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ALM

Em geral, podemos dizer que o ALM tem como objetivos principais

gerenciar os riscos das instituies. Seu propsito de definir, medir, e gerenciar
os vrios riscos enfrentados pelas instituies de forma consistente; estabelecer
meios para cumprir as regras das agncias regulatrias e estatutos previstos;
formar uma poltica de cooperao com as outras polticas internas da instituio
(e.g. investimentos, emprstimos, operaes, etc.); coordenar o gerenciamento da
posio financeira da instituio e delinear o escopo e as responsabilidades do
AL-comit (ALCO). O ALCO um comit responsvel pela tomada de deciso
das estratgias de ALM a serem seguidas, baseada nas anlises tcnicas oriundas
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dos modelos de ALM.

Ao longo dos anos, o ALM vem ganhando mais e mais relevncia nas
instituies financeiras. Cada vez mais as instituies se mostram preocupadas em
gerenciar riscos e as agncias reguladoras se mostram cada vez mais rigorosas
nesta questo. Por isso, um rpido progresso tem sido e continuar sendo
observado neste campo devido a:
O recente crescimento do mercado de capitais. Este crescimento
estimula o desenvolvimento de novos instrumentos e produtos de
derivativos com efeito de hedge maiores. Ao mesmo tempo, este
crescimento injeta liquidez nestes produtos fazendo com que eles
sejam teis e eficientes.
O avano na teoria e tecnologia de anlise de risco, que faz com
que tenhamos avanos no estado da arte no campo de ALM. O
avano mais notvel a aproximao paramtrica de avaliao de
risco (por exemplo: retorno total, durao e convexidade).
Utilizando estas novas tcnicas, os modelos de ALM podem ser
simplificados e ao mesmo tempo expandidos para que se possa
incluir mais instrumentos do mercado de capitais.
 21

Uma maior educao (um conhecimento tcnico mais aprimorado e

amplo) dos intermedirios financeiros (gestores, diretores, etc.),
que facilita o entendimento e aplicao da tecnologia de ALM.
Talvez este tenha sido o fator que mais contribuiu para o
crescimento do ALM.
Os conceitos bsicos de ALM nasceram nos anos 50, com as teorias de
otimizao financeira (e.g. Markowitz - 1952). Aps isto, surgiram modelos mais
recentes nos trabalhos de Kusy e Kallberg. Mais recentemente, no incio dos anos
90 modelos como o de Russel-Yasuda apresentavam modelagens relativamente
sofisticadas. No final dos anos 90, adquiriu-se a habilidade de solucionar grandes
problemas. A partir da, at os dias de hoje, o que vemos uma exploso de
modelos para aplicaes prticas. A figura a seguir apresenta um histrico do
desenvolvimento dos modelos de ALM, uma evoluo dos modelos de otimizao
financeira.
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Ilustrao 2.1: Evoluo dos modelos de otimizao financeira (Zeimba, 2001).

 22

2.1.
Definio do tipo de estratgia de ALM

Para se definir qual o tipo de estratgia de ALM que uma instituio ir

seguir, precisamos primeiramente determinar a natureza da instituio que deseja
gerenciar seu risco. Fundos de penso tm como objetivo estarem sempre aptos a
cumprir suas obrigaes para com seus pensionistas. Bancos buscam maximizar
sua receita entre custo de captao e retorno de ativos. Percebemos que o que dita
a natureza de uma instituio a caracterstica de seu passivo, de suas obrigaes.
Por passivo de uma instituio financeira entende-se valor e data de fluxos
de caixa que devem ser satisfeitos pelos termos contratuais das obrigaes
emitidas. Podemos caracteriz-los por 4 tipos:

Tipo Valor do fluxo de caixa Data do fluxo de caixa

1 Conhecido Conhecido
2 Conhecido Incerto
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3 Incerto Conhecido
4 Incerto Incerto
Tabela 2.1: Tipos de fluxo de caixa (Fabozzi, 2000).

importante ressaltar que incerto no quer dizer que seja impossvel de se

prever. Como sabemos, existem passivos que podem ser previstos
estatisticamente. Mas existem outros como: terremotos, enchentes, que no se
podem prever. Veremos com um pouco mais de detalhe o que representa cada tipo
de passivo.
Passivo 1: Tanto o valor quanto a data so conhecidos com certeza
(e.g. um passivo onde uma instituio sabe que ter que pagar x reais
daqui a seis meses). Ou seja, sabe-se que na data de pagamento ser
pago o valor (principal + juros) de um depsito de taxa fixa.
Passivo 2: O valor a ser pago conhecido, mas sua data no. O
passivo mais comum deste tipo o seguro de vida (o valor a ser
pago preestabelecido no contrato, mas a data de pagamento s
definida quando o indivduo morre). Existem vrios tipos de seguro
de vida, mas o mais comum aquele em que o indivduo paga
periodicamente uma quantidade fixa para, em caso de morte, receber
um quantidade previamente estipulada.
 23

Passivo 3: Neste tipo, a data de pagamento conhecida, mas o

montante no. Como exemplo, podemos citar os papeis ps-fixados,
onde sabemos que em uma certa data ser efetuado o pagamento,
mas no sabemos exatamente qual o valor. No caso de ttulos
indexados (caso da NTN-C), a data de pagamento conhecida, mas
o valor varia de acordo com um ndice predeterminado (IGP-M).
Passivo 4: Neste caso nada sabido ao certo. Existem inmeros
passivos (e.g. produtos de seguradoras, obrigaes de fundos de
penso) que se enquadram neste tipo. Os exemplos mais conhecidos
so os seguros de carro e casa. Quando, quanto e se o pagamento
ser feito no se sabe com certeza. Dependendo do estrago que o
ativo sofreu, o valor pago ser diferente. No caso de fundos de
penso, podemos citar os diferentes tipos de planos de
aposentadoria. Podemos ter um tipo onde o valor a ser pago seja
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dependente do nmero de anos em que o indivduo trabalhou, do

salrio que ele recebia quando se aposentou, etc.
Devido a estas incertezas (de data e de valor) existentes em muitas
obrigaes, o ALM ganha cada vez mais espao no gerenciamento destas
instituies, a fim de garantir que uma instituio financeira esteja sempre pronta,
com caixa suficiente para cumprir com todas suas obrigaes.

2.2.
Implementao da tecnologia ALM

Como j vimos, o ALM envolve uma srie de conceitos e tecnologias. Para

que esta tecnologia seja implantada de maneira bem sucedida precisa-se
considerar 3 requerimentos bsicos: os conceitos de ALM; a implementao de
um sistema de informao; e o comit de tomada de decises de ALM (ALCO).
Veremos mais detalhadamente estes trs fatores:
Conceitos de ALM como dito acima, o ALM no somente uma
formalizao do entendimento dos riscos, mas tambm um meio de
quantific-los e gerenci-los. Mesmo instituies que no desejam
implantar o ALM devem compreender que estes conceitos so de
 24

grande valor para a empresa, pois a partir deles podemos ter boas
idias da relao risco-retorno na qual a instituio est operando.
Sistema de informao para que se possa implementar o ALM
precisamos recolher dados internos e externos relevantes. S
poderemos gerenciar risco se pudermos monitor-lo. Logo,
precisamos de dados relevantes para que possamos medir estes
riscos. neste ponto que muitas tentativas de se implantar o ALM
falham. Esta parte , normalmente, muito trabalhosa. Assim como no
item acima, este processo isolado pode fornecer informaes
valiosas sobre a exposio aos riscos da instituio.
ALCO Aps as duas etapas acima concludas, deve-se comear o
processo de tomada de deciso, decises prudentes para se gerenciar
os riscos. Estas decises sero ento tomadas por um grupo de
pessoas conhecidas como o ALCO (Asset Liability Commitee).
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2.3.
Modelos e estratgias de ALM

O ALM comeou como uma tcnica de gerenciamento de risco de taxa de

juros, na forma de modelos simples de gap, como o modelo de gap de vencimento
(maturity gap), que analisavam risco em termos dos fluxos de caixa. E, aps a
introduo do conceito de durao, criou-se o modelo de gap de durao (duration
gap) que j tinha a caracterstica de medir a sensibilidade dos fluxos. Mas como
vimos, o ALM, nos dias de hoje, uma ferramenta mais geral do que isto,
podendo gerenciar outros tipos de risco. Por isso, surgiram vrios outros tipos de
modelos, como os modelos de gap de liquidez, que procuram eliminar ou diminuir
os descasamentos dos fluxos. E dezenas de outros modelos que buscam retratar
cada vez mais e melhor a realidade. Entre eles podemos citar: modelos de
imunizao, dedicao, mdia e varincia, utilidade esperada, programao
estocstica, programao dinmica, simulao e otimizao de cenrios. Estes
modelos podem ser divididos em dois grandes grupos: estratgias ativas e
passivas. Dentre as estratgias passivas, as mais difundidas so a tcnica de
imunizao e a tcnica de carteira dedicada. A primeira ser o foco principal deste
trabalho.
 25

2.3.1.
Modelos Gap

O modelo maturity gap mede a diferena, ou o gap, entre o valor absoluto

dos ativos e passivos sensveis a taxa de juros. De acordo com esta aproximao,
ativos sensveis a taxa de juros so aqueles que esperamos que tenham variaes
nas taxas durante um gap predefinido. importante notar que a definio de gap
no universal e varia de instituio para instituio. Esta anlise experimentou
muita popularidade principalmente pelo seu fcil entendimento. Porm, possui
vrios problemas, como: risco de taxa de juros, de prepagamento, de retiradas
antecipadas de depsito, etc.
Para corrigir muitas destas deficincias surgiu o modelo cumulative gap,
que mede o valor do gap para uma seqncia de perodos de tempo durante os
horizontes de gap. Enquanto este modelo corrige muitos problemas do maturity
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gap, ele no leva em considerao a influencia de mltiplas taxas de mercado nos

ganhos sobre investimentos. Ou seja, num ambiente de aumento nas taxas de
juros, uma instituio que est com gap negativo espera um aumento no custo dos
seus financiamentos (passivos) e conseqentemente uma diminuio nos ganhos
lquidos. No entanto, a magnitude deste decrscimo funo da fora relativa,
nvel e direo das mudanas das taxas em vrios mercados. Alm disso, o
modelo cumulativo tambm ignora o efeito de prepagamento de opes embutidas
e passivos do tipo depsitos que podem ser retirados a qualquer momento.
Surge ento, o modelo de durao (duration gap model). A anlise de
durao comea se computando a durao de cada ativo e passivo que compe a
carteira e ponderando-as pelos respectivos valores de mercado, obtendo-se assim
o valor combinado das duraes. Ento o valor do gap pode ser calculado pela
seguinte equao:

Duration Gap = Durao dos Ativos (w Durao dos Passivos ) ( 2.1)

Onde w representa o percentual de ativos financiados pelos passivos. O

duration gap indica diretamente o efeito de mudanas nas taxas na receita lquida
da instituio. Por exemplo, se a durao dos ativos for 4, e estes estiverem sendo
financiados 98% por passivos com durao de 2, ento o duration gap ser:
Duration Gap = (4 (0.98 2 )) = 2.04 ( 2.2)
 26

Note que a exposio a taxas de juros das instituies financeiras

indicada pelo valor absoluto do gap quanto maior o valor do duration gap, maior
ser a exposio a taxas de juros da instituio, ceteris paribus. Este modelo serve
como uma ferramenta de planejamento estratgico para se avaliar e controlar risco
de taxa de juros de instituies financeiras. Mudando-se a composio do balano,
a durao desejada pode ser atingida. Ou seja, se os juros so esperado subir, a
composio do balano da instituio deve ser reestruturada de forma a se obter
uma durao negativa. Neste caso, a durao combinada dos ativos ser menor do
que a durao combinada dos passivos. Logo, a medida em que as taxas de juros
aumentam, o valor de mercado da instituio financeira aumentar devido a
reduo no valor dos passivos. Por outro lado, se os juros so esperados diminuir,
a combinao de ativos e passivos dever ser modificada de forma a se obter um
duration gap positivo. Desta forma, quando as taxas carem, o valor da instituio
ir aumentar devido ao aumento no valor dos ativos. Alm disso, a anlise de
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durao tambm pode ser utilizada para imunizar um valor alvo contra
inesperadas variaes nas taxas de juros. Para isto, deve-se fazer o duration gap
do portflio igual a zero.
A grande vantagem desta anlise sobre o modelo de vencimento que ele
leva em considerao o timing e o valor de mercado dos fluxos de caixa ao invs
do horizonte de vencimento. Mas, apesar da flexibilidade associada com a
aplicao da anlise de durao, ela requer dados extensos sobre as caractersticas
e preos de mercado dos instrumentos financeiros. Conseqentemente, em casos
de intratabilidade analtica, o uso de mtodos alternativos, como anlises de
simulao, usualmente favorecido sobre a anlise duration gap.

2.3.2.
Simulao

Os modelos de simulao projetam os fluxos de ganho ou perda de todos

os ativos, passivos e instrumentos fora do balano do portflio de uma instituio
para estimar receitas futuras durante um dado perodo de tempo. Estes modelos
so comumente chamados de modelos de simulao dinmica pois, hipteses
consideraes de estratgia operacional, variao nas taxas de juros, retiradas
antecipadas de depsitos, entre outros, podem ser incorporadas ao modelo. Ou
 27

seja, nada mais do que uma projeo dos ganhos de uma instituio sobre
diferentes cenrios. Por exemplo, a simulao de um modelo de ALM para risco
de taxa de juros poderia seguir os seguintes passos:
Selecionar as variveis alvo que sero simuladas (receita da
instituio, valor presente lquido do balano, etc.).
Definir diferentes cenrios de taxa de juros.
Construir projees futuras do balano.
Combinar os passos com cenrios de hedge para explorar todo o
conjunto de combinaes risco-retorno possveis.
De posse de uma anlise completa dos provveis cenrios, levando-se em
considerao o perfil de risco-retorno fixado pelo ALCO, pode-se selecionar o
melhor negcio e o melhor hedge para a instituio.
Os modelos de simulao apresentam uma srie de vantagens, assim como
algumas desvantagens. Eles podem fornecer estimativas, sob diferentes cenrios,
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de instrumentos que no apaream no balano financeiro de uma instituio, por

exemplo, ttulos que contenham opo. Alm disso, diferente do modelo gap,
pode-se assumir que diferentes instrumentos tenham variaes diferenciadas
quando ocorrer uma mudana geral no nvel de taxa de juros e pode-se analisar o
efeito de variaes no-paralelas. Em contrapartida, assim como o modelo gap,
este tipo de modelo mede apenas o efeito de uma variao na taxa de juros por um
curto perodo de tempo.

2.4.
Gerenciamento de Risco

Segundo Jorion, risco pode ser definido como a volatilidade inesperada de

um resultado, normalmente ativos ou passivos de interesse. As instituies esto
expostas a vrios tipos de risco, os quais podem ser classificados em riscos do
negcio e riscos fora do negcio.
O gerenciamento de risco, primeiramente, est preocupado em selecionar
quais riscos a instituio ficar exposta e quais sero imunizados. Em seguida,
estimar e avaliar os riscos associados a diferentes ttulos. Por fim, construir e
manter as carteiras com o perfil risco-retorno desejado.
 28

2.4.1.
Tipos de riscos

Riscos so incertezas resultantes de variaes adversas da lucratividade ou

de perdas. No universo das instituies financeiras, existe um grande nmero de
riscos. Os diferentes tipos de risco precisam ser bem definidos para que se possa
ter base slida para se quantificar e gerenciar estes riscos. Por isso, as definies
de risco vm ganhando preciso ao longo dos anos. Todas as instituies
financeiras assumem uma certa quantidade de risco como parte normal de suas
operaes, entre elas podem citar:
Risco de taxa de juros
Risco de crdito
Risco de liquidez
Risco contingente (ou extra balano)
Risco operacional
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Risco de cmbio
Risco soberano
Outros riscos
A seguir iremos detalhar um pouco mais cada um deles.
Risco da taxa de juros: risco de variao nas taxas de juros de
mercado que afeta o valor dos ativos e passivos que compem a
carteira de uma instituio. Nos Estados Unidos, antes da
desregulamentao das taxas de juros, o mercado de passivos se
alterava muito pouco de ano pra ano. Os investidores compravam
ttulos e carregavam eles at o vencimento, com a hiptese implcita
que as taxas permaneceriam estveis. Neste contexto, as decises de
investimento eram baseadas apenas na qualidade de crdito e na taxa
interna de retorno dos ttulos. No entanto, aps a desregulamentao,
em 1979, eles passaram a apresentar uma grande volatilidade. Este
fato levou os investidores institucionais citados anteriormente a
considerarem ativos e passivos simultaneamente em seus
planejamentos estratgicos. Para tal, o ALM contm a estrutura
necessria para definir, medir, monitorar, modificar e gerenciar risco
de taxa de juros. Este tipo de risco o que queremos eliminar com a
 29

utilizao da tcnica de imunizao. Por isso, ele ser melhor

definido no captulo seguinte.
Risco de crdito: tambm conhecido como risco de default, se refere
ao risco de que o emissor de um determinado papel seja incapaz de
cumprir, na data estipulada, o pagamento de principal e juros da
emisso. A maioria dos ttulos, emprstimos e derivativos esto
expostos ao risco de crdito. Seu efeito medido pelo custo de
reposio de fluxo de caixa se a contraparte no pagar. Este tipo de
risco medido por agncias classificadoras de risco, tais como:
Moodys, Standard & Poors e etc. Devido a este risco, ttulos com
maior risco de crdito sero negociado a preos mais baixos do que
ttulos considerados com melhor qualidade de crdito.
Risco de liquidez: o risco de liquidez pode aparecer de duas formas -
risco de liquidez de um ativo e risco de liquidez de financiamento. O
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primeiro, ocorre quando uma transao no pode ser efetuada a

preo de mercado devido ao tamanho da posio relativa ao
mercado. O segundo, tambm conhecido como risco de fluxo de
caixa, se refere incapacidade de pagamento de obrigaes, o que
pode forar a uma liquidao mais rpida do ativo, transformando
perdas no-realizadas em perdas realizadas. O risco de
financiamento pode ser controlado fazendo-se um planejamento
adequado s necessidades futuras, definindo limites nos gaps dos
fluxos de caixa, por diversificao e pela considerao de como
novos ativos podem ser adquiridos de forma que as obrigaes
futuras estejam cobertas.
Risco contingente (ou extra balano): risco associado a transaes
contingentes referentes a obrigaes extra-balano assumidas por
garantias, cartas de crdito, e operaes com derivativos (como
futuros, opes, swaps, etc.)
Risco operacional: risco resultante do mal-funcionamento dos
sistemas de transao, comunicao e controle.
Risco cambial: risco de prejuzos operacionais com ttulos em moeda
estrangeira resultantes de variaes na taxa de cmbio.
 30

Risco soberano: risco de inadimplncia associado a ttulos

governamentais estrangeiros, resultantes de decises soberanas de
governos estrangeiros (moratria, atrasos de pagamentos).
Outros riscos: alm destes riscos podemos citar muitos outros como
o risco de inflao, o risco de opo, o risco de volatilidade, etc.
Percebemos que uma instituio financeira est completamente
cercada por muitos tipos de risco. por este motivo que cada vez
mais se desenvolvem modelos e tcnicas para se medir e gerenciar
estes riscos.

2.5.
Assuntos relevantes ao ALM

Como foi dito, a teoria de ALM engloba muitas reas em finanas. O

desenvolvimento destas outras reas permite que o ALM se desenvolva cada vez
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mais. Por exemplo, um maior desenvolvimento do mercado de derivativos permite

que o gerenciamento de ativos e passivo seja feito de maneira mais fcil e menos
custosa. Por isso, iremos descrever dois conceitos importantes para um
entendimento completo da tcnica de ALM: liquidez e securitizao. Outros
conceito necessrios esto apresentados no apndice deste trabalho.

2.5.1.
Liquidez

Por liquidez entende-se tanto a capacidade atual quanto a capacidade

observada de uma instituio de cumprir com suas obrigaes no momento do
vencimento e ainda, aproveitar as vantagens de oportunidades de negcio
importantes para um futuro estvel. Em outras palavras, liquidez nada mais do
que ter sempre fundos suficientes para cobrir qualquer gasto que a instituio
tenha.

2.5.1.1.
Gap de liquidez

Gap de liquidez so as diferenas entre os ativos e passivos que compe o

balano de uma instituio. Os gaps geram risco de liquidez, o risco de no se
 31

capaz de levantar fundos sem custos excessivos. Controlar risco de liquidez

implica em espalhar pelo tempo os fluxos, evitando inesperados financiamentos
de mercado e mantendo um colcho de ativos lquidos de curto prazo, de forma
que vendendo 55
eles fornea liquidez sem incorrer em perdas ou ganhos de capital. Existem
dois tipos de gap liquidez:
gaps de liquidez esttico resultam de ativos e passivos existentes
apenas.
gaps de liquidez dinmico adiciona ao projeto novos crditos e
novos depsitos na perfil de amortizao e nos ativos existentes.
A conveno utilizada para se calcular os gaps diferena algbrica entre
ativos e passivos. Logo, em qualquer data, um gap positivo entre ativos e passivos
equivalente a um dficit e vice versa.
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A Ativos
P - Passivos

A P

GAP
Ilustrao 2.2: Modelo Gap (Bessis, 2002).

2.5.2.
Securitizao

Com o passar dos anos, a complexidade de se gerenciar qualquer tipo de

negcio tem crescido tremendamente como um resultado de vrias foras
externas, como por exemplo: alto nvel de competio, rpidos avanos em
inovao de novos produtos, desenvolvimentos tecnolgicos e, no campo
financeiro, a grande volatilidade das taxa de juros.
Uma instituio financeira, no gerenciamento de suas receitas e custos,
pode tanto alterar diretamente as caractersticas de seus ativos e passivos quanto
se utilizar de tcnicas do mercado financeiro para sinteticamente alterar as
caractersticas de seu balano. Este ltimo conjunto de inovaes conhecido
como securitizao.
 32

A palavra securitizao provm do termo securities, que em ingls se

refere a valores mobilirios e ttulos de crdito. Dessa forma, securitizar tem o
significado de converter determinados crditos em lastro para ttulos ou valores
mobilirios a serem emitidos.
A securitizao de ativos basicamente definida como o processo no qual
emprstimos, leasings, recebveis, e outros ativos relativamente no lquidos com
caractersticas comuns so agrupados em blocos com caractersticas de
investimento desejveis pelo mercado. Os investidores so atrados para estes
ativos securitizados principalmente pelas caractersticas desejveis de
investimento e data de vencimento.
Existem uma srie de operaes comuns de securitizao, entre elas:
securitizao de exportaes, securitizao de recebveis, securitizao de
emprstimos entre outras.
Em vista do atual e potencial crescimento da securitizao, importante
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compreender as razes da proliferao desta tecnologia inovadora. Do ponto de

vista dos emissores, a securitizao oferece vrias vantagens, como: criao de
alternativas e, freqentemente, fontes mais baratas de financiamento, converso
de capital intensive asset para capital economizing asset, gerao de receitas de
taxas de servio, e em algumas instncias, reduo da exposio volatilidade das
taxas de juros.