VALUATION

Quanto vale
minha empresa?
Avisos legais
Este eBook foi escrito e
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situações específicas.
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seja obtida antes da decisão
de adotar ou não uma ação
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apresentados neste
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INTRODUÇÃO
“Quanto vale minha tem o controle, direito
empresa?”. Essa é a de fruir os benefícios e
principal indagação de riscos) depende
um empreendedor essencialmente do fluxo
quando sua organização futuro de benefícios que
chega à maturidade após esse ativo pode
passar por um ciclo de proporcionar.
transformações e
mudanças. É a hora de Avaliar um ativo (uma
dar o próximo passo, empresa, por exemplo)
atraindo novos significa projetar os
investidores e definindo benefícios que podem ser
seu crescimento e criação proporcionados por ele
de valor em longo prazo. no futuro. Analisar
financeiramente uma
O principal fundamento empresa exige
que o empreendedor conhecimento do
deve saber mercado e do setor, uma
antecipadamente é que o perspectiva estratégica e
valor a ser determinado atributos técnicos. Mas os
pelo Valuation será uma resultados podem ser
estimativa, levando-se em variáveis, já que não há
consideração que o valor uma forma definitiva e
de qualquer ativo (bem única de cálculo.
ou direito sobre o qual se
Assim, é de extrema importância que o
empreendedor conheça seu negócio, questionando
se o valor que acionistas e administradores enxergam,
considerando seus riscos e oportunidades, é o
mesmo percebido pelo mercado. Afinal, quem
compra é quem de fato dita quanto vale.

“Ao avaliar uma empresa, objetivamos alcançar o

valor justo de mercado, ou seja, aquele que
representa de modo equilibrado, a potencialidade
econômica de determinada companhia. Entretanto, o
preço do negócio somente será definido com base na
interação entre as expectativas dos compradores e
vendedores. Não existe um valor correto para um
negócio. Pelo contrário, ele é determinado para um
propósito específico, considerando as perspectivas
dos interessados.”
Eliseu Martins
QUANDO UTILIZAR
O VALUATION?
✓Para analisar a viabilidade do negócio:
Por meio do fluxo de caixa líquido, umas das
premissas utilizadas no Valuation, o empreendedor
percebe se o negócio é rentável e se remunera o
capital investido, ou seja, se a ideia é viável ou não.

✓Em processos de fusão e aquisição:

Fusões são operações econômicas que agrupam duas
ou mais empresas originando uma nova. Aquisições
são a compra de uma empresa por outra. Em ambos
os casos ocorre a necessidade de saber o valor da
empresa que será incorporada ou comprada. O
Valuation será o processo para estimar esse valor
usando um modelo quantitativo.

✓Quando há alteração na estrutura societária:

Entradas, saídas e alterações na estrutura societária
são comuns em boa parte das empresas. Assim, os
sócios envolvidos no negócio devem saber qual o
valor exato de sua participação perante o valor total
que a empresa possui.
✓Na entrada de fundos de investimentos:
A entrada de um fundo de investimentos se
assemelha à entrada de um novo sócio na empresa,
ou seja, o fundo participará de uma “fatia” do
negócio. Dessa forma, saber o valor da empresa é
essencial para mensurar a participação de cada uma
das partes.

✓Ao avaliar o posicionamento de mercado:

Ao fazer um Valuation e descobrir o valor de mercado
do seu negócio é possível comparar esse índice com
concorrentes que atuam no mesmo setor econômico,
de forma a saber o posicionamento de sua empresa
perante seu nicho de mercado.
✓Como ferramenta de gestão e melhoria da
performance:
Para utilizar o Valuation como ferramenta de gestão
deve-se fazer duas avaliações em períodos distintos,
(sugere-se um intervalo de tempo de três anos) para
que haja, assim, comparabilidade entre os valores
calculados e seja possível analisar a presença ou falta
de melhoria de performance.

✓Em startup:
Startup é considerada uma empresa que ainda está
em busca de um modelo de negócio viável que seja
repetível e escalável. Em outras palavras, um modelo
que permita à empresa ser capaz de vender o mesmo
produto ou oferecer o mesmo serviço para todos os
clientes e atender ao aumento de demanda do
mercado.
Ideias se transformam em modelos de negócio que,
futuramente, podem gerar rentabilidade, solidificar-se
no mercado e chamar atenção de investidores ou
outras empresas. Nesse momento, sócios e
envolvidos no negócio se perguntarão: “Preciso
vender minha startup e não sei o quanto ela vale.
Como posso fazer esse cálculo?”.

A fim de resguardar o negócio e fundamentar o real

valor da empresa, pode-se utilizar o Valuation,
processo empregado para mensurar o valor razoável
de mercado de um ativo ou empresa, levando em
consideração, principalmente, a potencialidade
econômica desse negócio, nesse caso,
de uma startup.
Assim, o Valuation é a forma de estimar quanto uma
empresa vale, determinando seu preço justo por meio
de um processo técnico, científico, baseado em
premissas e metodologias aceitas em todo universo
empresarial. Alguns fatores, no entanto, podem ser
de natureza intangível e influenciar de maneira não
exata no cálculo. Marca, recursos humanos, know-how
e clientes são alguns exemplos que podem resultar
em maior ou menor valor para a startup.
COMO CALCULAR
O VALOR DE
UMA EMPRESA?
Existem vários métodos que auxiliam os avaliadores a
estimarem um valor para a operação. Assim, pode-se
chegar a resultados distintos, dependendo do
método utilizado.

Os modelos podem ser usados ou não em conjunto,

levando em conta suas vantagens e desvantagens,
expectativa do avaliador, risco da atividade
empresarial, índices de desempenho, além dos
cenários e objetivos considerados na avaliação.

A escolha do método do Valuation deve ser coerente

com a finalidade da avaliação e com as características
da empresa analisada, para que assim o trabalho
resulte na estimativa real do valor da empresa.
A aplicação equivocada de algum método durante o
processo de avaliação pode gerar resultados que não
refletem a realidade, acarretando perdas
significativas.

Os métodos mais utilizados são:

✓ Valor patrimonial contábil e goodwill;
✓ Avaliação relativa ou múltiplos comparáveis;
✓ Fluxo de caixa descontado (FCD).
VALOR
PATRIMONIAL
CONTÁBIL E
GOODWILL
O valor patrimonial contábil de uma empresa,
também conhecido como valor de livro, é a soma
de todos seus ativos — como prédios, máquinas,
equipamentos, dinheiro e produtos em estoque —,
descontadas as dívidas e obrigações financeiras.
Assim, esse método é baseado nas demonstrações
financeiras da empresa.
Entre os fatores que dificultam a utilização desse
método como indicador efetivo de valor econômico
de uma empresa, podem ser destacados:

• As demonstrações contábeis, normalmente, estão

baseadas em custos históricos, não atribuindo aos
ativos seus valores correntes;

• A contabilização de acordo com o princípio de

competência, associada aos conceitos da realização
de receitas e da confrontação de despesas, torna a
contabilidade desbalanceada com relação a alguns
direcionadores de valor, como o conceito do valor do
dinheiro no tempo e do risco associado;

• Existem várias operações que não são registradas

nas demonstrações contábeis tradicionais que,
entretanto, são muito relevantes para apuração do
valor econômico de uma empresa. É o caso de
operações de arrendamento mercantil, derivativos e
garantias oferecidas, entre outras, além de grande
parte dos chamados ativos intangíveis, como o
goodwill, que será destacado adiante.
Apesar dos esforços e do avanço das técnicas
contábeis, a contabilidade, conforme seus princípios
fundamentais, registra transações por valores de
entrada, e não valores de saída. Entretanto, segundo
Eliseu Martins, “O modelo de avaliação patrimonial
contábil pode ser utilizado por empresas cujos ativos
mensurados pelos princípios contábeis não divergem
muito de seus valores de mercado e que não
possuem um goodwill significativo.”

Mesmo com as limitações descritas, a situação

contábil de uma empresa e, em consequência, seu
valor patrimonial são informações úteis como ponto
de partida para a análise econômica e financeira da
organização.
De acordo com as normas brasileiras, o goodwill é
denominado de “superlucro” por expectativa de
rentabilidade futura, que é o valor da diferença entre
o valor pago e o valor de mercado, enquanto que sob
a ótica das normas internacionais e norte-americanas
o goodwill é a diferença entre o valor pago e o valor
justo.

Toma-se como exemplo a aquisição do Banespa pelo

Santander em 2000, sendo um marco nas fusões e
aquisições de bancos no Brasil. Em leilão, a casa
espanhola pagou cerca de R$ 7 bi pelo Banespa
(281% sobre o preço mínimo), enquanto o segundo
melhor lance, feito pelo Unibanco, ficou em R$ 2 bi.
Esse valor acima da expectativa do valor de mercado
é denominado de goodwill.

No Brasil, desde a Lei 12.973/14, passou-se também

a adotar o conceito de goodwill como a diferença
entre o valor pago e o valor justo do ativo, possuindo
as seguintes características:

✓ Critérios de reconhecimento e alocação:

Primeiro aloca-se para os ativos identificáveis
adquiridos e para os passivos assumidos a valor justo
e, posteriormente, aloca-se o montante residual para
o ágio por rentabilidade futura (goodwill) ou o ganho
proveniente de compra vantajosa.

✓ Forma de registro:
Devem ser registradas em subcontas diferentes.

✓ Regra geral:
Critério fiscal acompanha o critério contábil.
AVALIAÇÃO RELATIVA
OU MÚLTIPLOS
COMPARÁVEIS
Trata-se de um método simples no qual o valor da
empresa é baseado em um número múltiplo do seu
faturamento, lucro líquido ou EBITDA (lucros antes de
juros, impostos, depreciação e amortização),
respeitando o segmento econômico no qual está
inserida.

Modelo de avaliação relativa, também conhecido por

avaliação por múltiplos, procura encontrar o valor de
um ativo pela comparação com os valores de outros
ativos semelhantes, sendo um instrumento simples de
avaliação de empresas.

Em outras palavras, os múltiplos são valores

padronizados de ativos, de maneira que seja possível
comparar empresas de alguma forma entre si,
tornando referências de mercado para que não haja
sub ou superavaliação de ativo em relação ao
mercado.
Existem diversos múltiplos crescimento e
de mercado e dentre os consequentemente,
mais conhecidos temos: maiores perspectivas de
Firm Value/EBITDA, valor valor que proporcionam
empresarial/EBITDA, Firm índices mais robustos que
Value/faturamento e valor os de mercados
empresarial/lucro líquido. internacionais.

Atualmente, diversas Ressalta-se também que

empresas brasileiras encontrar ativos
adotam erroneamente ou semelhantes é um
acatam como referência desafio, porque não
de valor empresarial os existem dois ativos que
múltiplos internacionais sejam exatamente iguais:
convencionais, que empresas do mesmo
apresentam o valor de segmento podem diferir
empresas já maduras e, em risco, potencial de
em grande parte, em fase crescimento e fluxos de
de estabilidade. Muitas caixa, tornando o
empresas brasileiras processo de avaliação
jovens, ao contrário, suscetível a erros.
possuem altas taxas de
FLUXO
DE CAIXA
Uma das metodologias mais utilizadas para avaliar
pequenos e médios negócios, o fluxo de caixa
descontado analisa a capacidade da empresa de
gerar riqueza no futuro, num horizonte mínimo e uma
perpetuidade. O modelo de fluxo de caixa
descontado utiliza o fluxo de caixa livre para a
empresa, (FCFF – free cash flow to firm) trazido ao
valor presente para estimar o valor justo da empresa.

É um modelo mais elaborado, pois considera as

responsabilidades tributárias potenciais incidentes
sobre o lucro, assim como as despesas de capital e
necessidades de capital de giro para manter as
operações da empresa em funcionamento. Este
modelo traduz melhor a realidade da empresa e é
uma estimativa mais correta de seu valor justo.
✓Análise retrospectiva:
Para realizar a projeção do fluxo de caixa é preciso
fazer uma análise retrospectiva a fim de conhecer a
empresa, seu tamanho, estrutura, liquidez,
rentabilidade, nível de crescimento, desempenho e
variáveis cruciais ao negócio. Depois disso, é possível
estimar os dados futuros e fazer projeções financeiras
da empresa no cenário mais provável em termos
conjunturais.
✓ Análise de mercado externo:
Para o desenvolvimento das projeções do fluxo de
caixa, é de vital importância usar como base taxas de
crescimento sustentáveis, que reflitam a real situação
econômica da empresa, além do setor no qual está
inserida.

Dependendo do ramo, produto ou serviço que a

empresa oferece, são consideradas variáveis como:

• Crescimento populacional;
• Crescimento do setor;
• Contexto econômico nacional e mundial;
• “Sentimento” dos sócios e gestores da empresa.
✓ CAPEX:
CAPEX é a sigla da expressão inglesa Capital
Expenditure, que em português significa despesas de
capital ou investimento em bens de capital, e que
designa o montante de dinheiro despendido na
aquisição (ou introdução de melhorias) de bens de
capital de uma determinada empresa. Os gastos de
capital precisam estar correlacionados ao crescimento
do lucro da atividade, ou seja, deve haver
consistência entre o aumento de vendas, o lucro da
atividade e investimentos.

✓ Capital de giro:
O investimento em giro é um ajuste necessário para
transformar receitas em recebimentos e despesas em
pagamentos. O valor é calculado pela diferença, entre
períodos, da Necessidade de Capital de Giro (NIG),
que leva em consideração a diferença entre ativos e
passivos operacionais (ou não financeiros).
✓ WACC - custo de oportunidades (risco):
Uma empresa se utiliza, muitas vezes, de várias fontes
de capital, que podem ser próprios ou de terceiros. A
taxa de desconto de fluxo de caixa é formada por
todas as diferentes taxas de remuneração exigidas a
cada uma das fontes de capital da empresa. Sendo
assim, essa taxa de desconto corresponde à média de
todos os custos de recursos utilizados pela empresa
ponderados pelo montante correspondente a cada
recurso.

O custo médio ponderado de capital (WACC),

representa a taxa exigida para as operações da
empresa devido a sua capacidade implícita de
incorporar os riscos ao negócio, correspondendo ao
custo médio ponderado utilizado pela empresa, que é
calculado pela ponderação entre custo efetivo de
cada tipo de capital e sua participação percentual na
empresa.
✓ Projeção futura:
• Os fluxos de caixa são projetados em um
determinado horizonte de tempo, porém é necessário
estimar a agregação de valor da perpetuidade.
O horizonte de tempo adotado na avaliação de
empresas é normalmente separado em dois grandes
intervalos: período explícito (previsto) e período
residual (perpetuidade);
• Taxa de desconto, usualmente calculada sobre o
WACC - custo médio ponderado de capital ou
referências de mercado para o perfil da empresa,
setor, país etc.;
• O fluxo de caixa futuro é composto de premissas
(evolução das receitas, despesas, resultados, inflação,
correção de preços);
• A construção de premissas realistas e factíveis é
fundamental para a precificação correta do negócio e
para o sucesso de qualquer negociação;
• As premissas devem partir dos números atuais do
negócio e construir o cenário futuro com base em
estimativas razoáveis.
 LAUDO DE
AVALIAÇÃO
O laudo de avaliação tem como principal propósito
direcionar todo o processo de Valuation, definindo os
objetivos da avaliação e os requisitos necessários para
a avaliação da empresa. Intrinsecamente, ele é
norteado por princípios éticos como integridade,
objetividade, competência e comportamento
profissional, além da confidencialidade que o trabalho
exige. O laudo de avaliação é o produto final de todo
processo de Valuation e contém toda metodologia e
premissas utilizadas, bem como o valor final da
empresa.

LEVANTAMENTO ABORDAGENS E
LAUDO DE
E ANÁLISE DOS METODOLOGIAS
AVALIAÇÃO
DADOS DE AVALIAÇÃO

DEFINIÇÃO MAPEAMENTO OPINIÃO

DO ESCOPO DOS INTANGÍVEIS DE VALOR
O AVALIADOR
O avaliador deve ser um profissional experiente, com
boa vivência e conhecimento de mercado, não
possuindo nenhum conflito de interesse que diminua
a imparcialidade necessária ao desempenho de suas
funções como avaliador independente.

Além dos aspectos técnicos e legais do trabalho, o

avaliador profissional está diretamente ligado a
direcionadores chave, como evolução dos mercados
financeiros, demandas regulatórias e exigências dos
stakeholders por meio do compartilhamento de
informações com governo, bancos, investidores,
advogados, juízes, gestores, acionistas e seus
próprios clientes.
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