing to create cash. It is this
potentiality which is summed up in the liquidity function L2 (Ibid.: 205).

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Obs.7: importante ressaltar que o conecito de PL, na General Theory, tem como
referncia a teoria de demanda por moeda do Treatise.

5.13. No captulo 16, ao analisar a natureza do capital, Keynes apresenta suas crticas
teoria dos fundos emprestveis (TFE), em que a taxa de juros o preo que equilibra a
demanda por investimento (dada a PMgK) e a oferta de poupana, bem como mostra a
relao entre EMgK e a taxa de juros.
Crticas TFE? Segundo Keynes, o ato de poupar no significa que haver um gasto
equivalente no futuro, bem como a absteno de consumo presente desestimula a atividade
econmica:
An act of individual saving (...) does not [mean] (...) to consume any specified thing at any
specified date. [Besides] (...) it depresses the business (...) In this event it may reduce
present investment-demand (...) [Thus] a diminished propensity to consume has cet.par. a
depressing effect on employment (Ibid.: 210-211, grifo original).

Conforme Keynes, o capital deve manter-se escasso, no longo prazo, para que sua
eficincia marginal seja pelo menos igual taxa de juros para o perodo correspondente
vida til do capital, determinada pelas condies psicolgicas e institucionais. Indo nessa
direo, ele argumenta que
if there is still room for uncertainty about the future, the marginal efficiency of capital will
occasionally rise above zero leading to a boom, and in the succeeding slump the stock of
capital may fall for a time below the level which yield a marginal efficiency of zero in the
long run (Ibid.: 218).

Por fim, ele argumenta que se a taxa de juros no pode ser reduzida na mesma
magnitude da queda da EMgK, o que afeta o investimento e o nvel de emprego, ento [t]o
dig roles in the ground, paid for out of savings, will increase, not only employment, but the
real national dividend of useful goods and services (Ibid.: 220).

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5.14. No captulo 17, Keynes elabora uma teoria de precificao dos ativos, objetivando
mostrar como as decises de gastos, de consumo e investimento, so afetadas pela PL. Em
outras palavras, Keynes mostra como a taxa de juros, em termos monetrios, exerce um
papel peculiar na limitao do nvel de emprego, uma vez que ela influencia a EMgK.
Inicialmente, importante explicar a diferena entre contratos spot e forward. Por
um lado, spot market o mercado nas quais as transaes (pagamentos e entregas de bens e
servios) entre compradores e vendedores so realizadas imediatamente. Por outro lado,
forward market o mercado em que compradores e vendedores tm um contrato que diz
que as transaes (pagamentos e entregas de bens e servios) sero realizadas em uma data
futura. Pois bem, uma vez que os contratos so cotados em termos de moeda (segundo Paul
Davidson, 1994, em um mundo de incerteza, a existncia de contratos em moeda permite a
repartio das cargas de incertezas entre as partes contratantes para, em um futuro, liquidar
obrigaes, executar compromissos etc.), logo, se os contratos no forem do tipo spot, mas,
sim, forward, a taxa monetria de juros deve ser levada em considerao para a realizao
deles.
Em seguida, Keynes mostra que o preo de um ativo composto pelos seguintes
elementos: a = valor de mercado do ativo, q = rendimento esperado do ativo, c = custo de
conservao do ativo e l = prmio de liquidez do ativo. Em geral, o preo do ativo a + q c + l. Dessa maneira, cada ativo tem seu preo (taxa de juros) definido em termos de preos
correntes, no qual a PL taxa de juros que representa a recompensa por se abrir mo de
liquidez na reteno de moeda expressa em termos do trade-off entre o retorno
monetrio (a + q - c) e o prmio de liquidez da moeda (l).
Negligenciando o valor de mercado dos ativos (a), ib = q - c e im = l. Por que, em
geral, im ib? Por um lado, porque o prmio de liquidez da moeda absoluto, uma vez que
suas elasticidades produo e substituio so nulas. Por outro lado, porque qualquer outro
ativo tem custos de conservao (c) e um imprevisvel rendimento esperado (q).
Nesse contexto, quando os agentes so bulls ou bears? Se (q - c) + (pf - ps) - T 0,
em que pf e ps so, respectivamente, fowrad price e spot price e T so os custos de
transao, os agentes econmicos so bulls, ao passo que se (q - c) + (pf - ps) - T 0, eles
so bears.

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Assim, quando a incerteza fundamental, a demanda por ativo lquido cresce.

Mas por que a preferncia em manter riqueza sob a forma monetria? Porque moeda
escassa, uma vez que todos os agentes econmicos que tm poder decisrio querem voltar
a converter os seus capitais sob a forma moeda; e porque moeda tem duas propriedades
essenciais: elasticidade-produo desprezvel moeda no produzida pelo setor privado;
e elasticidade-substituio tambm desprezvel somente moeda aceita como meio de
troca, unidade de conta e reserva de valor. Essas duas propriedades fazem com que a
demanda por moeda seja elevada.
Em sntese, crises de insuficincia de demanda efetiva e desemprego ocorrem
porque moeda, ao exercer um papel fundamental em economias monetrias, qual seja,
legitimar/assegurar as relaes contratuais (moeda o elo entre o presente e o futuro), um
hedge.
Logo, nas palavras de Keynes (Ibid.: 235),
unemployment develops, that is to say, because people want the moon; men cannot be
employed when the object of desire (i.e. money) is something which cannot be produced
and the demand for which cannot be readily choked off. There is no remedy but to persuade
the public that green cheese is practically the same thing and to have a green cheese factory
(i.e. a central bank) under public control.

Diante desse contexto, as crises de demanda efetiva e, por conseguinte, de

desemprego surgem porque, uma vez que os agentes econmicos desconhecem quais sero
os resultados de seus planos de investimento, consumo e transaes em um futuro prximo,
a demanda por moeda, seja por representar um elo com relaes reais atravs dos contratos,
seja por se constituir na defesa contra a incerteza acerca do futuro, cresce. Em outras
palavras, moeda no neutra; isto , money matters!
A presena da incerteza quanto ao futuro o que confere significado e sentido
reteno da moeda e existncia de contratos futuros e a termo. Segundo Davidson (1994),
a existncia de moeda e a sua expresso em contratos o que serve de alicerce para a ponte
que se busca construir no presente em relao ao comando da riqueza futura. Assim, como

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ativo, moeda uma forma de riqueza em que os seus detentores confiam na manuteno de
seu poder aquisitivo atravs do tempo, tal que possam apoiar suas expectativas na
existncia de um sistema de contratos futuros que estabeleam o valor da moeda para o
perodo coberto pela contratao.

5.15. No Captulo 19, Keynes mostra que a flexibilidade dos salrios nominais, subentendese queda dos salrios reais, pode produzir um processo cumulativo de reduo dos nveis de
emprego e renda e, portanto, contrao da demanda agregada pelos seguintes mecanismos.
Por qu? Porque: (i) reduo de salrios (nominais ou reais) induz os agentes econmicos a
anteciparem redues de gastos no futuro. Nesse caso, haver uma contrao tanto do
consumo quanto do investimento; e (ii) reduo de salrios (nominais ou reais) resulta em
queda de consumo e, por conseguinte, das vendas, ocasionando, assim, aumentos no valor
real das dvidas dos empreendedores. Nessa situao, h transferncia de renda e riqueza
dos devedores (empreendedores) para os credores (rentistas). Ademais, com a perspectiva
de reduo de vendas e lucros, os prprios capitalistas podem buscar a realizao de lucros
financeiros e no mais lucros operacionais. Em suma, redues de preos e salrios afetam
negativamente a EMgK e, portanto, adiam a demanda por investimento.
Conforme Keynes, [t]here is (...) no ground for the belief that a flexible wage
policy is capable of maintaining a state of continuous full employment (Keynes, 2007:
267).
Em seguida, Keynes argumenta que a reduo dos salrios no ocorre de forma
uniforme e only in a highly authoritarian society (...) a flexible wage policy could function
with success (Ibid.: 269).
Mas, por que Keynes argumenta que keeping wages stable, or of allowing wages to
rise slowly whilst keeping prices stable (Ibid.: 271)? Porque, segundo ele, (i) mantido o
poder de compra dos salrios, as expectativas de demanda efetiva podem ser concretizadas
e (ii) instituies (sindicatos) existem, entre outros. Assim, rigidez de salrios uma
condio para estabilizar o sistema econmico, no sendo responsvel pelo desemprego.

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5.16. Problemas do capitalismo? Segundo Keynes, [t]he outstanding faults of the

economic society in which we live are its failure to provide for full employment and its
arbitrary and inequitable distribution of wealth and income (Ibid.: 372).
Soluo? Keynes advoga a socializao do investimento: poltica fiscal
contracclica e poltica monetria expansionista, entre outras medidas, alm da interveno
do Estado (regulador, planejador etc.) para que seja criado um ambiente institucional
favorvel tomada de decises de gastos (consumo e investimento) dos agentes
econmicos.
No que diz respeito poltica fiscal, duas importantes consideraes: sob a tica
tributria, no demais ressaltar que, no Tract, Keynes havia proposto a tributao sobre a
propriedade (capital levy), pois considerava tal fato se constituir no mais racional dos
mtodos, apesar da dificuldade de aceitao pela opinio pblica; e quanto natureza do
oramento fiscal, para organizar a interveno do Estado, Keynes (1981) propunha dois
oramentos: corrente e de capital. O corrente deveria ser, preferencialmente, equilibrado, ao
passo que o de capital atenderia as despesas discricionrias do Estado, principalmente em
pocas de crise. Por sua vez, no que diz respeito poltica monetria, ele sugere uma
poltica de cheap money para propiciar a eutansia do rentista. Em relao s outras
medidas, no necessariamente explicitadas na General Theory, as proposies vo na
direo de polticas de renda para controlar os custos da inflao, poltica comercial
protecionista (Proposal for a Revenue Tariff, 1972) e cmbio administrado e controle de
capitais (Keynes, 1980).
Retornando ao captulo 24, Keynes argumenta que:
I see (...) the rentier aspect of capitalism as a transitional phase which will disappear when
it has done work (...) I am advocating (...) the euthanasia of the rentier (2007: 376).
I conceive, therefore, that a somewhat comprehensive socialisation of investment will
prove the only means of securing an approximation to full employment (Ibid.: 378).

Referncias
DAVIDSON, P. Post Keynesian Macroeconomic Theory. Aldershot: Edward Elgar, 1994.

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KEYNES, J.M. A Tract on Monetary Reform. London: Macmillan (The Collected Writings
of John Maynard Keynes, Volume IV), 1971.
_____. Essays in Persuasion. London: Macmillan (The Collected Writings of John
Maynard Keynes, Volume IX), 1972
_____. The General Theory and After: Defence and Development. London: Macmillan (The
Collected Wrtitings of John Maynard Keynes, Volume XIV), 1973.
_____. A Treatise on Money. New York: AMS Press, 1976.
_____. The General Theory and After: A Supplement. London: Macmillan (The Collected
Wrtitings of John Maynard Keynes, Volume XXIX), 1979.
_____. Activities 1940-1944: Shaping the post-War World, the Clearing Union. London:
Macmillan (The Collected Wrtitings of John Maynard Keynes, Volume XXV), 1980.
_____. Activities 1940-1946: Shaping the post-War World, Employment and Commodities.
London: Macmillan (The Collected Wrtitings of John Maynard Keynes, Volume XXVII),
1981.
_____. The General Theory of Employment, Interest and Money. London: Palgrave
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MINSKY, H. John Maynard Keynes. New York: McGraw-Hill, 2008.
WRAY, L.R. Money and Credit in Capitalist Economies: the endogenous money approach.
Aldershot: Edward Elgar, 1990.