Estratgia Mensal

30/11/2015

Estratgia Mensal - Dezembro

O ndice Bovespa terminou o ms de novembro no campo negativo,
ndices
direcionado pelas empresas com maior peso no mercado (large
caps). Apesar de ter ficado positivo praticamente o ms inteiro, o Ibovespa Ibovespa
terminou o ms no campo negativo, recuando 1,6% em reais (R$) e quase Dow Jones
2% em dlares (US$). As aes que se desvalorizaram no perodo (32) S&P 500
superaram ligeiramente as que se valorizaram (31). O setor com melhor FTSE 100
desempenho foi o industrial (+5%), ao passo que o de insumos bsicos teve PCAC
o desempenho mais fraco, recuando 10% no perodo, impactado pelas DAX
aes da Vale (a mdia do setor foi positiva). Pela tica da capitalizao de Font e: Bloomberg
mercado, o melhor desempenho ficou para as aes das empresas de porte
Moedas
mdio (+2,6%), o que, no entanto, foi mais do que ofuscado pela queda de
3,5% do bloco das large caps. As aes de empresas menores (small caps)
Dlar (R$/US$)
tambm caram no ms (-1,6%). O ndice recuperou-se quase 10%, quando Euro (US$/)
calculado em dlares, em relao maior queda registrada nos ltimos Font e: Bloomberg
cinco anos em setembro, mas ainda recua 10% no acumulado do ano em R$ e 38% em US$.

Performance
Novembro

2015

-1,6%

-9,8%

0,5%

-0,4%

0,2%

1,2%

-0,1%

-3,2%

1,2%

16,0%

4,9%

16,1%

Performance
Novembro

2015

0,3%
-4,0%

45,5%
-12,6%

Mltiplos seguem prximos aos nveis histricos. O Ibovespa negociado com P/L de 10,5x para os prximos 12
meses e 6,6x EV/Ebitda, apenas ligeiramente abaixo da mdia de cinco anos, de 10,9x e 6,8x, respectivamente.
Curiosamente, olhando as estimativas para 2016, o mltiplo mdio para mid caps (valor de mercado entre R$ 2-10
bilhes) cerca de 14,5x, acima das large caps (mais de R$ 10 bilhes em capitalizao de mercado) e das small caps
(abaixo dos R$ 2 bilhes), ambos de 10,5x.
As perspectivas macroeconmicas continuam se deteriorando. A postura mais benigna do mercado no Brasil
encontrou obstculos nos recentes desdobramentos das investigaes em andamento. Com a incerteza poltica renovada
no Congresso, as novas metas fiscais devero ser deixadas em suspenso por algum tempo e haver a possibilidade de
cortes severos. Enquanto isso, as expectativas de inflao atingiram o intervalo superior da meta (levando-nos a esperar
mais aumentos das taxas de juros), enquanto as estimativas para o PIB e indicadores de emprego e de crdito
continuam apresentando declnio. O possvel aumento dos juros por parte do Fed este ms tambm poderia reintroduzir
alguma volatilidade. Vrias grandes empresas no Brasil continuam a lidar com o endividamento alto e outras questes
especficas, que impactam a percepo de risco sobre o mercado em geral. Com isso continuamos a fazer a seleo de
aes a partir do foco microeconmico (veja nossas escolhas abaixo).
Ainda existem opes atrativas. Enquanto os mltiplos de mercado continuam prximos s suas mdias histricas, os
fundamentos esto descontados, ento o mercado vai provavelmente reagir com maior intensidade quando as
perspectivas de melhores resultados surgirem (ainda que alguns trimestres frente). A liquidez global pode continuar
sendo um direcionador positivo se tivermos um Fed paciente. Operaes de fuses e aquisies como as que foram
vistas em novembro, bem como compras de controles e recompras de aes, podem conferir uma contrapartida para o
mercado. Notamos que o consenso para os preos-alvo aponta para uma valorizao de aproximadamente 30% no
Ibovespa nos prximos 12 meses (em base ponderada).

Performance Histrica
2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

nov/15

Ibovespa

32,9%

43,6%

-41,1%

82,7%

1,0%

-18,1%

7,4%

-15,5%

-2,9%

-9,8%

-1,6%

Arrojada

33,3%

41,6%

-55,7%

124,4%

19,0%

-13,6%

17,7%

17,4%

11,9%

-7,0%

9,4%

Dividendos

37,2%

47,2%

-19,3%

52,0%

39,0%

26,8%

20,2%

3,5%

11,1%

-21,4%

1,9%

Top 10

123,2%

28,5%

-13,6%

33,7%

15,3%

4,5%

2,1%

2,8%

Fonte: Bradesco Corretora e gora Corretora

Jos Cataldo*
*Analista responsvel principal pelo contedo do relatrio e pelo cumprimento do disposto no Art.16 da Instruo CVM 483/10.

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Contedo
GRFICOS MENSAIS

CARTEIRAS RECOMENDADAS

Carteira Top 10

Carteira de Dividendos

10

Carteira Arrojada

13

VISO MACROECONMICA

14

Projees Econmicas

14

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GRFICOS MENSAIS

P/L prximos 12M

Mdia 5 anos e intervalo desvio padr o

EV /Ebitda pr ximos 12M

16

8, 5

15

8, 0

14

Mdia 5 anos e interval o desvio padr o

7, 5

13

7, 0

12
6, 5
11
6, 0

10

5, 5

9
8

5, 0

4, 5

Fonte: Bloomberg; gora Corret ora e Bradesco Corret ora

Fonte: Bloomberg; gora Corretora e Bradesco Corret ora

Retorno em novembro (%)

Retorno em 2015 (%)

Retorno em novembro (%)

Retorno em 2015 (%)

18,1
Materiais bsicos

-9,6
-18,5
-6,6

Bens de consumo

-13,4
-2,4

Telecom

-8,2

2,6

-1,8

Servi os

-6,1
0,1

Energia e Saneamento

-2,9
0,5

Petr leo e gs

-7,3

13,1
5,3

Industrial

25,4

-14,5

-2,0
-1,8

Todos os Setores
-25

-20

-15

-10

-5

10

15

20

25

Large Caps

30

Fonte: Bloomberg; gora Corret ora e Bradesco Corret ora

7,6

46.908

5 00 0

1 0

52.760 53.081

51.583 51.150

50.007

Small Caps

Ibovespa

56.229

54.629 54.724

Mid Caps

Fonte: Bloomberg; gora Corretora e Bradesco Corret ora

Capital externo (R$ bi)

6 00 0

-1,6

-3,4

7,1
1,2

Financeir os

53.081

50.865
46.626

45.120

45.059

4,5

4 00 0

4,4
3,8
4

2,6

3 00 0

1,7

1,6

1,5

1,1

2 00 0

-0,4
1 00 0

-0,6

-1,0

2
-

-2,2
0

-3,3

4
-

Fonte: Bloomberg; gora Corret ora e Bradesco Corret ora

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CARTEIRAS RECOMENDADAS
Em novembro, nossas trs carteiras recomendadas superaram o desempenho do Ibovespa. A Carteira Arrojada liderou
os ganhos, com alta de 9,4%, enquanto a Carteira Top 10 avanou 2,8% e a Carteira Dividendos teve valorizao de
1,9%. O Ibovespa, por sua vez, teve queda de 1,6% no perodo.

Carteira Top 10
Constituda por 10 aes e com reviso da

Performance Top 10

composio realizada ao final de cada ms, a

Novembro

Carteira

Top

10

possui

um

nvel

de

risco

intermedirio entre o perfil defensivo (dividendos)

e o arrojado.
Em novembro, os ativos selecionados para a Top
10 tiveram desempenho misto, com destaque para
a

forte

alta

das

aes

da

Hypermarcas.

desempenho do papel no ms refletiu a divulgao

do resultado do 3T15, que veio em linha com
nossas estimativas, bem como o anncio da venda
da sua diviso de cosmticos para a multinacional

28,0%

28%
25%
22%
19%
16%
13%
10%
7%
4%
1%
-2%
-5%
-8%
-11%

8,2%
5,2%
2,8%

5,7%

3,0%

0,1%

-2,4%

-1,6%

-3,9%
-7,3%
-8,8%

Coty. O valor da transao foi de R$ 3,8 bilhes e

os recursos sero utilizados para a reduo do
Fonte: Broadcast

endividamento da companhia. A venda da diviso

de cosmticos extremamente positiva para a

empresa, uma vez que praticamente zera sua dvida e direciona o foco da Hypermarcas para a sua diviso Farma, que
mais rentvel. Do lado negativo, as aes da Qualicorp lideraram as baixas.
Nossos critrios para a escolha das aes para a carteira Top 10 so baseados, principalmente, no potencial de
valorizao que enxergamos para os papis.
Para o ms de dezembro, optamos por retirar as units da Klabin (KLBN11) e as aes da CCR (CCRO3). Em
seus lugares, inclumos as aes da Suzano (SUZB5) e Kroton (KROT3).
Empresa
BB Seguridade
Energias do Brasil
Gol
Hypermarcas
Kroton
M.Dias Branco
Qualic orp
SLC Agrcola
Suzano
Telefnica

Ticker

Recomendao

BBSE3
ENBR3
GOLL4
HYPE3
KROT3
MDIA3
QUAL3
SLCE3
SUZB5
VIVT4

COMPRA
COMPRA
COMPRA
COMPRA
COMPRA
COMPRA
COMPRA
COMPRA
COMPRA
COMPRA

Vol. Md
3m R$ mn
145,3
25,1
5,9
55,3
120,9
9,4
36,0
4,5
107,5
91,6

Peso na
carteira
10,0%
10,0%
10,0%
10,0%
10,0%
10,0%
10,0%
10,0%
10,0%
10,0%

Preo
ltimo
R$ 25,97
R$ 11,87
R$ 3,41
R$ 22,40
R$ 9,25
R$ 72,00
R$ 14,77
R$ 17,23
R$ 19,00
R$ 37,00

Alvo
R$ 37,00
R$ 16,00
R$ 7,00
R$ 27,90
R$ 13,70
R$ 100,00
R$ 25,00
R$ 26,00
R$ 24,00
R$ 52,00

Potencial de
Valorizao
42,5%
34,8%
105,3%
24,6%
48,1%
38,9%
69,3%
50,9%
26,3%
40,5%

P/L
2015
13,2
11,0
29,6
8,5
13,2
11,8
16,2
16,1

2016
11,5
13,5
21,8
8,2
14,2
10,3
9,0
17,3
13,1

EV/EBITDA
2015
2016
4,5
5,3
11,1
8,0
14,2
12,1
7,2
7,3
11,2
10,9
7,0
6,1
9,6
5,6
8,2
7,2
5,2
4,8

Yield
2016E
6,9%
3,3%
0,0%
5,5%
2,1%
3,4%
4,5%
1,4%
7,7%

Fonte: Bloomberg; gora Corretora e Bradesco Corretora

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BB Seguridade (BBSE3)
Acreditamos que a empresa possui caractersticas interessantes que a tornam
um caso nico, com a combinao de forte gerao de caixa e bom retorno
esperado

via

dividendos,

como

consequncia

de

lucros

em

evoluo

recorrentes. As principais fontes de crescimento para a BB Seguridade so os seguros de

vida, os ttulos de capitalizao e os planos de previdncia, que possuem margens maiores
e crescimento mais forte que o mercado. Alm disso, a empresa captura integralmente o
Recomendao: COMPRA
Preo-alvo: R$37,00

potencial de rentabilidade dos servios prestados pela BB Corretora, fazendo com que uma
parte significativa dos seus lucros tenha um grau de risco reduzido, o que justifica um
prmio na avaliao da BB Seguridade quando comparada a outras seguradoras listadas.
Acreditamos que os principais direcionadores no curto/mdio prazos para o papel so os
balanos trimestrais e os dados mensais dos rgos reguladores. Os principais riscos
poderiam vir dos conflitos de interesse potenciais com o controlador, eventuais mudanas
na regulao e risco de execuo.
EDP Energias do Brasil (ENBR3)
A EDP Energias do Brasil uma empresa com atuao no setor eltrico, incluindo
segmentos de gerao, distribuio e comercializao de energia. Vemos trs
pontos fortes para a tese de investimento da companhia: i) as empresas de
distribuio brasileiras devem se beneficiar de melhores condies regulatrias
(WACC de 8,09%) no curto prazo; ii) os principais ativos de gerao hidreltrica da
EDP devem mostrar melhoria em um cenrio de normalizao das condies hidrolgicas

Recomendao: COMPRA
Preo-alvo: R$ 16,00

do pas; iii) a empresa tem feito esforos para melhorar a governana corporativa,
mitigando o risco de entrar em projetos que no agreguem valor. Os principais
direcionadores que destacamos para EDP so: i) melhores condies regulatrias, reduo
dos preos de energia no mercado spot e melhora no dficit de gerao hdrica; ii)
estabilidade nas operaes da UTE Pecm. Entre os riscos, ressaltamos: queda nos preos
da energia de longo prazo, devido a uma queda no consumo de energia nos prximos
anos, levando a um excesso de capacidade.
Gol (GOLL4)
A GOL a maior companhia area de baixo custo da Amrica Latina. Em nossa
opinio,

seu

valuation

est

precificando

um

cenrio

adverso,

devido

compresso da margem operacional e alta alavancagem financeira. Os dados da

indstria mostram que esse cenrio desafiador no especfico da empresa. As
Recomendao: COMPRA
Preo-alvo: R$ 7,00

companhias areas no Brasil esto sofrendo com excesso de capacidade devido

desacelerao econmica. A GOL possui a mais elevada posio de caixa (como percentual
da receita lquida), o menor custo por assento-quilmetro oferecido, e um perfil de dvida
adequado. Assim, acreditamos que a empresa esteja bem preparada para superar o
cenrio atual. Em setembro, a GOL e a TAM realizaram cortes na capacidade domstica,
sugerindo boa gesto da oferta de voos, provavelmente se traduzindo em preos mais
elevados

dos

bilhetes

nos

prximos

meses.

Entre

os

principais

direcionadores,

Estratgia Mensal
30/11/2015

destacamos: i) reduo na capacidade domstica (dados mensais); e ii) aumento nos

preos das passagens. Entre os riscos, ressaltamos: i) a desvalorizao do real frente ao
dlar poderia pressionar as margens operacionais e aumentar a alavancagem financeira;
ii) preos do petrleo mais elevados poderiam reduzir as margens.
Hypermarcas (HYPE3)
Em nossa opinio, a Hypermarcas atua em um setor atraente, em que tem
vantagens competitivas slidas. Estimamos que a companhia tenha custos de produo
30% mais baixos do que os de seus principais concorrentes, o que especialmente
importante no segmento de medicamentos genricos. Alm disso, a empresa tem retornos
ajustados atraentes: 19% de ROE (retorno sobre o patrimnio) e 16% de ROIC (retorno
sobre o capital investido), que so ainda melhores quando consideramos a diviso de
farmcia separadamente (58% de ROE e 33% de ROIC). Portanto, acreditamos que uma
maior concentrao no setor de farmcia positiva para a Hypermarcas, como deve
Recomendao: COMPRA
Preo-alvo: R$ 27,90

acontecer em breve, tendo em vista o anncio da inteno de vender sua diviso de

fraldas. As aes da Hypermarcas apresentaram um excelente desempenho em novembro
(+28%) refletindo o anncio inesperado de que a Coty concordou em comprar seu negcio
de cosmticos por R$ 3,8 bilhes. Principais direcionadores para a empresa: i) aumento de
preos para compensar a presso nos custos causada pela depreciao cambial; e ii)
aumento de concentrao na diviso de farmcia, que traz retornos mais elevados. Entre
os principais riscos esto: i) as possveis alteraes regulatrias ou fiscais que afetem
negativamente os resultados da empresa; e ii) o aumento dos custos devido depreciao
do real.
Kroton (KROT3)
Acreditamos que a Kroton ser capaz de sustentar boa rentabilidade e at mesmo
melhorar sua margem Ebitda, apesar do crescimento mais tmido da receita
lquida. O modelo acadmico KLS 2.0 deve melhorar a otimizao da sala de aula e
reduzir os custos da faculdade de forma considervel (alm de outras fontes de reduo
dos custos, incluindo as sinergias com a Anhanguera). Indo adiante, a empresa tem ainda

Recomendao: COMPRA

outras oportunidades de criao de valor, tais como M&A (fuses e aquisies) e alguns

Preo-alvo: R$ 13,70

projetos orgnicos de expanso. Entre os direcionadores, ressaltamos: i) normalizao dos

pagamentos do FIES em 2016, compreendendo 12 parcelas, e no 8, como ocorreu em
2015, e; ii) resultado positivo no ciclo de captao do 1S16. Entre os riscos, destacam-se:
i) declnio acentuado nos nmeros de captao; ii) adiamento dos pagamentos do FIES; iii)
aumento das taxas de evaso escolar e inadimplncia; iv) deteriorao do ticket mdio,
em funo da maior concorrncia e piora no mix de programas de graduao.

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M. Dias Branco (MDIA3)

A empresa oferece uma vantagem competitiva atraente: os custos da principal
matria prima (trigo) so entre 20% e 25% mais baixos do que os dos seus
principais concorrentes, devido sua estrutura de produo verticalmente integrada e
seu acesso a incentivos fiscais. Como resultado, a M. Dias Branco pode vender os seus
produtos a preos mais competitivos, o que lhe garante ganhos de participao de
mercado. Em decorrncia de sua contnua ampliao de market share, a empresa
desenvolve sua rede de logstica e cria fortes barreiras entrada de concorrentes. A
empresa est atualmente sendo bastante impactada pela depreciao do real (40% do
CPV em dlar) e pela forte desacelerao macroeconmica na regio Nordeste (75%
Recomendao: COMPRA

das vendas). MDIA3 apresenta uma queda de 20% no ano, apesar de apresentar um

Preo-alvo: R$ 100,00

crescimento de 18% do lucro desde Janeiro de 2013. No vemos motivos para uma
mudana na recomendao, j que a M. Dias Branco deve continuar ganhando
participao de mercado e, ao mesmo tempo, trazendo gradualmente a sua margem de
volta para o nvel histrico que de cerca de 19%. Alm disso, esperamos que a
empresa retome a taxa de crescimento anual do lucro de 15%-20%, passado o perodo
de desacelerao da economia. Os principais direcionadores da ao so: i) entrada da
companhia em novos segmentos relacionados ao trigo; ii) aquisies no Sudeste; e iii) a
melhoria econmica do Brasil. Entre os riscos destacamos: i) volatilidade dos preos do
trigo; ii) alta exposio dos seus custos variao cambial; e iii) dependncia de
incentivos fiscais.
Qualicorp (QUAL3)
Em nossa viso, a Qualicorp est bem posicionada para se beneficiar do crescimento de
planos de sade de afinidade, o que vemos como alternativa natural para a forte demanda
por planos de sade individuais. Estimamos relevante crescimento de 14,4% no
faturamento em 2015, mesmo num quadro de desacelerao econmica. Alm disso,
continuamos confiantes de que a Qualicorp pode repetir o bom desempenho do
ano passado em relao aos custos, conduzindo a um incremento da gerao

Recomendao: COMPRA

operacional de caixa. Por fim, a nova poltica de distribuio de dividendos da

Preo-alvo: R$ 25,00

companhia deve contribuir para um dividend yield atrativo. Os principais direcionadores

para as aes devem ser: i) os resultados trimestrais; ii) melhorias nas condies
macroeconmicas em termos de inflao e ndices de desemprego; e iii) melhora nos
ndices de inadimplncia. Como os principais fatores de risco, podemos elencar: i)
deteriorao dos ndices de inadimplncia; ii) desacelerao nas vendas; iii) alteraes na
regulamentao potencialmente negativas; iv) maior inflao mdica; e iv) maior
competio no segmento voltado s pequenas e mdias empresas.

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SLC Agrcola (SLCE3)

A SLC Agrcola uma empresa produtora de commodities agrcolas que possui
um modelo de negcios equilibrado (40% de suas terras so em reas prprias, 40%
so arrendados/em sociedade e 20% so voltados para o segmento imobilirio SLC
LandCo). A companhia a operadora agrcola mais eficiente do nosso universo de
cobertura. As aes da SLC esto bastante descontadas em bolsa e so uma tima opo
para os investidores com expectativa de retorno de longo prazo. A empresa se beneficia
Recomendao: COMPRA
Preo-alvo: R$ 26,00

da desvalorizao do real, j que 100% da sua receita e 40% do CPV so denominados

em dlares. Por fim, embora o mercado no pague pelo valor de suas terras, esperamos a
alienao de terras atravs da subsidiria LandCo, o que representaria cerca de 40% do
seu banco de terras. Os principais direcionadores para a empresa so: (i) a recuperao
dos preos do algodo em 2016; (ii) a depreciao do real; e (iii) o aumento dos
rendimentos que podem levar ao crescimento do Ebitda. Entre os riscos esto: (i) a
valorizao do real, e (ii) condies climticas desfavorveis.
Suzano (SUZB5)
No momento vemos a Suzano como nossa preferncia no setor de papel e
celulose, com suas aes sendo negociadas com indicadores e valuation atrativos
na comparao com os seus pares. Aps o bem-sucedido lanamento da planta no
Maranho no incio de 2014, a empresa anunciou um novo plano de expanso, que ir
adicionar 400 mil toneladas por ano na produo de celulose a partir do quarto trimestre de
2017. A Suzano est lidando com os custos da madeira mais elevados, devido ao maior
volume de compras de terceiros na unidade de Mucuri (BA), mas isso deve ser revertido

Recomendao: COMPRA

mais frente. No negcio de papel, a desvalorizao do real, juntamente com esforos

Preo-alvo: R$ 24,00

para combater o uso indevido de papel importado, isento de impostos ("papel imune"),
possibilitou o anncio de aumento de 24% na linha de papis para impresso. Alm disso a
Suzano permanece desenvolvendo novas tecnologias em seu processo produtivo na rea de
celulose (Eucafluff). Como fatores de risco, pode ser considerada uma eventual queda no
preo da celulose (haver aumento de oferta pela Klabin, com o projeto Puma, e pela
Fibria, com o projeto Horizonte II), uma desacelerao na demanda, especialmente
asitica, e dificuldades de abastecimento de gua na planta de Mucuri.

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Telefnica Brasil (VIVT4)

A Telefnica Brasil a opo mais atraente em nosso universo de cobertura de
telecomunicaes em termos de risco-retorno, oferecendo fundamentos slidos,
considerando o recente incremento no potencial de valorizao aps o aumento
dos ganhos de sinergia com a aquisio da GVT, e valorizao atraente. A
operao mvel da empresa tem mostrado bom crescimento de receita, com expanso de
5% nos ltimos doze meses, enquanto as vendas lquidas de outros participantes do
mercado caram cerca de 3%, em mdia. Alm disso, a Telefnica Brasil apresentou
Recomendao: COMPRA
Preo-alvo: R$ 52,00

melhoria consistente em sua operao de telefonia fixa, que conseguiu parar praticamente
de perder receitas (-0,3% no 2T15 na comparao anual, vs. aproximadamente 4,0% de
queda na comparao anual tanto no 1T15, quanto no ano de 2014). Os principais
direcionadores das aes so: i) entrega de sinergias da GVT; ii) os rumores de
consolidao da telefonia mvel no Brasil e iii) aumento de preos. Entre os riscos,
destacamos: i) possvel remoo do benefcio fiscal dos juros sobre o capital prprio; ii)
no entrega das sinergias da GVT; iii) a inflao e a atividade econmica impactando o
crescimento da receita lquida; ii) aumento da inflao e apreciao do cmbio e seus
impactos nas despesas operacionais (OPEX) e no programa de investimento (CAPEX),
respectivamente; iv) potencial aumento do ICMS em alguns Estados.

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30/11/2015

Carteira de Dividendos

Performance Dividendos

Focada na alta previsibilidade do fluxo de

caixa

gerado

pelas

empresas

de

Novembro

sua

18,9%

composio, a carteira a mais indicada para

o

investidor

com

perfil

18%
15%
12%
9%
6%
3%
0%
-3%
-6%
-9%

conservador.

Ressaltamos a expectativa de retorno mdio

via dividendos de 7% para 2016 (medida pelo
dividend yield mdio da carteira).
Em novembro, os ativos da carteira de
Dividendos no tiveram um vis nico. No
ms, as aes da Telefnica Brasil (VIVT4)

8,9%
1,9%

-7,3%

-4,1%

-2,4%

-1,6%

destacaram-se entre as maiores quedas, em

linha com a tendncia de baixa do Ibovespa.
Fonte: Broadcast

Vale ressaltar ainda que no ms de outubro,

as aes da Telefnica lideraram os ganhos,

com alta de 9,2%. Do lado positivo em novembro, destaque para a boa alta das aes da Smiles (+18,9%).

Para o ms de dezembro, optamos por retirar as aes da Cielo (CIEL3) e inclumos BB Seguridade (BBSE3).
Empresa
Ambev
BB Seguridade
Cetip
Smiles
Telefnic a

Ticker

Recomendao

ABEV3
BBSE3
CTIP3
SMLE3
VIVT4

MANTER
COMPRA
MANTER
COMPRA
COMPRA

Vol. Md
3m R$ mn
253,3
145,3
63,9
40,8
91,6

Peso na
carteira
20,7%
18,4%
24,4%
17,1%
19,4%

Preo
ltimo
R$ 18,64
R$ 25,97
R$ 36,80
R$ 35,79
R$ 37,00

Alvo
R$ 22,00
R$ 37,00
R$ 42,00
R$ 49,00
R$ 52,00

Potencial de
Valorizao
18,0%
42,5%
14,1%
36,9%
40,5%

P/L
2015
19,9
13,2
17,0
12,1
16,1

2016
18,3
11,5
14,8
10,3
13,1

EV/EBITDA
2015
2016
12,5
11,9
12,2
10,6
8,6
7,9
5,2
4,8

Yield
2016E
5,3%
6,9%
5,7%
9,7%
7,7%

Fonte: Bloomberg; gora Corretora e Bradesco Corretora

10

Estratgia Mensal
30/11/2015

Ambev (ABEV3)
A Ambev possui posio de liderana e marcas bem estabelecidas. Acreditamos
que ainda existe um espao considervel para o crescimento dos lucros em razo
do aumento de produtos Premium. Entre os principais direcionadores para as aes,
podemos destacar: i) apesar dos desafios de volume, a companhia deve apresentar
Recomendao: MANTER
Preo-alvo: R$ 22,00

crescimento do lucro da ordem de 15% em 2015, por meio da expanso de margem; ii) a
empresa est disposta a pagar mais dividendos e reativou o programa de recompra de
aes; iii) a ao tem sido ajudada pela fuga para a qualidade para nomes defensivos.
Os principais riscos so: i) uma piora na situao macroeconmica; e ii) aumento dos
custos das matrias-primas.
BB Seguridade (BBSE3)
Acreditamos que a empresa possui caractersticas interessantes que a tornam um
caso nico, com a combinao de forte gerao de caixa e bom retorno esperado
via dividendos, como consequncia de lucros em evoluo e recorrentes. As
principais fontes de crescimento para a BB Seguridade so os seguros de vida, os ttulos de
capitalizao e os planos de previdncia, que possuem margens maiores e crescimento
mais forte que o mercado. Alm disso, a empresa captura integralmente o potencial de

Recomendao: COMPRA
Preo-alvo: R$ 37,00

rentabilidade dos servios prestados pela BB Corretora, fazendo com que uma parte
significativa dos seus lucros tenha um grau de risco reduzido, o que justifica um prmio na
avaliao da BB Seguridade quando comparada a outras seguradoras listadas. Acreditamos
que os principais direcionadores no curto/mdio prazos para o papel so os balanos
trimestrais e os dados mensais dos rgos reguladores. Os principais riscos poderiam vir
dos conflitos de interesse potenciais com o controlador, eventuais mudanas na regulao
e risco de execuo.
Cetip(CTIP3)
A despeito do atual cenrio macroeconmico, os dados operacionais da Cetip
permanecem robustos, nos deixando confiantes que a empresa ser capaz de
entregar crescimento de receitas na casa de dois dgitos em 2015, impulsionado
pelos registros de CDBs abaixo de R$ 50 mil, novos estados ingressando no sistema Sircof
Light e receitas em elevao em outros segmentos de negcios. Alm disso, acreditamos

Recomendao: MANTER
Preo-alvo: R$ 42,00

que mais detalhes podero se tornar disponveis a respeito da formalizao eletrnica e

registro de hipotecas, gerando potencial de valorizao adicional no nosso preo-alvo para
a ao no futuro. Tudo considerado, vemos Cetip como uma interessante alternativa
defensiva. Como fatores de risco, podem ser citadas a competio com a BM&FBovespa e a
possvel desacelerao da atividade de crdito, alm de eventuais mudanas na linha de
negcios de controle de gravames de financiamentos de veculos.

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Estratgia Mensal
30/11/2015

Smiles (SMLE3)
A Smiles tem se mostrado preparada estrategicamente para o ambiente
competitivo, com o objetivo de ganhar fatia de mercado. A empresa tem sido
eficiente na determinao de preos, apresentando opes inovadoras para o resgate de
milhas, sendo comercialmente agressiva no relacionamento com parceiros financeiros e
Recomendao: COMPRA

mantendo os esforos na rea de marketing. Sua performance operacional e financeira tem

Preo-alvo: R$ 49,00

melhorado, o que nos parece representar uma tendncia e, por consequncia, um

direcionador positivo para a ao. Aps perdas fortes nos meses anteriores, o papel teve
tima recuperao no ms de novembro, tendncia na qual acreditamos que possa ter
continuidade, da a sua manuteno na carteira de dividendos, j considerados os fatores
que interferem no seu balano de riscos.
Telefnica Brasil (VIVT4)
A Telefnica Brasil a opo mais atraente em nosso universo de cobertura de
telecomunicaes em termos de risco-retorno, oferecendo fundamentos slidos,
considerando o recente incremento no potencial de valorizao, aps o aumento
dos ganhos de sinergia com a aquisio da GVT, e valorizao atraente. A
operao mvel da empresa tem mostrado bom crescimento de receita, com expanso
de 5% nos ltimos doze meses, enquanto as vendas lquidas de outros participantes do
mercado caram cerca de 3%, em mdia. Alm disso, a Telefnica Brasil apresentou
melhoria consistente

Recomendao: COMPRA
Preo-alvo: R$ 52,00

praticamente

de

em sua operao

perder

receitas

de

(-0,3%

telefonia fixa, que

no

2T15

na

conseguiu parar

comparao

anual,

vs.

aproximadamente 4,0% de queda na comparao anual tanto no 1T15, quanto no ano

de 2014). Os principais direcionadores das aes so: i) entrega de sinergias da GVT; ii)
os rumores de consolidao da telefonia mvel no Brasil e iii) aumento de preos. Entre
os riscos, destacamos: i) possvel remoo do benefcio fiscal dos juros sobre o capital
prprio; ii) no entrega das sinergias da GVT; iii) a inflao e a atividade econmica
impactando o crescimento da receita lquida; ii) aumento da inflao e apreciao do
cmbio e seus impactos nas despesas operacionais (OPEX) e no programa de
investimento (CAPEX), respectivamente; iv) potencial aumento do ICMS em alguns
Estados.

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Estratgia Mensal
30/11/2015

Carteira Arrojada
Constituda por cinco aes, a carteira que
normalmente apresenta o maior nvel de risco e
tambm o maior potencial de valorizao em um
cenrio positivo para a bolsa.
Na Carteira Arrojada, no ms de novembro, todos
os ativos tiveram desempenho positivo.
Para o ms de dezembro, optamos por retirar
as units da Klabin (KLBN11) e aes da CCR
(CCRO3). Em seus lugares, inclumos as aes
Suzano (SUZB5) e Kroton (KROT3).

Performance Arrojada
Novembro
30%
27%
24%
21%
18%
15%
12%
9%
6%
3%
0%
-3%

28,0%

8,2%
5,2%

9,5%

5,7%

0,1%
-1,6%

Fonte: Broadcast

Empresa
Energias do Brasil
Hypermarcas
Kroton
SLC Agrcola
Suzano

Ticker

Recomendao

ENBR3
HYPE3
KROT3
SLCE3
SUZB5

COMPRA
COMPRA
COMPRA
COMPRA
COMPRA

Vol. Md
3m R$ mn
25,1
55,3
120,9
4,5
107,5

Peso na
carteira
20,3%
22,9%
18,2%
17,3%
21,3%

Preo
ltimo
R$ 11,87
R$ 22,40
R$ 9,25
R$ 17,23
R$ 19,00

Alvo
R$ 16,00
R$ 27,90
R$ 13,70
R$ 26,00
R$ 24,00

Potencial de
Valorizao
34,8%
24,6%
48,1%
50,9%
26,3%

P/L
2015
11,0
29,6
8,5
16,2
-

2016
13,5
21,8
8,2
9,0
17,3

EV/EBITDA
2015
2016
4,5
5,3
14,2
12,1
7,2
7,3
9,6
5,6
8,2
7,2

Yield
2016E
3,3%
0,0%
5,5%
4,5%
1,4%

Fonte: Bloomberg; gora Corretora e Bradesco Corretora

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Estratgia Mensal
30/11/2015

VISO MACROECONMICA
A postura mais benigna do mercado em relao ao Brasil encontrou obstculos nos recentes desdobramentos das
investigaes em andamento. Com a incerteza poltica renovada no Congresso, as medidas de ajuste fiscal devero ser
deixadas em suspenso por algum tempo. Mais importante ainda foi o Congresso no aprovar a nova meta fiscal para
2015 at 30 de novembro e o governo ter que anunciar cortes (R$ 10 bilhes) que tero impacto sobre a execuo do
oramento em dezembro. Esta manobra necessria para o governo evitar um problema com o TCU (Tribunal de Contas
da Unio), pelos mesmos motivos que levaram rejeio destas contas em 2014.
Simultaneamente, as expectativas de inflao atingiram o nvel superior da meta de inflao e o COPOM no teve
unanimidade na deciso de manter a taxa de juros em 14,25%. Estes dois elementos foram fundamentais para que
revisssemos a nossa projeo para a taxa Selic para 15,25% contemplando agora duas elevaes de 0,5 p.p. no incio
de 2016.
No campo econmico, os riscos de inflao continuaram a se materializar, com o aumento das expectativas de elevao
dos ndices de preos, enquanto as estimativas de declnio do PIB continuaram a se efetivar. As condies de emprego
esto se refletindo na atividade econmica tmida, com mais de 1,4 milho de empregos cortados nos ltimos 12 meses
(Caged).
O ms de outubro tambm trouxe novas informaes referentes s condies do mercado de crdito, mostrando algum
aumento da inadimplncia no sistema bancrio, ao passo que a concesso de novos crditos est indicando
desacelerao. Isto provavelmente positivo para a reduo da inflao (a reduo do endividamento leva a uma
melhora na inflao), mas ao mesmo tempo algo mais provvel de ser verificado apenas em 2017.
Tudo considerado, as condies econmicas no apontam para um ponto de inflexo imediato em termos de atividade,
enquanto a inflao no d sinais claros de melhoria.

Projees Econmicas
Projees Econmicas
Indicador

2011

2012

2013

2014

2015E

2016E

2,7

1,0

2,5

0,1

-3,3

-1,5

Taxa de cmbio - Final (R$/US$)

1,88

2,04

2,34

2,66

3,95

4,30

IPCA (% aa)

6,50

5,84

5,90

6,40

10,00

6,90

11,00

7,25

10,00

11,75

14,25

15,25

Crescimento Real do PIB (%)

Meta SELIC - Final (%)

Font e: Bradesco e gora Corret oras

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Estratgia Mensal
30/11/2015

Este relatrio foi preparado pelas equipes de anlise de investimentos da gora Corretora de Ttulos e Valores Mobilirios S.A. (gora) bem como da
Bradesco S.A. Corretora de Ttulos e Valores Mobilirios (Bradesco Corretora), sociedades controladas pelo Banco Bradesco BBI S.A. (BBI). O presente
relatrio se destina ao uso exclusivo do destinatrio, no podendo ser, no todo ou em parte, copiado, reproduzido ou distribudo a qualquer pessoa sem a
expressa autorizao da gora e da Bradesco Corretora.
Este relatrio distribudo somente com o objetivo de prover informaes e no representa uma oferta de compra e venda ou solicitao de compra e
venda de qualquer instrumento financeiro. As informaes contidas neste relatrio so consideradas confiveis na data de sua publicao. Entretanto, as
informaes aqui contidas no representam por parte da gora ou da Bradesco Corretora garantia de exatido dos dados factuais utilizados. As opinies,
estimativas, projees e premissas relevantes contidas neste relatrio so baseadas em julgamento do(s) analista(s) de investimento envolvido(s) na sua
elaborao (analistas de investimento) e so, portanto, sujeitas a modificaes sem aviso prvio em decorrncia de alteraes nas condies de mercado.
Declaraes dos analistas de investimento envolvidos na elaborao deste relatrio nos termos do art. 17 da Instruo CVM 483:
O(s) analista(s) de investimento declara(m) que as opinies contidas neste relatrio refletem exclusivamente suas opinies pessoais sobre a companhia e
seus valores mobilirios e foram elaboradas de forma independente e autnoma, inclusive em relao gora, Bradesco Corretora, ao BBI e demais
empresas do Grupo Bradesco.
A remunerao do(s) analista(s) de investimento est, direta ou indiretamente, influenciada pelo resultado proveniente dos negcios e operaes
financeiras realizadas pela gora, Bradesco Corretora e BBI.
Declaraes nos termos do art. 18 da Instruo CVM 483, referentes s empresas cobertas pelos analistas de investimento da gora e
Bradesco Corretora:
O Banco Bradesco S.A. tem participao acionria indireta, por meio de suas subsidirias, acima de 5% nas empresas: Cielo S.A., Fleury S.A., IRB Brasil
Re. A BRADESPAR S.A., cujo grupo controlador composto pelos mesmos acionistas que controlam o Bradesco, tem participao acima de 5% na VALE
S.A..
gora, Bradesco Corretora, Bradesco BBI e demais empresas do grupo Bradesco tm interesses financeiros e comerciais relevantes em relao ao emissor
ou aos valores mobilirios objeto de anlise.
O Bradesco BBI est participando como coordenador na oferta de distribuio pblica de debntures da Companhia de Gs de So Paulo Comgs,
Concessionria do Sistema Anhanguera Bandeirantes S.A. AutoBan e da Petrleo Brasileiro S.A - Petrobrs, assim como, na oferta de distribuio pblica
de aes da IRB Brasil Re, Caixa Seguridade Participaes S.A. e Metalrgica Gerdau S.A.. A gora e a Bradesco Corretora esto participando como
instituies intermedirias na oferta de debntures da Petrleo Brasileiro S.A. - Petrobrs, Companhia de Gs de So Paulo Comgs e AES Tiet S.A..
Nos ltimos 12 meses, o Bradesco BBI participou como coordenador nas ofertas pblicas de distribuio de ttulos e valores mobilirios das companhias:
Somos Educao, Concessionria do Aeroporto Internacional de Guarulhos, Concessionria do Sistema Anhanguera-Bandeirantes, Telefnica, Vale, FPC Par
Corretora e Valid.
Nos ltimos 12 meses, a gora e/ou a Bradesco Corretora participaram, como instituies intermedirias, das ofertas pblicas de ttulos e valores
mobilirios das companhias: Concessionria do Aeroporto Internacional de Guarulhos, Concessionria do Sistema Anhanguera-Bandeirantes, Telefnica,
Vale, FPC Par Corretora e EDP Energias do Brasil.
A Bradesco Corretora recebe remunerao por servios prestados como formador de mercado de aes da Alpargatas (ALPA4), General Shopping (GSHP3)
e Helbor (HBOR3) . O Bradesco recebe remunerao por servios prestados como formador de mercado de debntures da USIMINAS e BNDESPAR, e cotas
do Fundo Imobilirio BB Progressivo II.

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Estratgia Mensal
30/11/2015

ANLISE DE INVESTIMENTOS
Diretor de Research
Daniel Altman

daltman@bradescosecurities.com

Economista Chefe
Dalton Gardimam

dalton@bradescobbi.com.br

Estrategista de Anlise Varejo

Jose Francisco Cataldo Ferreira

+55 21 2529-0808

Cataldo@bradescobbi.com.br

+55 21 2529-0807

aloisio.lemos@agorainvest.com.br

+55 11 2178 4202

ricardo.franca@bradescobbi.com.br

Analista de Investimentos Snior

Aloisio Villeth Lemos
Assistentes de Anlise
Ricardo Faria Frana

BRADESCO CORRETORA
rea Comercial PRIVATE/CORPORATE/EMPRESAS
comercial@bradescobbi.com.br
+55 11 2178-5089

rea Comercial PRIME/VAREJO

corretora@bradescobbi.com.br
+55 11 2178-5710
Sonia Regina Gomes Moura Costa
Sarai Elizabeth Vega Molina
Carla Helena Bontempo Otero
Thiago Gabriel de Paula
Carla Rachel Queiroz de Carvalho

Jaqueline Fernandes de Moraes

Bruna Aparecida Sampaio
Andressa Lupinari Caiado

Mesa de Operaes BM&F

mercadofuturo@bradescobbi.com.br

+55 11 3556-3350

Home Broker
faq@bradescobbi.com.br

+55 11 2178-5757

Mesa Alta Renda

+55 11 3556-3000

Espaos Bradesco Corretora

Acesse o site da Bradesco Corretora e encontre o atendimento mais prximo de voc.

GORA CORRETORA
MESA DE OPERAES REGIO METROPOLITANA (RJ e SP)

4004-8282

MESA DE OPERAES DEMAIS REGIES DO BRASIL

0800 724 8282

MESA DE OPERAES LIGAES INTERNACIONAIS

+55 21 2529-0810

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