UNIVERSIDADE CATLICA DE PERNAMBUCO

PR-REITORIA DE ENSINO, PESQUISA E EXTENSO

CURSO DE ESPECIALIZAO EM FINANAS CORPORATIVAS

ESTRATGIA DE INVESTIMENTO EM AES COM ELEVADAS

TAXAS DE CRESCIMENTO

FERNANDO JOS VIEIRA TORRES

RECIFE 2006

2
FERNANDO JOS VIEIRA TORRES

ESTRATGIA DE INVESTIMENTO EM AES COM ELEVADAS

TAXAS DE CRESCIMENTO

Monografia
apresentada
como
requisito parcial obteno do ttulo
de
Especialista
em
Finanas
Corporativas,
pela
Universidade
Catlica de Pernambuco, sob a
Orientao do Prof. Luiz Fernando.

RECIFE 2006.

3
LISTA DE TABELAS

TABELA 1 - Empresas com ndice Peg inferior a 1 no perodo de 1995/2000

41

TABELA 2 - Empresas que obtiveram um crescimento acumulado do lucro Superior

42

a 101% no perodo de 1995/2000

TABELA 3 - Empresas que obtiveram um crescimento acumulado da receita

43

operacional lquida superior a 61% no perodo de 1995/2000

TABELA 4 - Empresas selecionadas pelo filtro do risco no perodo de 1995/2000

44

TABELA 5 - Empresas que passaram por todos os filtros no perodo de 1995/2000

45

para compor a carteira terica

TABELA 6 - Carteira terica montada no perodo de 2000/2005

46

TABELA 7 Retorno mdio da carteira terica montada no perodo de 2000/2005

47

4
RESUMO

O estudo da administrao financeira muito amplo, e bastante complexo, visto

que, na maioria das vezes lidamos com valores considerveis, basicamente tal estudo se
resume s estratgias de: financiamento, polticas de dividendos e estratgias de investimento.
Cada vez mais, notamos que a prtica de investimento em aes cresce no nosso
pas, sendo assim achamos por bem, abordar tal assunto nesta monografia, para tal nos
baseamos em dois autores consagrados: Assaf Neto com a sua obra Finanas Corporativas e
Valor e Aswath Damodaran com o livro Mitos de Investimentos.
Comeamos traando um breve perfil do nosso mercado e como ele funciona,
partimos para uma anlise das possveis estratgias de investimento em aes, para depois nos
focarmos em uma e aplicarmos a estratgia detalhada atravs da montagem de uma carteira
terica e depois comparamos o seu desempenho com a carteira de mercado.

5
SUMRIO

INTRODUO
1. DEFINIO DO PROBLEMA

7
9

1.1 Objetivo geral

1.2 Objetivo especfico

2. REFERENCIAL TERICO

10

2.1 Sistema financeiro nacional

10

2.2 Ativos financeiros

11

2.3 Mercado de aes

12

2.4 Bolsa de valores

14

2.4.1 Operao a vista

15

2.4.2 Negociao

15

2.4.3 Formas de negociao

16

2.4.4 Horrio de negociao

16

2.4.5 Tipos de ordem de compra ou venda

17

2.4.6 Liquidao

18

2.4.7 Custos de transao

18

2.4.8 Tributao

19

2.4.9 Combinaes com outros mercados

19

2.4.10 Participao no mercado de aes

19

2.5 Estratgias de investimento em aes

20

2.5.1 Paradigmas de investimentos

20

2.5.2 Checando a veracidade

21

2.5.3 Principais indicadores de anlise de aes e de desempenho

22

2.5.3.1 Lucro por ao (LPA)

22

2.5.3.2 ndice preo/lucro (PL)

23

2.5.3.3 Retorno sobre o patrimnio lquido (ROE)

23

2.6 Estratgia de investimento em aes com elevadas taxas de crescimento

24

resultar em rendimentos acima do mercado

2.6.1 O paradigma

24

2.6.2 Crescimento e valor

25

2.6.2.1 Crescimento numa valorao pelo fluxo de caixa descontado

25

6
2.6.2.3 O valor do crescimento num modelo de fluxo de caixa descontado

27

2.6.2.4 O valor do crescimento numa valorao relativa

30

2.7 Analisando as evidncias

31

2.7.1 Estratgia do PL elevado

31

2.7.2 Estratgias de crescimento a preo razovel (GARP)

32

2.8 O mercado

33

2.9 O valor do crescimento

34

2.10 Identificando empresas de crescimento

35

3. METODOLOGIA

37

3.1 Filtrando o risco

37

3.2 Critrio para seleo das aes

38

3.3 Fontes de informao

38

3.4 Perodo analisado

39

3.5 Testes aplicados para verificao das hipteses

39

3.5.1 Filtros de preo

40

3.5.2 Filtros de crescimento

42

3.5.3 Sustentabilidade do crescimento

43

3.5.4 Exposio ao risco

44

3.5.5 Crescimento de alta qualidade

45

3.6 Montagem da carteira

46

3.6.1 Ibovespa acumulado

47

3.6.2 Comparao com o mercado

47

CONCLUSO

49

REFERNCIAS

50

7
INTRODUO

O mundo das finanas um dos mais complexos e interessantes de se entender e

conseqentemente conhecer, dentre as vrias faces ou maneiras que teramos para abordar
escolhemos o investimento em aes, que por se tratar de um tipo de investimento bem
difundido e utilizado, principalmente em economias estveis e tambm pelas chamadas
economias emergentes, vem a ser um dos tpicos mais importantes da administrao
financeira.
Onde temos como principal objetivo maximizao da riqueza, e como funes
bsicas s funes de: investimento, financiamento e poltica de dividendos.
Escolhemos para anlise uma estratgia de investimento em aes que se baseia
em investir em empresas de crescimento, esperando que tal crescimento resulte em ganhos
elevados para os investidores dessas aes. A complexidade da estratgia se d pelo fato
identificar as empresas de crescimento, analisar se tais empresas so rentveis a ponto de
compensar o preo que ser pago por estas aes no mercado, j que por se tratar de aes de
crescimento tendem a possuir um valor de mercado um pouco maior que as demais, alm
disso, preciso analisar como essas empresas esto crescendo, ou seja, a qualidade do seu
crescimento.
Na primeira parte da Monografia destacamos, a problematizao em questo e
nossos objetivos a serem alcanados. Na segunda parte fazemos uma breve introduo do que
vem a ser o Sistema Financeiro Nacional e seus principais componentes, depois expomos os
tipos de estratgias de investimento em aes e qual iremos abordar (estratgia de
investimento em aes de crescimento).
Na metodologia passamos a aplicar os conhecimentos que foram apresentados no
decorrer do texto, seguindo as orientaes do autor. Aps essa parte passamos para checar a

8
viabilidade da estratgia analisada, onde ao compararmos os resultados obtidos com os
objetivos propostos, chegamos concluso se tal estratgia vivel ou no da maneira que ela
colocada ou se precisa de alguma adaptao para a nossa realidade econmica.

9
1. DEFINIO DO PROBLEMA

A estratgia de investimento em aes com elevadas taxas de crescimento

resultar em rendimentos acima da carteira de mercado?

1.1 Objetivo Geral

Montar uma carteira que obtenha uma rentabilidade acima do mercado.

1.2 Objetivo Especfico

Descrever uma estratgia de investimento em aes com elevadas taxas de
crescimento.
Identificar empresas com aes de crescimento.
Montar uma carteira terica aplicando tal estratgia.
Analisar a viabilidade da estratgia comparando com a carteira de mercado.

10
2. REFERENCIAL TERICO

2.1 O Sistema financeiro nacional

Com o constante desenvolvimento do mundo moderno exige-se a formao de

uma parcela de renda no consumida, o que chamamos de poupana, que tem o objetivo de
financiar os investimentos necessrios para o setor produtivo da economia.
Segundo Assaf Neto. O Sistema Financeiro Nacional (SFN) constitudo por um
conjunto de instituies financeiras, na captao de recursos, distribuio e transferncia de
valores entre os agentes econmicos1 .
O Conselho Monetrio Nacional (CMN) o rgo mximo do SFN, no
desempenhando funes executivas e tendo uma funo normativa bsica e de definio das
diretrizes do SFN, visando formular toda a poltica de moeda e crdito da economia.
Apresentando como rgos normativos o Banco Central do Brasil (BACEN) e a
Comisso de Valores Mobilirios (CVM). Estas duas instituies (juntamente com o CMN)
so responsveis pelo funcionamento do mercado e suas instituies. Tendo como principais
atribuies:
BACEN: Atua como um organismo fiscalizador do mercado financeiro, gestor do
sistema financeiro e executor da poltica monetria do governo.
CVM: Tem por responsabilidade bsica o controle e o fomento do mercado de
valores mobilirios, abrangendo trs setores do mercado.
Instituies financeiras.
Companhias de capital aberto emitentes de ttulos e valores mobilirios.
Investidores.
1

ASSAF NETO, Alexandre. Finanas corporativas e valor. 2. ed. So Paulo: Atlas, 2005.p.66

11
Os recursos financeiros entre investidores, agentes capazes de gerar poupana
para investimentos, e captadores, agentes carentes de capital, so efetuados atravs de uma
transferncia de recursos financeiros realizada pelo que chamamos de intermedirios
financeiros, tendo como principais exemplos:
Bancos comerciais/mltiplos.
Bancos de investimentos.
Sociedades de arrendamento mercantil.
Sociedades de crdito, financiamento e investimento.
Associaes de poupana e emprstimos.

2.2 Ativos financeiros

Os ativos financeiros encontrados no mercado esto divididos em renda fixa ou

renda varivel. Os de renda fixa so ativos em que os rendimentos esto previamente
conhecidos pelo seu titular. Podendo ser classificados em:
Prefixados: Os juros totais so definidos por todo o perodo da operao,
independentemente do comportamento da economia.
Ps-fixados: Somente uma parcela dos juros fixa, sendo a outra atrelada a
algum indexador.
No Brasil encontramos, como principais ativos financeiros de renda fixa:
Certificados de Depsitos Bancrios (CDB), Debntures, Caderneta de Poupana, Fundos de
Investimento em Renda Fixa, Letras de Cmbio e Letras Hipotecrias. Tais ttulos apresentam
riscos em relao inadimplncia do emitente do papel e flutuaes nas taxas de inflao e
nas taxas de juros do mercado.

12
J os ativos financeiros de renda varivel, tm seu rendimento definido com base
no desempenho apresentado pela instituio emitente. Citando como exemplo uma ao, tal
ao ter o seu rendimento influenciado pelos lucros obtidos pela empresa emissora.

2.3 Mercado de aes

Uma ao a menor parte do capital social de uma empresa e reflete a

participao dos acionistas no capital social. Podendo ser encontrada de duas formas:
Aes Ordinrias: Proporcionam aos seus titulares o direito de voto em
assemblias gerais de acionistas e participao nos lucros mediante o recebimento de
dividendos.
Aes Preferenciais: No possuem direitos a voto, oferecendo em contrapartida
algumas vantagens, como a prioridade no recebimento dos dividendos e preferncia no
reembolso de capital em caso de dissoluo da sociedade.
As aes esto divididas em:
"Blue chips" ou de 1 linha: So aes de grande liquidez e procura no mercado
de aes por parte dos investidores, em geral de empresas tradicionais, de grande porte/
mbito nacional e excelente reputao.
De 2 linha: So aes um pouco menos lquidas, de empresas de boa qualidade,
mas de maior risco relativamente s "blue chips", em geral de grande e mdio porte,
tradicionais ou no. Seus preos so mais baixos e costumam ser mais sensveis aos
movimentos de mercado de baixa que aos de alta (isto , sobem depois das "blue chips" e
caem antes);

13
De 3 linha: So aes com pequena liquidez, em geral de companhias de mdio e
pequeno porte - porm no necessariamente de menor qualidade e maior risco relativamente
s de 2 linha -, cuja negociao caracteriza-se pela descontinuidade.
De privatizao: So aes de companhias colocadas no mercado atravs de
leiles do Programa Nacional de Desestatizao (PND). Algumas das companhias em
processo de privatizao podem j ter suas aes negociadas em Bolsas de Valores, antes
mesmo de aquele ser completado, tendendo a incrementar sua liquidez aps a concluso do
mesmo.
De acordo com Assaf Neto. As aes so emitidas sob forma nominativa,
representada por uma cautela (certificado) cuja movimentao exige sua entrega averbao
em livro prprio da sociedade emitente, indicando o nome do novo acionista; e escritural, em
que no h a emisso de cautela e, em conseqncia, qualquer movimentao fsica de
papis2 .
As principais vantagens dos acionistas so:
Dividendos.
Juros sobre o capital prprio.
Bonificao.
Valorizao.
Direitos de Subscrio.

ASSAF NETO, Alexandre. Finanas corporativas e valor. 2. ed. So Paulo: Atlas, 2005.p.69

14
2.4 Bolsa de Valores

Segundo Assaf Neto. As bolsas de valores so entidades fsicas, constitudas sob

a forma de associaes civis sem fins lucrativos, com responsabilidades e funes de interesse
pblico. As sociedades corretoras so instituies membros das bolsas de valores, habilitadas
para operar em seus preges por conta prpria e determinada por seus clientes, por meio de
negociaes com ttulos e valores mobilirios3 .
As bolsas de valores existem para proporcionar liquidez aos ttulos, permitindo
que as negociaes sejam realizadas no menor tempo possvel, a um preo justo de mercado,
formado pela lei de oferta e procura.
Os preges podem ser de duas maneiras:
Fsicos: Quando as negociaes so realizadas nas instalaes fsicas da prpria
bolsa.
Eletrnicos: Quando as operaes so realizadas por via eletrnica.
No Brasil, temos como principal bolsa de valores a Bovespa (Bolsa de Valores de
So Paulo), onde esto disponveis trs mercados: a vista, a termo e de opes. Que diferem
da seguinte forma:
Mercado a vista: A entrega dos ttulos do vendedor ao comprador efetuada no
segundo dia til aps o fechamento do negcio em bolsa, j o comprador deve pag-lo no
decorrer do terceiro dia til aps a negociao.
Mercado a termo: A liquidao ocorre em prazos diferentes, geralmente, 30, 60
ou 90 dias, sendo exigida uma cauo tanto do comprador como do vendedor.
Mercado de opes: Opera com negociaes com preos preestabelecidos. Por
exemplo: o comprador/vendedor de uma opo de compra/venda de aes adquire, at a data
3

ASSAF NETO, Alexandre. Finanas corporativas e valor. 2. ed. So Paulo: Atlas, 2005.p.70

15
limite da operao, o direito de comprar/vender o lote de aes. Para a compra de uma opo
o investidor paga um prmio ao vendedor e, no caso de no ser interessante exercer seu direito
de compra ou de venda, ele perde o valor pago pelo prmio, podendo tal fato ocorrer antes da
data limite da operao.

2.4.1 Operao a vista

a compra ou venda de uma determinada quantidade de aes, a um preo

estabelecido em prego. Assim, quando h a realizao de um negcio, ao comprador cabe
arcar com o valor financeiro envolvido na operao, sendo que o vendedor deve fazer a
entrega dos ttulos-objeto da transao, nos prazos estabelecidos pela Bovespa e pela
(CBLC), Companhia brasileira de liquidao e custdia.
2.4.2 Negociao
A realizao de negcios no mercado a vista requer a intermediao de uma
Sociedade Corretora que poder executar, em prego, a ordem de compra ou venda de seu
cliente, por meio de um de seus representantes (operadores), ou ainda autorizar seu cliente a
registrar suas ordens no sistema eletrnico de negociao do MEGA BOLSA, utilizando para
isso o Home Broker da Corretora.
possvel acompanhar o andamento das operaes a vista, durante todo o prego,
por meio da rede de terminais da BOVESPA, dos terminais de um Vendor de informaes,
do servio de videotexto da Telefnica e da rede nacional ou internacional de telex, bem
como por telefone, pelo servio disque Bovespa. Alm disso, tambm possvel acompanhar
as informaes relevantes sobre os negcios vista no site da bovespa e aps o encerramento

16
das negociaes, no (BDI) Boletim Dirio de Informaes da Bovespa e nos jornais de
grande circulao.

2.4.3 Formas de negociao

Na Bovespa existem duas formas alternativas de negociao com aes:

Viva voz: Os representantes das Corretoras apregoam suas ofertas de viva voz,
especificando o nome da empresa, o tipo da ao e a quantidade e preo de compra ou de
venda. No prego viva voz, so negociadas apenas as aes de maior liquidez.
Sistema eletrnico de negociao: um sistema que permite s Sociedades
corretoras cumprir as ordens de clientes de seus escritrios. Pelo sistema eletrnico de
negociao, a oferta de compra ou venda feita por meio de terminais de computador. O
encontro das ofertas e o fechamento de negcios so realizados automaticamente pelos
computadores da Bovespa.
Desde 29/03/99, tambm entrou em operao um novo conceito de atendimento e
de realizao de negcios no mercado acionrio: o Home Broker. O Home Broker um
moderno canal de relacionamento entre os investidores e as Sociedades Corretoras, que torna
ainda mais gil e simples as negociaes no mercado acionrio, permitindo o envio de ordens
de compra e venda de aes pela Internet, e possibilitando o acesso s cotaes, o
acompanhamento de carteiras de aes, entre vrios outros recursos.
2.4.4 Horrio de negociao

Viva voz das 10h s 13h e das 14h s 17h.

Eletrnico das 10h s 17h15 (ininterruptamente).

17
2.4.5 Tipos de ordem de compra ou venda

Ordem a Mercado O investidor especifica somente a quantidade e as

caractersticas dos valores mobilirios ou direitos que deseja comprar ou vender. A Corretora
dever executar a ordem a partir do momento que receb-la.
Ordem Administrada O investidor especifica somente a quantidade e as
caractersticas dos valores mobilirios ou direitos que deseja comprar ou vender. A execuo
da ordem ficar a critrio da Corretora.
Ordem Discricionria Pessoa fsica ou jurdica que administra carteira de
ttulos e valores mobilirios ou um representante de mais de um cliente estabelecem as
condies de execuo da ordem. Depois de executada, o ordenante ir indicar:
O nome do investidor (ou investidores).
A quantidade de ttulos e/ou valores mobilirios a ser atribuda a cada um deles.
O preo.
Ordem Limitada A operao ser executada por um preo igual ou melhor que
o indicados pelo investidor.
Ordem Casada O investidor define a ordem de venda de um valor mobilirio
ou direito de compra de outro, escolhendo qual operao deseja ver executada em primeiro
lugar. Os negcios somente sero efetivados se executadas as duas ordens.
Ordem de Financiamento O investidor determina uma ordem de compra ou
venda de um valor mobilirio ou direito em determinado mercado e, simultaneamente, a
venda ou compra do mesmo valor mobilirio ou direito no mesmo ou em outro mercado, com
prazo de vencimento distinto.

18
Ordem On-Stop O investidor determina o preo mnimo pelo qual a ordem
deve ser executada.
Ordem On-Stop de compra: Ser executada quando, em uma alta de preos,
ocorrer um negcio a preo igual ou maior que o preo determinado.
Ordem On-Stop de venda: Ser executada quando, em uma baixa de preos,
ocorrer um negcio a um preo igual ou menor que o preo determinado.

2.4.6 Liquidao

A liquidao das operaes realizadas no Bovespa efetuada pela CBLC, que

tambm faz a guarda de ativos e se encarrega da atualizao e repasse dos preventos
distribudos pelas companhias abertas.
Todo

processo

de

transferncia

da

propriedade

dos

ttulos

do

pagamento/recebimento do montante financeiro envolvido intermediado pela CBLC.

2.4.7 Custos de transao

Sobre as operaes realizadas no mercado a vista, incidem a taxa de corretagem

pela intermediao livremente pactuada entre o cliente e a Corretora e incidente sobre o
movimento financeiro total (compras + vendas) das ordens realizadas em nome do investidor,
por uma mesma Corretora e em mesmo prego os emolumentos e o Aviso de Negociaes
com Aes (ANA), cobrado por prego em que tenham ocorrido negcios por ordem do
investidor, independentemente do nmero de transaes em seu nome (esse aviso, no
momento, est isento de custo por tempo indeterminado).

19
2.4.8 Tributao

O ganho lquido obtido pelo investidor no mercado a vista tributado de 10% de

imposto de renda, como ganho de renda varivel. O ganho de renda varivel calculado da
seguinte forma: preo de venda menos preo de compra e menos custos de transao
(corretagem taxa ANA e emolumentos).
Pode tambm ser compensado o prejuzo obtido em outros mercados (ex: opes)
no mesmo perodo, exceto operaes iniciadas e encerradas no mesmo dia, que somente
podero ser compensados com ganhos em operaes da mesma espcie.

2.4.9 Combinaes com outros mercados

A realizao simultnea de uma operao no mercado a vista e outra em um

mercado a prazo termo, futuro e opes possibilita montar uma srie de estratgias, tanto
conservadoras como agressivas, dependendo da sua menor ou maior exposio ao risco.

2.4.10 Participao no mercado de aes

O investidor pode participar do mercado, basicamente, de duas maneiras:

Individualmente: O interessado manifesta sua inteno a uma Sociedade
Corretora, que ser a intermediria das negociaes. A relao das Sociedades Corretoras
Membros pode ser obtida na Bovespa.
Coletivamente: Os interessados adquirem cotas de clubes de investimentos o de
fundos mtuos de aes.

20
2.5 Estratgias de investimento em aes

2.5.1 Paradigmas de investimentos

Para Damodaran. Os seres humanos tendem a ser convencidos mais facilmente

por boas histrias do que por grficos e nmeros. O papo mais eficaz de venda para
investidores uma histria atraente sustentada por evidncias de experincias pessoais.4
Somos levados a crer que uma histria bem contada possui um poder de
convencimento maior do que muitos dados reais, lgico dependendo do grau de
convencimento do narrador.
Quando falamos de estratgias de investimento em aes, devemos levar em
considerao o tipo de investidor pra que ela se dispe, ou seja, as reais necessidades e
objetivos do investidor. Porque como sabemos, dependendo do investidor existe a estratgia
ideal para o mesmo.
Podemos dividir os investidores em trs categorias:
Avesso ao risco.
Afeito ao risco.
O ganancioso.
Avesso ao risco: o tipo de investidor que se preocupa de maneira considervel
com a varivel risco, ou seja, tem uma preocupao com relao ao grau de incerteza de que o
retorno do seu investimento seja positivo.
Afeito ao risco: o tipo de investidor que concentra um grau de preocupao
maior no retorno do seu investimento em detrimento do grau de risco do investimento.

DAMODARAN, Aswath. Mitos de investimentos. 1. ed. So Paulo: Pearson, 2006. p.1

21
Ganancioso: So os investidores que permitem acreditar obter algum retorno
positivo do seu investimento a troco de nada.
Para cada tipo de investidor podemos relacionar uma estratgia de investimento:
Avesso ao risco: Aes com baixos mltiplos preo/lucro; Aes negociadas a
um preo inferior ao valor patrimonial.
Afeito ao risco: Aes de crescimento; Aes perdedoras.
Gananciosos: Sem sinal nem risco, mas com grande lucro; Estratgias de
impulso.

2.5.2 Checando a veracidade

Por se tratar de investimentos, e muitas vezes de quantias considerveis, no

aconselhvel, tomarmos decises baseados somente em histrias contadas por outras pessoas
de credibilidade um tanto que duvidosa.
Da a necessidade de ns mesmos procurarmos checar, se tais afirmaes tm um
fundo de verdade ou no, e mais se tais afirmaes possuem pontos fracos e como faze-lo
para corrigi-lo.
Por se tratar de estratgias, conceituadas ao longo de vrias dcadas, e
conseqentemente, quando visualizadas a dinmica do mercado era outra, nada mais lgico
do que uma necessidade de adaptao ao dias atuais.
Na medida em que a estratgia for colocada, procuraremos levantar as suas
vantagens e desvantagens, apontando maneiras de adaptar a estratgia, sempre com o intuito
de melhor-la.

22
5.5.3 Principais Indicadores de anlise de aes e de Desempenho

So indicadores que servem para avaliar os reflexos do desempenho da empresa

sobre suas aes. Segundo Assaf Neto. So de grande utilidade para os analistas de mercado
e acionistas (potenciais e futuros), como parmetros de apoio a suas decises de
investimentos. De forma idntica, as cotaes de mercado so freqentemente sensveis aos
resultados desses indicadores, podendo-se estabelecer inclusive tendncias futuras sobre sua
maximizao5 .

2.5.3.1 Lucro por ao (LPA)

Indica o lucro obtido por cada ao emitida pela empresa, ou seja, do lucro lquido
obtido em determinado perodo, quanto determinado para cada ao.

LPA =

Lucro Lquido
Nmero de Aes Emitidas

Tal ndice no indica o quanto cada acionista ir efetivamente receber de retorno

na aplicao de seus capitais, ele indica a parcela de lucro lquido pertencente a cada ao,
sendo a sua distribuio definida pela poltica de dividendos adotada pela empresa.

ASSAF NETO, Alexandre. Finanas corporativas e valor. 2. ed. So Paulo: Atlas, 2005.p.114.

23
2.5.3.2 ndice preo/lucro (PL)

um dos quocientes mais tradicionais no processo de anlise de aes e muito

utilizado pelos investidores. Evidencia a relao entre o preo de aquisio do ttulo e seu
lucro unitrio anual.
PL = Preo de Mercado (Aquisio) da Ao
Lucro por Ao (LPA)

Na teoria ele indica o nmero de anos que um investidor levar para recuperar o
valor pago pela ao. Tal indicador possui algumas restries:

Seu resultado s vlido para a data de apurao, no servindo para perodos

futuros.
O LPA no distribudo integralmente, sendo assim o ndice PL de uma ao no
ir revelar efetivamente o nmero de perodos necessrios para a recuperao do
investimento.

2.5.3.3 Retorno sobre o patrimnio lquido (ROE)

Evidencia a rentabilidade sobre o montante que foi investido na empresa pelos

acionistas, tal indicador encontrado da seguinte forma:

ROE =

Lucro Lquido
Patrimnio Lquido

24

2.6 Estratgia de investimento em aes com elevadas taxas de crescimento resultar em

rendimentos acima do mercado

2.6.1 O Paradigma

Analisaremos se as aes com altas taxas de crescimento so indicadores ideais de

valor e se uma estratgia de compra de aes com estas caractersticas certeza de um retorno
positivo para o investidor. Um investidor que tivesse adquirido aes da Microsoft e da Cisco
quando eram pequenas empresas em crescimento teria multiplicado seu investimento por 50
em dez anos. Podemos afirmar que investimentos em aes com elevadas taxas de
crescimento resultar em elevadas taxas de rentabilidade? No necessariamente, basicamente
por dois motivos:

O crescimento pode ser uma iluso.

Nem todos os tipos de crescimento so iguais.

De acordo com Damodaran. O papo de vendedor de aes surge facilmente em

mercados otimistas, quando os investidores acreditam que o crescimento no s provvel,
como tambm inevitvel. Em tempos assim, os investidores se dispem a escutar histrias de
crescimento.6 Pelo menos sero ouvidos trs tpicos:
Se quiser grandes payoffs* , compre aes de crescimento.

DAMODARAN, Aswath. Mitos de investimentos. 1. ed. So Paulo: Pearson, 2006. p.58.

Retorno que o investimento proporciona.

25
Se voc comprar as aes de crescimento certas, no haver aumento do risco.
Comprar aes de crescimento mais eficiente em termos fiscais.

Se o investidor for afeito ao risco, ser atrada por aes de crescimento, uma
verso mais moderada da mesma histria funciona para quem se preocupa em pagar demais
por aes de crescimento. Se o investidor comprar essas aes a um preo razovel, o que vai
receber como valor decorrente do maior crescimento mais do que cobrir o valor pago por
elas. Tal estratgia chamada de GAR (crescimento a preo razovel).

2.6.2 Crescimento e valor

Logicamente, que uma empresa que cresa a uma taxa maior que as demais valem
mais do que as outras, porque o crescimento est associado ao lucro. Na verdade o
crescimento nem sempre est associado a um aumento da lucratividade, porque para que tal
fato ocorra depende-se de outras variveis, para crescer mais rpido necessrio um maior
percentual de reinvestimento na empresa, o que pode gerar uma distino entre, crescimento
criador de valor e crescimento destruidor de valor, como veremos a seguir.

2.6.2.1 Crescimento Numa Valorao pelo Fluxo de Caixa Descontado

Ao procurarmos estimar o crescimento esperado do lucro de uma empresa, temos

a tendncia a olhar para seu desempenho no passado e para o crescimento futuro
(normalmente projetado por analistas que acompanham a empresa).

26
A maneira ideal de adicionarmos o crescimento ao valor da empresa levarmos
em considerao o quanto (%) reinvestido na prpria empresa para crescimento futuro e a
qualidade desse investimento.
A taxa esperada de crescimento um produto (multiplicao) da taxa de
reinvestimento e o retorno do capital que a empresa obtm.

Taxa esperada de crescimento = Tx. de reinvestimento * Retorno do capital

do resultado Operacional

Podemos derivar essa frmula para o crescimento do lucro por ao ou do

resultado lquido, usando medidas patrimoniais de quanto empresa reinveste e com que
qualidade. Ex:

Taxa esperada de crescimento = Tx. de reinvestimento * Retorno do patrimnio

do resultado Operacional

Tal tpico importante para demonstrarmos que no existe crescimento sem

custo, para crescer mais preciso reinvestir mais e conseqentemente diminui-se a
disponibilidade para o rendimento sob a forma de dividendos ou recompra de aes. Atravs
desta compreenso podemos distinguir o crescimento de cria valor e o que destri valor.

27
2.6.2.3 O Valor do Crescimento num Modelo de Fluxo de Caixa Descontado

Para atribuir um valor ao patrimnio, antes, precisamos estimar o quanto

empresa precisar reinvestir para manter a sua taxa de crescimento. Com base nos seguintes
dados:

Resultado lquido esperado $100 milhes.

Retorno do patrimnio 10%.
Custo do patrimnio 10%.
Taxa esperada de crescimento do lucro 3%.

Taxa de reteno = Tx. esperada de cresc. do lucro para os acionista

Retorno do Patrimnio

Tr = 3 x 100 = 30%
10

A empresa possui uma taxa de reinvestimento de 30%, ou seja, 70% do seu lucro
ser distribudo a cada ano. Ento o valor do patrimnio ser:

Valor do patrimnio =

Resultado lquido x Taxa de payout

(Custo do patrimnio Taxa esperada de crescimento)

28

Valor do patrimnio = 100 milhes x 0,70 = 1 bilho

(0,10 0,03)

O que aconteceria com o valor do patrimnio da empresa se no fosse esperado

nenhum crescimento do lucro. Consideramos a taxa de reteno necessria para o crescimento
de 0%.

Valor do patrimnio = 100 milhes x 1,0 = 1 bilho

0,10

Ou seja, o crescimento dessa empresa no agrega nada ao valor do seu patrimnio.

Por que o crescimento aumenta o lucro, mas no afeta o valor? s analisarmos a relao
entre o retorno e o custo do patrimnio, se o retorno do patrimnio for igual ao custo do seu
patrimnio, o que a empresa ganhar com o crescimento ser acrescido no quanto custa para
obter esse crescimento.
E quando o crescimento cria valor? Quando o retorno do patrimnio for superior
ao custo do mesmo. Ex:

Resultado lquido esperado 100 milhes.

Admitamos que a empresa tivesse um retorno do patrimnio de 15%.
O custo do patrimnio continue em 10%.
Taxa esperada de crescimento do lucro 3%.

29
Tr = 3 x 100 = 20%
15

O crescimento agrega valor empresa, porque a taxa de retorno do patrimnio

superior ao custo do seu patrimnio.
E quando o crescimento destri valor? Quando o retorno do patrimnio for
inferior ao custo do mesmo. Ex:

Valor do patrimnio = 100 milhes x 0,80 = 1,143 bilho

(0,10 0,03)

Resultado lquido esperado 100 milhes.

Admitamos que a empresa tivesse um retorno do patrimnio de 6%.
O custo do patrimnio continue em 10%.
Taxa esperada de crescimento do lucro 3%.

Tr = 3 x 100 = 50%
6

Valor do patrimnio = 100 milhes x 0,50 = 714 milhes

(0,10 0,03)

30
Na maioria das vezes, tal relao ignorada pelos investidores, que se preocupam
em demasia com o lucro contbil em detrimento da qualidade dos investimentos da empresa
para a gerao do crescimento. Empresas que obtm um elevado crescimento do lucro so
recompensadas com aumento do preo de suas aes, mas, em algum instante haver um
acerto de contas que deixar para trs investidores frustrados.

2.6.2.4 O Valor do crescimento numa valorao relativa

Vrios investidores usam mltiplos como o preo/lucro ou o preo/valor

patrimonial por ao para avaliar empresas no lugar do modelo de fluxo de caixa descontado.
Uma empresa com maior taxa esperada de crescimento do lucro deve ser negociada a um
mltiplo PL mais elevado do que as outras, mas se nem todas as variveis se mantiverem
constantes, a relao entre PL e crescimento se complica.

Ao compararmos duas empresas com taxas de crescimento e risco similares, mas

com diferentes retornos de patrimnio, a empresa com maior taxa de retorno ser negociada a
um mltiplo do lucro mais elevado, empresas com maiores retornos geram crescimento mais
eficiente do que as que possuem um retorno inferior.
Ao compararmos duas empresas com taxas de retorno do patrimnio e taxas de
crescimento similares, mas com nveis de risco diferentes, espera-se que a mais arriscada seja
negociada a um menor mltiplo do lucro, porque o maior risco leva a maiores taxas de
desconto, reduzindo o valor do crescimento futuro.

31

Existe uma relao entre crescimento, retorno do patrimnio e risco, onde fica
evidente que o investidor deve ter cautela na hora de avaliar se uma ao est subestimada ou
no. A princpio uma ao negociada a um PL inferior a sua taxa esperada de crescimento,
esta subestimada, tal afirmao correta quando tratarmos de uma ao de risco mdio, no
se aplicando a aes de risco elevado.

2.7 Analisando as evidncias

Afinal, empresas de crescimento so investimentos melhores ou piores que as

maduras? Alguns pesquisadores examinaram que aes com PL elevado obtiveram um
rendimento elevado, na maioria das vezes tais aes tratavam-se de empresas de crescimento.
Outros optaram por uma abordagem mais gradual, onde constataram, que aes com elevado
crescimento do lucro e preo razovel tm desempenho superior ao do mercado.

2.7.1 Estratgia do PL elevado

A estratgia consiste em comprar aes com os maiores mltiplos PL do mercado,

esperando que as mesmas sejam empresas de crescimento, aonde o crescimento venha a
proporcionar rendimentos excedentes no futuro.
Uma estratgia de compra de aes de baixo PL supera em rentabilidade as aes
cujo mltiplo PL seja elevado.
Se a estratgia de elevado PL obtm um resultado inferior ao de baixo PL qual o
sentido de aplic-la?

32
Segundo Damodaran, A resposta est nos ciclos. Houve perodos prolongados
durante os quais as aes de PL elevado parecem ter superado as de PL mais baixo. Por
exemplo, investir em crescimento parece dar resultados muito melhores quando o crescimento
do lucro no mercado est baixo, e investir em valor parece ser melhor quando o crescimento
do lucro no mercado est baixo"7 .
Investir em crescimento d melhores resultados nos anos de baixo crescimento do
lucro, isso se deve ao fato de aes de crescimento serem mais desejveis nesses perodos, j
que so mais escassas, quando o crescimento do lucro no mercado baixo, h menos
empresas com elevada expectativa de crescimento do lucro.
Quando as taxas de juros de longo prazo so similares ou menores que as de curto
prazo, investir em crescimento tambm mais interessante, em contrapartida investir em
valor mais interessante quando as taxas de juros de longo prazo esto mais elevadas que as
de curto prazo.

2.7.2 Estratgias de crescimento a preo razovel (GARP)

A estratgia consiste em comprar aes de alto crescimento cujo crescimento

esteja sendo subestimado. Para encontrar tais aes, levou-se em considerao tanto o
crescimento esperado quanto o preo atual da ao.
A seguir abordaremos duas dessas estratgias: comprar aes com PL inferior
taxa esperada de crescimento e comprar aes de baixo mltiplo PL de crescimento (PEG).
PL inferior taxa de crescimento: Comprar aes negociadas a um mltiplo PL
inferior taxa esperada de crescimento, uma ao com um mltiplo PL de 12 e a taxa
7

DAMODARAN, Aswath. Mitos de investimentos. 1. ed. So Paulo: Pearson, 2006. p.63.

33
esperada de crescimento de 8% estaria superestimada, enquanto que outra ao com PL de 40
e taxa esperada de crescimento de 50% estaria subestimada. Tal estratgia e fcil e de simples
compreenso, mas perigosa por alguns motivos:

Efeito taxa de juros, j que o crescimento cria lucro no futuro, o valor do

crescimento um valor presente. O valor criado por qualquer taxa de crescimento ser maior
quando as taxas de juros forem baixas do que com taxas de juros elevadas.
Estimativas de taxa de crescimento, normalmente usa-se estimativas de taxas de
crescimento de terceiros. Devemos levar em considerao as diferenas de qualidade entre as
estimativas de crescimento de vrios analistas quanto a sua comparabilidade.

Sob cenrios de baixas taxas de juros, poucas aes passam por estes filtros, da a
necessidade de uma abordagem alternativa e com uma maior flexibilidade. O ndice PEG, que
, a anlise da proporo entre o mltiplo PL e o crescimento esperado.

2.8 O mercado

As taxas de crescimento variam no mercado? O que seria uma taxa de crescimento

elevada? Para responder a estas indagaes preciso analisar tanto o crescimento esperado do
lucro quanto s taxas de crescimento esperadas futuras, para isso iremos comparar os
mltiplos PL de empresas com diferentes taxas esperadas de crescimento.
A taxa anual projetada de crescimento no pode ser verificada em empresas que
no sejam acompanhadas por analistas e empresas que possuem um lucro negativo,
considerando-se um perodo de no mnimo cinco anos. As taxas de crescimento variam
conforme o tempo e com relao ao estado atual da economia como um todo, por exemplo:

34
num cenrio recessivo uma taxa esperada de crescimento de 15% ao ano considerada uma
coisa extraordinria, enquanto que num cenrio de expanso uma taxa esperada de
crescimento de 25% uma coisa considerada normal.
2.9 O valor do crescimento

Segundo Damodaran. O mercado valoriza o crescimento esperado do lucro, j

que as empresas de alto crescimento tm mltiplos PL substancialmente mais elevados do que
as empresas de crescimento baixo.8
Ao adotarmos uma estratgia de comprar empresas com elevado crescimento do
lucro, corremos o risco de pagar mltiplos do lucro muito elevados. Mesmo obtendo
crescimento do lucro no est evidenciado de que sairemos ganhando por causa do alto preo.
Da a importncia de procurarmos empresas que possuam um baixo ndice PEG,
que pode ser considerada como uma estratgia de crescimento a preo razovel, empresas de
maior crescimento no possuem um ndice PEG elevado, j que o preo no aumenta
proporcionalmente ao crescimento.
Ao criarmos uma carteira de crescimento elevado, aconselhvel a utilizao de
filtros para no expor o investidor a pagar caro demais pelo crescimento, tais filtros foram:

Crescimento esperado do lucro por ao nos prximos cinco anos superior a 15%.
ndices PEG inferiores a 0,5.

DAMODARAN, Aswath. Mitos de investimentos. 1. ed. So Paulo: Pearson, 2006. p.70.

35

Tal estratgia de investimento apresenta trs riscos. O primeiro a dificuldade de

encontrar empresas cujo crescimento do lucro seja elevado em exerccios futuros. O segundo
que o crescimento pode destruir valor se for gerado por investimentos em projetos de baixo
rendimento. O terceiro que empresas de crescimento tambm esto expostas a riscos
elevados anulando os benefcios do crescimento.

5.10 Identificando empresas de crescimento

Para identificar empresas de crescimento, normalmente nos baseamos no

crescimento passado do lucro ou nas estimativas dos analistas do crescimento futuro, mas tais
medidas esto sujeitas a limitaes.
Crescimento passado e futuro do lucro: As taxas passadas de crescimento so
teis para prever o crescimento futuro, mas existem dois problemas:

As taxas passadas de crescimento no so bons indicadores, por serem

extremamente volteis.
As taxas de crescimento de lucro das empresas tendem a acompanhar a mdia do
mercado, ou seja, taxas de crescimento acima da mdia do mercado tendem a cair at atingir a
mdia, enquanto taxas de crescimento abaixo da mdia do mercado tendem a subir.

36

Estimativas de crescimento dos analistas: preciso confiar nas estimativas dos

analistas. As informaes dos analistas so hoje de livre acesso para a maioria dos
investidores, portanto poder-se-ia comprar aes com elevadas taxas esperadas de
crescimento do lucro. Para tal estratgia gerar bons rendimentos, necessrio que:

Os analistas precisam ser bem eficientes na previso de longo prazo do

crescimento do lucro.
O preo de mercado no pode refletir em excesso esse crescimento.

De acordo com Damodaran. Alm dessas duas maneiras apresentadas, podemos

usar o crescimento passado da receita como medida de crescimento em vez do crescimento do
lucro. De modo geral, o crescimento da receita tende a ser mais persistente e previsvel do que
o lucro porque as escolhas contbeis tm menor efeito sobre a receita do que sobre o lucro9 .

DAMODARAN, Aswath. Mitos de investimentos. 1. ed. So Paulo: Pearson, 2006. p.75.

37
3. METODOLOGIA

3.1 Filtrando o risco

As aes de crescimento tendem a ser mais volteis e de maior risco do que as

empresas mais maduras. Empresas de alto crescimento possuem preos mais volteis e
apresentam betas significamente mais elevados.
Para filtrarmos uma carteira de alto crescimento a exposio excessiva ao risco,
poderamos estabelecer os seguintes filtros:

Eliminao das aes que possuem um desvio padro do preo maior que 80%.
Eliminao das empresas que possuem betas maiores que 1,25.
Eliminao das empresas que possuem um retorno sobre o patrimnio inferior a
10%.

38
3.2 Critrio para Seleo das Aes

A estratgia de investir em aes com altas taxas de crescimento precisa ser

filtrada para que no se pague caro demais pelo crescimento, que a exposio ao risco no
seja excessiva e que o crescimento seja de alta qualidade. Para atingir tais objetivos, foram
pr-estabelecidos os seguintes filtros:
Filtros de crescimento: Foram consideradas somente as empresas que possuam
um crescimento projetado do lucro superior a 15%, tal medida eliminar empresas que no
so acompanhadas por analistas.
Filtros de preo: Foram consideradas somente as empresas que possuam
mltiplos PL inferiores ao crescimento esperado do lucro (PEG menor que 1).
Sustentabilidade do crescimento: Foram consideradas somente as empresas que
possuam um crescimento de receita superior a 10% ao ano, porque empresas com elevado
crescimento da receita no passado tm maiores chances de sustentar o crescimento no futuro.
Exposio ao risco: Foram consideradas somente as empresas que possuam
betas menores que 1,25 e desvio padro do preo da ao inferior a 80%.
Crescimento de alta qualidade: Foram consideradas somente as empresas que
possuam um retorno do patrimnio superior a 10% no ltimo exerccio fiscal.

3.3 Fontes de informao

Atravs do software economtica disponibilizado pela FINACAP (Consultoria

Financeira e Mercado de Capitais).

39
3.4 Perodo analisado

Definimos, como perodo de anlise o intervalo de dez anos, pois entendemos que
quanto maior for o intervalo de tempo, conseqentemente obteramos um resultado o mais
prximo possvel da realidade.
3.5 Testes aplicados para verificao das hipteses

Tomamos como base o perodo de 1995 a 2000, para detectarmos uma tendncia,
depois consideramos o perodo de 2000 a 2005 para termos certeza de tal tendncia, da
aplicamos o filtro especificado na ocasio.
Na aplicao dos filtros, o tamanho da amostra era de 346 empresas que possuam
aes negociadas na Bovespa no perodo de anlise. Somente consideramos empresas que
aparecem no perodo completo da anlise, ou seja, que tiveram aes negociadas neste
intervalo de 1995/2005. Ao final as empresas que passaram por estes filtros foram s
escolhidas para a montagem da carteira.
Montada a carteira terica somente com as empresas que passaram pelos filtros,
comparamos a sua rentabilidade com a Bovespa em igual perodo, para verificarmos se
superamos a mesma em rentabilidade.

40
3.5.1 Filtros de Preo

De acordo com Damodaran. Uma ao com baixo ndice PEG considerada

barata porque se est pagando menos pelo crescimento. O ndice PEG tido como uma
medida neutra em termos de crescimento que pode ser usada para comparar aes com
diferentes taxas esperadas de crescimento10 .
No modelo proposto, o mais indicado como taxa esperada de crescimento o
lucro por ao. Uma ao com baixo ndice PEG considerada barata, porque se est pagando
menos pelo crescimento, tal ndice considerado como uma medida neutra tem termos de
crescimento que pode ser utilizada na comparao de aes como diferentes taxas esperadas
de crescimento. Sendo indicado por alguns analistas somente a utilizao de aes que
obtenham um ndice inferior a 1.

ndice PEG =

Mltiplo PL
Taxa Esperada de crescimento

Aplicando o filtro de preo, no perodo de 1995-2000, 142 empresas passaram por

este filtro, enquanto que de 2000-2005 tal nmero aumentou para 242 empresas, como
detalhamos a seguir:

10

DAMODARAN, Aswath. Mitos de investimentos. 1. ed. So Paulo: Pearson, 2006. p.67.

41
Tabela 1 Empresas com ndice Peg inferior a 1 no perodo de 1995/2000
Acesita
Cia Hering
Gerdau
Metal Leve
Acos Villares
Coelba
Gerdau Met
Metisa
Alfa Financeira
Coelce
Gradiente
Millennium
Alfa Investimentos
Comgas
Granoleo
Minupar
Alpargatas
Confab
Grazziotin
Mont Aranha
Ambev
Const Beter
Guararapes
Mundial
Ampla Energ
Copesul
Hercules
Net
Aracruz
Coteminas
Iguacu Cafe
Nord Brasil
Arcelor BR
D F Vasconc Inds Romi
Nordon Met
Inepar
Avipal
DHB
Construcoes
Pao de Acucar
Bahema
Dimed
Iochp-Maxion
Paranapanema
Banespa
Dixie Toga
Ipiranga Dist
Perdigao
Banestes
Docas
Ipiranga Ref
Petrobras
Bardella
Duratex
Itausa
Petroflex
Bco Itau Hold
Finan
Eletrobras
Itautec
Petropar
Petroquimica
Besc
Eluma
Karsten
Uniao
Bic Caloi
Embraer
Klabin
Pettenati
Bombril
Escelsa
Leco
Plascar
Bradesco
Estrela
Light
Politeno
Brasil
Brasil Telecom
Braskem
Brasmotor
Buettner
Cacique
Celesc
Celg
Cemat
Cemig

Eternit
Eucatex
F Cataguazes
Fab C
Renaux
Ferbasa
Fertibras
Fibam
Forjas
Taurus
Fosfertil
Fras-Le

Souza Cruz
Staroup
Sudameris
Sultepa
Suzano Papel
Tecel.S.Jose
Tectoy
Teka
Telesp
Tex Renaux
Trafo
Trevisa
Tupy
Unibanco
Unipar

Lix da Cunha
Loj Americanas
Lojas Renner

Portobello
Pronor
Randon Part

Usiminas
Vale Rio Doce
Varig
Vigor
Votorantim C
P
Weg
Wetzel

M&G Poliest
Magnesita
Mangels
Marcopolo

Recrusul
Sadia
Sam Industr
Saraiva Livr

Whirpool
Wiest
Wlm Ind Com
Yara Brasil

Marisol
Mendes Jr
Merc Brasil

Schlosser
Sergen
Sid Nacional

42
3.5.2 Filtros de crescimento

No universo de anlise, foram consideradas somente as empresas que obtiveram

um crescimento acumulado do lucro superior a 101% no perodo de cinco anos.
Das 142 empresas analisadas no perodo de 1995-2000 que passaram pelo filtro de
preo, 48 passaram por este filtro, como detalhado:

Tabela 2 - Empresas que obtiveram um crescimento acumulado do lucro superior a

101% no perodo de 1995/2000
Acos Villares
Alpargatas
Arcelor BR
Bardella
Bco Ita Hold Finan
Bombril
Bradesco
Brasil
Cacique
Celesc
Coelce
Comgas

Const Beter
Docas
Duratex
Eletrobras
Embraer
F Cataguazes
Fertibras
Fibam
Forjas Taurus
Fostertil
Fras-Le
Gerdau Met

Guararapes
Iochp-Maxion
Ipiranga Dist
Itausa
Itautec
Leco
Lix da Cunha
Mangels
Mendes Jr
Metal Leve
Millenium
Nord Brasil

Petrobras
Petropar
Politeno
Souza Cruz
Suzano Papel
Trevisa
Tupy
Unibanco
Vale do Rio Doce
Votorantim C P
Weg
Wim Ind Com

43
3.5.3 Sustentabilidade do Crescimento

No filtro de crescimento da receita, foram consideradas somente as empresas que

obtiveram um crescimento acumulado da receita operacional lquida superior a 61% no
perodo de cinco anos.
Das 26 empresas que passaram pelo filtro do lucro no perodo de 1995-2000,
restaram 14.

Tabela 3 - Empresas que obtiveram um crescimento acumulado da receita operacional

lquida superior a 61% no perodo de 1995/2000
Arcelor BR
Celesc
Coelce
Comgas
Duratex
Fosfertil
Gerdau Met

Ipiranga Dist
Millennium
Petrobras
Petropar
Vale Rio Doce
Weg
Wlm Ind Com

44
3.5.4 Exposio ao Risco

No universo de anlise, foram consideradas somente as empresas que possuam

um beta de at 1,25 no perodo de cinco anos e desvio padro no preo igual ou inferior a
80%.
Das 26 empresas analisadas no perodo de 1995-2000, 7 passaram por este filtro,
no perodo de 2000-2005, sobraram 15 empresas, como detalhamos a seguir:

Tabela 4 - Empresas selecionadas pelo filtro do risco no perodo de 1995/2000

Empresa
Classe
Beta
Desvio Padro
Arcelor BR
ON
-0,02
49,67%
Celesc
PNB
1,12
28,30%
Coelce
PNA
1,02
0,05%
Millennium
PNA
-0,15
7,87%
Petropar
PN
0,14
14,19%
Weg
PN
0,15
32,40%
Wlm Ind Com
PN
0,35
0,02%

45
3.5.5 Crescimento de Alta Qualidade

Das 7 empresas que restaram, no perodo de 1995-2000, aplicamos o filtro do

crescimento de alta qualidade, onde s consideramos as empresas que obtiveram um ROE
acumulado no perodo acima de 61%, e que tenham sido negociadas no intervalo de anlise,
ou seja possuem preos de fechamento para o ciclo completo(cinco anos),

todas foram

aprovadas nesse filtro para compor a carteira, como segue detalhado:

Tabela 5 - Empresas que passaram por todos os filtros (Perodo de 1995/2000) para
compor a carteira terica
Empresa

Classe

Beta

Desvio Padro

Arcelor BR

ON

-0,02

49,67%

Celesc

PNB

1,12

28,30%

Coelce

PNA

1,02

0,05%

Millennium

PNA

-0,15

7,87%

Petropar

PN

0,14

14,19%

Weg

PN

0,15

32,40%

Wlm Ind Com

PN

0,35

0,02%

ROE
3.023,1%
105,5%
265,5%
514,2
114,3%
118,8%
143,2%

46
3.6 Montagem da Carteira

A carteira ser montada, atribuindo-se inicialmente pesos iguais para todos os

ativos, posteriormente aps anlise dos resultados, tal composio poder sofrer alguma
alterao, tendo em vista que o objetivo principal superar o rendimento alcanado pelo
mercado (Ibovespa) em igual perodo.

Tabela 6 Carteira terica montada no perodo de 2000/2005

Empresa

Classe

Rentabilidade (%)

Arcelor BR

ON

1274,98

Celesc

PNB

180,05

Coelce

PNA

301,01

Milennium

PNA

160,00

Petropar

PPN

3362,75

Weg

PN

610,03

Wim Ind Com

PN

264,29

47
Ao montarmos a carteira exclumos as empresas Petropar e Arcelor, porque suas
rentabilidades no perodo analisado, destoam do padro de retorno das outras empresas, o que
poderia prejudicar a nossa anlise de viabilidade da estratgia. O retorno mdio da carteira
foi:
Tabela 7 Retorno mdio da carteira terica montada no perodo de 2000/2005
Empresa

Classe

Rentabilidade

Peso

Retorno mdio

(%)
Celesc

PNB

180,05

0,20

36,010

Coelce

PNA

301,01

0,20

60,201

Milennium

PNA

160,00

0,20

32,000

Weg

PN

610,03

0,20

122,007

Wim Ind Com

PN

264,29

0,20

52,857
303,076

3.6.1 Ibovespa Acumulado

De acordo com pesquisa realizada no site www.infomoney.com.br

ibobespa

acumulado no perodo de 2000/2005 foi de 119,19%.

3.6.2 Comparao com o Mercado

Ao compararmos a carteira terica com o rendimento da Bovespa acumulado em

igual perodo, o nosso objetivo no foi alcanado, ficando o rendimento da carteira acima do
Ibovespa acumulado.

48
A carteira obteve uma rentabilidade mdia no perodo de 303,076%, enquanto que
o Ibovespa no mesmo perodo obteve 119,19%.

49
CONCLUSO

Aplicando aa premissas indicadas pelo autor alcanamos o nosso objetivo, que foi
superar a carteira de mercado. O rendimento acumulado encontrado no perodo ficou acima
do mercado, a carteira obteve uma rentabilidade de 303,076% enquanto que o rendimento
acumulado do Ibovespa em igual perodo ficou em 119,19%.
Aps a filtragem das empresas ocorreu um fato que devemos mencionar, o
desempenho das aes das empresas Arcelor de Petropar que foi bem acima do padro, j que
cada uma delas obteve uma rentabilidade acima de 1.000% em cinco anos, achamos por bem
exclu-las da nossa anlise para no comprometer a eficcia do nosso teste. Mesmo assim a
estratgia de investimento em aes de crescimento obteve uma rentabilidade bem acima do
mercado, como j destacamos anteriormente.
Chegamos concluso que tal estratgia vivel, desde que se respeite a
caracterstica de cada economia, ou seja, uma taxa de crescimento da receita de 10% ou um
ROE de 10% em economias estveis como a americana condizente com a realidade, mas em
economias emergentes como a brasileira devemos ficar atentos e ter uma certa sensibilidade
ao aplicarmos os filtros que o autor indica, outro fator que devemos levar em considerao o
tamanho da amostra que o autor trabalha, que so mais de 7.000 empresas com aes
negociadas na bolsa, enquanto que no Brasil para o nosso universo de anlise (1995/2000)
utilizamos 346 empresas ativas.

50
REFERNCIAS

ASSAF NETO, Alexandre. Finanas corporativas e valor. 2. ed. So Paulo:

Atlas, 2005.
DAMODARAN, Aswath. Mitos de investimentos. 1. ed. So Paulo: Pearson,
2006.
www.bovespa.com.br
www.fatorcorretora.com.br
www.finacap.com.br
www.infomoney.com.br